FINANZAS II

Teoría de Inversiones
4. Teoría de Carteras

Profesora Tamara Tigero R.

Módulo 4: Teoría de Carteras

OBJ: Comprender el concepto de Portafolio, riesgo y

como medirlo.
Principales Temas:
 Teoría Media Varianza
 Correlación y Diversificación
 Frontera de Mínima Varianza
 Frontera Eficiente
 Activo Libre de Riesgo
 Evaluación de Desempeño de Portafolios

Prof. Tamara Tigero R.

U. Talca

1
Teoría Media - Varianza

 O Teoría de Carteras, desarrollada por Harry

Markowitz, supone que:

* Inversionistas desean mayor retorno

esperado.
* Inversionistas desean menor varianza
de los retornos.

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U. Talca

Recordemos….
n
E (r )  pi * ri
i 1
n
Var (r )   pi * (ri  E (r )) 2
i 1
n
Cov(r1, r 2)   pi * (r1i  E (r 1)) *(r2i  E (r 2))
i 1

Cuando contamos con información histórica:

T T T

 rt  (rt  r ) 2  (r 1t  r 1) * (r2t  r 2)
r t 1
v̂ar( r )  t 1
Covˆ(r1, r 2)  t 1
T (T  1) (T  1)

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U. Talca

2
 Caso de “Carteras” de un Activo

E(r)

C
A domina a B
D
C domina a D
A B
r ¿Puedo comparar A con C?

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U. Talca

Caso de Carteras con dos Activos

 Retorno de una cartera p compuesta por dos activos

se calculará como:
rp  r1 * w1  r2 * w2
 Luego el Retorno esperado de esta cartera se
medirá como:
E(rp )  E(r1 * w1  r2 * w2 )  w1 * E(r1 )  w2 * E(r2 )

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U. Talca

3
Caso de Carteras con dos Activos

 Varianza de una cartera de dos activos:

VAR (r )  E (r  E (r )) 2
VAR (r )  E (r 2 )  E (r ) 2
Luego,
 2 rp  E (rp2 ) E (rp )2
 2 rp  E (r1 * w1  r2 * w2 ) 2  E (r1 * w1  r2 * w2 )2

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U. Talca

Caso de Carteras con dos Activos

Desarrollando,
 2 rp  w12 * E (r12 )  w22 * E (r22 )  2w1w2 * E (r1 * r2 )

 w12 * E (r1 ) 2  w22 * E (r2 ) 2  2 w1w2 * E (r1 ) * E (r2 ) 
 2 rp  w12 E (r12 )  E (r1 ) 2  w22 E (r22 )  E (r2 ) 2 
 2w1w2 E (r1 * r2 )  E (r1 ) * E (r2 )

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4
 Caso de Carteras con dos Activos

Finalmente ,
 2 rp  w12 12  w22 22  2w1w2 12

donde,
 12  COV (r1 , r2 )  E(r1i  E (r1 ))(r2i  E (r2 ))

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U. Talca

TT1

Ejemplo

Ejemplo Teo Carteras N=2.xlsx

Activo E1 (p=0,5) E2 (p=0,5) E(r)

X 25% 15% 20%

Y 10% 14% 12%

Determinar el Retorno Esperado y la Varianza de la cartera

formada por ambos activos con Wx=0,5 y Wy=0,5.
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U. Talca

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Diapositiva 10

TT1 Retorno Esperado = 0,5*0,2 + 0,5*0,12= 16%

Alternativamente,
E1 ==> 0,5*0,25 + 0,5*0,1=17,5%
E2 ==> 0,5*0,15 + 0,5*0,14=14,5%
Luego, E(rp)=0,5*0,175 + 0,5*0,145 = 16%

Desviación Estándar =[ 0,5*(0,175 - 0,16)^2 + 0,5*(0,145-0,16)^2 ]^0,5= 0,015

DS x = 0,05
DS y = 0,02
Tamara Tigero, 02-04-2009
TT2

Del ejemplo anterior …

 Notar que
rp  rx y rp  ry

¿Por qué pasa esto?

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U. Talca

Diversificación

 Sí:

ri
rp  
n

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Diapositiva 11

TT2 Covarianza = 0,5*(0,25-0,2)*(0,1-0,12)+0,5*(0,15-0,2)*(0,14-0,12)= -0,001

Correlación= -0,001/(0,05*0,02)=-1

Covarianza mide:
- Grado de asociación entre dos variables
- Sólo el signo entrega información, la magnitud no es informativa.
Tamara Tigero, 02-04-2009
 ¿En cuales de estos casos hay
diversificación?

a) Si ρ12 =1, entonces:

 2 rp  w12 * 12  w22 * 22  2w1w2 1 2
 2 rp  ( w1 1  w2 2 ) 2 E(r)
rp  w1 1  w2 2

2
1
¡No hay diversificación!
σ

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U. Talca

TT3

b) Si ρ12 <1, entonces:

rp  w1 1  w2 2 E(r)

2
¡Sí hay diversificación!
El grado de diversificación
alcanzable dependerá del valor 1
del coeficiente de correlación σ

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U. Talca

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Diapositiva 14

TT3 Ver casos correlación igual a 0 y -1.

Grado Diversificación =
w1*DS(r1)+w2*DS(r2) - DS(rc)
Tamara Tigero, 02-04-2009
Cartera de mínima Varianza

De

 2 rp  w12 12  (1  w1 ) 2  22  2w1 (1  w1 ) 12 1 2

Obtenemos la cartera de Mínima Varianza!

 2 rp
0
w1

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U. Talca

Caso de carteras con N activos

N
rp   wi ri
Retorno de la Cartera

i 1
N
E (rp )   wi E (ri )
Retorno Esperado de la
Cartera
i 1
N N
 rp   wi w j ij
2
Varianza de los retornos de
i 1 j 1 la Cartera

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8
 Caso de carteras con N activos
Usando notación matricial…
SEA:

ENTONCES:

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U. Talca

TT4

¿Qué tan relevantes son las varianzas

y covarianzas en una cartera
compuesta por N activos?

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U. Talca

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Diapositiva 18

TT4 Ver fórmula en que se muestra que la varianza del portafolio está detreminada por N varianzas y
(N2 - N) covarianzas. Luego el peso relativo de las covarianzas aumenta con N. Con 10 activos el
peso de las varianzas es 10% y el de las Covarianzas 90%)!

Mostrar que si suponemos una cartera compuesta por N activos y que en cada uno se invierte en
proporción 1/N, se puede encontrar la siguiente expresión para la varianza de la cartera:

VAR(P) =(1 - 1/N)Cov(i,j) + 1/N Var(i)

donde Cov(i,j) es la cov promedio
Var(i) es la var promedio
Tamara Tigero, 02-04-2009
Diversificación y número de activos en
la cartera

 Grado de diversificación de una cartera

también dependerá del número de activos
que componen la cartera.
 Mientras en los activos de una cartera no
exista correlación perfecta entonces es
posible comprobar que el riesgo de la cartera
disminuye a medida que se agrega activos a
dicha cartera.
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U. Talca

Diversificación y número de activos en

la cartera

Ejemplo:
Ejemplo Riesgo Cartera al Aumentar Nº de Activos.xls

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U. Talca

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TT5

Diversificación y número de activos en

la cartera

DS

Rho =1

Rho =0,5

Rho=0,25

N
20

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Riesgo de Mercado y Riesgo único

 Toda cartera tendrá un riesgo total

compuesto por un riesgo sistemático y un
riesgo no sistemático o diversificable.
 El peso relativo de estos componentes
dependerá de qué tan bien diversificada esté
la cartera.

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U. Talca

11
Diapositiva 21

TT5 Luego recordar que Grado de Diversificación depende de N y grado de correlación promedio entre
los distintos activos de la cartera.
Tamara Tigero, 02-04-2009
Posibilidades de Inversión
Frontera de Mínima Varianza / Frontera Eficiente

Posibilidades de Inversión
E(r) ¿Qué carteras
minimizan riesgo a un
nivel de retorno
esperado dado?

Se quiere encontrar la
Frontera de Mínima
Varianza.

Prof. Tamara Tigero R.

U. Talca

TT7

Posibilidades de Inversión
Frontera de Mínima Varianza / Frontera Eficiente

 Frontera de mínima Varianza: Envolvente

de todas las posibles carteras que se puede
obtener combinando los N activos
individuales en carteras con N o menos
activos.
 Frontera Eficiente: Alternativas de inversión
que no son claramente dominadas por otras.

Prof. Tamara Tigero R.

U. Talca

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Diapositiva 24

TT7 Mostrar el proceso formal:

Frontera de Min. Varianza => Minimizar la Varianza del portafolio sujeto a cada nivel posible de
retorno esperado.

Frontera Eficiente => Maximizar el retorno esperado para cada nivel posible de exposición al
riesgo (medid o por un cierto nivel de varianza de los retornos de esa cartera).
Tamara Tigero, 09-04-2009
El problema de optimización

Minimizar w 'Vw
w

 1'w 1
Sujeto a: 
  ' w  E ( R p )

Donde E(Rp) es el retorno esperado deseado

(target) para el portafolio.
Prof. Tamara Tigero R.
U. Talca

El problema de optimización

Ejemplo:
Encontrar la Frontera de Mínima Varianza y la
Frontera Eficiente para el conjunto de activos
considerados en este ejemplo (Excel)

Ejemplo Frontera Eficiente_Alumnos.xls

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U. Talca

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Frontera de Mínima Varianza / Frontera
Eficiente

¿Qué punto de la frontera

eficiente escogeré?
- Sin ALR
(o pareja de activos con rho = -1)
- Con ALR

Prof. Tamara Tigero R.

U. Talca

Decisiones de Inversión sin y con la TT8

presencia de un ALR

 Sin ALR: intervendrán las preferencias de los

individuos; el grado de aversión al riesgo de
cada uno de ellos.
 Con ALR: inversionistas querrán combinar la
cartera libre de riesgo con la misma cartera
de activos riesgosos independiente al grado
de aversión al riesgo  Se puede delegar
en terceros la administración!
Prof. Tamara Tigero R.
U. Talca

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Diapositiva 28

TT8 Las combinaciones de riesgo y retorno a las que se puede acceder combinando un ALR (F) con un
activo o cartera de activos riesgosos, está representado por una linea recta pues,
E(rp) = w1E(r1) + (1 - w1)rf
VAR(rp) = w1^2*VAR(r1)
obs: la varianza del ALR es cero y la COV(1, F)=0.
Tamara Tigero, 09-04-2009
Evaluación de Desempeño de Carteras

 Razón de Sharpe
 Razón de Treynor
 Alfa de Jensen

… tema a discutir en el próximo módulo.

Prof. Tamara Tigero R.

U. Talca

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