Documentos de Académico
Documentos de Profesional
Documentos de Cultura
Jorge Ottavianelli
Resumen
La literatura econmica ha estudiado ampliamente la relacin entre el valor de las
Instituciones Financieras y la toma de riesgos de las mismas, tanto desde el punto de vista
terico como emprico. Para estos ltimos estudios se utilizan datos de mercado tanto para
obtener el valor de las empresas como para medir su riesgo. Intentar encontrar una relacin
entre el valor y el riesgo en el mercado uruguayo presenta el desafo de encontrar medidas
alternativas para ambos tpicos. Este trabajo utiliza distintos indicadores para medir el
riesgo y el valor presente de los flujos de fondos descontados para encontrar una medida de
valor de los Bancos. En este estudio se encontr una correlacin negativa significativa
entre el valor y los indicadores de PADUL para el total de datos utilizados. Seguramente, si
se tuvieran valores de mercado debidamente ajustados por riesgo, los resultados
anteriormente expuestos se veran reforzados. La correlacin encontrada podra mitigar el
riesgo que puede llegar a producirse una vez que se concrete el incipiente proceso de
adquisiciones y fusiones que se est produciendo en la plaza, que si bien aumenta el poder
de mercado de algunas instituciones, tambin aumenta su valor.
1
Este trabajo es la versin corregida de la tesis presentada en el marco del Master en
Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella, Buenos Aires.
Quisiera agradecer especialmente la orientacin y los aportes brindados por Eduardo Levy
Yeyati, as como los comentarios de Mario Bergara, Gerardo Licandro y Diego Bracco. Sin
la colaboracin de Juan Harksen, Manuel Gonzlez, Rosario Garat y Rosario Soares Netto
hubiese sido muy difcil obtener los datos utilizados.
Las opiniones vertidas en el presente documento son responsabilidad exclusiva de su autor
y no compromete la opinin del Banco Central del Uruguay.
2
I) INTRODUCCIN
3
II) VALUACION Y RIESGO
Introduccin
Para la discusin terica de los problemas relacionados con la valuacin de los bancos, se
seguir principalmente lo expuesto por Copeland, Koller y Murrin (1996) y William Miller
(1995).
Determinar el valor de una empresa requiere entre otras cosas, entender el propsito de la
valuacin, el negocio subyacente, los activos involucrados, el mercado relacionado, la
competencia, etc.
El valor no es un concepto esttico u homogneo. El valor de un activo depende de muchos
factores que pueden cambiar con el tiempo entre los que corresponde destacar:
- la economa
- el uso potencial del activo
- tiempo del valor estimado
- ubicacin del activo
- valuacin de los activos
- el propietario
- liquidez del mercado del activo
- condiciones fsicas del activo.
La definicin de valor que se elija depende de los objetivos y los usos para los que se
seleccione. As por ejemplo, si nuestro objetivo es la medicin del valor para la venta de
4
algn activo, vamos a obtener el menor valor de una empresa, que es el de los activos
tangibles. Si estamos en una etapa de liquidacin o cierre, vamos a usar el valor de
liquidacin forzada, que no incluye los ingresos futuros. El valor total del negocio depende
de los flujos de caja futuros que son capaces de generar la totalidad de los activos.
Hay dentro de las tcnicas de valuacin, tres aproximaciones posibles para valuar una
empresa:
5
capitalizacin. La tasa de descuento refleja el riesgo del negocio y la tasa de crecimiento de
los ingresos.
Dos variantes de este enfoque son:
a) el mtodo de los ingresos estables
b) el mtodo de los ingresos futuros descontados
Ambos mtodos no difieren sustancialmente desde el punto de vista conceptual, pero s en
la complejidad de su aplicacin.
6
menores que si recurren al mercado abierto. Esta financiacin a menor costo genera valor,
que no sera capturado en caso de tomar el flujo de caja de la empresa, sin considerar los
niveles de financiacin. Esta es una primera gran diferencia entre valuar bancos y otras
empresas: los bancos se valan de acuerdo con el criterio del flujo de caja de los
accionistas.
7
al crecimiento del mercado total. Esta etapa del mtodo de flujo de fondos descontados, es
asimilable al mtodo anterior.
Hay 4 caractersticas que deben ser consideradas en el proceso de clculo de flujo de
fondos normalizado:
i) Monto de los ingresos. Se debe examinar los montos de los ingresos pasados
cuidadosamente, evaluando si los mismos corresponden a flujos reales y no a
resultados que no sean fondos.
ii) Regularidad de los ingresos. La tendencia debe ser considerada. El aspecto crtico
es la volatilidad. Si tiene excesiva variacin, es ms difcil pronosticar, al menos
que estas variaciones correspondan al mercado. Si la volatilidad es muy amplia,
ocasionalmente puede ser cambiado el enfoque.
iii) Plazo de los ingresos. Pueden tener una vida finita.
iv) Certeza de los ingresos. Nunca los ingresos futuros son ciertos, pero algunas fuentes
son ms ciertas que otras. Cuando ms certeza, menor riesgo.
Muchas veces este ingreso requiere un proceso de ajuste, por ejemplo por gastos
atpicos, o por resultados que no fueron expuestos. Este enfoque presupone
fundamentalmente que el contexto no va a variar.
La tasa de descuento
8
iii) comparacin con el mercado, compara con otras de similar nivel utilizando
indicadores de mercado.
Las fuentes de riesgo en la actividad bancaria son intrnsecas a la propia actividad. Una de
las funciones citadas como propias de los bancos, que corresponde a generar liquidez, o sea
tomar activos ilquidos y transformarlos en pasivos lquidos, es una de las principales
fuentes de riesgo.
Una posible definicin de riesgo es la prdida predecible para la cual el banco ha sido
adecuadamente compensado. El riesgo puede evitarse, o sea no concretar el negocio,
transferirse a travs de algn tipo de seguro o cobertura, o aceptarse, o sea medirlo
adecuadamente, incorporarlo al precio y monitorearlo.
La actividad financiera enfrenta riesgos diversos, como ser riesgo de crdito, riesgo de
liquidez, riesgos de mercado (donde se incluyen el riesgo de tasa, riesgo de precio, riesgo
de cambio, y riesgo de derivados), riesgo operacional, de fraude y riesgo legal.
El riesgo de crdito es aquel que se incurre debido a la probabilidad de que el deudor no
pague el crdito. Las formas de mitigar este riesgo por parte del banco estn vinculadas a la
bsqueda de informacin del deudor (un adecuado screening y monitoreo), la exigencia de
covenants y garantas y el establecimiento de relaciones de largo plazo (efecto reputacin y
repeticin).
El riesgo de liquidez es la probabilidad de que el banco no puede hacer frente a sus
obligaciones. A diferencia de otros mercados, en el sistema financiero los problemas de
liquidez se propagan rpidamente, por medio del contagio que se produce entre los bancos,
dando lugar a las corridas. Esta externalidad ha justificado la creacin de mecanismos que
eviten el riesgo de contagio. Los mecanismos son el prestamista de ltima instancia, el
seguro de depsitos y los requisitos de liquidez.
9
El riesgo de mercado se puede definir como el riesgo de prdida de cada una de las
posiciones en los distintos instrumentos financieros como resultado de movimientos en los
precios de mercado. La diversificacin de los portafolios y el manejo estratgico de los
recursos son elementos esenciales para mitigar estos riesgos.
El riesgo operativo est vinculado a los errores producidos en los procedimientos de la
institucin, o a la falta de estos procedimientos adecuados. La forma de disminuir estos
riesgos est relacionada con adecuados procedimientos de control interno y auditoras, as
como seguros para las distintas operativas.
El riesgo de fraude est relacionado con la honorabilidad y tica de los funcionarios,
mientras que el riesgo legal es aquel que no permite la adecuada ejecucin de los contratos.
Riesgo moral
Existe adems un riesgo genrico o global, que ocurre fundamentalmente por la conducta
oportunista de los distintos agentes y es el riesgo moral.
En lo referente al sistema financiero, nos encontramos con varias clases de riesgo moral,
segn sea el principal, o sea la persona que corre el riesgo, y el agente, o sea aquella que
asume el riesgo.
Tenemos primero el riesgo moral de los depositantes, que ocurre cuando stos conocen que
sus depsitos estn implcita o explcitamente protegidos un 100%. Por tanto, depositarn
en aquellos bancos que paguen mayor tasa, no importando la calidad del banco en el que se
realiza el depsito
Tambin existe el riesgo moral de los deudores, o tomadores de crditos, que se explicita
cuando el tomador o agente no utiliza el crdito para los fines especificados, o es utilizado
de forma negligente.
Por ltimo, nos encontramos con el riesgo moral de los accionistas, para el cual seguiremos
alguna bibliografa.
Segn Demsetz, Saidengerg y Strhan (1997) el riesgo moral de los accionistas es la
ausencia de incentivos para monitorear y controlar los riesgos que el banco asume.
10
Los bancos son propensos asumir ms riesgos por varias razones: una de ellas corresponde
a la responsabilidad limitada de los accionistas dueos del banco, puesto que su
responsabilidad est restringida a su capital accionario. Esto se identifica con que los
accionistas son propietarios de una call option sobre su capital. Como toda opcin, su valor
aumenta con la volatilidad, con un strike price igual al retorno que le permite a la
institucin pagar sus pasivos. La deuda y el capital accionario tienen diferentes prioridades
y diferente exposicin a la volatilidad de los retornos. Esto genera un importante conflicto
de intereses entre los accionistas y los depositantes, pues los primeros estn ms propensos
a asumir riesgos que los segundos. Este es el problema de la Agencia y de aqu se
desprende el riesgo moral. Si bien esto es cierto para cualquier empresa, se ve agravado en
los bancos por dos razones: su alto nivel de apalancamiento y la falta de profesionalidad de
los inversionistas, pequeos depositantes, que no tienen la posibilidad ni el incentivo
adecuado a los efectos de monitorear a los Bancos. Siguiendo a Dewatripont y Tirole
(1994), la responsabilidad limitada de los accionistas es uno de los justificativos de la
regulacin en defensa de los depositantes. Esto es conocido como la hiptesis de
representacin de los depositantes.
Otra de las razones de porqu los bancos estn dispuestos a asumir mayor riesgo est
vinculada a que las medidas tomadas en busca de la estabilidad financiera fomentan el
riesgo moral. As por ejemplo, la funcin de prestamista de ltima instancia aumenta este
riesgo, puesto que el rescate de los bancos ocurre de igual manera, y por tanto asumir
mayor riesgo si bien aumenta la volatilidad de los resultados esperados, tambin aumenta la
posibilidad de obtener resultados ms altos. Asimismo, y siguiendo a Bergara y Licandro
(1999) en los sistemas de seguro de depsito que no tengan prima ajustada por riesgo, se
generan incentivos para que las instituciones tomen mayores riesgos y sigan operando an
cuando la liquidacin sea ms eficiente. Esto ocurre igualmente en los sistemas de seguros
implcitos.
Otro motivo para el incremento del riesgo moral, se produce en las situaciones de crisis en
los sistemas financieros. Ac ocurre el hecho conocido como gambling for resurrection,
11
donde instituciones que estn tcnicamente quebradas, prefieren asumir mayor riesgo a los
efectos de buscar alternativas de recuperarse.
El Comit de Basilea sobre Supervisin Bancaria refleja inicialmente los acuerdos en las
polticas de supervisin del grupo de los G-10, pero se ha convertido en referente en
materia de supervisin en todo el mundo. Como lo expresan sus 25 principios bsicos ....
el objetivo de la supervisin es reducir el riesgo de prdida de los depositantes y ...los
supervisores deben asegurarse que los bancos tienen recursos apropiados para cubrir sus
riesgos, incluyendo capital adecuado, gerenciamiento apropiado y un sistema de control y
de contabilidad adecuado y efectivo". Como se observa, los principios tienden a
incrementar el capital en relacin con el riesgo asumido por las instituciones. La
regulacin hoy est orientada a buscar mitigar este riesgo haciendo que los accionistas
pongan mayor capital en riesgo si asumen mayor riesgo. Esta es la orientacin de todas las
medidas sugeridas por Basilea, y su objetivo fundamental es la bsqueda de incentivos
adecuados en los accionistas para los niveles de riesgo tomados.
A este modelo, y principalmente al acuerdo sobre crditos de 1988 se le hacen algunas
crticas, como ser que el grado de detalle de las diferencias entre los riesgos que toman las
instituciones no es el apropiado as como que no se observan las correlaciones entre los
activos, por lo tanto no hay los incentivos apropiados para diversificar el portafolio de cada
entidad.
12
II.3) Valor vs. riesgo
Ms all de que existan incentivos para que las instituciones asuman ms riesgo que el
apropiado, encontramos varios mecanismos que mitigan esta situacin. Los ms conocidos
son los vinculados con todas las medidas regulatorias, incluida la prima de seguro ajustada
a riesgo en aquellos pases que existe seguro de depsito.
Hay otras medidas que mitigan el riesgo moral y que son propias del mercado, como ser la
trasparencia informativa, el efecto reputacin y el efecto valor.
Demsetz, Saidengerg y Strhan (1997) afirman que ...la relacin entre la estructura de los
propietarios y el riesgo es significativa slo para bancos con bajos valores de franquicia,
que es cuando los problemas de riesgo moral son ms severos y cuando los conflictos entre
los propietarios y los gerentes (riesgo de agencia) son mayores. En este trabajo se
encuentra una robusta relacin negativa entre valor y riesgo para 350 bancos de USA entre
el perodo 1991- 1995. Se argumenta que en presencia de problemas de agencia, la
aversin de los managers al riesgo puede ser compensada. El problema de la agencia se
cumple para los casos en que el banco tiene un bajo valor de franquicia. Los bancos con
13
altos valor de franquicia tienen menor efecto de riesgo moral, y por esto el inters de los
accionistas y los managers estn alineados porque ambos perciben los altos costos que
tendra la prdida del valor asociados del financial distress. En los bancos de bajo valor de
franquicia con alto riesgo moral los intereses de los accionistas y los managers son distintos
por la aversin al riesgo de estos ltimos, en oposicin a los accionistas que estn
dispuestos a tomar mayor riesgo por el bajo valor en juego.
Keeley (1990) apela al riesgo moral para explicar la alta tasa de quiebra de los bancos
despus de la desregulacin producida en USA en los `80 y la prdida asociada del valor de
franquicia por esta desregulacin. Este trabajo sigue a Merton (1977), donde se define el
seguro de depsito como una put option sobre el valor de los activos del banco, con strike
price igual al valor probable de la deuda. Con tasas fijas de seguro de depsito y en
ausencia de regulacin, los bancos deberan maximizar su valor de patrimonio
maximizando el valor del put incrementando el riesgo de los activos o minimizando el
capital en riesgo. Esto no se cumple, pues de acuerdo con investigaciones empricas los
bancos no maximizan el valor del put. Se pregunta por qu en la dcada del 80 existieron
tantas quiebras y se atribuyen al riesgo moral del seguro y por qu esto no pas antes. Una
explicacin es el aumento de la competencia, producto de la apertura del mercado que
liber los mercados locales segmentados para algunas instituciones y de que cambios en la
tecnologa ha permitido el avance de los lo las empresas financieras no bancarias. Todo esto
ha disminuido el valor de franquicia asociado a esta desregulacin. La declinacin del
valor de mercado de los paquetes accionarios en relacin del book value sugiere que los
valores de los bancos han cado. En los aos anteriores las restricciones regulatorias a la
entrada y a la competencia haca a los bancos ms valiosos y esto anulaba los incentivos
perversos del seguro de depsitos. El banco no tena anteriormente incentivos para
maximizar el put option pues la ganancia por esto es menor que la prdida por el valor de
franquicia.
Por ltimo, Cordella y Levy Yeyati (1999), muestran que un banco central anunciando una
poltica de rescate en ciertos estados de la naturaleza, crea una reduccin del riesgo
producto del efecto valor en oposicin al riesgo moral que genera el sistema. Esto es en
14
contraposicin a la teora tradicional del prestamista del ltima instancia (respaldada sobre
todo por los organismos supervisores) que sustenta la ambigedad constructiva, o sea que
la asistencia del Banco Central es slo disponible con cierta probabilidad, pero no es
segura. Esta duda segn esta teora es la que reduce el efecto del riesgo moral que genera el
prestamista de ltima instancia.
Eddie George, Gobernador del Banco de Inglaterra expres en 1993 respaldando este punto
de vista: ....nuestra intervencin no es predecible. Los banqueros centrales hemos hecho
de esta impredecibilidad un arte, tal que la frase ambigedad constructiva se ha
transformado en popular en nuestros crculos. ....Yo debo decir que nada es automtico en
nuestras acciones como prestamista de ltima instancia, y si decidimos asistir a una
institucin, ningn banco debe asumir que es inmune a las penalizaciones .
El modelo de Cordella y Levy Yeyati sugiere que mientras los bancos asumen riesgos
excesivos tienden a maximizar los retornos corrientes, tambin aumentan la probabilidad de
quiebra, y por lo tanto aumentan la probabilidad de perder la franquicia. En este contexto,
un esquema de rescate de bancos tiene dos efectos contrapuestos. Por un lado crea riesgo
moral con incentivos para asumir ms riesgos por el rescate, y por otro crece la
probabilidad de supervivencia y aumenta el valor y por tanto los incentivos para proteger
este valor. Como ambos efectos se mueven de manera opuesta, se destaca que una poltica
de rescate anunciada en casos de shocks externos logra disminuir el riesgo total
incrementando el valor de los bancos en problemas, debido a shocks exgenos eludiendo
una poltica sbana que premia a justos y pecadores por igual.
III) LA METODOLOGA
15
En otro orden de cosas, corresponde destacar que lo antes sealado restringe las
posibilidades de medir el valor y el riesgo de los bancos.
La valuacin de los bancos uruguayos
La aplicacin del mtodo de valuacin al caso en estudio implica seguir las pautas
generales de valuacin definidas en II.1). Se han adoptado algunos criterios distintos por
dos razones fundamentales; una referida a las particularidades de la plaza uruguaya que no
cuenta con un mercado de precios de referencia, y otra vinculada al caso en estudio, puesto
que el objetivo de este trabajo es encontrar valores relativos que ordenen los bancos, que
seguramente no se corresponden con valores de transaccin.
Para la muestra se tomaron los bancos privados que funcionan en la plaza uruguaya,
quitando de stos inicialmente los gestionados por el Estado debido a sucesivas
intervenciones (en este momento son dos bancos) y los dos grandes bancos pblicos de la
regin que tienen sucursales en nuestra plaza, en el entendido que estas instituciones no
funcionan con un criterio de rentabilidad, lo que desvirtuaba la aplicacin de la tcnica de
flujo de fondos. Ms adelante, y en aplicacin del criterio de valuacin se consider de
suma utilidad quitar otra institucin pues su actividad no generaba flujos de fondos de
manera tradicional. Por tanto la muestra total abarca 14 instituciones.
16
segundo teniendo en cuenta que para los perodos analizados la evolucin de la moneda
extranjera es similar a la inflacin.
Los flujos se construyeron a partir del Estado de Resultados de cada una de las
instituciones, depurndolo fundamentalmente de los rubros que no representaban
movimientos de fondos, como ser ganancias por exposicin, amortizaciones y previsiones
para crditos incobrables. Estas ltimas se sustituyeron por la incobrabilidad efectiva de
cada banco. A partir de la obtencin de este flujo para el primer ao a estudio, se fij una
tasa de crecimiento para cada banco diferenciada y se aplic para los siguientes cinco aos.
La tasa se fij siguiendo la evolucin histrica presentada por cada entidad y segn su
estrategia de crecimiento y participacin de mercado, de acuerdo con la informacin
disponible en el Banco Central del Uruguay. Para 1996 se utilizaron tasas de crecimiento
ms altas que para 1999, pues el sistema se encontraba en un perodo de expansin. Al final
del perodo se calcul una perpetuidad correspondiente al ultimo flujo descontado a la tasa
de descuento elegida. En esta perpetuidad no se incluy ninguna tasa de crecimiento, pues
se debera utilizar una tasa de crecimiento de mercado y la misma no era de importancia
para los objetivos del trabajo, pues lo que importan son lo valores relativos a obtener, ms
all del valor absoluto de cada banco.
Un punto destacable es la tasa de descuento utilizada para descontar los flujos de fondos.
Debido a la ausencia de un mercado, no es fcil encontrar una tasa que incluya el premio
por el riesgo de cada institucin de la muestra. Por esto, se decidi utilizar la tasa a la cual
se fondean los Bancos, o sea la tasa a la cual captan los depsitos. Esta tasa, que debiera
reflejar el riesgo que para el mercado asumen estas instituciones, presenta dos
inconvenientes: el primero ligado a la falta de trasparencia del mercado, lo que dificulta a
los agentes no informados la discriminacin correcta del riesgo, y el segundo vinculado a la
existencia de un seguro implcito en la plaza uruguaya. Ambas razones hacen que las tasas
de fondeo no reflejen correctamente los riesgos asumidos por los Bancos. Sin embargo, en
un reciente trabajo de Ottavianelli J. (1999), se observa que las tasas pasivas son
discriminadores efectivos entre Bancos buenos y malos, segn la calificacin del
PADUL otorgada por el Banco Central del Uruguay.
17
En conclusin, si bien las tasas pasivas a que captan los fondos los bancos se encuentran
achatadas debido al seguro implcito y a la falta de trasparencia del mercado, son capaces
de discriminar entre Bancos altamente riesgosos y bancos de riesgo normal. No habiendo
en la plaza un mercado de capitales que pueda indicar el premio por riesgo que debe pagar
cada institucin analizada, este es el mejor proxy encontrado para descontar los flujos.
En ambos aos se utilizaron las tasas pasivas en moneda extranjera, pero mientras que para
1996 segn los datos disponibles se us la tasa informada por las instituciones como la ms
frecuente, para 1999 dado que se contaba con mayor informacin, se pudo utilizar la tasa
media ponderada de captacin en moneda extranjera para cada Banco.
Los criterios de valuacin fueron utilizados con el objetivo de obtener un valor comparado
de las instituciones involucradas. Esto llev a utilizar criterios similares en lo referente a
qu rubros eliminar y a cmo aplicar las tasas de crecimiento de cada institucin.
Por ltimo, es deseable aclarar que en ningn caso representan posibles valores de
negociacin, pues entre otras cosas no estn correctamente descontados por riesgo.
Los resultados del proceso de valuacin se exponen en el apndice I.
Debido a las aclaraciones anteriormente realizadas con respecto a la tasa de descuento
utilizada, los valores obtenidos no reflejan enteramente el riesgo asumido por cada
institucin, siendo valores conservadores a todos los efectos del trabajo. Seguramente, si
contramos con valores de mercado, estos reforzaran la relacin entre valor y riesgo
buscada.
18
Tabla I
Ao 1996 Ao 1999
Valor96 0.764027
Valor99
(7,294646)
En los casos de los indicadores de rentabilidad se observa una correlacin positiva, siendo
significativa para el ao 1999. Esto seguramente se debe a la posibilidad de contar con
mayor informacin para ese ao, tanto para proyectar los flujos, como para conformar una
tasa de descuento ms representativa de la realmente utilizada por cada institucin. Todo
esto como se ver ms adelante, repercutir en mejores resultados esperados con respecto a
la relacin buscada entre valor y riesgo para el ao 1999 que para 1996. Asimismo, en el
caso de la regresin Valor 96 Valor 99, la misma tambin muestra una correlacin
positiva y significativa. Todo esto afirma la consistencia del proceso de valuacin
realizado.
Al no poder medir la volatilidad de los retornos o de los precios de las acciones que sera
quizs la mejor medida del riesgo, se debe construir una medida alternativa. Para esto, se
recurri en primera instancia a indicadores que muestran la eventualidad de problemas
potenciales en las reas crticas de las instituciones, lo que nos puede aproximar a una
medida de los diferentes tipos de riesgo de un banco.
19
Los ndices fueron seleccionados de acuerdo con un trabajo de Ottavianelli J. (1999), donde
a travs de la tcnica del anlisis discriminante mltiple se intenta buscar cuales
indicadores discriminan mejor entre bancos buenos y bancos malos segn la
calificacin del PADUL.
Las fechas en que fueron calculados estos indicadores son el 31.12.97 y el 31.3.2000. Si
bien inicialmente se haba trabajado con fechas concordantes con las de los valores
calculados, esto generaba endogeneidad. Para evitarla, se utilizaron estos ndices
posteriores a los valores obtenidos.
Los indicadores seleccionados, miden el riesgo crediticio, el de solvencia, el de cambio y
el de descalce de largo plazo. A continuacin se definen los indicadores utilizados:
Crditos vencidos SNF / Total crditos SNF. Este indicador mide la proporcin de crditos
que han vencido sus pagos por ms de 60 das del sector no financiero sobre el total de
crditos del mismo sector. Teniendo en cuenta la importancia del sector no financiero en el
balance de los bancos, el riesgo crediticio se constituye en el principal riesgo que asumen
las instituciones.
Riesgos 3, 4 y 5 SNF / Total crditos SNF. La cartera de crditos de los bancos est
calificada segn su nivel de riesgo. Esta calificacin se realiza segn normas establecidas
en el Plan de Cuentas uniforme del Banco Central del Uruguay segn el siguiente detalle:
Calificacin 1. Deudores de riesgo normal. Son deudores con operaciones vigentes de los
que no existen dudas en cuanto a la recuperabilidad de los crditos en tiempo y forma.
Calificacin 2. Deudores de riesgo potencial. Son deudores con operaciones vigentes o con
deuda vencida menor a 60 das que presentan incumplimientos ocasionales o algunas
deficiencias que pueden afectar su capacidad de pago.
Calificacin 3. Deudores de riesgo real. Son los deudores que tienen deuda vencida (con
ms de 60 das de atraso) y/o que muestran resultados negativos que comprometen la
capacidad de pago.
Calificacin 4. Deudores de alto riesgo. Son deudores con deuda vencida con ms de 150
das de atraso, y/o que presentan sntomas de deterioro de su solvencia que afectan su
patrimonio.
20
Calificacin 5. Son deudores con atraso de pago mayor a 210 das que presentan un notorio
deterioro de su solvencia.
Como se observa, las calificaciones 3,4 y 5 corresponden a crditos riesgosos, con menores
capacidades de recuperabilidad.
10 mayores riesgos SNF/ total de riesgo SNF. Este indicador muestra la concentracin del
portafolio de cada Banco en lo relativo a los mayores riesgos del sector no financiero.
Min (Posicin / RPN,0). Este indicador mide el mnimo entre la posicin global en moneda
extranjera sobre al Responsabilidad Patrimonial Neta de cada Banco (asumiendo que el
total de patrimonio de un Banco es el lmite de posicin a aceptar por cada institucin) y 0.
Los bancos potencialmente riesgosos y vulnerables a una devaluacin son aquellos que
muestran posicin vendida, o sea que el indicador es negativo.
Descalce / RPN. Una de las principales funciones de un banco es generar liquidez, pero
tambin es un riesgo. Los bancos en general tienen pasivos lquidos de corto plazo y
activos ilquidos de largo plazo. Este indicador muestra el nivel de riesgo de descalce a
largo plazo, confrontando los pasivos y los activos a plazos mayores a 3 aos. Se toma
21
tambin la responsabilidad patrimonial neta como lmite aceptable de riesgo. Este indicador
fue utilizado slo para 1999 pues es el primer ao con datos de este tipo.
En todos los casos se busc una correlacin negativa de cada uno de estos indicadores para
los dos aos a estudio con el valor de cada entidad del ao anterior. Para esto, se grafic
cada indicador contra valor observando la tendencia, y se corrieron las regresiones simples,
a los efectos de constatar si los coeficientes que se desprendan de las regresiones eran
negativos, y evaluar el nivel de significacin de cada regresor.
El indicador global
Cada uno de los indicadores citados anteriormente mide distintos riesgos asumidos por los
bancos, pero no logran captar el riesgo total o global asumido por las entidades. La
bsqueda de una medida de este tipo para pases que no cuentan con mercados de capitales
desarrollados ya ha sido realizada ltimamente para el clculo de la prima de riesgo que
deben pagar las instituciones para estar cubiertas por el seguro de Depsitos en Argentina
(SEDESA) segn los lineamientos presentados por Cavalli, Knoll y Filippi (1998). En
Uruguay, se encuentra a estudio del Banco Central del Uruguay un proyecto de fondo de
garanta que incluye una prima de seguro ajustada a riesgo. Los lineamientos iniciales
fueron planteados en Bergara y Licandro (1999). La prima definida aqu incluye los
estudios posteriores a este trabajo.
Con V = relacin entre las previsiones mnimas por riesgo de incobrabilidad y el total de
financiaciones comprendidas; B relacin entre los activos de riesgo de la entidad y el total
de riesgos; Icamel = indicador que depende de la calificacin otorgada al Banco por la
22
Superintendencia de Entidades Financieras y Cambiarias siguiendo la metodologa
CAMEL; Irpc /Kmin = ndice que depende de la relacin de exceso de integracin de
responsabilidad patrimonial computable respecto de la exigencia de capital mnimo.
Con respecto a la prima de riesgo del seguro de depsitos uruguayos, la misma se encuentra
an hoy a estudio, pero a la fecha de este trabajo se ha llegado a la siguiente definicin::
Prima = (15 x Ven + 5 x Concent. + 0,3 x Min pos. ) / 0,8 x Sufic. RPN
Siendo Ven. Los crditos vencidos sobre total de crditos, Concent. Los 10 mayores riesgos
sobre el total de crditos del sector no financiero; Min pos. Es el mnimo entre la posicin
en moneda extranjera y o, mientras que Sufic. RPN representa la suficiencia patrimonial
de cada institucin sobre los mnimos exigidos.
Asimismo, se decidi comparar el valor con la calificacin recibida por cada una de las
instituciones a travs del sistema PADUL. Este mtodo busca una calificacin de la entidad
que sea comparable con el resto de las empresas del sistema. Se basa en la evaluacin de
cinco aspectos de una institucin financiera que reflejan la situacin econmica financiera,
la solvencia, y el cumplimiento de la regulaciones bancarias. Se entiende que tambin
puede representar una buena aproximacin del riesgo global de los bancos.
Los aspectos especficos considerados son:
P- Adecuacin del capital
A- Calidad de los activos
D- Direccin y administracin
U- Resultados
L- Liquidez
Las instituciones son calificadas de 1 a 5, segn el siguiente detalle:
1- Son instituciones resistentes a los problemas econmicos y financieros externos y
capaces de soportar variaciones en el mercado.
23
2- Son entidades capaces de soportar las fluctuaciones del negocio, pero pueden
desarrollar reas de debilidad que podran transformarse en condiciones de mayor
preocupacin.
3- Muestran una combinacin de debilidades desde moderadamente severas a severas.
Pueden deteriorarse, son vulnerables pero son viables.
4- Tienen debilidades que exigen correcciones rpidas, pues est en juego su viabilidad.
5- Presentan debilidades tales que requieren ayuda externa de los accionistas o de otras
fuentes para recomponer su solvencia.
Al igual que con los anteriores, estos indicadores se calcularon para el ao posterior al de la
valuacin, y se corrieron las regresiones de cada ndice global elegido contra el valor del
ao anterior, observando el resultado de la tendencia y la significacin.
IV) RESULTADOS
Indicadores de riesgo
24
el indicador de previsiones tambin muestra una relacin en el sentido buscado. En ningn
caso se observa un alto grado de significacin.
En los casos de los indicadores de Descalce y Posicin muestran una correlacin en el
sentido opuesto a la buscada.
Por lo tanto, se concluye que para los bancos de la muestra se encontr una correlacin
negativa no significativa entre los indicadores de crditos de mala calidad y el valor de
estas instituciones para los dos aos que abarca la muestra, as como una relacin en el
mismo sentido para el indicador de suficiencia patrimonial. Para las previsiones del ao
2000 tambin se encontr una relacin similar.
Indicadores globales
Los resultados de las regresiones de valor sobre los indicadores globales elegidos, se
exponen en la Tabla II.
Tabla II
Ao 1996-1997 Ao 1999-2000
Como se observa en el cuadro anterior, los indicadores muestran una correlacin negativa
para ambos aos con respecto al valor. La prima de riesgo de SEDESA tiene muy baja
significacin.
La Prima del seguro de Depsitos uruguayo y el PADUL muestran en promedio mayor
significacin que los indicadores individuales de los distintos factores de riesgo
25
especificados anteriormente, para ambos perodos estudiados. Al mismo tiempo, esta
significacin es mayor para los valores del ao 1999, debido a lo ya expuesto en lo relativo
a los procesos de valuacin.
Se ha estudiado tambin para estos dos indicadores, la correlacin que se desprende para el
pool de datos de los dos aos simultneamente. Los resultados se muestran en la Tabla III:
Tabla III
POOL DE DATOS 96 99
Prima -4.214,4960
(-1,181733)
PADUL -0.000909
(-2,081655)
2
1,5
1
0,5
0
0 200.000 400.000 600.000 800.000 1.000.00
0
Valor
26
Por lo tanto se puede concluir que, teniendo en cuenta los valores de los bancos obtenidos
siguiendo el proceso de valuacin descrito anteriormente, as como el ndice de riesgo
global de estas mismas instituciones representado por PADUL se ha encontrado una
correlacin negativa entre ambos valores con significacin al 5%. Si se toman los valores
para 1999, esta correlacin con el mismo grado de significacin tambin se obtiene para la
prima de riesgos del seguro uruguayo, debido a un proceso de valuacin ms ajustado a
riesgo.
Asimismo, y con el objeto de verificar esta relacin, se han buscado correlaciones entre los
resultados de los bancos (ROA y ROE) y los indicadores globales de riesgo utilizados.
Igual que en los casos anteriores, a los efectos de evitar la endogeneidad, los indicadores
de resultados se tomaron rezagados con respecto a los de riesgo. Los resultados obtenidos
se encuentran en el Apndice III . En el grfico siguiente se muestran los resultados
obtenidos entre el CAMEL y el ROE:
Grfico II
4
3
PADUL
2
1
0
-0,4 -0,2 0 0,2 0,4
ROE
De ac se desprende que existe una correlacin negativa significativa entre los resultados
que obtienen los bancos y el riesgo asumido. En una primera aproximacin a la
27
interpretacin de este resultado, el mismo parece estar en oposicin a la intuicin que un
banco riesgoso busca y obtiene (si no quiebra) mayores ingresos que un banco con menores
niveles de riesgo. No obstante, debe destacarse que tal resultado surge de un modelo
sencillo en el cual se consideran casos extremos de toma de riesgo. En los hechos, las
instituciones se manejan en rangos intermedios. Por lo tanto, empricamente no es obvio
que deba obtenerse una relacin positiva fuerte entre retornos y riesgos, una vez realizados
lo estados de la naturaleza. Esa relacin debera ser clara ex-ante, pero no necesariamente
ex-post. De acuerdo a la estimacin referida, se aprecia que los bancos ms riesgosos son
aquellos que muestran una performance ms magra. Una interpretacin posible de los
resultados obtenidos sugiere una relacin de causalidad opuesta a la intuicin inicial, que va
de bajo valor a actitud frente al riesgo. Esta relacin tiene un carcter preliminar y su
confirmacin demandara estudios adicionales.
V) CONCLUSIONES
28
suficiencia patrimonial para los dos aos relevados, y una situacin similar para las
previsiones pero slo para los indicadores del ao 2000.
En cuanto a los indicadores globales, se encontr una correlacin negativa entre el valor y
el PADUL significativa para todos los datos utilizados. Para los valores obtenidos en 1999
esta correlacin significativa se obtiene para el PADUL y la prima de riesgo del seguro de
depsitos de Uruguay, producto de que se cont con mayor informacin histrica, as como
con tasas pasivas ms ajustadas que fueron utilizadas para descontar los flujos de fondos en
el proceso de valuacin. Seguramente, si se tuvieran valores de mercado debidamente
ajustados por riesgo, los resultados anteriormente expuestos se veran reforzados. De todas
maneras, la correlacin encontrada podra mitigar el riesgo que puede llegar a producirse
una vez que se concrete el incipiente proceso de adquisiciones y fusiones que se est
produciendo en la plaza, que si bien aumenta el poder de mercado de algunas instituciones,
tambin aumenta su valor. Con el objeto de verificar esta relacin, se han buscado
correlaciones entre los resultados de los bancos (ROA y ROE) y los indicadores globales de
riesgo utilizados. Los resultados muestran que existen una correlacin negativa entre los
resultados de los bancos y el riesgo asumido. Esto es en oposicin a la intuicin que un
banco riesgoso busca y obtiene (si no quiebra) mayores ingresos que un banco con menores
niveles de riesgo. Esto sugiere que la relacin de causalidad se invierte y va de bajo valor a
actitud frente al riesgo. Su confirmacin demandara estudios posteriores.
29
Referencias
30
Suarez, J. (1994) Closure Rules, Market Power and Risk-taking in a Dynamic Model of
Bank Behavior LSE Financial Market Group Discussion Paper 196.
Apndice I
Valor de los bancos
1 847.427 820.323
2 44.549 53.007
3 131.072 301.506
4 99.969 13.720
5 14.388 48.301
6 59.253 152.088
7 305.163 767.976
8 219.775 262.242
9 53.480 22.951
10 459.213 570.820
11 82.328 43.154
12 16.731 132.348
13 667.205 799.786
14 51.452 100.948
31
Apndice II
Resultados de las regresiones de valor de los Bancos con los indicadores de riesgo
Ao 1996-1999 Ao 1999-2000
Posic 244,4487
( 0.643439)
Descalce -322,2089
(-0.455251)
Siendo Vencidos el indicador de Crditos vencidos SNF / Total crditos SNF; Malos
Riesgos 3, 4 y 5 SNF / Total crditos SNF; Concent 10 mayores riesgos SNF/ total de
riesgo SNF; Posic Min (Posicin / RPN,0); Sufic RPN / RPN mnima; Prev Previsiones /
Crditos totales SNF; y por ltimo Descalce Descalce / RPN.
32
Apndice III
Regresiones de los indicadores de resultados con los indicadores de riesgo global
INDICADORE
S DE
RIESGO
Ao 1996- Ao 1999
INDICADORE
S DE
RIESGO
Ao 1996ROE Ao 1999
33