Finanzas de Empresas

1
Enero 2011

Finanzas
Empresariales

Por.

Pedro Pablo Chambi Condori
Doctor por la UG de Espaa

Bibliografa Bsica
1. Principios de Finanzas
Corporativas, Brealey
Myers Allen, Novena
edicin, Editorial McGraw
Hill, 2007.
2. Finanzas Corporativas,
Eduardo Court Monteverde,
editorial PUCP, 2009.
3. Finanzas Corporativas,
Guillermo Lpez Dumrauf,
editorial Alfaomega 2010.

Indice General de la Bolsa de Valores de
Lima
Qu son las finanzas?
Las finanzas estudia la manera en que los
recursos escasos se asignan a travs del
tiempo.

Robert C. Merton
Harvard University
Las finanzas representan aquella rama de la ciencia Econmica
que se ocupa de todo lo concerniente al Valor . Se ocupan de
cmo tomar las mejores decisiones para aumentar la riqueza de
los accionistas.

Dr. Guillermo Lpez Dumrauf
Ucema - Argentina

Objetivos de la Empresa

Maximizar la riqueza de los accionistas:

Maximizar el valor de la Empresa.

AU WACC
AU
NOPAT
EVA *
(
=
(
=
Patrimonio
neta U
ROE
.
Ejm. ESTRATEGIA FINANCIERA BASICA
OBJ. FINANCIERO GLOBAL
(MAX. VALOR)
Estrategia de
crecimiento de Ingresos
Estrategia de mejora
de productividad
Incremento de
Ingresos por
nuevos negocios
Mejora de
Rentabilidad por
clie actuales
Ser Lder Min. de
costos
Max. uso de
activos
existentes
Kola Real Bembos Alicorp El Pacfico
Objetivos
Financieros
Especficos
(OFE)
Ejem.
CASO 1: BEMBOS (ESTRATEGIA DE MEJORA DE RENTAB. POR
CLIENTE).
Max ROE

Mejora Rentab. Por Cli

Lealtad del Cliente

Promocin: consumos
acumulados gratuitos
Variedad
hamburguesa con
dif. (sabor local)
Servicio de att.
estandarizados
Elaboracin de
pdtos. calidad
Implementacin pta.
Proces. Insumos
centralizados
P. Fin
P. Cli
P. Pr I
| de
productividad
Tecnologa y Procesos de
calidad (HACEP)
Formacin permanente
personal
En 3 aos sus ventas han sido constantes, pero | Rentab. por cliente
Optimacin Sist.
Logstico Distrib.
Estandarizacin Proc.
Pdtivos, Serv. y
proveedores
P. Apre y Desarrollo
CASO 2: ALICORP (Estrategia de Lder en Min. costos)
Max ROE
Reduccin
Costos
Productos
entregados a
tiempo
Automatiz. Control
inventarios, pedidos,
ventas y distrib. (ERPS)
Redefinicin Red
distrib. y
coberturas
Alianzas con
proveedores de
insumos / servicios
| de
productividad
Uso intensivo tecnolog. de
informacin
Training Gerencia y
superacin a RRHH
Fin
P. Cli
P. Pr I
P. Apre y Desarrollo
> Satisfaccin de Cli
por mejor servicio
Optimizacin pdcin. Y distrib.
# PERSPECTIVA FINANCIERA EN DEPTOS. / REAS APOYO
Se tiene Adm. Produccin, Logstica, Finanzas, Mant. Seg, RRHH.
* Caso: DPTO. DE RRHH
Contribuir al
valor econmico
Min. Costos de
RRHH
Max. Capital
Humano
Alinear a socios
de negocios
Capacidades
competitivas en Mdo.
Competencias y
habilidades de
liderazgo
Proveed. del costo
Alinea
estrategias
de RRHH
con Org.
Dar soluciones a
problemas
aprovis. personal
Lograr que trabaj.
se enfoquen a
resultados
Desarrollar Prog.
De Clase
mundial
Optim entrega
de servicios de
RRHH.
Seleccin y
entrenar
talento
Construir
competencias
estratgicas
Cultura basada
en resultados
Integracin Org. Liderazgo
P Fin
P. di
P. PrI
P. Apre.
Las grandes polticas Financieras en una
organizacin
1. Poltica de inversiones : Cartera de
inversiones (lugar, sector industrial,
segmento)
2. Poltica de financiamiento: Fuente de
financiamiento, costo de financiamiento.
3. Poltica de endeudamiento: Estructura de
capital, estructura financiera.
4. Poltica de dividendos: Pay Out.
DECISIONES FINANCIERAS 1. Decisiones de consumo y ahorro
2. Decisiones de inversin
3. Decisiones de financiamiento
4. Decisiones de administracin de riesgo

PBI = C+I+Ggob+X-M
Ingresos Pblicos
Presupuesto Pblico
SISTEMA FINANCIERO NACIONAL
Ministerio de
Economa y Finanzas
Banco Central de
Reserva del Per (BCRP)
Superintedencia de Banca
Seguros (SBS)
Comisin Nacional Supervisora
de Empresas y Valores
(CONASEV)
Mercado de Valores Mercado de Dinero
Formal (2) Informal (1) ONGs
Empresas de
operaciones mltiples
Empresa
Especializadora
Banco de inversin
Empresas de Seguros
Empresas de Servicios y
conexos
Bancaria
Empresas
Bancarias
Banco de
la Nacin
COFIDE
No Bancaria
Financieras
Cajas Municipales de
Ahorro y Crdito-CMACs
Cajas Rurales de Ahorro
y Crdito-CRACs
Entidad de desarrollo a la
pequea y micro empresa
EDPYME
Cooperativa de Ahorro y
Crdito no autorizadas a
captar recursos del pblico
(1) No supervisadas por SBS y BCR
(2) Supervisados por SBS y BCR
Estructura del Sistema Financiero Nacional Estructura del Sistema Financiero Nacional
Mercado
De
dinero
Mercado
De
capitales
Mercado
De
Derivados
Intermediarios
Financieros
Reguladas
Empresas bancarias
Banco de la Nacin
Caja Municipal de Ahorro y Crdito
CMAC.
Cajas Rural de Ahorro y Crdito
CRAC.
Entidades de desarrollo a la pequea
y micro empresa EDPYME.
Cooperativa de Ahorro y Crdito
autorizado a captar recursos del
pblico.
No Reguladas
ONGs con programas de crditos
Intermediarios Financieros
Mercado Monetario
Mercado de capital
O
f
r
e
c
e
d
o
r
e
s

d
e

f
o
n
d
o
s
Personas
Empresas
Gobierno
D
e
m
a
n
d
a
d
o
r
e
s

d
e

f
o
n
d
o
s
Personas
Empresas
Gobierno
MERCADO FINANCIERO
MERCADOS OBJETO DE NEGOCIACIN
Precio en funcin de: Medido por:
Mercado de Bs. y Ss.
Mercado de Divisas
Bs. y Ss.
Inflacin I.P.C.
Dlares, etc.
Depreciacin o
Apreciacin
T.C.
Dinero S/. Inters Tasa de inters
Valores mobiliarios Rentabilidad Riesgo
Conjunto de instituciones y mecanismos utilizados para la transferencia de
recursos entre agentes econmicos superavitarios de recursos y agentes
deficitarios de recursos.
Mercado Financiero
Mercado de
Intermediacin
Indirecta
Sistema Bancario y no
Bancario
Mercado de
Intermediacin
Directa
Mercado de Valores

PRINCIPALES MERCADOS DE LA ECONOMA
14
PORQU SE DENOMINA MERCADO DE INTERMEDIACIN INDIRECTA
Y PORQU DE INTERMEDIACIN DIRECTA?
MERCADO DE
INTERMEDIACIN
INDIRECTA

Sist. Banc. y no Banc.
. Prstamos
. Valores
. Otros
Persona
jurdica
Persona
natural
Inversionista
institucional

BANCO
AHORRISTAS
Agentes superavitarios
INTERMEDIARIOS
AGENTES
DEFICITARIOS
Pueden ganar o perder
Gane o pierda, tiene
que pagar intereses
y devolver depsito
Invierte
Puede ganar o perder
MERCADO DE
INTERMEDIACIN
DIRECTA

MERCADO DE
VALORES
Persona
natural
Persona
jurdica
Inversionista
institucional
INTERMEDIARIOS
RIESGO
S.A.B
.
. Acciones
. Bonos
. Inst. c/p
. Otros
RIESGO
Depositan dinero
Adquieren valores mobiliarios directamente
INVERSIONISTAS
Agentes superavitarios
EMPRESAS
Agentes deficitarios
15
Financieras

Cajas Municipales

Caja Rural de A y
C.

Edpyme

Banca Mltiple

Bancos Estatales

Arrendamiento
Financiero

MERCADO FINANCIERO
Desde el punto de vista de la intermediacin
MERCADO
BANCARIO
MERCADO
NO BANCARIO
MERCADO
PRIMARIO
(Financiamiento)
MERCADO
SECUNDARIO
(Liquidez)
MERCADO DE INTERMEDIACIN
INDIRECTA
Institucin de
Supervisin y Control
S.B.S
MERCADO DE INTERMEDIACIN DIRECTA
MERCADO DE VALORES
Institucin de
Supervisin y Control
CONASEV
Emisiones
Directas
Emisiones a
travs de
procesos de
titulizacin
de activos
Emisiones
societarias
Emisiones
del
Gobierno
PARTICIPANTES

Emisores de Valores

. Emisores directos
. Sociedades Titulizadoras
. SAFM
. SAFI
No Emisores

No emiten valores, pero
juegan un rol especfico en
el mercado de valores:
. Clasificadoras de Riesgo
. Agentes de
Intermediacin
. Sociedades
Estructuradoras
. I.C.L.V. (CAVALI)
. B.V.L.
. Otros

Burstil Extra
Burstil
Rueda
Mesa
B.V.L.
SISTEMA FINANCIERO INTERNACIONAL
SISTEMA
FINANCIERO
INTERNACIONAL
ORGANISMOS
MUNDIALES

ASOCIACIONES
INTERNACIONALES
BANCOS CENTRALES

BANCO MUNDIAL
CORP. FINANCIERA
INTERNACIONAL (ifc)
FMI
DIRECTORIO DE BANCOS
CENTRALES
FEDERACION
INTERNACIONAL
DE BOLSAS DE VALORES
Preguntas fundamentales
Qu inversiones a largo plazo hacer?
Presupuesto de capital
Cmo financiar inversin a largo plazo?
Estructura de capital
Cmo administrar actividades
financieras cotidianas?
Capital de trabajo
Gerencia Financiera
Objetivo: maximizar valor actual de las
acciones
Conflicto de intereses?
Problema de agencia
Remuneracin ligada al desempeo
Posibilidades de ascenso (dentro y fuera)
Despido
Herramientas financieras para la toma
de decisiones
1. Estados financieros Histricos y
Proyectados:
1. Balance general
2. Estado de ganancias y prdidas
3. Estado de flujo de efectivo
4. Estado de cambios en el patrimonio neto
2. Presupuestos
3. Flujo de caja libre
4. Proyectos de inversin

Por qu evaluar estados financieros?

Usos internos
Evaluacin de desempeo
Planeacin para el futuro
Usos externos
Acreedores e inversionistas
Adquisicin de otra empresa
Los stakeholders?

Los Estados financieros
Suministran informacin a los stakeholders

Los retos que las compaas enfrentan

Cmo llegar a sus objetivos financieros y conocer las
necesidades de sus stakeholders.

Definicion de Stakeholder:

Cualquiera que es afectado o fue afectado por una
organizacin..

Alguien que tiene participacin o un inters en una
empresa.

La Empresa
Los Obligacionistas
Directores
Proveedores
Competencia
Acreedores
Gobierno
Clientes Bancos
Mercados
Financieros
Reguladores
Trabajadores
Accionistas
LOS STAKEHOLDER
ANALISIS DE ESTADOS FINANCIEROS
1. ANALISIS VERTICAL
2. ANALISIS HORIZONTAL
3. ANALISIS POR RATIOS

ANALISIS VERTICAL DE BALANCE
GENERAL
ACTIVOS AO 2008 % AO 2010 %
ACTIVOS CORRIENTES:
CAJA 30,000.00 3.45% 40,000.00 4.00%
TITULOS VALORES NEGOCIABLES 10,000.00 1.15% 10,000.00 1.00%
CUENTAS POR COBRAR 170,000.00 19.54% 200,000.00 20.00%
INVENTARIO 160,000.00 18.39% 180,000.00 18.00%
GASTOS PAGADOS POR ANTICIPADO 30,000.00 3.45% 20,000.00 2.00%
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 400,000.00 45.98% 450,000.00 45.00%

ACTINO NO CORRIENTE
INVERSIONES A LARGO PLAZO 20,000.00 2.30% 50,000.00 5.00%
PLANTA Y EQUIPO 1,000,000.00 114.94% 1,100,000.00 110.00%
(-) DEPRECIACION ACUMULADA 550,000.00 63.22% 600,000.00 60.00%
ACTIVO NO CORRIENTE NETO 470,000.00 54.02% 550,000.00 55.00%
TOTAL ACTIVO 870,000.00 100.00% 1,000,000.00 100%
ANALISIS VERTICAL BALANCE GENERAL
PASIVO AO 2008 % AO 2010 %
PASIVO CORRIENTE:
CUENTAS POR PAGAR 45,000.00 5.17% 80,000.00 8.00%
DOCUMENTOS POR PAGAR 100,000.00 11.49% 100,000.00 10.00%
GASTOS ACUMULADOS POR PAGAR 35,000.00 4.02% 30,000.00 3.00%
TOTAL PASIVO CORRIENTE 180,000.00 20.69% 210,000.00 21.00%
PASIVO NO CORRIENTE:
BONOS POR PAGAR 40,000.00 4.60% 90,000.00 9.00%
TOTAL PASIVO 220,000.00 25.29% 300,000.00 30.00%
PATRIMONIO:
ACCIONES PREFERENCIALES 50,000.00 5.75% 50,000.00 5.00%
ACCIONES COMUNES 100,000.00 11.49% 100,000.00 10.00%
CAPITAL ADICIONAL 250,000.00 28.74% 250,000.00 25.00%
UTILIDADES RETENIDAS 250,000.00 28.74% 300,000.00 30.00%
TOTAL PATRIMONIO 650,000.00 74.71% 700,000.00 70.00%
TOTAL PASIVO + PATRIMONIO 870,000.00 100.00% 1,000,000.00 100.00%
ANALISIS VERTICAL DE ESTADOS DE
GANANCIAS Y PERDIAS
2004 %
VENTAS 2,000,000.00 100%
COSTO DE VENTAS 1,500,000.00 75.00%
UTILIDAD BRUTA 500,000.00 25.00%
(-) GASTOS ADMINISTRATIVOS Y VENTAS 270,000.00 13.50%
(-) GASTOS POR DEPRECIACION 50,000.00 2.50%
UTILIDAD OPERATIVA 180,000.00 9.00%
(-) GASTOS FINANCIEROS 22,142.86 1.11%
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS 157,857.14 7.89%
(-) IMPUESTOS 47,357.14 2.37%
UTILIDAD DESPUES DE IMPUESTOS 110,500.00 5.52%
DIVIDENDOS PARA ACCIONISTAS PREFERENTES 10,500.00 0.53%
DIVIDENTES PARA ACCIONISTAS COMUNES 100,000.00 5.00%
ANALISIS HORIZONTAL DE ESTADOS
FINANCIEROS

ACTIVOS AO 2003 % AO 2004 % VARIACION
ACTIVOS CORRIENTES: % U.M.
CAJA 30,000.00 3.45% 40,000.00 4.00% 0.55% 10,000.00
TITULOS VALORES NEGOCIABLES 10,000.00 1.15% 10,000.00 1.00% -0.15% 0.00
CUENTAS POR COBRAR 170,000.00 19.54% 200,000.00 20.00% 0.46% 30,000.00 USOS
INVENTARIO 160,000.00 18.39% 180,000.00 18.00% -0.39% 20,000.00 USOS
GASTOS PAGADOS POR ANTICIPADO 30,000.00 3.45% 20,000.00 2.00% -1.45% -10,000.00 FUENTE
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 400,000.00 45.98% 450,000.00 45.00% -0.98%

ACTINO NO CORRIENTE
INVERSIONES A LARGO PLAZO 20,000.00 2.30% 50,000.00 5.00% 2.70% 30,000.00 USOS
PLANTA Y EQUIPO 1,000,000.00 114.94% 1,100,000.00 110.00% -4.94% -100,000.00 FUENTE
(-) DEPRECIACION ACUMULADA 550,000.00 63.22% 600,000.00 60.00% -3.22% 50,000.00 FUENTE
ACTIVO NO CORRIENTE NETO 470,000.00 54.02% 550,000.00 55.00% 0.98% 80,000.00
TOTAL ACTIVO 870,000.00 100.00% 1,000,000.00 100%
ANALISIS DE ESTADOS FINANCIEROS
POR RATIOS
RATIOS DE LIQUIDEZ
RATIOS DE RENTABILIDAD
RATIOS DE SOLVENCIA
RATIOS DE GESTION

Liquidez
Capital de trabajo = Activo Corriente
Capital de trabajo neto =
Ratio Corriente = Activo Corriente
Pasivo Corriente
Prueba cida =
= Activos Corrientes
Activos Totales
=
Ratio de Efectivo =
Liquidez
Total de activos
Activo Corriente - Pasivo Corriente
Activos Totales
Ratio de Capital de
trabajo
Efectivo y Equivalentes
Activo Corriente - Pasivo Corriente
Activo Corriente - Inventario
Pasivo Corriente
Relevancia Activo
Corriente
Actividad - Gestin
= Ventas
Cuentas por cobrar promedio
= 365
Rotacion de CxC
Rotacin de inventario = Costo de ventas
Inventario promedio
= 365
Rotacin de Inventarios
= Ventas
Activos Fijos totales
= Ventas
Activos Totales
= Compras
Cuentas por pagar promedio
= 365
Rotacin de CxP
Rotacion de cuentas por
cobrar
Perodo promedio de
cobro
Perodo de rotacin de
inventarios
Rotacin de activos fijos
Rotacin de activos
totales
Rotacin de Cuentas
por Pagar
Perodo Promedio de
pago
Actividad
Endeudamiento
= Pasivo Total
Total activos
= Pasivo Total
Patrimonio Neto
Grado de propiedad = Patrimonio Neto
Activo Total
= Total activos
Patrimonio Neto
Endeudamiento
Grado de
endeudamiento
Endeudamiento sobre
patrimonio
Multiplicador de la
propiedad
Cobertura
Cobertura de intereses =
=
Cobertura
Cobertura de intereses *
Resultado Operativo (EBIT)
Intereses
Saldo de flujo de caja t
Pago de intereses t
Rentabilidad
= Utilidad Bruta
Ventas
= Utilidad Neta
Ventas
Poder de rentabilidad =
= Utilidad Neta
Total de Activos

= Utilidad Neta
Patrimonio
Du Pont = Utilidad Neta X Ventas X Activos
Ventas Activos Patrimonio
Rentabilidad
Retorno sobre los
activos (ROA)
Rotorno sobre
patrimonio (ROE)
Utilidad antes de impuestos
Total de activos
Margen de rentabilidad
bruto
Margen de rentabilidad
neto
Medidas de valor de mercado
Se basan en informacin del mercado
UPA = utilidad neta/acciones en circulacin
PER = precio por accin/UPA
Mide cunto quieren pagar los inversionistas por unidad
monetaria de utilidades actuales
til para calcular precio de accin de empresa no cotizada en
bolsa (mejor que valor contable)
UPA esperada empresa x RPU promedio industria
Razn mercado a libros = valor de mercado/valor libros
Mercado
PER = Precio por accin
Utilidades por accin
Mercado valor en libros =
Tasa de rentabilidad = Utilidades por accin
Precio por accin
Tasa de dividendos = Dividendos por accin
Precio por accin
Mercado
Precio por accin
Valor contable por accin
Ratio Du Pont
ROE = margen de utilidad x rotacin del
total de activos x multiplicador del cap
Seala que la ROE est afectada por
Eficiencia operativa (margen de utilidad)
Eficiencia en uso de activos (rotacin activos)
Apalancamiento financiero (multiplicador del
capital)
Du Pont
Utilidad Neta
Ventas
Ventas
Activos Totales
Pasivo +
Patrimonio
Margen de
utilidad neta
Rotacin de
activos
totales
Activos totales
Patrimonio
X
ROI
Multiplicador
del
apalancamiento
financiero
X
ROE
ANALISIS DUPONT
COSTO DE
VENTAS
GASTOS
OPERATIVOS
VENTAS

GASTOS
FINANCIEROS
IMPUESTOS
ACTIVOS
CIRCULANTES
ACTIVOS
FIJOS NETOS
PASIVOS
CIRCULANTES
DEUDA A
LARGO PLAZO
UTILIDAD NETA
DESPUS DE
IMPUESTOS
VENTAS
VENTAS
ACTIVOS
TOTALES
CAPITAL
CONTABLE
PASIVOS
TOTALES
RELACION DE
ACTIVOS
TOTALES
MARGEN DE
UTILIDAD NETA
TOTAL DE PASIVOS
Y DE CAPITAL
CONTABLE =
TOTAL DE ACTIVOS
CAPITAL
CONTABLE
MULTIPLICADOR DE
APALANCAMIENTO
FINANCIERO (MAF)
RENDIMIENTO
SOBRE LOS ACTIVOS
(ROI)
RENDIMIENTO
SOBRE EL
CAPITAL
CONTABLE (ROE)
E
S
T
A
D
O
S

D
E

R
E
S
U
L
T
A
D
O
S

B
A
L
A
N
C
E

G
E
N
E
R
A
L

Multiplicado por
Multiplicado por
Dividido entre
Dividido entre
Dividido entre
ms
ms
ms
menos
menos
menos
menos
menos
Punto de equilibrio operativo
Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta igual a
cero (ingresos = gastos)
Punto de equilibrio Financiero
Punto de equilibrio Total
Punto de equilibrio operativo
Flujo Operativo de Efectivo - Flujo Libre de Efectivo
Qu informacin necesitamos para construirlo?
Crecimiento de
ventas (precio y
cantidad)
Evolucin de los
costos variables
Evolucin de los
gastos fijos
Esquemas de
depreciacin
Plan de
inversiones de
activos fijos
Plan de
inversiones en
Capital de trabajo
+ Ventas
- costo de ventas
= Utilidad Bruta
- Gasto de venta
- Gasto de administracin
- Depreciacin
= Utilidad Operativa = EBIT
- Gastos Financieros
= Utilidad antes de impuestos
- Impuestos
= Utilidad Neta
Flujo de caja operativo = EBIT - Impuestos + Depreciacin
Flujo de caja libre = FCO - Inv AF - Inv Capital de trabajo
FCO
FCL Flujo de efectivo disponible para los que financiaron el proyecto
INV AF = Cambio en AF + Depreciacin (inversiones de capital)
Flujo de efectivo generado a partir de las operaciones normales de la
empresa (del proyecto)
Inv AC = Cambios en el Acte menos cambios en los pasivos corrientes
espontneos
FLUJOS DE EFECTIVO
Ingresos
- Costo de ventas
Utilidad Bruta
- Gastos Operativos
- Gastos Administrativos
EBITDA (Earnings before interes, tax, depreciation, amortizacion)
- Amortizacin
- Depreciacin
EBIT
- Gastos financieros
- Ingresos financieros
EBT
- Impuesto a la Renta
Utilidad Neta
Caso I :Anlisis Financiero de la
Empresa.

Caso : GLORIA SAA
Instrumentos Financieros para la
gestin financiera
Crdito bancario
Leasing operativo
Leasing financiero
Leaseback
Factoring
Forfaiting
Carta de crdito
Standby letter
Bonos
Acciones

1. Leasing Financiero
Tambin conocido como CROSS BORDER
leasing financiero por el que el exportador vende
los equipos a una Ca. De leasing internacional
segn las condiciones exigidas por el importador.

exportador Ca. Leasing Importador
Alquiler
Paga alquiler
Compra
Vende
Leasing Operativo
Es la relacin entre un fabricante y un
cliente que requiere maquinaria, equipo o
vehculos.
Fabricante
Proveedor
Cliente
Requiere Maq.
Leaseback
Contrato de arrendamiento entre una Ca.
De Leasing y un cliente, por el cual el
cliente transfiere sus activos fijos a la Ca.
De Leasing y sta alquila al arrendatario.

Ca de Leasing Cliente
1. Factoring
Es un contrato de carcter mercantil. Basado en la
cesin de crditos comerciales a corto plazo.
Consiste, en que el exportador cede o vende sus
facturas a su Banco, llamado factor del
exportador, ste a su vez ejecuta la cobranza a
travs del banco del Importador, llamado factor
del importador. El importador hace efectivo el
pago de la factura de exportacin a travs de su
banco.
Esquema de factoring internacional
Exportador
Importador
Factor del
exportador
Factor del
importador
1
2
3
4
5
6
8
7
6
1. Exportador cede facturas
2. El Banco Descuenta facturas
3. Exportador comunica a
importador del factoring
4. Envio de mercancias y
documentos
5. Facturas en cobro
6. Pago de facturas
7. Devolucin facturas impagas
8. Cesin de riesgo
3
5
Costos de factoring internacional:
1. Comisin de gestin de cobranza de facturas : 1% a 3%
2. Costo de descuento de las facturas : 5% a 7%
Costo total de factoring = 1 + 2
Anlisis de las ventajas del Factoring Internacional
1. Clientes extranjeros habituales
2. Superar limitaciones en mercados internacionales
3. Elimina el riesgo de insolvencia
4. Incremento de las exportaciones
5. Financiacin inmediata
6. Ahorro de costos fijos
2. El forfaiting internacional
Consiste en el descuento sin recurso contra el exportador
de una letra o pagar aceptado por el importador y que
exportador vende a su banco.
Bienes y Servicios
exportador importador
Banco

Instrucciones de pago
Pago
forfaiting
Vende letra
Forfaiting
Crdito documentario como instrumento de
pago internacional
Un crdito documentario es un mandato de pago
que el importador cursa a su banco para que
directamente, o a travs de otro banco, pague al
exportador el importe de la operacin, siempre y
cuando ste cumpla estrictamente con todas y cada
una de las condiciones impuestas en el propio
crdito.
Es el medio de pago con el que se consigue la
mayor concordancia entre el momento de la
realizacin del pago y el de la recepcin de la
mercanca.

SOLICITUD DE CARTA DE CREDITO
de de
Muy seores mos / nuestros:
Srvanse emitir una CARTA DE CREDITO IRREVOCABLE NO CONFIRMADA CONFIRMADA por sus corresponsales
A FAVOR DE:
DOMICILIADO EN:
POR CUENTA Y ORDEN:
DOMICILIADO EN:
HASTA POR:
Moneda
Importe adicional cubierto:
TERMINOS INCOTERM: FOB CFR CIF FCA CPT CIP OTROS
Especificar
VLIDO HASTA:
DISPONIBLE COMO SIGUE:
Por pago a la vista % Monto
Por pago diferido a das fecha de embarque % Monto
Letra(s) aceptadas a das fecha de embarque girada por los beneficiarios a cargo de vuestros corresponsales% Monto
EMBARQUES PARCIALES: Permitidos Prohibidos TRANSBORDOS: Permitidos Prohibidos
EMBARQUE ENVIADO POR VA: Area Martima Terrestre Postal Otro
DESDE: HASTA:
FECHA LIMITE DE EMBARQUE:
PARTIDA(S) ARANCELARIA(S):
DOCUMENTOS NECESARIOS:
FACTURA COMERCIAL Originales Copias
CONOCIMIENTO DE EMBARQUE MARITIMO, JUEGO COMPLETO CONSIGNADO A LA ORDEN DEL BANCO CONTINENTAL, LIMPIO
MERCADERIA A BORDO, CON INDICACION DE NOTIFICAR A:
INDICANDO: Flete pagado Pagadero en destino Originales Copias
GUIA AEREA CONSIGNADA A LA ORDEN DEL BANCO CONTINENTAL CON INDICACION DE NOTIFICAR A:
INDICANDO: Flete pagado Pagadero en destino Originales Copias
LISTA DE EMPAQUE Originales Copias
OTROS DOCUMENTOS
LA POLIZA / CERTIFICADO DE SEGURO POR EL 110% DEL VALOR CIF / CIP CUBRIENDO TODO RIESGO, ENDOSADA A FAVOR DEL BANCO
CONTINENTAL SERA CONTRATADA POR:
EL BENEFICIARIO NOSOTROS en la compaa: Segn Pliza N
LOS DOCUMENTOS DEBEN SER PRESENTADOS A MAS TARDAR DIAS DESPUES DE LA FECHA DE EMBARQUE
GASTOS BANCARIOS FUERA DEL PERU POR CUENTA DE: BENEFICIARIO ORDENANTE
ESTA CARTA DE CREDITO ESTA SUJETA A LAS REGLAS Y USOS UNIFORMES RELATIVOS A LOS CREDITOS DOCUMENTARIOS, ASI COMO
A LOS INCOTERMS PUBLICADOS POR LA CAMARA DE COMERCIO INTERNACIONAL QUE SE ENCUENTREN VIGENTES EN LA FECHA
DATOS NECESARIOS: Para la tramitacin de la Carta de Crdito:
Persona encargada:
Telfono: Fax: E-Mail
Banco Corresponsal sugerido:
Comentarios:
Nmero de Cuenta del Cliente RUC
Para uso exclusivo del Banco
Embarque maritimo Otro transporte
Importe (Importe en letras)
Firma del Cliente
Puerto Maldonado
Localidad
DESCRIPCION DE MERCADERIA Y/O SERVICIOS:
Tipo de Crdito documentario de acuerdo al riesgo que
asumen
1. Carta de crdito revocable:
Cuando los crditos pueden ser anulados o modificados por cualquiera de las partes, sin
que se preciso aviso previo al beneficiario. El crdito revocable no representa ningn tipo
de garanta para el exportador, siendo motivo de poco uso hoy por esas razones.
2. Carta de crdito irrevocable
Es un compromiso en firme, ineludible e irrevocable que adquiere el banco emisor y la
garanta formal frente al beneficiario de que las condiciones de pago aceptacin o
negociacin contenidas en el crdito sern atendidas siempre que todos los requisitos y
clasulas del mismo se respeten. Este compromiso no puede ser anulado o modificado.
Todos los crditos deben indicar claro al momento de abrir el crdito si son revocables o
irrevocables, a falta de tal condicin, el crdito ser considerado irrevocable, a falta de tal
condicin, el crdito ser considerado irrevocable. De acuerdo al artculo 42 de las Reglas
y Usos Uniformes, respecto al vencimiento todo crdito debe indicar la fecha de validez.
3. Carta de crdito irrevocable y confirmada
Cuando una carta de crdito es confirmada por el banco pagador, quiere decir que si el
documento no es pagada por el banco emisor o el ordenante, el banco confirmador es el
que finalmente paga al beneficiario.

Clasificacin de la carta de crdito
segn la tenencia de los giros
a) Carta de crdito a la vista:
Es aquel donde el beneficiario de la Carta de Crdito tiene derecho a recibir el pago por parte del
Banco Emisor o Confirmador de la Carta de Crdito al momento de la presentacin de los
documentos de conformidad con los requisitos bajo el crdito. Este a su vez puede ser con
negociacin o sin negociacin.
En el crdito sin negociacin, el beneficiario gira el crdito presentando al banco los documentos
exigidos bajo la Carta de Crdito y el banco simplemente le paga el monto del crdito. Esto es
simplemente pago de efectivo contra documentos.
En el caso del crdito con negociacin, el beneficiario debe presentar los documentos y
adicionalmente, una letra de cambio a la vista librada contra el ordenante del crdito o contra el
Banco Emisor. Esta letra de cambio la debe negociar el banco, es decir, el banco paga al
beneficiario el monto de la letra, a la vista.
La letra de cambio parece un documento superfluo ya que en el fondo lo que interesa al banco, ms
que la letra, son los documentos. Sin embargo, esta forma de pago, en la prctica, se utiliza en
Europa.
b) Carta de crdito diferida:
El banco efectuar el pago con posterioridad a la fecha de presentacin de los documentos. Las
fechas acordadas podrn ser:
* A un determinado vencimiento.
* A partir de la fecha de embarque de las mercancas.
* Fecha de entrega de los documentos al banco intermediario.
* Fecha de recepcin de los documentos por parte del banco emisor.
Standby letter of Credit
Standby Letter of credit = Carta de crdito de garanta
Su finalidad es servir como garanta lquida para
obtener un crdito ante un beneficiario del Standby
leter of credit.

Deudor
Banco emisor
del Standby
Beneficiario
Presenta como garanta
Recibe el
Standaby letter of credit
En caso de incumplimiento, emisor
Honra la garanta
ENDEUDAMIENTO, ESTRUCTURA
DE CAPITAL Y COSTO DE
CAPITAL
POLITICA DE ENDEUDAMIENTO
APALANCAMIENTO= DEUDA/ACTIVO
TOTAL
ESTRUCTURA DE CAPITAL
ACTIVO TOTAL = PASIVO L.P.+ PATRIMONIO
ESTRUCTURA FINANCIERA
ACTIVO TOTAL= PASIVO L.P.+PASIVO C.P+ PAT
COSTO DE CAPITAL
cp d
K
TOTAL ACTIVO
PATRIMONIO
T K
TOTAL ACTIVO
DEUDA
WACC *
.
) 1 ( * *
.
+ =
Caso ejemplo:
Una empresa mantiene en su estructura financiera :
activos totales de US$/. 250000. Deudas por US$/.
150000 a costo de 12% TEA, y patrimonio de
US$/.100000, con costo de oportunidad de 18%.
Determinar el WACC de la empresa.

Solucin:
Utilizando la ecuacin de WACC, tenemos :

% 24 . 12 % 18
250000
100000
) 30 . 0 1 %( 12 *
250000
150000
= + = WACC
Determinacin del WACC Neto
cp d
K
TOTAL ACTIVO
PATRIMONIO
T K
TOTAL ACTIVO
DEUDA
WACC *
.
) 1 ( * *
.
+ =
Mediante valoracin de cada componente de
capital de la organizacin.

Lo veremos en el caso ejemplo que
desarrollamos a continuacin.
Caso 1: PLANET S.A.
La empresa PLANET S:A: que opera en el sector de manufactura metlica, esta evaluando en
acometer un nuevo proyecto cuyo presupuesto de capital suma US$/. 5 millones de dlares, y su
financiamiento ser el siguiente:
1. Crdito Bancario por el importe de US$/. 500000, a plazo de 20 trimestres, con tres
trimestres de periodo de gracia, tasa de 12% TEA. En cada cuota paga portes de US$/. 25.00.
seguros US$/.125,00 cada trimestre.
2. Contrato de leasing operativo por el importe de US$/. 2 millones, a plazo de 10 aos, 20
semestres. Seguros contra todo riesgo US$/ 1000 semestral. Tasa del contrato 4% TEA.
3. Emisin de Bonos por US$/. 2 millones de dlares. Plazo 10 semestres. Renta fija de 8%
TEA. Costos de emisin 2.5%. trimestralmente paga por clasificacin de riesgo US$/.500. Prima
de fidelidad pagadero en la fecha de redencin 2%.
4. Emisin de acciones por US$/. 500 000 a costo de oportunidad de 21% anual.
Determinar el costo neto de capital del presupuesto de la inversin.
Use Solver de Excel para minimizar el WACC a 5%, cul ser la nueva estructura financiera?.
SOLUCION DEL CASO PLANET SA
1 CREDITO BANCARIO
TIR TRIM TIR NETO ANUAL
IMPORTE 500000 2.043% 8.426%
PLAZO 5 AOS 20 TRIMESTRES
TASA 12% TEA TASA TRIM 0.028737345
FORMA PAGO TRIMESTRAL
PERIODO GRACIA 3 TRIMESTRES
SEGUROS 500 ANUAL 125 TRIMESTRAL
PORTES 25 IMP.RENTA 30%
FACTOR CUOTA FIJA 0.075182429
CUOTA FIJA 37591.21467
PERIODO CAPITAL INTERES CUOTA SALDO SEGUROS PORTES TOTAL GASTOS ESC.TRIBUT. FLUJO NETO
0 500,000.00 500,000.00
1 14,368.67 14,368.67 500,000.00 125 25 14,518.67 4,355.60 -10,163.07
2 14,368.67 14,368.67 500,000.00 125 25 14,518.67 4,355.60 -10,163.07
3 14,368.67 14,368.67 500,000.00 125 25 14,518.67 4,355.60 -10,163.07
4 23,222.54 14,368.67 37,591.21 476,777.46 125 25 14,518.67 4,355.60 -33,385.61
5 23,889.90 13,701.32 37,591.21 452,887.56 125 25 13,851.32 4,155.40 -33,585.82
6 24,576.43 13,014.79 37,591.21 428,311.13 125 25 13,164.79 3,949.44 -33,791.78
7 25,282.69 12,308.52 37,591.21 403,028.44 125 25 12,458.52 3,737.56 -34,003.66
8 26,009.25 11,581.97 37,591.21 377,019.20 125 25 11,731.97 3,519.59 -34,221.62
9 26,756.68 10,834.53 37,591.21 350,262.51 125 25 10,984.53 3,295.36 -34,445.86
10 27,525.60 10,065.61 37,591.21 322,736.91 125 25 10,215.61 3,064.68 -34,676.53
11 28,316.61 9,274.60 37,591.21 294,420.30 125 25 9,424.60 2,827.38 -34,913.83
12 29,130.36 8,460.86 37,591.21 265,289.94 125 25 8,610.86 2,583.26 -35,157.96
13 29,967.49 7,623.73 37,591.21 235,322.45 125 25 7,773.73 2,332.12 -35,409.10
14 30,828.67 6,762.54 37,591.21 204,493.78 125 25 6,912.54 2,073.76 -35,667.45
15 31,714.61 5,876.61 37,591.21 172,779.18 125 25 6,026.61 1,807.98 -35,933.23
16 32,626.00 4,965.21 37,591.21 140,153.18 125 25 5,115.21 1,534.56 -36,206.65
17 33,563.58 4,027.63 37,591.21 106,589.59 125 25 4,177.63 1,253.29 -36,487.93
18 34,528.11 3,063.10 37,591.21 72,061.48 125 25 3,213.10 963.93 -36,777.28
19 35,520.36 2,070.86 37,591.21 36,541.12 125 25 2,220.86 666.26 -37,074.96
20 36,541.12 1,050.09 37,591.21 0.00 125 25 1,200.09 360.03 -37,381.19
TOTAL 500,000.00 182,156.67 682,156.67
2 LEASING
IMPORTE 2000000
PLAZO 10 AOS 20 SEMESTRES
TASA 4% TASA SEMESTRAL 0.019803903
SEGUROS 2000 ANUAL 1000 SEMESTRAL
FACTOR 0.061041047 IGV 19%
CUOTA FIJA 122082.0934
PERIODO CAPITAL INTERES CUOTA SALDO IGV SEGUROSTOTAL GASTOS FLUJO BRUTOTIR TIRB ANUAL
0 2,000,000.00 2,000,000.00 2% 4.17%
1 82,474.29 39,607.81 122,082.09 1,917,525.71 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
2 84,107.60 37,974.49 122,082.09 1,833,418.11 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09 TIR NETO ANUAL
3 85,773.26 36,308.83 122,082.09 1,747,644.85 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09 2.92%
4 87,471.90 34,610.19 122,082.09 1,660,172.95 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
5 89,204.19 32,877.90 122,082.09 1,570,968.76 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
6 90,970.78 31,111.31 122,082.09 1,479,997.98 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
7 92,772.36 29,309.74 122,082.09 1,387,225.62 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
8 94,609.61 27,472.48 122,082.09 1,292,616.01 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
9 96,483.25 25,598.84 122,082.09 1,196,132.76 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
10 98,394.00 23,688.10 122,082.09 1,097,738.76 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
11 100,342.58 21,739.51 122,082.09 997,396.18 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
12 102,329.76 19,752.34 122,082.09 895,066.42 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
13 104,356.29 17,725.81 122,082.09 790,710.13 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
14 106,422.95 15,659.15 122,082.09 684,287.19 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
15 108,530.54 13,551.56 122,082.09 575,756.65 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
16 110,679.86 11,402.23 122,082.09 465,076.79 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
17 112,871.76 9,210.34 122,082.09 352,205.03 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
18 115,107.06 6,975.03 122,082.09 237,097.97 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
19 117,386.63 4,695.47 122,082.09 119,711.34 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
20 119,711.34 2,370.75 122,082.09 0.00 23,195.60 1,000.00 123,082.09 -123,082.09
TOTAL 2,000,000.00 441,641.87 2,441,641.87
BONOS
IMPORTE 2,000,000.00
PLAZO 5 AOS 10 SEMESTRES
SEMESTRAL
TASA 8% TEA 0.0392305
EMISION 2.50%
C VALORACION 5000
CLASIFICAICON 500 2 1000
PRIMA DE FIDELIDAD 2%
IMP. RENTA 30%
RENTA FIJA 78460.96908
PERIODO CAPITAL RENTA FIJA C. EMISIONCLASIFICACION R PRIMA FID. TOTAL GASTOSESCUDO TRIB FLUJO NETO TIR SEM TIR NETO ANUAL
0 2,000,000.00 50,000.00 5,000.00 55,000.00 16,500.00 1,961,500.00 3.13% 6.36%
1 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
2 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
3 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
4 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
5 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
6 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
7 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
8 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
9 78,460.97 1,000.00 79,460.97 23,838.29 -55,622.68
10 -2,000,000.00 78,460.97 1,000.00 40,000.00 119,460.97 35,838.29 -2,083,622.68
RESULTADO FINAL
CONCLUSIONES
FUENTE TIR NETO ANUAL FUENTE IMPORTE COSTO NETO PROPOR WACC
C. BANCARIO 8.43% C. BANCARIO 500,000.00 8.43% 0.10 0.84%
LEASING 2.92% LEASING 2,000,000.00 2.92% 0.40 1.17%
BONOS 6.36% BONOS 2,000,000.00 6.36% 0.40 2.54%
ACCIONES 21.00% ACCIONES 500,000.00 21.00% 0.10 2.10%
TOTAL 5,000,000.00 6.65%
8.43%
2.92%
6.36%
21.00%
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
C. BANCARIO LEASING BONOS ACCIONES
El IMPACTO DEL WACC EN EL EVA DE
LA EMPRESA
El Wacc tiene singular importancia para el EVA (Valor
agregado econmico de una empresa)., en donde :
I = activo total = capital total
ROI : utilidad neta/activo total
Ejemplo :
Una organizacin ha reportado ROI = 9% y WACC = 7%.
Opera con activos totales de US$/. 250000. Cunto es
el EVA de la organizacin?
Solucin :
5000 000 , 250 * %) 7 % 9 (
* ) (
= =
=
EVA
I WACC ROI EVA
El EVA bajo enfoque NOPAT Medicin
de creacin de Valor para la empresa.

Agenda
I. Introduccin al EVA
II. Un Ejemplo
III. El EVA y la Evaluacin de
Proyectos

I. Introduccin al EVA

Que es el EVA?
Es una medicin financiera que ha sido adoptada y
aprobada por empresas en todo el mundo, con resultados
muy positivos.
Mide el valor creado por encima del rendimiento
esperado del capital invertido.
Es una medida ms completa de la verdadera creacin de
valor, pues la mayora de las medidas financieras
tradicionales ignoran el costo del capital.
Es un sistema de administracin que optimiza la toma de
decisiones en las tres reas principales de actividad de
cualquier empresa: financiamiento, inversin del capital y
operacin.
Qu Medida utilizar?
Tasa Interna
de Retorno
Planeacin Estratgica
Plan de Incentivos
Comunicacin
Anlisis de Desempeo
del Negocio
Definicin
de Metas
Toma de
Decisiones
Asignacin del Capital
& Adquisiciones
Presupuesto
Anual
Flujo de Caja
Utilidad
Operativa
Metas de Produccin
Presupuesto Anual
Mrgenes
Payback
Valor Presente Neto
Sistema de Administracin sin Enfoque:
Confusin -- Decisiones Lentas
La Ventaja del EVA
Planeacin Estratgica
Plan de Incentivos
Comunicacin
Anlisis de Desempeo
del Negocio
EVA
Definicin
de Metas
Toma de
Decisiones
Asignacin del Capital
& Adquisiciones
Presupuesto
Anual
EVA Provee una Metodologa nica y Multifuncional

EVA
Decisiones
Operativas
(Ganancias)
Decisiones
de Inversin
Decisiones de
Financiamiento
(Capital) (Costo del Capital)
EVA = Ganancias - (Capital x Costo del Capital)
Captura todo en una medida
Para que sirve el EVA?
El EVA ayuda a asegurar que el capital se utilice
de la manera ms eficiente y productiva.
Adems de una medida financiera, es un sistema
de gestin encaminado a mejorar la toma de
decisiones y optimizar el rendimiento de una
empresa, pues hace que los empleados acten
como si fueran inversionistas al decidir sobre
inversiones y proyectos.
En otras palabras, ayuda a la empresa a
maximizar la creacin de valor.
Quines utilizan EVA? -
Algunos Ejemplos
Diageo
Coca-Cola
ISS
Brahma
Siemens AG
Telstra
Federal-Mogul
The United States
Postal Service
SPX
SmithKline Beecham
James Hardie
Nuevo
PEMEX

E M P R E S A C OLOM B I AN A
D E P E TR OLE OS
Anlisis de
Empresas
Comparables
Palancas EVA
Evaluacin de
Proyectos
Planeacin
Estratgica
Definicin de
Centros EVA
NOPAT
Capital
Costo del Capital
Sistema de
Reporte

Bono Objetivo
Mejora Esperada
Riesgo del Plan
Administracin
Comunicaciones
Transferencia de
Tecnologa
Material de
Entrenamiento
Entrenamiento en
todo Pemex
Entrenar a los
entrenadores

Clculo del EVA
1. 2. 4.
Medicin
Sistema de
Administracin
Motivacin Difusin
3.
Aplicaciones Compensacin Entrenamiento
El Proyecto EVA en Pemex
Cmo se calcula el
EVA?
En general, el EVA retoma la misma idea que el
VPN:
EVA = Ganancia Realizada Ganancia Requerida
El clculo del EVA se define como la utilidad neta
de operacin despus de impuestos (NOPAT)
menos el cargo por uso de capital:
EVA = NOPAT (Capital * Costo de Capital)
EVA = NOPAT Cargo por uso de Capital

Cargo de
Capital
Utilidad
Operativa Neta
Despus de
Impuestos
o
NOPAT

Es la Utilidad en
exceso del
retorno exigido
por los
inversionistas
EVA
Cmo se calcula el EVA?
Componentes del EVA
NOPAT

Capital

Costo del Capital

Cargo de Capital
Economic Value Added
Net Operating Profit After Tax
(Utilidad Operativa Neta Despus de Impuestos)

Capital de Trabajo, Reservas, Activos Fijos
Netos, y Otros Activos

Weighted Average Cost of Capital
(Costo Promedio Ponderado de Capital)

Costo del Capital x Capital

= NOPAT menos el Cargo de Capital
Componentes del NOPAT
NOPAT
Ventas
Netas
Gastos
Operativos
& Deprec.
Impuestos
Operativos
Qu es NOPAT?
NOPAT, es la utilidad total generada por
una operacin.
Excluye los costos de deuda, como gastos
financieros y dems gastos relativos al
financiamiento de la empresa, ya que busca
medir el desempeo operativo de la
empresa.
Incluye el gasto de depreciacin, pues se
le considera un costo de utilizar la
maquinaria, aunque no sea un costo que se
pague en efectivo.
Excluye ingresos y egresos no relacionados
con el negocio principal de la empresa.
NOPAT se define como ventas menos gastos
operativos menos impuestos
Capital
Dos Interpretaciones
=
Capital
de Trabajo
Propiedad y
Equipo Neto
Otros Activos
Ajustes
EVA
Ajustes
EVA
Deuda
Patrimonio
Operativo
Financiero
Qu es Capital?
Capital est definido como los activos operativos netos ajustados por algunas
distorsiones contables.
Capital es igual al Capital de Trabajo Neto (Activos Corrientes menos Pasivos
Corrientes), ms Propiedad, Planta y Equipo Neto, ms Otros Activos
Operativos.
- Los Activos Corrientes son: la Caja, las Cuentas por Cobrar e
Inventarios, principalmente.
- Los Pasivos Corrientes son: las Cuentas por Pagar, y los Gastos
Diferidos.
- La Propiedad, Planta y Equipo Neto es igual a la Propiedad Planta y
Equipo Bruto,(i.e. a su costo original de compra o a su valor ajustado por
inflacin) menos la depreciacin acumulada.
Costo del Capital
1. El costo del capital utilizado por el negocio
2. La tasa mnima de retorno para proyectos nuevos
3. Es la tasa de inters que se utiliza para descontar los
EVA
proyectados
El costo del capital, costo de oportunidad o costo
mnimo exigido, tiene tres aplicaciones importantes:
Como las empresas se financian tanto con capital propio como con
recursos en prstamo, el costo del capital se determina como el costo
ponderado de los retornos exigidos por accionistas y acreedores.
Qu es el Retorno Requerido?
Es una renta que
pagamos por el uso del
capital de los inversionistas
=
Capital ($)
x
Costo del
Capital (%)

Cargo de
Capital ($)

Qu es Costo de Oportunidad?
El costo de oportunidad de cualquier recurso es el valor
derivado de su utilizacin en la segunda mejor opcin
disponible.
El costo de oportunidad para los inversionistas de una
empresa, es el retorno que obtendran invirtiendo en otras
empresas.
Para el gobierno mexicano, el costo de oportunidad de
invertir en Pemex es asignar recursos presupuestales a
otras entidades.
El Control Financiero
Convencional

Utilidad
Operacional
Ventas
Netas
Menos
Costos y
Gastos
=
Es una medicin incompleta

Ignora la responsabilidad por el capital invertido
Crea incentivos para reemplazar costos variables con costos fijos, lo cual
conduce a que la empresa tenga un capital mas rgido.
Los gerentes tienen incentivos para invertir en tecnologa sin importar su
costo, siempre y cuando esta inversin elimine costos del clculo de la
utilidad operacional.

No es consistente con la meta de crear valor para los accionistas
El Control Financiero EVA
EVA
menos
Costos y
Gastos
menos
Cargo por el
uso del Capital
=
Ventas
Netas
Mide en forma completa la Utilidad Econmica

Incorpora la responsabilidad por la maximizacin de utilidades y la
utilizacin del capital

Provee un enfoque balanceado entre la operacin actual y la inversin a
largo plazo

Es consistente con la meta de maximizar el valor de los accionistas
Tres estrategias EVA para crear valor
EVA =
NOPAT
Capital
Costo del
Capital
X
Capital
Operar con eficiencia - Aumentar el
retorno sobre el capital existente
1
Construir - Invertir siempre y cuando
el retorno exceda el costo del capital
2.
Desinvertir - Reasignar capital cuando el
retorno no satisface el costo del capital
3.
EVA = NOPAT Capital X
Costo del
Capital

II. Un Ejemplo

La Empresa
Imaginemos que decidimos abrir de un negocio de
venta de pizzas.
Si hiciramos una lista simple de los pasos que hay
que seguir para poner a funcionar el negocio, cuales
seran los primeros pasos?
1. Conseguir el dinero necesario para
comenzar
2. Invertir el dinero o capital
3. Operar, vender y crear valor!
1. Conseguir el Dinero Necesario
Existen tres opciones de financiamiento:

1. Usted posee un capital y decide invertirlo
todo en su nueva empresa
2. Su amigo tiene un dinero invertido en una
cuenta de ahorros y usted lo convence para
que se la preste a usted
3. Se dirige a su banco y obtiene un prstamo
Cul es el costo de cada una
de las tres opciones?
El dinero propio, es gratis? NO !!!
El dinero de su amigo, es gratis? NO !!!
Si el tena el dinero invertido en una cuenta de ahorros,
la nica condicin para que el decida prestrselo a usted,
es que usted le pague un inters igual o mayor al de esta
cuenta.
Cual es el costo de la deuda con el banco?
El inters financiero que el banco decida cobrarle. Sin
embargo, como al pagar intereses financieros usted
reduce sus utilidades, disminuyen los impuestos que le
paga al gobierno. El costo de la deuda se debe calcular
despus de impuestos
1. Conseguir el Dinero Necesario
2.Invertir el Dinero
Usted termina invirtiendo slo $4 mil
propios, convence a su amigo de que le
prestara $3 mil y toma un prstamo en el
banco por $3 mil.

Ahora si puede comenzar a invertir. Esta es
una lista de los gastos que debe realizar:
Comprar un local
Invertir en un horno
Comprar mesas y sillas para el local
Comprar inventario de materias primas y
bebidas
2. Invertir el Dinero

Dinero de su amigo
y propio

Prstamo del Banco

Cuenta por Pagar
Proveedor
Local

Hornos
Sillas y Dotacin del
Local

Inventario de Materias
Primas
Caja Menor
Este es el capital invertido en su Pizzeria!
El Balance General de su Pizzeria
ACTIVOS

Caja Menor 1,000

Inventarios 2,000

Propiedad 5,000

Equipo 4,000

TOTAL
12,000
PASIVOS

Cuentas por Pagar
2,000

Deuda con Banco
3,000

Patrimonio Socio
3,000

Patrimonio Propio
4,000

TOTAL
12,000
3. Operar, Vender y Crear Valor
Operar es abrir la pizzeria, poner en prctica
sus recetas, fabricar las pizzas y comenzar a
venderlas.
Crear valor.. Qu es crear Valor?
Estado de Resultados Tradicional

Ventas
- Gastos de Ventas
- Gastos de Operacin
Utilidad Antes Impuestos
- Impuestos
Utilidad Neta
Si su utilidad neta es positiva,
significa que esta generando valor?
Que es Crear Valor?
NO!
en el PYG tradicional,
usted paga:
Gastos para producir y
vender las Pizzas

Le paga a los bancos

Pero.
Donde refleja el pago a
su amigo?
Donde refleja el pago por
su dinero invertido?
ER Tradicional
Ventas
- Gastos de Ventas
- Gastos de Operacin
Utilidad Antes
Impuestos
- Impuestos
Utilidad Neta
Agregaremos valor si cubrimos estos costos y nos sobra algo

En otras palabras...
Slo podremos generar valor en nuestra pizzera si somos
capaces de recuperar los siguientes costos:
a) Costos de Produccin : ingredientes y salarios
b) Costos de Operacin: electricidad, agua y telfono

c) Costo de Capital:

Costo de la Deuda: 5.3% x 3,000
Pago al amigo: 12% x 3,000
Costo de SU dinero 12% x 4,000

Cmo se puede incrementar el EVA?
Hacer productos y servicios
valiosos para nuestros
clientes.

Vender mas de nuestros
productos valiosos.

Mantener costos bajos,
incluyendo el costo del
capital.

Dejar de estar involucrados
en actividades que no
generen valor agregado.
Crear un producto innovador
Asociarse para combinar fuerzas
Fortalecer el servicio al cliente

Incrementar programas de mercadeo
Mejorar la distribucin
Reducir ciclos de produccin

Reducir desperdicios
Optimizar la compra de insumos

Sub-contratar actividades in-eficientes
Descontinuar productos
Vender activos improductivos
Ingresos
al negocio
Gastos
del negocio
Valor
- =
Que es Valor en los Negocios?
Ventas
Costo
Total
Valor
- =
Ventas
Gastos Operat.
+
Costo del Capital
Valor
- =
?
?
Qu es EVA? - Un Ejemplo...
Recapitulando, Usted consigue inversionistas que
lo proveen
con $10,000 para comenzar su negocio. Ellos le
cobran 10% de inters por el uso de ese dinero.
Al final del ao, el restaurante tiene los siguientes
resultados:

Ventas $15,000
Gastos Operativos 13,000
= Utilidad Operativa A.I. 2,000
Impuestos al 40% 800
= Utilidad Operativa Neta
Desp. de Impuestos (NOPAT) $ 1,200
Qu es EVA? Resultados
La utilidad operativa despus de impuestos fue $1,200
El costo del capital de los inversionistas, que no fue tomado en
cuenta al calcular la utilidad operativa, fue de $1,000 ($10,000 x
10%).

NOPAT $ 1,200

Retorno Requerido 1,000
= Economic Value Added $ 200
Usted gan $200 mas de lo requerido...
Eso es EVA!
Qu es EVA?
Resultados
Cargo de
Capital

$1,000
Utilidad
Operativa Neta
Despus de
Impuestos
o
(NOPAT)

$1,200
EVA
$200
Algunas formas de incrementar el
EVA en nuestra Pizzeria
Como Crear Valor:
Crear un Producto Innovador
Preparando su pizza, usted descubre que
olvid ordenar jamn para su Pizza
Hawaiana . Improvisando, decide reemplazar
el jamn por camarones frescos y crea un
nuevo sabor que llama La Afrodisaca.

Al da siguiente, decide contratar un
aeroplano para que promocione su nueva
pizza por toda la ciudad.

Nueva! Pizza
Afrodisaca
Como Crear Valor:
Los clientes estn fascinados con el nuevo sabor y las
ventas se disparan. Aprovechando el xito, usted decide
cobrar un poco ms; las ventas crecen en $750 (casi un
3%) y las utilidades tambin mejoran.
Sin embargo, y debido a que los camarones son ms caros,
los costos tambin se incrementan. Adicionalmente, y
debido al aumento de la demanda, sus costos de inventario
aumentan en $500.
Debe usted continuar vendiendo la Pizza Afrodisiaca?
Por qu? Por favor complete el clculo EVA de la
siguiente pgina para poder tomar su decisin.

Antes y Despus de la Afrodisiaca Antes Despus
Ventas $15,000 $ 15,750
Gastos Operativos 13,000 13,550
= Utilidad Operat. Antes Imp. 2,000 2200
Impuestos (@ 40%) 800 880
= NOPAT $1,200 $1,320
Capital Invertido Inicialmente $10,000 $10,000
+Capital Adicional (Inventario) 0 $_500_
=Capital Total $10,000 $ 10 500
xCosto del Capital % 10% 10%
=Cargo de Capital $1,000 $ 1050
EVA
=
(NOPAT - Costo del Capital) $200 $ 270,00

Antes y Despus de la Afrodisaca Antes Despus
Ventas $15,000 $15,750
Gastos Operativos 13,000 13,550
= Utilidad Operat. Antes Imp. 2,000 2,200

Impuestos (@ 40%) 800 880
= NOPAT $1,200 $1,320

Capital Invertido Inicialmente $10,000 $10,000
+Capital Adicional (Inventario) 0 $ 500
=Capital Total $10,000 $10,500
xCosto del Capital % 10% 10%
=Cargo de Capital $1,000 $1,050

EVA (NOPAT - Costo del Capital) $200 $270

Los resultados muestran que las utilidades
crecieron ms que el costo adicional del
nuevo capital invertido en el mayor
inventario. Como resultado, el EVA
aument de $200 a $270.

Se cre valor ya que qued algo despus de
haber descontado el costo total de la
produccin.
Conclusin
Como Crear Valor:
No Ofrecer Productos Que No
Se Venden
Todos los das, la cerveza Caribe que es
ofrecida en el bar, se queda en el
refrigerador. As, el costo de llevarla en
inventario parece mayor que el retorno que
est generando.
Algunos clientes toman Caribe pero no en
la cantidad en que se consuman las dems
cervezas.
Es tiempo de revisar la decisin de
mantener Caribe en el inventario.
Al no ofrecer Caribe, usted no tendr que
mantener dicha inversin en el inventario.
Esos recursos se podrn invertir - si el
retorno excede 10% - en un nuevo horno
para hacer las famosas pizzas, por ejemplo.
Como Crear Valor:
No Ofrecer Productos Que No Se Venden
Use la siguiente informacin para tomar la
decisin de continuar o no ofreciendo cerveza
Caribe en su restaurante:
Ventas = $1000
Costo de Ventas = 90% de Ventas
Impuestos = 40%
Capital = Inventario = $700
Retorno Requerido = Costo del Capital = 10%
Es un buen Producto? O es mejor no
ofrecerlo?
Ventas de Cerveza Caribe $______
Costo de Ventas _______
= Utilidad Operativa Antes Imp. _______
Impuestos
= NOPAT _______

Capital (el dinero invertido) _______
x Retorno Requerido 10%
= Cargo de Capital _______

EVA= (NOPAT - Costo del Capital)_______
Productos Que No Se Venden Anlisis
Ventas de Cerveza Caribe $1,000
Costo de Ventas 900
= Utilidad Operativa Antes Imp. 100
Impuestos 40
= NOPAT $60

Capital (el dinero invertido) $700
x Retorno Requerido 10%
Cargo de Capital $70
= EVA ($10)
Productos Que No Se Venden Resultados
No
Ofrecerla!
Productos Que No Se Venden Conclusin
A menos que existan sinergias con otros productos,
mantener cerveza Caribe significa atar $700 de Capital
que estn generando un EVA negativo. Si este resultado
no puede mejorarse, usted debe liberar ese capital e
invertirlo en proyectos con EVA positivo, que generen
un retorno mayor al 10%.
Tambin se genera valor cuando se eliminan
productos o proyectos que generen un retorno menor al
retorno mnimo exigido por los inversionistas
Calculando EVA Pequeo Ejercicio
La duea de Pizzeria Superior - su competencia, se burl de usted
cuando le describi su nuevo negocio. Ella dice haber tenido el doble de
ventas con un costo de capital del 10% y la siguiente informacin adicional:
Ventas $50,000
Gastos Operativos $45,000
Impuestos del 40%
Capital Invertido $40,000
Calcule el EVA
de Pizzeria Superior. Comente acerca de sus

resultados.
Ventas $
Gastos Operativos $
= Utilidad Operativa Antes Imp. $
Impuestos $
= NOPAT $
Capital (el dinero invertido) $

x Retorno Requerido x 10%
Cargo de Capital $
= EVA $
EVA de Pizzeria Superior Hoja de trabajo
Ventas
$50,000
Gastos Operativos
45,000
= Utilidad Operativa Antes de Imp.
5,000
Impuestos
2,000
= NOPAT
$ 3,000

Capital (el dinero invertido)
$ 40,000
x Retorno Requerido

10%
Cargo de Capital

$ 4,000
= EVA ($ 1,000)
EVA de Pizzeria Superior Solucin
El volumen de ventas o produccin no son decisivos
cuando el enfoque es crear valor

III. El EVA y la Evaluacin de Proyectos

Tcnicas para la Evaluacin de Proyectos
Tasa Interna de Retorno (TIR) - Incompleta

Mtodo de Recuperacin de Capital - Incompleta

Valor Presente de los Flujos de Caja - Completa

Valor Presente de los EVA futuros -Completa
Valor Presente de los EVA futuros
El mtodo del Valor Presente de los EVA es prcticamente igual al de
Flujos de Caja Libre Descontados (FCL): proyecta los EVA futuros
asociados a un proyecto por un perodo de tiempo razonable, y los
descuenta utilizando el Promedio Ponderado del Costo de Capital del
proyecto.

Si la suma de todos los EVA futuros descontados es positiva, el proyecto
crear valor, es decir, tendr un Valor Presente Neto positivo.

Esta tcnica proporciona el mismo resultado que el mtodo FCL.

Sin embargo, la tcnica del Valor Presente del EVA tiene ventajas sobre el
mtodo tradicional de Flujos de Caja Descontados.
VP de Flujos de Caja Libre vs EVA
FCL = NOPAT + DEPRECIACION - INVERSION
FCL = NOPAT - CAMBIO EN CAPITAL INVERTIDO (CI)
EVA = NOPAT - WACC * CI(0)
FCL = NOPAT - [CI(1) - CI (0)]
Flujo de Caja Libre (FCL) vs EVA
NOPAT
- [CI (1) - CI (0)] - WACC * CI (0)
= FCL = EVA
Flujo de Caja Libre (FCL) vs EVA
Puesto que el Valor Presente del EVA es igual al
Valor Presente Neto del proyecto:

VP ( FCL) = Capital Invertido Inicial + VP ( EVA)

Se recomienda valuar el proyecto/empresa por las dos
metodologas ( FCL y EVA ) para efectos de verificacin de
los resultados

Tanto el Valor Presente Neto como el EVA son medidas del valor
residual:

Valor Presente Neto = Valor Presente de los EVA futuros
Definicin del Valor Presente Neto (VPN)
FCL = NOPAT + Depreciacin - CT - CF
En un escenario de cero crecimiento real ( Steady State)
NOPAT=0, CT= 0, CF = Depreciacin, Capital = Capital Inicial
FCL = NOPAT ( Constante) + Depreciacin - Depreciacin
FCL = NOPAT
VPN = (NOPAT / WACC) - Capital

VPN = Valor Presente de
EVA futuros
Demostracin
VP(EVA) = VPN
VP(EVA) = (NOPAT/WACC) - Capital
EVA= NOPAT - WACC x Capital
VP(EVA) = (NOPAT - WACC x Capital) / WACC
VP(EVA) = (NOPAT/WACC) - [(WACC x Capital) / WACC]
Por qu necesitamos EVA?
Las medidas tradicionales pueden engaar
Una inversin puede disminuir el Retorno sobre la
Inversin pero incrementar el EVA

+ =
Negocio
Existente
Nuevo
Negocio
Resultado
Despus de la
Inversin
Ingresos
Capital (Activos)
Retorno sobre Inversin
Costo del Capital %
Costo del Capital
EVA

$230
$1,000
23%
15%
$150
$80
$170
$1,000
17%
15%
$150
$20
$400
$2,000
20%
15%
$300
$100
Qu piensa?
Qu pasa si un proyecto
incrementa los ingresos de
$70 a $135 e incrementa el
Retorno sobre la Inversin de
7% a 9%?
Usted invertira en este
proyecto?
Una inversin puede incrementar el Retorno sobre la
Inversin pero disminuir el EVA

+ +
Negocio
Existente
Nuevo
Negocio
Resultado
Despus de la
Inversin
Ingresos
Capital (Activos)
Retorno sobre Inversin
Costo del Capital %
Costo del Capital
EVA

$70
$1,000
7%
15%
$150
($80)
$65
$500
13%
15%
$75
($10)
$135
$1,500
9%
15%
$225
($90)
Por qu necesitamos EVA?
Las medidas tradicionales pueden engaar
El ahorro energtico y
la creacin de valor
EVA =
NOPAT
Capital
Costo del
Capital
X
Capital
Desinvertir - Reasignar capital cuando el
retorno no satisface el costo del capital
EVA = NOPAT Capital X
Costo del
Capital
Aumentar el retorno sobre el
capital existente
Inversiones con retorno superior al
costo del capital
Conclusin: Todos los proyectos son iguales, lo
importante es la rentabilidad / creacin de valor
APALANCAMIENTO Y UTILIDAD
POR ACCION
El NIVEL DE APALANCAMIENTO QUE
TIENE UNA EMPRESA INFLUYE EN LA
UTILIDAD POR ACCION, ESTO INFLUYE
EN LA TOMA DE DECISIONES EN
RELACION A LA SELECCIN DE LA
FUENTE DE FINANCIAMIENTO PARA
LAS INVERSIONES DE LA
ORGANIZACIN.
UTILIDAD POR ACCION
ACCIONES DE NUMERO
NETA UTILIDAD
ACCION
UTILIDAD
. .
.
=
EJEMPLO UTILIDAD POR
ACCION
Dos empresas Bonner y Kirkeby tienen ambos,
activos totales de 10 millones de dlares. El
apalancamiento de cada uno de ellos es :
Bonner 30%, Kikeby 50%. Ambos estn afectos
al impuesto renta de 30%. Bonner paga por la
deuda el inters de 10% y Kirkeby el 12%.
Ambas empresas tienen UAII = 2 millones.
Para ambos cada accion tiene valor nominal de
1000 dlares.
Cuestiones:
a. Qu Empresa tiene el mejor ROE
b. El tesorero de BONNER decide apalancarse
hasta 60%, pagando por la deuda inters de
15%. Qu pasa con el ROE de esta empresa?
Solucion del caso:
RUBRO CONTABLE BONNER KIRKEBY
U.A.I.I. 2,000,000 2,000,000
interes 300,000 600,000
UAIMP. 1,700,000 1,400,000
IMP.RENTA 510,000 420,000
UTIL NETA 1,190,000 980,000
NUM ACCIONES 7,000 5,000
U/A 170 196
VALOR DEL DINERO EN EL
TIEMPO
El dinero tiene valor en el tiempo.Es la
renta ganada por las inversiones. Es el
costo del dinero pagado por el uso de
capitales. Llamado INTERES.

Existen diversas formas de medir el valor
del dinero en el tiempo.
Dinero
El dinero es el medio aceptado en la
economa para la realizacin de las
transacciones de compra venta de bienes y
servicios, as como para el pago o la
cancelacin de las deudas.

Funciones del dinero
Medio de cambio y pago. Elimina el engorroso sistema de
trueque permitiendo el intercambio de mercancas y el pago
de deudas.
Depsito de valor. Los rendimientos resultantes del trabajo
se pueden acumular en forma de dinero para poder adquirir
bienes y servicios en el futuro.
Unidad de medida. Al establecer la equivalencia en dinero de
cualquier bien y servicio ofrecido en el mercado, se convierte
en un patrn universal que permite la comparacin precisa de
los valores de diferentes mercancas
Poltica monetaria
Los bancos centrales estn encargados de analizar
la situacin econmica del pas y, como conclusin
de ese anlisis, disear las estrategias de la poltica
monetaria con el objetivo principal de garantizar la
estabilidad monetaria.
Funciones de BCR
Los bancos centrales constituyen la autoridad
monetaria. Aunque todos los objetivos de la poltica
econmica son tambin suyos, su consideracin
prioritaria es la estabilidad de los precios y el tipo de
cambio. La tendencia actual en los pases occidentales
es a reforzar an ms la tradicional independencia de
los bancos centrales con respecto a los gobiernos para
garantizar as la estabilidad econmica
Mercado de dinero
oferta monetaria esta formada por el
efectivo en manos del pblico y los
depsitos que ste mantiene en los bancos.
Esa cantidad de dinero crece o disminuye
por efecto del crdito bancario y de la
preferencia por la liquidez del pblico, que
determinan conjuntamente el valor del
multiplicador monetario.
La oferta monetaria, OM, es por tanto el
resultado de la expansin de la base
monetaria, BM, por efecto del multiplicador
monetario, m.
Mercado de dinero
Si el banco central desea elevar los tipos de inters, podr disminuir la cantidad
Modelo IS - LM
El inters y originalidad del modelo consiste principalmente en
que muestra la interaccin entre los mercados reales (curva IS) y
monetarios (curva LM). El mercado real determina el nivel de
renta mientras que el mercado monetario determina el tipo de
inters. Ambos mercados interactan y se influyen mutuamente
ya que el nivel de renta determinar la demanda de dinero (y por
tanto el precio del dinero o tipo de inters) y el tipo de inters
influir en la demanda de inversin (y por tanto en la renta y la
produccin real). Por tanto en este modelo se niega la neutralidad
del dinero y se requiere que el equilibrio se produzca
simultneamente en ambos mercados.

Historia de Costo del dinero
En la antigua Roma, los intereses no estaban por cierto
regulados como ahora, ni exista un banquero central o cosa
parecida, pero s exista la banca comercial y los prstamos a
inters, que muchas veces dejaban al pobre deudor y a su
familia sumidos en la esclavitud:
...cuando un deudor no poda pagar los usureros intereses
exigidos, una rigurosa ley autorizaba al acreedor a
encarcelar o a recluir a esclavitud al deudor y a su familia.
Historia del costo del dinero
Las deudas eran incluso cobradas con la vida (como en el drama de
Shakespeare, El mercader de Venecia), lo cual no tena ningn
fin pragmtico, salvo como acto de satisfaccin personal, debido a
que el acreedor vea extinguirse junto con la vida del deudor, la
obligacin contrada. Conforme avanza la historia de la humanidad,
las formas de castigo se hicieron ms civilizadas, ya no se exiga
la vida del deudor, ahora perda sus derechos civiles, primero bajo
la forma de esclavitud y posteriormente la prisin por deudas, sta
ltima en vigencia hasta el siglo XIX.
Primer BCR en Inglaterra 1694
El primer Banco Central naci en Inglaterra hacia 1694. Originalmente
fue un banco ms, con la diferencia que tena como cliente selecto al
gobierno ingls, al cual iba a parar gran parte de sus colocaciones, a
cambio de privilegios reales. Pero, conforme el capitalismo se va
expandiendo y tornndose ms compleja la vida econmica, y,
subsecuentemente, las operaciones financieras tomaron tambin ese
carcter, se va sintiendo la necesidad de implementar una poltica
monetaria a fin de regular la expansin o contraccin del crdito, con lo
que el Banco de Inglaterra comenzara a tomar la forma de un Banco
Central, siendo una de sus funciones la de regular el crdito. Uno de los
instrumentos para esa tarea sera la regulacin de las tasas de inters.
Veamos que pasaba por aquella poca.
El costo del dinero en la Epoca
contempornea
Cuando el mundo se preparaba para la Gran Guerra, en
1914, Estados Unidos de Norteamrica crea la Reserva
Federal, con lo que se homologaba a sus vecinos del otro
lado del Atlntico, con una poltica monetaria sana y
consevadora, sera el adios a los experimentos
monetarios que desde la poca colonial practic
Historia del costo del dinero
La creacin de instituciones financieras internacionales y el nuevo orden
econmico, tras los acuerdos de Bretton Woods (1944), hizo que la
autonoma nacional de los Estados fuera cada vez menor, vindose
comprometidos y limitados por los tratados con organismos como el FMI
o el Banco Mundial, a lo que se sum -en los ltimos aos- el fin del
bloque socialista, dndose las condiciones necesarias para una expansin
comercial sin fronteras de lo que ha venido en llamarse globalizacin,
proceso que a nosotros nos ha tomado desprevenidos, sin mucho que
ofrecer o que ganar y con poco margen para negociar.
Tendencia de la tasa de inters
en el Per (TAMN)
Estadstica de la tasa de inters
TPMN
Modalidades de tasa de
inters
1. Clasificacin en base al rgimen de capitalizacin:

a. Simple
b. Compuesto

2. Clasificacin en base al valor del capital inicial
tomado como base para determinar.

a. Tasa de inters nominal
b. Tasa de inters efectiva
c. Tasa de inters adelantada
d. Tasa de inters real
INTERES SIMPLE
El inters simple ordinario o comercial es el que
se calcula considerando el ao 360 das. El
inters simple exacto es el que se calcula
considerando el ao calendario de 365 das.

Los Bancos suelen considerar 360 das para
determinar el inters activo y 365 das para el
inters pasivo.
i t c I * * =
I : Valor de los intereses a pagar o recibir
c : Capital
t : Tiempo
i : Tasa de inters por periodo de tiempo

Ejemplo 1: Inters simple
Una persona deposit US$/. 100 000,00 en un
Banco de la localidad a la tasa de inters de
2% al mes. cunto retirar al cabo de 6
meses por concepto de intereses?
INFORMACIN :
I :?? , t:6 meses, i:2% al mes, c:US$/. 100 000,00
SOLUCION :
Primeramente invocamos la ecuacin siguiente:
12000 ) 02 . 0 ( * ) 6 ( * ) 100000 (
* *
= =
=
I
t i C I
Inters simple: Forma tabular
PERIODO CAPITAL INTERES SALDO FINAL
0 100,000.00
1 100,000.00 2,000.00 102,000.00
2 100,000.00 2,000.00 104,000.00
3 100,000.00 2,000.00 106,000.00
4 100,000.00 2,000.00 108,000.00
5 100,000.00 2,000.00 110,000.00
6 100,000.00 2,000.00 112,000.00
Ecuaciones derivadas
i c
I
t
*
=
t i
I
c
*
=
t c
I
i
*
=
VALOR FUTURO BAJO EL
CONCEPTO DE INTERES SIMPLE
Es posible determinar el valor futuro de
flujo de fondos bajo el concepto de
inters simple:
VP
t
i
VF
VF = VP*(1+t*I)
Caso Ejemplo: Valor futuro
Cul es el valor futuro de US$/. 360 000 aplicado
a la tasa de 31.80% al ao por un periodo de 2
aos y 7 meses?
SOLUCION :
VF :?
C : 360 000
I : 31.80%
Solucin :
t=2 aos+7 meses = 2.58333 AOS
VF = 360 000*(1+2.5833*0.3180) = 655736.18

Valor actual bajo el
concepto de inters simple
Es un modelo que deriva del valor
futuro
) * 1 ( i t
VF
VA
+
=
Ejemplo: valor presente
Una empresa tiene proyectado un flujo de
S/.100000, tiempo =2 aos, tasa de inters
6% annual.
Solucin:
Invocamos la ecuacin:
71 . 285 , 89
) 06 . 0 * 2 1 (
100000
=
+
= VP
) * 1 ( i t
VF
VP
+
=
Descuento de papeles
comerciales
Desde tiempos remotos, los prestamistas han acostumbrado cobrar
los intereses por adelantado sobre el valor de los pagars,
calculndolos sobre el valor anotado en dichos documentos. Esto,
adems de permitir al prestamista disponer de inmediato el dinero
correspondiente a los intereses, le d un mayor rendimiento que la
tasa sealada en la operacin.
Valor nominal de un pagar : El valor nominal de un pagar es el
que est inscrito en la obligacin; para el comercio se trata de capital.
Descontar un pagar:
Es la accin de recibir o pagar hoy un dinero, a cambio de una suma
mayor comprometida para fecha futura, bajo las condiciones
convenidas en el pagar.
Descuento . Es la diferencia establecida entre el valor nominal y el
valor que se recibe, al momento de descontar el pagar.
Valor efectivo o lquido de un pagar:
Es el valor nominal menos el descuento.

Ecuacin de descuento
d T K D * * =
D = Descuento
K = Valor nominal del pagar
T = el tiempo de descuento
d = tasa de descuento, es la tasa de inters adelantada

v
v
i
i
d
+
=
1
Caso ejemplo de descuento Bancario
Una persona acepta descuento de pagar a un Banco por US$/. 15
000, a tasa vencida de 12% al ao, con vencimiento a 90 dias.
Determine el importe que descuenta el Banco y el valor lquido
desembolsado al descontante.

SOLUCION :
Primeramente determinamos d:

d = 0.1071
Luego determinamos el valor del Descuento:

Valor lquido = K D = 15000-401.78 =14598.21 a depositar en la
cuenta corriente del descontante.

v
v
i
i
d
+
=
1
12 . 0 1
12 . 0
+
= d
d T K D * * =
)
12
1071 . 0
( * 3 * 15000 = D
78 . 401 = D
Inters compuesto
Es el inters acumulado por la capitalizacin sucesiva del inters
generado en los periodos de capitalizacin. Para determinar el inters
acumulado a lo largo del tiempo utilizamos la ecuacin que
presentamos a continuacin:

I : inters acumulado
VP : valor presente o valor actual
t : tiempo
i : tasa de inters.

Periodo de capitalizacin : Es el intervalo convenido en la
obligacin, para capitalizar los intereses.

Tasa de inters compuesta : Es el inters fijado por periodo de
capitalizacin.

| | 1 ) 1 ( * + =
t
i VP I
Ejemplo: Inters compuesto
Un a persona deposit US$/. 100 000,00 en un Banco de la localidad a
la tasa de inters de 2% al mes. cunto retirar al cabo de 6 meses
por concepto de intereses?

Informacin:
I : ??
t : 6 meses
i : 2% al mes
VP : US$/. 100 000,00
Este ejemplo es el que hemos desarrollado bajo el concepto
de inters simple, sin embargo ahora lo desarrollaremos bajo
el concepto de inters compuesto. Esto para observar sus
diferencias,

Solucin:
Podemos solucionar utilizando dos formas: Aplicando
directamente la ecuacin:

I = 12,616.24
| | 1 ) 1 ( * + =
t
i VP I
| | 24 . 12616 1 ) 02 . 0 1 ( * 100000
6
= + = I
DESARROLLO TABULAR DE
INTERES COMPUESTO
Periodo

capital

Interes

saldo final

0

100,000.00

1

100,000.00

2,000.00

102,000.00

2

102,000.00

2,040.00

104,040.00

3

104,040.00

2,080.80

106,120.80

4

106,120.80

2,122.42

108,243.22

5

108,243.22

2,164.86

110,408.08

6

110,408.08

2,208.16

112,616.24

Total

12,616.24

VALOR FUTURO BAJO EL CONCEPTO
DE INTERES COMPUESTO
Valor futuro de un capital a inters compuesto o
monto de compuesto, es el valor del capital final, o
capital acumulado, despus de sucesivas adiciones
de los intereses.

t
i VP VF ) 1 ( * + =
VF : Valor Futuro
VP : Valor presente
i : tasa de inters, expresado en tanto por uno.
t : Tiempo
VP
VF
t
i
EJEMPLO DE APLICACION
t
i VP VF ) 1 ( * + =
10
) 10 . 0 1 ( * 1000 + = VF

Un banco ofrece la tasa de 10% para los depsitos en
cuenta de ahorros. Calcular el importe de un depsito
de US$/. 1000 al cabo de 10 aos.
SOLUCION
VP : us$/. 1000
VF : ?
I :10% anual
T : 10 aos
Luego utilizando la ecuacin tenemos:

VF = 2 593,74
t
i VP VF ) 1 ( * + =
ILUSTRACION DEL VALOR
FUTURO
DEP1
DEP2
DEP3
DEP3
VF=?
t1 t2 t3 t4
RELACIN ENTRE LA TASA NOMINAL Y
EFECTIVA
Expresa por la ecuacin que
desarrollamos a continuacin:

i : es la tasa efectiva anual
j : es la tasa nominal anual
m : Nmero de capitalizaciones en el
ao.
t : tiempo expresado segn (j/m)
t
m
j
i ) 1 ( 1 + = +
EJEMPLO DE APLICACION VALOR FUTURO
Calcular el valor futuro de un capital de US$/.
6000 a inters compuesto con 8 aos, a la tasa
de 10%, capitalizacin semestral.

SOLUCION
VF = ?
VP = 6000
I = 10%
T = 8 aos = 16 semestres.
LUEGO UTILIZANDO LA ECUACIN

VF = 13 097,00
t
i VP VF ) 1 ( * + =
) 8 )( 2 (
)
2
10 . 0
1 ( * 6000 + = VF
CASOS ESPECIALES CON
VALOR FUTURO
Cuando existen cambios en la tasa de inters
en el tiempo:
La ecuacin de Valor futuro se ve expresada as:

Cuya ilustracin grfica se presenta a continuacin:
0
3 2 1
t1 t2
i1

i2
n tn
in

VP
VF = ?
n
t
n
t t
i i i VP VF ) 1 ( * ... * ) 1 ( * ) 1 ( *
2 1
2 1
+ + + =
Una persona deposita en una cuenta de
ahorros en un Banco de la localidad, el
importe de US$/. 10000 a tasa de
inters de 6% TEA, sin embargo al inicio
de un segundo ao la tasa de inters
baja a 5% TEA, y luego durante el
tercero y cuarto aos la tasa de inters
es de 7%. Cunto de dinero acumulado
tendr el ahorrista al cabo de cuatro
aos?.
Solucin :
Utilizando la ecuacin expuesta,
tenemos:
73 . 12742 ) 07 . 0 1 ( * ) 05 . 0 1 ( * ) 06 . 0 1 ( * 10000
2 1 1
= + + + = VF
CUANDO EXISTEN CAMBIOS EN LA TASA DE
INTERES EN EL TIEMPO Y EXISTEN
ABONOS Y RETIROS
Este es el caso del comportamiento de cuenta de
ahorros y cuentas corrientes que las personas
mantienen en los bancos:

En la ilustracin observamos: primer depsito de
5000, luego al cabo del primer periodo otro depsito
de 3000 y al cabo del segundo periodo retiro de 4000,
y as sucesivamente puede ocurrir depsitos retiros
en el tiempo. La Pregunta en este caso es determinar
cunto es el saldo que tenemos en cualquier momento
del tiempo.
0 3 2 1
t1 t2
VF = ?

i2
n tn
in

5000 3000
4000
i1
Para el caso de la ilustracin grfica con un
horizonte total de 4 periodos. Cunto tendr
de saldo la cuenta de ahorros al cabo del cuarto
periodo?. Considere i1 = 5%, i2 = 6%,
i3=i4=7%.
Solucin:
Podemos desarrollar el caso utilizando una hoja
excel:

Dada la secuencia de operaciones el saldo final al
cabo del cuarto periodo ser US$/. 5433.
periodo deposito retiro interes saldo final Tasa inters
0 5,000 5,000
1 3,000 0 250 8,250 5%
2 4,000 495 4,745 6%
3 332 5,077 7%
4 355 5,433 7%
VALOR ACTUAL O VALOR
PRESENTE
Es el valor expresado a trminos de hoy en el
tiempo. La ecuacin correspondiente
obtenemos a partir de la ecuacin de valor
futuro.

Luego la ecuacin de valor presente es:
t
i VP VF ) 1 ( * + =
(
+
=
t
i
VF
VP
) 1 (
Hallar el valor presente de US$/. 5000
pagaderos en 5 aos, a la tasa del 6%
capitalizable trimestralmente?.
Solucin :
35 . 3712
)
4
06 . 0
1 (
5000
20
=
(
(
(
(
+
= VP
CASO I. CUANDO EXISTEN FLUJOS
PROYECTADOS Y UNA SOLA TASA
DE INTERES
Este es el caso cuando existen flujos
proyectados en el horizonte del tiempo,
para lo que nuestra ecuacin de valor
presente se expresa as:

en donde Fn : son flujos de ingresos
proyectados:
(
+
+ +
+
+
+
=
n
n
i
F
i
F
i
F
VP
) 1 (
...
) 1 ( ) 1 (
2
2
1
1
Una familia pronostica ingresos proyectados
para los prximos cinco meses, cuyos valores
son : 2000, 3000, 4000 y 5000 para los dos
ltimos meses. Sabiendo que la tasa de
ajuste i=6%, cunto ser en trminos de hoy
los ingresos proyectados?.
Solucin :
Aplicando nuestra ecuacin obtenemos:
30 . 15612
) 06 . 0 1 (
5000
) 06 . 0 1 (
5000
) 06 . 0 1 (
4000
) 06 . 0 1 (
3000
) 06 . 0 1 (
2000
5 4 3 2 1
=
(
+
+
+
+
+
+
+
+
+
= VP
CASO II. CUANDO EXISTEN
FLUJOS PROYECTADOS DE
EGRESOS E INGRESOS EN EL
HORIZONTE DEL FLUJO Y
ADEMAS CAMBIA LA TASA DE
INTERES
As como se estimas ingresos en
funcin del tiempo, tambin se puede
estimar egresos.
En el cuadro siguiente se observan los
ingresos, egresos y las tasas de inters:

Solucin :
Periodo 1 2 3 4 5
Flujos 1500 2000 -1500 -1200 2000
.i. 3% 4% 5% 4% 3%
(
(
(
(
(
(
(
+
+
+ +
+
=
1
1 1
1 1
) 04 . 1 )( 05 . 1 )( 04 . 1 )( 03 . 1 )( 03 . 1 (
2000
) 03 . 1 )( 04 . 1 )( 05 . 1 )( 04 . 1 (
1200
) 03 . 1 )( 04 . 1 )( 05 . 1 (
1500
) 03 . 1 )( 04 . 1 (
2000
) 03 . 0 1 (
1500
VP
ECUACIONES DE VALORES
EQUIVALENTES
Estas ecuaciones son las que se forman igualando-en
una fecha de comparacin o fecha focal- las sumas
de los valores en la fecha escogida de los diferentes
conjuntos de obligaciones.
Los problemas bsicos que deben analizarse son dos:
Establecer el valor que debe pagarse, en
determinada fecha, equivalente al valor de un
conjunto de obligaciones, que vencen en
diferentes fechas.
Determinar la fecha de vencimiento promedio
en que se puede cancelar, mediante un pago
nico igual a la suma de los valores de un
conjunto de obligaciones que tienen distintas
fechas de vencimiento. El tiempo por
transcurrir hasta la fecha de vencimiento
promedio se define como tiempo equivalente.
Una persona debe US$/. 10000 pagaderos
dentro de 2 aos y US$/. 20000 a 5 aos
plazo. Con su acreedor pacta efectuar un
pago nico al final de 3 aos a la tasa del
8%, capitalizable semestralmente. Calcular el
valor nico del pago.
Solucin :

Luego tenemos la ecuacin:
0 5 3
2
4 1
x
10000 20000
08 , 27912
) 04 . 0 1 (
20000
) 04 . 1 ( 10000
4
2
=
+
+ = X
SERIES UNIFORMES O
ANUALIDADES
En matemticas financieras, la expresin anualidad se emplea para
indicar el sistema de pago de sumas fijas a intervalos iguales. La palabra
anualidad se utiliza por costumbre desde sus orgenes. As es que se usa
en las anualidades contingentes, en las que interviene la probabilidad
anual de vida de las personas. En finanzas, anualidad no significa pagos
anuales sino pagos a intervalos iguales. Por consiguiente, se consideran
anualidades los dividendos sobre acciones, los fondos de amortizacin,
los pagos a plazos, los pagos peridicos de las compaas de seguro, y
en forma ms general, los sueldos y todo tipo de rentas. La expresin
anualidad puede cambiarse por la de rentas, series uniformes, pagos
peridicos, amortizaciones u otros, segn el caso y las costumbres
locales.
Los factores financieros que intervienen en las anualidades y sus formas
de pago determinan diferentes tipos de anualidades. A fin de llevar a
cabo un estudio organizado, es necesario elaborar una clasificacin y dar
su correspondiente definicin.
Renta : El valor de cada pago peridico recibe el nombre de renta.
Periodo de pago o periodo de la renta: El tiempo fijado entre dos
pagos sucesivos es el periodo de pago o periodo de la renta.
Tiempo o plazo de una anualidad :
El intervalo que transcurre entre el comienzo del primer periodo de pago
y el final del ltimo es el tiempo o plazo de una anualidad.

Renta anual:
La suma de los pagos hechos en un ao que
corresponde a la renta anual.
Tasa de una anualidad: El tipo de inters fijado y
puede ser nominal o efectiva.
Anualidades perpetuas: Estas son una variacin de
las anualidades ciertas, en las que la duracin del pago
es, en teora, ilimitada.
Segn la forma como se estipule el pago de la renta o
anualidad, se originan las anualidades ordinarias o
vencidas y las anualidades anticipadas. Una anualidad
es ordinaria o vencida si el pago de la renta se hace al
final del periodo de pago. Es anticipada, si el pago se
efecta al principio del periodo de pago.
Anualidades inmediatas: Son aquellas cuyo primer
pago se efecta al iniciar o terminar el primer periodo.
Anualidades diferidas: Son aquellas en las que se
estipula que el primer pago debe efectuarse de
transcurrido cierto nmero de periodos.
CONTINUACIN
VALOR FUTURO DE UNA
SERIE UNIFORME VENCIDA
Llamada anualidad vencida aquella en la que el
pago se hace al final del periodo. El salario
mensual de un empleado, las cuotas mensuales
iguales y vencidas en la adquisicin de vehculos o
de electrodomsticos por el sistema de
financiacin, son casos de anualidades vencidas.
Sea una anualidad vencida de n pagos de valor
US$/.R cada uno, con una tasa de inters del i%
por periodo. Se trata de hallar una expresin que
nos mida el valor futuro de esta serie uniforme.

en donde : F = valor futuro de una anualidad, R=
valor de cada pago, i= tasa de inters, n= tiempo.
(
+
=
i
i
R F
n
1 ) 1 (
*
Durante un ao y medio, se hacen depsitos
por mes vencido de US$/. 12000 cada uno, en
una institucin de ahorro que paga un inters
del 3% mensual. Calcular la suma total
acumulada en la cuenta de ahorros al final de
este tiempo.
Solucin :
Reemplazando valores a la ecuacin tenemos:
280973
03 . 0
1 ) 03 . 0 1 (
* 12000
18
=
(
+
= F
VALOR PRESENTE DE UNA
SERIE UNIFORME VENCIDA

En donde P : valor presente de la serie
uniforme.
(
(
(
(
=
i
i
R P
n
) 1 (
1
1
*
Hallar el valor de contado de un artculo que
a crdito se adquiere con 18 cuotas de US$/.
20000 cada una por mes vencido, sabiendo
que se cobra un inters del 2.5% mensual.
Solucin :

Rpta. El valor de contado del artculo es de
US$/. 287067
287067
025 . 0
) 025 . 0 1 (
1
1
* 20000
18
=
(
(
(
(
= P
ANUALIDAD ANTICIPADA
Se llama anualidad anticipada aquella en que los
pagos se realizan al principio del periodo.
Las cuotas mensuales por concepto de arrendamiento
y las cuotas peridicas de seguros son casos de
anualidades anticipadas, siempre y cuando no varen.

Todos los smbolos tienen el mismo significado
definido en las anualidades ordinarias o vencidas.
R : pago peridico o renta.
i : tasa efectiva por periodo de capitalizacin
j : tasa nominal anual
m : nmero de capitalizaciones en el ao.
n : Nmero de periodos de pago
F : Valor futuro o monto de una anualidad.
P : Valor presente o actual de una anualidad.

VALOR FUTURO DE LAS
ANUALIDADES ANTICIPADAS

VALOR PRESENTE DE LAS
ANUALIDADES ANTICIPADAS
(
+
=
+
1
1 ) 1 (
1
i
i
R F
n
(
(
(
(
+
+
=

1
) 1 (
1
1
*
) 1 (
i
i
R P
n
Una compaa deposita al principio de
cada ao US$/. 20000 en una cuenta
de ahorros que abona el 7% de
intereses. A cunto ascendern los
depsitos al cabo de 5 aos?.
Solucin:
Invocamos la ecuacin de valor futuro:
81 . 123065 1
07 . 0
1 ) 07 . 0 1 (
20000
1 5
=
(
+
=
+
F
ANUALIDAD DIFERIDA
Se llama as a aquella en que el primer pago se realiza
algunos periodos despus de iniciada la operacin
financiera.
Por ejemplo, se conviene amortizar una deuda adquirida
hoy en cierto nmero de pagos mensuales iguales y el
primer pago debe realizarse dentro de tres meses.
El caso general puede plantearse de la siguiente manera:
una anualidad de n pagos iguales de valor US$/.R cada
uno, debiendo efectuar el primero dentro de k periodos, y
con una tasa de inters de i% por periodo, corresponder
a una anualidad diferida k periodos. Vamos a determinar el
valor presente como el valor futuro de esta anualidad.
Valor presente :
(
+
+
=

k
n
i
i
i
R P ) 1 ( *
) 1 ( 1
*
Calcular el valor actual de una renta de 5000
semestrales, si el primer pago debe recibirse
dentro de 2 aos, y el ltimo dentro de 6
aos, si la tasa de inters es del 8%
convertible semestralmente.
Solucin :
R = 5000, j = 8%, m = 2, i=4%, k =3, n = 9
91 . 33049 )
2
08 . 0
1 ( *
2
08 . 0
)
2
08 . 0
1 ( 1
* 5000
3
9
=
(
(
(
(
+
+
=

P

Calculamos utilizando la ecuacin siguiente :

En esta clase de anualidades, al periodo
comprendido entre el inicio de la operacin
financiera y el primer pago de la anualidad se
le conoce con el nombre de periodo muerto o
periodo de gracia. Existen diferentes
modalidades en la prctica. Algunas veces, en
ese periodo de gracia solamente se pagan los
intereses y en otros casos no se paga nada,
sino que los intereses van acumulndose
hasta cuando se inicie la anualidad.
(
+
=
i
i
R F
n
1 ) 1 (
*
Valor futuro de anualidad diferida
RENTA PERPETUA O
ANUALIDAD PERPETUA
Aquella en la cual no existe el ltimo
pago.
i
R
i
i) (1 1
limR
n
=
(
+

= P
Supongamos que el mantenimiento de un
activo, de vida til perpetua, va a tener un
costo anual de US$/. 120000. Se desea
constituir un fondo con un depsito nico
hoy, en una cuenta de ahorros que paga un
inters del 30% anual, de tal manera que
cada ao puede retirarse de esta cuenta la
suma necesaria para cubrir el costo de
mantenimiento. Hallar el valor del depsito.
Solucin :
P= 120000/0.3 = 400000
Esto quiere decir que hoy con un depsito de
US$/. 400000 podemos retirar cada ao y a
perpetuidad la suma de US$/. 120 000.
ANUALIDADES CONTINUAS
Las anualidades continuas pueden analizarse desde
dos puntos de vista, segn el pago sea continuo o el
inters sea continuo.
Las anualidades de pago continuo son aquellas cuyo
periodo de pago es menor que cualquier cantidad
positiva arbitrariamente escogida. En estos casos, se
dice que el dinero se recibe en flujo continuo,
durante el periodo de capitalizacin.

p : nmero de pagos por ao
W: renta o pago peridico de una anualidad general
j : tasa nominal
m : nmero de capitalizaciones al ao
i : tasa efectiva por periodo de capitalizacin.
R: renta o pago peridico de una anualidad simple
ordinaria.
(
(
(
+
+
=
i
i
i
i
W F
n
p
m
1 ) 1 (
*
1 ) 1 (
*
, en donde:
ANUALIDADES A INTERESES
CONTINUOS
En este caso se efecta un nmero finito de pagos por
ao, en tanto que el inters capitaliza en forma continua.
En la ecuacin haciendo i= j/m y n = tm, donde t es el
tiempo total en aos, se tiene:

cuando m tiende al infinito se tiene:
Valor futuro:

Valor presente :

(
(
(
(
+
+
=
m
j
m
j
i
m
j
W F
tm
p
m
1 ) 1 (
*
1 ) 1 (
*
1
1
* lim
=

p
j
jt
m
e
e
W F
1
1
* lim
=

p
j
jt
m
e
e
W P
Calcular el valor futuro al cabo de un ao de
una renta mensual de US$/. 1000, a la tasa
del 6% con capitalizacin continua.
Solucin:
W= 1000, j = 0.06, t = 1, p = 12
Luego aplicando la ecuacin de valor futuro
tenemos:
1
1
* 1000 lim
12
06 . 0
) 1 )( 06 . 0 (
=

e
e
F
m
= 12338.39
ANUALIDADES A INTERES
CONTINUO CON PAGOS A FLUJO
CONTINUO
Al sustituir T = pW pagos totales en el ao; n
= tm donde t es el tiempo total en aos, se
tiene:

Luego el valor futuro es :

Finalmente el valor presente es :
(
(
+
+
=
1 ) 1 (
1 ) 1 (
p
m
tm
m
j
p
m
j
F
j
e
T F
jt
p m
1
lim
,
=

j
e
T P
jt
m

=
1
* lim
Una empresa de transportes recibe US$/.
50000 diarios en flujo continuo, hallar el valor
presente del ingreso anual a la tasa del 8%
con capitalizacin continua.
Solucin :

P = 17 539 083
08 . 0
1
* ) 365 )( 50000 ( lim
) 1 ( 08 . 0

=
e
P
m
AMORTIZACION

En las finanzas , la expresin amortizar se
utiliza para denominar un proceso financiero
mediante el cual se extingue, gradualmente,
una deuda por medio de pagos peridicos,
que pueden ser iguales o diferentes.

En las amortizaciones de una deuda, cada
pago o cuota que se entrega sirve para pagar
los intereses y reducir el importe de la deuda.
SISTEMAS DE AMORTIZACIN
AMORTIZACION GRADUAL O CUOTA
UNIFORME
Consiste en un sistema por cuotas de valor
constante, con intereses sobre saldos. En
este tipo de amortizacin, los pagos son
iguales y se hacen en intervalos iguales. Esta
forma de amortizacin fue creada en Europa
y es la ms generalizada y de mayor
aplicacin en el campo financiero.
Una deuda de US$/. 500000 se debe amortizar en
5 aos con pagos anuales iguales al 8% efectivo
sobre saldos insolutos. Hallar el valor de cada
cuota y elaborar un cuadro de amortizacin de la
deuda.
Solucin :
AMORTIZACION CONSTANTE
A diferencia de la amortizacin gradual
o uniforme, mantiene un valor igual
para la amortizacin en cada periodo y,
como consecuencia, la cuota de pago
peridico es variable decreciente,
puesto que los intereses sobre saldos
son decrecientes. Para prstamos a
largo plazo, y en particular para
prstamos de vivienda, se han creado
diversos sistemas de amortizacin
basados en las anualidades variables.
CONTINUACIN
Para el mismo ejemplo anterior.
Solucin :

Periodo Pago anual inters amortizacin saldo
0 500,000
1 140,000 40,000 100,000 400,000
2 132,000 32,000 100,000 300,000
3 124,000 24,000 100,000 200,000
4 116,000 16,000 100,000 100,000
5 108,000 8,000 100,000 0
Total 620,000 120,000 500,000

AMORTIZACION POR CUOTAS
INCREMENTADAS

Este sistema consiste en incrementar
peridicamente la cuota de pago. Con
estos sistemas de amortizacin con base
en cuotas incrementadas se trata de
conciliar el incremento de las cuotas con
el mejoramiento econmico del deudor.
CONTINUACIN
Mediante el sistema de cuotas crecientes con
incremento uniforme, hallar el valor de las cuotas
mensuales para amortizar un prstamo de US$/.
500000 a 10 aos de plazo, al 28% de tasa efectiva
anual, si las cuotas se incrementan en US$/. 100
cada mes.
Solucin:
Primero calculamos el valor presente aplicando:

L = 100, n = 10(12), i = tasa equivalente mensual al
28% efectivo anual.
(
+
+
=

n
n
i n
i
i
i
L
AL ) 1 (
) 1 ( 1
| | 1 1
12
1
+ = i i
| | 0207847 . 0 1 28 . 0 1
12
1
= + = i

Luego reemplazando valores en la
ecuacin, tenemos:

Luego el valor presente de la base es:
P`= 500000-162968.84 = 337031.16
Finalmente para determinar las cuotas
de la base se tiene:

84 . 162968 ) 0207847 . 0 1 ( 120
0207847 . 0
) 0207847 . 0 1 ( 1
0207847 . 0
100
120
120
=
(
+
+
=

AL
n
i
i
P R
+
=
) 1 ( 1
`*
CONTINUACIN

Reemplazando valores en la ecuacin :

Luego la serie de cuotas son :
36 . 7653
) 0207847 . 0 1 ( 1
0207847 . 0
`* 16 , 337031
120
=
+
=

R
Nmero de cuota Importe de la cuota
1 7653.36
2 7753.36
3 7853.36
: :
120 19553.36
CONTINUACIN
AMORTIZACION DECRECIENTE

Este sistema tiene modelos matemticos
similares a los de amortizacin por cuotas
incrementadas. Para este modelo el factor de
variacin es negativo, convirtindose as los
incrementos en decrementos. En estos
sistemas de amortizacin decreciente, el
deudor paga cuotas mayores en los primeros
periodos, lo que tiene cierta importancia si el
clima econmico es de desvalorizacin
monetaria y se prev un aumento futuro en
las cuotas por correccin monetaria.
TASA DE INFLACION Y
TASA REAL
La tasa de inflacin (f) es una tasa efectiva, indicadora del
crecimiento sostenido de los precios de los bienes y
servicios de la economa, en un periodo de tiempo
determinado, calculada por el Instituto Nacional de
Estadstica e Informtica (INEI) sobre la base de una
canasta bsica de consumo familiar, tomada en una fecha
cuya estructura de costos en la actualidad est referida al
ao base 1990=100.
La tasa de inflacin es medida relacionando dos ndices de
Precios al Consumidor (IPC), calculados con la frmula de
Laspeyres, en la cual el numerador corresponde al ndice
de la fecha evaluada y el denominador al ndice de la fecha
tomada como base.
La tasa de inflacin es una tasa compuesta; por lo tanto
sus clculos se efectan aplicando las frmulas de la tasa
efectiva, como sigue : en la cual se reemplaza la tasa de
inters (i) por la tasa de inflacin (f).
1.- La empresa CPI ha informado que durante
la primera semana del mes, la inflacin ha
sido del 0.91% cul sera la inflacin
acumulada del mes?
SOLUCION

2.- La inflacin acumulada del ltimo ao ha
sido del 35%. cul fue la inflacin
promedio mensual?
SOLUCION
% 69 . 3 100 * ) 1 ) 0091 . 0 1 ((
4
= + = f
% 53 . 2 100 * ) 1 ) 35 . 0 1 ((
12 / 1
= + = F
TASA REAL
La tasa de inters real (r) es una tasa de
inters a la cual se le ha deducido el efecto de
la inflacin. Si conocemos la tasa i y la tasa de
inflacin f, podemos calcular la tasa real,
corrigiendo la tasa de inters deflactndola de
la inflacin del siguiente modo:

de donde obtenemos la tasa de inters real:
f
i
r
+
+
= +
1
1
1
1
1
1
+
+
=
f
i
r
VALUACION DE INSTRUMENTOS
FINANCIEROS
INSTRUMENTOS DE RENTA VARIABLE
En los instrumentos de renta variable la rentabilidad esperada depender
de los resultados de la actividad a la cual sea destinada la inversin.
ACCIONES
La accin, es un tpico instrumento de inversin de participacin en
proporcin a lo aportado en la sociedad (capital), que representa la
parte alcuota del capital de una sociedad annima, concediendo a su
titular derechos y obligaciones segn correspondan a los socios, en
directa proporcin al monto de su inversin. Es un ttulo Valor, cuyo
titular de la misma es propietario o socio de la sociedad.
PROCESO DE EMISIN
El proceso de emisin de acciones por oferta pblica, es el siguiente:
Due Diligence y exploracin de estrategias
Elaboracin del proyecto de emisin, para presentarlo ante
CONASEV, incluyendo estados financieros auditados de los dos
ltimos ejercicios y la calificacin de riesgo de dos empresas
valuadoras de riesgo.
Aprobacin/Inscripcin
Road show
Fijacin de precio
Cierre.

QUINES PUEDEN EMITIR ACCIONES COMUNES?
La emisin pblica lo pueden realizar las empresas del tipo
S.A.A.
TIPOS DE ACCIONES
Acciones ordinarias o comunes:
Son aquellas acciones que representan el capital autorizado,
suscrito y pagado por los accionistas.
Acciones privilegiadas sin derecho a voto:
Son acciones comunes que dan preferencia en el reparto de
las utilidades o un porcentaje mnimo sealado de dichas
utilidades, u otros beneficios de orden estrictamente
econmico que el estatuto y reglamentos de la sociedad
sealen. Este es el caso, ocurrido con las acciones laborales
antiguas
Certificados de suscripcin preferente:
Uno de los derechos que tiene todo accionista, inclusive quien
es titular de acciones sin derecho a voto, es ser preferido en
la suscripcin de nuevas acciones de la misma clase, cuando
se acuerden aumentos de capital social.
CONTINUACIN
VALUACIN DE ACCIONES COMUNES
La valuacin es el proceso que relaciona el riesgo y el
rendimiento para determinar el valor de un activo. Al
igual que las obligaciones, el valor de una accin de un
conjunto de acciones comunes es igual al valor presente
de todos los beneficios futuros que espera recibir el
inversionista.
El modelo de valuacin bsica es el siguiente:

en donde P1 : Cotizacin final.

Donde :
Po: Valor de la accin comn
D : dividendos por cada accin esperado al final del ao.
K : rendimiento requerido sobre la accin comn.
A continuacin veremos otros modelos especficos.
0
1 1
P
P P D
k
o
+
=
n
n
n
o
k
D
k
D
k
D
k
D
P
) 1 (
...
) 1 ( ) 1 ( ) 1 (
3
3
3
2
2
2
1
1
1
+
+ +
+
+
+
+
+
=
MODELO DE CRECIMIENTO
CERO
El modelo de crecimiento cero es el procedimiento ms
sencillo para la valuacin de dividendos y supone una
corriente de dividendos constantes sin crecimiento.

La ecuacin muestra que con crecimiento cero, el valor
de una accin sera igual al valor presente de una
perpetuidad de D dlares, descontado a una tasa k .

Este modelo se utiliza para valuacin de acciones
preferentes.
k
D
P
o
=
Se espera que el dividendo de Addison
Company, una empresa textil
establecida permanezca constante a
US$/. 3,00 por accin indefinidamente.
Si el rendimiento requerido sobre su
accin es del 15%.
SOLUCION:
20
15 . 0
3
0
= = P
MODELO DE CRECIMIENTO
CONSTANTE
Es el procedimiento para la valuacin de dividendos
citado con mayor frecuencia y supone que los dividendos
crecern a una tasa constante, g, menor que el
rendimiento requerido, k. La suposicin de que k>g es
una condicin matemtica necesaria para la obtencin del
modelo.

, de esta ecuacin deriva la
rentabilidad requerida:

, en donde
k : Rendimiento requerido para la inversin
D : Dividendo esperado
Po : Valor presente de cada accin
f : gastos incurridos en la emisin
g : la tendencia de crecimiento histrica de los
dividendos
g k
D
P
=
0
g
f P
D
k +
=
) 1 (
0
Honee Company, una pequea empresa de cosmticos, pag
los siguientes dividendos por accin, de 1993 a 1998.

Determinacin de la tasa de crecimiento mediante la ecuacin
de tendencia:

Ao Dividendo por accin en US$
1998 1.40
1997 1.29
1996 1.20
1995 1.12
1994 1.05
1993 1.00
t
g VP VF ) 1 ( * + =
% 00 . 7 1 )
0 . 1
40 . 1
(
1 ) (
5 / 1
5 / 1
= =
=
g
VA
VF
g
75 . 18 . / $
07 . 0 15 . 0
5 . 1
0
US P =
=
Por accin
, de donde
Modelo de crecimiento mltiple
Para muchas empresas no es conveniente asumir que sus
dividendos aumentarn a tasas constantes, puesto que
pasan por ciclos de vida, esto es, que al principio crecen
muy rpido y luego se estabilizan, para finalmente crecer a
un ritmo menor.
3
2 3
2
1 2
1
) 1 ( ) 1 ( *
) 1 ( ) 1 (
) 1 (
g D g D D
g D g D D
g D D
T T T
T T T
T T
+ = + =
+ = + =
+ =
+ +
+ +
+
En este modelo trabajaremos en dos
partes: la primera consistir en determinar
El valor presente de los dividendos que se
pagarn hasta el tiempo T:
=
+
+
+
+
=
T
t
T
T
t
t
r g r
D
r
D
P
1
1
) 1 )( ( ) 1 (
Caso ejemplo:
Calcule el precio de la accin para la empresa Truma SA,
considerando que la rentabilidad exigida por el accionista es de
12.10% y que la tasa de crecimiento de los dividendos a partir del
siguiente ao permanece constante y ser de 4%. Div1=3.20,
Div2=3.50, Div3=4.10,Div4=4.3
Solucin:

24 . 46
) 12 . 0 1 (
) 21 . 55 30 . 4 (
) 12 . 0 1 (
10 . 4
) 12 . 0 1 (
5 . 3
) 12 . 0 1 (
20 . 3
21 . 55
04 . 0 12 . 0
) 04 . 0 1 ( 3 . 4
4 3 2 1
4
=
+
+
+
+
+
+
+
+
=
=
+
=
P
P
OTROS PROCEDIMIENTOS PARA LA
VALUACIN DE ACCIONES COMUNES
El valor contable
El valor contable por accin es
simplemente la cantidad por accin
del conjunto de acciones comunes que
se recibir si todos los activos de la
empresa se venden a valor contable.
n ciruclaci en acciones de Nmero
referentes aaccionesp total Activo
P
.. .. .. ..
..
0
=
Honee Company posee en la actualidad
activos totales por US$/. 6 000 000,00 y
obligaciones totales que incluye acciones
preferentes por US$/. 4 500 000,00 y
100000 acciones comunes en circulacin.
Solucin:
Valor por accin es :

15 . / $
100000
4500000 6000000
0
US P =
=

VALOR DE LIQUIDACIN
El valor de liquidacin por accin es la
cantidad real por accin del conjunto de
acciones comunes que se recibir si se
venden todos los activos de la empresa,
si se pagan todas las obligaciones y el
dinero restante se divide entre todos los
accionistas comunitarios.
VALUACIN DE ACCIONES
PREFERENTES
Para determinar el valor de las acciones
preferentes, se toma el valor presente de un
flujo infinito de pagos de dividendos iguales.

Luego la tasa de retorno requerida para las
acciones preferentes :

en donde f = gastos de la venta.
k
D
P
o
=
f P
D
k
=
0
PROBLEMAS PROPUESTOS
Constant Growth Corporation espera lograr utilidades por
accin de US$/. 5. Ha pagado dividendos en efectivo
equivalentes a 20% de sus utilidades. La capitalizacin de
mercado de sus acciones comunes es de 15% anual y se
espera un rendimiento sobre las futuras inversiones de
17% anual. Use el modelo de dividendos descontados con
una tasa de crecimiento constante para contestar las
siguientes preguntas.
cul es la tasa de crecimiento esperada de los
dividendos.
cul es la estimacin del modelo acerca del valor
presente de las acciones comunes?
cul es el precio esperado por accin al cabo de un ao?
Si el precio actual por accin es de US$/.50. Conviene
comprarlas?.
Las acciones comunes de Slogro Corporation se venden actualmente
a US$/. 10 por accin. Se prev que en el prximo ao las utilidades
por accin sean US$/. 2 dlares por accin. La empresa tiene la
poltica de pagar cada ao 60% de las utilidades en forma de
dividendos. Retiene el resto y los invierte en proyectos que producen
una tasa de rendimiento de 20% anual. Se espera que esta situacin
no cambie nunca.
Suponiendo que el precio actual de mercado de las acciones
comunes refleje su crecimiento constante, qu tasa de
rendimiento necesitan los inversionistas de la empresa?.
Cunto rebasa su valor al que tendra en caso de que pagara
como dividendos todas las utilidades y de que no reinvirtiera
nada?
Si la empresa tuviera que reducir a 25% la razn del pago de
dividendos qu suceder con el precio de sus acciones? qu
sucedera si eliminara totalmente el dividendo?
Suponga que la empresa desea conservar su poltica actual de
pagar 60% de los dividendos, pero que tambin quiere invertir
una cantidad igual a las utilidades totales. Cul ser, en su
opinin, el efecto que esta poltica tendr en el precio actual de
las acciones comunes?
Stage Corporation acaba de pagar un dividendo de
US$/. 1.0 por accin. Se espera que el dividendo crezca
a una tasa de 25% anual durante los tres prximos
aos y que luego se estanque en 5% al ao por
siempre. Piensa usted que la tasa de capitalizacin
apropiada del mercado es de 20% anual?
Cul es su estimacin del valor intrnseco de una
accin comn de la empresa?.
Si el precio de mercado por accin es igual a su valor
intrnseco cul ser el rendimiento esperado por
dividendo?
Cul prev que sea su precio dentro de un
ao?Concuerda la ganancia implcita de capital con
su estimacin del rendimiento del dividendo y con la
tasa de capitalizacin del mercado?.
Digital Growth Corporation no paga actualmente dividendos en
efectivo y no se prev que lo haga en los prximos cinco aos. Su
ms reciente utilidad por accin fue de US$/. 10, cantidad que
invirti ntegramente. El rendimiento sobre la inversin que se espera
en los prximos cinco aos es de 20%, y durante ese periodo se
prev que seguir reinvirtiendo todas sus utilidades. Comenzando
dentro de seis aos contados a partir de hoy, se espera que el
rendimiento de las nuevas inversiones reduzca a 15% y que empiece
a pagar 40% de sus utilidades en dividendos en efectivo, prctica
que mantendr en lo sucesivo. La tasa de capitalizacin del mercado
es de 15% anual.
Cul es su estimacin del valor intrnseco por accin de la
empresa?.
Suponiendo que el precio actual de mercado de la empresa sea
igual a su valor intrnseco, qu espera que ocurra con el precio el
prximo ao? y al ao siguiente?
Qu efecto tendra lo anterior en su estimacin del valor
intrnseco de la empresa, si previera que sta pagar slo 20% de
las utilidades a partir del sexto ao?.
INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA -
BONOS
Desarrollado por:
Dr. Pedro Pablo Chambi Condori

Bibliografa:
1. Alexander Gordon, William Sharpe
Fundamentos de Inversiones,
editorial Pearson, Mxico 2007.
2. Marcelo A. Elbaum; Administracin
de Carteras de Inversin, editorial
Macchi, Argentina 2006.
3. Eduarco Court Monteverde,
Mercado de Capitales, editorial
Prentice Hall, Mxico 2010.
4. Eduardo Martnez Abascal,
Gestin de Carteras de Renta Fija,
editorial McGraw Hill, Madrid
2002.

INSTRUMENTOS DE RENTA
FIJA - BONO

Un bono es un instrumento de renta fija que emiten las empresas y
gobiernos para financiarse. El emisor es el que vende el bono y toma
dinero prestado, comprometindose a pagar unos intereses y el
principal. El inversor o comprador del bono presta dinero al emisor.
Los elementos de un bono, en el momento de emitirse en el mercado
primario son los siguientes:

Principal: tambin llamado valor a la par, nominal o valor facial del
bono (en ingls, face value o par value). Es el dinero que prestamos
al emisor .

Cupn : o intereses que paga el bono peridicamente. En ingls se
denomina COUPON RATE. El cupn se expresa como porcentaje del
nominal. En nuestro caso supondremos un cupn del 5% pagadero
semestralmente, lo que indica un pago semestral de US$/.250,00. Si
el cupn fuera anual su valor sera de US$/. 500. El cupn se paga
siempre en fecha fija (a los 6 o 12 meses de la emisin).

Vencimiento (en ingls maturity): Fecha
en que el emisor nos devolver el dinero que
le hemos prestado. Se entiende tambin por
vencimiento el nmero de aos del bono, al
final de los cuales recibiremos el principal que
hemos prestado. Mientras el bono no haya
vencido recibiremos los cupones. En nuestro
ejemplo supongamos que el bono es de 3
aos, se entiende el 2 de enero de 2003 y
vence el 2 de enero de 2006.
Los instrumentos tpicos de largo plazo lo
constituyen los bonos. Puede ser emitido por
cualquier persona jurdica y no slo por
sociedades annimas. El emisor puede ser
persona jurdica del sector privado pblico,
cuyo patrimonio sea mayor a US$/. 10 000
000.
CONTINUACIN
TIPOS DE BONOS
Bonos del Gobierno o Pblicos
Son los ttulos emitidos por el Gobierno o personas jurdicas
de derecho pblico con la finalidad de financiar inversiones
o refinanciar obligaciones ya contradas.
Bonos Corporativos u Ordinarios
Son los ttulos valores que representan una acreencia
contra la entidad emisora del mismo. El inversionista que
adquiere el bono obtiene pagos peridicos de intereses y
cobra el valor nominal del mismo en la fecha de
vencimiento, mientras que el emisor recibe recursos frescos
al momento de la colocacin.
Bonos leasing
Son aquellos bonos que emiten las empresas autorizadas
para realizar operaciones de arrendamiento financiero, con
la finalidad de captar fondos para ser destinados a financiar
operaciones de Leasing.

Bonos Subordinados
Son un mecanismo de captacin de fondos de las
empresas bancarias, sin las ventajas y privilegios que
se confieren a los ahorristas y depositantes que
entregan sus fondos a un banco, quines cuentan
con la garanta del fondo de Depsitos y, en casos de
liquidacin de la empresa bancaria gozan de
privilegiado orden para la devolucin de los ahorros
con los activos de la empresa liquidada.
Bonos convertibles
Son aquellos que a pesar de representar una deuda
que el emisor asume frente a su tenedor, pueden
convertirse en acciones.
En defensa de los intereses de los bonistas
convertibles, en tanto existen esos bonos, no es
posible acordar reduccin de capital, ni la
condonacin de dividendos pasivos a menos que se
haga la conversin antes de la reduccin.
CONTINUACIN
Bonos titulizados
Caso: Ferreyros SAA
DIAGRAMA DE LA TRANSACCION
1
Fiduciario
Bien $ $
Deudor
Cedido Deuda
Originador
Cartera
Patrimonio
Fideicometido Emisin
Tenedores
2
6
3
4
Servidor
5
VALUACIN DE BONOS
El valor de una obligacin es el valor presente de los
pagos contractuales que su emisor est forzado realizar
desde el momento actual hasta su vencimiento. La tasa
de descuento apropiada sera el rendimiento requerido,
,que depende de las tasas de inters y del riesgo
imperantes. El modelo que presentamos a continuacin
es el valor de una obligacin:

, en donde :
Po = Valor del bono
R = Es la renta fija que recibe en cada periodo de
tiempo
= Es el rendimiento requerido por el inversionista
en Bonos.
VNB = Es el valor nominal del Bono.
n
d
n
d d d
k
VNB
k
R
k
R
k
R
P
) 1 ( ) 1 (
...
) 1 ( ) 1 (
2 1
0
+
+
+
+ +
+
+
+
=
d
k

El modelo anterior es manejable para plazos
cortos, sin embargo para plazos largos se
recomienda tener en cuenta el modelo siguiente:

en donde:
Po = Valor del Bono
R = Renta fija que percibe el inversionista,
puede ser trimestral, semestral, anual.
VNB = Valor nominal del bono
T = Es el plazo expresado en trimestres,
semestres o anual.
= Es el rendimiento requerido por el
inversionista.
CONTINUACIN
t
d d
t
d
k
VNB
k
k
R P
) 1 (
)
) 1 (
1
1
( *
0
+
+
+
=
d
k
Una empresa ha emitido Bonos para reestructurar su pasivo
de corto plazo. El valor nominal de cada bono es de US$/.
1000 cada uno y ofrece una TEA por cupn anual de 15%, su
fecha de redencin es de 15 aos. La tasa de mercado es una
TEA de 15%.
SOLUCION
R = 0.15*(1000)= 150 VNB = 1000
= 15% T = 15
Para determinar Po utilizamos el modelo:
t
d d
t
d
k
VNB
k
k
R P
) 1 (
)
) 1 (
1
1
( *
0
+
+
+
=
1000
) 15 . 0 1 (
1000
)
15 . 0
) 15 . 0 1 (
1
1
( * 150
15
15
0
=
+
+
+
= P
d
k

Por el lado del emisor debemos
determinar el costo neto incurrido para
lo que desarrollamos un formato,
teniendo en cuenta lo siguiente :

Costo neto de la deuda = Costo bruto
(1-T), siendo T=30%
CONTINUACIN
Para el ejemplo anterior:
R : 150 Gastos de emisin : 2.5% de VNB
Plazo : 15 aos Prima de fidelidad : 1%
VNB : 1000
T : Impuesto a la renta en el Per : 30%
Luego sobre el flujo neto aplicamos la funcin FX de excel para
encontrar el TIR que es el costo neto de la deuda para la
empresa emisora de bonos.
Obteniendo TIR = 10.76%, que es el costo neto.
PRECIO DE UN BONO EN EL
MERCADO SECUNDARIO
Hasta ahora hemos valorado bonos a los que les queda un
nmero exacto de aos hasta su vencimiento. En la prctica esto
slo ocurre en el mercado primario. En el mercado secundario a
los bonos que se negocian les quedan un nmero no entero de
aos.
Supongamos, por ejemplo, que quiero comprar un bono a 3
aos. El bono ms aproximado que encuentro en el mercado es
el bono X05 por 100, que tiene las siguientes caractersticas:

* Fecha de liquidacin o de pago del bono (settlement) : 2 de
enero del 2002.
* Fecha de vencimiento (maturity date) : 28 de enero del 2005.
* Cupn anual (coupon) : 5% anual
* Rentabilidad requerida (yield) : 6%
* Valor par ( value at maturity) : 100
* Bases (basis) : ACT/ACT
* Cupones por ao (payments per year) : 1
* Prximo cupn : 28 de enero del 2002.

Con estos datos calculamos el precio del bono,
utilizando el mtodo del descuento de flujos de fondos:

Se observa que en el exponente del denominador
hemos puesto el nmero de das que nos queda hasta
el siguiente cash flow: 28 de nero 2002 2 de enero
2002 = 26 das, y dividido por el nmero de das de un
ao. El primer cash flow lo recibiremos dentro de 26
das, es decir, dentro de 0.07 aos, el segundo dentro
de 1.07 aos, el tercero dentro de 2.07 aos, el cuarto
dentro de 3.07 aos.
n
d
n
d d d
k
VNB
k
R
k
R
k
R
P
) 1 ( ) 1 (
...
) 1 ( ) 1 (
2 1
0
+
+
+
+ +
+
+
+
=
90 . 101
) 06 . 0 1 (
100
) 06 . 0 1 (
5
) 06 . 0 1 (
5
) 06 . 0 1 (
5
) 06 . 0 1 (
5
365 / 1122 365 / 1122
366 / 757 365 / 391 365 / 26
0
=
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
= P
CONTINUACIN
En los mercados de deuda existe una convencin para contar el
nmero de das, es lo que se conoce por base (en ingls, basis).
La base habitualmente utilizada en el mercado monetario
(instrumentos con vencimiento menor a 18 meses) es ACT/360 y
la utilizada en el mercado de bonos es ACT/ACT, que quiere
decir actual/actual y se interpreta del siguiente modo:
La primera cifra indica el modo de contar los das hasta el
prximo cupn. S i la base es actual se cuenta el nmero exacto
de das. Por ejemplo, entre el 1 de febrero y el 1 de marzo hay
28 das, pero si el ao es bisiesto hay 29 das. Si la base es 365,
hay siempre 28 das, sea el ao bisiesto o no. Si la base es 360
das, todos los meses tienes 30 das y por tanto entre el 1 de
febrero y el 1 de marzo hay siempre 30 das. En el bono de
nuestro ejemplo los das que faltan hasta los siguientes cupones
(26 das, 391, 757 y 1122) se han contado utilizando base
actual o nmero exacto de das.
La segunda cifra indica cuantos das hay en un ao. En nuestro
descuento de flujos anterior hemos puesto en el denominador ,
365 das, 365 das, 366 y 365, que es el nmero exacto de das
entre cupones. Es decir, hemos utilizado la base actual. S i
hubiramos utilizado la base 365, todos los aos tendran 365
das (el ao 2004 es bisiesto y por lo tanto, tiene 366 das).
CONTINUACIN
VOLATILIDAD DE LOS BONOS
Una vez que sabemos cmo determinar el precio y la
rentabilidad de un bono, nos interesa conocer su volatilidad, o
en otras palabras cunto puede bajar o subir de precio.
Veremos aqu qu factores afectan a la volatilidad de un bono y
cmo se mide la volatilidad: la comprensin de los conceptos de
rentabilidad y volatilidad de un bono es clave a la hora de
gestionar carteras de renta fija.
Sabemos que el precio del bono sube cuando baja la
rentabilidad que los inversores exigen a ese bono y baja cuando
la rentabilidad sube. En esto consiste la volatilidad o riesgo del
bono (volatility o risk). Si el bono es muy voltil el precio cambia
mucho y si es poco volyil cambia poco.
El bono bsicamente tiene dos riesgos:
* Riesgo de mercado o riesgo de tipos de inters (market risk
interest rate risk), como consecuencia de cambios en el tipo
de inters libre de riesgo.
* Riesgo de crdito (credit risk), como consecuencia de cambios
en la percepcin que el mercado tiene del riesgo del emisor.
si la empresa emisora es vista como ms propensa al riesgo,
la prima sobre ste subir y por tanto bajar el precio del
bono.
FACTORES QUE AFECTAN LA
VOLATILIDAD DE UN BONO
Bsicamente son dos los factores que
contribuyen a que un bono sea ms o menos
voltil:

* Vencimiento (maturity): a mayor vencimiento
mayor volatilidad del bono.

* Tamao y frecuencia de los cupones, cuanto
mayor es el tamao o frecuencia de los
cupones, menos voltil es el bono.
Duracin
El vencimiento factor fundamental en la volatilidad de un
bono.

DERIVADA PRIMERA duracin D
pago de periodo por cupn del tamao c
bono del pagos de Nmero n
ad rentabilid r
donde
r r c
r c n r
r
r
D
n
.. ,.. :
. .. .. .. .. .. .. :
.. .. .. .. :
:
:
) 1 ) 1 ((
) ( ) 1 ( 1
+ +
+ +
+
=
Caso ejemplo: Duracin
Determinar la Duracin de un bono a 4 aos, con
cupn anual de 6%, pagadero semestralmente y
con una rentabilidad anual simple del 5%.

03 . 0 .. .. .. .. :
8 2 * 4 .. .. .. .. :
025 . 0 :
:
.. 6 . 3 .. 24 . 7
025 . 0 ) 1 ) 025 . 0 1 (( 03 . 0
) 025 . 0 03 . 0 ( 8 ) 025 . 0 1 (
025 . 0
025 . 0 1
) 1 ) 1 ((
) ( ) 1 ( 1
8
=
= =
=
= =
+ +
+ +
+
=
+ +
+ +
+
=
period por cupn del tamao c
bono del pagos de Nmero n
ad rentabilid r
donde
aos semestres
r r c
r c n r
r
r
D
n
Ecuacin equivalente para calcular la duracin
Macaulay de Duracin D
bono del actual precio P
t tiempo el en recibir a va se que ef ectivo de delf lujo presente valor el resa C PV
P
t C PV
D
t
T
t
t
.. .. :
. .. .. .. :
.. .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. .. exp : ) (
* ) (
0
0
1
=
=
Ejemplo:
Considere un bono con pagos de cupones anuales
S/.80, una vida restante de 3 aos y un valor a la
Par de s/.1000, la rentabilidad requerida 10%.
Solucin: usando la ecuacin de Macaulay.

Periodo Flujo efectivo Factor Dscto. VP VP*t
1 80 0.9091 72.728 72.728
2 80 0.8264 66.112 132.224
3 1080 0.7513 811.404 2434.212
950.244 2639.164
Precio
Duracin: 2.777354027 aos
Observaciones
1. Para el caso de un bono con cupn cero, el
D=T.
2. Para cualquier bono con cupones, la
duracin ser siempre menor que la
cantidad de tiempo a su fecha de
vencimiento T, de donde (D<T).
3. La duracin se puede considerar como una
medida del riesgo del precio de un bono.
Relacin con los cambios de precio de bonos

. .. .. .. .. dim .. .. .. .. .. :
. .. .. dim .. .. :
.. .. :
. .. .. .. Pr :
. .. .. .. .. .. .. exp :
*
) 1 (
bono del o vencimient al iento ren el en cambio el Es y
bono del iento ren el Es y
Macaulay de Duracin D
bono del inicial ecio P
bono del precio el en cambio resa P
y
y
D
P
P
A
A
A
(
+
=
A
Caso ejemplo:
Considere el caso de un bono
Con precio =1000 con un r=8%,
Cunto cambiar el precio del
Bono si su r aumenta a 9%?

) 1 ( y
D
D
m
+
= De donde aplicando la ecuacin anterior,
Y haciendo D=10, Dm = 9.26 aos.
Caso de Prctica: Duracin
Bono
A B C D E F
Vencimi
ento
10 5 10 10 10 10
Cupn
5% 5% 5% 10% 5% 0%
Cupones
/ao
1 1 1 1 4 0
TIR
6% 6% 4% 6% 6% 6%
Respuesta
8.02 4.53 8.19 7.17 7.84 10
Duracin de una cartera de inversin en bonos
. .. .. .. :
.. .. .. Pr :
.. .. .. :
* ... 2 * 2 1 * 1
i bon del Duracin Di
inversin la de oporcin Wi
cartera la de Duracin Dp
Dn Wn D W D W Dp + + + =
Ejemplo:
Calcular la duracin
De la cartera de inversin
En bonos.
Respuesta=4.9 aos

Bono A B C
Vencimiento
en aos
10 5 3
Cupn 8% 6% 5%
Cupones/ao 1 1 1
TIR 6% 5.2% 4.8%
Respuesta 7.4 4.5 2.9
Convexidad de un Bono
La convexidad es una medida que nos ayuda a
afinar la volatilidad del bono, calculada con la
duracin. Matemticamente la convexidad es la
segunda derivada del precio del bono respecto a su
rentabilidad r.

. .. .. .. .. ... :
. .. .. : Pr
.. .. .. .. .. .. .. .. .. .. :
.. .. :
.. .. .. .. :
Pr
*
) 1 (
) 1 (
1
1
2 2
ao el en cupones de Nmero k
bono del precio ecio
t periodo el en recibido caja de f lujo del presente valor VPFC
redencin de periodo t
pago de periodo por ad rentabilid r
ecio
VPFC
k
t t
r
Convexidad
t
n
i
t
=
+
+
=
Caso ejemplo de convexidad
Tenemos un bono a 5 aos, con cupn anual de 5%,
valor nominal del Bono S/.100.
Solucin:

tasa 5%
VN bono 100 k 1
tiempo 5 aos
Numero pagos Flujo de caja VPFCt VPFCt/Precio t(t+1)/k^2 1/(1+r)^2 total
1 5 4.76190476 0.047619048 2 0.90702948 0.08638376
2 5 4.53514739 0.045351474 6 0.90702948 0.24681074
3 5 4.31918799 0.04319188 12 0.90702948 0.4701157
4 5 4.11351237 0.041135124 20 0.90702948 0.7462154
5 105 82.2702475 0.822702475 30 0.90702948 22.3864619
precio del 100 23.9359875
1. Suponga que el inters de la nueva emisin
de Stills Company se paga anualmente y que
el rendimiento requerido es igual a la tasa
de inters de cupn de la obligacin, R=100,
=10%, VNB=1000 y T= 10. Cul es el valor
del bono.
2. El gobierno peruano con fecha 21 de mayo
del 2002 ha emitido bonos soberanos con
mucho xito. Valor nominal del bono S/.
1000, tasa de inters 7.33% TNA, los
cupones tienen vencimiento trimestral,
nmero total de cupones: cuatro. Cul es el
valor del Bono? TIR = 14% anual.
d
k
Problemas con Bonos
3. Se tiene un bono a 14 aos con una tasa de cupn
de 3% y un rendimiento de 10%, y cuyo valor
nominal de bono es 1000. Determine la
convexidad.
4. Se tiene un bono a 15 aos con una tasa de
cupn de 10% anual, rendimiento exigido de
12%, cuyo valor nominal del bono es 1000
nuevos soles. Desarrolle :
a. Encuentre maduracin de Macauly
b. Encuente su convexidad
Conclusiones - Resumen
1. El precio de un bono sube cuando baja la rentabilidad
exigida por el inversor y baja el precio cuando la
rentabilidad exigida sube.
2. Un bono tiene bsicamente dos riesgos: Riesgo de
mercado por la variacin de la tasa de inters y riesgo
crediticio relacionado ala riesgo del emisor.
3. La duracin nos dice cunto cambiar el precio del bono,
aproximadamente, cuando vara su rentabilidad.
4. La convexidad es una medida complementaria de la
duracin del bono y que afina ms la verdadera
volatilidad. Su defecto slo es importante en bonos que
tienen opciones implcitas.
Riesgo y Rendimiento
Desarrollado por:
Dr. Pedro Pablo Chambi Condori
Agosto 2011
Bibliografa:
1. Marcelo A. Elbaum;
Administracin de Carteras de
Inversin; editorial Macchi,
Mxico 2006.
2. Eduardo Court Monteverde;
Finanzas Corporativas; editorial
Pearson 2010.
3. Guillermo Lpez Dumarauf,
Finanzas Corporativas, editorial
AlfaOmega 2010.

RIESGO Y RENDIMIENTO
* RENDIMIENTO
El rendimiento sobre una inversin se mide
como la ganancia o la prdida total que
experimenta su propietario en determinado
periodo.
Por definicin el rendimiento en condiciones
de incertidumbre es :

, en donde :

Rendimiento esperado
P = Probabilidad relativa
i = 1,2,...,n
R = rendimiento del activo
=
i i
R P R E * ) (
: ) (R E
RIESGO
En un sentido bsico, el riesgo se define como la
posibilidad de enfrentar una prdida financiera. Los
activos que tienen mayores probabilidades de prdida
se consideran ms arriesgados que los que presentan
menores probabilidades de prdida.
* AVERSIN AL RIESGO:
Por lo general los Gerentes de Finanzas tratan de
evitar el riesgo. La mayora de los gerentes tienen
aversin al riesgo; esto significa que, por aceptar un
aumento especfico del riesgo, requieren un
incremento del rendimiento.
* EVALUACIN DEL RIESGO:
El riesgo se puede evaluar desde la perspectiva del
comportamiento por medio del anlisis de
sensibilidad y las distribuciones de probabilidades.
MEDICION DEL RIESGO
* CASO I: Cuando un inversionista invierte en un
solo activo riesgoso.
El riesgo de un activo se mide cuantitativamente
con la aplicacin de mtodos estadsticos, para
determinar la desviacin estndar, que viene ser
el riesgo.

, que luego a partir de este
resultado obtenemos la desviacin estndar.
en donde;
VAR : Varianza
| |
=
2
) ( * R E R P VAR
I I
VAR = o
Una empresa invierte en un activo riesgoso para lo
que ha reunido la informacin siguiente :

Cul es el rendimiento esperado del inversionista?
Cunto es el riesgo que afronta la inversin?
SOLUCION :

El rendimiento esperado del inversionista es 20.25%
El riesgo que afronta la inversin es :
= (2.04)^1/2 = 1.73%
Escenario de la Economa Probabilidad (P) Rentabilidad (R )
Excelente 0.35 35%
Bueno 0.45 20%
Malo 0.20 -5%
VAR = o
CASO II
Cuando un inversionista invierte en dos activos
riesgosos.
El valor de la rentabilidad esperada est expresado
por :

y el riesgo de la inversin est expresado por :
) ( * ) 1 ( ) ( * ) (
b a
R E W R E W R E + =
RB B A RA
VAR W R R COV W W VAR W VAR * ) 1 ( ) , ( ) 1 ( * * 2 *
2 2
+ + =
VAR = o
Un inversionista diversifica su inversin de la forma
siguiente: el 50% de sus excedentes invierte en la
industria del acero y el resto en la industria
cementera. La informacin que tiene al respecto es lo
que se muestra en la tabla siguiente:

Cul es la rentabilidad esperada por el inversionista?
Cul es el riesgo de la inversin?
Escenario P Acero Cemento
EXCELENTE 0.45 25% 35%
BUENO 0.35 20% 25%
MALO 0.20 -5% -5%
SOLUCIN

Luego con los clculos obtenidos desarrollamos :
E(R ) = (0.50)*(17.25%) + (0.50)*(23.50%)
E(R ) = 20.375% , la rentabilidad esperada.
Luego el riesgo de la inversin es :

RB B A RA
VAR W R R COV W W VAR W VAR * ) 1 ( ) , ( ) 1 ( * * 2 *
2 2
+ + =
CONTINUACIN
Primeramente encontramos la covarianza:

VAR = (0.5)^2(0.64%)+2(0.50)*(0.50)(1.68%)+
(0.50)^2*(1.42%)
VAR = 1.36%
= (1.36%)^1/2 = 0.67%
VAR = o
Cuando un inversionista invierte en tres activos
riesgosos:
El rendimiento esperado por haber invertido en los
tres activos riesgosos se presenta a continuacin:

Luego obtenemos el riesgo a partir de la varianza:

Luego finalmente :
CASO III
( ) ) ( * ) ( * ) ( * (
3 3 2 2 1 1
R E W R E W R E W R E + + =
) , ( 2 * ) , ( 2
* ) , ( ) )( ( 2 * ) (
3 2 3 2 3
2
3 3 1 3 1
2
2
2 2 1 2 1 1
2
1
R R COV W W VAR W R R COV W W
VAR W R R COV W W VAR W R VAR
T
+ + +
+ + + =
VAR = o
CASO IV
Cuando un inversor invierte en n activos.
El rendimiento promedio est expresado por
la ecuacin siguiente:

Luego el riesgo podramos explicar a partir de
la varianza:

Finalmente :
) ( * ... ) ( * ) ( * ) (
2 2 1 1 n n T
R E W R E W R E W R E + + + =
ij
n
i
n
j
j i RT
COV W W VAR

= =
=
1 1
RT
VAR = o

CONTINUACIN

Agregamos que la varianza podramos determinar mediante el
uso de matrices o haciendo lo siguiente, que viene ser la
ejecucin de la ecuacin de varianza. Suponiendo el caso en
que una empresa invierte en cuatro activos riesgosos y
aquellos son : A,B,C y D.

Luego desarrollando en este cuadro la sumatoria interna por
un lado y por el otro la sumatoria interna y considerando las
covarianzas podremos determinar la varianza para cuatro
activos riesgosos.
AA A A
COV W W
AB B A
COV W W
AC C A
COV W W
AD D A
COV W W
BA A B
COV W W
BB B B
COV W W
BC C B
COV W W
BD D B
COV W W
CA A C
COV W W
CB B C
COV W W
CC C C
COV W W
CD D C
COV W W
DA A D
COV W W
DB B D
COV W W
DC C D
COV W W
DD D D
COV W W
VARIANZA
=

AA A A
COV W W
AB B A
COV W W
AC C A
COV W W
AD D A
COV W W
BA A B
COV W W
BB B B
COV W W
BC C B
COV W W
BD D B
COV W W
CA A C
COV W W
CB B C
COV W W
CC C C
COV W W
CD D C
COV W W
DA A D
COV W W
DB B D
COV W W
DC C D
COV W W
DD D D
COV W W
VARIANZA
=

CONTINUACIN
AA A A
COV W W
AB B A
COV W W
AC C A
COV W W
AD D A
COV W W
BA A B
COV W W
BB B B
COV W W
BC C B
COV W W
BD D B
COV W W
CA A C
COV W W
CB B C
COV W W
CC C C
COV W W
CD D C
COV W W
DA A D
COV W W
DB B D
COV W W
DC C D
COV W W
DD D D
COV W W
VARIANZA
=

Suma externa Suma interna Trmino Resultado
A A
AA A A
COV W W

A B
AB B A
COV W W
A C
AC C A
COV W W

A D
AD D A
COV W W
B A
BA A B
COV W W

B B
BB B B
COV W W

B C
BC C B
COV W W

B D
BD D B
COV W W

C A
CA A C
COV W W

C B
CB B C
COV W W

C C
CC C C
COV W W

C D
CD D C
COV W W

D A
DA A D
COV W W

D B
DB B D
COV W W
D C
DC C D
COV W W

D D
DD D D
COV W W
Total =varianza
VARIANZA
=

Determinacin de Riesgo
Mediante Regresin Lineal
Caso: Con base en los datos histricos,
determine el rendimiento esperado de
mercado, la varianza de los
rendimientos de mercado, el riesgo de
mercado, el rendimiento medio de Rf y
el riesgo de Rf.
Indice de Rend Rf
precios Dividendos
55.85 0 0.035
66.27 0.0298 0.032
62.38 0.0337 0.035
69.87 0.0317 0.039
81.37 0.0301 0.042
88.17 0.03 0.051
85.26 0.034 0.049
91.93 0.032 0.056
98.7 0.0307 0.068
97.84 0.0324 0.065
83.22 0.0383 0.064
98.29 0.0314 0.086
109.2 0.0284 0.099
107.43 0.0306 0.119
Luego utilizando el SPSS
Obtenemos el resultado siguiente:

Obtenemos los resultados solicitados:
Estadsticos descriptivos
.06000 .026018 14
85.4129 16.71283 14
Rf
indice
Media
Desviacin
tp. N
Resumen del modelo
.871
a
.758 .738 .013317 .758 37.621 1 12 .000
Modelo
1
R R cuadrado
R cuadrado
corregida
Error tp. de la
estimacin
Cambio en
R cuadrado Cambio en F gl1 gl2
Sig. del
cambio en F
Estadsticos de cambio
Variables predictoras: (Constante), indice
a.
RIESGO Y RENDIMIENTO
EN EQUILIBRIO
* El modelo de mercado de capitales (CML)

, en donde :
E : rendimiento mnimo exigido por el inversionista en el
mercado de capitales.
Rf : Rendimiento de bonos del tesoro
Rm : Rendimiento de mercado
: Riesgo diversificable.

=1, riesgo de mercado.
o ) ) ( ( ) (
f m f
R R E R r E + =
o
o
Rf
E(Rm)
m
o
CML
o
Set eficiente de la cartera de Inversiones
Indice de Sharpe

t
f t
R R E
IS
o

=
) (

R
e
t
o
r
n
o

e
s
p
e
r
a
d
o

d
e
l

P
o
r
t
a
f
o
l
i
o

(
%
)

A

E
Frontera Eficiente
C
B

D
Desvo Standard del Portafolio (%)
F
Elemento clave I
Optimizacin de carteras
Criterios de optimizacin
Maximizar el rendimiento
Minimizar el riesgo
Maximizar el ratio de Sharpe
p
o
f p
r ) E(r
Sharpe

=
Harry Markowitz
Merton Miller y
William Sharpe

Premios Nbel de
Economa 1990
p V ' p
r ' p ) E(r
p
p

=
=
Optimizando la cartera de inversiones
Ejemplo de cmo usar "SOLVER"
Andrs Z. Es presidente de una microempresa de inversiones que se dedica a administrar las
carteras de acciones de varios clientes. Un nuevo cliente ha solicitado que la compaa se haga
cargo de administrar para l una cartera de 100.000$. A ese cliente le agradara restringir la cartera a
una mezcla de tres tipos de acciones nicamente, como podemos apreciar en la siguiente tabla.
Formule usted un modelo de Programacin Lineal para mostrar cuntas acciones de cada tipo tendra
que comprar Andrs con el fin de maximizar el rendimiento anual total estimado de esa cartera.
Acciones Precio ($) Rendimiento Anual
Estimado por Accin
($)
Inversin Posible ($)
Navesa 60 7 60.000
Telectricidad 25 3 25.000
Rampa 20 3 30.000

Para solucionar este problema debemos seguir los pasos para la construccin de modelos de
programacin lineal (PL):
1.- Definir la variable de decisin.
2.- Definir la funcin objetivo.
3.- Definir las restricciones.
Luego construimos el modelo:
MAX Z = 7X1 + 3X2 + 3X3
S.A.:

60X1 +25X2 + 20X3 <= 100.000
60X1 <= 60.000
25X2 <= 25.000
20X3 <= 30.000
Xi >= 0

A continuacin se construye el modelo en una hoja de clculo de excel de la siguiente manera:
EL MODELO DE MERCADO DE
VALORES
El modelo CAPM : Capital asset pricing model. Es la
cantidad del premio por riesgo de la cartera de mercado se
determina mediante la aversin del riesgo agregada de los
inversionistas y la volatilidad del rendimiento de mercado.
Para que los inversionistas accedan a aceptar el riesgo de
esa cartera, hay que ofrecerles una tasa esperada que
rebase la tasa de inters libre de riesgo. Cuanto mayor sea
el nivel promedio de la aversin al riesgo por parte de la
poblacin, ms alta habr de ser la prima requerida.

, en donde :

E(r) : Rendimiento esperado por el inversionista
Rf : Rendimiento del bono libre de riesgo
E(Rm) : Rendimiento esperado de mercado
: Riesno no diversificable o riesgo sistemtico.
| ) ) ( ( ) (
f m f
R R E R r E + =
|
CONTINUACIN
Por otro lado las equivalentes de beta son las
siguientes:

por otro lado tambin tenemos :

| | | |
) (
) ( * ) ( ) ( *
) (
) cov(
1
,
m
m m
n
i
j j i
m
m j
R VAR
R E R R E R P
R VAR
R R

= =

=
|
m j m j
R R COV o o * ) , ( =

=
2 2
) ( ) ( (
m j
m j
R R
R R
CAPM
E(Rm)
Rf
1 =
m
|
as mismo
|
1 =
m
|
, riesgo de mercado.
CASO DE APLICACIN
La Jacquier Comapny tiene tres divisiones. Cada una de ellas es
aproximadamente del mismo tamao. El personal financiero estima
que las tasas de rendimiento en los diferentes estados de la
naturaleza son :

Si la tasa libre de riesgo es del 9%. Qu tasa de rendimiento
requerir el mercado para cada divisin.
Cul es el beta de toda la empresa?
Si el 30% de los fondos de la empresa son proporcionados por
deudas libres de riesgo y si el resto es proporcionado por
fondos de capital contable. cul ser el beta del capital
contable de toda la empresa?.
Cul de las divisiones debera mantenerse? cul debera
eliminarse?
Cul ser el beta de la empresa si se emprenden las acciones
que se describen en la parte d?.
Estado del mundo Prob. Rm Rdiv1 Rdiv2 Rdiv3
Excelente 0.25 0.35 0.40 0.60 0.20
Bueno 0.25 0.20 0.36 0.30 0.12
Promedio 0.25 0.13 0.24 0.16 0.08
Malo 0.25 -0.08 0.00 -0.26 -0.02
Beta histrico
2
* *
Rm
Rm N
r
ico BetaHistr
o
o o
=
Y X
Nichols Rm
2 -12
13 18
10 5
5 15
-8 10
-2 12
6 26
Estadsticos descriptivos
3.7143 7.13476 7
10.5714 11.94232 7
Nichols
RendMer
Media
Desviacin
tp. N
Resumen del modelo
.219
a
.048 -.142 7.62538 .048 .253 1 5 .637
Modelo
1
R R cuadrado
R cuadrado
corregida
Error tp. de la
estimacin
Cambio en
R cuadrado Cambio en F gl1 gl2
Sig. del
cambio en F
Estadsticos de cambio
Variables predictoras: (Constante), RendMer
a.
TABLA DE BETA
Se publican en fuentes de informacin
financiera especializada
Empresas con mayor beta al 30/03/2003

Valor Beta
SCH 1.32
ZELTIA 1.31
BBVA 1.28
SOGECABLE 1.26
EADS 1.24
AMADEUS 1.22
TPI 1.20
PRISA 1.19
TELEFONICA 1.17
TERRA 1.14
Fuente: Bolsa de Madrid-Espaa.
POLTICA DE DIVIDENDOS

Las ganancias de la empresa que se distribuyen a los accionistas se
llaman dividendos. Los dividendos se pagan ya sea en efectivo o en
acciones por lo general emitidas anualmente. Se pueden pagar slo
de las utilidades retenidas y no del capital invertido, como por
ejemplo de las acciones de capital o del exceso recibido sobre el valor
nominal de las acciones. En general, entre ms estables sean las
ganancias de la empresa, ms regular es su emisin de dividendos.
La poltica de dividendos de las empresas es importante por las
siguientes razones:

* Influye sobre las actitudes del inversionista. Por ejemplo, los
accionistas consideran desfavorablemente a al empresa cuando
recorta sus dividendos, ya que ellos asocian el recorte con problemas
financieros de la entidad. Adems, al establecer una poltica de
dividendos, la administracin debe averiguar y cumplir con los
objetivos de sus propietarios. De otra manera, los accionistas podran
vender sus acciones, lo cual a su vez hara bajar el precio de las
acciones en el mercado. El descontento de los accionistas hace surgir
la posibilidad de que el control de la empresa lo pueda tomar un
grupo externo.
* Produce impacto sobre el programa financiero y el presupuesto de
capital de la empresa.
CONTINUACIN
* Afecta la posicin de flujo de caja de la empresa. Una empresa que
tiene una liquidez deficiente puede verse obligada a restringir sus
pagos de dividendos.
* Reduce el patrimonio de los accionistas, ya que los dividendos se
pagan de las utilidades retenidas, y por lo tanto resultan en una razn
ms alta de deuda a patrimonio.

Si los flujos de caja y los requisitos de inversiones son voltiles, la
empresa no debe establecer un dividendo regular alto. Sera mejor
establecer un dividendo regular bajo que se puede pagar hasta en
poca de ganancias bajas.
Las fechas pertinentes que tienen que ver con los dividendos son las
siguientes:
* Fecha de declaracin. Esta es la fecha en la cual la junta directiva
declara el dividendo. En esta fecha, el pago del dividendo se convierte
en un pasivo legal para la empresa.
* Fecha de registro. Esta es la fecha en la cual el accionista est
autorizado para recibir el dividendo.
* Fecha fuera de dividendo. L fecha fuera de dividendo es aquella en
la cual el derecho al dividendo deja a la accin. El derecho al dividendo
permanece con la accin hasta 4 das antes de la fecha de registro.
FACTORES QUE INFLUYEN SOBRE
LA POLITICA DE DIVIDENDOS
Una poltica de dividendos en una empresa es una funcin de
muchos factores, algunos de los cuales se han descrito. Otros
factores que influyen sobre la poltica de dividendos son los
siguientes:
* Tasa de crecimiento.
Una empresa que est creciendo rpidamente, aunque sea
productiva, puede verse obligada a restringir sus pagos por
dividendos con el fin de mantener fondos que necesita dentro de la
empresa para oportunidades de crecimiento.
* Convenios restrictivos.
Algunas veces existe una restriccin en un acuerdo de crdito que
limitara la cantidad de dividendos en efectivo que se pueden pagar.
* Productividad.
La distribucin de dividendos est ligada a la productividad de la
empresa.
* Estabilidad en ingresos.
Una empresa con ganancias estables est en mejor capacidad para
distribuir un porcentaje ms alto de sus ingresos que una que tiene
ganancias inestables.

CONTINUACIN
* Mantenimiento del control
La administracin que es renuente a emitir acciones comunes
adicionales porque no desea diluir su control sobre la firma, retendr
un mayor porcentaje de sus ganancias. La financiacin interna permite
conservar el control dentro de la empresa.
* Grado de apalancamiento financiero
Una empresa que tiene una razn alta de deuda-patrimonio
probablemente conservar ms sus ganancias para tener los fondos
que necesita para satisfacer pagos por intereses y deudas a su
vencimiento.
* Capacidad para financiar externamente.
Una empresa que es capaz de entrar al mercado de capital con
facilidad puede permitirse tener una razn algo de pago de dividendos.
Cuando existe una limitacin en las fuentes externas de fondos, se
deben retener ms ganancias para necesidades financieras
programadas.
* Incertidumbre.
El pago de dividendos reduce la posibilidad de incertidumbre en las
mentes de los accionistas acerca de la salud financiera de la empresa.
* Edad y tamao.
La edad y tamao de la empresa tienen que ver con la facilidad de
acceso a los mercados de capital.
DIVIDENDOS POR ACCIN
Un dividendo por accin es la emisin de acciones
adicionales de capital a los accionistas. Un dividendo por
accin se puede declarar cuando la posicin en efectivo de
la empresa es inadecuada y/o cuando la empresa desea
agilizar el comercio de sus acciones reduciendo su precio
en el mercado. Con un dividendo en accin, las utilidades
retenidas disminuyen pero aumentan las acciones
comunes y el capital pagado comn por la misma
cantidad total. Un dividendo en accin, por lo tanto, no
causa cambio en el capital de los accionistas. Los
dividendos por accin aumentan las acciones en
circulacin, pero la proporcin de la empresa que posee
cada accionista permanece igual.

, en donde:
Payout: proporcin de las utilidades a entregar a los
accionistas como dividendos.
ROE : Utilidad/patrimonio
ROE payout Dividendo * =
La empresa Rivera S.A. tuvo utilidades netas en
2002 por US$/. 300 000. EL pay out sera 60%.
Determine el importe de los dividendos.

Solucin :
Dividendos = 0.60 * 300 000 = 180000.
Luego se sabe que existen 100000 acciones en
circulacin. cunto corresponde por accin?

U/A = 180000/100000 = US$/. 1.80
CRITERIOS PARA LA
FORMACION DE CARTERAS Y
ASIGNACION DE ACTIVOS
INTRODUCCIN
La gestin de carteras y la distribucin en las distintas
categoras de activos (renta fija, renta variable y liquidez),
conocida como asset allocation, depende de los objetivos y
restricciones del inversor.
* PROCESO DE FORMACION DE CARTERAS
Los pasos a dar en la estructuracin de las carteras son las
siguientes :
Especificaciones del cliente: caractersticas, restricciones y
perfil de riesgo.
Objetivos de la cartera
Estrategia de gestin a seguir
Seleccin estratgica de activos
Seleccin de valores
Control y medicin de resultados
* ESPECIFICACIONES DEL CLIENTE
Consiste en conocer las caractersticas del inversor,
para definir perfil de riesgo.

* OBJETIVOS DE LA CARTERA
Una vez conocidas las caractersticas y restricciones
del inversor, que se concretan en un determinado
perfil de riesgo, estamos en establecer los objetivos
de la cartera. Los objetivos generales para la
gestin de carteras son:

- Rentabilidad
- Seguridad o nivel de riesgo
- Liquidez
- Fiscalidad
CONTINUACIN
CUADRO RESUMEN DE
ESTRATEGIAS DE CARTERAS
RENTA VARIABLE
TIPOS DE
ESTRATEGIAS
TECNICAS INSTRUMENTOS Y VARIABLES
GESTION
ACTIVA
Anlisis
fundamental
Anlisis
Macroeconmico
(Top Down
o Timing).
Inversin en acciones o
liquidez.
Distribucin estratgica de
activos.
Variables: tipos de inters,
crecimiento, inflacin, modelos
Multivariable.
Seleccin por
sectores
Inversin por sectores, no por
valores, de acuerdo con el
ciclo econmico.
Seleccin de
Valores
(bottom up)
Descuento de flujos.
Rentabilidad por dividendos.
PER.
Uso de varios ratios:
modelo de Graham.
GESTION ACTIVA
CONTINUACIN
Modelos
cuantitativos
Optimizacin de
carteras
Distribucin estratgica de
activos.
Variables: rentabilidad y riesgo
esperado, correlacin entre
acciones.
CAPM y modelo de
mercado.
Riesgo sistemtico y no
sistemtico.
Modelo
Multivaraiable
(multifactor Models)
Previsin rendimiento de la
bolsa en funcin de variables
macroeconmicas.
Anlisis
tcnico
Chartismo Patrones de comportamiento
pasado de precios y
volmenes.
Varios. Fuerza relativa.
Medias mviles.
GESTION
ACTIVA
CONTINUACIN
GESTION
PASIVA
Cartera ndice
(Index Portafolio)
Cartera idntica a un
ndice.
Cartera diversificada,
similar al ndice.
Cartera rplica del ndice.
Futuros sobre ndices.
Opciones sobre ndices.
GESTION
DE
RIESGO
Cobertura de riesgo
(hedging)
Control del riesgo
sistemtico.
Vender acciones e invertir
en liquidez.
Vender futuros sobre
ndices.
Control del riesgo no
sistemtico. (beta)
Diversificar
Seguro de carteras
(portfolio insurance)
Seguro con opcin de
venta
Puts sobre acciones o
ndices.
Asignacin dinmica
de activos (Dynamic
Asset Allocation)
Letras y futuros sobre
ndices.
Letras y acciones.
ARBITRAJE Arbitraje Entre mercados Misma accin en mercados
distintos.
Entre productos
originales y sintticos.
Acciones y letras frente a
futuros.
Futuros frente a opciones.
GESTION ACTIVA DE
CARTERAS

INTRODUCCIN
El anlisis fundamental se basa en el estudio de los
resultados y perspectivas tanto de las empresas como
de la economa en general para tomar las decisiones de
inversin.
Existen dos tipos de anlisis fundamental:
* ANALISIS MACROECONOMICO(TOP DOWN
ANALYSIS)
Piensan que lo que mueve la bolsa a largo plazo son las
principales variables macroeconmicas, puesto que la
bolsa debe reflejar el comportamiento de la economa.
* ANALISIS MICROECONOMICO(BOTTOM UP
ANALYSIS)
Piensan que lo que hay que hacer es analizar el
comportamiento y perspectivas de cada empresa para
detectar cules ofrecen una mejor oportunidad de
inversin.
ANALISIS FUNDAMENTAL
CONTINUACIN
* ANALISIS TOP DOWN
JUSTIFICACION DEL ANALISIS TOP
DOWN

- La bolsa debe reflejar el desempeo de la
economa
- Si la economa va bien entonces las
empresas ganarn ms dinero y por tanto
el precio de las acciones subirn, con lo
que subir la bolsa.
- El anlisis top down requiere de menos
recursos humanos, de tiempo y dinero.
VARIABLES MACROECONOMICAS QUE
INFLUYEN EN EL
COMPORTAMIENTO DE LA BOLSA
Hay acuerdo generalizado entre los analistas que las variables que
detallamos a continuacin influyen en el comportamiento burstil:
tipos de inters, inflacin, tipo de cambio, dficit pblico,
crecimiento econmico, la capacidad de ahorro domstico.
LA BOLSA Y LOS TIPOS DE INTERES
El tipo de inters es una variable clave en el comportamiento
burstil y esto por varias razones:
* Si los tipos de inters bajan, los inversores acuden a la bolsa
buscando mayor rentabilidad, la demanda de acciones sube y con
ella los precios de las acciones.
* Al contrario, si los tipos de inters suben, los inversores ven
atractiva la rentabilidad de la renta fija y con poco riesgo y por
tanto abandonarn la renta variable, provocando un descenso en
las cotizaciones de acciones.
* Tipos de inters bajos suponen menos costes financieros para las
empresas y mayor consumo de familias y empresas. Todo ello
hace crecer los beneficios empresariales, lo que se traducir en
cotizacin ms alta de sus acciones.
CONTINUACIN

* LA BOLSA Y LA INFLACION
La inflacin (subida de precios) se produce por una
de estas causas:
- Aumenta la demanda muy por encima de la
oferta existente, lo que lleva a los productores
subir precios.
- Aumento de costes de las materias primas y
mano de obra, lo que tambin lleva a los
productores subir precios.
- Aumento de la cantidad de dinero en circulacin ,
se paga ms billetes por un producto.

acciones
ndice burstil
Inters
bonos
bonos
1986
1997
La inflacin afecta negativamente a la
bolsa de dos modos:
- Fuerza a la autoridad monetaria a reducir la
oferta monetaria y subir los tipos de inters.
- Empeora las perspectivas de crecimiento
econmico.

CONTINUACIN
Inflacin
ndice burstil
Inflacin %
bolsa
1986
1997
* LA BOLSA Y EL TIPO DE CAMBIO
Si un pas tiene ms inflacin que otro, su moneda
tender a devaluarse.
Si un pas tiene permanentemente dficit de
balanza de pagos, su moneda tambin tender a
devaluarse.
* LA BOLSA Y EL DEFICIT PUBLICO
Otro de los factores que influye claramente en los
tipos de inters es el dficit pblico. Si el dficit
aumenta, la necesidad de emitir bonos ser mayor
y habr que ofrecer tipos de inters ms altos para
conseguir colocar los bonos del tesoro.
La variable ms importante para prever la
evolucin del dficit pblico es el crecimiento del
gasto pblico.
CONTINUACIN
CONTINUACIN
* LA BOLSA Y EL CRECIMIENTO
ECONOMICO
Si la economa crece, los beneficios de las
empresas crecern, tambin las
cotizaciones de las acciones y por tanto la
bolsa debera subir.

* LA BOLSA Y LA CAPACIDAD DE
AHORRO DOMESTICO
Porque proporciona un flujo constante de
dinero que acude al mercado burstil y lo
hace subir.

CASO 1 : CASO DE APLICACIN
DEL ANALISIS TOP DOWN

Suponiendo que a principios de 2001 tenemos los siguientes
datos del pas:
Tipo de inters a largo plazo : 7%
Previsin tipo de inters : bajando ligeramente
Inflacin anual : 3%
Previsin de inflacin : 2%
Crecimiento econmico ltimo ao : 2.5%
PER de la bolsa : 20
Dada esta informacin interesa invertir en la bolsa?
DESARROLLO DE ANALISIS
* La economa est creciendo, pero no se prevn crecimientos
exagerados que puedan provocar inflacin. La inflacin tiende a
la baja. El escenario macroeconmico es positivo.
* Los tipos de inters se prev que bajen ligeramente. Por tanto
esto debe influir sobre la bolsa.
* El PER mnimo deber ser PER = i/k, en donde k es la
rentabilidad exigida por el inversor (k = CAPM).
ANALISIS BOTTOM UP
APPROACH
Una de las familias clsicas de gestin de
carteras es el anlisis fundamental del valor de la
accin, conocido como BOTTOM UP APPROACH.
Consiste en valorar las acciones y comparar el
precio resultante del anlisis con el precio de
mercado.
El valor de una accin es el valor de la
empresa dividido por el nmero de acciones. Por
tanto, la tarea del analista ser precisamente
valorar las diversas empresas que cotizan en
bolsa. Pretendemos conocer si el precio de
mercado de la accin refleja el valor y las
perspectivas de la empresa.
METODOS BASADOS EN EL
VALOR PATRIMONIAL
Estos mtodos tratan de determinar el valor de la empresa a
travs de la estimacin del valor de su patrimonio. Se trata de
mtodos, muy utilizados hasta hace poco, que consideran que
el valor de una empresa radica fundamentalmente en su
balance. Proporcionan el valor desde una perspectiva esttica
que no tiene en cuenta la posible evolucin futura de la
empresa, el valor temporal del dinero, ni otros de los factores
que tambin afectan a sta, como puedan ser la situacin del
sector, problemas de recursos humanos, de organizacin,
contratos, etc., que no se ven reflejados en los estados
contables. Entre estos mtodos podemos mencionar los
siguientes:
* Valor contable
No refleja necesariamente el valor de la empresa, porque no
contempla la potencialidad futura de la empresa.
Po = capital social + reservas + utilidades retenidas
Ejemplo:
Teniendo en cuenta la informacin del anexo adjunto el valor a
1998 es:
Po = 500 + 13 = 513
CONTINUACIN
* VALOR CONTABLE AJUSTADO
Una aproximacin algo ms realista al valor de la
empresa a partir del balance consiste en valorar
cada una de las partidas del balance a su precio de
mercado. La diferencia entre el valor de mercado del
activo y del pasivo nos dar el valor contable
ajustado. Este mtodo trata de salvar el
inconveniente que supone la aplicacin de criterios
exclusivamente contables en la valoracin.
Ejemplo :
Tomando en cuenta que existen 10 millones de
incobrables en clientes y luego valorizando los
activos a valor de mercado tenemos 1682 millones y
luego pasivo exigible es 682 millones, de donde :
Po = Valor de activos a valor de mercado pasivos
Po = 1682 682 = 1000 millones .
* VALOR DE LIQUIDACIN
Es el valor de una empresa en el caso de que
se proceda a su liquidacin, es decir, que se
vendan sus activos y se cancelen sus deudas.

Ejemplo :
Venta de activos 1000
Gastos de liquidacin + deudas : 200
Po = 1000 200 = 800
CONTINUACIN
METODOS BASADOS EN
RATIOS BURSATILES
A diferencia de los mtodos anteriores, estos
mtodos se basan en la cuenta de resultados de
la empresa y son muy usados en la valoracin de
acciones en bolsa.
Tratan de determinar el valor de la empresa a
travs de la estimacin de su rentabilidad futura.
Son mtodos de capitalizacin de los beneficios
futuros o de los dividendos.
* Valor de la accin por dividendos
constantes
Po = D/k
Po : Valor de la accin
D : dividendos esperados
K : rentabilidad exigida por el inversor
* Precio a partir de dividendos crecientes
(Gordon - Shapiro)
Po = D/(k-g)
En donde g : tasa de crecimiento de dividendos
.g = ROE * pay out
pay out : proporcin de los beneficios pagados
como dividendos.
O tambin g se puede obtener conociendo
valores histricos de dividendos entregados en
los ltimos aos y utilizando la ecuacin de
tendencia:
CONTINUACIN
t
g VA VF ) 1 ( + =
METODOS BASADOS EN EL
DESCUENTO DE FLUJOS FUTUROS
Consiste en el mtodo de flujo de caja
descontada:

VAN = Po = N
CAPM
VL Fn
CAPM
F
CAPM
F
) 1 (
.
...
) 1 (
2
) 1 (
1
2 1
+
+
+ +
+
+
+
ANALISIS TECNICO BURSATIL
El anlisis tcnico se basa en el supuesto de que el
pblico se comporta de la misma forma que lo hizo
en el pasado en determinadas ocasiones, por lo que
parece razonable que lo siga haciendo si la
situacin es similar. Por tanto, los precios se
movern en tendencias que de algn modo se
puedan prever.
Existen tres reas fundamentales de anlisis tcnico
* Indicadores de opinin de los participantes
en el mercado, ya que su actuacin se refleja en
los precios. El ms conocido es el Bullis consensus.
* Indicadores de flujo de fondos, para determinar
la cantidad de oferta o demanda que puede
experimentar el mercado. El ms conocido es el
basado en el short interest que mide el volumen de
las ventas a crdito.
* Indicadores de estructura de mercado, que a
partir de los precios y su evolucin contienen toda
la informacin necesaria para determinar la
probable tendencia futura.
Ningn indicador considerado de forma aislada
puede dar una perspectiva completa de la situacin
del mercado.
* Teora de Dow es la ms antigua en el anlisis
tcnico y pretende identificar las tendencias del
mercado a partir de la evolucin de los ndices
burstiles que descuenten todo lo que puede ser
conocido. Segn Dow, existen tendencias primarias
(de varios aos), secundarias, que funcionan
durante varios meses dentro de las primarias y por
fin tendencias de tercer orden, o fluctuaciones de
das o semana.
CONTINUACIN
* La tendencia alcista tiene varias fases:
acumulan en que los inversores institucionales
compran, consolidacin, en la que hay una
participacin creciente del pblico, explosin, en
la que la demanda es masiva con entrada de
pequeos ahorradores.
* Las fases de la tendencia bajista son :
distribucin, en la que los inversores
institucionales venden, liquidacin, en la que el
volumen suele aumentar, pnico vendedor, en la
que se liquidan posiciones al precio que sea.
Abdicacin final o movimiento brusco de cada. Ya
no quedan vendedores y se inicia la fase alcista.

CONTINUACIN
* Segn la teora de DOWN, las nicas
seales concluyentes con relacin a las
tendencias son los movimientos de los
precios de cierre, el volumen slo nos
proporciona un testimonio colateral.

* La media mvil del precio de una
accin en un da concreto es la media
aritmtica de los precios de la accin
durante los ltimos x dias.Las medias
mviles nos indican tendencia.
CONTINUACIN
MERCADO DE DERIVADOS
Los derivados son contratos financieros,
cuyo valor se deriva del valor de los
activos subyacentes. Estos instrumentos
son ampliamente utilizados para
especular sobre las expectativas futuras
o reducir el riesgo de un portafolio de
valores.
FUTUROS FINANCIEROS
Un contrato de futuros es un acuerdo legal
corporativo entre un comprador y un vendedor. Un
contrato de futuros financieros es un acuerdo
estandarizado que obliga a entregar o a recibir una
cantidad especfica de un instrumento financiero
determinado en una fecha y precio previamente
establecidos. El comprador de un contrato de
futuros adquiere el instrumento financiero,
mientras el vendedor entrega el instrumento al
precio pactado. Estos contratos se negocian en
bolsas de valores organizadas, que establecen y
vigilan el cumplimiento de las reglas de dichas
transacciones. Los mercados de futuros
constituyen un mercado organizado en que se
pueden negociar estos contratos. Compensan,
liquidan y garantizan todas las transacciones que
tienen lugar en ellos.
Ilustraremos aqu como se hace un contrato de
futuros tomando como ejemplo los futuros del
maz que se negocian en el Chicago Board of
Trade.
Supongamos que un inversor de Nueva York llama
a su agente en el mes de marzo y le da
instrucciones para que compre 5000 bushels de
maz para entregar en el mes de julio. El agente
traslada inmediatamente esas instrucciones a un
operador del Chicago Board of Trade.
Aproximadamente al mismo tiempo, un operador
del Chicago Board of Trade. Aproximadamente al
mismo tiempo, otro inversor de kansas podra dar
instrucciones a su agente para que vendiese 5000
bushels de maz a entregar en el mes de julio.
CONTINUACIN
HISTORIA DE LOS MERCADOS
DE FUTUROS
* Los orgenes de los mercados de futuros se
remontan a la Edad Media. Fueron creados
originalmente para satisfacer las demandas de
agricultores y comerciantes. Consideremos la
posicin de un agricultor en el mes de abril de un
cierto ao. Va a cosechar su cereal en junio y
desconoce el precio al que se pagar su cosecha.
En aos de escasez, puede que el precio de ese
cereal sea relativamente alto, sobre todo cuando
el agricultor no tenga prisa por vender. Por otra
parte, en aos de abundancia puede suceder que
el cereal tenga que venderse a precios
reventados, el agricultor y su familia estn
claramente expuestos a situaciones de alto riesgo.
* El Chicago Board of Trade (CBOT) fu fundado en
1848 a fin de servir de puente a agricultures y
comerciantes. Su tarea fue, en su inicio, la de
estandarizar las cantidades y calidades de cereales
que se comercializaban. Al cabo de pocos aos, se
produca el primer tipo de contrato de futuros. Fue
llamado contrato to-arrive. Los especuladores
pronto se interesaron en ese contrato y
encontraron el hecho de comerciar con el contrato
mismo una alternativa ms atractiva que el
comercio de grano. El Chicago Board of Trade
ofrece hoy en da contratos de futuros para
muchos activos subyacentes, entre ellos, avena,
soya, harina de soya, aceite de soya, trigo, plata,
bonos del Tesoro, letras del tesoro.
CONTINUACIN
* El Chicago Mercantile Exchange fue fundado en
1874 proporcionando un mercado central para
mantequilla, huevos, aves y otros productos
agrcolas perecederos. En 1898, los tratantes de
mantequilla y huevos se retiraron de este
mercado para formar el Butter and Egg Board
que en 1919 cambi su nombre por el de Chicago
Mercantile Exchange (CME) que se reorganiz
para negociar futuros.

* El International Monetary Market (IMM) fue
fundado en 1972 como una divisin de Chicago
Mercantile Exchange, para procesar contratos de
futuros en divisas. Los contratos de futuros en
divisas hoy en da incluyen el euro, el dlar
canadiense, el yen japons.
CONTINUACIN
En el Per la experiencia en Mercado de futuros est
representado por la bolsa de productos, creado con Ley
No. 26361 del 30 de setiembre de 1994. Sin embargo
tambin existen experiencias de operaciones de futuros
sobre divisas. Los productos negociados en la bolsa de
productos van desde agroindustriales hasta equipos de
cmputo.
Posicin comprador y vendedor de futuros
CONTINUACIN
Posicin comprador
Posicin vendedor
B
S
E
Un inversionista est en posicin comprador,
cuando tiene expectativa alcista, y mantiene
una posicin de venta cuando tiene una
expectativa bajista.
Operaciones con Futuros :
En los mercados de derivados la prctica
en las operaciones se han orientado a futuros
sobre la tasa de inters, sobre divisas, sobre
los precios de los productos en futuros de
productos.
CONTINUACIN
OPERACIONES DE
FUTUROS CON DIVISAS
En los dos casos que vemos adelante nos
ocuparemos de determinar el valor futuro de
venta y el valor futuro en la posicin compra.
* El caso de venta a futuro:
Mantiene esta posicin los exportadores:
360 /
. . 1
. .. 1
* . . . .. .. .. Pr
n
dlares pasiva tasa
soles activa tasa
spot venta de precio f utura venta de ecio
|
|
.
|
\
|
+
+
=
EJEMPLO DE VENTA A
FUTURO
Fecha de operacin : 20 de enero del 2003
Fecha de vencimiento : 21 de julio del 2003.
Tasa pasiva en dlares : 10% TEA.
Tasa activa en soles : 19.25% TEA.
Precio de venta spot : 2.6220
Luego reemplazando los valores en la ecuacin
tenemos :
360 / 182
10 . 0 1
1925 . 0 1
* 6220 . 2 .. .. .. Pr
|
.
|
\
|
+
+
= futura venta de ecio
= 2.7312
EL CASO DE COMPRA A
FUTURO

en donde :
n : Nmero de das que dura el contrato
de futuros.
360 /
. . 1
. . 1
* . . . . . Pr
n
soles pasiva tasa
dlares activa tasa
spot compra de precio compra de ecio
|
|
.
|
\
|
+
+
=
APLICACIN
Tasa pasiva soles : 7% TEA
Tasa activa en dlares : 16% Tea
Fecha de operacin : 12 setiembre del 2003
Fecha de vencimiento
del contrato : 11 de diciembre del
2003.
Plazo en das : 90 das
Tipo de cambio spot : 2.4850
Luego con esta informacin determinamos el precio
futuro de compra :
535683 . 2
07 . 0 1
16 . 0 1
* 4850 . 2 . . Pr
360 / 90
=
|
.
|
\
|
+
+
= compra de ecio
OPCIONES
- Una opcin es un contrato de compra o de
venta de un activo subyacente, que por el costo de
una prima otorga a su poseedor la posibilidad de
ejercer o no el derecho de comprar o a vender, a
un precio futuro determinado, llamado precio de
ejercicio.
- La clasificacin de opciones se presenta en el
cuadro que desarrollamos a continuacin:
Clases de opciones Posicin larga Posicin corta
Opciones de
compra (call)
Large call(compra
de una call)
Short call(venta de
una call)
Opciones de venta
(put)
Large put (compra
de una put)
Short put(venta de
una put)
OPCION DE COMPRA
* COMPRA DE UNA CALL
Consiste en la suscripcin de un contrato en
posicin compra de un activo subyacente,
pagando una prima y a un precio de
ejercicio.
R=max(S-E,0)-c
S
E
C
EJEMPLO DE PLICACIN
Si el precio de ejercicio E= 150, y el
subyacente cotiza en el mercado a 250,
cual es el flujo de caja del comprador de
una opcin de compra call y prima c = 50.

R = max(S-E,0)-c
R = max(250-150,0)-50 = 50
CONTINUACIN
* VENTA DE UNA CALL
Es la posicin del emisor de una opcin de
compra (CALL).

Para la misma informacin arriba mencionada, el
flujo de caja del emisor es el siguiente :
R = 50 max(250-150,0)= -50
Curva del emisor de call
Curva del comprador
R=max(S-E,0)-c
R=c-max(S-E,0)
+c
-c
E
S
OPCION DE VENTA (PUT)
Este tipo de contrato tiene dos posiciones: una
posicin de compra de una PUT y una posicin de
venta (emisin de una PUT).
* Una posicin de compra de una put:

La expectativa del comprador de una PUT es
bajista.
Curva del comprador R=max(E-S,0)-p
S
E
P
S= 100
E = 150
P = 20

El flujo de caja del comprador de una
opcin de venta es :
R = max(150-100,0)-20 = 30
EJEMPLO DE PLICACIN
* POSICIN VENTA DE UNA PUT

Con la misma informacin anterior obtener el
flujo de caja del emisor:

CONTINUACIN
Curva del emisor
Curva del comprador
R=p-max(E-S,0)
R=max(E-S,0)-p
E
P
S
R = p - max(E-S,0)
R = 20 - max(150-100,0) = -30
VALORACIN DE OPCIONES
Existen dos mtodos para la valoracin
de opciones:
El mtodo binomial:

Especialmente utilizado para valorar
opciones americanas, aquellas que
pueden ser ejercitadas en cualquier
momento dentro del plazo de contrato.
C+ = max(S-E,0)
C- = max(S-E,0)
c
El mtodo de Black Scholes
Utilizado y recomendado para valorar las
opciones del tipo europeo, aquellas que se
ejercitan en su fecha de vencimiento.

) ( * * ) ( *
2 1
d N e E d N S c
t r
o
f
=
t
t t R
E
S
d
f
o
o
2 0
1
2
1
) ln( + +
=
C : la prima de la opcin de compra
S : cotizacin del subyacente en el
mercado
E : precio de ejercicio
Rf : tasa libre de riesgo
T : tiempo en aos.
: la volatilidad o riesgo
CONTINUACIN
t d d o =
1 2
o
PARIDAD PUT CALL
P + S = c + va(E)

P : prima de la opcin put
S : cotizacin del subyacente
C : prima de la opcin call
Va(E) : valor actual del precio de
ejercicio.
SWAP
Swap es una transaccin financiera por la cual dos
empresas acuerdan intercambiar flujos monetarios
con el fin de reducir el costo financiero. Algunas
empresas tienen ventajas en el acceso al
financiamiento con costo reducidos en ciertos
mercados. Estos mercados ofrecen recursos en una
determinada moneda o tipo de pago de intereses.

Todos los Swaps estn construidos alrededor de
una misma estructura bsica. Dos agentes,
llamados contrapartes, acuerdan realizar pagos uno
al otro sobre la base de algunas cantidades de
activos subyacentes. Las transacciones de swaps se
centran en : swaps sobre la tasa de inters, swaps
sobre divisas, swaps sobre materias primas.

Finanzas de Empresas

Cargado por

Información del documento

Título original

Derechos de autor

Formatos disponibles

Compartir este documento

Compartir o incrustar documentos

Opciones para compartir

¿Le pareció útil este documento?

¿Este contenido es inapropiado?

Copyright:

Formatos disponibles

Finanzas de Empresas

Cargado por

Copyright:

Formatos disponibles

1

de Pizzeria Superior. Comente acerca de sus

También podría gustarte