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216-S04
22 DE ENERO, 2009

CLAYTON ROSE

rP
DANIEL B. BERGSTRESSER

DAVID LANE

La punta del iceberg: JP Morgan Chase y Bear

Stearns (B1)

yo
La crisis se desarrolla
En las juntas anuales de los accionistas que se llevaron a cabo a lo largo de abril de 2008, los CEO
de las principales firmas financieras abordaron la crisis crediticia y sugirieron que debían contener el
problema. Usando una analogía de béisbol, John Mack de Morgan Stanley, dijo que la crisis estaba en
“la parte alta de la novena entrada.”1 Lloyd Blankfein, director de Goldman Sachs, dijo: “Estamos más
op
cerca del final que del principio,” y agregó, “estamos llegando al punto donde la gente ya ve la luz al
final del túnel.”2 Richard Fuld de Lehman Brothers dijo que mientras “el ambiente actual sigue siendo
un reto… lo peor ya está detrás de nosotros.”3 Respondiendo a la pregunta de un reportero el abril 16,
Jamie Dimon de JP Morgan Chase (JPMC) dijo: “Realmente creo que ya estamos a mucho más de la
mitad –ya hemos de haber pasado entre el 75% y el 80% (de la crisis).”4 Pocas semanas más tarde, el
Secretario del Tesoro de Estados Unidos, Henry Paulson, suscribió esta opinión, diciendo: “Hay
tC

progreso. Creo que estamos cerca del final de esto.”5

El 7 de septiembre, el gobierno de EE.UU. colocó bajo tutela a Fannie Mae y Freddie Maca,
“empresas patrocinadas por el gobierno,” en el centro de las actividades hipotecarias de Estados
Unidos, acabando con los inversionistas comunes y preferentes. El 15 de septiembre, en la quiebra más
grande en la historia de Estados Unidos, Lehman Brothers se declaró en bancarrota al no lograr
encontrar un comprador. Al mismo tiempo, Merrill Lynch aceptó ser comprado por el Bank of America
en una operación de $50.000 millones6 por todas las acciones. El 16 de septiembre, la Reserva Federal
No

acordó prestarle $85.000 millones al gigante asegurador AIG, para evitar que la firma se declarara en
quiebra, a cambio de una participación de 79, 9%.

El mismo día, el Fondo de la Reserva, el fondo del mercado de dinero más antiguo, erosionó la
confianza de que los inversionistas no perderían nada de su principal en un “romper el dólar.”b Es

a [N de la T – Fannie Mae y Freddie Mac son dos agencias hipotecarias patrocinadas por el Congreso de EE.UU. para brindar
financiamiento al mercado de la vivienda. La expresión “bajo tutela” traduce –conservatorship, un paso antes de la
nacionalización.]
Do

b [N de la T – En los EE.UU., firmas no federales en el mercado de valores, ofrecían una garantía de que sus emisiones no caerían
por debajo del valor de un dólar, “no romperían el dólar”. Esta oferta se sustentaba la estabilidad de la economía.]

El caso de LACC número 216-S04 es la versión en español del caso de HBS número 309-070. Los casos de HBS se desarrollan únicamente para su
discusión en clase y no como para servir de avales, fuentes de datos primarios, o ilustración de una gestión, adecuada o inadecuada, de una
situación determinada.

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decir, su valor activo neto (“NAV”, por sus siglas en inglés) por acción cayó por debajo del
normalmente invariable $1, debido a que tenía cantidades sustanciales de papel comercial, ahora sin
valor, emitido por el quebrado Lehman Brothers.7 El 19 de septiembre, en un esfuerzo por mantener la
confianza de los inversionistas y evitar una “carrera” en otros fondos del mercado de dinero, el Tesoro
anunció que garantizaría los $3, 4 billones de la industria de fondos del mercado de dinero.

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El 21 de septiembre, Goldman Sachs y Morgan Stanley, los bancos independientes importantes que
quedaban, anunciaron que se convertirían en holdings bancarios, lo que los sometía a una vigilancia
regulatoria mucho mayor. Poco después, Goldman vendió $5.000 millones de acciones preferentes
convertibles al inversionista Warren Buffett, quien también recibió opciones para comprar $5.000
millones de acciones comunes de Goldman por cinco años. Goldman consiguió $5.000 millones
adicionales en acciones comunes en una oferta pública. Morgan Stanley vendió 21% de la firma a la
empresa financiera más grande de Japón, Mitsubishi UFJ Financial, por $9.000 millones.

yo
El 3 de octubre, el Troubled Asset Relief Program (TARP)c entró en vigor como ley, dando al Tesoro
de EE.UU. $700.000 millones con los cuales comprar a los bancos, activos comprometidos con el fin de
fortalecer sus balances y que pudiera volver a prestar dinero. Más tarde, el Secretario Paulson
cambiaría el plan, haciendo que el Tesoro comprara acciones preferentes de los bancos, e inyectándoles
capital directamente, en lugar de comprarles los activos.

El mismo día, el cuarto banco más grande de esa nación, Wachovia, fue vendido a Wells Fargo, en
op
una transacción facilitada por el gobierno para evitar que quebrara.

El 14 de octubre, el FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation – Corporación Federal de Seguros de

Depósito) anunció que el gobierno de EE.UU. garantizaría las obligaciones de deuda recién emitidas
por bancos y cajas de ahorro, y que todas las cuentas bancarias que no devengaran intereses serían
garantizadas, sin importar sus montos (remplazando un tope anterior de $250.000). El mismo día, el
Tesoro hizo su desembolso inicial de fondos TARP. Ocho bancos, incluyendo a JPMC ($25 mil
tC

millones), recibieron un total de $143.000 millones en la forma de inversión en acciones preferentes.

El 24 de noviembre, Citigroup recibió una inyección de capital de $20.000 millones del gobierno
(además de la inversión de $45.000 millones del pago TARP inicial), así como garantías por un valor
de más de $300.000 millones de sus activos.

A principios de enero de 2009, Bank of America reportó pérdidas por $1.800 millones en el cuarto
trimestre de 2008, e ingresos totales en el año de $4.000 millones (73% abajo). Esto no incluía una
No

pérdida de $15.300 millones en Merrill Lynch; la adquisición de Merrill no se había cerrado sino hasta
el 1 de enero de 2009. Bank of America quedó sorprendido por la magnitud de las pérdidas de Merrill
y en diciembre había explorado salirse del trato, pero se reportó que el gobierno suplicó que no lo
hicieran, debido a las preocupaciones por los efectos sistémicos [que esto traería].8 El gobierno le dio a
Bank of America $20.000 millones adicionales de los fondos TARP y garantizó $97, 2 mil millones de
activos. Citigroup reportó una pérdida en el cuarto trimestre de $8.300 millones, y una pérdida por
todo el año de $18.700 millones. Citigroup también anunció que la firma se dividiría en dos partes.

Para fines de 2008, la crisis financiera había causado daños severos. Los mercados de crédito se
Do

habían congelado y la economía global estaba en una recesión potencialmente larga y profunda. En
EE.UU., la tasa de desempleo se había elevado a 7.2% de 5.0% en diciembre de 2007. Tras haber

c [N de la T – Se usa TARP sin traducción, su significado es Programa de ayuda para rescate de activos en problemas.]

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reducido las tasas de interés tres veces desde marzo, el 16 de diciembre, en un movimiento histórico,
el Fed, como se le dice a la Reserva Federal de EE.UU., bajó las tasas de interés a corto plazo a cero.9

JP Morgan Chase después de Bear

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El 6 de abril de 2008, un grupo liderado por la firma de adquisiciones TPG, invirtió $7.000 millones
en acciones comunes y preferentes de Washington Mutual (WaMu). Esta inversión terminó las
discusiones de WaMu con JPMC acerca de la venta de la firma.

El 30 de mayo se cerró formalmente la compra de Bear por parte de JPMC, quien mantuvo a 6. 800
de los 13. 500 empleados de Bear y despidió a 5.000 empleados de JPMC.

yo
Para el segundo trimestre de 2008,10 el ingreso neto de JPMC cayó 16% respecto del primer trimestre
a $2.000 millones, y estaba 53% por debajo del año anterior. Tanto el Investment Bank como los Retail
Financial Services anunciaron utilidades para el trimestre de $394 millones y $608 millones,
respectivamente. El Investment Bank rebajó $1, 1 mil millones de valores relacionados con hipotecas y
préstamos apalancados (después de hacerlo con $2, 6 mil millones en el primer trimestre11), y las
reservas de la firma para pérdidas en préstamos creció a 2.29% de los préstamos totales.12 La creación
de préstamos hipotecarios creció en 19% respecto del trimestre anterior, a $56, 1 mil millones. Los
gastos relacionados de la fusión con Bear sumaron cerca de $540 millones en el primer trimestre y JPMC
op
reafirmó que se requerirían $500 millones adicionales en gastos. La firma había reducido su exposición
a valores relacionados con hipotecas, eliminando casi $13.000 millones en el balance combinado JPMC/
Bear, dejándolos con $33.000 millones, cerca de $5.000 millones más de lo que JPMC tenía antes de la
fusión.

El 25 de septiembre, los reguladores intervinieron Washington Mutual.13 Al mismo tiempo, JPMC

tC

compró los depósitos y activos de WaMu del FDIC en $1, 9 mil millones y redujo el valor en los libros
de WaMu de los préstamos deteriorados en $31.000 millones. JPMC estimaba que WaMu serviría para
acrecentar sus ganancias en 2009. Mediante esta transacción, JPMC adquirió 5. 400 sucursales en 23
estados, principalmente en California, Florida y el estado de Washington, áreas donde JPMC
anteriormente no tenía presencia real.

Antes de responsabilizarse de la adquisición de WaMu,14 JPMC reportó un ingreso neto de $1, 17

mil millones en el tercer trimestre, 42% más bajo que el trimestre anterior y 65% por debajo del año
No

anterior. La exposición a valores relacionados con hipotecas se redujo a $18, 6 mil millones, y $3, 6 mil
millones en valores relacionados con hipotecas y préstamos apalancados fueron cancelados. La
generación de préstamos hipotecarios en el negocio minorista cayó 33% respecto del trimestre anterior,
conforme entraban en vigor normas más estrictas en las garantías. La adquisición de WaMu incrementó
el portafolio de préstamos totales para vivienda de JPMC de $167.000 millones al final del segundo
trimestre a un poco arriba de $300.000 millones.15 La reserva para pérdidas en préstamos creció a 2.86%
de los préstamos totales de la firma. De acuerdo con un ejecutivo senior de JPMC, las pérdidas en el
portafolio de valores de Bear (tanto sostenidos por JPMC como la porción del portafolio del Fed por el
cual JPMC era responsable) habían llegado a cerca de $5.000 millones, eliminando así el capital que
Do

Bear había aportado a JPMC en la fusión.

Para el cuarto trimestre,16 JPMC ganó $702 millones, 76% por debajo del trimestre en el año anterior
2007. En todo el año ganó $5, 6 mil millones, 64% abajo. El empeoramiento de las condiciones
económicas había causado daños, y en muchas áreas, actividades, ingresos y utilidades eran más bajas.
La firma tenía una pérdida de $2, 9 mil millones por reducir el valor de activos relacionados con

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hipotecas y préstamos apalancados. JPMC agregó $4, 1 mil millones a la cobertura por pérdidas en
préstamos, incrementando su reserva al 3.16% de préstamos por cobrar. La razón del capital nivel 1d
de JPMC era 10.8%, respecto de 8.4% del año anterior. A lo largo de 2008, la firma ganó participación
de mercado en muchas de sus líneas de negocio. En una conferencia el 19 de enero, para discutir los
ingresos del cuarto trimestre de 2008, Dimon dijo: “Si el ambiente económico se deteriora más, lo que
es una clara posibilidad, es razonable esperar un impacto negativo adicional en nuestros negocios

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relacionados con el mercado, continuas y mayores pérdidas en préstamos, e incrementos en nuestras
reservas de crédito.”

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op
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No
Do

d Razón de Capital Nivel 1 –era una de las principales medidas usadas por los regidores de la banca global (bajo un acuerdo
llamado “Basel 1”) para medir la fortaleza financiera de un banco. Esencialmente era la cantidad del capital de los inversionistas
dividido entre los activos “ponderados de riesgo” (e.g., el efectivo tiene un riesgo ponderado de cero, los bonos corporativos
grado inversión tienen una ponderación del 100%).

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Notas

1Chadwick Matlin: “Spinning through the Credit Apocalypse,” www.slate.com/id/2189286/, 16 de abril 2008,
consultado el 20 de enero de 2009.

rP
2 Ibid.
3 Ibid.
4 Paul Tharp: “Dimon Does It: Proclaims Worst Is Over as JPM Beats Forecast,” www.nypost.com/seven/
04172008/business/dimon_does_it_106847.htm, abril 17, 2008, consultado el 20 de enero de 2009.
5 “Paulson: Credit Crisis May Be Easing,” www.chinadaily.com.cn/world/2008-05/09/content_6673173.htm

yo
9 de mayo, 2008 consultado el20 de enero 2009.
6Charlie Gasparino: “Bank of America to Buy Merrill Lynch for $50 Billion,” 14 de septiembre de 2008, 7:42pm,
www.cnbc.com/id/26708319, consultado el 18 de diciembre de 2008.
7 “Three Reserve Money Funds ‘Break the Buck’,” www.cnn.com/2008/BUSINESS/09/17/money.fund.ap/ ,
consultado el 18 de diciembre de 2008.
8 Dennis K. Berman, “BofA’s Merrill Deal Exposes Myth of Transparency,” The Wall Street Journal, 20 de enero,
2009, vía Factiva, consultado el 21 de enero de 2009.
op
9Neil Irwin: “Fed Cuts Short Term Interest Rates to Historic Low,” The Washington Post, 17 de diciembre de 2008,
www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2008/12/16/AR2008121601754.html?hpid=topnews,
consultado el 18 de diciembre de 2008.
10 Excepto donde se indique, este párrafo cita de la presentación para inversionistas del segundo trimestre de 2008

de JPMC: http://files.shareholder.com/downloads/ONE/356450601x0x213700/15590971-e5a7-458a-9ac8-
c8793bfe23b5/2Q08EarningsPresentationFINAL.pdf, consultado el 20 de enero de 2009.
tC

11 JP Morgan Chase, “Financial Results, 1Q08,” 16 de abril de 2008, presentación para inversionistas,
http://files.shareholder.com/downloads/ONE/356450601x0x213700/15590971-e5a7-458a-9ac8-
c8793bfe23b5/2Q08EarningsPresentationFINAL.pdf, p. 1, consultado el 20 de enero de 2009.
12 JP Morgan Chase & Co., Forma 10-Q, (New York: JP Morgan Chase & Co), Mayo 12, 2008, p. 3.
13 Este párrafo cita de la presentación para inversionistas del tercer trimestre de 2008 de JPMC:

http://files.shareholder.com/downloads/ONE/356450601x0x240955/9a26da0d-de3d-4ceb-b303-
No

ebff5b17f8ea/3Q08EarningsInvestorPresentation.pdf, consultado el 20 de enero de 2009.

14 Excepto donde se indique, este párrafo cita de la presentación para inversionistas del tercer trimestre de 2008 de

JPMC: http://files.shareholder.com/downloads/ONE/356450601x0x240955/9a26da0d-de3d-4ceb-b303-
ebff5b17f8ea/3Q08EarningsInvestorPresentation.pdf, consultado el 20 de enero de 2009.
15 Entrevista con empleado de JPMC.
16Este párrafo cita de la publicación de utilidades y presentación para inversionistas del cuarto trimestre de 2008
de JPMC, respectivamente: http://files.shareholder.com/downloads/ONE/356450601x0x264159/4c69348f-3ee3-
4117-bc1b-45a61e2963a4/4Q08-Earnings-Press-Release-Final.pdf;
http://files.shareholder.com/downloads/ONE/ 356450601x0x264147/6118e99c-cf83-4e3e-b38a-
Do

ca14fd98bdbf/4Q08-Analyst-Presentation-FINAL.pdf, consultado el 20 de enero de 2009.

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