1 Capítulo V: Apalancamiento

Cuando una palanca se utiliza en forma correcta, una fuerza aplicada en un punto es

transformada o amplificada en otra fuerza o movimiento de mayor magnitud en algún otro punto,

es decir el termino apalancamiento se deriva de la palanca mecánica que nos permite levantar

más peso del que podríamos levantar solos. En un contexto de negocios el termino

apalancamiento (en inglés Leverage) designa un concepto de gran importancia para describir la

capacidad que tiene una empresa de emplear activos o fondos de costo fijo, con el intento por

incrementar (o apalancar) la rentabilidad. Los cambios en el apalancamiento propician

variaciones tanto en el nivel de rendimiento como en el riesgo correspondiente

1.1 Apalancamiento Operativo

Capacidad de emplear los costos fijos de operación para aumentar al máximo los efectos de

los cambios en las ventas sobre utilidades antes de intereses e impuestos

 Grado de Apalancamiento Operativo (GAO)

Cambio Porcentual enlas UAII

GAO=
Cambio Porcentual en las Ventas

El apalancamiento operativo surge siempre que el cambio porcentual en las UAII que

resulta de un cambio en porcentaje dado en las ventas, es mayor que el cambio

porcentual en estas.

Q=Unidades Vendidas

p=Precio Unitario

v=Costo variable unitario

F=Costos Fijos en Operacion

V =Costos Variables Totales

S=Ventas
 Ejemplo:

Caso 2 Caso 1
Precio de Venta Unitario S/. 10
Costos Variable Unitario S/. 5
Ventas (unidades) 500 1000 1500
Ingreso por Ventas 5000 10000 15000
Menos: Costos de Operación Variables 2500 5000 7500
Menos: Costos de Operación Fijos 2500 2500 2500
Utilidades antes de intereses e Impuestos 0 2500 5000

Caso 1

+100 %
GAO= =2
+50 %

Caso 2

−100 %
GAO= =2
−50 %

Por tanto, un incremento de 100% en las ventas, producirá un incremento de 200% en

las UAII.

1.1.1 Grado de Apalancamiento Operativo y el Punto de Equilibrio:

Para ejemplificar la manera en que el análisis de equilibrio es aplicado al estudio de

apalancamiento operativo considere una empresa que produce un casco de alta calidad para

ciclista los cuales vende en S/.50.00 por unidad. La empresa tiene costos fijos de operación

anuales de S/.100.000.00 y los costos variables, de operación son S/.25.00 por unidades sin

importar el volumen vendido. En la siguiente tabla se muestra la utilidad operativa y el grado de

apalancamiento operativo para varios niveles producción (Ventas).

Cantidad producida y Utilidad de operación Grado de apalancamiento

vendida (Q) (UAII) (S/.) operativo (GAO)

0 -100 000 0.00

 1 000 -75 000 -0.33
2 000 -50 000 -1.00
3 000 -25 000 -3.00
4 000 0 Infinito
5 000 25 000 5.00
6 000 50 000 3.00
7 000 75 000 2.33
8 000 100 000 2.00
Observamos que entre más lejos nos movemos del punto de equilibrio de la empresa, mayor

es el valor absoluto de la utilidad o pérdida operativa de la empresa, mientras que es menor la

sensibilidad relativa de la U.O a las ventas en la forma en que la mide el GAO.

Existe una relación no lineal entre el GAO y la producción (ventas). El efecto de

amplificación sobre las utilidades operativas causado por la presencia de costos fijos disminuye

hacia un simple factor de uno a uno a medida que las ventas continúan creciendo más allá del

punto de equilibrio, es así que las empresas con costos fijos grandes tendrán un GAO bajo si

operan muy por encima de su punto de equilibrio. Por el mismo motivo, una empresa con costos

fijos muy bajos tendrá un GAO enorme si opera cerca de su punto de equilibrio.

La utilidad del conocimiento del GAO de una empresa para un administrador financiero, es

que sabría por adelantado qué impacto tendría un cambio potencial en las ventas sobre la utilidad

operativa. Algunas veces en respuesta a este conocimiento por adelantado la empresa puede

decidir hacer algunos cambios en su política de fijación de precios o su estructura de capital o en

ambos. Como regla general, a las empresas no les gusta operar bajo condiciones de un grado de

apalancamiento operativo alto. En esa situación una pequeña caída de las ventas puede conducir

a una pérdida operativa.

1.1.2 Grado de apalancamiento operativo y el riesgo de negocios

El grado de apalancamiento operativo solo representa un componente del riesgo de negocios

de la empresa. Los otros factores importantes que dan origen al riesgo de negocios son la

variabilidad o la incertidumbre de las ventas y en los costos de producción. El grado de

apalancamiento operativo de la empresa incrementa la magnitud del impacto de estos otros

factores en la variabilidad de los costos de operación. Sin embargo, el grado de apalancamiento

operativo en sí mismo no es la fuente de variabilidad. Un GAO alto no significa nada si la

empresa mantiene ventas constantes y una estructura de costos constantes. Sin embrago debido a

la variabilidad de los costos, ventas y de la producción, el grado de apalancamiento operativo

afectara la variabilidad de las utilidades por operaciones, y, en consecuencia, el riesgo de

negocios de la empresa. Por tanto, el GAO debe ser considerado como una medida del “riesgo

potencial” que se convierte en “activo” solo en presencia de la variabilidad de las ventas y el

costo de producción.

1.2 Apalancamiento Financiero:

Capacidad de la empresa para emplear los cargos financieros fijos con el fin de aumentar al

máximo los efectos de los cambios en las utilidades antes de intereses e impuestos sobre las

utilidades por acción

 Grado de Apalancamiento Financiero (GAF)

Cambio Porcentual en lasUPA

GAF=
Cambio Porcentual en lasUAII

El apalancamiento financiero surge siempre que el cambio porcentual en las utilidades

por acción sea mayor que el cambio porcentual en las UAII.

También:
 ∆ UPA
UPA
GAF=
∆ UAII
UAII

UAII
GAFal nivel base de UAII=
1
UAII −I −DP [ ]
1−t

Donde:

I =Intereses pagados

DP=Dividendos de acciones preferentes

t=Tasaimpositiva

Ejemplo:

CASO 2 BASE CASO 1

UAII 6000 10000 14000
Menos: Intereses 2000 2000 2000
Utilidades: Antes de IMP 4000 8000 12000
Menos: impuestos (40%) 1600 3200 4800
Utilidad después de IMP 2400 4800 7200
Menos: Div. Acciones Pref. 2400 2400 2400
Util. Disp. Para Acc. Comunes 0 2400 4800
Utilidades por acción (UPA) 0 2400 4800
=0 =2.40 =4.80
1000 1000 1000
Caso 1:

+100 %
GAF= =2.5
+40 %

Caso 2:

−100 %
GAF= =2.5
−40 %

por tanto, un incremento de 100% en las UAII, producirá un incremento de 250% en

las utilidades por acción.

1.2.1 Análisis Utilidad antes de intereses e impuestos – Utilidades por acción de equilibrio

o indiferencia.

Supóngase, a la empresa Centurión con una capitalización a largo plazo de S/. 10 millones

integrada por completo por acciones comunes, desea obtener otros S/. 5 millones para

ampliaciones a través de 1 de 3 posibles planes de financiamiento. La empresa se puede financiar

con una nueva emisión de: 1) Todo en acciones comunes, 2) Todo mediante deuda a interés del

12%, o 3) Todo mediante acciones preferentes con un dividendo del 11%. Las utilidades anuales

actuales, antes de intereses e impuestos (UAII), son S/. 1.5 millones, pero se espera que con la

expansión se eleven a S/. 2.7 millones. La tasa de impuesto sobre la renta es del 40% y se

encuentran en circulación 200.000.00 acciones. Las acciones comunes se pueden vender a S/. 50

cada uno bajo opción 1 del financiamiento, lo cual se traduce en 100.000 acciones adicionales.

Para determinar los puntos de equilibrio UAII-UPA, o de indiferencia entre las diversas

alternativas de financiamiento, se empieza a calcular las utilidades por acción.

Tenemos:

( UAII−I ) ( 1−t )−DP

UPA=
NS

Donde:

UPA = Utilidades por acción

UAII = Utilidad antes de interés e impuestos

I = Intereses pagados cada año

t = Tasa de impuesto

DP = Dividendos preferentes pagados anualmente

NS = Numero de acciones comunes

 Suponga que desea conocer cuáles serían las utilidades por acción bajo los tres planes de

financiamiento si UAII fuera de S/. 2.7 millones. Los cálculos se presentan a continuación:

Acción común Deuda Acción preferente

Utilidades antes de intereses e impuestos S/. 2 700 000 S/. 2 700 000 S/. 2 700 000
(UAII)
Interés (I) - 600 000

Utilidades antes de impuestos (UAI) 2 700 000 2 100 000 2 700 000

Impuesto a la renta (UAI*t) 1 080 000 840 000 1 080 000

Utilidades después de impuestos 1 620 000 1 260 000 1 620 000

Dividendos acciones preferentes (DP) - - 550 000

Utilidades disponibles para los accionistas 1 620 000 1 260 000 1 070 000
comunes
Número de acciones comunes (NS) 300 000 200 000 200 000

Utilidades por acción (UPA) 5.4 6.3 5.35

En base a la información anterior se puede elaborar una grafica UAII-UPA del punto de

equilibrio o de indiferencia. Sobre el eje horizontal se marcan las utilidades antes de intereses e

impuestos y sobre el eje vertical las utilidades por acción. Considerando una UAII de S/. 2.7

millones, se observa que las utilidades por acción S/.5.40, S/.6.30 y S/.5.35 para las alternativas

de financiamiento mediante acciones comunes, deuda y acciones preferentes. El segundo punto

de información seleccionado, solo por su facilidad de cálculo, es donde UPA son cero, es decir

las UAII para cubrir todos los costos financieros para un plan de financiamiento en particular,

entonces tenemos:

 Para las acciones comunes:

 0=( UAII−I ) ( 1−t )−DP

0
UAII = =0
0.60

 Para la alternativa con deuda:

0=( UAII−I ) ( 1−t )−DP

3600 0
UAII = =600000
0.60

 Para la alternativa de acciones preferentes:

0=( UAII−I ) ( 1−t )−DP

550 000
UAII = =916667
0.60

La grafica del punto de equilibrio o de indiferencia para la empresa, se muestra a

continuación:

Se observa que el punto de indiferencia de las utilidades por acción entre las alternativas de

financiamiento adicional mediante deuda o en acciones comunes es S/. 1.8 millones en la UAII.

Si la UAII se encuentra por debajo de ese punto; la alternativa de acciones comunes brindara

utilidades por acciones más altas, por encima de ese punto.

La alternativa de deuda es la mejor. El punto de indiferencia entre la alternativa de acciones

preferentes y la de acciones comunes es de S/. 2.75 millones en las UAII. Por encima de ella la

alternativa de las acciones preferentes es preferida en relación con los UPA. Por debajo de ella la

alternativa de acciones comunes es la mejor.

El punto de indiferencia para dos métodos de financiamiento se puede determinar

matemáticamente de la siguiente manera:

( UAII 1.2−I 1 ) ( 1−t )−DP 1 ( UAII 1.2−I 2) ( 1−t )−DP 2

=
NS 1 NS 2
 Donde:

UAII 1.2 Punto de indiferencia UAII entre los dos métodos de financiamiento, en este
caso los métodos 1 y 2
I 1, I 2 Interés anual pagado bajo los métodos de financiamiento 1 y 2
DP 1 , DP 2 Dividendos anuales de las acciones preferentes pagadas bajo los métodos de
financiamiento 1 y 2
t Tasa de impuestos
NS1 , NS2 Número de acciones comunes, después del financiamiento mediante los
métodos 1 y 2.
Si se desea determinar el punto de indiferencia entre las alternativas de financiamiento

mediante acciones comunes y la alternativa de financiamiento mediante deuda, se tiene:

Acciones Comunes Deuda

( UAII 1.2 −0 ) ( 1−0.4 )−0 ( UAII 1.2 −600000 ) ( 1−0.4 )−0
=¿
300000 2 00000
Se obtiene:

UAII 1.2 =s /.1800000

El punto de indiferencia UAII-UPA donde las utilidades por acción para los dos métodos de

financiamiento son los mismo es S/. 1.8 millones.

Considerando el efecto sobre el riesgo, mientras mayor sea el nivel de la UAII por encima del

punto de indiferencia y menor la probabilidad de una fluctuación descendente, es más fuerte el

argumento a favor del uso de financiamiento mediante deuda.

1.2.2 Grado de apalancamiento financiero y el riego financiero:

En un sentido amplio, el riesgo financiero incluye tanto el riesgo de la posible insolvencia

como la variabilidad en las UPA que se induce por el uso de apalancamiento financiero. Según la

empresa aumenta la proporción de la deuda, de financiamiento por arrendamiento y de acciones

preferentes en su estructura de capital, aumentan los cargos fijos. Como resultado de ello

aumenta la probabilidad de insolvencia en efectivo.

1.3 Apalancamiento Total Efecto Combinado

Capacidad de la empresa para utilizar costos fijos tanto operativos como financieros,

maximizando así el efecto de los cambios en las ventas sobre las utilidades por acción.

 Grado de apalancamiento Total (GAT):

Cambio Porcentual en las UPA

GAT =
Cambio Porcentual en las Ventas

Existirá apalancamiento siempre que el cambio porcentual en las utilidades por acción que

resulte de un cambio en el porcentaje de ventas sea mayor que este último.

También:

∆ UPA
UPA
GAT =
∆Q
Q

Q( p−v )
GA T ENQ =
1
Q ( p−v )−F−I −DP [ ]
1−t

GAT =GAO× GAF

EJEMPLO:

Una empresa de cable espera tener para el siguiente año ventas por 20 000 unidades a 5 S/.

Por unidad, para ello deberá cumplir con lo siguiente

 Costo de operación variable S/. 2 unidad

 Costo de operación fijo S/. 10 000 unidad

 Pago de intereses de S/. 20 000

 Dividendos de acciones preferentes S/. 12 000

 Tasa impositiva 40%

 Tiene 5 000 acciones comunes

 Precio de venta unitario S/. 5

 Costo variable unitario S/. 2

Ventas (en unidades) 20 000 30 000

Ingreso por ventas 100 000 150 000

Menos: Costos de oper. Variables 40 000 60 000

Menos: Costos de oper. Fijos 10 000 10 000

Util. Antes de int. E imp (UAII) 50 000 80 000

Menos: Intereses 20 000 20 000

Utilidad antes de impuestos 30 000 60 000

Menos: Impuestos (40%) 12 000 24 000

Utilidad antes de impuestos 18 000 36 000

Menos: Div. Acciones preferentes 12 000 12 000

Utilidades Disp. Para acciones comunes 6 000 24 000

Utilidad Por Accion (UPA) 6000 24000

=1.20 =4.8 0
5000 5000

+300 %
GAT =
+50 %

También:

20000(5−2)
GAT 20000UND = =6
1
[
20000 ( 5−2 ) −10000−20000−12000
1−0.40 ]
GAT =1.2× 5=6
 Si se quiere expresar el GAT, en términos de las ventas tenemos:

UAII + F
GAT ventas =
1
UAII −I −DP [ ]1−t

Las ecuaciones del GAT, nos dicen que para una empresa en particular entre mayores son los

costos financieros antes de impuestos mayor es el grado de Apalancamiento Total que el que en

ausencia de Apalancamiento Financiero.

Consideremos el siguiente ejemplo:

La empresa Superior tuvo S/. 200 000 en deuda a un interés de 8%. El precio de venta unitario

es de S/. 50 soles por unidad, Los costos de operación variables fueron de S/. 25 por unidad Los

costos fijos de operación anuales fueron de S/. 100 000. La tasa de impuestos es del 40%, el

número de acciones comunes es 10 000 Se desea determinar el grado de Apalancamiento Total a

8 000 unidades de producción y ventas, entonces tenemos:

8 000 (5 0−2 5)
GAT 8 000 UND = =2.38
8 000 ( 5 0−25 )−10000 0−16000

Así, un incremento de 10% en el número de unidades producidas y vendidas en un incremento

de 23.8% en las UPA.

1.3.1 Grado de Apalancamiento Total y el riego total de la Empresa

El apalancamiento operativo y el apalancamiento financiero pueden combinarse de varias

maneras para obtener un grado de apalancamiento total y un nivel total de la empresa deseables.

Unos altos riesgos de negocios pueden ser compensado con un riesgo financiero bajo y

viceversa. El nivel global de riesgo de la empresa que es apropiado involucra una compensación

entre el riesgo total de la empresa y el rendimiento esperado. Esta compensación debe hacerse de

conformidad con el objetivo de maximizar el capital de tenedor de acciones.