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Valores de desecho

La estimación del valor que podría tener un proyecto después de varios años de
operación es una tarea de por sí compleja. Muchas veces el factor decisivo entre varias
opciones de inversión lo constituye el valor de desecho.

Al respecto existen tres métodos posibles de usar para calcular el valor remanente que
tendrá la inversión en el horizonte de su evaluación, y aunque cada uno conduce a un
resultado diferente, su inclusión aporta, en todos los casos, información valiosa para tomar la
decisión de aceptar o rechazar el proyecto. Dos de ellos valoran activos y el tercero la
capacidad futura de generación de recursos.

1. El primer modelo es el contable: que calcula el valor de desecho como la suma de


los valores contables (o valores libro) de los activos. El valor contable corresponde al
valor que a esa fecha no se ha depreciado de un activo y se calcula, en los estudios de
perfil y de pre factibilidad, como:

Donde:
Ij = Inversión en el activo j
nj = Número de años a depreciar el activo j
dj = Número de años ya depreciados del activo j al momento de hacer el cálculo del valor de desecho.

En aquellos activos donde no hay pérdida de valor por su uso, como los terrenos, no
corresponde depreciarlos. Por ello se asignará, al término del periodo de evaluación, un valor
igual al de su adquisición.
Por ejemplo, si el valor de uno de los activos (j) que se comprarán para el proyecto
asciende a $12.000 y si el fisco permite depreciarlo en 15 años (nj), su depreciación anual (Ij
/nj) será de 12.000/15 = $800.
Si el proyecto se evalúa en un horizonte de diez años (dj), al término de su periodo de
evaluación tendrá una depreciación acumulada (Ij /nj)* dj de $8.000.
Por tanto, su valor contable o valor libro será, aplicando la ecuación de:
Que corresponde al valor de la adquisición ($12.000) menos la depreciación
acumulada ($8.000).
En activos intangibles se aplicará el mismo procedimiento, aunque es frecuente que al
término de su periodo de evaluación se encuentren totalmente amortizados, con excepción de
aquellos en que se considera que se mantendrá su valor (un derecho de llaves o una marca).
Por lo aproximado y conservador del método, su uso se recomienda en el estudio de
perfil y, ocasionalmente, en el de pre factibilidad.

2. El segundo método parte de la base de que los valores contables no reflejan el


verdadero valor que podrán tener los activos al término de su vida útil. Por tal
motivo, plantea que el valor de desecho de la empresa corresponderá a la suma de los
valores comerciales que serían posibles de esperar, corrigiéndolos por su efecto tributario.
Obviamente, existe una gran dificultad para estimar cuánto podrá valer, por ejemplo,
dentro de diez años, un activo que todavía no se adquiere. Si bien hay quienes proponen que
se busquen activos similares a los del proyecto con igual antigüedad de uso y determinar
cuánto valor han perdido en ese plazo (para aplicar igual factor de pérdida de valor a aquellos
activos que se adquirirían con el proyecto), esta respuesta no constituye una solución
adecuada al problema, ya que no considera posible cambios en la tecnología, en los términos
de intercambio ni en ninguna de las variables del entorno.
El cálculo del valor de desecho mediante la corrección de los valores comerciales
después de impuesto puede efectuarse por dos procedimientos que conducen a igual resultado.
En ambos casos se requerirá determinar primero la utilidad contable sobre la cual se aplicará
la tasa de impuesto vigente; para ello se restará al precio de mercado estimado de venta el
costo de la venta, que corresponde al valor contable del activo.
Para mostrar su aplicación usaremos un ejemplo simple: supóngase que el proyecto se
evalúa en un horizonte de tiempo de cinco años, que el activo será adquirido en $1.000 y que
su vida útil contable es de diez años. La depreciación anual será de $100 ($1.000 divididos en
diez años), lo que significa que en cinco años se tenga una depreciación acumulada de $500.
Si se estima que el valor comercial del activo será al cabo de cinco años equivalente a $650, la
utilidad contable será de $150.
Suponiendo que la tasa de impuestos a las utilidades fuese de 10%, correspondería
pagar $15 en impuestos. El valor de desecho será entonces de $635, que resulta de restar los
$15 de impuesto a los $650 del valor comercial. El segundo procedimiento para llegar a ese
mismo resultado es sumar a la utilidad después de impuesto el valor contable que se dedujo
para calcular la utilidad contable antes de impuestos, por cuanto no constituye un flujo de caja
desembolsable.

De esta manera, se tendría lo siguiente:


Cuando al activo se le asigna un valor comercial inferior al valor contable, se
producen pérdidas contables. En este caso no podría afirmarse, como muchos lo hacen, que
no hay efectos tributarios. Lo más probable es que haya beneficios tributarios, puesto que si la
empresa que evalúa el proyecto tiene utilidades contables, la pérdida que la eventual venta
ocasionaría colaboraría con el resto de la empresa reduciendo sus utilidades globales y, en
consecuencia, la ayudaría a reducir los impuestos a pagar.
El ahorro de este impuesto es un beneficio que se debe reconocer y asociar con el
proyecto, ya que sin su venta la empresa deberá pagar un impuesto mayor al que pagaría si
hiciera la venta. Lo anterior se aprecia más fácilmente si se agrega al ejemplo anterior el
supuesto de que el proyecto permitiría la venta futura de un activo, adicional al que se expuso
antes, y que se podría vender en $400, aunque tiene un valor contable de $500; es decir, su
venta conlleva una pérdida contable de $100.

Si se toma en cuenta la venta de los dos activos en su conjunto, se observa la siguiente


situación:

Como puede apreciarse con facilidad, por vender los dos activos la empresa paga sólo
$5 de impuestos, mientras que cuando vendía sólo un activo debía pagar $15. O sea, la venta
del segundo activo le permite a la empresa ahorrarse $10. En otras palabras, cuando la
empresa como un todo tenga utilidades contables, el ahorro de impuestos corresponderá
exactamente a la tasa de impuestos multiplicada por la pérdida contable del activo que se
vendería a precios inferiores a los de su valor contable.
En el ejemplo anterior, dado que la utilidad (pérdida) contable antes de impuesto sería
de menos $100, el ahorro de impuestos corresponderá al 10% de esa cifra, es decir $10. De
aquí se explica que el valor de desecho sea superior al valor comercial del activo. Por una
parte, se obtiene el beneficio de su venta y, por otra, el del ahorro de impuestos.

3. El tercer método es el denominado económico: que supone que el proyecto valdrá lo


que es capaz de generar desde el momento en que se evalúa hacia adelante. Dicho de otra
manera, puede estimarse el valor que un comprador cualquiera estaría dispuesto a pagar
por el negocio en el momento de su valoración.
Según este método, el valor del proyecto será el equivalente al valor actual de los
beneficios netos de caja futuros. Es decir:

Donde:
VD = valor de desecho del proyecto.
(B-C)t = beneficio neto, o beneficio menos costo, de cada periodo t.
i = tasa exigida como costo de capital.

Sin embargo, este modelo obliga a estimar nuevamente para el periodo n el valor de
desecho que tendría por segunda vez el proyecto. A este respecto, Sapag5 propone estimar un
flujo perpetuo a futuro y calcular su valor actual. Para ello, toma un flujo normal como
promedio perpetuo y le resta la depreciación, como una forma de incorporar el efecto de las
inversiones de reemplazo necesarias para mantener la capacidad productiva (y por tanto el
flujo) también como un promedio anual perpetuo. De esta forma, el valor de desecho quedaría
como:

Donde:
(B-C)k = beneficio neto del año normal k
Depk = depreciación del año k

Lo anterior no es otra cosa que la utilidad neta de impuestos actualizada como una
perpetuidad ya que, como se verá en el capítulo siguiente, el flujo de caja corresponde a la
utilidad neta más la depreciación del ejercicio.
Por ejemplo, si el flujo neto de caja fuese $12.000, la depreciación $2.000 y la tasa de
costo de capital de 10%, el valor de desecho sería:

Es decir, aunque el flujo normal esperado como promedio a perpetuidad sea de


$12.000, se descuentan $2.000 como compensación anual por las reinversiones que
necesariamente deberán hacerse a futuro por reposición de activos. Si se exige un retorno del
10% a la inversión sólo valorando el proyecto en $100.000, los $10.000 disponibles
permitirán obtener ese 10%.
Así, en lugar de incorporar el efecto de las reinversiones como un solo monto, se hará
difiriéndolo en varios periodos, cuyo número dependerá de la vida útil contable. La
simplicidad del modelo hace pensar en la conveniencia de aplicarlo en cualquiera de los tres
niveles de estudio de viabilidad.
Quizá la única limitación para su uso sea que, en general, tiende a mostrar un resultado
más optimista, aunque probablemente más real que el que se obtendría con cualquiera de los
otros métodos y, por tanto, no podría aparecer como atractivo para aquellos evaluadores que
tienden a incorporar criterios conservadores en la confección del flujo de caja, en reemplazo
del innecesario ítem de imprevistos que agregan a las inversiones y a los costos (pero que
nunca lo incorporan a los beneficios).
Si bien con la aplicación de cualquiera de los tres métodos se logra mostrar, de manera
matemática, un mayor beneficio en el resultado del proyecto, esto no constituye una
distorsión para el trabajo del evaluador, ya que, por el contrario, al ser correctamente
utilizado, permitirá mejorar sustancialmente la cuantificación del valor remanente de la
inversión.

Bibliografía
Sapag Chain, N., & Sapag Chain, R. (2008). Preparación y Evaluación de Proyectos. Colombia:
McGraw-Hill.