FINANZAS Modelo CAPM

FINANZAS II
Modelo de Valoración de
Activos de Capital CAPM

Original: Prof. María Jesús Pidal Prof. Francisco Sanabria Rotondaro

UNIVERSIDAD
METROPOLITANA
FINANZAS Teoría de Carteras

Contenido de la presentación

✔ Modelo de Valoración de Activos Financieros (CAPM)

✔ Lecturas recomendadas
✔ Ejercicios

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 Variación de Sharpe: El modelo diagonal
FINANZAS

❑ La teoría de Markowitz aunque revolucionó el mundo de las finanzas es difícil de

llevar a la práctica. Para calcular la ponderación de las carteras se utilizan N
rendimientos esperados, N varianzas, N(N-1)/2 covarianzas.
❑ William Sharpe presenta en 1964 su simplificación del modelo de Markowitz, con
la siguiente suposición:
¨No hay una dependencia directa entre el rendimiento de los activos y si
existe una relación directa del rendimiento de cada titulo y una serie de
índices económicos y financieros¨
❑ Considera primero que el rendimiento de los activos depende de un solo índice,
el índice del mercado. Así, introduce dos elementos nuevos:
El activo libre de riesgo F (σ=0)
(suponemos que podemos prestar y pedir prestado a la tasa libre de riesgo RF).
La cartera del mercado M compuesta por todos los activos riesgosos
ponderados por su peso dentro del mercado.

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 Capital asset pricing model (CAPM)
FINANZAS

Modelo de valoración de los activos de capital

El desarrollo de la teoría del CAPM implica asumir los siguientes supuestos:

❑ Todos los participantes del mercado poseen la misma información que se
descuenta inmediatamente de las cotizaciones de los títulos (mercado de
capitales perfecto).
❑ Todos los inversores utilizan el criterio de selección media-varianza.
❑ No se tienen en cuenta los costos de transacción ni de impuestos.
❑ Las expectativas de los inversores son homogéneas. Es decir, todos se enfrentan
al mismo conjunto de carteras , tienen la misma frontera eficiente y el mismo
horizonte temporal
❑ Un inversor puede prestar y pedir prestado al interés libre del mercado (R F)

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FINANZAS La línea del Mercado de Capitales

Una cartera P formada por una proporción w de un título con riesgo X y (1-w) del
activo libre de riesgo F, tiene una rentabilidad esperada
E(Rp) = w*E(RX) + (1-w) *RF

La varianza es y la desviación
El riesgo de la cartera P es proporcional a la desviación del activo con riesgo.

El conjunto de carteras P así formadas se encuentran en la recta

cuya pendiente es

Este cociente se conoce como el ratio de Sharpe

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 La línea del mercado de capitales
FINANZAS

o
e s tad
r
Rendimiento

irp
Ped
X
E(RX) P
e s tar
Pr
P
RF

σX Riesgo σP

El riesgo de la cartera P es proporcional al riesgo del activo X,

desviación estándar del activo con riesgo

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 La línea del mercado de capitales
FINANZAS

Ejemplo
Suponga que RF = 4% y E(RX) = 10% (σ=8,6%) y un inversionista tiene 100
unidades monetarias para invertir.

a) Calcule el rendimiento esperado y el riesgo de la cartera formada por 40%

del activo riesgoso X y 60 % del activo libre de riesgo (prestar).

b) Calcule el rendimiento esperado y el riego de la cartera formada por 200%

del activo riesgoso X (pedir prestado el 100%).

Respuesta:

a) E(Rp) = 0,4*(0,10) + 0,6 *0,04 = 0,064 (6,4%)

σP = 0,4*(0,086) = 0,0344 (3,44%)

b) E(Rp) = 2*(0,10) - 1 *0,04 = 0,16 (16%)

σP = 2*(0,086) = 0,172 (17,2%)

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FINANZAS La línea del mercado de capitales

La mejor combinación de carteras

L
CM
eficientes de títulos con riesgo y el
Rendimiento

activo libre de riesgo está

representado por un recta que pasa
P
M por el punto RF y es tangente al
conjunto eficiente de carteras de
títulos con riesgo.

RF La cartera M otorga a todos los

inversores la mayor utilidad,
independientemente de sus
preferencias
σ Riesgo σP
M

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FINANZAS Línea del Mercado de Capitales

C
Rendimiento LM

P
M
La recta por RF, tangente a la
frontera eficiente se llama línea
del mercado de capitales (LMC).
RF

σM Riesgo σP

Ecuación LMC:

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FINANZAS La línea del Mercado de Capitales

La ecuación de la línea del mercado de capitales

El indice de Sharpe es la prima de rendimiento por unidad de riesgo total

Cuando

⇒ queda por arriba de la LMC, está subvaluado

⇒ queda por debajo de la LMC, está sobrevaluado

⇒ esta en la LMC, está en equilibrio

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FINANZAS El principio de separación

❑ De acuerdo con los supuestos del CAPM todos los inversores tienen el mismo
conjunto de activos con riesgo y el mismo tipo de interés libre de riesgo. Por eso,
independientemente de las preferencias al riesgo, un inversionista siempre
elegirá una cartera sobre la línea del mercado de capitales. El punto de tangencia
representa la cartera óptima M.

❑ Bajo la hipótesis de que los inversionistas tienen expectativas homogéneas,

todos los inversores invierten en la cartera M, conocida como la cartera del
mercado (compuesta por un promedio ponderado de todos los títulos con riesgo
que participan en el mercado).

❑ La posibilidad de prestar y pedir prestado separa el proceso de inversión en dos

etapas

❑ El principio de separación (Tobin) establece que el inversionista primero

determinará el conjunto eficiente de títulos con riesgo y en segundo lugar, según
su actitud ante el riesgo, combinará el activo libre de riesgo con la cartera
óptima M.

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 Modelo CAPM
FINANZAS

William Sharpe aportó una solución al problema de los parámetros. Redefinió la

ecuación del rendimiento de los títulos, como:

El rendimiento de un título depende Ri depende de todas las variables intrínsecas

de la empresa (recogidas en α) y de las variables del mercado (recogidas en β)
El coeficiente ε son las perturbaciones o errores del ajuste
La ecuación anterior surge del ajuste de la curva de los rendimientos históricos

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FINANZAS

Para poder estimar α y β hay que contemplar las siguientes hipótesis:

▪ La esperanza matemática de los errores es cero

▪ Los errores son independientes unos a otros y su varianza coincide con la

varianza de los títulos

▪ La covarianza entre dos errores distintos es nula

▪ Los errores siguen una distribución normal

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 Modelo CAPM
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Rendimiento
Títulos
Recta de
Regresión

Pendiente= βi

Rendimiento del Mercado %

R i = a i + bi R m + ε i

CAPM dinámico
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 Modelo CAPM
FINANZAS

Si se utiliza el rendimiento esperado la ecuación anterior queda:

Y el riesgo

▪ El primer sumando es el riesgo sistemático que indica la parte del

riesgo del título que depende de la variabilidad del rendimiento del mercado
▪ El segundo es el riesgo propio que indica la parte del riesgo que es
intrínseca al título

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FINANZAS Modelo CAPM

Rendimiento Esperado del Mercado

Rendimiento Esperado de un Título Individual

Prima de riesgo del

mercado

Bajo la hipótesis de las expectativas homogéneas y la existencia de la tasa

libre de riesgo, la rentabilidad requerida de un título (Rj) debe ser igual a
la tasa libre de riesgo (RF) más la beta (βj) multiplicada por la prima de
riesgo de mercado (RM – RF)

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 Modelo CAPM
FINANZAS

R LMT
E(Rk)
subvaluado

RM exceso de
Rk retorno
Rj

defecto de
RF retorno
E(Rj)
sobrevaluado

0 βj 1 βk β

Recta del Mercado de Títulos:

Si βj = 0 entonces R = RF y si βj = 1 entonces Rj = RM
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FINANZAS
Diferencias entre la LMC y LMT
Línea del Mercado de Capitales
(LMC)
Establece relación de riesgo, medido
por σ, y el rendimiento
Es aplicable solo para inversores bien
diversificados (portafolios
combinados de la cartera del
mercado y el activo libre de riesgo)
El premio por riesgo para portafolios
eficientes es un múltiplo de la prima
del mercado estandarizada, por
desviación del portafolio (σ)
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Ejercicios
Línea del Mercado de Títulos
(LMT)
Establece relación de riesgo,
medido por β y el rendimiento
Es aplicable para inversores con
cualquier tipo de activo, título o
portafolio
El premio por riesgo es una
función de la contribución del
activo al riesgo del portafolio del
mercado (β)
FINANZAS Modelo CAPM

La línea del mercado de capitales LMC sirve para analizar las carteras eficientes

Si la cartera esta bien diversificada el riesgo propio desaparece y solo soporta el riesgo
del mercado, así

Sustituyendo en la LMC obtenemos

Esta ecuación es la línea del mercado de títulos LMS (SML). Nos dice que si un
inversionista compra un título que tenga la misma beta que la cartera, debe esperar el
mismo rendimiento, así

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 Modelo CAPM
FINANZAS

❑ Para un inversionista bien diversificado, más importante que el riesgo de un

activo medido por su desviación estándar, es la contribución del activo al riesgo
de la cartera, medido en términos de la covarianza estandarizada, denominada
beta del activo:

❑ La beta mide la sensibilidad del rendimiento del activo individual Rj a los cambios
en la rentabilidad de la cartera de mercado RM.
❑ El coeficiente beta (β) nos dice la cantidad de riesgo sistemático que tiene un
activo respecto a un activo promedio.
❑ En una cartera de activos financieros, el riesgo de un activo individual depende
de su beta (cuando β=0 el activo es RF)

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 Rendimiento y beta de un portafolio
FINANZAS

Si son los retornos estimados y las betas de n

títulos individuales que conforman un Portafolio con pesos w1, w2, .., wn
entonces el rendimiento esperado del Portafolio es

y la beta del portafolio es

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FINANZAS Modelo CAPM Modificado

CAPM en mercados emergentes

RP es el riesgo país

El riego país no es igual en todos los proyectos, es riesgo diversificable (no

sistemático).
RP (Vzla) = Rendimiento bonos Globales 27 – Rendimiento de los bonos
del tesoro de EEUU a 30 años

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 Ejercicios
FINANZAS

Ejercicio 17 (Pág. 364- 9na. Edc.):

Una acción tiene una beta de 0,92 y un rendimiento esperado de 10,3%. Un
activo libre de riesgo gana actualmente 5%.

1. ¿Cuál es el rendimiento esperado de un portafolio que se encuentra

igualmente distribuido entre los dos activos?
2. Si un portafolio de los dos activos tiene una beta de 0,50, ¿cuáles son las
ponderaciones del portafolio?
3. Si un portafolio de los dos activos tiene un rendimiento esperado de 9%,
¿cuál es su beta?
4. Si un portafolio de los dos activos tiene una beta de 1,84 ¿cuáles son las
ponderaciones del portafolio? ¿Cómo interpreta usted las ponderaciones
de los dos activos en este caso? Explique su respuesta.

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 Ejercicios
FINANZAS

Solución Ejer. 17

1.-

2.-

3.-

4.-

Es decir, se pide prestado la misma cantidad que se tiene para invertir (-100%) y
se invierte el doble en el activo riesgoso (200%)

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 Ejercicios
FINANZAS

Ejercicio 32 (Pág. 367- 9na. Edc.):

Un portafolio que combina un activo libre de riesgo con el portafolio

del mercado tiene un rendimiento esperado de 9% y una desviación
estándar de 13%. La tasa libre de riesgo es de 5% y el rendimiento
esperado del portafolio del mercado es de 12%. Suponga que se
mantiene el modelo de valuación de los activos de capital. ¿Qué tasa
esperada de rendimiento ganaría un valor si tuviera una correlación de
0,45 con el portafolio del mercado y una desviación estándar de 40%?

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 Ejercicios
FINANZAS

Solución Ejer. 32

Sea A el activo, se pide calcular el Rendimiento esperado en equilibrio (CAPM), es

decir:

Pero

Por lo tanto se debe calcular la sigma del mercado:

Así,

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 Ejercicios
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Ejercicio 33 (Pág. 367- 9na. Edc.):

Suponga que la tasa libre de riesgo es de 4,8% y que el portafolio del

mercado tiene un rendimiento esperado de 11,4% y una varianza de
0,0429.
El portafolio Z tiene un coeficiente de correlación con el mercado de 0,39
y una varianza de 0,1783.

De acuerdo con el modelo de valuación de los activos de capital, ¿cuál es

el rendimiento esperado del portafolio Z?

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 Ejercicios
FINANZAS

Solución Ejer. 33

El Rendimiento esperado del Portafolio Z en equilibrio (CAPM) viene dado por:

Pero

Así,

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 Ejercicios
FINANZAS

Ejercicio 34 (Pág. 367- 9na. Edc.):

Considere la siguiente información para las acciones I y II:

Estado Probabilidad Acción I Acción II

Recesión 0,15 0,09 -0,30

Normal 0,55 0,42 0,12

Superabundancia 0,30 0,26 0,44

La prima de riesgo del mercado es de 7,5% y la tasa libre de riesgo es de

4%.
¿Qué acción tiene mas riesgo sistemático? ¿Cuál tiene el mayor riesgo no
sistemático? ¿Cuál acción es más riesgosa? Explique

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 Ejercicios
FINANZAS

Solución Ejer. 34

El riesgo sistemático viene medido por la β y el riesgo total por la σ.

1) Acción I:

Suponemos que la acción está en equilibrio y usamos CAPM para calcular β

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 Ejercicios
FINANZAS

Solución Ejer. 34

2) Acción II:

Suponemos que la acción está en equilibrio y usamos CAPM para calcular β

Aunque la acción II es mas riesgosa que la acción I, tiene mucho menos riesgo
sistemático (1,51<<3,77).
La acción I tiene mas riesgo sistemático de la acción II
La acción II tiene mas riesgo no sistemático de la acción I y mas riesgo total
La acción I tendrá una prima de riesgo mayor

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