Antonio R.

Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

CAPÍTULO 4
Sistema Monetario Internacional y Mercado de Divisas

1. Introducción

El 30 de noviembre de 2015, el Fondo Monetario Internacional incluyó al yuan

(llamado también Renminbi), como una nueva divisa de reserva mundial. Este
hecho marcó un nuevo hito para el sistema financiero internacional debido a
que era la primera vez en la historia en que el FMI incorporaba a la cesta de
divisas -que sirve como referencia para sus activos de intercambio- una moneda
acuñada por una economía emergente, como es el caso de China. Según
declaraciones de la directora de la institución, Christine Lagarde, este hecho era
un reconocimiento a los progresos logrados por China “como resultado de las
reformas realizadas en sus sistemas monetarios y financieros” 1 (Morales 2015).
Según lo anunciado por el Fondo, el yuan será en adelante la quinta moneda de
reserva mundial junto con el dólar de Estados Unidos, el yen, el euro y la libra
esterlina; y el lanzamiento de la nueva cesta de divisas estaba programado para
el 01 de octubre de 2016. Al incluir al yuan en la cesta de sus activos de
intercambio, conocidos como los Derechos Especiales de Giro (DEG) se estaba
reconociendo la integración de la economía China al sistema financiero mundial.
Además, se esperaba que la continuidad y la profundidad de los esfuerzos de
China en la reforma de su sistema financiero contribuyan al fortalecimiento del
sistema monetario y financiero internacional del cual es soporte. Según los
expertos del Fondo, la inclusión del yuan haría más atractivo al DEG como activo
de reserva, ya que diversifica su cesta y ahora tendrá una composición más
representativa de las mayores divisas del mundo2.

1
Publicado en la página web de CNN Expansión. Obtenido el 13 de enero de 2016 de:
http://www.cnnexpansion.com/economia/2015/11/30/el-fmi-integra-al-yuan-a-su-cesta-de-
divisas
2
Publicado (anónimo) en la página web de El Economista. Obtenido el 13 de enero de 2016
de: http://eleconomista.com.mx/sistema-financiero/2015/11/30/fmi-incluye-yuan-como-
nueva-divisa-reserva-mundial
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Tal como comentábamos en el primer capítulo, China había venido trabajando

con la política de un yuan sólido para fomentar el uso de esta moneda a nivel
internacional, justamente con la intención de que esta moneda sea considerada
como una reserva de valor, para lo cual debía ser incluida en la cesta de divisas
del FMI. En agosto de 2015, China devaluó su moneda frente al dólar para
permitir, dentro de otras razones, que su moneda reflejara mejor las fuerzas del
mercado ya que se encontraba sobrevalorada frente al dólar norteamericano.
La decisión de las autoridades chinas despertó la preocupación de los
inversionistas a nivel mundial, ya que se temía que los demás países opten por
entrar en una guerra de divisas.
Para algunos analistas, esta decisión sorpresiva por parte de China, mostraba la
gran preocupación de sus autoridades, por la desaceleración de su economía, ya
que las previsiones para el crecimiento, estimados para 2015 y 2016, sería
menor de 7% anual. Otros más bien creían que se trataba de una maniobra de
China para favorecer a su economía en detrimento del crecimiento económico
de sus países, a pesar de los intentos de las autoridades monetarias del país
asiático de transmitir mensajes tranquilizadores a los mercados, indicando que
China no entraría en una serie de devaluaciones sucesivas de su moneda.
Finalmente, la inquietud fue aplacada cuando el Fondo se pronunció a favor de
la medida adoptada por China ya que consideró que la devaluación era un buen
paso para la apertura del mercado. El FMI consideraba que se trataba de una
buena decisión, ya que se debía permitir a las fuerzas del mercado que actúen
más libremente para determinar el tipo de cambio.
Los hechos descritos anteriormente, tienen la particularidad de despertar
grandes inquietudes en todas aquellas personas interesadas en temas los
financieros internacionales. Por ejemplo, ¿Cuál es la razón de ser de una canasta
de divisas a nivel internacional? ¿Por qué en nuevo sol no forma parte de ella?
¿Por qué sería destructiva para la economía mundial el surgimiento de una
guerra de divisas? ¿Por qué el mundo escucha al FMI? ¿Por qué China puede
fijar el tipo de cambio de su moneda frente al dólar? y ¿Por qué la Unión Europea
deja flotar libremente al euro frente al dólar?
Para poder dar respuesta a esta y a muchas otras interrogantes, es necesario
estudiar y comprender el funcionamiento del Sistema Monetario Internacional.
Como se había explicado en el capítulo 1, el Sistema Financiero Internacional
(SFI) comprende a los Mercados Financieros Internacionales (MFI) y el Sistema
Monetario Internacional (SMI). Debido a la gran importancia que tiene el
establecimiento de los tipos de cambio para las empresas y por las
repercusiones que este ejerce en su desempeño económico y financiero; es

2
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necesario estudiar, en primer lugar, al SMI ya que es precisamente aquí en

donde se van a regular comportamientos, cumplir acuerdos y aplicar regímenes
cambiarios, entre otras normas, para lograr una cooperación monetaria
internacional, intentando promover un desarrollo económico más equilibrado y
evitar que los países del mundo vean vulnerados sus intereses y reaccionen con
contramedidas que podrían afectar de manera negativa las relaciones
comerciales y financieras a nivel mundial. Ahora bien, si es en el SMI en donde
se definen las normas y acuerdos para la determinación de los tipos de cambio;
sería necesario ver mucho más de cerca cómo operan los mercados en los que,
en la práctica, se determinan los precios de unas monedas frente a otras. Es por
ello que, como segundo punto clave, en el presente capítulo estudiaremos el
funcionamiento del mercado de divisas y las diferentes operaciones que se
realizan en este.

2. El Sistema Monetario Internacional

Antes de citar algunas definiciones sobre lo que se entiende por Sistema

Monetario Internacional, es útil hacer algunas reflexiones. Supongamos que un
país A junto con su país (el país B), conforman toda la economía mundial y al
inicio ambos se encuentran con un equilibrio en su balanza de pagos; pero un
día el país A decide devaluar su moneda. Es decir, al inicio el tipo de cambio es
A/B = 2/1, pero el país A decide devaluar su propia moneda respecto a la moneda
del país B y la establece en una proporción A/B = 2.5/1. Entonces, dos preguntas
fundamentales surgirían: ¿Cómo se verían afectadas las importaciones y
exportaciones de ambos países? ¿Qué efectos se producirían en sus balanzas de
pagos?
Para dar respuesta a la primera de estas interrogantes tendríamos que recurrir
a lo ya aprendido en el capítulo 2. Tenemos que el país A, al devaluar su moneda,
hace que los bienes que exporta sean más baratos en relación a los bienes que
produce el país B; por tanto, ceteris paribus los consumidores del país B
preferirán comprar los bienes elaborados en el país A que los de su propio país,
aumentando las exportaciones del país A. Por otra parte, los importadores del
país A tendrán mucha más dificultad para adquirir los bienes producidos en el
país B, por cuanto la devaluación de su moneda ha encarecido a los productos
elaborados en el país B en comparación con los productos que se producen en
el país A; por tanto, esto reduce las importaciones del país A. Como quiera que,
en nuestro ejemplo, estamos asumiendo la existencia sólo de dos países,
entonces cualquier efecto sobre las importaciones o las exportaciones de A
tendrá su contrapartida en las importaciones y exportaciones de B (que más

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tarde podría ser denominado resto del mundo). Así, tenemos que, mientras que
el país A incrementa sus exportaciones y reduce sus importaciones, el país B
hace exactamente lo contrario: reduce sus exportaciones e incrementa sus
importaciones. El resultado final nos permite dar respuesta a la segunda
interrogante planteada. El país A experimentará un superávit en su balanza de
pagos, mientras que el país B tendrá un déficit en la balanza de pagos.
Ahora bien, sabemos que por lo general los países buscan tener un superávit en
su balanza de pagos con la finalidad de tener un “colchón” que les permita hacer
frente a los shocks externos y esta es la situación ideal. El otro punto es que si
bien tener un déficit en la balanza de pagos no se presenta como algo tan
deseable, tampoco podría decirse que en ningún caso deba tenerse un déficit
en la balanza de pagos, debido a que por ejemplo, en un determinado momento
un país pueda haber importado más de lo que ha exportado, pero sus
importaciones pueden ser tecnologías que le sirvan como base para ampliar su
capacidad productiva. Lo que si se presentaría como algo negativo sería el hecho
de tener un déficit permanente en la balanza de pagos, pues nadie puede vivir
gastando más de lo que produce en forma indefinida. Por tanto, cuando los
países tienen problemas de desequilibrios en sus balanzas de pago tienen que
recurrir a menudo a medidas de política económica para restablecer dicho
equilibrio.
Normalmente, se asume que es el mercado el que debería equilibrar las balanzas
de pago y para ello, en primer lugar, debería dejarse que el valor de la monedas
flote libremente de acuerdo a las fuerzas de la oferta y la demanda. Sin embargo,
no todos los países -como Estados Unidos, Canadá, la UE, Corea del Sur o Chile-
aplican un sistema de flotación libre para la determinación del tipo de cambio.
Algunos aplican un sistema de cambio fijo como es el caso de China, Corea del
Norte o Venezuela y otros países como el Perú, Costa Rica y Argentina aplican
un régimen de flotación administrada. Esto se debe a que un sistema de cambio
flotante puede funcionar muy bien para los países industrializados, pero no para
los países en vía de desarrollo. Por tanto, deben adoptarse sistemas cambiarios
que eviten las vulnerabilidades a las que estos se expondrían en caso de adoptar
un sistema de cambio flotante.
Otro asunto importante (siguiendo la idea inicial) es que se asumía que el país A
devaluaba su tipo de cambio, pero el país B podría haberlo hecho primero y los
resultados hubieran sido lo opuesto. El país B hubiera terminado con un
superávit en la balanza de pagos, mientras que el país A hubiera terminado con
un déficit. Ahora, viendo que el país A devaluó primero su moneda, lo más lógico
sería que el país B haga lo mismo para restablecer el equilibrio inicial en su

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balanza de pagos, ante lo cual el país A no debería tener ninguna objeción. No

obstante, las cosas no siempre funcionan así ya que los países tienen sus propios
objetivos y/o intereses, ante los cuales si no se logran conciliar y/o establecer
reglas de juego claras, podrían llevar a una guerra de divisas, la cual incluso -en
el peor de los casos- podría terminar en una confrontación militar. Y esto no
debería sonar como una novedad, puesto que -como se ha estudiado
anteriormente- las devaluaciones competitivas que realizaban los países antes
de la Segunda Guerra Mundial fueron las que agudizaron el conflicto, sumado a
otras medidas erradas de política económica, como la elevación de los aranceles
a las importaciones, trayendo como consecuencia la depresión de la economía
mundial.
Por otra parte, se tiene que cuando los productores de un país quieren realizar
sus intercambios con otros países del mundo, necesitan un sistema que les
permita realizar sus transacciones al menor costo y riesgo posible. Imagine que
tenga que enviar un cargamento de espárragos a los Estados Unidos por un
monto de USD 100,000. Si su comprador tuviera que entregarle a usted el dinero
en efectivo a cambio de la mercancía, este tendría que hacérselo llegar en forma
física, para lo cual tendría que contratar una agencia especializada en transporte
de dinero a nivel internacional. De esta manera, su cliente recibe la mercancía
en físico y usted el dinero enviado por su cliente también en físico. Sin embargo,
así pidan usted y su cliente los servicios de un banco, los mismos billetes que
deposita el comprador, por lo general, no es enviado físicamente sino que todo
se maneja a través de cuentas, para lo cual los bancos de un país que están
conectados con los bancos de otros países y pueden transferir fondos a través
de sistemas como el SWIFT o el IBAN, de manera que los billetes de dólar que
depositó el comprador no serán exactamente los mismos que usted recibirá,
serán otros por un total de USD 100,000; no obstante lo más importante aquí es
que usted recibe el valor monetario acordado, aunque representado
físicamente por otros billetes de dólar. Asimismo, si usted es un inversionista
que desea invertir un capital de unos USD 25 millones, en una planta productora
en el exterior; lo más probable es que prefiera realizar una transferencia
bancaria desde su país hacia una cuenta en el exterior, en lugar de viajar con el
efectivo.
Finalmente, cuando usted recibe el dinero por la exportación de una mercancía,
las remesas enviadas por un familiar que reside en Japón, España o Estados
Unidos; o simplemente se le paga una remuneración en moneda extranjera
proveniente de la prestación de sus servicios profesionales a una empresa o un
gobierno extranjero, lo normal es que se le pague en una divisa, generalmente

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el dólar y luego tendrá que recurrir al mercado de divisas para cambiarlo por la
moneda de su país. Esto implica que debe existir un mercado, instituciones e
infraestructuras, además de normas que rijan el comportamiento de los
participantes para que usted pueda realizar sus intercambios de divisas, ya sea
para ofertar moneda extranjera como para demandarla, en este último caso si
es usted el que tiene que enviar las divisas al exterior con diferentes propósitos.
Entonces, usted deseará poder planificar sus presupuestos, calcular costos e
ingresos asociados a los flujos de dinero desde y hacia el exterior, realizar sus
transacciones de manera rápida, eficiente, a bajos costos y por sobre todas las
cosas con reglas claramente definidas para que no sienta que se vulneran sus
derechos personales o corporativos.
Entonces, todo lo expuesto desde el inicio nos lleva a pensar que para que las
relaciones financieras internacionales marchen de una manera más o menos
armónica, es necesario que existan una serie de normas, acuerdos, mecanismos,
políticas e instituciones que permitan una determinación lo más apropiada
posible de los tipos de cambio, que faciliten la realización de los pagos
internacionales y que permitan además el libre flujo de capitales para permitir
una eficiente asignación de los recursos financieros a nivel global. Como se
desprende de lo expuesto en los párrafos precedentes, es necesario que los
países cooperen entre sí para posibilitar un mayor dinamismo del comercio
internacional con el consiguiente crecimiento económico; permitiendo que los
países participantes tengan la posibilidad de mejorar su nivel de vida, sin
perseguir únicamente el beneficio de algunos países aunque empobrezcan a su
vecino.
Como se ha demostrado en diferentes investigaciones, el libre comercio puede
mejorar el bienestar del mundo; pero, como quiera que los países tienen sus
propios intereses y/u objetivos e históricamente no siempre han tenido un
comportamiento intachable, es menester contar con un sistema que fije reglas
de intercambio claras, regule el comportamiento en materia de políticas
monetarias y vele por el cumplimiento de los acuerdos internacionales para
promover el referido crecimiento armónico y equilibrado de las naciones. A un
sistema como este se le denomina el Sistema Monetario Internacional (SMI).
Según Eun y Resnick (2007), el SMI va a definir el contexto financiero global en
el que operan las compañías multinacionales y los inversionistas internacionales.
Sabemos que las compañías actualmente operan en un contexto en el cual las
fluctuaciones de los tipos de cambio puede alterar su posición competitiva en
los mercados para lo cual deberán medir y administrar con mucha cautela su
exposición al riesgo cambiario. Asimismo, las fluctuaciones en el tipo de cambio

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pueden afectar el rendimiento de los portafolios de los inversionistas, es por ello

que se torna necesario conocer sobre los acuerdos y el funcionamiento del SMI
con la finalidad de tomar buenas decisiones financieras tanto a nivel nacional
como internacional.
Para estos autores, el SMI se puede definir como el “… marco institucional
dentro del cual se efectúan los pagos internacionales, se ubican los movimientos
de capital y se determinan los tipos de cambio de las distintas monedas”. Se
refiere a un todo muy complejo, conformado por acuerdos, reglas, instituciones,
mecanismos y políticas referidas a los tipos de cambio, los pagos internacionales
y los flujos de capital (Eun y Resnick 2007). Ahora bien, esta definición podría
enriquecerse aún más si tenemos en cuenta que las instituciones, las reglas y
convenciones en materia de cooperación monetaria buscan facilitar el comercio
internacional, la inversión extranjera y la asignación eficiente de los recursos de
capital entre los diferentes países. El SMI permite la existencia de los medios de
pago aceptables para los compradores y vendedores de distintos países,
incluyendo los pagos diferidos. Para operar con éxito, el SMI tiene que inspirar
confianza, para proporcionar liquidez ante las variabilidades en el comercio y
proporcionar los medios para que se puedan corregir los desequilibrios globales.
Por ello, el SMI ha surgido de varios acuerdos que han ido cambiando conforme
han ido evolucionando las relaciones económicas internacionales, a través de
varias décadas.

3. Evolución del Sistema Monetario Internacional

Ahora, si bien conocemos que, actualmente, las instituciones más importantes

que regulan el SMI son el Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial;
sabemos también que existen cinco monedas que conforman la canasta de
divisas del Fondo y que son reconocidas como reserva de valor a nivel mundial.
Además, tenemos conocimiento de que la existencia del euro ha llevado a que
el comercio y la inversión dentro de Europa sean mucho menos susceptibles a
los riesgos cambiarios y que surgen nuevas alternativas de financiamiento
multilateral como el Banco Asiático de Inversión en Infraestructura (BAII)
promovido por China. Por todo esto, y si bien podríamos tener conocimiento de
muchos más detalles sobre el funcionamiento del SMI, lo cierto es que las cosas
no siempre han sido así ya que el SMI ha seguido un proceso de evolución
histórica en consonancia con el grado de desarrollo de la economía
internacional, tal como lo resumiremos a continuación.

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3.1. El bimetalismo
El uso de los metales para la acuñación la moneda (como por ejemplo el cobre
y el hierro) ha ocurrido desde la antigüedad. Sin embargo, tratar sobre la historia
de la moneda desde aquellas épocas desviaría demasiado nuestra atención. Es
por ello que - siguiendo a Bernácer (1948)- vamos a tomar como punto de
partida el año de 1785 cuando se promulga en Francia la Ley Calonne y luego las
leyes Germidal y Termidor en 1795; bajo el reinado de Luis XVI. En esta época,
se establece la relación entre oro y plata de 1:15.5, más tarde adoptada por
España y más tarde se generaliza en Europa con la fundación de la Unión Latina3.
Precisamente, hubo problemas por la falta de un acuerdo internacional en
relación a la fijación de la relación monetaria. Por ejemplo, un país A podía fijar
la relación oro-plata en 1:15 y otro país vecino, país B, fijaba la relación oro-plata
en 1:16. Entonces, si el país A tenía que pagar al país B un saldo por exceso de
importaciones, más le convenía realizar el pago en oro que en Plata. Cuando la
situación era a la inversa, el deudor del país B prefería exportar plata en vez de
oro, pues podía satisfacer el pago de la deuda con una menor cantidad de plata
en el otro país. Es aquí donde se pueden distinguir las características principales
del sistema que son la libre acuñación de monedas de oro y plata, la relación de
valor entre oro y plata es fijada por la ley; y como dinero legal vigente permiten
extinguir las deudas (tienen poder liberatorio ilimitado).
Pero, aun cuando no se produzcan saldos internacionales, el arbitraje
internacional llevaba a que en unos países se acumule el oro y en otros la plata,
lo cual se hubiera evitado si los países se hubiesen puesto de acuerdo para fijar
la misma relación entre los dos metales; ante lo cual surge la Unión Latina, en
un intento de solucionar este impase. No obstante, existe otro problema -que al
parecer no se había previsto- y es que el sistema presuponía la existencia de un
stock fijo de oro y plata. Como se ha de entender, las leyes de la oferta y la
demanda sólo hacen su “trabajo” y el precio del oro y el de la plata van a variar
en función de su abundancia en el mercado. Esto llevó a que muchos países
sufrieran bajo la ley de Gresham. Debido a que la proporción del cambio entre
los dos metales era fijada oficialmente, entonces sólo el metal que abundaba
(dinero malo) sacaba de circulación al metal que escaseaba (dinero bueno).

3
Según Cassen (2012), fue una iniciativa adoptada en 1865 por: Francia, Bélgica, Suiza e Italia;
con el objetivo de fundar una organización monetaria común basada, en sus orígenes, en el
régimen del bimetalismo, oro y plata. Llegó a tener hasta 32 Estados miembros, pero no
sobrevivió a la inestabilidad de los mercados monetarios de metales al final de la Primera
Guerra Mundial. Fue disuelta en 1927. Obtenido el 26 de enero de 2016, de:
http://www.medelu.org/Como-asesinaron-a-la-Union-Latina

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Según Eun y Resnick (2007), quienes delimitan el período de vigencia del

bimetalismo hasta 1875, un caso ilustrativo es lo ocurrido en la década de 1850,
cuando se descubren en Australia nuevas minas de oro. Los mismos
descubrimientos están ligados a la fiebre del oro que se dio después de la
intervención de Estados Unidos en el territorio mexicano de California (1846-
1848). Después que Estados Unidos anexionara a California a su territorio,
importantes minas de oro empezaron a ser explotadas en este Estado,
contribuyendo, al igual que en el caso de Australia, a esa abundancia de oro, lo
cual hizo descender su valor respecto a la plata, de modo que en Francia al ser
la proporción de cambio oro-plata, por ley, de 1:15.5 los países empezaron a
cambiar su oro por plata, de manera que la moneda francesa -por la ley de
Gresham- terminó convirtiéndose en una moneda de oro. Estas dificultades
marcarían el fin del sistema bimetálico surgiendo un sistema monometálico
basado en el patrón oro.
3.2. El patrón oro
Según Kozikowsky (2013), este sistema tuvo vigencia entre 1875 y 1914, período
en que los flujos internacionales de bienes y servicios eran relativamente libres.
En esta época, el valor de la unidad monetaria se establecía en términos de oro,
de manera que los billetes emitidos podían ser intercambiados por metal ya que
los gobiernos lo garantizaban. Además, se permitía la libre exportación e
importación de oro y cada país mantiene sus reservas exteriores en el mismo
metal. La manera en la que se establece el tipo de cambio entre dos monedas
estaba en función a la cantidad de oro por la cual se intercambiaba cada unidad
monetaria. Por ejemplo: si el país A establecía una convertibilidad de una onza
de oro por 20 unidades de su moneda, y el país B establecía una convertibilidad
de una onza de oro por 4 unidades de su respectiva moneda; entonces el tipo
de cambio sería de 1 unidad monetaria del país B por 5 unidades monetarias del
país A.
Por otra parte, más allá de la tasa de convertibilidad de las monedas, era
necesario establecer una forma de preservar el equilibrio interno y externo de
las economías. Para entender con mayor claridad la manera en que se esperaba
que se reestablezca dicho equilibrio, supongamos que un país A presentaba un
déficit en su balanza de pagos. Como quiera que los billetes eran convertibles en
oro, entonces el país superavitario B empezaba a solicitar su oro al banco del
país deficitario A. Como quiera que el dinero sólo se podía emitir en base al oro
físico, este requerimiento reducía la oferta monetaria en el país A, los precios
bajarían por la reducción en la demanda agregada y subiría el tipo de interés por
la escasez de dinero. Por otra parte, una abundancia de dinero en el país

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superavitario B, generaría inflación y una reducción en las tasas de interés. Por

tanto, los productos del país A se tornarían más baratos que los productos del
país B; entonces, A incrementaría sus exportaciones y reduciría sus
importaciones, mientras que B reduciría sus exportaciones e incrementaría sus
importaciones. Además, una mayor tasa de interés en A atraería los capitales
desde el país B, en el que la abundancia de dinero ha reducido las tasas de
interés, contribuyendo al incremento de la producción en el país A. Luego se
pasaría a una situación opuesta en la que B parte como país deficitario, y se
repite toda la misma lógica descrita anteriormente. Con ello, se reestablecía el
equilibrio interno y externo de la economía.
Sin embargo, como en algún momento comentábamos, los países no siempre
tuvieron un comportamiento intachable y empezaron a utilizar políticas de
esterilización, consistentes en vender bonos cuando aumentaban las reservas
de oro y los vendían cuando las reservas se reducían. De esta manera, los países
que lograban primero un superávit podrían mantener su posición favorable, no
permitiendo que sus socios comerciales reestablecieran el bienestar económico,
a esto se le conoce como el “empobrecimiento del vecino”. De hecho, según lo
que comenta Kozikowski (2013), lo que en la realidad ocurría es que una mayor
tasa de interés y una baja poco frecuente en el nivel de precios en el país
deficitario desembocaría en una recesión al pretender reajustar la balanza de
pagos. Ello indujo a que las autoridades optaran por medidas como el
proteccionismo, restricciones a los movimientos internacionales de capital,
políticas de esterilización, entre otras. Entonces, esta situación en la que la
economía no respondió según lo esperado, aunado al hecho de que no se
respetaron los acuerdos socavó la estabilidad del sistema del patrón oro
contribuyendo a su colapso.
3.3. Período de entreguerras
Durante la Primera Guerra Mundial, debido a los fuertes gastos militares que
tuvieron que afrontar los países, abandonaron el patrón oro e imprimieron
demasiado dinero lo cual se tradujo en una fuerte inflación hacia 1918. Según
Krugman y Obstfeld (2006), como resultado de la conflagración, el trabajo y la
capacidad productiva de las economías se redujeron bruscamente y varios
países, en un intento por ayudar a su proceso de reconstrucción, financiaron su
gasto de gobierno imprimiendo simplemente dinero tal como lo habían hecho
durante la guerra. En consecuencia, se incrementó la oferta monetaria y el nivel
de precios. Luego se experimentó un regreso al sistema del patrón oro, Estados
Unidos lo hizo en 1919 y Reino Unido en 1925. En Italia, se realizó la Conferencia
de Génova, en 1922, con la finalidad de acordar el retorno al patrón oro; pero el

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problema principal era establecer las paridades entre monedas y además los
déficits fiscales complicaban el retorno al sistema. Como quiera que antes del
conflicto, el sistema de patrón oro había otorgado cierta estabilidad a la
economía mundial, entonces los países creían que era necesario regresar a este
sistema. Por tal razón, Gran Bretaña, Francia, Italia y Japón acordaron su
restablecimiento y asumieron el compromiso de que sus bancos centrales
cooperarían para alcanzar los objetivos internos y externos (Krugman y Obstfeld
2006).
Sin embargo, según Kozikowski (2013), todos los intentos de regresar al patrón
oro terminaron en recesiones e inestabilidad política. Con la finalidad de resolver
los problemas de desequilibrio interno, que afrontaban muchos países,
recurrieron a las devaluaciones competitivas, con lo cual “exportaban” el
desempleo (empobrecimiento del vecino). Esto significa que, países que no
tenían problemas en su balanza de pagos querían exportar más e importar
menos con la finalidad de fomentar el empleo interno; o también, se aplicaban
una serie de restricciones al comercio conocidas como barreras arancelarias y
no arancelarias, para impedir la entrada de mercancías extranjeras. Las políticas
de empobrecimiento del vecino traen como consecuencia las represalias por
parte de los países afectados y surgen las “guerras comerciales” que, en efecto,
empobrecen a todos los participantes (Kozikowski 2013). Uno de los casos más
conocidos es el famoso arancel Smoot-Hawley decretado por Estados Unidos en
1930; el cual tuvo efectos muy negativos sobre el empleo en los demás países
que respondieron con represalias, restricciones comerciales y acuerdos
preferentes entre ellos.
Por otra parte, Krugman y Obstfeld (2006), sostienen que el sistema de patrón
oro jugó un papel preponderante en el inicio, desarrollo y propagación de la
Gran Depresión iniciada en 1929. Si bien la mayor parte de las economías había
vuelto al patrón oro; para 1929, Estados Unidos intentaba enfriar su economía
a través de una contracción monetaria, lo mismo que Francia que antes de
volver al sistema de patrón oro venía de un período inflacionista, por lo que
afrontaban grandes entradas de capital. Entonces a través de los superávits en
sus balanzas de pago estaban absorbiendo las reservas mundiales de oro a un
ritmo acelerado (a 1932 ambos poseían el 70% de las reservas); así, los demás
países que formaban parte del sistema vendían activos nacionales para
conservar sus escasas reservas de oro. Como resultado, se dio una fuerte
contracción monetaria a nivel mundial, la cual combinada con la crisis del
mercado de valores de Estados Unidos en 1929, llevaron a la economía mundial
a una profunda depresión (Krugman y Obstfeld 2006). Asimismo, Kozikowski

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(2013) señala que algunos países optaron por la libre flotación de sus monedas
en los mercados cambiaros pero no se establecía las paridades de equilibrio, de
modo que los especuladores elevaban el valor de las monedas fuertes y bajaban
el valor de las débiles en los nuevos centros financieros de Paris y Nueva York,
haciendo que los movimientos a corto plazo de los flujos de capital se conviertan
en elementos desestabilizadores. Como ya se señaló antes, los países no seguían
las reglas de juego, los bancos centrales esterilizaban los movimientos
internacionales de capital y oro, neutralizando el mecanismo de ajuste y
haciendo que los desequilibrios se mantengan por períodos de tiempo
prolongados; así, muchos historiadores creen que la crisis económica y este caos
monetario de la década de 1930 contribuyeron al estallido de la Segunda Guerra
Mundial.
3.4. Sistema de Breton Woods
A catorce meses del fin la Segunda Guerra Mundial, se habían reunido-entre el
1º y el 22 de julio de 1944- en el Hotel de Breton Woods en New Hampshire –
Estados Unidos, los representantes de 44 países para debatir las normas que
habrían de regir el sistema monetario internacional una vez culminada la guerra.
Después de tres semanas de arduas negociaciones se llegó a una serie de
acuerdos, conocidos como los Acuerdos de Breton Woods. Tal como se comentó
en los párrafos precedentes, la inconducta de los países para con el
cumplimiento de los acuerdos adoptados bajo el sistema del patrón oro, así
como las debilidades observadas en este sistema, motivó a los países a diseñar
un sistema que no limite el comercio internacional y que más bien coadyuve al
desarrollo de los países mediante un comercio más libre, regla de juego claras y
la presencia de un organismo que se ocupe de hacerlas cumplir. Es así que, como
resultado de estos debates, nacen instituciones como el Fondo Monetario
Internacional (FMI) -que es el que se encargaría de hacer cumplir los acuerdos
adoptados- y el Banco Internacional para la Reconstrucción y el Desarrollo
(BIRD), conocido en la actualidad como el Banco Mundial, y cuya tarea principal
consistiría en ayudar a financiar la reconstrucción de los países que habían sido
afectados por el conflicto.
Para llevar a cabo las negociaciones, se presentaron dos propuestas: una
diseñada por los ingleses y otra por los norteamericanos. Según Eun y Resnick
(2007), los británicos liderados por John Keynes, propusieron la creación de una
cámara de compensación y un activo de reserva internacional llamado “bancor”,
para que los países liquiden ilimitadamente sus transacciones internacionales.
Por su parte los norteamericanos, liderados por Harry Dexter White, sostenían
que se debería formar un fondo monetario en base a las aportaciones de los

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países miembros, el cual –al igual de la propuesta de los ingleses- podía otorgar
préstamos para solucionar sus desequilibrios de la balanza de pagos cuando
tuvieran algún déficit de corto plazo con la finalidad de garantizar la estabilidad
de los tipos de cambio -lo cual también pretendía la propuesta inglesa (Eun y
Resnick 2007).
Como es ampliamente conocido, Estados Unidos -cuya economía se había visto
beneficiada gracias a la guerra- se encontraba en una posición fuerte y
dominante y vio la oportunidad de posicionar a su moneda como la divisa de
reserva mundial y en la cual los países debían hacer sus transacciones
comerciales. Como quiera que Estados Unidos había salido de la Gran Depresión
iniciada en 1929, gracias a la venta de armas y otros suministros, poseía una gran
cantidad de reservas de oro, lo cual justificaba la idea del equipo de White, en el
sentido de que las demás monedas debían mantener una paridad frente al dólar,
el cual a su vez estaba fuertemente respaldado por las reservas en oro que
poseía Estados Unidos. Así, el dólar era convertible directamente en oro,
mientras que los demás países podían atesorar sus reservas ya sea en oro o en
dólares. De este modo, si un país había acumulado una cierta cantidad de
dólares, podría reclamar una onza de oro por cada 35 dólares que poseía, dado
que este era el valor a la par entre dólares y oro establecido según los acuerdos
de Breton Woods. Además los países podían permitir una variación de ± 1% con
respecto al dólar; no obstante podrían solicitar autorización para cambiar el
valor de su moneda frente al dólar en caso los fundamentos macroeconómicos
lo justifiquen.
Por su parte, Krugman y Obstfeld (2006) manifiestan que, para los artífices del
FMI, el período de entreguerras había dejado como lección de que el sistema de
cambios flexibles generaba inestabilidad especulativa, afectaba al comercio
internacional y que los países no querrían padecer de un desempleo nacional de
largo plazo; por ello implantar un sistema de cambio fijo sería lo más adecuado
para imponer disciplina monetaria en el sistema. Además, hay que tener en
cuenta que los gobiernos eran responsables de mantener el pleno empleo, por
lo que los acuerdos de Breton Woods daban flexibilidad suficiente a los países
para procurar el equilibrio externo en forma disciplinada, sin tener que dejar de
cumplir con los objetivos internos o el tipo de cambio fijo. Es decir que, la
flexibilidad para mantener el equilibrio externo se fundaba en que los países
miembros del FMI aportaban sus divisas y oro para contar con recursos
financieros para otorgarlos en préstamo a los países que los necesitaran;
además, aunque las tasas de cambio frente al dólar eran fijas, se podían ajustar
las paridades en coordinación con el FMI sólo cuando las devaluaciones o

13
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

revaluaciones fueran necesarias para poder superar algún desequilibrio

fundamental. Así, se brindaría apoyo a aquellos países que experimentaran
cambios que afecten la demanda de sus productos para evitar que caigan en
largos períodos de desempleo y déficit externos (Krugman y Obstfeld 2006).
En la práctica, los países percibieron que existía un riesgo político de reajustar el
valor de sus monedas periódicamente, ya que si habían aplicado políticas que
condujeran a una elevada tasa de inflación tendrían que devaluar su moneda y
realizar los reajustes necesarios para controlarla. Con ello reequilibrarían su
balanza de pagos, pero los costos del reajuste siempre lo pagan las grandes
mayorías. Es por ello que Shapiro (2006) manifiesta que Bretton Woods fue un
sistema de cambio fijo sólo de nombre, porque según los hechos concretos,
entre 1946 y 1971, sólo el dólar y el yen mantuvieron la paridad acordada. De
los 21 países más desarrollados, 12 devaluaron sus monedas en más de 30%
frente al dólar, cuatro la revaluaron y cuatro la dejaban flotar a libre mercado
hacia mediados de 1971.
De nuestra parte creemos que hubo un detalle que no se consideró al diseñar el
sistema. Ya desde el patrón oro se había visto que el comercio mundial crecería
tanto que sería muy difícil mantener reservas de oro mundiales que respalden
toda la emisión de moneda fiduciaria. Entonces, con los acuerdos de Bretton
Woods prácticamente se impone el uso del dólar, moneda en la cual los demás
deberían confiar por ser acuñada por la economía más sólida del mundo. No
obstante, la semilla de la destrucción del sistema se funda desde el momento de
su propia creación al tener que confiar el mantenimiento de la estabilidad del
sistema a una solo economía. De manera que el tiempo se encargaría de probar
que no fue la mejor opción, ya que Estados Unidos aplicó políticas monetarias
expansionistas para financiar el Programa de la Gran Sociedad, inundaron el
mundo con dólares impresos para financiar la costosa Guerra de Vietnam y su
intervencionismo en otros países; generando fuertes déficits fiscales lo cual
significaba que debía devaluar su moneda frente al oro. Además, según Shapiro
(2006), otras potencias como Alemania, Suiza y Japón no querían asumir la
inflación que les imponía el dólar bajo el sistema de cambio fijo.
Ante estas complicaciones y como medida de fuerza, en agosto de 1971, el
presidente Richard Nixon suspendió la convertibilidad del dólar en oro e impuso
sobretasas a las importaciones de 10%, con la finalidad de reducir su déficit
comercial. La desconfianza frente al dólar se incrementó y en diciembre del
mismo año los diez países más importantes firmaron el Acuerdo Smithsoniano,
según el cual se devaluaba la moneda de Estados Unidos a 38 dólares por onza
de oro y se revaluaban otras monedas fuertes frente al dólar. Finalmente,

14
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

debido a que el dólar seguía sometido a fuertes presiones, en 1973, los países
declararon oficialmente un cambio hacia el sistema de cambios flotante,
abandonando el sistema en forma definitiva. La situación real es que, desde el
momento en que Nixon anunció la suspensión de la convertibilidad del dólar en
oro, prácticamente ya había decretado en forma unilateral el fin del sistema de
Bretton Woods, por lo que la firma del Acuerdo Smithsoniano no resultó más
que en un vano intento por mantenerlo en pie.
3.5. El Sistema monetario actual
Tres años después del abandono definitivo del sistema de Breton Woods, en
enero de 1976, se celebró en Kingston - Jamaica una reunión para discutir y
acordar la nueva arquitectura del Sistema Monetario Internacional. El acuerdo
que fue ratificado en septiembre de 1976, entró en vigor en marzo de 1978 y
legalizaba el sistema de tipo de cambios flexible que venían aplicando los países
miembros, los cuales se comprometían a colaborar con el FMI y con otros
Estados a promover un sistema estable de tipos de cambio. Para ello, los países
podrían optar por definir el valor de la moneda mediante una relación fija con el
DEG (Derecho Especial de Giro) o cualquier otro patrón excluyendo el oro;
relacionar el valor de la moneda a la de otra divisa a semejanza de los acuerdos
flexibles que habían sido adoptados por la Unión Europea (Serulle y Boin 1984).
También se podría dejar flotar el tipo de cambio respecto a un conjunto de
monedas o dejarla flotar con relativa libertad y una vez hecha su elección, el país
debía mantenerse en el sistema elegido; no obstante cualquier cambio en el
sistema debía ser avisado al Fondo de manera oportuna. Asimismo, el Fondo
continuó ayudando a los países en vía de desarrollo, que enfrentaban
desequilibrios en sus balanzas de pagos. Sin embargo, este ha sido duramente
criticado por las “condiciones” a las que tenían que someterse los países para
poder acceder a los recursos. Al respecto creemos que toda recomendación
diseñada por el Fondo para asegurar la devolución de los préstamos es una
cuestión meramente técnica; pero, cuando los países más desarrollados
aprovechan su posición dominante en la institución para condicionar el
comportamiento de otros países, con el fin de satisfacer sus intereses
geopolíticos, se desnaturaliza la verdadera esencia del Fondo y las críticas no se
dejan esperar.
Volviendo entonces al desarrollo sobre cómo se establecen actualmente los
tipos de cambio, hemos de decir que, según el FMI existe hasta 10 regímenes
cambiarios; sin embargo vamos a mencionar los tres más importantes, porque
de ellos se desprenden otras variantes. En primer lugar tenemos el régimen de
tipo de cambio flotante o flexible; en el cual el valor de una moneda se determina

15
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

por el libre juego de la oferta y la demanda. De este modo, si los agentes

económicos incrementan su demanda de moneda extranjera, entonces el tipo
de cambio se incrementará. Como quiera que en el mercado de divisas las
monedas juegan el rol de mercancía, entonces lo anterior equivale a decir que
si se aumenta la oferta de moneda nacional, su precio bajará frente a la moneda
extranjera la cual por el contrario se está apreciando. Para una mejor ilustración,
suponga que un grupo de inversionistas extranjeros deciden llevar a su país las
ganancias generadas en el Perú en negocios industriales. Como quiera que el sol
no es una moneda que sirva de intercambio en todo el mundo, tendrán que
demandar dólares y al mismo tiempo ofertar soles, lo cual hace subir el precio
del dólar respecto al sol o, lo que es lo mismo, bajar el precio de sol respecto al
dólar.
Ahora, podría suceder también que un grupo de inversionistas vengan a
desarrollar sus negocios en el país, para lo cual traen sus capitales en dólares.
Pero, la moneda de uso corriente es el sol peruano; por tanto tendrán que
recurrir al mercado cambiario a vender (ofertar) sus dólares, lo que equivale a
decir que están demandando soles. Así, si se incrementa la oferta de dólares, su
precio (el tipo de cambio) respecto al sol bajará; lo cual equivale a decir que se
está incrementando la demanda de soles, por lo que la moneda nacional se
aprecia frente al dólar (su precio subirá).
Hasta aquí, este ejemplo nos ha sido de gran utilidad para comprender en qué
consiste el sistema de cambio flexible y lo hemos realizado tomando como
ejemplo la moneda nacional para que usted sienta una mayor identificación con
la economía peruana. Sin embargo; es oportuno aclarar que un sistema
cambiario tan libre como el descrito anteriormente lo utilizan normalmente
economías desarrolladas como Estados Unidos, Suiza, o Reino Unido y algunos
países emergentes como México y Brasil. En el caso peruano se aplica un criterio
muy similar pero con una diferencia, y esta consiste en que el BCRP juega un rol
preponderante al momento de mantener la estabilidad del tipo de cambio, ya
que interviene para reducir la volatilidad (más no para corregir la tendencia) del
tipo de cambio. Por ejemplo, si ocurriera algún fenómeno que altere la confianza
de los inversionistas en el desempeño de nuestra economía, estos saldrán al
mercado a demandar dólares (provocando una subida en el tipo de cambio) para
refugiarse en otras inversiones más seguras en el exterior. Si el BCRP observa
una subida brusca en el tipo de cambio, intervendrá en el mercado vendiendo
dólares para evitar un incremento demasiado fuerte en el precio de la moneda
extranjera. Por el contrario, si el BCRP advierte que el tipo de cambio cae
demasiado rápido, motivado por una entrada masiva de capitales, entonces

16
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

interviene comprando (demandando) dólares para frenar la caída brusca en el

tipo de cambio. A este régimen cambiario se le conoce como régimen de tipo de
cambio administrado. Como su propio nombre lo indica, el Banco Central deja
actuar a las fuerzas del mercado pero administra el riesgo derivado de una
variación intempestiva en las tasas de cambio, debido a la inestabilidad que
podrían generar estas variaciones en una economía dolarizada y dependiente de
la inversión extranjera como lo es la economía peruana.
Un tercer régimen cambiario es el de tipo de cambio fijo, en el que un país fija el
valor de su moneda teniendo como referencia a una moneda fuerte,
generalmente el dólar, e interviene en el mercado cambiario comprado o
vendiendo su moneda, tratando de mantener el valor a la par previamente
fijado. En el caso peruano (en décadas pasadas) se utilizó un sistema de cambio
fijo; no obstante, resultaría útil suponer momentáneamente que en la
actualidad es así, sólo para brindar un ejemplo ilustrativo. Así, vamos a asumir
que el BCRP se compromete a mantener la tasa de cambio de 3.5 soles por 1
dólar. ¿Qué pasaría si ocurriera un incremento en la demanda de dólares como
consecuencia de un aumento de las importaciones peruanas?
Si el BCRP no interviene cambiaría el equilibrio de mercado y se elevaría el tipo
de cambio (i.e. 3.7 soles por 1 dólar). Para impedir esta situación, y con el
propósito de mantener la paridad antes indicada, el BCRP tendrá que tomar
dólares de sus reservas en forma masiva y ofertar dólares en el mercado
cambiario, con lo que se retornaría al mismo nivel de equilibrio. Ahora,
podríamos considerar la situación contraria. Vamos a asumir que en el Perú los
ciudadanos han elegido un gobierno que promete mayor estabilidad política y
credibilidad en el manejo de los asuntos económicos. Este hecho mejora el
sentimiento de los inversionistas, quienes al variar sus expectativas hacia una
mejora en las oportunidades para sus negocios, inundan el mercado peruano
con dólares; provocando una baja en el tipo de cambio (i.e. 3.2 soles por 1 dólar).
Como quiera que el BCRP ha asumido el compromiso de mantener un tipo de
cambio fijo, tendrá que intervenir en el mercado cambiario, en este caso
comprando dólares, haciendo que la demanda se sitúe en su posición de
equilibrio, garantizando un tipo de cambio de 3.5 soles por 1 dólar.
Ahora bien, esto no significa que el BCRP tenga que mantener el mismo tipo de
cambio para siempre. Si la situación económica lo amerita, podrá cambiar la
paridad establecida (i.e. 3.8 soles por 1 dólar), en caso haya un desequilibrio en
la balanza de pagos y necesite aumentar las exportaciones y reducir las
importaciones. También podría darse el caso contrario. Al ver que existe un
superávit en la balanza de pagos, el país puede permitir el abaratamiento de las

17
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

importaciones mediante una reducción en el tipo de cambio (i.e. 3.2 soles por 1
dólar). De este modo, las empresas que utilizan insumos importados podrían
reducir sus costos. Asimismo, los ciudadanos podrían disponer de una mayor
cantidad de bienes de consumo importados, lo cual se traduciría en un aumento
del bienestar social.
3.6. El Sistema Monetario Europeo
El Sistema Monetario Europeo (SME) empezó a operar en 1979 con la finalidad
de mejorar la estabilidad monetaria de la Comunidad Europea (CE), conocida
también como el Mercado Común Europeo. El mercado común es una etapa de
la integración económica, según la cual los países -después de haber acordado
un arancel externo común- incrementan su grado de integración autorizando la
libre circulación de factores productivos como los capitales y mano de obra. Así,
como paso previo a su próxima etapa de integración (la Unión Económica
Europea incluida la moneda común), los países participantes establecieron la
Unidad Monetaria Europea; más conocida como ECU por sus siglas en inglés
(European Currency Unit). El ECU consistía de montos fijos de las monedas de
los 12 países integrantes de la CE. La cantidad de cada moneda reflejaba
relativamente la fortaleza del país dentro de esta. Asimismo, fue utilizada sólo
como unidad de cuenta, medio de pago y reserva de valor para los integrantes
del SME.
Respecto al mecanismo del tipo de cambio, se establecieron dos formas para
determinar los anclajes. Una consistía en que los países integrantes tenían que
mantener el valor de sus respectivas monedas dentro de una banda porcentual
referenciada a una paridad central previamente establecida. Las tasas centrales
establecieron una especie de “parrilla” de tipos de cambio cruzado bilaterales
entre las monedas. Los países participantes se comprometían a mantener el
valor de sus monedas dentro de un margen de 15% hacia arriba o hacia abajo
de esas tasas de cambio cruzadas centrales (Shapiro 2006). Asimismo, la otra
forma para determinar los anclajes utilizaba la cesta de divisas que anclaba a
cada moneda a la unidad monetaria común que era el ECU. Según Hitiris y Vallés
(1999), el SME no era un sistema de tipos de cambio irrevocablemente fijos sino
que los tipos de cambio podían ser reajustados periódicamente según acuerdo
colectivo de los países miembros.
Como quiera que los miembros del SME no mostraban demasiada disposición a
coordinar sus políticas económicas, el sistema pasó por una serie de
turbulencias, obligando a los países a reajustar los tipos de cambio en repetidas
ocasiones. Con esta experiencia, los miembros de la Unión Europea se reunieron
en Maastricht en el año 1991 y firmaron el tratado del mismo nombre, en el que

18
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

se fija de manera irrevocable los tipos de cambio entre las monedas integrantes,
a partir de enero de 1999 y posteriormente se habría de introducir una moneda
europea común en lugar de las monedas nacionales individuales. Esto marca el
camino para legalizar el uso de una moneda europea común, el euro, que
reemplazó a las monedas nacionales individuales de la mayoría de los países
integrantes a excepción de Dinamarca y Reino Unido.
3.7. ¿Desafíos o nuevas oportunidades en el sistema monetario internacional?
Después de haber hecho este breve estudio sobre la evolución del sistema
monetario internacional; creemos que es necesario concluir esta primera parte
explicando los cambios recientes que se vienen produciendo en su arquitectura.
El 16 de enero de 2016, abrió sus puertas el Banco Asiático de Inversiones en
Infraestructura (BAII) en Pekín, con el objetivo de mejorar las oportunidades de
desarrollo de infraestructura en Asia y promover la integración económica
regional4. Según algunos analistas esto significaría un desafío para el Banco
Mundial (el otro abrazo del sistema financiero mundial nacido bajo los Acuerdos
de Bretton Woods) ya que estaría acrecentando la influencia de China en la
economía mundial y socavando el poder de Estados Unidos como potencia
dominante. Como muestra de ello, BBC Mundo publicada -en su página de
internet- un artículo en el que se comentaba la preocupación de Estados Unidos
ante la decisión del Reino Unido de convertirse en el primer país occidental en
unirse a la nueva institución financiera liderada por China, por la razón de que
Estados Unidos “dudaba” de la capacidad del país asiático para cumplir con los
cánones internacionales de gobernanza y había convencido a sus aliados
regionales para que no integren el conglomerado5. Con todo, el periódico
estadounidense “The New York Times” afirmaba que los países estaban
descubriendo que deben operar cada vez más en la órbita China, señalando que
pertenecer al nuevo banco significaría ventajas financieras para sus miembros.
Así, el interés fue evidente al saberse que a la fecha de puesta marcha del BAII
ya se habían inscrito en este nuevo banco un total de 57 países, dentro de ellos
los aliados más cercanos de Washington como Reino Unido, Alemania, Australia
y Corea del Sur, a excepción de Japón.

4
Publicado (anónimo) en la página web de RT. Obtenido el 02 de febrero de 2016 de:
https://actualidad.rt.com/ economia/197026-tiembla-banco-mundial-china-infraestructura-
aiib-rusia
5
Publicado (anónimo) en la página web de BBC Mundo. Obtenido el 02 de febrero de 2016
de:
http://www.bbc.com/mundo/ultimas_noticias/2015/03/150313_ultnot_eeuu_preocupado_p
articipacion_reino_unido_banco_inversiones_china_lv

19
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

Otro de los hechos que refleja cambios en el sistema financiero internacional es

el surgimiento del Nuevo Banco de Desarrollo (NBD) de los BRICS, bloque
conformado por Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica. Este organismo nace
como respuesta a la inacción del FMI para modificar su sistema de votación, el
cual estos países lo consideraban poco democrático. Así, ante la ausencia de
reformas, el NBD fue concebido como una alternativa al BM y al FMI, según
declaraba su director el indio Kudanpur Vaman Kamath. Asimismo, según la
Agencia de Noticias EFE (2015) el banco tiene como meta financiar una mayor
cooperación entre sus miembros que suman un 41.4% de la población mundial
y más del 25% del PBI del planeta, y a diferencia del BM que asigna votos según
la participación de capital de cada uno de sus miembros, el NBD otorga un voto
por país y no hay vetos6.
Si bien algunos medios señalaban que estas iniciativas constituían un desafío a
la influencia de occidente sobre las finanzas mundiales, creemos más bien que
la creación del BAII y el NBD son iniciativas surgidas de manera auténtica y con
todo el derecho de contar con nuevas alternativas de financiamiento, y no tanto
de crear organismos cuyo fin sea arrebatarle el sitial que se han ganado las
instituciones occidentales a lo largo de muchos años de experiencia. Por el
contrario, creemos que han servido como estímulo para acelerar las reformas
que se venían solicitando desde hace tiempo en el FMI y que el Congreso de los
Estados Unidos se había negado a aprobar. Muestra de ello es que el FMI tuvo
que responder a la altura de las circunstancias cuando, en enero de 2016,
comunicó la reforma del sistema de cuotas –tal como se había acordado desde
el año 2010- lo cual modifica la estructura de la institución y otorga más poder
a las economías emergentes de Brasil, Rusia, China e India7. La Directora del
Fondo, Christine Lagarde, afirmaba que estos cambios garantizarían que la
institución se encuentre en la capacidad de atender y representar las
necesidades de los miembros en un entorno económico cambiante.
Finalmente, podemos afirmar que cuando los países acuerdan la constitución de
organismos financieros con el objetivo de apoyarse mutuamente en temas
monetarios, de pagos o de inversiones para el desarrollo; el cumplimiento de
estos no debería verse opacado por la imposición de condiciones que escapen a
lo estrictamente técnico. Cuando los países tratan de sobreponer sus intereses
individuales, ya sean de carácter geopolítico o de otra naturaleza, a los intereses

6
Publicado (anónimo) en la página web de RPP Noticias. Obtenido el 03 de febrero de 2016
de: http://rpp.pe/ economia/ economia/los-brics-lanzan-nuevo-banco-de-desarrollo-en-
shanghai-noticia-819136
7
Publicado (anónimo) en la página web de RT. Obtenido el 30 de enero de 2016 de:
https://actualidad.rt.com/ actualidad/198073-reforma-rusia-miembro-fmi

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

colectivos y utilizan a las instituciones financieras como medio de presión para

conseguirlos, se distorsiona la verdadera finalidad para la que fueron creadas.
Incluso, los países pueden estar tan preocupados en preservar su hegemonía a
tal punto que cualquier iniciativa para contar con nuevas alternativas de
financiamiento y desarrollo económico puede ser percibida como “amenaza”.
Creemos, por el contrario, que el surgimiento de nuevas instituciones no
solamente significa nuevas opciones para los países que participan de ellas, sino
que también sirven de estímulo para el desarrollo de las instituciones existentes
y, por consiguiente para la evolución del sistema financiero internacional acorde
con los constantes cambios en la economía mundial.

4. El mercado de divisas

Hasta el momento, hemos dedicado la mayor parte del capítulo a estudiar el

papel que juega el sistema monetario internacional en la economía mundial, así
como su evolución histórica. En todo este desarrollo, un punto clave que hemos
tratado es el de la manera en que se determinan los tipos de cambio. Como
pudimos ver, existen diferentes regímenes cambiarios y en cada uno de ellos -
de manera más libre o más restringida- se tiene que dejar actuar a las fuerzas
del mercado, de otro modo sería muy difícil poder sostener el intercambio
comercial con otros países. Por ello, es oportuno tener en cuenta que los países
necesitan contar con un lugar en el que se puedan reunir ofertantes y
demandantes para realizar los intercambios de sus respectivas monedas. Así,
para facilitar la compra-venta internacional de bienes, servicios y hasta de
capitales; la moneda ha tomado el papel de una mercancía, debido a que una de
sus funciones es la servir como medio de intercambio, y sin esta sería casi
imposible realizar el comercio y las inversiones más allá de las fronteras
nacionales. Es por ello que, la existencia de esta necesidad despierta nuestro
interés por conocer más sobre el funcionamiento del mercado en el cual se
transan las monedas de diferentes países, al cual denominamos mercado de
divisas.
Entonces, si vamos a tratar sobre lo que es el mercado de divisas, comencemos
por definir lo que es una divisa. Para ello debemos tener en cuenta que no todas
las monedas tendrán libre aceptación en el mercado internacional. Por ejemplo,
si usted desea importar máquinas para la fabricación de calzado provenientes
de Brasil no puede pagar el importe con nuestra moneda nacional. De hecho, la
empresa proveedora no encontrará forma de adquirir bienes, servicios, pagar a
sus trabajadores o sus impuestos en Brasil utilizando soles de Perú. Lo mismo le
puede ocurrir a un exportador peruano si recibiera el pago de su mercancía en

21
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

reales brasileños. En el Perú, difícilmente alguien podría aceptar que le paguen

el importe correspondiente por sueldos, suministros, materias primas o
impuestos en reales brasileños porque no es la moneda de curso legal y ni
siquiera existe información suficiente para la mayoría de peruanos sobre su valor
respecto al sol peruano de manera que cualquiera podría dudar del poder
adquisitivo que pueda recibir si se le paga en la moneda brasileña. Lo mismo
podría pasar con el peso cubano, el franco beninense, el colón de costarricense,
la libra libanesa o la grivna ucraniana. Algo diferente ocurriría si,
hipotéticamente, la empresa decide pagar a sus proveedores, trabajadores u
otros proveedores en dólares de Estados Unidos. Ellos podrían aceptar un pago
en esta moneda porque saben que lo pueden convertir libre y fácilmente en
soles y adquirir a su vez los bienes y servicios que necesitan. Sin embargo, lo más
usual es que se hagan los pagos en moneda peruana, aunque hay bienes como
los automóviles y los bienes raíces cuyos vendedores preferirían recibir el
importe o el equivalente en dólares sobre todo en épocas en las que la moneda
americana se aprecia respecto al nuevo sol.
Entonces, toda esta reflexión nos lleva a concluir que no todas las monedas son
divisas. Apoyándonos en el criterio de Kozikowski (2013) y de acuerdo con los
ejemplos anteriores, podemos afirmar que para que una moneda sea
consideraba como divisa, esta tiene que ser libremente convertible. Asimismo,
de acuerdo a lo que podemos observar, las monedas consideradas como divisas
son emitidas por economías fuertes, son aceptadas como medio de cambio
internacional y son preferidas como reserva de valor. A saber, actualmente las
monedas que son consideradas como divisas son: el dólar estadounidense, la
libra esterlina, el euro, el yen japonés, el dólar australiano, el franco suizo, el
dólar canadiense y últimamente fue incorporado el yuan chino, incluso se le ha
incluido en la cesta de divisas del FMI.
Por su parte Eun y Resnick (2007), afirman que el mercado de divisas es el mayor
mercado financiero a nivel mundial, medido prácticamente bajo cualquier
patrón y que se encuentra abierto los 365 días del año durante todo el día. Como
muestra de ello, podemos citar algunos datos de la investigación de Rime y
Schrimpf (2013), quienes afirman que el movimiento en el mercado global de
divisas subió a 5.3 trillones de dólares diarios en el año 2013 de los 4.0 trillones
que se negociaban en el año 2010. Este incremento en 35% superó al
incremento de 20% observado del 2007 al 2010. Todo este gran volumen se
debe a que en el mercado de divisas no solamente se realizan intercambios para
operaciones de importación – exportación de bienes o servicios. El mercado de
divisas permite además realizar transferencias bancarias que no podríamos

22
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

realizarlas en moneda local, la obtención de créditos internacionales, la

colocación de instrumentos de deuda en los mercados internacionales, la
compra – venta de acciones ya sea en el mercado primario o secundario, a nivel
internacional y en general las inversiones en los mercados de futuros y opciones.
Por tanto, el mercado de divisas sirve como una base para el funcionamiento de
los demás mercados financieros a nivel mundial.
Ahora bien, vamos a profundizar en el conocimiento de cómo funciona el
mercado de divisas. Primero, a través del desarrollo de los términos
fundamentales que se manejan en esta área y luego mediante una discusión
final.
4.1. La moneda de referencia
Un primer punto que hay que tener en cuenta es que si no todas monedas se
pueden convertir libremente, entonces tiene que haber una moneda que sirva
como referencia para poder determinar los montos de los pagos internacionales
por concepto de bienes, servicios u otros.
En la mayoría de los casos, el dólar de Estados Unidos es tomado como la
moneda de referencia, ya que es en esta en la que se realizan la mayor parte de
las transacciones a nivel internacional. Entonces, para un argentino, un español
o un chino, la moneda de referencia por lo general será el dólar estadounidense,
lo mismo que para un peruano.
En el caso de un estadounidense la moneda de referencia ya no será el dólar
sino la moneda de cualquier otro país con el que necesite hacer un intercambio
de divisas. Por ejemplo, los estadounidenses que quieren viajar a Europa
tendrán que tomar como moneda de referencia al euro, y si viajan a Japón,
tomarán como moneda de referencia al yen japonés. En el caso de que los
mismos estadounidenses viajen a Perú, Bolivia o cualquier otro país cuya
moneda no sea considerada como divisa, para sus intercambios de monedas,
tomarán como moneda de referencia a la moneda de ese país.
Para ilustrar mejor estas ideas podemos recurrir al siguiente ejemplo. Si un
peruano desea comprar un reproductor de DVD portátil que lo vende un
proveedor chino, y cuyo costo es de 60 USD, entonces para conocer el valor en
nuevos soles tomamos como referencia a la moneda americana y decimos que
(actualmente) el tipo de cambio es de 3.5 PEN / 1 USD. Es decir que para adquirir
cada dólar que necesitamos para comprar el reproductor, debemos
desembolsar 3.5 soles. Entonces, claramente tendremos que asignar 60 USD x
3.5 PEN/1 USD = 210 PEN de nuestros ingresos personales para comprar el
reproductor de DVD.

23
Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

¿Qué pasaría si un americano desea comprar en una tienda peruana alguna

mercancía por el monto de 210 PEN? ¿Cuál sería la moneda de referencia y
cuánto tendría que pagar en términos de su moneda nacional? En este caso,
cambia la situación. Desde el punto de vista de un americano la moneda que
tendrá que tomar como referencia será el sol peruano. Ahora, respecto al tipo
de cambio, el americano sabe que cuando cambie cada dólar recibirá 3.5 soles.
Esto lo lleva a determinar que para comprar cada sol que necesita para realizar
su compra debe desembolsar 1 USD / 3.5 PEN, es decir que pagará 0.2857 USD
por 1 PEN. Así, si desea saber cuántos dólares de su presupuesto gastará en la
mercancía, lo expresará como 210 PEN x 0.2857 USD/1 PEN = 60 USD.
4.2. El tipo de cambio
En términos muy claros, el tipo de cambio viene ser el precio que tiene la
moneda de un país con respecto a la moneda de otro país. Asuma que usted
recibe una remesa de uno de sus familiares o amigos que residen en el
extranjero, acude al mercado cambiario y -según el tipo de cambio promedio al
momento en que se escribía este libro- es informado que el tipo de cambio es
de 3.5 PEN / 1 USD. De manera que si le enviaron 1,000 USD, entonces recibirá
1,000 USD x 3.5 PEN/1 USD = 3,500 PEN. Ahora, es cierto que existe un tipo de
cambio comprador y vendedor, porque como es natural quienes se dedican al
negocio cambiario necesitan ganar un spread. Por ejemplo si se acerca a la
ventanilla de un banco encontrará que existe una diferencia, entre lo que le
pagan por los dólares que usted lleva a vender y lo que le cobran si usted más
bien fuera a comprarlos. Generalmente, en el mercado paralelo, que es una
especie de “mercado al menudeo” pero informal, esta diferencia suele ser
menor a la que tienen los bancos. En la práctica las empresas suelen hacer sus
operaciones cambiarias con los bancos, aunque según lo observado en la
realidad desde Perú hasta Corea del Sur, hay empresas -generalmente las
pequeñas- y personas naturales que pueden recurrir al mercado paralelo.
Aun cuando exista una diferencia entre el tipo de cambio comprador y
vendedor, con la finalidad de tener la mayor claridad expositiva posible, vamos
a considerar un tipo de cambio promedio. Así, en el ejemplo que estábamos
dando al inicio, podríamos suponer que usted no era el que recibía la remesa
sino que, más bien usted es el que necesita enviar los dólares al exterior.
Entonces conociendo que el tipo de cambio es de 3.50 PEN / 1 USD y si dispone
de 3,500 PEN, usted sabrá que estará en condiciones comprar y enviar a su
amigo o familiar en el extranjero 3,500 PEN / (3.50 PEN/1 USD) = 1,000 USD.
Ahora, así como el tipo de cambio puede expresarse en la cantidad de unidades
monetarias de un país A que tenemos que entregar a cambio de una unidad

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

monetaria del país B, también nos podríamos interrogar lo contrario ¿Cuántas

unidades monetarias del país B tengo que entregar por cada unidad monetaria
del país A? Para dar respuesta a esta interrogante, ilustraremos a continuación
los conceptos de tipo de cambio directo e indirecto.
4.2.1. El tipo de cambio directo e indirecto
El hecho de que consideremos al tipo de cambio como directo o indirecto,
depende la de la posición en la que se encuentre la persona interesada. En otras
palabras, no podemos afirmar que una moneda siempre tendrá el papel de
moneda de referencia y por tanto no siempre el tipo de cambio estará expresado
en la manera que habitualmente se publica en los medios informativos. Aquí el
punto clave es establecer para uno cuál será la moneda de referencia. Por lo
general estaremos interesados en conocer cuántas unidades monetarias de
nuestro país se intercambian una unidad de moneda extranjera (la moneda de
referencia). Así, si una empresa peruana que hace negocios con Francia acudiera
en este momento al mercado cambiario podría encontrar que el tipo de cambio
entre soles y euros es de 3.87 PEN / 1 EUR, por lo que estamos hablando en este
caso del tipo de cambio directo. Pero una empresa francesa ¿tendrá el mismo
punto de vista? Desde luego que no, porque para esta la moneda local será el
euro y la moneda extranjera será el sol peruano (la moneda de referencia).
Entonces, la empresa estará interesada en conocer cuántos euros se
intercambian en el mercado por cada sol peruano, esto es 1 EUR / 3.87 PEN =
0.2584 EUR/PEN. De aquí que, por revertirse la moneda que tomamos como
moneda de referencia (euro para los peruanos y sol para los franceses),
entonces tenemos que 3.87 PEN / 1 EUR y 0.2584 EUR / 1 PEN, son las tasas de
cambio directas para peruanos y franceses respectivamente. Pero, para una
empresa peruana la tasa de cambio directa para los franceses (0.2584 EUR / 1
PEN) viene a ser un tipo de cambio indirecto. Lo mismo que para una empresa
francesa, la tasa de cambio directa para los peruanos (3.87 PEN / 1 EUR), viene
a ser un tipo de cambio indirecto. El tipo de cambio indirecto es conocido
también como tipo de cambio inverso; por tanto, a manera de generalización
podríamos establecer la siguiente expresión:
ƬA/B = (ƬB/A)-1
Donde:
ƬA/B = Tipo de cambio moneda A teniendo como referencia moneda B

ƬB/A = Tipo de cambio moneda B teniendo como referencia moneda A

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

Una sencilla ilustración nos permitirá comprobar la utilidad de esta expresión.

Tenemos que si para una compañía italiana el tipo de cambio directo EUR/USD
es de 0.8805, podemos conocer el tipo de cambio directo para una empresa
estadounidense invirtiendo el tipo de cambio directo que maneja la empresa
italiana. Así, usando la expresión ƬA/B = (ƬB/A)-1, tenemos que el tipo de cambio
de dólares por un euro es: (0.8805)-1 = 1.1357 USD / 1 EUR. Así, hemos calculado
lo que vendría a ser el tipo de cambio indirecto para la empresa italiana, la cual
a su vez resulta ser el tipo de cambio directo para la empresa norteamericana,
que es lo que estábamos buscando. Recíprocamente, la compañía italiana puede
determinar el tipo de cambio directo EUR / USD invirtiendo lo que viene a ser el
tipo de cambio indirecto para la empresa estadounidense. Así, usando
nuevamente la expresión ƬA/B = (ƬB/A)-1, tenemos que el tipo de cambio de euros
por un dólar es: (1.1357)-1 = 0.8805 EUR/ 1 USD.
4.2.2. El tipo de cambio spot y el tipo de cambio forward
El tipo de cambio spot es aquél que se maneja en el mercado spot, en el cual las
operaciones de cambio de divisas se realizan al contado. Es decir, se trata de la
cotización con entrega inmediata, aunque en la práctica el pago del efectivo se
realiza hasta los dos días laborables de realizada la operación. Usualmente, este
tipo de cambio se publica en términos directos o indirectos y referenciados por
lo general al dólar y al euro. En varias páginas del internet podemos encontrar
conversores de divisas en los que se considera los tipo de cambio spot. Así,
tenemos que la Figura 4-1 muestra los tipo de cambio spot en la fecha 11 febrero
de 2016 a horas 15:00 GMT. Como se puede ver, tenemos las cotizaciones spot
para el dólar de Estados Unidos teniendo como referencia al euro, la libra
esterlina, la rupia, el dólar australiano y el dólar canadiense. También podemos
apreciar que se presenta de manera inmediata el tipo de cambio inverso entre
cada una de estas monedas y el dólar. Por otro lado, la misma figura nos muestra
las cotizaciones spot del euro tomando como moneda de referencia al dólar de
Estados Unidos, la libra esterlina, la rupia, el dólar australiano y el dólar
canadiense. Así también, se muestran los tipos de cambio inversos entre cada
una de estas monedas y el euro en términos spot.
El tipo de cambio forward es aquél que se establece en el mercado forward en
el que se contrata en el momento presente (hoy) la compra o venta de divisas
en una fecha futura determinada. Puede darse el caso de que el tipo de cambio
forward sea el mismo que el precio spot, pero normalmente suele haber una
diferencia entre estos. Cuando el tipo de cambio forward es más alto que el tipo
de cambio spot se dice que tiene una prima y si el tipo de cambio forward es
más bajo que el tipo de cambio spot, se dice que tiene descuento. El manejo de

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

los tipo de cambio forward resulta ser particularmente útil para coberturarse
contra el riesgo del tipo de cambio inherente a las operaciones de importación
y exportación de mercancías, es por ello que algunos también le denominan
seguro de cambio.

Figura 4.1.
Cotizaciones tipo de cambio spot

Figura 4.1. Esta imagen pretende ilustrar sobre la facilidad con la que se puede
acceder actualmente a información relativa a los tipos de cambios haciendo uso
del Internet. En páginas como esta se pueden averiguar las tasas de cambio en
tiempo real y además puede calcular de manera rápida e inmediata el valor de
diferentes divisas no referenciadas necesariamente al dólar de Estados Unidos
o al Euro. Esta captura de pantalla fue obtenida de la página: www.xe.com

Cuando un exportador va a recibir el pago por la venta de mercancías al exterior

y quiere asegurarse de que una apreciación de la moneda nacional no lo vaya a
perjudicar, puede recurrir a un banco para firmar un contrato forward de divisas.
Del mismo modo, cuando un importador quiere asegurarse de que una
depreciación de la moneda nacional no lo vaya a perjudicar, puede recurrir a un
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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

banco para firmar también un contrato forward de divisas. De aquí que existan
dos tipos de contrato forward. Desde el punto de vista del banco el forward
puede ser de compra o de venta. En el forward de compra el banco se
compromete a comprarle al exportador una determinada cantidad de moneda
extranjera a un tipo de cambio determinado pero en una fecha futura
previamente acordada en el contrato. En el forward de venta el banco se
compromete a venderle al importador una determinada cantidad de moneda
extranjera a un determinado tipo de cambio pero en una fecha futura
previamente acordada en el contrato.
Para mayor ilustración sobre el forward de compra, consideraremos el caso de
un exportador de calzado que va a recibir 100,000 USD por la venta de
mercancía a Italia. Supongamos que nos encontramos en un ambiente en el que
se prevé una mayor probabilidad de apreciación de la moneda nacional con
respecto al dólar, lo cual implica el riesgo de que cuando el exportador reciba el
importe y lo quiera cambiar por soles reciba una menor cantidad de lo que
podría recibir si los cambiara hoy. De allí que, para proteger sus ganancias, el
exportador decide firmar un contrato forward con un banco comercial en el cual
éste se compromete a comprarle los dólares dentro de 60 días. Entonces, para
saber cuál es ese tipo de cambio (forward) al cual el banco le comprará sus
dólares al empresario, utilizamos la siguiente expresión:
TCfc = TCs (1 + ipMN)n/360
(1 + iaME)n/360
Donde:

TCfc = Tipo de cambio del forward de compra

TCs = Tipo de cambio spot
ipMN = Tasa de interés pasiva en moneda nacional
iaME = Tasa de interés activa en moneda extranjera
n = Tiempo del contrato

Como se puede apreciar, para resolver nuestra pregunta es necesario averiguar

algunos datos adicionales, como la tasas de interés pasiva en moneda nacional,
activa en moneda extranjera y el tipo de cambio al contado. Esta información se
puede recoger de fuentes confiables como diarios de economía, estudios
económicos o recurrir a los mismos bancos que manejan estas cifras en el día a
día. En nuestro caso vamos a recurrir a información proporcionada por el Boletín
de la Bolsa de Valores de Lima. Así, tenemos que:
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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

TCfc = 3.5035 (1 + 0.0256)60/360

(1 + 0.0812)60/360
TCfc = 3.4728
De esta manera el exportador sabe que puede elaborar sus presupuestos en
base a un ingreso seguro de 347,280 soles, porque pase lo que pase con el tipo
de cambio a la fecha de vencimiento del contrato él tiene la certeza que recibirá
la referida cantidad en soles. Asimismo, el exportador puede tener una ventaja
adicional si a la fecha de vencimiento el tipo de cambio spot es menor al tipo de
cambio forward. Supongamos que al vencimiento el precio spot del dólar es de
3.4500 PEN / 1 USD, entonces la empresa se beneficia porque de acuerdo al
contrato forward el banco le pagará por cada dólar 3.4728 soles, lo cual significa
que si el exportador no hubiese firmado el contrato forward, tendría que
cambiar cada dólar por 3.4500 soles, perdiendo 2,280 soles con lo cual
tranquilamente pagaría el salario de dos operarios. Por último, podría darse el
caso que a la fecha de vencimiento el tipo de cambio spot mayor que el tipo de
cambio forward que se pactó, digamos 3.49 PEN / 1USD. En esta situación, la
empresa dejaría de percibir 1,720 soles pero al firmar el contrato ha eliminado
el riesgo de tipo de cambio, gracias a lo cual la empresa ha podido planificar
mejor sus actividades.
Ahora, ilustraremos el caso de un forward de venta. Consideremos el caso de un
importador de materiales de oficina que tendrá que realizar un pago de 100,000
USD por la compra de papel a una empresa argentina. Considerando que nos
encontramos en un ambiente en el que se prevé una mayor probabilidad de
depreciación de la moneda nacional con respecto al dólar, lo cual implica el
riesgo de que cuando el importador disponga del importe en soles y lo quiera
cambiar por dólares tendrá que pagar una mayor cantidad de lo que tuviera que
pagar si dispusiera del dinero hoy. De allí que, para evitar tener mayores costos,
el importador decide firmar un contrato forward con un banco comercial en el
cual se compromete a venderle los dólares dentro de 90 días. Entonces, para
saber cuál es ese tipo de cambio (forward) al cual el banco le venderá los dólares
al empresario, utilizamos la siguiente expresión:

TCfv = TCs (1 + iaMN)n/360

(1 + ipME)n/360
Donde:
TCfv = Tipo de cambio del forward de venta
TCs = Tipo de cambio spot
iaMN = Tasa de interés activa en moneda nacional

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

ipME = Tasa de interés pasiva en moneda extranjera

n = Tiempo del contrato

Al igual que en el ejemplo anterior, recurrimos al Boletín de la Bolsa de Valores
de Lima para obtener información sobre tipo de cambio spot y tasas de interés.
Así, tenemos que:
TCfv = 3.5035 (1 + 0.1602)90/360
(1 + 0.0033)90/360
TCfv = 3.6331
De esta manera el importador sabe que para elaborar su presupuesto de costos
tendrá que considerar un monto de adquisición del papel por los 363,310 soles
y que pase lo que pase con el tipo de cambio a la fecha de vencimiento del
contrato él tiene la certeza que no pagará más que la referida cantidad en soles.
Asimismo, el importador puede tener una ventaja adicional si a la fecha de
vencimiento el tipo de cambio spot es mayor al tipo de cambio forward.
Supongamos que al vencimiento el precio spot del dólar es de 3.6500 PEN / 1
USD, entonces la empresa se beneficia porque de acuerdo al contrato forward
el banco le cobrará por cada dólar 3.6331 soles, lo cual significa que si el
importador no hubiese firmado el contrato forward, tendría que adquirir cada
uno por 3.6500 soles, pagando 1,690 soles con lo cual tranquilamente paga el
salario de uno o dos empleados. Por último, podría ocurrir que a la fecha del
vencimiento el tipo de cambio spot sea menor que el tipo de cambio forward,
digamos 3.6200 PEN / 1 USD. Entonces, la empresa estaría gastando 1,310 soles
adicionales y se podría considerar que más le convenía haber esperado a que
llegue la fecha en la que debía comprar los dólares para adquirirlos en el
mercado al contado. Pero, no existía la certeza de que realmente la empresa iba
a poder hacer eso. Por ello, es mejor que la empresa se haya asegurado un tipo
de cambio para poder elaborar sus presupuestos de compra.
4.2.3. El tipo de cambio cruzado
Un último concepto que es útil revisar es el de tipo de cambio cruzado. Como
hemos visto hasta ahora, generalmente los tipos de cambio se referencian al
dólar de Estados Unidos y en otras divisas en menor grado. Pero puede darse el
caso que queramos conocer el tipo de cambio entre dos monedas que
usualmente no se toman como moneda de referencia. Es decir, ¿cómo
calcularíamos el tipo de cambio de soles peruanos por reales brasileños? Si
ambos tipos de cambio están referenciados a una misma moneda (por ejemplo
el dólar), entonces no tendremos problemas en hallar la tasa equivalente.

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

Así, teniendo que para peruanos y brasileños el dólar es la moneda extranjera y

por tanto la moneda de referencia, y sabiendo además que en la actualidad el
tipo de cambio directo para los peruanos es 3.50 PEN / 1 USD y el tipo de cambio
directo para los brasileños es 3.97 BRL / 1 USD, podemos hallar las tasas
equivalentes entre soles y reales. Para ello, si queremos conocer cuántos soles
debemos pagar por cada real brasileño, para atender una transacción
esporádica entre las monedas de Perú y Brasil, solamente tendremos que dividir
el tipo de cambio directo de los peruanos entre el tipo de cambio directo para
los brasileños, ambos referenciados a la tercera moneda que es el dólar.

Así:
3.50 PEN
ƬPEN/BRL = 1 USD = 0.88 PEN/1 BRL
3.97 BRL
1 USD
Si en caso deseamos conocer cuántos reales brasileños se deben pagar por cada
sol peruano, la división de hace a la inversa:
3.97 BRL
ƬBRL/PEN = 1 USD = 1.13 BRL/1 PEN
3.50 PEN
1 USD
Para concluir, podríamos anotar que una vez conocido el tipo de cambio cruzado
de una moneda podemos deducir el de la otra moneda haciendo uso del tipo de
cambio indirecto.

4.3. La paridad del poder de compra

Llamada también por algunos autores “paridad del poder adquisitivo”. Es un
desarrollo teórico de la ciencia económica que nos permite estimar la cantidad
de dinero que sería necesaria para comprar los mismos bienes en dos países
diferentes. Como quiera que estamos estudiando los tipos de cambio, creemos
que es necesario incluir este concepto ya que precisamente esta variable se ve
involucrada. Para saber cómo se da esto, empezaremos como paso previo con
el concepto de la “ley del precio único” y luego pasaremos a ver lo concerniente
a la paridad del poder de compra.

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

Suponga que en el país A, el precio de una botella de vino (PA) es de 25 UMA y

en el país B, esa misma botella de vino puede ser adquirida al precio (P B) de 14
UMB. Entonces, bajo el supuesto de que no existen barreras al comercio, que no
existan costos de transporte y que además los mercados sean competitivos,
entonces el precio único que es el tipo de cambio S0 que permite que
compremos la misma botella de vino en ambos países. Este estará dado por el
cociente entre el precio de la mercancía en el país A entre el precio de la
mercancía en el país B; es decir, S0 = PA/PB. Calculando, tenemos que S0 = 25 UMA
/ 14 UMB = 1.7857 UMA/UMB. De allí podemos afirmar que PA = S0 x PB. De
manera que si en algún momento S0 = 2 UMA/UMB, entonces la cantidad de
dinero que nos permitiría comprar esa misma botella de vino en el país A, sería:
PA = 2 UMA/UMB x 14 UMB = 28 UMA. Ahora, si no se cumpliera esta ley, es decir
si hubiera alguna diferencia de precios en el mercado, eso generaría
oportunidades de arbitraje y como quiera que existe libre comercio eso llevaría
a que los exportadores lleven el producto al país donde la mercancía se vende
más cara y los importadores comprarían la mercancía del país en donde esté
más barata, ello llevaría a que suban los precios en el país donde se reduce la
oferta y bajen los precios en el país donde aumenta la oferta hasta llegar a un
tipo de cambio congruente con el precio único.
Pero en la vida real no se cumplen esos supuestos ideales como la ausencia de
restricciones al comercio, si existen costos de transporte y las empresas, en
forma natural, se esfuerzan por crear un cierto poder de mercado (si es que no
lo tienen). Además, la ley del precio único involucra solamente a un producto,
pero en la realidad los consumidores demandan una serie de productos que
conforman una cesta representativa. Así, se formuló el concepto de paridad del
poder adquisitivo absoluta, que tiene en cuenta el costo de la cesta
representativa de los consumidores de ambos países y a partir de allí calcula el
tipo de cambio. Así, siguiendo con el ejemplo anterior, se tendría que el tipo de
cambio estaría dado por:
𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑐𝑒𝑠𝑡𝑎 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑠𝑢𝑚𝑜 𝑟𝑒𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎 𝑝𝑎í𝑠 𝐴 𝑃𝐴
𝑆0 = =
𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑐𝑒𝑠𝑡𝑎 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑠𝑢𝑚𝑜 𝑟𝑒𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑎𝑡𝑖𝑣𝑎 𝑝𝑎í𝑠 𝐵 𝑃𝐵

Así, según la paridad del poder adquisitivo absoluta, los niveles de precios en
todos los países deben ser los mismos cuando son expresados en términos de la
misma moneda. Por ejemplo, el nivel de precios en el país A debe ser igual a
nivel de precios en el país B multiplicado por el tipo de cambio; es decir: PA = PB
x S0. O sea, si los países en cuestión fueran Argentina y Brasil, entonces en
términos de pesos argentinos, los precios en Argentina deben ser los mismos

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

que en Brasil. De igual forma, en términos de reales brasileños, los precios en

Brasil deben ser los mismos que en Argentina. Ello nos lleva considerar la
siguientes expresiones: PA = PB x S0 o PB = PA x S0.
En términos numéricos podríamos decir que si una familia de cinco miembros
necesita 16,000 pesos al mes para vivir en Argentina y la misma familia necesita
3200 reales mensuales para vivir en Brasil con el mismo nivel de vida, el tipo de
cambio en pesos por real debe ser: S0 = PA / PB = 16,000 $ / 3200 R$ = 5$/R$.
4.4. El Efecto Fisher Internacional
Esta teoría planteada por Irving Fisher establece la relación entre la diferencia
de las tasas de interés de dos países y el tipo de cambio entre sus respectivas
monedas. Para Fisher, la diferencia entre la tasa de interés nominal de dos países
determinará los movimientos del tipo de cambio nominal entre sus divisas,
aumentando el valor de la divisa del país en el que las tasas de interés nominales
son las menores. Fisher parte del supuesto de que las tasas de interés reales son
independientes de las variables monetarias. Para que las tasas de interés reales
entre los países se igualen al país con menor tasa de interés nominal, debería
tener también una menor tasa de inflación, de modo que el valor real de su
moneda aumentará con el paso del tiempo. Así, según el efecto Fisher, tenemos
que el interés nominal iguala a la tasa de interés real más una compensación por
la inflación.
1 + 𝑖 = (1 + 𝑟)(1 + 𝛱)
Dónde: i es la tasa de interés nominal, r es la tasa de interés real y Π es la tasa
de inflación. Ahora, el Efecto Fisher Internacional establece la relación entre el
tipo de cambio spot y el diferencial entre las tasas de interés de ambos países.
𝑒2
= (1 + 𝑖)/(1 + 𝑖 ∗)
𝑒1
Por ejemplo, supongamos que el tipo de cambio spot de soles por dólares
americanos es de 3.35 PEN/USD (e1). Si la tasa de interés actual es de 15% en el
Perú y el 5% en Estados Unidos ¿Cuál sería el tipo de cambio esperado de soles
por dólar dentro de un año? Aplicando la fórmula tenemos, según Fisher, que el
tipo de cambio esperado (e2) en soles por dólar será:

𝑒2 1 + 0.15
= = 3.67 𝑃𝐸𝑁/𝑈𝑆𝐷
3.35 1 + 0.05

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Antonio R. Rodríguez Abraham Finanzas Internacionales

Ejercicios y preguntas de reflexión e investigación

1. Utilice gráficos de oferta y demanda para explicar los cambios en el equilibrio
del mercado, teniendo como divisas al dólar y al euro. Considere primero al
dólar como moneda de referencia y luego al euro.
2. Si una empresa aérea peruana organiza viajes a China con fines turísticos
¿Qué moneda toma como referencia para elaborar sus presupuestos? ¿Qué
tan útil podría resultar para la empresa calcular sus costos en yuanes?
3. Se tiene los siguientes tipos de cambio, todos ellos referenciados al dólar de
Estados Unidos. Calcule los tipos de cambio inversos.
a) 0.88314 EUR / 1 USD c) 68.4760 INR / 1 USD
b) 0.69448 GBP / 1 USD d) 1.41396 CAD / 1 USD
4. Se tiene los siguientes tipos de cambio, todos ellos referenciados al euro.
Calcule los tipos de cambio inversos.
a) 1.60106 AUD / 1 EUR c) 1.69687 NZD / 1 EUR
b) 17.9166 ZAR / 1 EUR d) 127.515 JPY / 1 EUR
5. Averigüe detalladamente en su institución financiera más cercana cuál sería
el tipo de cambio forward para un importador, a 60 días, por un monto de
100,000 USD, en el caso que quieran coberturarse contra el riesgo de tipo
de cambio. Pregunte sobre los requisitos necesarios para acceder a firmar el
contrato.
6. Averigüe detalladamente en su institución financiera más cercana cuál sería
el tipo de cambio forward para un exportador, a 90 días, por un monto de
250,000 USD, en el caso que quieran coberturarse contra el riesgo de tipo
de cambio. Pregunte sobre los requisitos necesarios para acceder a firmar el
contrato.
7. Calcule los tipo de cambio cruzados entre todas las siguientes monedas, si
se encuentran referenciadas al dólar de la siguiente manera:
a) 1.40865 AUD /1 USD b) 68.4622 INR /1 USD c) 14.5697 ARS /1 USD
d) 80.1113 RUB /1 USD e) 35.2190 THB /1 USD
8. Imagine por un momento que estamos en la época del patrón oro y Perú
establece la convertibilidad de una onza de oro por 4,268 soles, mientras
que Argentina la establece en 19,160 pesos por una onza de oro ¿Cuál sería
el tipo de cambio teniendo como moneda de referencia el sol peruano? ¿Y
si tomamos al peso argentino como moneda de referencia?
9. Averigüe la utilidad de calcular PBI de los diferentes países en términos de la
paridad del poder adquisitivo.
10. Si el tipo de cambio esperado es de 3.7528 PEN/USD, la tasa de interés más
baja en Estados Unidos es de 6% y la más alta en Perú es de 17% ¿Cuál sería
el tipo de cambio spot?

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