NBER WORKING PAPER SERIES

EL ESTADO DE LA MACRO
Olivier J. Blanchard
Papel de Trabajo Nro. 14259
http://www.nber.org/papers/w14259
NATIONAL BUREAU OF ECONOMIC RESEARCH
1050 Massachusetts Avenue
Cambridge, MA 02138
Agosto 2008

Preparado para el "Annual Review of Economics". Gracias a Daron Acemoglu (uno de los editores),
Ricardo Caballero, V.V. Chari, Laura Feiveson, Ben Friedman, Jordi Gali, Anil Kashyap, Jaewoo
Lee, N.Greg Mankiw, Marianna Riggi, Julio Rotemberg, Robert Shimer, Andrei Shleifer, y Harald
Uhlig por sus valiosos comentarios. Las opiniones aqu expresadas pertenecen al autor y no
necesariamente reflejan las propias del National Bureau of Economic Research.
2008 por Olivier J. Blanchard. Todos los derechos reservados. Pueden transcribirse sin permiso
explcito secciones breves del texto, sin exceder los dos prrafos, siempre que sea citada la
fuente.
Traduccin al castellano: Juan Carlos Hermida

El Estado de la Macro
Olivier J. Blanchard
NBER Working Paper No. 14259
Agosto 2008
JEL No. E0, E2, E3, E4, E50,

RESUMEN
Luego de la explosin de la macroeconoma en los aos 1970s, por largo periodo el terreno se
asemej a un campo de batalla. Sin embargo, con el transcurrir del tiempo, y en gran parte
debido a que los hechos no han quedado en el olvido, ha emergido una visin compartida tanto en
las fluctuaciones como en la metodologa. No todo est bien. Como acontece en todas las
revoluciones, sta en particular se produjo a partir de la destruccin de cierto conocimiento, y
ha padecido del extremismo que se ha congregado a su alrededor. De todos modos nadie ha
quedado herido de muerte. El estado de la macro es saludable.
La primera seccin introduce el escenario con una breve revisin del pasado. La segunda
argumenta que ha existido amplia convergencia y la tercera pasa revista a puntuales
acontecimientos. La cuarta se centra en la convergencia de la metodologa. La ltima considera
los actuales desafos.

Olivier J. Blanchard
MIT
Seccin de Economa
E52-357
Cambridge, MA 02142-1347,
y NBER
blanchar@mit.edu

Los editores de esta nueva revista me solicitaron escribiera sobre El Futuro de Macroeconoma".
Nadie debiera aceptar semejante tarea. Uno puede prever el futuro prximo con cierta precisin
sabiendo que la tecnologa de Investigacin es en gran parte de naturaleza austriaca, resultando
el producto de la aplicacin de recursos despus de un tiempo. Uno puede observar diferentes
equipos de trabajo y estar seguro que, ms temprano o ms tarde, ellos tendrn xito. Pero es
casi imposible prever de aqu en ms si se tiene en cuenta lo que alguien habra previsto para el
futuro de la macro en 1970, luego que Lucas, Sargent y Prescott entraron en escena. De todos
modos, uno puede hacer un balance, mostrar evoluciones, sealar fortalezas y debilidades del
estado actual del conocimiento, y exponer lo que puede esperarse sin sealarlo como algo digno
de pronstico. Esto es lo que har en este ensayo.
Permtame continuar con ms advertencias. Me enfocar slo en una parte de la macro, a saber,
las fluctuaciones. Dejar de lado el tema del crecimiento, donde ha tenido lugar mucha accin y
mucho progreso; ste no es un juicio de valor, slo una reflexin de ventajas comparativas1.
Tampoco realizar esfuerzo alguno por ser enciclopdico, equilibrado, o imparcial. La bibliografa
ser en gran parte aleatoria. Para abreviar, ste no es un captulo de manual, sino el desarrollo
de un tema.
El tema es que, luego de la explosin (en el sentido positivo y negativo de la palabra) en el
campo en los aos 1970s, ha habido un progreso enorme y la convergencia ha sido sustancial.
Durante cierto tiempo un tiempo bastante extenso el terreno se pareci a un campo de
batalla. Los investigadores se abrieron en diferentes direcciones, muchos ignorndose
mutuamente, y el resto comprometindose en amargas luchas y controversias. Sin embargo, con
el transcurrir tiempo y debido en gran parte a hechos que en cierto modo no tuvieron forma de
alejarse, ha surgido una enfoque principalmente compartido tanto por las fluctuaciones como por
la metodologa. No todo est bien. Como en todas las revoluciones, dicho enfoque ha surgido de
la destruccin de cierto conocimiento, y padece de cierto extremismo endurecido y de moda.
Pero nada de esto es mortal. El estado de la macro es bueno2.
El trabajo est organizado en cuatro secciones. El primero describe el escenario con un breve
repaso del pasado. El segundo describe que ha habido una amplia convergencia en la visin, lo
que considera el tercero con ms detalle. El cuarto se centra en la convergencia de la
metodologa, y los actuales desafos. Uno podra sostener que la convergencia en la metodologa
es ms obvia que la convergencia en la visin, y por lo tanto debiera haberse tratado primero. Tal
vez sea cierto, sin embargo lo que finalmente importa es cmo explicamos los hechos, y sta es
la razn de mi eleccin en la organizacin del trabajo.

Omitir incluso un tema cercano a mi corazn, el mediano plazo", las evoluciones de baja periodicidad
reflejadas en los movimientos de las tasas capital/trabajo, la participacin del trabajo y as sucesivamente.
Una razn es que no mucho (no lo suficiente) ha sucedido en este frente.

S que otros colegas estn en descuerdo con esta evaluacin optimista (por ejemplo, Solow (2008)). Para
verificar si yo era el totalmente iluso, organic un debate en las reuniones de la AEA del 2008 sobre el tema
"la Convergencia de la Macro". Robert Shimer, Michael Woodford, y V.V. Chari junto con Pat Kehoe y Ellen
McGrattan, escribieron ensayos sobre la macro -qu sern publicados en la primera edicin de la nueva
revista AEJ: macro (American Economic Journal: Macroeconomics) de la Asociacin Econmica Americana- y
que ya estn disponibles en el sitio web de la revista. Le los ensayos y en realidad sugieren una sustancial
pero no una completa convergencia; los lectores pueden apreciarlo por s mismos.
2

1. Un breve repaso del pasado

Cuando difundieron la revolucin de las expectativas racionales", Lucas y Sargent (1978) no
anduvieron con rodeos:
Que las predicciones [de economa Keynesiana] eran extremamente incorrectas, y que la doctrina
en la que ellos se basaban era radicalmente defectuosa, son de hecho ahora cuestiones simples y
ya no admiten sutilezas en la teora econmica. La tarea que enfrentan los actuales estudiantes
del ciclo econmico es ordenar lo que resta y determinar que rasgos pueden salvarse de ese
notable evento intelectual que llamaron Revolucin Keynesiana, que puede ponerse a resguardo,
y que otros deben desecharse.
Ellos pronosticaron un largo proceso de reconstruccin:
Si bien se est lejos de lo claro que ser el resultado de este proceso, ya es evidente que
involucrar necesariamente la reapertura de problemas bsicos en economa monetaria que se
han considerado como cerrados" a partir de los treinta y la reevaluacin de cada aspecto del
marco institucional dentro del cual se formula la poltica monetaria y fiscal en los pases
avanzados. Este ensayo es un informe de avance sobre este proceso de reevaluacin y
reconstruccin.
Ellos estaban en lo cierto. Durante los siguientes quince aos aproximadamente, el campo
explot. Tres grupos dominaron la escena, los nuevos clsicos, los nuevos Keynesianos, y los
nuevos tericos del crecimiento (no se necesita sealar aqu el rol de nuevo" a la PR), siguiendo
cada uno una agenda muy diferente:
Los nuevos clsicos se abocaron a lo que Lucas-Sargent denominaron reconstruccin. Pronto, sin
embargo, los Mencheviques dieron paso a los Bolcheviques, y la agenda de investigacin se volvi
incluso ms extrema. Bajo la direccin de Prescott, las rigideces nominales, la informacin
imperfecta, el dinero, y la curva de Phillips, todos desaparecieron del modelo bsico, y los
investigadores se centraron en las propiedades estocsticas del modelo de Ramsey (equivalente al
agente representativo de la economa Arrow-Debreu), rebautizado como modelo del Ciclo
Econmico Real, RBC (Real Bussines Cycle). Tres principios guiaron la investigacin: los
fundamentos micro explcitos, definidos como maximizacin de utilidad y beneficios; el equilibrio
general; y la exploracin de cun compatibles pueden llegar a ser las escasas imperfecciones.
Los nuevos Keynesianos se abocaron a la reforma, no a la revolucin. Unidos en la creencia de
que la visin anterior de la macroeconoma era bsicamente correcta, ellos aceptaron la
necesidad de mejorar los fundamentos para las diversas imperfecciones que subyacen en el
enfoque. El programa de investigacin comenz por examinar en forma terica y emprica, la
naturaleza y realidad de diversas imperfecciones, desde las rigideces nominales a los salarios de
eficiencia, a las restricciones del mercado de crdito. Los modelos eran de equilibrio parcial, o
incluan un trivial cierre de equilibrio general: cada uno pareci incluir demasiado pronto una
comn estructura de equilibrio general.
Los nuevos tericos del crecimiento sencillamente abandonaron el campo (i.e. fluctuaciones). El
comentario de Lucas segn el cual cada vez que uno piensa en el crecimiento apenas puede
pensar en algo ms, a muchos convenci para centrarse en los determinantes del crecimiento, en
lugar de las fluctuaciones y sus implicaciones aparentemente pequeas en el bienestar.
Irnicamente, a medida que el modelo de crecimiento de Ramsey se volva el caballito de batalla

de los nuevos clsicos, gran parte del progreso en el frente del crecimiento se hizo examinando
las implicaciones de diversas imperfecciones, desde la naturaleza del conocimiento de los bienes
pblicos y la naturaleza de la investigacin y desarrollo (R&D) a las externalidades de la
acumulacin de capital.
Las relaciones entre los tres grupos o, ms especficamente, los primeros dos, denominados por
Halley de agua dulce" y de agua salada" respectivamente (por la situacin geogrfica de la
mayora de los nuevos clsicos y la mayora de los nuevos Keynesianos) estaba tensa, y a
menudo era desagradable. Los primeros acusaron a los segundos de ser los economistas malos,
aferrados a creencias obsoletas y teoras desacreditadas. Los segundos acusaron a los primeros de
ignorar hechos bsicos y, en su persecucin de un hermoso modelo pero irrelevante, de continuar
presos de una declinante "ilusin cientfica". (Ver el debate entre Prescott y Summers (1986)).
Uno razonablemente podra desesperar sobre el futuro de la macro (y, de hecho, algunos de
nosotros lo vivimos de cerca (Blanchard 1992)).
sta es an la opinin que muchos principiantes tienen del campo. Pero ya no se corresponde con
la realidad. Los hechos eventualmente tienen un modo de forzar a la teora como irrelevante
(uno desea que suceda ms rpido). Y la buena teora tambin tiene una manera de forzar a la
teora mala. Las nuevas herramientas desarrolladas por los nuevos clsicos pasaron a dominar.
Los hechos enfatizados por los nuevos Keynesianos volvieron a forzar las imperfecciones en el
modelo de referencia. Ha surgido una visin en gran parte comn, lo que constituye el tema de la
prxima seccin.

2. Convergencia en la visin
2.1 El rol de la demanda agregada y las rigideces nominales
Es difcil ignorar los hechos. Un hecho fundamental en la macro es que los desplazamientos en la
demanda agregada de bienes afecta sustancialmente el producto en una economa absolutamente
competitiva ms de lo que nosotros esperaramos. Los consumidores ms optimistas compran ms
bienes, y el aumento en la demanda lleva a ms producto y ms empleo. Los cambios en la tasa
de los fondos federales tienen importantes efectos en los precios de los activos reales, los precios
de los bonos y acciones y, a su vez, sobre el nivel de actividad.
Estos hechos no son fciles de explicar dentro de un modelo macro de precios flexibles
perfectamente competitivo. Los consumidores ms optimistas deben consumir ms y trabajar
menos, no consumir ms y trabajar ms. La poltica monetaria debe reflejarse principalmente en
los precios de los bienes, no que Wall Street reaccione fuertemente a un inesperado cambio de
25 puntos bsicos en la tasa de fondos federales.
Los intentos por explicar estos efectos mediante preferencias exticas o exticos efectos de
operaciones de mercado abierto sobre mercados segmentados, manteniendo el supuesto de
mercados perfectamente competitivos y precios flexibles, ha demostrado ser a lo sumo poco
convincente. Esto, incluso, ha llevado a los ms obstinados nuevos clsicos a explorar la
posibilidad de que las rigideces nominales importan. En presencia de rigideces nominales, los
movimientos en el dinero nominal conducen a movimientos en el dinero real que, a su vez, llevan
a movimientos en la tasa de inters y en las demandas de bienes y producto. Y con rigideces
nominales, los movimientos en la demanda agregada no son automticamente compensados por
movimientos en la tasa de inters, y as poder traducirse en movimientos del producto.
4

El estudio de la situacin de precios y salarios nominales es uno de los temas calientes de la

investigacin macro de hoy. Tiene todos los elementos necesarios para hacer la investigacin
apasionante: existen datos sobre precios de la micro permanentemente disponibles, o bases de
datos del CPI (ndice de precios al consumidor) o de los mismos mayoristas (ver el artculo de
Mackowiak y Smets (2008)). La agregacin enfrenta delicadas cuestiones: dependiendo del modo
especfico de cmo se fijan los precios, la pegajosidad (stickiness) individual puede acrecentarse
en lugar de desaparecer cuando miramos ndices de precios ms agregados. El tipo de casos
involucrado en esa admirable investigacin ha convertido en irrelevante la cuestin de la vieja
distincin entre agua dulce /salada: si bien la investigacin en el tema comenz con los nuevos
Keynesianos, la reciente investigacin ha sido en gran parte activada por un artculo de Golosov y
Lucas (2007), se construye en base a un anterior trabajo sobre la agregacin de reglas estadodependientes realizado por Caplin y por Caballero, entre otros.

2.2 Shocks tecnolgicos versus generaciones tecnolgicas

Un principio central del enfoque de los nuevos clsicos fue que la fuente principal de las
fluctuaciones son los shocks tecnolgicos. Sin embargo, de cara a la razn sobrevuela la nocin de
que existen grandes shocks tecnolgicos agregados cada trimestre. Excepto en pocas de
dramtica transicin econmica, tales como el cambio de la planificacin central a economas de
mercado en Europa Oriental a inicios de los 1990s, el progreso tecnolgico se realiza en base a la
difusin y aplicacin de nuevas ideas y sobre el cambio institucional, y en ambos casos es
probable sean movimientos de escasa periodicidad. Ninguna magnitud en la variacin del residuo
de Solow trimestral convencer a los escpticos: las variaciones de elevada periodicidad en el
agregado TFP se deben a un error de medicin3.
Sin embargo, esto no implica que el progreso tecnolgico no juegue un papel importante en las
fluctuaciones. Si bien el progreso tecnolgico es uniforme, no es ciertamente constante. Hay
claras generaciones tecnolgicas. Piense en el elevado crecimiento del TFP en la era posterior a
la segunda guerra mundial, el crecimiento del TFP de los aos 1970s y 1980s, el elevado
crecimiento del TFP desde mediados de los 1990s. Estas olas o generaciones determinan
claramente movimientos en el producto de mediano y largo plazo. Pero, combinadas con el rol de
anticipaciones en la demanda, y el rol de la demanda de producto, ellos tambin pueden
determinar el comportamiento del producto en el corto plazo. ste es mi prximo punto.

2.3 Hacia un cuadro general y tres amplias relaciones

La buena combinacin de creencias segn las cuales el progreso tecnolgico pasa por las
generaciones, que las percepciones del futuro afectan la demanda actual de bienes, y que debido
a las rigideces nominales, esta demanda de bienes puede afectar el producto de corto plazo, bien
3

(Tambin) todava se escriben muchos trabajos con shocks de productividad de alta periodicidad como la
nica fuente de fluctuaciones en el modelo. Sospecho que la mayora de los autores utilizan estos shocks
como una conveniente sustitucin, en lugar de alejarse de la conviccin acerca de su existencia real. Para
algunos propsitos, el supuesto puede ser inofensivo; si, por ejemplo, el foco se pone en comprender la
oferta de trabajo, la fuente de los desplazamientos en la demanda de trabajo ya sean si son shocks
tecnolgicos o desplazamientos en la demanda agregada con precios pegajosos (sticky)- puede ser
insignificante. Sin embargo, para otros propsitos -por ejemplo, los movimientos conjuntos en el empleo, el
producto y los salarios reales- no lo es, y conduce a "enigmas" artificiales, que son enigmas slo bajo los
supuestos sostenidos incorrectamente. Para una valiosa discusin, ver por ejemplo Rotemberg (2008).

pueden dar lugar a un cuadro de fluctuaciones que creo muchos macroeconomistas aprobaran en
la actualidad.
Hace cincuenta aos, Samuelson (1955) escribi:
En aos recientes, el 90 por ciento de los economistas americanos han dejado de ser
"economistas Keynesianos" o "economistas Anti-keynesianos". En cambio, ellos han trabajado
hacia una sntesis que es ms valiosa en la vieja economa y en las modernas teoras de
determinacin del ingreso. El resultado podra llamarse economa neo clsica y es aceptada, en
grandes lneas, por todos menos por el cinco por ciento aproximadamente de los escritores de
extrema izquierda y extrema derecha.
Supondra que aun no estamos actualmente en dicha etapa. Pero podemos estar llegando all.
A menudo, esta combinacin de creencias se presenta en la forma de tres amplias relaciones (me
concentrar sobre una en particular, la versin ms hermticamente especificada que denomino,
en adelante, nuevo modelo keynesiano): una relacin de demanda agregada en la que el producto
est determinado por la demanda, y la demanda a su vez depende de las anticipaciones tanto del
producto futuro como de las tasas futuras de inters reales. Una relacin como la curva de
Phillips en la que la inflacin depende tanto del producto como de las anticipaciones de inflacin
futura. Y una relacin de la poltica monetaria que comprende la proposicin segn la cual la
poltica monetaria puede usarse para afectar la tasa de inters real actual (una tasa que no
estara ausente de las rigideces nominales).
En dicha economa, las anticipaciones juegan un papel preponderante. Tome las anticipaciones
en la productividad futura. La creencia de que una ola tecnolgica puede estar a punto de
empezar, puede llevar a un aumento importante en la demanda y, a su vez, a un auge; piense en
la segunda mitad de los aos 1990s con la denominada nueva economa" y la revolucin IT".
Inversamente, el hecho de lo que parece ser el comienzo de una ola tecnolgica termina siendo
slo una serie de buenos augurios, puede llevar a una gran reduccin en la demanda y a una
recesin (vea, por ejemplo, Beaudry y Portier (2006), Lorenzoni (2008), o (y no puedo
resistirme), Blanchard, L'Huillier, y Lorenzoni (2008)). O tome las anticipaciones en la inflacin:
la creencia de que la inflacin bien anclada limita los movimientos en la inflacin real;
inversamente, los temores en la inflacin futura pueden llevar a una inflacin ms alta hoy.

2.4 Modelo de juguete; el nuevo modelo keynesiano

Dentro de este amplio cuadro ha emergido un modelo especfico, el denominado nuevo modelo
keynesiano ( NK), y se ha vuelto un caballito de batalla para el anlisis de la poltica y del
bienestar (dos referencias aqu son Clarida et al (1999) y, para la aplicacin a la poltica
monetaria, el libro de Woodford (2003)).
El modelo parte del modelo RBC sin capital y, en su forma bsica, agrega slo dos
imperfecciones. Introduce la competencia monopolstica en el mercado de bienes. La razn es
clara: si la economa va a tener fijadores de precios, ellos tienen cierto poder monoplico. Luego
introduce el ajuste discreto del precio nominal y usa una formulacin introducida por Calvo, que
resulta ser analticamente la ms conveniente. Dentro de este marco, las tres ecuaciones antes
descriptas toman una forma especfica.

Primero, la ecuacin de demanda agregada se deriva de las condiciones de primer orden de

los consumidores que consideran el consumo como una funcin de la tasa de inters real y del
consumo futuro esperado. Como all no hay otra fuente de demanda en el modelo bsico, la
demanda de consumo es la misma que la demanda agregada. Y dado el supuesto segn el cual
los fijadores de precios satisfacen la demanda a los precios existentes mientras el costo
marginal sea menor al precio, la demanda agregada es igual al producto. Juntando estos tres
supuestos, la primera relacin nos da el producto como una funcin de la tasa de inters real
y el producto futuro esperado.

Segundo, bajo la especificacin de Calvo, la ecuacin de la curva de Phillips hace la inflacin

como una funcin de la inflacin futura esperada, y de la "brecha del producto", definido
como la diferencia entre el producto real menos el producto que se dara de no existir
rigideces nominales.

Tercero, la regla de la poltica monetaria se formaliza como una "regla de Taylor", una
funcin de reaccin que hace la tasa de inters real seleccionada por el banco central como
una funcin de la inflacin y la brecha del producto. (El dinero nominal no aparece en forma
explcita en el modelo: el supuesto es que el banco central puede ajustar el stock de dinero
nominal para alcanzar cualquier tasa de inters real que desee. Y, lo que importa para la
actividad es la tasa de inters real, no el dinero nominal en s mismo).

El modelo es simple, analticamente conveniente, y ha reemplazado en gran parte al modelo IS-LM

como el modelo bsico de fluctuaciones en los cursos de grado (aunque no todava en los libros
de texto para no graduados). Al igual que el modelo IS-LM, reduce una compleja realidad a unas
ecuaciones simples. A diferencia del modelo IS-LM, se deriva formalmente, en lugar de
informalmente, de la optimizacin por parte de empresas y consumidores. Esto tiene beneficios y
costos. Los beneficios son la habilidad de no slo estudiar la actividad sino tambin el bienestar y
as, derivar (dentro del modelo) la poltica ptima basada en el correcto criterio del bienestar.
Los costos son que, si bien es tratable, las dos primeras ecuaciones del modelo son claramente
falsas (obviamente, tanto ms para aquellos quienes ms aproximadamente especificaron el
modelo IS-LM)... La ecuacin de la demanda agregada ignora la inversin en existencias, y confa
en un efecto sustitucin intertemporal en respuesta a la tasa de inters, que es difcil detectar
en los datos de los consumidores. La ecuacin de inflacin implica un comportamiento puramente
a futuro (forward looking) de la inflacin, que de nuevo aparece fuertemente en desacuerdo con
los datos. Aun as, el modelo produce lecciones importantes que no podran derivarse del IS-LM,
que es muy general. Permtame mencionar las tres lecciones que considero ms importantes:

Las fluctuaciones en el producto no son necesariamente malas. Este era el mensaje principal
del modelo bsico RBC en el que, de hecho, todas las fluctuaciones eran ptimas. Del mismo
modo se verifica en el modelo NK (nuevo Keynesiano). Puede ser mejor para la economa que
responda a los cambios en la tecnologa, o cambios en las preferencias, a travs de algunas
fluctuaciones en el producto y el empleo. Seran errneos los intentos de suavizar esas
fluctuaciones a travs del uso de la poltica. Aun es incierto para m cuan irrelevante es este
argumento para las economas ricas y diversificadas, y sospecho que todava es fuerte el
argumento de preservar el producto en una trayectoria suave. Sin embargo, es seguramente
relevante para las economas emergentes, afectadas por cambios bruscos en los trminos del
intercambio, si ellos son exportadores de materias primas, o cambios sbitos en los flujos de
la capital. Tratar de alcanzar una trayectoria suave ante tales shocks, probablemente sea

contraproducente desde el punto de vista del bienestar.

Al reflexionar sobre la poltica, uno debe pensar en tres conceptos diferentes de actividad:
Primero, el nivel de producto real. Segundo, el nivel de producto que prevalecera en
ausencia de rigideces nominales, llamado a menudo nivel de producto natural (que se
corresponde con la tasa natural de desempleo, introducida por Friedman y Phelps), pero que
yo prefiero ms llamar segundo mejor. Tercero, el nivel de producto que prevalecera en
ausencia de rigideces nominales y otras imperfecciones (en el modelo bsico NK, el poder
monoplico de las empresas); llmelo nivel de eficiencia restringido del producto que, en el
modelo bsico NK, tambin es el nivel de producto primero-mejor (ptimo). En el modelo
bsico NK, la poltica monetaria que mantiene constante la tasa de inflacin (donde el ndice
de precios utilizado para medir la inflacin es el que corresponde al conjunto de precios
ajustados por los fijadores de precios) mantendr automticamente el producto en su nivel
segundo mejor, incluso en respuesta a los shocks en el lado de la oferta, como los shocks
tecnolgicos o los shocks en el precio del petrleo. Es ptimo para hacer qu? Esto depende
de cmo se muevan los niveles segundo mejor y primero mejor del producto en respuesta al
shock. En el modelo bsico NK, ellos se mueven al unsono, de modo que de hecho resulta ser
ptimo mantener constante la inflacin, y hacer el producto igual su nivel segundo mejor.

Esto lleva a una conclusin poltica fuerte: la inflacin objetivo (targeting) estricta es buena,
tanto para la inflacin como para el producto (un resultado que Jordi Gal y yo hemos
bautizado "la divina coincidencia"). Este resultado sirve como una referencia importante. Sin
embargo, puede no cumplirse en presencia de prolongadas imperfecciones. Para tomar un
ejemplo muy actual, suponga que las imperfecciones del mercado de trabajo conducen a una
mayor rigidez en el salario real del que estara implicado por un mercado de trabajo
competitivo. Entonces, un aumento en el precio del petrleo que requiere una disminucin
en el salario real puede conducir a una gran disminucin en el nivel de producto segundo
mejor: el muy bajo producto, puede entonces dar lugar un gran aumento en el desempleo y
hacer que los trabajadores acepten el recorte del salario real. El producto primero mejor
que se define como aquel producto libre de rigideces en los salarios reales, puede moverse
mucho menos. En este caso, puede ser mejor permitir un poco de inflacin, y una desviacin
del producto por encima de su nivel segundo mejor durante algn tiempo, en lugar de seguir
con una inflacin constante4.

2.5 Construccin del modelo de juguete

Las implicaciones del modelo NK para la poltica, en particular la poltica monetaria, ha
demostrado ser sumamente rico5. El rol de las anticipaciones en el modelo nos ha permitido
estudiar las implicaciones de consistencia temporal para la poltica ptima, examinar el uso de
4

Como el lector puede suponer por la prosa ms cargada, estoy intentando presentar informalmente
algunos resultados de mi propia investigacin (Blanchard y Gali (2007))... Mi excusa es que veo estos
resultados como un buen ejemplo de lo que puede aprenderse del modelo NK que no podran aprenderse del
modelo IS-LM o, su extensin en los libros de texto, el modelo AD-AS.
5

Debido a que el modelo est claramente bien diseado para mirar la poltica monetaria, y tambin quizs
porque los bancos centrales son instituciones ricas con grandes departamentos de investigacin y convocan a
conferencias monetarias, ha habido un trabajo sustancialmente mayor en poltica monetaria que en poltica
fiscal. Una buena teora normativa de poltica fiscal en presencia de rigideces nominales todava est por
hacerse en gran parte.

las reglas frente a la discrecin, discutir el rol de anclar las expectativas, pensar en el rol de la
comunicacin. El trabajo de Woodford, y su libro mencionado antes, muestra el progreso enorme
que se ha hecho, y este cuerpo de trabajo ha cambiado literalmente la manera en que los bancos
centrales piensan sobre la poltica monetaria6. Aqu se ha dicho, es claro que el modelo NK
extendido incluso para permitir, por ejemplo, la presencia de la inversin y la acumulacin de
capital, o la presencia de la fijacin tanto del precio discreto como del salario nominal, es aun
slo un modelo de juguete, y que le faltan muchos de los detalles que podran necesitarse para
entender las fluctuaciones. La prxima seccin repasa los desarrollos en estos frentes.

3. Extensiones y exploraciones
Gran parte de la actual investigacin sobre fluctuaciones en la macro puede considerarse como
una exploracin de las implicaciones de varias imperfecciones: ms all de las rigideces
nominales, son las imperfecciones las que ms importan en la macro? Cmo ellas afectan los
efectos dinmicos de los shocks? Cmo ellas introducen por lo menos la posibilidad de shocks
adicionales? Qu sabemos sobre estos efectos dinmicos, y cun importantes son estos shocks?
Esto es cmo organizar esta seccin yendo mercado por mercado (desde los mercados de
trabajo, a los mercados de crdito y financiero, a los mercados de bienes), y luego plantear
algunas cuestiones que trascienden los mercados y veo en gran parte sin resolver.

3.1 Los mercados de trabajo. Introduciendo el desempleo

Una destacada (y desagradable) caracterstica del modelo bsico NK es que no hay desempleo!
Los movimientos tienen lugar a lo largo de una curva de oferta de trabajo, ya sea en el margen
intensivo (con trabajadores que modifican las horas) o en el margen extensivo (con trabajadores
que deciden si van o no participar). Sin embargo, uno tiene la sensacin de que esto puede dar
lugar a una descripcin engaosa de las fluctuaciones, en trminos positivos, e incluso ms, en
trminos normativos: se piensa a menudo que el costo de las fluctuaciones en el bienestar puede
caer en forma desproporcionada sobre el desempleado.
La primera pregunta es entonces cmo pensar introducir el desempleo en un modelo macro.
Afortunadamente aqu, podemos construir y se est construyendo en base a un esfuerzo
semejante desarrollado durante los ltimos veinte aos, en particular por Peter Diamond, Chris
Pissarides, y Caada Mortensen (al que llamo entonces "modelo DMP". Para una presentacin ver,
por ejemplo, Pissarides (2000)). En este enfoque, el desempleo surge del hecho que el mercado
de trabajo es un mercado descentralizado donde, en cierto periodo, algunos trabajadores estn
buscando trabajo, mientras algunos trabajos estn buscando trabajadores. Esto tiene dos
implicaciones. La primera es que, por necesidad, existe siempre cierto desempleo y en forma
simtrica, ciertas vacantes. La segunda es que, cuando a un trabajador le toma tiempo encontrar
otro trabajo, y a una empresa encontrar otro trabajador, el trabajador y la empresa tienen cierto
poder de negociacin. Esto implica que el salario y por implicacin, el costo del trabajo, el
empleo, y el desempleodepende de la naturaleza de la negociacin.
Este enfoque ha demostrado ser sumamente productivo por s slo. En contraste con el enfoque
6

Otro comentario ligeramente cnico: la adopcin de la inflacin objetivo por parte de los bancos centrales
no puede resultar totalmente de su comprensin profunda de la nueva teora monetaria, sino tambin de la
coincidencia de los resultados tericos con su permanente deseo de preservar la inflacin baja y constante.

del agente representativo, a uno le sugiere pensar el mercado de trabajo como un mercado
caracterizado por grandes flujos, flujos de destruccin y creacin de trabajo, flujos de
trabajadores entre el empleo, el desempleo y la no participacin. Le permite a uno pensar sobre
los efectos de las instituciones del mercado de trabajo en la tasa natural de desempleo. Le
permite a uno pensar sobre si y cmo las fluctuaciones afectan la reasignacin, y si algunas de las
fluctuaciones puede atribuirse a variaciones en la intensidad de la reasignacin. El modelo es
suficientemente realista en su descripcin del mercado de trabajo y puede confrontarse con los
datos, sean ellos datos micro referidos a los trabajadores, datos micro referidos a las empresas o,
aun mejor y disponibles en forma creciente, datos de panel referidos a trabajadores y empresas
en forma conjunta.
Sin embargo, la cuestin central cuando exploramos las implicaciones de una imperfeccin
especfica en las fluctuaciones macro es doble: Primero, cmo los efectos de los shocks afectan
la dinmica de la actividad? Segundo, conduce a la presencia de otros shocks que pueden en s
mismos ser una fuente importante de fluctuaciones en la actividad? En el contexto de los
mercados de trabajo, estamos slo empezando a explorar las respuestas. Es crucial que la
respuesta contemple la reaccin de los salarios reales a las condiciones del mercado de trabajo
(ver por ejemplo, Shimer (2005), y Hall (2005)).
La determinacin del salario descentralizado implica la existencia de una banda salarial dentro
de la cual, empresa y trabajador, estn dispuestos a continuar su relacin. La existencia de dicha
banda implica que, mientras permanezca dentro de la banda, el salario real puede moverse
menos que los lmites de la banda. En trminos menos formales, la presencia de una banda
permite una mayor rigidez del salario real del que estara implicado por un mercado de trabajo
competitivo. Esta rigidez del salario real no tiene en s misma implicaciones para los equilibrios
existentes, que siguen siendo rentables mientras el salario permanezca dentro de la banda. Sin
embargo, si (y claramente un supuesto grande adicional) el mismo salario real tambin se paga a
los nuevos contratados, entonces la rigidez del salario real tiene implicaciones importantes en las
fluctuaciones: combinada con las rigideces nominales, ms rigidez del salario real implica menos
presin de la actividad sobre la inflacin; esto a su vez implica efectos ms fuertes y ms
persistentes de los cambios en la demanda agregada, y efectos ms fuertes y ms persistentes de
los shocks de oferta, tales como los aumentos en el precio del petrleo, sobre la actividad.
La presencia de una banda salarial implica que los salarios reales pueden ser ms rgidos que sus
homlogos competitivos. Sin embargo, la pregunta es si los salarios reales y, en particular, los
salarios reales de los nuevos contratados, que son los nicos que determinan las decisiones de
contratacin de las empresas, son de hecho ms rgidos y, en ese caso por qu. ste tambin es
un tema candente en la investigacin. El trabajo terico, basado en la exploracin de las
restricciones entre los salarios de los trabajadores dentro de una empresa, y el trabajo emprico,
basado en la evidencia micro de los salarios de los trabajadores existentes y nuevos contratados,
est avanzando rpidamente. La prxima etapa parece ser una integracin de las fricciones del
mercado que caracterizan al modelo DMP, con modelos de salario de eficiencia que pueden
explicar el salario fijado dentro de las empresas y, en particular, la relacin entre salarios
pagados a los trabajadores existentes y nuevos contratados.

10

3.2 Los mercados de crdito y financieros

La actual crisis financiera deja en claro que el enfoque arbitraje en la determinacin del trmino
estructura de las tasas de inters y precios de los activos implcitos en el modelo NK resulta
deficiente: las instituciones financieras importan, y los shocks de su capital o posicin de liquidez
parece tener efectos macroeconmicos potencialmente grandes.
La principal imperfeccin alrededor de la cual se construye el pensamiento sobre los mercados
del crdito es la informacin asimtrica. Los Propietarios / administradores de un proyecto de
inversin (llmelos empresarios) tienen un mejor conocimiento de la distribucin de los
rendimientos del proyecto y de su propio esfuerzo, respecto de los inversores externos. Como
resultado, los inversores externos slo estn dispuestos a participar bajo ciertas condiciones,
especialmente que los empresarios pongan algunos de sus propios fondos en el proyecto, o
pongan suficiente garanta que respalde el proyecto (garanta colateral).
Esto tiene dos implicaciones directas para las fluctuaciones macro. Primero, es probable que
estas restricciones amplifiquen los efectos de otros shocks sobre la actividad. En la medida que
los shocks adversos reduzcan los beneficios y, de ese modo, reduzca los fondos disponibles de los
empresarios as como el valor de la garanta colateral que ellos puedan poner, es probable que
ellos provoquen una cada mas abrupta en la inversin respecto de lo que sucedera en mercados
competitivos. Segundo, los desplazamientos de las restricciones pueden en s mismas ser fuentes
de shocks. Por ejemplo, los cambios en la incertidumbre percibida que lleva a los inversores
externos a pedir ms garantas, pueden llevar a los empresarios a reducir sus panes de inversin,
conduciendo a una menor demanda de corto plazo y una menor oferta de mediano plazo (dos
referencias habituales son Bernanke y Gertler (1989) quienes fueron los primeros en introducir
este mecanismo en un modelo RBC, y Kiyotaki y Moore (1997) quienes mostraron el rol del precio
de los activos y la garanta colateral).
En la medida que los empresarios no sean financiados directamente por inversores finales sino
por intermediarios financieros que a su vez se financian a travs de los inversores finales, estos
intermediarios pueden enfrentar los mismos problemas que los empresarios. Para asegurarse que
los intermediarios tengan los incentivos apropiados, los inversores finales pueden desear que los
mismos intermediarios contribuyan con parte de sus propios fondos. De ese modo, las reducciones
en tales fondos obligar a los intermediarios a disminuir el financiamiento a los empresarios y
provocar nuevas cadas en la inversin (una referencia normal aqu es Holmstrom y Tirole
(1997)). Entonces, es probable que las restricciones de capital afecten a prestatarios y
prestamistas.
Adems, en la medida que los proyectos de inversin tengan horizontes ms largos que aquellos
de los inversores finales, los intermediarios financieros pueden mantener activos de un
vencimiento mayor que el de sus obligaciones. Debido a que los intermediarios financieros
probablemente tengan habilidad especfica sobre los prstamos que han hecho y los activos que
mantienen, ellos pueden encontrar difcil o incluso imposible vender estos activos a terceras
partes. Esto a su vez extiende el alcance de los problemas de liquidez: un deseo de los inversores
finales de recibir los fondos antes que venzan los activos puede obligarles a los intermediarios a
vender activos a precios deprimidos, recortar prstamos, o incluso quebrar posibilidades todas
que se han dado en la actual crisis financiera. (La referencia no macro usual aqu es Diamond y
Dybvig (1983) que ha activado una gran literatura). Estos mecanismos pueden amplificar

11

nuevamente los efectos de los shocks adversos, y los cambios en la distribucin de fondos, o en la
impaciencia o percepciones de incertidumbre de los inversores finales, pueden tener efectos
macroeconmicos mayores.
Incluso en los mercados centralizados, los precios de los activos no siempre parecen estar
determinados por su valuacin fundamental. Muchos inversores se preocupan por el valor de
reventa, en lugar del simple valor descontado de pagos futuros esperados del activo. La idea que,
cuando ste sea el caso, los activos de vida infinitamente larga pueden estar sujetos a burbujas
especulativas, es bien antigua, sostenida por muchos ejemplos claros en la historia. Un resultado
terico normal es que, en ausencia de otras imperfecciones, las burbujas especulativas racionales
pueden existir slo bajo ineficiencia dinmica, una condicin que no aparece ser satisfecha en el
mundo real. La reciente investigacin ha explorado si, en presencia de otras imperfecciones del
mercado de crdito, las burbujas racionales pueden existir incluso cuando la economa es
dinmicamente eficiente (Ventura (2003), Caballero et al, (2006)). La conclusin es que ellas
pueden existir.
Un enfoque muy diferente al mismo conjunto de problemas, ha explorado las implicaciones de los
lmites al arbitraje (un argumento inicialmente formalizado por Shleifer y Vishny (1997)): si bien
es fcil de aceptar la nocin de que algunos participantes en los mercados financieros no pueden
actuar racionalmente, la pregunta ms difcil es por qu otros no pueden aprovechar las
oportunidades de ganancia implcitas. La respuesta que se ha explorado en la literatura es que,
nuevamente debido a la informacin asimtrica entre los inversores finales y los potenciales
arbitrajistas, los arbitrajistas no pueden tener acceso a fondos suficientes para arbitrar y hacen
que los precios retornen a sus valores fundamentales.
No obstante, otro enfoque ha explorado el rol de la informacin pblica y privada en la
determinacin del precio de los activos, y ha demostrado que los precios pueden responder
bastante a la informacin pblica y muy poco a la informacin privada, abriendo el campo para
grandes variaciones en los precios en respuesta a las dbiles seales pblicas (por ejemplo, Morris
y Espinilla (2002), Angeletos y Werning (2006)). La razn: en presencia de complementariedad,
los inversores respondern a las seales pblicas, no necesariamente porque ellos les crean
considerablemente sino porque, en contraposicin con las seales privadas, ellos saben que otros
inversores tambin los observan y de ese modo pueden responderles a ellos.
En la medida que puedan haber grandes desviaciones de precios respecto de los fundamentales,
stas pueden ser claramente fuentes de shocks en la actividad7. Y mientras es ms probable que
ellas emerjan en determinados ambientes econmicos, por ejemplo, cuando las tasas de inters
son bajas y los inversores son "buscadores de rendimiento", o cuando la economa pasa por una
gran estampida y los inversores se vuelven constantemente demasiado optimistas, (dos creencias
ampliamente sostenidas sobre la conducta de los inversores entre los participantes del mercado
financiero), tales desviaciones afectarn la dinmica de otros shocks, por ejemplo amplificarn
los auges y aumentarn las depresiones subsiguientes.
Todas estas dimensiones de los mercados de crdito y financieros tambin son el foco de activa
7

Sin embargo, de un modo interesante la as llamada "gran moderacin", es decir el descenso en la

volatilidad del producto agregado desde inicios de los 1980s, no ha estado asociado con un declive en la
volatilidad del precio agregado de las acciones. Hasta ahora, lo mismo es cierto en la actual crisis
financiera. Mientras la volatilidad ha aumentado en los mercados financieros, no ha observado todava a una
volatilidad creciente en la actividad.

12

investigacin. Dada la urgencia de entender la actual crisis financiera, uno puede estar seguro
que el progreso acontecer rpidamente. Sin embargo, lo mismo no es verdad en el prximo tema
que trato.

3.3 Mercados de bienes y mrgenes (markups)

En el modelo bsico NK, el margen (markup) deseado incluido en el precio por encima del costo
marginal es constante. Esto surge del supuesto segn el cual es constante la elasticidad de
sustitucin de la utilidad entre bienes diferenciados vendidos por empresas monopolsticamente
competitivas.
La realidad sugiere que este supuesto tambin est lejos de la evidencia. Primero, para una
cantidad creciente de bienes, desde el software a las drogas, los costos fijos son el principal
componente del costo en lugar de los costes marginales, lo que implica que el precio refleja en
gran parte el markup en lugar del costo marginal. Segundo, los markups deseados parecen ser
todo menos constantes. Dado que ningn costo marginal, ni el markup deseado es directamente
observable, la evidencia aqu es ms polmica. Para mi mente, la evidencia ms convincente tal
vez surge de la evidencia de los efectos (o la falta de) transferencia (pass-through) en los
movimientos del tipo de cambio. Un reciente trabajo emprico en los Estados Unidos, usando
precios desagregados, muestras que cuando los precios de importacin se denominan en dlares
en la aduana, los movimientos del tipo de cambio apenas tienen algn efecto en los precios para
esas importaciones en los Estados Unidos, mientras que si ellos se denominan en divisas en la
aduana, los movimientos del tipo de cambio llevan a efectos de casi el cien por cien en los
precios de esas importaciones (Gopinath et al (2007)). Tambin se demuestra que estas
diferencias sobreviven mucho tiempo luego que los importadores han tenido oportunidad de
actualizar el precio (reprice) de las mercancas y, entonces, no pueden atribuirse a las rigideces
nominales. En otros trminos, los movimientos del tipo de cambio tienen grandes y heterogneos
efectos en los markups cargados por los importadores.
Cmo se mueven los markups, en respuesta a qu y por qu es, sin embargo, casi una incgnita
en tierra de la macro8. Tenemos varias teoras. Una de las ms crebles parece ser que los
mercados de consumo, desarrollados e introducidos en un modelo macro por Phelps (1994) en el
que las empresas piensan en el stock de consumidores como un activo y elige los precios en
concordancia. Tenemos otros, basados en juegos entre empresas imperfectamente competitivas.
Algunas de estas teoras implican markups pro cclicos, de modo que un aumento en el producto
lleva a un aumento mayor en el precio deseado, y as a ms presin sobre la inflacin. Algunas
implican, sin embargo, markups contra cclicos, con la implicacin opuesta. Tambin tenemos
cierta evidencia emprica (por ejemplo Bils y Chang (2000)). Pero an nos queda mucho por
recorrer para tener un cuadro claro o teoras convincentes, y sta es claramente una rea donde
se necesita investigacin en forma urgente.

3.4 Algunas cuestiones sin resolver. Shocks, anticipaciones

Habiendo repasado el progreso mercado por mercado, permtame ahora fraccionar la
8

He hallado a I0 economistas renuentes para ayudarnos en este frente: Ellos parecen encontrar la nocin de
que uno podra medir confiablemente movimientos en los markups en el transcurso del tiempo, o la nocin
de que uno podra rastrear y explicar la evolucin de un markup agregado, ambas ingenuas y fatales...

13

investigacin de otra manera, y tratar dos problemas que veo como centrales y sin resolver. El
primero es la naturaleza y cantidad de importantes shocks detrs de las fluctuaciones. El segundo
es el papel real de las anticipaciones.
Al pensar en las fluctuaciones, una cuestin importante es si ellas son el resultado de unas pocas
fuentes principales de shocks, o de muchas fuentes diferentes, cada una de ellas con sus propios
efectos dinmicos. La naturaleza de la poltica ptima, las implicaciones de las fluctuaciones
sobre el bienestar, depende muchsimo de la respuesta.
En la interpretacin Keynesiana tradicional de las fluctuaciones jugaron un rol principal los
shocks en la demanda agregada y los "espritus animales" ("animal spirits"). En cambio, en la
interpretacin del modelo RBC, los shocks afectaban la oferta agregada, i.e. shocks tecnolgicos.
El rpido estudio precedente de las imperfecciones sugiere que puede haber muchos otros9. Uno
puede aproximarse a la cuestin de dos maneras:
La primera es usar un modelo estructural y obtener estimaciones de los shocks y de sus efectos
dinmicos. Este es, por ejemplo, el enfoque seguido por Smets y Wouters (2007), utilizando el
estado del arte de un modelo DSGE para la economa de Estados Unidos (ms sobre modelos DSGE
en la prxima seccin). Sus resultados (examinados y discutidos en el artculo de Chari et al
(2008) mencionado antes), es que muchos shocks contribuyen a las fluctuaciones, sin que un
shock particular emerja como dominante. Sin embargo, el problema es que la respuesta depende
muchsimo del modelo especfico utilizado para examinar los datos un comentario que siempre
es cierto, pero que es particularmente relevante en este contexto. Para tomar un ejemplo
conocido, si especificamos incorrectamente la pendiente de una curva de oferta, interpretaremos
movimientos a lo largo de la verdadera curva de oferta como desviaciones de nuestra supuesta
curva de oferta, y entonces como shocks de oferta. La ajustada parametrizacin de los modelos
DSGE, junto con el uso de Bayesianos robustos anteriores, hace este riesgo particularmente alto.
La segunda manera es usar un enfoque menos estructural, y utilizar un modelo de factores. Los
modelos de factores permiten a uno explorar si pueden explicarse bien los movimientos de un
nmero grande de variables como los efectos dinmicos de ciertos factores subyacentes.
Entonces, podemos pensar en estos factores como combinaciones lineales de shocks estructurales
mayores. El trabajo que utiliza un modelo de factores para interpretar las fluctuaciones macro,
pienso es slo para comenzar en serio, y la segunda etapa de ir de los factores a los shocks
subyacentes (una etapa similar de ir de las VARs a las VARs estructurales) todava es para ser
aprovechado en gran parte. De todos modos, encuentro intrigantes algunos de los resultados que
ya tenemos. Por ejemplo, el trabajo de Stock y Watson (2005) proporciona el siguiente cuadro: si
bien sus tests formales encuentran que se necesitan siete factores para explicar la mayora de los
movimientos en las 130 series de tiempo macroeconmicas que ellos miran, tres factores (que son
ortogonales por construccin) juegan un papel dominante. El primero explica la mayora de los
movimientos en cantidades, pero poco acerca de los movimientos en los precios o precios de los
activos. El segundo explica algunos de los movimientos en los precios de los activos, pero poco
sobre los movimientos en cantidades. El tercero explica algunos de los movimientos en los
9

El uso de los "shocks" est lleno de dificultades filosficas pero tambin prcticas: los shocks tecnolgicos,
los espritus animales, los cambios percibidos en la incertidumbre, y as sucesivamente, todos tienen causas
ms profundas que, en s mismas, a su vez, tienen causas ms profundas, y as sucesivamente. Una
definicin operativa es que los shocks son los residuos no explicados de ecuaciones de comportamiento y
que, como resultado, diferentes patrones de tales residuos tienen efectos diferentes en las fluctuaciones.

14

precios, pero poco sobre los movimientos en cantidades o precios de los activos. Existe una
tentadora interpretacin pero ligeramente preocupante para estos resultados: que los shocks de
demanda agregada, que de hecho mueven la mayora de las cantidades en la misma direccin,
tienen un pequeo efecto en los precios y, de este modo, en la inflacin. Que los shocks en
precios o salarios, y de ese modo en la inflacin, explican la mayora de los movimientos de la
inflacin, con una pequea relacin en o efecto en el producto. Y que el ajuste de precios en
gran parte tiene vida por s misma, con efectos limitados sobre la actividad. sta no es la nica
interpretacin, ni es el trabajo de Stock y Watson la ltima palabra pero, en ese caso, deja a uno
intranquilo sobre el control de la inflacin por medio de la poltica monetaria implicada por el
modelo bsico, un supuesto que subyace en gran parte de la poltica monetaria moderna.10
El segundo problema es el rol de las anticipaciones. Las anticipaciones juegan un papel crucial en
el modelo bsico NK: siendo todas las otras cosas igual, las anticipaciones del consumo futuro
afectan el consumo actual en la misma proporcin. Las anticipaciones de la inflacin futura
afectan inflacin actual tambin casi en la misma proporcin. Bajo expectativas racionales, esto
implica un rol muy importante para las anticipaciones de sucesos futuros, o de poltica futura.
Que las anticipaciones importan mucho es evidentemente cierto. Que las personas y empresas
miren al futuro directamente o confiando en las previsiones de otros formndose anticipaciones,
tambin es evidentemente cierto. Si bien el modelo bsico no sobreestima el rol de las
anticipaciones, el rol de las honorables expectativas racionales est, sin embargo, abierto a
discusin. Por cierto, las diversas restricciones del crdito limitan la habilidad de las personas y
empresas de gastar en la anticipacin de buenas noticias sobre el futuro. Con seguridad, hay
mucho aprendizaje adaptable en las personas y empresas que miran la evidencia pasada para
actualizar sus creencias (una ruta explorada por Sargent por ejemplo Sargent (2001) y usada
por l para explicar la evolucin de la curva de Phillips en el tiempo). Indudablemente, tambin
la racionalidad limitada y las habilidades de procesamiento limitan la capacidad de las empresas
y hogares para tener en cuenta lo que pasar en el futuro (por ejemplo ver el trabajo de Sims
(2006) y, con una formalizacin ligeramente diferente, una exploracin de las implicaciones
macro realizada por Reis (2008)).
Una razn para inquietarse es, por ejemplo, el rol clave dado por los bancos centrales al ancla de
las expectativas inflacionarias de mediano plazo. El modelo bsico NK implica que, si el banco
central es capaz de anclar en forma creble las expectativas de inflacin de mediano plazo,
entonces ser ms favorable la compensacin (tradeoff) entre inflacin y producto. El argumento
formal confa muchsimo en una especificacin de ajuste de precios como la de Calvo que implica
que la inflacin actual depende casi cien por cien de la inflacin del prximo ao que, a su vez,
depende de la inflacin futura ms distante. Sin embargo, uno puede plantearse razonablemente
si un fijador de precios, que elige precios para el prximo mes o el prximo trimestre, cambiar
su decisin dependiendo cual sea su expectativa de inflacin, digamos de cinco aos. En otros
trminos, mientras deseamos creerlo muchsimo, no estoy seguro realmente que entendamos si
10

La razn de por qu no es sta la nica interpretacin puede decirse en estos trminos: encontrar en un
mercado dado que la cantidad y precio no estn correlacionados (y entonces cada uno poder ser explicado
por un factor separado, siendo ambos factores ortogonales) es de hecho consistente con una curva de oferta
totalmente elstica, una curva de la demanda inelstica, y shocks de oferta y demanda no correlacionados
(interpretacin que he dado aqu implcitamente). Pero tambin es consistente con curvas de oferta
inclinadas hacia arriba y curvas de demanda inclinadas hacia abajo, y la correcta relacin entre las
pendientes y variaciones de los shocks de oferta y demanda subyacentes.
15

es tan importante anclar y cmo anclar las expectativas inflacionarias.

4. Convergencia en la metodologa
Que haya habido convergencia en la visin puede ser polmico. Que haya habido convergencia en
la metodologa no lo es: los artculos Macroeconmicos, ya sea que traten sobre teora o hechos,
parecen muy similares entre s en estructura y muy diferentes en la forma que ellos lo hicieron
hace treinta aos. Los cambios pueden remontarse en parte a una reaccin contra algunos de los
errores del pasado, pero en gran parte al progreso tecnolgico: hoy podemos resolver y estimar
modelos que en ese entonces no podramos resolver de un modo tan simple. Argumentar que
estas evoluciones han sido en buena medida, pero no por completo, para mejor.

4.1 De modelos pequeos a ms grandes

Los modelos pequeos son mecanismos esenciales de comunicacin y exposicin. Cuando son
exitosos, ellos reducen un problema complejo a su esencia. Ellos bien pueden expresar la
sabidura de los modelos ms grandes, de los ms explcitos micro-fundados o bien pueden, en
cambio, activar el desarrollo de tales modelos. El modelo de Dornbusch de la sobre reaccin
(overshooting) viene a la mente como un ejemplo de lo ltimo.
No obstante, es cierto que gran parte del trabajo en macro de los aos 1960s y 1970s consisti en
ignorar la incertidumbre, reduciendo los problemas a sistemas diferenciales 2x2, y luego dibujar
un elegante diagrama de fases. No hubo alternativa apetecible como la de alguien que se ha
pasado el tiempo usando la regla de Cramer en sistemas 3x3 y lo conoce demasiado bien. La
macro fue en gran medida un arte, y slo unos pocos artistas lo hicieron bien.
Hoy esa restriccin tecnolgica simplemente se ha ido. Con el desarrollo de los mtodos
estocsticos de la programacin dinmica, y el advenimiento de software como el Dynare un
conjunto de programas que permiten a uno resolver y estimar modelos no lineales con
expectativas racionales uno puede especificar modelos dinmicos grandes y resolverlos casi al
toque de un botn. Y en muchos casos los modelos ms grandes, aun cuando ellos no pueden
resolverse analticamente, pueden tener el mismo rol que los tradicionales modelos 2x2, a saber
comunicar un punto bsico, o mostrar las implicaciones de un mecanismo bsico. Ellos pueden
tratar la incertidumbre sin depender de la equivalencia con la certeza y pueden permitirnos
pensar en cuestiones tales como el ahorro preventivo o el comportamiento de la inversin bajo
irreversibilidad. En gran medida, el progreso tecnolgico ha reducido el componente artstico
requerido en la investigacin, y esto es para mejor.

4.2 De ecuacin por ecuacin a la estimacin del sistema

En los aos 1960s y principios de los 1970s, el trabajo emprico en la macro avanz a travs de
dos caminos. El primero fue la estimacin ecuacin por ecuacin de las ecuaciones de
comportamiento, fueran ellas la funcin consumo, la ecuacin demanda de dinero o la curva de
Phillips. El otro fue el desarrollo de grandes modelos economtricos, construidos reuniendo estas
ecuaciones por separado. Mucho se aprendi de este enorme doble esfuerzo, pero a mediados de
los 1970s, los problemas de estos modelos se estaban volviendo claros. Ellos fueron identificados
mejor por Sims (1980): pocas razones haban acerca de por qu los modelos dinmicos agregados
compuestos de ese modo reproduciran la dinmica real agregada. Poner ceros en una ecuacin

16

podra ser una buena aproximacin para la ecuacin como a tal, pero no necesariamente para el
sistema en su conjunto.
Hoy, la macro econometra est interesada principalmente en la estimacin del sistema.
Nuevamente, esto se debe a la disponibilidad de nueva tecnologa, a saber computadoras ms
poderosas. Los sistemas caracterizados por un conjunto de parmetros estructurales, se estiman
habitualmente como un todo. Debido a que la funcin de verosimilitud a menudo se comporta
mal (ver ms abajo sobre sta), el enfoque habitual es confiar en la estimacin Bayesiana. En
este contexto, la estimacin Bayesiana puede verse como un compromiso entre calibracin que
dominaron los primeros trabajos RBC y mxima verosimilitud que aparece en la mayora de los
casos por pedir demasiado de los datos. El vector de autorregresiones (VARs), o VARs estructural
(SVAR) esto es VARs con un conjunto mnimo de restricciones de identificacin que le permiten
a uno rastrear los efectos de por lo menos algunos de los shocks estructurales se usan de varias
formas: antes de la estimacin se utilizan para obtener una interpretacin de los datos. Luego de
la estimacin se utilizan para comparar las respuestas impulso de los shocks implicados por el
modelo estructural con los obtenidos de la interpretacin SVAR obtenida de los datos.
Debido a la dificultad de encontrar buenos instrumentos cuando se estiman relaciones macro, la
estimacin ecuacin por ecuacin ha tomado el asiento de atrs tal vez demasiado para un
asiento en la parte de atrs (para la estimacin y discusin de la curva de Phillips como relacin,
ver por ejemplo Gali et al (2005), y la discusin asociada correspondiente en la revista Economa
Monetaria). Ha aparecido otra forma de estimacin de informacin limitada: la estimacin y
ajuste de un subconjunto de funciones de impulso respuesta por ejemplo las funciones de
impulso respuesta de diversas variables macroeconmicas a un shock en el precio del petrleo
en lugar de la estimacin y ajuste del conjunto completo de funciones de impulso respuesta
implicadas por el modelo. La razn es que podemos confiar ms en el impulso respuesta estimado
de los shocks en el precio del petrleo que en otros aspectos de los datos, y as preferir usar slo
esta informacin para estimar los parmetros subyacentes del modelo.

4.3 DSGEs
Los resultados ms visibles de este nuevo enfoque son los modelos de equilibrio general
dinmicos estocsticos (o DSGEs). Son modelos derivados de los fundamentos micro esto es
maximizacin de utilidad de consumidores-trabajadores, maximizacin de beneficios de las
empresas, expectativas racionales, y una completa especificacin de imperfecciones, desde las
rigideces nominales a algunas de las imperfecciones discutidas antes y habitualmente estimados
por mtodos Bayesianos. El resultado de la estimacin es un conjunto de parmetros
estructurales que caracterizan al modelo por completo. La cantidad de parmetros ha estado
aumentando rpidamente con el poder de las computadoras: por ejemplo Smets y Wouters (2007)
estiman 19 parmetros estructurales y 17 parmetros correspondientes a las varianzas y los
coeficientes de autocorrelacin de primer orden correspondientes a los procesos de shocks
subyacentes.
Los modelos DSGE se han vuelto muy extendidos. Las docenas de equipos de investigadores se han
involucrado en su construccin. Casi cada banco central tiene uno, o quiere tener uno. Ellos son
utilizados para evaluar las reglas de poltica, para hacer pronsticos condicionados, o incluso a
veces para hacer pronsticos reales. Existen pocas dudas de que ellos representan un logro

17

impresionante. Pero ellos tambin tienen obvios defectos. ste puede ser un caso en el que la
tecnologa ha corrido delante de nuestra habilidad de usarlos, o por lo menos de usarlos mejor:

Slo los datos macroeconmicos pueden dar tanto. La transformacin de los parmetros
estructurales del modelo en coeficientes de la forma reducida es mayormente no lineal. La no
identificacin es casi frecuente, con conjuntos diferentes de parmetros que producen casi el
mismo valor para la funcin de verosimilitud razn por la cual la mxima verosimilitud pura
casi nunca se usa (sobre la no identificacin o la identificacin dbil, ver por ejemplo Canova
y Sala 2006, o Iskrev (2008)). El uso de informacin adicional, como la incluida en los
Bayesianos preliminares, es conceptual y claramente el enfoque correcto. Pero, en la
prctica, el enfoque se ha vuelto una formulacin ms bien hipcrita. Los preliminares
utilizados a menudo reflejan los preliminares de otros y, despus que la recursividad hacia
atrs ha rastreado sus orgenes, tienen escasa base en los hechos. En parte por la misma
razn, los modelos tambin son ms similares en su estructura de lo que parecera deseable:
se usan aproximadamente los mismos modelos tanto en economas ricas como en economas
emergentes, pese a que sus estructuras son muy diferentes y sus shocks muy distintos.

Slo la teora actual puede dar tanto. Uno de los principios subyacentes en los DSGEs es que,
en contraste con la anterior generacin de modelos, toda la dinmica debe derivarse de los
principios preliminares11. La motivacin principal es que slo bajo estas condiciones, puede
realizarse el anlisis del bienestar. Sin embargo, una caracterstica general de los datos, es
que el ajuste de las cantidades a los shocks parece ms lento que el implicado por nuestros
modelos estndar de referencia. Reconciliar la teora con los datos ha llevado dar marcha
atrs a mucha ingeniera poco convincente. La formacin de hbitos externos esto es una
especificacin de la utilidad donde la utilidad no depende del consumo, sino del consumo en
relacin al consumo agregado retrasado se ha introducido para explicar el ajuste lento del
consumo. Los costos de inversin convexos cambiantes, en lugar de los costos convexos ms
normales y ms crebles de inversin, se han introducido para explicar la rica dinmica de la
inversin. La indexacin hacia atrs de los precios, un supuesto que hasta donde yo s, est
absoluta y objetivamente equivocado, se ha introducido para explicar la dinmica de la
inflacin. Y puesto que una vez introducidos, estos supuestos pueden luego culpar a otros,
ellos se han vuelto a menudo normales, pasados de un modelo a otro casi sin discusin.
Esta manera de proceder es claramente improcedente:
Primero, slo deben introducirse en un modelo tales supuestos adicionales si ellos tienen
apoyo emprico independiente. El hecho que un supuesto adicional ayude al ajuste de la
dinmica agregada de un modelo que, con seguridad, est errneamente especificado en otra
parte, no es convincente.
Segundo, est claro que la heterogeneidad y la agregacin pueden conducir a una dinmica
agregada que tiene una evidente escasa relacin con la dinmica individual (ver por ejemplo
Chang et al (2008) sobre la relacin de la oferta agregada de trabajo respecto de la oferta de
trabajo individual, cuando se toman decisiones de oferta de trabajo individuales tanto en el
margen intensivo como extensivo, y los trabajadores ven limitado su acceso al seguro). El
progreso est hacindose, terica y empricamente, al derivar del comportamiento individual
las implicaciones de la dinmica agregada (para una reciente revisin y exploracin, ver por

11

Esto no quiere decir dar nitidez a una situacin difusa cuando a los shocks se les permite habitualmente
tener su propia dinmica inexplicada, por ejemplo, seguir procesos AR(1).

18

ejemplo Caballero y Engel 2007). Sin embargo, hasta que lleguemos all, puede tener ms
sentido reconocer nuestra ignorancia y permitir parte de la dinmica de nuestros modelos
DSGE para tener los datos determinados. En verdad, esto hara imposible el anlisis formal del
bienestar. Pero el anlisis del bienestar basado en la errnea interpretacin de los datos es
claramente peor. Por ejemplo, importa muchsimo para la evaluacin de las fluctuaciones en
los costos del bienestar, si el lento ajuste del consumo puede atribuirse a la formacin de
hbitos o, en cambio, a la agregacin o al lento ajuste de las expectativas. Las funciones de
bienestar apropiadas, en trminos de desviaciones de la inflacin y desviaciones del producto
de cierta trayectoria suavizada puede ser lo mejor que podemos hacer dado lo que sabemos.

5. A modo de conclusin
He argumentado que la macroeconoma est pasando por un periodo de gran progreso y
entusiasmo, y que ha habido durante las ltimas dos dcadas convergencia en la visin y en la
metodologa.
Sin embargo, existen cuestiones como la excesiva convergencia. Para imitar, pero slo
ligeramente: un artculo macroeconmico hoy sigue a menudo estrictas reglas: empieza con una
estructure del equilibrio general en la que los individuos aumentan al mximo el valor presente
esperado de su utilidad, las empresas aumentan al mximo sus beneficios, y los mercados se
despejan. Luego introduce un giro inesperado, sea l una imperfeccin o el cierre de un sistema
particular de mercados, y aparecen las implicaciones del equilibrio general. Luego realiza una
simulacin numrica, basada en la calibracin, y demuestra que el modelo responde bien.
Finaliza con una evaluacin del bienestar.
Tales artculos pueden ser grandes, y los mejores de hecho lo son. Pero, la mayora de las veces,
ellos padecen de algunas de fallas que apenas discut en el contexto de los DSGEs: la Introduccin
de un ingrediente adicional en el modelo de referencia ya cargado con supuestos cuestionables. Y
con poca o ninguna validacin independiente para el ingrediente agregado. Entonces, deseo
finalizar esta revisin con tres esperanzas/splicas relacionadas12.
La primera es para la rehabilitacin de la modelizacin del equilibrio parcial en macroeconoma.
Si bien puede ser slo una primer paso, es importante entender las implicaciones de una
particular imperfeccin en s misma, i.e. tomando como dado una gran parte del ambiente
macroeconmico. Forzar a examinar las mismas implicaciones de esta imperfeccin en el
equilibrio general crea habitualmente intercambios (tradeoffs) poco atractivos. Por ejemplo,
muchas imperfecciones llevan a la heterogeneidad del ingreso y la riqueza entre los agentes; un
cierre del equilibrio general requiere la introduccin de varios supuestos auxiliares, como
supuestos poco realistas sobre la existencia de diversas formas de seguro, hacindole difcil al
modelo evaluar los roles relativos del supuesto central y los supuestos auxiliares. Lo mejor en
este caso es proceder en dos etapas, la primera con el equilibrio parcial, y la segunda con el
problema admitido mucho ms duro del equilibrio general13.

12

Andrei Shleifer me ha sealado que mis tres splicas son por una mayor "arquitectura abierta" del campo,
tomando prestada una expresin del diseo de computadoras.

13

Por citar a Solow (2008): "Mi preferencia general es por los modelos pequeos, transparentes, adaptados a
menudo al equilibrio parcial, normalmente sealados para entender alguna pequea porcin del mecanismo
(macro)econmico".

19

La segunda es que no debe introducirse ningn ingrediente adicional en un modelo de equilibrio

general sin alguna validacin independiente. Tenemos creciente acceso a los grandes conjuntos
de datos micro que nos permiten aprender sobre aspectos de la conducta individual. Estamos
derivando teoras de la agregacin que nos permiten derivar slidamente las implicaciones
dinmicas agregadas de la conducta individual (para un ejemplo referido al caso de la inversin,
ver Caballero et. al. (1995)). En la medida de lo posible, ese debiera ser nuestro modo de
proceder. Presentar estas descripciones ms realistas del comportamiento agregado en un
modelo DSGE, debe ser una ltima etapa, no una primer etapa.
La tercera se refiere a la relegalizacin de atajos y de modelos simples. Los modelos DSGE
tienden a ser muy complejos. Aproximar relaciones complejas por medio de otras ms simples
auxilia la intuicin y la comunicacin. Los atajos del pasado pudieron haber sido potencialmente
peligrosos, slo para ser usados por los maestros del ramo. Pero el trabajo es ahora
potencialmente mucho ms fcil. Podemos comenzar con modelos totalmente articulados y ver si
podemos capturar su esencia a travs de relaciones ms simples. Podemos comprobar s y cundo
las implicaciones del atajo se ajustan a las caractersticas principales del modelo completamente
desarrollado (un buen ejemplo en este contexto es Krusell y Smith (1998)). Debiramos desear
hacer ms de esto de lo que hoy hacemos.

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