FINANZAS Teoría de Valoración por Arbitraje

FINANZAS II
Hipótesis de Mercados
Eficientes

Original: Prof. María Jesús Pidal Prof. Francisco Sanabria Rotondaro

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FINANZAS Mercados Eficientes

Contenido de la presentación

✔ Mercados eficientes
✔ Forma débil
✔ Forma intermedia o semi-fuerte
✔ Forma fuerte
✔ Finanzas Conductuales
✔ Evaluación: Revisión de Conceptos

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✔ Eugene Fama definió los mercados eficientes como un "juego equitativo" en el

que los precios de los títulos reflejan completamente toda la información
disponible. Esto es, si los mercados son eficientes, los títulos están valorados
para proporcionar un rendimiento acorde con su nivel de riesgo.

✔ La idea subyacente es que los precios de los títulos se ajustan a la teoría del
recorrido aleatorio, según la cual los cambios en los precios de los títulos son
independientes entre sí y tienen la misma distribución de probabilidad.

✔ Tiene implicaciones para los inversionistas y para las empresas:

los inversionistas deben esperar una tasa de rentabilidad normal; conocer una información
cuando se hace pública no resulta provechoso para el inversionista ya que el precio se ajusta
antes de negociar cualquier ventaja.
las empresas deben esperar recibir el valor justo de los títulos que ofrecen; es decir el valor
coincide con el precio.

✔ La información disponible tiene interés como factor de beneficio. Al tener mayor

información de una compañía puedo beneficiarme invirtiendo o vendiendo de
acuerdo a la información.

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Un mercado de capitales eficiente es aquel en el que los precios de las

acciones reflejan por completo la información disponible

Hipótesis de los mercados Eficientes (EMH)

La hipótesis de los mercados eficientes (HME) tiene implicaciones para los
inversionistas y las empresas:

✔ Los inversionistas obtienen retornos ‘normales’. El conocimiento de la

información cuando ésta se da a conocer no implica ningún beneficio para
el inversionista.
✔ Los precios se ajustan rápidamente (no hay arbitraje). El precio se ajustará
antes de que éste tenga tiempo para hacer transacciones.
✔ Las empresas deben esperar recibir un valor justo por los valores que
venden. En este caso, justo significa que el precio que reciben por la
emisión de valores es el valor presente. Por lo tanto, las oportunidades de
financiamiento valiosas que surgen de engañar a los inversionistas no están
disponibles en los mercados de capitales eficientes.

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Reacción a nueva información de los Precios de las Acciones

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Reacción a nueva información de los Precios de las Acciones

Reacción retardada a
Precios Mercados eficientes respuesta malas noticias
a malas noticias

-30 -20 -10 0 +10 +20 +30

Reacción excesiva a “malas
noticias” (reversión a la media) Días antes (-) y después (+) del anuncio

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Fundamentos de la eficiencia del mercado

Hay tres condiciones que dan lugar a la eficiencia del mercado:

✔ Racionalidad: todos los inversionistas son racionales. Cuando se da a conocer

nueva información en el mercado, todos los inversionistas ajustan sus
estimaciones de los precios de las acciones de una manera racional

✔ Desviaciones independientes con respecto a la racionalidad: hay tantos

individuos irracionalmente optimistas como irracionalmente pesimistas. Es
probable que los precios aumenten de conformidad con lo que prescribe la
eficiencia del mercado, aun cuando la mayoría de los inversionistas no fueran
por completo racionales. De este modo, la eficiencia del mercado no requiere de
individuos racionales, sino sólo de irracionalidades compensatorias.

✔ Arbitraje: el arbitraje genera utilidades a partir de la compra y venta simultáneas

de valores diferentes, pero sustitutos. Si el arbitraje de los profesionales domina
la especulación de los aficionados, los mercados aún serán eficientes.

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Tipos de Eficiencia
Se supone que el mercado responde de inmediato a toda la información disponible.
La realidades que cierta información puede afectar los precios de las acciones de
una manera más rápida que otra. Para manejar esa respuesta diferente, se divide la
información en diferentes tipos:

✔ Eficiencia Débil: Información acerca de los precios anteriores, es decir, los

precios incorporan la información histórica

✔ Eficiencia Semi fuerte o intermedia: Información públicamente disponible, los

precios incorporan la información pública

✔ Eficiencia Fuerte: La totalidad de la información, los precios incorporan toda la

información disponible (pública y privada)

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Relación entre los tipos de Eficiencia

Toda la información
relevante

Información pública
disponible

Información
histórica
de los precios

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Eficiencia Débil
✔ Se dice que un mercado de capitales es eficiente en forma débil o que
satisface la eficiencia de forma débil si incorpora totalmente la información
de los precios históricos de las acciones.

✔ Con frecuencia, la eficiencia de forma débil se representa

matemáticamente como:

el precio de hoy es igual a la suma del último precio observado más el

rendimiento esperado de la acción más un componente aleatorio que
ocurre a lo largo del intervalo

✔ El componente aleatorio se debe a la nueva información acerca de la

acción. El componente aleatorio de cualquier periodo no está relacionado
con el componente aleatorio de ningún periodo anterior. Por lo tanto, este
componente no es previsible a partir de los precios históricos. Si los precios
de las acciones siguen esta ecuación se dice que siguen un paseo aleatorio.

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Análisis Técnico
El comportamiento del inversor tiende a eliminar cualquier oportunidad
de beneficio asociada con patrones del precio de las acciones.
Precios

Si fuera posible ganar mucho

Vende dinero simplemente encontrando
r "el patrón" en los movimientos
Vende
r del precio de las acciones, todos
lo harían y las ganancias se
Comprar competirían.
Comprar
Tiempo

Si el precio de una acción sigue un patrón cíclico, éste se eliminará rápidamente

en un mercado eficiente. Emergerá un patrón aleatorio a medida que los
inversionistas compren en las depresiones y vendan en el pico del ciclo.

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Eficiencia Semifuerte o Intermedia

✔ Según esta hipótesis un mercado es eficiente en su forma
intermedia cuando los precios reflejan, no sólo toda la información
pasada, sino también toda la información hecha pública acerca de la
empresa o de su entorno, que pueda afectar a cada título en
particular (informe de resultados, anuncios de dividendos, balances
anuales, trimestrales, tipo de interés, etc.).
✔ Esto es, si la eficiencia del mercado se ajusta a dicha hipótesis, la
persona que emplee el análisis fundamental para intentar lograr un
rendimiento superior a la media del mercado está perdiendo el
tiempo, puesto que la cotización de los títulos ya refleja
exactamente su valor teórico o intrínseco.

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Eficiencia Fuerte
✔ La hipótesis fuerte parte del supuesto de que los precios reflejan
absolutamente toda la información ya sea pasada, pública o
privada. Según ella, ningún inversor podrá "batir al mercado" como
no sea por azar.
✔ En promedio, un administrador no podrá lograr un rendimiento
anormal o excesivo. Este rendimiento excesivo se define con
respecto a algún rendimiento esperado establecido como punto de
comparación, como el de la línea del mercado de valores.
✔ Es difícil pensar que el mercado sea tan eficiente que alguien con
información interna valiosa no pueda lucrar con dicha información.
Y las pruebas empíricas tienden a ser desfavorables para esta forma
de eficiencia del mercado.
✔ Esta es una hipótesis extrema que es prácticamente imposible de
cumplir en ningún mercado, pues ello implicaría que dicho mercado
sería perfecto

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Finanzas Conductuales
✔ Las finanzas conductuales son, en esencia, el estudio de la
influencia de psicología y la sociología en el comportamiento de
practicantes financieros y el efecto subsecuente que estos tienen en
los mercados.
✔ Es el análisis de las finanzas desde un matiz de ciencia social más
amplio, que ha causado un gran interés y revuelo al intentar
explicar por qué y cómo los mercados pueden ser ineficientes
(Shiller, 2003; Sewell, 2008).
✔ La teoría es, en esencia, contradictoria a la mayor parte de la teoría
fundamentada en la idea de que los mercados son eficientes, teoría
que alcanzó su dominio en círculos académicos alrededor de la
década de los setenta y en la que se fundamenta gran parte de la
teoría financiera, considerada como moderna o neoclásica.

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Finanzas Conductuales
✔ La teoría económica financiera moderna está basada en la creencia
de que el agente representativo en la economía es racional de dos
formas:
toma decisiones según los axiomas de la teoría de utilidad esperada y
hace pronósticos imparciales sobre el futuro.

✔ Un extremo de la versión de esta teoría asume que cada agente se

comporta de acuerdo con estos paradigmas.
✔ Cuando se cuestiona el hecho de que la mayoría de los agentes no
se comporta de esa forma, los defensores del pensamiento
tradicional sostienen que, realmente, no es un problema que
algunos agentes en la economía no tomen decisiones óptimas, en
tanto que el inversionista marginal, es decir, quien toma las
decisiones especificas de inversión, sea racional.

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Conclusiones (EMH)
✔ Un mercado financiero eficiente procesa la información disponible para los
inversionistas y la incorpora en los precios de las acciones. La eficiencia del
mercado tiene dos implicaciones generales:
en cualquier periodo dado, el rendimiento anormal de una acción depende
de la información o las noticias que recibe el mercado en ese lapso.
un inversionista que use la misma información de que el mercado no puede
esperar ganar rendimientos anormales. En otras palabras, especular en el
mercado está destinado a fracasar.
✔ La forma débil de la hipótesis de los mercados eficientes afirma que el mercado
emplea la historia de precios y que la selección de acciones basada en patrones
de los movimientos de precios históricos de las acciones no es mejor que una
selección al azar.

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Conclusiones (EMH)
✔ La forma semifuerte afirma que el mercado emplea toda la información pública
al fijar los precios.
✔ La eficiencia de forma fuerte afirma que el mercado usa toda la información
que cualquier persona conoce sobre las acciones, incluso la información
confidencial.
✔ Muchas pruebas provenientes de diferentes mercados financieros apoyan la
eficiencia de forma débil y forma semifuerte, pero no la de forma fuerte.
✔ Las finanzas corporativas son afectadas por cuatro implicaciones de la
eficiencia del mercado:
Los administradores no pueden engañar al mercado mediante una contabilidad
creativa.
Las empresas no pueden programar con éxito las emisiones de deuda y acciones.
Los administradores no pueden especular rentablemente con monedas extranjeras
y otros instrumentos.
Los administradores pueden obtener muchos beneficios si prestan atención a los
precios del mercado.

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Conclusiones
✔ Las finanzas conductuales afirman que el mercado no es eficiente. Los
partidarios argumentan que:
Los inversionistas no son racionales.
Las desviaciones con respecto a la racionalidad son similares entre los
inversionistas.
El arbitraje, al ser costoso, no elimina las ineficiencias.
✔ Los conductistas esgrimen muchos estudios, entre ellos algunos que muestran
que las acciones de empresas pequeñas superan a las acciones de empresas
grandes, las acciones de valor superan a las acciones de crecimiento y los
precios de las acciones se ajustan lentamente a las sorpresas de utilidades,
como confirmación empírica de sus creencias.

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Lectura y Problemas

✔ La eficiencia y el equilibrio en los mercados de capital

José R. Aragonés y Juan Mascareñas
Universidad Complutense de Madrid

✔ Finanzas Conductuales: Finanzas un enfoque para Latinoamérica

Manrique Hernández Ramírez
manrique.hernandez@itcr.ac.cr

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Evaluación: Revisión de conceptos

Hipótesis de los mercados eficientes.

1. Defina las tres formas de eficiencia del mercado
2. ¿Cuál de las siguientes afirmaciones es verdadera acerca de las hipótesis de los
mercados eficientes?:
a) Implica una habilidad perfecta para elaborar pronósticos.
b) Significa que los precios reflejan toda la información disponible.
c) Involucra un mercado irracional.
d) Supone que los precios no fluctúan.
e) Resulta de una competencia reñida entre los inversionistas.
3. Explique por qué una de las características de un mercado eficiente es que las
inversiones en él tienen VPN de cero.
4. Un analista del mercado de valores puede identificar acciones mal valuadas al
comparar el precio promedio de los 10 últimos años con el precio promedio de
los últimos 60 días. Si esto es verdadero, ¿qué sabe usted acerca del mercado?
5. Si un mercado es eficiente en su forma semifuerte, ¿también lo será en su
forma débil? Explique su respuesta.

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 Ejercicios
FINANZAS

Autoevaluación: Revisión de conceptos

Hipótesis de los mercados eficientes.

6. ¿Cuáles son las implicaciones de las hipótesis de los mercados eficientes para
los inversionistas que compran y venden acciones para tratar de “superar al
mercado”?
7. Evalúe de una manera crítica la siguiente afirmación: especular en el mercado
de valores es lo mismo que apostar. Tales inversiones especulativas no tienen
ningún valor social aparte del placer que esta forma de juego de azar produce
en la gente.
8. Varios inversionistas célebres y especialistas en seleccionar acciones que se
mencionan frecuentemente en la prensa financiera han registrado enormes
rendimientos sobre sus inversiones durante las dos últimas décadas. ¿Invalida
el éxito de estos inversionistas la hipótesis de los mercados eficientes? Explique
su respuesta.
9. ¿Qué diría un analista técnico sobre la eficiencia del mercado?

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 Ejercicios
FINANZAS

Autoevaluación: Revisión de conceptos

Hipótesis de los mercados eficientes.

10. En cada uno de los siguientes escenarios explique si existen oportunidades de
obtener utilidades de las transacciones realizadas con acciones de una
empresa, en estas condiciones: (1) el mercado no es eficiente en su forma
débil, (2) el mercado es eficiente en su forma débil, pero no en su forma
semifuerte, (3) el mercado es eficiente en su forma semifuerte, pero no en su
forma fuerte y (4) el mercado es eficiente en su forma fuerte.

a) El precio de las acciones aumentó de manera constante cada día en los

últimos 30 días.
b) Los estados financieros de una compañía se publicaron hace tres días y
usted considera que ha descubierto algunas anomalías en las técnicas de
registro de inventarios y control de costos de la empresa, los cuales
provocan que se subestime la verdadera fuerza de liquidez de la empresa.
c) Usted observa que la alta dirección de una compañía estuvo comprando
una gran cantidad de las acciones de la empresa en el mercado abierto
durante la semana pasada.
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