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EVALUACION DE PROYECTOS DE
INVERSION INMOBILIARIOS
1- INTRODUCCIN:
Para llevar a cabo un negocio, las empresas necesitan de una variedad de activos reales.
Muchos de estos activos son tangibles, como la maquinaria, los materiales y las
oficinas, y otros son intangibles como los conocimientos tcnicos acumulados a lo largo
de la trayectoria. Por todos ellos hay que pagar. Para obtener el dinero necesario, la
empresa puede financiarse mediante:
Los activos reales de la empresa necesitarn producir dinero suficiente para hacer frente
a esos pagos en tiempo y forma.
Esto nos lleva dos cuestiones bsicas. Primera, en qu activos reales debe invertir la
empresa para generar valor?, segunda, cmo conseguir los fondos para esas
inversiones?. La respuesta a la primera pregunta es la decisin de inversin o de
presupuesto de capital y la respuesta a la segunda es la decisin de financiacin.
El objetivo es incrementar el valor de la inversin de los accionistas de la empresa, esto
es encontrar activos reales cuyo valor supere a su coste.
Estudiar el contexto
Estudiar la dinmica del mercado en el rea de influencia: oferta, demanda,
competencia, sustitutos.
Determinar un segmento objetivo.
Definir el proyecto para satisfacer las necesidades insatisfechas de ese segmento
objetivo mejor que la competencia (ubicacin y mix de producto: tamao,
terminaciones, amenities).
Determinar y cuantificar las variables macro y micro que inciden sobre el xito
del proyecto (costos, velocidad de ventas, horizonte econmico, precio de venta,
paridad cambiaria, tasa de inflacin, etc.).
Realizar el estudio econmico en distintos escenarios para estudiar la
rentabilidad ms probable del proyecto y su nivel de riesgo asociado.
Realizar el estudio financiero para ver quin o quienes aportan el dinero
necesario para llevar a cabo el emprendimiento.
Realizar la toma de decisin acerca de llevar a cabo o no el emprendimiento.
En funcin de esto podemos definir cinco etapas por las que deber atravesar todo
estudio serio de un proyecto inmobiliario.
Idea
Anlisis de Situacin
* Estudio Preliminar
* Estudio de Mercado
* Anlisis FODA
* Diagnstico
* Determinacin de las
principales variables.
Alternativas
NO
Estudio de Factibilidad
Econmico,
Financiero y Legal
SI
Seleccin de la
mejor Alternativa
PROYECTO
DEFINITIVO
Jams podr saberse si la alternativa seleccionada es la ptima, tan solo sabremos que es
la mejor de las analizadas.
A los efectos de poder establecer alternativas y delinear un flujo de fondos es necesario
estimar la oferta y demanda futuras en el segmento al que apuntamos y conocer a la
competencia en el rea de influencia. Para ello es necesario contar con un buen estudio
de mercado encarado por nosotros mismos o por una consultora en funcin a la
envergadura y grado de riesgo del proyecto.
Un buen desarrollador inmobiliario debe ser capaz de leer e interpretar en forma
adecuada la informacin de mercado relevada.
En consecuencia a los resultados de dicho estudio se podr disear en forma adecuada el
producto, su ubicacin, establecer el volumen probable de ventas proyectado, la
velocidad de ventas, el precio y la forma de comercializacin.
PBI CONSTRUCCION
18000
17095
10000
8410
8000
6000
4000
2000
0
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
Fuente: INDEC
Depresin econmica
Corralito financiero
Inexistencia de crdito a los compradores de viviendas
Poca confianza en el sistema bancario argentino
Incertidumbre de los ahorristas que comenzaban a ver la inversin en ladrillos
como una fuente de resguardo del valor de su dinero.
Revalorizacin de los activos inmobiliarios por sobre los financieros
Costo de construccin en su piso histrico, en lo que a dlares se refiere.
Importante recuperacin del valor del metro cuadrado en las zonas demandadas
por el segmento ABC1.
Poca fluctuacin del dlar en los primeros meses del 2003 y proyecciones
estables para el dlar futuro.
Importante incremento de los niveles de delitos contra los bienes y las personas
180% y 279% respectivamente en el perodo 1990-2001.
El mismo anlisis realizado a mediados del 2007 arroja resultados diferentes en algunos
aspectos:
Aumento del costo de la construccin a valores cercanos a los 600 u$s el m2.
Creciente demanda de alquiler por parte de extranjeros.
Por la falta de crdito, algunos emprendimientos tienen dificultad para su
comercializacin temprana ya que los potenciales compradores esperan al final
de la obra para vender su inmueble y comprar.
Mayor difusin de los Fideicomisos al costo como forma de acotar los riesgos
del negocio y captar inversores no especulativos.
Escenario de fuerte y creciente competencia, en el sector ms exclusivo del
mercado, donde el profesionalismo y la experiencia sern esenciales para
competir. Esto lleva a la necesidad de diferenciarse para captar segmentos
especficos, siendo fundamental para ello el marketing inmobiliario como medio
para transmitir la identidad que caracterizar a un emprendimiento y posicionar
su imagen.
Alrededor de un 30 % de los compradores son extranjeros, provenientes de
EEUU, Espaa, Italia, Francia y argentinos residentes en el exterior (aprox. 60%
de ese 30%).
La financiacin al comprador representa, escasamente, el 7 % de todo lo que se
comercializa contra el 25 % de los aos noventa.
Hay un gran potencial de crecimiento en el sector de la primera vivienda que
abarca un target de entre 25 y 30 aos, que al no calificar para crditos grandes,
demandarn unidades ms chicas en Barrios en crecimiento o en etapa de
transformacin.
Por las caractersticas vistas, hay una importante demanda de emprendimientos
Premium (mayor a los 2500 u$s/m2) que continuar creciendo, aunque con tasas
de crecimiento un poco inferiores a las actuales, de la mano del crecimiento
econmico y de las bajas tasas de inters a nivel mundial. Los principales
motivos de esta demanda son la inversin del capital, la inversin de renta que
hoy da una buena rentabilidad, alta calidad de vida, seguridad, tranquilidad en un
marco de alta categora.
Mayor propensin, a nivel mundial, de invertir en ladrillos.
Precios subvaluados de los inmuebles en relacin con los mercados mundiales.
Comienzo de la globalizacin del mercado inmobiliario impulsado por la gran
liquidez a nivel mundial, las bajas tasas de inters internacionales y el aumento
del riesgo de los bonos de los pases en desarrollo. Existe un segmento integrado
por jubilados de pases como Espaa y Portugal que buscan vivir en un lugar con
las mismas comodidades pero a un costo menor y consumidores que buscan una
segunda vivienda a un costo mucho menor que la de su pas de origen.
Cada de las bolsas a nivel mundial por la crisis hipotecaria de EE.UU lo que
puede llevar a un encarecimiento del crdito y a un aumento de la prima de
riesgo solicitada por los inversores.
Aumento de la demanda de edificios con unidades chicas, no mayores a 80 m2,
con amenities por su mayor valor de reventa y como resultado de una inflacin
creciente y un dlar relativamente estable. Los amenities mas buscados son el
SUM, piscina, laundry, sector de juegos para nios y solarium.
Importante merma de los permisos de construccin en agosto de 2007 por la alta
incidencia del precio de los terrenos y el alza del costo de la construccin.
Para un Desarrollador es muy importante conocer con anticipacin que momento del
ciclo inmobiliario tendr que enfrentar en el momento del lanzamiento del
emprendimiento. No tener en cuenta estos ciclos implica un gran riesgo comercial que
atentar contra la rentabilidad. Esto no quiere decir que no se deba lanzar ningn
emprendimiento en los ciclos de baja sino que habr que estudiar muy bien las
caractersticas del producto inmobiliario para que satisfaga las necesidades del
segmento nicho del momento. Por ejemplo, luego de la crisis del 2001 slo se poda
apuntar al segmento ABC1 que no necesitaba del crdito para acceder a una vivienda y
que estaban vidos por inversiones que dieran seguridad para sus ahorros. Para ello
haba que construir en determinadas localizaciones y con un determinado nivel de
calidad y servicios sin ser tan importante el nivel de diferenciacin. En cambio hoy, si
bien hay que seguir apuntando al segmento ABC1, la creciente competencia y la
selectividad y exigencia de la demanda hacen que sea necesario hacer un culto de la
diferenciacin y desarrollar acciones de marketing estratgico a los fines de posicionar
el producto en la mente de los potenciales clientes y construir una adecuada imagen de
marca (ejemplo: Town House, Quartier, Faena, Consultatio, etc.) para lograr un
emprendimiento exitoso.
Vemos que no todos los segmentos socioeconmicos presentan el mismo
comportamiento ante la cada del PBI. El segmento ABC1 (aproximadamente el 10 %
de la poblacin de Capital Federal y el Gran Buenos Aires), de mayor poder adquisitivo
ser menos propenso a verse afectado por una baja del nivel de la economa. En cambio,
se vern ms afectados, aquellos niveles socioeconmicos de menores ingresos que no
tienen capacidad de ahorro y necesitan del sistema financiero para acceder a una
vivienda.
Toda inversin inmobiliaria provoca la inmovilizacin de un importante capital por un
tiempo ms o menos prolongado. A mayor tiempo de inmovilizacin, mayor riesgo y
menor rentabilidad, por lo que en pocas de grandes fluctuaciones de la economa del
Pas, conviene optar por aquellos proyectos que cuenten con la menor exposicin
posible en el mercado y emplear tecnologas constructivas que minimicen los plazos de
obra.
De esta manera, se hace imprescindible conocer adecuadamente el mercado
inmobiliario y las fuerzas que lo modelan para minimizar riesgos y hacer ms segura la
inversin. La estimacin precisa de estas fuerzas en la zona de influencia del
emprendimiento, es fundamental para la adecuada definicin del producto en sus fases
tcnica, arquitectnica, econmica, financiera, legal, de marketing y comercial para el
logro de una adecuada rentabilidad. Es muy til para este estudio el esquema de las 5
Fuerzas de Michael Porter.
La probabilidad de xito en una determinada zona ser funcin del equilibrio resultante
de la accin de las siguientes fuerzas:
Nuevos Participantes
Potenciales
Bajo riesgo por
escasez de terrenos
bien ubicados
Competencia en la
zona de influencia
Proveedores
Clientes
Alto riesgo por el
Bajo riesgo por ser un
aumento de precios y
producto diseado para
el bajo poder de
el segmento ABC1
negociacin. Riesgo bajo para el
tamao de 3 ambientes
Sustitutos
Riesgo moderado: el
segmento ABC1 puede
decidir canalizar sus
ahorros en Countries,
Barrios Cerrados,
casas en la costa, etc.
Haba poca competencia en la zona pero fuerte, por lo que convena diferenciarse. Dada
la escasez de terrenos bien ubicados, la amenaza de nuevos competidores no implicaba
gran riesgo. Los clientes no poseen, en este tipo de productos, poder de negociacin,
bsicamente por ser la oferta menor a la demanda. Los proveedores presentan alto
riesgo por el escaso poder de negociacin con los mismos ante aumentos de precios.
El sondeo de mercado es un paso muy importante en el proceso de evaluacin de un
proyecto de inversin ya que permite identificar segmentos con necesidades
insatisfechas y definir la mejor estrategia de posicionamiento (ubicacin, diseo,
calidad, precio, forma de comercializacin).
En el mundo competitivo de hoy hay que visualizar un negocio como una forma de
satisfacer las necesidades insatisfechas del nicho de segmento encontrado mejor que la
competencia. Hay que tomar conciencia de que con nuestro producto estamos
comprando el dinero de nuestros clientes.
Para ello debemos diferenciarnos de la competencia actual y futura con un producto
adecuadamente diseado en todas sus facetas tcnicas, de ubicacin, econmicas,
comerciales y legales.
Es necesario conocer la demanda potencial actual y futura tanto cuantitativamente como
cualitativamente, la competencia actual y futura, tasas de vacancia (stock residual vs.
Unidades totales de los emprendimientos comparables), plazos probables de absorcin
(Horizonte Econmico del proyecto), velocidad de ventas, precios de mercado, etc.
Para estimar la oferta futura se deber averiguar sobre los permisos de edificacin
recientemente presentados y para estimar el comportamiento de la demanda se pueden
hacer proyecciones basadas en el comportamiento pasado que podemos extraer de la
evolucin de las escrituras en la zona de influencia. Un adecuado conocimiento de la
demanda es fundamental a la hora de hacer proyecciones y plantear escenarios de venta
y para realizar un adecuado diseo del producto.
Un buen estudio de mercado permite cuantificar la demanda potencial en funcin de un
relevamiento de intencin de compra en el segmento elegido.
Para mayor informacin se recomienda consultar los Cap. 3 y 4 del libro El Mercado
Inmobiliario y la Preparacin de Proyectos Inmobiliarios del Dr. Juan Carlos
Franceschini Editorial Iconsite.
Un Developer enfrenta dos tipos de demanda, por un lado inversores que compran una
rentabilidad futura y por otro lado consumidores finales que compran la satisfaccin de
una necesidad bsica u objetiva (vivienda) o secundaria sustentada en el deseo (confort,
status, etc.).
Es de capital importancia entender las necesidades de estos dos tipos de clientes y sus
motivos de compra para definir en forma adecuada el producto inmobiliario.
El Developer debe conocer el lenguaje adecuado para comunicarse con los potenciales
inversores, resultando fundamental para ello conocer los motivos que los llevan a
invertir en ladrillos y los principales indicadores en que se basan para tomar la decisin
de inversin.
La mencionada cada de las tasas de inters internacionales, el aumento del riesgo de los
bonos de los pases emergentes y en desarrollo, la falta de opciones seguras de
inversin sumados a la respuesta brindada por los ladrillos en la crisis reciente, hacen
que haya cada vez mas inversores que se vuelcan al mercado inmobiliario a la bsqueda
de mejores rentabilidades con menores mrgenes de riesgo.
Hay inversores que buscan obtener rentabilidad por la diferencia entre el costo y el
precio de venta del emprendimiento mientras que otros buscan emprendimientos con
capacidad de generar una renta a la vez de engrosar su patrimonio. Otros apuntan a las
llamadas inversiones de revalorizacin o especulativas en las que se genera valor
mediante la venta de inmuebles en pocas alcistas que fueran adquiridos en momentos
mas desfavorables del mercado.
El fenmeno se da a nivel mundial por lo que un Developer debe mirar hacia el
extranjero en su bsqueda de potenciales inversores. De acuerdo a la envergadura del
proyecto puede participar con su emprendimiento en Ferias internacionales como el
Saln Inmobiliario de Madrid, Mipim de Cannes o Mipim Horizons (feria para pases de
economas emergentes con gran potencial de crecimiento) o puede asociarse con
comercializadoras extranjeras, desarrollar una pgina web institucional, etc.
A los potenciales inversores les interesa conocer la capacidad del emprendimiento para
generar los ingresos supuestos, la razonabilidad de los costos proyectados y del precio
de venta asumido, la espalda del negocio para absorber imprevistos, el nivel de riesgo
dado por el comportamiento del flujo de fondos ante cambios en las principales
variables, consistencia del estudio de factibilidad y la razonabilidad del diseo fsico y
ubicacin del emprendimiento para el segmento seleccionado.
NSE
ABC1 11%
C2 12%
C3 23%
D1 25%
D2 26%
E 3%
Cada uno de estos segmentos tiene necesidades y posibilidades distintas por lo que
demandarn productos totalmente distintos. Del estudio de mercado surgir a que
segmento hay que apuntar y con que producto.
Franceschini hace mencin al marketing de la oferta como uno de los principales
disparadores secundarios de la demanda por la capacidad de movilizar a esta ltima.
Por lo irrelevante que resulta la oferta agregada de nuevas viviendas que aporta un
emprendimiento inmobiliario frente a la demanda potencial, es mucho ms importante
el conocimiento cualitativo de las necesidades insatisfechas del segmento elegido junto
a un adecuado marketing estratgico que la siempre difcil cuantificacin de esta ltima.
Es decir que ante una buena oferta, a la medida del segmento seleccionado, siempre hay
demanda. Distinto es el caso cuando se pretende encarar proyectos drsticamente
innovadores o de una envergadura muy grande como fue Nordelta, por ejemplo. Es
decir que cuanto mayor sea la escala del proyecto respecto del tamao del mercado en
que se insertar o cuando no haya experiencia previa, mayor relevancia tendr la
cuantificacin de la demanda potencial.
Es un hecho que el tamao medio del hogar ha ido bajando progresivamente a nivel
mundial en los pases desarrollados y en las grandes ciudades por la menor tasa de
natalidad, por los divorcios, por la mayor cantidad de gente que decide vivir sola, etc.
Esto puede verificarse comparando la evolucin de la poblacin de la Ciudad Autnoma
de Buenos Aires entre los Censos Nacionales de 1991 y 2001, que reflejan una
contraccin de la misma de 2.954.910 habitantes a 2.795.024 habitantes contra la
evolucin de la cantidad de hogares que aument de 1.023.512 a 1.024.231. Este
aumento de la cantidad de hogares se debe a la modificacin de la composicin de los
hogares que se acentu en la ltima dcada. As, se pas de 2.89 habitantes por hogar en
1991 a 2.66 en 2001.
De todas maneras hay una importante correlacin casi igualitaria entre el stock de
viviendas nuevas incorporadas al mercado y el crecimiento vegetativo de la poblacin.
En la Ciudad de Buenos Aires puede observarse una tasa de adquisicin de viviendas,
sin discriminar nuevas de usadas, del orden del 7 al 8 % anual del total del stock. Esto
implica que, en una situacin de equilibrio, se comercializan unas 70.000 viviendas al
ao, de las cuales el 10 al 12 % corresponden a nuevas viviendas.
El desequilibrio se produce al desagregar el anlisis por nivel socioeconmico ya que se
est edificando casi exclusivamente para el nivel ABC1.
Este estudio implica cuantificar y relevar las principales caractersticas de los proyectos
de la competencia en el rea de influencia. El alcance de esta ltima es funcin del tipo
de proyecto y su escala.
Esta informacin se obtiene mediante tcnicas de Benchmarking (espionaje) de los
emprendimientos y de un relevamiento en las principales inmobiliarias de la zona.
Este estudio nos permitir redefinir nuestro proyecto a los efectos de lograr un mejor
posicionamiento, relevar los precios de venta, estudiar la velocidad de ventas y tasa de
vacancia de los emprendimientos comparables.
Hay que tener en cuenta que los edificios nuevos tambin compiten con la oferta de
departamentos de menos de 5 aos de construidos y contra los edificios usados de
categora tradicionales de la zona y que cuenten con una buena ubicacin.
No solo es necesario conocer la oferta actual sino la futura, la que se puede estimar por
medio de los permisos de edificacin otorgados por el Municipio que corresponda.
Para el estudio cualitativo de la oferta se puede recurrir a la Matriz Cualicuantitativa de
Diferenciacin que presentamos en el punto 3. Plan de Marketing.
Para estudiar la variable ubicacin se deben tener en cuenta los siguientes aspectos:
barrio, accesos, medios de transporte, jerarqua del entorno inmediato, proximidad a
espacios verdes, vistas, etc.
Con todos estos datos y conclusiones, obtenidas en la etapa anterior, se deber proceder
a elaborar el Plan de Marketing, donde se definirn los objetivos a alcanzar, la
segmentacin, el posicionamiento ms adecuado y las estrategias para alcanzar los
mismos.
La estrategia incluye la definicin del llamado Marketing Mix: Producto, Precio,
Promocin y Comercializacin.
Precio: si bien surge del equilibrio entre la oferta y la demanda del mercado, se
puede poner un plus por la diferenciacin o bien una reduccin estratgica para
vender ms rpido.
Permite determinar:
recupero del capital invertido ms un plus de ganancia que premie el riesgo asumido y
la inmovilizacin de dicho capital.
Para desarrollar un emprendimiento inmobiliario habr que realizar una inversin para
comprar un terreno, analizar cuestiones legales, impositivas, normativas, realizar un
proyecto, contratar asesores estructurales y de instalaciones, pagar el estudio de suelos,
construir, invertir en marketing. Adems, hay que comercializar las unidades y pagar
impuestos.
A continuacin presentamos los principales ingresos y egresos a tener en cuenta en la
construccin de un flujo de fondos:
Ingresos:
Egresos:
Un peso hoy vale ms que un peso maana, debido a que un peso hoy puede invertirse
para comenzar a generar intereses inmediatamente.
As, el valor actual de un cobro futuro puede hallarse multiplicando el cobro por un
factor de descuento que es menor que uno. Este factor de descuento se expresa como la
inversa de 1 ms la tasa de rentabilidad.
VA = FD C
1
FD =
1+ r
Para calcular el valor actual, descontamos los cobros futuros esperados a la tasa de
rentabilidad ofrecida por alternativas de inversin comparables. Esta tasa de
rentabilidad suele ser conocida como Tasa de Descuento o coste de oportunidad del
capital o tasa de corte. Se le llama coste de oportunidad porque es la rentabilidad a la
que se renuncia por invertir en el proyecto en lugar de invertir en ttulos por ejemplo.
Un peso seguro vale ms que uno con riesgo. La tasa de descuento de un proyecto se
determina por la tasa de rentabilidad de inversiones alternativas de riesgo comparable.
No todas las inversiones presentan igual riesgo. Supongamos que usted estima que el
proyecto es tan arriesgado como la inversin en el mercado de acciones que ofrece una
rentabilidad del 12 %. Entonces el 12 % se convierte en el adecuado coste de
oportunidad del capital. Esta es la rentabilidad a la que estaramos renunciando por no
invertir en ttulos comparables. En proyectos inmobiliarios de riesgo acotado es usual
tomar tasas de descuento del orden del 20 al 25%.
2.3.2 Principales Indicadores Econmicos:
FFi
VAN =
(1 + d )^ i
Cuanto ms lejano (i) y ms riesgoso (d) sea un ingreso, menor valor tendr hoy para un
inversor.
Si dos proyectos tienen igual VAN se debe elegir el de menor riesgo: a igual tasa de
descuento se debe elegir el que represente menor tiempo de desarrollo y a igual tiempo
de desarrollo se debe elegir el de menor tasa de descuento.
Ejemplo:
80 110 140
r = 110 95.65 = 15 %
95.65
VA = $ 110.000 = $ 95.650
1.15
sta es la cuanta que les costara a los inversores en el mercado de capitales la compra
de un flujo de caja esperado de $ 110.000 y es la suma que estaran dispuestos a pagar
por nuestro proyecto.
Ejemplo:
VAN = - $ 8.794,27
Vemos que el proyecto no es rentable ya que se obtienen 8.794,27 u$s menos que en la
inversin alternativa de riesgo comparable, por lo que conviene invertir en esta ltima.
Si usted realiza una inversin de $ 1000 en un depsito bancario que ofrece una tasa de
inters del 10 %, el Banco se compromete a pagarle al final del ao $ 1100, pero no le
garantiza qu podr comprar con ese dinero. Ello depender de la tasa de inflacin
anual. Si el precio de los bienes y servicios aumenta ms del 10 % podr comprar
menos bienes.
Se usan varios ndices para seguirle la pista al nivel general de precios. El ms conocido
es el ndice de Precios del Consumidor que mide el nmero de pesos que se necesitan
para las compras tpicas de una familia media. El cambio en este ndice de un ao al
otro es la tasa de inflacin. En la industria de la construccin se podra armar una
canasta con los principales insumos y seguir su evolucin en el tiempo.
La frmula general para convertir flujos de caja nominales futuros en flujos de caja
reales es:
Valor de la tierra:
El mximo valor a pagar por la tierra (MVT) viene dado por el valor actual del flujo de
fondos proyectado:
FFi
MVT = VA =
(1 + d ) i
La Tasa Interna de Rentabilidad se define como la tasa de descuento que hace que el
VAN sea igual a cero.
Para un proyecto de inversin que dura t aos:
VAN = C0 + . C1 . + . C2 . + . + . Ct . = 0 TIR
(1 + TIR) (1 + TIR)2 (1 + TIR)t
C0 C1 C2
-4000 +2000 +4000
3000
2000
1000
VAN
0
-1000 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9
-2000
-3000
Tasa de Descuento
costo de oportunidad del capital es menor que la TIR, el VAN es positivo. Por lo tanto
cuando comparamos el costo de oportunidad del capital contra la TIR estamos
preguntndonos si nuestro proyecto tiene un VAN positivo. Este criterio dar la misma
respuesta que el criterio del Valor Actual Neto siempre que el VAN de un proyecto sea
una funcin uniformemente decreciente del tipo de descuento.
Algunas personas confunden la TIR con el costo de oportunidad del capital, debido a
que ambos aparecen como tipos de descuento en la frmula del VAN. La TIR es una
medida de rentabilidad que depende nicamente de la cuanta y duracin de los flujos de
tesorera del proyecto. El coste de oportunidad del capital es un estndar de rentabilidad
para el proyecto que utilizamos para ver cuanto vale el proyecto a valores de hoy. El
coste de oportunidad del capital es la tasa esperada de rentabilidad ofrecida por otros
activos de riesgo equivalente al proyecto que est siendo evaluado.
El criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad presenta varios defectos:
Podemos ver que cada proyecto tiene una TIR del 50 %: -1000+1500/1.5 = 0 y +1000-
1500/1.5 = 0). Significa esto que son igualmente atractivos?. Mirando el VAN, es claro
que no. Si dibujamos el grfico del proyecto B veremos que el VAN aumenta con el
tipo de descuento. Obviamente el criterio de la TIR no funciona en este caso.
Proyecto A
600
500
400
300
200
VAN
100
0
-100 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9
-200
-300 Tasa de Descuento
Proyecto B
300
200
100
0
-100 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9
VAN
-200
-300
-400
-500
-600 Tasa de Descuento
Vemos que si el coste de oportunidad del capital es menor que la TIR el VAN es
negativo y falla el criterio.
Proyecto C
60
50
40
30
VAN
20
10
0
-10 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9
-20 Tasa de Descuento
El criterio de la TIR vuelve a fallar porque vemos que si bien la TIR es mayor que el
costo de oportunidad del capital, el VAN es negativo. Esto es as porque el VAN
aumenta a medida que el tipo de descuento aumenta.
Por lo tanto, si bien el criterio de la TIR indica otra cosa, deberamos rechazar los
proyectos B y C.
Nota: Flujo de Caja en miles de dlares. El milln de dlares en el perodo cero reduce
los impuestos de la empresa en el perodo 1 por 500.000 dlares. Por esa razn
introducimos +500 como impuesto en el ao 1.
Vemos que el flujo de caja cambia dos veces de signo. Si graficamos el VAN en
funcin de la tasa de descuento:
2000000
0
-0,6
-0,5
-0,4
-0,3
-0,2
-0,1
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
-2000000
-4000000
VAN
-6000000
-8000000
-10000000
-12000000
-14000000
Tasa de Descuento
Proyecto D
600
500
400
VAN
300
200
100
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
0
Tasa de Descuento
Para todos estos casos se han ideado numerosas adaptaciones del criterio de la TIR. No
slo son inadecuadas, sino tambin innecesarias, ya que la solucin es simplemente
utilizar el criterio del VAN.
14000
12000
10000
8000
6000
E
VAN
4000
F
2000
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,1
1,2
1
-2000
-4000
-6000
Ta sa de De scue nto
Vemos que el proyecto E tiene una mayor TIR, sin embargo a la tasa de descuento del
10 %, el proyecto F tiene mayor VAN y es por lo tanto la mejor alternativa. Hasta una
tasa de descuento del orden del 55% es conveniente el proyecto F (punto de interseccin
del grfico anterior) y a partir de la misma conviene el proyecto E.
La TIR de la inversin incremental es 50%, la cual tambin se encuentra por encima del
costo de oportunidad del capital y por lo tanto es preferible el proyecto F al E.
Por lo tanto, a menos que se analice la inversin incremental, no se puede confiar en la
TIR para hacer una ordenacin de proyectos de diferente escala.
Tambin es poco fiable para ordenar proyectos que ofrecen diferentes perfiles de flujos
de tesorera a lo largo del tiempo. Por ejemplo, supongamos que la empresa puede
emprender el proyecto G o el proyecto H, pero no ambos.
El punto de interseccin se llama de Irving Fischer y en este caso vale 15,6%. A partir
del mismo ambos criterios coinciden. A la tasa de descuento del 10 % vemos que la el
proyecto G tiene una mayor TIR pero el proyecto H presenta mayor VAN y por lo tanto
8000
6000
4000
2000
0 G
VAN
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
0,6
0,7
0,8
0,9
1,1
1,2
1
-2000 H
-4000
-6000
-8000
-10000
Tasa de Descuento
es la alternativa ms conveniente. La razn por la cual la TIR conduce a error es que las
entradas totales de tesorera del proyecto son mayores pero tienden a ocurrir ms tarde.
Por lo tanto cuando la tasa de descuento es baja, H tiene el mayor VAN (castigamos
menos a los flujos ms lejanos), pero cuando la tasa de descuento es alta, G tiene el
mayor VAN. Si el costo de oportunidad del capital fuese del 20 %, los inversores
atribuiran mayor valor al proyecto G de ms corta duracin.
A modo de resumen podemos decir que la TIR representa la mxima tasa de inters que
puede pagarse por los fondos necesarios para financiar el proyecto, esto es, da un techo
a la tasa de endeudamiento (si el dinero cuesta ms que la tasa interna de retorno, hay
que desechar el proyecto).
El supuesto de que los fondos liberados por el proyecto deben ser reinvertidos a la TIR
solo es necesario si se pretende igualar el concepto de TIR con el de rentabilidad del
capital invertido. La TIR ser igual a la rentabilidad del capital invertido slo si soy
capaz de colocar los fondos que va generando el proyecto en otros proyectos y a una
tasa igual a la TIR. Si no, ambos conceptos no tienen nada que ver.
c) Periodo de Recupero:
Con el proyecto A usted necesita un ao para recuperar sus $ 2000 mientras que con el
proyecto B necesita dos aos. Si la empresa utilizase el criterio del plazo de
recuperacin con un perodo mximo de un ao, aceptara nicamente el proyecto A
mientras que si el perodo mximo fuese de dos aos aceptara ambos proyectos. Este
criterio de eleccin falla porque da la misma ponderacin a todos los flujos de tesorera
generados antes de la fecha correspondiente al perodo de recuperacin y una
ponderacin nula a todos los flujos posteriores, o sea que no reconoce el valor del
dinero en el tiempo.
Es el perodo a partir del cual los flujos de fondo acumulados del proyecto se hacen
positivos. Cuanto ms alejado est del inicio del proyecto, mayor ser el riesgo del
proyecto.
Beneficio
Re ntabilidad =
Inversin
$ 2.500.000,00
$ 2.000.000,00
$ 1.500.000,00
$ 1.000.000,00
PREVENTAS
PERIODO DE
INICIO REPAGO
$ 500.000,00 OBRA
FIN OBRA
$ 0,00
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18
-$ 1.000.000,00
-$ 1.500.000,00
Con un diseo adecuado del producto, desde el punto de vista de la ubicacin, del
proyecto arquitectnico, de la estructuracin financiera, del marketing y de la
comercializacin de tal manera de maximizar la preventa de unidades, veamos como
cambian estos indicadores:
$ 2.500.000,00
$ 2.000.000,00
$ 1.500.000,00
$ 1.000.000,00
$ 0,00
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
-$ 1.000.000,00
-$ 1.500.000,00
M arg en
Ratio
EgresosAcumulados
Algunos tambin lo llaman ROC (Return on Costs) y expresa la ganancia obtenida por
cada peso invertido en el proyecto.
Este ratio representa el resultado econmico del negocio sin tener en cuenta el valor del
dinero en el tiempo ni el riesgo y es igual para ambos ejemplos:
M arg en $767.000
= = 60%
EgresosAcumulados $1.271.000
M arg en
Ratio
Inversionnecesaria
La inversin necesaria coincide con la mxima exposicin acumulada. Este ratio nos
indica el factor por el cual se multiplica a los fondos realmente aportados.
Para el primer caso, de menor preventa:
M arg en $767.000
= = 83%
Inversion $925.000
Para el segundo caso de fuerte preventa, por el mejor diseo y mejor marketing, por
ejemplo:
M arg en $767.000
= = 109%
Inversion $699.000
M arg en
Ratio
Ventas
M arg en $767.000
= = 37%
Ventas $2.038.500
S = P (1+i)n
P = S / (1+i)n
La suma S que se acumula haciendo depsitos uniformes R al final de cada uno de una
serie de n perodos, que se capitalizan a la tasa de inters i es:
S = R [ (1+i)n 1]
i
Esto se llama Anualidades Capitalizadas. El caso inverso consiste en determinar la
suma uniforme R que debe depositarse al final de cada uno de los n perodos para
acumular un fondo que permita pagar una deuda S capitalizando los depsitos a una tasa
de inters i, lo que se llama Anualidades de Rescate:
R = S {i / [(1+i)n 1]}
El valor actual P de una serie de pagos R iguales entre s que se reciben al final de cada
uno de una serie de n perodos, siendo estos pagos descontados a la tasa de inters i:
P = R {[(1+i)n 1] / [i (1+i)n]}
FFcte
CapRate =
k
En esta frmula FF es la suma uniforme que se recibe mes a mes, por ejemplo un
alquiler y k es el rendimiento anual esperado para la inversin.
Con esta frmula se puede establecer el valor de venta de un inmueble. Si suponemos
un departamento ubicado en el Barrio de Belgrano en el que se puede esperar obtener un
alquiler mensual de u$s 1000 y un rendimiento anual del 6%:
12 xu$s1000
VA = = u$ s 200.000
6
El caso inverso ocurre cuando se trata de determinar una suma uniforme R depositada al
final de cada uno de los n perodos que permita amortizar un capital P a una tasa de
inters i:
Como ya vimos, el costo de oportunidad del capital depende del nivel de riesgo que
afecta al proyecto.
Lo que hace que una inversin sea riesgosa es que haya un abanico de resultados
posibles. Es decir que el riesgo est asociado a la variabilidad de inputs y outputs.
El riesgo de un proyecto de inversin inmobiliario se define como la dispersin que
puede ocurrir entre el VAN real y el estimado como consecuencia de la variabilidad de
las variables que intervienen en el flujo de fondos.
Existe riesgo cuando es probable encontrar ms de un resultado posible y se conoce su
probabilidad de ocurrencia. En cambio estamos en una situacin de incertidumbre
cuando esas probabilidades de ocurrencia no se conocen.
Uno de los problemas ms importantes que intenta resolver la economa financiera
moderna es la cuantificacin de la relacin existente entre el riesgo y la recompensa
(rendimiento esperado) por asumirlo.
Un inversor racional asumir riesgos de acuerdo a su grado de propensin al riesgo y a
la rentabilidad en juego. A mayor riesgo el inversor exigir una mayor recompensa para
invertir en un proyecto.
El costo de oportunidad del capital se puede aproximar por el costo promedio
ponderado del capital o WACC (Weight Average Capital Cost):
D E
d = WACC = K d .(1 t ). + Ke.
C C
En esta frmula:
Kd = costo de la deuda
t = tasa marginal de impuesto de la empresa = 35%
D = deuda (Debt)
E = Equity (Capital propio + capital de terceros a riesgo)
Ke = costo del capital propio
C=E+D
Como los intereses que paga la empresa son deducibles del impuesto a las ganancias, el
costo de la deuda, despus de impuestos, es menor.
A mayor nivel de deuda, mayor es el riesgo percibido por el incremento del riesgo
financiero de no poder atender, con el producido del negocio, a los intereses de la
misma. A mayor riesgo percibido por los accionistas de una empresa, mayor ser el
costo del capital propio.
A continuacin veremos los modelos ms utilizados para determinar el costo del capital
propio que demandarn los inversores.
n
RC = wi .Ri
i =1
Donde:
Markowitz demostr que un inversor puede reducir el riesgo de una cartera eligiendo
acciones cuyas oscilaciones no sean paralelas ante los cambios del mercado, es decir,
valores que tengan poca correlacin, de manera que unos aumenten su valor, mientras
otros experimenten bajas en sus precios. Esto puede deberse a sensibilidades opuestas
ante determinados factores macroeconmicos.
El efecto de la diversificacin hace que al combinar valores riesgosos, con poca
correlacin entre s, se pueda obtener una combinacin Rentabilidad/Riesgo que es
considerablemente mejor que cualquiera de los valores, individualmente hablando. Por
lo tanto, para cualquier nivel dado de rendimiento esperado es menos arriesgado un
portfolio bien diversificado que cualquiera de los valores aislados.
Veamos, por ejemplo, el comportamiento de las acciones de Coca Cola y Compaq en
una serie histrica entre julio de 1989 y Junio de 1994. En la figura siguiente, puede
verse cmo Coca Cola o Compaq han tenido retornos muy variables en el periodo
mencionado. Pero hubo momentos en los que una cada en el valor de una de las
acciones qued compensada por la suba en el precio de la otra. Por lo tanto, hubo una
oportunidad de reducir el riesgo por medio de la diversificacin.
n n
P = w .w .
i =1 j =1
i j ( Ri , R j )
Donde:
( R , R ) = COVi , j = ij . i . j
i j
ij = correlacin entre los valores, es decir, el grado en el que los rendimientos de los
valores van juntos ante cambios en el mercado.
En la prctica, no es comn que exista la limitacin de invertir en slo dos valores sino
que se forman carteras de mltiples valores que pueden adquirirse en el mercado. A
continuacin graficamos la frontera eficiente para valores mltiples:
Un inversionista atrevido o amante del riesgo, quiz este dispuesto a correr altos riesgos
para obtener mayores rendimientos y elegir carteras mas cercanas a C. Otro, ms
conservador, preferir arriesgar menos, eligiendo carteras ms cercanas a A,
sacrificando rendimientos futuros.
= w 2 . 12 + (1 w) 2 . 22 + 2.w.(1 w). 12 . 1 . 2
Si uno de los ttulos es la cartera de mercado y el otro el activo libre de riesgo (2=0):
= w 2 . 12 = w. 1
Debido a que todos los inversionistas que decidan conservar activos de riesgo se
inclinarn por la cartera M, la seleccin de una cartera riesgosa es independiente de la
seleccin de una cartera en particular en la lnea Rfmy. Esto se conoce como teorema de
la separacin. La decisin de invertir est separada de la decisin de financiamiento.
La cartera M ser mantenida por todos los inversionistas que decidan invertir en activos
de riesgo debido a que es la cartera que domina a todas las posibles combinaciones de
activos de riesgo. Sin embargo, tendrn la opcin de incluir un activo sin riesgo. Si es
un inversionista conservador seguramente invertir parte de sus fondos en un activo
libre de riesgo. En cambio, un inversionista propenso al riesgo solicitara fondos extra a
la tasa libre de riesgo para invertir todo en la cartera de mercado. En la figura, la cartera
Modelo CAPM:
El Capital Asset Pricing Model (CAPM) es el modelo ms utilizado por los analistas
financieros de todo el mundo para estimar el costo del capital propio Ke, o rentabilidad
que esperan obtener los inversionistas de acuerdo al nivel de riesgo a asumir.
En los aos sesenta, William Sharpe simplifica el clculo del punto de tangencia
aproximndolo al portafolio de mercado que es aquel compuesto por todos los activos
del mercado.
Si los participantes en el mercado tienen expectativas homogneas, en el equilibrio de
mercado, el punto M representa el portfolio de todas las acciones disponibles en el
mercado, ponderadas por sus totales respectivos en valores el mercado. Por ejemplo, si
el valor del mercado total de las acciones de IBM es de $4 mil millones y el valor de
mercado de todos los valores fuera $100 mil millones, entonces el peso asignado a IBM
en la cartera de mercado sera de 4%. De acuerdo a ello esta cartera es una cartera de
valor ponderado. En EE.UU se suele aproximar con el ndice S&P 500 y en Argentina
con el ndice Merval o el ndice Burcap.
El rendimiento esperado debe compensar tres factores:
1) La inflacin
2) El valor del dinero en el tiempo, representado por la tasa libre de riesgo
3) El riesgo, tanto econmico como financiero
Riesgo
Econmico y
Financiero
Tasa libre de
riesgo
Inflacin
A medida que aumenta el riesgo percibido, el retorno esperado debe ser mayor como
incentivo a asumirlo. Esto puede verse en el juego de la ruleta donde los jugadores mas
conservadores que juegan a una chance (probabilidad 50%) reciben como premio lo
mismo que apostaron, en cambio los mas arriesgados que le juegan a un nmero
(probabilidad 1/37) reciben un premio mucho mayor que compense el mayor riesgo a
correr.
El riesgo de un activo se define en trminos del grado de variabilidad de sus
rendimientos futuros. La medida tradicional del riesgo en proyectos de inversin se
expresa en trminos de distribucin de probabilidades. As, la varianza y el desvo
RIESGO
Re
Rm
10
N de TITULOS
Cov(ri , rm ) im
i = = 2
Var (rm ) m
La covarianza del retorno del activo i respecto del retorno del portfolio de mercado es
la contribucin marginal al riesgo sistemtico del portfolio por parte del activo i. Por
lo tanto, podemos decir, que la covarianza mide la parte del riesgo sistemtico por la
cual el activo i es responsable en el margen.
Si una cartera es eficiente, ha de existir una relacin lineal entre la rentabilidad esperada
de cada accin y su contribucin marginal al riesgo de la cartera, es decir, Beta. As, si
una accin tiene un efecto marginal sobre el riesgo de la cartera mayor que otra, tendr
que tener tambin una rentabilidad esperada proporcionalmente mayor.
El modelo predice la siguiente ecuacin:
Todo inversor racional exigir que el rendimiento de cualquier activo sea igual o
superior al correspondiente a la SML para el nivel de riesgo correspondiente (punto A
de la figura).
El CAPM sostiene que en un mercado de capitales eficiente, la prima por riesgo
esperada de cada inversin ser proporcional a su Beta.
As, la rentabilidad que exigirn los inversores ser la tasa libre de riesgo, que
recompensa el valor del dinero en el tiempo, ms un plus por riesgo:
r = r f + (rm r f ) + R A
El trmino central de la ecuacin anterior, esto es, el producto de beta por la prima de
riesgo de mercado (rm-rf) es el riesgo sistemtico de la accin en cuestin y suele
estimarse en un 8%.
El riesgo sistemtico se origina en el hecho de que existen factores macroeconmicos
que afectan (hacia arriba o hacia abajo) a todas las empresas de la economa. Sin
embargo, esta influencia no afecta a todas las acciones por igual. Frente a una baja
(alza) del rendimiento promedio del mercado accionario, algunos sectores o empresas
reducen (aumentan) sus retornos ms que el promedio (es decir, son ms sensibles que
el mercado) y otros, menos que el promedio (es decir, son menos sensibles que la media
del mercado a los cambios de expectativas).
Esta volatilidad relativa al mercado que presenta cada sector o empresa, se llama
precisamente riesgo sistemtico o riesgo del mercado, porque marca el movimiento
sistemtico inevitable que se produce como reaccin a cambios masivos en la
macroeconoma. En otras palabras, la situacin econmica general del pas har
empeorar o mejorar, en mayor o menor medida, la del negocio, independientemente de
la calidad de su management. Este riesgo sistemtico explica slo parcialmente los
retornos accionarios de una compaa.
El componente RA del retorno deriva del llamado riesgo asistemtico (varianza de RA),
y representa el efecto sobre el retorno accionario de todas las variables que no se
mueven sistemticamente, es decir, en conjunto, con el mercado accionario.
Condiciones especficas de la empresa como por ejemplo su know-how o la calidad de
los productos y servicios que se ofrecen, mueven su performance hacia arriba o hacia
abajo con independencia de lo que ocurra en la economa en general. Este riesgo se
tiene en cuenta en el numerador de la frmula del VAN mediante escenarios y
simulacin.
En condiciones de equilibrio y para un inversor diversificado, el trmino RA desaparece
y la ecuacin se transforma en la siguiente denominada modelo CAPM:
r = r f + (rm r f )
r = Ke = costo del capital propio (Tasa de descuento que solicitarn los inversores)
(rm rf )= prima de riesgo o premio de mercado (rentabilidad extra del mercado por
sobre la tasa libre de riesgo).
La tasa libre de riesgo por excelencia son las Letras del Tesoro de EE.UU a 10 aos
(Treasury Bonds 10 Year). La tasa a marzo del 2010 era de 3,68 % y a 30 aos 4,64%.
Un buen criterio es tomar como plazo de vencimiento de las Letras del Tesoro un plazo
similar al de la duracin del proyecto.
El uso del CAPM para determinar el costo del capital propio es sumamente popular en
el mundo financiero. En EE.UU, es el mtodo preferido por el 80% o ms de las
empresas y asesores financieros.
Las letras del tesoro de EE.UU tienen una beta igual a cero ya que su rentabilidad es fija
e independiente de lo que ocurra con el mercado.
En EE.UU se suele medir la rentabilidad del mercado con el ndice compuesto de
Standard & Poors S&P 500 que representa una cartera de acciones ordinarias de las
500 mayores empresas que en conjunto representan el 70% del valor de las acciones que
se negocian.
Analizando el periodo 1926-1994 se tiene que la tasa de rentabilidad media de las letras
del tesoro de EE.UU asciende a 3,7%, a valores nominales, y el ndice S&P500
promedio en dicho periodo fue de 12,2%, lo que representa una prima por riesgo de
mercado media de 8,4%.
Tanto Beta como el riesgo del mercado se miden a travs de resultados pasados.
D
L = u .1 + (1 t ).
E
Para obtener la Beta apalancada en el caso de empresas que no cotizan en bolsa se debe
acudir a la obtencin de Betas apalancadas de empresas cotizadas pertenecientes al
mismo sector que se obtienen de pginas web como bloomberg.
Una vez que obtenemos la Beta apalancada de una empresa similar se procede a su
desapalancamiento en funcin de su nivel D/E:
L
u =
D.(1 t )
1+
E
Veamos un ejemplo:
Supongamos una empresa que no cotiza en bolsa con una estructura de financiamiento
D/E = 80%. Para calcular su beta nos basaremos en los datos de una empresa cotizada
del mismo sector con una Beta = 1,66 y una relacin D/E = 50%.
L 1,66
u = = = 1,25
D.(1 t ) 1 + 0,5.(1 0,35)
1+
E
D
L = u .1 + (1 t ). = 1,25.[1 + (1 0,35).0,8] = 1,9
E
Este modelo no funciona muy bien en mercados emergentes, como el nuestro, ya que las
Betas que se obtienen con la frmula indicada son demasiado bajas por lo que los
rendimientos calculados no representan el verdadero riesgo a asumir. Esto se debe,
principalmente, a que en este tipo de mercados no se cumple el supuesto ms importante
del mtodo que es la eficiencia del mercado por las siguientes razones:
r = r f + (rm r f ) + rP
r = Ke = costo del capital propio (Tasa de descuento que solicitarn los inversores)
rf = Tasa libre de riesgo (tasa de los Bonos de la Reserva Federal de los Estados
Unidos). Es usual trabajar con bonos a 3 aos para compatibilizar el plazo con la
maduracin de los proyectos inmobiliarios.
rP = prima por riesgo pas (constituido por el spread o diferencial de rendimiento entre
un bono americano, por ej. el T-Bond a 30 aos, y otro argentino de igual duracin, por
ej., el Par Bond que es uno de los bonos del canje de deuda realizado mediante el
llamado Plan Brady). Tambin se puede usar el ndice EMBI.
rm = rendimiento esperado del mercado. Se usa como Proxy al ndice S&P 500.
(rm rf )= prima de riesgo o premio de mercado (rentabilidad extra del mercado por
sobre la tasa libre de riesgo).
Los inversores tienden a pensar que a medida que aumenta el Riesgo Pas aumenta
tambin el riesgo de las inversiones. Como consecuencia de ello exigirn mayor retorno
a sus inversiones en estos pases.
Como medida del Riesgo Pas se suele tomar el ndice EMBI (Emerging Markets Bond
Index). Su valor puede consultarse en www.ambito.com/economia/mercados.
El EMBI se mide en puntos bsicos. 100 puntos bsicos representan un rendimiento
adicional del 1% que se debern adicionar al clculo del costo del capital en pases
emergentes.
El Treasury Bond a 30 aos posea en marzo del 2010 una tasa de 4,64% mientras que
el Par Bond en dlares de Argentina alcanzaba los 12,08%, lo que implica un riesgo
pas de 7,44%.
El principal cuestionamiento a este mtodo adaptado es que el riesgo pas no es
totalmente sistemtico ya que parte de l es diversificable. Adems, la inclusin de una
prima por riesgo pas en la ecuacin del CAPM produce una duplicacin del riesgo, ya
que parte de la prima por riesgo de mercado depende del riesgo pas. Se ha estimado
experimentalmente que la influencia del riesgo soberano sobre el retorno del mercado
en economas emergentes es del orden del 40% de este.
r = r f + (rm r f ).0,6 + rP
Debido a la dificultad del clculo de las Betas en los pases emergentes y a la escasa
correlacin entre Betas sectoriales de USA y de estos pases, muchos analistas
financieros incluyen una Beta Pas en los clculos que tiene en cuenta la sensibilidad de
los rendimientos de las acciones en el mercado local a los rendimientos globales
aproximados por el ndice S&P 500.
r = r f + P . (rm r f ).0,6 + rP
r = r fL + Local (rmL r fL )
Donde:
rfL = rf + rP
rmL = rendimiento de un ndice del mercado local, por ejemplo el ndice Merval.
Local = Beta de una compaa local medida contra un ndice del mercado local.
L = 0,80
D/E = 51,79%
t = 25,13%
U = 0,80
Si suponemos una relacin D/E = 0,3 para la empresa local, con t = 35%:
L = 0,69
L = 1,38
Si aproximamos la cartera de mercado con el ndice S&P 500, tenemos que la prima por
riesgo de mercado esperada es:
(rf rm )= 6 %
donde:
Kd = costo de la deuda
Ke = costo del capital propio
D = deuda
E = Equity o capital propio
C=D+E
Despejando:
D D
(1 + ).d = K d .(1 t ). + K e
E E
Despejando d:
D
K d .(1 t ).+ Ke
d= E
D
(1 + )
E
Por lo tanto, en nuestro ejemplo la tasa de descuento para un costo de la deuda del 12%
anual, es:
d = 15,96 %
Si consideramos una tasa de inflacin del orden del 10% anual, la tasa de rentabilidad
que demandarn los inversores ser del orden del 25,96%.
Algunos sostienen que el CAPM sobre simplifica la realidad al suponer que todos los
agentes eligen invertir en la cartera de mercado independientemente de su actitud ante el
riesgo. Sin embargo, eso no quiere decir que cada agente termine teniendo una cartera
individual idntica ya que cada uno de ellos, de acuerdo a sus preferencias al riesgo,
elegir distintas combinaciones entre el activo libre de riesgo y el activo riesgoso. De
esta forma, el portfolio de cada individuo termina compuesto por dos activos: el activo
libre de riesgo y el portfolio de mercado, pero con diferentes combinaciones de los
mismos.
En Argentina se suele aproximar la tasa libre de riesgo con los rendimientos de las letras
del Banco Central (LEBACS) en dlares. En la subasta de LEBACS a 182 das del
20/02/08 se alcanz una tasa de 10,90%.
En la pgina http://finance.yahoo.com/, podemos encontrar informacin histrica muy
til del ndice Merval, de los Bonos y de las acciones de las distintas empresas que
cotizan en bolsa.
En el archivo Calculo de Beta en Argentina.xls podemos la serie histrica del ndice
Merval. La rentabilidad promedio la podemos ver en la siguiente tabla para diferentes
periodos:
160,00%
140,00%
120,00%
100,00%
80,00%
60,00%
40,00%
20,00%
0,00%
mar-10
mar-09
mar-08
mar-07
mar-06
mar-05
mar-04
mar-03
mar-02
mar-01
mar-00
nov-09
jul-09
nov-08
jul-08
nov-07
jul-07
nov-06
jul-06
nov-05
jul-05
nov-04
jul-04
nov-03
jul-03
nov-02
jul-02
nov-01
jul-01
nov-00
jul-00
-20,00%
-40,00%
-60,00%
CAPUTO MERVAL
-40,00%
80,00%
60,00%
40,00%
20,00%
0,00%
mar-10
Dec-09
mar-09
Dec-08
mar-08
Dec-07
mar-07
Dec-06
mar-06
Dec-05
mar-05
Dec-04
mar-04
Dec-03
mar-03
sep-09
jun-09
sep-08
jun-08
sep-07
jun-07
sep-06
jun-06
sep-05
jun-05
sep-04
jun-04
sep-03
jun-03
-20,00%
-40,00%
-60,00%
DYCASA MERVAL
Vemos que las acciones de Dycasa presentan una mayor correlacin con el ndice
Merval que las de Caputo por lo que presentan mayor Beta.
50,00%
40,00%
30,00%
20,00%
10,00%
0,00%
mar-10
Dec-09
mar-09
Dec-08
mar-08
Dec-07
mar-07
Dec-06
mar-06
Dec-05
mar-05
Dec-04
mar-04
Dec-03
mar-03
sep-09
jun-09
sep-08
jun-08
sep-07
jun-07
sep-06
jun-06
sep-05
jun-05
sep-04
jun-04
sep-03
jun-03
-10,00%
-20,00%
-30,00%
-40,00%
-50,00%
IRSA MERVAL
-20,00%
-30,00%
-40,00%
-50,00%
y = 0,6007x + 0,0178
CAPUTO ULTIMOS 2 AOS
R2 = 0,1519
60,00%
50,00%
40,00%
30,00%
20,00%
10,00%
0,00%
-40,00% -30,00% -20,00% -10,00% -10,00%
0,00% 10,00% 20,00% 30,00%
-20,00%
-30,00%
-40,00%
Vemos que la Beta aumenta de 0,35 a 0,60. Esto se puede ver en el siguiente grfico
donde podemos apreciar la mayor correlacin con el ndice Merval en los ltimos dos
aos:
160,00%
140,00%
120,00%
100,00%
80,00%
60,00%
40,00%
20,00%
0,00%
mar-10
mar-09
mar-08
mar-07
mar-06
mar-05
mar-04
mar-03
mar-02
mar-01
mar-00
nov-09
jul-09
nov-08
jul-08
nov-07
jul-07
nov-06
jul-06
nov-05
jul-05
nov-04
jul-04
nov-03
jul-03
nov-02
jul-02
nov-01
jul-01
nov-00
jul-00
-20,00%
-40,00%
-60,00%
CAPUTO MERVAL
r = r f + (rm r f )
r = 10,90% + 0,3549.(17,95% 10,90%) = 13,40%
Para IRSA:
El riesgo especfico del negocio inmobiliario tiene en cuenta a todos aquellos factores
que pueden afectar las hiptesis con la que se construy el flujo de fondos:
Riesgo del Negocio: tiene en cuenta que hay proyectos mas riesgosos que otros.
Riesgo Comercial: Puede que el precio de venta del modelo sea ms bajo por
condiciones del mercado o por reaccin de la competencia., que la velocidad de
ventas sea menor a la modelada.
Dentro del riesgo no evitable tenemos adems el riesgo de mercado, que es el que se
debe correr por estar sujeto a los vaivenes macroeconmicos de la economa del pas.
Adems hay riesgos evitables que se minimizan con un adecuado estudio de mercado
que permita entender la dinmica del mercado inmobiliario en lo referente a demanda,
oferta, competencia, productos sustitutos y contexto.
Todos estos riesgos pueden incrementar la necesidad de fondos para llevar a cabo el
emprendimiento por el aumento de la mxima exposicin acumulada.
Cuanto mayor sean las habilidades y los conocimientos de una compaa para
administrar y operar los riesgos de un negocio o cuanto mas avanzado est la
construccin de la obra, menor ser el plus por riesgo percibido como necesario por
parte de los inversores potenciales.
Riesgo
RIESGO EVITABLE
RIESGO DE MERCADO
Grado de Conocimiento del mercado
Com petencia
Marketing Inmobiliario
Estrategia
Contexto
Del FODA surgen las principales variables que impactarn en la variabilidad del
modelo, las que debern tenerse en cuenta para la construccin de los Escenarios
probables. Lo mximo que podemos hacer es demostrar la coherencia, confiabilidad y
consistencia del estudio que avalen las proyecciones y calcular la TIR y el VAN en
distintos Escenarios y con distintas Tasas de Corte para que luego cada potencial
inversor decida, de acuerdo a su grado de propensin al riesgo, la conveniencia de
invertir o no en el emprendimiento.
La Tasa de Corte est formada por el costo de oportunidad de una colocacin segura
ms una prima por riesgo e incertidumbre ms la tasa de inflacin.
Otra encuesta realizada por la casa burstil Puente Hermanos muestra la rentabilidad
esperada por los inversores en distinto tipo de activos:
La misma encuesta realizada en el ao 2008 indica que la tasa demandada por los
inversores de desarrollo activos se ubica entre el 15% y el 25%.
La variabilidad de la rentabilidad esperada para los distintos activos est relacionada
con el nivel de percepcin del riesgo por parte del inversor.
Por eso no tiene mucho sentido embarcarnos en un proceso tedioso e incierto de
determinar una tasa de descuento nica. Lo que debemos hacer es desarrollar el modelo
con diversas tasas de descuento para que cada inversor vea, de acuerdo a su grado de
percepcin y aversin al riesgo si el emprendimiento le satisface o no.
Siempre encontraremos inversores que, por su propensin a invertir en ladrillos, y por
las escasas alternativas de inversin, estarn dispuestos a invertir en un buen proyecto a
tasas del orden del 10% sobretodo cuando las tasas de los plazos fijos en dlares no
superan el 1% anual.
TC TIR TC
2.3.5 Escenarios:
Escenario Optimista.
Escenario Probable
Escenario Pesimista
De > Vv > He
Of > Vv > He
He = Stock Disponible + Of
(De futura / T)
He = 50 + 100 = 14 meses
(130/12)
He = 50 + 100 = 18 meses
(100/12)
He = 50 + 100 = 30 meses
(60/12)
Los mtodos analticos permiten calcular el efecto que producen los cambios de los
parmetros en el resultado final. Pueden ser univariados, cuando se altera de a una
variable por vez (criterio Ceteris Paribus), o multivariados.
El tradicional anlisis de sensibilidad estima la sensibilidad, valga la redundancia, de
los resultados del proyecto (VAN) a los posibles cambios de un parmetro. Es un
anlisis del tipo What if Anlisis (que pasa s), que permite conocer que variables son
ms importantes como fuente de riesgo. Este tipo de anlisis permite determinar la
direccin de cambio del VAN ante el cambio de una variable determinada. El anlisis
del punto de quiebre permite determinar hasta cuanto puede cambiar una variable, en el
anlisis univariado, o aquellas combinaciones de variables, en el anlisis multivariado,
para que el VAN siga siendo positivo o nulo. Su principal desventaja es que no tiene en
cuenta la probabilidad de ocurrencia de cada posible valor, siendo que, generalmente,
los valores extremos de la variable resultan menos probables.
-$ 800.000,00
-10% -$ 186.986,28 -$ 329.470,77 -$ 471.959,10 -$ 614.450,84
-$ 1.000.000,00
aleatoria tome cualquier valor dentro de ese intervalo. Toda funcin de densidad
debe cumplir dos condiciones:
f (xi) 0 y
f ( x)dx = 1 para a x b
a
x
Z=
3) Cuantificar el Riesgo: significa determinar todos los valores posibles que una
variable riesgosa puede tomar y determinar la probabilidad de ocurrencia de los
mismos. Es decir que se determinan a , b y c para cada distribucin adoptada en
el punto anterior. Veamos un ejemplo para el costo de construccin:
supongamos que el valor mas probable es de 500 u$s/m2, pero pueden surgir
imprevistos o un mal control en obra que lo lleven a un valor mximo de 542
u$s o hacer una excelente gestin y obtener un costo mnimo de 458 u$s. Como
vemos el costo tiene un rango de resultados posibles:
Se tiene que a = 458, b = 542 y c = 500. Cada posible valor del costo dentro del
intervalo [a, b] tiene c % de probabilidad de xito, es decir que el costo real sea
menor que ci.
Para transformar al costo en una variable aleatoria del modelo podemos proceder
como sigue: MS Excel posee la funcin Aleatorio () capaz de generar cualquier
nmero pseudo-aleatorio entre el 0 y el 1. Este tipo de nmeros son la base para
desarrollar cualquier tipo de simulacin con la PC. Los nmeros as generados,
tienen dos propiedades que los hacen equiparables a nmeros completamente
aleatorios: 1- cada vez que se aprieta la tecla F9 o Enter cualquier nmero entre
0 y 1 tiene la misma probabilidad de ser generado y 2- los distintos nmeros
generados son independientes unos de otros. Podemos utilizar esta funcin para
generar un costo de construccin aleatorio de la siguiente manera:
( x a) 2
F ( x) =
(b a ) (c a )
(c a ) 2 (c a ) (500 458)
r = F (c) = = = = 0.50
(b a ) (c a ) (b a ) (542 458)
si ri 0.50:
(ci a) 2 = ri (b a) (c a )
ci = a + ri (b a ) (c a ) = 458 + 3528 ri
(b ci) 2 = (1 ri ) (b a) (b c)
ci = b (1 ri ) (b a ) (b c) = 542 3528 (1 ri )
PLAZO OBRA
MES 10 12 14 16 18 20 22 24
1 4,50% 3,50% 3,00% 2,00% 1,50% 1,40% 1,30% 1,20%
2 14,50% 10,00% 8,50% 6,00% 5,00% 4,50% 4,00% 3,50%
3 27,50% 21,00% 17,00% 13,00% 10,50% 8,50% 7,50% 6,50%
4 41,00% 32,00% 26,00% 21,00% 17,50% 14,50% 12,00% 10,00%
5 54,50% 43,00% 35,50% 29,00% 25,00% 21,00% 18,00% 15,50%
6 68,50% 54,50% 45,00% 37,00% 32,00% 27,50% 24,00% 21,00%
7 81,00% 66,00% 54,50% 45,50% 40,00% 34,00% 30,00% 26,50%
8 91,00% 77,00% 64,50% 54,50% 47,50% 41,00% 36,50% 32,00%
9 97,00% 86,00% 74,00% 62,50% 54,50% 48,00% 42,50% 38,00%
10 100,00% 92,50% 83,00% 71,00% 62,50% 54,50% 48,50% 43,00%
11 97,50% 89,50% 79,00% 70,00% 62,00% 54,50% 49,00%
12 100,00% 94,00% 86,00% 77,00% 68,50% 61,00% 54,50%
13 97,50% 91,50% 84,00% 75,00% 67,00% 60,00%
14 100,00% 95,50% 89,00% 81,00% 73,00% 66,00%
15 98,00% 93,00% 86,00% 79,00% 71,50%
16 100,00% 96,50% 91,00% 84,00% 77,00%
17 98,50% 94,50% 88,00% 82,00%
18 100,00% 97,00% 91,50% 86,00%
19 98,50% 95,50% 89,50%
20 100,00% 97,50% 92,50%
21 98,50% 95,00%
22 100,00% 97,50%
23 99,00%
24 100,00%
Para que el perfil de ventas sea dinmico con el Escenario elegido podemos
calcular las unidades vendidas como sumatoria del factor ( 0 1) por la cantidad
vendida en cada escenario.
MS Excel permite trabajar con Escenarios: En el Men
Herramientas/Escenarios
Sub Escenario_Optimista ()
Sheets("Escenarios").Select
ActiveSheet.Scenarios("Optimista").Show
End Sub
Si hacemos un grfico del promedio y del desvo estndar en funcin del nmero
de iteraciones vemos que dichos valores tienden a estabilizarse. Cuanto mayor sea
n, ms precisin se lograr.
Veamos el siguiente ejemplo:
300000
250000
200000
150000
100000
50000
0
1 31 61 91 121 151 181 211 241 271 301 331 361 391 421 451 481 511 541 571 601 631 661 691 721 751 781 811 841 871 901 931 961 991
P(VAN > 0) = p k
Frecuencia
90
80
70
60
50 Frecuencia
40
30
20
10
0
57 1
9
30 3
24 06
3
-6 6 5, 2
18
1
58 8 8
71 2 9
85 8 9
98 4 9
11 1 0
91
2
56 46
37 ,23
08 6 1
75 8 5
70 ,47
19 ,66
29 5 ,4
39 9 ,1
49 2 ,9
60 6 ,7
,9
94 091
80 44
-1 7 9,
1
2,
3
0
09
-2
Clase
Media 224523,969
Error tpico 5459,63302
Mediana 211453,978
Desviacin estndar 172648,755
Varianza de la muestra 2,9808E+10
Curtosis -0,10332593
Coeficiente de asimetra 0,29951446
Rango 1046908,86
Mnimo -209379,612
Mximo 837529,245
Suma 224523969
Cuenta 1000
Nivel de confianza(95,0%) 10713,664
Medidas de dispersin
Varianza
Desviacin estndar
Coeficiente de variacin
Error Tpico
Medidas de forma
Asimetra
Curtosis
Las medidas de tendencia central y posicin son aquellas medidas que describen
hacia que valor de la variable en estudio tienden a agruparse o concentrarse los
datos.
La Media Aritmtica o promedio es el cociente entre la sumatoria de todos los
valores de la variable y la cantidad de datos observados. La media aritmtica
poblacional se representa con la letra griega , mientras que la media aritmtica
muestral, tal nuestro caso, se representa con el smbolo x :
x
i =1
i
x=
n
S2 =
(x i x)
(n 1)
S = S2
S
CV = 100
x
El Error Estndar de la Media Muestral o Error Tpico, mide que tan alejado
est el promedio muestral obtenido del de la poblacin en estudio. El error tpico
de las medias muestrales es la desviacin estndar de la distribucin de muestreo
de las medias muestrales.
S
Sx =
n
S
IC 95% = x 1.96
n
2
zS
n=
E
xm
CA =
Conclusiones:
caso se constituye una hipoteca de primer grado a favor del dueo del lote y
garantas adicionales para el caso de incumplimientos
extra por sobre lo que nos prestaron. La expresin matemtica que permite calcular la
rentabilidad total es:
D
rE = rA + (rA rD )
E
donde:
En nuestro ejemplo:
Por cada peso invertido ganamos 30 centavos ms otros 15 centavos sobre la deuda.
Convendr endeudarse siempre y cuando rA > rD para obtener un retorno adicional
producto del apalancamiento.
Es importante aclarar que la deuda incrementa el riesgo del proyecto por lo que los
inversores de riesgo solicitarn una mayor tasa de descuento.
El margen se reduce por el pago de los intereses de la deuda, pero se incrementa el
rendimiento sobre el capital propio realmente aportado.
A partir de la crisis de fines del 2001 las entidades financieras desaparecieron del
escenario y fueron reemplazadas por inversores privados que percibieron al mercado
inmobiliario como una fuente de resguardo de valor de sus ahorros sumado a bajas tasas
de inters, a nivel mundial, gran liquidez y falta de otras oportunidades de inversin.
A esto se suma el hecho de que las tasas que se pagan por depsitos a plazo fijo son
negativas en trminos reales, es decir menores que la inflacin, lo que impide captar una
masa crtica de fondos para prestar a largo plazo y a que la demanda enfrenta un
profundo desfasaje entre sus ingresos y el valor de las propiedades y dificultades para
calificar a la hora de tomar un crdito hipotecario.
Estos inversores aportan capital de riesgo con la expectativa de obtener una cierta
rentabilidad sobre lo invertido. Las modalidades ms usadas son:
Pool de inversores
Evala la rentabilidad propia del capital aportado. Para ello se estudia el flujo de fondos
neto del emprendimiento con prescindencia de los fondos provenientes de terceros pero
atendiendo el servicio (amortizacin) de los crditos solicitados y los intereses que por
estos resulten.
3. PLAN DE MARKETING:
Depresin econmica
Corralito financiero
Inexistencia de crdito a los compradores de viviendas
Poca confianza en el sistema bancario argentino
Incertidumbre de los ahorristas que comenzaban a ver la inversin en ladrillos
como una fuente de resguardo del valor de su dinero.
Revalorizacin de los activos inmobiliarios por sobre los financieros
Costo de construccin en su piso histrico, en lo que a dlares se refiere.
Importante recuperacin del valor del metro cuadrado en las zonas demandadas
por el segmento ABC1.
Poca fluctuacin del dlar en los primeros meses del 2003 y proyecciones
estables para el dlar futuro.
Importante incremento de los niveles de delitos contra los bienes y las personas
180% y 279% respectivamente en el perodo 1990-2001.
b) Mercado:
14000
Apertura Corraln
12000
10000
8000
6000
4000
Escrituras
140
120
100
80 Apertura Corraln
60
40
20
Salida Convertibilidad
Este estudio nos permiti ver que la demanda vena recuperando los niveles histricos
registrados durante la convertibilidad. Puede verse el notable incremento de la demanda
a partir de la apertura del corraln y, como consecuencia, un suave pero constante
incremento de la oferta de unidades a estrenar.
Es bien sabido que el comprador de una vivienda define primero la ubicacin en la que
quiere comprar, luego el tamao (1, 2, 3 o ms ambientes), luego define los servicios y
la calidad de terminaciones que mejor satisfagan sus necesidades de confort y
seguridad. Luego busca el mejor precio dentro de lo ofrecido por el mercado que
cumpla las condiciones antedichas. Posteriormente se fija en la forma de pago,
condiciones de seguridad que se ofrecen y quin comercializa el emprendimiento.
Siguiendo este criterio se definieron los pesos relativos antedichos. Estos pueden variar
de un segmento de clientes a otro.
A continuacin se procede a valorar con un puntaje de 1 a 5 las distintas posibilidades
que admiten las variables. El producto del peso relativo por la valoracin es el Puntaje.
El puntaje mximo al que se puede acceder es 500. As, para nuestro proyecto:
Peso Relativo Valoracin Puntaje Edificio
Variable Descripcin
(1) (2) (1) x (2)
Belgrano 5
Imprenta 4
Ubicacin 35 Caitas 3 175
Nez 2
Belgrano R 1
3 Amb 1 B 1
3 Amb B+T 2
Tamao 20 3 Amb 2 B 3 60
3 Amb 2 B+T 4
3 Amb 2 B+T+Depend. 5
Lujo 5
Semilujo 4
Servicios 13 Moderados 3 39
Bsicos 2
Mnimos 1
Standard 1
Media 2
Buena 3 36
Terminaciones 12
Muy Buena 4
Excelentes 5
Precio > Mercado 1
Precio 8 Precio = Mercado 3
24
Precio < Mercado 5
Contado 1
Forma Pago 5 5
Financiado 5
Tradicional 1
CCTV 2
Seguridad 5 Vigilancia 3 10
Portero Visor 4
Portero Visor y Vigilancia 5
Inmobiliaria Reconocida 5
Comercializacin 2 Inmobiliaria no conocida 3 6
Propia 1
Calidad Excelente: Calefaccin por Piso Radiante, Piso Madera Entarugada, Paredes
interiores de ladrillo cermico hueco, Hidromasaje, griferas, sanitarios y herrajes de
muy buena calidad, carpinteras de chapa con hojas de aluminio, revoques de yeso,
Interiores de Placard y Vestidor de muy buena calidad.
Estudio de la Competencia
O'HIGGINS YY 289 211
CUBA XX 410 90
SEMILUJO 4
SERVICIOS 13 MODERADOS 3 39 39 26 52 65 39 39
BASICOS 2
TRADICIONAL 1
INMOB. RECONOCIDA 5
COMERCIALIZACION 2 INMOB. NO CONOCIDA 3 6 10 10 2 2 2 10
PROPIA 1
Pgina 96 de 140
PUNTAJE TOTAL 355 380 315 381 410 390 289
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
d) Velocidad de Ventas:
UnidadesVendidas TotaldeUnidades
Vv = 100
MesesdeComercializacin
As por ejemplo, en el Barrio de Belgrano, oscila en las 2 unidades por mes. Es decir
que podemos esperar que nuestro emprendimiento de 17 unidades se comercialice en 9
meses a partir del comienzo de la preventa en un Escenario Optimista.
Velocidad de Ventas
9.00
7.70
8.00
7.00
6.00
[UF/mes]
5.00
4.00
3.00
2.00 2.30
1.80
2.00 1.20 1.00
1.00
0.00
En la pgina mencionada podemos consultar tambin los precios de venta promedio, los
Permisos de Construccin y las Escrituraciones por Barrio. As, para el Barrio de
Belgrano:
1800 1690
1600 1450 1490
1400 1285
[ u$s/m2 ] 1200 1100
1000
800
600
400
200
0
Ago-02 May-03 Mar-04 Sep-04 Mar-05
De este relevamiento se puede ver que la oferta de viviendas a estrenar es menor que la
demanda potencial y que el precio de mercado en el 2003 se ubicaba en un promedio de
1285 u$s/m2. Por eso se adopt un precio de lanzamiento de 1300 u$s/m2 para el
emprendimiento.
Otra forma de estimar la velocidad de ventas en la zona de influencia es analizando los
emprendimientos de la competencia con cierto grado de consolidacin:
Escasa imagen de marca por tratarse del primer emprendimiento del Estudio en
la zona.
ANLISIS FODA:
CUADRO F.O.D.A.
AREA CLAVE
FUERZAS DEBILIDADES OPORTUNIDADES AMENAZAS
DE RESULTADO
* Falta de un Standard propio * Alto precio de mercado que * La inflacin puede llevar a un
de rendimiento de la mano de nos permite competir a un pre- aumento de los insumos crti-
obra. Esto puede ocasionar cio muy conveniente que con- cos.
1 posibles desvos entre los lleva a una buena rentabilidad * Posible aumento del costo
rendimientos Std y los reales an en un escenario muy pe- de la mano de obra por Decreto.
RENTABILIDAD en materia costos. simista.
* Excelente relacin Calidad/Precio. * Inexperiencia en la zona. * Escasez de oferta de unida- * Falta de crdito al compra-
* Paquete de servicios y termina- * Inexistencia de imagen de des de 3 ambientes en la zo- dor.
ciones de alta calidad que nos di- marca. na de influencia. * Interes manifestado por grupos
ferencian notablemente de la com- * Costos de construccin en inversores para la compra de te-
petencia. su piso histrico. rrenos en la zona de influencia
* Comercializacin a travs de una * Clientes locales y extran- inferido por la gran cantidad de
2
Inmobiliaria altamente reconocida. jeros que ven la compra de consultas a las inmobiliarias de
PERFORMANCE
* Constitucin de un Fideicomiso unidades a estrenar muy bien la zona.
COMERCIAL
de Garanta en un Banco recono- ubicadas como una excelente
cido. oportunidad de inversin.
*Clientes que ven la inversin
en ladrillos como una fuente
de resguardo de valor de su di-
nero.
* Actitud y metodologa de control * Escaso estudio de nuevas
3
de desvos en obra. tecnologas constructivas.
PRODUCTIVIDAD
* Software especializado.
*Operatoria BODEN 2012. * Eventual fluctuacin del dlar.
* Posible aumento del Riesgo
4 Pas.
RECURSOS * La posibilidad de un cambio en
FINANCIEROS las condiciones econmico -
financieras que puedan desalentar
al Grupo inversor.
5 *Escasez de Terrenos bien
RECURSOS ubicados.
FISICOS
6 * Plantel especializado. * Alta disponibilidad de mano
RECURSOS de obra calificada.
HUMANOS
7 * Posibles problemas sindica-
RESPONSABILIDAD les con la U.O.C.R.A.
PUBLICA
Este estudio nos permiti redefinir el producto a los fines de superar las debilidades,
neutralizar las amenazas y aprovechar las oportunidades para hacerlo ms atractivo para
los potenciales compradores.
El posicionamiento elegido (imagen que queramos que se hicieran los potenciales
clientes) fue:
Estrategia de Producto:
A los efectos de aprovechar la mayor demanda de seguridad para los bienes y personas
se recomend realizar un subsuelo de cocheras con rampa monta autos para que cada
unidad tuviera cochera propia. Tambin se recomend la instalacin de portero visores
y detectores de movimiento en los lugares comunes.
Excelente diseo:
Terminaciones:
Seguridad:
Portero Visor.
Vigilancia nocturna.
Cochera propia.
Sistema de deteccin de humos, incendio e intrusos.
Servicios:
Laundry.
Baulera.
Cochera propia
Solarium.
Parrillas
Estrategia de Precio:
Del estudio del contexto y de los precios fijados por la competencia surgi que
podamos poner un precio de salida de 1300 u$s/m2.
El precio es funcin de la etapa del ciclo de vida del emprendimiento. Existen cuatro
etapas bien diferenciadas:
Lanzamiento
Pozo
Construccin
Entrega y posesin
El precio crece de una etapa a otra porque van disminuyendo los riesgos.
Otros factores intrnsecos del edificio que influyen sobre el precio son la altura, las
vistas y la ubicacin en el frente o el contrafrente.
Por las condiciones de mercado la nica alternativa era el pago al contado. Si la compra
se realizaba durante la preventa, el comprador deba abonar el 25 % al boleto, cuotas de
u$s 5.000 para las unidades funcionales y de u$s 500 para las cocheras y el saldo
restante al escriturar.
Estrategia de Comercializacin:
Para superar la debilidad de la falta de imagen de marca y poder aumentar las ventas
durante el perodo de construccin (preventa) se decidi realizar un Fideicomiso de
Garanta con un Banco reconocido y comercializar las unidades a travs de una
inmobiliaria reconocida que nos hiciera de marca paraguas.
Dentro de la estrategia de comercializacin es importante planificar qu unidades salen
a la venta en cada etapa del ciclo del emprendimiento. Como dijimos arriba los precios
se van incrementando a medida que se superan etapas riesgosas. Lo importante es no
dejar para el final las unidades mas difciles de vender y encima a precios elevados.
Estrategia de Comunicacin:
La comercializacin a travs de una inmobiliaria reconocida inclua dentro del costo una
nota en los suplementos inmobiliarios de los diarios Clarn y Nacin, avisos de
diferentes tamaos segn la semana en los clasificados inmobiliarios de los
mencionados diarios, folletos.
Importante cartel de obra con las principales caractersticas del proyecto, un plano de la
unidad funcional y una perspectiva en colores del edificio para captar a los potenciales
compradores que buscan departamentos recorriendo la zona.
Show-Room totalmente equipado para una mejor visualizacin por parte de los
potenciales clientes.
Maqueta e imgenes 3 D para los clientes que buscan departamentos visitando
inmobiliarias.
Con las estrategias adoptadas se logr una mejor posicin competitiva lo que disminuy
notoriamente el riesgo del proyecto:
Estudio de la Competencia
O'HIGGINS YY 289 211
CUBA XX 410 90
Proyecto 406 94
Puntaje = 406
3 A 2 B + DEP. 5
LUJO 5
SEMILUJO 4
VIGILANCIA 2
TRADICIONAL 1
INMOB. RECONOCIDA 5
COMERCIALIZACION 2 INMOB. NO CONOCIDA 3 10 10 10 2 2 2 10
PROPIA 1
PUNTAJE TOTAL 406 380 315 381 410 390 289
N UF = 17
Total Cocheras = 17
Impuesto al Cheque (Ley 25.413) = 0,60 % sobre ingresos y costos con IVA (no se
aplica a los ingresos por financiamiento).
Financiacin = 70% del Costo de Construccin segn Avance de Obra al 9,90% anual.
La Tasa Mensual equivalente es: im = [ ia + 1 ]1/12 1 = 0.7898% (se aplica mes a mes al
capital adeudado)
Posesin al mes 13
Condiciones de Venta:
Boleto 25%
Cuotas u$s 5.000 para las UF y de u$s 500 para las cocheras
Saldo a la Escrituracin
IVA a depositar: cuando se tiene una posicin de IVA acumulado positivo como
consecuencia del balance entre IVA Ventas e IVA compras. Hay que depositarlo en la
AFIP.
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -2666,41 -5273,56 -6458,63 -7051,17 -2894,61 -4905,32 -3197,63
Posicin Acumulada -2666,41 -7939,97 -14398,60 -21449,77 -24344,38 -29249,70 -32447,32
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 110 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO OPTIMISTA CON FINANCIACION BANCARIA
MES 8 9 10 11 12 13 14 15 16
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 2 3 2 2 2 1 1
Boleto 49823,53 74735,29 49823,53 49823,53 49823,53 24911,76
Refuerzo/Cuotas 18099,55 27149,32 40723,98 49773,76 58823,53
Posesin 903834,84 174382,35
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 2 3 2 2 2 1 1
Boleto 4434,39 6651,58 4434,39 4434,39 4434,39 2217,19
Refuerzo/Cuotas 1809,95 2714,93 4072,40 4977,38 5882,35
Posesin 78054,30 15520,36
IVA VENTAS 7787,58 11681,37 10400,70 11445,95 12491,20 105946,90 19939,79
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 4796,40 7194,60 4796,40 4796,40 4796,40 2398,20 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO
IVA EGRESOS 7643,64 7850,99 6873,34 5866,03 3969,92 503,62 503,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 923,00 1168,58 1041,98 1047,81 1000,54 6707,20 1276,47
INGRESO IVA AFIP 108422,65
FFADF 9153,72 49933,59 44204,12 65227,48 95153,22 1105355,98 205664,21 -108422,65
FFADF ACUM -690086,40 -640152,82 -595948,70 -530721,22 -435568,00 669787,97 875452,18 875452,18 767029,54
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF 41904,06 81221,86 73153,08 89205,40 109773,90 1105355,98 205664,21 -495926,83
FFDF ACUM -438025,76 -356803,91 -283650,83 -194445,42 -84671,52 1020684,46 1226348,67 1226348,67 730421,84
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%) 241039,21
FFDI 41904,06 81221,86 73153,08 89205,40 109773,90 1105355,98 205664,21 -736966,03
FFDI ACUM -438025,76 -356803,91 -283650,83 -194445,42 -84671,52 1020684,46 1226348,67 1226348,67 489382,63
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual 143,94 3830,38 3527,36 5579,92 8521,28 105443,28 19436,16 -5612,35
Posicin Acumulada
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo -32303,38 -28473,00 -24945,64 -19365,72
Pgina 111 de 140 -10844,44 94598,84 114035,00 114035,00 108422,65
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PROBABLE CON FINANCIACION BANCARIA
MES 1 2 3 4 5 6 7
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1
Boleto 24911,76
Refuerzo/Cuotas
Posesin
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1
Boleto 2217,19
Refuerzo/Cuotas
Posesin
IVA VENTAS 2848,54
EGRESOS
TERRENO 386650,00
COSTO CONSTRUCCION 18911,49 37402,73 45807,84 50010,40 53792,70 58835,76 50430,65
GASTOS GENERALES (8,28%) 1565,87 3096,95 3792,89 4140,86 4454,04 4871,60 4175,66
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 1891,15 3740,27 4580,78 5001,04 5379,27 5883,58 5043,07
PROY. Y DIRECCION (8%) 1512,92 2992,22 3664,63 4000,83 4303,42 4706,86 4034,45
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO
IVA EGRESOS 2666,41 5273,56 6458,63 7051,17 7584,45 8295,49 7614,04
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 2319,90 159,29 315,03 385,83 421,23 453,08 495,56 622,04
INGRESO IVA AFIP
FFADF -388969,90 -26707,13 -52820,77 -64690,60 -70625,52 -75966,95 -83088,85 -44340,61
FFADF ACUM -388969,90 -415677,03 -468497,80 -533188,40 -603813,92 -679780,87 -762869,72 -807210,33
FINANCIACION
APORTE BANCO 13238,05 26181,91 32065,49 35007,28 37654,89 41185,03 35301,46
COSTO FINANCIERO (9,90% anual)
IVA INTERES BANCO
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 79,43 157,09 192,39 210,04 225,93 247,11 211,81
AMORTIZACION CREDITO
FFDF -388969,90 -13548,51 -26795,95 -32817,51 -35828,29 -38537,99 -42150,93 -9250,96
FFDF ACUM -388969,90 -402518,41 -429314,36 -462131,86 -497960,15 -536498,14 -578649,07 -587900,03
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -388969,90 -13548,51 -26795,95 -32817,51 -35828,29 -38537,99 -42150,93 -9250,96
FFDI ACUM -388969,90 -402518,41 -429314,36 -462131,86 -497960,15 -536498,14 -578649,07 -587900,03
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -2666,41 -5273,56 -6458,63 -7051,17 -7584,45 -8295,49 -4765,50
Posicin Acumulada -2666,41 -7939,97 -14398,60 -21449,77 -29034,21 -37329,70 -42095,20
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 112 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
FLUJO DEde
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin FONDOS ESCENARIO
Proyectos PROBABLE CON FINANCIACION BANCARIA
y Obras (GeO)
MES 8 9 10 11 12 13 14 15 16
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 2 1 2 2 1
Boleto 24911,76 24911,76 24911,76 49823,53 24911,76
Refuerzo/Cuotas 4524,89 4524,89 9049,77 13574,66 18099,55
Posesin 398638,01 274029,41 199294,12 99647,06
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 2 1 2 2 1
Boleto 2217,19 2217,19 2217,19 4434,39 2217,19
Refuerzo/Cuotas 452,49 452,49 904,98 1357,47 1809,95
Posesin 34932,13 24389,14 17737,56 8868,78
IVA VENTAS 522,62 3371,17 3893,79 4416,41 7787,58 48373,40 31333,95 22788,33 11394,16
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 2398,20 2398,20 4796,40 2398,20 4796,40 4796,40 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO
IVA EGRESOS 6636,39 6843,75 6369,72 5362,41 3969,92 503,62 1007,24 1007,24 503,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 429,45 609,03 613,71 586,53 703,54 3071,85 2013,34 1473,74 736,87
INGRESO IVA AFIP
FFADF -61004,08 -31158,22 -20943,28 -5386,92 45950,22 503098,83 321935,52 232542,61 116271,31
FFADF ACUM -868214,41 -899372,63 -920315,91 -925702,84 -879752,62 -376653,79 -54718,27 177824,34 294095,65
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF -28253,74 130,05 8005,68 18591,00 60570,90 503098,83 321935,52 232542,61 -271232,87
FFDF ACUM -616153,77 -616023,72 -608018,04 -589427,04 -528856,14 -25757,31 296178,21 528720,83 257487,95
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -28253,74 130,05 8005,68 18591,00 60570,90 503098,83 321935,52 232542,61 -271232,87
FFDI ACUM -616153,77 -616023,72 -608018,04 -589427,04 -528856,14 -25757,31 296178,21 528720,83 257487,95
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual -6113,77 -3472,58 -2475,93 -945,99 3817,66 47869,78 30326,70 21781,08 5278,19
Posicin Acumulada -48208,97 -51681,55 -54157,48 -55103,47 -51285,81 -3416,03 26910,67 48691,75 53969,94
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -2666,41 -5273,56 -6458,63 -7051,17 -7584,45 -8295,49 -7110,42
Posicin Acumulada -2666,41 -7939,97 -14398,60 -21449,77 -29034,21 -37329,70 -44440,12
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 115 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PESIMISTA CON FINANCIACION BANCARIA
MES 8 9 10 11 12 13 14 15 16
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 2 1
Boleto 24911,76
Refuerzo/Cuotas
Posesin 274029,41 99647,06
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 2 1
Boleto 2217,19
Refuerzo/Cuotas
Posesin 24389,14 8868,78
IVA VENTAS 2848,54 31333,95 11394,16
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 4796,40 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO
IVA EGRESOS 6636,39 6340,12 5866,10 4858,79 2962,67 503,62 1007,24 503,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 396,45 378,75 350,43 290,26 176,99 197,28 2013,34 736,87
INGRESO IVA AFIP
FFADF -66471,08 -63503,62 -58755,69 -48666,33 -29674,59 26878,40 321935,52 116271,31
FFADF ACUM -900559,81 -964063,43 -1022819,12 -1071485,45 -1101160,04 -1074281,63 -752346,11 -752346,11 -636074,81
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF -33720,74 -32215,35 -29806,73 -24688,40 -15053,90 26878,40 321935,52 -271232,87
FFDF ACUM -648499,17 -680714,52 -710521,25 -735209,65 -750263,55 -723385,15 -401449,63 -401449,63 -672682,50
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -33720,74 -32215,35 -29806,73 -24688,40 -15053,90 26878,40 321935,52 -271232,87
FFDI ACUM -648499,17 -680714,52 -710521,25 -735209,65 -750263,55 -723385,15 -401449,63 -401449,63 -672682,50
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual -6636,39 -6340,12 -5866,10 -4858,79 -2962,67 2344,92 30326,70 5278,19
Posicin Acumulada -51076,51 -57416,64 -63282,73 -68141,52 -71104,19 -68759,28 -38432,57 -38432,57 -33154,38
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 116 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
Conclusiones:
ESCENARIO OPTIMISTA
VAN VAN DF %
522.762,82 537.307,77 2,78%
TIR TIR DF %
125,13% 179,04% 43,08%
ESCENARIO PROBABLE
VAN VAN DF %
458.603,31 473.148,27 3,17%
TIR TIR DF %
82,82% 107,74% 30,09%
ESCENARIO PESIMISTA
VAN VAN DF %
314.409,15 328.954,10 4,63%
TIR TIR DF %
45,15% 52,01% 15,19%
ESCENARIO OPTIMISTA
Mxima exposicin de Caja Periodo de Recupero
Sin Financiacin -699.240,13 13
Con Financiacin -497.960,15 13
ESCENARIO PROBABLE
Mxima exposicin de Caja Periodo de Recupero
Sin Financiacin -925.702,84 15
Con Financiacin -616.153,77 14
ESCENARIO PESIMISTA
Mxima exposicin de Caja Periodo de Recupero
Sin Financiacin -1.101.160,04 24
Con Financiacin -750.263,55 24
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -4416,41 -5483,56 -6668,63 -7261,17 -8801,69 -9009,11 -7824,04
Posicin Acumulada -4416,41 -9899,97 -16568,60 -23829,77 -32631,46 -41640,57 -49464,61
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Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO OPTIMISTA CON FINANCIACION Y FIDEICOMISO
MES 8 9 10 11 12 13 14 15 16
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 2 3 2 2 2 1 1
Boleto 24911,76
Refuerzo/Cuotas
Posesin 1503644,00 174382,35
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 2 3 2 2 2 1 1
Boleto 2217,19
Refuerzo/Cuotas
Posesin 133855,16 15520,36
IVA VENTAS 174785,95 19939,79
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 4796,40 7194,60 4796,40 4796,40 4796,40 2398,20 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 7853,64 8060,99 7083,34 6076,03 4179,92 713,62 713,62 210,00 210,00
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 438,53 438,24 392,51 332,34 219,07 11061,16 1283,73 7,26 7,26
INGRESO IVA AFIP 104547,62
FFADF -73526,81 -73478,58 -65811,41 -55722,05 -36730,31 1824241,10 204446,95 -1217,26 -105764,88
FFADF ACUM -936739,87 -1010218,44 -1076029,86 -1131751,91 -1168482,22 655758,88 860205,83 858988,57 753223,69
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF -40776,47 -42190,31 -36862,45 -31744,13 -22109,63 1824241,10 204446,95 -1217,26 -493269,05
FFDF ACUM -684679,22 -726869,53 -763731,99 -795476,11 -817585,74 1006655,36 1211102,31 1209885,05 716616,00
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%) 236483,28
FFDI -40776,47 -42190,31 -36862,45 -31744,13 -22109,63 1824241,10 204446,95 -1217,26 -729752,33
FFDI ACUM -684679,22 -726869,53 -763731,99 -795476,11 -817585,74 1006655,36 1211102,31 1209885,05 480132,72
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual -7853,64 -8060,99 -7083,34 -6076,03 -4179,92 174072,33 19226,16 -210,00 -5822,35
Posicin Acumulada -57318,25 -65379,24 -72462,58 -78538,61 -82718,52 91353,81 110579,97 110369,97 104547,62
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Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PROBABLE CON FINANCIACION Y FIDEICOMISO
MES 1 2 3 4 5 6 7
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin
IVA VENTAS
EGRESOS
TERRENO 386650,00
COSTO CONSTRUCCION 18911,49 37402,73 45807,84 50010,40 53792,70 58835,76 50430,65
GASTOS GENERALES (8,28%) 1565,87 3096,95 3792,89 4140,86 4454,04 4871,60 4175,66
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 1891,15 3740,27 4580,78 5001,04 5379,27 5883,58 5043,07
PROY. Y DIRECCION (8%) 1512,92 2992,22 3664,63 4000,83 4303,42 4706,86 4034,45
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO 5000,00
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO 2333,33
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 4416,41 5483,56 6668,63 7261,17 7794,45 8505,49 7824,04
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 2319,90 219,79 322,29 393,09 428,49 460,34 502,82 449,44
INGRESO IVA AFIP
FFADF -388969,90 -36850,96 -54038,03 -65907,86 -71842,78 -77184,21 -84306,11 -75355,51
FFADF ACUM -388969,90 -425820,86 -479858,89 -545766,76 -617609,54 -694793,75 -779099,85 -854455,36
FINANCIACION
APORTE BANCO 13238,05 26181,91 32065,49 35007,28 37654,89 41185,03 35301,46
COSTO FINANCIERO (9,90% anual)
IVA INTERES BANCO
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 79,43 157,09 192,39 210,04 225,93 247,11 211,81
AMORTIZACION CREDITO
FFDF -388969,90 -23692,35 -28013,21 -34034,77 -37045,55 -39755,25 -43368,19 -40265,86
FFDF ACUM -388969,90 -412662,25 -440675,45 -474710,22 -511755,77 -551511,01 -594879,20 -635145,06
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -388969,90 -23692,35 -28013,21 -34034,77 -37045,55 -39755,25 -43368,19 -40265,86
FFDI ACUM -388969,90 -412662,25 -440675,45 -474710,22 -511755,77 -551511,01 -594879,20 -635145,06
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -4416,41 -5483,56 -6668,63 -7261,17 -7794,45 -8505,49 -7824,04
Posicin Acumulada -4416,41 -9899,97 -16568,60 -23829,77 -31624,21 -40129,70 -47953,74
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Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PROBABLE CON FINANCIACION Y FIDEICOMISO
MES 8 9 10 11 12 13 14 15
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 2 1 2 2
Boleto 24911,76
Refuerzo/Cuotas
Posesin 600068,62 274029,41 199294,12
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 2 1 2 2
Boleto 2217,19
Refuerzo/Cuotas
Posesin 53412,32 24389,14 17737,56
IVA VENTAS 71464,04 31333,95 22788,33
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 2398,20 2398,20 4796,40 2398,20 4796,40 4796,40
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 6846,39 7053,75 6579,72 5572,41 4179,92 713,62 1217,24 1217,24
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 403,71 403,42 375,10 314,93 219,07 4537,11 2020,60 1481,00
INGRESO IVA AFIP
FFADF -67688,34 -67640,11 -62892,18 -52802,82 -36730,31 743425,00 320718,26 231325,35
FFADF ACUM -922143,70 -989783,81 -1052675,99 -1105478,81 -1142209,13 -398784,13 -78065,87 153259,49
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual)
IVA INTERES BANCO
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25
AMORTIZACION CREDITO
FFDF -34938,00 -36351,84 -33943,22 -28824,89 -22109,63 743425,00 320718,26 231325,35
FFDF ACUM -670083,06 -706434,90 -740378,12 -769203,02 -791312,64 -47887,64 272830,62 504155,97
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -34938,00 -36351,84 -33943,22 -28824,89 -22109,63 743425,00 320718,26 231325,35
FFDI ACUM -670083,06 -706434,90 -740378,12 -769203,02 -791312,64 -47887,64 272830,62 504155,97
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual -6846,39 -7053,75 -6579,72 -5572,41 -4179,92 70750,42 30116,70 21571,08
Posicin Acumulada -54800,14 -61853,88 -68433,60 -74006,01 -78185,93 -7435,51 22681,19 44252,28
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Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PROBABLE CON FINANCIACION Y FIDEICOMISO
MES 16 17 18
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 2 3
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 99647,06 199294,12 298941,18
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 2 3
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 8868,78 17737,56 26606,33
IVA VENTAS 11394,16 22788,33 34182,49
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION
GASTOS GENERALES (8,28%)
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%)
PROY. Y DIRECCION (8%)
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 4796,40 7194,60
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 713,62 1217,24 1720,87
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 744,13 1481,00 2217,87
INGRESO IVA AFIP 103353,17
FFADF 115054,05 231325,35 244243,49
FFADF ACUM 268313,53 499638,89 743882,38
FINANCIACION
APORTE BANCO
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF -272450,13 231325,35 244243,49
FFDF ACUM 231705,84 463031,19 707274,69
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%) 233400,65
FFDI -272450,13 231325,35 10842,85
FFDI ACUM 231705,84 463031,19 473874,04
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
Periodo de Exposicin 15 14 13 12 11 10 9
Costo Financiero 1568,26 2894,89 3292,19 3317,74 3271,28 3252,69 2509,22
IVA Posicin Mensual -4416,41 -5483,56 -6668,63 -7261,17 -7794,45 -8505,49 -7320,42
Posicin Acumulada -4416,41 -9899,97 -16568,60 -23829,77 -31624,21 -40129,70 -47450,12
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Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PESIMISTA CON FINANCIACION BANCARIA
MES 8 9 10 11 12 13 14 15 16
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 2 1
Boleto 24911,76
Refuerzo/Cuotas
Posesin 274029,41 99647,06
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 2 1
Boleto 2217,19
Refuerzo/Cuotas
Posesin 24389,14 8868,78
IVA VENTAS 2848,54 31333,95 11394,16
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION 47068,61 44967,33 41605,29 34460,95 21012,77
GASTOS GENERALES (8,28%) 3897,28 3723,30 3444,92 2853,37 1739,86
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%) 4706,86 4496,73 4160,53 3446,09 2101,28
PROY. Y DIRECCION (8%) 3765,49 3597,39 3328,42 2756,88 1681,02
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 4796,40 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 6846,39 6550,12 6076,10 5068,79 3172,67 713,62 1217,24 210,00 713,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 403,71 386,01 357,69 297,52 184,25 204,54 2020,60 7,26 744,13
INGRESO IVA AFIP
FFADF -67688,34 -64720,88 -59972,95 -49883,59 -30891,85 25661,14 320718,26 -1217,26 115054,05
FFADF ACUM -919224,47 -983945,35 -1043918,29 -1093801,88 -1124693,73 -1099032,59 -778314,33 -779531,59 -664477,54
FINANCIACION
APORTE BANCO 32948,03 31477,13 29123,70 24122,66 14708,94
COSTO FINANCIERO (9,90% anual) 26725,49
IVA INTERES BANCO 5612,35
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 197,69 188,86 174,74 144,74 88,25 2151,76
AMORTIZACION CREDITO 353014,57
FFDF -34938,00 -33432,61 -31023,99 -25905,66 -16271,16 25661,14 320718,26 -1217,26 -272450,13
FFDF ACUM -667163,83 -700596,44 -731620,42 -757526,08 -773797,25 -748136,10 -427417,84 -428635,10 -701085,24
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -34938,00 -33432,61 -31023,99 -25905,66 -16271,16 25661,14 320718,26 -1217,26 -272450,13
FFDI ACUM -667163,83 -700596,44 -731620,42 -757526,08 -773797,25 -748136,10 -427417,84 -428635,10 -701085,24
Periodo de Exposicin 8 7 6 5 4 3 2 1
Costo Financiero 2081,72 1740,19 1380,07 952,57 464,67
IVA Posicin Mensual -6846,39 -6550,12 -6076,10 -5068,79 -3172,67 2134,92 30116,70 -210,00 5068,19
Posicin Acumulada -54296,51 -60846,64 -66922,73 -71991,52 -75164,19 -73029,28 -42912,57 -43122,57 -38054,38
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 128 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PESIMISTA CON FINANCIACION BANCARIA
MES 17 18 19 20 21 22 23 24 25
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 1 2 1 2 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 99647,06 99647,06 199294,12 99647,06 199294,12 99647,06
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 1 2 1 2 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 8868,78 8868,78 17737,56 8868,78 17737,56 8868,78
IVA VENTAS 11394,16 11394,16 22788,33 11394,16 22788,33 11394,16
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION
GASTOS GENERALES (8,28%)
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%)
PROY. Y DIRECCION (8%)
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 2398,20 4796,40 2398,20 4796,40 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 210,00 713,62 713,62 1217,24 210,00 210,00 713,62 1217,24 713,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 7,26 744,13 744,13 1481,00 7,26 7,26 744,13 1481,00 744,13
INGRESO IVA AFIP
FFADF -1217,26 115054,05 115054,05 231325,35 -1217,26 -1217,26 115054,05 231325,35 115054,05
FFADF ACUM -665694,80 -550640,75 -435586,71 -204261,35 -205478,61 -206695,87 -91641,83 139683,53 254737,58
FINANCIACION
APORTE BANCO
COSTO FINANCIERO (9,90% anual)
IVA INTERES BANCO
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%)
AMORTIZACION CREDITO
FFDF -1217,26 115054,05 115054,05 231325,35 -1217,26 -1217,26 115054,05 231325,35 115054,05
FFDF ACUM -702302,50 -587248,45 -472194,40 -240869,05 -242086,31 -243303,57 -128249,52 103075,83 218129,88
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%)
FFDI -1217,26 115054,05 115054,05 231325,35 -1217,26 -1217,26 115054,05 231325,35 115054,05
FFDI ACUM -702302,50 -587248,45 -472194,40 -240869,05 -242086,31 -243303,57 -128249,52 103075,83 218129,88
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
IVA Posicin Mensual -210,00 10680,54 10680,54 21571,08 -210,00 -210,00 10680,54 21571,08 10680,54
Posicin Acumulada -38264,38 -27583,84 -16903,30 4667,78 4457,78 4247,78 14928,32 36499,40 47179,94
Facultad de Arquitectura, Diseo y Urbanismo Pgina 129 de 140
Evaluacin de Proyectos Inmobiliarios
Carrera de Especializacin en Gerenciamiento y Direccin de Proyectos y Obras (GeO)
FLUJO DE FONDOS ESCENARIO PESIMISTA CON FINANCIACION BANCARIA
MES 26 27 28 29 30
INGRESOS
UF VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 1 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 99647,06 99647,06 99647,06 99647,06 99647,06
COCHERAS VENDIDAS (sin IVA) 1 1 1 1 1
Boleto
Refuerzo/Cuotas
Posesin 8868,78 8868,78 8868,78 8868,78 8868,78
IVA VENTAS 11394,16 11394,16 11394,16 11394,16 11394,16
EGRESOS
TERRENO
COSTO CONSTRUCCION
GASTOS GENERALES (8,28%)
BENEFICIO CONSTRUCTORA (10%)
PROY. Y DIRECCION (8%)
GASTOS COMERCIALIZACION (2% s/ventas con IVA) 2398,20 2398,20 2398,20 2398,20 2398,20
COMISION ESTRUCTURACION FIDEICOMISO
HONORARIOS LEGALES EST. FIDEICOMISO
HONORARIOS ADMINISTRACION FIDEICOMISO 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00 1000,00
IVA EGRESOS 713,62 713,62 713,62 713,62 713,62
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%) 744,13 744,13 744,13 744,13 744,13
INGRESO IVA AFIP 100582,65
FFADF 115054,05 115054,05 115054,05 115054,05 14471,40
FFADF ACUM 369791,62 484845,67 599899,72 714953,76 729425,16
FINANCIACION
APORTE BANCO
COSTO FINANCIERO (9,90% anual)
IVA INTERES BANCO
IMPUESTO AL CHEQUE (0,60%)
AMORTIZACION CREDITO
FFDF 115054,05 115054,05 115054,05 115054,05 14471,40
FFDF ACUM 333183,93 448237,97 563292,02 678346,07 692817,47
IMPUESTO A LAS GANANCIAS (33%) 228629,76
FFDI 115054,05 115054,05 115054,05 115054,05 -214158,36
FFDI ACUM 333183,93 448237,97 563292,02 678346,07 464187,70
Periodo de Exposicin
Costo Financiero
Conclusiones:
ESCENARIO OPTIMISTA
VAN VAN FID %
522.762,82 534.336,24 2,21%
TIR TIR FID %
125,13% 93,56% -25,23%
ESCENARIO PROBABLE
VAN VAN FID %
458.603,31 494.958,52 7,93%
TIR TIR FID %
82,82% 74,89% -9,57%
ESCENARIO PESIMISTA
VAN VAN FID %
314.409,15 371.080,50 18,02%
TIR TIR FID %
45,15% 42,14% -6,67%
Una idea del grado de importancia del riesgo podemos obtenerla estudiando la
probabilidad de obtener un VAN positivo en los distintos escenarios planteados.
Conociendo el VAN en tres escenarios distintos y suponiendo que los FFi son variables
aleatorias independientes podemos determinar la Media y la Varianza:
VAN = Cn Fn
1
Cn =
(1 + i )^ n
1
U = ( a + b + c) (Media)
3
La Tabla anterior nos permite calcular el Valor Esperado del VAN y la varianza del
VAN para determinar la probabilidad de que el VAN sea mayor que cero.
Anlisis de Sensibilidad:
ALTERNATIVA CON FINANCIACION BANCARIA - Aumento Costo en 25% y disminucin del Precio de Venta en 25%
VAN VAN VAN Cn U = 1/3 (a+b+c) E(VAN) (Cn)^2 Vn^2 VAR(VAN)
Mes
Optimista (a) Probable (b) Pesimista (c) (1) (2) (3) = (1) x (2) (4) = (1)^2 (5) (6) = (4) x (5)
0 -388,969.90 -388,969.90 -388,969.90 1.00 -388,969.90 -388,969.90 1.00 0.00 0.00
1 -16,935.64 -16,935.64 -16,935.64 0.98 -16,935.64 -16,680.27 0.97 0.00 0.00
2 -33,494.93 -33,494.93 -33,494.93 0.97 -33,494.93 -32,492.43 0.94 0.00 0.00
3 -41,021.88 -41,021.88 -41,021.88 0.96 -41,021.88 -39,194.06 0.91 0.00 0.00
4 -44,785.36 -44,785.36 -44,785.36 0.94 -44,785.36 -42,144.64 0.89 0.00 0.00
5 -7,854.89 -48,172.49 -48,172.49 0.93 -34,733.29 -32,192.43 0.86 90,306,062.22 77,576,920.11
6 -21,595.86 -52,688.66 -52,688.66 0.91 -42,324.39 -38,636.71 0.83 53,709,017.13 44,757,514.27
7 -8,601.90 -25,002.90 -45,161.71 0.90 -26,255.51 -23,606.48 0.81 55,888,588.07 45,179,874.23
8 20,034.68 -36,683.92 -42,150.92 0.89 -19,600.06 -17,356.81 0.78 197,609,368.33 154,964,612.71
9 53,009.21 -14,643.39 -40,269.19 0.87 -634.45 -553.37 0.76 387,067,144.06 294,451,952.88
10 52,262.20 -6,165.61 -37,258.41 0.86 2,946.06 2,530.80 0.74 344,291,907.84 254,072,740.39
11 69,594.11 5,699.30 -30,860.50 0.85 14,810.97 12,531.43 0.72 430,841,445.53 308,426,621.46
12 92,571.22 43,368.22 -18,817.38 0.83 39,040.69 32,533.91 0.69 519,316,815.09 360,636,677.14
13 763,412.98 362,289.87 20,158.80 0.82 381,953.89 313,495.46 0.67 23,066,116,585.80 15,538,715,541.16
14 154,248.16 241,451.64 241,451.64 0.81 212,383.81 171,689.32 0.65 422,469,276.48 276,082,507.13
15 0.00 174,406.96 0.00 0.80 58,135.65 46,287.74 0.63 1,689,877,105.91 1,071,277,558.24
16 -527,338.94 -397,176.75 -397,176.75 0.78 -440,564.14 -345,488.94 0.61 941,233,105.20 578,824,898.64
17 0.00 174,406.96 0.00 0.77 58,135.65 44,902.36 0.60 1,689,877,105.91 1,008,110,779.24
18 0.00 218,651.73 87,203.48 0.76 101,951.74 77,557.31 0.58 2,019,213,019.30 1,168,526,052.83
19 0.00 0.00 87,203.48 0.75 29,067.83 21,779.22 0.56 422,469,276.48 237,167,141.09
20 0.00 0.00 174,406.96 0.74 58,135.65 42,901.63 0.54 1,689,877,105.91 920,275,023.75
21 0.00 0.00 0.00 0.73 0.00 0.00 0.53 0.00 0.00
22 0.00 0.00 0.00 0.72 0.00 0.00 0.51 0.00 0.00
23 0.00 0.00 87,203.48 0.71 29,067.83 20,495.03 0.50 422,469,276.48 210,023,079.01
24 0.00 0.00 174,406.96 0.69 58,135.65 40,371.98 0.48 1,689,877,105.91 814,948,450.00
25 0.00 0.00 87,203.48 0.68 29,067.83 19,881.61 0.47 422,469,276.48 197,639,284.24
26 0.00 0.00 87,203.48 0.67 29,067.83 19,581.83 0.45 422,469,276.48 191,723,963.28
27 0.00 0.00 87,203.48 0.66 29,067.83 19,286.56 0.44 422,469,276.48 185,985,687.19
28 0.00 0.00 87,203.48 0.65 29,067.83 18,995.74 0.43 422,469,276.48 180,419,157.05
29 0.00 0.00 87,203.48 0.64 29,067.83 18,709.31 0.41 422,469,276.48 175,019,232.51
30 0.00 0.00 44,244.77 0.63 14,748.26 9,349.48 0.40 108,755,536.76 43,706,411.06
-44,435.31 24,338,511,679.60
La Tabla anterior nos permite calcular el Valor Esperado del VAN y la varianza del
VAN para determinar la probabilidad de que el VAN sea mayor que cero.
Con todos estos datos aportados, los potenciales inversores tendrn todo lo que
necesitan para tomar la decisin de invertir o no en nuestro proyecto de acuerdo con su
grado de propensin al riesgo.
Bibiliografa:
Fuentes: