Curso: Instrumentos de Renta Fija

Medidas de Sensibilidad
 DURACIÓN DE MACAULAY
(Frederik Macaulay 1938)
 Es el periodo de tiempo en el que la reinversión de
los flujos futuros de fondos de un instrumento de
renta fija compensa exactamente la variación en el
precio del mismo derivada de una oscilación en los
tipos de interés.
 Toma los supuestos de la TIR
 Que las tasas de rendimiento se mantiene
 Se realizan reinversiones de los flujos a dicha tasa
 Asume que los movimientos en la curva de
rendimiento son paralelos

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 Duración de Macaulay
 La ecuación de Duración calcula el valor actual de cada uno de los
flujos de efectivo y pondera cada uno por el tiempo hasta que se
reciba.
 Todos estos flujos de efectivo ponderados se suman y la suma se
divide entre el precio actual del bono.

n
Flujos  t
 (1  r ) t
Duración de Macaulay  t 1
Precio

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 Duración de Macaulay
Ejemplo:
Bono con cupón del 9% que tiene 4 años de vida, y que paga los intereses
anuales, y que está cotizando al 96,83% y con una TIR de 10%.

9  1 9  2 9  3 109  4
  
1,1 (1,1) 2 (1,1) 3 (1,1) 4
D  3,52años
96,83

La sensibilidad de este activo a variaciones del tipo de interés es de 3,52 años.

Tienen que pasar 3,52 años para que la reinversión de los cupones compense la
variación en el precio ocasionada por un movimiento en los tipos de interés.

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 Similitud con un Bono Cupón Cero
 La Duración de Macaulay nos da la equivalencia que
tiene un instrumento de renta fija con un homólogo que
sea cupón cero (es decir, aquel que nos dé todos los
cupones juntos a una determinada fecha).
 Un bono a 4 años que cada año paga 9€ y cuesta 96.83€ con un
rendimiento a vencimiento de 10%.
 Un bono a 3,53 años que a su vencimiento paga 36€ de cupones y
cuesta también 96,83€, cuyo rendimiento también será de 10%.

9 1 9  2 9  3 109  4
 2
 
1,10 (1,10) (1,10) 3 (1,10) 4
Dcupón 9%   3,52años
96.83

136  3,52
(1,10) 3,52
D cupón cero   3,52 años
96.83

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 Duración como punto de equilibrio

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 América Leasing
TC: 7%(TEA)
Yield: 10%(TEA) 250

200

150 Cupón

100 Nominal

50

0
1 2 3 4 5 6

t Nominal cupón Flujos VP VPxt

0.5 200 34.41 234.41 223.50 111.75
1 200 27.53 227.53 206.84 206.84
1.5 200 20.64 220.64 191.25 286.88
2 200 13.76 213.76 176.66 353.33
2.5 100 6.88 106.88 84.22 210.55
3 100 3.44 103.44 77.72 233.15
Precio 960.19 1402.50

Dur.Años 1.46
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 1ª PROPIEDAD
 La Duración de Macaulay de un bono es mayor
cuando la tasa de cupón es más baja.
DMac
30

27.5
Bono con un
25
vencimiento
22.5 de 30 años y
20 con un
17.5
rendimiento
de 5%
15

12.5

Cupón
0.05 0.1 0.15 0.2

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 2ª PROPIEDAD
 La Duración de Macaulay de un bono incrementa
con el tiempo a vencimiento
DMac

20 Bono con una tasa

de cupón de 5%, un
valor nominal de
15
1000€ y un
rendimiento 5%
10

Años
20 40 60 80

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 Duración vs. TC vs. Tiempo

40

30

DMac 20

10

0
0.1 40
0.08 30
0.06
20
0.04
0.02 10
T.C. Tiempo
0

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 3ª PROPIEDAD
 La Duración de Macaulay es más alta cuando la tasa
de rendimiento es más baja

DMac

20
un bono que
tiene 30 años,
18
una tasa de
16 cupón de 5% y
14
un nominal de
1000€
12

10

Rend
0.05 0.1 0.15 0.2

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 Duración vs. Rendimiento vs.
Tiempo

20

15

DMac 10

0
30
0.02
0.04 20
0.06
10
0.08
Rend Tiempo
0.1

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 Relación de la Tasa de Cupón vs.
Rendimiento
 Según la primera propiedad a mayor tasa de cupón menor es la duración,
y según la tercera propiedad a menor tasa de rendimiento mayor es la
duración. Ahora va a analizarse como confluyen los dos efectos, el de la
tasa de cupón y el del rendimiento sobre la Duración de Macaulay.

30

25

DMac 20

15

10
0 0
0.05 0.02
0.1 0.04
0.15 0.06
T.C. 0.08 Rend
0.2

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 Duración:
Elasticidad-Precio
 La duración Modificada mide la variación que tiene el
precio del bono ante movimientos de la yield.

Dur. Macaulay F t
Dur. Modificada   1
 (1  r ) t
(1  r )  
(1  r ) P

 La Duración se puede expresar como la negación de la

elasticidad–precio del bono con relación a un cambio en
el factor de descuento.
P
P (1  r )
D P   D P
 (1  r ) (1  r )
(1  r )
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 La Duración es la Tangente al
precio del bono

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 La Duración de una cartera de
bonos
 La Duración de una cartera de bonos vendrá dada por la
suma de las duraciones ponderadas de los activos que la
componen.

DC  D1 w1  D2 w2  D3 w3    Dn wn
n
DC   Di wi
i 1

 D1 
DC  w1  wn    
 Dn 

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 Convexidad
Tasa de Cupón Vencimiento Rendimiento Duración
Bono A 10% 30 años
10% 10.3 años
Bono B 3% 14 años
D%P

0.6 Bono A línea

gruesa
0.4
Bono B línea
0.2 delgada

DR
- 0.04 - 0.02 0.02 0.04

- 0.2

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 Principios de la convexidad
 Existen dos principios básicos de la convexidad:
 Aspecto 1: Al igual que la unidad de medida de la
duración es en años, la unidad de medida de la
convexidad es en años al cuadrado.
 Es lógico porque se aprecia en la fórmula de cálculo que cada
flujo es ponderado por t*(t+1), lo que hace que la dimensión de
la Convexidad sea en años al cuadrado.
 Aspecto 2: La Convexidad es siempre positiva. Esta
propiedad es debida a que la tasa de variación del
precio respecto al rendimiento se da una tasa creciente.

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  bono a 14 años con una tasa de cupón de 3% y un
rendimiento de 10%, siendo su nominal 1000€
(1) (2) (3) (4)
Tiempo F. Descuento
t tx(t+1) Flujo 1/(1+r)^t (3)x(4) (2)x(3)x(4)
1 2 30 0.909 27.273 54.55
2 6 30 0.826 24.793 148.76
3 12 30 0.751 22.539 270.47
4 20 30 0.683 20.490 409.81
5 30 30 0.621 18.628 558.83
6 42 30 0.564 16.934 711.24
7 56 30 0.513 15.395 862.11
8 72 30 0.467 13.995 1007.66
9 90 30 0.424 12.723 1145.06
10 110 30 0.386 11.566 1272.29
11 132 30 0.350 10.515 1387.96
12 156 30 0.319 9.559 1491.19
13 182 30 0.290 8.690 1581.57
14 210 1030 0.263 271.231 56958.55

Total 484.332 67860.04

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 1ª PROPIEDAD
 Cuanto mayor sea el tiempo que tiene un bono hasta
su vencimiento mayor es la Convexidad.
 La Convexidad es una medida cuadrática del tiempo ya es
una media ponderada de t*(t+1), lo que implica que a mayor
sea el t mayor será la Convexidad
Cvx

350 bono con tasa de

300
cupón y tasa de
250
rendimiento de 5%
y un valor nominal
200
de 1000
150

100

50

Tiempo
5 10 15 20 25 30

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 2ª PROPIEDAD
 La tasa de cupón tiene una fuerte incidencia en la
Convexidad, pero en este caso la relación es
inversa. A mayor tasa de cupón menor es la
Convexidad
Cvx.
bono con un
800 rendimiento de 5%,
un vencimiento de 30
700
años y un valor
600 nominal de 1000
500

400

300

Cupón
0.05 0.1 0.15 0.2

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 Tasa de cupón con duración fija
 Entre bonos que tienen la misma duración de
Macaulay a menor tasa de cupón la Convexidad es
menor.

Bono A Bono B Bono A cupón cero

Cupón 0 5 a 16.14 años con
un rendimiento de
Vencimiento 16.14 años 30 años
5%
Duración 16.14 años 16.14 años
Convexidad 250.92 años2 350.46 años2 Bono B a 30 años
con tasa de cupón
de 5% y un
rendimiento
también del 5%

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 3ª PROPIEDAD
 A mayor tasa de rendimiento, la Convexidad decrece

Cvx
bono de 30 años
500 con una tasa de
cupón de 5% y un
400
valor nominal de
1000
300

200

100

Rend
0.05 0.1 0.15 0.2

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 Aplicación del T. De Taylor
% P(Efecto Duración)  DMod  r
1
Efecto Convexidad   Convexidad  (r ) 2
2

F  t  (t  1)
1
 (1  r ) t
Convexidad 
(1  r ) 2 P

1
Efecto Total  DMod  r   Convexidad  (r ) 2
2
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 D%P

Efecto 0.75
Duración

0.5
Efecto
Convexidad
0.25

Dr
- 0.04 - 0.02 0.02 0.04

- 0.25

- 0.5

- 0.75

bono a 30 años con

una tasa de cupón de
5% y con un valor
nominal de 1000

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 Aproximación por la Exp. De Taylor
D%P

1.5
Variación
Real

0.5
Efecto Total
Exp. Taylor

Dr
- 0.04 - 0.02 0.02 0.04

- 0.5

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 Convexidad Vs Tasa de Cupón y Tiempo a
Vencimiento

800

600

Cvx 400
200

0
0 30
0.025 20
0.05
0.075 10
Cupón Tiempo
0.1
0

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 Limitaciones

Duración

Modified Duration Effective Duration

Asume que cambios en el Reconoce que cambios en
rendimiento no varían los el rendimiento pueden
cash flow esperados cambiar los cash flow
esperados

 Effective Duration
 Utiliza variaciones promedio de los precios
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 Inmunización de carteras
 Una de las formas más simples de inmunización es
adecuar la Duración de Macaulay de una cartera al
horizonte planeado de inversión.
 Un inversor tiene una riqueza de 1000€ y desea
invertir en bonos durante 7 años

Tasa de Cupón Vencimiento Rendimiento Duración

Bono A 9% 7 años 9% 4.2 años
Bono B 9% 10 años 9% 7 años
Bono C 9% 15 años 9% 10 años

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 Inmunización
 Capital que se espera obtener 1000  (1.09) 7  1828.04
Cupones y Precio de 7
 8 90 1000 
Riqueza Final 
reinversiones

Venta
 
t 0
90  (1.09)t
  (1.09)t  (1.09)8  
 t 1 
828.04  1000  1828.04

 Resultados si el rendimiento sube a 11%

Precio de Cupones y Riqueza
Si R=11% Variación
Venta reinversiones Final
Bono A 1000.00 880.49 1880.49 52.45
Bono B 951.13 880.49 1831.62 3.58
Bono C 897.08 880.49 1777.57 -50.47

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 Inmunización

Riqueza
Final
2,050

1,950
Bono A
Bono B
Bono C
1,850

1,750

1,650
Rendimiento
3% 5% 7% 9% 11% 13% 15%

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 Medidas de dispersión
 Tratar de minimizar el riesgo de inmunización al que
se ve expuesta esa cartera.
 Asume que los cambios en la curva de rendimientos
no son paralelos (Twist Risk)
 M => Periodo pla

n
Ft
 t
 m  t k

k t 1 (1  r )
M  n
Ft

t 1 (1  r )
t

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 Cálculo de la dispersión
t Ft VP(Ft) (m-t)^2 VP(Ft)x(m-t)^2
1 70 66.67 25 1666.67
2 70 63.49 16 1015.87 bono tiene 8
3 70 60.47 9 544.22 años y pagos
anuales de
4 70 57.59 4 230.36
cupón a razón de
5 70 54.85 1 54.85
una tasa de 7%
6 70 52.24 0 0.00 y un rendimiento
7 70 49.75 1 49.75 de 5%
8 1070 724.22 4 2896.87
Suma 1129.26 6458.58

6458.58
2
M   5.719
1129.26
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