Director: Sergio Clavijo
Mercado de Capitales: Diagnósticos y Realidades
La nueva Administración Duque está en la tarea de
conformar una nueva misión del mercado de capitales,
donde se ventilan prestigiosos nombres internacionales
como los de Roberto Rigobón. Este es un buen momen-
to para ello, aprovechando la llegada de un tecnocrático
gabinete. También ayudará en este propósito la reciente
ratificación que hizo el gobierno de buena parte de los
funcionarios que tienen que ver con estos temas, tanto
en el MHCP como en la Superfinanciera.
Particular relevancia y acogida ha tenido en el mercado
la continuidad del Superfinanciero Castaño, quien viene
adelantando toda una serie de medidas que deberían
ayudar a agilizar procesos; amén de la buena señal que
se le acaba de dar a la OCDE sobre mejoras en institu-
cionalidad y políticas de Estado en este frente.
Si bien restan importantes tareas por hacerse en el aco-
plamiento a las nuevas plantillas de Basilea III, no com-
partimos la visión de varios contratistas del Banco Mun-
dial y del BID, quienes terminaron pasando sus vidas
fuera del país, y, ahora pensionados se han dedicado
a señalar que, en el frente financiero de Colombia, todo
está por hacerse y que el sector está “capturado” por los
conglomerados financieros.
Cabe aclarar que una cosa es la evidencia de alta con-
centración de la propiedad a través de conglomerados fi-
nancieros, con lo cual cabe aplaudir la Ley 1870 de 2017
que acaba de establecer su cuidadoso monitoreo. Pero
otra cosa muy diferente es entrar a concluir que ello au-
tomáticamente conduce a comportamientos de “oligopo-
lios colusivos”. Estos últimos no han ocurrido en el sector
financiero colombiano, aunque sí se han presentado en
áreas del sector real, como las de cemento y papel, don-
de las autoridades impusieron las sanciones del caso, ver
Comentario Económico del Día 1 de marzo de 2018.
Octubre 22 de 2018
No es esta visión de “captura” y desgreño del sector finan-
ciero colombiano la que tienen las calificadoras de riesgo.
Por el contrario, esas calificadoras y la OCDE consideran
que Colombia ha avanzado bien en la implementación
de Basilea III, aunque todavía quedan importantes tareas
por realizar, particularmente en la depuración de la cali-
dad de su capital-líquido. No en vano, suelen ser las cali-
ficadoras de riesgo (pos-Lehman) más agudas y precisas
que las multilaterales en sus evaluaciones de fortalezas y
riesgos de las instituciones financieras, pues está de por
medio la sostenibilidad misma del sector.
Curiosamente, en Colombia “abunda el fuego amigo”
anti-sector-financiero; en unos casos proviene de la an-
tipatía (entendible) que históricamente ha tenido el sec-
tor real-industrial respecto del sector financiero. En otros
casos, las críticas (rara vez sustentadas empíricamente)
provienen de los perdedores del propio sector financiero,
donde es evidente que la tarea de búsqueda de econo-
mías de escala-alcance termina concentrando la propie-
dad, fenómeno de ocurrencia mundial (ver Comentarios
Económicos del Día 2 de julio y 2 de septiembre de 2015).
Más aún, la mayor concentración de la propiedad ac-
cionaria ocurre en todos los sectores a nivel global, ha-
biéndose acelerado en lo corrido del Siglo XXI. En la
región, esta tendencia ha dado origen a las llamadas
Multi-Latinas. Pero la mayor concentración anti-mercado
actualmente se ubica es en Hong-Kong, Malasia y Sin-
gapur. Llama entonces la atención que con frecuencia
se hable de la importancia de replicar el modelo asiático,
cuando allí el promedio de “captura” (crony-capitalism)
por parte de sus conglomerados promedia un 23% del
PIB. En América Latina el poder de las llamadas Multi-
latinas también ha ido escalando, pero su “índice de cap-
tura” es solo del 6% del PIB, aunque este resulta superior
al 2% observado en los Estados Unidos o Gran Bretaña,
Continúa
Director: Sergio Clavijo
ver gráfico adjunto y Comentario Económico del Día 28
de mayo de 2014.
A pesar de que el sector financiero está entre los secto-
res de mayor concentración, al lado de los de tecnología
y farmacéuticos, los consumidores financieros están en-
tre los más beneficiados por los efectos “disruptivos” del
FINTECH. Es evidente que esta mayor competencia y la
desintermediación está generando cambios drásticos en
el mundo financiero, ver Informe Semanal No. 1402 de
marzo de 2018.
En síntesis, las preguntas que están por responderse, de
cara al nuevo diagnóstico del mercado de capitales, son:
1. ¿Por qué con niveles de alta concentración banca-
ria y hasta de alta concentración del ingreso-riqueza ha
sido posible que Chile haya desarrollado un mercado de
capitales (renta variable) mucho más dinámico y profun-
do que el de Colombia? Los datos están a la vista: el ín-
dice de bursatilidad de Chile es del 125% del PIB y el de
Colombia solo del 44% del PIB; la liquidez del mercado
de Chile bordea el 11% del PIB y la de Colombia es del
5%; Chile tiene unas 35 acciones de alta transabilidad
y en Colombia no pasan de 10; la tenencia de acciones
directas por parte de los hogares en Colombia no su-
pera el 7% del PIB y en Chile llega al 23% del PIB (ver
Enfoque No. 98 de agosto de 2018).
2. Otra pregunta que debe responder dicha Comisión es
si la vocación primaria de las AFPs debe ser la de pro-
mover el mercado de capitales o, más bien, velar por la
seguridad y la buena rentabilidad de los portafolios de
sus futuros pensionados. Con frecuencia se confunden
los objetivos y claramente la Ley le da prioridad al obje-
Crony Capitalism Index 2014
(Riqueza billonaria en sectores "capturados" como % del PIB)
Top-5 del Crony Capitalism
Promedio: 23%
Ranking: 1º 2º 3º 4º
% del PIB
65 59
55
45
35
25
15 15 14 13
5 5
Hong Rusia Malasia Ucrania
Kong
Fuente: cálculos Anif con base en The Economist.
tivo de seguridad-rentabilidad en el caso de las pensio-
nes obligatorias en Colombia. También se ha generado
la falsa idea de que la alta concentración de la propiedad
en las AFPs “explica” la baja liquidez-bursatilidad (Lea-
ño y Pedraza, 2018, Economic Letters “Ownership con-
centration and market liquidity: Evidence from a natural
experiment”), cuando la verdad es que dicha concentra-
ción no obedece a tomas agresivas, sino al abandono
de ese mercado por parte de importantes participantes
internacionales. Además, en el frente regulatorio existe
la prohibición a las AFPs de adquirir más del 10% de
una misma acción y existen estrictos límites a las tenen-
cias accionarias intra-grupales. La vocación de la AFPs
en materia accionaria ha sido, con razón, la de buy-and-
hold, con lo cual no puede esperarse de allí la promoción
de un mercado que debería apalancarse en la demanda
directa de los hogares, si es que el factor de “prima por
riesgo accionario” así lo justificara en Colombia.
Una vez se haga este análisis detallado, seguramente
la conclusión nos recordará el dictum del Premio Nobel
de Economía Paul Samuelson (1948) cuando decía que
le corresponde al propio sector real halar el carro del
desarrollo financiero (... you cannot push the economy
on-a-shoestring).
La economía colombiana requiere solucionar, en parale-
lo, sus graves problemas de informalidad laboral, imposi-
tiva y la obstrucción que representan los elevados costos
operativos, empezando por el 4x1.000 y terminando por
cargas tributarias que, en su conjunto, alcanzan actual-
mente el 50% de las utilidades. No en vano, las últimas
mediciones de “economía subterránea” de Colombia bor-
dean el 35% del PIB, ver http://anif.co/sites/default/files/
investigaciones/anif-asobancaria-efectivo0517.pdf
Países latinos Potencias económicas
Promedio: 6% Promedio: 1%
5º 7º 11º 13º 15º 17º 23º
12 10
3 2 2 0
Singapur México Argentina Brasil Gran Estados Alemania
Bretaña Unidos