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PROGRAMA DE DESARROLLO GERENCIAL

www.aden.org

www.marcelodelfino.net

Objetivos de transferencia
Al finalizar el mdulo los participantes podrn:
Consolidar claramente cules son los costos y
beneficios relevantes a incluir en la evaluacin
de un proyecto de inversin.
Fijar el proceso de formulacin y evaluacin de
proyectos.
Entender la importancia del tiempo en la
generacin de valor econmico
Reconocer las principales herramientas
empleadas para decidir las inversiones.

Marcelo A. Delfino
Doctor en Economa de la Universidad del CEMA. Graduado con el ttulo de Master of Science in
Economics and Finance en la Warwick Business School de la Universidad de Warwick, en el Reino
Unido; Magister en Economa, egresado de la Universidad del CEMA y Contador Pblico de la
Universidad Nacional de Crdoba, en la que se gradu con honores. En la Facultad de Ciencias

Econmicas obtuvo el Premio Facultad en reconocimiento a su performance, y fue tambin

acreedor al Premio Universidad o diploma con Mencin de Honor, por haber logrado el mejor
desempeo acadmico correspondiente a la Promocin 1995 en la Carrera de Contador Pblico. Su
tarea profesional se orienta bsicamente hacia la consultora en finanzas corporativas y mercado
de capitales .Subsecretario de Economa y Financiamiento del Gobierno de la Ciudad de Crdoba.
Director del Programa BID-GAU implementado a travs del (PNUD) Programa de las Naciones
Unidas para el desarrollo. Analista Senior por concurso pblico de la Gerencia de Investigacin y

Planificacin Normativa del Banco Central de la Repblica Argentina. Consultor en temas de

finanzas corporativas en la firma Investment Bankers and Consulting Partner SA. Investigador en
el Programa de Reforma de la Educacin Superior Tcnica no Universitaria en un convenio
Ministerio de Cultura y Educacin - Banco Interamericano de Desarrollo.

Metodologa

1. Enfoque terico-prctico.
2. Interactividad entre los participantes y el
profesor.
3. Debates y resolucin de casos prcticos.
4. Examen final escrito.
Mtodo del caso y del minicaso

Contenidos

Concepto de costo e ingreso econmico.

Conceptos econmicos, contables y financieros.
Diferentes costos para diferentes decisiones.
Costos evitables e inevitables.
Costos hundidos.
Amortizacin contable y amortizacin econmica.
Costos fijos y variables.
Costos directos e indirectos.
Estructura de inversin. Estructura de financiacin.
Apalancamiento financiero.

Bibliografa

Proyectos de Inversin. Formulacin y Evaluacin

Autor: SAPAG CHAIN, Nassir
Editorial: Pearson. Prentice Hall.
Ao: 2007

El proceso de formulacin y evaluacin

Qu implica formular y evaluar?

Etapas, Retroalimentacin

Ex ante
De Ejecucin
Ex Post
Pre Inversin
Idea
Inversin
Operacin
Perfil Pre factibilidad Factibilidad

Etapas, Por qu?

Perfil

Prefactibilidad

Factibilidad

Etapas

Proceso de Formulacin y Evaluacin

Formulacin y Preparacin

Obtencin y creacin de informacin

Estudio de
mercado

Estudio
tcnico

Evaluacin

Construccin
flujo de caja

Estudio de la
organizacin
Estudio de impacto ambiental

Rentabilidad
Anlisis cualitativo
Sensibilizacin

Estudio Financiero

En qu sentido el proy. es viable?

Econmica
Financiera

Viabilidad

Tcnica
Legal
De mercado

Administrativa
y
Organizacional
Ambiental

Viabilidad Comercial

En este estudio se trata de determinar

cul sera la aceptacin y uso del producto y/o
servicio?,
es decir definir el mercado.
Aspectos a estudiar:
P
r
o
v
e
e
d
o
r

Proyecto

Competidor

D
i
s
t
r
i
b

C
o
n
s
u
m
i
d
o
r

Viabilidad Organizativa
Se trata de definir la estructura organizativa que
permitir la posterior operacin del proyecto.
Es la capacidad administrativa para emprender el proyecto.

La inversin en sistemas manuales o computacionales debe

garantizar la estructura en funcionamiento.

Viabilidad Tcnica
Definir la funcin de produccin que optimice la
utilizacin de los recursos disponibles en la produccin
del bien o servicio deseado.
INSUMOS

PRODUCTOS TERMINADOS

TECNOLOGIA

Viabilidad Legal
Definir la inexistencia de trabas legales tanto
en la etapa de inversin como en la de ejecucin del proyecto.

Ambientales

Localizacin

LIMITACIONES
En el uso del producto
En la publicidad

Viabilidad Econmica Financiera

El objetivo aqu es
ordenar y sistematizar la informacin monetaria
que se ha generado en TODAS las etapas para
determinar la rentabilidad del proyecto.
FACTIBILIDADES

COMERCIAL

TECNICA

LEGAL

ECONOMICA FINANCIERA

ORGANIZATIVA

Para quin el proyecto es viable?

Actor

Tienen en
cuenta

Punto de Vista

Dueo

Rentabilidad Econmico
Financiera

Financistas

Costos e
Ingresos
Relevantes,
Econmicos,
Marginales,
Diferenciales.

Sociedad

EVITABLES

Externalidades

Socios

Dividendos
Capacidad de Repago

Qu implica formular y evaluar?

Identificar

Identificar

Medir

Valorar

Ordenar

Comparar

Qu es lo importante??
Costos inevitables

Costos evitables

Costos enterrados
Costos financieros
Costo del capital ajeno
Costo del capital propio
Depreciacin contable
Depreciacin econmica

Costos econmicos
Costos de oportunidad

Costos Relevantes

Proceso para Formular y Evaluar

Balance General

Activo
Circulante

Pasivo
Circulante

Pasivo
Largo Plazo
Activo
Fijo
Patrimonio
Neto

Inversin

Financiamiento

Estado de Resultados
Ventas Totales
(Costo de Venta)

Utilidad Bruta
(Gastos Operativos)
Gastos de Ventas
Gastos de Administracin

EBITDA

EBIT

Resultado antes de Intereses, Imp., D y A

(Depreciaciones y Amortizaciones)
Resultado antes de Intereses e Impuestos

BAITDA
BAIT

(Intereses)

EBT

Resultado antes de Impuestos

BAT

(Impuesto a la Renta)

Net Income Resultado despus de Impuestos

BDT

Flujo de Fondos
EBIT
EBITDA

Capital Trabajo

Operativo
Activos Fijos
Financiamiento

Flujo Fondos

Resultados antes de Intereses e Impuestos

Amortizacin
Resultado antes de Intereses, Imp., D y A
Cambios en el Capital de Trabajo
Cuentas a Cobrar
Inventarios
Cuentas a Pagar

Impuestos
Flujo de caja generado por Operaciones
Cambios en el Activo Fijo
Flujo de caja generado por Inversiones
Deudas nuevas - Intereses
Aportes - Dividendos
Flujo de caja generado por el Financiamiento
Flujo de Fondos Neto

Flujos relevantes

Los flujos relevantes son ingresos o

egresos de dinero cuyos movimientos
se producen producto de la
ejecucin del proyecto
y son relevantes ante la decisin de su
implementacin.

Elementos bsicos

Egresos iniciales de fondos.

Ingresos y egresos de
operacin.
Momento en que ocurren
estos ingresos y egresos.
Valor de desecho o
salvamento del proyecto.

Elementos bsicos
Egresos iniciales de fondos.
Se corresponde con el total de la
inversin inicial requerida para la
puesta en marcha del proyecto.

Inversin en activo fijo.

Inversin en capital de trabajo.

Inversin en activos intangibles.

Elementos bsicos
Ingresos y egresos de operacin.

Constituyen todos los flujos de

entradas y salidas reales de caja.
La diferencia entre devengados y
percibidos se hace necesaria, ya que
el momento en que realmente se
hacen efectivos los ingresos y egresos
ser determinante para la evaluacin
del proyecto.

Elementos bsicos
Momento en que ocurren estos ingresos y egresos.
El flujo de caja se piensa en aos
(flujo) y se expresa en momentos
(stock).

El horizonte de evaluacin depende

de las caractersticas de cada
proyecto.

Diagrama de Flujo de Caja

Determinar el eje del tiempo ...

0 1 2 3 4 5 6............

.....n

... en funcin del horizonte de evaluacin.

El horizonte del proyecto es el perodo medido
en aos que durar el proyecto en operacin.

Transformar flujos en stocks

Ao1

Ao2

Ao3
tiempo

m0

Hoy

m1

m2

m3

Ordenar

Aot
tiempo

mt-1

mt
Ordenar

Costos (CORt) e Ingresos (IORt)

operativos al final del perodo t.
Costos de inversin (CIRt) al inicio
del perodo t.

Elementos bsicos
Valor de desecho o salvamento del proyecto.

Es el valor de mercado de los activos

del proyecto al final de la vida del
emprendimiento.

Radiografa del Flujo de Caja

Ingresos

Concepto

m0

m1

m2

m3

m4

+-

+-

+-

+-

Ingresos de Operacin
Relevantes

Costos

Costos de Operacin
Relevantes

Costos Tributarios
Relevantes

Flujos

Inversiones Relevantes

Flujo Neto

Flujo de Caja

Estructura general de un flujo de caja

m0
Venta Producto o Servicio
Ingresos y Egresos
Venta Activo
afectos a impuestos
Costos de Funcionamiento
Depreciacin
Gastos no
Amortizacin intangible
desembolsables
Valor Contable
Utilidad antes impuesto
Clculo de
Impuesto
Impuestos
Utilidad Neta
Depreciacin
Ajustes por gastos
Amortizacin intangible
no desembolsables
Valor Contable
Inversin
Costos y beneficios Ampliacin
no afectos a
Reemplazo
impuestos
Capital de trabajo
Valor de desecho
Flujo de caja
VAN(10%)

m1 m2 m3 m4 m5 m6 m7
200 208 216 225 306 306 306
40
-50 -51 -52 -54 -66 -66 -66
-20 -20 -20 -20 -20 -20 -20
-6 -6 -6
-6 -6
-30
124 131 138 145 214 230 220
-43 -46 -48 -51 -75 -81 -77
81 85 90 94 139 150 143
20 20 20 20 20 20 20
6
6
6
6
6
30

m8 m9 m10
306 306 306
-66 -66
-20 -20

-66
-20

220 220
-77 -77
143 143
20 20

220
-77
143
20

-600
-160
-90
-75
-675 107 111 116
453

-20

95
1.039
-60 165 110 163 163 163 1.297

Sistemas de Amortizacin de Prstamos

Sistema Francs:

Capital amortizado creciente en c/cuota

Inters sobre saldos decreciente

Cuotas iguales

Sistema Alemn:

Capital amortizado igual en c/cuota

Inters sobre saldos decreciente

Cuota decreciente

Sistema Americano:

Capital amortizado todo al vencimiento

Inters sobre saldos igual

Cmo Evaluar un Proyecto?

Un proyecto ...
Genera egresos
Genera ingresos

Resultado Neto
Indicadores para la toma de decisiones
VAN

TIR

B/C

PRI

Un peso hoy vale ms

El concepto de equivalencia, implica

que el valor del dinero depende del
momento en que se considere.

Un peso hoy, es diferente a un peso

dentro de un mes o dentro de un ao.
Ms aun, un peso hoy vale ms que
un peso futuro.

Capitalizar

VA
Valor Capitalizado de VA

VF = VA ( 1+ icp )n

VF

Actualizar

n
VF
Valor Actualizado de VF

VA
VA = VF / ( 1 + icp )n

Valor Actual de un Flujo de Fondos

Siendo:

VF = Valor Futuro

VA = Valor Actual
icp = Tasa de Inters
Valor Capitalizado de VA

Valor Actualizado de VF

VF = VA ( 1 + icp )n

VA = VF / ( 1 + icp )n

CPPC Costo Promedio Ponderado del Capital

Pasivo
Activo
Patrimonio
Neto

Costo de la deuda (kd)

kd (1 T)
Costo del capital propio
ke

D
PN
CPPC k d (1 T )
ke
D PN
D PN
Tasa de costo de la
deuda despus de
impuestos

Proporcin de la
deuda sobre el total
del financiamiento

Tasa de costo
del capital
propio

Proporcin del
capital propio sobre
el total del
financiamiento

Qu es el VAN?
n

VFt
VAN
I0
t
t 1 (1 i )
VAN

VP de los Flujos de Efectivo

Esperados Futuros

Costo
del Proyecto

Cul es el valor del proyecto Cul es su costo

Valor Actual de un Flujo de Fondos

Regla de decisin:

El VAN debe ser mayor o igual a cero, ya que al ser

positivo indica que el proyecto est agregando valor a la
organizacin.
Este valor actual mide, en moneda de hoy,

cunto ms rico es el inversionista

por invertir en el proyecto en lugar de hacerlo en la alternativa
que rinde la tasa de descuento.

Perfil del VAN = f(icp)

Tasa Interna de Retorno (TIR)

La TIR es aquella tasa de inters que hace

igual a cero el valor actual de un flujo de
beneficios netos.
n

VAN = 0 = ( VFt / ( 1+ TIR)t I0)

t=1

Tasa Interna de Retorno (TIR)

Regla de decisin:

Invirtase en un proyecto de inversin en la medida

en que la TIR sea mayor que la tasa que expresa el
costo de oportunidad de los fondos (i)

Razn de Beneficios a Costos

Regla de decisin:

Debe hacerse la inversin slo si la razn de los

valores actuales, de los beneficios a costos, es
mayor que la unidad.

En otras palabras, el valor actual de los beneficios

debe ser mayor que el valor actual de los costos.

Perodo de Recuperacin de la Inversin

Mide el nmero de aos que se necesitarn

para que los

beneficios netos no descontados

(flujos de caja netos positivos) amorticen la
inversin.

Alternativa, P.R.I.

Mide el nmero de aos que se necesitarn

para que los

beneficios netos descontados

(flujos de caja netos positivos) amorticen la
inversin.

Ejemplo

Proyecto de
Inversin
A
B
C
D
E
F

Desembolso
Inicial
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000

Ingreso neto de Fondos

Ao 1
Ao 2
Ao 3
1.000
200
200
400
400
400
100
500
1.000
700
700
200
1.000
0
0
700
400
100

Perodo de Recuperacin de la Inversin

Proyecto de
Inversin
A
B
C
D
E
F

Perodo de Repago

Orden de Mritos

1 = 1 ao
2,5 = 2 aos y 6 meses
2,4 = 2 aos, 4 meses y 24 das
1,43 = 1 ao, 5 meses y 5 das
1 = 1 ao
1,75 = 1 ao y 9 meses

1
6
5
3
1
4

Alternativa, P.R.I.

Proyecto
de
inversin
A
B
C
D
E
F

K = 10%

Ingresos
Ao 1 Ao 2 Ao 3
909
364
91
636
909
636

165
331
413
579
331

150
301
751
150
75

Desembolso
Inicial
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000
-1.000

Perodo de repago con

Actualizacin
1 ao, 6 meses y 19 das
Sin recupero
2 aos, 7 meses y 28 das
1 ao, 7 meses y 16 das
Sin recupero
2 aos, 5 meses y 8 das

Orden
de
Mrito
1
4
2
3

Valor Actual Neto (VAN)

Proyecto de inversin
A
B
C
D
E
F

K = 10%

VAN
$225
$ -5
$255
$365
$ -91
$ 42

Orden de Mrito
3
5
2
1
6
4

Tasa Interna de Retorno (TIR)

Proyecto de inversin
A
B
C
D
E
F

TIR
27,87%
9,70%
20,44%
33,60%
0%
13,16%

Orden de Mrito
2
5
3
1
6
4

Resumen

Proyecto de
inversin
A
B
C
D
E
F

Perodo de
repago sin
actualizacin
1
6
5
3
1
4

Perodo de
repago con
actualizacin
1
4
2
3

TIR

VAN

2
5
3
1
6
4

3
5
2
1
6
4

Conceptos aprendidos
1. Costo Econmico = Costo Evitable.
2. Criterio de decisin: Costo Marginal < Ingreso Marginal.
3. Costo Financiero = Costo del Capital Ajeno + Costo del
Capital Propio
4. Apalancamiento Financiero.
5. Costos Hundidos = Costos Muertos = Costos Inevitables
6. Indicadores econmicos:
1. Valor presente neto (VAN) > 0.
2. Tasa interna de retorno (TIR) > Costo del capital
propio.
7. Aprender a pensar en trminos de proyectos.