BIN Modulo 6

Bolsa e inversión
Gestión del riesgo
CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 1 mié30/5/18 10:15

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Eduardo Bolinches
Economista, exdirector de Banca Privada en Banco de Finanzas e Inversiones (FIBANC) y actual director de BolsaCash.
Es colaborador habitual de medios de comunicación (Intereconomía, Invertia, Expansión, Finanzas.com, El Mundo, ABC,
La Sexta, Cuatro o RTVE). También ha impartido cursos en universidades como la Pompeu Fabra de Barcelona,
la de Salamanca, la de Castellón, la de Valencia o la de Málaga.
Supervisión técnica y pedagógica:

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Barcelona (España), 2018
Primera edición: julio de 2018
ISBN: 978-84-9128-929-6 (Obra completa)
ISBN: 978-84-9128-935-7 (Gestión del riesgo)
Depósito Legal: B-13401-2018
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Esquema de contenido
1. Riesgo y volatilidad
1.1. Tipos de riesgo

1.2. Qué es la gestión del riesgo
1.3. Volatilidad
2. Diversificación y coberturas
2.1. Diversificación
2.2. Coberturas
3. Pérdidas y riesgo
3.1. Stop de pérdidas

3.2. Tipos de stops
3.3. Riesgo asumible

Gestión del riesgo
Introducción al módulo
Si la gestión monetaria es un aspecto fundamental en la actividad de

cualquier trader, sea principiante o no, la gestión del riesgo no lo es
menos, pues de este aspecto dependerán muchos de los resultados que
obtenga de sus inversiones. Y, en realidad, gestión monetaria y gestión
del riesgo son dos aspectos que no solo se complementan, sino que en
la mayoría de las ocasiones resultan inseparables en la estrategia de un
inversor.
Así, en los temas siguientes vamos a tratar las técnicas necesarias para
poder ser consistente en los mercados, es decir, la gestión del riesgo.
También recuperaremos conceptos fundamentales del análisis técnico,
como el stop de pérdidas o el stop loss, pero contemplados ahora desde
la perspectiva del riesgo, e introduciremos otros nuevos, como las co-
berturas.
Es evidente que uno de los principales objetivos del trading es mante-

nerse y no asumir riesgos innecesarios que puedan acabar mermando
el capital, cuando no reduciéndolo drásticamente. Y con este punto de
partida como premisa fundamental, aprender a gestionar el riesgo que
se corre en una inversión es estar preparado para prevenir las pérdidas
y reinvertir las ganancias.
Introducción al módulo 5

1. Riesgo y volatilidad
Para gestionar el riesgo de forma adecuada, hay que partir de la idea de

que no se trata únicamente del control de las posibles pérdidas o la pru-
dente administración de las ganancias, sino que es una disciplina mucho
más amplia que nos ofrece una forma diferente de situarnos sólidamente
en el mercado.
Así, expondremos a continuación el sentido y significado de la fiabilidad, la

expectativa y la volatilidad, conceptos que aparecen de forma constante en
la actividad de un trader y de cuyo conocimiento puede depender buena
parte de sus resultados.
Y antes de adentrarnos en estos conceptos, conoceremos también cuáles

son los diferentes tipos de riesgo que existen, pues no todos tienen las mis-
mas causas ni generan las mismas consecuencias.
1.1. Tipos de riesgo
El riesgo que se asume al invertir en bolsa es, claramente, la posible

pérdida del capital, lo que para un trader puede significar la muerte fi-
nanciera. Para evitar esta situación no deseada, es vital conocer cómo se
pueden reducir los riesgos que se corren.
Se puede decir que a la hora de operar en los mercados existen dos ti-
pos de riesgos: riesgos sistémicos o absolutos y riesgos no sistémicos
o relativos.
Algunos de los riesgos sistémicos o absolutos son:
• Riesgo de mercado
Con la denominación riesgo de mercado se describen las posibles pér-

didas que pueden producirse en una cartera de activos financieros por
movimientos adversos de los precios de mercado.
• Riesgo de interés
El riesgo de interés es la pérdida que puede producirse por un mo-

vimiento adverso de los tipos de interés, el cual se refleja en sentido
6 Gestión del riesgo

inverso: un ascenso de los tipos de interés provoca un descenso en los
precios de los activos financieros en renta fija; y viceversa, un descenso
de los tipos de interés provoca un alza en las cotizaciones.
• Riesgo de cambio
El riesgo de cambio es la pérdida que se puede producir por los movi-

mientos adversos en las cotizaciones de las divisas.
• Riesgo de liquidez
El riesgo de liquidez se define como la posibilidad de sufrir pérdidas

originadas por la dificultad, total o parcial, de realización de ventas
de activos financieros sin sufrir una modificación sensible de los pre-
cios. Esta dificultad se pone de manifiesto en mercados estrechos o
poco profundos cuando se quiere liquidar una posición importante,
así como cuando los mercados tienen movimientos bruscos por falta
de oferta o demanda.
• Riesgo de crédito
El riesgo de crédito es la posibilidad de sufrir una pérdida originada

por el incumplimiento de las obligaciones contractuales de pago. La
parametrización del riesgo de crédito ha evolucionado desde el plan-
teamiento que consideraba únicamente como suceso desfavorable el
incumplimiento en el pago hasta un enfoque más amplio, donde se
contemplan como sucesos relevantes los cambios de la calidad credi-
ticia de los diversos agentes acreditados, aunque no se produzca el
incumplimiento.
• Riesgo país
Se puede definir el riesgo país por las pérdidas que puede tener un
inversor por las variaciones del contexto económico y político de sus
inversiones en un país extranjero, como un cambio de gobierno o una
catástrofe natural.
• Riesgo soberano
El riesgo soberano se define como el de los agentes acreedores, tanto

de los estados como de las empresas garantizadas por ellos, originado
por la falta de eficacia de las acciones legales contra el prestatario o
último obligado al pago por razones de soberanía.
Riesgo y volatilidad 7

• Riesgo operativo
! Se trata de las pérdidas que se pueden ocasionar por el mal funciona-

miento de los circuitos administrativos de la operativa de los mercados
Recuerda como la negociación, la compensación y la liquidación de las operacio-
Los riesgos sistémicos o nes, así como las operaciones de depositaria de los activos financieros
absolutos son el riesgo extensible a errores informáticos y humanos.
de mercado, el riesgo de
interés, el riesgo de cambio, • Riesgo legal
el riesgo de liquidez, el
riesgo de crédito, el riesgo Este tipo de riesgo se presenta por la posibilidad de que existan erro-
país, el riesgo soberano, el res de la formulación de los contratos por falta de claridad o porque
riesgo operativo y el riesgo no se puedan hacer cumplir y, en este sentido, se puede considerar
legal. una modalidad de riesgo operativo.
Por su parte, los riesgos no sistémicos o relativos son los que sí se

pueden modificar o minimizar, como la elección del bróker, la discipli-
na de nuestro plan de trading y la gestión del riesgo; es decir, aquello
que depende de nuestras propias decisiones tanto en cantidad como en
calidad.
Gracias a la popularización de los sistemas de control de riesgo, esta

técnica se ha convertido en un elemento fundamental en la gestión de
carteras y toda gestora tiene en plantilla a un analista de riesgos para
valorar y controlar los riesgos de una cartera de valores. De esta manera,
una gestora puede estructurar el proceso en la toma de decisiones a la
hora de confeccionar y monitorizar una cartera o fondo de inversión.
Las distintas fases por las que pasa el proceso de decisión en una gestora
se resumen en la figura 1.1.
Análisis de Gestión de
inversiones riesgos
Selección de Evaluación de
– fundamental – riesgo absoluto
productos resultados
– técnico – riesgo relativo
– otro
Figura 1.1
Proceso de elaboración de una Identificación de errores y revisión del modelo
cartera en una gestora.

En un mundo globalizado como en el que nos encontramos, las opor-
tunidades de inversión son casi infinitas. Sin embargo, todo tiene que
pasar por un adecuado control de los riesgos asumidos. Y aquí es donde
el análisis cuantitativo tiene mayor relevancia debido a la complejidad
de modelizar los riesgos que involucran a los mercados financieros.
Por lo tanto, todo buen sistema de gestión de carteras debe contar con
una buena herramienta de medición y evaluación de resultados para
analizar la rentabilidad obtenida, controlar los procesos anteriores y,
eventualmente, corregir errores y mejorar el proceso de decisión.
1.2. Qué es la gestión del riesgo
La gestión del riesgo es el proceso de identificación de riesgos potencia-

les en una cartera de inversión y de adopción de las medidas correspon-
dientes para reducir dichos riesgos. Por lo tanto, el riesgo como traders se
encuentra en que una posición abierta no permita alcanzar los resultados
deseados como consecuencia de un cambio en el mercado o de un error
en nuestro análisis, que dará como resultado una rentabilidad reducida, en
el mejor de los casos, o la pérdida del dinero invertido, en el peor de ellos.
Por este motivo, los inversores a menudo toman medidas para analizar los
riesgos inherentes de sus operaciones y buscan la manera de reducirlos.
De hecho, en la gestión de riesgo para operar en cualquier mercado fi-
nanciero, y sobre todo en el más apalancado, como el Forex, es una de las
claves para cualquier trader que desee ser consistente en el largo plazo.
La gestión del riesgo, junto con la gestión monetaria y una buena estra-
tegia en la elección del activo y del momento exacto de tomarlo, constitu-
yen los pilares fundamentales de la actividad del trader (figura 1.2).
Figura 1.2
La gestión del riesgo es una
actividad fundamental de
cualquier trader. © iStock

Por tanto, hay que considerar la gestión del riesgo como una combina-
ción de numerosas ideas y tácticas que sirven para controlar y limitar el
riesgo en el trading y que se centran en los conceptos de stop de pér-
didas, coberturas, diversificación y volatilidad, que trataremos en las
siguientes páginas.
1.3. Volatilidad
La primera tarea que nos imponemos al hablar de la volatilidad de cual-

quier activo financiero es su definición formal y, al mismo tiempo, intui-
tiva. En la figura 1.3 podemos ver una serie de cuarenta precios de dos
activos representados en un único gráfico con base cero.
Figura 1.3
Dos series de precios con un
mismo rendimiento.
A la vista de la figura, y aun coincidiendo el rendimiento medio de am-

bos activos, podemos comprobar que la dispersión frente a dicha me-
dia es distinta. Realicemos el siguiente proceso para distinguir ambos
activos.
Primero, hallamos la distancia entre cada punto, que representa el ren-

dimiento y el promedio de dichos rendimientos (Ri-R), y la sumamos con
la precaución de elevar al cuadrado de cada distancia para evitar que se
compensen las medidas negativas y las positivas: ∑(Ri -R)2.

Evidentemente, la suma de las distancias al cuadrado del activo identifi-
cado con los rombos (2) será mayor que la suma de las distancias al cua-
drado del activo identificado con los cuadrados grises (1). Esta medida
ya nos bastaría para distinguir que el activo 2 tiene mayor dispersión en
sus rendimientos que el activo 1.
Sigamos y dividamos la medida anterior por el número de observacio-

nes. Estamos hallando una distancia al cuadrado promedio de la nube
de rendimientos a la media de dichos rendimientos:
40
∑( R i − R )2
i =1
40
Donde Ri es el rendimiento del activo y R es la media de los cuarenta

rendimientos.
Ahora, para volver a las unidades originales, sacamos la raíz cuadrada de

la medida anterior. El parámetro así hallado no es más que la distancia
media de la nube de rendimientos al promedio de dichos rendimientos.
Esta distancia media de los puntos hasta la media es, ni más ni menos,
la desviación típica de los rendimientos:
40
∑( R i − R )2
i =1
σ =
40
Al igual que cuando hablamos sobre la velocidad de un coche lo hacemos

en kilómetros por hora, cuando hablamos de rentabilidades las anuali-
zamos para homogeneizarlas; y por ello la desviación típica anterior-
mente descrita la expresamos en términos anualizados, refiriéndonos a
ella como la volatilidad de un activo.
Para convertir en anual una volatilidad obtenida a partir de datos dia-

rios, hay que multiplicar la desviación típica por la raíz cuadrada del nú-
mero de sesiones que el mercado de donde está cogida la muestra abre
en un año, por ejemplo, 252. Igualmente, en el caso de que la muestra
de rendimientos fuese de datos de precios semanales, multiplicaríamos

por la raíz de 52 y, si los datos fuesen mensuales, anualizaríamos la me-
dida mensual multiplicando por raíz de 12.
Sin embargo, hay que tener en cuenta que la volatilidad no es un dato

fijo, sino que es variable. Observemos el histórico de volatilidades repre-
sentado en la figura 1.4.
40 %
30 %
20 %
10 %
Figura 1.4 0%
1 28 55 82 109 136 163 190 217 244 271 298 325 352 379 406 433
Histórico de volatilidades de
una serie de datos.
Como vemos, tenemos una volatilidad inestable que oscila entre el 15

y el 32 %, y una de las mejores formas de observar el fenómeno de la
inestabilidad de la volatilidad pasada y, por lo tanto, de resumir los datos
pasados de forma correcta, es a través del cono de volatilidades.
Para ello, eligen ventanas de datos de, normalmente, 60, 90, 120 y 180
sesiones y se realiza el ejercicio anterior para toda la muestra de da-
tos disponible. Una vez hecho este ejercicio, dispondremos de cuatro
series de volatilidades «rodantes» a 60, 90, 120 y 180 sesiones, de las
que podemos extraer el máximo, el mínimo y el promedio de dichas
volatilidades.
En el ejemplo que estamos tratando quedaría de la forma expuesta en

la figura 1.5.
60 90 120 180
Máximo 32,75 % 29,51 % 27,20 % 25,58 %
Figura 1.5 Mínimo 13,11 % 15,36 % 15,81 % 16,14 %
Serie de volatilidades rodantes
Promedio 20,87 % 20,75 % 20,74 % 20,87 %
por sesiones.
Si trasladamos a un gráfico estos datos, situando en el eje de ordenadas

los máximos, mínimos y promedios, y en el eje de abscisas los períodos
observados, obtendremos un resultado como el de la figura 1.6.

40 %
30 %
Máximo
20 %
Mínimo
10 % Promedio
0%
Figura 1.6
60 90 120 180
Cono de volatilidad histórica de
una serie de datos.
Como podemos ver, la figura 1.6 tiene forma de cono horizontal. La for-
ma de cono proviene del alisamiento que se produce en las volatilidades +
a medida que se incorporan datos a la muestra, permitiendo asegurar
que, en los largos plazos, los activos financieros tienden a presentar vo- Para saber más
latilidades mucho más estables que en los cortos, donde los riesgos son En el boletín mensual
mucho más inestables. de la Bolsa de Madrid se
pueden ver las volatilidades
Otro factor que tiende a observarse en este tipo de gráficos es que los de todos los valores del
promedios temporales tienden a coincidir. mercado continuo español
a 20, 60, 120 y 250 sesiones
1.3.1. Técnicas para predecir la volatilidad que se corresponden
aproximadamente con el
Una vez expuesta la importancia que tienen la volatilidad y la inestabili- mes, el trimestre, el semestre
dad que presenta esta medida, queda analizar aquellas técnicas que nos y el año
pueden ayudar a predecir la volatilidad futura de un activo financiero. (www.bolsamadrid.es).
Una de las ventajas que presenta este parámetro, al contrario de la di-

rección de los activos financieros, es que suele presentar reversión a la
media, por lo que las técnicas son algo más ventajosas que las que nos
sirven para predecir las series de precios bursátiles.
En cualquier caso, la reversión a la media se cumplirá siempre que, es-

tructuralmente, no cambie algún parámetro fundamental, por lo que
debemos basar las técnicas de predicción de la volatilidad en dos gran-
des familias de métodos:
• Técnicas fundamentales
Las técnicas fundamentales se basan en analizar de dónde proviene,

en términos económicos, la volatilidad y analizar cómo van a evolucio-
nar en un futuro dichos términos económicos para intentar concluir

algo sobre ella. Para ver esto de forma clara, analicemos la forma en la
que se fija el precio de tres familias de activos:
• Letras del Tesoro
N
P =
d
1+i
360
En este caso es evidente que, no habiendo incertidumbre sobre el

nominal (N) que nos devolverá el Tesoro por nuestras letras ni sobre
los días (d) a vencimiento, la única fuente de riesgo es el nivel de los
tipos de interés (i); por lo que la volatilidad en las letras del Tesoro
dependerá de la volatilidad en los tipos de interés, y estos influirán
poco debido al plazo tan corto que queda hasta el vencimiento.
Veamos un ejemplo: dada una letra emitida al 4 %, y si queda un año

para su vencimiento, calculamos cuál sería la variación del precio si,
mañana, los tipos de interés a un año subiesen al 4,10 %:
100 100
Phoy = = 96 ,1025 Pmañana = = 96 ,0194
365 364
1 + 0 ,04 1 + 0 ,041
360 360
Lo que supone una caída del 0,09 % en el valor de la letra ante una
modificación de un 0,10 %.
• Bonos del Tesoro. El precio de un bono no es más que el valor actual

de los cupones futuros que recibiremos por poseerlo:
n
C1
P =∑
t =1 ( 1 + TIR )t
Al igual que en las letras, aquí la fuente de incertidumbre principal,

aparte del riesgo soberano o de que el Estado no haga frente a sus
obligaciones, es el tipo de interés al que se descuentan los cupones
y el final.

Supongamos que tenemos en cartera un bono que vence dentro de
diez años, que entrega cupones del 5 % y cuya TIR es del 4 %. Si ma-
ñana los tipos a diez años suben al 4,1 %, ¿cuál sería la variación en
precio de dicho bono?
10
5 100
P =∑ + = 1.081 ,10
t =1 ( 1 + 0 ,04 )t ( 1 + 0 ,04 )10
10
5 100
P =∑ + = 1.072 ,63
t =1 ( 1 + 0 ,041)t ( 1 + 0 ,041)10
Lo que supone un movimiento en el precio de un 0,78 %.
Como podemos apreciar, los factores que determinan la volatilidad en los

instrumentos de renta fija son los tipos de interés; por lo que, para opinar
sobre la volatilidad futura de dichos precios, deberemos poder opinar
sobre los factores que en el futuro afectarán a los tipos de interés.
Esta opinión nos dará la magnitud en los movimientos de los tipos y,

por lo tanto, en si los precios se moverán de forma más o menos brusca.
• Renta variable. El valor de las acciones está determinado por el valor

actual de los flujos de caja que esperamos recibir en un futuro:
CF1 CF2 CFn + Vn

V = + +…+
1+r (1 + r ) 2
( 1 + r )n
Donde CFn es la caja que genera la empresa cada año n, y Vn es el

valor residual de la empresa en el año n dependiendo la tasa de des-
cuento r de los tipos de interés al plazo adecuado, de la estructura
financiera del balance de la empresa, donde a mayor apalancamien-
to financiero mayor tasa de descuento, y del riesgo del negocio,
donde a mayor riesgo o incertidumbre en los flujos de caja futuros
se producirá siempre mayor tasa de descuento.
Podemos observar que, en los precios de las acciones, la incertidum-

bre no solo proviene de los tipos de interés, sino también de la percep-
ción de riesgo del negocio, la evolución de la estructura financiera de
la empresa, la estimación de los flujos de caja y el plazo de descuento.

• Técnicas de comportamiento histórico
Las técnicas basadas en patrones históricos tratan de inferir compor-

tamientos futuros en la volatilidad a partir de comportamientos pasa-
dos. Para ello existen varios métodos:
• Volatilidad histórica. La inferencia de volatilidades futuras a partir

de volatilidades pasadas es uno de los métodos más usados en los
mercados financieros y se basa en tomar una ventana de datos (20,
60, 120) e inferir, como volatilidad futura, la de la ventana elegida.
Frente a la sencillez que presenta este modelo, tiene inconvenientes

tales como la elección del número de datos o la distorsión que supo-
ne el construir la volatilidad como un promedio de distancias.
Analicemos este problema con el siguiente ejemplo. Supongamos

que tenemos un activo que realiza los siguientes cinco rendimientos
con una volatilidad del 0,63 % (10 % anualizada):
1 0,71%
2 -0,40%
3 0,50%
4 0,80%
5 0,20%
Esta tabla podríamos representarla como en la figura 1.7.
6.00 %
4.00 %
2.00 %
0.00 %
–2.00 % 1 2 3 4 5
–4.00 %
Figura 1.7
Activo con volatilidad –6.00 %
anualizada del 10 %.

Si quisiéramos inferir la volatilidad para el siguiente período, diría-
mos que, basándonos en esta ventana de datos, estaría en el 0,63 %.
Pero si la quinta medición hubiera sido del 5 %, ¿cómo cambiaría la
predicción?
En ese caso tendríamos un gráfico como el de la figura 1.8.
6.00 %
4.00 %
2.00 %
0.00 %
–2.00 % 1 2 3 4 5
–4.00 %
Figura 1.8
–6.00 %
Activo con un dato extremo en
sus rendimientos.
La pregunta que debemos hacernos es si eliminaríamos esta reali-

zación extrema y conservaríamos la predicción anterior (líneas in-
teriores); si alisaríamos nuestra predicción ponderando los cinco
rendimientos de la misma forma y dando una predicción del 2,32 %
(líneas intermedias); o si daríamos más importancia a la última ob-
servación llegando incluso a predecir una volatilidad futura igual al
último dato del 5 % (líneas discontinuas).
La solución, probablemente, esté en un término medio, puesto que

no vamos a volver al régimen anterior del 0,63 %; no va a ponderar
igual el último rendimiento que el de hace cinco sesiones; y tampoco
va a estar saltando, continuamente, al 5 % sin que influya su historia.
• Volatilidad histórica ponderada. Ponderar una media, como ya sa-

bemos, consiste en dar más peso a aquellos datos que estimemos
oportunos dividiendo la suma ponderada de los datos por la suma
de las ponderaciones.
Esta definición encaja perfectamente con la problemática que veía-

mos antes, puesto que precisamente el fallo que nos encontrábamos
es que queríamos dar más peso a las observaciones más recientes en
detrimento de las más antiguas.

Veamos un ejemplo. Si queremos hallar una estimación de la volati-
lidad futura tomando en consideración datos históricos ponderados
con los datos del apartado anterior, e imaginando que queremos
asignar los pesos siguientes empezando desde el último dato, 5, 4,
3, 2 y 1, la volatilidad ponderada sería:
5.( 0.71 + 0.04 ) 2 + 4.( −0.4 + 0.04 ) 2 + 3.( 0.5 + 0.04 ) 2 + 2.( −0.8 + 0.04 ) 2 + 1.( 5 + 0.04 ) 2
σ = = 2.55%
15
Como podemos apreciar, la volatilidad hallada de esta manera se

ve incrementada respecto a la forma normal de calcularla (2,32 %),
puesto que el último dato tiene más peso. La forma general de rea-
lizar este método radica en asignar ponderaciones que vayan deca-
yendo con el tiempo de la siguiente forma:
∑λ t . Rt2
t =1
σ = n
∑λ t
t =1
donde λ es inferior a la unidad. En el caso de que n sea muy elevado,

se puede demostrar que:
n
1
∑λ t = ( λ + λ2 + … + λn ) =
1−λ
t =1
La forma de ajustar el parámetro λ a la realidad se hace bien de for-

ma práctica (normalmente se parte de un parámetro igual a 0,99),
bien de forma econométrica, con lo que entraríamos en la familia de
modelos ARCH y GARCH, que veremos más adelante.
Una de las críticas que recibe el modelo anterior es que solo tiene en
consideración el precio de cierre de los activos, mientras que los pre-
cios máximos y mínimos que se alcanzan en una sesión pueden dar
pistas sobre el futuro de la volatilidad. Hay que recordar que cada in-
versor debe usar el modelo que mejor se adapte a sus operaciones.

Por eso existe el modelo de la volatilidad histórica ponderada por los
precios de cierre, máximo y mínimos, que recoge las tres variables
en la siguiente fórmula, que es conocida entre los inversores como
la fórmula de la volatilidad de Parkinson:
2
n ⎡ ⎛ Altot ⎞⎤
1
× ∑ 1n ⎜
⎢ ⎟⎥
n t =1 ⎢⎣ ⎜⎝ Bajot ⎟⎠⎥⎦
σ = = volatilidad de Parkinson
+
4 × 1n 2
1 n ⎛ Altot ⎞ ⎛ Cierret ⎞
× ∑ 1 n ⎜⎜ ⎟⎟ × 1 n ⎜⎜ ⎟⎟
n t =1 ⎝ Bajot ⎠ ⎝ Bajot ⎠
σ= Para saber más
2 × 1n 2 − 1
El modelo más usado es el
2 2
1 ⎛ Altot ⎞ ⎛ Cierret ⎞ de la volatilidad histórica
∑2 × 1 n ⎜⎜ ⎟⎟ − ( 2 × 1 n 2 − 1) × 1 n ⎜⎜ ⎟⎟
con los datos de cierre por
⎝ Bajot ⎠ ⎝ Bajot ⎠
σ = su sencillez de uso frente
n
a la volatilidad ponderada.
Sin embargo, también hay
quien tiene en cuenta los
• Volatilidad ARCH y GARCH. Hemos definido la volatilidad como la precios intradiarios usando la
distancia de la nube de puntos de rentabilidad hasta el promedio de fórmula de la volatilidad
dichas rentabilidades según la siguiente fórmula: de Parkinson.
∑( R i − R )2
i =1
σ =
n
Que para la varianza se transforma en:
∑( R i − R )2
i =1
σ2 =
n
Podemos definir a continuación el siguiente proceso para los rendi-

mientos de los activos:
R t = R + et et ≈ N ( 0 , s t )

Esto es el conocido paso aleatorio, en referencia al libro A Ramdom
Walk Down Wall Street, de Burton G. Malkiel, según el cual los ren-
dimientos de los activos financieros oscilan alrededor de una media
según una distribución de probabilidad normal con media cero y
varianza de la volatilidad de dichos rendimientos.
Según este modelo, el rendimiento futuro de un activo es puramente

aleatorio.
Sin embargo, si volvemos a la definición de volatilidad, tenemos que

la distancia de cada punto a la media de los rendimientos es la per-
turbación ε, es decir:
( R i − R ) = ei
Con lo que podemos definir la varianza histórica como:
1 ⎡ 2
σ2 = × εt −1 + εt2−2 + … + εt2−n ⎤⎦
n ⎣
En este contexto, un modelo GARCH(1,1) hace depender la varianza

de un instante dado de un término constante α0 y tanto de la dis-
tancia del último rendimiento a la media ( εt2−1 ) como de la varianza
histórica de los períodos anteriores ( σ t2−1 ):
σ t2 = α 0 + α 1 × εt2−1 + α 2 × αt2−1
Los parámetros α0, α1 y α2 se obtienen mediante técnicas econométri-

cas (máxima verosimilitud) a partir de los datos históricos; es decir, que
este modelo nos permite hallar los coeficientes de ponderación de los
que hablábamos en los apartados anteriores de forma estadística, com-
probando si realmente la varianza futura depende en mayor o menor
medida de las observaciones recientes frente a toda la historia pasada.
Las especificaciones ARCH(1) contrastan si la volatilidad futura de-

pende solo de las últimas observaciones de mercado de una obser-
vación ARCH(1), de dos observaciones ARCH(2) y así sucesivamente.

Mientras que las especificaciones GARCH(1,1) introducen efectos asi-
métricos a través de un parámetro ϕ de la siguiente forma:
(
σ t2 = α 0 + α 1 × ε t−1
2
+ϕ ) + α 2 × σ t−1
2
De forma que, si el parámetro ϕ es negativo, quiere decir que los

rendimientos negativos influyen más en la volatilidad futura de la
serie que los positivos; o dicho de otra forma, que se tiene más en
cuenta que cuando los mercados caen presentan más volatilidad que
cuando los mercados suben.

Resumen
• El riesgo que se asume al invertir en bolsa es la posible pérdida del

capital.
• En los mercados existen dos tipos de riesgos: riesgos sistémicos o ab-

solutos y riesgos no sistémicos o relativos.
• Los riesgos sistémicos o absolutos son el riesgo de mercado, el riesgo

de interés, el riesgo de cambio, el riesgo de liquidez, el riesgo de cré-
dito, el riesgo país, el riesgo soberano, el riesgo operativo y el riesgo
legal.
• Los riesgos no sistémicos o relativos son los que sí se pueden modifi-

car o minimizar.
• La gestión del riesgo es el proceso de identificación de riesgos po-

tenciales en una cartera de inversión y de adopción de las medidas
correspondientes para reducir dichos riesgos.
• La volatilidad de un activo consiste en su desviación anualizada, por lo

que es un dato variable.
• Entre las técnicas que ayudan a predecir la volatilidad futura de un

activo financiero se encuentran las fundamentales y las de comporta-
miento histórico.

Ejercicios de autocomprobación
De las respuestas opcionales (a, b, c, d), elige la que conside-

res correcta.
1. ¿Cuáles son los tipos de riesgos que existen a la hora de operar en

los mercados?
a) Sistémicos o absolutos y no sistémicos o relativos.
b) Únicamente riesgos absolutos.
c) Sistémicos o relativos y no sistémicos o absolutos.
d) Únicamente riesgos relativos.
2. ¿Qué tipo de riesgo es el riesgo de interés?

a) No sistémico o relativo.
b) Sistémico o absoluto.
c) Absoluto y no sistémico.
d) Relativo y sistémico.
3. ¿Qué tipo de riesgo es el que se produce por los movimientos ad-

versos en las cotizaciones de las divisas?
a) Riesgo de interés.
b) Riesgo de liquidez.
c) Riesgo de cambio.
d) Riesgo de mercado.
4. ¿Cómo se llama el riesgo relacionado con los errores humanos?

a) Riesgo operativo.
b) Riesgo soberano.
c) Riesgo humano.
d) Riesgo común.
5. ¿Está contemplada la elección del bróker como un riesgo no sisté-

mico?
a) No.
b) Depende del bróker.
c) Depende del trader.
d) Sí.

6. ¿Cuál es la definición de la gestión del riesgo?
a) Es el proceso de identificación de riesgos absolutos en una cartera
de inversión y de adopción de las medidas correspondientes para
impedirlos.
b) Es el proceso de identificación de riesgos potenciales en una car-
tera de inversión y de adopción de las medidas correspondientes
para reducirlos.
c) Es el proceso de identificación de riesgos relativos en una cartera
de inversión y de adopción de las medidas correspondientes para
superarlos.
d) Ninguna de las respuestas anteriores es correcta.
7. ¿Cuál es el nombre que define la distancia de la nube de puntos de

rentabilidad hasta el promedio de dichas rentabilidades?
a) Riesgo de mercado.
b) Volatilidad.
c) Ponderación del riesgo.
d) Gestión monetaria.
8. ¿Cuál es la característica fundamental de la volatilidad de un activo?

a) Su estabilidad.
b) Su incremento.
c) Su reducción.
d) Su desviación.
9. ¿Qué tipo de dato es el que ofrece la volatilidad?

a) Variable.
b) Fijo.
c) Creciente.
d) Decreciente.
10. ¿Para qué sirven las técnicas de comportamiento histórico de la

volatilidad?
a) Para conocer los comportamientos pasados.
b) Para conocer los comportamientos actuales.
c) Para inferir los comportamientos futuros.
d) Para averiguar todos los comportamientos.
Las soluciones a los ejercicios de autocomprobación están al final del módulo. En caso de que no
los hayas contestado correctamente, repasa la parte del tema correspondiente.

Gestión del riesgo
2. Diversificación y coberturas
La inversión de capital en cualquier activo requiere, además de una clara

estrategia de gestión monetaria y de gestión del riesgo, una idea clara de
lo que significan la diversificación sectorial y la diversificación temporal.
Antes de invertir en una empresa, es recomendable informarse no solo de

su balance y su cuenta de resultados, sino del sector en el que opera y de
sus relaciones con otras empresas y sectores, así como de a quiénes perte-
nece la mayoría de su capital.
Por ello, invertir en un mismo sector puede ser arriesgado en un mundo

globalizado en el que acontecimientos que en principio nada tienen que
ver con nuestro capital pueden acabar mermándolo o reduciéndolo mucho
más de lo esperado.
Además, y como veremos a continuación, los plazos de inversión y de re-

cuperación de capital son también muy importantes a la hora de planificar
una inversión, ya sea esta conservadora o arriesgada.
2.1. Diversificación
Podríamos decir que la tarea de optimizar una diversificación de una

cartera sirve para maximizar la rentabilidad esperada y que, al hacerlo,
eliminamos riesgo de la cartera y obtenemos una combinación perfec-
tamente diversificada.
Tener inversiones que no cumplan lo anterior, es decir, que no estén bien

diversificadas, no tiene ningún sentido porque para el riesgo asumido
podríamos estar obteniendo mayor retorno. No obstante, hay que tener
claro que diversificar y optimizar adecuadamente es independiente del
hecho de acertar o no en la selección de títulos.
Diversificar siempre añade valor a la cartera, puesto que las variables de

volatilidad y correlación son relativamente estables en el tiempo y ese es
uno de los principios de una buena inversión: debe tener una correcta
diversificación.
A la hora de diversificar una cartera de renta variable, hay que pensar

en hacerlo en todas las magnitudes y por todos los conceptos. Por lo
Diversificación y coberturas 25

tanto, es necesario diversificar por sectores, por regiones y divisas, en
pequeñas y grandes compañías, en empresas de valor y en empresas de
crecimiento.
Un ejemplo de mala diversificación sería tener el 40 % de acciones en

el BBVA, el 25 % en Banco Santander y 35 % en Iberdrola. La razón está
en que todos son valores españoles, lo que tiene poco sentido hoy en
día. Una cartera de tres valores no está lo suficientemente diversificada.
Además, BBVA y Banco Santander están muy correlacionados entre sí,

por no hablar de la excesiva concentración sectorial bancaria, con solo
dos sectores representados. Todos los valores son de alta capitalización,
alto dividendo, en sectores maduros sin exposición a crecimiento y, por
lo tanto, valores de valor. Y, por último, existe un riesgo geográfico rela-
cionado con Latinoamérica (figura 2.1).
Figura 2.1
La diversificación de la
inversión es una buena
estrategia de trading. © iStock
Desde la entrada en vigor del euro y la progresiva globalización de los

mercados financieros y de mercancías, cada vez tiene menos sentido
plantear las inversiones de forma local. La elección de si comprar bolsa
española, francesa, italiana o alemana aportará bien poca diferencia.
Sin embargo, cada vez cuenta más la selección de los sectores, como
han demostrado en años recientes sectores como el de las telecomuni-
caciones, el farmacéutico o el de la construcción.

Como prueba de lo anterior, en la figura 2.2 vemos cómo gradualmente
ha ido aumentando la correlación entre países al tiempo que se ha ido
reduciendo la de los sectores. Hoy en día es fundamental escoger bien el
sector, pero también lo es cada vez más acertar con la compañía.
0.75
0.65
Sectores
Correlaciones
0.55
0.45
Países
0.35
Figura 2.2
0.25
May-86 May-88 May-90 May-92 May-94 May-96 May-98 May-00
Evolución de la correlación
entre sectores y entre regiones.
La correlación indica la forma en la que se relacionan dos series

financieras a partir de la siguiente fórmula:
cov( x , y )
ρ(x ,y ) =
σxσy
Definiendo la covarianza como:
cov( x , y ) = E ⎡⎣( x − E ( x ))( y − E ( y ))⎤⎦
Veámoslo de una manera más intuitiva con un ejemplo muy sencillo.

Supongamos dos activos con tres rendimientos tales como:
Activo 1 3 6 9
Activo 2 1 2 3
Es fácil darse cuenta de que la relación entre ambos es muy buena por-
que, cuando uno sube el 1 %, el otro sube el 3 % y así sucesivamente,

multiplicando el primer activo por tres la subida del segundo activo. La
covarianza entre ambos es positiva y vale 2, mientras que la correlación
es perfecta y positiva (vale 1).
Supongamos, ahora, una situación idéntica en términos de relación en-

tre variables:
Activo 1 6 12 18
Activo 2 2 4 6
Las dos variables están totalmente relacionadas. De hecho, también una

se obtiene multiplicando por tres el movimiento de la otra, siendo su
correlación 1, pero siendo su covarianza 8.
De lo expuesto podemos extraer algunas conclusiones:
• La magnitud de la covarianza no expresa una mejor o peor relación

entre las variables, sino el tipo de relación entre las variables.
• La magnitud de la correlación expresa una mejor o peor relación en-

tre variables.
• Que dos activos estén perfectamente correlacionados no implica que

se muevan de forma idéntica. Una correlación perfecta implica que
el movimiento de un activo puede ser perfectamente explicado por el
movimiento del otro, viniendo relacionado el movimiento de ambas
variables por la beta existente entre los dos activos, relación que tra-
taremos más adelante.
Al igual que sucede con la volatilidad individual de los activos, la co-

rrelación entre pares de activos, y por lo tanto con todas las medidas
asociadas, fluctúa en el tiempo con la ventaja de que, en este caso, la
fluctuación está acotada entre –1 y +1.
Para comprobar cómo varía esta relación a lo largo del tiempo, debemos
utilizar gráficos similares a los usados en la volatilidad, es decir, gráficos
de correlaciones rodantes.
Así, por ejemplo, para construir un gráfico de correlaciones trimestrales ro-

dantes para estudiar el comportamiento de las acciones de Telefónica, Rep-

sol y Santander, tomamos una serie de datos de precios, los transformamos
en rendimientos y estudiamos los sesenta primeros datos para cada par.
Una vez calculada la correlación entre esos datos, eliminamos los pri-
meros, añadimos el siguiente y calculamos de nuevo la correlación, y así
sucesivamente hasta acabar con la muestra.
Veámoslo con un ejemplo. Imaginemos que tenemos un cuadro de co-

rrelaciones como el siguiente para las acciones de Telefónica y Repsol:
Sesiones 60 90 120 180
Máximo 0,55 0,46 0,40 0,31
Mínimo -0,14 -0,07 -0,05 -0,01
Promedio -0,14 0,17 0,16 -0,01
De él obtendríamos un cono de correlaciones históricas como el de la

figura 2.3.
0.60
0.40
Máximo
0.20 Mínimo
Promedio
Figura 2.3
60 90 120 180
Cono de correlaciones
históricas entre Telefónica y
Repsol.
Por lo tanto, es esencial hacer una buena diversificación con valores poco
correlacionados. Con ello conseguiremos que nuestra cartera tenga una
menor volatilidad, pero no menor potencialidad de revalorización. En
términos bursátiles lo que se dice es que se elimina el riesgo inútil de la
cartera, pero manteniendo el riesgo retribuido.
En la siguiente tabla podemos ver cómo se reduce el riesgo al añadir

títulos en cartera, lo que se traduce en una menor probabilidad de pér-
dida. Seleccionamos cuatro de los seis valores más representativos del
IBEX, cuyo peso constituye cerca del 35 % del selectivo IBEX 35: Santan-

der (SAN), Telefónica (TEF), Repsol (REP) e Iberdrola (IBE). Lo primero
+ que hacemos es obviar las acciones del BBVA, ya que su poder diversifi-
cador es casi nulo por su tremendo parecido con las del Banco Santan-
der (coeficiente de correlación cercano a 0,95).
Para saber más
A los costes de transacción, Lo que nos dice la tabla es que una cartera compuesta exclusivamente
comisiones bancarias de con un título tiene una probabilidad de pérdida del 35 %, la cual se re-
custodia y penalización duce hasta niveles del 30 % diversificando con cuatro acciones:
fiscal sobre plusvalías, hay
que añadir la dificultad de
diversificar adecuadamente. TEF SAN REP IBE Probabilidad de pérdida
Se suele decir que una cartera 100,0 % - - - 35 %
bien equilibrada debería 50,0 % 50,0 % - - 33 %
tener al menos veinte títulos,
33,3 % 33,3 % 33,3 % - 32 %
si bien en ningún caso sería
recomendable una inversión 25,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 % 30 %
con menos de diez nombres.
Algo parecido pasa con la diversificación regional. A pesar del euro y

de las corrientes de globalización que hemos vivido en los últimos años,
sigue habiendo mucha gente que invierte exclusivamente en valores de
su propio país.
Aunque nos resulte más cercano invertir en compañías que sentimos

más próximas, debemos hacer el esfuerzo de dirigir nuestros ahorros
hacia otros países.
Así conseguiremos rendimientos iguales o superiores, pero con volatili-

dades menores, como podemos ver en la tabla siguiente:
Diversificación Mercado Probabilidad de pérdida

Baja IBEX (España) 34 %
Media EUROTOP 300 (Europa) 30 %
Buena FT WORLD 27 %
También es importante llevar a cabo la diversificación temporal, en

donde se pone en práctica lo de «a mayor plazo, menor riesgo». Esto no
significa que la volatilidad caiga de repente cuando se decide aumentar
el plazo de la inversión. Realmente, el peligro de una cartera es el mismo
independientemente de las intenciones del ahorrador.

Lo que sí es cierto es que la rentabilidad anualizada (TAE) de una in-
versión es más previsible cuanto mayor sea el plazo con el que se con-
temple dicha inversión. Y al decir más previsible decimos también más
estable, menos arriesgada, es decir, con menor volatilidad.
El hecho de que se le llame «diversificación temporal» da una pista de

su explicación: el razonamiento es el mismo que el utilizado al hablar
de la diversificación por número de títulos. ¿Qué tiene que pasar para
que una cartera pierda dinero después de un año? Es suficiente que
dicho año sea negativo en los índices de referencia. Ahora bien, ¿qué
tiene que suceder para que pierda después de diez años? Esto es mucho
menos probable.
De hecho, podemos ver en la figura 2.4 qué ha ocurrido en los últimos

cincuenta años en el índice S&P 500:
0 20 40 60 80 100
1 año
2 años
3 años
8 años
Figura 2.4
Porcentajes de rentabilidad en
14 años
los últimos cincuenta años en
el S&P 500.
Como vemos, en un 26 % de los años el S&P 500 ha arrojado rentabi-

lidad negativa. Sin embargo, esa situación baja al 18 % en períodos de
dos años consecutivos. Un 12 % de los casos ha ocurrido a lo largo de
tres años consecutivos y un 6 % en períodos de largo plazo (ocho años).
Además, vemos que el S&P 500 nunca ha cosechado rentabilidad nega-
tiva en un período de catorce o más años.
Si bien es cierto que el riesgo de las rentabilidades anualizadas dis-

minuye con el plazo de la inversión, esto no es así cuando hablamos
de rentabilidades acumuladas. Mientras que las primeras se mantienen
en el tiempo (la TAE de un año es la misma que la TAE a diez años), las
segundas crecen de forma exponencial (rn años = (1+r1 año)n -1). Igual-

mente, la volatilidad de una rentabilidad acumulada también crece con
el tiempo, aunque a un ritmo inferior (σacumuladan años = σ1 año * √n).
Por ejemplo, si construimos un gráfico con rentabilidad anualizada del

8 % y volatilidad del 20 %, la dispersión de la rentabilidad acumulada
crece con el paso del tiempo, como vemos en la figura 2.5.
200
150
Rentabilidades
100
50
0
1 3 5 7 9
Figura 2.5 -50

Años
Rango esperado de
Máximo Teórica Mínimo
rentabilidades acumuladas.
Al transformar rentabilidad y volatilidad acumuladas a términos anua-

les, la primera se vuelve en rentabilidad TAE, mientras que la segunda es
menor que la volatilidad original (σTAEn años = σ1 año / √n).
Con ello, ahora podemos ver en la figura 2.6 cómo la dispersión de la

rentabilidad TAE disminuye con el tiempo:
40
30
20
Rentabilidades
10
0
1 3 5 7 9
-10
-20
Figura 2.6
-30
Rango esperado de Años
rentabilidades acumuladas Máximo Teórica Mínimo
en TAE.
En definitiva, mientras que el abanico patrimonial final alcanzable au-

menta con el paso del tiempo, el de la rentabilidad TAE disminuye. Y

existe una fórmula matemático-estadística para relacionar el riesgo y el
plazo:
σ l −año
σ n −años =
n
Es decir, el riesgo decrece con la raíz cuadrada del número de años. De

esta manera, una inversión que mantenemos durante cuatro años tiene
la mitad de riesgo que la misma inversión mantenida un año. A nueve
años dividimos entre tres el riesgo; a dieciséis años, entre cuatro; a vein-
ticinco años, entre cinco y así sucesivamente.
Es importante resaltar que el efecto de diversificación temporal se pro-

duce sobre todo en los primeros años de la inversión, como se observa
en la figura 2.7.
25
20
15
Riesgo
10
5
Figura 2.7
0
Disminución del riesgo de
0 5 10 15 20 25 30 35 40
Años
pérdida de una cartera con el
paso de los años.
Como conclusión de la diversificación temporal, podemos decir que un

inversor conservador deberá aumentar el riesgo de su cartera si piensa
mantenerla a largo plazo o, de lo contrario, dejará pasar oportunidades
de inversión; mientras que un inversor arriesgado deberá disminuir el
riesgo de su cartera si piensa deshacerla en el corto plazo.
Comprar acciones a un mes vista no tiene ningún sentido para el inver-

sor conservador. Pongamos el ejemplo de una persona de 47 años que
se declara conservadora y que está pensando en construir una cartera
para su jubilación. Esta persona pensará que, como es conservador, ten-
drá que destinar todos sus ahorros a la renta fija, que es la que tiene un
riesgo acorde con su forma de ser.

Sin embargo, ¿cuándo va a disponer de su dinero?, ¿cuál va a ser el plazo
de su inversión? Supuestamente, en veinte años alcanzará la edad de ju-
bilación y, aunque su inversión ideal a un año fuese la renta fija, a veinte
años debería asumir más riesgo.
Las cinco carteras de la tabla siguiente tienen el mismo riesgo, cada una
con su respectivo plazo:
Porcentaje renta fija Porcentaje renta variable Plazo (en años)

100 0 1
85 15 2
75 25 5
65 35 10
50 50 20
La inversión más adecuada sería la de veinte años con la mitad en activos

de renta fija y activos de renta variable. Tiene el mismo riesgo que una
cartera de renta fija 100 % a un año vista. Sin embargo, no podemos
decir lo mismo de la rentabilidad esperada. Suponiendo una prima de
riesgo para la bolsa del 4 %, la cartera a veinte años debería obtener un
2 % adicional a la cartera que solo tiene activos de renta fija.
De esta manera, este inversor podría jubilarse con casi un 50 % más
de patrimonio por el interés compuesto del 2 % a veinte años. Una di-
ferencia muy apreciable para el problema que se nos presenta con las
pensiones en España (figura 2.8).
Figura 2.8
La diversificación temporal de
la inversión es tan importante
como la sectorial. © iStock

2.2. Coberturas
Para tratar de construir carteras con buenas coberturas entre sus com-
ponentes, se suele recurrir al concepto de coeficiente beta (β). Se trata
de una medida de volatilidad de un activo respecto a la variabilidad del
mercado en general. De esta manera, valores con coeficiente beta más
alto implican mayores volatilidades que otros que tienen coeficientes
beta más pequeños, siendo beta = 1 la equivalencia del mercado en
general.
De esta manera, si Telefónica tiene un coeficiente beta de 1,03 es que

es un 3 % más volátil que la volatilidad del selectivo IBEX 35. De igual
manera, podemos medir el coeficiente de una cartera con la suma pon-
derada de todos los coeficientes beta de los valores que la componen:
∑ saldoi ⋅ βi
cartera
β =
∑ saldoi
cartera
Por ejemplo, si tenemos una cartera con tan solo dos valores, donde el
50 % es un título con coeficiente beta 0,8, y el otro 50 % es otro valor con
coeficiente beta de 1,6, el coeficiente beta de nuestra cartera será de 1,2. +
Mediante el control del coeficiente beta no se vigila lo bien o mal di- Para saber más
versificada que está una cartera, es decir, el riesgo no sistemático. El El coeficiente beta de una
coeficiente beta es el grado en el que una inversión está más o menos acción y el coeficiente
apalancada al riesgo sistemático, de manera que una acción con coefi- beta de una cartera tienen
ciente beta 1,5 tendrá al menos 1,5 veces el riesgo del índice en el que exactamente las mismas
esté englobado. propiedades, es decir, que
una acción con beta 1,2
Sin embargo, dos acciones con coeficientes beta 1,5 no tienen por qué tendrá un comportamiento
tener la misma volatilidad. Como ya vimos en el apartado de la volatili- muy similar al de una cartera
dad, el riesgo absoluto σ es la suma del riesgo relativo y del riesgo no con beta 1,2.
sistemático, también llamado riesgo residual o σR:
σ 2 = β 2 σ M2 + σ R2
donde σM es la volatilidad del mercado.

Así, una acción con un coeficiente beta reducido pero mucho riesgo re-
sidual puede tener mayor volatilidad que una acción con un coeficiente
beta elevado pero con un riesgo residual menor.
El coeficiente beta es, por tanto, un indicador de mucho más fácil mane-
jo que la volatilidad, pero que no muestra toda la información que nos
la volatilidad.
Normalmente, los valores cíclicos, tecnológicos y de sectores similares

suelen tener coeficientes beta superiores a 1, por lo que son los valores
más buscados en mercados alcistas.
Por su parte, los valores llamados utilities, defensivos, suelen tener coefi-
cientes beta inferiores a 1, lo que implica que en mercados bajistas caen
menos que el mercado, de ahí el nombre de valores defensivos.
Vamos a suponer que queremos crear una cartera de acciones espa-

ñolas. Ya sabemos que tendríamos que hacer una cartera mucho más
diversificada, pero nos centraremos en doce valores altamente represen-
tativos del selectivo español IBEX 35.
En la siguiente tabla los tenemos con sus correspondientes coeficientes

beta y rentabilidades esperadas según un informe de mercados no ac-
tualizado del Deutsche Bank en el que aparecen algunas de las compa-
ñías del IBEX 35:
Valor Coeficiente beta Rentabilidad esperada

Abertis 0,70 6,13
Acerinox 0,86 6,72
BBVA 1,24 8,17
Ferrovial 0,58 5,68
Gamesa 1,13 7,72
Iberdrola 1,06 7,47
Indra 0,76 6,37
Inditex 0,75 6,30
Repsol 1,05 7,44
Santander 1,33 8,49
Telefónica 1,03 7,36
Mediaset 0,77 6,38

Partiendo de que el análisis fundamental del departamento de análisis
de mercado del Deutsche Bank es correcto, y con la ayuda de una hoja
de cálculo Excel y la utilidad de la fórmula Solver para la resolución de
ecuaciones, obtenemos la siguiente cartera:
Coeficiente Rentabilidad Peso en la

Valor
beta esperada cartera
Abertis 0,70 6,13 0,0
Acerinox 0,86 6,72 4,7
BBVA 1,24 8,17 11,3
Ferrovial 0,58 5,68 7,0
Gamesa 1,13 7,72 10,6
Iberdrola 1,06 7,47 10,1
Indra 0,76 6,37 8,2
Inditex 0,75 6,30 8,0
Repsol 1,05 7,44 10,1
Santander 1,33 8,49 11,9
Telefónica 1,03 7,36 9,9
Mediaset 0,77 6,38 8,2
La suma de los pesos en la cartera equivale a 100 y el coeficiente beta de

la cartera es 1. De esta manera, el comportamiento de esta cartera será
muy similar al del IBEX 35.
Supongamos que la cartera que hemos creado se ha comportado de

forma muy similar al IBEX 35 en el primer año de vida y ha arrojado los
siguientes resultados:
Cartera IBEX 35 Diferencia

Rentabilidad 31,2 % 28,2 % 3,0 %
Volatilidad 21,4 % 20,3 % 1,1 %
Beta 1,02 1
En esta tabla vemos que la cartera lo ha hecho mejor que el selectivo

español, aunque asumiendo un poco más de riesgo. No obstante, la
modificación del coeficiente beta en el período apenas ha cambiado.

La mejor forma de poder explicar el porqué del exceso de rentabilidad
con respecto al benchmark (3 %) es calculando los efectos beta y alfa.
efecto β = ( β − I ) * rentabilidad índice
Por lo que (1,02 – 1) * 28,2 % = 0,44 %
efecto α = rentabilidad cartera − β *rentabilidad índice
Por lo que 31,2 % - 1,02 * 28,2 % = 2,59 %.
Por lo tanto, calcularemos la rentabilidad de la cartera como la suma de

la rentabilidad del índice más el efecto beta más el efecto alfa, es decir:
28,2 % + 0,44 % + 2,59 % = 31,23 %
El efecto beta en este caso es muy bajo porque el coeficiente beta de

nuestra cartera era muy cercano a 1 de manera intencionada al confec-
cionar la cartera; no obstante, si estamos en un mercado alcista, debere-
mos buscar valores con coeficientes beta mayores que uno y viceversa.
De esta manera, podremos conseguir efectos beta más elevados y ob-

tener importantes diferenciaciones de la rentabilidad del índice de refe-
rencia.

Resumen
• Optimizar una diversificación de una cartera sirve para maximizar la

rentabilidad esperada.
• Diversificar y optimizar adecuadamente es independiente del hecho

de acertar o no en la selección de títulos.
• La magnitud de la covarianza no expresa una mejor o peor relación

entre las variables, sino el tipo de relación entre las variables.
• La magnitud de la correlación expresa una mejor o peor relación entre

variables.
• Un inversor conservador deberá aumentar el riesgo de su cartera si

piensa mantenerla a largo plazo.
• Un inversor arriesgado deberá disminuir el riesgo de su cartera si pien-

sa deshacerla en el corto plazo.
• La diversificación temporal de la inversión es tan importante como la

sectorial.
• El coeficiente beta (β) es una medida de volatilidad de un activo res-

pecto a la variabilidad del mercado.
• El coeficiente beta (β) es el grado en el que una inversión está más o

menos apalancada al riesgo sistemático.


res correcta.
11. ¿Qué expresa la magnitud de la covarianza?

a) El tipo de relación entre las variables.
b) El tipo de diversificación sectorial.
c) El modelo de diversificación temporal.
d) El tipo de relación entre las magnitudes.
12. ¿Qué se consigue al diversificar con valores poco correlacionados?

a) Mantener el riesgo inútil y eliminar el riesgo retribuido.
b) Eliminar el riesgo inútil y mantener el riesgo retribuido.
c) Mantener todos los riesgos.
d) Eliminar todos los riesgos.
13. ¿Cuál es la consecuencia de invertir a mayor plazo?

a) Asumir mayor riesgo.
b) Obtener mayores beneficios.
c) Obtener menores beneficios.
d) Asumir menor riesgo.
14. ¿Qué es el coeficiente beta?

a) Una medida de estabilidad de un activo respecto a la variabilidad
del mercado.
b) Una medida de volatilidad de un activo respecto a la variabilidad
del mercado.
c) Una medida de volatilidad de un pasivo respecto a la variabilidad
del mercado.
d) Una medida de volatilidad de un activo respecto a la estabilidad
del mercado.
15. ¿Cuál es el principal inconveniente del coeficiente beta?

a) Que no muestra toda la información que ofrece la volatilidad.
b) Que no ofrece la misma estabilidad que otros indicadores.
c) Que tiene un comportamiento inestable frente al mercado.
d) Que su resultado está en función de la diversificación.
Las soluciones a los ejercicios de autocomprobación están al final del módulo. En caso de que no
los hayas contestado correctamente, repasa la parte del tema correspondiente.

Gestión del riesgo
3. Pérdidas y riesgo
Una de las formas de gestión de riesgo más efectiva es la del control de las
pérdidas, que cada inversor debe conocer para saber dónde está su límite
económico, pero también el umbral psicológico a partir del que no puede
o no sabe aceptar la tensión que genera cada operación.
Que un trader sea capaz de reconocer y controlar sus propios límites es el

mejor inicio posible que un inversor puede tener en el trading, pues ello
significa que su riesgo estará siempre bajo control y que sus pérdidas serán
asumidas sin grandes perjuicios económicos.
En las siguientes páginas vamos a ver, primero, cuáles son las técnicas para
establecer un stop de pérdidas sin perder de vista el momento ni la opor-
tunidad de ganancia, pues además de no incurrir en pérdidas cuantiosas
se trata de proteger las ganancias y, en la medida de lo posible, incremen-
tarlas.
A continuación, veremos cuáles son los diferentes tipos de trader en fun-

ción de sus características y de su actitud ante el trading, lo que ayudará
a saber cómo se ha de actuar ante el stop de pérdidas y cómo gestionarlo.
3.1. Stop de pérdidas
Todo trader debe saber cuándo interrumpir las pérdidas en cualquier

operación y, es más, debe saber de antemano dónde y cuándo hacerlo.
Normalmente, se emplea una orden stop loss de la plataforma de trading

del bróker, de manera que este ejecutará automáticamente el stop de las
pérdidas si se alcanza dicho precio; aunque en otras ocasiones se usa un
stop mental en el que, de alcanzarse, será el trader el que cierre la posi-
ción manualmente. Esta última opción solo es aconsejable para traders
experimentados o en caso de scalping.
Muchos traders principiantes fallan a la hora de colocar el punto en el

que deben colocar el stop de pérdidas. Por definición, un stop de pérdi-
das debe situarse en un punto en el que se detenga el riesgo de pérdi-
das excesivas, pero sin limitar las oportunidades de obtener ganancias
en una operación, ya que el uso de stops muy ajustados suele ser muy
perjudicial debido a la volatilidad del activo.
Pérdidas y riesgo 41

Solo hay una cosa peor que colocar un stop de pérdidas en un lugar no
apropiado, y es no respetarlo, es decir, moverlo conforme el mercado
se va moviendo en contra con la esperanza de que el activo cambie de
sentido y permita recuperar las pérdidas acumuladas. Así, el principal
enemigo del stop de pérdidas es la esperanza, pues hace que el inversor
sea indisciplinado con su plan de trading.
Por eso, mucha gente tiende a buscar un sistema automático de trading,

o expert advisor (EA), en el que la toma de decisiones se deja en manos
de un algoritmo previamente programado.
Para poder ser consistente en el mundo del trading, hay que tener la
fuerza de voluntad necesaria para ser capaz de aguantar muchas peque-
! ñas pérdidas y pocas grandes ganancias, precisamente justo lo contrario

de lo que pretende y espera un trader principiante, que trata de ganar
siempre.
Recuerda
En la mayoría de las Toda ganancia tiene un riesgo añadido. Y a la hora de poner un stop
ocasiones es la experiencia de pérdidas hay que tener en cuenta que, cuanto más cerca esté de los
la que determina dónde precios en tiempo real, más probabilidades hay de que se active y se
colocar un stop de pérdidas. originen pérdidas debido a la volatilidad del propio activo. Es el efecto
Hay que ser conscientes de perder más por arriesgar menos.
de que la experiencia
se obtiene a lo largo del Solo la experiencia muestra el lugar adecuado en el que colocar un stop
tiempo y a base de cometer de pérdidas. A menor volatilidad, más cerca se podrá poner, pero sin
errores de los que también olvidar que el situarlo muy cerca es arriesgarse a que un retroceso pe-
se aprende. queño en contra arruine una operación.
Uno de los comportamientos más recomendables es que, una vez anali-

zada la posible operación sobre un gráfico en una periodicidad en con-
creto, el paso siguiente sea calcular la cantidad de puntos, euros o pips
(porcentaje en puntos o punto de interés de precio) que suele retroce-
der dicho activo.
En la figura 3.1 podemos comprobar las correcciones que genera el par

EUR/USD a lo largo de su tendencia alcista y cómo la tendencia cambia
a bajista cuando esta se supera.

3.1.1. Personalizar un valor Figura 3.1
Detección de correcciones en
Hay que saber que cada activo tiene sus propias características que lo una tendencia alcista para
hacen diferente a los demás y es labor del trader tratar a cada uno de la saber dónde colocar el stop de
manera más adecuada. A esto se le llama personalizar cada valor con pérdidas.
el que se va a operar para hacer de él un producto único y obtener el
máximo rendimiento.
Vamos a ver un ejemplo de los conocimientos mínimos que hay que

tener para operar con el activo más usado del mundo. Si bien es cierto
que cada plataforma de trading y cada bróker tienen sus propias carac-
terísticas, la gran mayoría de los intermediarios ofrece la posibilidad de
trabajar con microlotes que se corresponden con la centésima parte de
un lote.
Es decir, que si nos centramos en el par EUR/USD, significa que nos están
ofreciendo la exposición al par EUR/USD por valor de 1.000 euros en lu-
gar de los 100.000 que tiene un lote. Es decir, que un lote tiene 100.000
euros en el par EUR/USD; un minilote, 10.000; y un microlote, 1.000.
También hay que saber que valorar el efecto del spread, es decir, de la
horquilla de precios entre el mejor comprador, llamado ask o buy, y el
mejor vendedor, denominado bid o sell.
Esto se puede ver en la caja superior izquierda del MT4 (panel de trading
que se muestra y oculta con las teclas Alt + t). De esta forma, veremos la
información que aparece en la figura 3.2.

Figura 3.2 En la figura 3.2 se observa que la comisión implícita del bróker es de 0,5
En el panel de trading pips (cuarto decimal) o 5 ticks (quinto decimal). Teniendo en cuenta que
podemos ver el spread del un pip, en el caso de par EUR/USD, son 10 dólares por lote, en este caso
activo. la comisión del bróker por nuestro microlote asciende a 5 centavos de
dólar, es decir, unos 4 céntimos de euro. Esta es la cantidad con la que
comienza la operación una vez que se abra la posición y es la estableci-
da para el punto de partida.
Planteándonos una operación en largo, es decir, alcista, se trataría de

ver cuál es el tramo de retroceso más amplio en el gráfico en el que
nuevamente se debe trabajar de forma única y personalizada para cada
valor analizado.
3.1.2. Ratio riesgo/beneficio
Una vez calculada la distancia en pips donde hay que colocar el stop de
pérdidas, es importante comprobar económicamente que es viable; es
decir, si es asumible y no pone en riesgo más de un 2 % del saldo neto
disponible.
× pips * 10 USD/lote * 0,01 microlote = × USD
Esto es lo que se conoce como ratio riesgo/beneficio y jamás se debe

pasar por alto.
La tabla de la figura 3.3 recoge la esperanza matemática relacionando el

ratio riesgo/beneficio y el porcentaje de acierto del sistema de trading.

Esperanza matemática
PORCENTAJE PORCENTAJE Relación del riesgo y el beneficio
DE DE
ACIERTOS FALLOS 0,25 0,5 0,75 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4
10 90 -0,88 -0,85 -0,83 -0,80 -0,75 -0,70 -0,65 -0,60 -0,55 -0,50
20 80 -0,75 -0,70 -0,65 -0,60 -0,50 -0,40 -0,30 -0,20 -0,10 0,30
30 70 -0,63 -0,55 -0,48 -0,40 -0,25 -0,10 0,05 0,20 0,35 0,50
40 60 -0,50 -0,40 -0,30 -0,20 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00
50 50 -0,38 -0,25 -0,13 0,00 0,25 0,50 0,75 1,00 1,25 1,50
60 40 -0,25 -0,10 0,05 0,20 0,50 0,80 1,10 1,40 1,70 2,00
70 30 -0,13 0,05 0,23 0,40 0,75 1,10 1,45 1,80 2,15 2,50
80 20 0,00 0,20 0,40 0,60 1,00 1,40 1,80 2,20 2,60 3,00
90 10 0,13 0,35 0,58 0,80 1,25 1,70 2,15 2,60 3,05 3,50
Como se puede comprobar, la importancia del ratio es muy importante. Figura 3.3
De hecho, trabajando con ratios de 1:3 se puede seguir adelante, aun- Esperanza matemática y ratio
que las tasas de acierto sean tan solo del 30 %. riesgo/beneficio.
Otra idea que puede ayudar a colocar un stop de pérdidas es observar

el gráfico de modo contrario, es decir, en qué punto la compra ha de ser
sustituida por venta. En definitiva, dónde hay que poner el stop de pér- Figura 3.4
didas (figura 3.4). Y recordemos que una de las características del buen Protección de una posición
inversor es saber detener las pérdidas. larga (alcista) ante un soporte.

Por lo tanto, la colocación del stop de pérdidas estará determinada por
el patrón que vaya presentando el gráfico en tiempo real o, en su defec-
to, por la secuencia de mínimos crecientes para una posición alcista o de
máximos decrecientes en una tendencia correctiva.
3.2. Tipos de stops
Si bien es cierto que lo más importante es saber dónde colocar el stop

de pérdidas, antes incluso de entrar en el mercado hay que conocer los
posibles escenarios de la operación para actuar en consecuencia una vez
que ya esté abierta en el mercado.
Para ello, existen distintos tipos de stops, que se pueden clasificar del
siguiente modo:
• Objetivo fijo
Llamado también take profit, es la orden contraria a la que tenemos

abierta para que, si se alcanza, podamos cerrar la posición con un be-
neficio establecido y manteniendo un buen ratio riesgo/beneficio.
Si la relación entre el precio objetivo de salida con beneficio no es su-

perior a dos veces el stop de pérdidas inicial, será mejor replantearse
Figura 3.5 la operación.
Dónde poner el objetivo fijo o
take profit. Veámoslo con un ejemplo en la figura 3.5.

Como se ve en la figura 3.5, se ha detectado una tendencia alcista con
varios testeos y con clara pauta de mínimos crecientes. Sin embargo,
los máximos están resistiéndose por la presencia de la resistencia 1.
Esto implica que lo más probable es que haya una continuidad de la
pauta de mínimos crecientes cuando la resistencia 1 sea rota al alza,
como parece lógico.
Al ser un gráfico de cinco minutos, no hay ceñir mucho el stop de pér-

didas para evitar que salte en la primera corrección tras comprar. Así
que lo lógico es colocarse por debajo del penúltimo mínimo creciente
y no del último.
Una vez localizado el stop de pérdidas, hay que valorar la subida po-
tencial que puede tener el par EUR/USD; y todo indica que esta es
volver al punto de giro anterior, es decir, a la resistencia 2, y con ello
se plantea una operación de compra con un ratio de riesgo/beneficio
de 1:4.
En definitiva, hay poco que perder y mucho que ganar. De esta forma,
se lanza la orden de stop de compra para entrar en el mercado con la
ruptura de la resistencia 1 con stop de pérdidas y con el take profit en
la resistencia 2.
• Stop de ganancias
También conocido como stop gain, es el siguiente paso que se debe

dar, pero solo cuando se tenga un colchón de beneficios no asegura-
dos en cartera.
Lo más común es colocar el stop de pérdidas inicial ligeramente por

encima del nivel de compra, lo que recibe el nombre de colocación del
stop a breakeven. Es una manera de no perder ante un giro en el mer-
cado, que puede ser provocado por cualquier acontecimiento difícil de
prever, desde un cambio de gobierno a una catástrofe natural.
De nuevo hay que ser pacientes en el momento del cambio de stop

de pérdidas a breakeven porque el impulso llevado por el miedo de
perder lo ganado puede llevar a querer moverlo demasiado pronto
y, con ello, incrementar la probabilidad de salto de la posición por un
pequeño movimiento en contra.
Un buen momento para hacerlo es cuando el precio ha alcanzado el

ratio 1:1, como vemos en la figura 3.6.

Figura 3.6 Como se observa en la figura 3.6, el stop de pérdidas inicial ha pasado
Cuándo pasar a breakeven un ligeramente por encima de la resistencia 1, que es el precio de compra.
stop de pérdidas. Primera misión cumplida: no perder.
• Stop dinámico
También conocido como trailing stop, es la táctica que permite ser un

seguidor de la tendencia. De esta manera se logra la máxima de dejar
correr los beneficios mientras que se interrumpen las pérdidas, puesto
que ya se ha colocado el stop en breakeven.
Existen diversas técnicas de stop dinámico, por lo que vamos a ver a

continuación algunas de las más usuales:
• Pérdida de la tendencia. Siguiendo con el ejemplo de la operación

de compra en el par EUR/USD, la pérdida de la tendencia alcista es
una clara invitación a recoger el fruto de las ganancias acumuladas.
• Cruce de medias móviles de corto plazo. Pueden ser de cualquier

tipo y parámetro, puesto que una vez que hay una tendencia, todas
las medias funcionan (figura 3.7).

• Pauta de los puntos inflexión. Hace referencia a los máximos y míni- Figura 3.7
mos crecientes ante una posición alcista y a los máximos y mínimos Monitorización de una
decrecientes ante una posición bajista, siempre monitorizando con la tendencia con dos medias.
temporalidad que ha marcado la entrada de la posición.
De esta manera, al ver que se genera un nuevo punto de inflexión

de mínimo creciente, habrá llegado el momento de mover a favor Figura 3.8
el stop de ganancias. En la figura 3.8 se pueden observar los dos si- Gestión de la pauta de
guientes movimientos que deberían hacerse siguiendo la evolución máximos y mínimos crecientes
de los precios a favor. en una tendencia alcista.

• Patrón contrario. Muchas veces se está ante una tendencia firme,
pero en zona de agotamiento presenta una pauta o patrón de giro
como un doble techo, HCH o una pauta de velas ante una resistencia
determinada.
Este es el caso de la figura 3.9, en la que que aparece una vela como
estrella fugaz en zona muy próxima al objetivo (resistencia 2) y ante
una resistencia de las velas anteriores.
Figura 3.9 • Stop temporal. Muchos inversores también deciden acotar un tiempo
Presencia de figuras de giro en máximo de permanencia en el mercado antes de abrir una posición si
zonas de agotamiento. no se produce antes ninguna de las condiciones de salida que hemos
visto con anterioridad. De esa manera, se procede a cerrar la posición
para dejar de tener una posición abierta que no genera el beneficio
esperado en el tiempo estimado.
Por lo tanto, en función del gráfico utilizado para decidir la entrada

de una posición, esta debe tener una duración coherente en cuanto a
su desarrollo; es decir, que en una determinada duración de tiempo,
el mercado ya tiene que dejar muy claro si se ha acertado o no en la
dirección de la tendencia de los precios.
Así, siguiendo el ejemplo expuesto, con un gráfico de cinco minutos,

si pasan cuatro horas y aún no ha saltado el stop de pérdidas ni el
stop de ganancias, significa que estamos en un activo que no tiene
tendencia.

Es muy útil utilizar la regla de las doce velas, por la que podemos estar
doce veces el minutaje utilizado. Como es obvio, esta técnica solo la
usan los daytraders. Veamos en la figura 3.10 qué hubiese ocurrido
con la operación del ejemplo.
3.3. Riesgo asumible Figura 3.10

Límite de una operación con la
Una de las cosas que no mucha gente sabe es cuál es el máximo riesgo regla de las doce velas.
que es capaz de asumir. Y esta es la única manera de valorar lo que se
está dispuesto a perder en caso de una larga racha de pérdidas sin que-
darse bloqueado por el miedo y el pánico, circunstancia que ocurre con
más frecuencia de la que puede pensarse.
Al mismo tiempo, conocer el riesgo asumible es también conocer el tipo

de trading que es más adecuado para cada inversor. Y para ello es impor-
tante que el trader sepa desde el principio cuál es el modelo de inversor
que se ajusta más a sus características, bien por razones psicológicas,
bien por razones económicas.
Vamos a ver a continuación cuáles son los modelos de trader más fre-
cuentes, de forma que cada uno pueda verse reflejado en el que más se
aproxime a su naturaleza para evitar, en la medida de lo posible, los ries-
gos que cada uno de ellos conlleva. Es importante saber que no siempre
se puede reaccionar de la misma manera ante los vaivenes del mercado
y que en ocasiones es necesario cambiar de actitud.

• Sesgado hacia la seguridad
Para este tipo de trader, la seguridad es lo primero y el retorno que

puede obtener es absolutamente secundario, ya que en primer lugar
siempre tratar de perder lo menos posible.
Esto es cierto para las pequeñas posiciones con baja volatilidad, buena
diversificación y una orientación más bien a largo plazo, incluyendo
estrategias de cobertura contra las pérdidas inminentes de los precios
o los valores.
Sin embargo, hay que recordar que las ganancias consistentes en el

mercado de valores solo se pueden lograr mediante la adopción de
riesgos calculados de manera estratégica. Sin riesgo, no habrá renta-
bilidad, ya que incluso con productos garantizados se sigue teniendo
un riesgo residual.
• Perfil conservador
El perfil de trader conservador acepta fluctuaciones moderadas en los

títulos seleccionados, pero las caídas le inquietan. Por lo tanto, distri-
buye el riesgo entre diferentes posiciones bastante pequeñas.
También considera las estrategias de cobertura, pero a menudo a ex-

pensas de la rentabilidad. Por lo tanto, es consciente de que es nece-
sario un cierto riesgo.
• Sesgado al lucro
Este tipo de trader está dispuesto a asumir un riesgo moderado y a

soportar rachas de pérdidas asociadas a rendimientos atractivos. Sabe
que demasiadas posiciones individuales pueden tener un efecto nega-
tivo sobre su cuenta y por eso no gestiona sus inversiones de manera
demasiado arriesgada.
Al mismo tiempo, no deja la cartera desatendida durante días y está

dispuesto a realizar ajustes periódicos. En general, puede crear un
buen equilibrio entre riesgo y rentabilidad.
• Orientado al crecimiento
El inversor orientado al crecimiento sabe que los riesgos muy altos le

ofrecerán mejores rendimientos a largo plazo si mantiene un enfoque

claro en el caso de pérdida. Esto significa que respeta el riesgo y lo
considera una fuente de ganancias.
A corto plazo, se orienta más a usar productos apalancados para colo-

car operaciones y utilizar al máximo las oportunidades del mercado.
Esto le permite conseguir una alta rentabilidad con posiciones rela-
tivamente grandes al mismo tiempo que limita sus pérdidas por las
posiciones individuales antes de que sean demasiado grandes.
• Especulativo
Los traders especulativos operan en los mercados con productos apa-

lancados y con una gestión de posiciones a corto plazo para obtener el
máximo rendimiento de sus análisis. Las pérdidas y reducciones gran-
des sobre beneficios no le molestan, aunque sabe que puede llegar a
ser peligroso si no realiza una correcta gestión de riesgos (figura 3.11).
No obstante, hay que recordar que son muy pocos los traders que pue-
den vivir en el largo plazo de la operativa intradía trabajando de ma-
nera extremadamente apalancada.
Figura 3.11
El tipo de trader determina en
qué lugar se ha de colocar el
stop de pérdidas. © iStock

Resumen
• Una de las formas de gestión de riesgo más efectiva es la del control

de las pérdidas.
• Un stop de pérdidas debe situarse en un punto en el que se detenga

el riesgo de pérdidas excesivas, pero sin limitar las oportunidades de
obtener ganancias.
• El principal enemigo del stop de pérdidas es la esperanza, pues hace

que el inversor sea indisciplinado con su plan de trading.
• Solo la experiencia muestra el lugar adecuado en el que colocar un

stop de pérdidas.
• Cada activo tiene sus propias características que lo hacen diferente

a los demás y es labor del trader tratar a cada uno de la manera más
adecuada.
• La importancia del ratio riesgo/beneficio establece también el mo-

mento en el que se ha de recurrir al stop de pérdidas.
• Los diferentes tipos de stop se agrupan del siguiente modo: de objeti-

vo fijo o take profit, de ganancias o stop gain, dinámico o trailing stop
y temporal.
• Conocer el riesgo asumible es también conocer el tipo de trading que

es más adecuado para cada inversor.
• Los tipos de trader más frecuentes son: el sesgado hacia la seguridad,

el de perfil conservador, el sesgado al lucro, el orientado al crecimiento
y el especulativo.


res correcta.
16. ¿En qué punto debe colocarse el stop de pérdidas?

a) En el que se detenga el riesgo de pérdidas excesivas sin limitar las
oportunidades de ganancias.
b) En el que se detenga el riesgo de cualquier pérdida, aunque se
limiten las oportunidades de ganancias.
c) En el que se detengan las pérdidas y aumenten las oportunidades
de ganancias.
d) En el que pérdidas y ganancias queden equilibradas.
17. ¿Cuál es el peor enemigo del stop de pérdidas?

a) La ambición.
b) La codicia.
c) La esperanza.
d) El miedo.
18. ¿Qué ratio hay que tener en cuenta antes de colocar un stop de
pérdidas?
a) El ratio pérdida/ganancia.
b) El ratio riesgo/pérdida.
c) El ratio ganancia/inversión.
d) El ratio riesgo/beneficio.
19. ¿Qué tipo de stop es el take profit?

a) De objetivo fijo.
b) De ganancias.
c) Dinámico.
d) Temporal.
20. ¿Qué debe conocer un trader antes de empezar a operar?

a) Cuál es su límite de pérdidas.
b) Cuál es su objetivo de ganancias.
c) Cuál es su riesgo asumible.
d) Cuál es su saldo neto.
Las soluciones a los ejercicios de autocomprobación están al final del módulo. En caso de que
no los hayas contestado correctamente, repasa la parte del tema correspondiente.

Soluciones a los ejercicios
de autocomprobación
1. a) Sistémicos o absolutos y no sistémicos o relativos.
2. b) Sistémico o absoluto.
3. c) Riesgo de cambio.
4. a) Riesgo operativo.
5. d) Sí.
6. b) Es el proceso de identificación de riesgos potenciales en una car-

tera de inversión y de adopción de las medidas correspondientes
para reducirlos.
7. b) Volatilidad.
8. d) Su desviación.
9. a) Variable.
10. c) Para inferir los comportamientos futuros.
11. a) El tipo de relación entre las variables.
12. b) Eliminar el riesgo inútil y mantener el riesgo retribuido.
13. d) Asumir menor riesgo.
14. b) Una medida de volatilidad de un activo respecto a la variabilidad

del mercado.
15. a) Que no muestra toda la información que ofrece la volatilidad.
16. a) En el que se detenga el riesgo de pérdidas excesivas sin limitar

las oportunidades de ganancias.
17. c) La esperanza.
18. d) El ratio riesgo/beneficio.
19. a) De objetivo fijo.
20. c) Cuál es su riesgo asumible.

Índice
Esquema de contenido. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
Introducción al módulo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
1. Riesgo y volatilidad. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
1.1. Tipos de riesgo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
1.2. Qué es la gestión del riesgo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
1.3. Volatilidad. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
1.3.1. Técnicas para predecir la volatilidad. . . . . . . . . . . . . 13
Resumen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
Ejercicios de autocomprobación. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
2. Diversificación y coberturas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
2.1. Diversificación. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
2.2. Coberturas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
Resumen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
3. Pérdidas y riesgo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
3.1. Stop de pérdidas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
3.1.1. Personalizar un valor. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
3.1.2. Ratio riesgo/beneficio. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
3.2. Tipos de stops. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
3.3. Riesgo asumible . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
Resumen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
Soluciones a los ejercicios de autocomprobación. . . . . . . . . . . . . . . . 56
Índice 57


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Gestión del riesgo

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 1 mié30/5/18 10:15

Supervisión técnica y pedagógica:

Supervisión editorial y metodológica:

© Planeta DeAgostini Formación, S.L.U.

Primera edición: julio de 2018

ISBN: 978-84-9128-929-6 (Obra completa)

ISBN: 978-84-9128-935-7 (Gestión del riesgo)

Depósito Legal: B-13401-2018

CBI-MOD06-UD01.indd 2 mié6/6/18 16:03

1.1. Tipos de riesgo

3.1. Stop de pérdidas

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 3 mié30/5/18 10:15

Si la gestión monetaria es un aspecto fundamental en la actividad de

Es evidente que uno de los principales objetivos del trading es mante-

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 5 mié30/5/18 10:15

Para gestionar el riesgo de forma adecuada, hay que partir de la idea de

Así, expondremos a continuación el sentido y significado de la fiabilidad, la

Y antes de adentrarnos en estos conceptos, conoceremos también cuáles

1.1. Tipos de riesgo

El riesgo que se asume al invertir en bolsa es, claramente, la posible

Algunos de los riesgos sistémicos o absolutos son:

Con la denominación riesgo de mercado se describen las posibles pér-

El riesgo de interés es la pérdida que puede producirse por un mo-

6 Gestión del riesgo

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 6 mié30/5/18 10:15

El riesgo de cambio es la pérdida que se puede producir por los movi-

El riesgo de liquidez se deﬁne como la posibilidad de sufrir pérdidas

El riesgo de crédito es la posibilidad de sufrir una pérdida originada

El riesgo soberano se deﬁne como el de los agentes acreedores, tanto

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 7 mié30/5/18 10:15

! Se trata de las pérdidas que se pueden ocasionar por el mal funciona-

Por su parte, los riesgos no sistémicos o relativos son los que sí se

Gracias a la popularización de los sistemas de control de riesgo, esta

cartera en una gestora.

8 Gestión del riesgo

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 8 mié30/5/18 10:15

1.2. Qué es la gestión del riesgo

La gestión del riesgo es el proceso de identificación de riesgos potencia-

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 9 mié30/5/18 10:15

La primera tarea que nos imponemos al hablar de la volatilidad de cual-

A la vista de la figura, y aun coincidiendo el rendimiento medio de am-

Primero, hallamos la distancia entre cada punto, que representa el ren-

10 Gestión del riesgo

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 10 mié30/5/18 10:15

Sigamos y dividamos la medida anterior por el número de observacio-

Donde Ri es el rendimiento del activo y R es la media de los cuarenta

Ahora, para volver a las unidades originales, sacamos la raíz cuadrada de

Al igual que cuando hablamos sobre la velocidad de un coche lo hacemos

Para convertir en anual una volatilidad obtenida a partir de datos dia-

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 11 mié30/5/18 10:15

Sin embargo, hay que tener en cuenta que la volatilidad no es un dato

Como vemos, tenemos una volatilidad inestable que oscila entre el 15

En el ejemplo que estamos tratando quedaría de la forma expuesta en

Si trasladamos a un gráfico estos datos, situando en el eje de ordenadas

12 Gestión del riesgo

CBI-MOD06-UD01-02-03-LR-0?.indb 12 mié30/5/18 10:15

Una de las ventajas que presenta este parámetro, al contrario de la di-

En cualquier caso, la reversión a la media se cumplirá siempre que, es-

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