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Introduccin

1 La Empresa y el Director
Financiero
2 Por qu las Empresas
Necesitan a los Mercados
Financieros y a las
Instituciones?
3 Contabilidad y Finanzas

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CAPTULO

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1.1

Decisiones de Inversin y
Financiacin
La Decisin de Inversin
(Presupuesto de Capital)
La Decisin de Financiacin

1.2

Qu es una Empresa?

1.3

Quin es el Director
Financiero?

1.4

Los Objetivos de la Empresa

La Empresa
y el Director
Financiero

Los Accionistas Quieren que los

Directores Consigan el Mximo
Valor de Mercado
La tica y los Objetivos de la
Direccin
Los Directores Hacen
Realmente Mximo el Valor?

1.6

Las Trayectorias Profesionales

en las Finanzas
Los Temas que Trata este Libro
Un poco de Historia

WEBS RELACIONADAS CON ESTE CAPTULO

1.5

www.nolo.com
www.bizfilings.com Informacin y
ayuda sobre cmo montar
una empresa: como una sociedad
mercantil, como una sociedad
civil, colectiva o comunidad de
bienes, o como una empresa
de participacin.
www.business-ethics.com
www.corpgov.net

www.thecorporatelibrary.com
Discusin sobre asuntos recientes
relacionados con el papel de los
directores y la gestin.
www.careers-in-finance.com
www.careers.wsj.com
www.wageweb.com
www.financeprofessor.com
Informaciones sobre trayectorias
curriculares y remuneraciones.

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Un encuentro de directores de empresa.

Susan Moore

Las finanzas corporativas se reducen a las decisiones de inversin y financiacin que han de
adoptar las empresas. Los directores financieros
trabajan con otros directivos para identificar
oportunidades de inversin, as como para analizar y valorar dichas oportunidades y decidir si
invertir o no y en qu medida. Los directores
financieros tambin tienen que conseguir los
recursos financieros para financiar las inversiones
de la empresa. De hecho, comenzamos este
captulo con ejemplos de decisiones de inversin
y de financiacin adoptadas por las principales
empresas americanas y extranjeras. Tambin
repasamos lo que es una empresa y describimos
las funciones de los altos ejecutivos financieros,
incluyendo al director financiero (DF), al tesorero
y al jefe de control de gestin. Ms adelante,
analizaremos varias trayectorias profesionales
posibles en el rea financiera. Luego nos centraremos en los objetivos financieros de la empresa.
Deben las empresas buscar el mximo valor, o
es suficiente con sobrevivir y evitar la quiebra?
Deben esforzarse por ser buenos ciudadanos
del mundo corporativo? Si la empresa consigue
el mximo valor para los accionistas, puede ser
tambin un buen ciudadano del mundo corporativo?

Tambin debemos tener en cuenta los conflictos de intereses que surgen en las grandes
empresas y analizar los mecanismos que alinean
los intereses de los directivos de las empresas
con los intereses de sus accionistas o propietarios. Finalmente, nos adelantaremos un poco al
resto de este libro y recordaremos algunos
hechos interesantes de la historia financiera.
Despus de estudiar este captulo, usted podr:
Dar ejemplos de las decisiones de inversin y financiacin que toman los directivos financieros, as
como explicar las responsabilidades del director
financiero, del tesorero y del jefe de control de gestin.
Enumerar algunas de las ventajas y desventajas de
organizar un negocio como una empresa.
Explicar por qu la consecucin del mximo valor de
mercado es el objetivo financiero lgico de las
empresas.
Comprender por qu surgen conflictos de intereses
en las grandes empresas.
Explicar cmo las empresas reducen los conflictos y
animan a tener comportamientos ticos y socialmente responsables.
Dar ejemplos de la trayectoria en el mbito financiero de algunas personas.

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Parte Uno

Introduccin

1.1 Decisiones de Inversin y Financiacin

Este libro es una introduccin tanto a las finanzas corporativas como a la profesin
de director financiero. Comencemos echando un vistazo a algunas de las decisiones
que tiene que tomar un director financiero.
La Tabla 1.1 recoge una lista de nueve empresas. Siete son sociedades norteamericanas y tres de otros pases. La sede principal de BP est en Londres, la de LVMH
est en Pars1 y la de Toyota est en Japn. Hemos seleccionado grandes sociedades
annimas con las que probablemente ya est familiarizado. Seguramente ha viajado
en un Boeing o, por ejemplo, ha comprado en Wal-Mart.
Qu tienen que hacer estas empresas para ser eficientes y tener xito en sus respectivos negocios? Las primeras respuestas son evidentes. Por ejemplo, Boeing tiene
que fabricar y vender aviones que cuenten con tecnologas avanzadas, que sean seguros, que den confianza y que sean eficientes. Pfizer tiene que descubrir, desarrollar y
vender medicamentos nuevos que sean efectivos. Toyota tiene que fabricar y vender
vehculos que sean, al menos, tan buenos como los competitivos modelos de GM,
Ford, Honda, Volkswagen, BMW y otros fabricantes mundiales.
Pero cada una de estas compaas tambin tiene que hacerlo bien en la vertiente
financiera de su actividad, lo que significa que cada una de ellas debe tomar adecuadas decisiones de inversin y de financiacin que puedan situarlas un paso por delante
de sus competidoras. Por el contrario, las malas decisiones de inversin y financiacin pueden ocasionarles importantes daos.
En la citada tabla tambin se muestra, para cada empresa, un ejemplo de una
decisin reciente de inversin y financiacin. Eche un vistazo a este tipo de decisiones. Pensamos que estar de acuerdo en que parecen sensatas o, al menos, que
no hay ningn indicio evidente de equivocacin en ellas. Pero si es un principiante
en las finanzas le ser difcil saber porqu estas compaas han tomado estas decisiones y no otras.
La principal funcin del director financiero consiste en tomar buenas decisiones de
inversin y de financiacin. Veamos cada uno de estos tipos de decisiones con mayor
detalle.

La Decisin de Inversin (El Presupuesto de Capital)

decisin de presupuesto
de capital o de inversin
Decisin de invertir en
activos materiales o
inmateriales.

La decisin de inversin comienza con la identificacin de las oportunidades de

inversin, normalmente relacionadas con los proyectos de inversiones de capital. El
director financiero tiene que ayudar a la empresa en la identificacin de proyectos
atractivos y decidir cunto se va a invertir en cada proyecto. A la decisin de inversin tambin se la denomina decisin de presupuesto de capital, porque la mayora
de las empresas elaboran un presupuesto anual en el que se enumeran las inversiones
de capital aprobadas.
Histricamente, las inversiones de capital incluan slo las inversiones en activos materiales, por ejemplo, la inversin en una fbrica de automviles de Toyota en
Texas o la inversin en locomotoras nuevas por parte de Union Pacific. Pero, como se
puede ver en la Tabla 1.1, el alcance de la decisin de inversin en la actualidad es
mucho ms amplio. Incluye las inversiones en activos inmateriales, como por ejemplo, la inversin en investigacin y desarrollo (I+D), en publicidad y mrketing de
nuevos productos, o la adquisicin de patentes y marcas registradas. Pfizer, por ejemplo, al igual que las principales compaas farmacuticas, invierte cada ao billones2
de dlares en I+D de nuevos medicamentos. Gillette invierte unos 300 millones en
anunciar el lanzamiento de su maquinilla de afeitar Mach3. En este caso, el activo
inmaterial fue el reconocimiento y la aceptacin de la marca.
El mundo de los negocios puede llegar a ser muy competitivo, por lo que las
empresas slo sobrevivirn y progresarn si son capaces de mantener el lanzamiento
1

LVMH (Mot Hennessy Louis Vuitton) vende perfumes y cosmticos, vinos y licores, relojes y otros artculos
de moda y lujo.
2 Se ha optado por mantener las expresiones billones de dlares en la revisin tcnica de esta obra; si bien, el
lector europeo debe recordar que los tales billones son equivalentes a miles de millones; es decir, un billn de
dlares son realmente 1.000 millones de dlares y no un milln de millones de dlares.

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Captulo 1 La Empresa y el Director Financiero

TABLA 11

Ejemplos actuales de decisiones de inversin y financiacin de las principales Sociedades Annimas. Los
ingresos, costes de inversin y procesos de financiacin aparecen expresados en dlares americanos.

Empresas (Ingresos
en 2004 en billones)

Decisiones Actuales de Inversin

(Presupuesto de Capital)

Decisiones Actuales de Financiacin

Boeing (52,5 $)

Invertidos ms de 7 billones de dlares

en disear, fabricar, probar y vender la
lnea de aviones Dreamliner 787.

Se negoci con proveedores para que colaboraran en la financiacin del proyecto del Dreamliner. Los proveedores japoneses del ala y del fuselaje estn obteniendo e invirtiendo ms
de 1,5 billones de dlares.

Bank of America
(48,9 $)

Adquiri el parque de Boston Financial

por 49 billones de dlares.

Emiti unos 600 millones de acciones nuevas para financiar la

adquisicin.

Invirti unos 600 millones para

desarrollar el Mad Dog y en lo relativo
al campo petrolfero submarino en el
Golfo de Mxico.

Anunci planes para devolver extraordinarios flujos de caja (los

flujos de caja que no se necesitasen para la inversin y dividendos lquidos) a los accionistas. El dinero se devolvera
mediante la recompra de las acciones de BP de los inversores.

Citigroup (86 $)

Gast 100 millones de dlares en la

creacin de sucursales bancarias y
cajeros automticos en Mosc y en
San Petersburgo, en Rusia.

Consigui 82 billones de dlares en financiacin de deuda

asegurada mediante tarjetas de crdito pendientes de cobro,
es decir, mediante saldos vivos en las propias tarjetas de crdito de Citigroup.

LVMH (17,1 $)

Adquiri Glenmorangie PLC, un

productor de whisky de malta escocs.

Emiti obligaciones a 7 aos en julio del 2004, obteniendo en

euros la cantidad equivalente a 812 millones de dlares.

Pfizer (52,5 $)

Gast 7,7 billones de dlares en

investigar y probar nuevos
medicamentos.

Financi la investigacin y los ensayos con flujos de caja reinvertidos generados de la venta de productos farmacuticos.

Toyota (164 $)

Construccin de una planta de

automviles de 800 millones de dlares
en San Antonio, Texas.

Union Pacific
(12,2 $)

Adquiri 400 locomotoras nuevas

en el ao 2004

Consigui lneas de crdito que le permitieron pedir prestados hasta 2 billones de dlares si los necesitaba para sus
operaciones.

Wal-Mart (285 $)

Prev para el 2005 hasta 530 nuevos

almacenes al por menor en los Estados
Unidos y otros 165 en otros pases.

Emiti 1.883 millones de dlares en deuda a largo plazo, con

vencimiento en el ao 2036 y pagando un tipo de inters del
5,25 % al ao.

BP (285 $)

El total prestado ascendi a 2,9 billones de dlares durante

2004, obtenido principalmente de la emisin de deuda a corto
plazo en los Estados Unidos.

de nuevos productos y servicios. En algunos casos los costes y los riesgos que conlleva esa actitud innovadora son extraordinariamente elevados. Boeing est invirtiendo ms de 7 billones de dlares3 en disear, probar, fabricar y vender la nueva
lnea de aviones Dreamliner 787. Mientras, Airbus, su competidor europeo, est invirtiendo ms de 12.000 millones de dlares en el que ser el mayor avin de pasajeros
del Mundo, el A380.
No obstante, no todas las inversiones salen bien. El sistema de comunicacin
por satlite Iridium, que ofreca a sus clientes conexiones instantneas va telefnica con todo el mundo, requera de una inversin de 5.000 millones de dlares
antes de comenzar a funcionar en 1998. Se necesitaban 400.000 subscriptores para
alcanzar el punto de equilibrio (o de recuperacin de costes), pero slo se consigui atraer un reducido porcentaje del objetivo inicial. Iridium no pudo pagar la
deuda y fue declarado en quiebra en el ao 1999. El sistema Iridium se vendi al
ao siguiente por slo 25 millones de dlares.
La inversin en Iridium, aunque parezca absurda a posteriori, pudo haber sido
razonable en la dcada de los noventa, cuando se tom la decisin de seguir adelante.
En finanzas no hay garantas gratuitas. No obstante, si aprendes las herramientas de
anlisis de inversiones, as como a aplicarlas de forma inteligente, puedes inclinar a
tu favor las probabilidades de ganar. En este libro analizaremos estas herramientas
con detalle ms adelante.
Las inversiones de capital que se realizan hoy generan rentabilidades en el
futuro. Normalmente, estas rentabilidades se producen en un futuro lejano. Boeing
3

Estimaciones de la inversin total, incluyendo la inversin de los proveedores y la soportada por el Estado, y
los gobiernos nacional y local, ascienden a ms de 13 billones de dlares.

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Parte Uno

Introduccin

tiene comprometidos 7 billones de dlares en la lnea 787 porque cree que generar retornos de caja durante 30 o ms aos desde que los aviones empiecen a prestar servicios comerciales. Dichos retornos de caja deben cubrir dicha inversin y
dejar un beneficio adecuado que remunere dicha inversin. De esta forma, el director financiero tiene que prestar atencin al momento en el que se producen
los retornos de los proyectos, no slo a la cantidad total acumulada. Adems, estos
retornos no suelen ser ciertos. Un proyecto nuevo puede ser un xito rotundo o un
fracaso catastrfico, como el Iridium.
Los directores financieros necesitan una forma de estimar el valor de los futuros
flujos de entrada de caja inciertos generados por los proyectos de inversin de capital. Dicho valor debe tener en cuenta tanto las cantidades, como el tiempo y el riesgo
de los flujos de caja futuros. Si el valor de un proyecto es mayor que la inversin
requerida, entonces el proyecto es financieramente atractivo. Un director financiero
eficaz llevar a su empresa a invertir en proyectos que aadan ms valor que la inversin requerida. En otras palabras, el director financiero debe hacer que su empresa
invierta en proyectos que valgan ms de lo que cuestan.
Pero no debemos pensar que los directores financieros toman las principales decisiones de inversin y financiacin en solitario. Los directores financieros han de trabajar como parte de un equipo ms amplio que incluye, o puede incluir, ingenieros y
directores de produccin, responsables de mrketing y de otras funciones empresariales. Normalmente la decisin financiera de inversin es adoptada, acordada o
refrendada por la administracin superior no financiera (el Director General, el
Consejo de Administracin, etc.).
Adems, no debemos pensar en el director financiero como la persona que hace
inversiones de gran cuanta a diario. La mayora de las decisiones de inversin son
pequeas y simples, como por ejemplo la compra de un camin, herramientas o un
ordenador. Pero el objetivo es siempre aadir valor, es decir, encontrar y realizar
inversiones que valgan ms de lo que cuestan. La mayora de las empresas toman
miles de decisiones de inversin pequeas cada ao. El valor aadido acumulado de
las decisiones de inversin pequeas puede ser tan grande como el valor aadido
de una gran decisin puntual como las que se recogen en la Tabla 1.1.

La Decisin de Financiacin
decisin de financiacin
La forma y el volmen
de financiacin de
las inversiones de una
empresa.

estructura de capital
La combinacin entre
el capital social y la deuda
a largo plazo.

La segunda responsabilidad ms importante del director financiero consiste en

conseguir el dinero o recursos financieros que la empresa necesita para acometer
las inversiones y realizar sus operaciones. En eso consiste la decisin de financiacin. Cuando una empresa necesita conseguir dinero puede conseguirlo a cambio de acciones con las que promete la obtencin de beneficios futuros, o la
devolucin del dinero invertido ms una tasa de inters determinada. En el primer
caso, los inversores recibiran acciones y se convertiran en accionistas, propietarios de una parte de la empresa. A los inversores, en este caso, se les denomina
inversores de capital social, y son los que contribuyen a la financiacin o aportacin del capital social. En el segundo caso, los inversores son prestamistas, es
decir, inversores en deuda, debindoles devolver la empresa el dinero prestado en
algn momento futuro. A la decisin de optar entre financiar la deuda o el capital
social se le denomina decisin sobre la estructura de capital. Aqu, el trmino
capital se refiere a las fuentes de financiacin a largo plazo de la empresa. La
bsqueda de financiacin a largo plazo se denomina, en terminologa anglosajona,
como raising capital, traducible como consecucin de fondos.
Las grandes empresas tienen a su disposicin, en la mayora de los casos, innumerables alternativas de financiacin. Supongamos que la empresa decide pedir
prestado el dinero. Debera emitir deuda para obtener recursos de los inversores o
debera pedrselo al banco? Debera pedir prestado el dinero a 1 ao o a 20? Si pide
prestado el dinero a 20 aos, debera reservarse el derecho de cancelar la deuda de
forma anticipada si caen los tipos de inters? Debera pedir prestado el dinero en
Pars, recibiendo y comprometindose a repagar la deuda en euros, o debera pedir
el dinero en dlares en Nueva York? (Como aparece en la Tabla 1.1, LMVH pidi
prestados euros, pero podra haber pedido dlares). Debera ofrecer una serie de

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Captulo 1 La Empresa y el Director Financiero

activos especficos como garanta de la devolucin del prstamo? (Fjese cmo

Citigroup utiliz el saldo a cobrar de sus tarjetas de crdito pendientes de cobro
como garanta). Analizaremos estas y otras alternativas en los captulos siguientes.
La decisin de obtener un prstamo a 20 aos o emitir nuevas acciones tiene,
obviamente, consecuencias a largo plazo. Pero el director financiero tambin est
implicado en numerosas decisiones importantes a corto plazo. Por ejemplo, tiene que
asegurarse de que existe suficiente dinero lquido para pagar las facturas de las prximas semanas, as como de que el dinero sobrante est produciendo intereses. Estas
son las decisiones de financiacin a corto plazo (cmo conseguir dinero para cubrir
las necesidades a corto plazo) y las decisiones de inversin a corto plazo (cmo invertir el dinero que sobra durante breves perodos de tiempo).
El director financiero tambin est involucrado en otras muchas actividades del da
a da que son esenciales para el desarrollo de las operaciones de la empresa pero que
no son lo suficientemente relevantes como para ser mencionadas en la Tabla 1.1. Por
ejemplo, si la empresa vende bienes o servicios a crdito tiene que asegurarse de que
sus clientes paguen las facturas a tiempo. Las sociedades que operan a nivel internacional tienen que realizar continuamente transferencias de dinero de una moneda a
otra. Las empresas manufactureras tienen que decidir la inversin que tienen que realizar en existencias de materias primas y de productos terminados.
Los negocios son intrnsecamente arriesgados, por lo que el director financiero tiene
que identificar los riesgos y asegurarse de que son gestionados. Por ejemplo, el director querr asegurar que las operaciones de la empresa no se vean drsticamente afectadas por una subida de los precios del petrleo o por una cada del dlar. (En la Tabla
1.1 se puede ver que Toyota ha incrementado la emisin de deuda a corto plazo en
dlares americanos en lugar de hacerlo en su moneda local. La explicacin est en que
Toyota exporta a los Estados Unidos y eso le genera ingresos en dlares americanos.
En los siguientes captulos analizaremos cmo valoran el riesgo los directivos,
as como algunas de las medidas que pueden utilizar las empresas para protegerse
de sorpresas desagradables.

Autocuestionario 1.1

activos reales
Activos que se emplean
para producir bienes y
servicios.
activos financieros
Activos que dan derecho
a obtener los beneficios
que generan los activos
reales.

Las siguientes decisiones son de presupuesto de capital o de financiacin? Nota: En

uno de los casos la respuesta es ambas.
a. Intel decide gastar 1 billn de dlares en el desarrollo de un microprocesador nuevo.
b. Volkswagen pide prestados 350 millones de euros al Deutsche Bank.
c. BP construye un gaseoducto para traer gas natural hacia la superficie desde una
planta de produccin en el Golfo de Mxico.
d. Budweiser gasta 200 millones de euros en el lanzamiento de una nueva marca de cerveza en el mercado europeo.
e. Pfizer emite acciones nuevas para comprar una pequea empresa de biotecnologa.

Las decisiones de financiacin e inversin (tanto a largo como a corto plazo)

estn relacionadas. La cantidad de dinero a invertir determina la cantidad de financiacin que se necesita conseguir; y los inversores que colaboran en la financiacin hoy esperan un retorno de esas inversiones en el futuro. As, las inversiones
que la empresa hace en la actualidad tienen que generar retornos futuros para
pagar a los inversores.
La Figura 1.1 muestra el modo en que el dinero va de los inversores a la
empresa y regresa otra vez a los inversores. El flujo comienza cuando se obtiene
el dinero de los inversores (en la figura, la flecha 1). El dinero se utiliza para pagar
los activos reales (proyectos de inversin) que la empresa necesita para realizar sus
operaciones (flecha 2). Posteriormente, si la empresa lo hace bien, la operaciones
generan flujos de caja ms que suficientes para devolver la inversin inicial (flecha 3). Finalmente, el capital se reinvierte (flecha 4a) o se devuelve a los inversores que ofrecieron su dinero (flecha 4b). Por supuesto, la eleccin entre las flechas
4a y 4b est condicionada por la promesa realizada cuando se obtuvo el dinero en
la flecha 1. Por ejemplo, si la empresa pide prestado el dinero a un banco en la flecha 1, en la flecha 4b debe devolver el dinero prestado ms los intereses.

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Parte Uno

Introduccin

FIGURA 1.1

El flujo de
capital entre los inversores y
las operaciones de la
empresa. Clave: (1) capital
obtenido mediante la venta
de activos financieros a los
inversores; (2) capital invertido
en las operaciones de la
empresa; (3) capital
generado por las operaciones
de la empresa; (4a) capital
reinvertido; (4b) capital
devuelto a los inversores.

Autocuestionario 1.2

(2)
Operaciones
de la empresa

(1)
Inversores
Director
financiero

Activos reales
(3)

(4a)
(4b)

Activos
financieros

En la Tabla 1.1 se pueden ver ejemplos de las flechas 4a y 4b. Pfizer financia la
investigacin y la prueba de sus medicamentos reinvirtiendo sus ganancias (flecha
4a). BP ha decidido devolver el dinero a los accionistas mediante la recompra de las
mismas (flecha 4b). En el ao 2005, que se caracteriz por los elevados precios energticos, la recompra de BP se aproximar probablemente a los 10 billones de dlares.
Fjese en la Figura 1.1 cmo el director financiero se encuentra entre la empresa y
los inversores. Por una parte, el director financiero ayuda a la empresa a realizar sus
operaciones, principalmente, guindola en la toma de adecuadas decisiones de inversin. Por otra parte, el director financiero negocia con los inversores, no slo con
los accionistas sino tambin con los bancos y con el resto de instituciones y mercados financieros, tales como la Bolsa. Hablaremos ms extensamente sobre los mercados y las instituciones financieras en el captulo siguiente.
La Figura 1.1 diferencia los activos reales de los activos financieros. Los activos
reales se utilizan para la fabricacin de los productos y servicios de la empresa.
Incluyen activos materiales (como las mquinas, las fbricas y las oficinas), y activos
inmateriales (como los conocimientos tcnicos, las marcas y las patentes). La
empresa financia las inversiones en activos reales mediante la emisin de activos
financieros. Una accin es un activo financiero que tiene valor porque es un derecho
sobre los activos reales de la empresa y sobre los beneficios que producirn esos activos. Un prstamo bancario tambin es un activo financiero: le confiere al banco el
derecho a recuperar el dinero prestado ms los intereses. Si las operaciones de la
empresa no generaran los ingresos necesarios para pagar al banco lo que se le debe,
ste puede obligar a la empresa a declararse en quiebra y ejercer su derecho sobre los
activos reales.
Tanto las acciones como otros activos financieros que los inversores pueden adquirir y negociar se denominan valores.
Cules de los siguientes activos son financieros y cules son reales?
a. Una patente.
b. Una accin emitida por el Banco de Nueva York.
c. Un alto horno de una fundicin de acero.
d. Un prstamo hipotecario para ayudar a pagar una casa nueva.
e. Tras una exitosa campaa publicitaria, los clientes potenciales piensan que tu
marca de patatas fritas es extra crujiente.
f. Una deuda con tu cuado (IOU - I owe you).

1.2 Qu es una Empresa?

Las nueve compaas que aparecen recogidas en la Tabla 1.1 no son ms que una
pequea muestra de la lista de empresas que operan alrededor del mundo. Hay miles
o millones de sociedades annimas en todo el mundo. Annima significa que cualquier inversor puede comprar las acciones en las que se encuentra dividido el capital
de la empresa. Estas empresas pueden cotizar en un mercado de valores, como puede
ser en la Bolsa de Nueva York, la de Pars, o la de Madrid. Adems, hay cientos de
miles de empresas que no cotizan en mercados organizados por lo que sus acciones
son propiedad de grupos pequeos de directores e inversores. En estos casos, slo se
pueden adquirir sus acciones negociando con los accionistas directamente.