Los mercados CAPÍTULO

4
financieros
penas pasa un día sin que se especule en los medios de comunicación sobre la
A posibilidad de que el FED (abreviatura de Banco de la Reserva Federal, que es
el banco central de Estados Unidos) o el BCE (abreviatura del Banco Central Euro-
peo, que es el Banco Central de la zona del euro1) modifique los tipos de interés y
sobre su probable repercusión en la economía. El presidente del Banco de la
reserva federal (FED) es considerado por muchos la autoridad más poderosa
en Estados Unidos, cuando no en todo el mundo.
El modelo de la actividad económica que hemos expuesto en el Capítulo 3 no
incluía el tipo de interés ni el dinero. Se trata de una enorme simplificación que es
hora de abandonar. Para eso es necesario seguir dos pasos.
En primer lugar, debemos averiguar qué determina los tipos de interés y cómo
puede influir el Banco Central en ellos. Este es el tema del presente capítulo. En se-
gundo lugar, debemos ver cómo afecta el tipo de interés a la demanda y a la pro-
ducción. Este es el tema del siguiente capítulo.
El presente capítulo consta de cuatro apartados:
En el Apartado 4.1 examinamos la demanda de dinero.
En el 4.2 suponemos que el banco central controla directamente la oferta
monetaria y mostramos que el tipo de interés es determinado por la condi-
ción según la cual la demanda de dinero debe ser igual a su oferta.
En el 4.3, que es optativo, introducimos los bancos como oferentes de dine-
ro, reconsideramos los tipos de interés y la forma en que se determinan y
describimos el papel que desempeña el banco central en este proceso.
En el 4.4, también optativo, presentamos dos formas distintas de examinar el
equilibrio. Una centra la atención en el mercado de fondos federales y la
otra, en el multiplicador del dinero.

1 Desde el 1 de enero de 1999, la autoridad monetaria de los Estados miembros de la Unión Económica y Mo-
netaria (UEM) la constituyen el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales nacionales (BCN) de los
países miembros de la UEM.

95

Asegúrese el lector de que
comprende la diferencia
entre la decisión sobre la
cantidad de ahorro (decisión
de la que depende cómo
varía la riqueza con el paso
del tiempo) y la decisión
sobre la manera de repartir
una determinada cantidad
de riqueza entre el dinero y
los bonos.
96 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
4.1 La demanda de dinero
En este apartado examinamos los determinantes de la demanda de dinero.
Pero debemos hacer una advertencia antes de comenzar: algunos términos
como dinero o riqueza tienen un significado muy específico en economía,
que no suele ser el que tienen en las conversaciones diarias. El recuadro de
este capítulo titulado «Trampas semánticas: el dinero, la renta y la riqueza»
pretende ayudar al lector a evitar algunas de estas trampas. Léalo atentamen-
te y repáselo de vez en cuando.
El dinero es cualquier activo que puede utilizarse para realizar compras.
Por ejemplo, los billetes y las monedas. Pero para nuestra sorpresa, a lo largo
de la historia de la humanidad, un enorme número de objetos (como por ejem-
plo ganado, sal, oro, plumas, cigarrillos) han sido utilizados por el hombre
como dinero. ¿Qué cualidades debe pues poseer un bien para ser considerado
dinero? Debe poder cumplir con las siguientes funciones:
1. Medio de cambio.
2. Depósito de valor.
3. Unidad de cuenta.
El dinero es un bien divisible generalmente aceptado por el público a cam-
bio de otros bienes o servicios. Se podría decir que su función originaria
esencial es la de facilitar las transacciones. En una economía sin dinero,
todas las transacciones económicas tendrían que llevarse a cabo mediante
un sistema de trueque. El trueque necesita de una doble coincidencia de
deseos, que implica que en cualquier intercambio cada una de las partes
que participe en él sea capaz de poder ofrecerle a la otra justamente lo que
ésta necesita. En tal situación, un peluquero angustiado por un dolor de
muelas debería esperar hasta encontrar un odontólogo necesitado a su vez
de obtener un corte de pelo. El dinero por ende elimina la necesidad de la
doble coincidencia de deseos, facilitando notablemente el intercambio.
Con frecuencia se dice que cualquier cosa que sea generalmente aceptada
como medio de cambio en las transacciones es dinero.
Pero para desarrollar su función como medio de cambio, el dinero debe te-
ner otras particularidades. Como el momento de la compra puede diferir del
momento de la venta (una persona puede vender su mercancía y no querer
gastar su dinero inmediatamente), es necesario que el dinero que se obtenga
no se desvalorice mientras se tiene en el bolsillo (o en una caja fuerte). Se
dice entonces que el dinero debe conservar valor, para que funcione con
justicia en el intercambio y también para que las personas puedan ahorrar.
Si deciden guardar para tiempos difíciles una parte del producto que obtu-
vieron por vender mercancías, pueden atesorar cantidades de dinero en la
caja fuerte de su casa. Se ve, por lo tanto, que el dinero cuenta con la impor-
tante propiedad de constituir un depósito de valor, en el que las personas
acumulan para usar más tarde el valor de las mercancías que vendieron. Ese
depósito de valor o riqueza podría servir también para especular, por ejem-
plo: para comprar o vender bonos o acciones.
La última de las características del dinero es que, en las economías en las
cuales su uso está generalizado, las personas piensan en las mercancías
como cosas que tienen dos caras. Una material (por las cualidades físicas
particulares) que es la propiedad de abrigo o de saciar nuestro hambre, y la
otra cara que es la de representar una cantidad de dinero: tener un precio.
En dinero se expresan los precios de todas las mercancías. Pueden listarse
los precios de todo lo que hay en la economía, los profesionales pueden
 presupuestar sus servicios, los consumidores pueden comparar lo que valen
distintos artículos y tomar decisiones, los contadores exponer detalladamen-
te la situación patrimonial de las empresas y los inversores pueden planear
estrategias a largo plazo. El uso generalizado de todo este define lo que se
entiende por el dinero como unidad de cuenta de una economía.
Supongamos que, debido a que hace tiempo que venimos ahorrando una
parte de nuestra renta, actualmente nuestra riqueza financiera asciende a
50.000 dólares. Quizá tengamos intención de seguir ahorrando en el futu-
ro e incrementar aun más nuestra riqueza, pero actualmente su valor está
dado. La única decisión que tenemos que tomar hoy es cómo repartir estos
50.000 dólares entre dinero y bonos.
El dinero, que puede utilizarse para realizar transacciones, no rinde intere-
ses. En el mundo real, hay dos tipos de dinero: efectivo, que son las mone-
das y los billetes, y depósitos a la vista, que son los depósitos de los bancos
contra los que pueden extenderse cheques. Esta distinción será importante
cuando analicemos la oferta monetaria, pero de momento no, por lo que
podemos prescindir de ella.
Los bonos rinden un tipo de interés positivo, i, pero no pueden utilizarse
para realizar transacciones. En el mundo real, hay muchos tipos de bonos,
cada uno con su propio tipo de interés. De momento también prescindire- Abandonaremos este supuesto
mos de este aspecto de la realidad y supondremos que sólo hay un tipo de y examinaremos una varie-
dad mayor de tipos de interés
bono en el que se puede invertir y que ofrece el tipo de interés i. cuando centremos la atención
Supongamos que la compra o la venta de bonos tiene un costo, por ejem- en el papel de las expectati-
plo, una llamada telefónica a un agente y el pago de una comisión. ¿Cuántos vas a partir del Capítulo 14.
dólares de los 50.000 debemos tener en dinero y cuántos, en bonos?
Por una parte, mantener toda nuestra riqueza en dinero es claramente
cómodo. Nunca tendremos necesidad de telefonear a nuestro agente o de
pagar comisiones. Pero eso también significa que no percibiremos intereses
por ella.
Por otra, si la mantenemos toda en bonos, recibiremos intereses por toda
ella, pero tendremos que llamar a nuestro agente frecuentemente: siempre que
necesitemos dinero para ir en metro o tomar un café, etcétera. Una manera
bastante incómoda de ir por la vida.
Es evidente, pues, que debemos tener tanto dinero como bonos. Pero ¿en
qué proporciones? Depende principalmente de dos variables:
Nuestro nivel de transacciones. Queremos tener suficiente dinero a mano
para no tener que vender bonos con demasiada frecuencia. Supongamos,
por ejemplo, que normalmente gastamos 3.000 dólares al mes. En este
caso, tal vez queramos tener en dinero, en promedio, lo que nos gastamos
en dos meses, es decir, 6.000 dólares, y el resto, 50.000 - 6.000 = 44.000,
en bonos. Si, por el contrario, normalmente gastamos 4.000 dólares al mes,
quizá queramos tener 8.000 en dinero y sólo 42.000 en bonos.
El tipo de interés de los bonos. La única razón para tener alguna riqueza en
bonos estriba en que estos rinden intereses. Si no rindieran intereses, ten-
dríamos toda nuestra riqueza en dinero, ya que es más cómodo.
Cuanto más alto sea el tipo de interés, más dispuestos estaremos a in-
currir en la molestia y en los costos que conlleva la compraventa de bonos.
Si el tipo de interés es muy alto, quizá decidamos incluso reducir nuestras
tenencias de dinero a lo que gastamos, por término medio, en dos semanas,
o sea, 1.500 dólares (suponiendo que nuestro gasto mensual es de 3.000).

97
TEMA CONCRETO

Trampas semánticas: el dinero, la renta y la riqueza

En la vida diaria utilizamos la palabra dinero para refe-
rirnos a muchas cosas. La empleamos como sinónimo de
renta: «Ganar dinero»; como sinónimo de riqueza: «Tie-
ne mucho dinero». En economía, debemos tener cuida-
do. He aquí una guía básica de algunos términos y de
su significado preciso en economía.
Renta es lo que ganamos trabajando, más lo que
recibimos en intereses y dividendos. Es un flujo, es decir,
algo que se expresa en unidades de tiempo: por ejem-
plo, renta semanal, renta mensual o renta anual. En una
ocasión, le preguntaron a J. Paul Getty cuál era su renta.
Getty respondió: «1.000 dólares». Quería decir, pero
no dijo: ¡por minuto!
El ahorro es la parte de la renta después de impuestos
que no se gasta. También es un flujo. Si ahorramos un
10% de nuestra renta y esta es de 3.000 dólares al mes,
ahorramos 300 al mes. A veces se utiliza el término
ahorros (en plural) como sinónimo de riqueza, es decir,
el valor de lo que hemos acumulado con el paso del
tiempo. Para evitar posibles confusiones, no lo utilizare-
mos en este libro.
Nuestra riqueza financiera, o sencillamente riqueza,
es el valor de todos nuestros activos financieros menos
todos nuestros pasivos financieros. A diferencia de la ren-
ta o del ahorro, que son variables flujo, la riqueza finan-
ciera es una variable stock. Es el valor de la riqueza en un
determinado momento del tiempo.
En un determinado momento del tiempo, no pode-
mos cambiar la cantidad total de riqueza financiera.
Sólo podemos cambiarla con el paso del tiempo, cuan-
do ahorramos o desahorramos o cuando varían los valo-
res de nuestros activos. Pero podemos alterar la compo-
sición de nuestra riqueza; por ejemplo, podemos decidir
devolver parte de nuestro crédito hipotecario extendien-
do un cheque contra nuestra cuenta bancaria. Esa ope-
ración reduce nuestro pasivo (el crédito hipotecario es
menor) y nuestro activo (el saldo de nuestra cuenta co-
rriente es menor), pero no altera nuestra riqueza.
Los activos financieros que pueden utilizarse directa-
mente para comprar bienes se denominan dinero. Este
comprende las monedas y los billetes y los depósitos a
la vista, es decir, los depósitos contra los que pueden
extenderse cheques. El dinero también es un stock. Una
persona rica puede tener pocas tenencias de dinero: por
ejemplo, puede tener acciones por valor de 1.000.000
de dólares y sólo 500 en su cuenta corriente. O puede
tener una elevada renta, pero pocas tenencias de dine-
ro: por ejemplo, puede ganar 10.000 dólares al mes,
pero tener 1.000 dólares solamente en su cuenta co-
rriente.
La inversión es un término que los economistas reser-
van para la adquisición de nuevos bienes de capital,
desde máquinas hasta plantas y edificios de oficinas.
Cuando queremos referirnos a la compra de acciones o
de otros activos financieros, debemos utilizar la expre-
sión inversión financiera.
Aprenda el lector a expresarse correctamente
desde el punto de vista económico:
No diga «María está ganando mucho dinero» sino
«María tiene una elevada renta».
No diga «José tiene mucho dinero» sino «José es
muy rico».

De esa manera podremos tener, en promedio, 48.500 dólares en bonos y

percibir así más intereses.
Concretemos más este último punto. La mayoría de nosotros probablemente
no tenemos bonos; probablemente pocos tenemos un agente financiero. Sin em-
bargo, es probable que muchos tengamos bonos indirectamente si tenemos una
cuenta del mercado monetario en una institución financiera. Los fondos de inver-
sión reciben fondos de muchas personas y se utilizan para comprar bonos, nor-
malmente bonos del Estado. Pagan un tipo de interés cercano al de los bonos que
poseen, pero algo inferior: la diferencia se debe a los costos administrativos que
conlleva la gestión de los fondos y a su margen de beneficio.

98 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

 Cuando el tipo de interés de estos fondos alcanzó el 14% anual en Estados
En 2003, el tipo de interés
Unidos a principios de los años ochenta (un tipo de interés muy alto en com- fue excepcionalmente bajo
paración con los actuales), muchas personas que antes tenían toda su riqueza en Estados Unidos. Veremos
financiera en cuentas corrientes (que rendían unos intereses bajos o nulos) se por qué cuando examinemos
dieron cuenta de la gran cantidad de intereses que podían ganar trasladando en el Capítulo 5 la política
monetaria aplicada a princi-
una parte a una cuenta del mercado monetario. Como consecuencia, los fon- pios de la década de
dos de inversión se pusieron de moda. Sin embargo, desde entonces los tipos 2000.
de interés han bajado. En 2003, el tipo de interés medio de los fondos de in-
versión giraba en torno al 1% solamente.
Es mejor que cero –que es el tipo de muchas cuentas corrientes–, pero
mucho menos atractivo que el de principios de los años ochenta. Como con-
secuencia, actualmente la gente se preocupa menos de invertir lo máximo
posible en su fondo de inversión. En otras palabras, dado un nivel de transac-
ciones, actualmente la gente tiene más riqueza en su cuenta corriente que a
principios de los años ochenta.

Cómo se obtiene la demanda de dinero

Pasemos de este análisis a una ecuación que describe la demanda de dinero.
Sea Md la cantidad de dinero que quieren tener los individuos, es decir, su
demanda de dinero (el superíndice d se refiere a la demanda). La demanda de Repase el lector el ejemplo
dinero de la economía en su conjunto no es más que la suma de las demandas del Capítulo 2 de una eco-
de dinero de todos sus miembros. Depende, pues, del nivel total de transac- nomía compuesta por una
ciones que se realizan en la economía y del tipo de interés. Es difícil medir el compañía siderúrgica y una
nivel total de transacciones de la economía, pero probablemente es más o compañía automovilística.
Calcule el volumen de tran-
menos proporcional a la renta nominal (es decir, la renta medida en unidades sacciones de esa economía
monetarias). Si la renta nominal aumenta, por ejemplo, un 10%, es razonable y su relación con el PIB. Si se
pensar que la cantidad de transacciones de la economía también aumentará duplicara el tamaño de las
más o menos un 10%. Podemos expresar, pues, la relación entre la demanda dos compañías, ¿qué ocurri-
ría con las transacciones y
de dinero, la renta nominal y el tipo de interés de la forma siguiente: con el PIB?
Md $YL(i)
( )

donde $Y representa la renta nominal. Esta ecuación debe interpretarse de la

siguiente manera: la demanda de dinero Md es igual a la renta nominal $Y
multiplicada por una función del tipo de interés i representada por L(i). El
signo negativo situado debajo de i en L(i) refleja el hecho de que el tipo de
interés produce un efecto negativo en la demanda de dinero. Una subida del
tipo de interés reduce la demanda de dinero, ya que la gente coloca una par-
te mayor de su riqueza en bonos.
La Ecuación (4.1) resume lo que hemos analizado hasta ahora: Lo que importa aquí es la
En primer lugar, la demanda de dinero aumenta en proporción a la renta renta nominal, es decir, la
nominal. Si la renta nominal se duplica, pasando de $Y a $2Y, la demanda renta expresada en unidades
de dinero también se duplica, aumentando de $YL(i) a $2YL(i). monetarias, no la renta real.
Si la renta real no varía pero
En segundo lugar, la demanda de dinero depende negativamente del tipo los precios se duplican, pro-
de interés. Esta relación se recoge por medio de la función L(i) y el signo vocando una duplicación de
negativo situado debajo. Una subida del tipo de interés reduce la demanda la renta nominal, la gente
necesita tener el doble de
de dinero. dinero para comprar la misma
La Figura 4.1 muestra la relación entre la demanda de dinero, la renta nomi- cesta de consumo.
nal y el tipo de interés que implica la Ecuación (4.1). El tipo de interés, i, se
mide en el eje de ordenadas y el dinero, M, en el de abscisas.

99
 La curva Md representa la relación entre la demanda de dinero y el tipo de
interés correspondiente a un determinado nivel de renta nominal. Tiene pen-
diente negativa: cuanto más bajo es el tipo de interés (cuanto más bajo es i),
mayor es la cantidad de dinero que quieren tener los individuos (mayor es M).
Cualquiera que sea el tipo de interés, un aumento de la renta nominal
eleva la demanda de dinero. En otras palabras, un aumento de la renta nominal
desplaza la demanda de dinero hacia la derecha de Md a Md’. Por ejemplo, al
tipo de interés i, un aumento de la renta nominal de $Y a $Y’ eleva la deman-
da de dinero de M a M’.

Algunos enfoques teóricos sobre la demanda

de dinero2
Afirmar que la demanda de dinero depende del nivel de renta y del tipo de
interés como lo dicho anteriormente es una particularidad acerca de la fun-
ción de demanda de dinero. Cabe preguntarse, entonces, si en la evidencia
empírica todos los cambios de la demanda de dinero se explican por las va-
riables en cuestión. Como consecuencia de ello, surgen distintos enfoques
teóricos que tratan de dar una explicación a la evidencia empírica.
Sin embargo, observaremos solamente dos de los enfoques teóricos sobre
la demanda de dinero, ya que buena parte del resto de los enfoques tienen
como punto de partida algunas de estas dos líneas de investigación. Se podría
sintetizar este debate entre el pensamiento clásico, por un lado, y los pensa-
mientos keynesiano y poskeynesiano, por el otro. Para los clásicos, el dinero
tiene funciones de medio de cambio o demanda para transacciones, mientras
que para el pensamiento keynesiano y el poskeynesiano, cumple funciones
no sólo como medio de cambio, sino también como depósito de riqueza y
valor. Es decir, implica una demanda de dinero por especulación. Esta deman-
da de dinero por especulación está relacionada con las decisiones de distri-
buir la riqueza, por ejemplo, entre todo bonos o todo dinero (Keynes, 1936),
o parte en bonos y parte en dinero incorporando el riesgo y la incertidumbre
con ganancias o pérdidas de capital sobre la baja o suba del valor de los bo-
nos (Tobin, 1956), como así también incorporando los costos de transacción
(Baumol, 1952).
La teoría cuantitativa del dinero y la teoría keynesiana pueden ser analiza-
das como medios alternativos de observar la demanda de dinero y no como
complementarias entre sí.

La teoría cuantitativa de dinero

Los trabajos realizados por el economista Irving Fisher (1911) son los más
vinculados con esta teoría. Dió importancia al concepto de velocidad–transaccio-
nes de circulación del dinero, o sea, el número de veces que pasa de una mano
a otra. Comienza su análisis con una simple identidad, que es la siguiente:
Ms Vt = P T
Siendo:
Ms = cantidad de dinero.
Vt = velocidad–transacciones de circulación o número de veces que
cambia de mano el dinero.
2 Para profundizar, véase Laidler, David, La demanda de dinero, Ed. Antoni Bosch, 2º ed., Barcelona, 1977.

100 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

 P = nivel de precios.
T = volumen de transacciones.
¿Qué valores toman estas variables? La cantidad de dinero (Ms) y la velo-
cidad–transacciones (Vt) son variables independientes de las demás. El volu-
men de transacciones (T) está determinado, debido a que se supone que la
economía se encuentra en el pleno empleo. Por lo tanto, el nivel de precios se
determina por las otras tres.
Si Vt y T fueran constantes, entonces el nivel de precios sería proporcional
a la cantidad de dinero; esta conclusión nos lleva a la llamada “teoría cuanti-
tativa del dinero” cuya expresión es la siguiente:

Ms Vt PT
Por otro lado, la demanda de dinero depende del valor de las transacciones
realizadas y es igual a una fracción constante de dichas transacciones, y en el equi-
librio es igual a la oferta de dinero. Esto se observa en las siguientes ecuaciones:

Md = kt P T
Md = Ms
Combinando ambas ecuaciones, se obtiene la siguiente expresión:
Ms 1/kt = Ms VT t = P T

de donde se concluye que:

VT t a 1/kt

Dicha teoría pone énfasis en la velocidad–transacciones y no realiza nin-

gún análisis de los determinantes del dinero. El saldo medio mantenido para
transacciones depende de la frecuencia con que se perciben ingresos, de su
magnitud y de la estructura de gastos, entre otros, o sea, de los factores institu-
cionales. Estos no varían en el corto plazo, y sí lo hacen muy lentamente en el
largo plazo; por lo tanto, se afirma que la velocidad del dinero es constante.
Este enfoque –transacciones de la teoría monetaria– establece que la de-
manda de dinero es constante respecto del nivel de transacciones y del nivel
de producto. Es decir, es poco probable que la demanda de dinero varíe a
corto plazo.
¿Cómo se puede medir el nivel de transacciones (T) de una economía? Una
aproximación posible puede ser la de tomar la evolución del PBI nominal
como representativa de la evolución del nivel de transacciones. En tal caso la
ecuación de la teoría cuantitativa tomaría la siguiente forma:
MxV=PxY
En este caso, V representaría la velocidad / renta del dinero, o sea el ritmo
al que circula el dinero en el pago de bienes y servicios finales. Dado que P X Y
no es otra cosa que el PBI nominal de una economía y M es su cantidad de
dinero, la velocidad–renta puede reexpresarse como el cociente entre el PBI
nominal y la oferta de dinero. El lector podrá encontrar en el recuadro de este
capítulo “La demanda de dinero y el tipo de interés: los datos” una estimación
de la evolución de la velocidad–renta del dinero en los Estados Unidos para el
período 1960–1998.

101
 A partir de esta sencilla ecuación pueden extraerse diversas interpretacio-
nes acerca del funcionamiento de una economía, como así también de los
efectos de la política económica. Por ejemplo, si la velocidad–renta del dinero
se mantiene más o menos constante y la autoridad monetaria decidiera elevar
la oferta monetaria, ¿qué nos predice la teoría cuantitativa? De un rápido aná-
lisis de la ecuación, la respuesta que surge es que el PBI nominal de la econo-
mía crecerá. Y si la economía se encuentra cerca de su nivel de pleno empleo,
el resultado será un aumento del nivel de precios similar al incremento de la
oferta monetaria.
Claro está, las implicancias son bastante diferentes si el aumento del PBI
nominal se debe no tanto a una suba de precios sino más bien a un incremento
del nivel de ingreso real. ¿Cuáles son las circunstancias en que es más probable
que ocurra un efecto o el otro? En los siguientes capítulos nos ocuparemos, entre
otras cosas, de encontrar una respuesta satisfactoria a este interrogante.

La teoría keynesiana
El desarrollo seguido por Keynes (1936) analiza con más precisión los motivos
por los que se demanda dinero. Distinguió tres motivos:
1. transacción;
2. precaución;
3. especulación.

1. Considera el dinero como el único bien que es aceptado para todas las
transacciones, siguiendo el enfoque de Fisher. De hecho, lo colocó como
el primero de los motivos para demandar dinero. La demanda para transac-
ciones es proporcional al nivel de renta. Trata de cubrir la necesidad de
dinero para los gastos planeados.
2. También los individuos consideran prudente mantener dinero para aque-
llos gastos no planeados que surgen en el periodo; a ello se debe el mo-
tivo precaución. La demanda provocada por este motivo depende del
nivel de renta.
3. En su momento, Marshall y Pigou ya habían sugerido que la incertidumbre
frente al futuro podría ser uno de los factores para demandar dinero. Keynes
tomó esa idea de la incertidumbre para el futuro curso de la tasa de interés.
Considera un solo activo sustituto de dinero: bonos. Este da una renta fija
en dinero, y su precio está relacionado inversamente con la tasa de interés.
Por lo tanto, las variaciones de la tasa de interés implican pérdidas o ga-
nancias de capital. De allí que la demanda de dinero dependa de las ex-
pectativas de los agentes económicos sobre la evolución de las tasas de
interés. A partir de un nivel normal, o tasa crítica, de tasa de interés, si se
encuentra por encima de ese valor, esperará a que baje, y si está por deba-
jo, esperará que suba.
Para el nivel agregado, se dice que dada la tasa crítica o normal, que es diferen-
te para cada individuo, cuanto más bajo sea el nivel de tasa de interés, la gente espe-
rará que suba más rápidamente, por lo cual se demandará más dinero. Cuanto más
alto sea el tipo de interés, menor será la demanda de saldos especulativos.
Por lo tanto, la demanda especulativa se convierte en una función negativa
de la tasa de interés. Cabe aclarar que la elección entre los activos era una de-
cisión de todo o nada.

102 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

 Como conclusión, la forma de la función keynesiana total de la demanda de
dinero supone que los saldos demandados para transacciones y por precaución
dependen directamente (positivamente) del nivel de renta, y que los saldos es-
peculativos son una proporción del nivel de riqueza real (W) que depende inver-
samente (negativamente) del tipo de interés corriente.
Esta función se expresa como:
Md = [aY - b(i) W] P
El primer término entre corchetes representa los saldos demandados en una
proporción a del total de las transacciones, y el segundo, los saldos especulativos
como una proporción b (variable en función de la tasa de interés) del nivel de
riqueza. El hecho de que la expresión entre corchetes esté multiplicada por el
nivel de precios P, implica que la demanda es proporcional al nivel de precios
o, lo que es lo mismo, es una demanda por saldos reales de dinero. Vemos que
aquí también:
Md (Y, i).
(+)(–)
En resumen, observe que si la actividad económica se expande, habrá más
transacciones y el público consecuentemente demandará más dinero como me-
dio de cambio. Pero por otro lado, además de esa demanda de dinero transac-
cional, el público podría demandar dinero como depósito de valor, demanda
que depende inversamente de la tasa de interés, o rendimiento de los bonos. Si
el rendimiento es muy alto, al público no le convendrá quedarse con mucho
efectivo; es decir, el costo de oportunidad de quedarse con efectivo será alto. Por
lo tanto, si la tasa de interés fuera alta, bajaría la demanda de dinero.

 FIGURA 4.1
La demanda de dinero
Tipo de interés, i

M d (para
M d $Y > $Y )
(para la renta
nominal $Y )
M M
Dinero, M

Dado un nivel de renta nominal, una reducción del tipo de interés eleva la demanda de dinero.
Dado un tipo de interés, un aumento de la renta nominal desplaza la demanda de dinero hacia
la derecha.

103

En este apartado, el tér-
mino dinero se refiere al
dinero del banco central, o
sea, al efectivo.
Al igual que ocurre con la rela-
ción IS, el nombre de la rela-
ción LM tiene más de cin-
cuenta años. La letra L se
refiere a liquidez. Los econo-
mistas utilizan la liquidez como
medida de la facilidad con
que puede cambiarse un
activo por dinero. El dinero es
totalmente líquido; otros acti-
vos lo son menos. Podemos
concebir la demanda de
dinero como una demanda de
liquidez. La letra M representa
el dinero (money, en inglés).
La demanda de liquidez debe
ser igual a la oferta de dinero.
104 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
Uno puede observar este fenómeno en el comportamiento de la demanda es-
peculativa de dinero, que explica este hecho. El público demandará bonos en un
día determinado porque si por ejemplo el valor del bono ha bajado, su rendimien-
to por ende habrá subido y el público preferirá bonos, ya que al ser bajo su valor,
cree que podría tener una ganancia esperada de capital; es decir que reducirá las
tenencias de dinero en la composición de su cartera para ir a un activo que puede
aumentar de precio (lo cual implica que el costo de oportunidad de su demanda de
dinero es elevado). En otras palabras, un valor del bono bajo implica que su rendi-
miento es alto y entonces la preferencia del público será por bonos y no por dinero,
porque como hemos visto y veremos enseguida con más detalle, resulta ilustrativo
pensar que el precio de los bonos es en general la inversa del rendimiento.
4.2 La determinación del tipo de interés. I
Una vez analizada la demanda de dinero, a continuación examinamos la
oferta de dinero y después el equilibrio.
En el mundo real, hay dos tipos de dinero: los depósitos a la vista, que son
ofrecidos por los bancos, y el efectivo, que es ofrecido por el banco central. En
este apartado, supondremos que los depósitos a la vista no existen y que el úni-
co dinero que hay en la economía es el efectivo. En el siguiente, volveremos a
introducir los depósitos a la vista y analizaremos el papel de los bancos. Con la
introducción de los bancos, el análisis es más realista, pero también es más
compleja la mecánica de la oferta monetaria. Es mejor seguir dos pasos.
La demanda de dinero, la oferta de dinero y el tipo
de interés de equilibrio
Supongamos que el banco central decide ofrecer una cantidad de dinero igual
a M3, por lo que Ms = M. El superíndice s representa la oferta (que en inglés
es supply). Dejemos de lado de momento la cuestión de cómo ofrece exacta-
mente el banco central esta cantidad de dinero. Volveremos a ella unos cuan-
tos párrafos más adelante.
Para que los mercados financieros estén en equilibrio la oferta de dinero
debe ser igual a la demanda de dinero, es decir, Ms = Md. Utilizando Ms = M
y la Ecuación (4.1) de la demanda de dinero, la condición de equilibrio es
Oferta monetaria = Demanda de dinero
M = $YL(i) (4.2)
Esta ecuación nos dice que el tipo de interés i que los individuos, dada su
renta $Y, estén dispuestos a tener una cantidad de dinero igual a la oferta mone-
taria existente, M. Esta relación de equilibrio se denomina relación LM.
La Figura 4.2 representa esta condición de equilibrio gráficamente. El di-
nero se mide, al igual que en la Figura 4.1, en el eje de abscisas y el tipo de
interés en el de ordenadas. La demanda de dinero, Md, que corresponde a un
determinado nivel de renta nominal, $Y, tiene pendiente negativa. Cuando
sube el tipo de interés, la demanda de dinero disminuye. La oferta monetaria
es una línea recta vertical representada por Ms. La oferta monetaria es igual a
M e independiente del tipo de interés. El equilibrio se encuentra en el punto A
y el tipo de interés de equilibrio es i.
3 Supongamos que el banco central decide ofrecer una cantidad de dinero igual a M , por lo que Ms = M.
 Una vez caracterizado el equilibrio, podemos ver cómo afectan las varia-
ciones de la renta nominal o los cambios de la oferta monetaria por parte del
Banco Central al tipo de interés de equilibrio.

 FIGURA 4.2
La determinación del tipo de interés
Oferta de dinero
Ms
Tipo de interés, i

i A

Demanda de dinero
Md

M
Dinero, M

El tipo de interés debe ser tal que la oferta de dinero (que es independiente del tipo de interés)
sea igual a la demanda de dinero (que sí depende del tipo de interés).

La Figura 4.3 muestra cómo afecta un aumento de la renta nominal al tipo

de interés.
 FIGURA 4.3
El efecto de un aumento de la renta nominal en el tipo de interés
Ms
Tipo de interés, i

i A

i A

Md
Md ($Y > $Y )

M
Dinero, M

Un aumento de la renta nominal provoca una subida del tipo de interés.

105
TEMA CONCRETO
La demanda de dinero y el tipo de interés: los datos
¿En qué medida se ajusta la Ecuación (4.1) a los he-
chos? En concreto, ¿en qué medida responde la deman-
da de dinero a las variaciones del tipo de interés? Para
obtener la respuesta, primero dividimos los dos miembros
de la Ecuación (4.1) por $Y:
Md = L(i)
$Y
El término del primer miembro de la ecuación es el
cociente entre la demanda de dinero y la renta nominal; en
otras palabras, la cantidad de dinero que quieren tener los
individuos en relación con su renta. Como L(i) es una función
decreciente del tipo de interés i, esta ecuación dice que:
Cuando el tipo de interés es alto, L(i) es bajo, por lo
que el cociente entre la demanda de dinero y la
renta nominal debe ser bajo.
Cuando el tipo de interés es bajo, L(i) es alto, por lo
que el cociente entre la demanda de dinero y la
renta nominal debe ser alto.
Por lo tanto, si la Ecuación (4.1) –y por implica-
ción la (4.2) que acabamos de describir– es una bue-
na descripción de la realidad, deberíamos observar la
existencia de una relación inversa entre, por una par-
te, el cociente entre la demanda de dinero y la renta
nominal y, por otra, el tipo de interés. La Figura 1 re-
presenta la evolución del cociente entre el dinero y la
renta nominal, por un lado, y el tipo de interés, por
otro, desde 1960 en Estados Unidos.
15,0
12,5
Tipo de interés (%)
10,0
7,5
5,0
2,5
1960 1965
 FIGURA 1
El cociente entre la demanda de dinero y la renta nominal, y el tipo de interés en Estados Unidos desde 1960, 1960-1998
El cociente entre el dinero y la renta nominal ha disminuido con el paso del tiempo. Dejando a un lado esta tendencia, el tipo
de interés y el cociente entre el dinero y la renta nominal normalmente varían en sentido contrario.
106 Macroeconomía. Aplicaciones a Latinoamérica
para / /
Latinoamérica
El cociente entre la demanda de dinero y la renta nomi-
nal se obtiene de la forma siguiente. El dinero, M, es la
suma del efectivo, los cheques de viaje y los depósitos a
la vista. Esta medida del dinero se denomina M1. La
renta nominal se mide por medio del PIB nominal, $Y. El
tipo de interés, i, es el tipo de interés medio de los bonos
del Estado vigente cada año.
La Figura 1 sugiere principalmente dos conclusiones:
La primera es la gran reducción que ha experimenta-
do el cociente entre la demanda de dinero y la renta
nominal desde 1960. El tipo de interés era mucho
más bajo en 2003 que en la década de los años
sesenta, por lo que sería de esperar que el cociente
fuera más alto. Sin embargo, en 2003 el cociente
era menos de la mitad del cociente de 1960 (un 11%
en comparación con el 27% en 1960). ¿Por qué?
Introduzcamos primero otro término que nos ayude a
comprender mejor lo que ocurrió.
Los economistas a veces llaman velocidad del dinero
a la inversa del cociente entre la demanda de dinero y la
renta nominal, es decir, al cociente entre la renta nominal
y el dinero. El término velocidad se deriva de la idea intui-
tiva de que cuando el cociente entre la renta nominal y el
dinero es más alto, el número de transacciones correspon-
diente a una determinada cantidad de dinero es mayor.
Eso significa que el dinero debe estar cambiando de ma-
nos más deprisa. En otras palabras, la velocidad del dine-
ro es mayor. Otra manera equivalente de formular la pri-
Cociente entre dinero 27,5
y renta nominal M
$Y( )
M/ $Y. Cociente entre el dinero
25,0
y la renta nominal anual (%)
Tipo de interés
22,5
20,0
17,5
15,0
12,5
10,0
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000
mera característica de la Figura 1 es decir que la velocidad
del dinero aumentó de alrededor de 3,7 (1/0,27) en
1960 a alrededor de 9,1 (1/0,11) en 2003.
Volvamos ahora a la pregunta inicial: ¿por qué ha
aumentado más del doble la velocidad del dinero en los
últimos cuarenta años? No es difícil encontrar la razón.
Muchas innovaciones introducidas en los mercados fi-
nancieros han permitido tener menos saldos monetarios
para una determinada cantidad de transacciones. Tal
vez el hecho más importante haya sido el aumento del
uso de las tarjetas de crédito. A primera vista, parecería
que estas son dinero. Cuando vamos a una tienda, ¿aca-
so no nos preguntan si queremos pagar en efectivo, con
un cheque o con una tarjeta de crédito? Sin embargo, a
pesar de lo que pueda parecer, las tarjetas de crédito no
son dinero. En realidad, cuando utilizamos una tarjeta de
crédito en la tienda, no abonamos realmente la cuenta;
la abonamos cuando recibimos la factura por correo y
pagamos mensualmente. Lo que nos permiten hacer las
tarjetas de crédito es concentrar muchos de los pagos en
uno solo que hacemos más tarde. Eso reduce la cantidad
media de dinero que necesitamos tener a mano durante
el resto del mes (la mayoría de las tarjetas de crédito
también nos permiten endeudarnos hasta un cierto límite,
a menudo a un elevado tipo de interés; se trata, sin em-
bargo, de un servicio distinto, que no es relevante aquí).
Sería de esperar, pues, que la introducción de tarjetas de
crédito hubiera reducido la demanda de dinero en la
2,4
Variación del tipo de interés (%)
1,6
0,8
0,8
1,6
2,4
1,40
Variación del cociente entre el dinero y la renta nominal anual (%)
 FIGURA 2
Las variaciones del tipo de interés en relación con las variaciones del cociente entre la demanda de dinero y la
renta nominal en Estados Unidos desde 1960
Las subidas del tipo de interés normalmente han ido acompañadas de una reducción del cociente entre el dinero y la renta
nominal; y las reducciones han ido acompañadas de un aumento de ese cociente.
economía en relación con la renta nominal. La Figura 1
muestra que eso es, de hecho, lo que ha ocurrido.
La segunda conclusión es la relación negativa en-
tre las variaciones interanuales del cociente entre la
demanda de dinero y la renta nominal, por un
lado, y el tipo de interés, por otro. En la figura, la
disminución tendencial del cociente hace que resul-
te difícil ver claramente esta relación. Las variacio-
nes interanuales se observan mejor con un diagra-
ma de puntos dispersos (un diagrama de puntos
dispersos es una figura en la que se representa una
variable en relación con otra y cada punto de la fi-
gura muestra los valores de estas dos variables en
un momento del tiempo).
La Figura 2 representa las variaciones del cociente
entre la demanda de dinero y la renta nominal con res-
pecto a las variaciones interanuales del tipo de interés.
Estas últimas se representan en el eje de ordenadas, y las
del cociente entre la demanda de dinero y la renta nomi-
nal, en el de abscisas. Cada uno de los puntos de la fi-
gura (representados por medio de un cuadradito) corres-
ponde a un año (los años no se identifican en la figura).
La figura indica que existe una relación negativa entre las
variaciones interanuales del tipo de interés y las variacio-
nes del cociente. Obsérvese que la mayoría de los pun-
tos se encuentran en el cuadrante superior izquierdo (que
corresponde a una subida de los tipos de interés y una
1,05 0,70 0,35 0,00 0,35 0,70 1,05
107
 Reproduce la 4.2 y el equilibrio inicial se encuentra en el punto A. Un
aumento de la renta nominal de $Y a $Y’ eleva el nivel de transacciones, lo
que eleva la demanda de dinero cualquiera que sea el tipo de interés. La cur-
va de demanda de dinero se desplaza hacia la derecha de Md a Md’. El equi-
librio se traslada de A a A’ y el tipo de interés de equilibrio sube de i a I’.
En palabras, un aumento de la renta nominal provoca una subida del tipo
de interés. La razón se halla en que, al tipo de interés inicial, la demanda de
dinero es superior a la oferta. Es necesario que suba el tipo de interés para
reducir la cantidad de dinero que quieren tener los individuos y restablecer
el equilibrio.
La Figura 4.4 muestra cómo afecta un incremento de la oferta monetaria al
tipo de interés.
El equilibrio se encuentra inicialmente en el punto A con un tipo de interés
i. Un aumento de la oferta monetaria de Ms = M a Ms’ = M’ provoca un
desplazamiento de la curva de oferta monetaria hacia la derecha de Ms a
Ms’. El equilibrio se traslada de A a A’ y el tipo de interés baja de i a I’.

 FIGURA 4.4
El efecto de un aumento de la oferta monetaria en el tipo de interés

Ms Ms
Tipo de interés, i

i A

i A

Md

M M
Dinero, M

Un aumento de la oferta monetaria provoca una reducción del tipo de interés.

La política monetaria y las operaciones de

mercado abierto
Podemos comprender mejor los resultados de las Figuras 4.3 y 4.4 viendo más
detenidamente cómo altera, en realidad, el Banco Central la oferta monetaria
y qué ocurre entonces.

108 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

Las operaciones de mercado abierto
En las economías modernas, los bancos centrales modifican la oferta mone-
taria comprando o vendiendo bonos en el mercado de bonos. Si un Banco
El balance de un banco (una
Central quiere aumentar la cantidad de dinero que hay en la economía, com- empresa o un individuo) es
pra bonos y los paga creando dinero. Si quiere reducirla, vende bonos y reti- una lista de los activos y los
ra de la circulación el dinero que recibe a cambio. Estas actividades se deno- pasivos que tiene en un deter-
minan operaciones de mercado abierto porque se realizan en el mercado minado momento. El activo es
abierto de bonos. la suma de lo que posee el
banco y de lo que le deben
La Figura 4.5 muestra el balance del banco central. Su activo está formado en ese momento y su pasivo
por los bonos que tiene en su cartera y su pasivo está formado por la cantidad es lo que debe a otros en ese
mismo momento.
de dinero que hay en la economía. Las operaciones de mercado abierto provo-
can un cambio de igual magnitud del activo y del pasivo.
Si el Banco Central compra, por ejemplo, bonos por valor de 1 millón de
dólares, la cantidad de bonos que posee es 1 millón mayor y, por lo tanto,
también lo es la cantidad de dinero que hay en la economía. Esa operación se
denomina operación de mercado abierto expansiva, ya que el Banco Central
aumenta (expande) la oferta monetaria.
Si vende bonos por valor de 1 millón, tanto la cantidad de bonos que tiene
el banco central como la cantidad de dinero que hay en la economía son 1
millón menores. Esa operación se denomina operación de mercado abierto
contractiva, ya que el Banco Central reduce (contrae) la oferta monetaria.

 FIGURA 4.5
El balance del Banco Central y los efectos de una operación de mercado abierto
expansiva

(a) Balance
Activo Pasivo

Bonos Dinero (efectivo)

(b) Efectos de una operación de mercado

abierto expansiva
Activo Pasivo

Variación de las Variación de la

tenencias de bonos: cantidad de dinero:
1 millón de $ +1 millón de $

(a) El activo del Banco Central son los bonos que posee y el pasivo es la cantidad de dinero
que hay en la economía.
(b) Una operación de mercado abierto en la que el Banco Central compra bonos y emite
dinero eleva tanto el activo como el pasivo en la misma cuantía.

109
 La compra y venta de pesos del BCRA para
modificar la oferta monetaria
En la Argentina, es el Banco Central de la República Argentina (BCRA), entidad
independiente del gobierno nacional, el encargado de llevar a cabo la política
monetaria4. El BCRA habitualmente expande (contrae) la base monetaria a través de
la compra (venta) de divisas en el mercado cambiario. La compra (venta) de dólares5
aumenta (disminuye) el activo (pasivo) de éste a la vez que los pesos emitidos
(recibidos) aumentan el pasivo (activo), generando de esta manera un incremento
(disminución) de la base monetaria y, consecuentemente, de la oferta monetaria.
Por otro lado, puede, además de comprar y vender títulos públicos del
gobierno, emitir o recomprar bonos propios (no confundir títulos públicos, un
activo, con bonos propios del BCRA, un pasivo). En 2011, los bonos que se
emiten y denominan Lebac y Nobac (Letras y Notas del Banco Central, respec-
tivamente). Cuando se emiten estos bonos, se ofrece al público la posibilidad
de comprarlos por un plazo determinado y a una tasa determinada. Cuando el
público compra las Lebac, el BCRA retira estos pesos de circulación, disminu-
yendo así la oferta monetaria. Si, por el contrario, el BCRA recompra los bonos
emitiendo pesos, aumenta la oferta monetaria.
Por ejemplo, a partir de la salida de la convertibilidad (2002), el BCRA ha
venido emitiendo títulos propios (Lebac y Nobac6 ). ¿Por qué se llevó adelante
esta política de reducción de la oferta monetaria? En realidad se buscó neutra-
lizar parcialmente la expansión monetaria originada en la compra sistemática
de divisas que realizó la entidad en el último lustro. Estas operaciones que
consisten en colocar en el mercado títulos públicos propios y destruir así bue-
na parte de los pesos previamente emitidos a través de la compra de dólares,
son conocidos como política de esterilización. Cabe aclarar que la política de
acumulación de divisas llevada a cabo en la Argentina a partir de 2003 ha
tenido dos objetivos: por un lado, evitar que el tipo de cambio nominal baje
(como consecuencia del exceso de oferta de dólares derivado del enorme
superávit comercial), y por el otro, que el BCRA muestre una posición más
solvente frente a eventuales shocks, al lograr que los pesos en circulación
tengan un mayor respaldo de divisas. A mediados del 2009, las reservas inter-
nacionales ascendían aproximadamente, a algo menos de 50.000 millones de
dólares, monto seis veces superior al registrado seis años atrás8.
Recuerde que, como hemos visto, cada vez que se crea dinero primario vía
sector externo, privado o público, aumenta la liquidez del sistema y la tasa de interés,
tiende a disminuir. Cuando se absorbe o destruye dinero, el efecto es el contrario.
¿Es la esterilización realmente estéril? Las Lebac y las Nobac7 no son más
que títulos de deuda por los cuales el sector privado presta dinero y espera
recibir a cambio un interés. Al monto de intereses generados por dichos títulos
se lo denomina déficit cuasi fiscal y claramente es un costo que paga el BCRA
por la política de esterilización.
En resumen, el BCRA puede dirigir (aunque no determinar por sí solo) la
oferta monetaria y de esta manera influir en el mercado de activos financieros
(incluyendo el de divisas).

4 Los agregados monetarios se toman según su grado de liquidez, siendo M1= dinero circulante + depósitos a la vista.
M2 = M1 + depósitos en caja de ahorro. M3 = M2 + depósitos a plazo y así sucesivamente.
5 En realidad, la función principal de un banco central (como en el caso del BCRA) es la de preservar el valor de la
moneda local (para mayor información, véase la Carta Orgánica del BCRA www.bcra.gov.ar).
6 También puede comprar o vender otras monedas extranjeras (divisas); pero habitualmente compra y vende dólares.
7 Las Lebac y Nobac son letras y notas del BCRA, respectivamente. Bien podrían tener otra denominación.
8 Fuente: BCRA, Radar económico, abril de 2008.

110 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

Los precios de los bonos y sus rendimientos
Hasta ahora, hemos centrado la atención en el tipo de interés de los bonos. En
realidad, lo que se determina en los mercados de bonos no son los tipos de
interés, sino los precios de los bonos; el tipo de interés de un bono puede de-
ducirse entonces de su precio. De hecho al analizar la teoría keynesiana de la
demanda de dinero, hemos adelantado esta idea, al postular que existe una
relación inversa entre el precio de un bono y la tasa de interés. Comprender
pues la relación entre el tipo de interés y el precio de un bono resultará útil
tanto aquí como más adelante en el libro.
Supongamos que los bonos de nuestra economía son bonos a un año, es
decir, bonos que prometen pagar una determinada cantidad de dinero, por
ejemplo, 100 dólares, dentro de un año. En Estados Unidos (y también en
casi todos los países de Latino America) los bonos emitidos por el Estado
El tipo de interés es lo que
que prometen pagar dentro de un año o menos, se denominan letras del rinde el bono dentro de un
Tesoro. Supongamos que su precio actual es $PB, donde B se refiere a año (100 $) menos lo que
bono. Si compramos el bono hoy y lo conservamos durante un año, su tasa pagamos hoy por él ($P B)
anual de rendimiento es igual a (100 $ – $PB)/$PB. dividido por el precio que
tiene hoy ($PB).
Por lo tanto, el tipo de interés del bono es:
100 $ $PB
i
$PB
Si $PB es igual a 95 dólar, el tipo de interés es igual a 5 US$/95
US$ = 0,053, o sea, un 5,3%. Si es igual a 90 dólar, el tipo de interés es del
11,1%. Cuanto más alto es el precio del bono, más bajo es el tipo de interés.

Si conocemos el tipo de interés, podemos deducir el precio del bono utili-

zando la misma fórmula. Reorganizando la fórmula anterior, el precio de
un bono a un año que rinde 100 dólares dentro de un año se obtiene de la
forma siguiente:
100 $
$PB
1 i
El precio del bono hoy es igual al pago final dividido por 1 más el tipo
de interés. Si el tipo de interés es positivo, el precio del bono es menor que En Japón, actualmente el tipo
el pago final. Cuanto más alto es el tipo de interés, más bajo es el precio de interés a un año es (casi)
igual a cero. Si un bono del
actual. Cuando la prensa dice que «los mercados de bonos han subido hoy», Estado japonés a un año
quiere decir que los precios de los bonos han subido y que, por lo tanto, los promete pagar 100 yenes
tipos de interés han bajado. dentro de un año, ¿a qué
precio se venderá hoy?
Nos encontramos ya en condiciones de volver a los efectos de una opera-
ción de mercado abierto.
Consideremos primero el caso de una operación de mercado abierto expan-
siva, en la que el Banco Central compra bonos en el mercado de bonos y los
paga creando dinero. Al comprar bonos, aumenta la demanda de bonos y, por
lo tanto, sube su precio. Y a la inversa, el tipo de interés de los bonos baja.
Consideremos, por el contrario, una operación de mercado abierto con-
tractiva, en la que el Banco Central reduce la oferta monetaria. Vende bonos
en el mercado abierto, lo cual provoca una bajada de su precio y una subida
del tipo de interés.

111

La complicación: el tipo de
interés a corto plazo –el tipo
controlado directamente por
el FED– no es el único tipo de
interés que afecta al gasto. La
determinación de otros tipos
de interés y de los precios de
los activos (como las acciones)
se analiza en el Capítulo 15.
112 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
Resumamos lo que hemos aprendido en los dos primeros apartados:
El tipo de interés es determinado por la igualdad de la oferta y la demanda
de dinero.
Modificando la oferta monetaria, el banco central puede influir en el tipo
de interés.
El Banco Central altera la oferta monetaria realizando operaciones de mer-
cado abierto, que son compras o ventas de bonos por dinero.
Las operaciones de mercado abierto en las que el Banco Central eleva la
oferta monetaria comprando bonos provocan una subida de su precio y
una bajada del tipo de interés.
Las operaciones de mercado abierto en las que el Banco Central reduce la
oferta monetaria vendiendo bonos provocan un descenso del precio de los
bonos y una subida del tipo de interés.
Examinemos otras dos cuestiones antes de avanzar.
¿Elegir el dinero o el tipo de interés?
Hemos descrito el Banco Central como si eligiera la oferta monetaria y deja-
ra que el tipo de interés fuera el que se encuentra en el punto en el que la
oferta monetaria es igual a la demanda de dinero. Pero podríamos haberlo
descrito como si eligiera el tipo de interés y después ajustara la oferta mone-
taria para alcanzarlo.
Para verlo, volvamos a la Figura 4.4. Esta figura mostraba el efecto de la
decisión del banco central de aumentar la oferta monetaria de Ms a Ms’, que
provocaba un descenso del tipo de interés de i a i’. Sin embargo, podríamos
haberla descrito mostrando el efecto de la decisión del Banco Central de bajar
el tipo de interés de i a i’ aumentando la oferta monetaria de Ms a Ms’.
¿Por qué es útil analizar la elección del tipo de interés? Porque es lo que
hacen normalmente los bancos centrales modernos. Generalmente piensan en
el tipo de interés que quieren alcanzar y después modifican la oferta moneta-
ria para lograrlo. Esa es la razón por la que, cuando escuchamos las noticias,
no oímos decir: «El Banco Central ha decidido aumentar la oferta monetaria
hoy», sino «El Banco Central ha decidido bajar el tipo de interés hoy». Lo baja
aumentando la oferta monetaria en la cuantía correcta para lograrlo.
El dinero, los bonos y otros activos
Hemos examinado una economía que sólo tenía dos activos: dinero y bonos.
Evidentemente, esta es una versión muy simplificada de las economías reales
y de sus numerosos activos financieros y mercados financieros. Pero, como
veremos en capítulos posteriores, las lecciones básicas que acabamos de ver
son muy generales. Lo único que tenemos que hacer es sustituir tipo de inte-
rés en nuestras conclusiones por tipo de interés a corto plazo. Veremos que
el tipo de interés a corto plazo viene determinado por la condición que aca-
bamos de analizar: el equilibrio entre la oferta de dinero y la demanda de
dinero. El Banco Central puede alterar el tipo de interés a corto plazo por
medio de operaciones de mercado abierto; y las operaciones de mercado
abierto son el instrumento básico que utilizan la mayoría de los bancos cen-
trales modernos para influir en los tipos de interés.
 Existe otra dimensión, sin embargo, en la que debemos ampliar nuestro El lector puede omitir los dos
modelo. Hemos supuesto que todo el dinero que había en la economía con- apartados siguientes y com-
sistía en efectivo ofrecido por el Banco Central. En el mundo real, el dinero prender aun así la mayoría de
comprende no sólo el efectivo sino también los depósitos a la vista. Estos no los argumentos del resto del
son ofrecidos por el Banco Central sino por los bancos (privados). En el si- libro. Si lo hace, permítanos
resumirle la conclusión: incluso
guiente apartado veremos cómo cambian nuestras conclusiones con la presen- en este caso más complicado,
cia de bancos y de depósitos a la vista. el Banco Central puede con-
trolar el tipo de interés modifi-
cando la cantidad de dinero
del banco central.
4.3 La determinación del tipo de interés. II*
Para comprender los determinantes del tipo de interés en una economía que
tenga tanto efectivo como depósitos a la vista, debemos ver primero qué ha-
cen los bancos.

Qué hacen los bancos

Las economías modernas se caracterizan por la existencia de muchos tipos de
intermediarios financieros, es decir, de instituciones que reciben fondos de
los individuos y de las empresas y los utilizan para comprar bonos o acciones
o para hacer préstamos a otras personas y empresas. Su activo son las accio-
nes y los bonos que poseen y los préstamos que han hecho. Su pasivo es lo
que deben a las personas y a las empresas de las que han recibido fondos.
Los bancos son uno de los tipos de intermediario financiero. Lo que hace
que sean especiales –y la razón por la que aquí nos fijamos en ellos y no en los
intermediarios financieros en general– es que su pasivo es dinero. Los indivi- Este balance es una versión
muy simplificada de los
duos pueden pagar las transacciones extendiendo cheques hasta una cantidad balances reales de los ban-
igual al saldo de su cuenta. Veamos más detenidamente lo que hacen. cos. Éstos tienen otros tipos
de pasivo, además de los
La mitad inferior del Panel, la 4.6(b), muestra el balance de los bancos. depósitos a la vista, y se
Los bancos reciben fondos de las personas y de las empresas que los de- dedican a más actividades
que las de tener bonos o
positan directamente o los envían a su cuenta corriente (depositando di- conceder préstamos. Pero
rectamente su nómina). En cualquier momento pueden extender cheques estas complicaciones no son
o retirar todo el saldo de la cuenta corriente. El pasivo de los bancos es, relevantes aquí, por lo que
pues, igual al valor de estos depósitos a la vista. prescindiremos de ellas.

 FIGURA 4.6
Reconsideración del balance de los bancos y del balance del banco central
(a) Banco Central
Activo Pasivo

Bonos Dinero del Banco

Central Reservas
Efectivo

(b) Bancos
Activo Pasivo

Reservas Depósitos a la vista

Préstamos
Bonos

* Este apartado es optativo.

113
 Los bancos mantienen como reservas algunos de los fondos que reciben.
Están en parte en efectivo y en parte en una cuenta que tienen los bancos
en el Banco Central, a la que pueden recurrir cuando lo necesitan. Los
bancos tienen reservas por tres razones:
1. En un día cualquiera, algunos depositantes retiran dinero de su cuenta co-
rriente, mientras que otros lo depositan. No existe razón alguna para que
las entradas y las salidas de efectivo sean iguales, por lo que el banco debe
tener algún efectivo a mano.
2. De la misma forma, en un día cualquiera, las personas que tienen cuentas
en un banco extienden cheques a otras personas que tienen cuentas en
otros bancos y las personas que tienen cuentas en otros bancos extienden
cheques a las que tienen cuentas en el primero. Lo que debe este banco
como consecuencia de estas transacciones a otros bancos puede ser mayor
o menor que lo que le deben otros a él. Esta es otra razón más por la que
un banco necesita tener reservas.
3. Las dos primeras razones implican que los bancos querrían tener algunas
reservas aunque no se los obligara. Pero, además, están obligados a tener
unas reservas proporcionales a los depósitos a la vista. En Estados Unidos, las
reservas obligatorias son fijadas por el FED. En este país, el coeficiente de
reservas efectivo, es decir, el cociente entre las reservas bancarias y los de-
pósitos a la vista, gira actualmente en torno al 10%. Los bancos pueden uti-
lizar el otro 90% para conceder préstamos o para comprar bonos.
Los préstamos representan alrededor de un 70% de los activos de los bancos
que no son reservas. Los bonos representan el resto (30%). La distinción
entre los bonos y los préstamos carece de importancia para nuestro propó-
sito, que es comprender la determinación de la oferta monetaria. Por este
motivo, para simplificar el análisis supondremos que los bancos no conce-
den préstamos y que sólo tienen reservas y bonos como activos. Pero la
distinción entre los préstamos y los bonos es importante para otros fines, que
van desde la probabilidad de que se produzcan pánicos bancarios hasta el
papel que desempeña el seguro federal de depósitos. Estos temas se anali-
zan en el recuadro de este capítulo titulado «Los pánicos bancarios».
Pasemos ahora a analizar el Panel 4.6(a), que es el balance del Banco
Central de una economía en la que hay bancos. El balance es muy parecido al
de la Figura 4.5, aunque con dos novedades. Por un lado, como se puede
observar, el activo del Banco Central incluye no sólo los bonos que tiene en su
cartera sino también las reservas internacionales (oro y divisas) y los préstamos
al sector privado (redescuentos). Por otro lado, el pasivo del Banco Central es
el dinero que ha emitido, es decir, el dinero del Banco Central (también
denominado base monetaria). Justamente la segunda novedad consiste en que
no todo el dinero del Banco Central está en efectivo en manos del público.
Una parte ahora está formada por reservas en los bancos.

La oferta y la demanda de dinero del Banco Central

La manera más fácil de analizar la determinación del tipo de interés en esta
economía es utilizar la oferta y la demanda de base monetaria (o también
llamado dinero del Banco Central9):
La demanda de dinero del Banco Central es igual a la demanda de efectivo
por parte del público más la demanda de reservas por parte de los bancos.
La oferta de dinero del Banco Central es controlada directamente por este.

9 A lo largo de todo el capítulo utilizaremos como sinónimos dinero del banco central y base monetaria.

114 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

TEMA CONCRETO
Los pánicos bancarios
¿Es el dinero bancario (los depósitos a la vista) tan bue-
no como el dinero del Banco Central (el efectivo)? Para
responder a esta pregunta, debemos ver qué hacen los
bancos con los fondos que reciben de los depositantes
y distinguir entre conceder préstamos y tener bonos.
Conceder un préstamo a una empresa y comprar un
bono del Estado son operaciones más semejantes de lo
que parece. En un caso se presta a una empresa y en el
otro se presta al Estado. Esa es la razón por la que, para
simplificar el análisis, hemos supuesto en el texto que los
bancos sólo tienen bonos.
Pero realizar un préstamo es muy diferente en un
aspecto de comprar un bono. Los bonos, especialmente
los bonos del Estado, son muy líquidos. Si fuera necesa-
rio, pueden venderse fácilmente en el mercado de bo-
nos. En cambio, los préstamos no suelen ser líquidos. Las
empresas probablemente ya los han utilizado para com-
prar existencias o una nueva máquina, por lo que ya no
tienen el efectivo a mano. Asimismo, los individuos pro-
bablemente ya han utilizado sus préstamos para com-
prar automóviles, casas u otras cosas. El banco podría
vender, en principio, los préstamos a un tercero para
obtener efectivo. Sin embargo, podría ser muy difícil, ya
que los posibles compradores tendrían poca información
sobre la fiabilidad de los prestatarios.
Este hecho tiene una implicación importante. Pense-
mos en un próspero banco, un banco que tenga una
buena cartera de préstamos. Supongamos ahora que
comienza a rumorearse que no va bien y que no podrá
recuperar algunos préstamos. Creyendo que el banco
puede quebrar, las personas que tienen depósitos en él
querrán cerrar sus cuentas y recuperar el dinero en efec-
tivo. Si lo hacen muchos depositantes, el banco se que-
dará sin reservas. Dado que los préstamos no pueden
recuperarse, no podrá satisfacer la demanda de efectivo
y tendrá que cerrar.
Por lo tanto, el temor a que un banco cierre puede
hacer que cierre realmente, aunque todos sus présta-
mos sean buenos. La historia financiera de Estados Uni-
dos está llena, hasta la década de 1930, de pánicos
bancarios. Un banco quiebra por razones fundadas (es
decir, ha concedido préstamos fallidos). Eso lleva a los
depositantes de otros bancos a asustarse y a retirar su
dinero de sus bancos, obligándolos a cerrar. Probable-
mente el lector habrá visto Qué bello es vivir, vieja pelí-
cula protagonizada por James Stewart que suelen repo-
ner en televisión por Navidad. Como consecuencia de
la quiebra de otro banco de la ciudad, los depositantes
de la caja de ahorros, de la que James Stewart es el
director, se asustan y quieren retirar su dinero. James
Stewart consigue convencerlos de que no es una buena
idea. La película tiene un final feliz, pero en la vida real
no ocurre así en el caso de la mayoría de los pánicos
bancarios.
¿Qué se puede hacer para evitar esos pánicos?
Estados Unidos resolvió en 1934 este problema crean-
do un sistema de seguro federal de depósitos. El gobier-
no de Estados Unidos asegura cada cuenta hasta un
máximo de 100.000 dólares, por lo que no hay razón
alguna para que los depositantes tengan miedo y acu-
dan a retirar su dinero. Actualmente, los bancos próspe-
ros no quiebran.
Sin embargo, el seguro federal de depósitos tiene sus
propios problemas. Los depositantes, al no tener que pre-
ocuparse por sus depósitos, ya no examinan las activida-
des de los bancos en los que los tienen y estos bancos
pueden actuar indebidamente concediendo préstamos
que no concederían si no existiera el seguro (analizare-
mos más esta cuestión cuando examinemos los problemas
económicos actuales de Japón en el Capítulo 22).
Una alternativa al seguro de depósitos, que se ha
analizado a menudo pero que nunca se ha llevado a la
115
 El tipo de interés de equilibrio es tal que la demanda y la oferta de dinero
del Banco Central son iguales.
La Figura 4.7 muestra más detalladamente la estructura de la demanda y la
oferta de dinero del Banco Central (olvídese el lector de momento de las ecua-
ciones y limítese a mirar las casillas). Comencemos por la parte izquierda. La
demanda de dinero por parte del público es una demanda tanto de depósitos
a la vista como de efectivo. Como los bancos tienen que mantener reservas
para respaldar los depósitos a la vista, la demanda de depósitos a la vista pro-
voca una demanda de reservas por parte de los bancos. Por lo tanto, la deman-
da de dinero del Banco Central es igual a la demanda de reservas por parte de
los bancos más la demanda de efectivo. Vayamos a la parte de la derecha. La
oferta de dinero del Banco Central es determinada por el Banco Central. Ob-
sérvese el signo de igualdad. El tipo de interés debe ser tal que la demanda y
La demanda de dinero (la la oferta de dinero del Banco Central sean iguales.
demanda de efectivo y de
depósitos a la vista). Examinemos ahora cada una de las casillas de la Figura 4.7 y preguntémonos:
La demanda de dinero ¿Qué determina la demanda de depósitos a la vista y la demanda de efectivo?
bancario (la demanda de
depósitos a la vista). ¿Qué determina la demanda de reservas por parte de los bancos?
La demanda de dinero ¿Qué determina la demanda de dinero del Banco Central?
del Banco Central (la de-
manda de efectivo por ¿Cómo determina la condición de la igualdad de la demanda y la oferta de
parte del público y la de- dinero del Banco Central el tipo de interés?
manda de reservas por
parte de los bancos). El lector debe tener cuidado de distinguir entre:

 FIGURA 4.7
Determinantes de la demanda y la oferta de dinero del Banco Central

Demanda de dinero

Demanda de Demanda de
depósitos reservas por parte
a la vista Oferta de
de los bancos Demanda de dinero dinero del
del Banco Central Banco
Central
Demanda
de efectivo

Demanda de dinero
M d $YL (i )

Demanda de Demanda de
tesoros por parte de Demanda de dinero
depósitos a la vista
los bancos del Banco Oferta
Dd Central
Rd = θ Dd de dinero
Hd Ed Rd del Banco
Demanda Central
de efectivo
E d e Dd H

116 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

TEMA CONCRETO

Los pánicos bancarios y el corralito argentino

-
economías
emergentes - -
- bilidad de valerse de las divisas necesarias para hacer

-
- -
-
-
- corralito financiero -
-
-

-
-

déficit cero

-
-
pesificación asimétrica -
-

-
-
- corralito
- -

117
TEMA CONCRETO

-
-

-
-

10 En Estados Unidos en el año 2008, existió un pánico bancario que llevó a la quiebra del tercer grupo financiero más importante con un proceso semejante.
Pero Estados Unidos pudo emitir y otorgar redescuentos a los bancos por más de 350 mil millones de dólares que dieron alguna solución parcial y amortigua-
ron el padecimiento del sistema financiero. En varias economías latinoamericanas en distintos períodos (como por ejemplo México en 1995 y Brasil en 1999)
el fenómeno de corridas bancarias y cambiarias tuvo características similares.

 FIGURA 4.8
Las corridas bancarias en Argentina: evolución de los depósitos totales entre 1994 y
2001 (fin del período, en millones)

Depósitos totales en perspectiva

55,000
Depósito en pesos ($)
Depósito en dólares (US$)
50,000
Marzo:
Cambio de
45,000 gabinete

40,000

Julio:
35,000 Caida definitiva
de los depósitos
30,000
Efecto
Tquila
25,000

20,000

15,000
Dec-94 –
Mar-95 –
Jun-95 –
Sep-95 –
Dec-95 –
Mar-96 –
Jun-96 –
Sep-96 –
Dec-96 –
Mar-97 –
Jun-97 –
Sep-97 –
Dec-97 –
Mar-98 –
Jun-98 –
Sep-98 –
Dec-98 –
Mar-99 –
Jun-99 –
Sep-99 –
Dec-99 –
Mar-00 –
Jun-00 –
Sep-00 –
Dec-00 –
Mar-01 –
Jun-01 –
Sep-01 –
Dec-01 –

Fuente: Gabrielli, F.; McCandless, G. y Rouillet, J., Determining the causes of bank runs in
Argentina during the crisis of 2001, BACRA, mayo de, 2003.

118 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

La demanda de dinero
Cuando los individuos pueden tener tanto efectivo como depósitos a la vista,
la demanda de dinero implica dos decisiones. En primer lugar, los individuos
deben decidir la cantidad de dinero que van a tener y, en segundo lugar, qué
parte de ese dinero van a tener en efectivo y cuánto en depósitos a la vista.
Es razonable suponer que la demanda total de dinero (el efectivo más los
depósitos a la vista) viene dada por los mismos factores que antes. Los indivi-
duos tendrán más dinero cuanto mayor sea el nivel de transacciones y cuanto
más bajo sea el tipo de interés de los bonos. Podemos suponer, pues, que la
demanda total de dinero viene dada por la misma ecuación que antes [Ecua-
ción (4.1)]: Md $YL(i)
( ) (4.3)
Eso nos lleva a la segunda decisión. ¿Cómo deciden los individuos la can-

tidad de dinero que van a tener en efectivo y en depósitos a la vista? El efectivo

es más cómodo para realizar pequeñas transacciones (y para realizar transac-
ciones ilegales...). Los cheques son más cómodos para realizar grandes transac-
ciones. Tener dinero en la cuenta corriente es más seguro que tener efectivo.
Supongamos que los individuos tienen una proporción fija de su dinero en
efectivo y el resto bajo la forma de depósitos a la vista. Por ende, la demanda
de efectivo representará una proporción fija, –llamémosla e– de la demanda
de depósitos a la vista. Por ejemplo en Estados Unidos, el público tiene el 40%
de su dinero en efectivo, por lo que e es igual a 0,666. (Piense el lector que
por cada $100, el público guarda $40 en efectivo y $60 en depósitos, entonces
e será igual a $40/$60 = 0,666). Llamemos Ed a la demanda de efectivo (E por
efectivo y d por demanda) y Dd a la demanda de depósitos a la vista (D por
depósitos y d por demanda). Entonces tenemos que:
Ed = eDd (4.4)
Md = Ed + Dd (4.5)
Md = eDd + Dd
Md = (1+ e) Dd (4.6)
La Ecuación (4.4) indica el primer componente de la demanda de dinero
del Banco Central, que es la demanda de efectivo por parte del público. Por su
parte, las Ecuaciones (4.5) y (4.6) muestran que la demanda de dinero del
Banco Central es la suma de la demanda de efectivo más la demanda de de-
pósitos a la vista.
Tenemos ahora una descripción de la primera casilla, la demanda de dinero
de la parte de la izquierda de la Figura 4.7. La Ecuación (4.3) muestra también
la demanda total de dinero.
La demanda de depósitos a la vista provoca una demanda de reservas por
parte de los bancos, que es el segundo componente de la demanda de dinero
del Banco Central. Para ver cómo, examinemos la conducta de los bancos.

119
 La demanda de reservas
Cuanto mayor es la cantidad de depósitos a la vista, mayor es la cantidad de
reservas que deben tener los bancos tanto por precaución como por motivos
legales. Sea (la letra griega theta minúscula) el coeficiente de reservas, es
decir, la cantidad de reservas que tienen los bancos por cada dólar de depó-
sitos a la vista; R la cantidad de reservas de los bancos en dólares, y D la
cantidad de depósitos a la vista en dólares. En ese caso, de acuerdo con la
definición de , se cumple la siguiente relación entre R y D:
R= D (4.7)
Hemos visto antes que en Estados Unidos actualmente el coeficiente de
reservas es aproximadamente igual al 10%. Por lo tanto, es aproximadamen-
te igual a 0,1.
Si los individuos quieren tener Dd en depósitos, entonces según la Ecua-
ción (4.7) los bancos deben tener q Dd en reservas. Así, obtenemos el segundo
componente de la demanda de dinero del Banco Central, que es la demanda
de reservas por parte de los bancos:
Rd = Dd (4.8)
Tenemos ya la ecuación correspondiente a la segunda casilla, la demanda
de reservas por parte de los bancos de la parte izquierda de la Figura 4.7.

La demanda de dinero del Banco Central (demanda de base monetaria)

Sea Hd la demanda de dinero del Banco Central o también llamada demanda
de base monetaria. Esta demanda es igual a la suma de la demanda de efec-
tivo y la demanda de reservas:
Hd = Ed + Rd (4.9)
Sustituyendo Ed y Rd por sus expresiones de las Ecuaciones (4.4) y (4.8),
tenemos que
Hd = eDd + Dd
Por último, sacando factor común, tenemos que:
Hd = (e + ) Dd (4.10)
Tenemos ahora la ecuación correspondiente a la tercera casilla, la demanda
de dinero del Banco Central de la parte de la izquierda de la Figura 4.7.
Por último, sustituyendo la demanda total de dinero, Md, por su expresión
de la Ecuación (4.3), tenemos que:
e+
Hd = $YL(i) (4.11)
1+e

La determinación del tipo de interés

Estamos ya en condiciones de caracterizar el equilibrio. Sea H la oferta de di-
nero del Banco Central; H es controlada directamente por el Banco Central; al
igual que en el apartado anterior, el Banco Central puede alterar la cantidad de
H mediante operaciones de mercado abierto. Según la condición de equilibrio,
la oferta de dinero del Banco Central debe ser igual a la demanda de dinero del
Banco Central:
H = Hd (4.12)

120 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

 O utilizando la ecuación (4.10), y reemplazando Dd por lo obtenido en la
Ecuación (4.6), tenemos que:
Hd = (e + ) [ Md / (1+ e)]
Hd =[(e + ) / (1+ e)] Md
Hd = [(e + ) / (1+ e)] $YL(i) (4.13)
La oferta de dinero del Banco Central es igual a la demanda de dinero del
Banco Central [el primer miembro de la Ecuación (4.12)], que es igual al térmi-
no entre corchetes multiplicado por la demanda total de dinero.
Examinemos más detenidamente el término entre corchetes.
Supongamos que los individuos sólo tienen efectivo, por lo que e tiende a
infinito. En ese caso, el término entre corchetes es igual a 1 y la ecuación es
idéntica a la (4.2) del Apartado 4.2 (la letra H sustituye a la M en el primer
miembro, pero ambas representan la oferta de dinero del Banco Central). En este
caso, los individuos sólo tienen efectivo y los bancos no desempeñan ningún
papel en la oferta monetaria. Volveríamos al caso que hemos examinado en el
Apartado 4.2.
Supongamos, por el contrario, que los individuos no tienen nada de efectivo
sino sólo depósitos a la vista, por lo que e = 0. En ese caso, el término entre cor-
chetes es igual a . Supongamos, por ejemplo, que = 0,1, por lo que el término
entre corchetes es igual a 0,1. En ese caso, la demanda de dinero del Banco Cen-
tral es una décima parte de la demanda total de dinero. Es fácil de entender: los
individuos sólo tienen depósitos a la vista. Por cada dólar que quieren tener, los
bancos necesitan tener 10 centavos en reservas. En otras palabras, la demanda de
reservas representa una décima parte de la demanda total de dinero.
Dejando a un lado estos dos casos extremos, obsérvese que mientras los
individuos tengan algunos depósitos a la vista, el término entre corchetes es me-
nor que 1. Eso significa que la demanda de dinero del Banco Central es menor
que la demanda total de dinero, debido a que la demanda de reservas por parte
de los bancos sólo es una proporción de la demanda de depósitos a la vista.
La Figura 4.7 representa gráficamente la condición de equilibrio de la Ecua-
ción (4.12). Es igual que la 4.2, pero en el eje de abscisas se encuentra el dinero
del Banco Central en lugar del dinero. El tipo de interés se mide en el eje de
ordenadas. La demanda de dinero del Banco Central, Ed + Rd, corresponde a un
nivel dado de renta nominal. Una subida del tipo de interés significa una reduc-
ción de la demanda de dinero del Banco Central por dos razones: (1) la deman-
da de efectivo por parte del público disminuye; (2) la demanda de depósitos a la
vista por parte del público también disminuye. Eso provoca un descenso de la
demanda de reservas por parte de los bancos. La oferta monetaria es fija y está
representada por una línea recta vertical en H. El equilibrio se encuentra en el
punto A correspondiente al tipo de interés i.
Los efectos de las variaciones de la renta nominal o de las variaciones de la
oferta de dinero del Banco Central son cualitativamente iguales que los del
apartado anterior. En particular, un aumento de la oferta de dinero del Banco
Central provoca un desplazamiento de la línea recta vertical de la oferta hacia
la derecha, lo cual provoca una reducción del tipo de interés. Un aumento del
dinero del Banco Central provoca, al igual que antes, un descenso del tipo de
interés. Y a la inversa, una disminución del dinero del Banco Central provoca
una subida del tipo de interés.

121
  FIGURA 4.9
El equilibrio en el mercado de dinero del Banco Central y la determinación del tipo
de interés

Oferta de dinero
del Banco Central

Tipo de interés i
i A

Demanda de dinero
del Banco Central

Hd = CUd + Rd

H
Dinero del Banco Central, H

4.4 Dos formas distintas de examinar el

equilibrio*

En el Apartado 4.3 hemos analizado el equilibrio por medio de la condición

según la cual la oferta y la demanda de dinero del banco central deben ser
iguales. Hay otras dos formas de analizarlo. Aunque todas son equivalentes,
cada una analiza el equilibrio de una manera distinta y este se comprende
mejor estudiándolas todas.

El mercado de fondos federales y el tipo de los

fondos federales
En lugar de analizar la oferta y la demanda de dinero del Banco Central, po-
demos analizar la oferta y la demanda de reservas bancarias.
La oferta de reservas es igual a la oferta de dinero del Banco Central, H, me-
nos la demanda de efectivo por parte del público, Ed. La demanda de reservas
por parte de los bancos es Rd. Por lo tanto, la condición de equilibrio según
la cual la oferta y la demanda de reservas bancarias deben ser iguales es:
H - Ed = Rd
Obsérvese que, si trasladamos Ed del primer miembro al segundo y nos basamos
en el hecho de que la demanda de dinero del banco central, Hd, viene dada por
Hd = Ed + Rd, esta ecuación es equivalente a H = Hd. En otras palabras, examinar
el equilibrio desde el punto de vista de la oferta y la demanda de reservas equi-
vale a examinarlo desde el punto de vista de la oferta y la demanda de dinero
del banco central, que es el enfoque que hemos seguido en el Apartado 4.3.

* Este apartado es optativo.

122 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

No obstante, esta otra forma de examinar el equilibrio es atractiva porque en
Estados Unidos hay, de hecho, un mercado de reservas bancarias, en el que el
tipo de interés sube y baja para equilibrar la demanda y la oferta de reservas.
Este mercado se denomina mercado de fondos federales. Los bancos que tie-
nen un exceso de reservas al final del día lo prestan a los que tienen insuficien-
tes reservas. En condiciones de equilibrio, la demanda total de reservas por
parte de todos los bancos, Rd, debe ser igual a su oferta, H - Ed, que es la con-
dición de equilibrio antes establecida.
El tipo de interés determinado en este mercado se denomina tipo de los fondos En resumen, el FED deter-
federales. Como el FED puede elegir, de hecho, el tipo que quiera alterando la mina el tipo de los fondos
oferta de dinero del Banco Central, H, normalmente se considera que este tipo federales, interviniendo en
es un indicador de la política monetaria de Estados Unidos. Esa es la razón por el mercado de fondos fede-
rales.
la que es objeto de tanta atención y por la que sus modificaciones normalmen-
te salen en primera plana.

La oferta y la demanda de dinero y el multiplicador

del dinero
Hemos visto que podemos analizar el equilibrio desde el punto de vista de la
igualdad de la oferta y la demanda de dinero del Banco Central o desde el
punto de vista de la igualdad de la oferta y la demanda de reservas. Existe otra
manera más de analizar el equilibrio, que a veces es muy útil. Podemos ana-
lizar el equilibrio desde el punto de vista de la igualdad de la oferta total de
dinero y la demanda total de dinero (efectivo y depósitos a la vista).
Para hallar la condición de equilibrio desde el punto de vista de la oferta total Recuérdese que las tres for-
y la demanda total de dinero, comenzamos con la condición de equilibrio (4.12) mas son equivalentes en el
(según la cual la oferta de dinero del Banco Central debe ser igual a la demanda sentido de que dan la misma
de dinero del banco central) y dividimos ambos miembros por [(e + ) / (1+ e)]: respuesta. Pero cada una nos
permite analizar de una forma
[(1+ e) / [(e + )] Hd = $YL(i) (4.13) distinta la respuesta y reforzar
nuestras ideas intuitivas.

Oferta de dinero = Demanda de dinero

El segundo miembro de la Ecuación (4.13) indica la demanda total de di-
nero (el efectivo más los depósitos a la vista) y el primero indica la oferta total
de dinero (el efectivo más los depósitos a la vista). La ecuación dice básica-
mente que en condiciones de equilibrio la oferta total y la demanda total de
dinero deben ser iguales.
Si comparamos la Ecuación (4.13) con la (4.2), la ecuación que caracteriza
el equilibrio en una economía sin bancos, observaremos que la única dife-
rencia se halla en que la oferta total de dinero no es exactamente igual al
dinero del Banco Central, sino al dinero del Banco Central multiplicado
por un término constante (1+ e) / (e + ).

Obsérvese también que, [(1 + e) / (e + )] es un número mayor que uno. Por

este motivo, este término constante se denomina multiplicador del dinero. La
oferta total de dinero es, pues, igual al dinero del Banco Central multiplicado
por el multiplicador del dinero. Si el multiplicador del dinero es cuatro, por
ejemplo, la oferta total de dinero es igual a cuatro multiplicado por la oferta
de dinero del Banco Central.

123
 Para reflejar el hecho de que la oferta monetaria total depende en última
instancia de la cantidad de dinero del Banco Central, este a veces se deno-
mina dinero de alta potencia (en inglés, high power money; de ahí procede
la letra H que hemos utilizado para referirnos al dinero del Banco Central)
o base monetaria. El término alta potencia refleja el hecho de que los au-
mentos de H provocan aumentos más que proporcionales de la oferta mo-
netaria total y, por lo tanto, son de alta potencia. Asimismo, el término base
monetaria refleja el hecho de que la oferta monetaria total depende en úl-
tima instancia de una base, que es la cantidad de dinero del Banco Central
que hay en la economía.
La presencia de un multiplicador en la Ecuación (4.13) implica que un
cambio dado del dinero del Banco Central produce un efecto mayor en la
oferta monetaria –y, a su vez, en los tipos de interés– en una economía con
bancos que en una economía sin ellos. Para comprender por qué, es útil volver
a la descripción de las operaciones de mercado abierto, pero en esta ocasión
en una economía con bancos.
Comprender el multiplicador del dinero
Para facilitar el análisis, consideremos el caso especial en el que los indivi-
duos sólo tienen depósitos a la vista, por lo que c = 0. En este caso, el multi-
plicador es 1/ . En otras palabras, un aumento del dinero de alta potencia en
un dólar provoca un aumento de la oferta monetaria de 1/ dólares. Suponga-
mos, además, que = 0,1, por lo que el multiplicador es igual a 1/0,1 = 10.
El fin del análisis siguiente es ayudar a comprender de dónde procede este
multiplicador y, en términos más generales, cómo el aumento inicial del di-
nero del Banco Central multiplica por diez la oferta monetaria total.
Supongamos que el Banco Central compra bonos por valor de 100 dólares
en una operación de mercado abierto. Paga al vendedor (llamémoslo vendedor
1) 100 dólares, creando 100 dólares en dinero del Banco Central. Para pagar
al vendedor, el Banco Central crea 100 dólares en dinero del Banco Central.
El aumento del dinero del Banco Central es de 100 dólares. Cuando hemos
analizado antes los efectos de una operación de mercado abierto en una eco-
nomía en la que no había bancos, ahí acababa todo. Aquí no hemos hecho
más que comenzar:
El vendedor 1 (que hemos supuesto que no quiere tener efectivo) deposita
los 100 dólares en una cuenta corriente en su banco (llamémoslo banco A),
lo cual provoca un aumento de los depósitos a la vista de 100 dólares.
El banco A guarda 100 dólares 0,1 = 10 dólares en reservas y compra
bonos con el resto, 100 dólares 0,9 = 90 dólares. Paga 90 dólares al ven-
dedor de esos bonos (llamémoslo vendedor 2).
El vendedor 2 deposita 90 dólares en una cuenta corriente en su banco
(llamémoslo banco B), lo cual provoca un aumento de los depósitos a la
vista de 90 dólares.
El banco B conserva 90 dólares 0,1 = 9 dólares en reservas y compra
bonos con el resto, 90 dólares 0,9 = 81 dólares. Paga 81 dólares al ven-
dedor de esos bonos (llamémoslo vendedor 3).
El vendedor 3 deposita 81 dólares en una cuenta corriente en su banco
(llamémoslo banco C).
Y así sucesivamente.
Ahora ya debería estar clara la cadena de acontecimientos. ¿Cuál es el
aumento final de la oferta monetaria? El aumento de los depósitos a la vista es

124 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

de 100 dólares cuando el vendedor 1 deposita en el banco A los ingresos de su
venta de bonos, más 90 dólares cuando el vendedor 2 deposita en el banco B
los ingresos de la venta de sus bonos, más 81 dólares cuando el vendedor 3
hace lo mismo, etcétera. Expresemos la suma de la forma siguiente:
100 $ (1 + 0,9 + 0,92 + ...)
Los términos entre paréntesis son los términos de una progresión geomé-
trica, por lo que su suma es igual a 1/(1 - 0,9) = 10 (véase el Apéndice 2 al final
de este libro para recordar qué es una progresión geométrica). La oferta mone-
taria aumenta en 1.000 dólares, que es 10 veces el aumento inicial del dinero
del Banco Central.
Este procedimiento nos permite analizar de otra manera el multiplicador
monetario: podemos concebir el aumento último de la oferta monetaria como
el resultado de sucesivas rondas de compras de bonos, la primera iniciada por
el Banco Central en su operación de mercado abierto y el resto por los bancos.
Cada una de las sucesivas rondas provoca un aumento de la oferta monetaria.
Al final, este aumento es igual a diez veces el aumento inicial del dinero del
Banco Central. Obsérvese el paralelismo entre nuestra interpretación del mul-
tiplicador del dinero como el resultado de sucesivas compras de bonos y la
interpretación del multiplicador del mercado de bienes (Capítulo 3) como el
resultado de sucesivas rondas de gasto. Los multiplicadores a menudo pueden
obtenerse sumando una progresión geométrica e interpretarse como el resul-
tado de sucesivas rondas de decisiones. Esta interpretación permite compren-
der mejor cómo funciona el proceso.

El proceso de creación de dinero: conclusiones

En el Apartado 4.2, en el que hemos prescindido de los bancos, la oferta mo-
netaria era sencillamente igual al dinero del Banco Central. Ya no ocurre así.
El dinero del Banco Central es igual a las reservas más el efectivo, es decir, las
líneas (2) y (3) de la Figura 4.6. Pero la oferta monetaria –es decir, la cantidad
de dinero que tiene el público para realizar transacciones– es igual al efectivo
más los depósitos a la vista, es decir, las líneas (3) y (4) de la Figura 4.6.
La base monetaria es el pasivo monetario del Banco Central. Esta entidad
tiene una deuda con los poseedores de los billetes, que son las personas, y con
los bancos, quienes realizan en el Banco Central depósitos de efectivo para cons-
tituir reservas como garantía por los depósitos en cuenta corriente que ellos hayan
recibido de las personas. El Banco Central es el que controla el dinero de base.
La creación primaria de dinero es el proceso que culmina con la entrada en
circulación de nuevos billetes recién impresos y monedas recién acuñadas. Ob-
servando el balance del Banco Central, equivale a decir que se incrementa la
base monetaria. Se hablará de creación de base o creación primaria cuando au-
mente el valor de la base monetaria, a través de cualquiera de sus componentes.
A la inversa, la destrucción de base o absorción será el proceso en que la base
monetaria disminuya de valor. Este aumento o disminución de la base monetaria
constituye la creación y extinción primaria de dinero, en las relaciones del Banco
Central con el sector externo, el sector público y el sector financiero.
Modificaciones a la base monetaria.
La base monetaria aumentará cuando el Banco Central realice operaciones
con el sector financiero, público o externo las cuales incrementen su activo
(y simultáneamente su pasivo). Estas se originan principalmente por:

125
 Compra de divisas u oro.
Aumento de los créditos al sector privado (otorgamiento de redescuen-
tos).
Aumento de créditos al sector público.
Compra de títulos o bonos (operación de mercado abierto).
La base monetaria disminuirá cuando el Banco Central realice operaciones
con alguno de los tres sectores que hagan caer su activo y su pasivo simul-
táneamente:
Venta de divisas u oro.
Disminución de créditos que otorgue al sector privado (cancelación de
redescuentos).
Disminución de créditos que otorgue al sector público.
Venta de títulos o bonos (operación de mercado abierto).
Veamos algunos ejemplos a fin de ilustrar el proceso de creación primaria
que surge de la relación del Banco Central con los tres sectores. En su relación
con el sector financiero, imagine que un Banco Central otorga un redescuento
a una entidad autorizada del mercado por 100 millones de pesos en forma de
créditos a privados. Al momento de otorgar el redescuento, el Banco Central
entrega billetes recién impresos a la entidad y se los acredita a la cuenta co-
rriente que esta tiene en aquella entidad bajo la forma de reservas bancarias
(pasivo del Banco Central). Por lo tanto, la operación de redescuento queda
registrada en el balance como un aumento del activo en créditos a privados y
un aumento del pasivo en reservas de los bancos. En la Argentina, en los meses
posteriores a la salida de la convertibilidad, el otorgamiento de redescuentos
a la banca comercial a fin de que pudiera hacer frente a la salida de depósitos
fue el principal instrumento de creación de dinero.
Respecto del sector externo, supongamos otra situación en donde el Banco
Central vende divisas a un privado a través de un intermediario. Los billetes de
moneda local van desde las manos de la empresa o la persona, a través de la
entidad autorizada, hasta el Banco Central. Las divisas que se fueron del Ban-
co Central (pues las vendió) generan una disminución de su activo a través de
la cuenta reservas internacionales (oro y divisas) a la vez que su pasivo registra
una baja en el valor del efectivo absorbido. La disminución de los billetes que
tienen las personas es evidente, ya que alguien que compone ese agregado se
los dio al Banco Central. El hecho de que desaparezcan del pasivo del Banco
Central se explica recordando que los billetes no son sino deuda de él con sus
poseedores. Como hemos visto, en el caso argentino, la notable acumulación
en los últimos años de reservas internacionales del BCRA nos revela que el
sector externo ha venido oficiando de fuente de emisión de dinero.
Otra forma de alterar la base monetaria (en este caso, a partir de la relación
del Banco Central con el sector público) es a través de la compra y venta de
bonos o títulos por parte de la autoridad monetaria. Este tipo de operaciones,
denominadas de mercado abierto, ya fueron ampliamente explicadas en el
Apartado 4.2. Cabe aclarar que cuando un Banco Central emite títulos propios
(como los mencionados Lebac y Nobac argentinos), si bien reduce la base
monetaria al contraer el efectivo circulante, lo hace a través del aumento de
otra cuenta del pasivo. Estos factores de creación o absorción de base mone-
taria pueden observarse en la Figura 4.10.

126 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /

 FIGURA 4.10
La creación primaria de dinero.

Operaciones de Compra-venta
mercado abierto de divisas

Gobierno Banco Central Sector externo

Redescuentos

CREACIÓN CREACIÓN
PRIMARIA SECUNDARIA
Sector
financiero
(Bancos
comerciales)

El Banco Central crea dinero primario a través de sus relaciones con el sector externo, público y
financiero.

Hasta aquí hemos explicado la creación primaria de dinero, que tiene que
ver con la creación de base monetaria, por parte del Banco Central. Ahora
bien, el funcionamiento del sistema financiero es el principal encargado de
crear otros instrumentos que serán considerados dinero.

La creación secundaria de dinero y la determinación de la oferta

monetaria

Como hemos visto en el apartado 4.3, los bancos comerciales son los inter-
mediarios financieros más importantes, su función es la de mediar entre los
agentes económicos tomando dinero que dichos agentes no piensan gastarlo
y otorgar préstamos a otros financiando transacciones. En cuanto a su activi-
dad monetaria, los bancos comerciales cumplen la vital función económica
de crear dinero, lo que se denomina creación secundaria de dinero. (Recuer-
de que no es emisión primaria sino dinero bancario no emitido). A través del
proceso secundario de creación de dinero es que, a partir de un peso de bi-
llete que entra en el circuito bancario, serán producidos muchos otros pesos
en forma de depósitos y luego de créditos. Para que esto sea posible, la regla-
mentación financiera contempla un sistema de encaje. El mismo obliga a los
bancos a guardar en efectivo como reservas (encaje) una determinada frac-
ción de los depósitos que reciban.
Las tasas de encaje o coeficientes de reservas son impuestas por el Banco
Central. Las reservas son depositadas en la cuenta que tienen los bancos en el
banco central. Por diferentes motivos, como hemos visto, los bancos pueden
mantener una fracción mayor de sus depósitos ya que lo que controla el Banco
Central es que los bancos cumplan con el encaje mínimo requerido.

127
Resumen
La demanda de dinero depende positivamente del nivel de
transacciones de la economía y negativamente del tipo de
interés.
El tipo de interés es determinado por la condición
de equilibrio según la cual la oferta de dinero debe
ser igual a la demanda de dinero.
Dada la oferta monetaria, un aumento de la renta
provoca un incremento de la demanda de dinero y
una subida del tipo de interés. Un aumento de la
oferta monetaria provoca una reducción del tipo de
interés.
El Banco Central modifica la oferta monetaria por
medio de operaciones de mercado abierto.
Las operaciones de mercado abierto expansivas, en
las que el banco central eleva la oferta monetaria
comprando bonos, provocan una subida de su precio
y una reducción del tipo de interés.
Las operaciones de mercado abierto contractivas, en
las que el Banco Central reduce la oferta monetaria
vendiendo bonos, provocan una reducción de su
precio y una subida del tipo de interés.
Términos clave
alta potencia
ahorro
ahorros
banca restrictiva
Banco de la Reserva Federal (FED)
base monetaria
bonos
coeficiente de reservas
corralito financiero
depósitos a la vista
depósito de valor
diagrama de puntos dispersos
dinero
dinero del Banco Central
economías emergentes
efectivo
flujo
128 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
Cuando el dinero está formado tanto por efectivo
como por depósitos a la vista, podemos pensar que
el tipo de interés es determinado por la condición
según la cual la oferta de dinero del banco central
debe ser igual a la demanda de dinero del banco
central.
La oferta de dinero del Banco Central es controlada
por este. La demanda de dinero del Banco Central
depende de la demanda total de dinero, la proporción
de dinero que tiene el público en efectivo y el
cociente entre las reservas y los depósitos a la vista
elegido por los bancos.
Otra manera equivalente de analizar la determina-
ción del tipo de interés es desde el punto de vista de
la igualdad de la oferta y la demanda de reservas
bancarias. El mercado de reservas bancarias se deno-
mina mercado de fondos federales y el tipo de interés
determinado en ese mercado se denomina tipo de
los fondos federales.
Otra manera de analizar la determinación del tipo de
interés es desde el punto de vista de la igualdad de
la oferta total y la demanda total de dinero. La oferta
total de dinero es igual al dinero del Banco Central
multiplicado por el multiplicador del dinero.
fondos de inversión
intermediarios financieros
inversión financiera
inversión
letras del Tesoro
M1
mercado de fondos federales
multiplicador del dinero
medio de cambio
operación de mercado abierto expansiva
operación de mercado abierto contractiva
pánicos bancarios
política de esterilización
relación LM
renta
reservas (bancarias)
riqueza
 riqueza financiera, riqueza,
saldos reales
seguro federal de depósitos
stock
Preguntas y problemas
Compruebe
1. Indique si son verdaderas, falsas o inciertas cada una de
las siguientes afirmaciones utilizando la información de este
capítulo. Explique brevemente su respuesta.
a) La renta y la riqueza financiera son ambos ejemplos
de variables stock.
b) La demanda de dinero no depende del tipo de inte-
rés, ya que los bonos son los únicos que rinden in-
tereses.
c) Las innovaciones financieras son la causa por la que
la velocidad ha aumentado espectacularmente en
los últimos cuarenta años.
d) En los últimos cuarenta años, el cociente entre el
dinero y la renta nominal ha evolucionado en el
mismo sentido que el tipo de interés.
e) El Banco Central puede elevar la oferta monetaria
vendiendo bonos en el mercado de bonos.
f) Por definición, los precios de los bonos y los tipos de
interés siempre varían en sentido contrario.
2. Suponga que la renta anual de una persona es de 60.000
dólares y que tiene la siguiente función de demanda de dinero:
Md = $Y(0,35 – i)
a) ¿Cuál es su demanda de dinero cuando el tipo de
interés es del 5%? ¿Y cuándo es del 10%?
b) Indique cómo afecta el tipo de interés a la demanda
de dinero. Explique su respuesta.
c) Suponga que el tipo de interés es del 10%. ¿Qué
ocurre en términos porcentuales con su demanda
de dinero si su renta anual disminuye un 50%?
d) Suponga que el tipo de interés es del 5%. ¿Qué
ocurre en términos porcentuales con su demanda
de dinero si su renta anual disminuye un 50%?
e) Resuma el efecto que produce la renta en la
demanda de dinero. ¿Depende del tipo de interés?
3. Un bono promete pagar 100 dólares dentro de un año.
a) ¿Cuál es su tipo de interés si su precio actual es de
75 dólares? ¿De 85 dólares? ¿De 95 dólares?
tipo de los fondos federales
unidad de cuenta
velocidad,
b) ¿Qué relación existe entre el precio del bono y el
tipo de interés?
c) Si el tipo de interés es del 8%, ¿cuál es el precio del
bono hoy?
4. Suponga que la demanda de dinero viene dada por
Md = $Y(0,25 – i)
donde $Y es igual a 100 dólares. Suponga también que la
oferta de dinero es igual a 20 dólares. Suponga que hay
equilibrio en los mercados financieros.
a) ¿Cuál es el tipo de interés?
b) Si el banco central quiere elevar i 10 puntos porcen-
tuales (por ejemplo, del 2 al 12%), ¿en qué nivel debe
fijar la oferta monetaria?
Profundice
5. Suponga que una persona que posee una riqueza de
50.000 dólares y una renta anual de 60.000 tiene la si-
guiente función de demanda de dinero:
Md = $Y(0,35 – i)
a) Halle la demanda de bonos. Suponga que el tipo de
interés sube 10 puntos porcentuales. ¿Cómo afecta
a la demanda de bonos?
b) ¿Cómo afecta un aumento de la riqueza a la demanda
de dinero y a la demanda de bonos? Explíquelo
verbalmente.
c) ¿Cómo afecta un aumento de la renta a la demanda
de dinero y a la demanda de bonos? Explíquelo
verbalmente.
d) «Cuando la gente gana más dinero, evidentemente
quiere tener más bonos. » ¿Por qué es falsa esta
afirmación?
6. En el Capítulo 4 ha aprendido que una subida del tipo de
interés aumenta el atractivo de los bonos, por lo que lleva al
público a tener una parte mayor de su riqueza en bonos en
lugar de dinero. Sin embargo, también ha aprendido que una
subida del tipo de interés reduce el precio de los bonos.
¿Cómo puede una subida del tipo de interés aumentar el
atractivo de los bonos y bajar su precio?
129
7. Los cajeros automáticos y las tarjetas de crédito
En este problema examinamos la repercusión de la introduc-
ción de los cajeros automáticos y de las tarjetas de crédito en
la demanda de dinero. Para simplificar el análisis, examinemos
la demanda de dinero por parte de una persona durante un
periodo de cuatro días.
Suponga que, antes de que existan los cajeros y las tarjetas de
crédito, esta persona va al banco una vez al comienzo de
cada periodo de cuatro días y retira de su cuenta de ahorro
todo el dinero que necesita para cuatro días. Gasta 4 dólares
diarios.
a) ¿Cuánto retira cada vez que va al banco? Calcule las
tenencias de dinero de esta persona en los días 1 a
4 (por la mañana, antes de que gaste parte del
dinero que retira).
b) ¿Qué cantidad de dinero tiene en promedio?
Suponga ahora que con la llegada de los cajeros automáti-
cos, retira dinero una vez cada dos días.
c) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (a).
d) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (b).
Por último, con la llegada de las tarjetas de crédito, paga
todas sus compras con su tarjeta. No retira ningún dinero
de su cuenta de ahorro hasta el cuarto día en que retira
la cantidad necesaria para pagar las compras realizadas
con la tarjeta en los cuatro días anteriores.
e) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (a).
f) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (b).
g) Según las respuestas que ha dado a (b), (d) y (f),
¿cómo han afectado los cajeros automáticos y las
tarjetas de crédito a la demanda de dinero?
8. La velocidad del dinero
Suponga que la demanda de dinero viene dada por
Md = $YL(i)
a) Formule la velocidad en función de i. ¿Cómo depende
de i?
b) Observe la Figura 1 del recuadro titulado «La de-
manda de dinero y el tipo de interés: los datos».
¿Qué ocurrió con la velocidad del dinero entre 1960
y 2003?
c) Según la Figura 1, el tipo de interés era aproximada-
mente el mismo en 2003 que en 1960. Teniendo en
cuenta este hecho, ¿a qué cree que se debe el
aumento que experimentó la velocidad del dinero
entre 1960 y 2003? Pista: observe el Problema 7.
130 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
9. El multiplicador del dinero
El multiplicador del dinero se describe en el Apartado 4.4.
Suponga que se cumplen los siguientes supuestos:
a) El público no tiene efectivo.
b) El cociente entre las reservas y los depósitos es igual
a 0,1.
c) La demanda de dinero viene dada por
Md = $Y(0,8 – 4i)
Al principio, la base monetaria es de 100.000 millones de
dólares y la renta nominal de 5 billones.
d) ¿Cuál es la demanda de dinero del Banco Central?
e) Halle el tipo de interés de equilibrio igualando la
demanda de dinero del Banco Central y la oferta de
dinero del Banco Central.
f) ¿Cuál es la oferta total de dinero? ¿Es igual a la demanda
total de dinero al tipo de interés hallado en (b)?
g) ¿Qué ocurre con el tipo de interés si el dinero del Banco
Central aumenta a 300.000 millones de dólares?
h) Si la oferta monetaria total aumenta a 300.000
millones de dólares, ¿qué ocurre con i? Pista: aplique
lo que ha aprendido en (c).
10. Los pánicos bancarios y el multiplicador del dinero
Durante la Gran Depresión, la economía de Estados Unidos
experimentó muchos pánicos bancarios, hasta el punto de
que el público no estaba dispuesto a tener dinero en los
bancos y prefería tenerlo en efectivo.
¿Cómo sería de esperar que esa sustitución de los depósitos a
la vista por efectivo afectara a la magnitud del multiplicador
del dinero? Para averiguar qué ocurrió con el multiplicador del
dinero durante la Gran Depresión, consulte el Capítulo 22.
Amplíe
11. La política monetaria actual
Entre en la página web de la Junta de Gobernadores de la
Reserva Federal (www.federalreserve.gov) y descargue el comu-
nicado de prensa más reciente sobre la política monetaria del
Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). Asegúrese de que
es el más reciente del FOMC y no simplemente el más reciente
del FED. ¿Cuál es la orientación actual de la política monetaria?
Obsérvese que la política se describe desde el punto de vista de
las subidas o las bajadas del tipo de los fondos federales, no de
la oferta monetaria. Si el tipo de los fondos federales se ha
modificado recientemente, ¿qué implica esa modificación sobre
las tenencias de bonos de la Reserva Federal? ¿Ha aumentado
el FED sus tenencias de bonos o las ha reducido? Por último, tal
vez le interese leer la explicación del FOMC sobre la orientación
actual de la política monetaria. Puede que no tenga mucho
sentido ahora, pero téngala presente para el Capítulo 5.
 Invitamos al lector a visitar la página del libro en la web de Prentice Hall cuya dirección es
www www.pearsoneducacion.net/blanchard para los ejercicios de este capítulo.

Lecturas complementarias
Para más información sobre las instituciones y los
mercados financieros, el lector puede consultar un
libro de texto sobre el dinero y la banca. Uno
excelente es Money, the Financial System and the
Economy de R. Glenn Hubbard (Reading, MA,
Addison–Wesley, 2005).
El FED tiene una útil página web que contiene
información no sólo sobre los mercados financieros
sino también sobre lo que hace, sobre comparecencias
recientes de su presidente, etc. (http://www.
federalreserve.gov).
Banco Central República Argentina (www.bcb.gov.ar);
Banco Central do Brasil (www.bcb.gov.br).
Si no tiene nada mejor que hacer, una buena fuente
de chistes económicos, en general, y sobre el presi-
dente del FED, en particular, entre en http://political-
humor.about.com/od/economiccartoons/.
Para conocer cuál es el tipo de política monetaria que
se está llevando a cabo en la zona euro, puede consultarse
la información publicada por el Banco de España sobre
la política monetaria del eurosistema (http://www.bde.
es/eurosist/).

131
Los mercados de
CAPÍTULO
bienes y financieros: 5
el modelo IS-LM
n el Capítulo 3 analizamos el mercado de bienes y en el 4, los mercados fi-
E nancieros. A continuación analizamos conjuntamente el mercado de bienes
y los mercados financieros. Al final del capítulo, el lector dispondrá de un mode-
lo para ver cómo se determinan la producción y el tipo de interés a corto plazo.
Para elaborar este modelo, seguiremos la senda trazada por primera vez por
dos economistas, John Hicks y Alvin Hansen, a finales de los años treinta y prin-
cipios de los cuarenta. Cuando el economista John Maynard Keynes publicó su
Teoría general en 1936, casi todo el mundo coincidió en que era un libro funda-
mental pero, al mismo tiempo, casi impenetrable (échele un vistazo el lector y
estará de acuerdo). Hubo muchas discusiones sobre lo que Keynes «quería decir
realmente». En 1937, John Hicks resumió lo que era, a su juicio, una de las prin-
cipales aportaciones de Keynes: la descripción conjunta de los mercados de
bienes y financieros. Su análisis fue ampliado posteriormente por Alvin Hansen.
Hicks y Hansen denominaron modelo IS-LM a su formalización.
La macroeconomía ha hecho grandes progresos desde principios de los años
cuarenta. Esa es la razón por la que el modelo IS-LM se analiza en el Capítulo 5
de este libro y no en el 27 (si el lector hubiera realizado este curso hace cuarenta
años, ¡ya estaría casi terminando). No obstante, para la mayoría de los econo-
mistas el modelo IS-LM aún constituye una pieza esencial que, a pesar de su
sencillez, recoge una gran parte de lo que ocurre en la economía a corto plazo.
Esa es la razón por la que sigue enseñándose y utilizándose hoy.
El capítulo consta de cinco apartados:
En el Apartado 5.1 examinamos el equilibrio del mercado de bienes y for-
mulamos la relación IS.
En el 5.2 analizamos el equilibrio de los mercados financieros y formulamos
la relación LM.
En los Apartados 5.3 y 5.4 reunimos las relaciones IS y LM y utilizamos el
modelo IS-LM resultante para estudiar los efectos de la política fiscal y de la
política monetaria, primero por separado y después juntos.
En el Apartado 5.5 introducimos la dinámica y vemos cómo recoge el mo-
delo IS-LM lo que ocurre en la economía a corto plazo.

133

los efectos que producen los
tipos de interés tanto en el
consumo como en la inver-
sión, véase el Capítulo 16.
El argumento sigue siendo
válido si la empresa utiliza sus
propios fondos. Cuanto más
alto es el tipo de interés, más
atractivo es prestar fondos en
lugar de utilizarlos para com-
prar la máquina nueva.
134 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
5.1 El mercado de bienes y la relación IS
Recapitulemos primero lo que aprendimos en el Capítulo 3.
Vimos que para que hubiera equilibrio en el mercado de bienes era nece-
sario que la producción, Y, fuera igual a la demanda de bienes, Z, y llama-
mos relación IS a esta condición.
Definimos la demanda como la suma del consumo, la inversión y el gasto
público. Supusimos que el consumo era una función de la renta disponible
(que es la renta menos los impuestos) y consideramos dados el gasto de
inversión, el gasto público y los impuestos:
Z C(Y T) I G
En el Capítulo 3 supusimos para simplificar el análisis algebraico que la
relación entre el consumo, C, y la renta disponible, Y - T, era lineal. Aquí no
postulamos este supuesto y utilizamos la forma más general C = C (Y - T).
La condición de equilibrio venía dada, pues, por:
Y C(Y T) I G
Utilizando esta condición de equilibrio, examinamos a continuación los
factores que alteraban la producción de equilibrio. Examinamos, en con-
creto, los efectos de las variaciones del gasto público y de los desplaza-
mientos de la demanda de consumo.
La principal simplificación de este primer modelo era que el tipo de inte-
rés no afectaba a la demanda de bienes. Nuestra primera tarea en este capí-
tulo es eliminar esta simplificación e introducir el tipo de interés en nuestro
modelo del equilibrio del mercado de bienes. De momento, sólo nos fijare-
mos en la influencia del tipo de interés en la inversión y dejaremos para más
adelante su influencia en los demás componentes de la demanda.
La inversión, las ventas y el tipo de interés
En el Capítulo 3, partimos del supuesto de que la inversión se mantenía cons-
tante para simplificar el análisis. En realidad, la inversión dista de ser cons-
tante y depende principalmente de dos factores:
El nivel de ventas. Consideremos el caso de una empresa cuyas ventas au-
mentan y necesita incrementar la producción. Para ello puede tener que
comprar más máquinas o construir más plantas. En otras palabras, necesita
invertir. Una empresa que tenga pocas ventas no sentirá esa necesidad y
realizará pocas inversiones, si es que realiza alguna.
El tipo de interés. Consideremos el caso de una empresa que está contem-
plando la posibilidad de comprar una nueva máquina. Supongamos que
para comprarla debe pedir un préstamo. Cuanto más alto sea el tipo de
interés, menos atractivo será pedir un préstamo y comprar la máquina. Si
es demasiado alto, los beneficios adicionales generados por la nueva má-
quina no llegarán a cubrir los intereses que hay que pagar, por lo que no
merecerá la pena comprarla.