Tema 5 FINANZAS GADE

Tema 5: LOS CRITERIOS DE EVALUACIÓN
ECONÓMICA DE PROYECTOS
1.- Introducción.
2.- El valor del dinero en el tiempo
2.1.- Las leyes financieras
2.2.- Rentas
2.3.- La tasa de actualización
3.- Criterios de valoración de inversiones
3.1.- El Valor Actual Neto o Valor Capital.
3.2.- La Tasa Interna de Rentabilidad.
3.3.- El Plazo de Recuperación (Pay-Back).
4.- Comparación y selección de inversiones.
Pág 1
Asignatura: Finanzas Titulaciones: GADE y Dobles Grados
Curso 2019 / 2020 Departamento de Economía Financiera y Dirección de Operaciones
Tema 5: LOS CRITERIOS DE EVALUACIÓN
ECONÓMICA DE PROYECTOS
OBJETIVO DEL CAPÍTULO:
1. Entender las leyes financieras relativas a la capitalización y

actualización, aplicadas a las rentas.
2. Reflexionar sobre el significado de la tasa de actualización o

tasa de descuento.
3. Comprender los criterios de valoración de proyectos de

inversión, expresivos de su rentabilidad, y de financiación, expresivos
de su coste.
4. Analizar los significados económicos de los resultados de

estos criterios.
Pág 2
1.- Introducción
El capítulo se compone de dos partes bien diferenciadas.
• En la primera parte, se analiza el VALOR DEL DINERO en el tiempo, como

base para estudiar la variable más problemática de Finanzas: LA TASA DE
ACTUALIZACIÓN.
• En la segunda parte, se estudian: 1.los CRITERIOS DE EVALUACIÓN de

proyectos de inversión y financiación. 2. La conexión entre la rentabilidad de
inversiones y coste de las financiaciones.
Decisión  Cash-flows  Rentabilidad Valor de la empresa
Aplicación de los  Objetivo

Objetivo criterios clásicos Financiero
del tema de valoración
(Valor Capital, TIR)
Pág 3
1.- Introducción: el concepto de valoración
VALORAR: Resumir toda la información financiera de un proyecto en
un solo valor que exprese su deseabilidad para el decisor.
VALORAR
INVERSIONES
VR
Qi)expl.)di Criterios de
0 1 2 n-1 n tiempo valoración
RENTABILIDAD
A= CP + CA
VALORAR
FINANCIACIONES
A= CP + CA
1 2 n-1 n tiempo
0 Criterios de
di
valoración
COSTE
CFi
CAFrasi
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El dinero tiene un valor relacionado con los bienes y servicios que podemos
adquirir con él, así como con la rentabilidad que nos proporciona: 1.000 € hoy
valen más de 1.000 € dentro de un año.
PRIMER PRINCIPIO FINANCIERO

1 € HOY VALE MÁS QUE 1 € FUTURO
Dos proyectos con iguales cash flows y capital invertido no serán igual de
deseables, si uno comporta más riesgo que el otro
SEGUNDO PRINCIPIO FINANCIERO

1 € SEGURO VALE MÁS QUE 1 € CON RIESGO
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1.000 € de hoy vale más que 1.000 € de mañana Justificación
¿Cuánto
valdrán 1.000 €
dentro de un 1.000 € 1.000 € + I €
año? t
0 1 año
“I” es el interés o coste financiero (C.Fro) y se expresa en u.m. En
concreto, es la cuantía de dinero adicional que exigimos al prestatario
por haberle dejado un capital en el momento 0 hasta el momento 1.
Se llaman “i” a la tasa o tipo de interés válida para el periodo
temporal tratado. Se expresa en porcentaje y se calcula como sigue:
i = (I/C) x100
donde “C” es el capital inicialmente invertido.

1.000 €
del año “0”
= 1.000 € + I €
del año “1”
= 1.000 + 1.000 i €
del año “1”
= 1.000 (1+ i) €
del año “1”
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2.1.- Las leyes financieras
A la operación que nos permite conocer el valor de una cierta cantidad

de dinero, C0, dentro de “n” años se le llama Capitalización y puede
ser:
• Simple: cuando los intereses que se producen en cada periodo se

calculan siempre sobre el capital inicial, al tipo de interés vigente en
cada periodo.
• Compuesta: cuando los intereses a medida que se van generando

pasan a formar parte del capital, se van acumulando y pasan a ser
productivos en los periodos siguientes.
La capitalización simple está más asociada con operaciones a c/p,

menos de 1 año, mientras que la capitalización compuesta está
asociada a operaciones a largo plazo.
En este curso de Finanzas, se utilizará la capitalización compuesta

ya que trabajaremos, como establece la 5ª premisa del tema 4, con la
estructura permanente de la empresa y financiaciones a l/p.
Pág 7
2.1.- El valor del dinero en el tiempo: la
capitalización compuesta
Capitalización compuesta.
× 𝟏+𝒊 𝒏
𝑪𝒏 = 𝑪𝟎 × 𝟏 + 𝒊 𝒏
C0 Cn (1+i)n = Factor de capitalización,

lleva capitales hacia el futuro.
años
0 n
Ejemplo: Considere a continuación que usted decide prestar 1.000€ a

un amigo para que se lo devuelva dentro de 4 años. ¿Qué cuantía
debe devolverle su amigo, si usted quiere obtener una rentabilidad del
5% anual en capitalización compuesta?
𝑪𝒏 = 𝑪𝟎 𝟏 + 𝒊 𝒏 Solución 𝑪𝟒 = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 𝟏 + 𝟎, 𝟎𝟓 𝟒
= 1.215,5 €
¡Muy importante! El tipo de interés, i, debe referirse a la misma unidad temporal en el que se expresa n. Si n
está en años, i de ser el tipo de interés anual; si n está en meses, i debe ser tipo de interés mensual ...
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2.1.- El valor del dinero en el tiempo: la
actualización
La operación inversa a la Capitalización se denomina Descuento y nos
permite conocer el valor actual, C0, de un valor futuro Cn.
𝟏
× 𝑪𝒏
𝟏+𝒊 𝒏 𝑪 = 𝟎 𝟏+𝒊 𝒏
C0 Cn 1/(1+i)n = Factor de actualización o descuento,
años
lleva capitales al pasado.
0 n
Ejemplo: Calcule el valor actual de 1.000€ de dentro de 4 años,

sabiendo que el tipo de interés efectivo anual es del 10%.
𝑪𝒏 𝟏.𝟎𝟎𝟎
𝑪𝟎 = Solución 𝑪𝟎 = = 683,01 €
𝟏+𝒊 𝒏 𝟏+𝟎,𝟏 𝟒
¡Muy importante! El tipo de interés, i, debe referirse a la misma unidad temporal en el que se expresa n. Si n
está en años, i de ser el tipo de interés anual; si n está en meses, k debe ser tipo de interés mensual ...
Pág 9
2.2.- Rentas. Valores actuales y finales
La capitalización y la actualización son dos operaciones fundamentales
en Finanzas, ya que para tomar decisiones financieras en muchas
ocasiones se necesita conocer el valor de un conjunto de cantidades de
u.m. (capitales financieros) que vencen en diferentes momentos del
tiempo.
Este conjunto de capitales financieros constituye lo que se conoce como
una renta.
Las rentas viene definidas por una serie de capitales (Ci) referidos a unos
determinados momento en el tiempo. El valor financiero de una renta en el
momento t, (Vt), es el resultado de calcular el valor de dicho conjunto de
capitales en el momento t.
C0 C1 C2 C3 Cn
0 1 2 3 n
Si t = 0 hablamos del valor actual de la renta.

Si t = n (siendo n el final de la renta) se define como el valor final de la renta.
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10
2.2.- Rentas. Tipos de rentas
Las rentas se pueden clasificar atendiendo a diversos criterios:
C0 C1 C2 C3 Cn
0 1 2 3 n
 Según su duración
 Rentas temporales: formadas por un número determinado de momentos en

los que se producen flujos monetarios.
 Rentas perpetuas: cuando el número de momentos tiende a infinito.
 Según el momento al que estén referidos los capitales
 Rentas pre-pagables: los capitales están referido al principio de cada periodo.

 Rentas post-pagables: los capitales están referido al final de cada periodo.
 Según su periodicidad:
 Diarias, mensuales, anuales, …, etc.
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11
2.2.- Rentas. Cálculo de una renta temporal
post-pagable
• Si C1 ≠ C2 ≠ C3 ≠ … ≠ Cn
V0?? C1 C2 C3 Cn
0 1 2 3 n
𝐶1 𝐶2 𝐶3 𝐶𝑛
𝑉0 = 1
+ 2
+ 3
+. . . . . . . . . . . . . + 𝑛
1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖
Ejemplo: Calcular el valor actual de una renta de tres términos, anuales y post-pagables,
si el tipo de interés efectivo anual es del 10%. C1=1.000 euros; C2=1.500 euros;
C3=2.000 euros. ¿Qué pasaría si los términos fueran pre-pagables?
𝟏. 𝟎𝟎𝟎 𝟏. 𝟓𝟎𝟎 𝟐. 𝟎𝟎𝟎

𝑉0 𝒑𝒐𝒔𝒕 = 1 + 1 + 𝟎, 𝟏 2 + 1 + 𝟎, 𝟏 3
= 𝟑. 𝟔𝟓𝟏, 𝟒 €
1 + 𝟎, 𝟏
𝟏. 𝟓𝟎𝟎 𝟐. 𝟎𝟎𝟎
𝑉0 𝒑𝒓𝒆 = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 + 1+ 2
= 𝟒. 𝟎𝟏𝟔, 𝟓𝟑 €
1 + 𝟎, 𝟏 1 + 𝟎, 𝟏
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12
2.2.- Rentas. Cálculo de una renta temporal
post-pagable
• Si C1 = C2 = C3 … = Cn = C
V0?? C1 C2 C3 Cn
0 1 2 3 n
𝟏 𝟏 𝟏 𝟏 𝟏−(𝟏+𝒊)−𝒏
𝑉0 = 𝑪 + + +. . . . . . . . . . . . . + =𝑪
1+𝑖 1 1+𝑖 2 1+𝑖 3 1+𝑖 𝑛 𝒊
𝒏 𝟏 𝟏−(𝟏+𝒊)−𝒏
Progresión geométrica decreciente 𝒕=𝟏 𝟏+𝒊 𝒕 =
𝒊
Ejemplo: Calcular el valor actual de una renta anual, post-pagable y de diez términos, si
el tipo de interés efectivo anual es del 10% y C=1.000 euros.
𝟏 𝟏 𝟏 𝟏−(𝟏+𝟎.𝟏)−𝟏𝟎
𝑉0 = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 + +. . . . + = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 = 𝟔. 𝟏𝟒𝟒, 𝟓𝟕 €
1+𝟎,𝟏 1 1+𝟎,𝟏 2 1+𝟎,𝟏 𝟏𝟎 𝟎,𝟏
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2.2.- Rentas. Cálculo de una renta perpetua
post-pagable
• Si C1 = C2 = C3 … = Cn = C
V0?? C1 C2 C3 Cn
0 1 2 3 ∞
𝟏 𝟏 𝟏 𝟏 𝑪
𝑉0 = 𝑪 + + +. . . . . . . . . . . . . =𝑪 =
1+𝑖 1 1+𝑖 2 1+𝑖 3 𝒊 𝒊
∞ 𝟏 𝟏
Progresión geométrica decreciente 𝒕=𝟏 𝟏+𝒊 𝒕 =
𝒊
Ejemplo: Calcular el valor actual de una renta anual, post-pagable y perpetua, si el

interés efectivo anual es del 10% y C=1.000 euros.
𝟏 𝟏 𝟏.𝟎𝟎𝟎
𝑉0 = 𝟏. 𝟎𝟎𝟎 + +. . . . = = 𝟏𝟎. 𝟎𝟎𝟎 €
1+𝟎.𝟏 1 1+𝟎.𝟏 2 𝟎,𝟏
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3.- Criterios de valoración de proyectos
3.1.- El Valor Actual Neto (VAN) o Valor

Capital (VC).
3.2.- La Tasa Interna de Rentabilidad (TIR)
3.3.- El Plazo de Recuperación (Pay-Back)
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15
3.1. El Valor Actual Neto o Valor Capital
Cálculo: Valor actualizado de la corriente de flujos de tesorería (negativos
y positivos) que se estima que una inversión va a generar a lo largo de su
vida.
-A Q1 Q2 Q3 Qn+ VRn
0 1 2 3 ……….. …. n
Cálculo:
𝑸𝒅𝒊)1 𝑸𝒅𝒊)2 𝑸𝒅𝒊)3 𝑸𝒅𝒊)𝑛 + 𝑽𝑹𝒅𝒊)𝒏
𝑽𝑪 = −𝑨 + + + +. . . . . . . . . . . . . +
1+𝒌 1 1+𝒌 2 1+𝒌 3 1+𝒌 𝑛
𝒌 = 𝑴á𝒙 𝑪𝑴𝑷𝑪𝒆𝒙𝒑𝒍í𝒄𝒊𝒕𝒐 , 𝒓𝒎í𝒏𝒊𝒎𝒂 , 𝒄𝒐𝒔𝒕𝒆 𝒅𝒆 𝒐𝒑𝒐𝒓𝒕𝒖𝒏𝒊𝒅𝒂𝒅

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16
3.1. El VAN o VC y su significado económico
VAN proporciona la ganancia, en u.m. del
Significado
económico momento inicial, que genera un proyecto
del VC empresarial por encima del valor de k.
• El VAN Proporciona la rentabilidad o ganancia total neta de la inversión–

financiación, medida en u.m. del momento inicial.
• Neta de:
• Pago por coste de las ventas (Qi)
• Valor de la inversión (A)
• Retribución de los recursos (k)
Si k = CMPCexpl • No mide, por tanto, la rentabilidad de las inversiones, sino la rentabilidad
de proyectos conjuntos de inversión-financiación, proporcionando el
excedente generado por encima de todos los costes de inversión y
financiación.
• Mide un excedente perteneciente al accionista, que éste podrá dedicarlo
a reservas o a dividendos complementarios de los que ya recibió.
El VAN proporciona la rentabilidad o ganancia de la inversión por encima de

Si k = rmin rentabilidad mínima que se le exige.
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17
3.1. El VC: Significado económico y criterio decisional
Criterio de decisión
A. Para un sólo proyecto:

Resultado Interpretación económica Idem para k= Decisión a
obtenido con k = CMPC expl. rentabilidad mínima adoptar
Ganancias totales netas de Ganancias totales de la Se acepta
VAN > 0 la inversión-financiación en 0 inversión por encima de la el proyecto
rentabilidad mínima
Ni ganancias ni pérdidas Ganancia de proyecto de
VAN = 0 inversión igual a la Indiferencia
rentabilidad mínima
Pérdidas totales netas de la El proyecto no genera lo Se rechaza
VAN <0 inversión- financiación en 0. suficiente para atender el el proyecto
El proyecto no genera lo requisito de rentabilidad
suficiente para recuperar la mínima.
inversión (A) y todos los
costes explícitos (de
explotación y financieros)
B. Para varios proyectos:

Se ordenan de mayor a menor Valor Capital, eligiéndose en orden
decreciente
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18
Caso. El VC, su significado económico. Alfa
Pág. 246 - LPFC
Consideremos un proyecto de inversión ALFA con las siguientes
características:
Adi= 33.700 €, Q1)di = 6.380 €, Q2)di = 7.805 €, Q3,4 y 5)di = 8.780 y
VR5)di = 22.820 €, para los cinco años de duración del proyecto. Si la
tasa de actualización es el 6,50%:
1. ¿Cuál es la cuantificación del Valor Capital o Valor Actual Neto del

proyecto?
2. ¿Cuál es el significado económico de la cifra anterior?
3. Si la aceptación de este proyecto por parte de la empresa que lo
acomete implica el rechazo de otro cuya rentabilidad estimada
asciende al 20% ¿cambiaría la decisión que tomó en el apartado
anterior? ¿por qué?
Su significado económico está en relación con lo que represente la tasa

de actualización proporcionada. Suponga que esa tasa de actualización
representa en primer lugar al CMPCexpl y en segundo lugar la
rentabilidad mínima que exige el inversor (ver págs. 272 y ss. del
manual). Conteste a estas cuestiones.
Pág
19
Pág. 246 - LPFC
Dimensión financiera de la inversión
VR5)di = 22.820 u.m
Q2)di = 7.805 u.m Qi)di = 8.780 u.m
Q1)di = 6.380 u.m para i = 3,4 y 5
0 1 2 3 4 5 años
A0)di = 33.700 u.m
Pág
20
Pág. 246 - LPFC
Flujos de caja actualizados
k (CMPC) =6,5% k (rent. mín.)= 20%

A -33.700 -33.700 -33.700
Qdi)1 6.380,00 5.990,61 5.316,67
Qdi)2 7.805,00 6.881,35 5.420,14
Qdi)3 8.780,00 7.268,52 5.081,02
Qdi)4 8.780,00 6.824,90 4.234,18
Q di)5 +Vrdi)5 31.600,00 23.064,23 12.699,33
VC 16.329,61 -948,66
Pág
21
Pág. 246 - LPFC
Para una tasa de actualización (K) del 6,5% (CMPCexplícito):
VC= 16.329,61 u.m. del momento 0.

Si k es el CMPC explícito de la financiación asociada al proyecto de inversión, el VC proporciona la ganancia total neta
en el momento actual, una vez que se han pagado los gastos de explotación (vienen descontados al utilizar en el VC a
los cashs flows), se ha devuelto el capital inicialmente invertido ( es el termino –A de la fórmula del VC), y se ha
hecho frente al pago de dividendos e intereses (por haber actualizado al CMPC). Es decir, el valor Capital proporciona
la ganancia total neta en el momento actual por encima de todos los costes de la inversión & financiación.
Para una tasa de actualización (K) del 20% (rentabilidad

mínima exigida):
VC= -7.142,64 u.m. del momento 0.
Si k es la rentabilidad mínima requerida al proyecto, el valor Capital proporciona la ganancia total neta en el momento
actual, por encima de la rentabilidad mínima requerida por el gerente. Es decir, es la ganancia en el momento actual,
una vez que se han pagado los gastos de explotación, se ha devuelto el capital inicialmente invertido y se ha hecho
frente al pago de dividendos e intereses, y además se obtiene el suplemento de rentabilidad que cuantifica el VC sobre
la rentabilidad mínima exigida.
En el caso del proyecto Alfa, al ser el VC negativo, significa que no se atiende el requisito de rentabilidad mínima, por
lo que el proyecto se rechazaría
Pág
22
3.1. El VC: Método para valorar los activos
Otra lectura del VC: Facilita una aproximación al valor de los

activos.
VAN (k= CMPC) = -A + VALOR ACTUAL
Ganancia total
neta referida a 0, Coste o precio Valor del activo
por encima de todo del activo para el gerente
coste si su k = CMPC expl
Un activo vale la ganancia actualizada que se espera de él.
Ejemplo: Un empresario (actuando como gerente) ha iniciado la explotación

de un proyecto de inversión definido por la siguiente dimensión financiera:
A = 1.100 u.m.; Q1 = 450 u.m.; Q2 = 450 u.m; Q3 = 800 u.m; y por una K
entendida como coste medio ponderado de capital explícito del 10%. Por
avatares del destino, apenas iniciada la explotación, a este empresario le
diagnostican una grave enfermedad, y piensa que sería conveniente deshacer-
se de dicha inversión para estar más tranquilo, eso sí siempre y cuando consi-
ga un buen precio ¿Cree usted que le interesa venderlo por 1.200 u.m.?
Recuerde que nos encontramos en un momento muy próximo al momento
actual.
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23
3.1. El VC: Ventajas e inconvenientes
Ventajas:
1. Con datos especificados a valor de mercado, proporciona la contribución de la
inversión a la cotización de la empresa en u.m. del momento 0.
2. Considera el diferente valor del dinero en el tiempo.
3. Es un criterio objetivo por basarse en la actualización de la corriente futura de
tesorería que se espera del proyecto de inversión.
4. El Valor Capital es aditivo: VC (I1 + I2) = VC(I1) + VC(I2)
Inconvenientes:
1. La determinación del valor óptimo de la tasa de actualización
2. Poco realista la hipótesis de reinversión de los cash flows.
3. Diferentes costes iniciales y/o duraciones temporales, dificultan las comparaciones.
 Supongamos que tenemos dos inversiones, a y b, siendo el VANa= 100 millones de euros
y el VANb= 90 millones de euros. Según este criterio, sería preferible la inversión a sobre
la b. Sin embargo, si conocemos los importes del coste inicial de cada una de ellas,
Aa=2.000 millones y Ab=10 millones, nuestra decisión, con seguridad, sería optar por la
inversión b y repetirla, si ello fuera posible, el mayor número de veces con el presupuesto
disponible.
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24
3.2. La Tasa Interna de Rentabilidad (TIR , r)
El TIR , r, es aquel valor de la tasa de

DEFINICIÓN
actualización que anula al Valor Capital.
𝑸1 𝑸2 𝑸3 𝑸𝑛 + 𝑽𝑹𝒏
𝟎 = −𝑨 + 1
+ 2
+ 3
+. . . . . . . . . . . . . +
1+𝒓 1+𝒓 1+𝒓 1+𝒓 𝑛
El TIR mide la rentabilidad de los activos en

SIGNIFICADO ECO.
%, RA. Mide la rentabilidad bruta, en %, de la
inversión sobre el capital que permanece
invertido al inicio de cada año.
 Jerarquización y aceptación de proyectos de inversión
utilizando la TIR:
 Entre dos proyectos de inversión siempre se prefiere el
de mayor TIR.
 Se aceptan aquello proyectos para los que r>k
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25
3.2.TIR: su doble aplicación
Entradas en caja
TIRinv= RENTABILI-
0 1 2 n-1 n tiempo Aplicación del TIR DAD RELATIVA DE
LA INVERSIÓN en %
Salida de caja INVERSIÓN
El mismo criterio aplicado a la

inversión o a la financiación da
rentabilidad o coste.
Entrada FINANCIACIÓN
en caja
1 2 n-1 n tiempo TIRfin. =COSTE DE
Aplicación del TIR LA FINANCIACIÓN
0
en % (CPMCexpl)
rn = TIRinv – k = TIRinv - TIRfin

Salidas de caja
El significado económico de la rn
dependerá del concepto utilizado
Pág
como k.
26
3.2. TIR: Ventajas e inconvenientes y significado
económico
Ventajas
• Considera el diferente valor del dinero en el tiempo.
• Proporciona una rentabilidad relativa del activo.
• Determina el coste efectivo de las financiaciones.
Inconvenientes
• Problemas para comparar proyectos con diferentes costes
iniciales y/o duraciones temporales.
• Poco realista la hipótesis de reinversión de los cash flows.
• A veces, su formula no proporciona una única solución.
Ej. 1: A = 50 u.m. ; Q1 = 100 u.m. ; Q2 = -100 u.m. Sin soluciones reales
Ej. 2: A = 16 u.m. ; Q1 = 100 u.m. ; Q2 = -100 u.m. Dos soluciones reales:
25% y 400%
Significado económico
• Aplicado a una inversión proporciona su rentabilidad.
• Aplicado a una financiación su coste, ambos en %.
Pág
27
Caso: El Tanto Interno de Rendimiento. Diputación
de Almería y el TIR (pág. 262 LPFC)
La Diputación de Almería quiere analizar la viabilidad de

construir y poner en marcha un edificio para incubadoras de
empresas. El coste del terreno es de 100.000 u.m., la
construcción asciende a 2.000.000 u.m. e inversiones
adicionales para que el edificio funcione ascienden a 500.000
u.m. Se construirán 20 módulos que se alquilarán por 1.000
u.m. al mes a jóvenes empresarios. Los gastos de
mantenimiento del proyecto ascienden a 500 u.m./mes y
módulo. La duración del proyecto es de 20 años, pudiéndose
vender los activos del proyecto por 300 mil u.m. Consideramos
todas las variables calculadas después de impuesto.
Pág
28
Determine:
1. Si le compensará o no a la Diputación acometer la inversión

tratada utilizando el criterio del TIR. Dibuje previamente la
dimensión financiera de la inversión.
2. ¿Cuál sería el máximo coste de la financiación que podría

aguantar el proyecto sin que se pierda dinero? ¿por qué?
3. Si la Diputación exige a sus inversiones una rentabilidad

mínima del 30% ¿le compensa acometer este proyecto? ¿por
qué?
Pág
29
1. Consideramos todas las variables calculadas después de

impuestos.
A =Terreno + Construcción + CC = 100 + 2.000 + 500 =

=2.600 mil u.m. de 0
Qdi)i = 20 mod x (alqui/mod. y mes – Gtos/mod. y mes) x 12

meses/año = 20 x (1.000 – 500) x 12 = 120 mil u.m./año
Vrdi)20 = 300 mil u.m. en el año 20.

VR20 = 300 mil u.m
Qi = 120 mil u.m para i = 1 a 20
0 1 2 19 20 años
Pág
30 A = 2.600 mil u.m
Caso : El Tanto Interno de Rendimiento. Diputación
1) El TIR aplicado a una inversión, proporciona la rentabilidad de la
inversión, es decir, del activo. Concretamente proporciona la rentabilidad
relativa (%) bruta (incluye el CMPCexpl) de la inversión sobre el capital
invertido a principios de cada ejercicio.
0 = -2.600 + 120/(1+RA)1 + 120/(1+RA)2 +….+ 120/(1+RA)19 +

+(120 + 300)/(1+RA)20
RA = -1,28%
No le compensa a la Diputación este proyecto, el activo proporciona

rentabilidad negativa. Además, si lo llevara a cabo, debería imputarle al
proyecto el coste de su financiación (CMPCexpl ), que empeoraría, aún más,
el resultado.
2) Máximo coste a pagar por la financiación de este proyecto de inversión:

el -1.28% que es la rentabilidad que obtiene con el activo. Difícilmente la
Diputación podría conseguir dinero a este coste tan bajo.
3) Si la rentabilidad que exige la Diputación a sus inversiones es del 30%,

obviamente este proyecto, que proporciona el -1,28%, no alcanza el mínimo
requerido.
Pág
31
Caso: El Tanto Interno de Rendimiento. La empresa
Alfa(pág. 263 LPFC)
Consideremos un proyecto de inversión ALFA con las siguientes

características: Adi= 33.700 euros, y Q1)di = 6.380 euros, Q2)di = 7.805
euros, Q3, 4 y 5)di = 8.780 y de VR5)di = 22.820 euros, para los cinco
años de duración del proyecto.
Determine:
1. TIR del proyecto. Significado económico.
2. Si el coste medio ponderado de capital fuera del 5% ¿cuál sería la
rentabilidad neta del proyecto conjunto de inversión & financiación?
Tenga en cuenta que la rentabilidad del activo tratado la ha calculado
en el primer punto.
Pág
32
Caso: El Tanto Interno de Rendimiento. La empresa
Alfa(pág. 263 LPFC)
1) TIR de la inversión: Proporciona la rentabilidad relativa

bruta sobre el capital que permanece invertido a principios
de cada ejercicio, es decir la rentabilidad del activo, Ra.
Viene dada por:
0 = -33.700 +6.380/(1+RA)1+ 7.805/(1+ RA)2+
8,780/(1+RA)3+ 8,780/(1+ RA)4 + (8.780+ 22.820)/(1+ RA)5
Utilizamos Excel para calcular la TIR:
RA=19 % > 0 , compensa la inversión para costes de capital

inferiores a esa cifra.
2) Rentabilidad neta proyecto de inversión & financiación:

rneta = RA – CMPCexpl = TIRinv – CMPC = 19% - 5% = 14 % > 0,
el proyecto sería viable
Pág
33
Casos Pernambuco – Pág. 250 del LPFC
La empresa Pernambuco S.A. desea saber si le interesa acometer

el siguiente proyecto de inversión. Necesitará comprar unos
terrenos por 80.000€, edificaciones por 150.000€ y equipos por
valor de 80.000€.
Se fabricará y venderá 1.000 producto/año a 400€/producto; con
costes fijos de 200.000€ y unos costes variables de 50€/producto.
A los tres años se venderán todos los activos materiales (fijos y
corrientes) implicados en el proyecto por 100.000€.
Las amortizaciones contables (y fiscales) de los activos serán
lineales en 5 años para los equipos y de 10 años para las
edificaciones. La tasa impositiva es del 25%. El periodo medio de
la empresa es de 36 días (años con 360 días).
Estos activos se financiarán con capital social por valor de
100.000€ en acciones de 1€ de valor nominal, y el resto con un
préstamo de la Caixa al 7% de interés anual post-pagable con
amortización financiera de una sola vez al final del 5º año. La
política de dividendo consiste en repartir un 15% anual post-
pagable sobre el capital social.
Pág
34
Se pide:
1. Balance inicial del proyecto de inversión y financiación

2. Cash Flow para cada uno de los cuatro primeros años
3. Valor residual después de impuestos para final del tercer año.
4. Dimensión financiera de la inversión y financiación agregada.
5. Tesorería que genera el proyecto
6. Coste medio ponderado de capital explícito de lo recursos,
válido para todos los años de su duración
7. Valor capital y su significado económico.
8. Si el gerente de la empresa exigiera a sus inversiones una
rentabilidad mínima del 20%, ¿cree qué acometería el proyecto?
Explique y cuantifique su contestación.
Pág
35
1. Balance inicial del proyecto de inversión y financiación
Balance en 0 Pernambuco
Terrenos 80.000 Capital Social 100.000

Edificaciones 150.000 Crédito 235.000
Equipos 80.000
NAC 25.000
Total Activos 335.000 Total Recursos 335.000
Pág
36
4.-Casos Pernambuco – Pág. 250 del LPFC
2. Cash Flow para cada uno de los cuatro primeros años

3. Valor residual después de impuestos para final del tercer
año.
Qi)ai = Cobros Vtasi - Pagos coste Vtasi = 400.000 – 250.000 = 150.000

u.m./año
CACi = CACi)edf + CACi)eq = 150.000/10 + 80.000/5 = 31.000 u.m. años

1a3
Qi)di = Qi)ai (1-t) + CACi x t = 150.000 x 0,75 + 31.000 x 0,25 =

120.250u.m./años 1 a 3
vcn3)act materiales = vcn0)act mat – amortiz. realizadas = 335.000 –

3x31.000 = 242.000 u.m.
VR3)di = vcn3 + (V3)ai – vcn3)(1-t) = 242.000 + (100.000 – 242.000) x

0,75 = 135.500 u.m.
Pág
37
4. Dimensión financiera de la inversión
VR2)di = 135.500 u.m.
Qi)di = 120.250 u.m./año
0 1 2 3 años
Adi = 355.000 u.m.
Pág
38
4. Dimensión financiera de la financiación
Préstamo = 235.000 1 2 3 4 5
Saldo ppi 235.000 235.000 235.000 235.000 235.000
CAFrasi fpi 0 0 0 0 235.000
Saldo fpi 235.000 235.000 235.000 235.000 0
Cfrosi = 7% 16.450 16.450 16.450 16.450 16.450
Cfrosi (1-t) 12,337,5 12.337,5 12.337,5 12.337,5 12.337,5
CS + Ptmo = 335.000 u.m.
0 1 2 3 años
dividi = 15.000 u.m./año
Cfrosi = 12.337,5 u.m./año

CAFra3)Ptmo = 235.000 u.m.
CAFra3)CS = 100.000 u.m.

Pág
39
5.Tesorería que genera el proyecto
Tesorerías 0 1 2 3 explot 3 liquid

Tes. Inversión -335.000 +120.250 +120.250 +120.250 +255.750
Tes. financiación +335.000 -27.337,5 -27.337,5 -27.337,5 -362.337,5

Tes. Inv & fin 0 +92.912,5 +92.912,5 +92.912,5 -106.587,5
Tes acumulada 0 +92.912,5 +185.825 +278.737,5 +79.237,5
6. Coste medio ponderado de capital explícito de lo

recursos, válido para todos los años de su duración
CMPCexpl.)periodo 1 = (kcs x CS0 + kca x CA0) / (CP0 +

CA0) = (15% x 100.000 + 7%(1-t) x 235.000) / 335.000 =
8,16 %
Coste que es válido para todos los periodos, ya que no
cambian los valores de la fórmula anterior con el tiempo (ni
volúmenes de ponderación, ni costes de cada fuente
Pág financiera).
40
7. Valor capital y su significado económico.
VC(CMPCexpl = 8,16%) = + 81.091,03 u.m. del momento 0.
Como k es el CMPC, el VC proporciona la ganancia total neta en

el momento actual, una vez que se han pagado los gastos de
explotación, se ha devuelto el capital inicialmente invertido y se
ha hecho frente al pago de dividendos e intereses. Es decir
proporciona la ganancia total neta en el momento actual por
encima de todos los costes de la inversión & financiación. Esta
ganancia pertenece al accionista, siendo representativa de lo que
gana, referido al momento 0, por encima del dividendo que ya
cobró. El proyecto es factible desde el punto de vista económico.
Pág
41
8. Si el gerente de la empresa exigiera a sus inversiones

una rentabilidad mínima del 20%, ¿cree qué acometería el
proyecto? Explique y cuantifique su contestación.
VC(k= 20%)= - 3.281,25 u.m. del momento 0.
El proyecto proporciona rentabilidad por debajo del 20%,

concretamente – 3.281,25 u.m. de 0, por lo que el gerente no lo
aceptaría bajo este criterio más estricto de rentabilidad exigida.
Pág
42
4.-Caso Pernambuco – Pág. 264 del LPFC
Determine mediante el criterio del TIR y para la financiación

asociada al proyecto Pernambuco, SA., definido en el caso 5 del
epígrafe anterior dedicado al Valor Capital.
a)El coste para la empresa del capital emitido.

b)El coste para la empresa del préstamo.
c)El coste CMPCexpl de la financiación agregada representativo de
todo el horizonte temporal.
d)¿Coincide este último coste con el determinado mediante la
media ponderada? ¿por qué? ¿cree Vd. que siempre coincidirán los
resultados por ambos métodos?
Pág
43
1)Coste del capital emitido. Dimensión financiera del Capital

Social :
CS = 100.000 u.m.
0 1 2 3 años
CAFra3)CS = 100.000 u.m.
Y aplicando el criterio del TIR (utilice Excel):
0= 100 – 15/(1+kCS)1 - 15/(1+kCS)2 - (15+100)/(1+kCS)3
kCS = 15 %
Pág
44
2) Coste del préstamo: Dimensión financiera del préstamo.
Préstamo = 235.000 u.m.
0 1 2 3 años
Cfrosi)di = 12.337,5 u.m./año
CAFra3)ptmo = 235.000 u.m.
adelantada su amortización
0 = 235.000 – 12.337,5/(1+kCA)1 – 12.337,5/(1+kCA)2 -

(12.337,5+235.000)/(1+kCA)3
kCA = 5,25 %
Pág
45
3) CMPCexpl: Dimensión financiera agregada de la financiación
de la inversión:
CS + Ptmo = 335.000 u.m.
0 1 2 3 años
Cfrosi = 12.337,5 u.m./año

CAFra3)Ptmo = 235.000 u.m.
CAFra3)CS = 100.000 u.m.
0 = 335.000– 27.337,5/(1+CMPC)1 – 27.337,5/(1+CMPC)2 -

(27.337,5+335.000)/(1+CMPC)3
CMPC = 8,16%
Como puede comprobarse este resultado es el mismo que aparece en la solución de la diapositiva nº 39.
Ello es debido a que los coeficientes de ponderación de la media ponderada no cambian en el tiempo.
Normalmente no coincidirán por cambiar los citados coeficientes debido a las amortizaciones financieras.
Pág
46
3.3. El Plazo de Recuperación (Pay-Back).
El PR viene dado por el tiempo que tarda en recuperarse el
DEFINICIÓN capital invertido en un proyecto si se dedica la totalidad de los
flujos netos de caja a este fin.
* Un solo proyecto: se acepta o rechaza en función de los deseos

del inversor en cuanto a recuperar su dinero.
CRITERIO
* Varios proyectos: se ordenan, siendo los mejores los de menor
valor del Plazo de Recuperación.
• Elección de un fecha tope, arbitraria, para decidir si el proyecto

es conveniente o no lo es.
LIMITACIONES • Ignora a los cash flows obtenidos con posterioridad a la fecha
que indica el PR.
• No actualiza los cash flows → PR no aproximado: actualiza los cash flows.
UTILIDAD
Apropiado para evaluar proyectos en épocas o zonas de gran
inestabilidad (económica, política, etc.).
Criterio muy
utilizado por los
CONCLUSIÓN Es un criterio de liquidez, y no de rentabilidad. empresarios
Pág
47
4. Comparación y Selección de Inversiones
Criterio Elección del proyecto
VAN Valor más elevado
TIR Valor más elevado de la rentabilidad

neta
PR Valor más bajo
• VAN y TIR una vez calculada la rentabilidad neta, coinciden

en la aceptación o rechazo: cuando VAN > 0, rn > 0
• VAN y TIR pueden que no coincidan al jerarquizar

Concepto de inversiones complementarias respecto al capital invertido y
respecto a la duración de los proyectos.
Pág
48
Aceptación o rechazo de un proyecto por los
criterios VAN y TIR
VAN = - A + ∑ Qi / (1+k)i
Para k= 0: -A + ∑ Qi El VAN y
el TIR siempre
coinciden al aceptar
o rechazar un
proyecto
VAN>0
k
k
VAN > 0 TIR VAN < 0

TIR > k TIR < k
Ambos criterios
aceptan el proyecto Ambos criterios
rechazan el proyecto
Pág
49
La jerarquización de proyectos mediante los
criterios VC y TIR (I)
El VC y
el TIR NO siempre Razones:
coinciden al ordenar 1. Distintos capitales invertidos
un conjunto de 2. Distintas duraciones
proyectos 3. Hipótesis de reinversión de los Qi
Caso 1: Inversiones con distinto A,

igual duración y sin influir la tr:
Inv A Q1 VC(k=10%) TIR
1 - 2.000 2.310 + 100 15,5%
2 -10 55 + 40 450%
En este caso son los diferentes capitales

invertidos la única razón de la distinta
jerarquización. Nótese que coinciden
ambos criterios en aceptar los proyectos. Soluciones:
Más razonable es la ordenación dada por el 1. Homogeneizar capitales invertidos
TIR.
2. Homogeneizar duraciones
3. Explicitar la reinversión de los Qi
Pág
50
La jerarquización de proyectos mediante los
criterios VC y TIR (II)
Caso 2: Inversiones con iguales capitales invertidos e iguales duraciones
Inv A Q1 Q2 VC(k=10%) TIR

1 -100 130 10 + 26,45 37,28%
2 -100 10 170 + 49,58 35,48%
treinv = k treinv = TIR
Es la tasa de reinversión la que

introduce la disparidad en la ordenación.
La homogeneización de capitales invertidos y de duraciones se realiza

con las inversiones complementarias.
La tasa de reinversión la dará las rentabilidades de las oportunidades

de inversión que existan en el futuro.
Pág
51

Tema 5 FINANZAS GADE

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Tema 5: LOS CRITERIOS DE EVALUACIÓN

OBJETIVO DEL CAPÍTULO:

1. Entender las leyes financieras relativas a la capitalización y

2. Reflexionar sobre el significado de la tasa de actualización o

3. Comprender los criterios de valoración de proyectos de

4. Analizar los significados económicos de los resultados de

• En la primera parte, se analiza el VALOR DEL DINERO en el tiempo, como

• En la segunda parte, se estudian: 1.los CRITERIOS DE EVALUACIÓN de

Decisión  Cash-flows  Rentabilidad Valor de la empresa

Aplicación de los  Objetivo

PRIMER PRINCIPIO FINANCIERO

SEGUNDO PRINCIPIO FINANCIERO

donde “C” es el capital inicialmente invertido.

A la operación que nos permite conocer el valor de una cierta cantidad

• Simple: cuando los intereses que se producen en cada periodo se

• Compuesta: cuando los intereses a medida que se van generando

La capitalización simple está más asociada con operaciones a c/p,

En este curso de Finanzas, se utilizará la capitalización compuesta

C0 Cn (1+i)n = Factor de capitalización,

Ejemplo: Considere a continuación que usted decide prestar 1.000€ a

Ejemplo: Calcule el valor actual de 1.000€ de dentro de 4 años,

Si t = 0 hablamos del valor actual de la renta.

 Rentas temporales: formadas por un número determinado de momentos en

 Según el momento al que estén referidos los capitales

 Rentas pre-pagables: los capitales están referido al principio de cada periodo.

𝟏. 𝟎𝟎𝟎 𝟏. 𝟓𝟎𝟎 𝟐. 𝟎𝟎𝟎

Ejemplo: Calcular el valor actual de una renta anual, post-pagable y perpetua, si el

3.1.- El Valor Actual Neto (VAN) o Valor

3.2.- La Tasa Interna de Rentabilidad (TIR)

3.3.- El Plazo de Recuperación (Pay-Back)

𝒌 = 𝑴á𝒙 𝑪𝑴𝑷𝑪𝒆𝒙𝒑𝒍í𝒄𝒊𝒕𝒐 , 𝒓𝒎í𝒏𝒊𝒎𝒂 , 𝒄𝒐𝒔𝒕𝒆 𝒅𝒆 𝒐𝒑𝒐𝒓𝒕𝒖𝒏𝒊𝒅𝒂𝒅

• El VAN Proporciona la rentabilidad o ganancia total neta de la inversión–

El VAN proporciona la rentabilidad o ganancia de la inversión por encima de

A. Para un sólo proyecto:

B. Para varios proyectos:

1. ¿Cuál es la cuantificación del Valor Capital o Valor Actual Neto del

Su significado económico está en relación con lo que represente la tasa

Dimensión financiera de la inversión

VR5)di = 22.820 u.m

Q2)di = 7.805 u.m Qi)di = 8.780 u.m

Q1)di = 6.380 u.m para i = 3,4 y 5

A0)di = 33.700 u.m

k (CMPC) =6,5% k (rent. mín.)= 20%

Para una tasa de actualización (K) del 6,5% (CMPCexplícito):

VC= 16.329,61 u.m. del momento 0.

Para una tasa de actualización (K) del 20% (rentabilidad

Otra lectura del VC: Facilita una aproximación al valor de los

Un activo vale la ganancia actualizada que se espera de él.

Ejemplo: Un empresario (actuando como gerente) ha iniciado la explotación

El TIR , r, es aquel valor de la tasa de

El TIR mide la rentabilidad de los activos en

El mismo criterio aplicado a la

rn = TIRinv – k = TIRinv - TIRfin

La Diputación de Almería quiere analizar la viabilidad de

1. Si le compensará o no a la Diputación acometer la inversión

2. ¿Cuál sería el máximo coste de la financiación que podría

3. Si la Diputación exige a sus inversiones una rentabilidad

1. Consideramos todas las variables calculadas después de

A =Terreno + Construcción + CC = 100 + 2.000 + 500 =

Qdi)i = 20 mod x (alqui/mod. y mes – Gtos/mod. y mes) x 12

Vrdi)20 = 300 mil u.m. en el año 20.

Qi = 120 mil u.m para i = 1 a 20