Tema 1.2 Tipos de Cambio

Economía Mundial – 2º ADE/DADE/TADE/I2ADE/Marketing
Curso 2022/2023
Coordinadores: José Manuel Casado/Hipólito Simón
Tema 1. Instrumentos para el análisis de las relaciones

económicas internacionales
B. Tipos de cambio
1. Introducción
Un tipo de cambio es el precio de una moneda expresado en términos de otra. Se puede
utilizar cualquiera de las dos monedas como numerario (como unidad de cuenta), de modo
que para cada par de monedas existen dos formas indistintas de expresar su tipo de cambio:
 Tipo de cambio directo. También llamado cotización-precio o “convención europea”: precio
expresado en unidades de moneda nacional por unidad de moneda extranjera; por
ejemplo: 0,99 euros por dólar.
 Tipo de cambio inverso. También denominado cotización-volumen o “sistema británico”:
precio expresado en unidades de moneda extranjera por unidad de moneda nacional -
siguiendo el ejemplo anterior 1,01 (=1/0,99) dólares por euro.
Cuando una moneda gana (pierde) valor en el mercado frente a otras, dicho movimiento se
denomina apreciación (depreciación); también suele hablarse de un fortalecimiento
(debilitamiento) de la moneda. En sentido estricto, únicamente en el contexto de un sistema
de tipo de cambio fijo o cuasifijo (véase el Ap. 7) es correcto hablar de revaluación
(devaluación) de la moneda.
Los tipos de cambio fluctúan a lo largo del tiempo, algunas veces de forma muy significativa,
tanto en el muy corto plazo (con un perfil de “dientes de sierra”) como cuando se adopta un
punto de vista más de medio y largo plazo. En el gráfico 1 (que será analizado con detalle al
final del tema, en el apartado 6) puede observarse este fenómeno.
Tipos de cambio al contado (spot) y a futuro (forward):
Al igual que ocurre con otros activos financieros, existen mercados de divisas al contado y a
futuro. Los precios de la misma divisa en ambos mercados (y para plazos distintos) no suelen
coincidir:
 El tipo de cambio al contado es el que corresponde a transacciones de divisas que se
hacen efectivas dentro de los dos días laborables siguientes.
 El tipo de cambio a futuro es el que corresponde a transacciones de divisas que se firman
en un momento determinado pero que se hacen efectivas en el futuro (en la fecha
especificada). Dicho tipo de cambio refleja las expectativas que tienen los inversores
sobre el precio futuro de la divisa.
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Gráfico 1 (a). Evolución del tipo de cambio bilateral dólar-euro y libra esterlina-euro, 1999-2019
Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado 12 de

julio de 2019.
Gráfico 1 (b). Evolución del tipo de cambio bilateral dólar-euro y libra esterlina-euro, 2016-2021
Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado 14

de julio de 2022.
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Curso 2022/2023
2. Tipos de cambio y competitividad-precio

La evolución del tipo de cambio de la moneda de un país es un factor muy importante para
entender cómo evoluciona su competitividad. Es obvio que si los precios de los productos
que exporta un país suben más (o bajan menos) de lo que están subiendo (o bajando) los
precios sus competidores comerciales dicho país pierde competitividad-precio. Pero el tipo
de cambio es igualmente importante.
Supongamos que un exportador español vende sus zapatos a 10 euros el par tanto en
2021 como en 2022. Si sus competidores de otros países mantuvieran también sus
precios en principio cabría pensar que su competitividad-precio se ha mantenido
estable y que, por tanto, sus ventas deberían mantenerse también más o menos en
los mismos niveles si no hubiera otros factores que las afectaran. Supongamos ahora
que, a pesar de mantenerse los precios, durante 2022 el euro se ha depreciado frente
al dólar estadounidense mientras que el resto de monedas se ha mantenido estable,
se ha depreciado menos o incluso se ha apreciado. Eso supondría que para un cliente
estadounidense cada par de zapatos sería más barato en 2022; no debido a un
aumento de los precios en euros, sino al hecho de que cada euro le resulta ahora más
barato (en definitiva, necesita menos dólares para comprar el mismo par de zapatos).
Ese fenómeno no se habría producido, o habría sido menos intenso en otros países.
Como puede comprobarse, la depreciación del euro habría bastado para que mejorara
la competitividad-precio española.
La evolución de la competitividad-precio de un país depende, consecuentemente,

tanto de la evolución de sus precios relativos (en comparación con los de otros países)
como de la evolución del tipo de cambio de su moneda (en relación con las demás
monedas).
A partir de la evolución del tipo de cambio de la moneda de un país frente al resto podemos
calcular índices sintéticos que indican si en promedio se ha producido una apreciación o una
depreciación de la moneda frente al resto del mundo, y cuantificar el efecto. Estos índices
son útiles para analizar la evolución de la competitividad-precio de un país1.
El tipo de cambio efectivo de una moneda es su tipo de cambio promedio frente a un

conjunto de monedas, y se calcula habitualmente como un promedio ponderado en función
del peso de cada una de las monedas en el comercio exterior del país2.
 La serie en números índices del tipo de cambio efectivo nominal (TCEN) permite
medir la variación del valor medio de una moneda a partir de un promedio los tipos
de cambio nominales (de mercado) bilaterales con el resto de monedas (es decir,
permite calcular si la moneda del país se ha apreciado o depreciado en promedio
frente al resto de monedas, y en qué proporción lo ha hecho).
1 Este tipo de competitividad es sólo uno de los factores que determinan el éxito comercial de los países. No
debe olvidarse que existen otros a menudo más relevantes, tales como el diseño que incorporan los productos,
la calidad de los mismos, la publicidad que de ellos se realiza, la atención post-venta, la variedad ofrecida, la
capacidad para personalizar el producto o reaccionar rápidamente a las demandas de los clientes, o las
innovaciones incorporadas, por ejemplo.
2 Es decir, en el caso español, por ejemplo, se da más peso en el cálculo a las variaciones del tipo de cambio
bilateral dólar-euro que a las variaciones yen-euro, dado que una depreciación del 10% del euro frente al dólar
tendrá probablemente un efecto más positivo sobre las exportaciones españolas que una depreciación similar
frente al yen, ya que EEUU es un cliente más relevante en las relaciones comerciales internacionales de España.
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Curso 2022/2023
Normalmente se calcula de forma que un aumento implica una apreciación efectiva

nominal; es decir, una apreciación en media frente al resto de monedas que implica,
en principio, una pérdida de competitividad precio (suponiendo que la única variable
que fluctúa es el tipo de cambio, y que los precios, por tanto, se mantienen estables;
dado que esta condición no se cumple nunca en la práctica, el indicador preferido
para analizar la evolución de la competitividad precio de una economía es el TCER,
que se explica a continuación).
 El índice de tipo de cambio efectivo real (TCER) incorpora el efecto de los precios
al índice anterior. Es una combinación del TCEN y de un índice de precios relativos
frente a los otros países. Permite medir la variación del valor medio de la moneda a
partir de un promedio de los tipos de cambio reales bilaterales (el producto de los
tipos de cambio nominales por el cociente de los índices de precios de las respectivas
economías). Pueden usarse distintos indicadores de precios para realizar el cálculo.
El más utilizado es el índice de precios al consumo, aunque también se calcula a
menudo usando el deflactor del PIB o los costes laborales unitarios3. Un aumento
del TCER se interpreta como una apreciación efectiva real y, por tanto, como una
pérdida de competitividad precio.
Como se ha señalado, ambos tipos de cambio suelen expresarse en números índice, y lo

verdaderamente relevante es que informan de la evolución de la competitividad-precio de
un país (es decir, no informan de qué países son más competitivos, sino de qué países ganan
o pierden más competitividad). Cuando solo se tiene en cuenta la variación del tipo de cambio
de su moneda frente a las de los socios comerciales calculamos el TCEN. Si, además,
incorporamos la evolución de los niveles de precios nacionales frente a los niveles de precios
de socios obtenemos el TCER, que es, sin duda, un indicador más apropiado de la evolución
de la competitividad-precio.
Una apreciación efectiva real es una pérdida de competitividad precio que puede deberse a:
(a) una apreciación efectiva nominal de la moneda (una apreciación, en

promedio, de la moneda frente al resto de divisas) no compensada por una bajada
de los precios relativos de suficiente entidad. En este caso el componente
nominal (tipos de cambio relativos) actúa perjudicando (la moneda se aprecia en
promedio) pero el componente real (precios relativos) compensa ese factor en parte
(los precios del país suben menos que en otros países, o bajan más que en otros
países; es decir, el componente real supone una mejora de la competitividad-precio
que no es suficiente para compensar el empeoramiento derivado del componente
nominal),
(b) una subida de los precios relativos del país no compensada por una
depreciación efectiva nominal de suficiente entidad (es decir, ocurre lo contrario
que en el caso anterior y el componente real actúa perjudicando la competitividad
precio sin que el componente nominal pueda compensarlo) o
(c) una apreciación efectiva nominal que coincide con un aumento de los
precios relativos frente al exterior (en este caso el componente nominal como el
real se suman para perjudicar la competitividad-precio).
3 http://www.bde.es/f/webbde/SES/estadis/zoneur/ficheros/es/iac_expl_note.pdf
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Curso 2022/2023
El cuadro 1 muestra, a la izquierda, la evolución del tipo de cambio bilateral del dólar frente
al euro, del yen frente al dólar (lo que se muestra es el cambio de 100 yenes) y del yen frente
al euro (lo que se muestra es el cambio de 100 yenes). A la derecha se muestra la evolución
del TCER de cada una de estas monedas. Obsérvese que, a diferencia del gráfico 1, aquí hay
una única curva por moneda: lo que se representa es la evolución de un índice (el TCER) que
sintetiza dos factores (i) cómo ha evolucionado el componente nominal, el TECN de cada
moneda (si la moneda se ha apreciado o depreciado, en promedio, frente al resto de monedas)
y (ii) la información sobre el componente real, un índice de precios relativos (cómo han
variado los precios en el país en relación a la variación de precios promedio en el resto de
países).
En el cuadro 1 podemos observar, por ejemplo, que entre enero y junio de la zona euro
experimentó una depreciación efectiva real, lo que significa que mejoró su competitividad-
precio: en promedio los productos de la zona euro se abarataron en el extranjero. Como el
TCER es un índice sintético, analizándolo de forma aislada no es posible establecer qué parte
de ese resultado se debe a una depreciación efectiva nominal del euro (lo que llamamos
componente nominal) y qué parte se debe a que los precios en la zona euro han mejorado
relativamente en comparación con los precios del resto del mundo (el componente real) por
ejemplo porque han bajado más que en otros lugares (o porque han subido menos que en
otros lugares). Lo que sabemos, tal y como se ha señalado, es que entre enero y junio de 2022
el efecto combinado de ambos factores (tipos de cambio y precios) fue una depreciación
efectiva real y, por tanto, una ganancia de competitividad-precio (de un 0,9%). Sin embargo,
como el cuadro 1 proporciona información sobre el TCEN, es posible comprobar que este
experimentó una depreciación del 0,7% en ese periodo. De esta forma, puede afirmarse que
la mayor parte de la ganancia de competitividad precio se debió al componente nominal, y
solo una pequeña parte a la mejoría de los precios relativos4.
Cuadro 1. Tipos de cambio efectivos nominales y reales
Fuente: Banco de España (14 julio 2022) (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/a2008.pdf )
4
Nótese que, a diferencia de lo que ocurre en este caso, a menudo ambos efectos actúan en sentido
contrario, y es el efecto neto el que determina si se gana o pierde competitividad precio (esto es, si se
produce una depreciación o apreciación efectiva real de la moneda), como se ha señalado anteriormente.
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Curso 2022/2023
3. La Paridad de Poder de Compra
La Paridad de Poder de Compra (PPC), también llamada Paridad de Poder Adquisitivo (PPA,
Purchasing Power Parity, PPP, en inglés) es un tipo de cambio ficticio (es decir, no es el tipo de
cambio nominal, de mercado, el que marca el precio de la compra y venta de divisas en las
entidades financieras, por ejemplo) que se calcula generalmente en relación con el dólar.
Se define como la cantidad de moneda nacional que es necesaria para comprar en un

determinado país la misma cesta de bienes y servicios que podría adquirirse con un dólar en
Estados Unidos.
Con frecuencia la PPC se encuentra alejada del correspondiente tipo de cambio de mercado,
especialmente en el corto plazo.
Se trata de un indicador muy útil por varias razones que se explican a continuación, y para
calcularlo es necesario estimar el precio de cestas muy completas de bienes y servicios en los
diversos países. Una vez obtenidos dichos precios el cálculo se realiza de la siguiente manera:
Supongamos que se quiere calcular la PPC peso mexicano/dólar: dado que, por
definición, la PPC iguala el precio en moneda local (pesos y dólares, en este ejemplo)
de dos cestas idénticas de bienes y servicios en el país considerado (México) y en
EEUU:
PcestaMéxico =PPC(peso/$) × PcestaEEUU
Y, por lo tanto,
PPC(peso/$) = PcestaMéxico / PcestaEEUU
Recuadro 1. Paridad de poder de compra (PPC, PPP) y tipos de cambio
To make international volume comparisons of GDP, the GDPs of countries have to be expressed in the same
currency unit and valued at the same price level. Once this is done, the differences between the GDPs will
reflect only differences in the volumes of goods and services produced. Therefore, as the GDPs of countries
are in national currencies and at national price levels, it is first necessary to convert them to a common currency
and revalue them at a uniform price level before making volume comparisons. The ICP uses PPPs to do this
because PPPs are both currency converters and spatial price deflators. In other words, they are conversion rates
that both convert to a common currency and equalize the purchasing power of different currencies in the
process of conversion.
Before PPPs became available, exchange rates were used to make international comparisons of GDP and there
are analysts who argue that they should still be used. Exchange rates, however, only convert the GDPs to a
common currency, they do not provide GDPs valued at a uniform price level. This is because exchange rates
do not reflect the relative purchasing powers of currencies in their national markets. At most, they could only
do so for goods and services that are internationally traded, but many goods and services, such as buildings,
government services and most market services, are not traded internationally. Moreover, the supply and
demand for different currencies that determine exchange rates are influenced more by factors such as currency
speculation, interest rates, government intervention and capital flows between countries than by the currency
requirements of international trade. Consequently, the GDPs of countries converted to a common currency
with exchange rates remain valued at national price levels. Differences between them reflect not only differences
in the volumes produced in the countries but also differences in the price levels of countries.
Fuente: Banco Mundial, ICP 2011

http://web.worldbank.org/WBSITE/EXTERNAL/DATASTATISTICS/ICPEXT/0,,contentMDK:22390991~pagePK:60002244~piP
K:62002388~theSitePK:270065,00.html
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Curso 2022/2023
Algunos organismos internacionales, como la OCDE (en cooperación con Eurostat) o el

Banco Mundial, que coordina el International Comparison Program5, dedican muchos recursos al
cálculo de tablas de PPC que luego son usadas, fundamentalmente, para convertir a una
única moneda magnitudes económicas como la renta per cápita y poder efectuar
comparaciones internacionales.
Debe tenerse en cuenta que cuando lo que se pretende comparar son las capacidades
adquisitivas medias de los ciudadanos de diferentes países la utilización de la PPC permite
paliar el efecto distorsionador que se produciría al utilizar el tipo de cambio de mercado, que
no considera que los niveles de precios son distintos en los diversos países.
Cuando las comparaciones internacionales de la renta per cápita se efectúan utilizando la

PPC los datos reflejan únicamente las diferencias en los volúmenes de bienes y servicios
producidos per cápita en cada uno de los países, y no están influidas por los distintos niveles
de precios.
Veámoslo con un ejemplo: supongamos que se desea comparar el PIB per cápita de EEUU
(en $) con el PIB per cápita de México (en pesos) para averiguar la distancia en bienestar
económico (en mayor capacidad de compra) entre el habitante medio de Estados Unidos y
el de México. Para ello es preciso expresar ambas magnitudes en una moneda común.
Veamos qué ocurre si para expresar ambas magnitudes en una moneda común que permita
la comparación (como, por ejemplo, el dólar) se usa la PPC(pesos/$) en lugar del tipo de
cambio de mercado:
 Queremos comparar el PIBpcEEUU($), que ya está en dólares, con el PIBpc
de México (en pesos). Para ello debemos pasarlo a dólares. Si usamos la
PPC para hacer el paso de pesos a dólares eso implica dividir el PIB
mexicano por la PPC(pesos/$).
 Por definición la PPC por el cociente de precios de una misma cesta de
bienes y servicios en los dos países en sus monedas. Si sustituimos
PPC(pesos/$) por su fórmula, en definitiva estaríamos:
 Comparando el PIBpcEEUU($) con el PIBpcMéxico (pesos) dividido por
[PreciosMéxico(pesos)/PreciosEEUU($)].
 Despejando, eso sería igual a comparar PIBpcEEUU($)/PreciosEEUU($)
con PIBpcMéxico(pesos)/PreciosMéxico (pesos).
 Si recordamos que el PIB de un país puede ser definido por el volumen de
bienes y servicios producidos multiplicado por sus precios en moneda local,
al usar la PPC para pasar a dólares el PIBpc de ambos países lo que estamos
haciendo, en realidad, es comparar el volumen de bienes y servicios que
puede consumir el habitante de uno y otro país, eliminando el factor precios,
la influencia que podría ejercer en la comparación el hecho de que los niveles
de precios son distintos en distintos países.
Como puede observarse, la expresión anterior indica que usando la PPC para convertir el
PIBpc a una moneda común podemos comparar el bienestar económico medio de los
ciudadanos residentes en ambos países; esto es, la cantidad de bienes y servicios a los que
tienen acceso en sus respectivos países (es decir, estaríamos comparando la cantidad de
bienes y servicios que puede comprarse en EEUU con la renta per cápita estadounidense
con la cantidad de bienes y servicios que puede comprarse en México con la renta per cápita
mexicana – teniendo en cuenta que los precios en EEUU y México tienen niveles distintos).
5
http://www.worldbank.org/en/programs/icp
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En el gráfico siguiente se observan las diferencias que resultan al efectuar los cálculos
utilizando el tipo de cambio de mercado o la PPC para comparar el PIB per cápita de distintos
países. Como puede observarse, si calculamos el PIB per cápita en dólares usando el tipo de
cambio de mercado (TCM, barras azules) en países como Noruega o Suiza resulta que dicho
PIB per cápita es muy superior al de Estados Unidos. Sin embargo, en ambos países los
niveles de precios son muy elevados, de manera que comprar cualquier bien o servicio es
más caro allí que en Estados Unidos. Si eliminamos el efecto distorsionador de los precios
usando la paridad de poder de compra (PPC) para convertir esos mismos PIB per cápita en
coronas noruegas o francos suizos a dólares (barras rojas) resulta que en ambos casos esa
magnitud sigue siendo superior a la estadounidense, pero la diferencia se ha reducido
enormemente. Es decir, la cantidad de bienes y servicios a la que tiene acceso el ciudadano
medio noruego o suizo en su país es mayor que la que puede comprar el ciudadano medio
estadounidense, pero las diferencias entre ambos no son tan acusadas como las que existirían
aparentemente si se usara el tipo de cambio de mercado para hacer la conversión a dólares.
Gráfico 2. PIB per cápita en una selección de países, 2014 (dólares en tipos de cambio de mercado y
en paridad de poder de compra)
Norway
Switzerland
United States
Canada
Germany
United Kingdom
France
PPC
Japan
TCM
Italy
Spain
Russia
Brazil
China
India
0 20000 40000 60000 80000 100000 120000
Fuente: FMI (2015) World Economic Outlook Database, April 2015 (http://www.imf.org/external/ns/cs.aspx?id=28).
En la práctica 5 de la asignatura se usa un ejemplo muy sencillo de este uso de la PPC como instrumento
para pronosticar los movimientos de los tipos de cambio. En él la revista The Economist sustituye la cesta
de bienes y servicios de referencia por un único producto consumido en todo el mundo.
La teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo o Teoría de la Paridad de Poder de

Compra ofrece un segundo uso a las PPC. Según esta teoría, una de las más utilizadas para
predecir la evolución de los tipos de cambio, el tipo de cambio entre dos monedas está en
equilibrio cuando iguala la capacidad de compra de ambas en sus respectivos países; esto es,
cuando iguala los precios de una cesta de bienes y servicios idéntica en cada país. Esta teoría
pronostica, por tanto, que el tipo de cambio de mercado de una moneda debe aproximarse
paulatinamente al nivel que marca la PPC que acabamos de definir precisamente como el
cociente de los precios de dos cestas idénticas de bienes y servicios en las monedas de los
países para los que se calcula.
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Veamos cuál es el razonamiento que se encuentra tras esta teoría:
 Según la Teoría de la Paridad de Poder de Compra el tipo de cambio de equilibrio será

aquel para el cual se cumple que los precios de una misma cesta de bienes y servicios son
similares en las dos economías consideradas: PreciosEEUU x TCequilibrio(peso/$) =
PreciosMéxico.
 Dado que, por definición, la PPC es PPC(€/$) = PreciosMéxico/PreciosEEUU, un tipo de
cambio estará en equilibrio cuando coincida con la PPC; esto es, cuando
TCmercado(peso/$) = PPC(peso/$))
 Si, por ejemplo, TCmercado(peso/$) < PPC(peso/$) entonces el peso mexicano está
sobrevalorado en el mercado (se paga por él más dólares de los que se debería pagar de
acuerdo con el pronóstico de esta teoría) y la Teoría de la Paridad de Poder de Compra
pronostica una depreciación del peso frente al $ a medio o largo plazo:
 Si suponemos, por ejemplo, que TCmercado(peso/$) <PPC(peso/$), se cumpliría
(sustituyendo la PPC por su definición como cociente de precios) que PreciosEEUU x
TCmercado(peso/$)<PreciosMéxico. En esta situación, el menor precio de los productos de
Estados Unidos animaría su exportación hacia México, lo que apreciaría el
dólar/aumentaría el TCmercado(peso/$), acercándolo a la PPC(peso/$).
4. Factores determinantes de la formación de los tipos de cambio.

Consecuencias de los movimientos de los tipos de cambio
El tipo de cambio de una moneda es un precio que se determina en función de la oferta y
demanda de dicha moneda en relación con el resto de monedas. Dichas oferta y demanda
relativas de una moneda dependen, a su vez, de las siguientes operaciones:
 Operaciones que incrementan la demanda de moneda nacional: exportaciones de bienes
y servicios; entradas de capital al país y transferencias desde el exterior.
 Operaciones que incrementan la demanda de moneda extranjera: importaciones de
bienes y servicios; salidas de capital y transferencias al exterior.
Principales factores que influyen en el tipo de cambio:
Existen ciertas variables económicas que, al influir de forma determinante en las operaciones
detalladas anteriormente, tienen una gran repercusión sobre el tipo de cambio de las
monedas. Sin embargo, el pronóstico sobre la evolución del tipo de cambio de una moneda
es muy difícil, ya que los diversos factores pueden actuar con magnitudes distintas y en
sentido contrario, compensándose parcialmente. Además, el plazo en el que cabe esperar que
se ejerza el efecto descrito varía sustancialmente de unos factores a otros. Los factores más
frecuentemente citados son:
(a) Diferenciales de inflación. Este primer factor entronca directamente con el apartado
anterior. Los países con mayor inflación tienden a experimentar en el medio y largo plazo
depreciaciones de sus monedas. Ello se debe a que el diferencial positivo de inflación
tiene un efecto negativo sobre la competitividad-precio. Este efecto lleva a que exista una
tendencia hacia el debilitamiento de las exportaciones y el fortalecimiento de las
importaciones. Ello aumenta la oferta relativa de la moneda del país (aumenta más su
oferta de lo que aumenta su demanda), lo que repercute negativamente en su precio (es
decir, contribuye a que la moneda pierda valor, se deprecie). Por otro lado, un aumento
de los diferenciales de inflación supone una caída en la rentabilidad real de los activos
financieros, lo que puede desanimar a los inversores de otros países y contribuir a la
depreciación debido a la caída de la demanda de la moneda nacional para estos fines.
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(b) Diferenciales de tipos de interés. Los países cuyos tipos de interés aumentan con
respecto a otros países suelen experimentar apreciaciones de sus monedas, en la medida
en que los elevados tipos de interés atraen inversiones extranjeras en sus activos
financieros de renta fija. Por ello, los incrementos (disminuciones) de tipos de interés de
referencia por parte del banco central, que sirven de señal para el comportamiento
general de los tipos en el país, suelen provocar apreciaciones (depreciaciones) de su
moneda. En general, una política monetaria más expansiva que la del resto de países suele
contribuir a la depreciación de la moneda, y viceversa.
(c) Crecimiento relativo de las economías. Las monedas de los países con mayores tasas
de crecimiento tienden a apreciarse. Ello se debe a que las expectativas de mayores
beneficios en inversiones directas o en compra/venta de acciones dentro de la rúbrica de
inversión de cartera atraen capitales foráneos.
(d) Intervención pública. La actuación de los gobiernos puede provocar reacciones en los
mercados de divisas. Por ejemplo, una política fiscal expansiva puede causar la
desconfianza en la moneda del país si los expertos consideran que es difícilmente
sostenible o que puede provocar perturbaciones en los mercados de bienes y servicios
nacionales. Sin embargo, en determinadas situaciones, una política fiscal expansiva
puede ser vista como un impulso necesario para fortalecer el crecimiento económico y
ello podría, por el efecto anterior, impulsar la apreciación de la moneda. Los gobiernos
también influyen directamente en el tipo de cambio de la moneda cuando deciden
intervenir en los mercados a través, por ejemplo, de controles de los movimientos
internacionales de capital, decisiones muy poco frecuentes en el ámbito de las economías
avanzadas.
Mucho más nítido es el efecto que las actuaciones de los bancos centrales producen
sobre el tipo de cambio de las monedas de sus respectivos países. Estas intervenciones
pueden efectuarse mediante la compra o venta de divisas en el mercado (por indicación
del gobierno), o mediante la modificación de la política monetaria (decisiones que en la
mayor parte de los países se toman de forma autónoma en relación con los gobiernos) a
través, por ejemplo, de los tipos de interés oficiales que, como se ha señalado, influyen
notablemente en los tipos de interés vigentes en país.
(e) Expectativas de los mercados de divisas. En la práctica se observa que un factor

fundamental en la determinación del valor de una moneda son las expectativas que los
mercados de divisas tienen sobre su evolución. Estas expectativas (de apreciación o
depreciación) pueden derivarse de variables económicas (inflación, tipos de interés,
crecimiento económico, entre otras) o de factores de carácter más institucional (como,
por ejemplo, la reputación que un determinado banco central tiene frente a los mercados
de divisas, o la opinión de los agentes económicos sobre la capacidad de un determinado
país para hacer frente a los vencimientos o la refinanciación de su deuda soberana). En
general, cuando se generaliza la opinión de que una moneda se va a depreciar por
cualquier causa (por ejemplo, porque se cree que el banco central va a rebajar los tipos
de interés de referencia), los agentes se apresuran a deshacerse de parte de sus activos en
esa moneda, antes de que pierda valor, y ese aumento rápido de la oferta, que no suele
ser compensado por un incremento paralelo de la demanda, provoca que, efectivamente,
caiga el valor de la moneda. Lo llamativo es que esa depreciación se produce
independientemente de que finalmente ocurra o no el fenómeno que originó el
convencimiento de que la moneda iba a depreciarse (de esta forma, la depreciación se
producirá incluso si finalmente no bajan los tipos de interés).
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5. Efectos de una variación del tipo de cambio

Una apreciación/depreciación de la moneda de un país tiene una serie de efectos de
relevancia. Entre ellos destacan los siguientes:
1. Una depreciación de la moneda implica el abaratamiento de los productos

nacionales en el exterior y el encarecimiento de las importaciones, lo que suele
producir un fortalecimiento de las exportaciones y un debilitamiento de las importaciones
y, con ello, una mejora del saldo comercial y, en consecuencia, un estímulo de la actividad
económica. Para que ello ocurra debe cumplirse, no obstante, la condición Marshall-Lerner:
las curvas de demanda de importaciones y de demanda de exportaciones de la economía
han de tener una elevada elasticidad-precio6. En caso contrario el efecto precios se
impone al efecto cantidades y una depreciación implica un empeoramiento del déficit
comercial (puede que la depreciación haga que se importen menos unidades de producto,
pero si el precio de cada unidad importada crece mucho por la depreciación y la caída del
volumen es pequeña porque la elasticidad-precio de las importaciones es baja, el resultado
podría ser que, de hecho, aumenta mucho el valor de las importaciones, la factura que
debe pagarse por ellas, hasta el punto que puede que el saldo comercial empeore en lugar
de mejorar como resultado de la depreciación).
2. Una depreciación (apreciación) de la moneda suele resultar acompañada de un
crecimiento (disminución) de la inflación. Dicho efecto inflacionista (deflacionista)
resulta del crecimiento (disminución) automático del precio de las importaciones (entre
ellas, de los combustibles y materias primas importados) que se deriva de la modificación
del valor de la moneda, así como del incremento (descenso) de la demanda agregada
asociado al crecimiento (disminución) de las exportaciones.
3. Una depreciación suele suponer el encarecimiento de la deuda externa, dado que en
la mayor parte de los casos ésta suele estar denominada en monedas distintas de la
nacional (con mucha frecuencia en dólares y, en menor proporción, en euros).
4. Para los no residentes que poseen patrimonio en un país cuya moneda se deprecia
el valor de ese patrimonio cae en sus propias monedas (por ejemplo, si poseo una
vivienda en Miami y el euro se aprecia el valor de esa vivienda en euros cae en relación
con la situación anterior).
Desde el punto de vista de las empresas la depreciación de la moneda provoca, al menos,

tres tipos de efectos:
1. En principio, la depreciación de la moneda beneficia a las empresas exportadoras

(se abaratan sus productos en el exterior), aunque debe considerarse que con la
depreciación se encarecen las importaciones. Ello puede perjudicar particularmente,
por ejemplo, a empresas que fabrican para el mercado nacional e importan los bienes
intermedios que utilizan en sus procesos productivos.
2. Las empresas multinacionales del país cuya moneda se deprecia que poseen
filiales y otras inversiones en los países cuyas monedas se aprecian salen
beneficiadas, dado que cuando “traen” los beneficios obtenidos en moneda extranjera
6 Es decir, que ante la variación de los precios el valor de las exportaciones aumente lo suficiente y el valor de
las importaciones caiga también significativamente, algo que podría no ocurrir si, por ejemplo, entre los bienes
importados por el país tiene un peso muy relevante un producto a cuya importación no se puede renunciar –
como podría ser, por ejemplo, el petróleo. Con frecuencia, sin embargo, se cumplen estas condiciones y, por
lo tanto, una depreciación de la moneda suele llevar a una mejora del saldo comercial (una caída del déficit o
un aumento del superávit, dependiendo de la situación previa del país),
11
Curso 2022/2023
a su país de origen obtienen más moneda nacional (que se ha depreciado) al cambio y

ello provoca un aumento de sus beneficios en dicha moneda.
3. Las empresas que tienen deudas con agentes de otros países salen perjudicadas
con la depreciación de la moneda, dado que ello supone un encarecimiento de la
misma en moneda local (necesitan reunir más moneda nacional para hacer frente a un
mismo pago en moneda extranjera).
Como puede comprobarse, la variación del tipo de cambio afecta de forma muy heterogénea
a las empresas del país en función de sus características.
6. La evolución de los tipos de cambio en los últimos años

Los tipos de cambio de las principales monedas del mundo han experimentado grandes
variaciones a lo largo de los últimos años. En este apartado se recogen algunas de las grandes
etapas que pueden observarse en la evolución del tipo de cambio entre el dólar
estadounidense y el euro desde el nacimiento de esta última moneda, usando como variables
explicativas fundamentales las reseñadas en el apartado 4 del tema.
El periodo comprendido entre mediados de la década de 1990 y el año 2001 fue de gran
fortaleza para el dólar. Durante dicho periodo, que incluye los primeros semestres de la
moneda única europea, la elevada productividad real y prevista en Estados Unidos estimuló
la inversión y produjo una excepcional subida de los precios de las acciones estadounidenses.
Las perspectivas de mayores rentabilidades en Estados Unidos contribuyeron a atraer
grandes flujos de cartera, sobre todo hacia las acciones y los bonos corporativos, así como
flujos de inversión extranjera directa (IED). Estas entradas de capital favorecieron una
considerable apreciación del dólar (gráfico 3); dicha apreciación contribuyó al aumento del
déficit comercial de EEUU y éste repercutió negativamente en el saldo de la cuenta corriente.
Gráfico 3. Evolución del tipo de cambio bilateral dólar/euro
Fuente: Banco de España (http://www.bde.es/webbde/es/estadis/tipos/tipos.html), consultado el 12 de julio de 2019.
12
Curso 2022/2023
Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado el

26 de julio de 2021.
Por el contrario, durante el primer semestre de 2002 se produjo un cambio significativo tanto
en la dirección como en la composición de los flujos de capital, al deteriorarse la confianza
en los mercados financieros estadounidenses. Este cambio de percepción se produjo
fundamentalmente como consecuencia de una recuperación menos fuerte de lo previsto, así
como de la revelación de una serie de irregularidades contables empresariales que suscitaron
dudas entre los inversionistas acerca de la fiabilidad de los estados contables de las empresas
y sobre el alcance de su exposición al riesgo. Estos factores contribuyeron a una depreciación
continuada del dólar hasta finales de 2004.
Durante 2005 el dólar se apreció notablemente debido a la mejoría de las perspectivas de

crecimiento de Estados Unidos y las fuertes subidas de los tipos de interés de referencia en
EEUU mientras los de la zona euro se mantenían estables (gráfico 4). A partir de diciembre
de 2005, sin embargo, revirtió la tendencia alcista del dólar estadounidense (gráfico 3), que
comenzó a depreciarse de nuevo en un movimiento que se acentuó a mediados de 2007 con
el estallido de la crisis financiera y el preludio de la Gran Recesión. Sin embargo, el contagio
de la crisis a los países europeos en 2008 y las dudas de los agentes económicos
internacionales sobre la capacidad de la Unión Europea, y especialmente de algunos de los
miembros de la zona euro, para hacer frente a la crisis motivó una muy brusca depreciación
del euro que, desde entonces y hasta mediados de 2014 vivió sucesivos episodios de
apreciación y depreciación frente al dólar, marcados por las previsiones económicas y los
problemas relacionados con las finanzas públicas a ambos lados del Atlántico así como por
las respuestas en materias de políticas públicas, especialmente de índole monetaria y de
naturaleza convencional y no convencional, implantadas en ambas zonas.
Desde el segundo trimestre de 2014 en adelante la tendencia cambió bruscamente y el dólar

estadounidense comenzó a apreciarse (gráfico 3) de manera muy significativa (hasta el punto
de que algunos expertos consideraron que podría alcanzarse la paridad entre esta moneda y
el euro). Existe bastante consenso en que son dos los factores que motivaron este
comportamiento: (a) las mejores perspectivas de crecimiento de la economía estadounidense
en relación con sus competidores europeos y asiáticos y (b) en relación con el punto anterior,
13
Curso 2022/2023
el hecho de que se fueron abandonando las políticas monetarias no convencionales

fuertemente expansivas que fueron aplicadas en EEUU tras la crisis y comenzó a descontarse
una subida de los tipos de interés oficiales (que, tras pasar gran parte de los años de la crisis
en el nivel del 0,25%, aumentaron al 0,5% en diciembre de 2015 y continuaron haciéndolo
posteriormente); es decir, se produjo un endurecimiento de la política monetaria
estadounidense. En contraste con esta situación, en la zona euro se puso en marcha por
primera vez un programa de compra de deuda pública y privada por parte del BCE (política
monetaria no convencional de corte expansivo) cuando ya estaba siendo abandonado en
EEUU y los tipos de interés oficiales cayeron hasta el 0% desde marzo de 2016.
El triunfo del presidente Trump a finales de 2016 contribuyó a una depreciación paulatina
del dólar (gráfico 3). Ello pareció deberse a una combinación de varios factores: por un lado,
el énfasis puesto en la administración Trump en los desequilibrios comerciales de EEUU
frente a otros países, que parecía indicar una preferencia por un dólar débil, unido a los
conflictos comerciales que han afectado a la relación de EEUU con sus principales socios y,
por otro lado, el temor a un fuerte crecimiento del déficit público derivado de las rebajas
impositivas y de un anunciado aumento en el gasto público. A ello se sumó el hecho de que
el endurecimiento de la política monetaria (las subidas de los tipos de interés oficiales) por
parte de la Reserva Federal, el banco central estadounidense, se fue produciendo de una
manera mucho más pausada de lo previsto inicialmente (en parte por factores exógenos,
como el temor a una crisis originada en China; y también por factores endógenos, como el
temor al posible efecto de las políticas anunciadas por Trump sobre el crecimiento
económico).
Desde principios de 2018 se produjo una nueva apreciación del dólar debido en parte a que
la política monetaria estadounidense se endureció paulatinamente a través de sucesivas
subidas de los tipos de interés oficiales al ritmo previsto por los inversores, dada la buena
situación económica del país (pleno empleo) mientras que las perspectivas no mejoraban en
la zona euro (y, debido a ello, los tipos de interés oficiales se mantenían aquí en el 0%). Estos
movimientos de apreciación del dólar frente al euro se vieron reforzados por el hecho de que
el Banco Central Europeo reconoció la debilidad de la economía de la zona euro poniendo
de nuevo en marcha, a finales de 2019, el programa de compra de deuda (política monetaria
expansiva no convencional) que había sido interrumpido unos meses antes. Esta apreciación
tuvo algunos efectos negativos en varias economías emergentes, cuyas monedas se
debilitaron lo que, a su vez, encareció su deuda externa y provocó nuevas rondas de
depreciación de las monedas de estos países.
Por último, inicialmente la crisis económica derivada de las medidas adoptadas contra la
COVID-19 no pareció provocar variaciones extremas en los tipos de cambio. Poco después,
sin embargo, comenzó un proceso de apreciación del euro que se prolongó durante meses.
Ello se debió a varios factores. En primer lugar, el dólar dejó de actuar como moneda refugio
a medida que la situación sanitaria empeoraba en EEUU, cuando se generalizaron las
medidas de confinamiento también en aquel país (con un efecto negativo sobre la actividad
económica) y, en términos comparativos, se estabilizaba la situación en los países de la zona
euro. A ello se unió el acuerdo europeo en torno a un gran Fondo de Recuperación (una
política fiscal expansiva de ámbito europeo para complementar las políticas fiscales
expansivas nacionales), lo que podría contribuir a una recuperación económica más rápida
de lo previsto y alejó el peligro de que los países del sur tuvieran dificultades por su deuda
pública (alejando el fantasma de una nueva crisis del euro como la vivida en los años
posteriores a la Gran Recesión, cuando varios países de la zona euro fueron rescatados debido
a la subida insostenible de sus primas de riesgo). Otro factor que contribuyó a la depreciación
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Curso 2022/2023
del dólar fue la incertidumbre en torno a las elecciones presidenciales. Por último, aunque es
cierto que los tipos de interés oficiales pronto fueron muy similares en EEUU y la zona euro
(prácticamente 0%), y que en ambos países se estaban aplicando fuertes medidas de estímulo
no convencional mediante la compra masiva de activos por parte de ambos bancos centrales,
en EEUU los tipos llegaron a ese nivel tras reducirse drásticamente en los meses anteriores
mientras que los de la zona euro llevaban así desde hace años y, de la misma forma, la compra
de activos había dejado de aplicarse en EEUU hacía ya años. Ambos factores influyeron en
los flujos de inversiones y, por tanto, en los tipos de cambio. A ello se unió, en términos de
política monetaria, el hecho de que la Reserva Federal anunciara que podría permitir niveles
de inflación ligeramente superiores al objetivo tradicional (2%) para impulsar el crecimiento
y el empleo (lo que auguraba un periodo largo de política monetaria expansiva).
Desde principios de 2021, sin embargo, el euro se ha depreciado paulatinamente, en gran

parte por las grandes diferencias en cuanto al crecimiento económico previsto entre EEUU
(un aumento muy sustancial acompañado de grandes descensos en la tasa de desempleo, con
expectativas que fueron mejorando rápidamente) y la zona euro (donde se espera un
crecimiento menor). Acompañando esta situación los agentes económicos comenzaron a
descontar que la política monetaria iba a ser más expansiva en la zona euro que en EEUU
durante un periodo prolongado de tiempo, tanto en términos convencionales (tipos de
interés oficiales) como no convencionales (programas de adquisición de activos). A ello
contribuyó que en julio de 2021 el BCE anunció que también en la eurozona se cambiaba el
objetivo de inflación, de manera que niveles ligeramente superiores al 2% pasaron a ser
aceptables (es decir, en aquel momento pasó a ser menos probable el endurecimiento de la
política monetaria).
La crisis provocada por la invasión rusa de Ucrania de finales de febrero de 2022 ha

consolidado el proceso de depreciación del euro frente al dólar hasta el punto de alcanzarse
la paridad entre ambas monedas en julio de 2022. La depreciación del euro en los últimos
meses parece responder a varios factores. En primer lugar, al hecho de que la economía de
la Eurozona está mucho más expuesta a la guerra de Ucrania y a las consecuencias de las
sanciones a Rusia. La Eurozona y, especialmente, algunas de sus principales economías, son
muy dependientes del gas natural ruso y ello hace que sus empresas se enfrenten a una
situación de gran vulnerabilidad ante las posibles dificultades para el aprovisionamiento; ello
deteriora las expectativas de crecimiento económico y beneficios empresariales y desanima
la inversión en la zona euro. La desaceleración económica (y el riesgo de recesión) en la
eurozona unido a los posibles problemas que el endurecimiento de la política monetaria
podría causar en los países del sur de la zona euro (después de la experiencia vivida durante
la crisis del euro, cuando la subida de las primas de riesgo hizo dudar de la continuidad de la
moneda única y llevó al rescate de varios países) coloca al Banco Central Europeo en una
posición difícil que hace prever que la lucha contra la inflación (en los niveles más altos desde
hace mucho tiempo) por parte del BCE incluya un endurecimiento de la política monetaria
más lento aquí (aunque ya se produjo una primera subida, al 0,5%, en julio y se prevean
nuevas subidas a partir de septiembre de 2022) que en Estados Unidos donde, como muestra
el gráfico 4, las subidas de tipos de interés oficiales comenzaron ya en marzo de 2022 (aunque
no aparece recogido en el gráfico 4, en julio de 2022 la Reserva Federal volvió a subir los
tipos de interés hasta el 2,5%). Esas diferencias entre los tipos de interés oficiales, cada vez
más favorables para Estados Unidos, hacen que dicho país resulte más atractivo para los
inversores internacionales y ello contribuye a la apreciación del dólar.
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Gráfico 4. Evolución de los tipos de interés oficiales en

EEUU (a), la zona del euro (b), Japón (c) y Reino Unido (d)
El gráfico de la izquierda recoge, para cada país, el comportamiento de los tipos de interés oficiales en el
periodo agosto de 2021-julio de 2022. El gráfico de la derecha recoge la evolución de los tipos de interés
oficiales en el largo plazo
Fuente: global-rates.com (http://www.global-rates.com/interest-rates/central-banks/central-banks.aspx). Consultado el 15

de julio de 2022.
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Cabe reseñar que, en síntesis, la evolución de los tipos de cambio a lo largo de los últimos
veinte años parece haber respondido a tres factores principales: las perspectivas sobre la
situación de las economías, con sus implicaciones para la política monetaria y, por tanto, para
los diferenciales en las tasas de interés; las políticas cambiarias e intervenciones relacionadas
con ellas, especialmente en las economías emergentes asiáticas y, por último, los
desequilibrios externos mundiales (es decir, el hecho de que ciertos países registran fuertes
déficit por cuenta corriente mientras en otros ocurre lo contrario). A ellos se unió el estallido
de la Gran Recesión, que provocó, tal y como se ha señalado, fuertes altibajos en los tipos
de cambio en función de los diversos acontecimientos y de la respuesta que frente a ellos
fueron adoptando las autoridades monetarias y los gobiernos de los países afectados, así
como, en las dudas sobre la capacidad de algunos países de la zona euro para hacer frente al
pago y/o refinanciación de su deuda externa y, posteriormente, los efectos de la COVID-19
y, más recientemente, la invasión rusa de Ucrania.
En lo que se refiere a la influencia de las intervenciones estatales en los mercados de

divisas, cabe señalar que la sucesión de superávit corrientes durante un periodo de tiempo
que en algunos casos fue bastante dilatado propició la acumulación de reservas de divisas en
poder de los bancos centrales de un amplio grupo de países emergentes y países exportadores
de petróleo (cuadro 2). En el caso de los países asiáticos, con China7 a la cabeza, al superávit
comercial se sumaron grandes entradas de capital. Una parte significativa de las reservas
acumuladas se utilizaron durante años para influir sobre los tipos de cambio con el fin de
evitar una apreciación significativa de sus divisas frente al dólar estadounidense, que traería
consigo una pérdida de competitividad-precio de los productos que exportan. Ello provocó
que la depreciación que el dólar experimentó frente al euro a lo largo gran parte de la década
de 2000, por ejemplo, no se produjera en la misma medida frente a estas monedas, de tal
manera que la depreciación efectiva real del dólar se debió en su mayor parte a su
depreciación bilateral frente al euro. La acumulación de reservas suscitó cuestiones de calado
sobre su incidencia en el ajuste de los desequilibrios de las balanzas por cuenta corriente en
todo el mundo, ya que algunos expertos consideraban que atrasaban lo inevitable, una
sustancial depreciación del valor del dólar también frente a dichas monedas, aumentando el
riesgo de que tal corrección se produjera de manera más brusca. La acumulación de reservas
por parte de China se ha ido reduciendo progresivamente y, de hecho, el volumen total ha
aumentado relativamente poco en los últimos años debido a varios factores entre los que
destaca la reducción paulatina de la capacidad de financiación exterior de dicha economía. A
ello ha contribuido la paulatina reducción del saldo superavitario de su cuenta corriente, así
como factores ligados a una desconfianza creciente entre China y Estados Unidos que se
acentuó después de la llegada de Donald Trump al gobierno estadounidense y a que las
autoridades chinas han permitido que el tipo de cambio de su moneda refleje cada vez más
el valor que le otorga el mercado.
Cabe destacar que también se produjeron, en el caso de las economías avanzadas,

intervenciones significativas en Japón, cuyo banco central se embarcó en varias ocasiones
en una política de fuertes inyecciones de liquidez (siguiendo instrucciones del gobierno, lo
que despertó numerosas críticas de quienes señalan que el hecho de que el banco central
renunciara a su independencia en materia de gestión de la política monetaria entrañaba un
gran riesgo). El objetivo declarado de dichas intervenciones era el estímulo del consumo y la
inversión, aunque a nadie se le escapaba que, además, dichas intervenciones debilitaban el
yen y suponían una fuerte ganancia de competitividad precio que despertaba los recelos de
otros países (aunque, según señalaban algunos expertos, podrían no haber sido más que la
7 El caso específico de la moneda china, el yuan, se tratará en detalle en el tema dedicado a dicha economía.
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réplica a políticas similares puestas en marcha en, por ejemplo, EEUU, para luchar contra la
Gran Recesión).
Cuadro 2. Total de reservas oficiales de los principales tenedores (incluye oro, miles de millones de
dólares corrientes en el cuadro de arriba; millones de dólares en el cuadro de abajo):
Country 2000 2010 2018
Name
China 171,763112 2913,71165 3168,21633
Japan 361,639137 1104,56366 1270,46704
Euro area 351,979946 787,897709 822,526232
Switzerland 53,6202775 270,479801 787,021335
Saudi Arabia 20,8468628 459,313156 509,468527
Russian 27,6562667 479,222291 468,645216
Federation
United States 128,399649 488,928295 449,907089
Hong Kong 107,560388 0 424,619925
SAR, China
Korea, Rep. 96,2509672 292,14348 403,082233
India 41,0590649 300,480146 399,167159
Brazil 33,0152973 288,574604 374,709673
Singapore 81,0849813 231,259738 292,715632
Thailand 32,6654947 172,02793 205,640629
Germany 87,4969067 215,977859 198,027062
Mexico 35,577281 120,584 176,390279
United 50,9394137 98,0254016 172,65775
Kingdom
France 63,7281056 165,852028 166,4834
Italy 47,2011632 158,478269 152,361936
Czech 13,1415698 42,4826561 142,511753
Republic
Indonesia 29,3529307 96,2109715 120,660974
Feb 2021 Mar 2021 Apr 2021 May 2021
China, P.R.: Mainland 3.515.501,00 3.476.474,00 3.509.861,00 3.541.978,00

Japan 1.420.503,00 1.410.074,00 1.420.578,00 1.429.306,00
Euro Area 1.051.649,47 1.020.137,14 1.054.212,49 1.104.739,55
Switzerland 1.076.475,61 1.053.566,61 1.072.171,61 1.074.844,93
Russian Federation 586.272,10 573.329,20 590.481,50 605.237,80
India 586.667,23 579.295,77 590.329,70 601.190,29
China, P.R.: Hong Kong 523.524,00 520.092,00 522.221,00 524.708,00
Korea, Rep. of 447.557,48 446.127,39 452.309,66 456.458,88
Saudi Arabia 441.298,09 448.946,45 440.754,36 437.159,81
Singapore 382.632,50 379.754,10 385.708,90 398.074,20
Brazil 356.069,73 347.412,89 350.995,56 353.447,71
Fuente: Banco Mundial (2022) World Development Indicators

Datos actualizados mensualmente: http://data.imf.org/?sk=2DFB3380-3603-4D2C-90BE-A04D8BBCE237&sId=1452013100577
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Curso 2022/2023
7. Los regímenes de tipos de cambio: tipos de cambio flexibles y fijos

Existen diferentes regímenes de tipos de cambio en la economía mundial:
 Tipos de cambio flexibles (o de flotación libre): existe un tipo de cambio flexible entre
dos monedas cuando éste se determina sin ningún tipo de restricción en el mercado de
divisas, en función de la oferta y demanda existentes.
 Flotación sucia: ocurre cuando, a pesar de la inexistencia de compromisos formales, las
autoridades monetarias actúan en los mercados de divisas en un contexto de flotación
libre para conducir los tipos de cambio de una o varias monedas hacia unos valores
deseados y no siempre anunciados públicamente. Un ejemplo de este tipo de actuación es
Japón, cuyo banco central actúa esporádicamente en los mercados de divisas por orden
del gobierno para evitar una apreciación excesiva de su moneda frente a la estadounidense.
 Tipos de cambio cuasi-fijos: existe un tipo de cambio cuasi-fijo entre dos monedas cuando
existe algún tipo de restricción que limita la evolución en el tiempo del tipo de cambio a
un determinado intervalo de valores. Normalmente el tipo de cambio está restringido
dentro de bandas de fluctuación y es el banco central el encargado de mantener el tipo de
cambio dentro de dichas bandas de fluctuación mediante compra o venta de divisas en
operaciones de mercado abierto o mediante modificaciones de los tipos de interés de
referencia. Suele tratarse de compromisos voluntarios de las autoridades monetarias de
uno o más países para impedir grandes fluctuaciones del tipo de cambio. El Sistema
Monetario Europeo fue un buen ejemplo de este régimen cambiario. En la actualidad se
encuentran en este caso, por ejemplo, algunos de los países que esperan acceder a la UEM,
y que tienen un tipo de cambio fijo con el euro alrededor del cual sus monedas pueden
fluctuar en el día a día dentro de una banda que permite una apreciación o depreciación
máxima del 15% en relación con el tipo de cambio fijado.
 Tipos de cambio fijos: se trata de un compromiso firme de una o más autoridades
monetarias por el que se fija un tipo de cambio permanente entre dos monedas que se
anuncia como inamovible. Generalmente se considera que una moneda tiene un sistema
de tipos de cambio fijos cuando se permite una fluctuación máxima del 1% diario
alrededor del tipo de cambio fijado8.
Tal como se señaló anteriormente, llamamos apreciación-depreciación de una moneda a los

cambios de valor de ésta en los mercados de divisas en virtud de las operaciones de compra-
venta efectuadas por los diversos agentes que en ellos intervienen. Denominamos
revaluación-devaluación a cambios en el valor de referencia de una moneda en el contexto
de un sistema de tipos de cambio fijos o cuasi-fijos.
Ventajas de los tipos de cambio flexibles:
1. La política monetaria no está condicionada por compromisos cambiarios: en la medida

en que los tipos de interés influyen en el valor de la moneda nacional, el banco central
8
Existen dos casos más de tipos de cambio fijos: bajo un régimen de caja de conversión (o currency board, en
inglés) se hallan aquellos países cuyo tipo de cambio se fija por ley y, además, se garantiza que toda la emisión
de moneda nacional está respaldada por activos externos denominados en la moneda a cuyo tipo de cambio se
fija la moneda nacional. Un ejemplo en este grupo sería Bulgaria. El otro caso es el de los países sin moneda de
curso legal, y se produce cuando se adopta directamente la moneda de otro país como medio de pago sin que
ello otorgue derecho a participar en las decisiones de política monetaria. Sería la versión más extrema de un
tipo de cambio fijo. Este es el caso de países dolarizados como El Salvador y Ecuador, o países «euroizados»
como Andorra y Montenegro: ni la FED (la Reserva Federal, el banco central estadounidense) ni el BCE (el
Banco Central Europeo, el banco central de los países de la zona euro) consultan con estos países sus decisiones
(La Caixa, 2008:45).
19
Curso 2022/2023
en un sistema de tipos de cambio fijos debe mantener unos tipos de interés compatibles
con el valor de referencia de la moneda, mientras que en un régimen de tipos de cambio
flexibles existe una cierta autonomía en la delimitación de los tipos de interés. A título
de ejemplo, antes de la llegada del euro y en el marco del Sistema Monetario Europeo,
países como España y Francia debían modificar sus tipos de interés en el mismo sentido
en el que lo hacía la autoridad monetaria de la economía más relevante del área, la
alemana, para evitar que sus monedas abandonaran las bandas de fluctuación. De esta
forma el banco central alemán, el Bundesbank, determinaba en la práctica la política
monetaria del conjunto de la zona.
2. Existe la posibilidad de utilizar el tipo de cambio como un instrumento de política
cambiaria (así, por ejemplo, si la finalidad fuera estimular las exportaciones las
autoridades podrían impulsar la depreciación de la moneda, lo que se denomina
devaluación competitiva). Ésta sería una ventaja de la que disfrutarían los países cuyas
monedas se mantuvieran en una flotación sucia o en un sistema de tipos de cambio cuasifijos
cuyas paridades centrales fueran modificables. Debe considerarse, sin embargo, que
estas medidas tienen generalmente efectos inflacionistas no deseados a medio plazo,
como ya se ha señalado.
3. El tipo de cambio puede funcionar, en teoría, como estabilizador automático. Así, ante
disminuciones de la demanda exterior de los productos de un determinado país (por
ejemplo, debido a una elevada inflación diferencial), disminuiría la renta y empeoraría el
saldo comercial de dicho país; la demanda de su moneda nacional en el exterior
disminuiría con relación a su oferta, lo que causaría una depreciación de la moneda
nacional y la consiguiente mejora de la competitividad-precio. Ello llevaría, si se
cumplieran las condiciones mencionadas antes, a un aumento en las exportaciones y una
disminución de las importaciones, lo que mejoraría el saldo comercial.
Ventajas de los tipos de cambio cuasi-fijos y fijos:
1. Inexistencia de incertidumbre sobre la evolución cambiaria (en el caso de los tipos cuasi-
fijos, reducción significativa de ésta), lo que permite un aumento del comercio y de la
inversión exteriores, en la medida en que ambas variables son influidas muy
negativamente por la incertidumbre económica. Esto es especialmente importante en el
caso de los países en vías de desarrollo, necesitados de financiación exterior.
2. Desaparición de la comisión de cambio de divisas (en el caso de los tipos de cambio
fijos), y de la necesidad de desarrollar operaciones de cobertura de riesgos en tipo de
cambio (o reducción muy significativa de su coste en el caso de tipos de cambio cuasi-
fijos).
3. Mayor disciplina de la política monetaria: los sistemas de tipos de cambio fijos o cuasi-
fijos se establecen casi sin excepción en relación con monedas (como el dólar o el euro)
de países donde la política monetaria está encaminada a la consecución de la estabilidad
de precios en torno a un objetivo prefijado (en muchos casos una tasa de crecimiento
del 2% anual). En la medida en que la política monetaria del país que establece un tipo
de cambio cuasi-fijo no puede desviarse de la del país con cuya moneda se liga, en la
práctica tal régimen de tipos de cambio obliga (en caso de que se pretenda que sea
sostenible en el tiempo) a la aplicación de políticas macroeconómicas compatibles con
las del país cuya moneda sirve como referencia (es decir, si el país de referencia persigue
la estabilidad macroeconómica, también lo hará, forzado por su compromiso cambiario,
el país que referencia su moneda con aquélla). A título de ejemplo, la pertenencia al
Sistema Monetario Europeo de la peseta implicó la aplicación de una política monetaria
fuertemente antiinflacionista en España en la década de 1990, como consecuencia de la
aplicación de esta política en Alemania (una cuestión distinta es si dicha política es
siempre conveniente para el país que “sigue” al líder, ya que puede que el hecho de que
20
Curso 2022/2023
ambos países se encuentren en momentos distintos del ciclo económico provoque

efectos contraproducentes para el crecimiento económico). La experiencia de las
sucesivas crisis financieras acontecidas durante la década de 1990 llevó a muchos a
pensar que los sistemas de tipos de cambio fijos o cuasifijos presentan graves dificultades
cuando las características del país “seguidor” son muy diferentes de las del país “líder”,
especialmente cuando las autoridades políticas y monetarias nacionales no toman las
medidas adecuadas en términos de políticas fiscales y monetarias, así como en materia
de supervisión bancaria.
Bibliografía recomendada:
Alonso, J.A. (dir.) (2017) Lecciones sobre economía mundial. Introducción al desarrollo y a las relaciones
económicas internacionales, 8ª edición. Madrid: Civitas-Thomson Reuters.
Banco de España (varios años) Informe Anual, Madrid (http://www.bde.es).
Banco de Pagos Internacionales (BPI) (varios años) Informe Anual, Basilea
(http://www.bis.org).
La Caixa (varios años) Informe mensual. Servicio de Estudios de La Caixa.
www.estudios.lacaixa.es/
Melitz, M.J.; Obstfeld, M. y Krugman, P.R. (10ª edic., 2016) Economía internacional. Teoría y
Política. Madrid: Pearson.
OCDE (2002) “Purchasing power parities – measurement and uses”, Statistics Brief nº3.
Enlaces de interés en Internet:
 Banco de España (http://www.bde.es): tipos de cambio oficiales del euro, y acceso a los
documentos elaborados por el Banco Central Europeo sobre su evolución.
 Banco de Pagos Internacionales (http://www.bis.org): su informe anual incluye análisis
sobre el comportamiento de los mercados de divisas en el período al que se refiere.
 Banco Mundial http://www.worldbank.org/en/programs/icp ). Sitio web del Banco
Mundial sobre el International Comparison Program, que coordina, y en el que se realizan
estimaciones de PPC para todos los países.
 Fondo Monetario Internacional - World Economic Outlook Database; incluye series de
datos con estimaciones del PIB y del PIB per cápita a partir de los tipos de cambio de
Mercado y de la PPC para todos los países
(http://www.imf.org/external/ns/cs.aspx?id=28).
 The Economist (http://www.economist.com): en el apartado
http://www.economist.com/topics/big-mac-index se puede encontrar las últimas
estimaciones del Big Mac Index, así como diversos artículos sobre este índice y su
capacidad de predicción de la evolución de los tipos de cambio.
 Oanda.com – The currency site (http://www.oanda.com) página con información sobre tipos
de cambio con una base de datos muy amplia. Es posible elaborar gráficos y obtener
series de datos.
21
Curso 2022/2023
Objetivos del Tema 1.B Tipos de cambio / Práctica 5

Tipos de cambio
Al acabar el tema y la práctica el/la estudiante debe conocer los siguientes
conceptos:
1. Tipo de cambio directo (cotización-precio) / tipo de cambio inverso (cotización-

volumen)
2. Tipo de cambio al contado / tipo de cambio a futuro
3. Apreciación / depreciación
4. Tipo de cambio efectivo nominal
5. Tipo de cambio efectivo real
6. Índice de precios relativos
7. Paridad de Poder Adquisitivo o Paridad de Poder de Compra (PPA/PPC/PPP)
8. Teoría de la Paridad de Poder de Compra
9. Tipo de interés oficial
10. Política cambiaria
11. Fondos soberanos
12. Tipo de cambio flexible
13. Flotación sucia
14. Tipo de cambio cuasi-fijo
15. Tipo de cambio fijo
16. Revaluación / devaluación
17. Devaluación competitiva
Y debe poder:
1. Explicar cómo se calcula el tipo de cambio efectivo real de una moneda y por
qué resulta útil para analizar la evolución de la competitividad precio. Explicar
por qué vías (nominal/tipos de cambio y/o real/precios) puede un país perder o
ganar competitividad-precio. Explicar cuáles son las vías por las que un país de la
zona euro puede ganar competividad-precio frente al resto, dado que comparten
la misma moneda.
2. Analizar la evolución de la competitividad-precio de un país o grupo de países a
partir de gráficos que recojan el tipo de cambio efectivo real.
3. Explicar cómo se calcula la paridad de poder de compra y cuáles son los usos que
suele darse a este tipo de cambio ficticio. En particular debe poder explicar
detalladamente por qué las comparaciones internacionales de ciertas magnitudes
podrían resultar sesgadas si no se realizan utilizando la PPC en lugar de los tipos
de cambio de mercado.
4. Utilizar ejemplos sencillos de PPCs, como el índice Big Mac, para valorar la
situación de infravaloración o sobrevaloración de una moneda de acuerdo con la
Teoría de la Paridad de Poder de Compra.
5. Explicar cuáles son los factores que suelen influir sobre el tipo de cambio, y cómo
suelen hacerlo. Dar ejemplos reales de algunos de dichos mecanismos.
6. Explicar los efectos de las variaciones de los tipos de cambio de una moneda en
términos macroeconómicos (especialmente los efectos sobre la balanza
comercial) y, en el caso de los países de la zona euro, explicar de qué depende el
mayor o menor efecto que cabe esperar que tengan las variaciones del tipo de
cambio sobre sus relaciones comerciales.
22
Curso 2022/2023
7. Explicar qué factores son determinantes al analizar el efecto de las variaciones de

los tipos de cambio sobre empresas y sectores económicos concretos. Dadas las
características de una empresa o sector (tipo de producto, origen de los inputs,
distribución geográfica de sus clientes, situación financiera – monedas en las que
están denominados los pasivos financieros, por ejemplo- existencia o no de
seguros cambiarios, entre otros factores) el/la estudiante debe ser capaz de
discutir qué efectos cabe esperar que tenga una variación del tipo de cambio de
la moneda nacional.
8. Señalar algunos de los factores que más han influido en los tipos de cambio de
las monedas de los principales países en los últimos años.
9. Explicar las diferencias existentes entre los diferentes regímenes cambiarios y
cuáles son las ventajas e inconvenientes de los dos tipos “puros”: tipos de cambio
flexibles y tipos de cambio fijos.
10. Dar ejemplos significativos de países con tipos de cambios flexibles/flotación
sucia vs. Tipos de cambio fijos/cuasifijos.
23

Tema 1.2 Tipos de Cambio

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Tema 1.2 Tipos de Cambio

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Economía Mundial – 2º ADE/DADE/TADE/I2ADE/Marketing

Tema 1. Instrumentos para el análisis de las relaciones

Tipos de cambio al contado (spot) y a futuro (forward):

Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado 12 de

Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado 14

2. Tipos de cambio y competitividad-precio

La evolución de la competitividad-precio de un país depende, consecuentemente,

El tipo de cambio efectivo de una moneda es su tipo de cambio promedio frente a un

Normalmente se calcula de forma que un aumento implica una apreciación efectiva

Como se ha señalado, ambos tipos de cambio suelen expresarse en números índice, y lo

(a) una apreciación efectiva nominal de la moneda (una apreciación, en

Fuente: Banco de España (14 julio 2022) (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/a2008.pdf )

3. La Paridad de Poder de Compra

Se define como la cantidad de moneda nacional que es necesaria para comprar en un

Recuadro 1. Paridad de poder de compra (PPC, PPP) y tipos de cambio

Fuente: Banco Mundial, ICP 2011

Algunos organismos internacionales, como la OCDE (en cooperación con Eurostat) o el

Cuando las comparaciones internacionales de la renta per cápita se efectúan utilizando la

0 20000 40000 60000 80000 100000 120000

La teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo o Teoría de la Paridad de Poder de

Veamos cuál es el razonamiento que se encuentra tras esta teoría:

 Según la Teoría de la Paridad de Poder de Compra el tipo de cambio de equilibrio será

4. Factores determinantes de la formación de los tipos de cambio.

Principales factores que influyen en el tipo de cambio:

(e) Expectativas de los mercados de divisas. En la práctica se observa que un factor

5. Efectos de una variación del tipo de cambio

1. Una depreciación de la moneda implica el abaratamiento de los productos

Desde el punto de vista de las empresas la depreciación de la moneda provoca, al menos,

1. En principio, la depreciación de la moneda beneficia a las empresas exportadoras

a su país de origen obtienen más moneda nacional (que se ha depreciado) al cambio y

6. La evolución de los tipos de cambio en los últimos años

Gráfico 3. Evolución del tipo de cambio bilateral dólar/euro

Fuente: Banco de España (http://www.bde.es/webbde/es/estadis/tipos/tipos.html), consultado el 12 de julio de 2019.

Fuente: Banco de España (https://www.bde.es/webbde/es/estadis/infoest/tipos/tipos.html), consultado el

Durante 2005 el dólar se apreció notablemente debido a la mejoría de las perspectivas de

Desde el segundo trimestre de 2014 en adelante la tendencia cambió bruscamente y el dólar

el hecho de que se fueron abandonando las políticas monetarias no convencionales

Desde principios de 2021, sin embargo, el euro se ha depreciado paulatinamente, en gran

La crisis provocada por la invasión rusa de Ucrania de finales de febrero de 2022 ha

Gráfico 4. Evolución de los tipos de interés oficiales en

Fuente: global-rates.com (http://www.global-rates.com/interest-rates/central-banks/central-banks.aspx). Consultado el 15

En lo que se refiere a la influencia de las intervenciones estatales en los mercados de

Cabe destacar que también se produjeron, en el caso de las economías avanzadas,

Feb 2021 Mar 2021 Apr 2021 May 2021

China, P.R.: Mainland 3.515.501,00 3.476.474,00 3.509.861,00 3.541.978,00

Switzerland 1.076.475,61 1.053.566,61 1.072.171,61 1.074.844,93

Russian Federation 586.272,10 573.329,20 590.481,50 605.237,80

India 586.667,23 579.295,77 590.329,70 601.190,29

China, P.R.: Hong Kong 523.524,00 520.092,00 522.221,00 524.708,00

Korea, Rep. of 447.557,48 446.127,39 452.309,66 456.458,88

Saudi Arabia 441.298,09 448.946,45 440.754,36 437.159,81

Singapore 382.632,50 379.754,10 385.708,90 398.074,20

Brazil 356.069,73 347.412,89 350.995,56 353.447,71

Fuente: Banco Mundial (2022) World Development Indicators

7. Los regímenes de tipos de cambio: tipos de cambio flexibles y fijos

Tal como se señaló anteriormente, llamamos apreciación-depreciación de una moneda a los

Ventajas de los tipos de cambio flexibles:

1. La política monetaria no está condicionada por compromisos cambiarios: en la medida

Ventajas de los tipos de cambio cuasi-fijos y fijos:

ambos países se encuentren en momentos distintos del ciclo económico provoque

Enlaces de interés en Internet:

Objetivos del Tema 1.B Tipos de cambio / Práctica 5

1. Tipo de cambio directo (cotización-precio) / tipo de cambio inverso (cotización-

7. Explicar qué factores son determinantes al analizar el efecto de las variaciones de