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Curso: Value Investing

Caso Avon S.A.


Maestra en Finanzas - UCEMA

Profesor: Javier Epstein


Alumnos: -Pablo E. Casco
-Gustavo Gaviln
Ao 2014

Resumen Ejecutivo
En este trabajo evaluamos la compaa Avon a travs de la metodologa del Value
Investing.
Entre los aos 2004 y 2011 la compaa tena un ROE promedio de 77% comparado con
un 54% de la Industria Personal Products, y un Price Earning de 21 comparado contra
un mltiplo de 16 del ndice S&P 500.
En los aos 2012 y 2013 la empresa presentaba resultados netos negativos
principalmente debido a un aumento en los ltimos aos de la cuenta de gastos fijos y
una disminucin de las ventas en el mercado de Brasil, EEUU y Asia. Se intensific la
rivalidad competitiva en la industria y tambin hay un aumento de los productos
sustitutos.
Esta baja en la performance de la empresa en los ltimos aos nos llego a evaluarlo a
travs del mecanismo del Value Investing, de manera que nos posibilite encontrar
oportunidades de inversin o no.
Con el mtodo de valuar los activos de la empresa a su costo de reproduccin nos arroj
un valor de 11.308 millones de dlares. Con el mtodo de valuar la ganancia actual
normalizada, nos dio un valor de 5.066 millones de dlares. Esto diferencia nos marca
un problema de gestin en la compaa. No consideramos crecimiento para los
prximos aos para la compaa debido a los malos resultados, al contrario hay un plan
de retirada de varios mercados, y adems no hay ventajas competitivas sostenible.
Debido a que la compaa no tiene un dominio absoluto del mercado, y los rendimientos
en los ltimos cinco aos fueron inferiores al promedio de la industria la compaa no
tiene ventajas competitivas sostenible. Se le dificulta dominar el mercado global, en lo
ltimos aos se retiro de los mercados de Vietnam, Corea del sur y Bolivia.
En el 2012 la competidora Coty ofreci por Avon 10,700 millones de dlares, la
empresa rechazo esta oferta y cambio su directorio, tiene claramente un problema de
management, en los prximos aos se vern los resultados de las decisiones que los
nuevos ejecutivos estn tomando. Se podr remontar esta situacin?

Descripcin de la Empresa
Avon Products, Inc. (Avon), constituida el 27 de enero de 1916, es un fabricante y
comercializador de productos de belleza y afines. Categoras de productos de la
compaa son Belleza y Moda y hogar. Belleza consta de color, fragancia, cuidado de la
piel y el cuidado personal. Moda Y Casa consta de joyera de moda, relojes, ropa,
calzado, accesorios, regalos y productos de decoracin, artculos para el hogar,
entretenimiento y productos de ocio, productos para nios y productos nutricionales. Su
negocio se lleva a cabo en todo el mundo sobre todo en un canal, la venta
directa. Segmentos de la compaa se basan en las operaciones geogrficas e incluyen
unidades de negocios comerciales en Amrica Latina; Europa, Oriente Medio y
frica; Amrica del Norte y Asia Pacfico. La Compaa tiene operaciones de ventas en
62 pases, incluyendo Estados Unidos. Adems de estos pases y territorios, sus
productos se distribuyen en ms de 43 pases y territorios. La compaa fabrica y
empaca la mayora de sus productos de belleza. Casi todas sus moda y hogar productos
se compran de diversos proveedores. Adems, disea los folletos que son utilizados por
los representantes de vender sus productos.

Anlisis Competitivo
5 Fuerzas de Porter
Amenaza de entrada
La amenaza de nuevos competidores a este mercado es insignificante. Para la
fabricacin de cosmticos que necesitaran experiencia y licencia. Las economas de
escala juegan un papel importante tambin. Las empresas de este sector tienen un gran
pasado, y durante este tiempo se han construido redes y relaciones con proveedores,
distribuidores y clientes valiosos. Para establecer una planta que tendra enorme
necesidad de capital y cubrira las demandas de slo un segmento pequeo o regin.
Competitividad de la Industria
Avon est trabajando en un segmento de mercado altamente competitivo. Se enfrentan a
una fuerte competencia en la belleza y belleza relacionados con productos tanto a nivel
nacional como internacional. El grado de competencia y el nmero y la fuerza de los
competidores vara de pas a pas. La empresa tiene que competir contra empresas que
estn vendiendo sus productos as como a travs de las ventas directas o a travs de
Internet (Oriflame, Mary Kay), y en contra de las empresas cuyos productos se venden a
travs de los canales de venta al por menor prestigio (The Body Shop) y canales de
mercado de masas ( L'Oreal). Foco principal de la compaa es en los competidores que
utilizan canales de venta directa, y secundaria que competir con otras empresas que
venden a travs de establecimientos al por menor y otros canales. Tambin tienen
muchos competidores en relacin con las otras dos categoras de productos como
tiendas de regalos, tiendas por departamentos, tiendas especializadas, algunas grandes y
muchas pequeas empresas que venden bijutera. Pero a medida que el segmento de
belleza est creando en torno al 70% de las ventas netas, Avon no intenta prestar mucha
atencin a la competencia en otros segmentos. (Avon, 2011) Las barreras de salida son
enormes en la industria: muchas inversiones se hacen en activos a largo plazo,

especialmente las plantas, edificios, etc. En Avon el importe de los activos no corrientes
se trata de la mitad de los activos totales.
El Poder de Compra
Los clientes de Avon tienen dbil o ms bien ningn poder de negociacin. Su
concentracin en el mercado es pequeo. Como ya he dicho antes que la compaa
cuenta con cerca de 6,4 millones de representantes independientes, y ninguno de ellos es
responsable de ms del 10% de las ventas netas. Los clientes son fieles a la marca; a
veces construyen estrecha relacin con su representante. Los costos de cambio son
bajos, ya que consideramos no slo dinero, sino tiempo y esfuerzos. Aunque la calidad
del producto es muy importante para ellos: si result que Avon est utilizando productos
qumicos que pueden causar daos en la piel, reacciones alrgicas, o que estn
experimentando en los animales domsticos, que sera boicotear la compra de sus
productos.
Poder de Negociacin de los Proveedores
Avon cuenta con varios proveedores por su belleza, moda y productos caseros. Avon es
la fabricacin de sus bienes en s, por lo que necesita los suministros de materias primas
en el segmento de belleza, suministros de productos en Inicio y segmentos de moda y
materiales de embalaje para todos los segmentos. Aunque la calidad de las materias
primas y los ingredientes son muy importantes, la prdida de cualquier proveedor no
tendra un impacto significativo en la capacidad de la empresa a la fuente de las
materias primas, materiales de embalaje o productos necesarios para la moda y hogar.
La Amenaza de Sustitutos
La amenaza de sustitutos es alta, ya que el cliente puede elegir entre varias marcas que
van desde productos de calidad baratos y malos a travs de productos ms baratos, pero
sobre todo en la misma calidad que los productos de calidad ms altos y caros. En la
industria del cuidado de la piel que no son slo los productos de los competidores que
amenazan, sino varias "las prcticas en casa" (como la miel o el pepino packs, etc.) que
son soluciones naturales ms baratas o ms a un mismo problema. En el segmento de
nuevo en casa, hay algunos sustitutos caseros tambin. Como hablamos de la moda y la
joyera hay algunos artculos hechos en casa, pero la gente puede comprar productos de
moda con motivos tradicionales de apoyo a los productos nacionales.
En resumen puedo afirmar que la estrategia apropiada basado en 5 Fuerzas de Porter
para Avon sera para diferenciar sus productos de los competidores, haciendo un
esfuerzo para que sean ms naturales. La empresa trata de diferenciarse mediante el
apoyo a las fundaciones, y que muestra a s misma como una empresa social y
ambientalmente responsable, pero esta estrategia es fcil de copiar, y en los prximos
aos podra ser una expectativa bsica de los clientes a todas las empresas. La compaa
podra tratar de reducir los costos, para ofrecer sus productos ms baratos, pero no en
detrimento de la calidad, ya que es ms importante para los clientes.

COMPETIDORES
POTENCIALES

( + ) Baja
Amenaza

PODER
PROVEEDORES

( + ) Baja

PODER
COMPRADORES
COMPETITIVI
DAD DEL
SECTOR

( + ) Baja

( - ) Alta

SUSTITUTOS
( - ) Alta

Mtodo I: Valuing the Assets


Costo de Reproduccin
Para conseguir una forma ms precisa de lo que un competidor necesitara gastar para
entrar en el negocio, vamos a evaluar los activos lnea por lnea, de lo que sera su costo
de reproduccin, para ello tomamos el ao 2013.
Ajustes a los Activos de la Empresa Ficticia
Balance Sheet
Assets
Cash & Short-Term
Investments
Short-Term Receivables
Inventories
Total Current Assets
Net Property, Plant &
Equipment
Total Investments and
Advances
Long-Term Note Receivable
Intangible Assets
Tangible Other Assets
Total Assets
Total Current Liabilities
Long-Term Debt
Total Liabilities
Total Equity

Dec '13

1139,1
762,9
1005,6
3479,1

Ajustes

100%
100% +
Morosidad
100%

Costo
Reproduc
cin

1139,1
910,1
1005,6
3054,8

1393,3

Ajustado

2215,72

33,8
168
316
34,5
6492,3
2240,5
2532,7
5364,8
1127,5

100%
100%
100%
100%

33,8
168
316
34,5
5823
2241
2533
4773
1050

100%
100%

Costo Fijo x 2 Aos


Promedio
Total Equity

10258
11308

*All figures in millions of U.S. Dollar

Ajustes
Cuentas por Cobrar: a la cantidad neta se le adicion la morosidad.
Inventarios: se tomo el total de la inversin en inventarios, que sera lo que
necesitaramos para replicar esta compaa.
Plantas, Propiedades y Equipos: las plantas y propiedades se mantuvieron al 100%
como decisin conservadora. Los equipos al 80% de su valor original, ya que poseen
varios aos los equipos, y existen en el mercado otros equipos alternativos de diferentes
costos
Costo Fijo: se agrego 2 aos de costo fijo al valor de reproduccin de los activos, para
ello se tomo un promedio de los ltimos 5 aos.
El resto de las cuentas se tomaron al 100% del valor.
Por este mtodo el valor de la compaa seria 11.308 millones de dlares.

Mtodo II: Earning Power Value

Sales
EBIT (Operating Income)
EBIT Margin
Ganancia Normalizada
EBIT - Ajuste 38% de
Impuesto
Depreciation &
Amortization
CAPEX - Promedio 3 aos
EBIT Ajusted
EBTI Ajusted - Margin

Dec
'13
995
5
542
,7
5,5
%
995
,5
617

Dec
Dec
Dec
Dec
Dec
Dec
Dec
Dec
'12
'11
'10
'09
'08
'07
'06
'05
1071 1129 1086 1038 1069 9938, 8677, 8149,
7
2
3
3
0
7
3
6
692, 1157 1153 1189 1399
924, 1205
5
,6
,3
,6
,9
1031
6
,5
10,3 10,6 11,5 13,1 10,4 10,7 14,8
6,5%
%
%
%
%
%
%
%
1071 1129 1086 1038 1069 993, 867, 815,
,7
,2
,3
,3
,0
9
7
0
664

225 230
-234 -279
608 615
6,1
% 5,7%

700

673

644

663

616

538

505

240
-302
638

195
-336
532

181
-319
506

187
-278
572

172
-220
568

160
-191
507

140
-207
438

5,7%

4,9%

4,9%

5,4%

5,7%

5,8%

5,4%

*All figures in millions of U.S. Dollar

Ajustes
Ganancia normalizada: se tom un 10 % de las ventas, nos pareci un nmero
bastante representativo respecto de los ltimos 10 aos de historia de Avon.
Capex: se tomo un promedio de los ltimos 3 aos.
Tasa de Descuento

El rendimiento del S&P 500 de los ltimos 10 aos nos da un 7,07%, los inversionistas
se sentiran cmodo con ganar un poco ms que el ndice, as que nos pareci razonable
exigirle a esta empresa un 12% para los inversionistas.
EPV= 608/0, 12= 5.066 millones de dlares.

VA > EPV: ante esta situacin la compaa tiene claramente un problema de gestin.
En estos ltimos aos Avon a renovado sus principales directores con el fin de revertir
esta tendencia.
Evolucin de la capitalizacin de mercado.

Evolucin del Precio de la Accin, actualmente en 11,21 dlares.

Anlisis Financiero de la Empresa


En el grfico de abajo vemos como fueron evolucionando las ventas de la compaa,
con decrecimiento en los aos 2012, 2013 y una proyeccin tambin con cada hasta
finalmente remontar levemente a partir del ao 2016. Las ventas en Amrica del Norte
cayeron un 22 por ciento en el trimestre, ya que sus productos enfrentan la competencia
de productos de belleza baratos en las farmacias o de cadenas como Sephora.
La cuenta de Net Income tal cual se refleja en el grfico fue negativo para los aos 2012
y 2013 y levemente positivo para 2014 segn las proyecciones.

En el grfico siguiente vemos como fueron creciendo los gastos fijos de administracin
y ventas como porcentaje de las ventas, lo cual nos llev en los ltimos aos a
resultados negativos netos.

En el siguiente grfico comparamos el Price Earning de la compaa con el S&P 500.

Anlisis de la Competencia
Comparacin con Competencia Directa - 2014

AVP

LRLCY

REV

Industry

Market Cap:

4.84B

86.09B

1.76B

600.94M

Employees:

36,7

77,452

6,9

1.70K

Qtrly Rev Growth (yoy):

-0.13

-0.02

0.44

0.11

Revenue (ttm):

9.36B

28.85B

1.79B

861.40M

0.62

0.71

0.65

0.46

630.30M

5.92B

288.80M

71.35M

0.05

0.17

0.13

0.08

-221.50M

3.74B

25.10M

N/A

Gross Margin (ttm):


EBITDA (ttm):
Operating Margin (ttm):
Net Income (ttm):
EPS (ttm):

-0.51

1.24

-0.11

0.33

P/E (ttm):

N/A

25.06

N/A

24.54

PEG (5 yr expected):

2.78

N/A

3.21

2.32

P/S (ttm):

0.52

2.98

0.98

1.77

LRLCY = L'Oreal SA

REV = Revlon, Inc.

Industry = Personal
Products

Evolucin del ROE comparado con la competencia.

ROE

Dec04

Dec05

Dec06

Dec07

Dec08

Dec09

Dec10

Dec11

Dec12

Dec13

Avon
Coty
L'oreal
Natura
Cosmtica

128,05

97,18

60,28

70,67

126,26

64,27

41,4

31,83

-3,05

-4,85

9,06

-29,24

14,29

14,2

15,42

13,6

17,59

16,37

13,76

16,23

15,25

14,67

13,42

381,42

142,33

81,39

76,95

54,54

71,14

63,9

64,15

64,58

62,84

ROE promedio de la Industria y Sector de los ltimos 5 aos.


ROE

Industria - Personal
Products
Sector - Consumer
Goods

5 Yr. Avg
53,49
71,32