Marriott

UNIVERSIDAD ESAN
ESCUELA DE ADMINISTRACIÓN DE
NEGOCIOS PARA GRADUADOS
MAESTRÍA EN FINANZAS
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PADE EN FINANZAS CORPORATIVAS - MAF 2010-2
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2011
o.
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TRABAJO: Marriott Corporation: El Costo del Capital
o
CURSO: FINANZAS CORPORATIVAS

aC s
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PROFESOR: Luis Piazzon

ed d
ar stu
El presente trabajo ha sido realizado de acuerdo a los

Reglamentos de ESAN por:
sh is
Th
Jodie Ludeña 1010417
Alejandra Soto 1002655
Surco, 18 de agosto de 2,011
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Pregunta previa
¿Cual es la estrategia de empresa?
La estrategia de crecimiento de la Corporación Marriott es el desarrollo de nichos con ayuda de
terceros, es decir, Marriott busca más administrar que poseer hoteles, invertir en proyectos que
incrementen el valor de los accionistas, optimizar el uso de la deuda en su estructura de capital
y la recompra de acciones subvaluadas.
1. ¿Son consistentes los componentes de la estrategia financiera de Marriott con su
objetivo de crecimiento?
La primera estrategia financiera que posee Marriott es “Administrar los activos
hoteleros en lugar de ser dueño de ellos”, es consistente con el objetivo de
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crecimiento. Como bien sabemos, la rentabilidad sobre el activo de la empresa se
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incrementará en caso Marriott venda sus activos, con lo que aumentará su posición
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financiera en el mercado y al mismo tiempo reducirá el riesgo de inversión en la
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empresa.
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Sin embargo, este tipo de estrategia puede traer algunas desventajas, por ejemplo,
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puede impedirle a la compañía vender sus activos si es que los precios caen,
generándole pérdidas. Además, cabe resaltar, que la propiedad de los activos

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también puede influenciar en la rentabilidad de Marriott, si es que los nuevos

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dueños deciden cambiar de proveedores por ejemplo, los resultados de la gestión
se pueden ver afectados.

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La segunda estrategia financiera “invertir en proyectos que incrementen el valor”,
también está en línea con el objetivo de crecimiento. La empresa utiliza la
metodología de los flujos de caja descontados para evaluar las inversiones, de tal
forma que puedan identificarse las oportunidades de desarrollo adecuadas que
permitan el crecimiento de la empresa.
No obstante, es necesario determinar bien que tasa de descuento se utilizará, dado
que si los proyectos son más riesgosos y el retorno que se obtiene por ellos es
mayor, la metodología de CAPM no puede ser usada para todos los proyectos de
forma similar para todas las líneas de negocios que posee Marriott. De esta forma,
es posible que en algunos casos, el crecimiento se vea reducido ante inversiones
riesgosas dado que la tasa mínima de descuento se incrementaría.
Por otra parte, si la compañía busca mantener su objetivo de crecimiento,
consideramos que no es adecuado que la empresa utilice sus fondos para
recomprar acciones, así estas estén subvaluadas. Esto es básicamente porque
cuando una empresa busca un crecimiento agresivo, es necesario que utilice los
fondos en la inversión de proyectos muy rentables para generar mayor ganancia,
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por lo que si utilizaran los fondos en recomprar acciones, tendrían menores
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recursos para financiar los proyectos.
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Finalmente, la estructura de deuda de Marriott resulta se medianamente agresiva
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ya que el porcentaje de deuda/capital es de 60%1 en 1987, que deberá aumentar.
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Cabe resaltar que la deuda que la empresa tiene es únicamente de largo plazo, por
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lo que debe generar proyectos cuyos flujos esperados tengan una alta probabilidad
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de ocurrencia o que generen errores a favor de ella (aversión al riesgo).

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2. ¿Cómo usa Marriott sus estimaciones de costo de capital? ¿Tiene sentido esta
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práctica?
Marriott utiliza las estimaciones de costo de capital para establecer una tasa mínima
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para descontar los flujos de caja de los proyectos de inversión de todas las líneas
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de negocio de la empresa. Esta tasa representa, la rentabilidad mínima requerida
que debe tener cualquier proyecto para que se pueda realizar.
Sin embargo, conforme la tasa aumenta, el valor presente neto de la inversión será
menor, dado que los flujos se estarán descontando con un denominador superior, lo
que también significaría una tasa de retorno del proyecto más baja.
1
Anexo 1del caso.
Por lo tanto, dado que Marriott posee varias líneas de negocio, cuyo riesgo variara
dependiendo del proyecto que se busca evaluar, será mejor que el costo de capital
y el valor presente se calcule de forma separada para cada división para evitar
distorsiones en los retornos de los proyectos.
Puede ocurrir, que se dejen de realizar proyectos de inversión sumamente rentables
para una determinada línea de negocio, pero que debido a la tasa de descuento
mínima establecida resulta ser no rentable, o también pueden realizarse proyectos
que no generan ningún valor agregado a la compañía de manera significativa.
3. ¿Cuál es el costo de capital promedio ponderado de la Corporación Marriott?
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Para hallar el costo promedio ponderado de capital, es necesario encontrar primero
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el costo promedio de la deuda y de capital que tiene Marriott. De esta forma,
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calculamos el costo de la deuda sumando la tasa libre de riesgo 2 (8.95%) y la prima
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por encima de los T-bills3 (1.30%), de tal forma que obtenemos 10.25%.
o
Luego debemos encontrar el costo de capital, para lo cual necesitamos obtener el

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beta desapalancado, el cual según nuestros cálculos resulta 0.57 4. Luego de eso
obtenemos el beta apalancado para Marriott 1.435, para el cual se consideró un

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porcentaje de deuda del 60%.

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Posterior a estos cálculos podemos utilizar la fórmula de CAPM para hallar el costo
de capital, de esta forma obtenemos que el Ke será igual a 19.58%6.
2
Tabla B del caso.
3
Tabla A del caso.
4
Beta desapalancado = (1-Apalancamiento de mercado)*Beta de Capital = (1-0.41)*0.97 = 0.57
5
Beta Apalancado Marriott = Beta desapalancado/(1-%deuda) = 0.57/(1 - 0.6) = 1.43
6
CAPM = Rf + beta apalancado*Prima por riesgo = 8.95% + 1.43*7.43%
Una vez que tenemos el Kd y el Ke, podemos encontrar el WACC para Marriott, con
lo que utilizaremos la fórmula siguiente7:
a. ¿Qué tasa libre de riesgo y prima por riesgo usó en sus cálculos?
La tasa libre de riesgo que estamos utilizando para nuestros cálculos es la de
30 años (8.95%), debido a que la corporación posee los tres tipos de servicios,
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y consideramos que estos tienen una vida útil muy larga, por lo que Marriott
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utilizaba la deuda de largo plazo para sus cálculos en el costo de capital.
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o.
La prima por riesgo utilizada en nuestros cálculos es el diferencial entre el
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rendimiento del índice S&P 500 y la rentabilidad de los bonos del gobierno de
Estados Unidos a largo plazo para el periodo 1926-1987 (7.43%).

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b. ¿Cómo midió el costo de la deuda de Marriott?

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Hemos calculado el costo de la deuda basándonos en la información de la tabla
A y la tabla B del caso. El costo de deuda de Marriott es calculado como la

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suma de a prima de la tasa de la deuda por encima de los bonos del gobierno
más la tasa de interés de los títulos del gobierno americano a 30 años.

Kd Marriott = 1.30% + 8.95% = 10.25%.
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c. ¿Usó el promedio aritmético o el geométrico en los cálculos de
rentabilidad? ¿Por qué?
La estimación de la rentabilidad obtenida líneas arriba fue realizada utilizando
el promedio aritmético ya que lo que se busca con el CAPM y con el WACC
estimados es estimar dichos valores para el futuro (evaluación ex ante) y
poder tomar mejores decisiones de política financiera y administrativa para la
7
Consideramos una tasa de impuesto del 44.1%, obtenida de IR/Ut. Antes de Impuesto del año 1987.
empresa. Para esto, se necesita suponer que los rendimientos son
independientes entre si y que siguen un comportamiento aleatorio. De esta
manera, el promedio aritmético permite acercar el valor esperado obtenido a
través de su metodología a la realidad, mientras que el promedio geométrico
tiene un sesgo hacia la baja.
Además, el criterio principal que nos indujo a utilizar la media aritmética es que
no supone que la prima por riesgo sea constante a lo largo del tiempo 8, tal
como sí lo hace el promedio geométrico y es no es creíble.
Cabe resaltar que el tema es debatible y existen suficientes razones de peso
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para abogar por una y por otra. No existe un consenso en el mundo académico
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por lo que la elección por un tipo de promedio determinado no descalifica a
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quien haya utilizado el otro.
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4. ¿Qué clase de inversiones podría evaluar usando el costo promedio ponderado
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de Marriott?
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Considerando que el costo promedio ponderado de capital de 11.27%, corresponde al
de toda la compañía con sus tres divisiones de Hotelería, Servicios contratados y
Restaurantes. Las inversiones que Marriott puede evaluar estarían referidas a

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expansiones de todo su negocio en nuevos proyectos dentro de los Estados Unidos y
en el extranjero, para los proyectos en el exterior Marriott podría inclusive incorporar a

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su tasa el riesgo país del lugar donde este evaluando invertir.

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Asimismo podría utilizar el costo promedio ponderado, para evaluar adquisiciones de
cadenas de hoteles que puedan ser adaptados a su perfil de negocio.
8
Extraído de Viñolas Serra (2002:12). La Prima de Riesgo en la Bolsa Española. Trabajo de Investigación de
Doctorado de la Universidad Complutense de Madrid. Véase en: http://www.ucm.es/info/jmas/doctor/pere.pdf
Anexo 1 Wacc
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El presente trabajo ha sido realizado de acuerdo a los

Jodie Ludeña 1010417

Alejandra Soto 1002655

Surco, 18 de agosto de 2,011

¿Cual es la estrategia de empresa?

La estrategia de crecimiento de la Corporación Marriott es el desarrollo de nichos con ayuda de

incrementen el valor de los accionistas, optimizar el uso de la deuda en su estructura de capital

y la recompra de acciones subvaluadas.

1. ¿Son consistentes los componentes de la estrategia financiera de Marriott con su

La primera estrategia financiera que posee Marriott es “Administrar los activos

hoteleros en lugar de ser dueño de ellos”, es consistente con el objetivo de

generándole pérdidas. Además, cabe resaltar, que la propiedad de los activos

también puede influenciar en la rentabilidad de Marriott, si es que los nuevos

dueños deciden cambiar de proveedores por ejemplo, los resultados de la gestión

se pueden ver afectados.

La segunda estrategia financiera “invertir en proyectos que incrementen el valor”,

también está en línea con el objetivo de crecimiento. La empresa utiliza la

forma que puedan identificarse las oportunidades de desarrollo adecuadas que

permitan el crecimiento de la empresa.

No obstante, es necesario determinar bien que tasa de descuento se utilizará, dado

es posible que en algunos casos, el crecimiento se vea reducido ante inversiones

riesgosas dado que la tasa mínima de descuento se incrementaría.

Por otra parte, si la compañía busca mantener su objetivo de crecimiento,

consideramos que no es adecuado que la empresa utilice sus fondos para

recomprar acciones, así estas estén subvaluadas. Esto es básicamente porque

fondos en la inversión de proyectos muy rentables para generar mayor ganancia,

de ocurrencia o que generen errores a favor de ella (aversión al riesgo).

de negocio de la empresa. Esta tasa representa, la rentabilidad mínima requerida

que debe tener cualquier proyecto para que se pueda realizar.

distorsiones en los retornos de los proyectos.

Puede ocurrir, que se dejen de realizar proyectos de inversión sumamente rentables

mínima establecida resulta ser no rentable, o también pueden realizarse proyectos

que no generan ningún valor agregado a la compañía de manera significativa.

3. ¿Cuál es el costo de capital promedio ponderado de la Corporación Marriott?

Luego debemos encontrar el costo de capital, para lo cual necesitamos obtener el

obtenemos el beta apalancado para Marriott 1.435, para el cual se consideró un

porcentaje de deuda del 60%.

de capital, de esta forma obtenemos que el Ke será igual a 19.58%6.

lo que utilizaremos la fórmula siguiente7:

La tasa libre de riesgo que estamos utilizando para nuestros cálculos es la de

Estados Unidos a largo plazo para el periodo 1926-1987 (7.43%).

b. ¿Cómo midió el costo de la deuda de Marriott?

Hemos calculado el costo de la deuda basándonos en la información de la tabla

A y la tabla B del caso. El costo de deuda de Marriott es calculado como la

más la tasa de interés de los títulos del gobierno americano a 30 años.

c. ¿Usó el promedio aritmético o el geométrico en los cálculos de

rentabilidad? ¿Por qué?

La estimación de la rentabilidad obtenida líneas arriba fue realizada utilizando

el promedio aritmético ya que lo que se busca con el CAPM y con el WACC

estimados es estimar dichos valores para el futuro (evaluación ex ante) y

poder tomar mejores decisiones de política financiera y administrativa para la

independientes entre si y que siguen un comportamiento aleatorio. De esta

manera, el promedio aritmético permite acercar el valor esperado obtenido a

través de su metodología a la realidad, mientras que el promedio geométrico

tiene un sesgo hacia la baja.

como sí lo hace el promedio geométrico y es no es creíble.

Cabe resaltar que el tema es debatible y existen suficientes razones de peso

Considerando que el costo promedio ponderado de capital de 11.27%, corresponde al

de toda la compañía con sus tres divisiones de Hotelería, Servicios contratados y

Restaurantes. Las inversiones que Marriott puede evaluar estarían referidas a