Betas, Betas y ms Betas

Franco Parisi F., Ph. D.

Introduccin (1)
Al momento de estimar el premio por riesgo a exigir sobre
una inversin determinada, se hace necesario estimar una
medida de riesgo.

El beta surge como una parmetro que mide la variabilidad de
la rentabilidad accionaria de la compaa ante fluctuaciones
en el retorno del portfolio de mercado, representado ste
ltimo por un ndice burstil.
Introduccin (2)
El beta es el aspecto ms importante del riesgo de las
acciones comunes, ya que ste determina el riesgo
sistemtico, el cual es el principal riesgo de inversin en un
portfolio diversificado. Suponiendo adems que el
inversionista es marginal y est destinando una parte no
significativa de su riqueza en la accin en estudio.

El riesgo de mercado es el riesgo asociado al hecho de que la
rentabilidad del activo vara ante las fluctuaciones del
mercado. Dicho riesgo no es posible de eliminar a travs de
un proceso de diversificacin, ya que es el riesgo inherente a
la actividad operacional y financiera de la empresa en estudio.
The Capital Assets Pricing Model
El Modelo de Valoracin de Activos de Capital o CAPM
plantea que la rentabilidad esperada sobre un activo j (r
j
)
est en funcin de la rentabilidad del activo libre de riesgo
(r
f
), ms un premio por el riesgo que presente dicho activo.
[ ] [ ]
j F M F j
r R E r r b - + =
Prima Por
Riesgo
Medida del
Riesgo
Sistemtico
Tasa Libre
de Riesgo
Costo de
Capital para
el Accionista
El Beta (1)
El beta calculado a partir de retornos histricos no es el
verdadero beta del activo. Esto se fundamenta en que:

1. Es es probable que el beta del activo no permanezca
constante durante el perodo de tiempo explicitado para
su clculo.
2. El retorno residual del activo causa que el coeficiente de
regresin estimado difiera de su verdadero valor debido
al error de estimacin.
3. EL modelo de CAPM es un modelo exantes, el cual no
puede ser calculado, lo que se calcula es el CAPM
expost, a partir de lso datos histricos.
El Beta (2)
Lo anterior se traduce en que la mayora de las estimaciones
de betas contienen errores, los cuales finalmente impactan en
la estimacin de la tasa de costo de capital. A pesar de esto,
este concepto de riesgo sistemtico, resumido en el Beta es
uno de los ms usados en las finanzas modernas, no tan solo
en las finanzas corporativas, sino que tambin en las finanzas
de inversin.

En esta seccin analizaremos las distintas tcnicas elaboradas
para estimar los betas, a fin de mejorar las estimaciones que
hacemos de este parmetro.
El CAPM ex post (1)
Este modelo consiste en regresionar la siguiente ecuacin:


Al emplear este modelo, debe ponerse atencin en la
significancia estadstica de los coeficiente y b
j
:

1. debe ser estadsticamente no significativa.
2. El R
2
debe ser a lo menos de un 15%.
2. b
j
debe ser estadsticamente significativo.

[ ] [ ]
j f M j f j
r R r r b + - + = -
El CAPM ex post (2)
Ejemplo: Estimacin de betas para cinco empresa chilenas,
perodo 1989-1995. El modelo fue estimado con datos
mensuales, considerando como portfolio de mercado el IGPA
y como tasa libre de riesgo la tasa de los PDBC. En parntesis
se entrega el t-test.
Empresa Alfa ( )
Beta (
j
b )
Cristal 0.820
(0.40)
1.05
(3.62)*
Endesa 1.023
(1.31)
1.065
(9.61)*
Cerveza 0.894
(0.69)
0.802
(4.39)*
Chilectra 1.131
(1.07)
0.970
(6.49)*
Concha y Toro 0.331
(0.21)
1.284
(5.82)*

Modelo de Mercado (1)
Esta tcnica consiste en estimar el coeficiente beta a partir del
siguiente modelo:


El modelo plantea que el retorno del portfolio de mercado es
la nica variable relevante para explicar la rentabilidad del
activo j.

En este caso, no existe restriccin para los valores que pueda
tomar , es decir, ste puede ser o no estadsticamente
significativo. Sin embargo, el coeficiente beta debe ser
estadsticamente significativo y el R
2
debe ser maytor a 15%.
b + + =
M j j
R r
Modelo de Mercado (2)
Ejemplo: Los resultados para las cinco empresas chilenas son
lo siguientes y en parntesis se entregan los t-test.:
Empresa Alfa ( )
Beta (
j
b )
Cristal 0.949
(0.43)
0.984
(3.36)*
Endesa 0.842
(1.01)
1.088
(9.80)*
Cerveza 1.141
(0.82)
0.824
(4.47)*
Chilectra 1.095
(0.96)
0.997
(6.61)*
Concha y Toro -0.098
(0.052)
1.276
(5.74)*

El Beta Ajustado de Bloomberg (1)
Uno de los modelos ms empleados es el de Bloomberg:


Este modelo se emplea especialmente en aquellos casos de
empresas que an no estn en su perodo de maduracin. Este
modelo lo que hace es acercar a 1 los betas de las empresas,
tendiendo as al promedio del mercado. Los parmetros de la
ecuacin se logran determinar a partir de estadsticas
vallecianas, es por ello que de tiempo en tiempo estos
cambian pero no en rangos significativos.
34 . 0 66 . 0 + = b b
AJUSTADO
El Beta Ajustado de Bloomberg (2)
Ejemplo: Los betas ajustados para las cinco empresas
chilenas son:
Empresa Beta Ajustado
Cristal 1.033
Endesa 1.040
Cerveza 0.869
Chilectra 0.980
Concha y Toro 1.187

Beta para Empresas de Baja Capitalizacin
Se ha demostrado que este tipo de empresas presentan
problemas al momento de estimar sus betas a travs de los
mtodos tradicionales, ya que sus retornos accionarios
tienden a reaccionar con rezago a los shocks del mercado,
produciendo un sesgo a la baja en la estimacin del beta.

Por ello, Handa, Kothari & Wasley (1989) sugieren emplear
el siguiente:
[ ] [ ] [ ]
t . j 1 t , f 1 t , M 2 t , f t , M 1 t , f t , j
r R r R r r b b + - + - + = -
- -
Beta para Empresas de Baja Capitalizacin
Se requiere que b
2
sea estadsticamente significativo al 10%.
De ser as, el beta total de la empresa ser la suma de ambos
betas. Tambin se requiere que sea estadsticamente no
significativo. Los betas para las cinco empresas chilenas son:
Empresas
1
b
2
b
CION CAPITALIZA
b
Cristal 1.109
(0.59)
0.926
(3.36)*
0.501
(1.82)**
1.427
Endesa 0.957
(1.20)
1.028
(8.75)*
0.107
(0.91)
1.028
Cerveza 0.738
(0.55)
0.778
(3.99)*
0.060
(0.31)
0.778
Chilectra 1.473
(1.38)
1.033
(6.60)*
-0.169
(1.08)
1.033
Concha y Toro -0.015
(0.00)
1.153
(4.99)*
0.411
(1.78)**
1.564

Palabras finales
En el caso de que el beta capitalizado sea el
relevante , al ser el b
2
estadsticmaente
significativo y no significativo, ese es el
correcto de usar, es decir b
1
+ b
2
. Luego de
no ser relevante estadsticmante este modleo,
se debe ver la significancia del modleo del
CAPM, el cual al ser relevante se privelegia su
uso por sobre el modelo de mercado.