Ejercicios de Valoracin de Activos

COSTE DE CAPITAL
1. Una empresa emite un bono a 20 aos al 8% de 1000 de valor nominal y con
la emisin obtiene un ingreso neto de 940. El tipo impositivo es del 40%. Cul
es el coste de la deuda antes y despus de impuestos?
2. Supongamos que el precio de mercado de las acciones de una empresa es de
40/acc. El dividendo a pagar a final del ao entrante es de 4 por accin y se
espera que crezca a una tasa anual constante del 6%. Cul ser el coste de las
acciones ordinarias?

El coste de las acciones ordinarias nuevas es mayor que el de las ya emitidas porque
la emisin conlleva ciertos costes de emisin implcitos. Ten en cuenta que esos gastos
de emisin se tendrn que deducir del precio.
3. Con los datos del ejercicio 2, suponga que ahora la empresa intenta colocar una
nueva emisin con unos gastos del 10%. Cul es el coste de las acciones
nuevas?

4. Suponiendo que Rf es el 7%, la beta de una accin es del 1,5 y la rentabilidad

del mercado es del 13% Cul es el coste de los recursos propios?

Otro mtodo para determinar el coste de las acciones ordinarias consiste en tomar el
coste de la deuda a largo de la empresa y sumarle una prima de riesgo.
5. Partiendo de los datos del problema 1, considerando una prima de riesgo del
4% Cul sera el coste de los recursos propios?

6. Calcula el coste de la deuda despus de impuestos considerando los siguientes

casos: a) el tipo de inters es del 10% y el tipo impositivo del 40%; b) tipo de
inters del 11% y tipo impositivo del 50%.

Valoracin de Activos.
Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

1.
N= 1.000 ; n= 20 aos; r= 8%; (N G)= 940; t=40%.
Hay tres mtodos para calcular Ki (Coste de la deuda antes de impuestos).
Primer mtodo.
Dnde:

N= Cantidad pedida a prstamo (nominal principal).

G= Gastos derivados de la emisin.
r= tipo de inters aplicable (a pagar).
( ) =

+
+
++
2
(1 + ) (1 + )
(1 + )

Considerando:

(N G)= I, es decir I son las entradas neta de fondos.

rN(1-t)= S0, es decir, las salidas neta de fondos.
=

1
2
+
+
+

+
(1 + )
(1 + ) (1 + )2

En este caso t= tiempo.

940 =

(0,08 1.000) + 1.000

0,08 1.000 0,08 1.000
+
++
= , %
2
(1 + )
(1 + )
(1 + )

Segundo mtodo.
Mtodo de aproximacin.

1.000 940
+
80 +
20
=
=
= , %
+
1.000 + 940
2
2
Tercer mtodo.
Interpolacin, pero no lo vamos a ver.
Calcular Ki (Coste de la deuda despus de impuestos).
La frmula general a utilizar ser la siguiente:
= (1 )
Dnde t= tipo impositivo (los intereses son gastos deducibles del IS).
Por lo tanto, obtendremos dos resultados distintos dependiendo del mtodo con
el que hayamos calculado Ki:

Mtodo 1: = (1 ) = 0,0864 (1 0,4) = , %

Mtodo 2: = (1 ) = 0,0856 (1 0,4) = , %

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2012-2013.

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Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

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3 ADE.

2.
Recuerda que para el clculo del coste de las acciones ordinarias o coste del
capital ordinario (Ke, tambin es la rentabilidad esperada por los accionistas) se
puede realizar por medio de dos mtodos:

Modelo de Gordon (Crecimiento de los dividendos).

Modelo de valoracin de activos financieros llamado CAPM (Prima de
riesgo).

En este caso utilizamos Gordon ya que tenemos los dividendos como dato.
El valor actual de la accin vendr dado por:
0 =

1
2
+
+
+

+
(1 + )
(1 + ) (1 + )2

Dnde:

P0= Valor actual de la accin (cotizacin).

Dn= Dividendo por accin esperado al final del ao t.
Pn= Valor de venta en el ao n.
Ke, tiene dos puntos de vista:
o Para la empresa es el coste del capital ordinario, de las acciones
ordinarias o de los recursos propios.
o Para los inversores, es la rentabilidad esperada para los accionistas.

En este ejercicio se supone que el dividendo a pagar crece a una tasa anual
constante (c<Ke), por lo que la frmula a utilizar es:
=

1
+
0

Dnde:

c= tasa de crecimiento anual constante del dividendo.

D1= D0(1+c), es el dividendo a pagar al final de ao.
D0 es el dividendo a pagar a inicio de ao.

Ojo, solemos equivocarnos en D1 y D0, en este caso el dato que proporciona el

enunciado es de D1. La solucin sera:
=

4
+ 6% = %
40

3.
G= 10%.
En este caso G son los gastos de emisin de las nuevas acciones.
=

1
4
%
+ =
+ 6% = ,
0 (1 )
40(1 10%)

Aclaracin, el precio neto sin gastos sera 40(1 10%).

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Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

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Vemos como el coste de las acciones ordinarias nuevas es mayor al coste de las
acciones que ya fueron emitidas anteriormente.
4.
Recuerda que para el clculo del coste de las acciones ordinarias o coste del
capital ordinario (Ke, tambin es la rentabilidad esperada por los accionistas) se
puede realizar por medio de dos mtodos:

Modelo de Gordon (Crecimiento de los dividendos).

Modelo de valoracin de activos financieros llamado CAPM (Prima de
riesgo).

En este caso utilizamos CAPM ya que tenemos la prima de riesgo como dato.
El modelo CAPM se basa en la siguiente expresin:
() = + ([] )
Recuerda:

E (R)= Rentabilidad esperada sobre un ndice de mercado.

Rf= Tasa del activo libre de riesgo.
([] ) es la prima de riesgo del mercado.

es el riesgo no diversificable (recuerda su frmula: =

2 ).

As, se suele sustituir E (R) por Ke.

= + ([] ) = 7% + 1,5 (13% 7%) = %
Dnde Ke, tiene dos puntos de vista:

Para la empresa es el coste del capital ordinario, de las acciones ordinarias

o de los recursos propios.
Para los inversores, es la rentabilidad esperada para los accionistas.

5.
El coste de los recursos propios vendr definido por:
= +
Como realizamos el problema 1 mediante dos mtodos:

Mtodo 1: = 5,18% + 4% = , %
Mtodo 2: = 5,14% + 4% = , %

6.
a) El tipo de inters es ya Ki!
Por tanto, = (1 ) = 0,1 (1 0,4) = %
b) El tipo de inters es ya Ki!
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7. Una empresa tiene en circulacin una emisin de bonos que vencen a 2 aos. El
valor nominal de los bonos es de 1000 pero actualmente su precio es de 800.
El bono paga un 12% de inters anual. La empresa tiene un tipo impositivo del
40%. Cul es el coste de esta deuda?
8. Con los datos del problema 7 pero considerando pago de intereses semestral.
Cul es el coste de la deuda?
9. Las acciones ordinarias de una empresa se venden a 50/acc. El ao pasado la
empresa pag un dividendo de 4,8/acc. Cul es el coste de los recursos
propios si est previsto que tanto los beneficios como los dividendos crezcan
(a) al 0%, y (b) a un 9% constante?
10. El ltimo dividendo anual pagado por una empresa fue de 4/acc. y se prev
que tanto los beneficios como los dividendos crezcan a un ritmo constante del
8%. El precio de venta actual de las acciones es de 50/acc. El coeficiente beta
de la empresa es de 1,5, el rendimiento de la cartera de mercado es 12% y la
tasa del activo libre de riesgo es del 8%. Los bonos de la empresa, que cuentan
con una calificacin A, proporcionan un 12%. Calcula el coste de los recursos
propios usando: (a) el modelo de crecimiento de Gordon; (b) el mtodo de la
prima de riesgo; y (c) el modelo CAPM.
11. Una empresa tiene la siguiente estructura de capital:
Bonos hipotecarios (6%)
Acciones ordinarias (1 milln de acciones)
Reservas

20.000.000
25.000.000
55.000.000
100.000.000

Bonos hipotecarios de riesgo similar podran venderse a un neto del 95% con
un rendimiento del 6,5%. Las acciones ordinarias de la empresa cotizan a
100/acc.; la empresa viene distribuyendo en dividendos el 50% de sus
beneficios, desde hace varios aos y piensa mantener esa poltica.
Actualmente, el dividendo es de 4/acc. y los beneficios estn creciendo al 5%
anual. El tipo impositivo marginal es 50%.
Calcula el WACC y explica el sistema de ponderacin que has usado.

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Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

Por tanto, = (1 ) = 0,11 (1 0,5) = , %

La pregunta de calcular el coste de la deuda despus de impuestos es
lo mismo que preguntar por el coste real de la empresa.
7.
Coste de la deuda antes de impuestos:
( ) =
800 =

+
+
+

(1 + ) (1 + )2
(1 + )

0,12 1.000 (0,12 1.000) + 1.000

+
= , %
(1 + )
(1 + )2

Coste de la deuda despus de impuestos:

= (1 ) = 26,059057% (1 40%) = , %
8.
No se ha realizado en clases.
Vamos a intentar realizarlo. Verificar si va bien con el profesor.
i= (1+im)m-1; im= (1+i)1/m-1; i2= (1+0,12)1/2-1;i2= 5,830052%
Por lo tanto,
800 =

5,830052 1.000 5,830052 1.000 5,830052 1.000

+
+
(1 + 2 )
(1 + 2 )2
(1 + 2 )3
(5,830052 1.000) + 1.000
+
= , %
(1 + 2 )4

Pero el Ki est en semestres, por ello hemos puesto 2 , para pasarlo a anual
hemos de:
2

= (1 + ) 1 = (1 + 2 ) 1 = (1 + 12,481658%)2 1
= , %
9.
Recuerda que para el clculo del coste de las acciones ordinarias o coste del
capital ordinario (Ke, tambin es la rentabilidad esperada por los accionistas) se
puede realizar por medio de dos mtodos:

Modelo de Gordon (Crecimiento de los dividendos).

Modelo de valoracin de activos financieros llamado CAPM (Prima de
riesgo).

En este caso utilizamos Gordon ya que tenemos los dividendos como dato.
a) No se supone crecimiento anual constante.
El valor actual de la accin vendr dado por:
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Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

0 =

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

1
2
+
+
++
2
(1 + ) (1 + )
(1 + )

No obstante, con los datos que nos proporciona el ejercicio no podemos realizarlo
de esta forma, adems, como nos explicita de que el crecimiento anual constante
es cero podemos utilizar la frmula del supuesto que el dividendo a pagar crece a
una tasa anual constante:
=

1
0 (1 + )
4,8 (1 + 0%)
+ =
+ =
+ 0% = , %
0
0
50

Ojo! Nos proporcionan el dividendo del ao pasado, es decir, D0. Es

el que se pag al inicio de ao!
b) Se supone crecimiento anual constante.
En este apartado se supone que el dividendo a pagar crece a una tasa anual
constante (c<Ke), por lo que la frmula a utilizar es:
=

1
0 (1 + )
4,8 (1 + 9%)
+ =
+ =
+ 9%
0
0
50
= , %

Recuerda:

c= tasa de crecimiento anual constante del dividendo.

D1= D0(1+c), es el dividendo a pagar al final de ao.
D0 es el dividendo a pagar a inicio de ao.

Ojo, solemos equivocarnos en D1 y D0, en este caso el dato que proporciona el

enunciado es de D0.
10.
D0=4; c= 8%; P0= 50; Rm= 12%; Rf= 8%; = 1,5; Rendimiento bonos= 12%
Coste de los recursos propios.
a) El modelo de crecimiento de Gordon.
=

1
0 (1 + )
4 (1 + 8%)
+ =
+ =
+ 8%
0
0
50
= , %

b) Mtodo de la prima de riesgo:

= + = 12% + (12% 8%) = %
Vemos como Ki (o tambin Ki, esto depende de si se ha tenido en cuenta los
impuestos) tambin se puede entender como rendimiento del bono.
c) Modelo CAPM:
= + ([] ) = 8% + 1,5 (12% 8%) = %

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Valoracin de Activos.
Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

11.
Valor mercado bonos= 95%
Ki= 6,5%; D0= 4; t= 50%; Po= 100; c= 5%.
a) Utilizando valores contables.

(a)
(b)
(a).(b)
Montante
Proporcin Ctes. Desp. Imp.
Media Ponderada
Bonos
20
20%
3,25%
0,65%
Acc. Ord.
25
25%
9,20%
2,30%
Reservas
55
55%
9,20%
5,06%
100
8,01%

John Leyton Velsquez:

Cifras en millones de .

Deuda
Recursos
propios.

John Leyton Velsquez:

Esto es el WACC o CMPC o Ko.

Coste de la
deuda

Ki

t
6,50%

Cte Recurs. D0
Propios.

Ki'= Ki(1-t)
50%
3,25%

Po
4

c
100

5%

John Leyton Velsquez:

Recuerda! D1= D0(1+c)

Ke= (D1/P0)+c
9,20%

b) Utilizando valores de mercado:

John Leyton Velsquez:
Cifras en millones de euros.

Montante

Bonos
Valor de mdo. De acciones o
cotizacin

(a)
(b)
(a).(b)
Proporcin Ctes. Desp. Imp.
Media Ponderada
15,9664%
3,25%
0,52%
19

100

84,0336%

9,20%

119
1. Bonos hipotecarios
2. Valor mercado bonos
1x2

20
95%
19

1. N Acciones Ordinarias
2. Cotizacin
1x2

1
100
100

Coste de la
deuda

Ki

Cte Recurs. D0
Propios.

t
6,50%

50%
Po

8,25%
John Leyton Velsquez:
Esto es el WACC o CMPC o Ko.

Ki'= Ki(1-t)
3,25%
c

100

7,73%

5%

John Leyton Velsquez:

Recuerda! D1= D0(1+c)

Ke= (D1/P0)+c
9,20%

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Valoracin de Activos.
Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

Clases.
Coste de la autofinanciacin (relacionado con la diapositiva 21 del Tema 5).
Todo lo que vamos a explicar a continuacin es suponiendo que los dividendos
esperados son constantes.
Nos centraremos en la retencin de beneficios. Para poder retener, la condicin
necesaria es que .
Dnde:

Retener ser Po. 0 =

Distribuir ser P0.

= +

La condicin viene por tanto de:

0 0

+
+

As, vemos como la condicin necesaria para retener beneficios es que la

rentabilidad que la empresa consiga tiene que ser superior a la que le exigen.
Ejercicio 1.
Nominal= 50; 10% sobre el nominal; P= 47.
Cul sera el coste de una nueva emisin considerando que la entidad emisora
va a cobrar un 2% en la emisin?
Ojo, ese porcentaje de cobro de la entidad puede ser:

Sobre el nominal.
Sobre el precio.

En este ejercicio se considera sobre el nominal.

=

0
50 10%
=
= , %
(0 )
(47 50 2%)

Dnde:

Kp es el coste de las acciones privilegiadas.

C es el coste de emisin. C= % x VN C= % x P (depende del enunciado).

Ejercicio 2.
Una empresa acaba de repartir un dividendo de 4/accin que lo acaba de
repartir. El mercado espera una tasa de crecimiento acumulativo del 4%. Si el
precio de mercado de las acciones de la empresa fuera 50, cul sera la tasa
de rendimiento exigida por los accionistas?
En primer lugar nos estn preguntando Ke, que recordemos que tambin puede
ser entendida como el coste de los recursos propios.
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Tema 5. Ejercicios: Coste de Capital.

John Leyton Velsquez.

3 ADE.

0
P0

Modelo de Gordon:
=

1
0 (1 + )
4 (1 + 4%)
+ =
+ =
+ 4%
0
0
50
= , %

Ojo! En el enunciado nos han dado D0 (los dividendos se han dado al principio
de ao). Si pusiera se espera un dividendo al final de ao sera D1.
Diferencia entre Beta apalancado y Beta desapalancada.
La Beta apalancada ( )es la que hemos calculado en los grupos pequeos.

En las empresas cotizadas se estima por la relacin entre sus rendimientos

pasados y el mercado.
En las empresas no cotizadas se estima a partir del de otras empresas
similares que coticen en bolsa.
o En ambos casos, est calculada teniendo en cuenta el
endeudamiento de la empresa.

La Beta desapalancada o no apalancada ( ) es aquella Beta que no tiene en

cuenta la deuda. Es decir, se le ha quitado. Tiene diferente utilizaciones una de
ellas es que expresa el nivel de riesgo derivado de la actividad operativa de la
empresa, es decir el riesgo de los activos de la empresa.
Para ms informacin se puede ver (muy buena explicacin):
B. Ramrez (2006). Indicadores Financieros. Mxico: Editorial Umbral.
http://books.google.es/books?id=eZtdxkK74iQC&pg=PA23&lpg=PA23&dq=bet
a+desapalancada+para+que+sirve&source=bl&ots=MMhauSHRPB&sig=6ltkL
BIrMdxf0QA5crvPar9ufQ&hl=es&sa=X&ei=WqhcUZ_DGISQ0AWXrIBI&ved=0
CD0Q6AEwAg#v=onepage&q=beta%20desapalancada%20para%20que%20sir
ve&f=false
Para qu sirve la Beta apalancada? Y la Beta desapalancada? Se puede ver en
link, muy bien explicado.
Calculo de la Beta desapalancada.
Sabiendo que la Beta apalancada es de 0,67, el ratio de endeudamiento (D/E) de
1,25 y el tipo impositivo del 35%, calcula la beta desapalancada.
=

1 + (1 )

0,67
= 0,37
1 + (1 0,35) 1,25

Dnde D= Deuda, E= Patrimonio neto.

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