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y Bancaria
1
ÍNDICE ANALÍTICO
Pág.
1. PRESENTACIÓN .......................................................................... 7
AGRADECIMIENTOS....................................................................... 10
3.1. Introducción..................................................................... 15
3.2. Definiciones de cantidad nominal y real del dinero ............. 16
3.3. Versión transacciones brutas............................................. 17
3.4. Versión transacciones de ingresos .................................... 19
3.5. Versión saldos de caja...................................................... 20
3.6. Demanda de dinero del individuo....................................... 21
3.7. Demanda de dinero de la empresa..................................... 27
3.8. Demanda agregada de dinero............................................ 29
3.9. Importancia empírica del análisis de la demanda agregada
de dinero.......................................................................... 30
3.10. Aportaciones pertinentes a la importancia empírica del
análisis de la demanda agregada de dinero.......................... 31
6.1. Introducción...............................................................................100
2
6.2. Elaborando la ecuación omitida......................................... 101
6.4. Las implicaciones dinámicas del modelo monetario del
ingreso nominal................................................................ 104
6.5. La teoría del proceso de ajuste.......................................... 109
6.6. Un ejemplo aclaratorio...................................................... 113
6.7. Conclusiones.................................................................... 118
3
crecimiento económico del producto.................................. 152
9.5. El comportamiento de la velocidad de circulación de
nuevos soles durante la inflación........................................ 153
9.6. Importancia empírica del crecimiento económico del
producto financiado mediante la creación de reservas
bancarias......................................................................... 155
9.7. Supuesto alternativo de la velocidad de circulación de
los nuevos soles............................................................... 156
9.8. Apéndice......................................................................... 157
13.1. Introducción.....................................................................
13.2. Hipótesis de la relación negativa entre la inflación y el
desempleo .......................................................................
13.3. Hipótesis de la tasa natural de desempleo ..........................
13.4. Hipótesis de las expectativas adaptables ...........................
13.5. Hipótesis de las expectativas racionales ............................
13.6. Rigidez salarial a descender y desempleo cíclico ................
4
13.7. Hipótesis de la relación positiva entre la inflación
y el desempleo.................................................................
13.8. Conclusión.......................................................................
14.1. Introducción.....................................................................
14.2. Principales categorías de capital........................................
14.3. Diferencias entre las categorías de capitales
productivos.......................................................................
14.4. Las tasas de interés afectan a las decisiones económicas ...
14.5. La aritmética de la tasa de interés......................................
14.6. Formación del precio de las existencias de los recursos
productivos, expresado en unidades de flujo de servicios
productivos.......................................................................
14.7. Empleo de los flujos para aumentar las existencias..............
14.8. Generalización del análisis de las curvas de demandas de
existencias y flujos............................................................
14.9. La tasa de interés negativa en la situación de equilibrio
de largo plazo...................................................................
14.10. Introducción explícita del dinero en la economía................
14.11. Capital no humano y capital humano.................................
5
18.11. La política monetaria de una moneda sana y la
tendencia actual a la aplicación de políticas 250
18.12. El patrón moneda dura inflexible integral............................ 252
18.13. Reforma del sistema monetario peruano............................. 255
18.14. El retorno a una moneda sana en los Estados Unidos 258
18.15. Conclusiones...................................................... 262
BIBLIOGRAFÍA.............................................................................
6
Presentación
Este libro se basa en la siguiente creencia fundamental: para que un país tenga una
economía en desarrollo, estable y organizada debe tener una moneda sana; por ello analizo la
estructura teórica del comportamiento del dinero en una economía de mercado. Muestro
explícitamente esta estructura teórica ya que sustenta los estudios empíricos acerca del comportamiento
del dinero.
En este libro también analizo los problemas de las políticas monetaria, bancaria, fiscal y
cambiaria utilizando el enfoque del equilibrio general.
Desde la guerra fría hasta la fecha la economía mundial está experimentando el mayor y
más sostenido período de crecimiento económico de su historia; dando origen a un entorno
económico y una orientación psicológica determinados por salarios flexibles, aparición del
crecimiento económico, economía globalizada y expectativas racionales de los agentes
económicos.
Dado que la economía mundial se está caracterizando por una inflación a largo plazo y un
rápido crecimiento económico; abogo por un sistema monetario que tenga la virtud de aislar la
determinación del poder de compra del dinero de los programas económicos de los gobiernos de
turno.
La historia monetaria y bancaria nos dice que las mayores fluctuaciones del poder de
compra del dinero han sido producidas por las malas políticas monetaria y bancaria. En
particular, la reducción del poder de compra del dinero ha sido producida por la expansión del
crédito bancario mediante la emisión inorgánica.
Todos los intentos de reformas económicas realizados partiendo de la expansión del crédito
bancario mediante la emisión inorgánica nos conducirá a un estímulo artificial de la actividad
económica y por ende a la crísis y recesión. Así, la expansión del crédito bancario mediante la
emisión inorgánica no puede ser un buen sustituto del verdadero capital.
A modo de introducción hago un análisis del origen y función del dinero a través de
conceptos como el intercambio voluntario directo e indirecto; las ventajas de utilizar el dinero
como medio de cambio; las unidades y formas del dinero; la adecuada oferta privada del dinero;
el problema del atesoramiento del dinero; la estabilización del precio del dinero, y la oferta
privada de dos clases de dinero; todo esto en el marco del dinero en el mercado libre. Finalizo
7
esta introducción mencionando los factores que determinan la oferta nominal de dinero en el
marco del dinero controlado por el gobierno.
Si el dinero y el crédito no pueden separarse el uno del otro; el sistema monetario está
relacionado del modo más íntimo con el sistema bancario; así pues la evolución histórica del
sistema bancario lo analizo a través del origen de los bancos en el marco del dinero en el
mercado libre; y a través de la autorización del gobierno a los bancos para que suspendan la
devolución del dinero de sus depositantes, la eliminación de los frenos a la inflación bancaria y
la inflación bancaria dirigida por el Banco Central, todo esto en el marco del dinero controlado
por el gobierno.
El análisis del dinero y la banca lo desarrollo a través de los tipos de negocio de los bancos,
la evolución histórica del dinero fiduciario, la relación del dinero fiduciario con la demanda de
dinero, la conversión del dinero fiduciario en dinero por parte de los bancos y la conexión del
dinero con el crédito bancario y el tipo de interés.
La teoría de la oferta monetaria lo analizo a través de los efectos de los cambios esporádicos
y contínuos en la oferta de dinero; la relación de la expansión monetaria con el crecimiento del
producto bruto interno; la relación de la expansión monetaria para financiar el déficit fiscal con
el crecimiento del producto bruto interno; y la conexión de los efectos de la inflación de corto,
mediano y largo plazo a través de los efectos cartera, atesoramiento real y acumulación.
Profundizo la teoría de la oferta monetaria exponiendo el financiamiento inflacionario que
maximiza el crecimiento del producto bruto interno; y a modo de conclusión hago una
exposición de los métodos utilizados para detener la inflación.
Es así, como en la primera parte del libro expongo la infraestructura analítica que está en la
base del sistema monetario internacional expuesto en la segunda parte.
Por otro lado, demuestro que el dilema inflación o desempleo es un dilema que encubre la
aplicación de políticas monetaria y bancaria basadas en teorías monetaria y bancaria erróneas.
Como los principales objetivos de la política económica son el pleno empleo, estabilización
de los precios y rápido crecimiento del producto bruto interno; analizo las limitaciones y
posibilidades de la política monetaria y demuestro que la política monetaria es más eficaz que la
política fiscal para combatir la inflación.
8
PABLO RIVAS SANTOS
PROFESOR DE TEORÍA MONETARIA Y BANCARIA
9
AGRADECIMIENTOS
Muchas han sido las ideas, técnicas y perspectivas en el campo de la Teoría y Política del
Dinero y la Banca que he tomado como fuente y a las que debo mi agradecimiento. Las
primeras influencias importantes fueron los escritos de Ludwig Von Mises, Friederich A. Von
Hayek, Wilhelm Roepke, Karl R. Popper, Edwin W. Kemmerer, Robert A. Mundell, Milton
Friedman, Murray N. Rothbard y Robert Lucas.
Quiero, en primer lugar, expresar mi gratitud al Doctor Manuel Paredes Manrique, Rector
de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos; al Ingeniero Jorge Figueroa Vizcarra,
Congresista de la República y al Magister en Economía Pacífico Huamán Soto, Sub Gerente de
la Casa Nacional de la Moneda.
10
INTRODUCCIÓN: ORIGEN Y FUNCIONES DEL DINERO
EL INTERCAMBIO VOLUNTARIO
De esta gran variedad, surgen los intercambios voluntarios: papas de Huancayo por uvas de
Ica, los servicios de un médico por las lecciones de economía de un profesor.
La especialización permite que cada persona desarrolle mejor su habilidad y que cada región
desarrolle sus propios y particulares recursos naturales.
Ejemplo
Si Carlos tiene un arado, que desea cambiar por pollos, pan y camisa; podría hacerlo partiendo
su arado y dando un pedazo al granjero, otro pedazo al panadero y otro pedazo al sastre que para
nada les servirían a esos productores.
Aun en el caso de que los bienes sean divisibles, es imposible que dos personas dispuestas a
intercambiar, se encuentren en un momento determinado.
Ejemplo
Si un granjero tiene pollos para intercambiar y un zapatero tiene zapatos para intercambiar, no
pueden llegar a un acuerdo si el zapatero necesita aceite.
Mediante el intercambio voluntario indirecto, una persona cambia un bien, no a cambio del
bien que necesita, sino a cambio de otro bien que, a su vez es cambiado por el bien que sí
necesita. Esta operación es el instrumento que ha permitido la expansión de la economía.
Ejemplo
Supongamos que un granjero necesita zapatos del zapatero, y que el zapatero no necesita los
pollos del granjero. Si el granjero descubre que el zapatero necesita aceite; cambia pollos por
aceite del industrial y lo cambia al zapatero a cambio de zapatos. El granjero empieza por
11
conseguir el aceite, no porque lo necesite directamente, sino porque valiéndose del aceite podrá
conseguir zapatos.
La razón para que exista una mayor demanda de aceite más allá del consumo está en su
mayor comercialización.
Si un bien es más comercial que otro, si todo el mundo está convencido de que se puede
vender rápida y fácilmente; habrá mayor demanda de ese bien porque será usado como medio
de cambio. Ese bien se convertirá en el medio a través del cual un productor especializado
puede cambiar los bienes que produce por los bienes que produce otro productor especializado.
Algunos bienes tienen mayor demanda por ser: más fácilmente fraccionable, más durable en
largos períodos de tiempo, y más transportable a lugares alejados. Todas esas ventajas se
traducen en una mayor comercialización.
En todo país, los bienes más comerciales fueron elegidos para desempeñar la
función de medio de cambio: a medida que aumenta su requerimiento como medio de
cambio; crece su demanda, y así se convierten en más comerciales en el mercado. De
ahí resulta una espiral creciente: la mayor comercialización determina un mayor uso
como medio de cambio, la cual a su vez es causa del aumento de la comercialización,
etc.
El oro y la plata presentan una comercialización única, tienen gran demanda como bienes de
lujo, odontología, piezas para la industria y llegan a la excelencia en cuanto a las demás
cualidades.
Hasta 1933, la plata por ser más abundante que el oro ofreció más utilidad para los
intercambios de menor valor, en tanto que el oro ofreció más utilidad para los intercambios de
mayor valor.
La mercancía dinero se diferencia de las otras mercancías porque es buscado como medio de
cambio. El dinero es una mercancía y hay cierta oferta que está sujeta a la demanda de la gente,
que desea comprarla y conservarla. Su precio -en relación con los precios de las otras
mercancías- queda determinado por la acción recíproca entre la oferta y demanda. La gente
compra dinero cuando vende bienes y vende dinero cuando compra bienes.
1
Además, cuando una sociedad se expande mucho más allá de unas pocas familias queda preparado el
camino para que haga su aparición el dinero.
12
Con el dinero habrá verdadera especialización y la economía podrá expandirse más allá de
su nivel primitivo.
Gracias al dinero, se forman las estructuras de la producción (en las que cooperan tierra,
trabajo y capital) para promover la producción en cada una de sus etapas, recibiendo cada factor
de producción su pago en dinero.
El dinero tiene como función principal servir de medio de cambio y como funciones
secundarias: servir de unidad de cómputo de precios presentes y futuros; y atesorarse.
LA UNIDAD MONETARIA
El peso es la unidad de medida del oro, de modo que el oro se intercambia en unidades de
peso, como onzas y gramos.
El tamaño de la unidad de peso elegida para intercambiar carece de importancia. Perú que se
atiene al Sistema Métrico calcula en gramos; Estados Unidos en onzas. Todas las unidades de
peso son convertibles entre si: 1 onza de oro equivale a 28.35 gramos de oro.
Si el oro es elegido como dinero. Juan puede vender una chompa de lana de vicuña por
1onza de oro en Estados Unidos o por 28.35 gramos de oro en Perú; ambos precios son
idénticos.
Hasta antes de 1933 en que los países se atenían al patrón oro; la gente pensaba erradamente
en el dinero como si se tratara de unidades abstractas, cada una de esas unidades se ajustaba a
determinado país. La moneda peruana era la libra, la moneda estadounidense era el dólar. Se
reconocía que estas monedas estaban ligadas al oro; pero, esas monedas se consideraban
soberanas e independientes y en consecuencia era fácil para los países «salirse del patrón oro».
Sin embargo, todas aquellas expresiones eran nombres asignados a unidades de peso del oro.
El mercado selecciona el tamaño de la unidad de peso del dinero-mercancía que sea más
conveniente.
13
LA FORMA DEL DINERO
La existencia total de oro que está al alcance del hombre, constituye la existencia mundial
de dinero.
El oro se intercambiaba en formas de pepitas y polvo. Sin embargo, hasta 1933 el oro se
fraccionaba en monedas para transacciones menores y en lingotes para transacciones mayores.
La transformación de una forma a otra requiere tiempo, esfuerzo y recursos; y el precio de tal
transformación lo fija el mercado. La gente aceptaba que el joyero haga joyas con el oro; pero
no aceptaba que acuñe y emita monedas de oro. En el mercado, la acuñación y emisión es un
negocio como cualquier otro negocio.
Las monedas de oro tenían más valor que el oro en lingote, porque era más costoso fabricar
monedas con el oro en lingote, que volver a fundir las monedas de oro para hacer lingote.
LA OFERTA PRIVADA DE DINERO
Todo emisor privado de monedas acuñaba en la denominación y forma que más agradaba a
la clientela. El precio de la moneda lo fijaba el mercado.
El cuestionamiento era que daría mucha molestia tener que pesar y aquilatar monedas en
cada intercambio. Pero nada impediría que acuñadores y emisores sellaran sus monedas y
garantizaran su peso y fineza. Ellos podían garantizar sus monedas, por lo menos con tanta
eficacia como lo hacía el Estado. Las monedas sin marca, no serían aceptados como dinero. La
gente utilizaría las monedas acuñadas por aquellos emisores que gozaban del mayor prestigio
por la buena calidad de sus monedas.
Ejemplo
Supóngase que circulan monedas de una onza cada una. Después de algunos años de uso y
desgaste, algunas monedas pesan media onza. En el mercado, esas monedas gastadas circularan
sólo al 50% del valor de las monedas de peso completo, y el valor nominal anunciado en las
monedas gastadas será rechazado2. Pero supóngase que el gobierno decreta que todo el mundo
debe dar igual trato a las monedas gastadas y las monedas de peso completo, y que deben
aceptarlas igualmente como medio de pago: el gobierno ha decretado un control de precios
14
sobre el tipo de cambio entre las dos clases de monedas; y al exigir que el tipo de cambio sea a
la par, cuando el cambio debiera darse con un descuento de 50%; está sobrevaluando
artificialmente las monedas gastadas y devaluando artificialmente las monedas de peso
completo. En consecuencia, todo el mundo pondrá en circulación las monedas gastadas, y
atesorará o exportará las monedas de peso completo.
Toda innovación surge de los ciudadanos libres, las primeras monedas fueron acuñadas por
emisores privados. Cuando el gobierno monopolizó la acuñación y emisión; las monedas ya
tenían la garantía de los emisores privados, en quienes el público confiaba mucho más que en el
gobierno.
15
ELEMENTOS DE LA TEORÍA DE LA DEMANDA DE DINERO2
INTRODUCCIÓN
Mostraremos el marco teórico que sustenta los estudios empíricos acerca del comporta-
miento de la demanda de dinero3.
La teoría de la demanda de dinero es una parte de la teoría del capital4, porque el dinero
para el individuo es una forma de conservar riqueza y para la empresa es un activo productivo.
Los temas a tratar en la teoría de la demanda de dinero son las definiciones de la cantidad
nominal y real de dinero, el análisis de la demanda de dinero según las versiones transacciones
brutas, transacciones de ingreso y saldos de caja; el análisis de la demanda de dinero de
individuos y empresas; el análisis de la demanda agregada de dinero y la importancia empírica
de la demanda agregada de dinero y sus variables.
Cantidad real de dinero es la cantidad expresada en bienes y servicios que el dinero compra.
2. La cantidad real de dinero expresada en el tiempo de duración del flujo de bienes que el
dinero compra.
2
La teoría de la demanda de dinero como una aplicación particular de la teoría general de la demanda evoca el modo
general de abordar los problemas económicos.
3
Ya que todo estudio empírico se asienta en un marco teórico o en una serie de hipótesis tentativas que la prueba
tendrá que hacer evidente o tendrá que revelar vagamente. La teoría de la demanda del dinero se ha comprobado con
datos cuantitativos de mayor amplitud; haciendo que su aceptación y su rechazo se basen en juicios acerca de la
regularidades empíricas.
4
Así, consideraremos que la teoría de la demanda del dinero, como parte de la teoría de la riqueza, se ocupa de la
composición de los activos de cartera; y como tal es una parte de los dos componentes del mercado de capitales: la
oferta de capital (los individuos ofertantes de dinero) y la demanda de capital (las empresas demandantes de dinero).
16
Para una empresa, la cantidad real de dinero se expresa en el número de semanas de duración:
de su compra de bienes; o de su venta al cual su dinero es equivalente.
A la gente le interesa conocer la cantidad real disponible de dinero; y hay una cantidad real
de dinero que la gente desea tener bajo cualquier circunstancia.
Supóngase que la cantidad nominal de dinero que la gente posee en determinado momento
corresponde a una cantidad real disponible de dinero mayor que la cantidad real deseada de
dinero. La gente tratará de gastar lo que considera dinero nominal excedente; procurará desem-
bolsar ese excedente (comprando bienes o servicios).
Pero en la sociedad no todos los individuos gastan. Los gastos de un individuo comprador,
son ingresos para un individuo vendedor. El comprador reduce su dinero nominal excedente
persuadiendo al vendedor para que aumente su dinero nominal.
En la sociedad todos los individuos no pueden gastar más de lo que reciben. Si precios e
ingreso nominal son flexibles; gastar más de lo que recibe aumenta el volumen de gastos e
ingresos nominales, lo que induce al alza de precios5.
Así, el dinero nominal excedente se elimina (aún sin reducir la cantidad nominal de dinero):
por una reducción en la cantidad real disponible de dinero a través del alza de precios; o por un
aumento de la cantidad real deseada de dinero a través del aumento de la producción (que
provoca una baja de precios)6.
recibe el vendedor.
5
y quizás también a un aumento de la producción. En cambio, si los precios son fijados por decreto gubernamental,
el intento de gastar más de lo que se recibe llevará aparejado un aumento en la producción de bienes y servicios, o, de
lo contrario, producirá escasez, esto a su vez, elevará el precio efectivo y es posible que tarde o temprano provoque el
aumento de los precios oficiales.
6
Es una tautología (la repetición de un mismo pensamiento expresado de distintas maneras) resumida en la ecuación
cuantitativa, que todo cambio en el ingreso nominal puede ser atribuido a uno u otro (justamente como un cambio en
el precio de algún bien o servicio) puede ser atribuido a un cambio en la demanda o la oferta. La tautología incorpo-
rada en la ecuación cuantitativa es un útil dispositivo para aclarar las variables acentuadas en la teoría de la demanda
de dinero.
17
En la versión transacciones brutas, cada transacción intermedia -la compra que una empresa
hace a otra empresa- se incluye en el valor de las transacciones. Ejemplo. El valor del trigo se
incluye: una primera vez cuando el agricultor vende trigo al molinero; una segunda vez cuando
el molinero vende harina de trigo al panadero; una tercera vez cuando el panadero vende pan al
tendero; y una cuarta vez cuando el tendero vende pan al consumidor.
Cada transferencia de bienes considera el precio P del bien multiplicado por el número de
unidades T de ese bien.
Convertimos PT de una expresión aplicada a un intervalo del tiempo a una expresión aplica-
da a un punto de ese intervalo de tiempo; haciendo que el intervalo de tiempo al que agregamos
pagos se aproxime a cero. Expresamos T como el límite de la razón cantidades al intervalo de
tiempo según ese intervalo se aproxime a cero7. La magnitud T tiene la dimensión de número de
unidades de ese bien por unidad de tiempo; entonces PT tiene la dimensión de nuevos soles por
unidad de tiempo.
Ejemplo
Si una casa se transfiere tres veces en un año; esa casa se incluye en T como tres casas para ese
año. Las casas que existen pero que no se venden ni se compran en ese año no se incluyen en T;
aunque si esas casas son alquiladas, los valores del alquiler se incluyen en PT y el número de
unidades de vivienda-anualidades para ese año se incluye en T.
Para todas las transacciones durante ese intervalo de tiempo; clasificamos las existencias de
nuevos soles conforme cada nuevo sol da «vuelta» 0, 1, 2, 3, 4, 5,...,n veces.
7
T = Lim Cantidades de unidades sumadas de bienes, servicios o valores
I→ 0 Extensión del intervalo de tiempo I
8
Su «velocidad de circulación» en analogía con la «velocidad de circulación» del dinero.
18
La versión transacciones brutas en forma de una ecuación que distingue transferencia de
dinero de transferencia de cheques es
La ecuación (2) divide los pagos: en pagos con transferencia de dinero MDV y pagos con
transferencia de cheques M’DV’.
El lado derecho9 de la ecuación (1) se divide en pagos por compras de: capitales, bienes y
servicios finales e intermedios.
Si la ecuación (1) se interpreta como una relación funcional; la velocidad V es una función
de la división de pagos.
LA VERSIÓN TRANSACCIONES DE INGRESOS10
1. En la versión transacciones de ingreso, solo se incluye el valor agregado de cada una de esas
cuatro transacciones intermedias; en el valor de todas las transacciones.
9
Una aplicación especial de la contabilidad por partida doble con cada transacción asentada en ambos lados de la
ecuación. Sin embargo (como en las identidades del ingreso nacional), cuando los dos lados de la ecuación, o cuando
los elementos separados en los dos lados, son estimados de fuentes de datos independientes, aparecen muchas
diferencias entre los dos lados. Esto ha sido menos obvio para las ecuaciones cuantitativas (que para las identidades
del ingreso nacional con su partida discrepancia estadísticas), a causa de la dificultad de calcular V directamente. Por
consiguiente, V en la ecuación (1) o V y V’ en la ecuación (2) han sido calculados como aquellos números que tienen
la propiedad de hacer que las ecuaciones sean exactas (por eso estos números calculados incorporan el total de la
contrapartida de la discrepancia estadística.
10
El desarrollo de la contabilidad nacional ha dado importancia a las transacciones de ingreso y ha
tratado, explícita y satisfactoriamente los problemas conceptuales y empíricos de distinguir entre cambios
en los precios y cambios en las cantidades. Por consiguiente, la ecuación cuantitativa ha tendido a ser
expresada en términos de ingreso.
19
provocado fuera. Por eso, el valor de todas las transacciones brutas es un múltiplo del valor de
todas las transacciones de ingreso.
Para la versión transacciones brutas, lo más importante del dinero es que se transfiere. El
dinero sirve como medio de cambio. Para la versión transacciones de ingreso, lo más
importante del dinero es que se guarda11.
El dinero separa12 el acto de compra del acto de venta. El dinero sirve como morada
temporal en el interin entre compra y venta -función del dinero acentuada en la versión saldos
de caja-.
La cantidad de dinero mantenida en cartera tendrá relación con el ingreso, si esa cantidad
afecta el volumen de compras para el cual el individuo desea mantener una morada temporal en
el interin entre compra y compra.
La versión saldos de caja hace que parezca apropiado incluir los depósitos a plazo, aunque
tal versión no requiere que se los incluya.
11
Esta diferencia es todavía más obvia para la versión saldos de caja. La versión transacciones de ingreso se consi-
derará como una estación de paso entre la versión transacciones brutas y la versión saldos de caja.
12
El individuo que tiene algo que cambiar solamente necesita encontrar a alguien quien necesite lo que él tiene y
venderle por un poder general de compra, y luego encontrar a alguien que tenga lo que él desea y comprarle con un
poder general de compra.
13
Bien sea la razón «observada» así calculada de tal modo que haga de la ecuación (5) una identidad, o bien sea la
razón «deseada» de modo que M es el monto de dinero «deseado» (el cual no necesita ser igual al monto de dinero
«actual». En uno u otro caso, k es numéricamente igual a la recíproca de la V en la ecuación (3); la V es en un caso
interpretada como la velocidad medida y en otro caso interpretada como la velocidad deseada.
20
La versión saldos de caja pone énfasis en: costos y rendimientos de la tenencia
de dinero y la incertidumbre del futuro (variables que afectan la utilidad del dinero
como activo); pone énfasis en la utilidad del dinero en una cartera de valores.
Los aspectos cartera de valores entran en los costos de efectuar transacciones brutas y por
ende afectan a los más eficientes arreglos de pagos; los aspectos mecánicos de los procesos de
pagos entran en los rendimientos de la tenencia de dinero y por ende afectan a la utilidad del
dinero en una cartera de valores.
El individuo divide su riqueza de tal manera que maximize su utilidad; dadas las restricciones
que afectan la sustitución de una forma de riqueza por otra forma de riqueza.
14
Analizaremos los factores que determinan la cantidad de dinero que las familias desean mantener en
diversas circunstancias [dando el hecho de que las familias mantienen dinero; ya que las familias prefie-
ren tener una riqueza en forma de dinero].
15
Expresamos «la restricción presupuestaria» en términos de riqueza.
16
En los puntos III y IV tomamos en cuenta las tasas de sustitución intertemporales.
17
La riqueza es toda fuente de servicios susceptibles de ser consumidos. Una de esas fuentes es la capacidad
productiva de los individuos, en consecuencia esa capacidad productiva es una de las formas de conservar riqueza.
18
La riqueza total W o la renta designada por (Y/P) = y
21
Supongamos que la riqueza (excepto la riqueza humana) se expresa en nuevos soles19. Entonces,
la tasa a la que se sustituye una forma de riqueza por otra forma de riqueza será S/1.00 por
S/1.00.
Como en la vida real disponemos de pocas estimaciones de todas las formas de riqueza; la
renta permanente servirá como un indicador de la riqueza20.
Los bienes físicos son activos como los bienes muebles e inmuebles.
La conversión se efectúa: usando las ganancias generadas por la riqueza humana para
comprar riqueza no humana; o usando la riqueza no humana para financiar su capacitación
técnica22.
Por tanto, la división de la riqueza en forma humana y no humana se hace mediante la inver-
sión o desinversión directa en el individuo.
19
El precio de mercado de cada una de las formas de riqueza no humana en el período cero, se expresará en unidades
de $1.00 o bien se ha tomado $1.00 como la unidad para cada una de las formas de riqueza no humana.
20
Ya que el ingreso es un índice defectuoso de la riqueza total por hallarse sujeto a fluctuaciones irregulares de un
año a otro.
21
Es decir, son activos con cláusula de ajuste del poder adquisitivo, de modo tal que garantice un flujo permanente
de renta igual, en unidades nominales, a un número fijo multiplicado por el índice de precios.
22
Pero no por medio de la compra o la venta directa de esas formas de riqueza.
22
En cualquier momento, la riqueza del individuo se divide en riqueza humana y no humana;
luego, será posible modificar tal división a través del tiempo; pero consideramos que tal división
se mantiene constante durante un período de tiempo. Por tanto, w será la relación entre riqueza
no humana y riqueza humana o la relación entre renta de la riqueza no humana y renta de la
riqueza humana23.
Si S/ 1.00 es la unidad nominal de dinero para cada riqueza no humana; entonces el nivel
general de precios es una variable que afecta el rendimiento en términos reales del dinero.
Si el precio del bono no varía (bono comprado por S/1.00 en el período cero) el
rendimiento del bono será rb por año (siendo rb igual a la suma anual Rb dividido entre
el precio del bono Pb). El precio del bono será 1/rb.
Si el precio del bono varía; el rendimiento del bono será S/ 1.00 por año. El precio del bono
en el período t será 1/rb(t). El rendimiento del bono26 tomando en cuenta la variación del precio
del bono será rb(o) + rb(o)d[1/rb(t)]/dt
Aproximando este rendimiento por su valor en el período cero
rb-[1/rb]rb.
3. RENDIMIENTO DE LAS ACCIONES
23
Es decir, sea w la fracción de riqueza en forma no humana (o, disyuntivamente, la fracción de la renta derivada de
la propiedad). Aclaraciones: Puesto que hay sólo un limitado mercado de capital humano es difícil definir, en
términos de precios de mercado, las relaciones de división entre capital humano y capital no humano; por lo tanto, no
podemos definir en todo momento la unidad física de capital no humano que corresponde a $1.00 de capital humano.
En cuanto al capital humano; resulta imposible expresar en términos de precios de mercado (o en términos de tasas de
rendimiento) las restricciones (o los obstáculos) que influyen sobre las combinaciones alternativas de la riqueza total
del individuo.
24
El dinero como cualquier otro activo, proporciona un flujo de servicios a la persona que lo posee; ya que estos
servicios provienen del hecho de que el dinero es una fuente fácilmente disponible de poder de compra.
25
Esta segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación, y expresa un rendimiento en
unidades nominales que podrá ser positivo o negativo.
26
d(1/rb(t))/dt representa la derivada de una función compuesta respecto de t.
23
El rendimiento nominal de una acción re : toma la forma de rendimiento pagado (dividendo
de la acción); y la forma de toda esperada variación del precio nominal de la acción27.
IV. OTRAS VARIABLES QUE DETERMINAN LA UTILIDAD DE LOS SERVICIOS DEL DINERO EN
RELACIÓN A LOS SERVICIOS DE LAS OTRAS FORMAS DE RIQUEZA NO HUMANA
Ejemplo
La gente prefiere conservar una mayor fracción de sus riquezas en dinero: cuando se desplazan
geográficamente o cuando están sometidos a una gran incertidumbre. La magnitud del
desplazamiento geográfico o la magnitud de la incertidumbre se representa por el índice de
migración o por el índice de distancias recorridas por ómnibus interprovincial.
27
La segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación.
28
La expresión d(P(t)1/re(t))/dt representa la derivada de un producto de funciones donde la segunda función es
compuesta respecto de t, es decir d(P(t)/re(t))/dt.
29
Esta segunda forma tendrá importancia en condiciones de inflación o deflación.
30
No es fácil expresar cuantitativamente esta variable, si bien el sentido en que vayan a cambiar esas condiciones lo
aclara la información cualitativa.
24
Ejemplo
La guerra genera expectativas de inestabilidad, razón por la cual la guerra es acompañada de un
notorio aumento de saldos monetarios reales (o notoria caída de la velocidad de circulación del
dinero).
3. «El volumen del capital transferido en relación al ingreso -el volumen del comercio que
efectúan los individuos, dado los existentes capitales-». Cuando hay gran transferencia de
capitales; a la mayor parte de la riqueza, los individuos pueden encontrarle utilidad teniéndola
en dinero.
La preferencia de dinero del individuo cambia en la medida en que dicho cambio esté ligado
a hechos objetivos. Sin embargo, tal preferencia u es constante en una proporción considerable
de tiempo; y determina la forma de la función demanda de dinero.
2. Si ampliamos los activos para incluir33 activos a corto y largo plazo; la variación de rb, re se
reflejan en la diferencia entre tasas de interés de activos a corto y largo plazo. Ya que no
conviene incluir activos a corto y largo plazo; rb, re no varían. Ya que la variación de precios de
bonos y acciones hay que utilizarla separadamente; reemplazamos rb- rb/rb , re- re/re+Pe/Pe por
rb, re para indicar rendimientos de bonos y acciones.
31
La forma de la función de demanda de dinero está pensada con la idea de que sea posible contrastar las
predicciones con la evidencia empírica.
32
Si se ignorase las divergencias de opinión en cuanto a las variaciones de precios y tasas de interés y si suponemos
que bonos y acciones son equivalentes (excepto que los bonos se expresan en unidades nominales); el arbitraje
financiero daría rb-rb/rb=re+Pe/Pe-re/re. Si suponemos que las tasas de interés no varían en la misma proporción o que
las tasas de interés no varían tenemos rb=re+Pe/Pe ... (1), es decir, la tasa de interés nominal es igual a la tasa de interés
real más el cambio porcentual de los precios. En la práctica el ritmo de cambio porcentual de los precios Pe/Pe debe
interpretarse como un ritmo esperado de cambio porcentual de los precios P*e/Pe; y las divergencias de opinión no
pueden ignorarse; por lo tanto no podemos suponer que se cumple (1); una de las características más consistentes de
la inflación será que (1) no se cumple.
33
Es decir, para incluir promesas de pagos de ciertas sumas específicas durante un número finito de unidades de
tiempo.
25
Si varía renta Y y precios P; la demanda de dinero MD varía en la misma proporción. Así, la
función demanda de dinero es homogénea de grado uno con respecto a Y, P. Así de (9) se tiene
Esta característica de la función demanda de dinero permite presentar dicha función en dos
formas
Ηaciendo estática comparativa: ∂MD/∂rm = ∂MD/∂rb = ∂MD/∂re < 0 cuanto mayor sea el
rendimiento del dinero (en forma de depósitos a la vista y a plazos), bonos y acciones, menor
será la demanda de dinero; ∂MD/∂(Y/P) > 0 cuanto mayor sea el nivel de riqueza, mayor será la
demanda de dinero; ∂MD/ ∂(P/P) < 0 cuanto mayor sea la variación del nivel general de precios,
menor será la demanda de dinero; ∂MD/∂P = MD(Y/P, rm, rb, re, P/P, w, u), cuanto mayor sea el
nivel de precios, proporcionalmente mayor será la demanda de dinero; ∂MD/∂w > 0 cuanto
mayor sea la fracción de la riqueza no humana mayor será la demanda de dinero.
26
DEMANDA DE DINERO DE LA EMPRESA
III. El rendimiento del dinero y otros activos productivos; determinan el costo de mantener
dinero en cartera. La cantidad de dinero que desea mantener en cartera depende del costo de los
servicios productivos del dinero y otros activos productivos.
El interés rmque cobra el banco por sus préstamos es importante para la empresa; ya que los
préstamos son un modo de obtener dinero.
El costo de cada nuevo sol mantenido en cartera depende del modo en que la empresa
obtiene cada nuevo sol: la venta de bienes por dinero P y la emisión de acciones y bonos por
dinero rb, re.
Así, rm, rb, re, P representan el costo del dinero para la empresa36.
Por tanto, la función demanda de dinero de la empresa tiene como variable explícita las
condiciones de costo37 que afecta el costo de mantener dinero en cartera3840.
34
Si el dinero para la empresa es un activo productivo; la contrapartida de este activo productivo (dinero en manos
de los empresarios) en el balance de un individuo es un activo distinto del dinero. Un individuo puede comprar
acciones a una empresa y dicha empresa puede hacer uso del valor de la venta de esas acciones para financiar la
cantidad de dinero que necesita para sus operaciones.
35
La cantidad de dinero que la empresa está interesada en mantener dependerá del valor del producto resultante del
servicio productivo de esa cantidad de dinero. El valor de la productividad de los servicios productivos de esa
cantidad de dinero por unidad de producto depende de la función de producción (es decir, depende de las condiciones
de producción). En particular depende de las características de la función de producción: que afectan a la regularidad
de las distintas operaciones de la empresa; y que determinan la dimensión de la empresa y el grado de integración
vertical. Dada la cantidad demandada de dinero por unidad de producto de la empresa; la cantidad demandada total de
dinero es proporcional a la producción total de la empresa. Esto es compatible con la versión transacciones brutas que
pone énfasis en el trabajo a realizar por el dinero. No está claro que la variable apropiada sea las transacciones totales,
el valor agregado neto, el ingreso neto, el capital total en forma no monetizada o valor neto. La falta de disponibilidad
de datos han hecho que pocos trabajos empíricos se realicen sobre la demanda de dinero de las empresas que sobre la
demanda agregada de dinero abarcando a empresas e individuos. Por consiguiente, hay todavía solamente débiles
indicaciones acerca de la mejor variable a usar.
36
En ciertos casos es útil distinguir la tasa de rendimiento que recibe el prestamista y la tasa de rendimiento que
paga el prestatario; en cuyo caso es necesario introducir un conjunto de variables adicionales. Hay muchos sustitutos
para el dinero como servicio productivo; incluyendo todas las formas posibles de reducir la cantidad de dinero que la
empresa mantiene en cartera, mediante la utilización de otros recursos: para sincronizar mejor pagos e ingresos, para
reducir períodos de pagos, para extender el uso del crédito, para introducir sistemas de compensación, y así sucesiva-
mente. Parece ser que no existen sustitutos suficientemente próximos al dinero, cuyos precios de esos sustitutos
merezcan incluirse en la demanda de dinero de las empresas.
27
Así, la relación "cada nuevo sol pagado por unidad de tiempo" y "cantidad media de nuevos
soles que se mantiene por cada nuevo sol de transacciones por unidad de tiempo" es resultado
de un proceso económico que tiende al equilibrio.
El equilibrio depende del modo en que los costos varían en relación al período de pago.
Para reducir costos del empresario; el período de pago debe ser más amplio en el caso del
trabajador con cantidad media de dinero relativamente grande (que en el caso del trabajador con
cantidad media de dinero relativamente pequeña).
Así, las características de las condiciones de pago que afectan la velocidad de circulación
del dinero es resultado de un proceso económico
que tiende al equilibrio39
IV. Variable que Determina la Utilidad del Servicio Productivo del Dinero en Relación a
los Servicios Productivos de los Otros Activos Productivos
37
No tiene como variable explícita el número de transacciones totales o el número de transacciones por cada nuevo
sol de producto final.
38
Tal modo de proceder no excluye que en un problema dado, pueda ser útil considerar dada la variable explícita «el
número de transacciones totales» sin preguntarse que hay detrás de esa variable, y así introducir el número de las
transacciones por cada nuevo sol de producto final como una variable explícita.
39
No se considera a las condiciones de pago como condiciones institucionales que afectan a la velocidad de
circulación de dinero y que se suponen fijas.
40
El grado de estabilidad que se espera prevalezca en el futuro u es común para empresas e individuos.
28
El análisis de la demanda de dinero de la empresa se basa en maximizar la función ganancia
de la empresa, definida en unidades reales. Luego, la función de demanda de dinero de la
empresa es homogénea de grado uno con respecto a Y, P.
Así, las ecuaciones (7), (11) y (13) describen la demanda de dinero del individuo y la
empresa, con tal de ampliar el significado de u.
LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO
Esto no crea problemas a las variables P, rm, rb, re ya que son variables comunes para todos
los individuos y empresas; y u ya que es una variable no especificada y a determinar según sea
necesario.
Esto crea problemas a las variables P/P la cual no es común para todos los individuos y
empresas; w la cual varía de un individuo a otro; y Y la cual varía de un individuo a otro y de
una empresa a otra. Una aproximación lineal consiste en considerar que la ecuación (7) se aplica
a la demanda agregada de dinero, interpretando P/P como la tasa media de inflación esperada, w
como la relación entre renta de la riqueza no humana y renta de la riqueza humana y Y como la
renta monetaria global42.
Se omiten los bancos porque su rol está relacionado con la oferta de dinero. La introducción
de bancos oscurece ciertos puntos del análisis de la demanda de dinero: la existencia de bancos
permite a las empresas obtener dinero sin obtener capital de los individuos; las empresas, en vez
de obtener dinero vendiendo bonos y acciones a los individuos, pueden obtener dinero
vendiéndolo a los bancos45.
41
Los usuales problemas de agregación surgen al pasar de la ecuación (7) a una ecuación correlativa para la
comunidad como un todo: surgen de la posibilidad de que el monto del dinero demandado pueda depender de la
distribución entre individuos; puedan depender de las variables y y w y no solamente pueda depender del valor
agregado o promedio. Si omitimos estos efectos distributivos, puede considerarse que la ecuación (7) se aplica a la
comunidad como un todo, haciendo M referencia a las tenencias de dinero pér cápita; y referencia al ingreso real pér
cápita; y w referencia a la fracción de la riqueza total que asume la forma no humana. En la práctica, al aplicar la
ecuación (7), se aprecian los problemas: definiciones precisas de y y w; estimaciones de las tasas esperadas de
rendimiento en contraste con las tasas reales de rendimiento y especificación cuantitativa de las variables designadas
por u.
42
Este es el procedimiento utilizado hasta cuando esta aproximación lineal y la experiencia difieran tanto como para
que se necesite introducir medidas de dispersión a una varias de estas variables.
43
(o la empresa). Esta distinción está relacionada un poco con la distinción de la demanda de dinero para
transacciones y para especulaciones.
44
Cuanto más dinero se mantiene, tanto menos valioso serán los servicios prestados por el dinero respecto a los
servicios prestados por las demás formas de riqueza. Por otro lado, cada individuo y cada empresa demanda dinero en
parte por motivos de transacción y en parte por motivos de especulación o de patrimonio; pero los nuevos soles no se
distinguen según sean conservados para uno u otro motivo. Así, la ecuación (7) es símbolo de la demanda agregada
de dinero, pero haciéndose salvedades todavía más severas sobre los aspectos ambiguos que introduce la agregación.
45
Pero esta posibilidad no modifica en lo esencial el análisis de la demanda de dinero.
29
La oferta nominal de dinero MO es determinada exógenamente por el BCR. En tal caso, la
ecuación (13) define las condiciones bajo las cuales la oferta nominal de dinero MO es la
demanda de dinero46 MD.
IMPORTANCIA EMPÍRICA DEL ANÁLISIS DE LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO
1.2. Se debe limitar de modo preciso y especificar explícitamente, las variables a incluir en la
función demanda agregada de dinero en razón a su importancia empírica47.
La función demanda agregada de dinero juega un rol esencial en la determinación del nivel de
renta monetaria Y o el nivel general de precios P.
Hay factores: que afectan la oferta de dinero; y que no afectan la demanda agregada de dine-
ro. Se trata de condiciones políticas o psicológicas que determinan la conducta de las autori-
dades monetarias y el sistema bancario48.
46
Aún en tales condiciones, la ecuación (13) por sí sola, no es suficiente para determinar la renta monetaria. Para
tener un modelo completo con el que determinar la renta monetaria Y, será necesario especificar «los determinantes
de la estructura de la tasa de interés y de la renta real Y/P»; y será necesario especificar la evolución del nivel general
de precios. Aún suponiendo que la tasa de interés se determina independientemente por la productividad y por el
ahorro; y que la renta real se determina en función de otras variables; la ecuación (13) solamente determina un único
nivel de equilibrio de la renta monetaria Y, si por ese único nivel entendemos el nivel al cual los precios son estables.
De modo más general, la ecuación (13) solamente determina la evolución de la renta monetaria Y para valores
iniciales dados de esa renta monetaria. Por lo tanto, para transformar la ecuación (13) en un modelo completo de
determinación de la renta monetaria Y, es necesario suponer que la demanda de dinero es muy inelástica con respecto
a las variables en V, o suponer que todas éstas variables en V son rígidas y fijas. Incluso bajo el conjunto más favora-
ble: «el caso en que la demanda de dinero es muy inelástica con respecto a las variables en V», la ecuación (13) da a
lo más un modelo de determinación de la renta monetaria Y: «dice que las variaciones de la renta monetaria Y
reflejarán las variaciones de la cantidad nominal de dinero». «Pero la ecuación (13) no dice nada sobre cuánto de una
variación de la renta monetaria Y se refleja en la producción real y cuánto de una variación de Y se refleja en los pre-
cios». Para decir esto sería necesario una información adicional: «La producción real se encuentra en su nivel
máximo posible», en cuyo caso un incremento de la cantidad nominal de dinero tendría como efecto un incremento
del nivel de precios en igual o mayor proporción; y así sucesivamente.
47
Aumentar el número de variables que se consideran significativas, anula la hipótesis de contenido empírico. De
hecho, no hay diferencia entre afirmar que la demanda de dinero es muy inestable y afirmar que la demanda de dinero
es una función perfectamente estable de un número indefinidamente alto de variables.
48
En otros casos se trata de condiciones técnicas que afectan a la oferta de metales. Es falso afirmar que las
variaciones de la demanda de dinero provocan al mismo tiempo una serie de variaciones correspondientes en la oferta
de dinero, y que la oferta de dinero no puede variar de otro modo, o al menos, no puede hacerlo bajo instituciones
dadas.
30
Una demanda agregada de dinero estable es útil para determinar los efectos de las
variaciones de la oferta de dinero; si sólo sí la oferta de dinero es afectada por factores diferen-
tes de los factores que afectan la demanda agregada de dinero.
3. LA FORMA DE LA FUNCIÓN DEMANDA AGREGADA DE DINERO Y LA FORMA DE OTRAS
FUNCIONES RELACIONADAS A ESA FUNCIÓN
3.1. Se dice erróneamente que la demanda agregada de dinero es infinitamente elástica para
pequeñas tasas de interés. Para pequeñas tasas de interés (que existe si hay desempleo)
aumentos de la oferta real de dinero MO/P producidos por aumentos de la oferta nominal de
dinero MO o por reducciones de precios P, no afectan a nada. Así, un cuestionamiento errado a
la teoría de demanda de dinero está relacionado con la forma de la función demanda agregada
de dinero
3.2. Se dice erróneamente que excepto la variable tasa de interés; las restantes variables de la
ecuación (7) entran en esas otras funciones; y por tanto esas restantes variables, se pueden
considerar determinadas por esas otras funciones. Como la variable tasa de interés no entra en
esas otras funciones; la variable tasa de interés está determinada por la ecuación (7). Así, el
único rol de la oferta MO y demanda de dinero MD es determinar la tasa de interés. Así, otro
cuestionamiento errado a la teoría de demanda de dinero está relacionado con la forma de otras
funciones
APORTACIONES EMPÍRICAS AL ANÁLISIS DE LA DEMANDA AGREGADA DE DINERO
1. La descripción de los efectos de la reforma monetaria en Perú de agosto 1990 reconoce que
la oferta de dinero es un factor autónomo y la demanda agregada de dinero es muy estable.Tras
quince años de crisis profunda (Julio 1975- julio 1990) la reforma monetaria: redujo la oferta de
dinero MO; frenó y cambió de sentido entre agosto 1990-diciembre 1993 un alza de precios de
50% mensual que ocurría entre setiembre 1988-julio 1990; y demostró la importancia de la
oferta de dinero.
31
EL DINERO EN EL MERCADO LIBRE
La adecuada Oferta Privada de Dinero49
Como la proporción de la producción de oro (para aumentar la oferta de dinero) tiende a ser
pequeña en comparación a las existencias de oro (porque el oro se usa como medio de cambio);
el aumento de la oferta de dinero es lenta50.
Si un televisor tiene el precio de 3 onzas de oro, un auto de 60 onzas de oro y una hora de
asesoría de Juan de 1 onza de oro. Una onza de oro tiene el precio de: 1/3 del televisor, 1/60 del
auto y una hora de asesoría de Juan. Por tanto, el dinero tiene un precio ya que el precio es una
relación de intercambio. El precio del dinero es una formación en la que se alinean infinitas
relaciones de intercambio que rigen para todos los bienes que están en el mercado.
El precio de una onza de oro: es el poder de compra de la onza de oro; e informa lo que una
onza de oro puede comprar. El precio del auto informa las onzas de oro que puede comprar el
auto.
El precio del dinero se determina por la ley de la oferta y demanda de dinero: si aumenta la
oferta de dinero, permaneciendo constante la demanda de dinero, el precio del dinero bajará51; si
aumenta la demanda de dinero, permaneciendo constante la oferta de dinero, el precio del dinero
subirá.
La demanda de dinero significa la cantidad de dinero que ofrecemos por los bienes que nos
ofrecen; y la cantidad de dinero que se retiene y no se gasta durante un período de tiempo.
La oferta de dinero significa la existencia de dinero que está en el mercado de
dinero.
Supongamos que de un día para otro, un bondadoso introduce en nuestras billeteras, dinero
suficiente para duplicar nuestras tenencias de dinero. Sin embargo, no seríamos doblemente
ricos, puesto que la duplicación de dinero no determina la duplicación de bienes. Durante un
momento nos sentiríamos doblemente ricos, pero solamente ocurre una dilución de la oferta de
dinero. Cuando gastemos ese dinero duplicado; los precios se duplicarán; o se pondrán en alza
(hasta el momento en que: la nueva demanda de dinero quede satisfecha; y el dinero no siga
ofertándose a cambio de bienes en existencia).
El aumento de la oferta de dinero: baja el precio del dinero, y sube el precio de los bienes,
es decir, diluye el poder de compra del dinero; porque el dinero: sólo tiene utilidad por su valor
de intercambio y para intercambios en perspectiva; rinde utilidad en función a su valor de
49
Si el mercado elige el oro como dinero; la oferta de dinero será el peso del oro que existe en la sociedad.
50
La decisión de aumentar la oferta de dinero se deja en manos del mercado, porque el aumento de la
oferta de dinero no proporciona beneficio social. Aunque se han propuesto otros criterios para modificar
la oferta de dinero como son: la modificación de la oferta de dinero debería seguir la modificación de la
población o la modificación del volumen de las operaciones comerciales o la modificación de la cantidad
de bienes que se producen de una manera que permita mantener constante el nivel de precios.
51
El dinero no se utiliza en sí, su función es la de actuar como medio para facilitar el desplazamiento de los bienes y
servicios de una manera más expeditiva entre una persona y otra persona.
32
intercambio o a su poder de compra. Por tanto, un aumento de la oferta de dinero no proporcio-
na beneficio social.
Cualquier oferta de dinero es tan buena como cualquier otra. El mercado de dinero ajusta la
oferta de dinero modificando el poder de compra del dinero52. El aumento de la oferta de
dinero: no suministra más capital; no es algo más productivo; y no hace posible mayor
desarrollo económico. No es necesario intervenir el mercado de dinero para aumentar la oferta
de dinero.
El atesoramiento privado de dinero genera una mayor demanda de dinero haciendo que suba
el precio del dinero y baje el precio de los bienes. No ocasiona pérdida para el país, que
continúa andando con una menor cantidad de dinero con mayor poder de compra.
Ya que nadie puede predecir el futuro con certeza absoluta, ni saber exactamente cuánto
habría de gastar y recibir en el futuro; se tendrá que mantener dinero. Habría razones para
mantener dinero disponible y no habría razones para gastar todo el dinero que se tuviera53. Por
tanto, vivimos en un mundo de incertidumbre donde nadie sabe con certeza qué le va a ocurrir
en el futuro, ni cuál será su futuro ingreso o gasto. Mientras menos segura se sienta la gente más
dinero tendrá disponible; mientras más segura se sienta la gente menos dinero tendrá disponible.
Si la gente tiene la expectativa de que el precio del dinero baje en el futuro, gastará su
dinero ahora cuando tiene más valor; desatesorando dinero y reduciendo su demanda de dinero.
Si la gente tiene la expectativa de que el precio del dinero suba en el futuro, guardará su
dinero para gastarlo más adelante cuando el dinero tenga más valor, atesorando dinero y
aumentando su demanda de dinero.
El dinero también es útil cuando permanece ocioso como saldo en efectivo en poder de la
gente; porque ese dinero mantenido a la espera de posibles intercambios futuros proporciona la
utilidad de posibilitar intercambios en cualquier momento según sea los deseos de la gente.
Toda cantidad de dinero pertenece a alguien y, por tanto, toda existencia de dinero se
encuentra, como saldo disponible, en poder de la gente.
52
No es necesario planificar ningún aumento de la oferta de dinero, para enfrentar situaciones críticas. Ni tampoco es
necesario aferrarse a ningún criterio artificial.
53
De modo que los pagos no fueran recibidos en las cantidades necesarias, precisamente en el momento
en que se debieran hacer efectivo los gastos.
33
un mundo de incertidumbre, toda la gente está dispuesta a mantener dinero disponible,
de modo que existiría la demanda de dinero en la sociedad, haciendo que los precios se
mantengan estables y se consolide cualquier sistema monetario. La cantidad de dinero
disponible es un factor oportuno que facilita el intercambio monetario, por tanto, tal
dinero disponible es necesaria en toda economía monetaria.
El dinero también es transferido del saldo de una persona al saldo de otra persona. La
cantidad de dinero disponible depende de la disposición de la gente de mantener saldos en
efectivo.
La demanda de dinero para atesorarlo produce beneficio a la sociedad. El alza del precio del
dinero, provocado por el aumento de la demanda de dinero, produce beneficio a la sociedad.
Supóngase que la oferta de dinero permanece constante; y que debido a crecientes temores
aumenta la demanda de dinero y bajan los precios de los bienes. El resultado será que esa oferta-
existencia de dinero proporciona ahora una mayor cantidad real de dinero. Por tanto, la cantidad
real de dinero que tiene el público ha aumentado54.
Por tanto, un alza del precio del dinero, provocada por un alza de la demanda de dinero, sí
produce beneficio social, pues satisface el deseo del público de mantener una proporción mayor
de saldos en efectivo con relación a la función que cumple el dinero. Por otro lado, un aumento
de la oferta de dinero frustra la demanda de dinero con mayor poder de compra.
Cuando se pregunta a la gente qué cantidad de dinero desea tener, siempre responde que
desea tener todo el dinero que pueda conseguir. Pero un dinero que compre la mayor cantidad
de bienes. A la sociedad no se le puede satisfacer su mayor demanda de dinero, aumentando su
oferta de dinero, porque un aumento de la oferta de dinero, diluye el poder de compra del
dinero. El nivel de vida de la gente no se puede aumentar mediante una mayor emisión de
dinero. Si la gente desea tener dinero con mayor poder de compra, sólo puede conseguirlo
mediante una reducción en el precio de los bienes.
Pero, si prestamistas y prestatarios quieren protegerse contra futuras fluctuaciones del precio
del dinero prestado; pueden hacerlo acordando que la devolución se haga con una suma de
dinero ajustada mediante un índice de precios pactado de antemano respecto a futuras
fluctuaciones del precio del dinero prestado55.
54
Por el contrario, una disminución en la demanda de dinero, determinará mayores gastos y precios más
elevados. El deseo del público, en el sentido de reducir los saldos en efectivo, quedará satisfecho
mediante la necesidad de que un total de efectivo dado, desempeñe funciones más amplias.
55
Los estabilizadores han abogado en favor de tales medidas, pero cosa bien extraña, los mismos prestamistas y
prestatarios, que se supone resultarán beneficiados por la estabilidad, pocas veces aprovechan la posibilidad de
obtenerla. El gobierno no debe imponer cierto «beneficio» a prestamistas y prestatarios que los han rechazado
libremente.
34
Prestamistas y prestatarios están más dispuestos a correr riesgos, confiando en su capacidad
de preveer las condiciones del mercado56. Ellos introducen modificaciones en el precio del
dinero; obedeciendo a modificaciones de la demanda de dinero.
Supóngase que el oro y la plata circulan juntos en el mercado de dinero. El oro es utilizado
en transacciones mayores y la plata en transacciones menores58.
El tipo de cambio (y el poder de compra) de las unidades de oro y plata, tienden a ser
proporcionales. Cuando los precios de los bienes en plata son 15 veces de lo que fuese en oro;
el tipo de cambio de plata a oro es 15 a 1. Si los precios de los bienes en plata son 15 veces de lo
que fuese en oro; pero el tipo de cambio de plata a oro es 20 a 1; la gente venderá sus bienes
por oro, comprará plata con ese oro, luego vuelve a comprar esos bienes con esa plata,
obteniendo una ganancia en la operación59. Con esto se restablece la paridad del tipo de cambio,
ya que al abaratarse el oro en relación a la plata, suben los precios de los bienes en plata y bajan
los precios de los bienes en oro. Así, conviene pasar de un dinero a otro dinero hasta que se
restablezca la paridad del tipo de cambio.
Por tanto, el mercado es ordenado cuando el dinero es libre, aún cuando circulen oro y plata.
El mercado establece el oro y plata como dinero con tipos de cambio fluctuante, patrón
paralelo60.
56
Después de todo, el precio del dinero es igual a cualquier otro precio libre vigente en el mercado.
57
Los mejores niveles de vida le llegan a la gente como resultado de la inversión en capital. El incremento de la
productividad tiende a bajar los precios de los bienes (y los costos) y así distribuye los frutos de la libre empresa entre
la gente, elevando sus niveles de vida. La subida artificial del tope de precios de los bienes (los costos) impide esa
elevación de los niveles de vida.
58
El gobierno no tendría que imponer: una relación fija entre las dos clases de dinero (el bimetalismo) o un patrón
único (desmonetizando el oro o la plata). El mercado estableció el oro como dinero; pero la plata le siguió disputando
terreno al oro porque era conveniente para transacciones menores. Sin embargo, no es necesario que el gobierno
intervenga para salvar al mercado de su propia necedad, al mantener las dos clases de dinero.
59
Existe equilibrio, cuando un auto cuesta 15 onzas de plata y 1 onza de oro; y el tipo de cambio de plata
a oro es 15 a 1. Pero, si el auto cuesta 15 onzas de plata y 1 onza de oro; y el tipo de cambio de plata a
oro es 20 a 1; entonces, se vende el auto por 1 onza de oro, luego se compra con esa onza de oro 20 onzas
de plata, y luego, se compra el auto por 15 onzas de plata ganando 5 onzas de plata. Este proceso continua
hasta suba el precio de la plata y baje el precio del oro y se restablezca la paridad 15 a 1.
60
El mercado también establece el oro como dinero (patrón oro) o la plata como dinero (patrón plata).
35
La unidad monetaria es la unidad de peso del oro y la plata. Imperando la libertad; el oro y
la plata quedan elegidos como dinero; su tipo y forma quedan supeditadas a la decisión
voluntaria de la gente.
Si a la gente le conviene usar oro y plata como dinero; el tipo de cambio entre oro y plata se
determina por las relativas oferta y demanda y tiende a ser igual a la proporción en que se
encuentre su respectivo poder de compra.
36
LA EVOLUCIÓN HISTÓRICA DEL SISTEMA BANCARIO
EL ORIGEN DE LOS BANCOS
Supóngase que el Congreso de la República establece el oro como dinero. El oro (hasta en
forma de monedas) es incomodo y delicado llevarlo consigo y usarlo directamente en las
transacciones.
Las monedas tienen que estar depositadas en bancos de depósito privado. Estos bancos
tendrán éxito ofreciendo servicios de depósito y manteniendo depositados las monedas de sus
clientes. El derecho del cliente se establece mediante un recibo de depósito, que le entregan al
momento de depositar sus monedas. El recibo acredita el derecho del cliente a reclamar sus
monedas, en cualquier momento. El banco obtendrá ganancias cobrando un precio por sus
servicios de depósito.
Ejemplo
Supóngase que Juan y Carlos tienen monedas depositadas en un mismo banco. Juan
vende a Carlos un auto por mil monedas. Carlos podría adoptar el costoso procedi-
miento de hacer efectivo su recibo trasladando las monedas a la oficina de Juan, para
que Juan, a su vez, volviera a depositar las monedas en ese banco. Pero Juan y Carlos
adoptarán un procedimiento menos costoso: Carlos pagará a Juan con un recibo emitido
por ese banco por mil monedas.
Así, los recibos funcionan como sustitutos del dinero. Son pocas las transacciones que
determinan traslado de dinero y más las transacciones que determinan traslado de recibos.
A medida que el mercado se desarrolla, tres frenos detienen ese avance sustitutorio:
1. La frecuencia con que la gente usa los servicios de bancos en vez de trasladar monedas: si
Juan no estuviera dispuesto a usar los servicios del banco, Carlos tendría que trasladar sus
monedas.
A medida que aumentan los bancos; y se desarrolla la confianza en los bancos; los clientes
abandonan los recibos y tienen sus monedas en anotaciones contables que llevan los bancos;
denominados depósitos bancarios.
37
En vez de transferir recibos; el cliente transfiere una orden escrita; por la que ordena a su
banco para que transfiera una parte de su cuenta a otra persona. Esa orden escrita se denomina
cheque. Carlos ordena a su banco para que, contra el saldo de su cuenta, transfiera mil monedas
a Juan.
Económicamente no hay diferencia entre recibo y cheque. Ambos son títulos que acreditan
la propiedad de las monedas y dan derecho sobre un depósito de monedas; el billete y cheque se
transfieren de manera similar como sustitutos del dinero, y ambos están sujetos a los mismos
tres frenos. El cliente, según le convenga, puede mantener su crédito en billete o cheque.
Si los billetes o cheques se usan como sustitutos de dinero, la oferta de dinero no aumenta.
Los sustitutos del dinero son recibos que acreditan haberse depositado dinero.
Ejemplo
Si Juan deposita mil monedas en su banco y el banco le entrega un cheque, este cheque
se usa como si fuera las mil monedas, pero solo como representante de las mil monedas,
no como un aumento de la oferta de monedas.
El dinero que está en la bóveda del banco forma parte de la oferta de dinero; ya que se
mantiene como reserva sujeta a ser entregada en el momento que su dueño lo desee.
El aumento del uso de sustitutos de dinero, no aumenta la oferta de dinero; solo cambia la
forma de la oferta de dinero.
Ejemplo
Los bancos ganan dinero cobrando por servicios de depósitos, es decir, ganan dinero mante-
niendo reserva al 100%61. Pero se dice que los bancos no ganan dinero cobrando por esos
servicios; porque los clientes no estarían dispuestos a pagar las elevadas tarifas de esos
servicios; lo que significa que no habría gran demanda por esos servicios y el uso de esos servi-
cios bajaría al nivel que los clientes consideren adecuado. Por tanto, los bancos no mantienen
reserva al 100% porque no ganan dinero.
El banco se siente tentado a utilizar parte del dinero depositado por su clientela para obtener
ganancias; si el dinero permanece en el banco durante mucho tiempo63.
Si el banco presta el dinero depositado; los cheques emitidos por el banco queda
invalidados. Habría ciertos cheques no respaldados por dinero; el banco queda insolven-
te desde el momento en que le es imposible cumplir sus obligaciones si ello le fuera
reclamado. El banco no está en posibilidad de devolver lo que le pertenece a su
clientela, si así lo deseara la clientela.
61
Hasta aquí se emiten billetes de banco con cobertura monetaria.
62
Aquí aparece la emisión de billetes de banco sin cobertura monetaria.
63
y si a los clientes no les interesa que el dinero que le sea devuelto por el banco sea el mismo dinero que fue depo-
sitado.
38
El banco, en vez de prestar el dinero depositado, imprime cheques sin respaldo y lo presta
con intereses64. Los cheques sin respaldo se juntan con los cheques con respaldo. El banco ha
emitido cheques que no representan nada, pero que están dispuestos a representar el 100% de su
valor nominal en dinero. Los cheques sin respaldo se inyectan en el mercado, de la misma forma
que los cheques con respaldo, y de esa manera esos cheques falsos se agregan a la oferta
efectiva de dinero.
En el ejemplo anterior; si los bancos emiten cheques falsos por 2 millones de monedas; la
oferta de dinero sube de 10 millones a 12 millones de monedas, hasta que la maniobra se descu-
bra y corrija. En tal caso, existirán además de 4 millones de monedas en poder del público; 8
millones de monedas en forma de cheques, de los cuales sólo 6 millones de cheques tienen
respaldo.
La inflación bancaria se define como el aumento de la oferta de cheques sin respaldo. Así,
los bancos que operan con reserva fraccional son instituciones inflacionarias.
Los economistas defensores de los bancos que operan con reserva fraccional replican: los
bancos operan corriendo riesgo, ya que si toda la clientela retirara sus monedas, los bancos
quebrarían, ya que los cheques pendientes exceden a las monedas de las bóvedas. Pero los
bancos, se valen de la probabilidad de que no toda la clientela retirará sus monedas.
El banco que opera con reserva fraccional nada pide prestado a sus depositantes65; el banco
está obligado a redimir el cheque en monedas en cualquier momento.
La emisión de cheques falsos aumenta artificialmente la oferta de dinero, ya que los cheques
falsos son inyectados en el mercado de dinero.
El banco crea dinero nuevo de la nada; y no está obligado a tener que obtener dinero
mediante la venta de servicios de deposito. Así, el banco está en todo momento en estado de
falencia; pero su quiebra se descubre cuando la clientela entra en sospecha y precipita las
corridas bancarias66.
Los cheques falsos se descubrirán después de la corrida bancaria ya que todos los cheques
tienen la misma apariencia; y los últimos cheques que se presentan a cobrar son los que quedan
impagos67.
64
Es el inicio de la emisión inorgánica,
65
Este es el segundo tipo de negocio de los bancos.
66
Los efectos de los cheques sin respaldo emitidos por los bancos que operan con reserva fraccional son nefastos.
67
Una economía de mercado considera los «warrants de depósito general» (los cuales permiten que el banco
devuelva al cliente cualquier mercadería homogénea) como «warrants de depósito específico» (como las boletas de
empeño y los depósitos aduaneros; que establecen la propiedad sobre ciertos objetos precisamente individualizados).
Porque tratándose de warrants de depósito general, el banco se siente tentado a tratar los «efectos» depositados como
si fueran de su propiedad, en lugar de considerarlo propiedad del cliente.
39
Un gobierno en un sistema económico de propiedad privada se limita a defender a la gente
contra el fraude. En consecuencia, la operación bancaria con reserva fraccional quedaría al
margen de la ley por ser fraudulento. El gobierno como defensor de la pertenencia de la gente,
estaría desempeñando la función de la defensa del dinero de la gente contra el fraude.
El sistema bancario libre es aquel sistema donde existe oferta privada de dinero; y se permi-
te operaciones bancarias con reserva fraccional pero obligando a los bancos que cumplan su
obligación de redimir en monedas a la vista de las exigencias de sus depositantes, donde todo
incumplimiento significa la quiebra del banco.
Toda nueva emisión de cheques falsos de un banco queda limitada por la pérdida de dinero
en favor de otro banco; ya que ese banco sólo puede emitir cheques falsos dentro de su propia
clientela.
Ejemplo
Supóngase que el banco A (que tiene un depósito de 10,000 monedas) emite 2,000 monedas en
cheques falsos y presta esos cheques a las empresas. El empresario prestatario gastará esos
cheques comprando bienes. En algún momento, esos cheques después de dar vueltas, llegan al
empresario cliente del banco B. En ese momento, el banco B se presentará al banco A para que
redima en monedas sus cheques falsos, a fin de que esas monedas puedan trasladarse a su
bóveda.
Mientras más numerosa sea la clientela de cada banco; y más operen los clientes entre sí
dentro de cada banco; más campo de acción tendrá cada banco para expandir sus préstamos con
cheques falsos.
Mientras menos numerosa sea la clientela de cada banco, en breve, después de su emisión
de cheques falsos, el banco estará sujeto a que se le exija que redima en monedas los cheques
falsos; pero carecerá de monedas necesarias para redimir una parte de sus obligaciones. Para
evitar la amenaza de quiebra del banco; mientras menos numerosa sea la clientela del banco,
mayor cantidad de monedas deberá tener en reserva y menos deberá expandirse.
De existir un solo banco en el país, habrá más campo para la expansión de préstamos con
cheques falsos; que si hubiera un banco para cada dos personas en el país.
Mientras más bancos operen; y menor sea la clientela de cada banco, más rígida será la
emisión de cheques falsos.
Aunque los bancos formen un cartel acordando aceptarse mutuamente sus cheques falsos sin
exigir la redención de esos cheques; y mientras esos cheques se encuentren en uso; todavía
queda el tercer freno a la expansión bancaria: la confianza de la clientela en sus bancos; a
medida que se expande los préstamos con cheques falsos habrá cada vez más clientes que se
sientan preocupado por la disminución de la reserva fraccional.
40
Quienes detecten la insolvencia de los bancos, formarán ligas anti-bancos a fin
de instar a los clientes a retirar su dinero antes que sea demasiado tarde. Así, esas ligas
para provocar corridas bancarias o la amenaza de formar ligas; detienen y reducen la
expansión de cheques falsos.
La economía monetaria y bancaria peruana hasta 1930, con amplio uso de bancos y
sustitutos del dinero, otorgó al gobierno la gran oportunidad de acelerar su control sobre la
oferta monetaria; permitiendo al gobierno valerse de la inflación bancaria a su antojo.
Mientras menos amplia sea el número de clientes del sistema bancario y de cada banco o
mientras más conmovida esté la confianza; más eficaces serán los frenos a la inflación bancaria.
Los frenos se basan en el deber de los bancos en hacer honor a sus obligaciones
contractuales, en el momento en que se exija su cumplimiento.
El control del gobierno sobre los bancos y los privilegios que el gobierno les ha otorgado,
funcionaron al quitar eficacia a los frenos.
Ningún banco que opera con reserva fraccional, puede cumplir con todas sus obligaciones; y
ese es el riesgo que todo banco asume, ya que es esencial, en todo sistema económico de
propiedad privada, que sean cumplidas esas obligaciones.
La manera más directa del gobierno de fomentar inflación bancaria, es otorgar a los bancos
el privilegio de suspender el cumplimiento de sus obligaciones contractuales, en tanto que
siguen operando.
Se permite a los bancos que no paguen lo acreditado en sus cheques y, al mismo tiempo, se
permite que puedan exigir a sus deudores a cancelar sus deudas a su vencimiento. Esto se
denomina suspensión de pagos en monedas o licencia para robar; porque el gobierno permite
continuar operando sin cumplir lo pactado por el banco mismo.
La suspensión de pagos en monedas: provoca que los bancos no teman la quiebra después
de una inflación bancaria; y estimula las operaciones bancarias inflacionarias, es decir, estimula
las operaciones bancarias arriesgados al extremo y desprovistos de toda cautela68.
41
Lo que el gobierno quería era controlar y dirigir la inflación bancaria.
Para evitar el peligro de que los bancos controlen y dirijan la inflación bancaria se ideó el
Banco Central de Reserva BCR.
EL BANCO CENTRAL ELIMINA LOS TRES FRENOS A LA INFLACIÓN BANCARIA
Perú adoptó el BCR en 1930 y mantuvo el Patrón Oro Inflexible hasta mayo de 1932.
El BCR tiene autonomía nominal, pero se encuentra dirigido por Directores designados por
el gobierno y el Congreso de la República y se desempeña como una rama del gobierno central.
Los bancos sólo podían crear y otorgar préstamos en cheques. En caso de que los clientes
quieran que sus cheques se conviertan en billetes; los bancos tienen que ir al BCR a obtener
billetes. De ahí que el BCR sea el banco de los «banqueros», porque los bancos se ven
obligados a operar con el BCR. El resultado es que los cheques son pagaderos en monedas y
billetes y estos billetes son obligaciones del BCR.
El gobierno recibe los billetes en pago de impuestos y los declara de uso legal.
El resultado de tales medidas fue que todos los bancos del país se hicieran clientes del BCR.
Fluyó las monedas desde los bancos hacia el BCR; y, a cambio de esas monedas, el público
obtuvo billetes; los bancos tuvieron sus propias cuentas de deposito en el BCR. Tales cuentas
eran créditos sobre los billetes; y fueron los billetes lo que formó las «reservas» de los bancos.
Las monedas formó la «reserva» del BCR.
LOS EFECTOS DE ADOPTAR EL BANCO CENTRAL SOBRE LOS «TRES FRENOS A LA INFLACIÓN
BANCARIA»
1. El gobierno fomentó el uso de billetes y el desuso de monedas: más seguro, más conve-
niente y más eficiente son las monedas en las bóvedas del BCR.
Inundado con esa propaganda e influenciado por la comodidad y el respaldo del gobierno a
los billetes; el público fue abandonando gradualmente el uso de monedas en su vida cotidiana.
Las monedas fluyeron hacia el BCR; donde estando más «centralizado», dio lugar al mayor
grado de inflación con los sustitutos de las monedas: los billetes del Banco Central.
La Ley Orgánica de BCR obligó a los bancos a mantener una proporción mínima de
reservas en relación a los depósitos recibidos del público; y esas reservas se convirtió en
depósitos en el BCR. Las monedas ya no pudieron ser parte de las reservas de los bancos, las
monedas tuvieron que ser depositadas en el BCR.
Este proceso le quitó a la gente la costumbre de valerse de monedas y las monedas que
estaban en poder de la gente quedó bajo el cuidado del gobierno, desde donde podía ser
confiscado casi sin que la gente lo sintiera.
42
quier banco es muy limitada. Pero el BCR, al dotar de reservas a todos los bancos, consigue
que todos los bancos actúen conjuntamente en forma expansionista y en proporción uniforme.
Si todos los bancos se expanden, no existe el problema de redimirse entre sí, y cada banco
ve que su clientela es el país.
Los límites a la expansión bancaria quedan ensanchados, desde el punto en que son fijados
por el número de clientes de cada banco hasta el extremo de poder actuar en todo el sistema
bancario.
Esto significa que ningún banco puede llevar su expansión más allá de lo que quiera el BCR
y, de esa manera, el gobierno ha alcanzado la facultad de controlar y dirigir la inflación bancaria
dentro del sistema bancario. La eliminación del segundo freno es la principal razón para que
exista el BCR..
3. Otra de las razones que indujo a la gente a adoptar billetes del BCR fue la gran confianza que
la gente tenía en el BCR. El BCR poseía casi toda las monedas del país y respaldado por todo el
poderío y prestigio del gobierno, el BCR no podía quebrar porque el gobierno no podía
permitir su quiebra.
Si el gobierno permitía a veces a los bancos que suspendieran sus pagos en monedas Cuánto
más estaría dispuesto en permitir que el BCR suspendiera sus pagos en monedas al verse en
problemas.
Así, el BCR quedó armado con casi toda la confianza del público. El público no se daba
cuenta que se estaba autorizando al BCR a falsificar a voluntad, permaneciendo inmune a toda
responsabilidad de ser cuestionado su buena fe69.
El BCR procedió a dotar a los bancos de la confianza del público: el BCR hizo saber que
actuaría como prestamista de última instancia de los bancos, o sea que estaría listo para prestar
dinero a todo banco en problemas, en especial cuando se requiriera a muchos bancos el
cumplimiento de sus obligaciones.
El gobierno continuó protegiendo a los bancos al impedir las corridas bancarias; cuando la
clientela comenzaba a sospechar de los malos manejos y pedía que se le devuelva lo que le
pertenece. En ocasiones, el gobierno autorizó a los bancos a suspender sus pagos, como ocurrió
con los feriados bancarios compulsivos.
El gobierno dio leyes que prohibían fomentar las corridas bancarias. Se resolvió el problema
de las falencias bancarias, cuando se optó el Seguro de Depósitos del BCR.
Pero, el seguro de depósito del BCR sólo tiene una mínima proporción de «respaldo» para
los depósitos bancarios que asegura. Pero se le ha dado a la gente la impresión de que el
gobierno estaría dispuesto a imprimir suficiente nuevos billetes para solventar todos los
depósitos bancarios que asegura.
Así, el gobierno se las ha arreglado para transferir al sistema bancario la amplia confianza
que goza de la gente.
69
Se llegó a considerar al BCR como si fuera un gran Banco Nacional, que realizaba un servicio público y que se
encontraba protegido contra la falencia por ser una rama del gobierno.
43
Además de eliminar los tres frenos a la inflación bancaria, la adopción del BCR generó por
sí solo un impacto inflacionario directo: antes de adoptar el BCR, los bancos mantenían sus
reservas en monedas; ahora las monedas fluyen hacia el BCR, contra billetes, que ahora son
reserva de los bancos. Pero el BCR sólo mantiene una reserva parcial de monedas para sus
propias obligaciones. En consecuencia, el hecho de establecer el BCR multiplicó el potencial
inflacionario del país70.
El BCR controla los bancos mediante el control de sus reservas; es decir, mediante el
control de sus depósitos en el BCR.
1. Compras Estatales
El BCR a través del gobierno aumenta las reservas de los bancos mediante la compra de
bienes.
Ejemplo. Cuando el BCR a través del gobierno compra ventiladores a Juan por 10,000 soles;
emite un cheque por 10,000 soles y lo entrega a Juan en pago por los ventiladores comprados.
Juan toma ese cheque y lo deposita en su banco; el banco acredita a Juan 10,000 soles, y
presenta el cheque al BCR. El BCR acredita a las reservas del banco 10,000 soles, aumentando -
así las reservas del banco. Los 10,000 soles de reserva permite al banco una expansión de
créditos que otorga, especialmente si las reservas que así se adicionan quedan vertidas en
muchos bancos del país.
La reserva bancaria requerida es la cantidad mínima legal que los bancos deben mantener
respecto a sus depósitos a la vista y a plazo.
La reserva bancaria deficitaria es la cantidad en que la reserva bancaria existente es menor que
la reserva bancaria requerida.
70
El establecimiento de BCR, aumentó de este modo al triple el poder expansionista del sistema bancario.
El BCR redujo también el promedio de requisitos de reserva legal de todos los bancos, desde más o
menos 21% en 1922 al 10% en 1932 duplicando otra vez el potencial inflacionario. En conjunto resultó
un potencial inflacionario aumentado en seis veces.
71
El dinero de alto poder es determinado por el BCR bajo un patrón-fiduciario y por la balanza de pagos
bajo un patrón-mercancía internacional.
44
Dadas las condiciones financieras, un aumento de las reservas bancarias inducirá a los bancos a
comprar bonos aumentando sus depósitos bancarios y restableciendo la relación "deseada"
depósitos bancarios/reservas bancarias.
- La relación depósitos del público/reservas del público es determinada por el público a la luz
de: las tasas de interés; su ingreso y las preferencias por mantener dinero.
- Influir en la disponibilidad de dinero de los bancos utilizada para préstamos; y así controlar la
oferta monetaria.
El encaje bancario marginal para congelar una porción de la cantidad de los nuevos
depósitos si tiene remuneración.
72
Supongamos que los individuos ahorran 100 soles en los bancos. Si los bancos prestan el 80% del total
de dinero que depositan sus ahorristas y guardan como reserva legal el 20% de esos depósitos; se
generarán préstamos adicionales mediante el multiplicador bancario: la cantidad prestada por unos bancos
es de (0.8)(100). Esto origina nuevos depósitos en otros bancos los cuales a su vez prestan sólo el 80% o
sea 0.8{(0.8)(100)}=(0.8)2(100). Esto a su vez generan nuevos depósitos en terceros bancos los cuales a
su vez prestan sólo el 80% osea 0.8{(0.8)2(100)}=(0.8)3(100). Y así sucesivamente, (0.8)n(100).
Por tanto, el préstamo adicional total si este proceso continúa indefinidamente es de
(0.8)(100)+(0.8)2(100)+(0.8)3(100)+...+(0.8)n(100)+(0.8)n+1(100)+...=
=(0.8)(100){1+(0.8)+(0.8)2+...+(0.8)n-1+(0.8)n+...}=80{Σ(0.8)n}=80{1/1-0.8}=400 soles.
45
El encaje bancario en moneda extranjera depositado en el BCR tiene una remuneración
igual a la tasa Líbor similar a la tasa de interés que el BCR obtiene por sus depósitos en el
exterior.
El BCR estimula la inflación bancaria, al reducir el encaje bancario. Ejemplo. Si los bancos
mantienen una relación entre sus reservas bancarias y depósitos del público de 1 a 10; una
«reserva bancaria excedente» de 10 millones de soles (por encima de la reserva bancaria
requerida) provocará una inflación bancaria, con alcance nacional, de 100 millones de soles. Ya
que los bancos sacan provecho de la expansión crediticia, y dado que el gobierno ha
determinado la casi imposibilidad de que los bancos quiebren; los bancos habrán de mantener
colmadas, hasta donde sea posible sus posibilidades de hacer préstamos.
El BCR aumenta las reservas de los bancos mediante la compra de bonos. Cuando el BCR
compra bonos a un banco, este banco verá aumentada su reserva, así el BCR establece la base
para expandir el crédito. Los bonos más favorecidos por las compras del BCR son los bonos
emitidos por el gobierno y los Certificados de Depósitos emitidos por el BCR; de tal modo, el
gobierno asegura mercado para sus bonos. El gobierno puede inflar la oferta monetaria: emite
nuevos bonos y luego ordena al BCR que los compre. El BCR se encarga de sostener el
mercado de bonos en cierto nivel; determinando una afluencia continua de bonos hacia el BCR
con la consiguiente inflación bancaria.
Cuando el BCR vende bonos a los bancos, disminuyen las reservas de los bancos y
determina una presión en el sentido de una contracción crediticia y deflación; una disminución
de la oferta monetaria.
Sin embargo, los gobiernos son inflacionistas; históricamente los actos deflacionarios del
gobierno han sido pequeños y transitorios. La deflación sólo aparece después de una prolongada
inflación.
Por tanto, las operaciones de mercado abierto consiste en la compra y venta de bonos por el
BCR; para regular la oferta monetaria a traves de variaciones de la emisión primaria.
Ventajas:
- La precisión con que opera sobre la base monetaria y su flexibilidad la cual le permite cambiar
la dirección de la política monetaria cuando lo desee (el BCR podría comprar hoy día bonos y
venderlos mañana variando así la base monetaria)
46
- El BCR pueda preferir operar sólo con algunos bancos.
4. El Redescuento
El BCR crea nuevas reservas para luego prestarlo a los bancos. El BCR cobra por esos
préstamos una tasa de interés de redescuento. Por tanto, el redescuento son préstamos que el
BCR otorga a los bancos. Estas reservas tomadas a préstamo no son tan satisfactorias como las
reservas propias de los bancos, ya que existe la presión de tener que reembolsar los préstamos.
Antes los bancos llevaban documentos valorados al BCR para ser redescontados
y así obtener dinero.
Antes el redescuento era utilizado como apoyo a los bancos frente a la amenaza de quiebras
o falta de liquidez. El BCR actuaba como prestamista de última instancia.
Ahora el redescuento se usa para influir en la oferta monetaria, ya que un préstamo a los
bancos significa una expansión de la emisión primaria, mientras que el pago del préstamo
significa una contracción de la emisión primaria; y junto con el multiplicador bancario afecta a
la oferta monetaria.
La tasa de interés de redescuento manejada por el BCR regula la oferta monetaria: una
disminución de la tasa de interés de redescuento incentiva a pedir préstamos al BCR haciendo
que los bancos tengan más dinero para prestar; un aumento de la tasa de interés de redescuento
desincentiva a los bancos a pedir préstamos al BCR haciendo que los bancos tengan menos
dinero para prestar.
La influencia del BCR mediante el uso de redescuento estará sujeto al grado en que los
bancos soliciten préstamos al BCR; es decir, los efectos del redescuento estarán sujetos a las
reacciones que los bancos puedan tener frente a las condiciones de redescuento.
Las variaciones de la tasa de interés de redescuento son materia de mucha publicidad, pero
tienen menor importancia en comparación con las variaciones de las reservas de los bancos y
con la proporción del encaje bancario.
47
EL NEGOCIO DE LOS BANCOS
Los bancos desarrollan otros tipos de negocios1 que no tienen conexión con esos dos tipos
de negocios:
La negociación del crédito se caracteriza por el préstamo del dinero de otras personas: los
bancos toman dinero a préstamo para prestarlo a su vez.
La diferencia entre el tipo de interés que cobran y el tipo de interés que pagan, menos los
gastos operativos, constituye la ganancia de este tipo de negocio de los bancos.
Este tipo de negocio se traduce en una negociación entre el que otorga un crédito y el que
recibe el crédito.
1
Estos otros tipos están señalados en Artículos en la Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de
Seguros de Diciembre de 1996.
2
Este tipo de negocio también lo realizan las casas de cambio, las cuales no desempeñan funciones bancarias.
3
Los que se limitan a prestar capitales propios, no son banqueros, sino capitalistas.
48
En la negociación del crédito existe conexión orgánica entre la operación acreedora y la
operación deudora, es decir, entre el activo y el pasivo de sus operaciones:
Las imprudentes concesiones de créditos son muy riesgosas para el banco. No existe
conexión jurídica entre la operación acreedora y la operación deudora del banco, porque la
obligación de devolver el dinero que ha tomado a préstamo no afecta a la suerte que puedan
correr las inversiones del banco; la obligación continúa aún si las inversiones se pierden parcial
o totalmente. Pero es la existencia de este riesgo lo que hace provechoso al banquero el
desempeñar el papel de intermediario entre el que otorga y el que recibe el crédito. De la
aceptación de este riesgo se derivan las ganancias y pérdidas del banco.
49
LAS PROPIEDADES DEL CRÉDITO CIRCULATORIO
Quien necesita dinero para luego prestarlo, comprar algo o pagar deudas; no está obligado a
hacer efectivo el cheque; puede hacer uso directamente del cheque como medio de pago. Por
tanto, el cheque es un sustituto del dinero: el cheque realiza su función de la misma manera que
el dinero; el cheque es «dinero contante y sonante», es decir dinero presente y no dinero futuro.
La costumbre del comerciante que contabiliza como existencia de dinero en caja: las
monedas fraccionarias y cheques; es tan correcta como la costumbre del legislador que dota al
cheque del poder legal de pagar todas las deudas pactadas en términos de dinero; y, al hacer eso,
confirma un uso establecido por el comercio.
El poder de compra del cheque (que implica el derecho a recibir un bien) no difiere del
poder de compra del bien que el cheque representa.
Con excepción del dinero; todos los bienes que entran en el proceso del intercambio han de
llegar necesariamente a un individuo que quiere consumirlos; y todos los cheques que conceden
un derecho a recibir tales bienes habrán de hacerse efectivo tarde o temprano.
Con excepción del dinero, una persona que contrae la obligación de entregar, cuando se lo
pidan, determinada cantidad de bienes; debe contar con el hecho de que ha de atenerse a su
cumplimiento, y, probablemente de inmediato. Por tanto, esa persona no se atreverá a prometer
más de lo que esté dispuesta a cumplir. Si esa persona posee mil panes para disponer
inmediatamente de ellos no se atreverá a emitir más de mil "cheques", cada uno de los cuales
confiere a su poseedor el derecho a obtener un pan en cualquier momento.
Con el dinero no sucede lo mismo. Puesto que sólo se necesita dinero para desprenderse de
él otra vez; es posible utilizar -en lugar de dinero- cheques que dan derecho a recibir a su
presentación, determinada cantidad de dinero, siempre que tales cheques sean irrefutables tanto
en lo tocante a su convertibilidad como en lo tocante a que serán convertidos en efectivo a
petición de su poseedor. Y es posible que tales cheques pasen de mano en mano sin que nadie
intente ejercer el derecho que conceden dichos cheques.
El «banco emisor de cheques» está en una posición que le permite aceptar más
obligaciones de las que puede cumplir; es suficiente si toma precauciones para asegurar su
capacidad de satisfacer prontamente aquélla proporción de obligaciones que se dirigen contra
él.
Esos cheques son sustitutos del dinero y, como tales, capaces de cumplir todas las funciones
del dinero en los mercados en que son reconocidas sus características de seguridad y
vencimiento.
50
Esta es la circunstancia que hace posible emitir una mayor cantidad de cheques que la
cantidad de cheques que el banco emisor está en condiciones de convertir. Y de este modo nace
el dinero fiduciario al mismo tiempo que el cheque.
La persona que deposita dinero obtiene por esa cantidad de dinero un cheque El hecho de
haya depositado dinero no significa la renuncia a disponer inmediatamente de la utilidad que
pueda procurarle el dinero depositado.
Por tanto, el cheque igualmente valioso para el depositante, tanto si lo convierte tarde o
temprano. Y por esto le es posible aceptar al depositante (sin dañar sus intereses económicos)
ese cheque a cambio de la entrega de dinero sin exigir compensación por la diferencia de valor
proveniente de la diferencia de tiempo entre el momento del deposito y el momento del
reembolso, pues, no existe esta diferencia de valor.
Trataremos con la apertura de cuentas corrientes que no están garantizadas con dinero,
porque únicamente este tipo de negocio de los bancos tiene importancia en relación con la
función y el valor del dinero; y el volumen de dinero en circulación.
Los cheques solamente pueden circular cuando es conocido y digna de confianza el banco
que los emite.
El pago por el traspaso de una cuenta a otra cuenta presupone: numerosos clientes que
hacen uso del crédito en un mismo banco; o la unión de varios bancos que tienen gran número
de clientes que utilizan el sistema crediticio.
El tipo de negocio de los bancos, que no influye en el volumen del dinero en circulación
son: las operaciones de depósito que no constituyen para el banco una base para la emisión de
dinero fiduciario. La actividad que lleva el banco es la actividad de un intermediario, que
coincide con la definición del banquero que es la persona que presta el dinero de los demás. Las
cantidades de dinero depositadas en el banco por sus clientes no forman parte de las reservas del
banco, sino constituyen inversiones de dinero (que no es necesario utilizarlo en las transacciones
que se efectúan diariamente).
51
- Las cuentas corrientes son a la vista, es decir, pueden ser retiradas sin previo aviso. Las
cuentas corrientes producen interés menor que el interés que producen los depósitos a plazo.
- Los depósitos a plazo producen interés, y, pueden ser retiradas previo aviso. El desarrollo
de los depósitos a plazo ha hecho posible que los bancos acepten la obligación de pagar
pequeñas cantidades de los depósitos a plazo en cualquier momento, sin previo aviso. Cuanto
más grandes sean las cantidades de dinero que ingresan a los depósitos a plazo; mayor será la
probabilidad -según la ley de los grandes números- de que las cantidades de dinero ingresadas
en un día igualen a las cantidades de dinero retiradas, y menor será la reserva que tendrá el
banco para garantizar el cumplimiento de sus obligaciones. Esa menor reserva de los depósitos
a plazo es más fácil de mantener combinándola con la reserva de las cuentas corrientes. Los
pequeños empresarios y los individuos poco acomodados, cuyos asuntos monetarios son
demasiado insignificantes para confiarlos a un banco, hacen uso del desarrollo de las cuentas
corrientes para dejar parte de lo que poseen en los bancos en forma de depósitos a plazo.
El que: la competencia entre bancos halla aumentado gradualmente el tipo de interés de las
cuentas corrientes es la causa de que las grandes cantidades de dinero que no son necesarias
para fines de cuenta corriente puedan ser invertidas temporalmente.
Desde el punto de vista de los bancos, existe conexión entre los dos grupos de depósitos,
hasta donde la posibilidad de unir las dos reservas permita mantener estas dos reservas unidas
en un nivel inferior que el nivel que constituiría la suma de esas dos reservas si fuesen
independientes. Esto es importante desde el punto de vista de la técnica bancaria y explica la
ventaja de «los bancos de depósito» -los cuales admiten los dos grupos de depósitos- sobre «los
bancos de ahorro» -los cuales solamente admiten depósitos a plazo- (los bancos de ahorro se
ven en la necesidad de tener que dedicarse también al negocio de las cuentas corrientes).
Lo esencial de este tipo de negocio (que es lo único que interesa en relación con el
volumen de dinero en circulación) es que los bancos que asumen el negocio de las
cuentas corrientes, están en situación de poder prestar parte de las cantidades de dinero
depositadas. Prestando una parte de las cantidades de dinero depositada o emitiendo
cheques que los entregan a los que necesitan créditos: se conceden préstamos tomando
el dinero de un fondo que no existía antes de ser concedidos esos préstamos.
El banco que no está autorizado a: emitir cheques y admitir depósitos en cuenta corriente
sólo puede prestar dinero que le ha confiado sus clientes.
El banco que está autorizado a emitir cheques y admitir depósitos en cuenta corriente; tiene
un fondo del que puede tomar lo que le convenga para conceder préstamos por una cantidad
superior a la suma total de dinero que le ha confiado sus clientes.
LA CONCESIÓN DEL CRÉDITO CIRCULATORIO
Desde el punto de vista contable; esa manera es una partida acreedora que se salda con una
partida deudora; pero, desde el punto de vista económico, es solamente una partida acreedora.
Esto no lo muestra el Balance del banco.
52
En el activo del Balance figuran los préstamos concedidos y en el pasivo del Balance
figuran los cheques.
Examinando la cuenta de Ganancias y Pérdidas en vez del Balance del banco. En esta cuenta
se registra una ganancia cuyo origen es sugeridor: ganancia de préstamos.
Cuando el banco presta dinero de otras personas; una parte de esa ganancia de préstamos
proviene de la diferencia entre los tipos de interés que paga a sus depositantes y los tipos de
interés que cobra a sus prestatarios. La otra parte de esa ganancia de préstamos proviene de las
concesiones de créditos circulatorio. Esta otra ganancia lo obtiene el banco, no los tenedores
de cheques.
Es posible que el banco se quede con toda esa ganancia; pero a veces lo comparte, ya sea
con los tenedores de cheques o con los depositantes. Pero en todo caso, el banco obtiene una
ganancia.
Supongamos que Perú (cuyo sistema monetario de circulación consiste en 100 millones de
nuevos soles) establece un banco de emisión. Supongamos: que el capital del banco de emisión
está depositado en garantía fuera del banco; y que tiene que pagar un interés anual sobre este
capital al Estado, en compensación por la concesión del derecho de emisión.
O puede surgir la situación en que B desee comprar bienes inmediatamente a C, quien está
dispuesto a conceder un plazo de tres meses para el pago. En este caso, si C está de acuerdo en
conceder ese plazo, esto solo puede ser por una de las tres razones que pueden también
aconsejar a B a conformarse con que le haga el pago después del plazo de tres meses, en vez de
recibir el pago inmediatamente. Todos estos casos son transacciones a créditos, el intercambio
de bienes presentes por bienes futuros. El número y la cantidad de estas transacciones a crédito
dependen de la cantidad de bienes presentes disponibles.
El total de los préstamos posibles está limitado por la total cantidad de dinero y de bienes
disponibles para ese fin. Solo pueden conceder préstamos aquellas personas que pueden emplear
en esto el dinero y los bienes de los que que pueden prescindir durante un período de tiempo
determinado.
53
Cuando el banco entra en la arena ofreciendo en el mercado de préstamos esos 40 millones
de nuevos soles en efectivo; el fondo disponible y utilizable para fines de préstamos se
incrementa exactamente en esa cantidad de dinero. Esto ejerce influencia inmediata sobre el
tipo de interés.
No es más fácil manejar la letra que el cheque. El cheque que contiene la promesa de un
banco solvente, difiere de la letra, la cual contiene la promesa de pagar una cantidad de dinero
después de haber transcurrido un cierto período de tiempo.
La letra juega un rol en el sistema crediticio que no es comparable con el cheque; porque se
emplea en las transacciones a crédito.
La persona que paga el precio del bien en dinero o en cheque, ha realizado una transacción
al contado.
La persona que paga el precio del bien aceptando una letra a tres meses, ha realizado una
transacción a crédito.
Cuando una cantidad adicional de letras llega al mercado de préstamos, esto hace crecer la
demanda de préstamos, y, por consiguiente, eleva el tipo de interés.
Considerar las cuentas corrientes, tengan o no cobertura monetaria, como integrantes del
mismo fenómeno, es obstaculizar el camino para un adecuado concepto de la esencia de las
propiedades del dinero fiduciario.
Considerar como instrumentos de crédito de la misma naturaleza tanto a los cheques como
a las letras es renunciar a toda esperanza de llegar a la entraña del problema.
La esencia del intercambio indirecto no se altera por el uso de dinero fiduciario. Son
intercambios indirectos que suponen el uso de dinero: los intercambios indirectos que se
efectúan mediante la transferencia de saldos en cuentas corrientes garantizados con
dinero y los intercambios indirectos que se efectúan mediante la transferencia de dinero
fiduciario. A pesar que desde el punto de vista jurídico es importante considerar que una
obligación contraída en un intercambio se liquida: mediante la transferencia de dinero o
mediante la transferencia de un título que otorga el derecho a la entrega inmediata de
dinero ¡no afecta a la esencia del intercambio indirecto! Es un error afirmar que cuando
54
el pago se hace con cheque, los bienes son realmente cambiados por bienes, aunque sin
la simplicidad del intercambio directo. En este intercambio indirecto realizado mediante
el dinero, y en contraste con el intercambio directo, el dinero desempeña el rol de
intermediario entre mercancía y mercancía. Pero el dinero -mercancía es un bien
económico con sus propias fluctuaciones de valor. La persona que adquiere dinero o
sustitutos del dinero estará afectada por todas las fluctuaciones del poder de compra del
dinero. Esto es tan cierto para el pago en cheques como para la entrega física de dinero.
La persona que vende bienes y le pagan en cheque e inmediatamente utiliza ese cheque
para pagar bienes que ha comprado en otra transacción no ha intercambiado bienes por
bienes. La persona ha realizado dos intercambios indirectos independientes; que tienen
relación que pueden tener cualesquiera otras dos compras.
El dinero fiduciario bancario es un título que da derecho al cobro de una cantidad de dinero
al momento de su presentación, el cual no está garantizado con un fondo de dinero, y cuya
característica jurídica y técnica lo hace apto para pagar deudas y para ser aceptado, en lugar del
dinero, en cumplimiento de obligaciones concertadas en términos de dinero. Lo que tiene más
importancia en esto es la costumbre del comercio diario; de tal manera que hay cosas que
funcionan como dinero fiduciario; a pesar de que no puede ser consideradas como promesas de
pagos de dinero desde el punto de vista jurídico; pero que sin embargo reciben esta facultad de
algún organismo emisor. Podemos demostrar esto; desde el momento en que la moneda
fraccionaria (en tanto no es certificado de dinero) constituye dinero fiduciario.
- El dinero fiduciario emitido por los bancos se caracteriza por el hecho de ser considerado
como si fuese una deuda del banco emisor. Se contabiliza en el pasivo, y el banco emisor lo
considera como un aumento de su pasivo, el cual debe equilibrarse con el correspondiente
aumento de su activo, si toda la operación no figura como una pérdida. Esta forma de operar con
el dinero fiduciario hace necesario que el banco emisor lo considere como parte de su capital
comercial y solamente lo invierta en negocios. Esta inversión en negocios no son siempre
necesariamente préstamos que otorga el banco; el banco emisor puede fomentar una empresa
productiva con el capital que pone en sus manos la emisión de dinero fiduciario.
Los bancos privados de depósitos abren cuentas de depósito -sin que ingresen dinero en
esas cuentas- con la finalidad: de conceder préstamos; y de concederse directamente recursos
para la producción en beneficio propio. Los bancos privados de emisión han invertido parte de
su capital de este modo; y sigue siendo cuestión opinable, la cuestión de la actitud de los
tenedores de sustitutos del dinero y la actitud del sistema legislativo del Estado que se cree
obligado a proteger a los bancos privados de emisión. Tiempo atrás existió un problema similar
con respecto a los bancos privados de emisión de billetes de banco, el cual permaneció sin
resolver hasta que la costumbre bancaria o la ley prescribieron la cobertura monetaria para los
préstamos a corto plazo.
- El banco emisor de dinero fiduciario considera el valor del dinero fiduciario emitido como
un aumento de su capital comercial. Si el banco emisor hace esto, no se tomará la molestia de
garantizar el aumento de sus obligaciones (debido a la emisión de dinero fiduciario) separando
55
un fondo especial de crédito tomando el dinero de su capital. El banco emisor se embolsará los
beneficios de la emisión -que en el caso de la moneda fraccionaria se llama señoreaje4-
La única diferencia entre las dos formas de emitir dinero fiduciario está en la actitud del
banco emisor. Esto no tiene importancia en la determinación del valor del dinero fiduciario. La
diferencia entre esas dos formas de emitir es el resultado de factores históricos. El dinero
fiduciario ha surgido de dos fuentes: de las actividades de los bancos privados de depósito; y de
la prerrogativa estatal de acuñación. La primera es la fuente de los billetes de banco y las
cuentas corrientes. La segunda es la fuente: de los bonos del tesoro convertibles, de la moneda
fraccionaria, y aquella moneda corriente de acuñación limitada, pero que no puede ser
considerada ni como dinero crédito ni como dinero de curso forzoso por ser convertible en
dinero a su presentación por todo su valor. La diferencia entre estas dos formas de emitir ha
desaparecido porque el Estado actúa del mismo modo que los bancos de depósito privados al
emitir dinero fiduciario. El Estado tiene la costumbre de destinar a fines especiales los
beneficios de la acuñación y no considerar los beneficios de la acuñación como un aumento de
su riqueza.
La cuenta corriente es el más antiguo de los dos tipos de sustitutos del dinero emitidos por
los bancos de depósito privados. El billete de banco es consecuencia y evolución de la cuenta
corriente. Los dos tipos son diferentes a los ojos del jurista y del banquero, pero no son
diferentes a los ojos del economista. Las únicas diferencias entre los dos tipos están en las
peculiaridades legales o bancarias del billete de banco que dan al billete de banco especial
aptitud para la circulación. El billete de banco es fácilmente transferible y muy parecido al
dinero en el modo de ser transferido. De esta manera, el billete de banco pudo superar a cuenta
corriente y penetrar en el comercio con extraordinaria rapidez. El billete de banco ofrece
extraordinaria ventaja para efectuar pagos medianos y pequeños. Luego, nuevamente la cuenta
corriente cobró importancia una vez más con el billete de banco. En las grandes transacciones
es más ventajoso efectuar los pagos en cheques o por compensación. La razón por la que la
cuenta corriente puede prevalecer sobre el billete de banco es porque se dificultaba
artificialmente el desarrollo del billete de banco y se estimulaba artificialmente el desarrollo de
la cuenta corriente; siendo la razón de esto el aceptar las doctrinas de la Teoría Monetaria, que
movió al público a ver peligro para la estabilidad de la relación de cambio entre el dinero y los
bienes sólamente en la emisión excesiva de billetes de banco, y a no ver peligro en la emisión
excesiva de depósitos bancarios.
Desde el punto de vista económico, el contraste entre los billetes de banco y los depósitos
bancarios tiene poca importancia, para el estudio del sistema crediticio. Hay pagos para los
cuales una u otra forma es la más conveniente. Si se hubiese dejado que el desarrollo del billete
de banco y de las cuentas corrientes siguiera su curso, este hecho habría sido más evidente; sin
embargo, se ha intentado, por procedimientos artificiales, imponer el uso de una u otra clase de
dinero fiduciario, en circunstancias que aparecen como las menos apropiadas desde el punto de
vista económico.
EL DINERO FIDUCIARIO Y EL SISTEMA DE COMPENSACIÓN
La falta de claridad en torno a la esencia del dinero fiduciario conduce: a una confusión
entre los sustitutos del dinero que reducen la demanda de dinero en sentido estricto5; y a un
relativo abandono de la diferencia que existe entre los certificados de dinero y el dinero
fiduciario dentro del grupo de los sustitutos del dinero.
El efecto económico que produce el intercambio efectuado con la ayuda de un bien fungible
puede realizarse (si varias personas han de realizar operaciones al mismo tiempo) de manera
4
Señoreaje o monedaje es el derecho pagado al gobierno central por la fabricación de monedas.
5
Los sustitutos del dinero pueden estar compuesto por dinero fiduciario + certificados de dinero.
56
todavía más indirecta; y aunque formalmente revistan una estructura legal más compleja; sin
embargo, simplifican las transacciones y hacen posible prescindir de la presencia física de
medios de cambio.
Ejemplo
Dado dos intercambios: A entrega una pieza de tela a B y recibe de B una oveja a cambio de la
pieza de tela; y al mismo tiempo A entrega la oveja a C y recibe de C un caballo. Estos dos
intercambios pueden efectuarse también si B entrega la oveja a C a nombre y a cuenta de A,
eximiéndose B de entregar A la oveja a cambio de la pieza de tela, y eximiéndose A de entregar
a C la oveja a cambio del caballo.
Mientras la transacción directa de estos dos intercambios habría necesitado cuatro entregas;
este procedimiento sólo necesita tres entregas.
El pleno desarrollo del uso del dinero conduce a dividir el intercambio indirecto en dos
actos; incluso en aquellas transacciones que hubieran podido efectuarse mediante el intercambio
directo.
Ejemplo
El panadero y el zapatero -que pueden intercambiar directamente sus productos- prefieren que
sus relaciones mutuas adopten la forma del intercambio efectuado mediante el uso del dinero: el
panadero vende pan al zapatero por dinero y el zapatero vende zapatos al panadero por dinero.
Esto da lugar a recíprocos derechos y obligaciones en dinero.
Pero se puede liquidar en este caso, no sólo entregando dinero (al contado) cada una de las
partes a la otra, sino también mediante compensación, en la cual solamente el saldo restante se
paga con dinero. Completar la operación de esta manera mediante el pago total o parcial de las
obligaciones, ofrece ventajas en comparación con el intercambio directo: toda la libertad
inherente al uso del dinero se combina con la sencillez técnica que caracteriza a las
transacciones del intercambio directo.
Este método de efectuar los intercambios indirectos mediante el pago total o parcial de las
obligaciones; recibe un gran estimulo cuando llega el momento en que aumentan los casos en
que es posible su empleo; debido al hecho de hacerse habituales las transacciones de crédito
Cuando todos los intercambios indirectos se han de pagar en dinero (al contado); la
posibilidad de efectuarlos mediante compensación se restringe al caso del panadero y el
zapatero, y esto sólo en el supuesto -muy raro- de que sean simultáneas las demandas del
panadero y el zapatero. A lo más es posible imaginar que otras personas se unirían y formarían
así un pequeño círculo, dentro del cual podrían usarse letras que sustituirían al dinero en las
transacciones. Pero incluso en este caso; será necesaria la simultaneidad de la oferta y la
demanda, y como se trata de varias personas, serían muy raros los casos.
57
pudo producir su pleno efecto, mientras todo el intercambio era directo y mientras el
dinero no se había establecido como medio de cambio. La mediación del crédito permite
que las transacciones entre dos personas sean consideradas como simultáneas para fines
de liquidación, incluso si dichas transacciones se han efectuado en fechas distintas.
Ejemplo
Si el panadero vende pan diariamente durante todo el año al zapatero y le compra al zapatero un
par de zapatos en una sola ocasión -a fines del año-, entonces tanto el panadero como el
zapatero habrán de pagar en dinero (al contado); a no ser que el crédito facilite un medio para
aplazar el pago de la deuda contraída por el panadero y, por consiguiente, para pagar la deuda
mediante compensación, en vez de pagarla al contado.
Los intercambios hechos con el auxilio del dinero pueden liquidarse también en parte
mediante compensación cuando se transfieren los derechos dentro de un grupo: hasta que los
derechos y las obligaciones llegan a producirse entre las mismas personas siendo entonces
compensados unos con otros; o hasta que adquieren los derechos los deudores y quedan
extinguidos de este modo.
Lo mismo se hace, y en gran escala, en el comercio hecho con el auxilio de letras ya sea en
el comercio nacional o internacional el cual se ha desarrollado por habérsele agregado el uso de
cheques y por ser realizado en otras formas que no han alterado esencialmente su naturaleza. Y
aquí también el crédito aumenta en modo extraordinario el número de casos en que es posible
esa compensación.
En estos casos tenemos el intercambio efectuado con la ayuda del dinero; que se ha
realizado sin hacer uso del dinero ni de sustitutos del dinero, pues se ha hecho mediante un
proceso de compensación entre las partes.
El dinero en estos casos sigue siendo un medio de cambio, pero su uso es independiente de
su existencia física. Se hace uso del dinero pero no uso físico del dinero ni de sustitutos del
dinero. El dinero que está presente desempeña una función económica; produce su efecto
solamente a causa de la posibilidad de que es capaz estar presente.
58
nuevo tenedor se hallará en la misma situación. Otra traba puesta a la transferencia de
títulos representativos de dinero no vencidos todavía (en vez de pagar con dinero) es el
hecho de que tales títulos sólo pueden ser admitidos por aquellas personas que están en
condiciones de consentir en un aplazamiento del pago. Conformarse con un título que
todavía no ha vencido, cuando se puede exigir el pago inmediato, es conceder crédito.
A pesar de esto, las letras de este tipo no era dinero fiduciario en el sentido que
lo son los billetes de Banco y los depósitos bancarios. Las letras de este tipo carecían
de los rasgos característicos y propiedades que permitían al dinero fiduciario -el
infinitamente aumentable, resultado de la arbitraria actividad emisora de los Bancos-
convertirse en completo sustituto del dinero para fines del comercio. La cooperación de
los que emiten letras y los que aceptan dichas letras, puede dar a la circulación de letras;
la capacidad de aumento ilimitado y de ilimitado arriendo de vida por mediación del
beneficio de descontar letras y las prórrogas normales, aún cuando las solas dificultades
técnicas sean suficientes para impedir que las letras sean utilizadas en el comercio hasta
el mismo grado que los sustitutos del dinero. Pero todo aumento en la cantidad de letras
en circulación hace más difícil la negociación de letras individuales; reduce los recursos
del mercado. El tenedor de una letra, a diferencia del tenedor de un billetes de Banco o
del titular de una cuenta corriente, es un acreedor. La persona que acepta una letra debe
examinar la solvencia: del endosante precedente; y del que emitió originariamente y la
solvencia de todos los que estén obligados por la letra, sobre todo la solvencia del
aceptante y la solvencia de los avalistas. El que cede una letra asume, al endosarla, la
obligación de pagarla. El endoso de la letra no es un pago final; pues exime al deudor
sólamente hasta un cierto grado. Si la letra no es pagada; recibe su obligación en mayor
grado que antes. Pero el rigor de la ley respecto a su cumplimiento y la responsabilidad
de los firmantes no pueden eliminarse, porque fueron esas únicas características las que
hicieron de la letra un instrumento adecuado para ser transferido, en vez del pago en
dinero, de títulos no vencidos a los cuales convienen pocos las prescripciones del
Derecho Civil, no escrito, en materia de deudas. Cualquiera que haya sido la extensión
de la costumbre de emitir y endosar letras, en vez de efectuar pagos en dinero, todo
59
pago hecho de esta manera conservó el carácter de operación de crédito. En cada caso
individual era necesario que las partes que intervenían en la operación empezasen por
concertar un acuerdo especial sobre el precio a pagar por el título cuyo vencimiento no
es inmediato. Si la cantidad de letras en circulación aumenta grandemente, o si surgen
dudas respecto a la solvencia de alguno de los firmantes entonces se hacía más difícil
colocar la letra en condiciones aceptables. Además, el emisor y el aceptante tenían que
hacer arreglos para atender al pago de la letra antes de su vencimiento, aún si tenían que
negociar otra letra para renovar con prórroga la letra vencida. Nada de esto sucede en el
caso del dinero fiduciario, el cual pasa como el dinero de mano en mano.
60
algunas opiniones sobre la naturaleza de los billetes de Banco; se creía que había que
oponerse á la circulación de billetes de Banco representativos de cantidades pequeñas de
dinero. En esos países desarrollados en que la justicia se administra con rectitud y tienen
un sistema bancario bien desarrollado; el uso físico de dinero en el comercio nacional
podría ser sustituidos sin dificultad por la emisión de una correspondiente cantidad de
billetes de Banco de pequeño valor. Este objetivo se ha perseguido sistemáticamente y
se alcanzó en una forma especial y en condiciones muy extraordinarias en algunos
países donde la transferencia física de dinero había sido sustituida casi completamente
por dinero fiduciario y los títulos representativos de dinero garantizados.
Esto dio motivo para desarrollar métodos de efectuar pagos a largas distancias,
los cuales evitaban las transferencias de grandes cantidades de dinero. Desde tiempos
remotos se utilizaron las letras para efectuar pagos internacionales; luego, se utilizaron,
además, los cheques y las transferencias ordinarias. Y todo eso formaba la base de un
sistema de compensación internacional que operaba mediante el libre juego del mercado
sin la ayuda de una Cámara de Compensación especial. Al efectuar los pagos dentro de
un país; son menores para el individuo las ventajas del sistema de liquidar las
transacciones mediante el proceso de compensación y, por tanto, sin hacer uso del
dinero en efectivo; que cuando los pagos se efectúan entre países, y, por consiguiente,
transcurrió mucho tiempo antes de que el sistema de compensación recíproca llegue a
funcionar plenamente con el establecimiento de las Cámaras de Compensación.
61
países acuerdan conceder a sus clientes el derecho a efectuar transferencias directas de
sus saldos en cuenta corriente a las cuentas de clientes en Bancos extranjeros, esto
puede constituir un nuevo y adicional sistema de liquidación internacional de cuentas
corrientes.
62
cantidades de dinero: una cantidad de dinero que serviría para el organismo mundial,
como base del sistema de pagos, otorgando a las autoridades de dicho organismo
mundial facultades para disponer de la misma; y otra cantidad de dinero que seguiría
estando al servicio del Sistema Monetario Nacional. Sería posible dejar a cada Banco
Central nacional la emisión de billetes internacionales y otros sustitutos de dinero con la
limitación de seguir en ésto las instrucciones dadas por las autoridades del organismo
mundial.
Si los saldos que figuran en los libros del Fondo Monetario Internacional se
obtienen sólo mediante ingreso de la cantidad total en dinero o; y si el Fondo Monetario
Internacional ha de emitir billetes sólamente ha cambio de dinero, entonces la fundación
del Fondo Monetario Internacional haría innecesario el traslado de cantidades de dinero
-que desempeña un gran papel en el sistema internacional de pagos-, pero no produciría
el efecto de ahorrar pagos en dinero.
63
proyectos para la fundación del Fondo monetario Internacional con facultades de emitir
dinero fiduciario.
64
Si se usa moneda de oro, entonces son evidentes las ventajas de una disminución
de la demanda de moneda de oro debido a la expansión de otros tipos de dinero. El
desarrollo del Sistema de Compensación y del dinero fiduciario ha sido compatible con
el crecimiento potencial de la demanda de dinero (producida por la expansión de la
Economía Monetaria) de modo que se ha evitado el enorme aumento que hubiese
adquirido el poder de compra del dinero a causa de la expansión del uso del dinero y
también las consecuencias indeseables que esto hubiera acarreado. Lo único en favor
del desarrollo de los sistemas de pagos mediante compensación y el uso de dinero
fiduciario si se usa dinero signo es que evitarán el aumento del poder de compra del
dinero. Cuando se usa dinero signo el principio de establecer el sistema monetario
nacional y mantenerlo en funcionamiento (si se ordena con el mínimo costo) debe
alcanzarse de otra manera. Debe ser objetivo de la política monetaria la fabricación de
billetes de papel con el mínimo costo de producción. Por muy cuidadoso que se sea en
la fabricación de billetes de papel, el costo de producción de billetes de papel, nunca
será tan elevado como el costo de producción de oro monetario. Si consideramos el
hecho de que la producción artística de los billetes de papel constituye también una
medida de precaución contra las falsificaciones hasta el punto de que economizar en
esta esfera no puede tomarse en consideración; se deduce de que el problema de reducir
el costo del aparato circulatorio cuando se usa dinero-signo es de naturaleza distinta de
cuando se usa dinero-mercancía.
65
Las transacciones que requieren el uso del dinero están concentradas en determinados
puntos del tiempo, y, la demanda de dinero se diferencia por la costumbre de los
compradores de cumplir sus obligaciones contractuales en determinadas fechas. En los
mercados que celebran sesión diaria nunca (durante las horas de sesión) la demanda de
dinero es mayor antes de la apertura o después del cierre. Se puede ver el alza o baja
periódica de la demanda de dinero; cuando las transacciones se concentran en mercados
semanales, quincenales y mensuales. Produce un efecto parecido la costumbre de pagar
sueldos semanal, quincenal o mensualmente. Se pagan en días determinados los
alquileres, intereses y compras al fiado. Las cuentas del sastre, zapatero, médico, etc, se
pagan periódicamente. En todos estos convenios, la costumbre comercial ha fortalecido
la tendencia a señalar ciertos días como días de pago. En esta conexión han cobrado
importancia las quincenas y los últimos días del mes. Pero, los pagos que realiza una
comunidad durante el año se concentran en el otoño; siendo la circunstancia decisiva de
esto la circunstancia de que la agricultura, por razones naturales, tiene su principal
período de comercio en el otoño.
7
Cesión es la renuncia de algún derecho o posesión que una persona hace a favor de otra persona. Cesionario es la
persona en cuyo favor se hace alguna cesión.
66
del primero que posee este último; puede ampliarse la esfera de acción del proceso de
compensación. Las cámaras de compensación que existen en los centros comerciales
evitan los obstáculos técnicos y jurídicos puestos en el camino que siguen estas
transferencias; y así las cámaras de compensación han prestado un gran servicio a la
expansión del sistema de pagos recíproco.
En tanto hay demanda de dinero como medio de cambio, hay una estricta
limitación máxima para las operaciones que pueden liquidarse mediante el sistema de
compensación. Una demanda de dinero + sustitutos del dinero de una sociedad no puede
ser forzada a descender más abajo de un mínimo que será determinado con arreglo a las
circunstancias, ni siquiera cuando ha alcanzado el más completo desarrollo «el sistema
de liquidación recíproca.
Existe una conexión entre los dos tipos únicamente en tanto se pueden hacer
(durante un período de alza de precios) intentos de impedir un aumento del poder de
compra del dinero reduciendo la demanda de dinero mediante el perfeccionamiento del
sistema de compensación; ésto suponiendo que lo que se propone la política monetaria
es impedir el aumento del poder de compra del dinero.
La cantidad de bienes futuros está limitada por las circunstancias externas, pero
no lo está la cantidad de bienes futuros que se ofrecen en el mercado en forma de
dinero.
67
real, es decir, al interés inferior al interés que establecería la oferta y la demanda si el
capital real fuese prestado en forma natural sin mediación de dinero; mientras que, por
otra parte, la demanda de dinero fiduciario habría de cesar del todo si el interés
«demandado» por el banco fuese superior al tipo de interés real. La demanda de dinero
y de sustitutos de dinero que se expresa en el mercado de préstamo; es una demanda de
bienes de capital, o, cuando se trata de crédito para bienes de consumo, una demanda de
bienes de consumo. El que intenta tomar a préstamo «dinero» necesita este «dinero»
solamente para adquirir bienes. Aún cuando él sólo desee aumentar su reserva, su
objetivo es el asegurar la posibilidad de adquirir otros bienes a cambio, en el momento
oportuno. Lo mismo sucede si necesita el dinero para pagar deudas vencidas; en este
caso, es la persona a quien se efectúa el pago la persona que intenta comprar otros
bienes económicos con el dinero recibido.
68
prestados; el billete de Banco basado en una letra de esa índole, aceptada, corresponde a
esa idea en la mayor extensión, ya que el billete une al servicio y a la remuneración del
mismo, y, por lo regular, desaparece de la circulación nuevamente después que la letra
ha sido negociada. Se dice que por medio de esa conexión orgánica entre la emisión de
billetes de Banco y la vida económica, creada mediante la letra para reembolsarse de
una venta, la cantidad de dinero en circulación se ajusta automáticamente a las
variaciones de la necesidad de dinero. Cuanto se consiga esto, más fuera está de la
cuestión; que el dinero experimentará las variaciones de valor que afectan a los precios,
y que la determinación de los precios estará más sujeta a la oferta y demanda en el
mercado de bienes.
¿Si es posible establecer una distinción entre billetes de Banco y otros sustitutos
del dinero, entre billetes de Banco con cobertura monetaria y otro dinero fiduciario? Los
depósitos bancarios retirados contra cheques en cualquier momento son tan buen
sustituto del dinero como el billete de Banco. Desde el punto de vista económico es
indiferente que el Banco descuente una letra pagando con billetes de Banco o abonando
el producto líquido en cuenta corriente. Desde el punto de vista de la técnica bancaria es
indiferente que el Banco conceda solamente crédito mediante el descuento que el Banco
conceda otras formas de préstamos a corto plazo. Una letra es una forma de promesa de
pago que tiene una calificación comercial y jurídica especial. No hay diferencia
económica entre un título en forma de letra y otro título de igual eficacia e idéntica
fecha de vencimiento. La letra emitida para reembolsarse de una venta de mercancía
sólo se diferencia en el aspecto jurídico de una deuda pendiente de pago, registrada en
un libro de contabilidad, originada por una compra realizada al crédito. Así da lo
mismo hablar de elasticidad de la circulación de billetes basada en ese tipo de letras;
que de elasticidad de una circulación de dinero fiduciario proveniente de la cesión de
títulos a corto plazo proveniente de ventas a crédito.
El número y la cantidad de las compras y ventas al fiado; no son independientes
de la política crediticia seguida por los Bancos (emisores de dinero fiduciario). Si se
hacen más difíciles las condiciones en que se concede crédito, disminuirá el número de
operaciones de esta clase; si se hacen más fáciles aquéllas condiciones, aumentará el
número de operaciones de esta clase. Si se demora el pago del precio de la compra, sólo
podrán vender aquellos que no necesitan dinero inmediatamente; pero en este caso no se
solicitará crédito de los bancos. Sin embargo, aquellos que necesitan inmediatamente
dinero; sólo pueden vender al fiado, si tienen probabilidad de convertir en dinero
inmediatamente los derechos que les otorga la transacción. Las personas que venden a
crédito solamente pueden poner a disposición del mercado de préstamos la cantidad de
bienes presentes que poseen; pero pueden actuar de otra manera los Bancos, los cuales
están en condiciones de suministrar bienes adicionales emitiendo dinero fiduciario. Los
Bancos están en situación de satisfacer todas las demandas de crédito que les hagan.
Pero la magnitud de ésas demandas de crédito depende solamente del precio que
aquellos Bancos pidan para conceder crédito. Crecerán esas demandas de crédito si
aquellos Bancos piden menos del tipo real de interés. Los Bancos deben hacer esto si
quieren hacer negocio con la nueva emisión de dinero fiduciario.
69
reembolsarse del valor de una venta de mercancía objetarán que sólo puede efectuarse
una nueva emisión de dinero fiduciario si se producen y son descontadas nuevas letras
de esas. Pero el que se produzcan más letras de esas depende de la política crediticia de
los Bancos.
Cuando vemos que en cierto momento aumenta la cantidad de ese tipo de letras
que se descuentan en los Bancos; y que vuelve a disminuir en otro momento debemos
concluir que bajo las condiciones que imponen los Bancos en tal momento, no hay
mayor número de personas que busquen crédito. Si los Bancos de emisión perciben en
sus operaciones crediticias un tipo de interés que viene a ser aproximadamente el tipo
real de interés, entonces disminuye la demanda de crédito; si reducen el tipo de interés
de modo que sea inferior al tipo «real» de interés, entonces aumenta la demanda de
crédito. La causa de las fluctuaciones de la demanda de crédito de los Bancos de
emisión hay que buscarla en la política crediticia que siguen estos Bancos de emisión.
70
dinero. La circulación de dinero fiduciario es elástica en el sentido de que permite
alguna clase de aumento de la circulación -aún un aumento ilimitado- que alguna suerte
de restricción. Si se desea que la cantidad de dinero fiduciario en circulación sea
limitada, entonces ha de ser limitada mediante la política bancaria.
Todo lo dicho será verdad en el supuesto de que todos los Bancos emiten dinero
fiduciario con arreglo a normas uniformes o de que un sólo Banco emite dinero
fiduciario. Un sólo Banco que opera sus negocios en competencia con numerosos otros
Bancos no está en condiciones de seguir una política de tipo de interés de descuento
independiente. Si el modo de proceder de sus competidores le impide reducir más el
tipo de interés para las operaciones de crédito, entonces -aparte de un aumento de su
clientela- sólamente podrá poner más dinero fiduciario en circulación si hay demanda de
dinero fiduciario aun cuando el tipo de interés que carga no sea inferior al tipo de interés
que perciben los Bancos que compiten con él. Así es que los Bancos han de dedicar
alguna atención a las fluctuaciones periódicas de la demanda de dinero. Los bancos
aumentan o disminuyen su oferta de dinero con arreglo a las fluctuaciones de la
demanda de dinero, en tanto que la falta de un procedimiento uniforme hace imposible
para los Bancos seguir una política de tipo de interés independiente. Haciendo esto, los
Bancos ayudan a estabilizar el poder de compra del dinero. Por tanto, hasta este punto,
la teoría de la elasticidad de la circulación de dinero fiduciario es correcta; ya que ha
tomado en consideración uno de los fenómenos del mercado, aún cuando haya
entendido mal la causa del mismo.
Las Leyes Bancarias de los países desarrollados exigía que los billetes de Banco
emitidos que excediesen a la reserva de dinero en efectivo estuviesen garantizados con
letras. El significado de esta exigencia difiere del significado que le atribuye el público.
No hace elástica a la emisión de billetes de Banco; ni siquiera la lleva a una conexión
orgánica con las condiciones de la demanda de dinero. Tampoco sirve para mantener la
posibilidad de conversión de los billetes de Banco.
Dichos títulos deben revertir en forma de letras; que el vencimiento de las letras
no ha de ser a más de tres meses; que estas letras deben llevar, por lo menos, tres firmas
71
de personas de conocida solvencia, todos esos son condiciones que limitan la emisión
de billetes de Banco.
Los empresarios que solicitan préstamos a los Bancos lo hacen porque padecen
de escasez de capital. En algunas circunstancias esta escasez de capital puede ser
solamente temporal, y en otras circunstancias puede ser permanente. La escasez de
capital es permanente en el caso de muchas empresas que utilizan constantemente -un
año si y otro año no- el crédito bancario a corto plazo.
72
Para el problema que tenemos planteado, carecen de importancia las
circunstancias que causan la escasez de capital de los empresarios. Incluso podemos
prescindir por el momento de tener en cuenta de si la escasez de capital se refiere al
capital de inversión o al capital para la explotación. Algunos economistas opinan de que
es injustificado obtener capital de inversión en parte mediante crédito bancario, aunque
esto es menos inconveniente como medio de obtener capital para la explotación. Tales
argumentos ocuparon un lugar importante en las discusiones sobre política bancaria.
Los bancos han sido criticado por haber utilizado una parte considerable de los títulos
de crédito emitidos por dichos Bancos para conceder préstamos a empresas industriales,
que necesitarán capital para la explotación, y por haber puesto de este modo en peligro
el estado de liquidez de estos empresarios.
La persona que debe pagar en su Banco una letra que vence el 30 de septiembre
tomará medidas antes de esa fecha para estar en condiciones de efectuar el pago; no le
sirve para cumplir este fin, las cantidades de dinero que cobre el mismo día del
vencimiento de la letra. En cualquier caso es impracticable el uso de los cobros
realizados en un día determinado para pagar en lugares distantes las deudas vencidas en
ese mismo día. Por tanto, en los días de pago crece necesariamente la demanda de
dinero de las empresas y esto desaparecerá con la misma rapidez con que aparece. Esta
demanda de dinero es demanda de capital. La demanda de dinero es demanda de
capital. Si la empresa toma prestado dinero a corto plazo para incrementar su reserva de
caja; esto es una operación de crédito, es decir, un cambio de bienes futuros por bienes
presentes.
73
La mayor demanda de dinero del empresario y, por consiguiente, la mayor
demanda de capital, se traduce en un aumento de la demanda de préstamos que se
presentan a los Bancos emisores de créditos. En aquellos países en que los billetes de
Banco son la principal forma de dinero fiduciario; esto se percibe por un aumento de la
cantidad de letras entregadas a los Bancos de emisión para su descuento y, si esas letras
son descontadas, en la cantidad de billetes de Banco en circulación. Esta alza y baja del
nivel de circulación de billetes de Banco, que se produce poco antes o poco después de
los días de pago, no puede ser explicada por un aumento en la cantidad total de letras
existentes en la comunidad. No es que se lleven a los bancos nuevas letras -letras a corto
plazo- sino que las letras que tienen un período normal de circulación se negocian antes
de su vencimiento. Hasta ese momento las letras la guardan en cartera los no banqueros,
y los Bancos que tienen una emisión de dinero fiduciario limitada por tener poca
clientela o debido a trabas legales. Estas letras no llegan a los Bancos de emisión; en
tanto no crece la demanda de dinero. Por tanto, no está justificada la afirmación de que
la cantidad de billetes emitidos por los Bancos de emisión está conectada
orgánicamente con la cantidad de letras emitidas por los individuos de la comunidad.
Sólo algunas de estas letras giradas son descontadas por los Bancos mediante la emisión
de dinero fiduciario; las demás letras se guardan hasta sus vencimientos sin hacer uso
del crédito bancario. Pero la proporción entre las dos cantidades de letras depende de la
política de crédito que sigan los Bancos de emisión.
La influencia del dinero fiduciario en las fluctuaciones del poder de compra del
dinero
74
produjese. Siendo imposible medir las fluctuaciones del poder de compra del dinero; no
podemos juzgar si el aumento de dinero fiduciario, junto con el aumento en la cantidad
ofertada de dinero, han andado al mismo paso con el aumento en la demanda de dinero
+ sustitutos del dinero o se ha quedado atrás o ha avanzado más que dicho aumento en
la demanda de dinero + sustitutos del dinero.
75
dinero. En tanto subsista la confianza en la solvencia del Banco, y en tanto el Banco no
emita más sustitutos de dinero de los que necesitan sus clientes para efectuar
transacciones -y pueden ser considerados como clientes del Banco todos aquellos que
aceptan, en vez de dinero, los sustitutos de dinero emitidos por el banco- no surge la
situación en que se ejerce el derecho que conceden los sustitutos del dinero: presentando
los billetes de Banco al cobro o retirando los depósitos bancarios. Por tanto, el Banco de
emisión puede suponer que sus sustitutos de dinero seguirán en circulación hasta el
momento en que sus clientes tengan necesidad de comerciar con personas que están
fuera del espacio de acción de dicho Banco y, por consiguiente, se vean obligados a
convertirlos en dinero. Este es el hecho que permite al Banco emitir dinero fiduciario,
es decir, poner en circulación sustitutos del dinero sin tener preparada la cantidad de
dinero necesaria para cumplir la promesa de conversión inmediata.
Se dice que el banco emisor que desea asegurar la equivalencia entre su dinero
fiduciario y la cantidad de dinero que este dinero fiduciario representa, debe tomar
precauciones para estar en condiciones de convertir en dinero aquel dinero fiduciario
que le son devuelto por falta de confianza de los tenedores de dinero fiduciario. Es
imposible aceptar esta opinión, que ignora el objetivo y significado del fondo de
conversión. No puede ser función del fondo de conversión la función de permitir al
Banco emisor de convertir su dinero fiduciario en dinero cuando los mostradores de su
oficina está sitiado por los tenedores que ya no tienen confianza en ese dinero
fiduciario. La confianza en la capacidad de circulación del dinero fiduciario no es un
fenómeno individual, sino un fenómeno general. El dinero fiduciario puede desempeñar
su función solamente con la condición de ser equivalentes a la cantidad de dinero que
representan. El dinero fiduciario deja de ser equivalentes a esa cantidad de dinero tan
pronto como disminuya la confianza en el banco emisor, aún cuando sólo sea entre una
parte de los individuos de la comunidad. El individuo que presenta un billete de Banco
para convertirlo en dinero; para convencerse de la capacidad de pago del Banco emisor,
de lo que nadie duda sino sólamente este individuo; es una figura cómica que no ha de
infundir temor al Banco emisor. El Banco no tiene ninguna necesidad de adoptar
medidas ni de tomar precauciones especiales ante la actitud de ese individuo. Pero el
Banco que emite dinero fiduciario se ve obligado a suspender pagos; si son muchos los
tenedores que presentan los billetes de Banco para su conversión o son muchos los
clientes que retiran los depósitos bancarios. El Banco nada puede hacer contra el pánico;
no hay sistema ni política que pueda remediar este mal. Esto se desprende de la
naturaleza del dinero fiduciario, naturaleza que impone a los Bancos que los emiten la
obligación de pagar una cantidad de dinero que no poseen.
76
La Historia de los Bancos contiene muchos ejemplos semejantes de tales
catástrofes. Se ha reprochado a los Bancos que han sucumbido a los ataques de los
tenedores de billetes y depositantes; el haber creado esa situación: concediendo créditos
imprudentemente, comprometiendo su capital o concediendo anticipos al Estado.
Cuando el Estado ha sido emisor de dinero fiduciario, la imposibilidad de mantener su
convertibilidad se ha atribuido al hecho de haber sido emitidos ignorando las reglas
basadas en la experiencia bancaria. Aun cuando los Bancos coloquen todos sus activos
en inversiones a corto plazo, les será imposible atender las demandas de todos sus
acreedores. Se infiere esto del hecho de que los créditos de los Bancos sólo pueden
hacerse efectivos después de haber dado aviso previo al prestatario de la intención de
devolverlos, mientras que las deudas de los bancos son exigibles a la vista. Así, hay una
contradicción inseparable en la naturaleza del dinero fiduciario. La equivalencia del
dinero fiduciario con el dinero depende de la promesa de que en cualquier momento
serán convertidos en dinero a petición de la persona que los posea y del hecho de que se
han tomado las debidas precauciones para cumplir esa promesa. Pero lo que se promete
-y esto está comprendido también en la naturaleza del dinero fiduciario- es una
imposibilidad de cumplir en tanto el Banco no puede cancelar los préstamos que tiene
concedidos. Tanto si se emite dinero fiduciario para efectuar operaciones bancarias
como para otros fines, es imposible la conversión inmediata del dinero fiduciario si los
tenedores de dinero fiduciario ya no tienen confianza en el Banco emisor.
77
que ésto ocasione sin recompensa para él. A veces la gente utiliza, por razones técnicas,
billetes de Banco o cheques, aunque tenga que pagar una comisión al Banco que le
presta el servicio. El atesoramiento de cantidades considerables de dinero, y el seguro
contra los riesgos de incendio, inundación y robo; es importante para los comerciantes y
los individuos. Los títulos negociables por endoso y los talonarios de cheques, que, para
ser atendidos, han de estar firmados por la persona autorizada, se prestan menos a los
manejos fraudulentos que el dinero, pues las efigies que en ellas se ponen no hablan
para decir por qué medios han sido adquiridas. E incluso, los billetes de Banco -pese a
que no necesitan ser endosados- son más fácil de preservar de las destrucciones o
depredaciones; que a las voluminosas cantidades de dinero en efectivo. Las grandes
cantidades de dinero en efectivo depositadas en los Bancos son una tentación para los
ladrones, pero esto se puede evitar tomando las debidas precauciones. Más difícil ha
sido impedir que se llevasen las arcas de los Bancos los que estaban en el Poder Político
mediante una mala acción por sorpresa; pero se ha hecho cuanto se ha podido.
La comisión (la prima) de 0.025%, que los clientes tenían que pagar al Banco
poderoso al constituir o retirar depósitos; estaba compensada por las ventajas que
ofrecía integridad del dinero bancario. Finalmente, otras ventajas de los métodos
bancarios de pago han sido: el ahorro de gastos de transportes y la mayor facilidad de su
manejo. Así, se puede explicar las razones que había para que el dinero en efectivo
pagase una prima sobre los billetes de Banco antes de conocerse y aplicarse
internacionalmente el sistema de cheques y compensación.
La prohibición de emitir dinero fiduciario no implicaría, la muerte del sistema
bancario. Los Bancos seguirían con la negociación del créditos, tomando a préstamos
para prestar. El motivo de que no se hayan suprimidos los bancos, es el motivo de saber
lo conveniente que es tener en cuenta la influencia que ejerce el dinero fiduciario en el
poder de compra del dinero.
EL FONDO DE CONVERSIÓN
La persona que posee sustitutos del dinero y desea comerciar con personas para
quienes son poco conocidos los sustitutos y, por tanto, inaceptables para ser recibidos en
vez de dinero en efectivo; se ve obligada a cambiar por dinero esos sustitutos. Para ello
la persona: acude al Banco emisor responsable de mantener la equivalencia entre dinero
y sustitutos del dinero; y hace uso del derecho que le dán estos sustitutos. La persona
presenta los billetes de Banco para su conversión o retira sus depósitos bancarios. Se
sigue de esto que el Banco que emite dinero fiduciario no podrá jamás poner en
circulación más de los necesarios para satisfacer las necesidades de sus clientes para
comerciar entre sí. Todas las emisiones que excedan de esto volverán al Banco, el cual
si no quiere destruir la confianza, base de su negocio, habrá de ser aceptadas a cambio
de dinero (Esto es cierto sólo cuando coexisten varios Bancos que emiten sustitutos que
tienen una capacidad de circulación limitada. Si hay un sólo Banco que emite sustitutos,
y si estos sustitutos tienen una capacidad de circulación ilimitada, entonces no hay
límites para la extensión de emisión de dinero fiduciario. Sería el mismo caso si todos
los Bancos se hubiesen puesto de acuerdo sobre el modo de emitir su dinero fiduciario y
de incrementar la circulación de dinero fiduciario con arreglo a normas uniformes).
78
Siendo así, no es posible para un Banco, en la circunstancia supuesta, emitir más
sustitutos de los que sus clientes necesitan; todo lo que exceda de esto debe volver al
Banco. No hay riesgo de ello si el exceso consiste en una emisión de certificados de
dinero, títulos con cobertura monetaria; pero un exceso de emisión de dinero fiduciario
es catastrófico.
Hay dos clases de Bancos emisores de crédito dentro de cada país: El Banco
privilegiado que tiene el monopolio de la emisión de billetes de Banco, al que sitúan en
una posición única, su antigüedad, sus recursos financieros y, más aún, la extraordinaria
buena reputación que goza en todo el país. Los Bancos competidores, que no tienen el
privilegio de la emisión; que, por buena que sea su reputación y grande la confianza que
tenga en su solvencia el público, no pueden competir -en lo que atañe a la facultad de
poner en circulación sustitutos de dinero- con el Banco privilegiado (detrás del cual está
el Estado con toda su autoridad). Se aplican normas distintas a las políticas de las dos
clases de Banco. Para los Bancos competidores -si han de convertir el dinero fiduciario
que les devuelven- basta tener valores en cartera que puedan servir de garantía para
solicitar crédito al Banco central.
Los BCRs sólo se pueden valer de sus propios recursos, y han de seguir una
política acomodadora. Si los BCRs han puesto en circulación demasiado dinero
fiduciario, y los tenedores solicitan su conversión, entonces no pueden salir de esta
situación constituyendo un fondo de conversión. Por tanto, los BCRs tienen la
obligación de tomar las debidas medidas para que nunca haya en circulación más dinero
fiduciario emitido por ellos que los necesarios para satisfacer las necesidades de sus
clientes. Sólo es posible efectuar una evaluación indirecta de esas necesidades. Se ha de
determinar la proporción de la total demanda de dinero + sustitutos del dinero que no
puede ser satisfecha mediante dinero fiduciario. Será esta la cantidad de dinero
necesaria para comerciar con personas que no son clientes del BCR, es decir, será esta
la cantidad de dinero que se necesita para fines de comercio con el extranjero.
79
La demanda de dinero para el comercio internacional se compone de dos
elementos: La demanda de aquellas cantidades de dinero que (como resultado de las
fluctuaciones en las relativas extensión e intensidad de la demanda de dinero en los
diversos países) se transportan de un país a otro país hasta restablecer la posición de
equilibrio en que el poder de compra del dinero alcanza el mismo nivel en todas partes.
Es imposible evitar las transferencias de dinero; necesarias para lograr esto. Podemos
imaginar el establecimiento de un Fondo Monetario Internacional en el cual serían
depositadas grandes cantidades de dinero, quizá hasta todo el dinero existente en el
mundo, con las cuales se podría formar la base de una emisión de billetes de Banco o
saldos en cuenta corriente garantizados con dinero. Esto podría poner fin al uso del
dinero en efectivo y podría, en ciertas circunstancias, tender a reducir
considerablemente los gastos. En vez de usar dinero se harían remesas de billetes de
Banco o se pasarían asientos en los libros del Fondo Monetario Internacional. Pero
estas diferencias externas no afectarían a la naturaleza del proceso. - La demanda de
dinero para las transferencias internacionales de dinero; lo dan esos saldos que
provienen del intercambio internacional de bienes y servicios. Estos saldos se liquidan
mediante transferencias de dinero en sentidos contrarios, y, por lo tanto, es teóricamente
posible suprimirlas por completo perfeccionando el procedimiento de compensación.
80
Tesoro público, de moneda fraccionaria y de depósitos bancarios que circulan en un país
se redujera hasta igualar la cantidad que representa la cobertura monetaria depositada en
las cajas de los Bancos; el sistema monetario y crediticio no resultaría alterado como
tampoco resultaría afectado el poder que tiene ese país de efectuar transacciones
comerciales con países extranjeros mediante el uso de dinero. Unicamente los billetes
de banco y los depósitos bancarios no cubiertos con dinero, tienen el carácter de dinero
fiduciario, y únicamente estos son los que producen efectos en la determinación de
precios.
Si la cantidad de dinero fiduciario en circulación se mantuviese a un nivel
inferior al límite señalado para las presumibles necesidades máximas del comercio
exterior; sería posible operar sin constituir un fondo para convertirlos si no lo estorbara
la circunstancia: si las personas que necesitan una cantidad de dinero para efectuar
pagos en moneda extranjera y se ven obligadas a obtener el dinero mediante el cambio
de sustitutos del dinero, pueden hacer eso sólamente mediante numerosas operaciones
de cambio -que ocasionarían gastos de tiempo y molestias, por lo que el procedimientos
les costaría alguna cosa- esto se opondría a la completa equivalencia del dinero y los
sustitutos de dinero haciendo que los sustitutos de dinero circulasen con descuento. Por
tanto, habría de mantener -sólo por este motivo- un fondo de conversión, de cierta
cantidad de dinero aun cuando la cantidad de dinero que hubiese en circulación fuera
suficiente para comerciar con países extranjeros. Se infiere de esto que, hay que seguir
conservando el billete de Banco y el deposito bancario cubiertos con dinero -que al
comienzo fueron necesarios para acostumbrar al público a hacer uso de esas formas de
sustitutos de dinero- junto con el dinero fiduciario, que es superficialmente semejante a
ellos, pero esencialmente distinto de ellos.
Si observamos los fondos de conversión de los Bancos que se bastan así
mismos, veremos en los fondos de conversión una diversidad que, aparentemente es
muy irregular.
81
exactamente la cantidad de dinero fiduciario que existía en el momento de la transición
al nuevo sistema. Las emisiones posteriores de dinero fiduciario en forma de dinero de
curso forzoso quedan reservados para el Estado.
82
hipotecas y los títulos públicos pueden hallar compradores con más facilidad que los
títulos comerciales a corto plazo.
83
SIGNIFICADO DE LA GARANTÍA BANCARIA A CORTO PLAZO
84
influencia en el sentido de conservar su capacidad para la circulación, pues esto depende
de la esperanza de que el emisor los convertirá prontamente.
El no haber tenido en cuenta esto; es el error que estaba debajo de todas esas
propuestas y experimentos que han pretendido garantizar la emisión de dinero fiduciario
mediante fondos compuestos de valores no realizables como las hipotecas. No es
necesario utilizar un stock de bienes para mantener la equivalencia entre dinero
fiduciario y dinero en efectivo; los sustitutos del dinero que se presentan a la conversión
son pagados total e inmediatamente en dinero; pues basta para ello la reserva de dinero.
Sin embargo, si los sustitutos del dinero no son convertidos en dinero total e
inmediatamente, entonces no serán considerados como equivalentes al dinero, porque
hay algunos bienes en alguna parte que, algún día, serán utilizados para cumplir las
obligaciones contraídas con los tenedores de sustitutos de dinero, cosa que pueden
exigir éstos en virtud de los derechos que les dan los propios sustitutos. Los sustitutos
del dinero serán valorados en menos de las cantidades de dinero que representan, porque
se duda de si serán convertidos y porque se cree que, en el mejor de los casos, habrá de
pasar algún tiempo antes no lo sean. Por esta razón dejarán de ser sustitutos del dinero.
Si continúan usándose como medios de cambio, será con valoración independiente. Es
decir, dejarán de ser sustitutos de dinero para convertirse en dinero-crédito.
Para el dinero-crédito (para los títulos representativos no vencidos que sirven
como medios de cambio) tampoco hace falta la garantía de un fondo especial. En tanto
estos títulos son entregados y recibidos como dinero y de este modo obtienen un valor
de cambio superior al valor de cambio que les atribuido como simples títulos, ese fondo
especial no tiene razón de ser. El significado de las regulaciones en cuanto a la garantía
y los fondos destinados para este fin está -lo mismo para ellos que para el dinero
fiduciario- en el hecho de que ponen indirectamente un límite a la cantidad que puede
ser emitidas.
El no haber tenido en cuenta esto; es el error que estaba debajo de todas esas
propuestas y experimentos que han pretendido garantizar la emisión de dinero fiduciario
mediante fondos compuestos de valores no realizables como las hipotecas. No es
necesario utilizar un stock de bienes para mantener la equivalencia entre dinero
fiduciario y dinero en efectivo; los sustitutos del dinero que se presentan a la conversión
son pagados total e inmediatamente en dinero; pues basta para ello la reserva de dinero.
Sin embargo, si los sustitutos del dinero no son convertidos en dinero total e
85
inmediatamente, entonces no serán considerados como equivalentes al dinero, porque
hay algunos bienes en alguna parte que, algún día, serán utilizados para cumplir las
obligaciones contraídas con los tenedores de sustitutos de dinero, cosa que pueden
exigir éstos en virtud de los derechos que les dan los propios sustitutos. Los sustitutos
del dinero serán valorados en menos de las cantidades de dinero que representan, porque
se duda de si serán convertidos y porque se cree que, en el mejor de los casos, habrá de
pasar algún tiempo antes no lo sean. Por esta razón dejarán de ser sustitutos del dinero.
Si continúan usándose como medios de cambio, será con valoración independiente. Es
decir, dejarán de ser sustitutos de dinero para convertirse en dinero-crédito.
Para el dinero-crédito (para los títulos representativos no vencidos que sirven
como medios de cambio) tampoco hace falta la garantía de un fondo especial. En tanto
estos títulos son entregados y recibidos como dinero y de este modo obtienen un valor
de cambio superior al valor de cambio que les atribuido como simples títulos, ese fondo
especial no tiene razón de ser. El significado de las regulaciones en cuanto a la garantía
y los fondos destinados para este fin está -lo mismo para ellos que para el dinero
fiduciario- en el hecho de que ponen indirectamente un límite a la cantidad que puede
ser emitidas.
Las Letras en Monedas Extranjeras como uno de los Componentes del Fondo de
Conversión
El objetivo del fondo de conversión es suministrar a los clientes del Banco los
medios de cambio necesarios para comerciar con personas que no son clientes del
banco; ese fondo podría componerse -al menos en parte- de cosas que sin ser dinero,
pudiesen ser utilizados como dinero para comerciar con el extranjero. Esas cosas
comprenden, sustitutos del dinero extranjero, los títulos que constituyen la base del
comercio internacional de compensación (las letras de cambio sobre plazas del
extranjero). La emisión de sustitutos del dinero no puede ser aumentada hasta una
cantidad superior a la cantidad dada por la demanda de dinero + sustitutos del dinero de
los clientes del Banco para el intercambio dentro de la clientela de este Banco.
Solamente si aumenta la clientela se puede preparar el terreno para un aumento de la
circulación; pero para el BCR, cuya influencia está limitada por las fronteras políticas,
resulta imposible tal aumento de la circulación. Sin embargo, si una parte del fondo de
conversión se invierte: en billetes de Banco extranjeros, o en letras y cheques sobre el
extranjero y en depósitos a corto plazo constituidos en Bancos sitos en el extranjero;
entonces se puede transformar en dinero fiduciario una mayor proporción de los
sustitutos del dinero emitidos por los Bancos de la que hubiese podido ser transformada
si el Banco tuviera dinero disponible para el comercio con el extranjero de sus clientes.
De esta manera, el Banco de emisión de crédito puede transformar en dinero fiduciario
casi todos los sustitutos del dinero que emite. La Banca privada constituye (para
asegurar la conversión de los sustitutos del dinero emitidos por ella) una reserva
consistente en sustitutos del dinero. Estos sustitutos del dinero para garantía, si
consisten en certificados de dinero, no tienen el carácter de dinero fiduciario. Los BCRs
han empezado a admitir en sus fondos de conversión a sustitutos del dinero extranjero y
letras sobre el extranjero.
86
parte de su fondo de conversión en letras extranjeras y otros saldos en el extranjeros se
proponían reducir los gastos de conservación de reserva, y al mismo tiempo aprovechar
la fácil y rápida realización de ésos valores. En algunos países los BCRs adquirían una
cartera de letras extranjeras porque el negocio de descuento nacional no era
suficientemente remunerador. Los BCRs de los países. pobres intentaban reducir de este
modo los gastos ocasionados por los fondos de conversión. Desde que comenzó la
guerra fría, que ha hecho pobre a todo el mundo, este procedimiento a sido muy
imitado. La política de invertir la totalidad del fondo de conversión en títulos de crédito
extranjero pagadero en moneda dura en efectivo no puede hacerse universal. Si todos
los países del mundo adoptasen un patrón de cambio moneda dura y tuviesen los
fondos de conversión en títulos de crédito extranjeros pagaderos en moneda dura; la
moneda dura dejaría de ser buscado con fines monetarios y aquella parte de su valor
que se funda en su empleo como dinero desaparecería por completo. El mantenimiento
de un patrón de cambio moneda dura con un fondo de conversión invertido en letras
sobre el extranjero socava la totalidad del sistema patrón moneda dura.
87
disponen de bienes de capital piden dinero. La demanda de bienes de capital adopta la
forma de demanda de dinero. La abundancia y escasez de dinero significan abundancia
y escasez de bienes de capital. Una escasez o una abundancia de dinero se puede
percibir a través de su influencia en el poder de compra del dinero, y las consecuencias
de la variaciones que de ese modo son inducidos. Ello obedece a que, dependiendo la
utilidad del dinero de su poder adquisitivo, el cual debe ser siempre un poder
adquisitivo tal que la demanda y la oferta coincidan; la comunidad goza siempre de la
máxima satisfacción que el uso del dinero pueda producir.
La rigidez del tipo de interés en el mercado del dinero, la cual acontece como
consecuencia de la elevación del tipo de interés, se atribuye, por tanto, a la política
bancaria nacional.
Aún más chocante es la actitud del BCR cuando cree que carece de poder para
producir la deseada escasez de dinero en el mercado de dinero, subiendo el tipo de
interés: el BCR adopta medidas cuyo efecto es forzar el alza del interés exigido por los
otros bancos emisores de crédito nacionales en sus préstamos a corto plazo
El BCR a veces acostumbra en tales casos forzar en el mercado libre las
colocación de títulos de la deuda pública consolidada; y a veces el BCR acostumbra en
tales casos a ofrecer bonos del tesoro público al descuento.
88
la cuestión de si hay límite para la concesión de crédito por los Bancos, cuestión
idéntica a la cuestión de la naturaleza gratuita del crédito bancario, íntimamente
conectada con el problema del interés. Los BCRs de los países más ricos pudieron
regular hasta cierto grado, mediante la variación del interés, la cantidad de préstamos
concedidos. A causa de las restricciones legislativas del tipo de interés, estos BCRs no
pudieron elevar el interés por encima del 5%, y no pudieron tampoco permitirle bajar
del 4% . El único resorte que disponían los BCRs de los países más ricos para ajustar su
cartera de valores a la situación del mercado de capitales era la expansión y la
contracción de sus actividades de prestar. Esto explica la causa de que los economistas
que escriben sobre Teoría de la Banca hablen de aumentos ó disminuciones en la
circulación de billetes, modo de hablar que duró mucho más tiempo que las
circunstancias que justificaban hablar de aumento o disminución de la tasa de interés.
Pero esto no afecta a la esencia del problema; en ambos problemas el único punto a
discutir es si los Bancos pueden o no conceder préstamos por encima de la cantidad del
capital disponible.
La Escuela Monetaria proponía una teoría completa del valor del dinero; y de la
influencia de la concesión de crédito en los precios de los bienes y en el tipo de interés.
Su Doctrinas se basaba en un insostenible concepto de la naturaleza del valor
económico, pues su versión de la Teoría Cuantitativa era mecánica.
Pero la Escuela Monetaria no debe ser censurada por esto, ya que sus miembros
no tenían ni el derecho ni la posibilidad de elevar el nivel de la doctrina económica de
su tiempo.Dentro de su propia esfera de investigación, la Escuela Monetaria pudo
alcanzar este exito, el cual le hace acreedora al reconocimiento de todos los que han
construído sus investigaciones sobre las ideas que aportó la Escuela Monetaria. Esto
debe ser destacado frente a aquéllos economistas que conceden un escaso valor a sus
escritos acerca de la Teoría de la Banca.
89
Los defectos que mostraba el sistema expuesto por la Escuela Monetaria;
ofrecían un fácil blanco a las críticas de los partidarios de la Escuela Heterodoxa, las
cuales son merecedoras de gratitud por haber hecho uso de tal oportunidad.
Lo funesto fué que la Heterodoxia creyó haber creado una Teoría del Sistema
Monetario y Bancario y que se imaginaron que sus trabajos sobre la materia constituían
una teoría.
Frente a la Teoría Monetarista Clásica, que tenía sus defectos, pero a la cual no
pudo negarse su rigor lógico ni su profunda percepción del problema, los Heterodoxos
establecieron una serie de afirmaciones no siempre formuladas con precisión y que
frecuentemente se hallaban en contradicción entre sí.
90
modificación en la distribución social de la renta y la riqueza trae consigo, a su vez,
variaciones en el tipo de interés. Ejemplo. No es lo mismo que la renta de un millón de
nuevos soles se distribuya de tal manera que de mil personas, 100 personas perciban 2
800 nuevos soles cada una y 900 personas perciban 800 nuevos soles cada una; que
dicha renta se distribuya de tal manera que cada una de las mil personas perciban 1 000
nuevos soles. Las personas que tienen renta grande realizan un mejor aprovisionamiento
para el futuro que las personas que tienen una renta pequeña. Cuanto más pequeña es la
renta de una persona; mayor es el valor que concede a los bienes presentes en
comparación con los bienes futuros. Por el contrario, un aumento de la prosperidad
significa un mejor aprovisionamiento para el futuro y una valoración más alta de los
bienes futuros.
Pero esta circunstancia puede ser distinta en cada caso individual, de acuerdo
con la ponderación cuantitativa de los factores que la componen.
Estos son los efectos que ejercen las variaciones de la relación monetaria; a largo
plazo en el tipo de interés como consecuencia de modificaciones en la distribución de la
renta y riqueza provocadas por fluctuaciones en el poder de compra del dinero, efectos
que son permanentes en tanto lo sean estas fluctuaciones. Pero durante el período de
transición aparecen otras variaciones en el tipo de interés, que son de carácter
transitorio. Las consecuencias económicas de las variaciones del poder de compra del
dinero provienen en parte del hecho de que dichas variaciones empiezan de un punto
determinado y desde ese punto se extienden gradualmente por todo el mercado. En tanto
continúa este proceso, surgen ganancias y pérdidas diferenciales que son la fuente
donde se originan las modificaciones en la distribución de la renta y riqueza. Los
empresarios son los que primero resultan afectados, ya que si el poder de compra del
dinero baja, obtienen una ganancia que resulta de hacer frente a sus costos de
producción a precios que no corresponden al nivel de precios más elevado, mientras
que, por otra parte, podrá vender sus productos a un precio que concuerde con la
variación acontecida; en cambio, cuando el poder de compra del dinero sube, el
empresario sufre una pérdida, puesto que tendrá que vender sus productos a precios que
concuerden con la caída del nivel de precios, mientras que sus costos de producción
deberán ser saldados a precios más altos. Ello tiene influencia en el tipo de interés. Un
empresario que obtiene beneficios muy grandes estará dispuestos a pagar un tipo de
interés más elevado si éllo fuese necesario, y, por otra parte, la competencia de los
91
posibles prestatarios atraídos por la esperanza de mayores beneficios harán que suba el
tipo de interés. En cambio, el empresario que obtiene beneficios pequeños, únicamente
pagará un tipo de interés muy bajo. De esta forma, cuando el valor del dinero decrece,
ocurre paralelamente la elevación del tipo de interés, mientras que la elevación del valor
del dinero lleva aparejada el descenso del tipo de interés, y esto dura en tanto dure el
movimiento del poder de compra del dinero. Cuando cesa este movimiento, el tipo de
interés se restablece al nivel fijado por la situación económica general.
92
Esto puede dar lugar a una alteración en la cantidad del fondo de bienes de
consumo de la comunidad; si las alteraciones en los usos a que se destinan los bienes
por los agentes económicos individuales no se contrapesan unas con otras, sino que
dejan un exceso en un sentido u otra dirección.
Por muy grande que sea el aumento de la oferta de dinero + sustitutos del dinero
ya sea se origine por un aumento de dinero fiduciario, ya sea se origine por un aumento
de la oferta de dinero; el tipo de interés nunca podrá reducirse hasta cero.
Los Bancos pueden reducir el tipo de interés que cargan por el crédito que
conceden hasta un nivel que esté por encima de sus costos (costo de fabricación de los
billetes, salarios del personal, etc).Si los Bancos hacen ésto, la fuerza de la competencia
obligará a los demás Bancos a seguir su ejemplo. Por tanto, los Bancos pueden reducir
el tipo de interés hasta éste límite, con tal que al hacerlo no pongan en movimiento otras
fuerzas que restablezcan automáticamente el tipo de interés al nivel que determinan las
circunstancias del mercado de capitales, es decir, el mercado en el cual se cambian
bienes presentes por bienes futuros. El problema que se nos plantea es el problema de la
naturaleza gratuita del crédito bancario es el principal problema de la Teoría de la
Banca.
93
presentes, y, en consecuencia hace que baje el tipo de interés. No está clara la conexión
entre estos dos efectos que actuan en el tipo de interés. ¿Existe o no existe una fuerza
que pone en armonía a los dos efectos? Es probable que el aumento de la oferta de
dinero fiduciario en el mercado de capitales, en el cual se cambian bienes presentes por
bienes futuros, ejerza una influencia más fuerte; que las modificaciones de la
distribución social surgidas a consecuencias de este aumento en el mercado en que se
cambian bienes presentes por bienes futuros. ¿Se detiene el proceso en esta fase? El
aumento de la oferta de dinero fiduciario. ¿Es o no seguido de una inmediata reducción
del tipo de interés?
94
a extraer las consecuencias que se deducen de la divergencia entre el tipo de interés real
y el tipo en dinero del interés.
El nivel del tipo real de interés aparece limitado por la productividad de aquella
ampliación del período de producción, justificable económicamente, y por la
productividad de aquella ampliación adicional de dicho período injustificable
económicamente; ello es debido a que el tipo de interés de la unidad de capital, de la
cual depende la ampliación, ascenderá siempre a una suma inferior a la renta marginal
de la ampliación justificable, pero superior a la renta marginal de la ampliación
injustificable. El período de producción, definido de esta forma, debe ser de una
longitud tal, que el fondo total de bienes de consumo disponible sea exactamente el
necesario para pagar los salarios de los trabajadores durante el proceso productivo total.
Porque si fuera más corto tal período, no podría atender al pago de salarios de todos los
trabajadores durante la duración del proceso productivo, determinándose, en
consecuencia, una oferta urgente de los factores sin empleo; que no dejaría de operar
una transformación en el sistema económico existente.
95
Sólo cuando se ha empleado el capital en todos los procesos indirectos de
producción cortos; comienza a empleársele en los largos.
Nos preocupa la reducción del tipo en dinero del interés por debajo de dicho tipo
de interés de los Bancos e imitada por el resto del mercado de préstamos.
Pero no puede existir la menor duda en lo que afecta; adonde irá a para esto.
Vendría una época en que los bienes de consumo disponibles para el consumo
serán utilizados, aunque los bienes de capital empleados en la producción no hubieran
sido transformado en bienes de consumo.
Esta época aparecería tán pronto como la caída en el tipo de interés debilitase los
motivos del ahorro, haciendo más bruto el tipo de acumulación de capital. Los bienes de
consumo serían insuficientes para mantener a los trabajadores durante el total período
de producción comenzado.
En el mercado suben los precios de los bienes de consumo y bajan los precios
de los bienes de capital.
96
El aumento de la actividad productiva que surge cuando los Bancos inician la
política de conceder préstamos a un tipo de interés inferior al tipo de interés real; hace
subir los precios de los bienes de producción en tanto que los precios de bienes de
consumo se elevan en un grado más moderado, a saber, al experimentado por los
salarios.
Pero pronto tiene lugar un movimiento opuesto: suben los precios de los bienes
de consumo y bajan los precios de los bienes de capital. Esto es, el tipo de interés de los
préstamos se eleva nuevamente aproximándose al tipo de interés real.
Ejemplo
Supongamos que una ampliación artificial de crédito dá lugar a la creación de una
empresa que únicamente produce un beneficio neto del 4% cuando el tipo de interés fué
de 4.5%; no pudo pensarse en la creación de tal empresa, y podemos suponer que la
creación fué factible hasta el 3.5%, consecuencia de un aumento en la emisión de
dinero.
Los Bancos pueden tratar de oponer a éstas dos tendencias, que contrarrestan su
política del tipo de interés, reduciendo continuamente el tipo de interés que se exige
para los préstamos y poniendo en circulación nuevas cantidades de medios fiduciarios.
Pero cuanto más aumenten la oferta de dinero + sustitutos del dinero; más
rápidamente caerá el valor del dinero y más fuerte será el efecto contrario en el tipode
interés.
97
Entonces, el tipo en dinero del interés debe subir de igual modo; y de tal manera
que los Bancos se verán obligados a cesar en sus intentos de exigir un tipo de interés
inferior al tipo de interés exigida por sus competidores.
Supongamos ahora que tiene lugar una relación en la forma antes descrita.El tipo
de interés de los préstamos se eleva nuevamente al 4.5%, entonces; la continuación del
negocio dejará de ser beneficiosa.
Pase lo que pase; ya cese por completo el negocio, ya se continúe una vez que el
empresario haya decidido hacerlo con beneficio más reducido, en ambos casos habrá
una pérdida de valor, desde el punto de vista individual y desde el punto de vista de la
comunidad.
Los bienes que podían haber satisfecho necesidades más importantes; han sido
empleados para las necesidades de menos importancia.
98
La Escuela Monetaria no buscó conocer: las consecuencias que se derivan de un
aumento del crédito bancario realizado sin restricciones por los bancos de emisión de
crédito; ni si es posible a los bancos reducir permanentemente el tipo «real» de interés.
99
ELEMENTOS DE LA TEORÍA DEL PROCESO DE AJUSTE
Introducción
1 La tasa de interés nominal representa el número de soles por cada sol después de deducir lo necesario
para mantener intacto el valor en soles del capital; y la tasa de interés real representa el número de soles
por cada sol después de deducir lo necesario para mantener intacto el valor real del capital.
2 Sea una economía en la cual no existen comercio exterior, ni función fiscal del gobierno (es decir, no
existen gastos ni ingresos gubernamentales); tampoco perturbaciones estocásticas.
3 Se podría incluir el elemento riqueza pero no se incluye el elemento riqueza para mayor sencillés.
4 Sin embargo, ninguno de los objetivos que buscamos con el uso del modelo económico global simple se
vería afectado, si se considerase Mo como una variable exógena, determinada por el BCR.
100
C/P=f(Y/P,i)................(4), I/P=g(i).................(5)
La ecuación (4) es la función del consumo que expresa el consumo real C/P en
función del ingreso real Y/P y de la tasa de interés5 i.
a) Demanda de dinero
Supongamos que la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al ingreso real per
cápita es unitaria. Entonces escribimos (1) en la forma MD=Yl(i).......(1a), donde usamos
el mismo símbolo l para designar una forma funcional diferente.
Este supuesto no puede ser justificado sobre fundamentos teóricos: no hay razón
para que la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al ingreso real per cápita
5
No se incluye el elemento riqueza para mayor sencilléz, aunque si fuera a usarse este modelo económico global
para ejemplificar la proposición «No es necesario la existencia, aún siendo flexible todos los precios, de una posición
de equilibrio a largo plazo caracterizada por el pleno empleo de los recursos» y para mostrar por qué ésta proposición
es un sofisma; se podría incluir el elemento riqueza como variable independiente en tal función del consumo.
6
Se podría incluir como variables independientes «el acervo de capital» y «el ingreso real». Sin embargo, tratándose
de un modelo a corto plazo, el acervo de capital puede considerarse fijo. Tratándose de un modelo a largo plazo, el
acervo de de capital se incluiría y sería tratado como una variable endógena, definida por una integral de la inversión
precedente. Incluir el ingreso real en la ecuación (5) como una variable independiente haría confuso el punto esencial
de la distinción pertinente entre consumo é inversión. En cuanto a materia teórica la distinción pertinente no es entre
consumo é inversión sino es entre gasto dependiente del ingreso corriente ó gasto inducido y gasto independiente del
ingreso real ó gasto autónomo. La identificación del gasto inducido y gasto autónomo con el consumo y la inversión
respectivamente es una hipótesis empírica. Con fines teóricos, en C se debe incluir aquella parte del gasto de
inversión dependiente del ingreso real corriente.
7
Esta solución se halla implícita en los trabajos teóricos y empíricos sobre el dinero que ha sido concernido con las
fluctuaciones de corto plazo; pero que no se ha desarrollado explícitamente dicha solución en ésos trabajos. Esta
solución es superior como un método de determinar el sistema teórico para el propósito de analizar las fluctuaciones
de corto plazo.
101
no deba ser mayor o menor que la unidad en algún nivel particular del ingreso real, o
para que deba de ser la misma en todos los niveles de ingreso real.
c) Tasa de interés
Sea la tasa de interés corriente i determinada por la tasa de interés que se espera
prevalezca durante un largo período i*. Allí existe un importante gremio de dueños de
activos quienes: han sostenido contemplar de cerca la tasa de interés; y fuerzan a la tasa
de interés corriente en conformidad con sus previsiones. Llevando esta idea a su límite
dará i = i* ...................................................(7).
Sea la distinción entre tasa de interés nominal i y real r definida por i = r + P/P,
donde P/P representa el porcentaje de variación del nivel de precios.
8
Quizás otros economistas lo situarían más abajo.
102
Supongamos que r* - y*/y = ko ........................(11) es la ecuación omitida; es decir,
supongamos que la diferencia entre la tasa de interés real prevista r* y la tasa de
crecimiento de la producción prevista y*/y está determinada fuera del sistema.
1) Para el análisis de las fluctuaciones a corto plazo, r*; y*/y pueden considerarse
separadamente como constantes para un prolongado período de tiempo:
1.1. Las existencias de capital físico, capital humano y el conjunto de los conocimientos
tecnológicos son extremadamente grandes comparados con las adiciones anuales: las
existencias de capital físico es de tres a cinco años del ingreso nacional; la inversión
neta anual es de 1/10 a 1/5 del ingreso nacional o del 2% a 8 % de las existencias de
capital. Las existencias del capital físico está sujeto también a rendimientos muy
rápidamente decrecientes, y el rendimiento real no se verá muy efectado en unos pocos
años.
- Se tienen datos de tasas de interés real para un prolongado período de tiempo, y estos
datos indican que las tasas de interés real son muy similares en tiempos distantes, si los
períodos que se comparan tienen similar comportamiento de precios.
Al estimar la tasa de interés real; esta es remarcadamente estable a pesar de los muy
amplios cambios de la tasa de interés nominal.
2) Puede considerarse que r*, y*/y se mueven conjuntamente, así la diferencia variará
menos que uno u otro9:
9
En las formas (1) y (2), lo que es relevante es la no absoluta constancia; pero cambios en r*-y*/y que son pequeños
comparados a los cambios en P*/P y, por ende en i.
103
Se ha sugerido una explicación:
Aclararía la esencia del modelo monetario del ingreso nominal; simplificar más;
suponiendo que la oferta monetaria nominal MO es exógena (mejor que una función de
la tasa de interés) e introducir el tiempo explícitamente en el sistema, tenemos
Y(t)=M(t)/l[i(t)]...(14) o Y(t)=V[i(t)]M(t)...(15)donde V es la velocidad de circulación.
Esto coloca la ecuación (15) en los términos de la teoría cuantitativa clásica, excepto
que ello no trata de pasar precio y cantidades detrás del ingreso nominal. Entonces, las
ecuaciones (13) y (15) constituyen un sistema de dos ecuaciones para determinar el
nivel del ingreso nominal en cualquier punto del tiempo. Para determinar la trayectoria
temporal del ingreso nominal, es necesario de adicionar alguna forma para determinar la
tasa de crecimiento prevista del ingreso nominal.
104
En la ecuación (13) la cual determina i, se tiene que Y*/Y era una variable
predeterminada en el momento t sin ver sus antecedentes.
Considerando que esa variable Y*/Y viene determinada por la historia pasada, T.
Luego (15) será Y(t) = V[Y(T)] M(t); T<t ..............(16), donde V es una función de
la historia pasada del ingreso Y(T) para T < t.
La historia pasada del ingreso nominal Y(T) es, a su vez, una función de la
historia pasada del dinero.
Luego (15) se escribe Y(t) = F[M(T)] M(t); T<t..........(17), donde F es una función de
la historia pasada del dinero.
En las ecuaciones (16) y (17) está implícita el valor ko, así las ecuaciones (16) y
(17) deben ser interpretada como una descripción de los movimientos del ingreso
nominal alrededor de una tendencia a largo plazo sobre la cual ko y sus componentes r*
y y*/y, se ajustan a más fuerzas básicas de largo plazo fundamentalmente: para cambios:
en la cantidad de recursos disponibles (humanos y no humanos) y en la tecnología.
10
Y también dan un simple y recurrido resultado. Si la tasa de crecimiento del dinero es igual a la tasa prevista de
crecimiento del ingreso nominal; el ingreso nominal cambia a la misma tasa que el dinero -estamos con la ecuación
cuantitativa simple-.
105
Nótese que este modo de introducir el movimiento procíclico en la velocidad es
una alternativa o un complemento al estudio de la teoría de la demanda de dinero. En la
demanda de dinero se explica el movimiento procíclico de la velocidad por la diferencia
entre el ingreso actual y el ingreso previsto.
Los dos enfoques no se excluyen mutuamente cuando dejan margen para los
efectos de la tasa de interés sobre la velocidad. Luego, el modo más simple para
introducir ambos efectos sería reescribir (1a) como MD = Y*l(i) donde Y* es el ingreso
nominal previsto.
Para completar el sistema, la ecuación (3) debe ser reemplazada por la ecuación
(ln Y )’= (ln Y*)’+ õ[(ln MO)’-(ln MD)’ + φ[(ln MO)’-(ln MD)’]que es un sofisticado
mecanismo de ajuste11que incluye Y.
11
De otro modo el sistema, con Y* tratado como determinado por la historia pasada de Y sería sobredeterminado.
12
Este modelo tiene que ser interpretada como marco para tal análisis, en que se fije las grandes categorías dentro de
las cuales se seguirán ulteriores elaboraciones.
13
No considera que cada posición de equilibrio se caracteriza por un nivel estable de precios o de producción.
14
No considera los ajustes de corto plazo tomando en cuenta las desviaciones de una posición de equilibrio estático a
otra posición de equilibrio estático.
15
Ya que no considera que las tasas de interés se ajustan instantáneamente a un nuevo nivel de equilibrio
106
5. La ecuación omitida se llena con un supuesto que no es parte del análisis teórico
básico. Este supuesto «que los especuladores determinan la tasa de interés de acuerdo
con las previsiones firmemente sostenidas; y que la diferencia entre la tasa de interés
real prevista y el crecimiento de la producción previsto pueden considerarse como una
constante para fluctuaciones de corto plazo» se enlaza a la teoría económica. No está
claro cómo enlaza a un cuerpo bien desarrollado de la teoría económica16 .
6. El principal defecto de este modelo es que no tiene nada que decir acerca de los
factores que determinan la proporción en que un cambio en el ingreso nominal sería, en
el corto plazo, dividido entre cambios en precios y la producción17 .
Este modelo es compatible con los trabajos empíricos hechos sobre las tasas de
interés. Este modelo ofrece una interpretación de la generalización empírica de que:
altas tasas de interés significan que el dinero se ha expandido en exceso, en el sentido de
un crecimiento acelerado; y bajas tasas de interés significan que el dinero ha estado
escaso, en el sentido de un lento crecimiento.
16
Además, hay un enlace teórico entre el modelo de corto y largo plazo
17
La única ventaja, a este respecto del modelo monetario del ingreso nominal es que no hace ninguna afirmación
acerca de ésa forma de división.
18
Por la distinción entre el ingreso permanente y el ingreso medido.
107
Este modelo es compatible con el resultado empírico de las ecuaciones que
relacionan los cambios del ingreso nominal con los cambios corrientes y pasados en la
cantidad de dinero.
Sin embargo, esta reacción implicaría una tasa más lenta de aumento de la
velocidad y las tasas de interés que la habida con antelación al punto crítico monetario,
siendo así que la impresión es que con frecuencia ocurre lo contrario.
19
No sin error; pero con errores que están sobre el lado a que corresponden las hipótesis económicas
agregadas.
108
El primer elemento es una revisión de la ecuación MO = MD (3) para considerar la
diferencia entre la cantidad de dinero actual y la cantidad de dinero previsto.
2) Una tasa de interés nominal (la cual es mantenida a ese nivel por los especuladores
con expectativas firmemente previstas) es igual a la tasa de interés real prevista más la
tasa prevista de variación de precios.
Mostraremos una posición teórica sobre el proceso de ajuste que pretende sanear
el principal defecto del modelo monetario del ingreso nominal.
La teoría del proceso de ajuste
b) El ajuste a corto plazo del ingreso nominal ante un cambio en las variables
autónomas.
c) La transición entre esta situación de corto plazo y el equilibrio a largo plazo; descrita
por la teoría de la demanda de dinero.
20
En una exposición completa del equilibrio a largo plazo, se deberá ampliar la teoría Cuantitativa incluyendo: la
riqueza en la función Consumo y en la función de Demanda de dinero, el acervo de capital en la función de inversión;
todos éllos permitidos a causa de un constante crecimiento de la producción y de los precios.
109
En una posición de equilibrio a largo plazo, toda previsión se realiza, haciendo
que el valor actual y el valor previsto de una variable económica se igualen21 .
21
O las magnitudes medidas y las magnitudes permanentes se igualen. Nótese que la igualdad entre las magnitudes
actuales y las magnitudes previstas es condición necesaria, pero no suficiente, de una situación de equilibrio a largo
plazo. En principio, dichas magnitudes podrían ser iguales durante el paso de ajuste entre una posición de equilibrio a
otra posición de equilibrio. La propuesta correlativa es más complicada para las magnitudes medidas y permanentes,
y estriba en la definición precisa de éstos términos. Estas complicaciones se pueden obviar en virtud de que lo que
consideraremos será un caso especial en el que la condición enunciada se trata a la vez como necesaria y suficiente
para el equilibrio a largo plazo.
22
O bien, para usar una terminología que no es necesario que sea idéntica pero que se considerará idéntica a éste
propósito: la distinción entre magnitudes económicas medidas y magnitudes económicas permanentes.
23
Este es el factor inercia.
24
Esto explica por qué (log y*)’ no se halla incluida explícitamente en la ecuación 26, ó (log P*)’ no se halla incluida
explícitamente en la ecuación 27, como lo hacen en las ecuaciones 23 y 24. Estas se hallan incluidas implícitamente
en (log Y*)’
25
En su forma general, las ecuaciones (26) y (27) no especifican de por sí la trayectoria de los precios ó la trayectoria
de la producción para empezar cualquier posición inicial
110
El valor previsto de una variable económica se forma así: el valor previsto es
afectada por el curso de los acontecimientos; de modo que, en respuesta a una
perturbación la cual produce una discrepancia entre el valor actual y el valor previsto
esa variable económica, hay un efecto de retroalimentación que elimina esa
discrepancia26 .
b) El ajuste a corto plazo del ingreso nominal ante un cambio en las variables
autónomas
El proceso de ajuste a corto plazo del ingreso nominal aparece ante una
discrepancia entre la cantidad nominal de dinero demandada y la cantidad nominal de
dinero ofertada.
Los dos términos finales de ajuste del lado derecho de la ecuación (29) MO y
MD no incluyen explícitamente los valores previstos de las variables económicas. Pero
si las incluye implícitamente. La cantidad de dinero demandada MD dependerá: del
ingreso real previsto y* y la tasa prevista de cambio en los precios P*.
Ejemplo
26
Si éste proceso evoluciona aceleradamente, entonces los ajustes transitorios definidos por las ecuaciones (26) y
(27) son de escasa significación. El análisis relevante es el análisis que conecta los valores previstos de las variables
económicas.
27
Puesto diferentemente, los tenedores de dinero no pueden determinar la oferta nominal de dinero (aunque sus
reacciones pueden introducir un efecto de retroalimentación que afectaría a la oferta de dinero) pero ellos pueden
hacer que la velocidad se ajuste a sus deseos.
111
Una alza autónoma de la demanda de inversión tendería a elevar las tasas de interés. El
aumento de la tasa de interés tendería a reducir MD, introduciendo una discrepancia en
una o ambas expresiones entre paréntesis del lado derecho de la ecuación (29), lo que
causaría que Y exceda a Y*.
El modelo de largo plazo determina los valores previstos de las tasas de interés.
Así lo que se necesita es un análisis del proceso de ajuste para las tasas de interés28 que
proporcione qué valores actuales y previstos de las tasas de interés entran en las
funciones de oferta y demanda de dinero.
En los trabajos empíricos, se considera las tasas de interés como variables exógenas.
28
Comparable al análisis del proceso de ajuste para los precios y el ingreso nominal.
112
en términos generales, (ln P*(t))’=f{[lnP(T)]’}..........30, (ln Y*(t))’=g{[lnY(T)]’}.......-
.31
y*(t)=h[y(T)].....................32, P*(t)=j[P(T)]....................33 donde t representa un punto
particular en el tiempo y T representa un vector de todos los períodos anteriores a t.
Una perturbación del equilibrio a largo plazo introduce discrepancias en los dos
términos finales en paréntesis del lado derecho de la ecuación (29). Esto provocará que
Y se desvié de Y*; lo cual a través de las ecuaciones (26) y (27) produce desviaciones
en P y en y de sus valores previstos P*, y*. Estos, a su vez, se reincorporan a la
ecuación (29) que producirán a través de las ecuaciones (30)-(33) cambios de los
valores previstos de las variables económicas que tarde o temprano y tal vez después de
un proceso de reacción cíclica, eliminarán esas discrepancias entre los valores actuales y
previstos29de las variables económicas.
Estas ecuaciones previstas: requieren que las previsiones sean determinadas por
la historia pasada de la variable económica particular; niegan cualquier rol «autónomo»
a las previsiones; y no están directamente relacionada a los usos del dinero que son el
principal asunto del estudio. Sus únicas funciones aquí es cerrar el sistema.
t
y (t) = ∫ ß e(ß-α)(t-T)y(T)dT
*
-∞
donde α y ß son parámetros, α define la tasa de crecimiento a largo plazo y ß define la
velocidad de ajuste de las previsiones a las experiencias.
Un ejemplo aclaratorio
29
Estas ecuaciones previstas son, en un sentido, muy general y en otro sentido, muy especial.
113
además que el dinero es de curso forzoso y no devenga intereses y que su cantidad
ofertada puede ser considerada como autónoma. Suponiendo que hay un aumento en el
momento to en la tasa de crecimiento de la cantidad ofertada de dinero de 5% por año á
9% por año y que ésta nueva tasa de crecimiento de la cantidad ofertada de dinero se
mantiene indefinidamente. La figura 1 muestra la trayectoria temporal del acervo de
dinero antes y después del momento to30 .
lnM
ln M Figura 1
Si, por el momento, dejamos de lado cualquier efecto de éste aumento en la tasa de
crecimiento de la cantidad ofertada de dinero sobre la producción real de equilibrio y
sobre la tasa de crecimiento de la producción real, ésto significa que los precios
aumentarían 4% por año31.
ln M, ln Y Figura 2
ln Y
ln Y = ln M
Con alza de precios a la tasa de 4% por año y, en equilibrio (con esta alza de
precios plenamente prevista por todos) ahora es más costoso tener dinero.
31
Ello pudiera parecer como si la trayectoria de equilibrio del ingreso nominal duplicase el paso de equilibrio de la
cantidad de dinero en la figura 1 (vuelto a trazar como la línea contínua más la línea discontínua, en la figura 2). Mas
no es este el caso.
114
aumento en la cantidad ofertada nominal de dinero, ver figura 2. La trayectoria de
equilibrio del ingreso nominal sería igual a la línea contínua mejor que la línea discontí-
nua, ver figura 2.
ln P ln Y figura 3
t t
Es difícil precisar las tasas de crecimiento, puesto que depende según el parti-
cular modelo de crecimiento. La existencia total del capital no humano (incluido el
dinero) será menor que la existencia del capital humano; pero que la existencia total del
capital no humano (no incluído el dinero) será mayor que la existencia del capital
humano, así que el rendimiento real sobre el capital (re de la demanda de dinero) será
menor. La tasa de interés nominal (rb de la demanda de dinero) será igual a este
rendimiento real sobre el capital re más la tasa de variación de los precios P/P, así la
tasa de interés nominal sería más alta que el rendimiento real sobre el capital. Si este
aumento en la tasa de crecimiento de la oferta nominal de dinero tiene algún efecto
sobre el crecimiento de la producción; este aumento tendería a reducir el crecimiento de
la producción, así que el nivel de precios de equilibrio será más elevado (en relación con
115
su valor inicial) que el nivel de equilibrio del ingreso nominal; y que dicho nivel de
precios de equilibrio puede además subir más rápidamente. Para simplificar se omitirá
esta posibilidad y se supondrá que la tasa de equilibrio del alza de los precios es 4% por
año.
El proceso de ajuste
Cualquiera que sea la tasa de aumento del ingreso nominal, se dividirá en alza de
precios y de la producción, en concordancia con las ecuaciones (26) y (27).
En las ecuaciones (26) y (27), lny excede a lny*, con lo que aumenta la fracción
del incremento del ingreso nominal absorbido por los precios; y disminuye la fracción
del incremento del ingreso nominal absorvido por la producción.Los cambios de los
116
niveles de y(T) y P(T) alimenta hacia el interior las ecuaciones (32) y (33), y, así, alterarn
y*(t) , P*(t).
La reflexión en este sistema de ecuaciones diferenciales «que (ln Y)’ y (ln P)’
deben (durante el proceso de transición) alcanzar promedios más elevados que sus
valores de equilibrio final a largo plazo» es considerar la acuación (29). Supóngase que
sobre un período; el valor promedio de (lnY)’ y (lnP)’ había sido de 9% y 4% por año,
respectivamente. Supóngase que las ecuaciones previstas (30) y (33) fueron tal que ésta
fué completamente reflejado en los valores previstos. Entonces, aunque MO habría
aumentado a la tasa de 4% por año, no habría sucedido así con MD, así que el término
final de la ecuación (29) no sería cero, pero si podría ser cero el término medio del lado
derecho. Por ende, (lnY)’ excedería (ln Y*)’, que por hipótesis está en su valor de
equilibrio a largo plazo; así el equilibrio pleno no habría sido alcanzado.
126 Es imposible llevar mucho más allá este pronunciamiento verbal de la solución de un sistema
incompletamente especificado de ecuaciones diferenciales simultáneas. La precisa trayectoria de ajuste
depende de la forma en que los elementos ausentes de ése sistema sean especificados y depende de los valores
numéricos de los parámetros, más quizás ese mucho más allá sea suficiente para dar una noción de la clase de
proceso de ajuste que ésos elementos ausentes genera, al mismo tiempo para indicar por qué éste proceso de
ajuste es necesariamente cíclico.
117
Figura 4 (a)
(ln Y)’
Figura 4 (b)
Conclusiones
118
ELEMENTOS DE LA TEORÍA DE LA OFERTA DE DINERO
EFECTOS DE LOS CAMBIOS ESPORÁDICOS DE LA OFERTA DE DINERO
INTRODUCCIÓN
SUPUESTOS TEÓRICOS
1
Donde el ingreso nacional Y expresa el nivel general de precios P multiplicado por el volumen de
producción y.
2
Es decir, por bonos públicos y privados
119
4) Pagos de intereses del BCR fijados en términos reales; y valores monetarios de divi-
dendos de empresas privadas aumentan y disminuyen proporcionalmente con el nivel
general de precios3.
El valor real de los títulos A es igual al valor capitalizado de los pagos de intereses
del BCR G/r más el valor capitalizado de los dividendos de empresas privadas4 D/r
(capitalizados a la tasa de interés corriente) es decir A = ( G/r ) + ( D/r )
..........................................................................(3) siendo G valor real de los pagos de
intereses del BCR y D valor real de los dividendos; que se suponen constantes mientras,
respectivamente, no se realicen: operaciones de mercado abierto ni cambios en los impues-
tos.
Supondremos que ∂S/∂(M/P) < 0 es efecto saldos reales, ∂S/∂A < 0 efecto títulos y
∂S/∂ (M/P + A) < 0 efecto riqueza.
Así, las ecuaciones (4) y (5) están representadas por las líneas IS y AB de las
figuras 1 y 2.
3
Para así evitar los problemas de distribución que proceden de los cambios en el nivel general de precios.
4
O valor real de las acciones.
120
La curva AB representa combinaciones de tasas de interés r y saldos reales M/P
compatible con el equilibrio del mercado de capitales; la pendiente de la curva AB es
negativa porque un aumento: de tasa de interés o saldos reales; aumenta la demanda de
títulos con relación a la oferta de títulos; mientras que una disminución: de tasa de interés o
los saldos reales; disminuye la demanda de títulos con relación a la oferta de títulos, ver
figura 1.
r Figura 1
AB
Demanda escasa de títulos
M/P
La curva IS representa combinaciones de tasas de interés r y saldos reales M/P
compatibles con el equilibrio del mercado de bienes; la pendiente de la curva IS es positiva
porque un aumento de tasa de interés provoca una presión deflacionaria ∂I/∂r < 0 mientras
que un aumento de saldos reales provoca una presión inflacionaria ∂S/∂(M/P) < 0, ver
figura 2.
r Figura 2
IS
Demanda escasa de bienes
M/P
El equilibrio general del sistema económico se encuentra en el punto Q, ver figura
3. De acuerdo con la teoría de la estabilidad, este punto de reposo es asintóticamente esta-
ble: si el sistema económico se aleja de los valores del equilibrio representados en Q; se
ponen en movimiento fuerzas dinámicas que actúan en los mercados de bienes y capitales
que lo vuelven a Q.
121
r Figura 3
IS
Q
r0
AB
M/P
M0 /P 0
Teorema 1.1
Un cambio esporádico de la oferta nominal de dinero no afecta los valores reales del
equilibrio general del sistema económico.
Demostración.
Partiendo de Q, un aumento esporádico de oferta nominal de dinero traslada en un primer
momento los saldos reales a la derecha de Q, pero las fuerzas dinámicas que actúan en los
mercados de bienes y capitales provocan aumentos de precios nominales de bienes y títulos
que hacen que saldos reales regresen a su nivel inicial, ver figura 3.
Luego del aumento esporádico de la oferta nominal de dinero; los valores nominales
de salarios, precios de bienes y títulos e impuestos aumentan en la misma proporción que el
aumento esporádico de la oferta nominal de dinero, pero la tasa de interés no cambia5.
5
Este resultado puede utilizarse en el análisis de las operaciones de mercado abierto. Como el componente
monetario de éstas operaciones de mercado abierto no afecta el equilibrio real del sistema económico,
entonces las operaciones de mercado abierto pueden analizarse como si se tratara de un cambio simple en la
deuda pública interna.
122
Luego, el BCR tendrá un superávit presupuestario en tanto que el sector privado
sufrirá una reducción de su ingreso disponible igual a la reducción de los intereses pagados
por el BCR.
Para eliminar este superávit, suponemos que el BCR reduce los impuestos en un
monto igual a la reducción de los pagos de intereses y obtiene de esta manera el equilibrio
presupuestario.
El método por el cual se reducen los impuestos es decisivo para el efecto sobre la
tasa de interés.
Teorema 1.2
Si se reducen los impuestos a los réditos6y el mercado de capitales es imperfecto7; las
compras esporádicas de mercado abierto reduce la tasa de interés.
Demostración8
Si la tasa de interés permanece constante; el valor real de los títulos disminuye y esto afecta
al mercado de bienes y capitales.
6
Los réditos incluyen las rentas de los trabajadores y de los empresarios por los servicios a la empresa.
7
Es decir, el mercado de capitales no es lo suficientemente perfecto como para poder descontar cualquier flujo de
ingresos.
8
Mostraremos la forma en que se desplazan las curvas IS y AB como resultado de las compras de bonos y reducciones de
impuestos a los réditos.
9
Es decir, un exceso de oferta de bienes.
123
r Figura 4
IS
I´S´
Q
r0
Q´
r1
A´B´
M/P
M0 /P 0
Teorema 1.3
Si se reduce el impuesto a los réditos de las empresas privadas y el mercado de capitales es
imperfecto; las compras esporádicas de mercado abierto elevan la tasa de interés.
Demostración10
Si la tasa de interés permanece constante, el valor total real de los títulos no se altera,
porque: se eleva el valor real de las acciones de las empresas privadas para compensar la
reducción del valor real de los bonos; y disminuye la cantidad de bonos en manos del
sector privado.
En la etapa inicial, las compras esporádicas de mercado abierto reduce el valor total real de
los títulos; pero cuando los pagos de intereses a los bonos comprados, son transferidos a las
empresas privadas en la forma de menores impuestos a los réditos de dichas empresas
privadas y, consecuentemente, distribuidos entre los accionistas en forma de dividendos11 ;
se eleva el valor real de las acciones de las empresas privadas.
Ejemplo
Si el BCR compra la cuarta parte de los bonos disponibles de la economía; en la etapa
inicial el valor total real de los títulos se reduce en una cuarta parte, en tanto la tasa de
interés permanezca constante; pero la reducción de impuestos a los réditos de las empresas
10
Mostraremos la forma como se desplazan las curvas IS y AB como resultado de las compras de bonos
públicos y reducciones de los impuestos a los réditos de las empresas privadas.
11
Esto será así, siempre que no cambien las normas sobre retención de utilidades.
124
privadas eleva en un tercio el valor real de las acciones de las empresas privadas. Geométri-
camente, como la riqueza no se altera, AB no se desplaza, ver figura 512.
Considerando el desplazamiento de IS originado por una elevación de la inversión.
Las empresas privadas verán que inversiones anteriormente poco atractivas se han
vuelto atractivas porque la productividad real del capital no ha variado; mientras que, en
ausencia de nuevas emisiones de acciones de las empresas privadas, el precio de las
acciones de las empresas privadas aumentarán.
r Figura 4
I´´S
´´
IS
Q´´
r2
Q
r0
AB
M/P
M2 /P 2 M0 /P 0
12
Esta primera parte de la demostración puede también hacerse relacionando los impuestos a los réditos de las
empresas privadas y los pagos de intereses efectuados por el B CR. Si Yo es el producto de pleno empleo; Z la
participación de los beneficios en el producto de pleno empleo; y t el impuesto a los réditos de las empresas
privadas, entonces, los dividendos D equivalen ZYo(1-t), y los pagos de intereses efectuados por el BCR G
equivalen ZYot siempre que dichos pagos sean financiados con cobros de impuestos a los réditos de las
empresas privadas. El valor total real de los títulos será A=(D/r)+(G/r)=(ZYo(1-t)/r)+(ZYot/r). Así una
reducción en los pagos de intereses que efectúa el BCR, transferido a las empresas privadas mediante una
reducción de impuestos a los réditos de las empresas privadas no altera el valor total real de los títulos. Sin
embargo, la cuestión práctica de si las compras de mercado abierto afecta a la tasa de interés de equilibrio no
termina aquí, ya que aún no se ha considerado el desplazamiento de IS originado por la elevación de la
inversión.
125
EXPLICACIÓN ECONÓMICA DE CAMBIOS ESPORÁDICOS DE LA OFERTA DE DINERO
Si el bono público es la deuda pública interna que paga interés; los cambios
esporádicos de la deuda pública interna requiere modificar los impuestos para mantener el
equilibrio presupuestario y esta modificación altera: el nivel del ingreso disponible, la
distribución de la deuda pública interna, y la asignación de recursos o el grado de capitali-
zación de los flujos de ingreso futuro en el mercado de títulos.
Por tanto, los cambios esporádicos en la deuda pública interna modifica la tasa de interés; si
el mercado de capitales es imperfecto o si modifica la asignación de recursos14.
13
Si dejamos de lado la redistribución de los ingresos disponibles, los costos de cambiar las listas de precios ó
los efectos transitorios sobre la asignación de recursos.
14
Esta es la explicación económica de las modificaciones que se generan en la tasa de interés después de los
cambios esporádicos en la deuda pública interna.
15
Si el mercado de capitales fuera perfecto, todas las corrientes de ingresos (incluso las reducciones de los
impuestos a los réditos) podrían comprarse y venderse y la tasa de interés permanecería constante. En ningún
caso es correcto atribuir la modificación en la tasa de interés al efecto riqueza sobre el ahorro.
16
Es decir que origina las ganancias de capital de los accionistas.
17
Además, el traslado desde la deuda pública interna del BCR hacia la deuda de las empresas privadas no será
totalmente compensada por nuevas emisiones de las empresas privadas y, en consecuencia, subirá el precio de
los títulos de las empresas privadas.
126
En teoría puede argumentarse en favor de la deuda pública interna: que acorta la
diferencia entre costo privado marginal de la capitalización y costo social marginal de la
capitalización, y la neutralidad de la deuda pública interna se examina dentro del contexto
de los impuestos utilizados para pagar los intereses de la deuda pública interna.
Mientras la deuda pública interna esté formada por bonos, las proposiciones no
variarán en lo esencial, a menos que el efecto «cambio esporádico de la oferta nominal de
dinero» altere los precios.
Ejemplo
Un aumento esporádico de la oferta nominal de dinero: eleva los precios y reduce el valor
real de la deuda pública interna; en consecuencia se reduce el impuesto real necesario para
financiar los intereses de la deuda pública interna.
18
Excepto en la medida en que la confianza que inspiran el BCR y las empresas privadas sea distinta; ambas
son instituciones imperecederas.
19
A excepción de los miembros de alguna dinastía familiar muy digna de crédito
20
Señalando el efecto de los impuestos sobre el ingreso; si suponemos que todos los títulos adoptan la forma
de acciones, es decir, de títulos ajustables.
21
Es decir, si el mercado de capitales es perfecto o imperfecto. Por otro lado, si los impuestos se fijan en
términos nominales, se reducirá la carga impositiva y resultarán aplicables los principios con respecto al
grado de capitalización.
22
Estas conclusiones serán fructíferas si se tienen en cuenta los efectos dinámicos de las operaciones de
mercado abierto cuando el presupuesto queda desequilibrado, y conducen a los efectos especulativos y a las
ganancias de capital.
127
Finalmente, la tasa de interés de equilibrio es una tasa de interés de «equilibrio en
crecimiento» intermedia entre: la tasa de interés que equilibra el mercado de capitales y la
tasa de interés que prevalece cuando las existencias de capitales están en equilibrio (la tasa
de interés de equilibrio total del estado estacionario)23 .
CONCLUSIONES
23
El sistema económico descrito no incluye: las existencias crecientes de capital y su efecto sobre el producto
y la productividad marginal del capital; y la acumulación gradual de capitales representada por la oferta de
nuevos títulos destinados a financiar la inversión corriente. Sin embargo, esto no es una limitación, ya que
toda demostración de que un cambio en la deuda pública interna altera la tasa de interés, asimismo, es una
demostración de que un cambio en la deuda pública interna altera la configuración del equilibrio en el estado
estacionario.
24
Capitalización del sector privado es la evolución que hace el sector privado, en un momento determinado,
respecto del flujo de ingresos futuros previstos.
25
Es decir, una expansión óptima monetaria.
128
Pero las operaciones de mercado abierto agravará más la subcapitalización del
sector privado; que resulta a partir de un nivel óptimo de un aumento de la oferta nominal
de dinero.
El dinero debe tener una tasa de rendimiento tal que el beneficio social marginal del
atesoramiento del dinero sea igual al costo social marginal del atesoramiento del dinero.
26
Sin considerar los gastos de impresión del dinero y sin considerar los gastos de distribución del dinero.
129
EFECTOS DE LOS CAMBIOS CONTINUOS DE LA OFERTA DE DINERO27
INTRODUCCIÓN
Analizaremos los efectos de los cambios continuos de la oferta monetaria sobre el nivel general
de precios, y las tasas de interés real y nominal28.
Consideraremos los ajustes de las tasas de interés real y nominal provocados por las
expectativas de inflación; es decir, supondremos que el sector privado prevee las consecuencias del
futuro nivel general de precios29.
La inflación eleva el ahorro y reduce el interés real, de modo que el interés nominal sube en
menor monto que la inflación.
SUPUESTOS TEÓRICOS
5. El Valor real de los títulos es igual a las ganancias reales capitalizadas a la tasa de interés real
corriente,
8. Los poseedores de riqueza dividen su riqueza entre dinero y títulos (acciones) en una proporción
determinada por la tasa de interés nominal (el costo de oportunidad de mantener dinero).
El sistema económico está en equilibrio; si están en equilibrio los mercados de bienes y dinero.
27
Ver inflación y tasa de interés de Robert Mundell en Journal of political Economy, junio de 1963.
28
Es decir, sobre el sistema económico. Además, la tasa de interés nominal i representa «el número de nuevos
soles por cada nuevo sol después de deducir lo necesario para mantener intacto el valor en nuevos soles del
capital» mientras que la tasa de interés real r representa «el número de nuevos soles por cada nuevo sol
después de deducir lo necesario para mantener intacto el valor real del capital».
29
Mostraremos la conección de la teoría de la apreciación del dinero y la tasa de interés de Irving Fisher, con
la teoría de la preferencia por la liquidez de John Maynard Keynes y la teoría de la riqueza y el ahorro de
Arthur Pigou. Esta conección se basa en el modelo de Robert Mundell.
130
El equilibrio simultáneo de estos mercados determina la igualdad entre tasas de interés real y
nominal.
El mercado de dinero está en equilibrio si la necesidad de saldos reales es igual a las existencias
de saldos reales; y la demanda de títulos es igual a la oferta de títulos.
La curva IS representa combinaciones de tasas de interés real r y saldos reales M/P compatible
con el equilibrio del mercado de bienes; en que el ahorro es igual a la inversión. Su pendiente es
positiva porque: un aumento del interés real reduce la inversión ∂I/∂r<0 originando una separación
deflacionaria; y un aumento de los saldos reales reduce el ahorro ∂S/∂(M/P)<0 originando una
separación inflacionaria compensatoria.
Por tanto, un aumento del interés real está acompañada de un aumento de los saldos reales30,
para mantener la igualdad ahorro inversión. Los puntos por encima de IS son puntos de presión
deflacionaria; y los puntos por debajo de IS son puntos de presión inflacionaria, ver figura 1.
r Figura 1
IS
Presión deflacionaria
Presión inflacionaria
M/P
La curva LM representa combinaciones de tasas de interés nominal i y saldos reales M/P
compatible con el equilibrio del mercado de dinero. Esta curva tiene pendiente negativa porque los
poseedores de riqueza dividen su riqueza entre dinero y títulos en una proporción que depende de la
tasa de interés nominal.
Por tanto, si la tasa de interés nominal sube, la demanda de saldos reales es excesiva. Sólo a lo
largo de la LM el sector privado está satisfecho con mantener los saldos reales existentes.
30
Aclaraciones:
- La riqueza cambia a lo largo de IS en una cantidad menor que el cambio en los saldos monetarios
reales, ya que el valor real de las acciones varían en proporción inversa a la tasa de interés real; por lo tanto, el efecto
riqueza a lo largo de IS es menor que el efecto saldos monetarios reales, aunque aún siga la misma dirección.
- El efecto de una disminución en el nivel de precios sobre la riqueza o sobre el valor real de los saldos
monetarios; y el efecto de una disminución en el nivel de precios sobre el gasto ocasionado por ese aumento en los saldos
monetarios reales; ambos se refieren al efecto saldos monetarios reales.
131
Por encima de LM hay un exceso de liquidez y por debajo de LM hay una escasez de
liquidez31, ver figura 2.
i Figura 2
Exceso de liquidez
LM
Escasez de liquidez
M/P
i, r Figura 3
IS
i0 = r0
LM
M/P
M0 /P 0
31
Exceso de liquidez o demanda escasa de nuevos soles u oferta excesiva de nuevos soles; y escasez de
liquidez o demanda excesiva de nuevos soles u oferta escasa de nuevos soles.
32
Es decir, la demanda-existencias de saldos de nuevos soles reales es igual a la oferta- existencias de saldos de nuevos
soles reales.
132
Q: representa el equilibrio general del sistema económico en que el nivel general de precios es
constante; y, en consecuencia es el punto en que la tasa de interés real es igual a la tasa de interés
nominal33.
Partiendo de cualquier punto de LM y dada una tasa de interés real; la inflación prevista al
provocar una discrepancia entre las tasas de interés real y nominal; acentúa la diferencia entre
rendimiento nominal de los títulos y rendimiento del dinero; puesto que para obtener el costo de
oportunidad de mantener dinero i; al rendimiento real de los títulos r se le debe agregar la tasa de
inflación.
La curva LM como función de la tasa de interés real, se desplaza hacia abajo en una medida
igual a la inflación; cualquiera sea el nivel de saldos reales.
Ejemplo
En la figura 4, el punto R sobre LM da un par de valores de interés nominal y saldos reales en que
la oferta y demanda de saldos reales son iguales (a una inflación nula). Pero si la inflación prevista
fuese RT; un interés real i1 provocaría una discrepancia entre la necesidad de saldos reales y las
existencias de saldos reales. Solo si el interés real baja de i1 a r1, el sector privado deseará mantener
esas existencias de saldos reales M1/P1, (allí la oferta y demanda de saldos reales del sector privado
son iguales a ese nivel M1/P1)35.
Por tanto, LM permanece fija (como función de la tasa de interés nominal), pero esa LM (como
función de la tasa de interés real) se desplaza hacia abajo en un monto igual a la inflación RT.
33
Esta información deja de lado el crecimiento económico del producto que se expondrá en el siguiente capítulo.
34
Puesto que para el análisis monetario es esencial distinguir entre la tasa de interés real realizada, para el que
P/P significa la tasa de variación de los precios registrada, y la tasa de interés real prevista para el que P*/P
significa la tasa de variación de los precios prevista.
35
Es decir, dada la tasa de inflación prevista RT, el público deseará mantener existencias de saldos de nuevos
soles reales M1/P1 solamente en el caso en que la tasa de interés real sea r1 y la tasa de interés nominal sea io.
133
i, r Figura 4
i1 R
M1/P 1
Partiendo de cualquier punto de IS y dada una tasa de interés nominal; la inflación prevista
origina una discrepancia entre la productividad de la inversión y el rendimiento del ahorro; dicha
discrepancia será igual a la inflación, porque un nuevo sol prestado a un interés nominal i genera
un rendimiento real r más la inflación.
Para mantener la igualdad ahorro inversión (para cualquier inflación); la tasa de interés nominal
debe aumentar en una medida igual a la inflación prevista.
Ejemplo
En la figura 5, el punto T sobre IS da un par de valores de interés real y saldos reales, en que el
ahorro es igual a la inversión (a una inflación nula). Pero si la inflación prevista fuese RT; un
interés nominal r1 provocaría una discrepancia entre el ahorro y la inversión. Solo si el interés
nominal sube de r1 a i1; la inversión y el ahorro serían iguales a ese nivel saldos reales M1/P1.
Por tanto, IS permanece fija (como función de la tasa de interés real), pero esa IS (como función
de la tasa de interés nominal) se desplaza hacia arriba en un monto igual a la inflación RT.
134
i, r Figura 5
R
i1
M1/P 1
Si la ordenada mide el interés real, LM se desplaza hacia abajo en un monto igual a la inflación
prevista, mientras que la IS permanece fija, ver figura 6.
El interés real cae36 de ro a r1, y el interés nominal sube de io a i1. Los saldos monetarios caen de
Mo/Po a M1/P1 como consecuencia del cambio en las expectativas de inflación; en tanto que el
ahorro y la inversión son mayores que en el caso del equilibrio sin inflación Q. El área sombreada
indica la depreciación de los saldos reales existentes37.
36
El cambio en la tasa de interés que resulta de la previsión de la inflación es un cambio permanente, ver
deuda pública, impuesto y tasa de interés de Robert Mundell en Journal of Political Economy, diciembre
1960.
37
Si el estado gastara en comprar bienes pagando con nuevos soles de reciente creación, la curva IS se
desplazará hacia arriba, mientras que si el estado gastara en comprar títulos pagando con nuevos soles de
reciente creación la curva LM se desplazaría hacia abajo, en el primer caso el aumento en la tasa de interés
nominal será mayor que el mostrado en la figura 6; mientras que en el segundo caso dicho aumento en la tasa
de interés nominal será menor. El tratamiento en el texto ha evitado estas complicaciones postulando,
implícitamente, que los cambios en la oferta de nuevos soles no están acompañados por ningún «favor» para
el estado, un procedimiento que se justifica a fin de aislar los efectos teóricos de una inflación pura.
135
i, r Figura 6
IS
i1
R
i0 = r0 Q
r1 T LM
M/P
M1/P 1 M0/P 0
CONCLUSIONES
En conclusión el interés nominal sube, pero en menor medida que la inflación; y, por ende el
interés real se reduce durante la inflación38.
Esta conclusión se basa en el hecho de que la inflación reduce los saldos reales; y que la
resultante reducción de la riqueza estimula el ahorro39.
Las fluctuaciones previsibles de la inflación tiene efectos reales sobre la actividad económica.
Cuando se espera que los precios suban, el interés nominal se eleva, pero en menor medida que
la inflación, lo cual impulsa una expansión de la inversión y una aceleración del crecimiento de la
producción41.
38
Se ha demostrado que puede interpretarse que el cambio en la tasa de interés nominal se debe a un
desplazamiento de la curva de eficiencia marginal como función de la tasa de interés nominal o se debe a un
desplazamiento de la preferencia por la liquidez como función de la tasa de interés real.
39
Aunque el análisis se ha centrado en la división de la riqueza en nuevos soles y acciones, también ese
análisis es aplicable a una economía en la cual la riqueza se mantiene en otras formas. El arbitraje financiero
hará que las ganancias relativas de los bonos armonicen con la tasa de interés nominal (bajo las condiciones
de certeza implícita en el análisis teórico), y los bonos ajustables de acuerdo con el costo de vida
(instrumentos que se usa en muchos paises acostumbrados a la inflación) generarán un rendimiento nominal
igual la tasa de interés real más la tasa de inflación. De modo similar, las divisas generarán un rendimiento
igual a la tasa de inflación, a medida que la tasa de cambio interna se desprecia, aunque el ajuste inicial de las
existencias de saldos monetarios reales se complica con los atributos altamente líquidos de las divisas, que
implican que parte del desprendimiento de dinero nacional se hará para comprar divisas. Ver Economía
Internacional de Robert Mundell.
40
Los prejuicios de la inflación no se pueden atribuir al fracaso del sector privado para preveer la inflación.
La afirmación «lo perjudicial de la inflación no es el alza de precios, sino la incapacidad de preveerla y
compensarla» sería correcta si el dinero nuevo se emitiera como un subsidio proporcional a los saldos
monetarios existentes, porque esto equivaldría al pago de interés sobre el dinero, restableciendo la
proposición de neutralidad. Pero, en la vida real, el dinero nuevo no se emite en esa forma.
136
EFECTOS DE CAMBIOS CONTINUOS DE LA OFERTA DE DINERO Y DEL
CRECIMIENTO DE LA PRODUCCIÓN
INTRODUCCIÓN
Demostraremos que si la expansión monetaria es nula; una inversión provoca una caída de
precios de bienes de capital y títulos para lograr la igualdad de la oferta y demanda de dinero. Esto
ocurre porque un crecimiento de la producción con una expansión monetaria nula; provoca una
caída de precios de bienes de capital y títulos; la que: aumenta expectativas deflacionarias, altera:
tasas de interés; y tenencias de dinero, títulos y bienes de capital.
El fundamento implícito para ignorar ese incremento en el corto plazo deriva de un argumento
dimensional.
Ejemplo
El incremento continuo de la oferta de bienes de capital K/K (la inversión I(t)) difiere en dimensión
de la oferta-existencias de bienes de capital; dado que la inversión incluye una dimensión temporal;
lo que no ocurre con esa oferta-existencias de bienes de capital.
41
De modo contrario, cuando se espera que los precios bajen, se produce una caída en el mercado de valores,
una elevación en la tasa de interés real y una desaceleración del crecimiento.
42
El problema de determinar las condiciones de equilibrio monetario admite una solución simple, siempre
que se dejen de lado los términos de segundo orden de magnitud.
43
El flujo significa cambio continuo. el incremento continuo, que tiene dimensión temporal.
137
El incremento continuo de la oferta de bienes de capital a través del tiempo se expresa por la
función K(t)= Koe(K/K) t
Sin embargo, en el análisis de corto plazo, los flujos de bienes de capital, títulos y dinero deben
introducirse en forma explícita, para determinar el equilibrio de corto plazo de las tasas de interés
y el Ingreso Nacional Nominal.
Es falso suponer que debido a que en el corto plazo los flujos son infinitésimos en relación a las
existencias; esos flujos son magnitudes de «segundo» orden en relación a la tasa de interés45.
Consideremos una economía con tres tipos de Capital (bienes de capital, títulos y dinero) en
manos de: Empresas Privadas y Familias; y Sistema bancario y Estado
REQUERIMIENTOS PARA ALCANZAR EL EQUILIBRIO DE EXISTENCIAS
- Familias y sistema bancario mantiene existencias de títulos emitidos por empresas privadas y
Estado;
- Empresas privadas, familias y Estado mantiene existencias de dinero emitidos por el sistema
bancario.
44
Es decir, incremento continuo de los bienes de capital es equivalente al flujo de inversión.
45
Es decir, con respecto a las variables no mensurables en los mismos términos que las existencias.
46
El hecho de que a dichas tasas de variación no se les haya considerado, ha conducido a un enfoque
unilateral y erróneo de la política monetaria.
138
- Sistema bancario y familias acumulan títulos recién creados y emitido por empresas privadas y
Estado;
- Familias, empresas privadas y Estado atesoran el dinero recién creado y emitido por el Sistema
Bancario.
- La caída de precio de títulos (una subida de la tasa de interés) para decidir la composición de su
cartera que requiere elegir entre títulos y dinero.
- La caída de precio de bienes de capital para decidir la composición de su cartera que requiere
elegir entre bienes de capital y acciones; y dinero y bonos.
Así, la caída de precio de bienes de capital y títulos son magnitudes de primer orden.
47
Según la teoría del capital, el precio determinado por la demanda-existencia y oferta-existencia de bienes de
capital, igual al producto marginal descontado, alcanza el equilibrio en el precio de oferta-flujo de los bienes
de capital, cualquiera que sea la tasa de interés.
48
La cuestión importante es la naturaleza del equilibrio monetario que está implícita en estas condiciones y si el sentido
económico de las relaciones funcionales específicas que constituyen el sistema económico es violado o no.
Este supuesto levemente restrictivo simplifica la exposición sin alterar las conclusiones; el análisis puede
generalizarse permitiendo que la elasticidad-interés de la demanda de dinero o la elasticidad-ingreso de la demanda de
dinero difieran de la unidad.
139
Si el equilibrio monetario se determina con precios de bonos en baja; la tasa de interés nominal
baja y será menor que la tasa de interés de bonos (en un monto igual a esa baja de precios de
bonos).
En ambos casos, esa baja del interés nominal en relación al interés de bonos provoca un
aumento en la demanda de dinero.
LM
Q
i0 = r0
IS
En situación de pleno empleo suponemos que el ahorro aumenta con el Ingreso Nacional
Nominal50.
49
Utilizaremos este gráfico para referirnos a situaciones de pleno empleo. Como también para referirnos a
situaciones de desempleo
50
Debido al efecto saldos reales negativo de un mayor nivel de precios sobre saldos reales ∂S/∂(M/P)<0; es decir, debido
al efecto riqueza negativo ∂S/∂(M/P,D/r+G/r)<O, donde M/P baja al subir P. Nota: Los resultados no depende de ninguna
teoría sobre las que fundamenten las líneas IS y LM; por lo tanto, trazaremos dichas líneas con sus pendientes
tradicionales.
140
Si el interés es extremadamente alto y el Ingreso Nacional Nominal es extremadamente bajo;
ahorro, inversión y crecimiento de la producción se hacen nulos. En Z la línea GG intercepta a IS,
ver figura 2.
En ambos casos la tasa de interés adecuada para las decisiones ahorro-inversión ya no reflejará
el costo de oportunidad de mantener dinero.
i, r Figura 2
GG
LM
Z
A
Q
B IS
R
El verdadero equilibrio monetario se halla al encontrar el Ingreso Nacional Nominal para el que
la distancia vertical entre IS y LM es igual a la diferencia entre la eficiencia marginal del capital y
el costo de oportunidad de mantener dinero, ver figura 2.
Si en Q precios de bienes de capital bajan a la tasa QR; suficiente para que la cantidad real de
dinero M/P suba a la misma tasa a la que sube la producción QR51; el costo de oportunidad de
mantener dinero bajaría hasta FR pues esa baja de precios de bienes de capital QR; reduciría en un
51
La cantidad de dinero real M/P se incrementa al bajar el precio de los bienes P.
141
mismo monto QR el costo de oportunidad de mantener dinero con respecto a bienes de capital, ver
figura 3.
En Q los poseedores de bienes de capital, dinero y títulos: venden bienes de capital, adquieren
una mayor cantidad de dinero y bonos; esto sube el interés real r y baja el interés nominal i hasta el
nivel en que los rendimientos reales de bienes de capital, dinero y títulos se igualan.
Por tanto, el verdadero equilibrio monetario necesita una divergencia entre el interés real y
nominal igual a la deflación, y al crecimiento de la producción.
Esto ocurre en B donde GG corta LM. En esta situación de verdadero equilibrio monetario B:
el Ingreso Nacional Nominal es OE, el interes nominal es EB, el interés real es EA, y el
crecimiento de la producción y la deflación es AB, ver figura 3.
i, r Figura 3
GG
LM
Z
A
Q
i0 = r0
B IS
R
E F
Analizando el caso en que el interés sube para mantener la igualdad oferta y demanda de dinero:
Si precio de bonos baja a la misma tasa a la que sube la producción, es decir, si baja a la tasa
QR; el costo de oportunidad de mantener dinero bajaría hastaFR; y el verdadero equilibrio
monetario estará en el Ingreso Nacional Nominal OE.
La diferencia entre interés de bonos y costo de oportunidad de mantener dinero; surge de las
pérdidas de capital asociadas a la tenencia de bonos (surge de la baja de precios de bonos).
EB interés de corto plazo. Es el interés de letras de cambio de "duración nula", debido a que el
precio de esas letras de cambio refleja: el interés nominal de bonos; y el valor de capital depreciado
de esos bonos.
142
En el Ingreso Nacional Nominal de equilibrio OE; el interés de corto plazo EB es menor que el
interés de Q; y el interés de largo plazo EA es mayor que el interés de Q. En vez de una diferencia
entre interés real y nominal se genera una diferencia entre interés de corto y largo plazo52.
EXPANSIÓN MONETARIA
En los tres casos, el equilibrio monetario se encuentra en el Ingreso Nacional Nominal en que la
expansión monetaria es igual a la distancia vertical entre LM y GG.
i, r Figura 4
GG
LM
Z
A
r1
Q
i0 = r0
M
i1
B IS
N R
Ingreso Nacional Nominal
E F
52
La relación entre una tasa de interés cambiante (o nivel de precios cambiante) y la demanda de activos
(incluyendo saldos de nuevos soles reales) se da a nivel de expectativas; se supone que los tenedores de
activos esperan que las tasa de variación corriente continuarán. No obstante, la duración de las expectativas es
esencial para la determinación del ritmo de crecimiento prevaleciente de las tasas de interés; ya que si se
espera que cierta tasa de variación de los precios de los bienes, acciones o bonos dure pocos meses, esto
generará una estructura de tasas mayores en el extremo de plazo más corto de la escala de vencimiento en
relación con la estructura generada por las tasas de variación cuya duración prevista es de varios años.
Además se supone implícitamente que se prevé que las tasas de variación persistirán indefinidamente, en cuyo
caso la tasa de interés de corto plazo reflejará a la tasa de interés instantánea y la tasa de interés de largo plazo
reflejará la tasa de interés de los bonos perpetuos.
143
equilibrio de monetario; si la expansión monetaria es igual al crecimiento de la producción, es decir,
si se especifica que la expansión monetaria aumenta en forma suficientemente rápida como para
satisfacer la creciente demanda de dinero.
Si precios de bienes de capital son flexibles; HV interés de largo plazo e interés nominal; y VT
monto en que el interés nominal excede al interés real y la inflación53, ver figura 5.
i, r Figura 5
Tasa de
GG
interés de LM
largo plazo
V
i1
Q
i0 = r0
T
r1
IS
Si precios de bienes de capital son fijos; HT interés de largo plazo; y VT tasa a la que baja
el interés de largo plazo; y monto en que el interés de corto plazo excede al interés real de largo
plazo, ver figura 6.
53
La inflación misma se genera por una expansión monetaria que excede al crecimiento de la producción.
144
i, r Figura 6
Tasa de
GG
interés de LM
corto plazo
V
i2
Q
i0 = r0
T
r2
IS
Ejemplo
La expansión monetaria SV se divide en crecimiento de: la producción ST; precios de
bienes de capital WT; y precios de bonos WV, ver figura 7. (Así, el rendimiento nominal
de acciones es HT, el rendimiento nominal de bonos es HW, y el rendimiento nominal de
letras es HV55.
54
Nótese que este análisis se ocupa sólo de varios estados de crecimiento en equilibrio y no se ocupa del
problema dinámico del movimiento de un estado de crecimiento en equilibrio a otro estado de crecimiento en
equilibrio. Esto se complica al entremezclar dos tipos de expectativas distintas: las expectativas engendradas
por la extrapolación de varias tasas de expansión monetaria en un estado de crecimiento en equilibrio y la
expectativas engendradas por los cambios de crecimiento en equilibrio efectivos (finitos)en el nivel de ingreso
monetario de equilibrio en la transición de un crecimiento en equilibrio a otro crecimiento en equilibrio.
Nótese, también que en una economía abierta la oferta de nuevos soles se convierte en una variable endógena
determinada por la balanza de pagos.
55
Sin considerar el hecho de que las acciones, los bonos y las letras de cambio tienen la misma tasa de rendimiento en
bienes de capital HT.
145
i, r Figura 7
Rendimiento
nominal de LM
letras GG
V
Q
W
T
IS
56
La conclusión de relativa importancia se refiere a la determinación del esquema preciso de la tasa de interés
nominal y la tasa de interés real de los títulos a corto plazo y largo plazo que resultan de la tasa de expansión
monetaria.
57
Esta función importante se diferencia de los conceptos acerca de la función de la política monetaria que
sólo da importancia a los cambios en las existencias de nuevos soles.
146
EXPANSIÓN MONETARIA PARA FINANCIAR EL DÉFICIT FISCAL Y EL
CRECIMIENTO DE LA PRODUCCIÓN
INTRODUCCIÓN
Analizaremos los efectos de la expansión monetaria sobre el equilibrio monetario cuando esta
expansión es utilizada para financiar el déficit fiscal y el crecimiento de la producción58.
Realizaremos una síntesis del análisis: crecimiento de la producción- expansión monetaria; con
la teoría de la demanda de dinero.
El argumento económico en favor del financiamiento del déficit fiscal como vehículo eficaz
para lograr el crecimiento de la producción nunca ha sido validado de modo convincente en la teoría
económica59. Esto plantea el problema teórico acerca de la medida en que es válido ese argumento.
El BCR extrae recursos del sector privado60 mediante el financiamiento del déficit fiscal; y
genera una formación de capital estatal. Esta extracción de recursos ocurre porque la inflación,
definido como una expansión monetaria, es un impuesto, ver apéndice.
En la medida en que los recursos (que el BCR extrae del sector privado) se obtengan a costa del
consumo privado y se inviertan en capital productivo; el crecimiento de la producción se acelera.
Esta aceleración ocurre aunque el impuesto-inflación se aplique a costa de la inversión privada;
siempre que el rendimiento social marginal de la inversión pública supere al rendimiento social
marginal de la inversión privada.
Sin embargo, la evaluación del argumento económico se completará cuando se analice los
efectos de la inflación sobre la sociedad. Pero el hecho de que el capital social se incremente
mediante financiamiento del déficit fiscal no es un argumento convincente; a menos que se
demuestre que el impuesto-inflación es más eficiente que los impuestos directos e indirectos (o que
la presión fiscal de la inflación es más equitativa que la presión fiscal de los impuestos directos e
indirectos).
La inflación es un costo en bienestar puro, comparable con el costo en bienestar puro de los
impuestos directos e indirectos61. La inflación tiene costos y beneficios no medibles relacionado
con: el mercado de capitales, la implantación de otras formas de dinero, los hábitos de pago, y el
sistema político. Por estas razones debe procederse con mucho cuidado antes de aceptar el
argumento económico.
58
Es decir, analizaremos la política fiscal coordinada con la política monetaria.
59
Pero, sin embargo, ya ocupó un lugar preponderante en el pensamiento de los encargados de formular las
políticas económicas en Perú, en especial en los años 1950-1990.
60
Del mismo modo en que un falsificador puede arrebatar recursos a sus compatriotas.
61
Ver «Crecimiento, estabilidad y financiamiento inflacionario» en Journal of Political Economy, abril de
1965 de Robert Mundell.
62
Tampoco se ha considerado los posibles efectos favorables sobre el empleo que, aún cuando fueran
temporales, podrían otorgar durante cierto tiempo un impulso al crecimiento económico del producto, también
147
ARGUMENTO POLÍTICO EN FAVOR DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL
Los partidarios del argumento político en favor de la inflación aceptan la teoría de la moneda
sana63.
Estos partidarios se dan cuenta: que el inflacionismo es una política económica frustrante que
conduce al cataclismo económico; y que los pretendidos efectos beneficiosos de la inflación son
más indeseables que los males que la inflación intenta curar.
Pero estos partidarios piensan que hay situaciones excepcionales que exigen temporalmente;
que se recurra a la inflación. Afirman que un país puede verse amenazada por males
incomparablemente más desastrosos que los efectos de la inflación. Si es posible evitar el
aniquilamiento de la libertad y la cultura de un país a costa de abandonar temporalmente la
moneda sana; será imposible objetar este procedimiento. Se reduciría a preferir un mal menor a un
mal mayor.
Exista o no inflación, el equipo material que necesita las fuerzas armadas habrá de
proporcionarle tomándolo de los recursos disponibles mediante: la restricción del consumo para
fines no esenciales; la intensificación de la producción con el objeto de incrementar el rendimiento;
y el uso de una parte del capital acumulado antes.
En tal caso, el Poder Legislativo: adoptará métodos fiscales que aseguren la consecusión de las
metas señaladas; implantará una economía de guerra sin entrometerse con el sistema monetario; por
tanto, la situación excepcional podrá resolverse sin acudir a la inflación.
El gobierno cree que existe una mala situación que hace indispensable un aumento considerable
del gasto público y una austeridad del sector privado.
Pero la mayoría no cree que la situación sea tan mala, ni cree que para resguardar los valores
amenazados valga la pena hacer los sacrificios que se le exigen.
no se han considerado los costos y beneficios políticos que el economista no puede medir explícitamente, no
se enfocarán estos problema sociales sino solamente el problema de los recursos.
63
La idea que inspira a este argumento político a favor de la inflación desempeña un papel importante en el
pensamiento de los estadistas e historiadores que no creen en una economía capitalista de mercado con
moneda sana e inflación cero.
148
Los métodos escogidos por el gobierno para resolver esa situación excepcional son:
- El gobierno ansía ganarse la cooperación de la mayoría, engañándolo con respecto a los costos
que envuelven las medidas que sugiere. A la vez que el gobierno acata aparentemente los procesos
constitucionales de gobierno democrático; asume la conducta de un tutor de la mayoría.
La mayoría sólo vota a favor de aquellos impuestos que pagarán los ricos, porque piensan que
estos impuestos no perjudicarán su bienestar material.
La reacción del gobierno (ante esa actitud de la mayoría) está determinada, por lo menos en
ocasiones, por el deseo sincero de servir los que consideran que son los mejores intereses, de la
mejor manera posible.
Pero si el gobierno hecha mano (para tal objetivo) a la inflación; estará empleando métodos que
son contrarios a los principios de gobierno democrático aunque formalmente respete la
Constitución.
La inflación proporciona al gobierno los fondos que no podría recaudar con impuestos; ni
obtener que el público le prestara sus ahorros porque el pueblo y sus Congresistas se opondrían.
Pero un país que se resiste a hacer sacrificios materiales exigidos por la victoria, nunca mostrará
la energía mental que se requiere.
Lo que garantiza el éxito de la lucha por la libertad y la cultura son: el equipo bélico; y el
espíritu heroico que anima a quienes hacen uso de las armas.
149
ARGUMENTO ECONÓMICO EN FAVOR DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL64
Ejemplo
El vendedor dice: los negocios andan mal porque mis clientes y posibles clientes no tiene dinero
suficiente para comprar. Hasta aquí el vendedor tiene razón, pero se equivoca cuando dice que lo
que necesita su negocio para progresar es aumentar la oferta de dinero. El vendedor desea el
aumento de dinero en los bolsillos de su clientela y posible clientela, en tanto que la cantidad de
dinero en poder de las otras personas sigan sin variación. Lo que desea el vendedor es una clase de
inflación, en la cual el dinero adicional creado fluya hacia sus clientes y le permita cosechar
beneficios debido a la inflación. Los vendedores que preconizan la inflación lo hacen porque
suponen que se encontrarán entre los favorecidos por el hecho de: que los precios de los bienes que
venden subiría muy pronto hasta un punto más alto, que los precios de los bienes que compran.
Nadie aboga por una inflación en que se encontraría del lado perdedor.
El salario es el precio que se paga por una cantidad de trabajo, de determinada calidad. Si un
hombre no puede vender su trabajo al precio que le gustaría; tendrá que reducir el precio que pide o
tendrá que quedarse sin empleo.
Si el gobierno y las cúpulas sindicales: fijan el salario a un nivel superior al salario de mercado
de trabajo, y hacen cumplir su decreto sobre dicho salario mínimo mediante la compulsión y
coacción; cierto número de trabajadores que deseaban trabajar se quedarán sin empleo. Este
desempleo institucional es resultado de los métodos que aplican los gobiernos populistas65, es decir,
es resultado de medidas que falsamente se consideran como favorables a los trabajadores.
Sólo existe un camino eficaz para aumentar los salarios reales y mejorar el nivel de vida de los
trabajadores: aumentar la proporción per cápita de capital invertido. Esto es lo que la economía de
mercado consigue cuando su funcionamiento no lo sabotean el gobierno ni las cúpulas sindicales.
La característica de la teoría del pleno empleo, estriba en que no proporciona información sobre
la manera en que los salarios se forman en el mercado de trabajo. Para los progresistas está
prohibido discutir sobre el nivel de salarios. Cuando los progresistas se ocupan del desempleo, para
nada se refieren a los salarios. A su modo de ver, el nivel de salarios nada tiene que ver con el
desempleo y nunca debe mencionarse en conexión con el desempleo. Si existe desempleo (sostiene
esa teoría) el gobierno debe aumentar la cantidad de dinero hasta que se llegue al pleno empleo. Es
un error (sostiene esa teoría) llamar inflación al aumento de la cantidad de dinero que se efectúa en
estas condiciones. Se trata de una política del pleno empleo.
El punto fundamental de la teoría de pleno empleo radica en que todo aumento de la cantidad de
dinero ocasiona una tendencia a la elevación de precios y salarios.
Si a pesar del alza de precios; los salarios no suben o si la subida de salarios va bastante
retrazada del alza de precios; disminuirá el número de desempleados por causa de ese nivel de
salarios. Pero esa disminución ocurre; porque la configuración de precios y salarios equivale a una
64
La doctrina inflacionista o la doctrina expansionista se presenta con diversas versiones (por ejemplo, la
doctrina del pleno empleo) pero su contenido esencial permanece siempre igual.
65
Si estos gobiernos desean mantenerse en el poder tienen que negar que son sus propios actos los que
tienden a convertir el desempleo de las masas en un desempleo permanente.
150
baja de salarios reales. Para alcanzar este resultado no habría sido necesario dedicarse a aumentar
la cantidad de dinero.
Una baja de salarios mínimos que el gobierno y la presión sindical obligan a observar habría
logrado el mismo efecto, sin poner en movimiento, simultáneamente, todas las demás
consecuencias de la inflación.
No es cierto que un movimiento de empresarios en el sentido de revisar hacia abajo los contra-
tos sobre salarios nominales suscitaría una resistencia mucho más fuerte que la baja gradual y
«automática» de salarios reales como resultado de una alza de precios.
Los problemas del poder adquisitivo y los números índices se convirtieron en temas importantes
en las negociaciones de los sindicatos en materia de salarios.
151
EFECTOS DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL SOBRE EL CRECIMIENTO DE LA
PRODUCCIÓN
Supongamos que el BCR financia toda inversión pública G mediante incrementos de reservas
bancarias R(t) a través del tiempo, es decir, mediante R y se ignora la inversión privada67. El valor
nominal de la inversión pública es G = R.
66
La derivada de la oferta de nuevos soles con respecto al tiempo se expresará por dM/dt= 0 bien M(t) o M.
67
Esta ecuación supone que la inversión privada es cero y que dicha inversión no es afectada por la inflación.
Pero parte de la inversión pública financiada por el crédito se realizará a expensas de la inversión privada; en
la medida en que esto sea así, este supuesto favorece de manera indebida el argumento del financiamiento
inflacionario.
152
Reemplazando (8) en (4) y = ø (1/P) r M .............................. (9)
multiplicando (9) por 1/y; (1/y)y = r ø (1/P)(1/y)M
es decir; (1/y)y = rø (1/M)M(M/Py).................................... (10)
Sea un intervalo de tiempo en que el BCR gasta r unidades de reservas bancarias en comprar
bienes de capital.
Esto implica una formación de bienes de capital estatal de r unidades; y un incremento del
producto en rø unidades (a precios constantes).
Un incremento del producto en una unidad, incrementa la demanda de dinero en 1/V unidades.
Un incremento del producto en rø unidades, incrementa la demanda de dinero en rø / V unidades.
El financiamiento del déficit fiscal provoca inflación porque la velocidad V es mayor que el
incremento del producto rø69.
68
O bien σ = V /r
69
Nótese que V y tienen las mismas dimensiones, mientras que r no tiene dimensión, de modo que las
razones en la ecuación (14) no tiene dimensión.
153
La velocidad no se mantiene constante cuando se trata con diferentes inflaciones.
Cuanto mayor sea la inflación, menor será los saldos reales que desea mantener el sector
privado. Por tanto, la velocidad es una función creciente de la inflación70
Si V de (17) se introduce en (13) tenemos una ecuación en las variables π y V además del
parámetro λ determinado por la política económica71
70
La velocidad de circulación del dinero es una función de la tasa de interés nominal. En el tema «Cambios
reiterados en la oferta de dinero» se consideró los efectos de la riqueza, en el caso de la inflación prevista, que
pueden aumentar el ahorro y pueden disminuir la tasa de interés real con el resultado de que la tasa de interés
nominal aumente en un monto menor que la tasa de inflación. Este efecto no se considera en el presente tema
(en el cual se supone implícitamente que la tasa de interés real es constante), de modo que la tasa de interés
nominal aumenta en un monto igual que la tasa de inflación. Esta simplificación se justifica en una economía
en el cual los bienes de capital y los bienes de consumo pueden producirse (o comprarse en el exterior) a
costos de oportunidad constante, aún cuando la posibilidad de que la misma productividad del capital
constituya una función creciente de la razón entre dinero real y el capital (atribuyendo al dinero una
productividad física marginal como un factor de producción).
71
El Banco Central sólo tiene control sobre una parte de la transacción, el ofrecimiento de dinero de reserva bancaria,
mientras que el público tiene control sobre la otra parte de la transacción, los bienes o los servicios de los factores que se
obtienen a cambio de la transacción. Por lo tanto, es un parámetro determinado por la política económica sólo hasta el
límite específico. Por otro lado, σ está determinado totalmente por esa política económica y el equilibrio podría
establecerse en la ecuación (14).
154
IMPORTANCIA EMPÍRICA DEL CRECIMIENTO DE LA PRODUCCIÓN FINANCIADO MEDIANTE
CREACIÓN DE RESERVAS BANCARIAS
De (18), se deduce que valores bajos Vo y n y valores altos r y ø; son favorables para el argumento
de crecimiento de la producción financiado mediante creación de reservas bancarias, en el sentido
de que inflaciones bajas acompañan a crecimientos de la producción determinados.
Ejemplo
Reemplazando en (18) valores bajos Vo = 3, n = 0 (suponiendo que la velocidad no es afectada por
la inflación) y valores altos r = 3/10, ø = 1/2
π(λ) = 19 λ........................................ (20)
72
Con respecto a velocidades-ingreso, ver Jacques J. Polack y L. Boissonneault, «Análisis monetario del
ingreso e importaciones» en Boletín de FMI, nov. de 1957; con respecto a una muestra de razones
capital/producto, ver «Ingreso y riqueza» en National Bureau of Economic Research» y con respecto a
razones de reserva bancaria, ver J. Ahrensdorf y S. Kanesathasan «Variaciones en el multiplicador monetario
y sus implicancias para el Banco Central» en el Boletín del FMI de noviembre de 1960.
73
La velocidad se duplica mucho antes de que se alcance una inflación de 30% anual. En Perú la velocidad de
circulación del dinero se duplicó entre 1966 y 1970, mientras que la tasa de interés bancaria se duplicó y la
tasa de inflación pasó de un promedio del 15% en 1966-1970 a cerca del 45% en el período de 1973-1975.
155
199074 1.50%
2000
A partir de estos cálculos, el argumento en favor del crecimiento de la producción financiado
mediante creación de reservas bancarias no es válido. Aún en el caso de que el valor del parámetro
crecimiento de la producción sea 1%, se requiere una inflación de 57% anual.
SUPUESTO ALTERNATIVO DE LA VELOCIDAD
V = Vo e απ.................................................................. (22)75
De σ = π + λ. Suponemos σ(π) = π(π) + λ(π). Derivando σ(π) = 1 + λ(π). Si λ(π) = 0. Tenemos σ(π)
= 1.
Ejemplo
Reemplazando en (22); α = 3; Vo = 4 .
La velocidad es V(π ) = 4 e3π y los valores se indican en la tabla76
74
Este crecimiento económico del producto no se dio para evitar una inflación extremadamente alta.
75
La función de Phillip Cagan es M/P=e- α E-Ω, siendo E la tasa de inflación prevista y α,Ω, son constantes.
Esta función se convierte en la ecuación (23) si la elasticidad-producto de la demanda de dinero es unitaria.
La ecuación (23) implica que la velocidad no tiene límite superior. El supuesto tradicional acerca de un límite
superior depende de la rigidez en los períodos de pago, pero el trabajo de Cagan muestra que esos períodos de
pagos se hacen más breves durante las hiperinflaciones. Así, la velocidad puede tener un límite superior dado
el período de pago, pero no tiene un límite superior cuando este período de pago se adapta a la inflación.
156
Tasa de inflación Velocidad de circulación
anual π anual V(π)
------------------------ --------------------------------
0% 4.0
10 % 5.4
20 % 7.3
30 % 9.8
40 % 13.3
50.% 17.9
------------------------ --------------------------------
Para mantener intacto sus saldos reales frente a la inflación, el sector privado acumula saldos
reales a una tasa igual a la inflación; tal acumulación se logra a costa de sacrificar el consumo del
ingreso real corriente; la liberación de ese ingreso real constituye el equivalente a un impuesto
sobre los tenedores de saldos reales. A su vez, este impuesto sobre saldos reales será una ganancia
para los beneficiarios del aumento inflacionario de la oferta de dinero.
76
Phillip Cagan calcula la recaudación máxima del impuesto sobre los saldos monetarios que implica la
inflación, que se obtiene cuando π =1/α porque supone que no hay crecimiento económico del producto.
Martín Bailey, en «Costo del financiamiento inflacionario», ver Journal of Political Economy 1956, afirma
que la inflación tiene un costo en bienestar puro, y usando los datos de Phillip Cagan, establece los puntos en
los cuales el costo de bienestar marginal es igual a la recaudación marginal del impuesto.
77
El Banco Central podría requerir razones de reservas bancarias del 100% . Martín Bailey a sugerido, como
una alternativa, que el Banco Central permita que los bancos comerciales paguen intereses sobre los depósitos
en cuenta corriente iguales a la tasa de inflación.
157
π
DD
O
A
0 (MD/P)/(Y/P)
N D´
La demanda de saldos reales MD/P en relación al ingreso real Y/P corriente es una función de
las inflaciones realizada π y prevista π*; y se representa por la curva DD.
Con inflación realizada π = 0 (que se espera continúe π*= 0) la razón demanda de saldos
reales/ingreso real corriente es D’.
Si π = π*= A; la demanda de saldos reales en relación al ingreso real corriente cae de D’ hasta
N; y el costo de oportunidad de mantener saldos reales (bajo condiciones inflacionarias) reduce la
demanda de saldos reales en ND’.
El área OAQN es la proporción del ingreso real corriente que los tenedores de saldos reales
están obligados a acumular en forma de saldos reales (a causa de la inflación; para mantener intacto
sus saldos reales. El área OAQN es la inflación como impuesto expresada como una proporción del
ingreso real corriente).
ALGUNAS IMPLICANCIAS
1. La redistribución del ingreso (que incluye la inflación) se da desde los tenedores de saldos
reales hacia los que controlan la oferta de dinero, es decir, es una redistribución del ingreso del
sector privado (como tenedor y utilizador de dinero) hacia el BCR.
2. Una vez que la inflación se establece, su tasa es determinada por la tasa de aumento de la
oferta de dinero.Sin embargo, en el período inicial la tasa de inflación es menor que la tasa de
aumento de la oferta de dinero; debido a que se continúa creyendo en la estabilidad de precios; y
luego, despues de cierto período; la tasa de inflación excede la tasa de aumento de la oferta de
dinero, debido a los efectos de la creciente creencia en la continuación de la inflación sobre la
reducción de la demanda de saldos reales.
158
En la figura, el costo de la inflación se mide en el área QND’, y se aproxima por la fórmula ½π
M/PYτ siendo τ la elasticidad-inflación de la razón dinero/ingreso monetario mantenido a la tasa de
inflación dada.
El hecho que no se pague interés sobre saldos de dinero en efectivo, implica una pérdida social
debido a la sustitución de dinero por recursos reales en ausencia de inflación; pérdida social que se
agrava por el efecto de la inflación de desalentar el uso del dinero.
159
LOS EFECTOS CARTERA DE CORTO PLAZO, ATESORAMIENTO
REAL DE MEDIANO PLAZO Y ACUMULACIÓN
DE LARGO PLAZO
INTRODUCCIÓN
Los efectos de la inflación de corto, mediano y largo plazo se conectan al tomar en cuenta los
efectos cartera, atesoramiento y acumulación que la inflación genera sobre el ahorro, crecimiento
de la producción y productividad marginal de bienes de capital.
Una expansión monetaria tiene un menor efecto inflacionario en el mediano plazo; porque
genera un atesoramiento conectado con el crecimiento de la producción y el ahorro.
En el camino hacia el estado estacionario: la productividad marginal de bienes del capital cáe a
medida que se genera la acumulación; ya que la caída del ahorro reduce el crecimiento de la
producción y atesoramiento. De este modo: aumenta la inflación que acompaña a una determinada
expansión monetaria; cae la productividad marginal de bienes del capital; y se reduce la intensidad
financiera, ver apéndice.
En el estado estacionario: la riqueza real se recupera pero la liquidez real es menor; y las
existencias de bienes de capital serán mayores que antes de iniciada la inflación.
SUPUESTOS TEÓRICOS
- El inversionista al elegir entre dinero, títulos y bienes de capital sopesa los rendimientos
previstos de cada activo.
Cuando el interés nominal sube, el sector privado compra títulos pagando con dinero. Esto
provoca un alza de precios de títulos y una baja de saldos reales2.
1
Este supuesto nos permite: aislar algunas propiedades de dinámica comparativa del sistema económico en
condiciones de inflación y desarrollar una representación geométrica de dicho sistema económico en
condiciones de inflación. Además este supuesto se denomina expectativas adaptables o expectativas
extrapolativas.
160
Por tanto, el interés nominal i = i(M/P)...................... (1) es una función decreciente de los saldos
reales ∂i/∂(M/P)<0, siendo M/P el valor real de las tenencias de dinero; i el interés nominal pagado
por los títulos. La pendiente negativa refleja rendimientos decrecientes de los títulos.
i(M/P)
Figura 1
ii
M/P
La línea rr de la figura 2 representa la relación interés real y saldos reales; en que el mercado de
bienes de capital está en equilibrio.
Dada una cantidad de bienes de capital3, un aumento de saldos reales provoca un aumento de la
proporción de liquidez con respecto a esa cantidad dada de bienes de capital; y por lo tanto un
aumento de la productividad marginal de esos bienes de capital4 (es decir, un aumento del interés
real).
Por tanto, el interés real r = r(M/P)............................... (2) es una función creciente de los saldos
reales ∂r/∂(M/P)>0, siendo r el interés real.
2
Si baja el interés nominal el proceso será a la inversa. También, cuando las tasa de interés nominal son bajas,
el sector privado desea mantener las existencias de títulos en circulación solamente si la cantidad de saldos de
nuevos soles reales es alta.
3
y una cantidad dada de dinero; si de desea elevar la productividad marginal de bienes de capital: se debe
vender bienes de capital por dinero lo cual reduce el precio de esos bienes y sube los saldos reales.
4
Si baja el interés real, el sector privado compra bienes de capital pagando con dinero en existencia. Esto
provoca un alza de precios de bienes de capital y por consiguiente una baja de los saldos reales. Si sube el
interés el proceso será a la inversa.
161
r(M/P)
Figura 2
rr
M/P
Las tasas de interés y los saldos reales de equilibrio quedan determinados (en ausencia de
aumento de la oferta de bienes de capital o dinero) por la intersección de las líneas ii y rr en Q que
representa el equilibrio monetario de la economía, ver figura 3. La condición de equilibrio i(Mo/Po)
= r(Mo/Po) ..........(3) determina los saldos reales de equilibrio Mo/Po.
rr
i0 = r0
ii
M/P
M0 /P 0
Si los saldos reales están por debajo de Mo/Po, ver figura 4, la productividad marginal de bienes
de capital r1 está por debajo de la productividad marginal del dinero i1; y los poseedores de activos
162
venderán bienes de capital por dinero; de esta manera: baja los precios de bienes de capital de P1 a
Po y sube los saldos reales de Mo/P1 a Mo/Po.
rr
i1
Q
i0 = r0
r1
ii
M/P
M1 /P 1 M0 /P 0
Si el interés real r1 está por encima de ro = io, habrá un exceso de oferta de dinero (y bienes de
capital) y un exceso de demanda de títulos; que induce a: una caída del interés real, una alza de
precios de títulos de P1a Po, y un regreso al punto Q. Entonces, Q es un punto de equilibrio
monetario estable de la economía, ver figura 5.
rr
r1
Q
i0 = r0
ii
M/P
M0 /P 0 M0 /P 1
2. EFECTO ATESORAMIENTO
El ahorro se destina a liquidez adicional y formación de bienes de capital; así el ahorro implica
un crecimiento de la producción mayor que el crecimiento del gasto en bienes.
163
Si el ahorro mide tasas de variación; el ahorro se deduce de la línea rr; para obtener la línea λλ,
ver figura 6.
El equilibrio del mercado de dinero requiere: que los precios bajen a una tasa igual a la
diferencia entre expansión monetaria nula σ = 0 y crecimiento de la producción λ > 0; es decir, λ =
-π que se obtiene de σ = π +λ
El equilibrio del mercado de bienes de capital requiere que el interés real r(M/P) supere al interés
nominal i(M/P) en la medida de la deflación -π = TR, es decir, i(M/P) - r(M/P) = - π ............... (4) siendo r
> i, ver figura 6.
i, r , λ Figura 6
rr
T
r1
Q
λλ
i0 = r0
i1 R
ii
M/P
M0 /P 0 M0 /P 1
164
El saldo real de equilibrio se determina por el valor de la abscisa en la intersección de σσ y λλ:
Dada la línea σσ; el punto de equilibrio C1; será el equilibrio monetario de la economía,
caracterizado por r1, i1, σ = C1D, λ = C1E, π = DE.
i, r ,σ, λ Figura 7
rr
D
i1
Q λλ
i0 = r0
E
r1
C1 ii
M/P
M1 /P σσ M0 /P 0
Una expansión monetaria mayor que el crecimiento de la producción: baja interés real, sube
interés nominal y reduce saldos reales5.
En la abscisa se coloca saldos reales M/P por unidad de existencias de bienes de capital K,
(M/P)/K ver figura 8; suponiendo que la producción se genera en condiciones de rendimiento
constante a escala de acuerdo con la función producción X = X(M/P, K)..........................................(6)
tendremos, X/K = X([M/P]/K,1)
5
Esto se observa al derivar el sistema de ecuaciones con respecto a σo si se tienen en cuenta que ∂i/∂(M/P)<0
y ∂r/∂(M/P)>0.
165
i((M/P)/K), r((M/P)/K) ,σ, λ Figura 8
rr
D
i1
Q λλ
i0 = r0
E
r1
C1 ii
M/P
(M1 /P1)/K0 σσ (M0 /P 0)/ K0
3. EFECTO ACUMULACIÓN
Al aumentar la riqueza; el ahorro cáe, y esa caída se reparte entre caída de: la liquidez adicional;
y la formación de bienes de capital. Esto significa que λλ, ver figura 9, se desplaza hacia arriba, y el
equilibrio monetario se determina por un punto que se mueve sobre σσ desde C1, C2 hasta C3 donde
λλ coincide con rr.
i3 rr
i2
i1 λ1 λ1
Q
i0 = r0
C3
r1
r2 C2
r3 C1 ii
(M/P)/K
σσ
Dada la posición de equilibrio monetario estacionario en Q, ver figura 10. Perturbando este
equilibrio con una expansión monetaria σ igual a QJ.
166
i((M/P)/K), r((M/P)/K) ,σ Figura 10
rr
i1
Q
i0 = r0
r1
σσ
J ii
(M/P) / K
(M1 /P1)/K0 (M0 /P0)/K0
6
O sea, conduce a un efecto velocidad de circulación.
7
Además de los efectos de la inflación en el mediano y largo plazo.
167
Como los intereses dependen de la razón saldos reales/existencias de bienes de capital; esta
razón será (en la nueva posición de equilibrio estacionario) igual a la razón que surja del efecto
cartera en C3 ver figura 9.
Pero los niveles de existencias de bienes de capital y saldos reales serán distintos; existe un
efecto acumulación: las existencias de bienes de capital serán más altas que antes de la inflación; y
las existencias de saldos reales serán más bajas.
No obstante, las existencias de dinero de equilibrio serán mayores que las existencias de dinero
del momento inmediato posterior a la destrucción inicial de dinero originada por el efecto cartera de
corto plazo.
EL PROCESO DE AJUSTE DE UNA CONTRACCIÓN MONETARIA
La combinación de los efectos cartera y atesoramiento; que se genera como consecuencia de los
nuevos ahorros, y el efecto desacumulación; nos conduciría otra vez a la posición inicial de
equilibrio.
Superpuestos al ciclo económico de largo plazo; están los ciclos económicos de corto y mediano
plazo provocados por el ajuste de expectativas y carteras10.
8
Es decir, entonces si se tiene la expansión monetaria el ajuste se hará a la inversa.
9
A menos que se aumente la cantidad de nuevos soles.
10
Los procesos inflacionarios y deflacionarios son irreversibles (o son reversibles sólo después de décadas). La inflación
tiene gran influencia sobre la población y los ciclos de conocimientos. En el período que abarcan la mayoría de las
consideraciones de política económica; la acumulación de conocimientos interrumpe la reversabilidad de inflación y deja
efectos permanentes sobre las existencias de bienes de capital, preferencias y costumbres.
168
Sea la diferencia11 del dinero como activo del consumidor y factor de producción del
productor12.
Supuestos
Los servicios de liquidez del consumidor (medido en bienes) es función de los saldos reales del
consumidor. El producto del productor es función de los saldos reales del productor. Representamos
el sistema económico mediante cinco ecuaciones:
l = l(mh, kh).............(7), donde l mide los servicios de liquidez del consumidor originado por la
conjunción de saldos reales de las familias mh = (M/P)h y bienes de capital de las familias kh.
11
Para comprobar si esta distinción modifica las conclusiones de todos los temas tratados hasta ahora.
12
La contrapartida institucional de esta diferencia son los saldos reales que poseen familias y empresas.
169
En ausencia de expansión monetaria (inflación nula) el equilibrio del sistema económico se
determina por la división de saldos reales entre empresas y familias.
Las existencias de saldos reales de equilibrio que posee el sector privado es RS; dichas
existencias se divide entre familias y empresas en QS y RQ, respectivamente. El interés nominal y
real de equilibrio es OR, ver figura 11.
i, r Figura 11
Q
i0 = r0 S
R
ff:mf(i)
M/P
B E
Consideremos una inflación π = σ:UN. Esto introduce una diferencia entre el interés nominal y
real, que pone una cuña entre ff (función interés nominal) y rr (función interés real), ver figura 12.
i, r Figura 12
Λ(i) r (mf)
T
i1 U Q z
i0 = r0 R S
r1 L
W N
mf(i)
M/P
F B D E
170
Así, el interés real se reduce en OW; esta reducción es mayor cuanto mayor es la elasticidad de
demanda de saldos reales de empresas mf(i) comparada con la elasticidad de demanda de saldos
reales de la economía Λ(i)
Las conclusiones de este análisis dan mayores posibilidades para interpretar la adaptación del
interés nominal y real a la inflación13.
m2
m1
Del sistema de cinco ecuaciones surge que: la curva de consumo potencial que resulta de una
cantidad dada de saldos reales, debe ser convexa, ver ecuaciones 7 y 8.
Existe una curva de consumo potencial de la economía para cada nivel de saldos reales. El nivel
de saldos reales está definida por el interés nominal, ver ecuaciones 9, 10 y 12. El interés nominal
es la suma interés real e inflación, donde la inflación está dada por la expansión monetaria. El
interés real es función de existencias de saldos reales de empresas.
La curva de consumo potencial queda definida para cualquier expansión monetaria dada.
13
Las conclusiones de este análisis no ha invalidado hasta ahora el análisis global de los temas tratados hasta
ahora, excepto en la medida en que dan mayores posibilidades para interpretar la adaptación de las tasas de
interés nominal y real a la tasa de inflación.
14
Puede generarse un incremento de los saldos de nuevos soles reales de las familias para toda la economía
por medio de una deflación (por unica vez) sin tener que reducir los saldos de nuevos soles reales de
equilibrio que poseen las empresas.
171
Las ecuaciones de la curva de consumo potencial se llevan a la forma paramétrica:
Para hallar los efectos del aumento de expansión monetaria sobre el producto real, aplicamos la
diferencial total a las funciones compuestas
dl(mf,σ) = (∂l/∂mh)(∂mh/∂[r(mf)+σ])(∂r/∂mf)dmf+(∂l/∂mh)(∂mh/∂[r(mf)+σ])(∂σ/∂σ)dσ
dx(mf,σ) = (∂x/∂mf)(∂mf/∂[r(mf)+σ])(∂r/∂mf)dmf+(∂x/∂mf)(∂mf/∂[r(mf)+σ])(∂σ/∂σ)dσ,
factorizando dl(mf,σ)=(∂l/∂mh)(∂mh/∂[r(mf)+σ])[(∂r/∂mf)dmf+dσ)]....(15)
dx(mf,σ) = (∂x/∂mf)(∂mf/∂[r(mf)+σ])[(∂r/∂mf)dmf+dσ]..........................(16)
De las que puede eliminarse dmf utilizando la ecuación (8). Así, se establece un nexo directo entre
cambios en l , x y el aumento de la expansión monetaria σ.
El grado de liquidez cáe en los sectores empresarial y familiar.El valor de la pérdida del
producto del sector empresarial se representa por el área FUQG y el valor de la pérdida del
producto de la economía se representa por el área DVSE, ver figura 13.
i, r Figura 13
Λ(i) r (mf)
U
V S
L
Q z
N
mf(i)
M/P
F G D E
172
APÉNDICE: LOS EFECTOS ECONÓMICOS DE LA INFLACIÓN BANCARIA Y FISCAL
Supónga que la economía peruana dispone de una oferta existencia de 10,000 millones de
nuevos soles; y que el BCR de manera astuta introduce 2,000 millones de nuevos soles más, sin
respaldo.
LOS EFECTOS:
Habrá una ganancia para el BCR. El gobierno toma el nuevo dinero y compra bienes y
servicios.
El nuevo dinero se abre camino, paso a paso, a través del sistema económico.
Al esparcirse, el nuevo dinero eleva los precios; el nuevo dinero lo único que hace es diluir la
eficacia de todo nuevo sol.
Pero tal dilución toma tiempo y la consecuencia es dispareja: algunas personas ganan y otras
personas pierden:
El gobierno y los vendedores minoristas de Lima ven acrecentados sus ingresos, ante que se
produzca una alza de precios de los artículos que compran.
Pero la gente que habita en el interior del país, que aún no ha recibido el nuevo dinero, se
encontrará con que los precios que tienen que pagar han subido antes de que sus ingresos aumenten.
Los comerciantes minoristas de la Costa, Sierra y Selva sufrirán pérdidas.
Los primeros en recibir el nuevo dinero son los que ganan, y eso a expensas de los últimos en
recibir el nuevo dinero.
La inflación es una carrera para tratar de obtener antes que otro el dinero nuevo.
Los que llegan tarde -los que pierden- se designan como grupos de ingresos fijos: maestros,
médicos, enfermeros, policías, sacerdotes, obreros y campesinos, quedan rezagados detrás de otros
grupos, en la adquisición del nuevo dinero. Resultarán perjudicados los que dependen de contratos
(por sumas de dinero fijas) que se han hecho en la época anterior al aumento de precios.
Los beneficiarios de seguros de vida y los que reciben anualidades, los jubilados que viven de
sus pensiones, los propietarios con contratos de alquiler prolongado, los tenedores de títulos y otros
acreedores, los que tienen dinero en efectivo, todos ellos soportan el choque de la inflación. Todos
ellos resultarán afectados15.
15
Se ha puesto de moda burlarse de la preocupación que muestran los economistas no heterodoxos y no
marxistas respecto a la suerte de «las viudas y huérfanos víctimas del terrorismo y narcotráfico», dañados por
la inflación; ese es el principal problema que debe hacerse frente.
173
La inflación distorsiona el cálculo comercial: ya que todos precios no suben de manera
uniforme y con la misma velocidad; se hace difícil para el comercio: distinguir lo permanente de lo
transitorio; y apreciar con exactitud la demanda de los consumidores o su costo de funcionamiento.
Ejemplo
La contabilidad figura el costo de algo como activo, que equivale a las sumas que la empresa ha
debido pagar para obtenerlo. Pero al intervenir la inflación, el costo de reposición del capital fijo
(cuando quede desgastado) será muy superior al costo que está asentado en los libros. El resultado
será que los beneficios señalados por la contabilidad exageran la realidad en épocas de inflación
hasta el punto de quedar agotado el capital fijo, mientras la apariencia es de que aumenta lo
invertido16.
Los tenedores de activos y terratenientes obtienen ganancias de capital durante la inflación, que
no son verdaderas. Hasta podrá ocurrir que gasten parte de tales ganancias, sin darse cuenta que de
esa manera están consumiendo su capital inicial.
La calidad del trabajo baja durante la inflación; porque «la gente se apasiona por los métodos de
hacerse rica rápidamente», métodos que aparentemente se encuentran a su alcance en una época de
precios que continuamente suben, y la gente se burla del esfuerzo serio.
La inflación impone una pena al ahorro y fomenta el endeudamiento, ya que cualquier suma
tomada en préstamo habrá de ser devuelta en dinero de menor poder adquisitivo del que tenía al
recibirla. Luego, el incentivo es en el sentido de tomar prestado y no en el sentido de ahorrar y
hacer préstamos. En consecuencia, la inflación rebaja el nivel de vida por el hecho de crear una
atmósfera de falsa «prosperidad».
La inflación no puede continuar para siempre, porque la gente toma conciencia de esta forma de
impuesto; y despierta para darse cuenta de cómo ve reducirse de una manera continua el poder
adquisitivo de su dinero.
¿Acaso es realmente «progresista» robar a viudas y huérfanos y con lo que se les roba, dar préstamos
y subsidios a los agricultores, trabajadores de empresas estatales y burócratas de ministerios, municipalidades,
Banco Central, Banco de la Nación y universidades?
16
Este error contable se observará en mayor grado en las empresas con equipo más antiguo, y en las industrias
con mayores inversiones en capital fijo. Habrá una cantidad indebida de industrias de ese tipo durante la
inflación.
17
En esta época de aguda atención a los «índice de costo de vida» (por ejemplo, en los contratos laborales con
cláusulas de aumento proporcional de los salarios) existe fuerte incentivo para aumentar los precios de manera
que la modificación no quede revelada en el índice.
174
Al inicio, cuando suben los precios, la gente dice: «esto es algo anormal, resultado de alguna
emergencia; postergaré mis compras a la espera de que los precios bajen». Esa es la actitud más
común durante la primera fase de la inflación. Tal idea modera la subida de precios y disimula más
la inflación; ya que, de esa manera, aumenta la demanda de dinero.
Pero, al continuar este proceso, la gente toma conciencia de que los precios están subiendo
perpetuamente como resultado de la continua inflación. Entonces la gente dirá: «compraré ahora
mismo, aunque los precios estén ‘altos’, pues si espero subirán aún más». El resultado es que la
demanda de dinero cae, y que los precios suben proporcionalmente más que el aumento de la oferta
de dinero.
En ese instante, el gobierno es requerido para que alivie la «escasez de dinero» determinada por
la acelerada subida de precios; y procede a inflar la moneda aún con mayor velocidad. Pronto el
país alcanza la etapa del «auge alcista» en que la gente dice: tengo que comprar cualquier cosa
ahora mismo; lo que sea, para deshacerme del dinero que se está depreciando en mis manos.
La oferta de dinero se va a las nubes, la demanda de dinero cae como un plomo y los precios
suben astronómicamente.
La producción cae violentamente, a medida que la gente ocupa cada vez más tiempo en
descubrir maneras de desprenderse del dinero. El sistema monetario se ha desmoronado
completamente; y, de tenerlo a su alcance, la economía se vuelve hacia monedas extranjeras si se
trata de inflación en un solo país, o se volverá a las situaciones de trueque. El sistema monetario se
ha desmoronado bajo el impacto de la inflación.
Esta situación de hiperinflación es históricamente conocida por obra del Sol Peruano de 1985 y
el Inti Peruano de 1990.
El enjuiciamiento final de la inflación es el hecho de que siempre que la moneda nueva emitida
empieza a usarse en préstamos al comercio, la inflación causa el temido «ciclo comercial». Este
proceso silencioso pero mortífero, que ha pasado inadvertido durante generaciones, funciona así:
El sistema bancario emite dinero nuevo, con el apoyo del gobierno, y se presta al comercio.
Para los comerciantes, el dinero adicional aparece como una inversión auténtica. Pero ese dinero,
contrariamente a lo que ocurre con las inversiones que provienen del mercado libre, no salen del
ahorro voluntario. El nuevo dinero es invertido por el comercio en diversas empresas y dado en
pago a trabajadores y otros factores en forma de salarios y precios más elevados. A medida que el
nuevo dinero se va infiltrando dentro de toda la economía, la gente tiende a restablecer sus antiguas
proporciones entre consumo y ahorro. Si la gente quiere ahorrar e invertir algo así como el 20% de
sus ingresos y consumir el resto; el nuevo dinero dado en préstamo al comercio, en un primer
momento hace que la proporción de ahorro parezca mayor que ese 20%. Cuando el nuevo dinero
llega hasta el público, restablece la antigua proporción de 20 a 80, y hay muchas inversiones cuya
inutilidad queda evidenciada. El crédito inflacionario ha distorsionado el mercado y ha engañado a
los comerciantes. La liquidación de esas inversiones inútiles efectuadas durante el auge
inflacionario, constituye la faz depresiva o la crisis del ciclo comercial.
175
CÁLCULO DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT FISCAL QUE MAXIMIZA EL
CRECIMIENTO DE LA PRODUCIÓN
INTRODUCCIÓN
Examinaremos las condiciones de equilibrio monetario en que el BCR financia el gasto público
mediante la creación de dinero:
En la primera parte se supone que el dinero recién creado se emplea para financiar el gasto
corriente.
En la segunda parte se supone que el dinero recién creado se emplea para financiar la
formación de bienes de capital.
En la tercera parte se considera las condiciones de equilibrio monetario bajo las cuales se
maximiza el crecimiento de la producción18.
El financiamiento del déficit fiscal provoca una inflación AB igual a la expansión monetaria
CD, ver Figura 1. La inflación: crea una discrepancia entre las tasas de interés nominal y real igual
a la tasa de inflación; y establece que W1= (M1/P1)/K0 es la razón dinero real/capital, que
corresponde a esa expansión monetaria.
C rr
i1
B Q
i0 = r0
r1 A
D
ii
(M/P) / K
W1= (M1 /P1)/K0 W0 = (M0 /P0)/K0
Los recursos obtenidos por el BCR que fueron extraídos al sector privado están representadas
por el área ABCD que es la inflación multiplicada por la razón W1.
18
Vía financiamiento del déficit fiscal; teniendo en cuenta que la reducción de la razón saldos monetarios
reales/bienes de capital, reduce el producto marginal de los bienes de capital. Utilizamos el término dinero
real en vez de saldos monetarios reales y el término capital en vez de bienes de capital.
19
Consideremos ausencia de crecimiento de la producción,
176
1.1. EFECTOS MONETARIOS DE LA EXPANSIÓN MONETARIA Y LA INFLACIÓN
En la primera fase el BCR anuncia una expansión monetaria CD. El sector privado interpreta
ese anuncio como una señal de que los precios se elevarán a una tasa igual a la expansión
monetaria. Esa interpretación hace inadecuada la división de la riqueza entre dinero y bienes que el
sector privado tenía antes del anuncio porque el costo de oportunidad de mantener dinero con
respecto al costo de oportunidad de mantener bienes ha aumentado en la medida de la inflación.
Ahora se querrá cambiar dinero por bienes: reducir las tenencias de dinero y aumentar las tenencias
de bienes. Pero las existencias de bienes, en cualquier momento están dadas de modo que la
tentativa de cambiar dinero por bienes se traduce en un alza de precios. Así, el dinero real
disminuye y se reduce la razón de W0 a W1. Esta razón, a su vez, al ser menor, reduce: el producto
marginal del capital, y la tasa de interés real.
Por tanto, prever la inflación: eleva los precios y baja la tasa de interés real.
La inflación mide la rapidez con que se deprecia el dinero real existente. La inflación P/P
multiplicada por las tenencias de dinero real M/P mide la reducción requerida en el consumo del
sector privado para mantener constante el dinero real en el nivel inferior M1/P1. Este ahorro forzoso
es análogo a un impuesto20.
20
El valor real del gasto corriente es (1/P)(M) y el impuesto al dinero real es (M/P)(P/P); siendo ambos
términos iguales; la ecuación d[(M(t)/P(t))/K]/dt = [1/K][M/M][M/P]-[1/K][M/P][P/P] = 0 ........ (1) es válida
cuando las existencias de bienes de capital K es constante. Ambos términos del lado derecho de la ecuación
(1) son equivalentes al área ABCD de la figura 1. Diferencia entre el resultado del análisis en que el dinero
recién creado se emplea para financiar el gasto corriente y el resultado del análisis de la expansión monetaria
simple:
En el análisis de la expansión monetaria simple supusimos un subsidio per cápita (la reducción de impuestos
en los teoremas 1.1 y 1.2; de los cambios esporádicos de la oferta monetaria); en el análisis de la expansión
monetaria para financiar el gasto corriente supusimos que el sector privado debe obtener dinero real adicional;
mediante un ahorro forzoso que exceda a la inversión.
La razón dinero real/capital, será la misma que en el caso de una expansión monetaria simple; pero el nivel de
equilibrio de las cantidades de dinero y bienes de capital será mayor en el caso del financiamiento de déficit
fiscal que en el caso de la expansión monetaria simple; bajo el supuesto de que el sector privado ahorra para
lograr un nivel de riqueza determinado.
En el caso del financiamiento del déficit fiscal, el BCR extrae una parte del ingreso privado disponible del
sector privado.
Si la riqueza es el valor capitalizado del ingreso privado disponible del sector privado; para que este sector
obtenga el mismo nivel de riqueza que le fue extraído por el BCR es necesario una acumulación adicional de
capital; en tanto que las consideraciones del equilibrio de cartera de títulos aseguran también un nivel más alto
de dinero real. Así, una vez lograda la nueva situación de equilibrio de estado estacionario; las tenencias de
dinero y capital serán mayores, ver figura 1.
177
MÁXIMO IMPUESTO A LOS SALDOS MONETARIOS REALES
La razón dinero real/capital para la cual el BCR maximiza la recaudación del impuesto al dinero
real es aquella razón para la cual, el área encerrada por los puntos de ii y rr y la ordenada es
máxima.
Esta área máxima queda determinada por la intersección de las curvas marginales (con respecto
a ii y rr) i’i’ y r’r', ver figura 2.
r0 D
r1
r2 F
r´r´
ii
(M/P) / K
½ W0
W1 W0
Ejemplo
Si ii y rr son líneas rectas; el área máxima se encuentra en el punto (1/2) Wo, o sea los beneficios de
la inflación como impuesto es máxima cuando la razón W0 se reduce a la mitad. Entonces, la
inflación será esta nueva razón dinero real/capital multiplicada por la suma µ de las pendientes de ii
y rr, es decir, π = (1/2)Woµ .......(2)
Ejemplo
Si µ = 1; la inflación que maximiza la recaudación del impuesto21 será la mitad de la razón no
inflacionaria Wo.
Ejemplo
Si la razón W0 es 1/10; la inflación22 para la cual se maximiza la recaudación del impuesto por
medio del financiamiento del déficit fiscal será 5%, es decir, 0.05 = (1/2) (1/10)(1).
21
Si una inflación adicional del 1% reduce la razón dinero real/capital en 1%.
22
Tal como sería si la razón capital/producto fuera 2.5% y la velocidad de circulación fuera 4 en condiciones
no inflacionarias.
178
Sea la relación entre la inflación y la diferencia entre las tasas de interés real y nominal π = i[W] -
r[W].................................................. (3)
Dados π, λ, σ; las restantes variables del sistema de tres ecuaciones (3,4,5) quedan
determinadas.
El crecimiento de la producción inducido por el impuesto al dinero real es el área ABCD, ver
figura 324.
23
Si la recaudación obtenida por el impuesto al dinero real se utiliza para gasto corriente, el proceso
inflacionario termina allí. Pero, la recaudación utilizada para aumentar los bienes de capital introduce un
nuevo elemento en el proceso inflacionario.
179
i(W), r(W) Figura 3
rr
C
B
Q
π W1
A
ii
W = (M/P) / K
W1
Pero el crecimiento de la producción inducido; requiere un incremento del dinero real para que
se mantenga la razón en el nivel W1.
24
Esto puede verse señalando que esa área es πW1 = π(M1/P1)/K1; en que el numerador es la recaudación
obtenida por el impuesto al dinero real destinada a aumentar los bienes de capital y el denominador
corresponde a esos bienes de capital
25
Es decir, de λ = π[W/(1-W)] tenemos λ/π = W/(1-W) en la figura 4; λ/π = DN/CD = W/(1-W). Pero este
crecimiento de la producción se halla representada también por el área BCHN; ya que dicha área es la razón
dinero real/capital W1 multiplicado por la suma de la inflación CD = π y el crecimiento de la producción DN
= λ. .
180
i(W), r(W) λ(W) Figura 4
λλ
rr
C
B
D Q
A
H
N
ii
W
W1 W0
TEOREMA
Una inflación asociada con un proceso inflacionario; maximiza el crecimiento de la producción.
DEMOSTRACIÓN
Para encontrar las condiciones de equilibrio monetario que maximice el crecimiento de la
producción inducido; derivamos la ecuación (7) con respecto a W y lo igualamos a cero.
26
La distancia vertical representa a la ecuación (7).
27
suponiendo que las líneas ii y rr puedan aproximarse con líneas rectas en el tramo relevante de las líneas ii
y rr. En la ecuación (9) W* es el valor que maximiza el crecimiento de la producción y Wo es la razón dinero
real/capital correspondiente a la inflación nula.
28
donde µ es la suma de las pendientes de rr y ii en valores absolutos.
181
λ* = µ{(1-Wo)1/2-1}2 ............................................................ (11)
C
B
π* D Q
A
λ*
H
N
ii
W
W1 W0
Establecemos un límite externo a la razón W*; al demostrar que W* es mayor que la mitad de
Wo, ver figura 6.
C
B
D Q
A
F
H
N
ii
W
½ W0 W* W0
182
Se llega a esta demostración ya que W* > 1/2W0 (a partir de la ecuación 9) es equivalente a W*
= 1 - (1-Wo)1/2 > 1/2 Wo ............................ (12)29
Pero la desigualdad (12) muestra que si el BCR financia el déficit fiscal con fines de
crecimiento de la producción hasta ese limite externo; traspasaría el punto de maximización de
crecimiento de la producción.
La maximización del área delimitada por ii y rr provoca una razón dinero real/capital menor; y
una inflación más alta que la razón obtenida al maximizar el área delimitada por ii y λλ.
AHORRO PRIVADO
El sector privado ahorra una fracción S de su ingreso disponible; y el producto marginal del
capital es ø.
r(W)= Ωø es la relación entre tasa de interes real r(W) y producto marginal del capital ø, siendo Ω
la participación de la tasa de interés real en el ingreso privado disponible.
EL AHORRO Y LA INVERSIÓN PRIVADA REDUCE LAS VENTAJAS DEL FINANCIAMIENTO DEL DÉFICIT
FISCAL
TEOREMA
La razón W** que maximiza el crecimiento de la producción total será mucho mayor que la mitad
del valor de la razón en situación de inflación nula, es decir, W** >> 1/2 Wo, lo cual significa que la
inflación asociada con el máximo crecimiento de la producción total será menor.
29
Este resultado se relaciona con la anterior conclusión según la cual la razón dinero real /capital que
maximiza el financiamiento del déficit fiscal para gasto corriente es igual a 1/2 Wo.
30
El óptimo W* de la ecuación (9) es un caso especial de W** donde S = 0.
183
Cuanto mayor sea la inversión privada del ahorro privado menor será la inflación que
acompaña al máximo crecimiento de la producción total.
Por estas razones, cualquier inflación que sea suficiente para reducir la razón dinero real/capital,
hasta la mitad de su valor en situaciones de inflación nula, será excesiva.
Ejemplo
Si la razón Wo = 1/10; cualquier programa de financiamiento del déficit fiscal que impulse la razón
hasta Wo = 1/20 será excesivo, suponiendo la linealidad de rr e ii dentro de la extensión
correspondiente. Este resultado no es suficiente para determinar la inflación correspondiente; a
menos que se conozca la suma de las pendientes de ii y rr.
Ejemplo
Supongamos que Wo=1/10; un incremento en la tasa de interés nominal del 5% al 10% provocará
que las personas deseen reducir la proporción de su cartera hasta W0=7/100.
Supongamos que la reducción de Wo=1/10 hasta Wo=7/100, disminuye la tasa de interés real en
1% dando a rr una pendiente de 1/3. En este caso, la suma de las pendientes µ será 2.
Dados estos dos supuestos, la inflación que acompaña al crecimiento de la producción máxima
es 9.7%: esto se deduce al calcular la razón dinero real/capital de la ecuación (11) y sustituyendo
Wo=1/10. W*=1-(1-1/10)1/2=0.0513 que es mayor que la mitad de Wo. Si reemplazamos este
resultado en π*=µ[1/10-(1-(1-1/10)1/2)] obtenemos π*=2(0.1-0.0513)=9.7%
La tasa máxima de crecimiento de la producción anual que acompaña a esta inflación se obtiene
al escribir los valores de Wo y µ en la ecuación (11); λ*= 2[(1-1/10)1/2-1]2 = 0.53%
184
EL PROBLEMA DE PARAR LA SUBIDA DE PRECIOS
INTRODUCCIÓN
Si la inflación no está totalmente prevista por empresas y familias, y ellos poseedores de bienes,
dinero y títulos no se encuentran en equilibrio; surge el problema de parar la subida de precios.
Tomaremos en cuenta la demora: en ajustar los saldos deseados a los saldos corrientes; y en
adaptar las expectativas inflacionarias31.
Analizaremos: las tendencias cíclicas que generan los procesos inflacionarios; y las cuestiones
de política monetaria relacionada con la tasa a la cual debiera desacelerarse la inflación32.
LA DINÁMICA DE AJUSTE
El BCR determina la cantidad nominal de dinero; pero la gente determina: el valor real del
dinero (mediante sus decisiones de mantener o gastar dinero) y la velocidad de circulación del
dinero (dado el volumen de producción).
αW(t) = W*(t) - W(t).......(1)33 siendo W(t) la velocidad real; W*(t) la velocidad deseada; α la demora de
la reacción que genera el ajuste de la velocidad real a la velocidad deseada. Cuanto menor sea α;
mayor es la rapidez de ajuste de la velocidad real a la velocidad deseada.
ß π*(t)= π(t) - π*(t) .........(2)34 siendo π*(t) la inflación prevista ; π(t) la inflación corriente; ß la demora de
la reacción que genera el ajuste de expectativas inflacionarias. Cuando ß = 0; el ajuste de
expectativas inflacionarias es instantáneo; y la inflación prevista es igual a la inflación corriente.
31
Es decir, la demora que se genera en el ajuste de la tasa de inflación prevista a la tasa de inflación corriente.
32
Este análisis representa una aplicación de la teoría de control óptimo al problema de detener la inflación.
33
Cuando la velocidad real W(t) es mayor que la velocidad deseada W*(t); disminuye el gasto y la inflación;
lo cual reduce la velocidad real. Cuando la velocidad real W(t) es menor que la velocidad deseada W*(t);
aumenta el gasto y la inflación; lo cual eleva la velocidad real.
34
La inflación prevista π*(t) es un promedio ponderado de las inflaciones del pasado, con ponderación
exponencial cuyos pesos ponderados disminuyen a medida que se retrocede en el tiempo: si la inflación
prevista fue 3% pero la inflación corriente π(t) es 5% entonces la inflación prevista sufriría una revisión
elevándose en una fracción de la diferencia entre 5% y 3%.
185
ESTABILIDAD DEL SISTEMA ECONÓMICO
Las fuerzas externas dadas por (α+ß-a)² < 4αß originan una amortiguamiento oscilante de la
trayectoria temporal al aproximarse al equilibrio, ver figura 1(a) y 1(b).
W(t) Figura 1
π(t)
t t
1(a) 1(b)
Las fuerzas externas dadas por (α+ß-a)² > 4 αß originan un amortiguamiento exponencial de la
trayectoria temporal al aproximarse al equilibrio, ver figura 2(a) y 2(b).
186
W(t) Figura 2
π*(t)
t t
2(a) 2(b)
Las dos soluciones homogéneas de las dos ecuaciones diferenciales son estables si
α + ß = a.
La figura (3) diagrama las ecuaciones (7) y (8) donde W y π oscilan alrededor de
los valores de equilibrio de W,π en forma de círculo35.
35
Para valores de π mayores que σ (a la derecha de W = 0), W está ascendiendo, y para valores de π
menores que σ (a la izquierda de W = 0) W esta descendiendo. Para valores de W mayores o menores que
aσ+b (por encima o debajo de π = 0) π está respectivamente, descendiendo o ascendiendo. Estas fuerzas
dinámicas gobiernan las trayectorias de fase de W y π .
187
W W = 0: π = σ
- +
-
B D -
aσ + b
Q π = 0: W = aσ + b
+ +
- +
π
σ
La figura (4) diagrama las ecuaciones (11) y (12) donde π* y W oscilan alrededor de los
valores de equilibrio de W,π* en forma de elípse36.
36
Para valores de π* menores que (1/a)W-(b/a) (por debajo de W=0); W está ascendiendo, y para
valores de π* mayores que 1/a W-b/a (por encima de W=0) W está descendiendo. De manera similar,
para valores de W menores que ßπ*+ασ+b (por debajo de π*=0)π* esta ascendiendo, y para valores
de W mayores que ßπ*+ασ+b (por encima de π*= 0)π* esta descendiendo. Estas fuerzas dinámicas
gobiernan las trayectorias de fase de W y π*.
188
W W = 0: π* = (1/a)W – (b/a)
- +
-
+
A´
D´
aσ + b
B´ π* = 0: W = β π *+ α σ + b
Q
-
C´
En las trayectorias de fase circular del plano πW de la figura 3 y de fase elíptica del
plano π*W de la figura 4 se observan:
La línea de demarcación W = 0 de la figura 3 combina valores de π con W y será
la línea de demarcación en el plano πW, a lo largo de la cual la velocidad W permanece
constante.
La línea de demarcación W = 0 de la figura 4 combina valores de π* con W y será
la línea de demarcación del plano π*W, a lo largo de la cual la velocidad W permanece
constante.
Sea el punto A, sobre la línea W=0 en la figura 3; donde π = σ y donde el valor de
W es mayor que el valor de W de equilibrio.
En el punto A se tiene que W permanece constante pero π estará descendiendo.
Como W permanece constante, el punto A debe corresponder en el plano π*W al punto A’,
ya que, para que W permanezca constante en la línea W=0 de la figura 4 es necesario que
π = σ y W = W* y entonces A’ tiene que estar sobre la línea W = 0 en la figura 4.
Luego, como la órbita πW sigue la trayectoria circular ABCD, la órbita π*W sigue
la trayectoria elíptica A’B’C’D’.
π* que se inicia en A’ siendo mayor que π, decáe finalmente hacia el valor π en
el punto B’; y luego que π* toma valores inferiores a π, se tiene que π* alcanza a π de
nuevo en el punto D’ ver figura 5.
189
Figura 5
W = 0: W = W*
W W = 0: π = σ
- +
-
+
A´
D´
Aσ+b
B´ π* = 0
Q
-
C´
π =
+
-
π= π*= σ
π; π*
σ
190
Figura 6
W = 0: π = σ
W
- +
+ B
A
- +
π
σ
π = 0: W = - ( α + β – a)π + ( α + β ) σ + b
En la trayectoria elíptica que va de A’ a B’; las fuerzas externas que hacen que π* se
halle por arriba de σ, se reducen levemente; y la órbita π*W se desplaza a Q, tal como
indica la flecha que parte de A’ y se desplaza a Q trazando una espiral convergente, ver
figura 7. Es decir, de (10) αW = aπ*+b-W; αßπ* = ασ+(a-α)π*+b-W se tiene W = 0 sí π* =
(1/a)W-(b/a) y π* = 0 sí W = (a-α)π*+ασ+b, ver figura 7.
191
W W = 0: π* = (1/a)W – (b/a) Figura 7
- +
A´
D´
B´ Q
C´
-
-
+
π*
π* = 0: W = - ( a - α )π* + α σ + b
Consecuencias
37
La explicación grafica se verá mediante la trayectoria temporal de la tasa de expansión monetaria durante la
transición de una tasa de inflación dada hacia la estabilidad de precios, ver figura 3
192
monetarios de la gente se reduce) hasta llegar a R. Después de R se genera un período de
deflación y luego una trayectoria cíclica hacia S a travès de T; esto dependerá de la
naturaleza de las raíces características de la ecuación característica. La trayectoria cíclica
entre R y S incluye una reducción de precios cuya magnitud es igual a la reducción de la
velocidad entre Q y S, ver figura 8.
W Figura 8
π
0 σ
38
Es decir, reducciones discontínuas de la expansión monetaria
193
W Figura 9
π
0 σ
194
α π + απ/δ = aπ/ß -1/ß(απ - απ/δ+π-σ) - π -π/δ........................7'
Reemplazando σ de (13) en (7')
απ + απ/δ = aπ/ß-1/ß(απ-απ/δ+π+π/δ)-π-π/δ
δαßπ+(αß+δ(α+ß-a))π+(α+ß+δ)π+π = 0
La solucion homogénea de la acuación diferencial de tercer orden será
asintóticamente estable si las partes reales de las raíces características son negativas, ver
figura 10 (a), (b).
π (t) Figura 10
π(t)
t
(b)
(a)
195
σ(0) = σ1, σ’(0) = σ2; y de la discrepancia inicial de las variables con sus valores de equilibrio
inflacionario, ver figura 11.
Si se aplica esta regla para reducir la expansión monetaria; la inflación se detiene
sin provocar deflación, ver figura 10(b).
σ (t)
Figura 11
Cuanto mayor sea el tiempo requerido para estabilizar, más elevado será el nivel de
precios finales.
196
INFLACIÓN O DESEMPLEO: UN DILEMA ENCUBRIDOR
Introducción
El efecto del aumento de la demanda agregada sobre empleo y precios depende de los
factores responsables del aumento de tal demanda agregada; y el efecto de esa política sobre la
demanda agregada depende de la forma en que reaccionan empleo y precios.
Debemos explicar cómo el país podrá librarse de la grave amenaza de una inflación
acelerada y desempleo creciente, amenaza creada por esa Política recomendada y
aconsejada a los gobiernos por la heterodoxia.
197
La inyección contínua de dinero en algunos puntos del sistema económico donde se
provocará un aumento temporal de la demanda agregada que debe detenerse cuando se
detenga esa inyección (o cuando se vuelva más lenta) aunada a la expectativa de aumento
contínuo de precios; canalizará la mano de obra y otros factores productivos hacia empleos
que sólo duran mientras el aumento de la oferta de dinero continúe al mismo ritmo o
continúe acelerándose a una tasa dada.
Esta Política ha producido una distribución del empleo que no puede mantenerse
indefinidamente y que después de algún tiempo sólo podrá mantenerse con una inflación
que conducirá rápidamente a la desorganización de la actividad económica.
Así, debido a esa falsa Teoría se llega a la posición precaria en la que no podemos
impedir la reaparición de un alto desempleo. Esto se debe a que el desempleo debe
producirse como consecuencia de tal Política, tan pronto la inflación deja de acelerarse.
P/P
Figura 1
Curva de Phillips
U0
U
0 UF
198
Esta relación negativa se interpretó como una relación causal que ofrecía al gobierno la elección
de la combinación adecuada.
El gobierno podía escoger como meta un desempleo bajo UF. En este caso tendrían que aceptar
una inflación A. Subsistiría el problema de elegir la política monetaria y fiscal que produciría la
demanda agregada requerida para alcanzar ese UF. Si se alcanzaba esa demanda, el gobierno no se
preocuparía por mantener esa combinación inflación-desempleo.
El gobierno podría escoger como meta una inflación cero. En tal caso tendrían que aceptar un
desempleo U0.
Pero, esas pruebas existentes no confirmaron tal hipótesis. Las estimaciones empíricas de la
curva de Phillips fueron poco satisfactorias.
La inflación (que parecía compatible con un nivel fijo de desempleo) no permaneció fija en el
período 1956-1990. Cuando los gobiernos latinoamericanos estaban tratando de promover el pleno
empleo; la inflación aumentó a través del tiempo.
La inflación asociada antes con desempleo bajo se experimentaba ahora con desempleo alto.
Al empleo le interesa los salarios reales; es decir, lo que los salarios pudieran comprar1.(*)
- Por el costo de adquirir información de los empresarios acerca de los trabajadores; y de los
trabajadores acerca de las oportunidades optativas de empleo.
- Por el capital humano específico; que eleva el valor de un trabajador para un empresario a
través del tiempo, hasta superar el valor del trabajador para otros empresarios potenciales.
1
El desempleo alto significa la existencia de una presión por salarios reales bajos; pero estos salarios reales podrían ser
más bajos (aunque los salarios nominales fuesen mayores) si los precios subían más que estos salarios nominales.El
desempleo bajo significaría la existencia de una presión por salarios reales altos; pero estos salarios reales podrían ser más
altos (aunque los salarios nominales fuesen menores) si los precios bajaban más que estos salarios nominales.
2
No es necesario suponer una curva de Phillips de pendiente negativa para explicar esa tendencia.
3
Mercado de trabajo caracterizado por compromisos a largo plazo con la mano de obra.
199
Si trabajadores y empresarios previeran que los precios aumentarán en 20% al año, esta
previsión se incorporaría en los futuros contratos salariales; los salarios reales se comportarían
como si todos hubiesen previsto que no aumentarían los precios; y la inflación de 20% se asocia al
desempleo igual al desempleo que se asocia a la inflación de 0%.
Los compromisos a largo plazo con la mano de obra significan que (en el mercado de trabajo a
largo plazo) salarios y mano de obra se ajustan con retraso a los cambios de la oferta o demanda de
mano de obra.
Los compromisos a largo plazo con la mano de obra significan que esos compromisos dependen
de: precios observables ahora; y precios que se espera prevaleceran durante el contrato.
En U existe desempleo; WU está por encima del salario nominal de equilibrio Wo y existe una
presión a la baja de salarios nominales.
Así, cuanto mayor sea la discrepancia entre oferta y demanda de trabajo, mayor será la presión
y, por consiguiente, con mayor rapidez subirán o bajarán los salarios nominales.
4
Estas interpretaciones tienen que ver con el sentido de causalidad
200
Figura 2
W
U OO
WU
O
W0
F
WF
DD
E
0
EU E0 EF
Phillips convirtió este análisis en una relación observable representando en el eje horizontal el
desempleo U y en el eje vertical la variación de salarios nominales W/W a lo largo del tiempo, ver
figura 3. En Uo existe desempleo natural por lo que salarios nominales son estables (o en una
economía en crecimiento, el aumento de salarios nominales será igual al aumento de la
productividad5233)
En F hay sobreempleo por lo que salarios nominales WF suben. En U hay desempleo por lo que
salarios nominales WU bajan.
W/W = f (U)
Figura 3
F
W/WF
U
0 UF U0 UU
W/WU
U
Phillips supuso que salarios nominales son uno de los mayores componentes del costo total; y
que precios y salarios nominales varian juntos W/W = P/P. Por ello procedió a pasar de variación
de salarios nominales a variación de precios nominales.
5
Asi, la posición de equilibrio Uo es un salario nominal constante.
201
El análisis de Phillips es falaz porque la oferta y demanda de trabajo no dependen del salario
nominal W sino del salario real W/P, ver figura 4. Si el eje vertical representa W/P, esta figura 4
nada tiene que decir sobre lo que le pueda ocurrir al salario nominal.
Ejemplo
Sea el punto O. En el empleo Eo no hay presión al alza ni baja del salario real. El salario real
permanece constante si W y P se mantienen constantes por separado o si cada uno sube (o baja) al
10 % anual.
Figura 4
W/P
OO
O
W0 /P0
DD
E
0 E0
Keynes suponía que los precios son rígidos a subir con respecto al nivel de producción, por lo
que un aumento imprevisto de la demanda agregada se reflejaría casi completamente en la
producción y muy poco en los precios. El nivel de precios se consideraba dato institucional. Este
supuesto se interpreta como que el aumento de salarios nominales es igual al aumento de salarios
reales.
Phillips suponía que aumentos previstos de salarios nominales son iguales a aumentos previstos
de salarios reales.
Los dos componentes del sistema económico de Keynes para la construcción del supuesto de
Phillips son:
1º Los precios son rígidos a subir: la gente, al planear su comportamiento, no dan cabida a un
aumento de precios nominales; y, por tanto, consideran el aumento de salarios nominales como el
aumento de salarios reales.
2º Los salarios reales podrían bajar ex-post por una inflación imprevista.
El argumento de Keynes para una política de pleno empleo suponía que era posible conseguir
que los trabajadores aceptasen una reducción de salarios reales provocada por un inflación
imprevista, reducción que no aceptarían en forma de una reducción de salarios nominales.
202
Estos dos componentes implican una distinción entre: salarios reales y nominales previstos; y
salarios reales y nominales corrientes.
Así, Phillips daba por supuesto esta distinción y consideraba que salarios reales y nominales
previstos se mueven paralelamente.
El primer hecho fue la reacción teórica contra el sistema económico de Keynes; que puso de
manifiesto la falacia de identificar salarios nominales con salarios reales contenida en la curva de
Phillips, ver figura 3.
El segundo hecho fue el fracaso empírico de la relación inflación-desempleo para explicar otros
conjuntos de datos empiricos: Fisher encontró que explicaba datos empíricos anterior a 1925 en
EEUU: Phillips encontró que explicaba datos empíricos de Reino Unido para un largo período; pero
no explicaba datos empíricos para largos períodos en la mayoría de países.
El tercer hecho fue la aparición de estanflación (inflación con estancamiento) que pone en tela
de juicio la afirmación de confiar en la disyuntiva inflación-desempleo (basada en el resultado de la
curva de Phillips ajustada empíricamente).
Esto significa para cada empresario una demanda inesperadamente favorable de su producto. En
un ambiente donde están ocurriendo aumentos en la demanda de diversos productos, el empresario
no sabe si este aumento es especial para él o es generalizado.
El empresario interpreta ese aumento como algo especial y reacciona produciendo más para
venderlo a un precio que ahora percibe como mayor; que el precio esperado para la producción
futura.
203
El empresario está dispuesto a pagar un salario nominal mayor; para atraer nuevos trabajadores.
Por tanto, un salario nominal mayor significa un salario real menor, tal como el empresario lo
percibe.
Para el trabajador lo más importante es el poder de compra del salario sobre todos los bienes.
Los trabajadores perciben ese aumento de salarios nominales como un aumento de salarios
reales y están dispuesto a ofertar más trabajo. Los empresarios perciben ese aumento de salarios
nominales como una disminución de salarios reales y están dispuestos a demandar más trabajo6.
Cuando ocurre, el efecto inicial desaparecerá, y luego aún se invertirá durante algún tiempo,
porque trabajadores y empresarios se encuentran atados por contratos inadecuados.
Finalmente, el empleo regresará al nivel inicial antes del aumento imprevisto de la demanda
agregada.
Cada curva es como la curva de Phillips de la figura 3; excepto que cada curva se refiere a una
inflación prevista definida como la tasa promedio percibida de cambio de precios7234.
Al ajustarse las previsiones, la curva de corto plazo se desplaza hacia arriba, para la inflación
prevista B.
6
Los salarios reales expresados en términos del promedio de todos los precios percibidos para el futuro son
menores; y los salarios reales expresados en términos del precio promedio del bien percibido para el futuro
son mayores.
7
No como el promedio de las tasas de cambio de precios individuales percibidas, el orden de las curvas se
invertirían en el segundo concepto.
204
P/P
Figura 5
F G
B
A E
P*/P = B
P*/P = A
U
0 UL U0
Este análisis es simplificado porque: supone una sola inflación imprevista, cuando en realidad
hay una corriente continua de inflaciones imprevistas; no se ocupa explícitamente de las demoras ni
de los ajustes excesivo; ni del proceso de formación de las previsiones.
Pero este análisis ilumina: lo más importante es la inflación imprevista; hay una tasa natural de
desempleo UN compatible con las fuerzas reales y percepciones correctas; y el desempleo podrá
mantenerse por debajo de UN sólo mediante una inflación acelerada.
La tasa natural de desempleo depende de: la eficacia del mercado de trabajo; el grado de
competencia o monopolio; y las barreras o estímulos para el trabajo en diversas ocupaciones.
- Las mujeres, adolescentes y trabajadores eventuales son una fracción creciente de la fuerza de
trabajo. Estos grupos son más móviles en el empleo que otros trabajadores, pues entran y salen del
mercado de trabajo, cambiando de empleo con mayor frecuencia.
- Los programas de apoyo al ingreso temporal de 1985-1988; los programas de empleo juvenil
implementado en diciembre de 1996; y los programas de empleo "a trabajar" implementado en
Octubre del 2001 mediante contratos por obras gubernamentales; se han extendido a otros grupos de
trabajadores y su duración y cantidad se han vuelto generosas. Los trabajadores que pierden su
empleo sienten menos presión para buscar nuevos trabajos, tenderán a esperar durante más tiempo
con la esperanza, justificada, de que los vuelvan a llamar a su empleo anterior, y pueden ser más
selectivos en las alternativas que consideren8
El bajo desempleo registrado puede ser una señal de una economía forzada que está utilizando
ineficientemente sus recursos e induciendo a los trabajadores a sacrificar el ocio a cambio de bienes
que valoran menos que el ocio; bajo la creencia errónea de que sus salarios reales serán mayores de
lo que realmente son; como sucedió entre julio 1985 - diciembre 1986.
8
Los determinantes de la tasa natural de desempleo; el significado de las cifras de desempleo registrado; la relación cifras
de desempleo registrado y tasa natural de desempleo; y la relación situación de empleo y nivel de eficiencia o
productividad de una economía; requieren un análisis más profundo. Estas cuestiones tienen la mayor importancia en la
política gubernamental. Sin embargo, son cuestiones laterales para el presente análisis.
205
La baja tasa natural de desempleo puede reflejar arreglos institucionales que impiden el cambio:
las cúpulas sindicales y los políticos tradicionales exigen inversión pública muchas veces
improductiva para elevar el empleo.
Una economía rígida muy estática puede tener un lugar fijo para cada tasa natural de
desempleo; mientras que una economía dinámica muy progresista (que ofrezca oportunidades
cambiantes y estímule la flexibilidad) puede tener una alta tasa natural de desempleo.
Una misma tasa natural de desempleo puede corresponder a condiciones diferentes: tanto Perú
como Argentina tuvieron bajas tasas de desempleo entre agosto 1994 - agosto 1997, pero Perú
experimentó un crecimiento económico rápido y Argentina se estancó9.
9
La hipótesis de: la tasa natural de desempleo; o la aceleración; o la curva de Phillips ajustada por expectativas, es
aceptada por los economistas.
10
Esperamos un progreso rápido sobre estos problemas a partir del Premio Nobel al trabajo sobre las expectativas
racionales de Robert Lucas en noviembre de 1995.
206
La observación empírica indicaba que la inflación aparecía asociada con bajo desempleo.
Variación de precios nominales P/P variable independiente que pone en marcha el proceso
dinámico; y empleo E variable dependiente E = f(P/P)
Cada empresario interpreta ese aumento imprevisto del gasto como un aumento de la demanda
de su producto.
Cada empresario descubrirá que parece haber aumentado la cantidad de producto que puede
vender a precios anteriores.
Ningun empresario sabrá al inicio si ese aumento imprevisto del gasto: le afecta a él en
particular; o es general.
Cada empresario se siente tentado a aumentar la producción y a no preocuparse por una subida
de precios. Porque al inicio la mayor parte del aumento imprevisto de la demanda agregada será
absorbida por aumento de la producción y el empleo11.
Fisher describía un proceso dinámico causado por aumentos imprevistos del gasto en torno a
cierta tendencia normal; Fisher destacó la importancia de distinguir: precios altos y bajos causado
por aumentos previstos; y subida y bajada de precios causado por aumentos imprevistos (porque en
ese tiempo la tendencia normal era un nivel de precios estables12(*)).
El salario real en representación de las curvas de oferta y demanda de trabajo es el salario real
previsto W/P*, ver figura 6.
11
y, no por aumento (o por la mayor rapidez de aumento) de los precios. Alternativamente, supongamos que se origina un
menor nivel del gasto -o se origina una tasa de reducción del gasto superior a la prevista-. Cada productor individual
interpretará al inicio esa desaceleración como (al menos en parte) un reflejo de algo que le afecta a él particularmente. El
resultado será en parte un descenso de la producción y un aumento del desempleo y en parte una baja de los precios.
12
Hoy en día la tendencia normal es un nivel de precios inestables y destacamos la distinción entre tasa de inflación y
variaciones de la tasa de inflación. Por tanto, la distinción que hay que establecer será entre aumentos previstos y
aumentos imprevistos.
207
Figura 6
W/P*
OO
O
W0 /P*0
DD
E
0 E0
Si los precios nominales previstos cambian lentamente P*/P, mientras que el salario nominal
cambia rápidamente y se conoce con poco retraso W/W ; volvemos a la curva original de Phillips
de corto plazo, excepto que la posición de equilibrio Uo de la figura 3 es un salario nominal cuya
variación W/W es igual a la variación de precios nominales previstos P*/P.13
Precios nominales corrientes pueden reaccionar más deprisa que salarios nominales; por lo que
salarios reales recibidos varían en dirección opuesta a salarios nominales; pero salarios reales
previstos varían en la misma dirección que salarios nominales14.
Expresando en una curva de Phillips cuyo eje vertical representa variación de salarios reales
previstos: variación de salarios nominales menos variación de precios nominales previstos [W/W-
P*/P ]= f(U)..................(1)
Suponga una expansión monetaria que aumenta la demanda agregada, lo que a su vez aumenta
precios y salarios nominales en 2% anual.
13
En una economía en crecimiento, es igual al previsto aumento de la productividad, ver figura 7.
14
Es decir, sea el salario real corriente W/P y el previsto W/P*, luego, (2%W/5%P) baja, pero
(2%W/0%P*) sube.
208
(W/W – P*/P) = f (U)
Figura 7
F
2%
U
0% UF U0 UU
Los trabajadores interpretan esto inicialmente como una subida de su salario real -porque siguen
previendo un nivel general de precios nominales P*o constante- y estan dispuestos a ofrecer más
trabajo (a subir a lo largo de su curva de oferta de trabajo hasta T, ver figura 8); es decir, empleo
crece.
Los empresarios comparten la previsión de los trabajadores acerca de los precios nominales P*o,
pero están más interesados en el precio nominal de su producto Pe y mejor informado sobre dicho
precio.
Pero con el paso del tiempo empresarios y trabajadores reconocen que están subiendo los
precios en general P*o.
209
Figura 8
W/P*
OO
W1 / P*0
T
W0 / P*0 O
DD
E
0
E0 EF
Las figuras 9(a), 9(b) y 9(c) presentan el análisis de la curva de Phillips a corto plazo
destacando la diferencia entre consideraciones significativas de trabajadores y empresarios.
Supongamos una posición inicial de equilibrio con nivel de precios constante, siendo Eo empleo
de equilibrio y Wo/Po salario real de equilibrio, ver figura 9(a).
Figura 9(a)
W/P
OO
TW
W* / P*W
O
W 0 / P0
D´D´
DD
E
0 E0 EF
1. Para los trabajadores, el salario real que le interesa es su salario nominal dividido entre un
índice de precios de los bienes que compran. Los trabajadores todavía, no tienen motivos para
suponer un aumento del nivel de precios, por lo que no tienen motivos para desplazar hacia la
derecha su curva de oferta de trabajo. Seguirá siendo OO de la figura 9(a), si interpretamos PW*
como el nivel de precios previsto por los trabajadores.
210
Para los trabajadores será como si la curva de demanda de trabajo DD se hubiese desplazado a
la derecha hasta D’D’, ver figura 9(a).
Para cada salario nominal W* (que también es el salario real; según los trabajadores lo ven
W /P*W) los empresarios están tratando de contratar más trabajadores.
*
15
El nuevo punto de equilibrio TW significa un salario nominal previsto más alto W* con un
nivel de empleo más alto EF ver figura 9(a).
2. Para el empresario, el salario real significa salario nominal W* dividido entre el precio del
bien que produce16 Pe.
Si expresamos su demanda de trabajo en función del cociente salario nominal/precio del bien
que produce; su demanda de trabajo no se desplaza a la derecha si se interpreta Pe* como el nivel
medio de precios previstos por empresarios individuales. La curva de demanda de trabajo sigue
siendo DD, pero la curva de oferta de trabajo correspondiente a este nivel medio de precios
previstos por los empresarios es distinto, ver figura 9(b).
Los empresarios, al encontrarse con un aumento de la demanda de sus productos creerán posible
obtener un precio más alto17 Pe*. Pagar el mismo salario nominal W* significa (frente a un precio
más alto de su producto) un salario real más bajo. Para los empresarios es como si la curva de oferta
de trabajo OO se hubiese desplazado a la derecha hasta O’O’, ver figura 9(b).
El nuevo punto de equilibrio será Fe que significa un salario real previsto más bajo, aunque un
salario nominal más alto W* y un nivel de empleo más elevado, ver figura 9(b).
15
Esto es; el precio del bien Pe, que entra en la ecuación PePMF=W, donde PMF es el producto marginal del factor
trabajo.
16
El equivalente puede ser un aumento de las horas extraordinarias, o más trabajo regular, o ventajas no
monetarias pero no puede ser una variación de los salarios vigentes.
17
O su equivalente; el equivalente puede ser la reducción de los costos de venta, puede ser menos conseciones o menos
descuentos especiales. Por lo tanto, el precio de venta vigente, que es el precio que entra en los números índices
publicados, puede no cambiar, aunque si cambia el precio significativo.
211
Figura 9(b)
W/P OO
O´O´
O
W 0 / P0
W* / P*e Fe
DD
E
0 E0 EF
18
Según la gráfica parece que el salario real tal como lo imaginan los trabajadores W/P*W ;
excede al salario real inicial Wo/Po , exactamente en la misma cantidad en que el salario salario
real tal como lo imaginan los empresarios W/P*e queda por debajo del salario real inicial Wo/Po,
y, por consiguiente parece que la subida del promedio de los precios imaginados P*e
(aproximadamente la subida del nivel de precios corrientes, a causa de las circunstancias
indicadas en el pie de página 288) viene a ser el doble de la subida de los salarios nominales
W*. Pero este resultado es sólo una casualidad de la construcción de la gráfica, y refleja la
semejanza en cuanto a elasticidad (en valor absoluto) de las curvas de oferta y demanda de
trabajo. El promedio de los precios imaginados P*e tiene que elevarse más que los salarios
nominales W, pues en caso contrario los salarios reales tal y como lo imaginan los empresarios
no bajarían, pero la cuantía del excedente depende de las curvas de oferta y demanda de trabajo.
En un extremo, si la curva de oferta de trabajo fuese perfectamente elástica, entonces, los
salarios nominales no se elevarían lo más mínimo. En el otro extremo, si la curva de demanda
de trabajo fuese perfectamente elástica, entonces, los salarios nominales se elevarían
exactamente igual que el promedio de los precios imaginados. Entre estos extremos, en cuanto
al salario real, cuanto más elástica sea la curva de oferta de trabajo y más inelástica sea la curva
de demanda de trabajo, menor será la proporción del alza de los salarios nominales respecto al
alza de los precios. Entre estos extremos, en cuanto al empleo, cuanto más elástica sean las dos
curvas, mayor será el aumento del empleo.
212
Figura 9(c)
W/P
OO
O´O´
FW
W* / P*W
O
W 0 / P0
W* / P*e Fe
D´D´
DD
E
0 E0 EF
La situación del empleo EF es temporal porque dos conjuntos de fuerzas alteran esta situación:
1. Los trabajadores reconocen que precios nominales en general han subido, lo que les lleva a
deslizarse a lo largo de su curva de oferta de trabajo bajando de FW a O, ver figura 9(c).
2. Los empresarios, que inicialmente habían contado con que los demás precios nominales (o
curvas de oferta de los factores de la producción a precios nominales) seguirían fijos; reconocen que
han subido, lo que les lleva a reducir su demanda de trabajo para ciertos valores salarios nominales
dividido entre precio de su propio producto. Se sienten impulsados a deslizarse a lo largo de su
curva de demanda de trabajo subiendo de Fe a O, ver figura 9(c).
3. Asi las curvas de demanda D’D’y oferta de trabajo O’O’se desplazan hacia la izquierda de
una manera conjugada.
4. El alza de precios tal como lo imaginan los trabajadores viene al encuentro del alza de
precios tal como lo imaginan los empresarios, y ambas alzas marchan al encuentro de la subida de
salarios nominales.
213
La figura 10 presenta en el eje vertical la variación de salarios nominales corrientes W/W pero
contiene varias curvas; una curva para cada variación de salarios nominales previstos W*/W. En vez
de escribir [ W/W - P*/P ] = ƒ(U) escribimos W/W = ƒ(U,P*/P)........................................ (2)
Supongamos que una expansión monetaria lleva a la economía a F, donde salario nominal
corriente sube 2% anual y desempleo baja 2% (desempleo natural 4%) ver figura 10.
A medida que la gente ajusta sus expectativas de inflación, la curva de corto plazo se desplaza
hacia arriba y la posición final es la curva de corto plazo donde la inflación prevista alcanza a la
inflación corriente P*/P = P/P = 2% .
La curva de corto plazo desplazada es A; y la curva de largo plazo LL tiene pendiente negativa
donde la inflación prevista de 2% reduce el desempleo en 3% ver figura 10.
F F´
2%
U
0% UF =2% UF´ = 3% U0 = 4%
DD A Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 2%
La curva de corto plazo desplazada es B; y la curva de largo plazo L’L’ es vertical donde la
inflación prevista de 2 % mantiene el desempleo en 4%, ver figura 11.
214
W/W = f (U, P*/P) Figura 11
L´L´: Curva de phillips de largo plazo
F F´´
2%
U
0% UF =2% U0 = 4%
B Curva de phillips de corto plazo P*/ P = 2%
No existe ilusión monetaria a largo plazo; por lo que la curva de largo plazo es vertical, ver
figura 11.
Ejemplo
Supóngase que cuando nadie prevee inflación P*/P = 0%, se pretende reducir el desempleo natural
de Uo= 4% a UF= 2% Esto se consigue inicialmente con una inflación corriente P/P = 2% a lo largo
de la curva, con inflación prevista nula P*/P = 0%. Pero la economía no permanece en F porque la
gente modifica sus previsiones. Si se mantuviese la inflación corriente en 2 % la economía sería
forzada a retroceder al desempleo natural Uo= 4%. La única manera de mantener el desempleo por
debajo del desempleo natural Uo= 4% consiste en sostener la inflación corriente permanentemente
acelerada para que esa inflación corriente vaya por delante de la inflación prevista. Así, hay
semejanza entre este análisis y lo que sucedió en Perú entre 1956-75, los gobiernos han tratado de
mantener el desempleo por debajo del desempleo natural y para lograrlo han tenido que acelerar la
inflación de 9.8% a 66.7 % anual.
2. Esta hipótesis se denomina hipótesis de desempleo natural por la importancia que se atribuye al
desempleo natural. El desempleo natural es el desempleo relacionado con las condiciones reales del
mercado de trabajo.
19
La finalidad de este «concepto» tasa natural es separar los aspectos monetarios de los aspectos no monetarios en la
situación de empleo.
215
Las pruebas estadísticas se realizaron tomando la ecuación (2) en forma
El problema consiste en determinar b que representa el cambio de la inflación corriente que resulta
de un cambio de la inflación prevista.
Los autores de las diversas pruebas estadísticas utilizaron datos de observación de series temporales
para estimar b20.
Estos estudios estadísticos obtuvieron 0 < b < 1, que implica que existe disyuntiva a largo
plazo. Sin embargo, estos resultados estadísticos han sido cuestionados estadísticamente; las curvas
ajustadas estadísticamente: han sido distintas para distintos períodos de ajuste y han dado
extrapolaciones nada fiables para períodos subsiguientes al período del ajuste.
Así, estos resultados estadísticos miden una curva de corto plazo a pesar que se propusieron
medir una curva de largo plazo.
Por tanto, para las pruebas estadísticas es necesario disponer de una medida de inflación
prevista.
Por consiguiente, cada estudio estadístico es una prueba conjunta de la hipótesis aceleracionista
y la hipótesis de formación de previsiones (hipótesis de expectativas adaptables o hipótesis de
expectativas racionales).
Ejemplo
Si la inflación prevista es 5% y la inflación corriente es 10%; la inflación prevista sufriría una
revisión elevándose en una fracción de la diferencia entre 10% y 5%.
20
Si para tener en cuenta los costos y la demanda; escribimos la ecuación (3) en la forma P/P = a +
b(W/W) + f(U) obtenemos b < 1 porque esta ecuación sirve para determinar lo que sucede al margen
entre precios y salarios. Supóngase que la tasa de inflación prevista se eleva en 1%, o sea P*/P = 1%,
pero que la tasa de variación de los salarios permanece constante, W/W = 0; toda la subida de los
precios resultante irá a aumentar el excedente de los precios sobre los costos y a estimular la
producción. Por consiguiente, en esta ecuación, la hipótesis aceleracionista estricta implica b < 1.
216
Un problema estadístico que plantea la ecuación (3) es que si la hipótesis acelaracionista es
correcta, estos resultados estadísticos son estimaciones de una curva a corto plazo.
Ejemplo
Supongamos b = 1. Cuando la inflación corriente iguala a la inflación prevista, que es la definición
de la curva de largo plazo, tenemos ƒ(U) = -a .................. (4)
Esta es la curva vertical de largo plazo, siendo el desempleo natural U0. Cualquier otro valor de U
refleja: una posición de equilibrio a corto plazo o un componente estocástico del desempleo natural.
Pero el procedimiento estimativo utilizado, con P/P en el primer miembro de la ecuación (3) trata
las diferentes tasas de desempleo observadas como si fuesen exógenas (como si pudiesen persistir
de modo indefinido). No hay modo de llegar a la ecuación (4) por este procedimiento estimativo.
El supuesto implícito, según el cual el desempleo toma diferentes tasas, resuelve toda la
cuestión suscitada por la hipótesis aceleracionista.
- Para una crítica más radical a estos estudios estadísticos; aplicaremos el método de expectativas
racionales.
La gente no basa sus previsiones sobre una media ponderada (con pesos ponderados fijos) de
sus experiencias pasadas o que la gente no basa sus previsiones sobre cualquier otro mecanismo que
no sea congruente con el proceso que realmente está generando la inflación.
Ejemplo
Supongamos que la inflación se está acelerando, es decir, que la marcha actual del nivel general de
precios P(t) es la dibujada en la figura 12 (a).
P(t)
Figura 12 (a)
t
0
Con una pauta de ponderación exponencial fija (cuyos pesos ponderados suman la unidad), la
inflación prevista P*/P siempre irá retrazada, ver figura 12 (b).
217
P/P , P*/P Figura 12(b)
P/P
P*/P
Pero la gente que forma sus previsiones no van a persistir en equivocarse y no van a basar sus
previsiones exclusivamente en la historia pasada de precios.
La gente formará sus previsiones sobre lo que será la inflación dentro de un año; tomando en
cuenta el resultado de las próximas elecciones generales. Este hecho no se refleja en las estadísticas
de precios pasados.
Las previsiones dependen de los programas económicos de los partidos políticos que lleguen al
poder. Por consiguiente, supondremos que la gente forma sus previsiones sobre la base de una
teoría económica correcta: que acierten como término medio al cabo de un largo período .
Si se aplica esta idea a nuestro problema, resultará que si se trata de un país en que la gente
forma sus expectativas sobre una base racional, por lo que, aciertan como término medio; el
suponer que la gente forma sus expectativas promediando con ponderación exponencial fija los
datos pasados, dará en la ecuación (3) un valor b < 1, aunque su valor verdadero sea la unidad.
Ejemplo
Considere un país en que la curva a largo plazo es vertical y que la gente forma racionalmente sus
expectativas de manera que (como término medio) sobre un largo período, sus expectativas
corresponden exactamente a lo que sucede. En este país aparece un estadístico que realiza una
estimación de la ecuación (3) sobre el supuesto de que la gente forma sus previsiones promediando
mediante pesos ponderados fijos sus experiencias pasadas. El estadístico encontrará que b < 1. Esto
no demuestra que los estudios estadísticos que incorporan la hipótesis de las expectativas adaptables
sean erróneas; sino que nos dan dos interpretaciones alternativas de sus resultados estadísticos.
Lucas y Sargent han explorado las consecuencias de la hipótesis expectativas racionales y han
obtenido estimaciones empíricas de la pendiente de la curva de largo plazo.
Ejemplo
Una consecuencia de la hipótesis expectativas racionales es que en un país donde los precios han
fluctuado mucho, las expectativas racionales responderán a variaciones de la inflación corriente
mucho más rápidamente (que en un país donde los precios han sido casi estables). Así, la curva de
218
corto plazo observada tendrá mayor pendiente en el país con precios inestables (que en el país con
precios casi estables).
Los resultados de la comparación de diferentes países de esta manera, son compatibles con la
curva de largo plazo vertical.
- Si se anima a la gente a formar sus expectativas sobre una base racional, cualquier norma fija de
política monetaria y bancaria solamente permite al político situarse en el desempleo natural; porque
el único medio que tiene el político para reducir el desempleo es la inflación imprevista.
Si el político sigue cualquier norma fija de Política, la gente la tendrá en cuenta cuando la
descubra. Así, mediante una norma fija de Política sólo se puede conseguir como meta el
desempleo natural. La única manera que tiene el político para conseguir otra meta consiste en ser
contínuamente más listo que la gente, creando constantemente nuevas normas de Política y
utilizándolas durante el corto tiempo que transcurre hasta que la gente la descubra. Siendo entonces
necesario que invente un nuevo conjunto de normas de Política. Todo lo cual no es conveniente.
- Es mejor hacer una Política basada en decir a la gente que se pretende ayudarla e informarla
sobre lo que se está haciendo, proporcionándole una base para que forme sus juicios.
Se engaña el político que cree que está engañando a la gente. Por tanto, los economistas admiten
que la curva de largo plazo tiene mayor pendiente que la curva de corto plazo. Unicamente se
discute si la curva de largo plazo es o no vertical.
¿Por qué los salarios no bajan de un nivel superior al nivel donde se iguala la oferta y
demanda de trabajo?, ver figura 13.
Figura 13
W/P
OO
U A B
W 1 / P1
W 0 / P0 O
DD
E
0 E1 E0 E2
219
Una respuesta
El mercado de trabajo es imperfecto lo cual provoca una rigidez de los salarios a bajar, ver figura
13: si el salario Wo/Po equilibra el mercado de trabajo con el empleo Eo, existe alguna imperfección
en el mercado de trabajo que impide al salario bajar por debajo de W1/P1 salario al cual se emplean
U trabajadores, quedando sin trabajo UB; de los que UA es el número de trabajadores en que el
nivel de pleno empleo Eo sobrepasa al empleo efectivo E1 y AB es el número de trabajadores
adicionales disponible para ser empleados si el salario fuese W1/P1.
Otra respuesta
Por la vigencia del salario mínimo legal. Así, la curva de oferta efectiva es O’O’ y la solución será
el punto de intersección de esta curva de oferta con la curva de demanda DD, ver figura 14.
Figura 14
W/P
O´O´
U
W 1 / P1
DD
E
0 E1
Esta respuesta no satisface, porque: primero, se pasa una y otra vez de salarios reales a salarios
nominales y de estos a aquellos, sin ninguna precisión; segundo, mientras la economía está en U;
trabajadores UB se sienten impulsados a ofrecer trabajo a un salario real ligeramente inferior a
W1/P1.
220
¿Cómo se frena este impulso? ¿Cómo se raciona el empleo efectivo E1 entre los ofertantes
dispuestos a ofrecer E2?
La rigidez de los sindicatos se puede aceptar como un factor que retrasa el ajuste, pero tratar
esta rigidez como un factor capaz de forzar a una posición de equilibrio estable a largo plazo en un
nivel inferior al pleno empleo, es una manera de eludir la pregunta.
Para trabajadores y empresarios es difícil y costoso averiguar qué pasará en el futuro con el
nivel general de precios.
Para los trabajadores es costoso averiguar qué oportunidades de empleo existen, aunque ellos
tienen un gran interés en saberlo. Están mejor informados de los salarios nominales disponibles que
del nivel general de precios.
Para los empresarios es más importante y menos costoso averiguar qué pasará con la demanda
de sus productos. Están mejor informados de los precios de sus productos y recursos que emplean
para producirlo que del nivel general de precios.
2. El costo de adquirir información21 tiene un rol decisivo en la determinación del tiempo que
requiere el ajuste en respuesta a aumentos imprevistos de la demanda agregada.
2.1. Representa tiempo y esfuerzo para un trabajador encontrar qué alternativas de empleo tiene
a su disposición.
Es difícil para el trabajador salir a buscar nuevo empleo mientras está trabajando. Por eso la
persona que no trabaja, porque recién acaba de entrar al mercado de trabajo o porque ha dejado o
perdido un empleo; no está dispuesto a aceptar el primer empleo que se le ofrezca. El costo de
aceptarlo es la reducción de su probabilidad de encontrar un mejor empleo. Sólo acepta ese primer
empleo que se le ofrece si el salario es lo suficientemente alto para compensar el costo de aceptarlo.
Esto depende, a su vez, de sus previsiones del mercado de trabajo.
Ejemplo
221
atractivas que compensan su renuncia a la averiguación; dado que no han cambiado sus previsiones
del mercado de trabajo. El período promedio entre empleos (o período promedio entre el ingreso al
mercado laboral y un empleo) se acortará y con ello descenderá el desempleo registrado22.
Al generalizarse el conocimiento de una situación más favorable de empleo; la gente que busca
empleo revisará sus previsiones de las oportunidades existentes, se harán más selectivos y
exigentes, y el desempleo registrado subirá hacia el nivel de desempleo natural23.
Ejemplo
Supóngase un descenso imprevisto de la demanda agregada. Los empresarios contratarán menos
trabajadores a cada nivel del salario real, tal como estos empresarios imaginan este salario real. Los
trabajadores en busca de empleo encontrarán ofertas menos atractivas que compensen su renuncia a
la averiguación; dado que no han cambiado sus previsiones del mercado de trabajo. El período
promedio entre empleo se alargará y con ello aumenta el desempleo registrado. Al generalizarse el
conocimiento de una situación menos favorable de empleo; la gente que busca empleo revisará sus
previsiones de las oportunidades existentes, se harán menos exigentes y el desempleo registrado
bajará hacia el nivel de desempleo natural.
Este comentario es compatible con la curva de oferta de trabajo de pendiente positiva, ya que
esa curva indica el salario mínimo al que se encuentra disponible determinada cantidad de trabajo o
la cantidad máxima de trabajo disponible para un determinado salario.
2.2. Los empresarios que buscan trabajadores también soportan costos de averiguación. Las
condiciones que ofrecen los empresarios depende de como ven la situación del mercado de trabajo.
Su precio de demanda de trabajo es el mínimo que están dispuestos a pagar.
¿Por qué los fenómenos descritos tan prominentes en el mercado de trabajo, están ausentes en el
mercado de bienes y valores?
Ejemplo.
Supóngase que toma exactamente dos semanas a cualquier trabajador (diez días laborables) el encontrar un empleo,
supóngase que cada día laborable 400,000 trabajadores empiezan a buscar un empleo y supóngase que 400,000
trabajadores encuentran empleo cada día laborable. El número de trabajadores sin empleo en un día laborable cualquiera
será 4’000,000: los trabajadores que empezaron a buscar empleo durante los diez días anteriores.
Ejemplo.
Supongase que el número de trabajadores que cada día buscan empleo y el número de trabajadores
que encuentran empleo es el mismo, pero que el tiempo necesario para encontrar empleo se duplica,
elevándose a cuatro semanas. El número de trabajadores registrados como desempleados será el
doble, sin que un sólo trabajador identificable más haya quedado desempleado en ningún momento.
En la práctica, los altos y bajos cíclos del porcentaje de desempleados reflejan, a la vez, las fluctuaciones durante un
tiempo determinado, del período entre empleos y las fluctuaciones del número de trabajadores desempleados. Por lo tanto,
el concepto de desempleo registrado es extremadamente equívoco.
23
El desempleo registrado es el número de trabajadores que en un determinado momento figuran
inscritos en buscan de empleo. Este número de trabajadores puede variar sin que haya el menor cambio en el
número de trabajadores desempleados en una fecha u otra del período considerado.
222
La explicación de la diferencia entre mercado de bienes y valores; y mercado de trabajo se
centra en dos propiedades del trabajo: el trabajador vende su trabajo, pero retiene para sí el capital
humano; y el trabajador tiene que entregarlo él mismo.
El primer efecto es que el trabajo tiende a ser menos homogéneo que bienes y valores (los que son
objeto de transacciones en mercados organizados).
Ejemplo
Un kilo de maíz puede diferir de otro kilo de maíz pero el maíz es fácil de clasificar en tipos de
calidad estándar; el empresario comprador de maíz puede adquirir determinada calidad de maíz y no
tiene que examinar cada kilo de maíz separadamente, para ver si le sirve a sus necesidades. Es decir,
los costos de averiguación son pequeños.
El empresario que contrata trabajo, está en una situación diferente para la mayor parte de tipos de
empleo. Cuando no es así (como en el caso de obreros contratados por día) se desarrollan mercados
de trabajo, cuyas condiciones los aproximan a parecerse a los mercados de bienes y valores (en los
que los precios cambian de un día a otro).
Gran parte del capital humano es específico: muchos trabajadores son más valiosos para sus
actuales empresarios (ya que la experiencia y el entrenamiento que han recibido en la empresa son
importantes para dicha empresa) que lo que serían para otras empresas.
Ejemplo
Un obrero tiene una productividad marginal, sin especial experiencia y preparación, de 10 nuevos
soles por hora para ciertos empresarios. Después de un año de experiencia con uno de los
empresarios, su productividad marginal será de 15 nuevos soles por hora; pero si tuviese que
cambiar de empresa, su productividad marginal recaería a 10 nuevos soles por hora.
Al comenzar el año existe libre competencia en el mercado de trabajo. A fin de año (si los salarios
se establecen a diario) se llegará a una situación de monopolio bilateral. La solución a este
monopolio bilateral es un acuerdo por adelantado, para un período fijo, con un salario entre 10 y 15
nuevos soles.
La competencia entre empresarios eleva el salario al nivel en que; el excedente del salario por la
productividad marginal, durante el período de capacitación del trabajador; compense el excedente
de la productividad marginal sobre el salario pagado una vez terminado el período de capacitación
del trabajador.
El capital humano específico (que es inseparable del trabajador y es más valioso para un empresario
que para otro empresario) se adapta mejor a contratos de salarios a largo plazo. Esta característica
del capital humano específico, a su vez aumenta la importancia de las previsiones imperfectas, del
223
futuro; y hace que sea relevante dedicar considerable tiempo y esfuerzo, por parte de empresarios y
trabajadores a las actividades de averiguación.
La tercera etapa trata los acontecimientos políticos como variables endógenas, determinadas por
acontecimientos económicos.
Esa opción ya no existe, y en la medida en que existió, sólo funcionó si se inyectaba mayores
dosis de inflación, seguida de mayor desempleo en el paso siguiente.
En el cuadro 1 aparecen pruebas empíricas para las últimas 5 décadas; las cifras se refieren a
inflación y desempleo en Perú durante esas décadas.
De acuerdo con los promedios del cuadro 1; la inflación y desempleo se movieron en dirección
opuesta entre 1956-1976 (el resultado para la curva de Phillips original); y en la misma dirección
entre 1976-1992.
P/P U
1956-1959 8.82
1960 2.40
1961 8.74 2.70
1962 4.71
1963-1966 10.63
1967 18.88
1968-1971 7.19 5.00
224
1972 4.30 4.20
1973-1974 16.48 4.10
1975-1977 33.70 5.30
1978-1982 69.36 6.80
1983-1985 131.60 9.33
1986 62.90 5.40
1987 114.50 4.80
1988-1990 4 049.10 7.77
1991-1996 45.40 8.83
1997-2005
Según datos anuales entre 1956-1976 existe relación negativa entre inflación y desempleo; y
entre 1976-1990 se manifiesta un marcado aumento de la inflación y desempleo (lo que refleja un
significado diferente en el ambiente institucional entre 1976-1990).
Algunas influencias internacionales afectaron a Perú como la crísis del petróleo de los ´70.
Cualquiera que haya sido el efecto de esa crísis sobre la inflación; perturbó el proceso productivo y
aumentó el desempleo.
Los datos anuales y decenales demuestran que esa crísis no puede explicar totalmente el
desempleo.
Ya antes de la cuadruplicación del precio del petróleo entre 1973-1979, la economía peruana
mostraba una asociación entre inflación y desempleo creciente.
Pero también esto refleja fuerzas independientes. Por ejemplo, es posible que esas fuerzas
independientes que han incrementado el desempleo natural en Perú han operado en otros países
latinoamericanos y expliquen su tendencia creciente al desempleo (independiente de la influencia de
la inflación sobre el desempleo).
A pesar de esas fuerzas independientes, esos datos sugieren que la inflación creciente y el
desempleo se han reforzado mutuamente.
Esos datos son compatibles con el enunciado de que las mayores inflaciones tienen algunos
efectos que (por lo menos durante algún tiempo) propician un mayor desempleo.
La hipótesis de desempleo natural explica la relación positiva inflación- desempleo, aunque tal
relación puede ocurrir también por otras razones.
225
La curva positiva de largo plazo ocurre como un fenómeno de transición que desaparece a
medida que los agentes económicos ajustan sus expectativas y arreglos institucionales y políticos a
una nueva realidad. Cuando se logra esto, el desempleo será en gran parte independiente de la
inflación; aunque la eficiencia del uso de recursos no sea en gran parte independiente de la
inflación.
Inflación alta no significa necesariamente un desempleo alto. Sin embargo, los arreglos
institucionales y políticos que acompañan a la inflación alta (como residuos de la historia anterior o
como resultado de la inflación misma) se oponen al uso más eficiente de recursos: este es un caso
especial de la distinción entre situación de empleo y productividad.
Esta concepción es compatible con la experiencia de países que se han ajustado a inflaciones
crónicamente altas.
Cualquier inflación podrá incorporarse en todas las decisiones; si se preveé esa inflación.
Ejemplo
Para una inflación prevista de 20% anual: los costos salariales a largo plazo establecerían un salario
que aumentará 20% anual (en relación con el salario correspondiente a la inflación de 0%) ; y los
préstamos a largo plazo tendrían una tasa de interés de 20% anual (por encima de la situación
correspondiente a la inflación de 0%) o tendrían un principal que aumentaría 20% anual. Se tendría
el equivalente a una indexación de todos los contratos. La inflación alta tendría algunos efectos
reales (al modificar los saldos en efectivo deseados) pero no modificaría necesariamente la
eficiencia de los mercados, ni la duración o los términos de los contratos laborales y en
consecuencia no modificaría necesariamente el desempleo natural.
- la inflación es uniforme a nivel alto por lo que la inflación se prevee con éxito a ese nivel alto.
- la inflación es abierta; donde todos los precios están en libertad de ajustarse a la tasa más alta,
de modo que los ajustes de precios son los mismos con una inflación de 20% que con una inflación
de 0%.
Si prevaleciera durante décadas una inflación anual de 20%, estos requerimientos se cumplirían,
por lo que se conservará la curva vertical a largo plazo.
Pero cuando un país experimenta inflación alta por primera vez , estos requerimientos no se
cumplirían. Y tal período de transición puede extenderse por varias décadas.
Entre 1956-1972 en Perú los precios variaron alrededor de un nivel normal luego, mostraron
grandes aumentos entre 1976-1990.
El concepto de un nivel de precios normal estuvo muy arraigado en: las instituciones
financieras de Perú, y los hábitos y actitudes de los peruanos entre 1956-1972.
226
El temor de regresar a la hiperinflación de 1988-1990 tardó mucho tiempo en disiparse y se
requirió más tiempo aun para que las expectativas empezaran a ajustarse al cambio ocurrido en el
sistema monetario. Ese ajuste dista todavía mucho de haberse completado. No se sabe en qué
consistirá un ajuste completo.
Perú entre 1993-2004, ha vuelto al patrón de un nivel de precios estable a largo plazo.
Este alejamiento sistemático consiste en que cuanto (durante las décadas de transición) más
elevada sea la inflación, más fluctuante será.
Esto ha sido cierto en el caso de las diferencias entre países latinoamericanos en el período
1976-1990. También ha sido plausible por razones teóricas conectadas con la inflación corriente y
prevista.
Los gobiernos de 1956-1990 han producido una inflación elevada como consecuencia de las
políticas de pleno empleo y bienestar, que elevó el gasto público. La elevada inflación generó fuerte
presiones para contener esa inflación.
La política económica pasó de una dirección a otra, estimulando una mayor fluctuación de la
inflación corriente y prevista. Y en tal ambiente nadie tiene previsiones de un solo valor. Existe
gran incertidumbre acerca de lo que será la inflación corriente durante cualquier intervalo futuro.
Unos grupos ganan (propietarios de viviendas); otros grupos pierden (ahorristas y tenedores de
bonos).
227
La indexación es un sustituto imperfecto de la estabilidad de la inflación. Los índices de precios
son imperfectos; sólo se conocen con retraso, y se aplican a los términos contractuales con otro
retraso adicional. Estas acciones reducen la eficacia de los mercados. Hay un efecto de estas
acciones sobre el desempleo registrado. El promedio elevado de inventarios es una forma de
enfrentar al aumento de la rigidez e incertidumbre. Pero eso puede significar: el "atesoramiento" de
mano de obra por parte de las empresas y un desempleo bajo; o una fuerza mayor de trabajadores
que pasan de un trabajo a otro y por ende un desempleo elevado. Los compromisos más cortos
significan: un ajuste más rápido del empleo ante las nuevas condiciones y por ende un desempleo
bajo; o una demora del ajuste de la duración de los compromisos que conduce a un ajuste menos
satisfactorio y por ende a un desempleo alto. El ajuste lento de los compromisos, y las
imperfecciones de la indexación; eleva el desempleo registrado.
El efecto de la mayor volatilidad de la inflación sobre la eficacia de los mercados es claro; este
efecto sobre el empleo no es claro. Pero, aumenta el nivel medio de desempleo al aumentar la
cantidad de ruido en las señales del mercado, por lo menos durante el período en que los arreglos
institucionales todavía no se adaptan a la nueva situación. Estos dos efectos de la mayor volatilidad
de la inflación ocurrirían aun si la inflación fuese abierta.
2. Los efectos distorcionantes de: la incertidumbre, la rigidez de los contratos voluntarios a largo
plazo, y la contaminación de las señales de los precios; se verán reforzados por las restricciones
legales a la subida de precios.
Actualmente, los gobiernos producen bienes y servicios vendidos en el mercado.
Otros precios son regulados por el gobierno y un cambio de precios requiere presión
gubernamental. En estos casos los gobiernos toman parte en el proceso de fijación de precios.
Además, las fuerzas sociales y políticas desatadas por la mayor volatilidad de la inflación harán que
los gobiernos traten de reprimir la inflación: mediante control de precios y salarios, o presionando a
las empresas privadas o sindicatos para que ejerzan la «restricción»; o especulando con dólares para
modificar el tipo de cambio. Los detalles variarán de un período a otro y de un país a otro, pero el
resultado es el mismo: la reducción de la capacidad del sistema de precios para guiar la actividad
económica; las distorciones de los precios relativos a causa de la introducción de mayores rigideces
en los mercados; y un desempleo registrado más alto. Estas fuerzas vuelven inestable el sistema
político y económico y produce la hiperinflación.
Antes de que ocurra tal catástrofe puede adoptarse políticas que logren una inflación
relativamente baja y estable y conduzcan a la eliminación de muchas interferencias existentes en el
228
sistema de precios. Eso restablecerá las condiciones necesarias para aplicar la hipótesis de
desempleo natural y permitirá su uso en el pronóstico del curso de la transición.
La posibilidad intermedia consiste en que el sistema alcance la estabilidad a una tasa media de
inflación más o menos constante aunque elevada. En tal caso, el desempleo también deberá
mantenerse a un nivel más o menos constante, menor que el desempleo existente durante el curso
de la transición.
En estas circunstancias, la curva de largo plazo sería otra vez vertical y volveríamos a la
hipótesis de desempleo natural, aunque para un conjunto de tasas de inflación diferente.
Ya que el fenómeno que se quiere explicar es la coexistencia de inflación alta y desempleo alto;
se pone énfasis en el efecto de cambios institucionales producidos por una transición de un sistema
monetario compatible con un nivel «normal» de precios a un sistema monetario compatible con
períodos prolongados de inflación elevada y muy variable. Una vez realizados estos cambios
institucionales; y una vez que los agentes económicos hayan ajustado trabajo. El resultado es que el
promedio de observaciones empíricas para un período de varios años; da una curva positiva.
Conclusión
Un efecto de la heterodoxia fue aceptar precios y salarios nominales rígidos, como punto de
partida para el análisis del cambio económico a corto plazo. Se aceptó que estos datos eran
institucionales y así lo consideraban los agentes económicos, de modo que cambios en la demanda
agregada se reflejaría casi por completo en la producción y casi nada en los precios. Reapareció la
confusión entre precios nominales y relativos.
Mientras la experiencia parecía compatible con tal hipótesis, esta hipótesis fue aceptada; pero en
el período 1976-1990 resultó cada vez más difícil aceptar tal hipótesis.
229
Parecía requerirse dosis de inflación cada vez más grande para mantener bajo el desempleo; y
apareció la estanflación.
Se intentó correjir tal hipótesis mediante la inclusión de la fuerza sindical. Pero la experiencia se
negaba a conformarse con la curva modificada.
Se requería una revisión más radical. Tal revisión asumió la forma de destacar la importancia
de: las sorpresas; y las diferencias entre magnitudes corrientes y previstas. Se restableció la
primacía de distinguir entre magnitudes reales y nominales.
En todo momento existe un desempleo natural determinado por factores reales. Este desempleo
natural se alcanza cuando las expectativas se realizan en promedio.
La misma situación real es compatible con cualquier: nivel de precios nominales, o cambio de
nivel de precios nominales; siempre que se tome en cuenta el efecto de ese cambio de nivel de
precios nominales sobre el costo real de mantener saldos monetarios. En este sentido, el dinero es
neutral.
Sin embargo, tal reducción del desempleo es transistoria, aunque quizá se requiera que
transcurra más tiempo para que la desviación se invierta y finalmente la desviación se elimine al
ajustarse las previsiones.
Sin embargo, la hipótesis del desempleo natural no ha sido suficiente para explicar, el paso de la
estanflación a la depreflación.
Este acompañamiento de la mayor inflación con el mayor desempleo refleja el efecto común del
acontecimiento de fuerzas independientes; que hayan impuesto una común tendencia ascendente a
la inflación y al desempleo.
Sin embargo, el factor principal en los países sudamericanos es el hecho de que estos países se
encuentren en un período de transición ahora medido por quinquenios. La comunidad no ha
adaptado sus actitudes ni sus instituciones al nuevo ambiente monetario.
La inflación: tiende a aumentar, tiende a ser cada vez más volátil y a ir acompañada de una
ampliación de la intervención estatal en la fijación de precios.
230
menos eficientes el sistema económico, para introducir rigideces en todos los mercados, y aumentar
el desempleo registrado.
Según este análisis, la situación del período 1972-1986 no podía perdurar. Habría de degenerar
en hiperinflación y en el cambio radical; las instituciones se ajustarán a la situación de inflación
crónica o adoptarán políticas generadoras de una baja inflación y una menor intervención estatal en
la fijación de precios.
Se ha desatado una guerra ideológica sobre estas cuestiones. Pero el cambio drástico ocurrido en
la Teoría Monetaria ha respondido a la fuerza de los acontecimientos: la experiencia fué muy
poderosa.
1956 5.72
1957 9.17
1958 8.96
1959 11.44
1960 2.40
1962 4.71
1963 8.80
1964 11.20
1965 14.84
1966 7.67
1967 18.88
1968 9.78
231
1970 5.62 4.7
232
1996 11.40 9.0
2003
2004
2005
233
LIMITACIONES Y POSIBILIDADES DE LA POLITICA MONETARIA
INTRODUCCION
-197-
incrementar la demanda agregada (aun cuando no altere el interés). Este avance teórico no
debilitaba el razonamiento heterodoxo contra el poder de las políticas monetarias cuando la
preferencia por el dinero era absoluta; ya que, en tal circunstancia, las operaciones monetarias
entrañan la sustitución de otros activos por el dinero sin que se incremente la riqueza. Dicho
avance teórico revelaba cómo las variaciones que (de otro modo se producían en la cantidad
de dinero) podían influir en el gasto total aun en esa circunstancia. Y, tal avance teórico
debilitaba la propuesta teórica heterodoxa: aun en una economía mundial de precios flexibles
podría no existir una posición de equilibrio con pleno empleo. Por tanto, el desempleo deberá
ser explicado por la rigidez salarial a bajar o por las imperfecciones del mercado de trabajo.
El reavivamiento de la creencia en el poder de la política monetaria en Perú se vio
favorecido por una reconsideración de las funciones que había asumido el dinero entre agosto
y octubre de 1990. La crisis de ese período tuvo lugar porque el BCR siguió políticas
monetarias contractivas. En el curso de la contracción económica (caída de precios entre
Agosto y Octubre de 1990), la cantidad de dinero se redujo drásticamente. Se redujo porque
el BCR forzó una pronunciada reducción de la base monetaria. La crisis de ese período es
testimonio trágico del poder de la política monetaria.
En Perú, el reavivamiento de la creencia en el poder de la política monetaria se vio
favorecido por la creciente desilusión de la política fiscal. El gasto público respondía
lentamente y con amplios retrasos a los intentos de ajustarlos a la marcha de la actividad
económica; de suerte que se dio preferencia a los impuestos. Más aquí entraron en juego
factores políticos para evitar el pronto ajuste a la presunta necesidad.
Por tanto, no hay discrepancia: en el poder atribuido a la política monetaria; en las
funciones asignadas a tal política; y en los criterios según los cuales debe conducirse tal
política.
-198-
La limitación de la política monetaria se deriva de una característica mal
comprendida de la relación dinero-interés. Supongamos que el BCR desea mantener bajo el
interés. Intentará hacerlo comprando bonos, ello eleva su precio y baja el interés. En el
mismo proceso, el BCR también aumenta las reservas de la banca comercial y, por ende,
aumenta el volumen del crédito bancario y, en última instancia, aumenta la oferta de dinero.
Esa es la razón por la que el BCR y la comunidad financiera creen que un aumento de la
oferta de dinero reduce el interés. Los economistas aceptan esa misma conclusión, pero por
razones distintas, pues imaginan una curva de preferencia por el dinero de pendiente
negativa. Puede inducirse al público a mantener en sus manos una mayor cantidad de dinero
reduciendo el interés. Ambas concepciones, de la comunidad financiera y los economistas
son correctas, hasta cierto punto:
- El efecto inicial de aumentar la oferta de dinero a un ritmo más acelerado del que ha venido
prevaleciendo, equivale a reducir el interés, por un tiempo, más de lo que habría ocurrido de
no producirse aquel aumento de la oferta de dinero. Pero esto es sólo el inicio del proceso.
- La tasa más rápida de aumento de la oferta de dinero estimula el gasto: por el efecto
ejercido sobre la inversión (por el menor interés de mercado); y por el efecto ejercido sobre
otros gastos; y, en consecuencia, sobre los precios relativos derivados de la posesión de
saldos en efectivo mayores que los saldos deseados. Pero el gasto de un comprador representa
el ingreso de un vendedor.
- El ingreso ascendente eleva la curva de la preferencia por el dinero y la demanda de
préstamos; y determina un alza de precios, lo cual reduce la cantidad real de dinero.
Estos tres efectos invertirán rápidamente la presión inicial a la baja del interés en
menos de un año; y después de uno o dos años tenderán a restablecer el interés en el nivel que
estas habrían tenido de no producirse el aumento de la oferta de dinero. Dada la tendencia de
la economía a reaccionar con exceso, es probable que el interés suba transitoriamente por
encima de ese nivel, iniciando así un proceso de ajuste cíclico.
- Una tasa más alta de aumento de la oferta dinero va acompañada de un mayor interés.
Supongamos que el ritmo más acelerado de aumento de la oferta de dinero eleva los precios,
y supongamos que el público espera que los precios continuarán en alza. Entonces, los
prestatarios estarán dispuestos a pagar; y en consecuencia los prestamistas pedirán mayor
interés. Este efecto expectativas de precios se desarrolla con lentitud y también desaparece
lentamente.
-199-
Estos cuatro efectos explican la causa de que: todo intento de mantener bajo el interés
forzó a los BCRs a efectuar compras de mercado abierto cada vez más grandes;
históricamente, el interés nominal alto y creciente se ha asociado con el rápido crecimiento de
la oferta de dinero; y el interés nominal bajo y decreciente se ha asociado con un lento
crecimiento de la oferta de dinero. En la realidad, el bajo interés es una señal de que la
política monetaria ha sido restrictiva, en el sentido de que la oferta de dinero ha crecido
lentamente con pausa; y el alto interés es una señal de que la política monetaria ha sido
expansiva, en el sentido de que el crecimiento de la oferta de dinero ha sido rápido. Así, los
hechos reales se desarrollan en sentido contrario al que han dado por supuesto la comunidad
financiera y los economistas.
Los BCRs podrían garantizar: un bajo interés nominal, adoptando políticas
monetarias deflacionarias; y un alto interés nominal adoptando políticas monetarias
inflacionarias y aceptando transitoriamente que el interés nominal se reduzca.
Estas consideraciones explica: por qué la política monetaria no puede mantener fijo el
interés; y la causa de que el interés fijo sean un indicador engañoso respecto a si la política
monetaria es "restrictiva" o "expansiva". Por tal razón, es mejor observar la tasa de variación
de la oferta de dinero1.
2. La política monetaria mantiene fijo el desempleo bajo en el corto plazo.
Se cree que el aumento de la oferta de dinero reduce el desempleo, en tanto que la
disminución de la oferta de dinero aumenta el desempleo. Existe razones de por qué el BCR
no puede fijar el desempleo en 3%; y no podría ser restrictivo si el desempleo está por debajo
de ese 3%, y no podría ser expansivo si el desempleo está por encima de ese 3%.
En cualquier momento, hay un desempleo que tiene la característica de ser compatible
con el equilibrio de la estructura de salarios reales. A ese desempleo, los salarios reales
muestran una tendencia a crecer a una tasa que puede sostenerse indefinidamente mientras la
formación de capital y los avances tecnológicos no se desvíen de sus tendencias a largo plazo.
Un desempleo más bajo indica que hay un exceso de demanda de mano de obra que
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producirá una presión al alza de salarios reales. Un desempleo más alto indica que hay un
exceso de oferta de mano de obra que producirá una presión a la baja de salarios reales. El
desempleo natural es el desempleo que vendría determinado por el sistema de ecuaciones
walrasianas, siempre que en estas ecuaciones estén incluidas: las características estructurales
de los mercados de trabajo y de bienes de consumo; las imperfecciones del mercado de
trabajo; la variación estocástica de la demanda y oferta de trabajo; el costo de reunir
información sobre vacantes y trabajadores disponibles; y los costos de movilización2.
El análisis de Phillips de la relación desempleo-variación de salarios contiene un
defecto: no establece una diferencia entre salarios nominales y salarios reales. El análisis de
Phillips es para un mundo en que todos prevén que los precios nominales serían estables y en
el cual dicha previsión se mantenía firme e inmutable; independientemente de lo que
ocurriera con los precios y salarios reales. Por el contrario, supóngase que todo el mundo
prevé que los precios nominales aumentarán 3000% al año. Entonces, los salarios nominales
tienen que elevarse a esa tasa para no alterar los salarios reales. Un exceso de oferta de mano
de obra se reflejará en un incremento menos rápido de salarios nominales que el incremento
de precios nominales previstos3. Cuando Perú en agosto de 1990 emprendió una política
monetaria encaminada a reducir la inflación y logró reducirla hasta situarla en 45% al año,
hubo una pronunciada elevación inicial del desempleo porque, bajo la influencia de las
previsiones iniciales, los salarios nominales siguieron subiendo a un ritmo más acelerado que
el ritmo de la nueva inflación, aunque más bajo que el ritmo anterior de la inflación. Este es
el resultado empírico y previsible de todo intento de reducir la inflación por debajo de la
inflación prevista4.
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-201-
El desempleo natural no sugiere que este desempleo sea invariable. Por el contrario,
muchas de las características del mercado de trabajo que determinan el desempleo natural son
resultado del hombre y la política. En Perú los salarios mínimos legales y las fuerzas de los
sindicatos politizados determinan que el desempleo natural sea mayor de lo que habría sido
de no existir esos factores.
Las mejoras en materia de "oficinas de empleo" y la disponibilidad de información
sobre vacantes y oferta de mano de obra reducirán el desempleo natural. Se utiliza el término
"natural" para separar las fuerzas reales de las fuerzas monetarias.
Supongamos que el BCR desea mantener fijo el desempleo de mercado en un nivel
inferior que el desempleo natural. Supóngase que el BCR fija en 3% el desempleo de
mercado y que el desempleo natural es mayor que ese 3%. Supóngase que comenzamos en un
momento en que los precios han sido estables y el desempleo natural es mayor que ese 3%.
En consecuencia, el BCR incrementa la tasa de aumento de la oferta dinero. Esto será
expansionario. Haciendo que los saldos efectivos nominales sean más elevados de lo que
desea el público; el BCR inicialmente reducirá el interés y de esta forma estimulará el gasto.
El ingreso y el gasto empezaran a crecer.
Gran parte del aumento del ingreso tomará la forma de un incremento de la
producción y el empleo; más que de un incremento de los precios. La gente ha venido
esperando que los precios sean estables; y los precios y salarios han sido establecidos para
determinado período de tiempo futuro sobre esa base. La gente tarda cierto tiempo en
ajustarse a una nueva condición de la demanda. Los empresarios reaccionarán ante la
expansión inicial de la demanda agregada incrementando la producción; los trabajadores,
trabajando más horas; y los desempleados, aceptando empleos que entonces se ofrecen a los
salarios nominales pasados.
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-202-
Lo anterior describe sólo los efectos iniciales. Debido a que los precios de venta de
los productos siempre responden a una alza imprevista de la demanda nominal con mayor
rapidez que los precios de los factores de la producción; los salarios reales recibidos han
bajado, aunque los salarios reales previstos por los trabajadores aumentaron, ya que estos
trabajadores implícitamente evaluaron los salarios ofrecidos al anterior nivel de precios. La
caída ex post de salarios reales según los empresarios que se produjo simultáneamente con la
subida ex ante de salarios reales según los trabajadores, es lo que permitió que el empleo
suba. Pero esa caída ex post de salarios reales según los empresarios pronto empezará a
afectar las previsiones. Los trabajadores comenzarán: a tener en cuenta el alza continua de
precios de los productos que compran y a pedir para el futuro salarios nominales más altos. El
desempleo de "mercado" está por debajo del desempleo "natural". Hay un exceso de demanda
de mano de obra, de modo que los salarios reales tenderán a elevarse hacia su nivel inicial.
Aun cuando perdure la mayor tasa de aumento de la oferta de dinero, el alza de
salarios reales invertirá la caída del desempleo, convirtiéndolo en un alza, con lo que el
desempleo recupera su nivel anterior. Para mantener el desempleo en 3%, el BCR
incrementaría todavía más el aumento de la oferta de dinero. El desempleo de "mercado"
puede conservarse por debajo del desempleo "natural"; sólo acelerando la inflación5.
) Que sucede si el BCR elige como objetivo el desempleo natural? El primer
problema es que no se puede saber cuál es el desempleo "natural". Todavía no se ha
desarrollado un método para estimar con precisión y facilidad el desempleo natural. Además,
el desempleo "natural" variará de cuando en cuando. Pero el problema es que aún cuando el
BCR conociera el desempleo natural e intentará mantener fijo el desempleo de mercado a ese
nivel, no se vería conducida a adoptar una determinada política monetaria. El desempleo
"mercado" variará respecto al desempleo natural por razones distintas a la política monetaria.
Si el BCR responde a estas variaciones pondrá en marcha efectos a más largos plazos que
harán que cualquier trayectoria que siga el aumento de la oferta de dinero sea compatible con
la regla de la política monetaria. La trayectoria que sigue el aumento de la oferta de dinero se
asemeja a una caminata sin rumbo, conducida a una y a otra parte por fuerzas que producen
desviaciones transitorias de la tasa de mercado respecto de la tasa natural.
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-203-
La contraposición entre desempleo e inflación es temporal. La contraposición
temporal proviene de la inflación imprevista; lo que significa que proviene de una tasa
creciente de inflación.
La creencia de que hay una contraposición permanente entre inflación y desempleo;
es una versión de la confusión entre "tasa alta" y "tasa creciente". Una tasa "creciente" de
inflación puede reducir el desempleo, una tasa "alta" de inflación no puede reducir el
desempleo.
Determinando la duración de ese período transitorio para el caso del desempleo, no
tenemos pruebas sistemáticas de "lo que tarda en agotarse por si mismo cada uno de los
efectos".
Cuando más, se supone, basado en el examen de las pruebas históricas, que el efecto
inicial de una inflación más alta e imprevista dura de dos a cinco años; que este efecto inicial
empieza a invertirse, y que un ajuste pleno a la nueva inflación lleva lo mismo en el caso del
desempleo, 20 años. Añadiendo una limitación: para el desempleo: estas estimaciones se
refieren a cambios en la inflación de una magnitud del orden de los cambios que se han
experimentado en los países con inflaciones bajas. Para los cambios de mucha mayor
magnitud, el proceso de ajuste se ve grandemente acelerado.
Por tanto, el BCR controla directamente cantidades nominales el monto de sus
obligaciones. El BCR usa este control para fijar cantidades nominales: tipo de cambio, nivel
general de precios, nivel de ingreso nacional nominal, y oferta nominal de dinero; o para fijar
tasas de variación de una cantidad nominal: tasa de inflación, tasa de crecimiento del ingreso
nacional nominal, tasa de crecimiento de la oferta nominal de dinero.
El BCR no puede usar este control para fijar cantidades reales: interés real,
desempleo, ingreso nacional real, oferta real de dinero, tasa de crecimiento del ingreso real o
tasa de crecimiento de la oferta real de dinero.
Así la política monetaria no puede fijar magnitudes reales: interés real y desempleo a
niveles predeterminados.
-204-
y crecimiento de la oferta real de dinero.
El dinero es la cosa intrínsecamente más insignificante de la economía, excepto de su
carácter de dispositivo para ahorrar tiempo y trabajo. El dinero es una máquina
extraordinariamente eficiente para realizar las actividades comerciales con más rapidez y
comodidad; sólo ejerce una influencia distinta e independiente por si mismo cuando ya no
funciona como debe. Con el dinero se ha alcanzado el vertiginoso crecimiento de la
producción y el nivel de vida que disfrutamos6. Como la influencia del dinero es general,
cuando el dinero no funciona como debe; trastorna la operación de todas las otras máquinas.
La crisis peruana de Setiembre 1988 - Agosto 1990 es el ejemplo más espectacular. Todas las
demás crisis en la economía peruana han sido producidas o agravadas, por una perturbación
monetaria. Todas las grandes inflaciones han sido producidas por la expansión monetaria,
destinada a enfrentar: las desbordantes exigencias de las políticas económicas populistas, la
guerra interna 1980 - 1995, la lucha contra el narcotráfico; los conflictos fronterizos; y el
desempleo que han forzado la creación de dinero para complementar la tributación hecha por
la Sunat.
La primera tarea que cumple la política monetaria es que puede evitar que el propio
dinero sea una fuente de perturbación económica. Quizá no hubiese habido la crisis peruana
de 1988-1990, y de presentarse habría sido menos grave, si el BCR hubiera evitado errores7.
Los años 1980-1994 habrían sido más estables y producido más bienestar económico si el
BCR se hubiese abstenido de cambiar de dirección en forma brusca y errática: primero,
expandiendo el dinero a un ritmo excesivamente rápido desde Enero de 1980 hasta julio de
1990; luego, en agosto de 1990, oprimiendo el freno con demasiada dureza; posteriormente, a
fines de 1994, invirtiendo su tendencia y reanudando la expansión del dinero por lo menos
hasta mayo de 1995 a un paso más rápido del que puede mantenerse a la larga sin una
inflación considerable.
En Perú, los sucesos de 1988-1990 y los pánicos bancarios son ejemplos de cómo deja
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de funcionar como debe, por si mismo el dinero. Por consiguiente, el BCR tiene una tarea;
sugerir mejoramientos en el dinero que reduzcan la probabilidad de que deje de funcionar
como debe; y utilizar sus propios poderes para mantenerla trabajando en debida forma.
La segunda tarea que cumple la política monetaria es proporcionar un "medio de
cambio" estable para la economía. Cumplir la primera tarea contribuye a cumplir la segunda
tarea, pero hay algo más. Nuestro sistema económico trabajará mejor cuando empresarios y
consumidores, puedan proceder con la plena confianza de que el nivel medio de precios se
comportará en el futuro en forma conocida, de preferencia de que ese nivel medio de precios
será muy estable. En cualquier orden institucional, sólo hay una flexibilidad limitada de
precios y salarios: necesitamos conservar esta flexibilidad limitada de precios y salarios para
lograr en los precios relativos y salarios; las modificaciones requeridas para que se ajusten a
las modificaciones de los gustos y tecnología8.
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-206-
El BCR operaría como sustituto del Patrón oro si sostuviera fijo los tipos de cambio y
lo hiciera alterando la oferta de dinero en respuesta a flujos de balanza de pagos, sin
"esterilizar" los superávit o déficit de balanza de pagos y sin recurrir a controles de cambios
abiertos o a modificaciones en los aranceles. Pero aunque los BCRs nacionales se expresen
en este sentido, pocos BCRs nacionales están dispuestos a seguir tal camino, y de nuevo, hay
razones convincentes por las que los BCRs no heterodoxos no deban hacerlo. Tal política
monetaria sometería a cada país a los caprichos de las acciones -deliberadas o accidentales-
de los BCRs extranjeros.
Actualmente para que la política monetaria "proporcione un medio estable a la
economía" tiene que hacerlo empleando deliberadamente sus poderes con ese fin.
La tercera tarea que cumple la política monetaria es contribuir a contrarrestar las
perturbaciones en el sistema económico provocadas por otras fuentes. Si hay una
estimulación secular independiente; la política monetaria puede ayudar a mantener bajo
control tal estimulación mediante una tasa de aumento de la oferta de dinero más baja de la
que en otro caso habría sido aconsejable. Si, como en 1985-1987, un presupuesto
gubernamental explosivo amenazó producir un déficit fiscal sin precedentes, la política
monetaria hubiera podido mantener bajo control; cualquier peligro inflacionario recurriendo a
una más baja tasa de aumento de dinero de la que en otros casos habría sido aconsejable. Esto
significa que, por un tiempo, habrá intereses más altos de los que hubiesen prevalecido en
otras circunstancias -a fin de permitir al gobierno prestar las sumas necesarias para el
financiamiento del déficit fiscal- pero prevenir el aceleramiento de la inflación; bien pudiera
significar que a largo plazo los precios y los intereses nominales fuesen más bajos. Si el fin
de la guerra interna, la lucha contra el narcotráfico y los conflictos fronterizos ofrecen al país
la oportunidad de trasladar recursos de la producción bélica a la producción de la paz, la
política monetaria puede facilitar el traslado valiéndose de una más alta tasa de aumento de la
oferta de dinero de la que habría sido conveniente en condiciones distintas, aunque la
experiencia no es muy alentadora respecto a que lo pueda hacer sin ir demasiado lejos.
Por tanto, la capacidad de la política monetaria para contrarrestar las perturbaciones
que producen inestabilidad es muy limitada. No se sabe lo suficiente: para poder reconocer
las pequeñas perturbaciones cuando estas se presentan o para predecir con alguna precisión
cuáles serán sus efectos o qué política monetaria se requiere para neutralizarlas; y alcanzar
objetivos establecidos mediante variaciones sutiles o incluso variaciones bastantes burdas, en
-207-
la combinación de las políticas monetaria y fiscal. En éste aspecto particular, es probable que
lo óptimo sea enemigo de lo bueno. La experiencia muestra que lo más prudente es usar la
política monetaria para contrarrestar las perturbaciones sólo cuando estas perturbaciones
ofrezcan un claro y latente peligro.
La primera exigencia para la política monetaria es que el BCR debe guiarse por
magnitudes nominales que puede controlar: tipo de cambio; nivel general de precios; monto
de un total monetario (nominativo+ depositos a la vista ajustado;, o nominativo+ depósitos a
la vista ajustados+depositos a plazo en la banca comercial).
Para Perú, el tipo de cambio no es una guía conveniente. Será mejor dejar al mercado
cambiario que (mediante tipos de cambio fluctuantes) adapte el 40% de los recursos que
dedicamos al comercio exterior a las condiciones que imperan en el mundo; en tanto que el
BCR peruano se reserva la política monetaria peruana para promover el uso eficaz del 60%
de los recursos que dedicamos al comercio interno.
El nivel general de precios sería la mejor guía; si las demás cosas permanecieran
constante. Pero las demás cosas no permanecen constante. El vínculo entre la política
monetaria y el nivel general de precios es más indirecto que el vínculo entre la política
monetaria y el monto de dinero. Las decisiones de política monetaria demoran más en afectar
al nivel general de precios que al monto de dinero; y la demora y la magnitud del efecto
varían con las circunstancias; en consecuencia, no podemos predecir con exactitud cuál será
el efecto de una política monetaria sobre el nivel general de precios y, cuándo se producirá
exactamente ese efecto. El intento de controlar en forma directa el nivel general de precios es
equivalente a hacer de la política monetaria una fuente de perturbación económica derivada
de falsos arranques y falsas paradas.
Así, la vía más segura es la vía del rodeo; el monto de dinero es la mejor guía
inmediata disponible en la actualidad para la política monetaria e interesa mucho menos qué
monto específico se elija.
La segunda exigencia para la política monetaria es que el BCR evite oscilaciones
acentuadas. En el pasado, el BCR se ha movido en la dirección equivocada, como en la crisis
-208-
1988-1990. En 1990-2004, el BCR ha tomado el camino correcto, aunque a veces demasiado
tarde, pero ha fallado cuando se va demasiado lejos. El caso general ha sido el caso de un
exceso en tiempo; o en oferta de dinero. En agosto de 1990 la política monetaria correcta del
BCR era la política de tomar un camino menos expansionario, aunque debió hacer esto al
menos un año antes. Pero cuando tomó ese camino se fue demasiado lejos y produjo el
cambio más acentuado que ha habido en la tasa de aumento de la oferta de dinero en el
período 1980-1986. Entonces, habiendo ido demasiado lejos; la política monetaria correcta
del BCR era volver atrás a fines de 1983. Pero nuevamente fue demasiado lejos pues no sólo
restableció sino que superó la antes excesiva tasa de crecimiento de dinero. Este episodio una
y otra vez ha sido ese el curso seguido desde 1932.
El motivo de la costumbre a reaccionar con exceso. El BCR ha sido incapaz de tomar
en cuenta el lapso de demora entre la puesta en práctica de sus medidas y los efectos
subsiguientes sobre la economía. El BCR tiende a determinar esas medidas por las
condiciones presentes, pero aquellas medidas afectarán la economía sólo después de 6, 9, 12
ó 15 meses. Por tanto, el BCR se siente obligado a pisar el freno o el acelerador, según el
caso, con demasiada presión.
El BCR debe evitar tales oscilaciones, adoptando públicamente la política monetaria
de alcanzar una tasa sostenida de crecimiento de un total monetario específico. Es menos
importante cuál sea la tasa exacta de crecimiento o el total exacto monetario; que la adopción
de alguna tasa fijada y conocida. Se propugna una tasa que en promedio alcance una
aproximada estabilidad en el nivel de precios de los productos, lo que exigirá: una tasa de 3%
a 5% anual de crecimiento del numerario y los depósitos en la banca comercial o una tasa
ligeramente menor de crecimiento del numerario y los depósitos a la vista. Pero sería mejor
tener una tasa fija que en promedio produjera una moderada inflación o deflación, siempre
que fuera constante; que experimentar las amplias y erráticas perturbaciones que se tuvo en
1988-1990.
A falta de la adopción de tal política monetaria públicamente establecida, consistente
en una tasa sostenida de crecimiento de un total monetario específico; representaría una
mejora sustancial que el BCR se impusiera el sacrificio de evitar oscilaciones acentuadas.
Los períodos de relativa estabilidad de la tasa de aumento de la oferta de dinero; lo ha
sido también en la actividad económica peruana.
Los períodos de amplias oscilaciones en la tasa de aumento de la oferta de dinero; han
-209-
sido también períodos de amplias oscilaciones en la actividad económica peruana.
Al fijarse un curso constante y observarlo, el BCR podría hacer una contribución para
promover la estabilidad económica. Haciendo que ese curso sea de crecimiento sostenido (
pero moderado) de la oferta de dinero; contribuiría a evitar la inflación o deflación.
Existen otras fuerzas que afectan la economía; fuerzas que exigen cambio y ajuste, y
perturban la pauta uniforme de la manera de actuar. Pero el crecimiento sostenido (pero
moderado) de la oferta de dinero creará una atmósfera monetaria favorable a la operación
efectiva de esas fuerzas (iniciativa, inventiva, y trabajo infatigable) resortes del crecimiento
económico.
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u t
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r l d t t l l p l a a d a e
i a e e n n u o l l d f
c n d o d a a s j l y a e
u d c c e - , s o y e c
o s a d
ó
l n a t a 8 e i n a s s
e r e t n h a o 8 s n r e i e o
d m l l 9 c l
á
a u u e c t 1 a i a i r l a
l s m i s
n E t u a a h
í
p
ó
o a o e u d e c e g t c s
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r p v r a e a . n n e s e o
i m n . d l
s f o o i n . i u m
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s e e o l o r m t o s f q e
e c e e t a o h n e s m o r
r a o n c i c i n i
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r e t e s l u i c a c a l u
n e a n u n m i u m d i c e c g
u j i n
u l v i q e a f r e t i
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í
s a o
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ó
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9 i o d a l
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p 1 o n i o a f d e
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o e s i e d i r n d l o
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a d o e
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í
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e e b a d e f o u
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t n c o e a i a n i i s p c
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á
l e n g r t e d c e m r i i
a i u e e n
e e n o i i n a a d l t
c c l u i u e t u o a t
ó
s i i f c d u n r t e l
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i d a o a m c q a r r o n l o
f l d v l a
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ú
f o a o f l e v a l f m m c e
t p r n c P u a o d s
á
i o n m d p i n o c l c f n o
í
c t i e i s a r on a i
a d e d
i s i t e n n p n de l l c r
f o a t n o r n i e e e n e p s
á
g l a t a o f u al r i s m a
a n c i n a q r e t e
d r o c a s h o a d e o s
é
e d u o a l t ec n r l y c
e a v i n ds b
í
s o
ó
e
é
l d d o l c o c c e e e ii e o p e
a n t r o a u m sf r s a . a d
s e n y p s l q u n p e s r
i e t
n n e n e f a a oa m
o a n a a a
S s E , , E n v Cc r L c P n
á
e e o s o o i o i o i c i t i u
á
m a d e
n
r
e r
e
r
e l s
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u
l l
u t a
s r i e n n p c i l r f m l d
p p
í
o a i i i i s e o a n i o a
l P r b d d h e d r p p i s p c
á
s e s a o
s o e e d e e a n
s n
o d o r n u s a d d o
-214-
t t a m r q d N i u t
á
s s P e e i O r
é
e d e b i s a t a a I a s s
u a u e b a z n s s C n e
p d p . d o m i a a a A o o
m i m s g u l c t t L i n
i t i e s i F c e
; m
n l , l t a a a N a a
s a a
s t l e s u l t d I l
c o a a n f a o
ñ
o l n c . l n e i A e p
l a e s a s o . e l p L d m l
d i
n m f d e n o o
í
e a r c
á
r a e n u e c o r s s R n a r
t n r a u u r e e s I o o
i o e a c n
n m t c e q d e i n m T s e p
á
e r n b i r e p d o m A l
r B
á
e e u t a i a M s a
n t m g e c , e c n O o t
e u l u i a d a u a C t a l
i n i
í
o
ó
i d a s p q f d
: u r u s r u
ó
c o i s d a a A e a s
a r n t l n a e a v c R u t e
l o u a
s l a g s d d i a A p e r
e p a n i o i s f c P m n
r a g o s c a t a i i i o a
s c e i l n l n f O m s
a i c s a i I
l e f s d i s o e c a g
i n D e l
a
a f
í
l i o d d d s g E d c
a a n l n a n a e i M i
t g e e l r s s t
n i i o d o a O o d
ó
e e s n c r l g r e v M t l a
r m e c e l i i a
í
e a l i n a a a u f i v O n o t
i n a r i c n n e t i C e p i
f r c n t d s u i r c s m m .
e e s s i a m i n L u e a
r b i i e l f e g s e r . a . A a d r
ó
u f c r e r a i s t o p o C a e
g u a r p d s r x r S o l d
e n n c u , e e e e I s p a
s a i a o i c a r n n F o i e d
o c m n c t o r s i i l t u r
ó
t i s A
í
s s t s u l o a s d d C q e
a i o s c p n m e v
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l d e o e e m I u
á
n i e e u a
á
g p T
í
o l
é
n p d r a l l d d I q q l d
e a e a n b a a a a L a
s a n o i l o n i i d i d O e e t
l o u b p o r r a r a i
ú
a l l t o i i a a d a d P d d n m
c c g e c l c t t i t i e
s y e e d i e i e e t e t A a e a
i d f l d d d n n n n n L i t s l
ó
f e e n a a o o a o a E c n a
s n s s s m m c m c D n e i o
a e i e l e i o a l e m d m
l l c a a a a e o
ó
e e e
ó
c a c a a c t d c c a l a l N r t m c
i t c t h c s a s i c c O c n
t n i n r i e t i t . i n i n I e e
l e r e e e r u s f o t e t e C i a t
m t m d u t p e l r N a d n
í
o l l
í
p a . s a n q s m r o o e o o U L n a
í
o
í
n o e n e e i p s p n o t p t F e d t
r r r r r r r e i p n n p a r
a e e e p e a a r a d e e A e d o
L b n a b m b a j m g L a m a m L d r p
u i n u o a n i o n e n u n u n e m
- g d U g c s U f t i - d U a U a i v i
a l
e n l t l r s s . s
l e e i e v o o o o
ó
á
-215-
d d v i e v n t n
n a e c l e o s e
e u s r u
, d e u b e m
á
c i p e e s n u
u r t p o e . 3 p r
d a y n u t r o 9 e e m a
e t a s s t 9 d d i t
r e e e n 1 s
n s , " u s u s n e
o o 3 p s e e r
s m i
r 9 r m , a n
e n s
e p
o a 9 o i s o r s m
t a 1 l l o e
í
s c n y a e o l d m
a
á
e i o n m s s d n i a a
u t i e " o e a m n r . e t
p l c l d u e p s b i
m a a r n i s
í
i o l r n o t e 0 e m m c e
p 0 o
á
ú
f e u t i p 0 i c e c
e e e P n s m t s r e
d d r a o 2 e n
d n v l s l
é
e e a e i a n e s o o o
s t r l s r o t o s n n
o o n o g e o e . d n l r r
t p e d o y l i s a e s e e
n i m u l b e t y o i i
e t a n r s o l s u v
, e b b
g o
ó
m i e a e a o e b s g o
u r m r s t s s r i o u g
a u a a s e l p r n n
é
q s a p a e s m t e l l
s e i g o o e n m e e e
o e c o S t e v o d e
l d e z t " e s u e a c u e
u s
ó
n i n u q n r s s e q u
e l e q e
é
s q
í
u e n a i i s o , b o l n
q t o z t m e o r e e a l o o a
n s r u a r e t d h s l c a
e e . n e P n e l i c
i
e m u e o o n e s o u i d d
d e o f s z l i . m e d q s m n n
t n a a a d " n o i
ñ
a n r u s a o m o o 0 i
i e s s l e s o c l d v 0 a
c i o a a s u s i i l o a e 0 t a
n d t r u e o c t i r d u n t
e n t s s n e t m t n 2 e n
é
e s o u e e r , e
é
e p e d o m p o 0 o e n u u
c
é
r e u r o a t p 0 e t e
e n c
c d p o t s z n s i 0 d n d a
n m p n o i e r o h e e l a
á
a i i e t l i d l 2 i i l
l s i s i m n , o u s t
, e o m e t a e e s n n g e e e
a l d d a u u . n t r o e r i n s d d
s a a n p o o b m e s o e
l b s z o m i z e o a s i n l l o
a o o i z i e r a t s g o b o l a d o
f l t l a s a r n n t o c i t a d
g n a r e t e n o s g . m n l a
. r d y s y p e r e l
s a e t l o e l u i u u l s o m n
ó
E a m u E o H u E b s S p E m P a U o
u
á
d a e t p i e m 0 n r
ñ
n p a n n u r r i s 0 r t
a m e s t p e 0 e o
m o s r m e n s l b
e c o e u r o a o o u l
d a L s a p c l l s 2 g E
a e l
o e ,
l z a e e s r e s a s
r a , a
r c c e r u t o o t r l e o l
-216-
a u n e t q n l p r s c r
é
p d a n e v o e a e a i e e
e B e r m e n p t e r n r
o r u e l
v e n a d i b
ó
v l o b s d a
r d d r i c e p d o
í
i e e t o r
e r o z u m s
t s n s a , o
s o p e u p e e o
n e
e m e p
b s d d d
e s u ,
s a u m
o o n n s
o a d
c e q u e q e t r e s i t i
n l a l t t
e c e d a s b c
d u
i a b s s s e m r s e e a
t s n a e o f i o a s u d d
o e r t r e
é
n i t l 3 d i
é
u p m u s y b 9 a p o e y p t r
a e e a 9 s d s u n
e c n e r s t 1 a o e n a q ; s a y
ñ
n o d p s p l d u l s a c u
e e p r e n m g o l m
é
i d u o e r e o o e e
n l s l o
t s d s t p c e t s e b o o a
o a o n o a d c c i i m t
e d t
i l d i s m e e u s t o c
t a s n o o o f d d o n c e
e f
n c u o e d c v o e e p a r
e r s
, e f d n u t o r u a b e
y e s o s t e n t e s c o
u m a r a
e s f e s . l u . c r s n
í
b i d e s p n e s e o
s e u
i l c o a s s m f i , n
r e n m t o r o e i e m t
ó
o
á
e
é
. t o s l aí e c t c S s r
á
s n n a c a r t t s a n o a
o l y d
e o e t d o Y s n i l u : t v u n
l c s n n r e i s x f n s i l e
a ; n a a e a . u i e n e e t o f t
t l u i m m t o p e s i t i u c t n
ó
n e e c r e s n m d i s c p e n i s
e t r a d a e r i l o a i a m f a o
m r i t n r e s n l x l i e t t
o s
a , a c e u p i e a n e f n
á
n e p . n s m b d s a e e n e e
r t s o
s m a n e o a u r e i d o
n r u
e r a e e d g o t q b u e e s p
b a r l l i r a t n . o q a o o m
p
á
u t b a a c e l n s u n a s l t s p t i
g o a t c u v s e e a c a n o s
a t i d o a m l s i i s c e e d ; e s
ó
s n r s n t e m n o u e c f o i r m l o u o
o u o e e l r o o d a n a i t f b u a i p l
t p r r s a e l n s i o a s r m
í
s r p o s p r t n o f g e n s a i n
a o
p ,
y r p a s
e
p s
e u n n n i u g n n
s o e
á
g s e u l e r i s p i s u o i s o
o d e i m s o n o
ó
s , s d e s l s p d c o a o i t u c l t .
u e o n c e a a m u z l z o s e a n n
s u t o u a u t r e n o o s z e d l
r f e
q s f s r q i t n i b e e o u e i m i
ó
r a p o a m s r b r b p a n e s u c
í
a o g e a a r i s e b s o s m i d a a
ó
i d d e v s c a e c i o e y e i c e l
c o s u e i a d s a n t e e n f
n m u a q o e b t e e m e s e e
r t u u n
a s d n , d r u n a t s t t e u n q i
á
n e n o o a h a t s o s e s r c e
a m s
i D r a L l t o l l r E t E d E o e n e e
f i m a s d u , p e s y s a a c d
c e r e a m a m i e e a n e r c n
a u d t u c i m i c u t m o t e i o a
r d n p r t r p r c n g d t s
a e a e m e s o a e m a e e i n n a
p r l C i m e f l d i p d a g l i e t
s y n n e n
s e o 2 e
l o o e e d
e a a
o a e o t N c l s d c s
-217-
t h b s s O n
e o a l i a
s e l e a I d s o o t t
e d a g C r B e t
é
u o s t d A e , c n t l
í
p r o
e t n u L s P l o n e n o a
m e u e a l F o e r o m e p n
i p q s m c e N t . e t u m u
e a a I s l n n a u a
u n r e a a i e a n
e n n p r r A u t g d l u a
d e m e e i L p n a e e
i n i b s c m e h e , " d y
o
ó
c p u u R i m d o
o a o s g o d E a e r o a i
ó
t l r o e N e n u e b a c
n f p l t
o n r E d r q d n a s i
r e
e n t a T e a i c a a r
m i s u E o b d d t n c
u y e a c e D t o
u l i a o
a u d t
a o q g A
n
e g n
a
e
d a
a
r l i
c o
n l t l r R m e
o d c v a r
s a e a a A u . n l e
á
u e y r P a t s e r f n
u t
r s e s e a o i l a e i
r p n a l l d
ó
i O l g d t v d
á
a
e n m , c a a I e n s c e
u i s u g m D e e e a e l a
q e o . l p t u e d e e
r
f e t d o
s e a s
o
E
M e e
u e n
e p
m
r
c o a
v
i d
n d e r n c t q a d m i e t
e u r
e e i s O a e s i d
e o o p d i n e M n r a
l d e d e s a
t O o
í
r d n m b u C e a i d d i p d
a t t
ó
c i o
a g p e p o d m i
ú
n e m m A r n n o m l e i t
i m a i c e e r t t e c n
á
m
s r u r
e o l I l m n i o a
o a d f l e R a
s s a a e r n r a c
x e E d A o n t m o p c
o t e s y T x e r n u c i
d e s a
o . n E o d e e l
a e t a
o d c
t s N d b m l l L
i O u
í
r n ; i s u l r a o
é
o o
ó
n
ó
e a e t s c M r g
e a e e e r p
t o m s u A e l c p t :
e t m o o a n
ú
h n n u a e á n C t s o l e u o n n o
e e a l u i I e t a u d c e u s
m n p o m T h s r q e C .
o s s a a
a
o
s m p s
o
e
u
m
i c
o i
d
I
L s o g t
n o r l o
a a
r i
r s
t o h q p O a v e t l . r c e a o
s c e a P t e l C c a n t n n d
i n e i y d l s u e e r n a n o a
s A n o f i
ó
m u d n L i c e t c e B i t
o , n u s m e o n a C i c l
ó
n e s s e o d n n e
r C l l c a u
o n u o o i E n a o f o E a l s
e q t D o B
ó
c d l c y l c s y n c u f e
e a a u a N e e l a o i n t n r
s t a . i i
ó
o a n n , n O n r e m c B " s
s d t i o i s e I s o a n
n a a s a s
o a s m d m o m C o l t . i u l l o a i o
L t i i a s t a N L l n l S B E t . l r L
n m l i i s n U i e a r s o a
e d l i
á
a o s e r F m l r r e e r t
á
l n a u e A a t d t u e e
p o r m a p b L 0 s n n a p n n
m c e e n m u 0 e e e i b m i o
i e s d u i g 0 d C t S a i d m
a
a n , o e n e o a o
, s . s
r e n a n
s a n e s
a o
l o t t u d n o o a o m o n a r
-218-
u d s n r d t d d i c e j a h d a v
í
, n a e e
, i e n n o f o t a u i p e
e e g m n s c a o t n r e b r c
e n u
t u i l o a b u t f o e r n a e s , n
s
é
p f b a
l p c d o l c n r u r p i o
o u e n g r e e i u t o v n
d a s d i
c e e o
u d a d c e a e c
u i e
a i s i l p e o i
s r q s
ó
c n
n o i n v e q y r l t o , i o
í
n
e e o t e i , n u d e e s L a a c d
s r n r p v o
e L e e t o d u t s n e i
u e e p m u m i p q e o a d
é
c i m o m q u t s . n c u d
e e u u c r
e o . l s n
e e E s o i r e
s m
u s g a t d o n s o o m r e
f s y c
ó
q n i c v o m l m o
n e u . i a p p
á
o s e e e n o l c . o l
í
o c d f s a r r o n n e s r i m a t
o s
r s a i c t o o o u a p c e h
ó
c c
e c n , v q a
í
a o a o c i y n i i m n i c
ó
. n L i s o t ; p e a c o r e e s t u g
3 i c a t s u s a m m e a d l n i o m
9 d . e t s r a c t r a e p s r i r l
t i o i d
á
e r e
í
9 l r t m o c e
s d
ó
s c h n l c u
é
1 e a p a u n
o o n e c u a s s n a e i p t o e
d u l p t e d u p o i o l d x s m
e n s m s c t m m a c f s u e e e o y
d a a o n i i s o e a e e a t d r
c L e l v i d l n d e
o r d b s a e l
e i % e e a x a d b u l e e l s a n a
r f 2 o d
. s r l e c a i a p r a u o i i n
t c 1 n p r d n o n m u l r s e n c d i
s n n i o r u e c . p o r u n m
í
e e y i e n e s e t p e j o ) h b g e l o
m
ó
m p c c a a n s P s e y l c o l i e n
e s a s i , l l c
a i e a e u s a d
ó
s e % l e c b n d . e n t d m r
8 f d a a
í
n e a s o u
e q n e
o n p l
n a
o n l n v h i e d n a e n t i e o d
o a o x e
ó
n e d s m n
ó
d i e i u l s u b a y o c a r d z c e m o
n e r y s a e u
ó
l a
í
u c a e o a d l n m i l i
é
g e
i r e s e a h i o a e f r u l o a c
e n t
l d a v
n a s b
r v l r n e n t
c a t
n l o
v a
i
ú
s i n e l o i r u a , i p e u i b e e u n
f e d s m a c t s t m i q u n f r j a l o
l e e
o o s
e r e e e c e v a g a e e
e d a u
i c d g r l a j u e l r n , o s
i d q
c a r a e t d o g a
n h s n e
n r
n r
i s t r
ó
e a c a o
d l o p
e m t a n a s a o o o g
l e r p
n a t y d e i r u e n r a n h s t c n
a r e i t s p t s a g a a
a i u e i
ñ
n c l p
ó
d o e , a l n o c o s s
e u t
e s n r
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p o e s s l e i o
ó
a o r e n o u e
r t r e g l v r
c e a o c v m a m h 4 c d
í
r o e r o r r e i d l d e n i y e y o c 9 o
á
d n y e d o a ao b a m o s ( n n u - a
e r i i i d bn rs o o r l a c i e o
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t e d a c m i me ub g d a s c c s t a 8 u
n u u u m e ta a i i i a e o u e e 9 q o
e c e n o s u c c c a n d t
m a d i
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o s o u u l
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s s o c s d 1 o
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d e d n h c o in t m n s n
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-219-
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n c u l a c s v m e
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g n e b n e a e l n n r ni t
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m s l , i c o s d e n c d e ee
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a n l d x i t n c s i
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e e a n e e
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l n n n e s p p
n n c u rd u s
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s c l c c 1 a L a e
m m e a l t s E
l s n e d n
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a d a o e o n s
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-220-
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r c d t a a s i a e c l
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a e a s s c s u a t
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r h s d e i e r o , q s t l d e u
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l r a e s d q l o
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e c o p e
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m o q o d e
s n d m d r d
s n n s s a e a e
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c b i o r a e r t a i t o f t s
r o d p t s n e o s d l d n c o e o a s
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m a P i t s a n d
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s a n d q o
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a l t o o a e n p a t t h o n i e i a
b a s d l t e o m n n
l a d u t t r l
i n n m e e i a n n e
s c n r a o u a
o L m c e s e i p n
o r o r , d s a , s s o s .
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l e c e o
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m P p
e u s e . d g a h c n d e t
o d b d o n i r l e n e u o c
e c s y n
i a r t p a u s f a a i e
d o p
z e aé s e
e r b e q i e n s l b p
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s a a o n s r m t r c e a a s
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s o c r
r d a
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o c c i i t e r t u e s r
v n i x a a s e a n s n n m e n t v a a o
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t e
b m M h
c a d l s l m S d u s u d r t
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c a s i r . p e d a r s
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e s o a m a
o s j e c c s d l e
e t b o i
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j o n l ; r a l r n r n a d o t c a
l e z a n
á
e i n e e t b a e i r o s e e s s r
é
t u o d n e m e d a u c i a s
s a
e L z c i i s l r o e t o t q u o n e
e d e
é
o d n p d a e c s n a ; s d r n i l
l a v s i a a r e m a
s s e
V o
d r l j n
a i o s i e
t
n t l a s a n
i
e r i
c
a o e a e b h o s d e l , r e s d , e r
v s , t a n c c m a o a u a o t e
i l n h e e u e n , a e r l p t e g e m
a t a i e c u t h a e s r o e c d r d o
v u q b u a , a
í
e c p s m u n a q a c d n o a c
l e a u m n e o s t n i i e t l d b a
l j r a e m o e i s d b i a m r s
e s B n a d l d o a e r e d e a o
o o v i t l a a e d c r i p c
o l , a c i
t t n , s s h h d s b t n
t s a h e o e a o n n o a
á
s o n o s a t s v u d e e s a i d b
e l p d
í
E . L : i d e n A i u r e s a S c S a
í
o s t o n a t s i s d a o n s
n e n r e s r m u c r i r a i o
é
i l e e i a c u e t h e l b l
m a g n b t n n e r d e t n n m
a e r i u l o a j o e u n a e i e o e
c r A d s a c h e p r q i c s d d c d
e ,
e s s r
o a a l
; o s o
o r ;
e o o e r
d d o n h r a d u c d a
-221-
r l p
e u a e l n u q n r r
n n e r p a g a e d t
é
t
i n e e t
e n r u e n
o B i a n
i u , s , i c s d e
ó
ó
c d e l
c
n n i q e
t C a c
e , e l d i
t
c
n
u u n
r a o e m d s s a e e n o
í
f f e e u o e e r a c .
n
d
n a d
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t
r
t
s q o
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o r
p
t
n a
t d d
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c
a o
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e e e o i n c a s d d a e
s t p v a
a B e d i a l a
e e n
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a a
a t n m y e n l d i i
i i e i e a u u a o a i r c d
r r d l l q q p u t i n
a a a a s , e d s t n g e e
e
í
t t l n , . o
a p r c a n d d
e e r m o r e l y a c i n
á
l
ú
n n e a t e r a a r r . e d
o o d d o ; o o
m m l n
u
P a
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t r
t r n c a
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s r
t a
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á
a n e e i
á
a r p e n n c l e e a i
c c i e t . n e d e e e , l o r s l t
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ó
i i c i n e l u c C d a n d a n a
t t n u e s e q u e r r e a s s e c
r o o t
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u q m r d
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l l f a a a s c c p e n i n a
i t e a
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e a a n C o u i e t l
p n . n e d a l u B l i r c p u s
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; e r
p e
d e r q l c e o P r e e s e
. o i u c s n i l
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a v d o o c d n . y q o o
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a o q e n e m e l a a l a c n
r i
a s r n e d a s s B a m a a
é
e e c e n m t e r i a r i z n y
b n n
b a n n r
a e b m t n
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á
i o a a r l c
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r i i p l e s a t c d o h a r e n o n a z s
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ó
c d r x e t r i e s t e a e h u i a
c d b t e C c n f r r
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s e s o o u s l
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e e s o r e p e
l p o u n a u a n e
d e d d m o b m o a t
í
d d a s e i o g q m e n a o l c r n
d d n o p l
n a d e c i
ó
l a o
l d i i
l d n e a e v n n a a e
a d a l a o i o c u a r a o r n m e
r i r i i r a m a u r l i p b e B c t u i d
t t t g b t e i e r g a t a s n g r
n n n n i n d c r u l c r a v b o e l p s
e a e i n e n t t a i i l r r o l d C a a
C C d u o e a
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c C r o a e x f d c o h e n o l s
o t p d u e n
i i e p a s a c e a
c a s
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l c i c i f e a l r r
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t
n n n a
l r l , o a c e a
B e o
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n a i p o s n a
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B o B s a B a e , r e g l a b e n l
á
c e l c l e d d r a e h o l t a
l l l a s u
e q o l a r u e t n
e e e o e e a t e d p i s b t q e e e
r t d l c a m n t t i d o
a r s i a e e f
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á
r u e d n r n u o n s
t c C o e s u
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d n n o l m e , p r i
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A A c c A s n E c i s e u S c e v l e , P n
e n o a a b c c n u i a c o e
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q e f b a l c o s B c t o e a
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m l a s t n e n t n
o i n a c v e s n o l e f e n i a
l s e c a e d e e c e d e C e d l
a e a a o
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o d n y a l a e e n n l .
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i l
n o r t d u l e l d d e a e s
-222-
u r n e n o , h e
s
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r t y a r n , o
d r l s
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d n B i r e e o a a d
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a r o i d u e n s m c p d t u o n m
t d p n
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p s a d l d u e o o s m i n t a
l e e j s n n e t e c j s
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c a n l
u e e d , n
u n e o
c o o
i i n d a y e o
c
a n o m d o a o m e c b t a l l o
i i u z d d e c e m c a n e f p
m
y o c c d i a i d s a r a o n t e
a a a h d g l i l c m a i i n r e
n i d i e e
ó
r i t n e s e s l m c e c
n a
r l a a t n i r n n t s i o a m
e a v h n o a r e e n
e e e o m n n u a t h
d l t i
á
n a c r l o t d s
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e o s e c o
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q a t n g l c l
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i
s
i
p e o
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t i a s m a r e t n e a y a n
n c l a o l r u e t l y o r a u
l s v h
á
e a c y c e
a i o a o i a
n e u e e r r v h l
í
e d u e t a e c o a e
í
l o d q d l m s p l f r n r a d d u
i s a a o e a i a i e o n r n o q
c e s o t t l e r f n p d s d e a t
o n t u a b n o d t o
f r t
g n n
e
a
u q a n m i
l e o e s n n r
e e
í
i n c i e , m n r i e i e e e u
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é
d i e b m o u a p r c e c d s d r t
n m q n
f m u t a a a s f d e e g e u r i
o l e a a n t h l c n a o d
í
d e T e , e i
s d a u i P
i s i
e m e o o n e a d e s a e
s o . d d t n o u i i s l h n . d
y l a a n u m q r n t e a o
z
a a a e g a n t e d d
a o e m s l t a i n . n a
á
n t n
ú
á
h r d s l a m a n c s s o a s i d
í
e o a p t u a e a e c r t e i
n n t s a o i r n o n y t
ó
e i s o e a t c t o e a e o
e d h i o u n
u d e c a d n c c s m s l u u a s c n a
q s e l u e e u e q q n i c
a d f d u e n
s u r e e , m
e f
a d a n
e u e e m e e o i d e s s a
l s l c e a r n q P o d t o i l
d s s o l n i d
d e u a r a o i e s e r a c
r a d e d a c o . c i n
á
r e z 0 t b t i c b i l u
r s t t e r e
o d s b r i 9 a s r c e b a a r r r a
p i o o l 9 a h u d m n r a o p t o
t l a
e e 1 d
p e a i e p p s t
é
n s n o e m e
í
n a s u m r e c m . d r s n
á
n r e n u e s o a i a a i o e
z c e o . a d q s
s s , o n g s t l e m
d
ó
a a , r a e
d s o a i a a n s s y u
r e i s a o e l l v o e e u s a
í
l s n c t a a r i t t a c s m y
o i n n s d c a d s r n y e e o e e
a e
z d e e a o a p u a e o u u
e q m s h l d
d r i g o t r m a
é
n a
t r y d a r p e se p t i b e e o
e
í
u r
n e e o e m l . eu n c s e o c e m
ñ
g t
e d p h n n g e b a q n e a e d l o o d s t
e e x e e a i a m s e n d t n i
s r x t a o
í
n d e i e r o or , n n e y s d o r
s a S y l e n La o o S E d
a ió d e o a o d o i s i o a o
ó
L o
c i m h r l t i c p t c e c r , , r d
l
a t r t a r s e s a r a e s t i
l n o n u e n o e l g l n i r s p
ú
. n
e a n i e n i o a e n e i e e o
2 e
r c e s C a c c l a a r i r d s P m r
á
s
o o e n e
n d o r e l l
a e l s e
l a
n d o d a d e a a s
-223-
e l a c i j o l a
ú
m o s p a
b a e t e n e t
n
n a t o s o r s r s r a u
e q a
s r e a b e b t u
ó
e t o e l d t o u o c q n .
f s g p a a y s p s . e e u s
c
ó
e e A t r u r r m s f b
o e e e
t i , i e m i o r i e a p c l
s p b s
r e a
f e m n i e m d
á
n i d e a u e u l i m e r t
e n l c e s m l e u u i e e i
m a a s d f l q t s j p
a m r t o
e L n n o
a f h e a
d o i d n e i d n s s o o c
a p i c
ó
d o d n a
r
e
e
s e
d
a
c :
o a S e r
o .
o o e o z
r m s z
a e
d
á
g e d u y i n p o e l
é
a . r e . a m . p a b s n u o A p o
a a u
ú
x l d c s m m e o h d
í
e v o a m r o e s a d s o c f c . o a
r n
e o e s i t
í
a
í
d e o o m o t i a c e n s u e
s r c
a o n a d n c n c n u s a m o r
b o n e
é
i a e u p c l
a
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T d i
r c
r
c
e l e t
s
e
r u e
e
u e
l a
, t c m
n a e e a i p e r y uq d e o i a l
. e t d o q u t
e
m a
m
d e m a
l n l x
e s
a
c h n o q c
e
p
a e e
u e d n l e o ; o ee r f c u e
a t a o e n e L o v e nc t e e q r
s d m e n d s
o t
s o t
p o
po
n n d e o b
o i i n e v . a r o oo e o r d t o
r s t a e e y o i e g p d . rc d i c s
e n c t u t t t a s pe n t o e
n a i s n l n c n o e r , e r d f a
i l c t o a f u a e e p s s m u a e d
d e l t t n j m d m e e e n s r
c i
d a c r i n a e s m ss z c
ó
í
á
e l o e o o r e n i a i e l n
d s p f p s c o n t e o ,t u f e
a m e i
e e m a p i u h ds q r
ó
d v d a i i t t e q c ai a
l p e ,
á
l r o , l u o
é
a a l r a r e s n s e dm a e e q i
d r o e i a o a e i a io t r
i t t n n c t d t u u i ln s s , e , a
t n e s c ao e n
ú
n e e e n n n i n q r o uc a e r r t
a a m t e o e u i e a c te h r
e e b i e
c u o u m t a r t n c u o c n
n a i a l e i o n e i as o q i s e o
a b f u t l u y n c o n u d m
l a o m o n s q s r o aL i q
n e n
d e n s m s
ú
d a a i n o e . e s
e e l s e e o
, i c z a o z c c o n d . n m r u
y t
n
o a
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p d m q e C c f h s r E s a
SISTEMAS MONETARIOS NACIONALES E INTERNACIONALES
El símbolo del patrón moneda oro y el patrón de cambio oro era la paridad en oro
del sol peruano definida por una ley Congresal. Esa paridad nunca cambiaría: el sol
peruano consistía en una cantidad fija de oro. Carecía de importancia que los billetes de
banco estuvieran dotados o no de curso legal. Estos billetes eran redimible en oro y el BCR
los redimía íntegramente a su presentación y sin demora.
La diferencia entre el patrón moneda oro y el patrón de cambio oro era de grado y
no de esencia. Bajo el patrón moneda oro, había monedas de oro en cantidades que la gente
conservaba y utilizaba en las transacciones nacionales juntamente con billetes, cheques y
monedas fraccionarias. Bajo el patrón de cambio oro, las monedas de oro no se utilizaban
en las transacciones nacionales. Sin embargo, el BCR vendía oro en barras y monedas
extranjeras contra el sol peruano a tipos que no sobrepasaban la paridad legal más allá de lo
que sería el margen del punto de oro con arreglo al patrón oro.
3. Las monedas de oro formaban las reservas monetarias del país, reservas que
operaban como fondo regulador en el mantenimiento de la paridad de la moneda nacional;
ajustando el caudal de billetes y cheques a las cambiantes exigencias del comercio.
El patrón moneda oro era en el interior del país el más fuerte y el que ofrecía las
mejores defensas contra alteraciones y dificultades que surgían en el exterior.
El primer plan monetario del patrón de cambio oro fue propuesto para ser aplicado
en la India en 1876 y tuvo vigencia hasta 1914.
El auténtico patrón de cambio oro fue el sistema monetario de las Islas Filipinas de
1905-1910 bajo la ley del patrón oro de la Isla de 1903.
227
En los inicios de 1905-1910 las monedas corriente de la Isla eran: monedas
fiduciarias de plata, certificados de plata, monedas fraccionarias, y, por corto tiempo, una
considerable cantidad de papel moneda de EEUU.
La ley disponía que la unidad de valor de la Isla sería un teórico peso oro (que
nunca se acuñó) de 12.9 granos de oro de 0.900 de finura, equivalente a 50 centavos de
dólar de oro de EEUU de 1903. La ley ordenaba que las monedas fiduciarias de plata y las
monedas fraccionarias de la Isla debían mantenerse en paridad con el peso oro de 12,9
granos de oro de 0.900 de finura.
Para mantener esa paridad, la ley creó una reserva denominada fondo del patrón
oro.
La forma de redención para mantener dicha paridad eran los giros oro sobre EEUU.
El Secretario del Tesoro de la Isla tenía la orden de vender (cuando existiese demanda de
moneda filipina) giros oro en sumas no menores a 5000 dólares (equivalente a un lingote de
oro) a cargo de la parte del fondo que se guardaba en EEUU, percibiendo un premio entre:
0.75% y 1% por los giros oro y 1.025% por las transferencias “telegráficas”. Igualmente
estaba previsto en la ley que EEUU venderían giros oro en sumas no menores a 10,000
pesos filipinos a cargo de la parte del fondo que se guardaba en la Isla, pagaderos en
moneda filipina y sujeto a ese premio.
Toda moneda filipina traída a la Isla para la compra de giros oro sobre EEUU
(siguiendo las disposiciones de la ley) quedaba retirada de la circulación y guardada en la
Isla. El dinero que se sustraía de esta manera de la circulación no podía destinarse a pagos,
salvo los pagos a los giros oro extendidos por los bancos depositarios de una parte del
fondo en EEUU con cargo al fondo; o salvo para la compra de plata necesaria para la
acuñación de la nueva moneda.
La finalidad de la venta de giros oro era proporcionar los medios para mantener la
paridad con el oro. Las funciones de la moneda de oro (exceptuando las transferencias
desde unos países hacia otros países en realización de pagos internacionales) podían ser
cumplidas por las monedas filipinas de plata y de papel. Además, las monedas filipinas de
plata y de papel se adaptaba mejor que las monedas de oro a las necesidades del comercio
nacional. No obstante, alguna medida tenía que tomarse para el cumplimiento de la función
de la moneda de oro: la función de realizar los pagos internacionales; la cual no podía
llevarse a cabo con la moneda fiduciaria filipina. Esta función de la moneda de oro era
importante: porque proveía los medios para realizar pagos internacionales; y porque a
través de la misma, la oferta de moneda se ajusta a la demanda de moneda y la paridad se
228
mantenía: por la reducción del caudal de moneda en momentos de exceso y por el aumento
del caudal de moneda en momentos de escasez.
Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios sobre EEUU subían hasta el punto
de exportación de oro, no se exportaban monedas de oro o lingotes de oro como se habría
hecho en circunstancias análogas en un país de patrón moneda oro como EEUU, sino que el
gobierno filipino entregaba al presunto exportador de oro (a cambio de su moneda filipina
situada en la Isla) un giro oro (en múltiplo de 5 000 dólares) que le otorgaba un crédito en
oro en EEUU, cobrándole como premio por el giro lo que le hubiese costado realizar la
exportación del equivalente en lingotes de oro desde la Isla hacia EEUU si efectivamente
hubiese realizado la operación. Los pesos filipinos que cobraba el gobierno filipino por el
giro oro (aparte del premio) eran el equivalente a la par de la cantidad de oro que el
interesado hubiese transferido si realizara el embarque. Estos pesos filipinos, incluso el
premio percibido, eran retirados de la circulación por el gobierno filipino e ingresado al
fondo, por cuyo procedimiento se reducía la circulación de la moneda filipina tan
efectivamente como lo hubiese hecho la equivalente exportación de monedas de oro.
Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios sobre EEUU bajaban hasta el
punto de importación de oro (que significaba que los cambios en EEUU se habían elevado
hasta el punto de exportación de oro) los depositarios del fondo en EEUU libraban al
presunto exportador de oro de EEUU (a cambio del oro que entregaba o de su equivalente
en moneda de EEUU) un giro oro del mismo valor en peso filipino pagadero en la Isla,
cargándole (a cuenta del crédito del fondo en EEUU) el premio suficiente parta cubrir los
gastos en que el presunto exportador habría incurrido si efectivamente hubiese tenido que
transferir moneda de oro o lingote de oro desde EEUU hacia la Isla. Cuando los giros oro a
cargo del fondo eran presentados al cobro en la Isla, su pago se efectuaba en pesos filipinos
que eran extraídos del fondo, y con este pago crecía la circulación de moneda filipina en la
misma forma que habría crecido si efectivamente se hubiesen importado las monedas de
oro.
El sistema monetario era automático para los reajustes del medio circulante a las
necesidades del comercio filipino. El gobierno no tenía por qué intervenir en las
operaciones de los cambios comerciales, salvo cuando llegaban al punto de las
transferencia efectivas de oro. El punto de las transferencias efectivas de oro representaba
el límite de las fluctuaciones en la cotización de los cambios del peso fijado por el gobierno
filipino.
229
Cuando en la Isla las cotizaciones de los cambios subían hasta el punto de
exportación de oro, era como si el gobierno filipino dijese: «hasta aquí se puede llegar y ni
una subida más. Una mayor subida significaría la depreciación del peso filipino por debajo
de su paridad en oro, si estuviésemos en régimen de patrón moneda oro, y así lo
interpretamos en régimen de patrón de cambio oro; por tanto, emitiremos giros oro sobre
EEUU a medida que se nos pidan en cantidades ilimitadas, a los tipos de exportación de
oro, y aliviaremos el exceso de monedas en la Isla retirando de la circulación todos los
pesos filipinos que nos serán entregados en pagos de dichos giros oro».
De tal manera, las cotizaciones comerciales de los cambios no podían subir ni bajar
apreciablemente por encima o por debajo de los respectivos límites, dentro de los cuales
nada tenía que hacer el gobierno, por tratarse de un campo reservado a las operaciones
bancarias.
Ventajas del Patrón de Cambio Oro
2.1. El medio circulante era la moneda fiduciaria que era menos costoso. No habían
monedas de oro atesoradas, ni se mantenían reservas de oro en el país para satisfacer la
demanda de los posibles atesoradores. La conversión a oro de la moneda filipina se
realizaba mediante los giros oro sobre el exterior cuyo monto mínimo era el equivalente a
un lingote de oro de 5,000 dólares.
2.2. Bajo el patrón de cambio oro, el oro monetario era más efectivo, puesto que se
hallaba junto en un sólo depósito «el fondo del patrón oro», donde hasta el último dólar
podía ser utilizado en caso de emergencias. La misma emergencia que crea la demanda de
oro induce al público a guardarlo más celosamente.
230
2.3. Los premios que el gobierno filipino aplicaba a las grandes operaciones de
cambio, producían grandes beneficios al fondo.
Las únicas veces en que el fondo podía ser reducido era en épocas de extrema
depresión comercial, cuando (por causa del estancamiento de los negocios) las necesidades
de moneda se contraían progresivamente en el país y se mantenían por debajo de lo normal
durante un considerable espacio de tiempo en el que el gobierno no tiene «soberanía». En
tales circunstancias, la reserva de monedas de plata podía encontrarse indebidamente
acrecentada en la Isla por las continuas compras de giros oro sobre EEUU, y la parte de oro
de EEUU podía encontrarse sensiblemente castigada por el pago de dichos giros.
El drenaje del fondo de oro de EEUU quedaba contenido mucho antes de que
ofreciese peligro mediante procesos análogos a los procesos que impiden una indebida
exportación de oro de un país que se halla en régimen de patrón moneda oro.
b) El estímulo que recibían las exportaciones gracias al alza del tipo de cambio.
231
El problema teórico del Patrón Oro Inflexible
El patrón oro mundial inflexible deberá ser administrado por una autoridad
monetaria con el poder necesario para neutralizar las perturbaciones originadas: por el
atesoramiento privado mundial del oro; la política económica de Rusia y la Unión Europea
acerca del oro; y por la producción de oro de Sudáfrica.
El problema teórico que se debe resolver en el análisis del patrón oro mundial
inflexible es la síntesis de las existencias y flujos del oro en el mercado mundial de bienes
internacionales de capital1 y en el mercado mundial de dinero internacional.
El precio del oro en términos de bienes de capital y el precio de los bienes de capital
en términos del oro o los porcentajes de reserva mundial del oro se ajustarán para asegurar
el equilibrio del sistema, colocando en un lugar de importancia3 el precio del oro en
términos de bienes de capital4.
No obstante, el hecho de que la producción anual del oro sea pequeña en relación
con las existencias del oro no significa que las fluctuaciones relativamente pequeñas de la
producción anual del oro carezcan de efectos importantes sobre el equilibrio del sistema.
Esta tasa de crecimiento de las existencias de oro ejerce una acción directa sobre: la
tenencia de las existencias de oro; y la tenencia de las existencias de bienes de capital y, por
tanto, ejerce una acción directa sobre el precio real del oro, que, a su vez, influye sobre la
producción anual del oro. Esto indica que las fluctuaciones relativamente pequeñas de la
producción anual del oro tienen efectos importantes, a través de las expectativas, sobre los
niveles de precios o sobre el ingreso y el nivel de empleo.
1
Incluye bienes y servicios de gran duración.
2
Otro atributo del oro es su durabilidad.
3
en cualquier análisis global del patrón oro inflexible.
4
o, el valor real del oro, o el precio real del oro.
232
Sintetizaremos las interacciones que, en situación de equilibrio general, se generan:
entre existencias y flujos del oro; entre tasa de interés real y nominal; entre expectativas,
tasa de producción anual del oro y tasa de crecimiento de la producción de bienes de
capital5 .
En la ordenada del plano se halla la tasa de interés y en la abscisa el valor del oro en
términos de bienes de capital7.
1. La línea MM de equilibrio del mercado de dinero mundial relaciona saldos de oro reales
que la comunidad mundial desearía poseer con la tasa de interés nominal; su pendiente es
negativa porque el costo de oportunidad de mantener saldos de oro reales aumenta con la
tasa de interés nominal, ver figura 1.
i
Figura 1
MM
0
Saldos reales de oro
5
Todo esto ha de encuadrarse en un marco analítico coherente dentro del contexto institucional del sistema patrón oro
mundial.
6
Supongamos que las reservas internacionales de los países están compuestas solamente por oro.
7
O sea el valor real de las reservas mundiales del oro.
233
2. la línea KK de equilibrio del mercado de bienes de capital mundial relaciona saldos de
oro reales con la tasa de interés real8; su pendiente es positiva: porque un incremento de
saldos de dinero mundial real (considerando el dinero mundial como factor de producción)
elevará el rendimiento real de los bienes de capital; y porque el dinero mundial
(considerando el dinero mundial como activo de consumo) es un componente de la riqueza
y, por ende, influye sobre el ahorro, ver figura 2.
r
Figura 2
KK
KK
i=r
MM
8
Es decir, la tasa de rendimiento de los bienes de capital mundial.
9
Si ignoramos los problemas de la acumulación. Nótese que el valor real de las reservas mundiales del oro es sinónimo
del valor de las reservas mundiales del oro en términos de bienes de capital.
234
Si el nivel de saldos reales de reserva de oro es mayor que el nivel implícito en el
punto de equilibrio Q; la tasa de interés de los bienes de capital será mayor que la tasa de
interés del oro en una medida determinada por la distancia vertical entre las líneas KK y
MM10, ver figura 4. Habrá una tendencia a comprar bienes de capital; y se eleva el nivel de
precios de los bienes de capital11.
i, r
Figura 4
Q
r1
KK
i0 = r0
MM
i1
Las existencias mundiales del oro están dadas en todo momento; pero el precio real
del oro influye sobre la tasa de variación de esas existencias mundiales del oro, y los
productores mundiales del oro incrementarán la producción de oro hasta el nivel en que el
costo marginal de producir oro iguale al precio real del oro.
10
Si el nivel de los saldos reales de reserva de oro es menor que el nivel implícito en el punto de equilibrio se generará el
fenómeno contrario.
11
A menos que los miembros de la comunidad mundial prevean un deflación del mismo grado.
12
Introduciendo el crecimiento de modo explícito.
235
producción mundial de oro, expresada como una proporción de las reservas mundiales del
oro presente13, ver figura 5.
i, r , g
Figura 5
Z
Q KK
MM
gg
0 Reservas Mundiales de Oro
Para un precio real del oro suficientemente bajo (precio real de los bienes de capital
suficientemente alto) la producción del oro será nula (punto Z), ver figura 5.
13
La curva gg representa la tasa de producción mundial del oro.
236
El equilibrio inflacionario se halla representado en T, con una tasa de interés
nominal VR y una tasa de interés real TR; y la inflación prevista, la inflación presente y la
expansión monetaria internacional se hallan representado por VT, ver figura 6.
i, r , g
Figura 6
Z
V KK
r1
i0 = r0
i1
MM
T
gg
0 Reservas Mundiales de oro
R
r1
i0 = r0 D kk
i1 Q
237
El equilibrio deflacionario se establecería en el punto donde el valor real de los
saldos de oro reales aumentara a la misma tasa que el crecimiento de la producción mundial
de bienes de capital, es decir, el equilibrio deflacionario se establecería en el punto donde
kk corta a MM, con una tasa de interés real AD, una tasa de interés nominal AC, y siendo
el crecimiento de la producción mundial de bienes de capital DC que coincide con la
deflación, ver figura 7.
KK
i, r , k, g
Figura 8
L
Q
r1 = 5%
J kk
i0 = r0 =4%
i1 = 3%
C
2%
1% U MM
gg
El establecimiento del BCR elimina los tres frenos a la expansión del crédito
bancario y pone en marcha la maquinaria inflacionista. Sin embargo, no elimina todas las
restricciones; queda aún el problema del BCR mismo. La gente puede dar una corrida al
BCR, pero eso es muy poco probable. Un peligro más formidable está en la pérdida de oro
a favor de países extranjeros; porque al igual que la expansión de un banco individual
determina pérdida de oro en favor de los clientes de otro banco individual que no es
14
Si la economía mundial dependiera solamente del oro para el crecimiento de las reservas internacionales, el equilibrio
se establecería en el punto U, con una presión deflacionaria mundial análoga a la presión deflacionaria que prevaleció
entre 1880 - 1899.
238
expansionista; así, la expansión dentro de un país es causa de pérdida de oro en favor de los
ciudadanos de otros países. Los países que incurren más rápidamente en la expansión, están
en peligro de experimentar pérdidas de oro y apelan a su sistema bancario consiguiendo con
implicancias la conversión a oro. Esa fue la forma cíclica que se presentó: el BCR de un
país originaba expansión; los precios tenían que aumentar; y, a medida que el nuevo dinero
se difundía de la clientela nacional a la clientela extranjera la clientela extranjera cada vez
en mayor proporción trataba de convertir el circulante en oro. Finalmente, el BCR tenía que
hacer un alto y poner en vigor una contracción a fin de poner a salvo el Patrón Monetario.
Hay un medio para evitar la conversión exigida desde afuera: la cooperación entre
los BCRs. De ponerse de acuerdo todos los BCRs en cuanto a promover la inflación al
mismo paso, no habría ningún país que sufriera pérdidas de oro en favor de otro país, y el
mundo entero, conjuntamente, podría incurrir en inflación casi sin ningún límite. Siendo
todo gobierno celoso en cuanto a su propio poderío, y ya que está sujeto a diferentes
presiones; esa cooperación entre los BCRs para promover la inflación al mismo paso ha
resultado casi imposible. Uno de los arreglos, que más se ha acercado a lo dicho, fue el
acuerdo de la Reserva Federal de Estados Unidos para promover la inflación interna en los
años de 1920, con el fin de prestar ayuda a la Gran Bretaña e impedir que perdiera oro en
favor de Estados Unidos.
239
seguir afirmando su adhesión al oro. Los «Patrones Oro» de los años 1920-1939 fueron
patrones oro flexibles.
3. La moneda de papel declarada tal por decreto y el problema del patrón oro
inflexible
Tal depreciación es muy perjudicial para el gobierno y afecta a la gente que trata de
importar bienes. La existencia de oro dentro de la economía es un constante recordatorio de
la inferior calidad de papel emitido por el gobierno y presenta la amenaza de imponerse
como dinero en el país, en sustitución del dinero. Aun frente al hecho de que el gobierno da
todo el respaldo de su prestigio y de las leyes de curso legal en favor de su papel moneda
15
Los Continentales norteamericanos, los billetes llamados Greenbacks y los billetes de los Confederados (del período de
la guerra civil), los Asignados franceses, fueron todos dinero decretado tal por decreto, emitido por las tesorerías.
240
inconvertible; las monedas de oro que se encuentran en manos del público constituirán
siempre un rechazo permanente y una amenaza al poderío del gobierno sobre la moneda de
papel inconvertible del país.
Los bancos estatales emitían moneda decretada tal e inconvertible. Estos bancos
tenían el apoyo de disposiciones sobre curso legal, de prohibiciones contra la depreciación
de los billetes. Esos experimentos pronto llegaron a verse en apuros, a medida que el papel
moneda se depreció rápidamente hasta tener un valor ínfimo.
Los gobiernos ya no tenían dudas en que no podían tolerar que la gente fuese dueña
del oro y lo mantuviera en su poder. El gobierno no podría jamás afirmar su dominio sobre
el circulante del país, en caso de que la gente, de creerlo necesario, pudiera repudiar el
papel inconvertible y atenerse al oro para constituir su moneda. De acuerdo con eso, todos
los gobiernos han hecho ilegal la tenencia de oro por los ciudadanos. El oro, salvo una
cantidad ínfima, autorizada para usos no monetarios, ha sido nacionalizado en todas
partes16 .
16
El gobierno norteamericano ha confiscado el oro perteneciente al público y ha abandonado el patrón oro en 1933.
241
Es por eso que, en las décadas de 1933-1990, los gobiernos han procedido a la
eliminación de los tipos de cambio libremente fluctuantes. En su reemplazo, los gobiernos
han fijado arbitrariamente tipos de cambio en relación con otras monedas. La ley de
Gresham nos indica lo que resulta de todos esos controles de precios arbitrarios. Cualquiera
sea el tipo de cambio fijado, no será el tipo de cambio del mercado libre, ya que este sólo
puede ser determinado día a día en el mercado. En consecuencia, habrá siempre una
moneda sobrevaluada artificialmente y otra moneda subvaluada artificialmente. En general
los gobiernos han sobrevaluado deliberadamente su circulante, por razones de prestigio; y
también en razón de las siguientes consecuencias: cuando un circulante es sobrevaluado por
decreto, la gente se apresura a cambiarlo por la moneda subvaluada, a los precios de
ocasión, lo que causa exceso de circulante sobrevaluado y escasez de circulante
subvaluado. Se impide que el tipo de cambio varíe, a fin de despejar el mercado. En el
período Julio 1985 - Julio 1990, las monedas extranjeras han sido generalmente
sobrevaloradas con relación al dólar. El resultado ha sido la «escasez de dólares». Otro
ejemplo del funcionamiento de la ley de Gresham.
242
usándose por los diferentes gobiernos en sus tratos recíprocos. Ya que los tipos de cambio
son los que han sido fijados, algo que tiene que trasladarse para contrabalancearse todo
pago gubernamental, y el oro es el candidato ideal. Así, el oro ya no es la moneda mundial,
ahora la moneda mundial es la moneda de papel del gobierno, que los gobiernos usan para
los pagos que entre sí deben hacerse.
5. El gobierno y el dinero
243
a que se produzcan guerras, al transformar un mundo de pacíficas relaciones en una selva
de bloque monetarios que pelean entre sí. Así la coerción produce conflicto y caos.
1. La paridad del patrón doméstico contra el oro y las monedas extranjeras no está fijada
por una ley del Congreso de la República, sino por el BCR.
2. Esta paridad está sujeta a variaciones repentinas sin previo aviso al público. Esta paridad
es flexible; pero esta característica se emplea para reducir el tipo al que se cambia la
moneda nacional contra el oro y las monedas extranjeras (las cuales no bajaron de valor en
comparación al oro). Si la reducción de la paridad era muy pronunciada, se le denominaba
devaluación. Si la reducción de la paridad era leve, se decía que la moneda nacional había
exhibido nuevamente señales de debilidad.
3. El único método que existe para evitar que el poder adquisitivo de la moneda nacional
disminuya por debajo de la paridad fijada por el BCR; consiste en redimir
incondicionalmente cualquier cantidad de moneda nacional que se ofrezca en venta. Pero el
término redimir le recuerda al heterodoxo la época antes de 1920 en que el tenedor de un
billete de banco tenía el derecho, garantizado por ley, de que se redimiera a la par. El
heterodoxo prefiere el término estabilizar. A este propósito, redimir y estabilizar significan
la misma cosa. Los términos redimir y estabilizar significan que se ha evitado que la
moneda nacional disminuya de valor, por debajo de cierta paridad mediante el hecho de que
cualquier cantidad de moneda nacional que se ofrezca en venta será comprada a ese precio
por el BCR.
La paridad no está fijada por una ley del Congreso de la República; por lo que el
BCR se halla en libertad de negarse a comprar una partida que se le ofrezca a dicho tipo
cambio. En tal caso, el precio de la moneda extranjera empezará a subir por comparación a
la paridad. Si el BCR no decide adoptar el Patrón Moneda Libremente Oscilante, pronto se
reanudará la estabilización en un nivel más bajo17: el precio de las monedas extranjeras,
expresado en moneda nacional, se habrán elevado. A veces se describe este hecho como un
aumento del precio del oro.
17
Si el gobierno no se propone adoptar el patrón moneda libremente oscilante.
244
pública supone que la política monetaria inflacionista cesará en un futuro cercano, es
posible que este sistema monetario inflacionario se mantenga hasta pasado el año 2005.
Así, Perú experimentará todos los efectos que son el resultado de una moneda cuyo poder
adquisitivo oscila por comparación a los patrones monedas duras internacionales. En
consideración a estos efectos, la moneda libremente oscilante puede calificarse como una
moneda mala. Pero es posible que esta moneda mala perdure y tampoco es inevitable que
se encamine hacia su derrumbamiento.
Los ejemplos de monedas libremente oscilante fueron el sol peruano hasta Octubre
de 1985 y el nuevo sol de 1991 hasta hoy.
Los gobiernos peruanos de los períodos 1933 y 2000 están entregados a una política
monetaria inflacionista, que incrementa cada vez en mayor proporción la cantidad de
billetes en circulación y depósitos bancarios; que las cantidades que se puede disponer
mediante cheques. Si se hubiera permitido al BCR actuar conforme a los designios de los
heterodoxos el derrumbamiento de la moneda nacional se hubiese dado en Agosto de 1988
y no en 1990. Pero el nuevo gobierno de Julio de 1990 alertó al país y obligó al BCR a
actuar con prudencia.
18
Es decir, el Banco Central no puede comprar de nuevo una moneda que lo había emitido anteriormente.
245
8. Patrón de cambio oro flexible
Supongamos que las reservas internacionales de los países está compuesta por
oro y dólares.
i, r , k, g
Figura 9
KK
V Q
oro kk
T
dólares
U MM
gg
Valor Real de Reservas Mundiales
de Oro y Dólares
R
1
El cual tiene la dimensión de una tasa de variación logarítmica.
2
Es decir, producción de oro - (- déficit) = producción del oro + déficit.
246
caso, el patrón de cambio oro flexible alcanzará el equilibrio con un nivel de reservas
internacionales reales OA. Cabe efectuar las siguiente equivalencias, aplicable al
período 1950-1958; cuando el patrón de cambio oro flexible parecía viable en la
economía mundial, ver figura 10: AD tasa de interés real r1 = 5%; AE tasa de interés
nominal i1 = 6%; ED tasa de inflación mundial prevista y real π = 1%; DB tasa de
crecimiento de la producción mundial de bienes de capital λ = 4%; EC tasa de
producción mundial de oro σ = 2%; BC tasa de expansión del dólar δ = 3%
i, r , k, g
Figura 10
KK
E Q
i1 Y
oro D kk
r1
Z dólares C
P B
MM
gg
Valor Real de Reservas Mundiales
de Oro y Dólares
A
Desde 1958 hasta 1968 la producción del oro no proporcionó nuevas reservas
internacionales a los Bancos Centrales; el modesto incremento de las reservas de oro
obtenido hasta 1967 se evaporó con la pérdida del oro originada por la devaluación de la
libra esterlina en noviembre de 1967, y con la pérdida del oro originada por el
comunicado oficial del 17 de marzo de 1968 que separaba las tenencias oficiales de oro
del mercado mundial privado del oro. No obstante, tuvo lugar una redistribución del oro
de Estados Unidos hacia el resto del mundo.
3
Año en el que las monedas europeas recuperaron su convertibilidad externa.
247
tenencias mundiales de dólares aumentaron en dicho período en cerca de 100,000
millones de dólares.
9. Patrón dólar
i, r , k
Figura 11
KK
E Q
i1 Y
Perdida D kk
r1 de oro
de
EEUU
P B
MM
gg
Valor Real de Reservas Mundiales
de Oro y Dólares
A
248
o venda a otro tipo de cambio es culpable de delito y se le castiga. Esto sucedió entre
Julio de 1985 – Setiembre de 1988.
4
La escasez constituye la característica esencial de un bien económico. Los bienes que no son escasos en relación a
la demanda que existe de ellos son bienes libres. A la acción humana no le interesan los bienes libres y la economía n
no se ocupa de los bienes libres. Ningún precio se cubre por tales bienes libres y nada puede obtenerse de ellos.
249
de productos peruanos de mejor calidad, ni para el consumo nacional ni para el
extranjero. Si en el mercado libre, un dólar compra 3.28 soles y el gobierno fija una
paridad ficticia de 2.00 soles y trata de hacer cumplir mediante el control cambiario, las
cosas empeorarán. Las exportaciones caerán y las importaciones aumentará.
La política del dólar Muc fue un medio para expropiar las inversiones
extranjeras. El control cambiario ha destruido el mercado internacional de capitales y
dinero. El control cambiario fue el principal instrumento de la política que trató de
eliminar las importaciones y, de esta manera, aislar económicamente al país. Por tanto,
el control cambiario fue uno de los factores más importantes para la decadencia
económica de los países Latinoamericanos. Al referirse a los problemas monetarios que
ofreció Perú entre 1985-1990, basta con hacer hincapié en el punto de que el control
cambiario fue una política económica destinada al fracaso.
250
productivas «estratégicas» y de servicios básicos a la pretendida carencia de plan de la
economía de mercado. La participación directa del gobierno en las actividades
productivas «estratégicas» y de servicios básicos, es llevada a la práctica por la fuerza
de la «represión», el poder judicial y la burocracia dorada. Esa participación directa
lleva implícita la anulación del derecho de cada ciudadano para planear su propia vida.
Transfiere el control de las actividades productivas al gobierno y, de esa suerte, elimina
al mercado. Donde no hay mercado, sólo existe la moneda como caricatura.
251
inflación. Hablan de la necesidad de suprimir la inflación. Pero a lo que se refieren es a
establecer el control de precios5, esto es, a inútiles planes para huir de la difícil situación
que inevitablemente sobreviene de las normas de acción que siguen.
5
No se refieren a poner un término a la política de incrementar la cantidad de dinero en circulación.
6
Moneda Sana significa Patrón Moneda Dura inflexible.
7
Los zares económicos son todos aquellos que esperan beneficiarse con las liberalidades procedentes de la escarcela
aparentemente inagotable del gobierno.
8
El patrón moneda dura hace imposible que los zares económicos se dediquen a la inflación.
9
No hay que dejar abierta ninguna puerta trasera por la que pueda colarse la inflación .
252
incapaz de percibir que la inflación no crea más riqueza, sino que transfiere la riqueza y
el ingreso de unos grupos de la población a otros grupos. Además, omite tomar en
cuenta los efectos secundarios de la inflación: la inversión mal dirigida y la
desacumulación del capital.
10
O en beneficio del tesoro público. Hasta 1992 los gobiernos latinoamericanos se alardeaban de los
métodos heterodoxos que empleaban para gastar más de lo que recaudaban, para impulsar los negocios
privados mediante la inyección de dinero y elevar el «ingreso nacional». Desde 1993 algunos gobiernos
latinoamericanos están empeñados en equilibrar más presupuestos y estabilizar la moneda, las
perspectivas políticas de que volvamos a una moneda sana no son tan escasas.
253
Un arreglo semejante supone que el gobierno y las empresas constituyen dos
campos distintos. El gobierno decreta los impuestos pero no interviene en la forma
como operan las diversas empresas. Si el gobierno se entromete en los asuntos del BCR,
su objetivo es obtener dinero en préstamo para el tesoro público y no inducir a los
bancos a extender más crédito a las empresas privadas. Al resolver que los préstamos
bancarios al gobierno son ilegales, la administración del BCR queda en posibilidad de
graduar sus operaciones de crédito exclusivamente de acuerdo con las necesidades de
las empresas privadas.
Ya sea que este punto de vista haya sido fundado o no en épocas anteriores,
resulta obvio que dicho punto de vista ha dejado de tener trascendencia. El principal
móvil inflacionista se encuentra en la política de pleno empleo; no se encuentra en la
incapacidad del tesoro público para llenar sus arcas vacías, con recursos procedentes de
otras fuentes que los préstamos bancarios. La política monetaria se considera,
equivocadamente, como un instrumento para mantener las tasas de los salarios arriba
del nivel que habían alcanzado en un mercado de trabajo libre. La expansión del crédito
se ha puesto al servicio de los sindicatos obreros. Si en 1930 el gobierno se hubiera
atrevido a forzar al BCR a que le otorgara un préstamo, el público se habría puesto de
lado del BCR y habría hecho que la conjura fracasara. En cambio, en los años 1933-
1990 la expansión del crédito que se hizo para «crear empleos», es decir, que se hizo
para proporcionar a las empresas el dinero que necesitan a fin de cubrir los salarios que
las cúpulas sindicales, eficazmente ayudados por el gobierno, los obligan a conceder, ha
suscitado poquísima oposición. Nadie hizo caso de quienes advirtieron el peligro que se
corría cuando los gobiernos entre 1933-1990 se embarcaron en la política de pleno
empleo, ni cuando, al imponer el Presidente Juan Velazco Alvarado a los empresarios
peruanos los convenios de «mejor trato a los trabajadores» ordenó al BCR que prestara
libremente las sumas necesarias para acatar los mandatos de las cúpulas sindicales.
254
mundo (es un período determinado de tiempo) no representa una magnitud
independiente de modo de organización económica de la sociedad. La amenaza de verse
privado mediante la confiscación (de una parte considerable o inclusive de la mayor
parte del producto de la actividad que uno desarrolla) hace que afloje el esfuerzo del
individuo por enriquecerse y resulta, consiguientemente, en la disminución del producto
nacional. Cada quebrantamiento del derecho de propiedad y cada restricción a la libre
empresa privada menoscaban la productividad del trabajo. Una de las preocupaciones
primordiales de los partidos políticos enemigos de la libertad económica tiende a
impedir que los electores sepan esto. Sería imposible para estos partidos políticos
tradicionales mantener su popularidad si los electores descubrieran que las medidas
cuya adopción se aclama como conquistas sociales, restringen la producción y tienden a
la desacumulación del capital. Ocultar estos hechos al elector es uno de los servicios
que la inflación presta a la llamada política económica heterodoxa.
Hasta Mayo de 1932 en Perú regía el patrón moneda «dura» inflexible. Pero el
gobierno emitió unas hojitas de papel impreso a las que atribuyó curso legal, en la
proporción de un sol de papel por un sol «duro». A todos los peruanos se les obligó a
aceptar cualquier cantidad de soles de papel como equivalentes de la misma cantidad
nominal de soles «duros». El único que no cumplió con la norma que había decretado
fue el propio gobierno, pues no convirtió los soles de papel en soles «duros» de
conformidad con la proporción 1 a 1. Y como siguió aumentando la cantidad de soles de
papel, se produjeron los efectos descritos por la ley de Gresham. Los soles «duros»
desaparecieron del mercado. Los peruanos lo atesoraron o lo vendieron en el extranjero.
El gobierno sabe que todo lo que necesita hacer para impedir que el nuevo sol se
deprecie más, en comparación al dólar depreciado, es reducir los gastos en exceso de
sus ingresos que financia mediante la inflación. Para mantener un tipo de cambio estable
contra el dólar depreciado, no tendría que prescindir de la inflación por completo. Tan
sólo sería necesario aminorar la inflación peruana en la proporción necesaria para
sincronizar la inflación peruana con la inflación estadounidense. Pero el gobierno dice
que «siendo Perú un país pobre, le es imposible equilibrar su presupuesto con una dosis
menor de inflación que la inflación presente». Pues semejante reducción le impondría la
255
necesidad de un «retroceso» en el camino tratándose de las «conquistas sociales»
implantadas y de volver a caer en las condiciones de «atraso social» de Perú. El
gobierno del período 1968-1974 nacionalizó el petróleo, la energía eléctrica, los
servicios de agua potable, las minas de cobre, hierro y oro y otras industrias con el
carácter de empresas nacionales estratégicas. Cada año la gestión de casi todas estas
empresas públicas dio por resultado un déficit que hay que cubrir con impuestos que se
recaudan del grupo (que cada vez se contraen más) de las empresas privadas. Las
empresas privadas son la fuente del ingreso del tesoro público. La industria
nacionalizada fue un barril sin fondo por el que se fueron los fondos del gobierno. Pero
estos fondos serían insuficientes, si una inflación cada vez mayor no abultara dichos
fondos.
256
Por razones políticas es conveniente encargar al BCR solamente las funciones y
los deberes de comprar y vender dólares, conforme a la paridad legal. La misión del
BCR es hacer que esta paridad legal sea un tipo efectivo y real en el mercado, y evitar,
mediante la redención incondicional de los nuevos soles, que el precio de estos nuevos
soles en el mercado baje por comparación a la paridad legal, así como que suba
relativamente a la propia paridad legal, para lo cual habrá de comprar
incondicionalmente dólares.
Al iniciar sus operaciones el BCR necesita cierta reserva en dólares. Esta reserva
deberá prestarla el gobierno, sin causa de interés y sin obligación de restituirla jamás.
Ninguna transacción, que no sea este préstamo inicial, deberá celebrarse entre el
gobierno y cualquier banco o institución que dependa del gobierno, por una parte, y el
BCR por la otra. El monto total de nuevos soles emitidos antes de implantar el nuevo
régimen monetario no deberá aumentarse como consecuencia de ninguna operación por
parte del gobierno; únicamente el BCR tendrá facultad para hacer nuevas emisiones de
nuevos soles, para lo cual deberá cumplir rígidamente, en cada nueva emisión, con la
regla de que cada uno de estos nuevos soles deberá estar íntegramente cubierto con
dólares, entregados por el público a cambio de aquéllos.
Salvo este canje de monedas fraccionarias contra nuevos soles de curso legal; el
BCR debe operar exclusivamente con el público. El BCR está al servicio del público y
trata exclusivamente con aquella parte del público que desea aprovechar, por su propia y
espontánea voluntad, los servicios que ofrece. Pero no debe concederse privilegios al
BCR. No debe obtener el monopolio de las operaciones con dólares. El mercado debe
estar libre de toda restricción. A todo el mundo debe permitirse que compre o que venda
dólares. Tales operaciones no deben centralizarse. A nadie se obligará a vender dólares
al BCR o a comprarle dólares.
Una vez llevadas a la práctica estas medidas Perú tendrá el patrón de cambio
dólar. Perú habrá estabilizado su moneda con relación al dólar. Esto es suficiente para
empezar y no hay necesidad por el momento de ir más allá. No estando ya amenazada
por un derrumbamiento del nuevo sol, Perú puede esperar con calma, a fin de ver cómo
se desarrollan los asuntos monetarios de los países del Grupo de los Siete.
257
La reforma monetaria sugerida privaría al gobierno peruano del poder de gastar
un nuevo sol más que las sumas que recauda mediante impuestos o que recibe en
préstamo del público, nacional o extranjero.
Pero el heterodoxo dice, ¿Qué ocurrirá con la fuga de capitales? ¿No es verdad
que los peruanos poco patriotas y los extranjeros que han invertido su capital en Perú;
tratarán de transferirlo a otros países que ofrezcan mejores oportunidades de negocios?
258
del gobierno, siempre hay gente ansiosa que aprovecha cualquier oportunidad de ganar
dinero.
Si hay gente deseosa de consumir lo que otros han producido, tienen que pagar
por esto dando a los vendedores algo que a su vez han producido o prestándole algún
servicio. Esto es cierto tratándose de las relaciones entre limeños y arequipeños, como
tratándose de las relaciones entre peruanos y japoneses. La balanza de pagos siempre se
equilibra. Pues si los peruanos (o los limeños) no pagan, los Japoneses (o los
cuzqueños) no venderán.
1. El primer paso debe ser el abandono de toda inflación adicional. El volumen total de
billetes, cualesquiera que sean su nombre o característica legal, no debe ser aumentado
en emisiones adicionales. A ningún banco comercial se debe permitir expandir el monto
total de sus depósitos sujetos a cheques o el saldo de tales depósitos de cualquier cliente
determinado en otra forma que recibiendo del público depósitos en efectivo consistentes
en billetes de banco de curso legal o recibiendo del público cheques pagaderos por otro
banco comercial y sujeto a las mismas limitaciones. Esto significa una reserva rígida del
100% para todos los depósitos futuros, esto es, para todos los depósitos que no existan
ya, el día en que se inicie la reforma monetaria.
Debe esperarse que este mercado libre de moneda dura dará por resultado la
entrada de una cantidad considerable de moneda dura proveniente del exterior. Los
ciudadanos particulares probablemente invertirán en moneda dura una parte del dinero
que conservan en efectivo. En algunos países extranjeros es posible que los vendedores
de moneda dura que se exportará hacia EEUU atesoren los billetes de dólares que
recibirán por la venta de esa moneda dura y que dejen los saldos en bancos
estadounidenses, sin disponer de ellos. Pero muchos de estos vendedores de moneda
dura, probablemente comprarán productos estadounidenses.
259
Reserva Federal, se mantengan completamente fuera del mercado de moneda dura. Un
mercado de moneda dura no podría cobrar existencia si la administración trata de
manipular el precio de la moneda dura, vendiendo la moneda dura a menos de la
cotización del mercado libre de moneda dura. El nuevo régimen monetario necesita ser
protegido contra los actos maliciosos por parte de los funcionarios de la Secretaría del
Tesoro y del Sistema de la Reserva Federal. La burocracia estará ansiosa de sabotear
una reforma monetaria cuyo propósito principal radica en frenar el poder que disponen
los burócratas en los asuntos monetarios.
260
entre las varias clases de estos tipos de moneda es un punto que puede dejarse a la
discreción del departamento del Tesoro y del Consejo de la Reforma Federal, salvo en
el caso de los billetes de banco de bajas denominaciones.
261
No es necesario señalar que los billetes de curso legal (de la nueva variedad que
deberá emitir el organismo de conversión) únicamente podrán ser las de mayores
denominaciones11.
El patrón moneda dura inflexible es el único freno efectivo sobre el poder del
gobierno de inflar la moneda12.
Conclusiones
11
La heterodoxia rechazaba los billetes de Banco pequeños (los billetes menores de cinco libras
esterlinas) porque deseaba proteger a las clases más pobres de la población, que se suponía estaban menos
familiarizadas con la situación de los negocios bancarios y, por lo tanto, más expuestos ha ser engañados
por banqueros sin escrúpulos.
12
Sin ese freno efectivo todas las demás salvaguardias constitucionales pueden convertirse en inútiles.
262
economía de mercado, que no se vea paralizada por el sabotaje del gobierno; y la
economía intervenida por el gobierno en actividades productivas «estratégicas y de
servicios básicos». El economista que escoja la economía de mercado tendrá que
decidirse en favor del patrón moneda dura inflexible.
263
LOS EFECTOS DE LA DEVALUACION
Introducción
π Figura 1
Demanda excesiva de bienes internacionales II
е
1
Esto significa que un incremento en el tipo de cambio elevará el precio en nuevos soles de las
importaciones y de las exportaciones en la misma medida para el comercio nacional, sin alterar los
términos del intercambio.
2
Bienes nacionales que no son comercializados internacionalmente.
258
La Línea DD de la Figura 2, representa la relación entre el precio en Nuevos
Soles de los Bienes Nacionales y el precio en Nuevos Soles de los Bienes
Internacionales para la cual la Demanda de Bienes Nacionales es igual a la Oferta de
Bienes Nacionales; tiene pendiente positiva y es inelástica con respecto a la ordenada.
π Figura 2
Demanda escasa de bienes nacionales DD
е
La línea MM de la figura 3, representa la relación entre el precio en Nuevos
Soles de los Bienes Nacionales y el precio en Nuevos Soles de los Bienes
Internacionales para la cual la demanda de Nuevos Soles es igual a la oferta de Nuevos
Soles3; los residentes en Perú desean mantener las existencias de dinero dada, y se
supone intencionalmente que esa línea es fija; y tiene pendiente negativa.
π Figura 3
MM
3
La cantidad ofertada de nuevos soles π, M es fijada exógenamente por lo que no se escribe en el eje
vertical y dicha M es el objetivo a lograr, siendo π, e las variables del sistema económico.
4
El punto en el plano π, e se denominará «indicador».
259
π Figura 4
II
DD
π0
MM
е
e0
π Figura 5
II
DD
π0
C
π0
B
Q
MM
е
e0 e1
260
el efecto sustitución de la devaluación tiene más preponderancia que el efecto liquidez
de la devaluación6. En consecuencia los precios de los Bienes Nacionales tenderán a
subir y se establecerá temporalmente en el punto C.
π1 DD
Q´
πc Q
C
π0
M´M´
B
MM
е
e0 e1
6
La curva DD tendría pendiente negativa si los bienes nacionales fueran complementarios con respecto a
los bienes internacionales, como podrían serlo en el caso de un país que produce materias primas, en este
caso la devaluación puede tener un efecto deflacionario.
261
El desplazamiento gradual del punto Q y la posición del nuevo equilibrio Q’ es
más complicada, por el efecto redistribución de la devaluación y por otros efectos
dinámicos colaterales de la devaluación. Para fines analíticos es conveniente ignorar
todas estas complicaciones excepto aquellas complicaciones que están directamente
unidas al significado de la devaluación. Supongamos que el nuevo equilibrio se
encuentra en el punto Q’ de la figura 6. Supongamos que la Oferta de Nuevos Soles se
incrementa en la misma proporción que el incremento del precio en Nuevos Soles del
Dólar. Entonces, si suponemos que las tres funciones de demanda real excedente son
homogéneas de grado cero en las tres variables e, M, π; tenemos que un incremento
equiproporcional del precio en Nuevos Soles del Dólar, de la Oferta de Nuevos Soles y
del Precio en Nuevos Soles de los Bienes Nacionales no alterará las tres funciones de
demandas reales excedente. Así, el punto Q’ representa el nuevo equilibrio monetario
permanente.
Interpretaciones de la devaluación
El BCR comprará reservas (puede incluir Dólares y oro) pagando con Nuevos
soles de reciente creación. Un incremento en la oferta de Nuevos Soles desplazará el
punto Q hacia el punto Q’.
262
Los gobiernos de los períodos 1933-2001 han dependido de un incremento de las
reservas en Dólares como medio para generar un incremento en la oferta de Nuevos
Soles; mientras que los gobiernos de los períodos 1900-1933, mediante su cuenta de
regularización del tipo de cambio7, tendieron a neutralizar automáticamente los efectos
monetarios del superávit de la balanza de pagos (o de la compra de reservas en Dólares,
comprando activos Nacionales).
Los activos del BCR son iguales a las obligaciones del BCR. Las obligaciones
del Banco Central se dividen en obligaciones monetarias M denominada oferta
monetaria y obligaciones no monetaria W que suponemos constantes. Los activos del
Banco Central se dividen en Activos Extranjeros R’ o en reservas extranjeras y otros
Activos Z.
Luego M + W = R’ + Z .............................(1)
o también M = R’ + (Z - W) .........(2) donde Z - W se denomina Activos Nacionales.
Todos estos términos están medidos en Nuevos Soles. Sin embargo, para los
propósitos del análisis de la Devaluación; las reservas extranjeras R’ del BCR se miden
en Dólares.
7
Esta cuenta de regularización fue creada en 1900, cuando Perú tenía un tipo de cambio relativamente
flexible.
263
De la ecuación (5) se deduce cómo la devaluación afecta a los activos y
obligaciones del BCR. La devaluación es un incremento del precio en Nuevos Soles del
Dólar e.
Si δ = 0; las reservas extranjeras del BCR en función del Dólar R(e) aumentan en
un monto igual al aumento de la oferta de Nuevos soles. Esto se debe a que la única
fuente de creación de Nuevos Soles adicionales se encuentra en las compras de activos
llevadas a cabo por el Banco Central. Si no se compran activos nacionales, la única
causa de la expansión monetaria es la compra de dólares.
Cuando R’ > O
Si δ = 1/2; es decir si las reservas extranjeras del BCR en función del dólar R(e)
respaldan la mitad de la oferta de Nuevos soles M; y si la oferta de Nuevos Soles
aumenta en la misma proporción que la Devaluación; es decir, (dM/de)(e/M) = ε = 1 o
sea dM/de = M/e; las reservas extranjeras del BCR en función del Dólar R(e) aumenta en
un monto igual a la mitad de la oferta de Nuevos Soles M. Esto se debe a que la única
fuente de creación de Nuevos Soles adicionales es la compra adicional de dólares, y,
dado el supuesto de que no se compran activos Nacionales9, la expansión monetaria
tiene que generarse con la compra de dólares.
Razones por las cuales la devaluación es acompañada de una expansión del crédito
interno
1. La devaluación eleva el valor en Nuevos Soles de los activos del BCR; y las
ganancias de reservas10 se acredita al BCR. Esta partida de crédito del BCR se puede
8
Es decir, según que el cambio porcentual de la oferta de nuevos soles, después de la devaluación sea
mayor o menor que la razón eR/M.
9
Es decir, dado el supuesto de que los activos nacionales no se incrementan.
10
Así, los depósitos oficiales surgen de la devaluación.
264
considerar como una obligación monetaria M o una obligación no monetaria W, y esto
dependerá de que los depósitos oficiales estén incluidos como componente de la oferta
monetaria11 o no estén incluidos como componente de la oferta monetaria. En el primer
caso los depósitos oficiales quedan incluidos en e; en el segundo caso los depósitos
oficiales serán un activo nacional más. La inclusión o no inclusión de los depósitos
oficiales en la oferta monetaria es una cuestión de conveniencia; y los criterios diferiran
según los gobiernos de turno. Si el gobierno de turno cree que la política monetaria es
un instrumento de control, puede trasladar los depósitos oficiales de un Banco
Comercial al BCR y viceversa, empleando esta técnica como una forma de política
monetaria. Si el gobierno de turno cree que los depósitos oficiales adicionales en
efectivo son una fuente de ingreso para financiar gastos mayores ¡los depósitos oficiales
puede incluirse en la oferta monetaria!
11
Es decir, están incluidos como componentes de la oferta monetaria.
12
Incluye el precio de los bienes internacionales que se vende en el mercado interno, además, M/P se
reduce porque P sube.
13
A menos que halla una gran entrada al país de capitales.
14
Los heterodoxos han tratado de hacer aparecer a la devaluación más respetable destacando la ilusión
monetaria y su posibilidad de reducir el desempleo. El péndulo de la moda intelectual ha sido demasiado
lejos en esa dirección, porque las ganancias de corto plazo se logran a costos a largo plazo.
265
El déficit de la Balanza de Pagos es un fenómeno monetario y su corrección
requiere medidas monetarias.
2. Modificar el precio del Nuevo Sol; la solución de la cantidad ofertada de los Nuevos
Soles fija o la solución del tipo de Cambio flexible.
Por tanto, las tres líneas se trazan suponiendo que el precio de los bienes
Nacionales es constante16.
1. Cuando hay una demanda excedente de Bienes Nacionales se origina Inflación, ver
figura 7 (A). Cuando hay una demanda escasa de Bienes Nacionales se origina
Deflación.
15
Ya que M se representa en el eje vertical.
16
Además, la tasa de salarios es también constante.
17
O demanda escasa de nuevos soles.
266
Para cada tipo de desequilibrio existe una regla de ajuste adecuada. Si
conocemos la naturaleza del desequilibrio, podemos discernir si el Nuevo Sol está
sobrevaluado o subvaluado; si la oferta monetaria presente es mayor que la oferta
monetaria de equilibrio o si la oferta monetaria presente es menor que la oferta
monetaria de equilibrio.
M
Inflación
Figura 7 (A)
DD
Deflación
M II Figura 7 (B)
Déficit
Superávit
M
MM
Liquidez excesiva
Figura (7 C)
Liquidez escasa е
Cada una de las seis zonas de la figura 8 refleja una determinada situación de
desequilibrio de la balanza de pagos con respecto al mercado de bienes nacionales, al
mercado de bienes internacionales y al mercado de nuevos soles, ver figura 8.
267
M II Figura 8
MM
M0
DD
е
e0
Defla-Súpera-Iliqui
Defla-Défi-Iliqui
18
Y también estableció impuestos suplementarios.
268
M´M´
M II Figura 10
I´I´
MM
Q´
M1
M0 Q
D´D´
DD
е
e0 e1
Derivando la ecuación (1) con respecto al precio en nuevos soles del dólar e
obtenemos
dB/de = x dPx/de + Px dx/de - m dPm/de - Pm dm/de........(2)
_ _ _ _ _ _ _ _ _
md = nmmPm + nmx Px ..........................(9), mo = umm(e + Pm) + umx(e + Px).......(10)
19
Sin embargo, debe reconocerse que el método de Bickerdike-Robinson-metzler para analizar los
efectos de la devaluación sobre la balanza de pagos es pasible de serias restricciones, tanto con respecto a
su importancia como con respecto a su interpretación.
269
donde n son las elasticidades de demanda y u son las elasticidades de oferta. Las barras
sobre las variables indican cambios proporcionales en estas variables20. Volviendo a
escribir la ecuación (2) del siguiente modo
_ _ _ _ _
dB/Pxx = B = x + Px - Tm - T Pm donde T = Pmm/Pxx ...(11)
_ _
Empleando (8) y (9) para eliminar x y m en (11), obtenemos
_ _ _ _ _ _ _
B = uxx Px + uxmPm + Px - TnmmPm - TnmxPx - TPm o también
_ _ _
B = (uxx + 1 - Tnmx) Px + (uxm- Tnmm- T ) Pm ......(12)
_ _ _ _
Estableciendo xd = xo en (7) y (8) y md = mo en (9) y (10) obtenemos
_ _ _
(nxx - uxx) Px + (nxm - uxm ) Pm = - (nxx+ nxm) e ...(13)
_ _ _
(nmx - umx) Px + (nmm - umm) Pm = (umm + umx) e .......(14)
_ _ _ _
Las ecuaciones 12, 13 y 14 nos dan cuatro variables B, e, Px y Pm, de modo que
_ _
(dado e o dado B) puede establecerse los otros resultados. Resolviendo primero para
los precios como funciones del tipo de cambio, utilizando las ecuaciones (13) y (14)
obtenemos
-nxx- nxm nxm - uxm
umm+ umx nmm - umm
_ _
Px / e = .................... (15)
nxx - uxx nxm - uxm
nmx - umx nmm - umm
20
Para la ecuac 7 tenemos dxd/de=axd/aeP [edP /de+P ]+axd/aeP [edP /de+P ]
x x x m m m
o bien dxd/xd=n [dP /P +de/e]+n [dP /P +de/e]
xx x x xm m m
270
nxx + nxm -(nxx+ nxm)
_ _ _ _ (umm +umx) umm+ uxm
(Pm/e)-(Px/e)= .... (17)21
nxx - uxx nxm - uxm
nmx- umx nmm - umm
Sin embargo, este método adolece de una falla para establecer las cuestiones
pertinentes y para determinar el período adecuado para el análisis de la Balanza de
Pagos. Es arbitrario suponer que los mercados de Bienes Internacionales Comerciados
se despejan instantáneamente cuando los otros mercados no lo hacen; en el límite, esto
introduce la posibilidad de una teoría de la Balanza de Pagos separada para cada bien
21
La fórmula Bickerdike-Robinson-Metzler es un caso especial de (17) que se obtiene cuando hacemos
n =u =u =n =0
xm mx xm mx
nxx - nxx
- (umm+ uxx) umm
(Pm/e)-(Px /e) = —————————
nxx - uxm 0
0 nmm- umm
Esta fórmula ignora los efectos cruzados de los cambio de precios. Implica que P y P son
x m
independientes uno del otro (lo cual es una relíquia analítica del tipo de argumentación propia del
equilibrio parcial ó del resultado de una neutralización fortuita de los efectos cruzados.
22
Se verá que la fórmula de Bickerdike-Robinson-Metzler aparece como un caso especial cuando los
efectos cruzados de los cambios de precios se igualan a cero.
271
existente, y depende de los mercados que se supongan de ajuste rápido y de los
mercados que se determinen con retrasos23
23
Véase el tratamiento del caso de muchos países en el contexto de las condiciones de Hicks en
Economía Internacional de Robert Mundell.
272
UNA TECNICA PARA ANALIZAR EL PROCESO DE AJUSTE ENTRE DOS
PAISES24 QUE COMERCIAN
Introducción
Supondremos que cada país produce los bienes X, Y y G siendo este último el
oro que se usa como dinero en cada país. Luego, consideramos otras formas de dinero.
Equilibrio autárquico
Supongamos: que los países a y b están aislados entre sí; y que cada país logra
un equilibrio autárquico.
Los precios de los bienes X, Y en términos del precio del oro se representan
sobre la abscisa y la ordenada, ver figura 1.
24
Es decir, entre dos áreas monetarias.
25
Es decir, puede eliminarse una de las tres variables a causa del postulado de homogeneidad, el cual
implica que sólo los cambios en los precios relativos afectan las funciones de demandas excedentes.
26
La interdependencia de las tres ecuaciones (ley de Walras) evita que el sistema sea incompatible.
273
Los equilibrios autárquicos Qa y Qb de la figura 1 se determinan resolviendo
separadamente cada sistema de tres ecuaciones interdependientes.
Las líneas XX, YY, GG de cada país: señalan las condiciones de equilibrio en
los mercados X, Y, G respectivamente; y se trazan dado el supuesto de que los bienes
son sustitutos en la demanda interna en cada país. Este supuesto implica: que las líneas
XX y YY son inelásticas con respecto a la abscisa y la ordenada, respectivamente; y que
las líneas GG tienen pendientes negativas.
Qa
YaYa Qb
PiX/P/iG
La apertura del comercio implica que las razones de precios no pueden diferir
más allá de los márgenes permitidos por los impedimentos: artificiales y reales al
comercio.
27
Así eliminamos dos ecuaciones y dos incógnitas.
28
Es decir, el equilibrio temporal del comercio
274
Antes del comercio Pax/Pag < Pbx/Pbg ; Pay/Pag < Pby/Pbg, ver figura 2.
Así, el oro es inicialmente más barato (tanto en función de X como en función
de Y) en el país b; entonces el oro se exportará del país b hacia el país a, cambiándose
por X, Y; disminuyendo Pbx/Pbg, Pby/Pbg aumentando Pax/Pag, Pay/Pag.
Por tanto, el nuevo equilibrio del comercio de corto plazo Q estará dentro del
rectángulo QaRQbS, ver Figura 2
Qa
YaYa Qb
PiX/P/iG
Analíticamente, podemos hallar ese nuevo equilibrio del comercio de corto plazo
sumando las curvas nacionales de demanda excedente de bienes con la finalidad de
establecer las curvas mundiales de demanda excedente de bienes o, lo que es lo mismo,
hallando el punto donde la demanda excedente de cada bien de un país es igual a la
oferta excedente de cada uno de esos bienes en el otro país29, ver figura 3.
El bien Y se exportará del país a hacia el país b si la curva YaYa está por encima
(a la izquierda) de la curva YbYb.30
29
Ese punto común se designa por Q, que representa el equilibrio del comercio temporal.
30
El bien Y se exportará del país b hacia el país a si la curva YaYa está por debajo (a la derecha) de la
curva YbYb.
31
Pero este equilibrio del comercio no dura indefinidamente, así el análisis demuestra cómo la apertura
del comercio conduce a la igualdad de los precios internacionales.
275
PiY/PiG XaXa Figura 3
GbGb XbXb
GaGa
Xa+Xb YbYb
Qa Ya+Yb
YaYa Qb
Ga+Gb
PiX/P/iG
Además del uso del oro como un bien ordinario y sin considerar el crecimiento
secular del oro de la economía de los dos países (crecimiento que puede conducir a un
incremento contínuo de las existencias de oro deseadas) el equilibrio del comercio de
largo plazo se establecerá al cesar el traslado del oro.
Por tanto, utilizamos el oro como dinero, cuyo nivel de existencia es fijo para los
dos países y supondremos que no existe crecimiento secular del oro de la economía de
los dos países33.
atesoramiento deseado de oro en los dos países. Además, tenemos que Ga(t) + Gb(t) =
G donde G son las existencias fija de oro, de modo que
32
El análisis demostrará cómo la apertura del comercio conducirá a la igualdad de los precios mundiales
de largo plazo al hacer una distinción suficiente entre el oro como recurso monetario indestructible y el
comercio de bienes ordinarios X y Y que se cambian y consumen en los usos comunes.
33
Para analizar el problema del oro y el equilibrio de cartera, desarrollaremos un modelo matemático que
incluye alal oro como existencia fija.
276
. .
Ga(t) + Gb(t) = 0
En la medida en que las existencias de oro se trasladan de un país a otro y
viceversa, las demandas excedentes de los dos bienes ordinarios y sus precios estarán en
permanente cambio, de modo que el sistema sólo podrá llegar al equilibrio cuando cese
el traslado de existencias del oro.
Si las funciones de demanda excedente de los dos bienes ordinarios de cada país
son homogéneas de grado cero en Px, Py, Gi podremos mostrar qué tipo de equilibrio se
establecerá, ver figura 4.
Cuando las existencias de oro se trasladan del país b hacia el país a, tal como
ocurre en el inicio del comercio: aumentan las existencias de oro del país a34 y
disminuyen las existencias de oro del país b35.
X´aX´a
PiY G´aG´a Qb Figura 4
G´bG´b
Y´aY´a
Q X´bX´b
Y´bY´b
Qa
PiX
34
y el punto Qa se desplaza hacia afuera por el vector 0Qa, ver figura 4.
35
y el punto Qb se desplaza hacia adentro a lo largo del vector 0Qb , ver figura 4.
36
Es decir, el equilibrio final se encuentra en el punto Q, donde las rectas de equilibrio del oro de cada
país GaGa, GbGb coinciden en dicho punto Q, ver figura 4.
37
El cual será el dinero.
38
El teorema de David Ricardo acerca de la unicidad de la distribucióndel oro.
277
Los términos del intercambio están dados por la pendiente del vector OQ, ver
figura 439.
Dados estos supuestos, los precios de los bienes X,Y en los dos países son
distintos ya que esos precios están expresados en monedas nacionales. Sin embargo,
deben igualarse los precios relativos de esos bienes X , Y en los dos países para que los
términos del intercambio sean iguales41.
Para hallar los términos del intercambio de equilibrio se hace rotar el vector OQ
entre los vectores autárquicos OQa y OQb hasta que la oferta excedente del bien X en
el país a (el valor de la demanda excedente del bien Y en el país a a lo largo de la recta
de equilibrio monetario del país a) sea igual a la demanda excedente del bien X en el
país b (el valor de oferta excedente del bien Y en el país b a lo largo de la recta de
equilibrio monetario del país b ), ver figura 5.
Qb
Qa Qb
PX / Pa ; Px / Pb
39
Es decir, los términos del intercambio se establecen entre las razones que existían antes de iniciarse el
intercambio.
40
Adoptaremos el modelo anterior con la finalidad de que represente un sistema en el cual las monedas
nacionales son distintas; y para ello se requerirá de una redefinición de precios.
41
Se ha hecho una redefinición de precios.
42
Es decir, el tipo de cambio entre las dos monedas está dada por la razón 0Pa/0Pb.
278
Paridad del poder adquisitivo
Q
PY / P´a ; PY / Pb Figura 6
Qa Pb
Qb
P´a
Qa
Pa
PX / P´a ; Px / Pb
43
Sin considerar los efectos histéresis relacionados con el proceso de ajuste, sin considerar los efectos
redistribución relacionados con los términos de riqueza deudor-acreedor, sin considerar los costos de
transacción que surgen de los costos de cambiar las listas de precios y sin considerar la ilusión monetaria.
44
La doctrina de la paridad del poder adquisitivo es una extensión directa del postulado de
homogeneidad y de la teoría cuantitativa.
279
POLITICAS ECONOMICAS MULTILATERALES PERU-JAPON-ESTADOS
UNIDOS-RESTO DEL MUNDO Y
MODIFICACIONES DE LOS TIPOS DE CAMBIO
Introducción
1. Una acción específica significa ajuste de los tipos de cambio del yen y del inti (es
decir, ajustes externos): un aumento en el valor del Yen con respecto al dólar, una
reducción en el valor del inti con respecto al dólar y una reducción uniforme del valor
de las monedas del resto del mundo con respecto al oro3.
2. Una modificación de las condiciones internas de los países (un ajuste interno):
expansión del crédito en Japón, reducción del crédito en Perú y una reducción del
crédito en el resto del mundo; para lograr que el precio del oro sea el precio de
equilibrio del oro.
1
En agosto de 1989 el inti peruano se devaluó drásticamente y el yen japonés se revaluó en octubre de
1989.
2
Sin embargo, las apariencias pueden ser engañosas, porque los equilibrios corrientes en los mercados de
cambios están relacionados con las existencias de activos y con la especulación. En este capítulo
tomaremos las apariencias como realidad, con la finalidad de prestar más atención a los asuntos teóricos
que a los asuntos prácticos.
3
Esto es sólo un modo de acercarse al ajuste.
280
3. Una combinación del ajuste interno con el ajuste externo: Japón expande el crédito
interno, Perú devalua el Inti con respecto al dólar y el resto del mundo reduce
uniformemente el valor de sus monedas con respecto al oro.
Figura 1
Dólares por Inti
DM
4
De todos modos, el objetivo no es recomendar qué acción alternativa ejecutar sino analizar las acciones
alternativas.
5
El cual es equivalente a la reducción del ingreso monetario.
281
Figura 2
Dólares por Inti
FF
Se supone que el equilibrio inicial está en el punto P, ver figura 3, pero que esas
perturbaciones generan cambios que conducen a un nuevo equilibrio en el punto Q, ver
figura 4.
DM Figura 3
Dólares por Inti
FF
P
1/4.93
1/4.00
DM D´M´ Figura 4
Dólares por Inti
FF
P
1/ 4.93 F´F´
1/ 5.00
Q
1/ 4.00 1/ 3.80
Con tipo de cambio fijo, el BCR de Japón estará comprando dólares pagando
con yenes de reciente creación y el BCR de Perú estará vendiendo dólares y recibiendo
como pago intis.
282
El problema de ajuste consiste en restablecer el equilibrio de los mercados
cambiarios regresando al punto P.
Con tipo de cambio fijo, esto implicaría medidas económicas que trasladen las
curvas D’M’ y F’F’ de modo que se intersecten en el punto P, ver figura 4:un
incremento del gasto monetario en Japón y una reducción del gasto monetario en Perú6.
FF
P
1/ 4.93
P1
1/ 4.00 1/ 3.75
6
Las modificaciones de las condiciones internas son más complicadas de lo que parece en el diagrama
(4) ya que no hemos tomado en cuenta las existencias y los flujos. Aquí los ignoramos porque nuestro
objetivo es más general.
7
Es decir, las autoridades japonesas amplían los márgenes de cambio.
283
Si las autoridades Japonesas están seguros de que Perú devaluará, entonces
dichas autoridades pueden permitir que el yen suba de 1/4.00 hasta 1/3.75 y luego
estabilizarlo a un precio menor 1/3.80; anticipándose a la devaluación Peruana.
FF
P
P1
1/ 4.93 F´F´
1/ 4.99
P2
1/ 5.00
Q
Sea las condiciones en que esta recta de pendiente negativa pasará por el punto P
en un mundo en que el dólar8 no es homogéneo.
DM Figura 6
Dólares por Inti
FF
P
1/ 4.93
DD
1/ 4.00
8
Es decir, el tercer bien del sistema no es homogéneo.
9
Con fines analíticos.
10
La curva DD no representa el esquema de equilibrio para el dólar estadounidense
284
Si la libra esterlina, las otras monedas, y el oro son convertibles en dólares a
tipos de cambio fijados por los BCRs; es posible suponer «la constancia» de los precios
relativos como un caso especial de las modificaciones simultáneas de los precios de
todas las monedas en la misma proporción y trazar las curvas FF, DM y DD bajo ese
supuesto.
Nos interesa las balanzas de pagos de los países que forman el grupo de la
moneda compuesta12**.
11
Esta proposición no significa que podamos suponer que las demandas excedentes de cada una de las
monedas restantes de la moneda compuesta sean iguales a cero.
12
No podemos suponer que el punto Q representa el equilibrio en la balanza de pagos de cada país
13
Pero no implica que cada saldo restante individual sea cero.
285
que son coherentes por la ley de Cournot:
pmXm + pfXf + pgXg + XD = 0 (5)
La ecuación 5 puede utilizarse para eliminar una de las cuatro ecuaciones que es
redundante14:
Supongamos que resolvemos el sistema para el precio de equilibrio del oro Pog.
Dado este precio de equilibrio, es posible resolver el sistema de ecuaciones reducido
Xm(pm,pf,pog)= 0 (7)
Xf(pm,pf,P g) = 0
o
(8)
XD(pm,pf,p g)= 0
o
(9),
para hallar el tipo de cambio de equilibrio del yen y el inti con respecto al dólar; y llegar
al equilibrio Q de la figura 715.
FF Figura 7
Pm / P D
MM
Q
0
P
DD
Pf / P D
0
Pf
Oro subvaluado
Supongamos que el precio del oro en términos del precio del dólar se encuentra
por debajo del nivel de equilibrio16, es decir, supongamos que el oro está subvaluado.
286
Las ecuaciones 7, 8 y 9 son las condiciones de equilibrio. Considerando las
condiciones de desequilibrio. Para hacerlo no se especifica si cada demanda excedente
es o no cero.
Existen tres soluciones para estas tres ecuaciones, ver los tres puntos P1*, P2*, P3*
de la figura 8.
287
Pm / P D Figura 8
F´F´ FF
MM
*
P 2
M´M´
*
Q P 3
+
P 1 DD D´D´
Pf / P D
Las tres soluciones implícitas para estas tres ecuaciones; nos dan una visión
necesaria: de la economía del sistema de divisas; y los requisitos para el ajuste de la
balanza de pagos.
Si el oro está subvaluado (cuando su precio relativo está por debajo de su precio
de equilibrio); los tipos de cambio flexibles17 que restablecen el equilibrio de la balanza
de pagos en los mercados cambiarios de Japón y Perú; harán que la balanza de pagos de
Estados Unidos tenga un déficit que corresponde exactamente a la demanda excedente
de oro.
Para determinar los valores de las incógnitas dpm/dpg , dpf/dpg utilizaremos otra
propiedad del sistema de funciones: el postulado de homogeneidad.
Si los precios (en función de una unidad de cuenta abstracta) del yen, inti, dólar
y oro se elevaran en la misma proporción; las demandas excedentes no se alterarían,
siempre y cuando el sistema de funciones fuera homogéneo de grado cero.
En ese caso una disminución en el precio del oro en términos del dólar Pg/PD
(con tipos de cambio Pm/PD y Pf/PD libres para el ajuste) provocaría en los precios
relativos un cambio cualitativamente igual al que produciría un incremento en el precio
del dólar en términos del oro PD/Pg, dadas las mismas condiciones para los tipos de
cambio.
17
O los márgenes de cambio más amplios.
288
El supuesto acerca de monedas sustitutas implica: que las condiciones de Hicks
de estabilidad perfecta están satisfechas y que los precios de equilibrio en el punto Q del
yen en dólares y del inti en dólares son más elevados.
Pm / P D DD Figura 9
F´F´ FF
MM
Q
M´M´
+
P 1
Pf / P D
Pm / P D Figura 10
FF
D´D´
P+2
DD MM
M´M´
Pf / P D
289
en términos del yen (pero no se permite el ajuste del precio del oro en términos del inti)
ver figura 11.
Pm / P D Figura 11
FF
D´D´
DD MM
M´M´
Q
P+3
Pf / P D
Pm / P D Figura 12
FF
DD
MM
P2
P1
P3
Pf / P D
290
inti combinado con una revaluación del yen para lograr el punto P3 corregirá las
balanzas de pagos de Perú y Japón.
Supongamos que se produce una devaluación del inti y una revaluación del yen
suficiente como para restablecer el «equilibrio» en P3, ver figura 13.
Pm / P D Figura 13
FF F´F´
DD
M´M´
MM
P3
p
Pf / P D
291
Pm / P D Figura 14
FF
DD
MM
D´D´
P3
Pf / P D
Cuando la «carga» se comparte entre todos los países, las tres curvas se acercan
entre sí hasta que los vértices del triángulo de «desequilibrio» se unen, ver figura 15.
Pm / P D Figura 15
FF F´F´
D´D´ DD
M´M´
MM
P3
Pf / P D
292
Los tres vértices pueden unirse: merced a una implosión deflacionaria del
sistema; o merced a un restablecimiento de la relación de equilibrio entre el oro y el
dólar logrado por un aumento en el precio del oro en función de todas las monedas.
Esta es la lógica del caso para un incremento en el precio del oro como solución
para los problemas monetarios mundiales, en ausencia de nuevos sustitutos del oro.
293
LOS EFECTOS DE LA DEVALUACIÓN DEL DÓLAR
Introducción
La devaluación del dólar significa una reducción en el valor de paridad del dólar
(tal como se establece en el FMI) permaneciendo constante el valor de paridad de todas
las otras monedas.
Cada punto de la figura indica tres razones de precios: el precio del dólar en oro
Pd/Pg, el precio del marco en oro Pb/Pg y, de manera implícita, el precio del marco en
dólares19 Pb/Pd.
Pd / P g Figura 1
Q
C
Pb / P g
18
Estamos suponiendo implícitamente que los precios relativos de todas las monedas extranjeras entre sí
son constantes, y en consecuencia podemos utilizar el teorema de Leontief-hicks acerca de las monedas
compuestas.
19
La inversa de la pendiente del vector que une el punto Q con el origen de las coordenadas, como la
recta OQ.
294
La devaluación del dólar significa un incremento en el precio oficial del oro, en
términos del dólar y marco; un movimiento en la dirección A.
La devaluación del dólar significa una reducción del precio del dólar en términos
del oro, permaneciendo constante el precio del marco en términos del oro; un
movimiento en la dirección B.
La devaluación del dólar significa una reducción del precio del dólar en términos
del marco, permaneciendo constante el precio del dólar en términos del oro; un
movimiento en la dirección C.
En el FMI, la unidad de cuenta del Sistema legal es el oro20 ; los valores a la par
están definidos: en oro.
Esto significa que si EU reduce el valor de paridad del dólar; el precio del oro en
dólares se elevará y legalmente ocurrirá lo mismo con el precio de todas las monedas en
dólares; un movimiento en la dirección B. Así, cuando consideramos una devaluación
del dólar; expresamos un incremento del precio del oro en dólares y un incremento del
precio de cada una de la otras monedas en dólares. Esto ocurre porque el oro es la
unidad legal de las obligaciones contractuales en el acuerdo del FMI.
Para aumentar el precio del oro en términos de todas las monedas se requiere
una mayoría de votos en el FMI, sujeta a veto por cualquier país miembro que tenga
20
La unidad de cuenta del sistema legal no son los dólares.
295
más del 10% del poder de votación21 . Por ende, una reducción uniforme de los valores
de paridad no se encuentra sólo bajo el control de EU, aunque este país tiene el poder de
veto sobre dicha reducción uniforme.
La única opción de EU es reducir su valor de paridad; aunque el ejercicio de esta
única opción no implica que los otros países van a permitir que la devaluación del dólar
provoque una variación en los tipos de cambio. Como EU no ha ejercido su única
opción del 10%, aún puede reducir su valor de paridad en un 10% después de notificar
al FMI y obtener la aprobación del congreso Americano.
Con anterioridad a las nuevas enmiendas de los artículos del Acuerdo, la junta
ejecutiva podrá abandonar la cláusula de mantenimiento del valor oro de los activos del
FMI mediante la votación de la mayoría simple. Esta decisión estará reservada para la
Junta de Gobernadores, y requiere una mayoría del 85%; este cambio fué introducido
para otorgar a los países del tratado de Maesstrich una posibilidad de veto y significa
que una elevación mundial del precio del oro al doble estará asociada con una
duplicación del tamaño del FMI, y que el FMI proporciona un escape por el cual los
otros países pueden adquirir una garantía de valor oro sobre una porción de sus reservas
en divisas.
Formalmente, esto indica que cada país maneja (n-1) tipos de cambio, donde n
es el número de países miembros del FMI. Los n países miembros en su conjunto
estarán involucrados en n(n-1) compromisos de precios, de cuya totalidad sólo será
efectiva la mitad de n(n-1); puesto que cualquier país miembro del FMI puede
desempeñar la función de estabilización. Si se compartiera la división social del trabajo
en este aspecto (protegiendo cada país su límite inferior) habría nuevamente necesidad
de n(n-1) «oficinas» para fijar tipos de cambios.
21
Las últimas enmiendas han cambiado ésta estipulación a fin de pasar el derecho de veto de los países
de la UE a los países mienbros del tratado de maestrich; una reducción uniforme en los valores de paridad
requiere una mayoría del 85%.
22
Actualmente se permiten márgenes más amplios para contemplar la mayor dimensión que resulta
cuando los 7 países más industrializados adhieren sus tasas al dólar, mientras que los otros países
adhieren sus tasas al marco, el yen o el franco; el reglamento del FMI permite variaciones más amplias
(hasta el 4% aproximadamente) como una “práctica de moneda múltiple”.
296
función del dólar dentro de los márgenes llenaría los requisitos legales. Esto fue el
comienzo de la función del dólar como moneda de intervención.
Pg / P d Figura 2
A´
B´
C´
Q
Pb / P d
Supongamos que EU devalúa el dólar en sentido legal; y que los otros países no
hacen «nada». Aquí, «nada» significa no tomar medidas en la esfera jurídica o
económica. Si los operadores del mercado cambiario se mantienen firmes, de modo tal
que los tipos de cambio permanezcan fijos con respecto al dólar, los otros países a
excepción de EU estarán violando las normas del FMI.
297
dólar. La confusión surge del rol que desempeña el oro como unidad contractual y
unidad de medida, y el rol que desempeña el dólar como unidad de cotización y unidad
de intervención.
Si Pd, Pg y Pb son los precios de esos tres bienes, expresados en función de una
unidad de cuenta abstracta23; es posible escribir tres ecuaciones de demanda excedente
X’d(Pd,Pg,Pb) = 0, X’g(Pd,Pg,Pb) = 0, X’b(Pd,Pg,Pb) = 0, las cuales determinan las tres
incógnitas Pd, Pg y Pb.
Así, obtenemos tres ecuaciones dependientes con dos precios relativos X’d(pd,pb)
= 0, X’g(pd,pb) = 0, X’b(pd,pb) = 0
Así, dos ecuaciones cualesquiera nos dan los precios de equilibrio del dólar y
marco en términos de oro; y la otra ecuación debe ser compatible con dicho equilibrio.
Supongamos que los tres bienes son sustitutos. Entonces, el sistema se puede presentar
en el diagrama de la figura 3. Cada una de las rectas representa una ecuación (BB
corresponde a marcos, DD corresponde a dólares y GG corresponde a oro), y las seis
zonas reflejan posiciones potenciales de desequilibrios. Pero el modelo nos brinda un
marco de equilibrio general para el análisis económico de la devaluación del dólar.
23
Un «precio abstracto» tiene una única dimensión Q-1
298
Pd / P g BB Figura 3
DD
Q
C
B GG
Pb / P g
299
Estos problemas se manejan mediante los métodos del equilibrio general, pero el
análisis anterior basta para una introducción a los problemas.
La revaluación del yen y la devaluación del inti sería un paso hacia el equilibrio.
De manera alternativa, la deflación de las existencias monetarias en Perú y la inflación
de las existencias monetarias en Japón ayudaría a restaurar el equilibrio. Pero no existe
una razón que impulse a cambiar el precio del dólar en función de las monedas
extranjeras. Ningún país en el mundo quiere competir contra un dólar devaluado,
excepto Japón.
300
Supongamos que partimos de un equilibrio y después descubrimos que el yen, se
torna subvaluado.
Pero estos países han tenido ya la opción de revaluar sus monedas y hasta ahora
han rechazado esa opción. Por tanto, aun estos países probablemente no se opondrían a
la devaluación de jure de sus monedas. No existe ningún argumento para determinar
que la devaluación del dólar modificaría los tipos de cambio, porque esta devaluación
sería seguida por el resto del mundo. EU no puede devaluar su moneda con respecto a
las otras monedas, a menos que los otros países lo permitan hacerlo.
Por ende, no existe ningún argumento para una devaluación del dólar del 10%.
Con más razón se puede argumentar en favor de la devaluación del dólar como
medio para restaurar el patrón oro flexible. El pre-requisito para que el patrón oro
301
flexible en su totalidad opere con eficiencia es que el oro valga más como dinero que
como bien. Existen tres métodos para hacer que el oro valga más como dinero que como
bien.
Pero, actualmente los BCRs están demasiado preocupados como para tomar una
medida tán audáz, aún no han saciado su hambre de oro. Al menos, no lo harían fuera
del marco de una organización en la que existiera amplia participación. También debe
tenerse en cuenta la dificultad legal de que el FMI debe comprar el oro que se le ofrezca
al precio corriente.
24
Resolver las dificultades del sistema monetario aunque sea por treinta años no deja de tener sus
atractivos, pues las autoridades monetarias tienen treinta años para construir un moderno sistema
monetario internacional. Este es el ordenamiento previsto en Bretton Wood e incluido en los artículos de
acuerdo del FMI.
25
A pesar de algunas características atractivas.
26
A menos que se disipe ésta expectativa.
302
Sólo por esta razón sería una tontería incrementar el precio del oro, salvo que ese
incremento se acompañe con una resolución de los bancos centrales de reemplazar el
oro una vez llevado a cabo ese incremento. Tal como estuvo la situación en ese período,
los DEG se consideraron como sustitutos del oro. Entonces cabe preguntarse si estos
DEG se convertirán en suficientemente importantes con el tiempo como para convencer
al mercado del oro de que el precio del oro no se elevará nuevamente en el futuro.
Si los DEG tiene éxito, esta argumentación contra el incremento del precio del
oro se derrumba. Pero la necesidad de un incremento del precio del oro debe depender
también de la demostración de que no exista otra mejor manera de lograr el mismo
objetivo.
Los BCRs pueden ahora asentar en sus libros el nuevo valor de las reservas en la
forma que deseen, y así neutralizarlas de diversos modos. Pero, ¿Lo harán los BCRs?
¿Actuará el BCR alemán de la misma forma con 12,000 millones de dólares de reserva
que con 7,000 millones de dólares? ¿Lo hará el «BCR» de EU con 24,000 millones de
dólares? Es altamente improbable. Para desarrollar este extraño argumento, demos por
seguro temporalmente algo que parece bastante absurdo: «que los BCR deseen
mantener reservas. Aún en este caso, un incremento en el precio del oro es
inflacionario; las exportaciones de oro de Sudáfrica se duplican en precio, de modo que
(aún cuando los otros precios se mantengan constantes) algunos precios se elevarán en
varios países28.
27
A menos que los Bancos Centrales se encuentren actualmente escasos de reservas.
28
Por supuesto, Sudáfrica podría revaluar su unidad monetaria, ó poner impuestos a la exportación
deflacionarios.
303
Pero en el año 1988 no estuvimos inmersos en una grave depresión; durante el
período 1985-1998 el problema fundamental ha sido la demanda excesiva y la inflación.
Por tanto, un argumento en favor del incremento del precio del oro no pude apoyarse
sobre estas bases.
Probablemente ellos dirán que las tres curvas se desplazan hacia abajo, para
intersectarse en el punto Q*. ¿Pero qué fuerzas podrían generar una nueva posición en el
punto Q*?
Es probable que este no sea el caso, pero aún si fuera el caso se alterarían las
ofertas-flujo de oro y de esta forma, se afectaría la tasa a la cual estuvieran aumentando
las ofertas monetarias y los precios29.
29
Los argumentos más congruente en favor de un aumento en el precio del oro es el presentado por
Charles Rits y Phillip Cortney, en términos de la figura 4, afirmarían que la inflación nos ha llevado al
punto de desequilibrio Q*, y que a falta de un aumento en el precio del oro vamos hacia una deflación que
nos conduzca de vuelta al equilibrio representado por Q.
304
Pd / P g BB Figura 4
DD
Q*
GG
Pb / P g
b) Los atesoramientos privados de oro que existen en Francia se estiman en unas 5,000
toneladas de manera que los poseedores de estas existencias de oro obtendrían una
ganancia de capital de más de 5,000 millones de dólares.
e) Aquellos BCRs que convirtieron los dólares en oro se beneficiarían a expensas de los
BCRs que mantuvieron dólares; dentro de estos últimos BCRs, muchos mantendrían
deliberadamente dólares para ayudar a que funcione el sistema monetario.
Esto no indica que la devaluación del dólar debe descartarse basándose sólo en
los efectos redistribución.
Si existieran fuertes razones para elevar el precio del oro sería tonto desechar
esta opción sólo porque los productores va a obtener ganancias de ella. Pero ninguno de
los otros argumentos a favor del incremento del precio del oro son convincentes.
305
Causa de la crisis internacional
El poder que tienen los financistas privados ha crecido con el aumento masivo,
durante los últimos años, del capital internacional flotante. En la medida en que las
reservas nacionales de cada uno de los 7 países más ricos fueran grandes en relación con
su capital privado flotante, un país aislado podría resistir un ataque. Pero las reservas
nacionales de una gran cantidad de países del sistema son pequeñas en relación con la
presión que puede ejercer una fuga de capitales en pocas semanas. Para mantener el
control del sistema se requiere que las reservas de los 7 países más ricos sean colectivos.
Los presidentes de los bancos centrales que se reúnen periódicamente han adoptado una
especie de estación flotante de primeros auxilios, que conceden rápidas remesas de
dinero a las próximas víctimas del frenesí especulativo. Las reservas internacionales
reales mantenidas por los 7 países más ricos son ahora pequeñas, pero la velocidad de
dichas reservas ha aumentado.
Tenemos menores reservas en relación con las demandas implícitas, más crisis y
una mayor sensibilidad para reconocer estas demandas implícitas y hacer que las
reservas cumplan su finalidad social.
Argumentando que la frecuencia cada vez mayor de las crisis está relacionada con
la subvaloración del oro en el sistema
306
y así se reducirá o se evitará un incremento en las existencias de oro de Estados unidos
en mayor medida que si no hubiera inflación mundial. En un mundo donde los
responsables de formular las políticas económicas actúan basándose en slogans
nacionalistas y no actúan basándose en el análisis, la cuestión no será interpretada
correctamente, considerando la crisis como una dificultad de la balanza de pagos de
Estados Unidos, y no como un problema de inflación mundial o un problema de
insuficiencia de los medios de reserva.
Pero si las monedas han sido ofertadas en exceso y los precios mundiales de los
bienes se han incrementado, no habría un tipo de cambio único para el yen con respecto
al dólar o para el inti con respecto al dólar, que despejara todos los mercados
simultáneamente; el equilibrio original sería una posición de demanda excedente de oro
y oferta excedente de las demás monedas. En este caso, pueden hallarse tipos de cambio
que equilibren las balanzas de pagos de Perú y Japón (punto A), que equilibren las
balanzas de pagos de Perú y Estados Unidos (punto B) y que equilibren las balanzas de
pagos de Japón y Alemania (punto C), ver figura 2, pero no pueden hallarse tipos de
cambio que equilibren las tres balanzas de pagos simultáneamente.
30
Las líneas MM, DD y FF, que se interceptan en Q, representan las líneas de iso-balanza de pagos de
equilibrio inicial para Estados Unidos, Japón y Perú. La inflación mundial con el precio del oro fijo tiene
el efecto de desplazar éstas líneas hacia afuera, de manera que en el punto de equilibrio inicial Q, habría
una oferta excedente de todas las monedas y desaparecería el oro dentro del mercado privado. En el
sistema no habrá equilibrio hasta que se eleve el precio del oro, ya sea por una deflación de precios o ya
sea por un aumento en el precio en monedas del oro. Un enfoque alternativo es crear un sustituto: el papel
oro. El punto R se considera representativo de Noviembre de 1988.
307
Centavo de Dólar por Inti MM Figura 1
FF
DD
El punto Q señala déficit en las balanzas de pago de los tres países y señala la
desaparición del oro monetario de las existencias de los bancos centrales. El punto R
refleja la situación que prevalecía en Noviembre de 1988, sin considerar, que el precio
del oro en el mercado libre es diferente del precio oficial del oro. Ver figura 2. Durante
la crisis de noviembre de 1988 la situación se hallaba en el punto R y las autoridades
monetarias se vieron en aprietos para decidir hacia qué seudoequilibrio debían
trasladarse.
Sin embargo, lo más importante que muestra este diagrama es que las crisis se
repetirán una y otra vez cuando existe una relación de precios que no está en equilibrio
y que pueden cambiarse todos los precios, con excepción de aquel precio del oro. Si el
oro se encuentra subvaluado, y si además el yen se halla subvaluado y el inti se halla
sobrevaluado con respecto al dólar, las soluciones basadas en los tipos de cambio
pueden aliviar las presiones temporales que existen sobre una moneda u otra moneda,
hasta que el crecimiento y una acumulación de demanda de reservas generen escaseces
de reserva para otro país. Frente a una situación de ésta naturaleza, incluso
perturbaciones relativamente pequeñas pueden derrumbar el sistema.
308
M´M´ MM
Centavo de Dólar por Inti Figura 2
DD D´D´ C
FF
F´F´
Hay dos caminos para salir del atolladero. Un camino es elevar el precio real del
oro; el otro camino es crear papel oro.
Existen dos métodos para aumentar el precio real del oro. El método elegido en
1930-1934 fue deflacionar la economía mundial. Esta solución es universalmente
rechazada. El otro método es elevar el precio del oro en función de las otras monedas;
las opiniones acerca de los méritos de este método están divididas. Durante la crisis de
noviembre de 1988 muchos economistas se manifestaron en favor de una reducción del
precio del oro en yenes, pero existe una creciente tendencia a la reducción universal de
los valores de paridades de todas las monedas. Esta solución no es necesaria y resulta
muy inferior a la solución del uso controlado del papel oro dentro del sistema. Sin
embargo antes de desarrollar esta argumentación es indispensable referirnos al rol
sobresaliente que juega Estados Unidos en el sistema y al malestar al que siempre se
considera como déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos.
309
La línea KK muestra la relación entre los saldos monetarios reales y las tasas de
interés reales a la cual la comunidad mundial desea mantener las existencias de capital.
La línea MM muestra la relación entre los saldos monetarios reales y las tasas de interés
nominales para las cuales la comunidad mundial de bancos centrales se encuentra
satisfecha con las existencias reales de saldos de reservas que efectivamente tiene.
310
dólar tal como operó desde 1958 hasta 1988 puede describirse, en forma más adecuada,
como un caso de provisión de liquidez menor relacionado con el capital, el ingreso ó el
comercio, tasas de interés nominales más altas y, quizá, tasas de interés reales casi
iguales a las tasas de interés reales de los años 1895-1899. En el diagrama de la figura 4
hacemos las siguientes identificaciones promedio para el período 1958-1988.
Las áreas sombreadas representan los dos componentes del déficit de la balanza
de pagos de Estados Unidos: pérdidas de oro e incrementos de los dólares en manos de
los países extranjeros.
Figura 3
i, r, m, k
KK
D kk
i1 P1
r1 C
B
MM
E mm
A
Centavo de Dólar por Yen
U
311
Estados Unidos es la única fuente de reservas que provee oro y dólares al sistema
mundial. Esto es denominado el déficit de la balanza de pagos de Estados Unidos.
El papel oro
Una manera es crear el derecho para girar contra el FMI y para dar a las obligaciones
incurridas una garantía en oro, tal como se hizo con los DEG. Este camino no soluciona
el problema monetario mundial; este camino tampoco resuelve el problema de la
confianza; y la oferta de DEG que se creará resultará inadecuada. Durante los próximos
10 o 15 años se necesitarán quizá de 50,000 a 80,000 millones de dólares en nuevas
reservas, se predice que los países no estarán dispuestas a crear ni siquiera la mitad de
ese monto en DEG.
Ejemplo. Supongamos que los países contribuyen al pozo con las siguientes reservas:
oro, mil millones de onzas; divisas extranjeras 25 mil millones de dólares; otras
monedas, cinco mil millones. Entonces, el PMI tendría que decidir qué valor asignar al
oro. Ya que el mercado oficial del oro ha estado separado del mercado privado del oro,
esta separación podría convertirse en una virtud y utilizar el precio oficial del oro como
regulador.
31
En esta fecha Mundell aludía a la aparición de un doble mercado del oro.
312
Supongamos que, inicialmente, el oro está valorado en 35 dólares la onza. El
balance inicial del pozo (en millones de dólares) sería el siguiente:
Activo Pasivo
————————————
oro 35,000 intors 65,000
otros 30,000
———— ———
Total 65,000 Total 65,000
Los países miembros pueden comprar más oro, divisas extranjeras, o DEG
creando intors a cambio. Pero esto ya no es más necesario. Los países miembros tienen
la alternativa de modificar el valor que ellos dieron a los 1,000 millones de onzas de
oro. Si los países miembros no compraran dólares adicionales ni nuevas existencias
físicas de oro, los intors adicionales podrían emitirse mediante un incremento de tres
dólares por onza en el precio del oro; al finalizar el siguiente año se tendría este balance
(en millones de dólares):
Activo Pasivo
oro 38,000 interés 68,000
otros 30,000
———— ———
Total 68,000 Total 68,000
Finalmente, el oro valdría más como dinero que como bien, y así se establecería
un sistema de dos precios del oro sobre una base congruente con la ley de Gresham. El
precio del mercado libre del oro estaría regido por la política del PMI con respecto al
oro. La principal moneda de intervención, el dólar estadounidense, cesaría de operar en
oro y solo operaría en intors, con lo cual el dólar mantendría un valor fijo, y el sistema
de tipos de cambio continuaría como antes. No obstante, es esencial destacar que para
producir un nuevo dinero internacional no se requiere una contrapartida física. El papel
oro es mejor que el oro físico.
Conclusiones
313
LOS EFECTOS DE LA CREACION DE LOS DERECHOS
ESPECIALES DE GIRO EN LA INFLACION MUNDIAL
Introducción
1
Los países pueden seguir también políticas comerciales más restrictivas, pero esa política económica
entraría en conflicto con el objetivo de un nivel de comercio óptimo.
bloques tomarán una política económica de contracción; si, en cambio, ambos bloques
tienen superávit mayores que los superávit deseados, ambos bloques tomarán una
política económica de expansión. Dado el pleno empleo, el primer caso se denominará
liquidez escasa, en el sentido de una medida imperativa que requiere más reservas; el
segundo caso será denominará liquidez excedente, en el sentido de una medida
imperativa que requiere menos reservas.
El problema no es tan claro cuando uno de los bloques tiene superávit mayores
que los superávit deseados y el otro bloque tiene déficit mayores que los déficit
deseados. En este caso, existe un problema de ajuste. Si el mecanismo de ajuste con
tipos de cambio fijo funciona, uno de los bloques se estará expandiendo, y el otro
bloque se estará contrayendo. Una situación así evidencia el funcionamiento del
mecanismo de ajuste. Sin embargo, el problema será más complicado debido a que el
déficit excesivo puede no ser igual al superávit excesivo, de modo que este hecho,
combinado con las diferencias de tamaño de los dos bloques, puede conducir a
presiones inflacionarias o deflacionarias que alcanzan a todo el mundo.
YB
Figura 1
Liquidez excesiva
Liquidez escasa LL
YA
Superávit en A
Déficit en B
Déficit en A
Superávit en B
YA
YB Figura 3
BB
Z
LL
YA
YB Figura 4
BB
W
LL
YA
2
El grado relativo de ajuste entre las dos economías dependerá de su tamaño relativo.
Cuando la configuración de ingresos monetarios de los dos bloques no se
encuentra sobre ninguna de las líneas LL y BB se presentan problemas conjuntos de
ajuste y liquidez. Se pueden distinguir cuatro situaciones en el cuadro. Cuando el gasto
no se halla sobre una de las líneas se requieren medidas de ajuste y medidas de liquidez
global.
Problemas de liquidez y problemas de ajuste
I excesiva Déficit en A
II escasa Déficit en A
III escasa Déficit en B
IV excesiva Déficit en B
El acuerdo necesario de los 7 países más ricos para la preservación del precio del
oro en dólares
1. Incrementar el valor en dólares de los superávit de las balanzas de pagos que los otros
países desean generar.
2. Aumenta el ritmo de la inflación mundial y eleva las tasas de interés mundiales sobre
los préstamos en dólares.
Las existencias de saldos reales de reserva internacional (dólares) que RDM está
dispuesto a mantener se considera una función decreciente, designada como ii en la
figura 5, de la tasa de interés de los títulos expresada en términos de dólares, teniendo
en cuenta que esta tasa de interés representa el costo real de oportunidad de mantener
dólares en forma líquida cuando no existe inflación. Ejemplo. Si la propia tasa de
3
Para aislar lo más esencial del argumento sin caer en reiteración de proposiciones ya conocidas
emplearemos un modelo simple de la economía mundial.
interés de los dólares fuese RT, la demanda de dólares reales (M/P) sería OR si no
existiera inflación para esa tasa de interés.
i(M/P) Figura 5
T
i1
ii
M/P
R
r(M/P) Figura 6
rr
M/P
4
Las reservas aumentan la productividad de los recursos complementarios porque capacitan al Banco
Central para que permita que la comunidad ajuste sus existencias a una tasa más adecuada que la que
sería posible de otra forma.
Ejemplo. Si la tasa de interés en dólares fuese RT y la tasa de interés real fuese
RS; la cantidad de saldos reales OR solamente se hallará en su nivel de equilibrio si se
previera una inflación con una tasa anual ST, ver figura 7. Si no se esperara una
inflación; RDM cambiaría los activos reales por dólares hasta que el nivel de dólares
reales mantenidos ON fuese tal que las tasas de interés de los títulos en dólares y la tasa
de interés de los activos reales se igualaran en el nivel NQ.
i(M/P) , r(M/P)
Figura 7
rr
i1 T
i0 = r0 Q
r1 S
ii
R N M/P
Expectativas inflacionarias
Así vemos que mientras la inflación en el país con monedas de reserva provoca
un rápido desprendimiento de dólares a cambio de bienes, a fin de protegerlo de las
pérdidas originadas por elevación de los precios, al mismo tiempo crea un deseo de
superávit en las balanzas de pagos para preservar el valor real de las reservas en dólares,
necesarias para compensar el deterioro del valor real ocasionado por la inflación
secular. Así, encontramos todos los síntomas de escasez de liquidez indicados por los
intentos de lograr mayores superávit de la balanza de pagos mediante las restricciones al
comercio, ajustando las condiciones del mercado monetario, en un marco de inflación.
Por lo tanto, no es posible considerar la inflación como un síntoma inequívoco de
exceso de liquidez. En un contexto inflacionario el dinero puede escasear.
Una consideración sobre el crecimiento nos aparta del tema central; sin
embargo, ignorar el crecimiento resultaría quizá más confuso que hacer un rápido
examen de su lugar en el análisis. Por lo general, cuando una economía se halla en
expansión las autoridades monetarias desean incrementar en cierto grado las reservas
reales. La medida de este incremento estará relacionada con la tasa de crecimiento
económico del producto. La elasticidad-crecimiento de la demanda de reservas será
diferente según que el crecimiento se origine por un cambio tecnológico, por un
aumento de la población, por una ampliación o profundización del capital, por un
mejoramiento de la asignación de recursos o por cambios seculares en los términos de
intercambio. Dado que nuestro interés se dirige a la existencia de una elasticidad-
crecimiento positiva y no a su tamaño, postularemos con este fin una tasa dada se
incrementa en la demanda de reservas mundiales.
5
Tomando en cuenta el crecimiento económico del producto
Por lo tanto, si se prevé una tasa de inflación ST, la tasa de crecimiento de las
reservas nominales requeridas será TW donde SW es el valor de ? que corresponde a la
tasa de inflación ST. El superávit real de la balanza de pagos de equilibrio es para RDM
el área CBTW, compuesta por dos áreas: CASW, que representa el valor real de las
reservas adicionales necesarias para el crecimiento y ABTS, que representa el valor real
de la «provisión para depreciación» requerida para mantener constantes las reservas
reales.
i , r, λ
Figura 8
rr
B T
Q λλ
W
S
A
ii
C V
R N M/P
Ejemplo. Supongamos que los países del RDM desean incrementar las reservas reales a
una tasa del 3% anual. Si la inflación tiene una tasa del 5% anual y las reservas totales
en dólares y oro son inicialmente de 60,000 millones de dólares, entonces RDM querrá
un superávit de la balanza de pagos colectivo de 4,800 millones de dólares, de los cuales
se necesitarán 1,800 millones de dólares para satisfacer el aumento real, y los otros 3000
millones se requerirán para compensar la depreciación de los saldos existentes. Estos
3,000 millones de dólares serán el «impuesto» anual que se paga sobre las reservas en
dólares, las transferencias que los residentes de RDM hacen a los residentes de Estados
Unidos6.
Conclusiones
Hemos visto que pueden existir todos los signos de una aguda escasez de
liquidez aún cuando el nivel de precios mundial esté aumentando. Esto significa que la
necesidad de liquidez no puede evaluarse solamente sobre la base de las modificaciones
en el nivel de precios, pues la aparición de una falta de liquidez puede traer como
secuela prácticas comerciales restrictivas y medidas monetarias que generalmente se
asocian con las grandes crisis monetarias. Por ende, considerar la inflación como un
indicador de exceso de liquidez puede provocar confusiones, ya que es claramente
compatible con la situación inversa.
Sin embargo, una vez dicho esto es esencial no crear la impresión de que la
inflación no nos proporciona un valioso panorama acerca de la necesidad de liquidez.
6
No se hace distinción entre ciudadanos y residentes. Los 60,000 millones de dólares incluyen los
atesoramientos de oro, a los que se considera con precio relativo en términos de dólares fijos. El análisis
exagera ampliamente el «impuesto» porque no considera los pagos de intereses sobre saldos en dólares.
La importancia del derecho de acuñación puede basarse no tanto en las pérdidas pecuniarias cuanto en los
efectos no pecuniarios asociados con el poder y el conocimiento.
Existe aún un sentido en el cual la inflación secular se debe a una excesiva liquidez. Si
no se produce un continuo crecimiento de las reservas, la inflación no es capaz de
sostenerse en el contexto de un sistema internacional. Cuando la inflación finaliza, las
expectativas inflacionarias no son viables en el largo plazo. Si el crecimiento de las
reservas se cortara repentinamente, habría escasez monetaria y las expectativas se
verían revertidas. Tanto los residentes de A como los residentes de RDM adoptarían
sus tenencias de reservas al nivel adecuado para un sendero no inflacionario. La
conclusión convencional es correcta sólo en el sentido de que un crecimiento excesivo
de las reservas es la causa de la inflación.
Suponiendo que se ha decidido detener una inflación, surge el problema de
encontrar los medios más apropiados para lograr tal fin. La escasez monetaria provocará
una escasez de liquidez. Dentro de la esfera monetaria internacional, la falta de liquidez
es una técnica para detener la inflación mediante la política monetaria. Aquello que se
proponía evitar la reforma monetaria internacional surge como el primer instrumento de
política monetaria. Una escasez de liquidez caracterizada por dinero internacional
escaso se convierte en principal objeto de política económica.
Cuando las tasas de interés nominales son bajas la comunidad desea mantener
las existencias de títulos en circulación solamente si la cantidad de saldos monetarios
reales es alta.
Cuando la tasa de interés nominal sube las personas cambian su dinero por
títulos; el nivel de precios de los títulos se incrementa y el valor real por títulos; el nivel
de precios de los títulos se incrementa y el valor real de los saldos monetarios se reduce.
Escribiremos esta función como i = i(M/P) donde M/P es el valor real de las
tenencias de dinero, i es la tasa de interés pagada sobre los títulos
i(M/P) Figura 1
ii
M/P
7
Este supuesto, que sólo puede justificarse completamente al considerar una economía en equilibrio de
crecimiento con inflación, nos permite aislar algunas importantes propiedades de dinámica comparativa
de un sistema económico internacional y también nos permite desarrollar una representación gráfica
adecuada de dicho sistema económico internacional.
La línea rr de las figuras 2 se refiere al mercado de bienes de capital versus el
mercado del dinero, describe la relación entre la tasa de interés real y la existencia de
saldos monetarios reales para la cual el mercado de bienes de capital versus el mercado
de dinero está en equilibrio.
De modo similar, pueden determinarse todos los puntos sobre la línea rr, y se ve
de inmediato que la pendiente de esta línea rr debe ser positiva.
KK r (M/P) Figura 2
rr
I r1 T
m1
r0 Q
H
m0
M0/P0 M1/P1
La tasa de interés de equilibrio y el nivel de saldos monetarios reales de
equilibrio quedan determinados, siempre que no exista crecimiento de bienes de capital
o crecimiento del dinero, por la intersección de las líneas ii y rr en el punto Q, ver
figura 3. La condición de equilibrio es que la tasa de interés nominal sea igual a la tasa
de interés real, de manera que i(M/P)= r(M/P), determina el nivel de equilibrio de los saldos
monetarios reales Mo/Po.
i, r Figura 3
rr
i0 = r0
ii
M/P
M0 /P 0
i, r Figura 4
rr
i1
i0 = r0 Q
r1
ii
M/P
M0/P 0
M1/P 1
rr
i1 = r1
i0 = r0 Q
ii
M/P
M0/P 0
8
Los saldos monetarios reales son un componente de la riqueza y afectan por lo tanto el ahorro y la tasa
de interés, mientras que la tasa de crecimiento económico del producto será en sí misma afectada por la
productividad marginal de los bienes de capital; sobre la base de éstas consideraciones el atesoramiento
podría hacerse endógeno al sistema. Sin embargo, nos preocuparemos sobre los aspectos internacionales
de un modelo de largo plazo, y consideraremos el crecimiento económico del producto como exógeno.
i, r , λ Figura 6
rr
T λλ
r1
Q
i0 = r0
i1 R
ii
M/P
M0 /P 0 M0 /P 1
i, r, σ Figura 7
rr
i1
Q
i0 = r0
r1 σσ
ii
M/P
M1 /P1 M0 /P0
rr
D: i1 C
λλ
Q
E: i0 = r0
B
F: r1
V ii
M/P
M1 /P1 σσ M0 /P 0
En conjunto, éstas dos condiciones implican que (λb + π)/π = -ma/mb donde los
subíndices identifican a los dos bloques A y B. Esto significa que la tasa mundial de
deflación ocasionada por el crecimiento económico del bloque B es π = -λb mb/(ma+mb)
osea la tasa de crecimiento económico del producto de B ponderada por el tamaño de B
en relación con el mundo total, siendo las ponderaciones las existencias de dinero.
Este resultado puede derivarse de la figura 9, ya que implica que las dos áreas
rayadas son iguales en superficie: representan el valor real del superávit comercial de B
y el déficit comercial de A.
i, r Figura 9
i bi b r br b
λb λb
r ar a i ai a
ma , ma
Tomando en consideración el crecimiento económico del producto en la región
A. El crecimiento económico del producto en el bloque A crea más deflación en todo el
mundo y disminuye el déficit de A y el superávit de B. Cuando A y B crecen a la misma
tasa, el déficit se hace nulo, y el deseo de saldos monetarios reales en ambos bloques es
satisfecho por la deflación en todo el mundo. Esto se observa en la generalización de la
fórmula anterior π = -(λama+λbmb)/(ma+mb)
i, r Figura 10
i bi b r br b
i ai a r ar a
σa σa
M/P
Si A estuviera aislado, esto daría por resultado una inflación en A igual a la tasa
de expansión monetaria y una transferencia de recursos de los residentes privados de A
al estado de A.
9
Elaborando el modelo introduciendo la expansión monetaria.
Las condiciones de equilibrio requieren que las tasas de inflación en los dos
países sean iguales y que el déficit de A iguale al superávit de B.
Entonces las dos áreas rayadas deben ser iguales y ema = π(ma + mb) o bien π/e =
ma/(ma+ mb). Esta razón mide el porcentaje del impuesto sobrellevado por los residentes
de A mientras que mbπ = ma (ea - π) mide el superávit comercial de B y el déficit
comercial de A menos el impuesto de acuñación cobrado por A debido a su derecho
para emitir dinero «mundial».
IV. La Ganancia de acuñación por crecimiento λbmb, es ocasionada por el deseo de los
residentes en B de adquirir dinero para financiar el crecimiento económico del producto.
λb λb
r ar a i ai a
λaλa
σ a σa
M/P
Primero, a partir del hecho de que la ganancia de acuñación total es eama = I+II+III,
tenemos eama = πma + λama + (π+λb) mb de modo que ma/mb = (π+λb)/(ea-π-λa).
Sea una situación donde la tasa de expansión del crédito en B es cero y la tasa de
expansión monetaria en A es la necesaria para asegurar la estabilidad de precios en todo
el mundo, ver figura 12. La tasa de expansión monetaria en A es AC, que excede la tasa
de crecimiento económico BC de A en una cantidad suficiente AB para financiar la tasa
de crecimiento económico DE de B sin cambio alguno en el nivel de precios.
i, r Figura 12
i bi b r br b
F λb λb
G i ai a r ar a
λaλa
H
σbσb
J C
σ a σa
M/P
10
Para formular proposiciones más exactas.
2. El exceso de la tasa de expansión monetaria de A sobre la suma de su tasa de
crecimiento económico y la tasa de inflación multiplicada por sus existencias de saldos
monetarios reales (déficit ex-ante de A), debe ser igual al exceso de la suma de la tasa
de inflación y la tasa de crecimiento económico de la región B, sobre la tasa de
expansión del crédito en B, multiplicado por las existencias de saldos monetarios reales
en B (superávit ex-ante de B). Esta segunda condición significa que las dos áreas
rayadas son iguales.
Conclusiones
En el mundo real las tasas de expansión del crédito son variables de la política
económica, y en la mayoría de los casos las tasas de expansión del crédito serán
11
Derivando la ecuación con respecto a eb: dma/deb = mb(i’b-r’b)/∆ < 0,
dmb/deb = mb(i’a-i’a)/ ∆ <0, dπ/deb = (i’a-r’a)(i’b-r’b)/ ∆ >0,
dB/deb = [(ea-λa-π)mb-(i’a-r’a)ma][i’b-r’b]/ ∆ donde
i’a-r’a r’b-i’b 0
∆ = ea-λa-π eb-λb-π -ma- mb > 0
funciones positivas de las tasas de crecimiento económico del producto interno. El
crecimiento económico del producto interno crea en primera instancia un deseo de
incrementar el dinero que reduce el gasto por debajo del ingreso, presiona los mercados
de crédito y genera un superávit en la balanza de pagos. El dinero adicional se creará
automáticamente a medida que el Banco Central intervenga en el mercado cambiario
para impedir una revaluación de la moneda, creando así dinero nacional al mismo
tiempo que aumenta sus tenencias de reservas de divisas extranjeras.
Cuando tomamos en cuenta las interacciones monetarias con el resto del mundo,
estas proposiciones deben ajustarse. En el nivel microeconómico la expansión del
crédito no ejerce efectos sobre la oferta monetaria. Pero en el mundo en conjunto el
dinero por valor de un dólar creado en cualquier parte del sistema agrega, exactamente,
ésa cantidad de dinero a la oferta monetaria del sistema total. En el nivel
microeconómico las comunidades nacionales determinan la cantidad de dinero que
desean. Pero en el nivel macroeconómico la cantidad nominal de dinero es determinada
por las políticas monetarias colectivas de los distintos bancos centrales, mientras que la
comunidad mundial en su conjunto determina su valor real del dinero. Si la oferta
monetaria colectiva de la economía mundial es mayor que la cantidad deseada, el nivel
de precios mundial aumentará hasta que su valor real haya sido ajustado al nivel que la
comunidad mundial desea mantener.
Esto no quiere decir que las políticas monetarias de los diversos países son
simétricas con respecto a cada uno de los otros países. Surgen posiciones de dominio y
subordinación en relación con distintas monedas. En la configuración actual de la
economía mundial las otras naciones mantienen sus monedas convertibles en dólares y
no en el sentido contrario. Las autoridades monetarias de Estados Unidos no están
restringidas a manejar su política monetaria por otras consideraciones que las
consideraciones internas, ya que la única forma en que los Bancos Centrales extranjeros
pueden evitar la acumulación de tenencias de dólares es causando inflación ellos
mismos. El esfuerzo por parte del país dominante para obtener las ganancias de
acuñación correspondientes a la inflación externa a expensas de los países extranjeros y
la resistencia a pagar el aumento cargado sobre las existencias de dólares puede
entonces conducir fácilmente a una situación de inflación competitiva.
POLITICA MONETARIA DE CANADÁ-EEUU-MEXICO VERSUS POLITICA
MONETARIA DE LA UNION EUROPEA
Introducción
Adecuaremos las teorías del equilibrio monetario mundial (las cuales establecen
la naturaleza del equilibro general internacional para una economía mundial estática)
para establecer la índole del equilibrio general internacional para una economía mundial
dinámica, que experimenta aumentos seculares en el nivel de precios, introduciendo
ajustes para entender las conexiones entre crecimiento del dinero y de bienes de capital,
tasas de interés nominal y real y balanza de pagos, tal como están determinados con el
patrón de cambio oro inflexible.
En las figuras 1(a) y 1(b) se representan las tasas de interés real en la ordenada y
las ofertas monetarias reales en la abscisa.
360
r Figura 1
r
LA LA LE LE
MA / P ME / P
(a) (b)
Supongamos que cada región tiene una fuerza de trabajo enraizada en su región
respectiva; pero que las existencias de bienes de capital, fijas en el corto plazo para el
mundo en su totalidad, son móviles entre las dos regiones. Se supone que la eficiencia
marginal de los bienes de capital (tasa de interés real) es una función creciente de los
saldos monetarios reales y es una función decreciente de las existencias de bienes de
capital localizadas en cada región. Consideremos la curva KAKA en la figura 2(a). Esta
curva indica que la tasa de interés real, aumenta con el nivel de saldos monetarios reales
para una cierta cantidad KA de bienes de capital mundial localizado en la región A. Si la
cantidad de bienes de Capital KA está en la región A, entonces K-KA de bienes de
capital está localizado en la región E, donde K representa las existencias mundiales de
bienes de capital; y esto determina la ubicación de la curva de equilibrio de bienes de
capital correspondiente KEKE en la región E, ver figura 2 (a) y (b) respectivamente.
361
r
r Figura 2
KA KA
KE KE
MA / P ME / P
(a) (b)
La distribución de las existencias de bienes de capital implícitas (KA en la región
A y K-KA en la región E) no es una cantidad de equilibrio porque la intersección de
LALA con KAKA indicaría una tasa de interés real inferior en la región E que la tasa de
interés real correspondiente a la intersección de LELE con KEKE en la región E, ver
figura 3(a) y (b).
r
r Figura 3
KA KA
KE KE
LA LA
LE LE
MA / P ME / P
(a) (b)
362
r
r Figura 4
LA LA LE LE
KA ´KA´
K´E KE´
KA KA D KE KE
C
F
MA / P ME / P
(a) (b)
i, r ,σ, λ
KK Figura 5
U
λλ
S
LL
σσ
M/P
363
La figura 5 permite encontrar el equilibrio de sistema en condiciones de
crecimiento, pero no permite encontrar la distribución del crecimiento monetario entre
las dos regiones.
r Figura 6
r KAKA
LA LA LE LE
KE KE
λAλA
λE λE
δA δA
δE δE
MA / P ME / P
(a) (b)
364
aumento en la expansión del crédito y habrá un aumento en la tasa de expansión
monetaria en la región E, que surge del superávit en la balanza de pagos, aún cuando la
tasa de expansión de crédito en la región E no cambie.
La otra teoría del déficit es que éste déficit surge de la demanda por aumento de
reservas en el resto del mundo. Los países extranjeros ajustan sus políticas monetarias
para obtener los superávit requeridos para el crecimiento de las reservas.
365
La existencia del déficit es compatible con el equilibrio entre demanda y oferta a
lo largo de 1950, 1960, 1970 y 1980, en el sentido tautológico según el cual demanda y
oferta están siempre en equilibrio y en el sentido operativo de equilibrio.
1. Consideremos como dos variables independientes las tasas de expansión del crédito
en la región A y la región E, δA y δE, representadas en los ejes de la figura 7. La relación
de equilibrio entre estas dos variables y la tasa de inflación mundial es π = (δA-
λA)σA+(δE-λE)(λ-σA) donde σA es la proporción de dólares en las existencias mundiales
de dinero. La estabilidad de precios π = 0, requiere que los cambios en δA sean
compensados por cambio en δE. La línea ππ representa los valores de δA y δE para los
cuales puede mantenerse la estabilidad de precios.
δE Figura 7
BB
ππ
δA
366
2. La segunda consideración es el déficit en la balanza de pagos de la región A. En las
figuras 6(a) y 6(b) pueden observarse que el déficit B es igual a [δA-(λ A+ π)]mA = B =
[(λ E+π)-δE]mE. Existen variaciones en δA y δE que mantienen un valor dado de B, la
línea BB corresponde a una balanza de pagos igual a cero y tiene pendiente positiva. Un
aumento simultáneo en δA y δE incrementará la tasa de inflación y ambas regiones
tendrán que participar en la expansión del crédito que la produce para que se mantenga
una balanza de pagos igual a cero.
Ambas regiones podrían cooperar para alcanzar el mismo objetivo siguiendo las
políticas A y C (ajustando hacia la línea BB) o siguiendo las políticas B y D (ajustando
hacía la línea ππ). O podría adoptarse una división de funciones basadas en A y D o en
B y C. Sería factible adoptar posibilidades algo más complejas con funciones
alternativas, como que la región superavitaria asumiera la responsabilidad del ajuste
cuando π>0 como que la región deficitaria asumiera la responsabilidad del ajuste
cuando π<0.
2. Esto conduce al segundo aspecto de la asimetría, que surge del tamaño del área de
transacciones de la región A. La restricción de la región A no es la convertibilidad, sino
la tasa de inflación. Por lo tanto, teóricamente, la economía de la región A establece un
ritmo dado de inflación que, en razón del tamaño del área de transacciones de esta
región A, domina las tasas de inflación en todo el mundo. En consecuencia, el
367
apareamiento de instrumentos y objetivos esta sugerido por el conjunto de políticas
representado por B y C en la tabla de políticas: la expansión del crédito en la región A
se halla dedicada al requerimiento mundial de estabilidad de precios, y la expansión del
crédito en la región E se relaciona con la necesidad de equilibrio de la balanza de pagos,
como lo indica las flechas de la figura 7. La solución asimétrica refleja la posición de
poder de la región A, que puede hablar, teóricamente, a una sola voz.
Sin embargo, en el largo plazo la retención del liderazgo monetario por parte de
la región A dependerá de la calidad de desempeño de esta región. Finalmente, un
comportamiento equivocado o antisocial forzará a la región E a una consolidación de la
unificación monetaria. Cuanto mayor sea el alejamiento respecto de normas aceptables,
más grande será la probabilidad de que surja el liderazgo monetario en la región E.
Conclusiones
368
el daño causado no fue tan grave como podría parecer, pues el correspondiente proyecto
hubiera sido de todas maneras ejecutado más tarde. Lo anterior puede posiblemente
predicarse de algunas de las desafortunadas inversiones del auge. Sin embargo, nadie
llega a afirmar que tal exculpación es aplicable a todos y cuantos proyectos fueron
erróneamente aconsejados por los espejismos del dinero barato. Por otro lado, las
mencionadas circunstancias no pueden cambiar los efectos finales del auge, sin hacer
desaparecer o reducir la inevitable depresión subsiguiente. Las consecuencias de las
malas inversiones practicadas se producen independientemente de que dichas
inversiones, al cambiar después las circunstancias, lleguen a resultar acertadas. Cuando
entre 1950-1963 y 1968-1975 se hizo obras públicas; que (en ausencia de la
correspondiente expansión crediticia) no se hubieran construido; para nada variaban los
efectos de tales construcciones por el hecho de que los bienes de capital necesarios para
las obras públicas habrían podido ser invertidos en 1964 y 1976.
La ganancia que, después, representó el no tener que construir las obras públicas,
con la consiguiente inversión de capital y trabajo, no compensó los daños provocados
entre 1950-1963 y 1968-1975 por su prematura construcción.
El auge empobrece. Pero la desmoralización que ocasiona son aún más grave
que los perjuicios materiales. La gente pierde la fe en si mismas, desconfiando de todo.
Cuanto mayor fue primero su optimismo, tanto más hondo es, luego, la desesperanza y
frustración. El hombre suele atribuir los favores del destino a la propia valía,
considerando esos favores justo premio a su laboriosidad, talento y probidad. En
cambio, para los reveses de la fortuna busca siempre a alguien a quien responsabilizar,
soliendo atribuirlos a la irracionalidad de las instituciones políticas y sociales. No se
queja de los gobiernos por haber producido el auge. En cambio, les culpa de su
inevitable resultado final. Para la gente, el único remedio contra los males, hijos de la
inflación y la expansión crediticia, estriba en insistir por el camino de la expansión
crediticia y la inflación.
369
aprovechar plenamente la capacidad de algunas instalaciones por no disponerse de los
necesarios elementos complementarios.
Se retarda el progreso del reajuste, aun sin nuevas expansiones crediticias, por
los efectos psicológicos que provocan desengaños y sinsabores en la gente. Todo el
mundo quiere engañarse creyéndose poseedor de inexistentes riquezas. Los empresarios
siguen desarrollando proyectos sin rentabilidad y cierran los ojos ante la desagradable
realidad. Los trabajadores demoran la rebaja salarial que la situación del mercado exige,
quisieran evitar tener que reducir su nivel de vida, cambiar de ocupación o trasladarse a
otras zonas. La gente está tanto más desanimadas cuanto mayor fue antes su optimismo.
Magnificas oportunidades, por falta de fe y de espíritu emprendedor, quedan
desaprovechadas. pero lo peor es que los hombres son incorregibles; al poco tiempo,
redescubrirán la expansión crediticia y, una vez más, la triste historia se reiniciará.
370
mercado mundial. No es necesario implantar ningún servicio oficial para que la moneda
sana funcione como auténtico dinero internacional.
371
precios a la nueva relación monetaria, los estadounidenses han de disfrutar de evidentes
ventajas frente a los no estadounidenses; y cuando, finalmente, el proceso se complete,
se habrán enriquecido a costa de los demás.
Cualquiera que sea el sistema adoptado, al final nadie quedará satisfecho y todo
el mundo se considerará injustamente tratado. Han de suscitarse serios conflictos,
poniendo en peligro la propia sobrevivencia del mecanismo.
EEUU ha podido, hasta 1968, ante los BCRs y los gobiernos extranjeros, seguir
cumpliendo su promesa de entregar oro al precio de 35 dólares la onza, gracias a las
particulares circunstancias políticas y económicas concurrentes. La actividad
«expansionistas» de EEUU permanentemente ampliada, intensificaba, sin embargo, día
a día el drenaje a que, estaban sometidas las reservas de EEUU, despertando graves
inquietudes acerca del futuro de su moneda. Atemorizaba a EEUU el espectro de una
futura demanda aun mayor de oro, que llegue a agotar las existentes reservas, obligando
a variar la actual política.
Sin embargo, nadie se atrevió a denunciar públicamente las causas de esa mayor
demanda de oro. Nadie se atrevió a aludir el continuado déficit presupuestario ni a la
permanente expansión crediticia. La demagogia prefirió quejarse de eso que denomina
372
de «insuficiente liquidez» y «escasez de reservas». Desea ampliar la liquidez para así
poder «crear» adicionales «reservas». Pretendió curar los males de la inflación
provocando nuevas y más amplias inflaciones.
373
BIBLIOGRAFIA
374