NUEVAS TENDENCIAS

EN FINANZAS CORPORATIVAS

Clase 4

Sesión, 19 de mayo de 2020

VALORACIÓN DE EMPRESAS
REPASO VIDEOCONFERENCIA
ANTEROR: TESORERIA DE LA
EMPRESA
 PRESUPUESTO DE TESORERIA
PRESUPUESTO MAESTRO

PRESUPUESTOS OPERATIVOS PRESUPUESTO FINANCIERO

(Estados Financieros Pro-forma)

Ventas Producción Compras Inversiones

Income Balance Cash Flow
Statement Sheet Statement
Gastos de Gastos
Personal Generales

Presupuesto
de Tesorería
 FORMATO PRESUPUESTO
Ejercicio 2015 ene-15 feb-15 mar-15 abr-15 may-15 jun-15 jul-15 ago-15 sep-15 oct-15 nov-15 dic-15 TOTAL 2015
TESORERIA INICIAL 3.887 2.935 1.910 972 74 -604 -97 611 1.738 2.655 3.579 4.485 3.887
Cobros por ventas 20.327 20.734 21.563 22.641 23.999 25.919 29.030 34.255 34.940 33.892 34.570 26.965 328.835
Ingresos financieros 12 10 6 3 0 1 0 2 6 9 12 15 76
Otros cobros 36 47 50 39 105 108 112 123 156 90 77 45 988
TOTAL COBROS EXPLOTACIÓN 20.375 20.790 21.619 22.683 24.104 26.028 29.142 34.380 35.102 33.991 34.659 27.024 329.899

Compras MP 6.586 6.718 6.986 7.336 7.776 8.035 8.999 10.619 10.831 10.507 10.717 8.736 103.846
Sueldos y Salarios 7.318 7.464 7.763 8.151 8.640 8.553 9.580 11.304 11.530 11.184 11.408 9.438 112.333
Seguridad Social 2.342 2.389 2.484 2.608 2.765 2.737 3.066 3.617 3.690 3.579 3.651 3.020 35.946
IRPF 1.317 1.344 1.397 1.467 1.555 1.540 1.724 2.035 2.075 2.013 2.053 1.699 20.220
IVA 1.906 1.944 2.056 2.159 2.327 2.571 2.880 3.426 3.466 3.362 3.429 2.550 32.076
Otros Impuestos 23 127 23 23 196
Otros Gastos de Expl. 1.829 1.866 1.725 1.811 1.680 1.814 2.032 2.227 2.446 2.372 2.420 2.292 24.515
Gastos financieros 26 26 56 26 26 56 26 26 56 26 26 56 432
TOTAL PAGOS EXPLOTACIÓN 21.324 21.750 22.468 23.581 24.769 25.307 28.434 33.253 34.095 33.067 33.704 27.814 329.564

SUPERÁVIT/DÉFICIT CORRIENTE -949 -959 -848 -898 -664 722 708 1.127 1.007 924 955 -789 335

Venta de activos 0
Disposición Préstamos a L/P 262 55 197 514
Emisión de Obligaciones 0
Ampliación de Capital 0
TOTAL COBROS NO CORRIENTES 0 262 0 0 55 0 0 0 0 0 197 0 514

Inversiones 3 327 69 246 645

Amortización préstamos/Deudas 90 90 90 90 360
Pago dividendos 125 125
TOTAL PAGOS NO CORRIENTES 3 327 90 0 69 215 0 0 90 0 246 90 1.130

TESORERIA FINAL 2.935 1.910 972 74 -604 -97 611 1.738 2.655 3.579 4.485 3.606 3.606

DISPONIBLE CUENTAS DE CRÉDITO 900 900 900 900 900 900 900 900 900 900 900 900 900

DISPONIBLE FINAL 3.835 2.810 1.872 974 296 803 1.511 2.638 3.555 4.479 5.385 4.506 4.506
 DESVIACIONES
mar-15
MES ACUMULADO
REAL PPTO Desviación € Desviación % REAL PPTO Desviación € Desviación %
TESORERIA INICIAL 4.380 1.910 2.469 129,26% 3.725 3.887 -162 -4,17%
Cobros por ventas 27.071 21.563 5.508 25,54% 330.129 328.835 1.294 0,39%
Ingresos financieros 15 6 8 129,26% 70 76 -6 -7,88%
Otros cobros 45 50 -5 -10,00% 983 988 -5 -0,51%
TOTAL COBROS EXPLOTACIÓN 27.130 21.619 5.511 25,49% 331.182 329.899 1.283 0,39%

Compras MP 8.771 6.986 1.785 25,54% 104.214 103.846 368 0,35%

Sueldos y Salarios 9.475 7.763 1.712 22,06% 112.571 112.333 238 0,21%
Seguridad Social 3.032 2.484 548 22,06% 36.094 35.946 148 0,41%
IRPF 1.705 1.397 308 22,06% 20.191 20.220 -29 -0,14%
IVA 2.560 2.056 504 24,49% 32.441 32.076 365 1,14%
Otros Impuestos 23 23 196 196
Otros Gastos de Expl. 2.301 1.725 576 33,39% 24.652 24.515 137 0,56%
Gastos financieros 56 56 433 432 1 0,23%
TOTAL PAGOS EXPLOTACIÓN 27.923 22.468 5.455 24,28% 330.793 329.564 1.229 0,37%

SUPERÁVIT/DÉFICIT CORRIENTE -793 -848 56 -6,58% 390 335 55 16,28%

Venta de activos
Disposición Préstamos a L/P 514 514
Emisión de Obligaciones
Ampliación de Capital
TOTAL COBROS NO CORRIENTES 514 514

Inversiones 646 645 1 0,16%

Amortización préstamos/Deudas 90 90 360 360
Pago dividendos 125 125
TOTAL PAGOS NO CORRIENTES 90 90 1.131 1.130 1

TESORERIA FINAL 3.497 972 2.525 259,80% 3.497 3.606 -108 -3,01%

DISPONIBLE CUENTAS DE CRÉDITO 900 900 900 900

DISPONIBLE FINAL 4.397 1.872 2.525 134,89% 4.397 4.506 -108 -2,41%
 FORMATO POR CLASES DE OPERACIONES
Ejercicio 2015 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec TOTAL 15
TESORERIA INICIAL 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Cobros por ventas 0
Otros cobros 0
Total Cobros Operativos 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
0
Compras 0
Sueldos y Salarios 0
Seguridad Social 0
IRPF 0
IVA 0
Otros Impuestos 0
Suministros y Servicios 0
Otros pagos operativos 0
Total Pagos Operativos 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

SUPERAVIT/DEFICIT EXPLOT. 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Ventas de Activos Fijos 0

Inversiones en Activo Fijo 0
TESORERIA DE ACT. INVERSION 0

Disposición de Préstamos 0
Emisión de Bonos / Pagarés 0
Amplaciones de capital 0
Devolución de préstamos 0
Intereses pagados (recibidos) netos 0
Dividendos pagados 0
TESORERÍA DE ACT. FINANC. 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

TESORERIA FINAL 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
 FONDO DE MANIOBRA Y NOF
Mide la capacidad de la empresa de hacer frente a sus obligaciones a
corto plazo, es decir, de cubrir sus compromisos de pago a corto con sus
activos corrientes.
Capital Circulante = Fondo de Maniobra = “Working capital”
CC = AC – PC (Activo Corriente – Pasivo Corriente)

•Tradicionalmente, se considera deseable que el FM sea positivo, pues

significa que la empresa, con su disponible y su realizable a corto
plazo puede hacer frente a sus obligaciones a corto plazo.
•Esto es relativo, pues existen muchos casos en los que por la
dinámica de cobros y pagos, las empresas tienen un fondo de
maniobra negativo de manera natural, sin que resulte preocupante
para su solvencia a corto plazo, además de por el coste que supone
la inmovilización de activos corrientes, poco rentables por lo general.
 NOF (Necesidades
Operativas de Financiación)
Las NOF nos permiten averiguar si la financiación espontánea de
proveedores y otros acreedores comerciales cubren nuestra inversión
en circulante (Existencias, Clientes y Deudores).
NOF= NECESIDADES OPERATIVAS DE FINANCIACIÓN
(Existencias + Clientes) -(Proveedores + Acreedores)

•Las NOF serán positivas si esas necesidades no son cubiertas y sería

aconsejable que la empresa dispusiera de líneas de financiación a corto plazo
para cubrirlas.
•En el caso contrario, unas NOF negativas, indicarían que la financiación
espontánea operativa es superior a la inversión en circulante, por lo que la
empresa de modo natural acumulará excedentes de tesorería.
 EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN
En cualquier empresa, su ciclo de maduración o transformación
comienza y termina con el dinero en metálico.
Al inicio del ciclo se deben comprar los factores necesarios para
producir, vender o prestar el servicio de que se trate.
Posteriormente, se produce la recuperación de la tesorería al final del
ciclo, con el cobro a los clientes.
Asimismo, pago y cobro no coinciden con la facturación del proveedor
o del cliente.
Por tanto, ese período desde que sale un euro de la empresa (por el
pago al proveedor) hasta que vuelve a entrar (por el cobro al cliente), es
lo que se llama Período Medio de Maduración (PMM).
 LOS SUBPERÍODOS
El Período Medio de Maduración (PMM), interesa que sea lo más
reducido posible, pues a mayor longitud, mayor será la necesidad de
financiación. El PMM es la suma algebraica de varios sub-períodos:
Subperíodo Medio de Almacenamiento de materias primas
Subperíodo Medio de Fabricación
Subperíodo Medio de Venta (almacenamiento de producto
terminado)
Subperíodo Medio de Cobro
Subperíodo Medio de Pago (con sentido negativo)

PMM = PMA + PMF + PMV + PMC –PMP

PMM por tipo de empresa y Subperíodos

INDUSTRIAL COMERCIAL SERVICIOS

Almacenamiento MP Venta Cobro
Fabricación Cobro Pago
Venta Pago
Cobro
Pago
VALORACIÓN DE EMPRESAS
EL PROCESO DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

Métodos de Métodos
valoración seleccionados

Sujeto Empresa Valor

experto Negocio

Económico
Financiero
Entorno
 FINALIDAD DE LA VALORACIÓN
MBO’s – LBO’s

COMPRA VENTA DE SALIDAS A BOLSA

ACCIONES (IPO) – (OPV/OPS)

VALORACIÓN

AMPLIACIONES JOINT-VENTURES
DE CAPITAL FUSIONES

……… ETC……. PLAN DE STOCK

OPTIONS
 VALOR DE EMPRESA Y VALOR DEL EQUITY

- VALOR ECONÓMICO, DE LOS ACTIVOS O

ENTERPRISE VALUE (VG)

=
BREAK-UP VALUE - VALOR FINANCIERO, DE LOS RECURSOS PROPIOS O
EQUITY VALUE (VF)

+
- VALOR DE LA DEUDA , DE LOS RECURSOS AJENOS
DEBT VALUE (VD)
 LOS MÉTODOS DE VALORACIÓN

ESTÁTICOS DINÁMICOS

LOS MÉTODOS DE
VALORACIÓN

COMPUESTOS MÚLTIPLOS

OTROS
 MÉTODOS ESTÁTICOS
Valoran sólo el pasado y el presente del negocio:
▪ Método del Valor Contable
Vc = Activo total – Pasivo Exigible
▪ Método del Valor Contable Ajustado o del Activo
Neto Real
Activo Neto Real = Activo Contable – Pasivo exigible contable
+/- Plusvalías/Minusvalías
▪ Método del Valor Sustancial:
Valor real de los medios de producción de la empresa (los activos),
Independientemente de cómo estén financiados.
 MÉTODOS COMPUESTOS
▪ Combinan presente y futuro del negocio. Por un lado
realizan una valoración estática de los activos de la
empresa y, por otro, tratan de cuantificar el valor que la
empresa generará en el futuro.
▪ Entre ellos destacan:
▪ El método clásico
▪ El método mixto
▪ La diferencia entre el valor estático y el valor por este
método es el fondo de comercio de la empresa.
 MÉTODOS COMPUESTOS
▪ El método clásico calcula el valor de la empresa como la suma del valor
del activo neto real más un múltiplo (de 1,5 a 3) de los beneficios netos
anuales.
Ve = Activo Neto Real + n x Beneficio Neto

▪ El método mixto, también llamado indirecto o de los prácticos, calcula el

valor como una media aritmética de:
▪ El valor sustancial ajustado (activo neto real revalorizado)
▪ El valor de rendimiento (obtenido mediante descuento de beneficios
o de flujos de caja).
Ve = (Vs + Vr) / 2
 MÉTODOS DE MÚLTIPLOS
▪ Estos métodos basan la determinación del valor de un negocio en el
estudio de variables de la cuenta de resultados, por comparación
con empresas similares. La información puede proceder de dos
fuentes:
▪ Múltiplos de cotización: consiste en estimar el valor de la
empresa por comparación de éste con el de otras empresas
similares cotizadas en bolsa.
▪ Múltiplos de transacción: basado en analizar el precio pagado
en transacciones anteriores por compañías parecidas a la
empresa objetivo
▪ La mayor dificultad de este método radica en la selección de las
compañías realmente comparables.
 MÚLTIPLOS UTILIZADOS
▪ PER: Price earning ratio. Según este ratio, el precio de una empresa
(cotizada o no), es un múltiplo de sus beneficios netos anuales.
PER = Precio (Capitalización Bursátil) / Beneficio
O
PER = Cotización / Beneficio por Acción
▪ Precio/Ventas: Se calcula el precio de la acción como un múltiplo de las
ventas anuales. no tiene en cuenta la eficiencia, productividad y
rentabilidad de los negocios.
▪ Precio/EBITDA: De nuevo, el precio se obtiene como una relación con una
magnitud de la cuenta de resultados, en este caso el EBITDA (Earning
Before Interest Taxes Depreciation and Amortisation). Es decir, el Beneficio
antes de Impuestos, Intereses y Amortizaciones,
▪ Otros: Precio/Cash Flow, Precio/Valor en Libros
EJEMPLO VALORACIÓN MÚLTIPLOS
▪ La empresa HIPPO, presenta la siguiente cuenta de
resultados, en millones de euros:
Ventas 2.558
Gastos de Explotación (1.889)
EBITDA 669
Amortización (123)
EBIT 546
Gastos Financieros (96)
Bº antes de Impuestos 450
Impuesto sobre Beneficios (135)
BENEFICIO NETO 315

Los múltiplos seleccionados son PER, Precio/Ventas y Precio/Ebitda.

Se pide: proporcionar un rango de valoración de HIPPO según los múltiplos propuestos.
 EJEMPLO VALORACIÓN MÚLTIPLOS
▪ A efectos de calcular su valor por múltiplos, se ha seleccionado la empresa
RINNO, por su afinidad, y que presenta la siguiente cuenta de resultados:
RINNO
Ventas 3.172
Gastos de Explotación (2.385)
EBITDA 787
Amortización (157)
EBIT 630
Gastos Financieros (104)
Bº antes de Impuestos 526
Impuesto sobre Beneficios (156)
BENEFICIO NETO 370
Número de acciones 200.000.000
Cotización 15,95
Capitalización 3.190.000.000
 Ejemplo Valoración Múltiplos-Solución
▪ Calculamos los múltiplos de RINNO:

Ratio RINNO

PER 8,62
Precio/Ventas 1,01
Precio/Ebitda 4,05

• Aplicando los múltiplos a HIPPO:

Ratio RINNO PyG HIPPO VALOR M€

PER 8,62 315 2.715,30 Max
Precio/Ventas 1,01 2.558 2.583,58 Min
Precio/Ebitda 4,05 669 2.709,45
PROMEDIO 2.669,44
 EL MÉTODO DE FLUJOS DE CAJA
DESCONTADOS
▪ Consiste en la actualización de los flujos de caja futuros
de la compañía al momento actual.
∑ FC
Ve = t + VR/(1+i)t
(1+i)t

Existen tres variables fundamentales y críticas para este

método:
•Los flujos de caja (cash flows).
•La tasa de descuento.
•El valor residual.
 TASA DE DESCUENTO Y FLUJOS DE CAJA
▪ La elección de la tasa de descuento relevante dependerá del flujo de
caja a descontar. Hemos visto, que podemos utilizar el Cash Flow
Libre (FCF) o el Cash Flow Libre para el Accionista (ECF). También,
en función del flujo de caja considerado, el valor que obtendremos
será el Valor de la Empresa o el Valor de los Recursos Propios.
Flujo de Caja Descontado Tasa de Descuento Valor calculado

Cash Flow Libre (FCF) Coste Medio Ponderado de Valor de la Empresa

Capital (CMPC o WACC) (Enterprise Value) o de sus
activos
Cash Flow Libre para el Coste de los Recursos Propios Valor de los Recursos Propios
Accionista (ECF) (Equity Value)

WACC = Kd x (1-t) x D/(D+E) + Ke x E/(D+E)

 EL VALOR RESIDUAL

▪ Tres aproximaciones:
▪ Valor Patrimonial
▪ Capitalización de Resultados
▪ Capitalización de Cash Flows: Modelo de Gordon

CFn x (1+g)
VRn =
(k-g)
g = tasa de crecimiento estimada de los cash flows a partir del año n
 EL PROCESO DE VALORACIÓN POR
FCD

Elaboración Obtención Cálculo de Aplicación de Cálculo Determinación

de de La tasa la tasa de del del
Proyecciones cash flows De Descuento Valor Valor de la
financieras descuento a los CF Residual empresa
 EJEMPLO MÉTODO DE DFC
▪ La empresa MASNUEVE presenta el siguiente balance:
ACTIVO PASIVO N

Inmovilizado 325 Fondos Propios 275

Existencias 50 Deuda L/P 75

Clientes 60 Deuda C/P 25
Tesorería 35 Proveedores 95
Total Activo 470 Total Pasivo 470

•De las proyecciones financieras realizadas, hemos obtenido los siguientes

cash flows libres (FCF) previstos:
Año1 Año2 Año3 Año4 Año5
37 43 49 54 59

Se ha estimado el WACC de la empresa en un 7,25%. Por otra parte, se

estima que la tasa de crecimiento de los cash Flow a partir del 5º año sea
de un 2,5%.
 Ejemplo Método de DFC - Solución
▪ En primer lugar, calculamos el V. Actual Neto de los flujos de
caja:
VAN= 37/1,0725+43/(1,0725)2+49/(1,0725)3
+54/(1,0725)4+59/(1,0725)5 = 194
▪ A continuación el Valor residual, que también actualizaremos:
VR(5) = 59 x (1,025) / (0,0725 - 0,025) = 1.273
VA(VR) = 1.273/(1,0725)5 = 897
El valor del negocio (Enterprise Value) será de 194 + 897 = 1.091

▪ Para llegar al valor de las acciones, deduciremos la deuda neta,

que en su caso es de 75 + 25 – 35= 65
Valor acciones (Equity Value) = 1.091 – 65 = 1.026
 EJEMPLO MÉTODO DE DFC
▪ La empresa VALIOSA ha obtenido en el ejercicio 201X un
Equity Cash Flow de 215 millones.
▪ Se espera que el ECF crezca un 4% el año 201X+1 y un 2%
de manera continuada a partir del ejercicio 201X+2.
▪ La rentabilidad de los RRPP de valiosa se estima en un
10%.
▪ ¿Cuál es el valor de los RRPP de VALIOSA?
 EJEMPLO MÉTODO DE DFC - SOLUCION

201X 201X+1 Cálculo g / i (k)

ECF 215.000.000 223.600.000 215M x (1+0,04) 4%
VAN ECF 203.272.727 223,6M / (1+0,10) 10%
VR 2.850.900.000 223,6M X (1+0,02)/(0,10-0,02) 2%
VA VR 2.591.727.273 2.850,9M/(1+0,10)
EQUITY
2.795.000.000
VALUE
 EN LA PRÁCTICA

1. Definición de la finalidad de la valoración.

2. Toma de datos.
3. Análisis entorno y empresa.
4. Selección métodos de valoración.
5. Aplicación métodos a la empresa o negocio.
6. Determinación del rango de valoración
7. Valor – Precio: Otros factores
 VALORACIÓN DE START-UPS
MUY SUBJETIVA
Riesgo muy elevado, pocos o ningunos ingresos.
Los sistemas tradicionales de valoración no son muy
aplicables.
Las valoraciones se basan en:
El valor estimado de salida de la compañía: múltiplos de
ventas y de beneficios.
% de participación en el momento de la salida para
alcanzar la ROI deseada.
Valor de salida dividido por el dinero invertido.
Método del Capital Riesgo.
 EN RESUMEN
Elementos Proceso

ASPECTOS
BÁSICOS
Estáticos Dinámicos

Finalidad
VALORACIÓN
MÉTODOS
Otros
PROCESOS
EN LA
PRÁCTICA
Compuestos Multiplos
 ACTIVIDAD 1-HAPPYDEBT

PRIMERA ACTIVIDAD: LA MÁGICA

Actividad de carácter individual
La actividad enmarca al alumno en la elaboración de un
plan financiero a 3 años, así como el cálculo de
determinados ratios y métricas financieras de los estados
financieros previsionales de una empresa.
Fecha límite de entrega: 25/05/2020 (hasta las 23:55 h,
horario peninsular español)
Plantilla Excel: Os facilitaré una plantilla en Excel, para la
confección y entrega. ¡¡IMPORTANTE!! ENTREGAR EN ESE
FORMATO!!
 ACTIVIDAD 1-HAPPYDEBT

SEGUNDA ACTIVIDAD: LA ILUSIONISTA

Actividad de carácter individual
La actividad consiste en la elaboración de un presupuesto
de tesorería trimestral, en base a la información facilitada
del presupuesto de explotación y una serie de hipótesis de
cobro y pago. Es más simplificado que el modelo visto en
clase.
Fecha límite de entrega: 8/06/2020 (hasta las 23:55 h,
horario peninsular español)
Plantilla Excel: Os facilitaré una plantilla en Excel, para la
confección y entrega. ¡¡IMPORTANTE!! ENTREGAR EN ESE
FORMATO!!
 PROXIMA SESION

25 DE MAYO A LAS 20,00 HORAS

CM5.- TALLER PRÁCTICO. EJERCICIOS

 TIEMPO DE PREGUNTAS

PREGUNTAS????
Gracias por su atención