UNIDAD VIII

ANALISIS DE RIESGO

E INCERTIDUMBRE
 SUPUESTO CON EL QUE
VENIAMOS TRABAJANDO:
la información utilizada para la confección
del flujo de caja es totalmente cierta.

SIN EMBARGO,
el futuro es incierto…
Si ustedes estarían pensando en
un proyecto propio…¿qué
situaciones futuras considerarían
riesgosas para su negocio?
Factores que dan lugar a la
introducción del riesgo en los
proyectos:
 Situación económica del país
 Medidas de política que se
adopten
 Variaciones del mercado
 La tecnología
 La legislación
 El clima
Factores como los mencionados,
hacen prácticamente imposible
predecir el futuro
comportamiento de las variables
con cierta exactitud.
 Por lo tanto, los flujos de caja
pueden estar sujetos a
variaciones de diversa índole, y
ello impactará en los indicadores
de rentabilidad (VAN y TIR)
Pueden existir dos situaciones:

1- Que los supuestos de la proyección se

basen en probabilidades de ocurrencia que
se pueden estimar.
2- Que la información proyectada resulte
insuficiente, de manera que se enfrenta una
serie de eventos futuros a los que es
imposible asignar una probabilidad.
El primer caso corresponde
a situaciones de riesgo
y el segundo a incertidumbre.
RIESGO:

Las situaciones de riesgo son aquellas en las

que un resultado futuro puede asumir valores
diferentes, pero de alguna manera
conocidos.

Por ejemplo: se sabe que hay 10 bolillas

dentro de una caja cerrada: 5 son rojas, 3
son verdes y 2 son azules.
Las probabilidades de sacar una bolilla de un
determinado color son las siguientes:

Prob.roja = 5/10 = 0,50

Prob.verde = 3/10 = 0,30
Prob.azul = 2/10 = 0,20

Por lo tanto existe riesgo cuando una

decisión tiene más de un posible resultado y
existen antecedentes para estimar la
probabilidad de ocurrencia de cada resultado
específico.
Riesgo de un proyecto la
variabilidad de los flujos de caja
reales respecto de los estimados.

Cuanto mayor sea esta variabilidad, mayor

es el riesgo del proyecto. Es decir, el riesgo
de que la rentabilidad estimada a través de
VAN, TIR, etc., no sea como se ha previsto.
INCERTIDUMBRE:

Caracteriza a una situación donde los

posibles resultados de una decisión no son
conocidos y, en consecuencia, sus
probabilidades de ocurrencia no son
cuantificables.

Características de la información: incompleta,

inexacta, sesgada o falsa; o exceso de datos
Por ejemplo: se conoce la existencia de
10 bolillas dentro de una caja cerrada, y
que las mismas son rojas, verdes y
azules, pero no se sabe cuántas son de
cada color, por lo tanto se desconoce la
probabilidad de extraer una bolilla roja,
verde o azul.
Los análisis de probabilidad y otros que
se pueden realizar, no modifican los
niveles de riesgo ni de incertidumbre,
sino que generan información para
ayudar al proceso de toma de
decisiones. Con más información del
mercado, de las opciones tecnológicas,
de los efectos de diferentes
localizaciones, etc., podría reducirse la
incertidumbre.
Criterios para el tratamiento del riesgo:

-Determinación del valor esperado, la

desviación estándar y el coeficiente de
variación.
-Método de equivalencia a certidumbre
-Ajuste a la tasa de descuento
-Análisis del árbol de decisiones
-Simulación de Monte-Carlo
Criterios para el tratamiento de la
incertidumbre:

-Análisis de Sensibilidad
-Enfoque Macroeconómico
1) Determinación del valor esperado, la
desviación estándar y el coeficiente de
variación del flujo de fondos.

Permiten realizar la medición estadística del

riesgo, suponiendo que el flujo de fondos
puede asumir distintos valores, y por lo tanto
existe determinada probabilidad de
ocurrencia asociada a cada uno de ellos.
Primero se calcula la esperanza o
valor esperado del flujo de fondos de
cada período:
Situaciones Flujo Probabilidad Esperanza
X = 1, 2, 3 de Fondos de del
para cada Ocurrencia Flujo de
situación Px Fondos
Fx.Px
1 Fx1 Px1 Px1.Fx1
2 Fx2 Px2 Px2.Fx2
3 Fx3 Px3 Px3.Fx3
3
Fx = 
i 1
Pxi.Fxi
 La Esperanza del VAN se calculará con la
fórmula conocida, pero actualizando el
valor esperado del flujo de caja de cada
período:

 n
Fxt   n Fxt  n
EVAN   E  Inv    E Inv   E 
E ( Fx)t
t  t 
  Inv  
 t 1 (1  r )   t 1 (1  r )  t 1 (1  r ) t
Siendo Fx el valor esperado del flujo de
fondos de cada período, se puede
calcular la dispersión o desviación
estándar que tienen los valores del flujo
de fondos respecto a su valor medio.
Situaciones Fx  Fx  Fx  Fx
2 Px Fx  Fx . Px 2

X = 1, 2, 3
1 Fx  Fx 
1 Fx  Fx 
1
2 Px1 Fx  Fx  Px
1
2
1
2 Fx  Fx
2 Fx  Fx
2
2 Px2 Fx  Fx Px
2
2
2
3 Fx 3  Fx  Fx  Fx
3
3 Px3 Fx  Fx Px
3
3
3

 Fx  Fx  . Px
 3
2

  x 1
i 1


 Fx 
3
2

  i  Fx .Pxi
x 1
 Como lo que interesa es la desviación
estándar del VAN, y para ello se calcula
primero la varianza, es necesario
determinar si existe o no dependencia
entre los flujos de caja

Si la desviación de un flujo de caja en un

determinado período implica que los flujos
futuros se desviarán de la misma manera o
no (estarán sujetos al mismo riesgo)
Si se asume que los flujos de caja
son independientes entre sí

su covarianza es cero.
La ecuación es la siguiente:

n
 2 ( Fx1 )
V VAN   
t 1 (1  r ) 2t
 Si se asume que los flujos de caja
están correlacionados perfectamente

El coef. de correlación entre dos

flujos de distintos períodos
es igual a 1.
La ecuación es la siguiente:
2
  ( Fxt ) 
n
V VAN    t 
 t 1 (1  r ) 
Luego, la desviación estándar del VAN es la
raíz cuadrada de las expresiones
anteriores y mide la variabilidad del
rendimiento del proyecto;
es decir, su riesgo.
La regla de decisión será elegir, entre dos
proyectos con igual rentabilidad (igual VAN
esperado), aquél que tenga menor riesgo
(menos desviación); es decir, minimizar el
riesgo dado un beneficio esperado.

Igualmente, entre varios proyectos con un

mismo nivel de riesgo, se elegirá aquel que
genere mayor rentabilidad; es decir, se
deberá maximizar la rentabilidad sujeta a
un nivel de riesgo
 Cuando se tienen proyectos con distintos
niveles esperados de rentabilidad y riesgo,
es conveniente calcular el coeficiente de
variabilidad:

 (VAN )
CV 
E (VAN )
Cuanto mayor sea el coeficiente de
variabilidad, mayor es el riesgo relativo.
2) Método de equivalencia a certidumbre
Este método parte del supuesto de que
quien decide está en condiciones de
determinar su punto de indiferencia entre
los flujos de fondos que obtendría en
condiciones de certidumbre y los flujos de
fondos a percibir en condiciones de riesgo.
 Entonces, debe corregirse el flujo de
fondos por un coeficiente «α» (que varía
entre 0 y 1), que representa la situación de
indiferencia entre un flujo de fondos sobre
el cual se tenga certeza y el valor
esperado de un flujo de fondos sujeto a
riesgo:

αt = FFCt
FFRt
Alternativas:
1. recibir $ 1.000.000 si al tirar al aire una moneda perfecta
resulta cara (sin obtener nada si sale sello), o
2. no tirar la moneda y recibir $ 300.000.

VE (tirar la moneda) = 0,5 x 1.000.000 + 0,5 x 0 = $ 500.000

VC (premio por no jugar) = $ 300.000

Si el jugador se muestra indiferente entre las dos alternativas,

los $ 300.000 son el equivalente de certeza de un
rendimiento esperado de $ 500.000 con riesgo, entonces:

a = 300.000 = 0,6
500.000
 A menor coeficiente, mayor riesgo.

Es posible expresar todos los flujos de

fondos en su equivalente a certeza y,
de este modo, puede evaluarse el
proyecto a través del VAN actualizando
los flujos ciertos y utilizando la tasa libre
de riesgo r.
 3) Ajuste de la tasa de descuento
Se trata de un procedimiento alternativo
al método de equivalencia a la certeza.
El análisis de riesgo se efectúa sólo sobre
la tasa de descuento, sin ajustar los flujos
de fondos del proyecto.
Al corregir la tasa de descuento, se aplica
el criterio que indica que: a mayor riesgo debe
utilizarse una tasa de descuento superior para
castigar la rentabilidad del proyecto.
 n
FFt
VAN=  1  f 
t 1
t
 I0

Donde f es la tasa de descuento con el ajuste

que incorpora el riesgo y que surge de aplicar
la siguiente expresión:
f = (r+ pr),
Siendo:
r= tasa libre de riesgo
pr = prima por riesgo

Cuanto más riesgoso sea el proyecto, la prima por

riesgo será mayor.
4) El uso del Árbol de Decisión.
Este método consiste en realizar
estimaciones de los diferentes resultados
posibles y las probabilidades asociadas a
cada uno de dichos resultados probables
para obtener el valor esperado del
rendimiento del proyecto.
Es un método gráfico que está formado por:
- líneas rectas: son las 'ramas,
- cuadrados: nodos o puntos de decisión,
- círculos: nodos o puntos de azar.

Las ramas que se extienden de los nodos

indican las alternativas que se pueden tomar
en el caso de nodos de decisión, o los
diferentes resultados de un evento en el caso
de los nodos de azar. En este último caso
cada rama tiene asociada una probabilidad de
ocurrencia
 5) Simulación de Montecarlo
Los métodos planteados anteriormente
requieren tener información estadística que
permita calcular las distintas probabilidades.
Cuando no existe esa información y no se
conocen las probabilidades, el evaluador de
un proyecto puede aplicar el método de
simulación de Montecarlo.
La técnica se basa en simular la realidad a
través del estudio de una muestra, que se
genera de manera aleatoria.
 Permite tener en cuenta para el análisis un
elevado número de escenarios generados
aleatoriamente.
Muestra las posibilidades extremas: los
resultados de tomar la medida más
arriesgada y la más conservadora, así como
todas las posibles consecuencias de las
decisiones intermedias.
Se trata de una técnica de simulación de
situaciones inciertas que permite definir
valores esperados para las variables no
controlables (mediante la selección
aleatoria de valores).
La simulación permite experimentar para
observar los resultados que va mostrando
el VAN, especialmente cuando existen
dudas del comportamiento de más de una
variable a la vez.
Criterios para el tratamiento de la
Incertidumbre
Como se mencionó anteriormente, la
incertidumbre está asociada con la falta de
conocimiento sobre las situaciones
que podrían presentarse en un proyecto.
El evaluador de una inversión debe analizar si
el proyecto resiste los cambios de escenarios.
 Las modificaciones en los escenarios
pueden provenir de dos contextos diferentes:
a) Un contexto microeconómico: se
producen cambios en las condiciones de
mercado (alteraciones en los precios de los
bienes a vender, de las materias primas, etc.)
b) Un contexto macroeconómico, donde
las condiciones de la economía del país
pueden afectar el entorno del negocio,
haciendo más riesgoso el proyecto.
 Cambios en el escenario microeconómico:
Análisis de Sensibilidad

El objetivo de este análisis es plantear diferentes

escenarios para el proyecto cambiando los valores
iniciales de variables claves como el precio de venta, el
nivel de la demanda, el costo de la mano de obra, etc.,
con el fin de determinar su impacto en los indicadores
de evaluación
De esta forma, la metodología permite identificar
cuáles son las variables más críticas y los puntos más
débiles sobre los que se debe concentrar la búsqueda
de más información, siempre con la finalidad de ayudar
al inversionista en la toma de decisiones.
 Cambios en el escenario macroeconómico
Consultoras internacionales han ideado índices de
confianza de la economía de los países, en base a
calcular el riesgo país. Estos índices toman en
consideración la tasa de inflación, el Gasto Público
sobre el PBI, el porcentaje de Deuda Externa sobre el
PBI, y un índice de calidad institucional
De esta manera, la tasa de descuento es f = r + p,
donde:
r = tasa libre de riesgo;
p = índice riesgo país.