Evaluación

de proyectos
Carlos Gerardo Lozano R
MG Innovación para el
Desarrollo Empresarial
Ponderación evaluación espacio
académico
1 Entrega 2 Entrega 3 Entrega 4 Entrega
10% del valor 30% del valor 30% del valor 30% del valor
total de la total de la total de la total de la
evaluación evaluación evaluación evaluación
 Proyecto
Paquete discreto de
inversiones, insumos y
actividades diseñado con el fin
de eliminar o reducir varias
restricciones al desarrollo, para
lograr uno o mas productos o
beneficios, en términos de
aumento de la productividad y
el mejoramiento de la calidad
de vida de un grupo de
beneficiarios dentro de un
determinado periodo de
tiempo.
Establecer la Viabilidad de la
Idea

(Miranda, 2004)
 El Proyecto: Objetivos
jerárquicamente interrelacionados
O b je tivo F in al
Im p a c to s E sp e ra d os
O b jetiv o s In te rm ed io s
(E fe cto s e s p e ra d o s)
P ro du ctos
(O fe rta d el P ro ye c to )
A c tivid a d e s e In ve rs io n e s d e l p roye c to
Refleja la necesidad que motiva y justifica
el proyecto. Se espera que sea resultado del
cumplimiento del objetivo intermedio
Define el camino que conducirá de los
productos al logro del objetivo final. Se
cumple en la medida que los productos
conduzcan a cambios entre los que reciben
los productos
Indican lo que el proyecto ofrecerá para
poder conducir al objetivo intermedio. Son
los frutos de las actividades e inversiones.
Definen las estrategias operativas
(operacionales)que se desarrollan para
ofrecer el producto.
 Etapas del Proyecto
Delinear y planear los objetivos de la Etapa de Formulación (Desarrollo de
iniciativa que se propone, y analizar y alternativas de Inversión Ex ante)
delimitar aspectos técnicos,
financieros, institucionales y
logísticas de su gestión

Elaboración de
diseños Etapa de Gestión: Ejecución de
definitivos actividades e inversiones evaluadas
sobre la marcha
Montaje y
operación

Documenta la experiencia del

proyecto y determina hasta
Etapa de Ex Post: Generación de
donde éste ha funcionado según
efectos e impactos de mediano y Largo
lo programado y en que medida
Plazo
ha cumplido los objetivos
 La evaluación del proyecto
• Para qué hacer la evaluación?
a. Para analizar la conveniencia de un proyecto
b. Para comparar o priorizar proyectos

• En qué consiste la evaluación de un proyecto?

En la comparación de los costos y beneficios atribuibles al
proyecto.
 Cómo se realiza la evaluación de un
proyecto?
a) Se identifican y valoran los costos y beneficios atribuibles
al proyecto  flujo de caja del proyecto
b) Se comparan los costos y beneficios del proyecto 
indicadores de conveniencia del proyecto
c) Impacto del riesgo e incertidumbre – complementa la
evaluación
Estudio Financiero
Resultado de los estudios:

Mercadeo
• Presupuesto de
mezcla de mercadeo
• Proyección de ventas
Mercadeo
Técnico
• Presupuesto de producción
• Costos totales
• Plan de inversión

Técnico

Organizacional
Organizacional Financiero
Financiero • Gastos de constitución • Capital de trabajo
• Gastos de personal • Flujo de caja
• Gastos administrativos • Flujo de caja del inversionista
• Costo de oportunidad
• Criterios de decisión (TIR – VPN)

SC4289-1
Análisis General del Costo de
capital
• Costo de capital es la tasa de rendimiento que una
empresa debe obtener sobre sus inversiones en
proyectos, para mantener el valor de sus acciones
en el mercado.
Calculando tasas de descuento

• La manera más usual de estimar el costo de capital propio es

mediante modelos de riesgo-rendimiento y, dentro de estos, el
modelo media-varianza.
• El modelo media-varianza representa la elección en condiciones
de incertidumbre, describiendo sólo dos parámetros de las
distribuciones de probabilidad de los rendimientos.
• En este marco, el riesgo de una cartera bien diversificada de
activos viene dado por la beta, y el retorno requerido de un
activo se calcula mediante el CAPM.
Capital Asset Pricing Model (Modelo de
Precios de Activos de capital)
• CAPM:
• Supone que los individuos tienen aversión al
riesgo, por lo cual exigen una compensación
para afrontarlo.
• Un inversor sólo debe ser remunerado por el
riesgo sistémico (no diversificable) que
enfrenta.
• El rendimiento de un activo depende de su
contribución a la variabilidad de la cartera,
medida por beta.
Más sobre el CAPM

• CAPM:
• E(Ri) = Rf + i * PRM
• PRM = E(RM) – Rf
• El retorno requerido tiene dos componentes: la tasa
libre de riesgo (compensacíón requerida por la pérdida
esperada de poder adquisitivo) y la prima de riesgo
(compensación extra por afrontar el riesgo).
Cálculo del costo de capital en
países emergentes
• Desde un punto de vista empírico, se encuentra
que, en mercados emergentes, las betas y los
rendimientos se encuentran poco correlacionados
y que las betas suelen generar costos de capital
considerados “relativamente bajos”.
• Algunos proponen ajustar el CAPM (riesgo-país y
betas “ajustadas”); otros, utilizar hipótesis de
comportamiento y medidas de riesgo alternativas.
Alternativas al CAPM I
• La nueva fórmula es:

rkp = rf + beta (rm - rf) + rpaís

donde rpaís es el riego país.

rf: Tasa Libre de Riesgo
rm: Tasa de Mercado
El riesgo país: rpaís
• Es el spread entre un bono emitido por el gobierno
nacional y un bono de similar plazo emitido por el
gobierno de los EEUU (o país similar).
• Si ambos bonos se encuentran emitidos en la
misma moneda, la diferencia de rendimientos será
sólo riesgo de default.
• Si el bono nacional se encuentra emitido en
moneda doméstica, el spread estará incluyendo,
además, el riesgo devaluatorio.
Cálculo del costo de capital en
países emergentes

• Los problemas relacionados a la estimación del

costo de capital propio en mercados desarrollados
y en mercados emergentes son considerablemente
diferentes.
• Más de 30 años de debate académico no han
resuelto la cuestión de si la beta es una medida
apropiada del riesgo.
Cálculo del costo de capital en
países emergentes
• Desde un punto de vista empírico, se encuentra que, en
mercados emergentes, las betas y los rendimientos se
encuentran poco correlacionados y que las betas suelen
generar costos de capital considerados “relativamente
bajos”.
• Algunos proponen ajustar el CAPM (riesgo-país y betas
“ajustadas”); otros, utilizar hipótesis de comportamiento y
medidas de riesgo alternativas.
• Riesgo País Colombia - ambito.com
El coeficiente beta
•Una medida del riesgo sistemático asociado con un
único tipo de acción o una cartera de acciones.
•El riesgo sistemático se mide con relación al mercado.
•En la mayoría de los casos, el mercado de referencia
es el índice de valores S&P 500.
•El coeficiente beta de un valor se calcula como la
covarianza del exceso de rendimiento sobre el valor y
el exceso de rendimiento sobre el mercado dividido
por la varianza del exceso de rendimientos sobre el
mercado.
Ajuste a la tasa de descuento

• Este método se utiliza para incluir el efecto neto de

la deuda, se aplican a proyectos donde se supone
que la estructura de endeudamiento es constante
en el tiempo y en cualquier nivel de inversión.
Ajuste de la Tasa de Descuento
Composición del financiamiento

Relación de deuda sobre total de

Capital

Relación de capital sobre total de

financiamiento
Nuevos Betas
Beta sin deuda

Relación deuda
Capital

Beta nuevo proyecto

Nueva tasa de los Accionistas

Donde
Rs= Tasa exigida por los accionistas
Rf= Tasa libre de riesgo
Rm= Tasa de Mercado
Βn/p= Beta del nuevo Proyecto
Nuevo CAPM

Donde
Rs= Tasa exigida por los accionistas
Rd= Tasa del crédito
Tx =Impuesto
Ejemplo
• La relación deuda capital de una empresa es 0,55 y
el beta del capital es 1,8. Si la rentabilidad esperada
en el mercado es del 20%, La tasa de mercado es
del 4,5%, la tasa libre de riesgo del 3%, la tasa de
impuestos del 18% y el interés de la deuda del 9%,
Calcule:
• El beta sin deuda
• El beta del nuevo proyecto
• La tasa real exigida por los
inversionistas
• El costo promedio de capital
Costo de capital promedio ponderado
(WACC)
• El WACC es el promedio del costo de la deuda y del
capital propio de la firma teniendo en cuenta la
estructura de capital de la misma, y haciendo los
ajustes pertinentes de acuerdo a las tasas impositivas
vigentes.
• Es un concepto que involucra expectativas (a pesar de
que sus parámetros están condicionados por el
pasado).
• Dos formas alternativas de calcularlo:
▫ Después de impuestos (post-tax)
▫ Antes de impuestos (pre-tax)
WACC

• El cálculo de esta tasa se puede ver desde 3 perspectivas:

• De los activos de la firma: es la tasa que se debe usar
para descontar el flujo de caja esperado;
• De los pasivos: es el costo económico para la firma de
atraer capital a la industria; y
• De los inversores: es el retorno que estos esperan al
invertir en deuda o patrimonio neto de una firma.
WACC = rd (1-t) D/V + rkp KP/V

• WACC es el costo de capital de la firma después de

impuesto,
• t es la alícuota del impuesto a las ganancias pagado por las
empresas,
• rd es el costo de endeudamiento de la empresa,
• rkp es el costo de capital propio,
• KP es el valor del capital propio, D es el valor de la deuda y V
es el valor total de los activos o el capital total de la empresa
(V = D + KP).
Los ponderadores: D/V y KP/V
• Son variables de decisión de las empresas.
• Tienen que ver con la estructura de capital.
• Pueden calcularse a partir del valor libros, o del valor de
mercado.
• En el contexto de la determinación del costo de capital de
empresas reguladas, la práctica habitual consiste en
ponderar utilizando valores libros  el uso de valores libro
en lugar de valores de mercado (más correcto desde el punto
de vista económico) es razonable a fin de determinar tarifas
• La práctica regulatoria de varios países propone considerar el
nivel de endeudamiento de la industria como guía para la
estructura de capital, en vez de intentar determinar el nivel
teórico eficiente.
El costo de endeudamiento: rd

El costo de endeudamiento es igual al costo de

endeudamiento a mediano y largo plazo en el que
incurre la empresa para obtener fondos para
financiar sus proyectos.
En principio, hay dos opciones teóricas que deben ser
consideradas:
• El costo medio, y
• El costo marginal de endeudamiento.
El costo de endeudamiento es
función de:
• El nivel de la tasa de interés.
• El riesgo de incumplimiento de la empresa. Dado que las
firmas solo responden a sus acreedores con el capital
propio, la relación D/KP es un buen indicador del riesgo de
default.
• Ventajas impositivas asociadas al endeudamiento. Dado que
los intereses pagados permiten descontar impuesto, el costo
de endeudamiento después de impuesto es función de la
alícuota impositiva.
• Plazo. Cuanto mayor sea el plazo mayor es la tasa que se
debe pagar para poder acceder a financiamiento.
Rentabilidad del patrimonio
Referencias Bibliográficas

• Chain, Sapag, y Reinaldo Sapag Chain. Preparación

y evaluación de proyectos, 1995.
• Guerrero, William, Lozano, Carlos, Serrano
Mauricio. Evaluación de proyectos y modelos de
negocios. 1.a ed. Bogotá D.C: M. Serrano Forero,
2018.
• Miranda, Juan José Miranda. El desafío de la
gerencia de proyectos. MMEditores, 2004.