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11033-Texto Del Artículo-38780-1-10-20150225 PDF
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RESUMEN ABSTRACT
Los bonos gubernamentales o soberanos se están The Government or sovereign bonds are configuring
configurando como una importante fuente de financia- as an important source of funding for the Peruvian
miento para el gobierno peruano. Sus necesidades de government. Capital needs to finance its budgetary
capital para financiar sus desequilibrios presupuesta- imbalances and solve their investment projects are be-
rios y solventar sus proyectos de inversión están siendo ing leveraged in the stock market, a situation that will
apalancados en el Mercado de Valores, situación que result in lower financial costs and also, a greater deepe-
se traducirá en un menor costo financiero y también, ning and inclusiveness of this market. Macroeconomic
en una mayor profundización e inclusión de este mer- strengths are conducive to issue these documents,
cado. Las fortalezas macroeconómicas son propicias given the benefits of this title, the oversubscription
para emitir estos documentos, dadas las bondades de involve the government to monitor for issues made.
este título, la sobredemanda implicará que el gobierno The stability of the home front is reflected in the beha-
controle a favor las emisiones realizadas. La estabilidad vior tendency of TIR sovereign bonds, a fact that was
del frente interno se ve reflejada en el comportamien- also evident in the other securities issued by the major
to de tendencia de las TIR de los bonos soberanos, economies of the world, whose reading tells us that
hecho que se evidencia además, en los demás títulos the global economy has come back to path of growth.
que son emitidos por las principales economías del
mundo, cuya lectura nos dice que la economía global
ha entrado nuevamente a una senda de crecimiento.
* Doctor en Ciencias Económicas. Magíster en Contabilidad con mención en Banca y Finanzas-UNMSM. Email: gomero_econ@yahoo.es
** Máster en Tributación y Política Fiscal. Email: vmasudato@gmail.com
*** Contador Público Colegiado - UNMSM. Email: jorgebarrera52@gmail.com
imagen “limpia” como corporación o país de lo con- empresas (principalmente en el mercado de valores) a
trario, encontrará una serie de barreras para realizar fin de obtener recursos para financiar sus actividades.
sus colocaciones. Típicamente, mediante la emisión de bonos las empre-
Hay casos explícitos como: Grecia en Europa, sas pueden captar recursos de una gran variedad de
Venezuela en Latinoamérica, países considerados en inversionistas que decidan adquirir dichos instrumentos.
un determinado momento de coyuntura, inelegibles Debido a que cada bono representa sólo una fracción del
o de alto riesgo para entrar al mercado de deuda glo- total de dinero que necesita la empresa facilita que sean
bal, su frente interno no calificaba para acceder a un comprados por inversionistas más pequeños”.
mercado que exige mínimos riesgos, especialmente, En el mercado financiero existe una serie de
cuando estos se encuentran altamente volatilizados. bonos, como los corporativos, de arrendamiento
Cómo conceptualiza la Superintendencia de financiero, soberana, global, entre otros. En este
Banca y Seguros a los Bonos, textualmente lo men- punto cabe citar, la clasificación que realiza la SBS
cionan de la forma siguiente “los bonos son títulos de Perú, que opta por clasificar a estos títulos de la
valores representativos de deuda, que son emitidos por forma siguiente:
Como se puede apreciar en el cuadro, los bonos En este caso como el gobierno está emitiendo
pueden ser de diversos tipos y además, se puede estos títulos, está en la obligación de honrar su
colocar diversas tasas de interés, todo va a depender compromiso asumido, lo cual le obliga a mantener
de los requerimientos del mercado y de la preferencia una economía debidamente estabilizada y con fun-
de la entidad emisora. Por decir, un Gobierno puede damentos en todos sus áreas económicas para no
optar por lanzar al mercado bonos subordinados caer en escenarios de incumplimiento de pago, que
que paguen una tasa fija, o en todo caso, puede tener como se conoce este último caso solo genera cierres
la preferencia de emitir estos documentos con tasa de canales de financiamiento en la plaza global. La
combinadas; es decir, que involucren una tasa fija mantención de la estabilidad macroeconómica le
más una variable. compete a dos instituciones que son los dos pilares
Se puede hacer una caracterización de cada uno básicos de la economía, el MEF y el BCRP, si estas
de los activos de renta fija, pero el propósito del organizaciones funcionan alejados de los parámetros
presente trabajo, es enfocar el análisis en los bonos técnicos y a la vez, no se respeta la plena autonomía
soberanos que son emitidos por los gobiernos con de la entidad emisora, los resultados serán destrozos
el objetivo de financiar desbalances presupuestarios y los Bonos Soberanos simplemente perderán valor
o en todo caso, para emprender mega proyectos de en el mercado. Tanto el precio de una nueva emisión,
inversión. El MEF de Perú1, en su reglamento para como los que se negocian en el mercado secundario
la emisión de Bonos soberanos, hace la siguiente serán el fiel reflejo de una economía en bancarrota.
definición: “Los bonos son valores que representan obli- Este tipo de caso ya se experimentó con la última cri-
gaciones directas, generales e incondicionales del Emisor. sis financiera internacional en países que no supieron
Su pago constituye una obligación que tiene el mismo gerenciar racionalmente sus cuentas fiscales.
nivel de prioridad que las deudas preferentes del Emisor El riesgo país o el EMBIG es un factor que siem-
de igual naturaleza, no aseguradas ni subordinadas”. pre toman en cuenta los inversionistas cuando de-
1 www.mef.gob.pe: Decreto Supremo N° 096-2013-EF. Reglamento de Bonos Soberanos.
Pero en la fecha de vencimiento, cualquiera sea Nº 02. Los especuladores al observar que el bono
la tasa de mercado los precios van a converger con no generará una renta adicional al de su precio de
el valor de emisión, tal como se aprecia en el gráfico emisión liquidarán a este valor.
Gráfico Nº 02: Valor de un Bono con diferentes tipos de interés (nuevos soles)
Asimismo, el rendimiento de los bonos soberanos rendimiento y en contra parte a los de largo plazo
puede reflejar si la economía pasa por un escenario sus rendimientos requeridos será menor, generando
de estabilidad o de incertidumbre o de alto riesgo, en una línea de tendencia de los rendimientos de estos
países en donde sus economías están con los funda- activos TIR con pendiente negativa, tal como se
mentos macroeconómicos deteriorados los especu- aprecia en el grafico N°3, caso que se observó en
ladores con bonos querrán recuperar sus inversiones muchos países europeos cuando se presentó la crisis
lo más rápido posible, por lo que a los instrumentos financiera global.
de deuda de corto vencimiento le exigirán un mayor
Gráfico Nº 03: Línea de rendimiento de los Bonos en una economía desestabilizada y con riesgo (%)
Todo lo contrario sucede cuando una economía documentos de corto plazo las exigencias requeridas
está estabilizada y proyecta certidumbre, los instru- serán menores, bajo el fundamento que los factores
mentos de deuda, como los bonos soberanos, por exógenos en el corto plazo no representan un peligro
el riesgo explícito de estos documentos y por los significativo para sus inversiones. En este caso, la línea
factores exógenos que la afectan directamente, a los de tendencia de las tasas de rendimiento presenta
de mayor plazo de vencimiento le exigirán un mayor signo positivo, tal como se aprecia en el gráfico Nº 04.
retorno (TIR) , contrariamente como es natural a los
Gráfico Nº 04: Línea de rendimiento de un Bono con una economía estabilizada y con
bajo riesgo (%)
Aquí se puede concluir que, es responsabilidad de los inversionistas institucionales lo cual aseguraría
del gobierno en todos sus estamentos, de la autori- la captación de liquidez para el respectivo financia-
dad monetaria, proyectar señales de certidumbre, miento de sus planes gubernamentales.
confianza. Asimismo, ensayar políticas económicas Mantener una tasa de inflación del 3.14%, un
y públicas direccionadas a lograr un crecimiento eco- tipo de cambio controlado y con RIN por los $66 mil
nómico sostenido y estable, así se creará el escenario millones, para garantizar su flotación en el mercado
adecuado para valorizar todos los documentos de de divisas, un PBI con un 6.2% de crecimiento en
deuda , como son los bonos soberanos, en el mercado los últimos años, proyectan un panorama macroeco-
bursátil. nómico con fortalezas suficientes para emprender
A continuación, se pasará a revisar las cifras gu- programas de lanzamientos de bonos soberanos, ya
bernamentales con respecto a los bonos soberanos. sea en el mercado local como internacional. Como
es de suponer dadas estas características macroeco-
RESULTADOS DE LA INVESTIGACIÓN nómicas, el gobierno peruano ha creado un canal
El gobierno peruano en estos últimos años se ha estratégico para conseguir financiamiento de largo
convertido en un actor importante en el mercado plazo y así lo contempla el MEF en su programa de
de valores, posición que proyecta mantener en los endeudamiento público.
próximos años, y así, se evidencia cuando se observa Si en periodos anteriores, el gobierno inclinaba
las cifras de sus cuentas fiscales en donde se nota una sus operaciones de financiamiento hacia los Orga-
clara predisposición de reperfilar sus deuda interna y nismos Multilaterales de Crédito o al Club de Paris,
externa utilizando instrumentos de deuda como son instituciones que se convirtieron en los apalancadores
los bonos soberanos, instrumento que tiende bajar de las operaciones económicas del Estado, pero en
os costos de financiamiento. Si el gobierno estima momentos actuales, esta estructura de financiamiento
asumir este comportamiento agresivo en el mercado se ha reorientado a los Bonos Soberanos, tal como se
bursátil, es porque tiene la seguridad que los títulos aprecia en los gráfico N°s 5 y 6, en donde se observan
emitidos tendrán una importante demanda por parte una clara participación de estos instrumentos de deu-
da en las operaciones financieras gubernamentales.
El gráfico Nº 6 evidencia que el gobierno peruano a mejorar el performance del Mercado de Valores y
marcará posición con respecto a sus compromisos con ello, se proyectará mejores señales al escenario
financieros internos, tan igual como el caso anterior, internacional. Estos programas de bonos soberanos,
emitiendo deudas soberanas casi en un 100% para dada la fortaleza de la moneda local, serán emitidos
cumplir con sus metas fiscales. Como se recalcó esta mayormente en soles, a fin de disminuir los riesgos
reorientación de la política financiera del MEF, aparte por volatilidad del tipo de cambio.
de minimizar los impactos financieros coadyuvarán
Gráfico Nº 06: Deuda pública interna: proyección de pago por fuente de financiamiento
Como se conoce, la Bolsa Peruana diariamente siones de bonos gubernamentales. Cabe señalar que,
negocia en promedio por día $ 17 millones , de los el EMBIG al 4 de noviembre llegaba a los 170 PBS,
cuales el 87% es por transacción de acciones, esta cuando el de la región mostraba cifras de 240 PBS,
decisión del gobierno por apalancar operaciones diferencia sustancial que pone al país en ventaja para
vía emisión de deuda permitirá contar con mayores manejar sus costos financieros por emisión de deuda.
instrumentos de negociación y con ello, mayores Como se conoce, el valor del bono guberna-
volúmenes negociado, ya que la política financiera mental no solo proyecta las fortalezas y debilidades
del gobierno no solo se orientarán a colocar bonos macroeconómicas en el momento de la emisión, sino
en plazas extranjeras, sino también, en la local, que también, cuando se negocia en el mercado secundario
por cierto atraerá a inversionistas globales. Poseer un o cuando se hace operaciones de recompra. El indi-
mercado en donde del total de negociaciones solo el cador básico que marca tendencia sobre el valor del
13% son por emisión de deuda, exige una mayor par- activo es su tasa de retorno TIR. En el caso de Perú,
ticipación de los actores económicos privados como en el periodo analizado de setiembre a noviembre de
gubernamentales, incluyendo los gobiernos locales, 2014, se observa que su variación se ha dado en un
solo así, se ampliará el abanico de oportunidades de rango normal lo cual refleja que los precios no han
inversión en este mercado. tenido muchas oscilaciones, siendo esta una señal de
Dadas las características de la economía nacional, confianza a los valores emitidos.
el cual se refleja en el EMBIG, y en otros indicadores Si bien, las tasas de rendimiento en la mayoría
macroeconómicos, el escenario proyecta fortalezas de los casos se mueven por encima de la línea de
suficientes para emprender los programas de emi- tendencia, pero esta infravaloración no proyecta una
posición abrupta de sobre oferta de los títulos guber- comportamiento como tendencia da una lectura de
namentales en el mercado secundario, mejor dicho certidumbre económica y confianza en los pilares
no proyectan desconfianza al comportamiento de la macroeconómicos básicos de la economía.
economía nacional, aseveración que se puede confir- Cuadro Nº 01: Rendimiento de los bonos
mar cuando se observa el resultado de la desviación soberanos en un año a 15 y 30 años ( % )
típica el cual llega al 0.11%, cifra que no denota ele-
vadas volatilidades en su comportamiento histórico. FECHA DE 30
15 AÑOS
Resultado que además se repite para los bonos con COTIZACIÓN AÑOS
30 años de vencimiento que, también, proyectan un 07.09.2014 5.853 6.58
perfil de estabilidad en todo su recorrido de la serie 14.09.2014 6 6.701
histórica analizada, hecho basado además en el grado 21.09.2015 6.1 7.795
de volatilidad que solo llega al 0.09%. 28.09.2015 6.05 6.735
Por el riesgo explicó que representa mantener en 05.10.2016 5.895 6.515
cartera un título , es natural que los de mayor plazo de 12.10.2016 5.8 6.46
vencimiento proyecten mayor grado de incertidum-
19.10.2014 5.92 6.58
bre. Por ello, los inversionistas, en compensación
26.10.2014 6.01 6.55
le piden un mayor grado de retorno castigando así
al precio del título, este hecho se aprecia en el com- 02.11.2014 6.105 6.59
portamiento del bono gubernamental de Perú con 09.11.2014 6.15 6.67
un vencimiento a 30 años, situación que se refleja 16.11.2014 6.09 6.635
en el recorrido de su TIR en las diferentes fechas de D. típica 0.1154% 0,09%
negociación, que se ubica por encima de los bonos
Fuente: Investing.com
con un periodo de vencimiento de 10 años, pero su Elaboración propia.
Gráfico Nº 07: Tendencia de las TIR de los Bonos Soberanos Peruanos con
vencimiento de 10 y 30 años
Fuente: Investing.com
Elaboración propia.
Por otro lado, es conveniente comparar los bonos valorización en el mercado, situación que se evidencia
de diferentes periodos de vencimiento, sobre este en una mayor TIR requerida, este caso es típico en
punto cabe preciar que, los rendimientos espera- cualquier tipo de economía con buenos fundamentos
dos de cada título por el inversionista depende del macroeconómicos, tal como sucede con los princi-
vencimiento de este y de otros factores implícitos y pales indicadores de gestión macroeconómica del
explícitos que puedan afectar rendimiento del título. Perú. El comportamiento de estos retornos marca
Tal como se apreció en el caso anterior, el vencimien- una línea de tendencia con pendiente positiva, tal
to juega en contra del valor del bono, castigando su como se observa en el gráfico N° 8.
Gráfico Nº 08: Línea de rendimiento de los Bonos Peruanos con diferentes años de vencimiento (%)
Fuente: Investing.com
Elaboración propia.
Este mismo caso, se presenta con los títulos bien, a estos activos se les considera como exentos de
gubernamentales norteamericanos, que proyectan riesgos, pero esto no implica que los inversionistas,
una línea de tendencia de las tasas de retorno de sus tan igual como el Perú, le exijan un mayor retorno por
títulos con pendiente positiva y bien pronunciada, el riesgo asumido a los bonos de largo vencimiento y
cuya lectura nos dice que este país ha entrado a un los negocien en el mercado bursátil a un menor pre-
escenario de confianza para realizar operaciones cio, en comparación con un activo de menor plazo
económicas y financieras en el corto y largo plazo. Si de vencimiento.
Como ya se expresó, este hecho son casos normales que trascienden certidumbre y estabilidad en las eco-
nomías y eso es lo que está pasando en la primera economía del mundo.
Gráfico Nº 09: Rendimiento de los Bonos Soberanos de EE.UU. a diferentes plazos de vencimiento
El caso señalado para la economía norteameri- monetarias, la gestión de los Bancos Centrales, las
cana también, se presenta en la economía China y políticas fiscales expansivas pero con responsabilidad
Brasileña cuyas tasas de rendimiento de sus bonos y sin caer en presiones inflacionarias dieron su resul-
presentan la mismas características de línea de ten- tado y la economía mundial ha entrado nuevamente
dencia. Estas cifras de rendimiento de los bonos so- en una senda de crecimiento pero con estabilidad.
beranos o gubernamentales nos dan una idea de que Si bien, se presenta algunos ajustes en las diferentes
los fundamentos que acarrearon la última crisis finan- economías pero son hechos normales cuando se trata
ciera internacional han sido superados. Las políticas de corregir las fricciones coyunturales.
Gráfico Nº 10: Rendimiento de los bonos soberanos de la China con diferentes años de vencimiento
Gráfico Nº 11: Rendimiento del Bono Soberano de Brasil con diferentes años de vencimiento
Por ultimo o cabe señalar, que el MEF de Perú de largo plazo con un menor costo financiero, en
está apostando por estos instrumentos de renta fija comparación con otras alternativas de financia-
y proyecta seguir emitiéndolos tanto en la plaza local miento que pudiera encontrarse en el mercado
como internacional, llevado por la confianza de seguir global. Asimismo, esta decisión gubernamental
manteniendo los pilares básicos de la política macro- profundizaría y haría más inclusivo el Mercado
económica. Los flujos financieros bajo esta opción le de Valores.
serán menos costosa y además, abrirá nuevas oportu- 3. El rendimiento de los bonos soberanos de las
nidades para que los inversionistas que interactúan en principales economías del mundo como son:
el mercado de valores puedan ampliar su portafolio. EE.UU., China, Brasil, proyectan un escenario de
En el caso de la Bolsa Peruana, con seguridad aumen- estabilidad y crecimiento de la economía global.
tará su profundización e inclusión, indicadores claves Los escenarios de incertidumbre que se origina-
para seguir avanzando en los espacios económicos ron en la última crisis financiera internacional ha
internacionales. sido sustituida por indicadores macroeconómicos
sólidos y con perspectivas de crecimiento.
CONCLUSIONES
1. La línea de rendimiento de los bonos soberanos REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS
que se negocian en las plazas financieras globales 1. BESLEY, SCOUT y BRIGHAM, EUGENE
proyectan escenario de estabilidad macroeconó- (2001) “Fundamentos de administración finan-
mica, lo cual es una clara señal de los resultados de ciera”. México: McGraw-Hill.
la correcta política monetaria y fiscal del gobierno 2. BODIE, ZVI y MERTON, ROBERT (1999).
peruano. “Finanzas”. México: Prentice Hall. BREALEY,
2. Dadas las fortalezas de la economía peruana, se RICHARD y MYERS, STEWART (2003).
crea un escenario propicio para emitir estos ins- “Principios de finanzas corporativas” Séptima
trumentos de renta fija en el mercado de deuda, de edición.
esta forma financiaría sus necesidades de capital