Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina

Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina

Aunque el nivel de profundidad financiera de la regin es bajo, Latinoamrica podra estar a punto de dar un gran paso si los creadores de las polticas siguen reduciendo la deuda pblica y reformando el sistema legal y financiero. Luis Andrade, Diana Farrell y Susan Lund

La mayora de los pases de Amrica Latina han adoptado importantes reformas econmicas durante los ltimos 15 aos: han abierto sus mercados al comercio y a las inversiones extranjeras, han disminuido el dficit pblico, han adoptado regmenes monetarios ms flexibles y disminuido la inflacin. A pesar de estas reformas, los sistemas financieros de la regin continan siendo limitados: en conjunto los activos financieros alcanzan slo 3 billones de dlares en comparacin, por ejemplo, con los ms de 5 billones de dlares de China. Ms importante an, el valor de los activos corresponde slo a 133% del PIB , en comparacin con 228% de los mercados emergentes de Asia1 y 230% para China (Grfico 1). Adems, Amrica Latina est practicamente excluida del creciente volumen de capital que circula actualmente en todo el mundo. Amrica Latina es una regin bastante diversa y cuenta con aspectos positivos en el panorama financiero. Chile tiene uno de los sistemas financieros ms desarrollados de la regin, incluyendo un moderno sistema de pensiones y un slido mercado de valores. Brasil posee un dinmico mercado de valores y Mxico est desarrollando rpidamente un mercado para bonos y ttulos a largo plazo en moneda local.
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Corea del Sur, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia.

The McKinsey Quarterly Edicin electrnica, Mayo de 2007

Resea del artculo

La mayora de los pases latinoamericanos han adoptado importantes reformas econmicas durante los ltimos 15 aos, no obstante, sus sistemas financieros siguen siendo pequeos. La falta general de profundidad financiera de la regin tiene consecuencias importantes para la economa ya que las pequeas y medianas empresas experimentan serias dificultades de financiacin. La situacin puede mejorar. Desde 2002, la reserva de activos financieros de la regin ha crecido 20% por ao, superando el magro 5% entre 1995 y 2002. Los inversionistas extranjeros estn comenzando a notar este cambio: en el ao 2005 se registr un aumento en el flujo a los mercados burstiles latinoamericanos y en las inversiones de capital privado. Est Amrica Latina a punto de dar un gran paso adelante? Depender de la capacidad de los gobiernos de continuar reduciendo la deuda pblica y reformando el sistema legal y financiero.

Artculos relacionados disponibles en ingls en mckinseyquarterly.com

Mapping the global capital markets: Europe rising How financial-system reform could benefit China Indias financial system: More market, less government

Sin embargo, la falta general de profundidad financiera en Amrica Latina tiene consecuencias importantes para la economa. Si bien las grandes empresas pueden obtener dinero en Estados Unidos y Europa (y de hecho, lo vienen haciendo), las pequeas y medianas tienen un acceso ms restringido al capital y pagan ms por l. En una encuesta reciente realizada por el McKinsey Quarterly, slo 40% de los ejecutivos latinoamericanos dijo que sus empresas tienen buen acceso a la financiacin externa, en comparacin con 60% de los ejecutivos de otros mercados emergentes. El doble de los ejecutivos latinoamericanos (31%) dice que la insuficiente financiacin para nuevas inversiones limitar el crecimiento de sus empresas en los prximos tres aos2.

No obstante, la situacin puede mejorar. Desde 2002 la reserva de activos financieros de la regin ha crecido 20% anual, superando el magro 5% que se registr entre 1995 y 2002. Muchos pases han disminuido la inflacin significativamente y han adoptado tasas de cambio ms flexibles, pasos esenciales para mantener la estabilidad macroeconmica. Los inversionistas extranjeros estn comenzando a percibir estos cambios. Entre 2005 y 2006 aument el flujo de capital extranjero hacia los mercados de valores y las inversiones de private equity de Amrica Latina. Se encuentra la regin a punto de dar un gran paso adelante? Depender de la capacidad de los gobiernos de continuar reduciendo la deuda pblica y reformando el sistema legal y financiero.
Falta de liquidez

Una manera de evaluar el desarrollo de un sistema financiero es analizar su profundidad financiera, es decir, el valor de los activos financieros como
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An executive perspective on global capital markets: A McKinsey Survey, The McKinsey Quarterly, Enero de 2007, Edicin electrnica.

Q1a 2007 Latin America Financial systems Exhibit 1 of 5 Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina Glance: Latin Americas nancial depth is low.

grfico

Profundidad nanciera relativamente baja

Profundidad nanciera, activos nancieros como % del PIB, 2005,1 por regin 427
Equity Ttulos de deuda privada Ttulos de deuda pblica Depsitos bancarios

405 359 302 139 64 228 172 122 48 4 27 43 133 46 14 42 32 34 66 India 70 3 78 46 30 75 Pases China asiticos 4 emergentes 2.9 6.9 166 85 Eurozona 104 230 35 16 13 95 143 145 136 45 104

85 31

58

47 134 78 Estados Unidos Japn

Europa LatinoOriental2 amrica3 Tasa de crecimiento anual compuesta, 19952005, %

Reino Unido

4.3

3.2

5.4

6.0

3.0

3.0

4.5

ltimos datos disponibles; algunas cifras no sumen un total de % debido al redondeo. Europa Oriental incluye pases clave como: Croacia, Estonia, Eslovaquia, Eslovenia, Hungra, Letonia, Lituania, Polonia, Repblica Checa, Rumania, Rusia, Turqua y Ucrania. Latinoamrica incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Mxico, Panam, Per, Uruguay y Venezuela. Pases asiticos emergentes incluye Corea del Sur, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia. Las cifras no suman un total de 100% debido al redondeo. Fuente: McKinsey Global Institute Global- nancial-stock database

porcentaje del PIB3. Por lo general, los mercados con mayor grado de profundidad financiera son ventajosos porque tienen mayor liquidez, facilitan a los prestatarios el acceso al capital, valorizan los activos de manera ms eficiente y aumentan las oportunidades de compartir riesgos. La falta de profundidad financiera de Amrica Latina es evidente tanto en todos los pases como en los tipos de activos. La comparacin con los mercados emergentes de Asia es especialmente impactante, ya que las dos regiones tienen niveles similares de PIB per cpita y educacin. El sector financiero de Chile (el de mayor profundidad en Latinoamrica) es igual al
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Para obtener ms informacin acerca del mercado global de capitales, ver Mapping the Global Capital Markets, Third Annual Report, McKinsey Global Institute, Enero de 2007, o el informe ms exhaustivo $118 Trillion and Counting: Taking Stock of the Worlds Capital Markets, McKinsey Global Institute, Febrero de 2005. Ambos se encuentran disponibles en www.mckinsey.com/mgi.

The McKinsey Quarterly Edicin electrnica, Mayo de 2007

de China, un pas con un ingreso per cpita que es la mitad del de Chile y que est muy por debajo de los mercados asiticos ms desarrollados de Malasia y Corea del Sur. La profundidad financiera de Brasil es equivalente a la de Filipinas, pese a tener un ingreso per cpita dos veces superior. Dado el tamao de la economa de Mxico, la profundidad financiera de ese pas es notablemente baja: 100% del PIB (o apenas 85% si se excluyen los capitales internacionales y la deuda generada por las empresas mexicanas). La profundidad financiera de Venezuela es de menos de 50% del PIB: la ms baja de cualquier pas cuyo PIB exceda los 50 mil millones de dlares y equivalente a la profundidad de la mayora de los pases africanos. Obviamente la profundidad financiera de Amrica Latina ha aumentado con el tiempo, de 40% en 1990 a 133% en 2005. No obstante, este crecimiento no ha ocurrido tan rapidamente como el de los pases emerQ1a 2007 Latin America gentes de Asia, por lo que la regin pierde cada vez ms terreno. Financial systems Exhibit 2 of 5 Este bajo nivel de profundidad financiera es un problema en todo el sector Glance: Latin Americas banking sector is notably underdeveloped. bancario, el mercado de bonos corporativos y los mercados de valores. Los
grfico

Bajo ranking de depsitos bancarios

Depsitos bancarios de 2005 como % del PIB1
Latinoamrica Otros pases

China Malasia Japn Tailandia Reino Unido Eurozona2 Estados Unidos Corea del Sur Repblica Checa India Chile Filipinas Turqua Polonia Rusia Colombia Brasil Argentina Mxico Per Venezuela

166 138 134 106 104 85 78 71 69 66 64 55 51 43 33 33 32 30 28 28 25

ltimos datos disponibles; incluye instituciones nancieras bancarias y no bancarias, depsitos, fondos de inversin en activos del mercado monetario y divisas en circulacin. Sumistro de dinero para la Eurozona no desglosada por pas. Fuente: McKinsey Global Institute Global- nancial-stock database

Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina

activos del sistema bancario alcanzan 32% del PIB en Latinoamrica, en comparacin con 75% de los pases emergentes de Asia y 166% en China (Grfico 2). El mercado de valores de Chile, que corresponde a 118% del PIB , es bastante profundo incluso ms que los mercados de valores de Japn o la Eurozona. No obstante, la profundidad del mercado de valores de Brasil equivale a casi la Amrica Latina no es la nica mitad: 60%. Por su parte, el regin que puede mejorar. Consulte mercado de valores de Mxico, cuenta Chinas and Indias financial systems: A barrier to growth en con slo la mitad de la profundidad mckinseyquarterly.com. de Brasil, o 31% del PIB. No resulta sorprendente que las empresas latinoamericanas utilicen menos equity funding que las empresas de otras partes del mundo. En la encuesta global de ejecutivos de McKinsey Global Institute (MGI) slo 14% de los ejecutivos latinoamericanos inform que sus empresas utilizan fondos propios para financiar nuevas inversiones, en comparacin con 30% en India, 25% en China y 22% en otros mercados emergentes. Los mercados latinoamericanos de bonos corporativos, con un promedio de slo 13% del PIB , son muy pequeos e ilquidos en todos los pases. Chile tiene la mayor profundidad, aunque con 21% del PIB su profundidad financiera es menos de la mitad que la de Corea del Sur o Malasia. Por otro lado, los mercados latinoamericanos de bonos del Estado son bastante profundos, excepto los de Chile y Per. Los bonos de Estado de Brasil y Argentina constituyen 60% del PIB , lo que representa una mayor profundidad que el mercado de Estados Unidos con 47%. El promedio de Amrica Latina es de 41% del PIB , lo que coloca la profundidad de la deuda pblica casi a la par de la de la Eurozona y Estados Unidos, y un tercio ms arriba que la de los mercados emergentes de Asia4.
Ignorada por los inversionistas globales

Amrica Latina no est participando tanto como debiera en el creciente volumen de capital que circula en todo el mundo. En 2005 recibi slo 71 mil millones de dlares en capital extranjero: alrededor de un tercio de la suma que se invirti en Europa Oriental o en los mercados emergentes de Asia (Grfico 3). En 2001 los flujos de capital extranjero hacia Latinoamrica duplicaban el volumen de los que iban hacia Europa Oriental. Sin embargo, en ese ao Argentina incurri en incumplimiento de su deuda
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Adems, los mercados de bonos latinoamericanos estn dominados por bonos indexados por tasas inflacionarias o tasas variables a corto plazo. Un estudio inform que 83% de los bonos de moneda local emitidos en Asia Oriental son bonos de tasa fija a largo plazo, en comparacin con slo 13% en Latinoamrica. Ver Eduardo Borensztein, Barry Eichengreen y Ugo Panizza, Building Bond Markets in Latin America, Banco Interamericano de Desarrollo, 2006. Los bonos de tasa variable y de corto plazo aumentan el costo para los solicitantes de prstamos y hace difcil financiar inversiones a largo plazo.

Q1a 2007 Latin America Financial systems Exhibit 3 of 5 Quarterly Edicin electrnica, Mayo de 2007 The McKinsey Glance: Latin America has a smaller share of the rapidly growing volume of capital crossing global borders.
grfico

Participacin limitada
Cantidad total de ujo de capitales a mercados emergentes, $ miles de millones1 499 CAGR,3 19962005, %

393

205

Europa Oriental2

26.1

161 263 225 25 208 47 142 100 122 41 21 58 1996 61 1997 60 1998 58 1999 62 2000 195 44 89 147 29 77 53 65 2001 82 7 2002 28 2003 40 2004 149 60 192 130 71 20054 Latinoamrica2 2.3 105 223

187 52

Pases asiticos emergentes2

5.1

En dlares y tasa de cambio constantes, . Europa Oriental incluye pases clave como: Croacia, Eslovaquia, Eslovenia, Estonia, Hungra, Letonia, Lituania, Polonia, Repblica Checa, Rumania, Rusia, Turqua y Ucrania. Latinoamrica incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Mxico, Panam, Per, Uruguay y Venezuela. Pases asiticos emergentes incluye Corea del Sur, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia. Tasa de crecimiento anual compuesta. ltimos datos disponibles. Fuente: Anlisis de McKinsey Global Institute

pblica y devalu su moneda, lo que caus que los inversionistas extranjeros eludieran a la regin. Durante los ltimos 15 aos la inversin extranjera directa ha sido la nica entrada de capital consistentemente positiva de Amrica Latina. A excepcin del descenso experimentado en los aos posteriores al incumplimiento de la deuda por parte de Argentina, este flujo se ha mantenido constante en alrededor de 60 mil millones de dlares por ao desde 1999. En contraste, el flujo neto de prstamos bancarios con entidades internacionales han sido negativos cada ao desde 1999, lo que refleja la menor exposicin de los prstamos de bancos extranjeros para la regin y los esfuerzos de los gobiernos y empresas por cancelar su deuda externa. Lo que resulta ms preocupante es que los ingresos de capital extranjero a los mercados de valores de Latinoamrica, si bien han sido positivos en la mayor parte de los aos, han llegado a slo unos pocos miles de millones de dlares por ao durante la mayor parte de los ltimos diez

Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina

aos. Esto ha impedido el desarrollo de los mercados de valores latinoamericanos, con un alto costo para la regin. Dada la escasez de dinero proveniente de inversionistas extranjeros, las remesas de los emigrantes latinoamericanos conforman una porcin sustancial de los ingresos de capital en muchos pases. Mxico ha recibido la mayor parte: un promedio de 11 mil millones de dlares por ao (38% de la inversin extranjera) entre 2000 y 2004. En Amrica Central e incluso en pases ms grandes como Colombia, las remesas pueden llegar a 30% o ms de los ingresos de capital. No obstante, las remesas, una fuente de dinero extranjero de crecimiento lento, han aumentado a slo la mitad de la velocidad de todas las entradas de capital internacional desde 1990 (4,8% y 10,7%, respectivamente), siguiendo la tendencia de crecimiento del PIB y la inmigracin. Los pases que dependen en gran medida de las remesas estn desperdiciando una gran y creciente fuente de financiacin para sus economas. Si bien las remesas constituyen un factor positivo en las balanzas de pago de Latinoamrica, no sustituyen la importancia de las inversiones de capital extranjero para financiar el crecimiento de las empresas y alentar el desarrollo del sector financiero.
Poco ahorro y gran deuda pblica

Por qu la profundidad de los sistemas financieros de la regin sigue siendo tan baja? Los hallazgos de las investigaciones de MGI en Amrica Latina y otras partes del mundo indican que tasas de ahorro histricamente bajas durante los ltimos 25 aos son un factor importante para explicar esa situacin. Desde 1990, por ejemplo, la tasa bruta de ahorro de los mercados emergentes de Asia ha sido entre 10 y 20 puntos porcentuales ms alta que la de Amrica Latina (donde el ahorro domstico tambin es ms bajo). El promedio de ahorro de Amrica Latina fue de 8,8% de los ingresos disponibles durante la ltima dcada, en comparacin con 10,4% en las Filipinas, 25,6% en India y 32,1% en China. Como consecuencia, una menor cantidad de ahorros (la fuente principal de crecimiento de los sistemas financieros en cualquier lugar) fluye hacia el sistema financiero. Incluso en China, uno de los mayores receptores de capital extranjero del mundo, el volumen de ahorro interno es varias veces mayor que el de Latinoamrica en cualquier ao. Por lo tanto, la continua baja tasa de ahorro en Latinoamrica ha privado a los mercados financieros del capital necesario para crecer. Para complicar aun ms la situacin, muchos inversionistas y empresas latinoamericanas no confan en los sistemas financieros nacionales debido a las crisis financieras, alta inflacin y volatilidad macroeconmica de la regin durante las ltimas dcadas. Estos inversionistas y empresas envan

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parte de sus ahorros al extranjero o colocan el dinero en activos tangibles como tierras, bienes races y commodities. Si bien estos activos son una eleccin racional, ese tipo de inversiones desva recursos que podran ser destinados a bancos y a mercados de valores y bonos locales, perjudicando su desarrollo. De hecho, la profundidad financiera de Brasil creci rpidamente despus de que se pusiera fin a la hiperinflacin mediante el Plan Real de 1994. En muchos pases latinoamericanos la cuantiosa deuda pblica tambin frena el desarrollo del sistema financiero. Si bien la deuda pblica ha disminuido en toda la regin, todava es significativamente ms grande (42% del PIB) que la de los mercados emergentes de Asia (30%) o Europa Oriental (27%). Por un lado, la deuda pblica contribuye directamente a la profundidad financiera al sumar recursos a las reservas financieras. Por otro lado, retarda el crecimiento de los otros componentes de esa reserva y exacerba el problema del ahorro al absorber los ahorros internos que de por s son bajos y que, de lo contrario, podran haber pasado a las empresas a travs del sistema financiero. Para financiar la deuda pblica los bancos suelen tener un gran porcentaje de sus activos en bonos del Estado, lo que reduce el volumen de prstamos que pueden ofrecer. En Colombia y Venezuela, por ejemplo, los bancos tienen 26% y 23%5, respectivamente, de sus activos en bonos del Estado, en comparacin con menos de 10% en Malasia y 0% en Estados Unidos. Los bancos de otros pases latinoamericanos otorgan prstamos directamente a los gobiernos. En Argentina, Brasil y Mxico, por ejemplo, ms de la mitad de todos los prstamos bancarios se otorgaron al sector pblico entre 2001 y 2003, en comparacin con menos de 10% en China, Malasia o Tailandia. En Chile slo 1,5% de los prstamos bancarios va al sector pblico. Financiar los gastos pblicos, ya sea mediante compras de bonos o prstamos, ofrece bajo riesgo a los bancos y, con frecuencia, retornos atractivos. Si bien este proceso aumenta su rentabilidad, no incentiva a los bancos a mejorar las operaciones de prstamo ni a adoptar nuevas destrezas para la evaluacin de crditos y la gestin de riesgos. La desviacin de recursos a bonos del Estado tambin reduce el volumen de prstamos destinados al sector privado, que es el impulsor del crecimiento econmico. Investigaciones acadmicas indican que los bancos con mayores niveles de prstamos al sector pblico son ms rentables pero mucho menos eficientes que los bancos que prestan al sector privado6.
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Los bancos de estos pases invierten en bonos del Estado porque presentan bajo riesgo y buena rentabilidad y no debido a regulaciones o leyes. 6 Rafael La Porta, Florencio Lpez-de-Silanes y Andrei Shleifer, Government ownership of banks, Journal of Finance, 2002, Volumen 57, Nmero 1, p. 265301.

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Adems, el exceso de deuda pblica aumenta las tasas de inters para todos los prestatarios. Desde 1997 Brasil ha pagado un promedio de 11,9% de su deuda pblica, ms de 7 puntos porcentuales por encima que el promedio de Estados Unidos en el mismo perodo. En los ltimos diez aos los gobiernos de Latinoamrica han pagado, en promedio, 2% ms de la deuda pblica que los gobiernos de Asia Oriental. Por eso, las empresas, que asumen un riesgo mayor, deben entonces emitir deuda a una tasa an mayor. Este problema limita su nivel de endeudamiento, reduciendo as la profundidad del sistema financiero. Si bien las tasas de inters ms altas podran atraer a ms ahorradores al sector financiero, los inversionistas siguen actuando con cautela debido a la volatilidad macroeconmica de la regin en las ltimas dcadas.
Las pequeas empresas salen perjudicadas

Debido a que los mercados financieros de Latinoamrica son superficiales, los Q1a 2007 Latin America gobiernos y las empresas ms importantes obtienen una parte sustancial Financial systems de sus fondos en Estados Unidos y otros mercados internacionales. Durante Exhibit 4 of 5 los ltimos diez aos estos prestatarios han dependido de las emisiones de Glance: Latin Americas private sector receives little credit. deuda internacional a una tasa que casi duplica la de sus contrapartes de Asia.
grfico

Poco crdito para el sector privado

Prstamos empresariales y bonos corporativos como % del PIB, 20051
Prstamos empresariales Bonos corporativos2 Pas de Latinoamrica

Malasia Corea del Sur Tailandia Chile Brasil Filipinas Indonesia Colombia Argentina Mxico Per Venezuela 20 28 24 21 56 78 72 20

107 64 28 27 40 99 106 120

74

181

10 38 6 30

23 2 10 12 22 10 11 21 16 5 21 14 14 0

ltimos datos disponibles. Incluye emisin de deuda interna y externa. Fuente: Bancos centrales de los respectivos pases; Economist Intelligence Unit; McKinsey Global Institute, Global- nancial-stock database

0

Q1a 2007 Latin America Financial systems Exhibit 5 of 5 The McKinsey Quarterly Edicin electrnica, Mayo de 2007 Glance: Latin Americas stock of nancial assets has nearly doubled since 2002.

grfico

Crecimiento de dos dgitos

Reserva nanciera total para Latinoamrica,1 1000 millones de dlares Tasa de crecimiento anual compuesta, % 19952002 200205

Equity Ttulos de deuda privada Ttulos de deuda pblica Depsitos bancarios

3,013 2,554 1,014 2,018 630 188 644 2,014 611 199 675 1,721 443 197 750 615 645 748 2,108 579 271 233 947 849 789 304

5.2

20.5

3.6

31.8

1,817 1,474 1,203 346 154 339 365 1995 % de PIB 445 415 1996 529 1997 443 171 559 194 535

1,782 387 238 582

1,895 580 186 575

3.6

15.4

8.9

15.5

574 1998

553 1999

556 2000

529 2001

465 2002

546 2003

3.5

17.1

2004

20052

94

100

113

106

130

121

126

107

117

121

129

1.8

6.6

En dlares y tasa de cambio constantes, ; incluye Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Mxico, Panam, Per, Uruguay y Venezuela; es posible que algunas cifras no sumen un total de % debido al redondeo. ltimos datos disponibles. Fuente: McKinsey Global Institute Global- nancial-stock database

[[AU: why does this list differ from other exhibits?]]

Las empresas latinoamericanas tambin tienen mayor probabilidad que las asiticas de cotizar acciones de capital en las bolsas de valores extranjeras. Como resultado, la cantidad de empresas que cotizan en las bolsas de valores latinoamericanas ha descendido 8%, de 1.403 en 1995 a 1.291 en 2005, mientras que en los mercados emergentes de Asia hubo un aumento de 33%, de 2.105 a 2.802. En general, los fondos disponibles para el sector privado latinoamericano son muy bajos. El valor de los prstamos y bonos empresariales pendientes alcanza slo 34% del PIB , en comparacin con 95% de los mercados emergentes de Asia (Grfico 4). Excluyendo a Chile, que tiene el mercado financiero con mayor profundidad de Latinoamrica, el crdito para el sector privado llega a slo 24% del PIB. Esta falta de fondos perjudica

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particularmente a las pequeas y medianas empresas que no tienen la envergadura suficiente para obtener capital en el extranjero. Por lo tanto, las empresas latinoamericanas dependen en gran medida del crdito de proveedores y de ganancias no distribuidas fuentes limitadas de financiamiento para obtener capital circulante y fondos de inversin. En la encuesta de MGI a ejecutivos, 43% de los encuestados latinoamericanos inform que sus empresas dependan del crdito de proveedores, en comparacin con 27% del total de los encuestados. Un 83% de los encuestados de la regin tambin dice que ms de la mitad de los fondos destinados a nuevas inversiones de sus empresas provienen de las ganancias no distribuidas, en comparacin con 66% del total de los encuestados. Esta escasez de fondos externos impide el crecimiento de muchas empresas en Latinoamrica.
A punto de dar un gran paso adelante?

Durante los ltimos aos, los mercados financieros de Latinoamrica han estado mejorando. Las existencias de activos financieros casi se han duplicado, aumentando de 1,7 billones de dlares en 2002 a ms de 3 billones de dlares en 2005 (Grfico 5). La capitalizacin de los mercados de valores ha aumentado an ms y los mercados financieros de la regin han tenido un desempeo 40% mejor que el conjunto de los mercados emergentes del mundo. Este aumento se debe casi exclusivamente al crecimiento de las ganancias de las empresas. Tanto en Brasil como en Mxico se estn realizando ms ofertas pblicas iniciales. Los mercados de bonos corporativos, si bien son pequeos, han aumentado 50% desde 2002. Los activos del sector bancario crecieron 60% en ese perodo. Los inversionistas internacionales han percibido estos cambios, inyectando 12 mil millones de dlares adicionales en los mercados de valores de Amrica Latina en 2005 y, segn proyecciones, an ms en 20067. Las empresas de private equity y venture capital tambin han vuelto a la regin e invertido ms de 1.500 millones de dlares durante la primera mitad de 2006, en comparacin con 600 millones de dlares en todo 2004. Si bien este nivel todava est muy por debajo del mximo de 5 mil millones de dlares de 1998, la tendencia de crecimiento es alentadora. No resulta sorprendente que el verdadero crecimiento del PIB de Latinoamrica tambin haya alcanzado un nuevo rcord recientemente, con un promedio de 5,1% entre 2003 y 2005, en comparacin con slo 1,8% entre 1995 y 2002. El ahorro bruto interno tambin aument a 21,7%
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Capital Flows to Emerging Market Economies, Institute for International Finance, 15 de septiembre de 2006.

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The McKinsey Quarterly Edicin electrnica, Mayo de 2007

en los ltimos tres aos, del 19,8% en que se encontraba entre 1995 y 2002. Estos avances favorecieron el aumento de la profundidad financiera ya que ms ahorros fueron destinados a activos financieros. La tendencia positiva, si bien resulta clara, debe mantenerse durante varios aos para restablecer la confianza. Despus de todo, los mercados financieros de la regin han soportado una constante serie de inconvenientes incluyendo la crisis de la deuda en la dcada del ochenta, la crisis financiera de Mxico en 1994, turbulencia financiera de Brasil en 1998 y el reciente incumplimiento y devaluacin de Argentina en 2001. En este contexto, es fcil comprender porque 17% de los ejecutivos de Amrica Latina que figura en la encuesta del Quarterly piensen que una crisis financiera interna impedir el crecimiento de sus empresas durante los prximos tres aos, en comparacin con 7% de todos los encuestados. No obstante, existen diversas razones para creer que persistirn las actuales tendencias de crecimiento. La primera es el rpido aumento de los activos de pensiones privadas en muchos pases, como Argentina, Colombia y Mxico. En Chile, como en otros mercados emergentes, la reforma del sistema de pensiones fue crucial para el desarrollo de los mercados financieros porque genera un tipo de inversionista institucional interno con una perspectiva a largo plazo y crea un conjunto de activos para la inversin ms grande que el sistema de reparto. Los activos de los fondos mutuos y las compaas de seguros tambin estn creciendo. Si se tiene en cuenta que la poblacin de Amrica Latina es relativamente joven, los activos seguirn acumulndose durante los prximos aos. Esta tendencia es un buen augurio para la profundizacin del sistema financiero. Adems, la mayora de los pases de la regin han disminuido significativamente la inflacin y adoptado tasas de cambio ms flexibles: dos puntos esenciales para mantener la estabilidad macroeconmica.
Mantener el impulso

Para garantizar que contine la tendencia actual, los creadores de polticas deben reforzar las reformas macroeconmicas de los ltimos aos. El primer imperativo es continuar reduciendo la magnitud de la deuda pblica. La mayora de los pases latinoamericanos ya han avanzado en el reemplazo de la deuda en moneda extranjera por emisiones en moneda local, lo que disminuye el desfase de la moneda que aumenta el riesgo de crisis financiera, pero debe hacerse an ms para reducir el gasto pblico y evitar la disminucin del ahorro. El segundo imperativo es aumentar la independencia de los bancos centrales. Mientras que Chile y Mxico han avanzado de manera notable en esta rea, otros pases han quedado rezagados. Es necesario tener un banco central independiente para restablecer la confianza

Desarrollo del potencial de los sistemas financieros de Amrica Latina



de los inversionistas y dar una seal clara de que se asume el compromiso de controlar la inflacin. Tambin se necesitan otras reformas financieras, segn la encuesta a ejecutivos realizada por el Quarterly. Entre las medidas que los ejecutivos latinoamericanos desearan ver, la de mayor prioridad es la reforma de la bolsa de valores, seguida por otras mejoras en los sistemas de pensiones y mejores mercados de bonos corporativos. La reduccin del costo de la emisin de valores y bonos en los mercados internos es crucial. Finalmente, la mayora de las economas latinoamericanas se beneficiaran con el fortalecimiento de las protecciones legales para los acreedores y con la dinamizacin de los procedimientos de bancarrota. Si bien la regin ha desregulado sus sistemas financieros en los ltimos 15 aos, las protecciones para los inversionistas y el cumplimiento de los contratos son menos eficaces que las de Estados Unidos y los mercados emergentes con alto desempeo. Conforme a la encuesta Doing Business del Banco Mundial, por ejemplo, la ejecucin de un contrato por deuda insume un promedio de 587 das en Latinoamrica y cuesta ms de 20% del valor de la deuda, en comparacin con 230 das y 5,5% en Corea del Sur. Los resultados de la encuesta del Quarterly muestran que 39% de los lderes empresariales consideran que la ineficiencia de las leyes de bancarrota o los tribunales constituyen una barrera para el desarrollo de los sistemas financieros. Las reformas financieras y legales no slo mejoran las operaciones de un sistema financiero, sino que atraen a ms ahorradores. A medida que aumenta el crecimiento en Amrica Latina, la movilizacin de los ahorros ser crucial. Los experimentos actuales de Mxico con los bancos ubicados en tiendas de venta al por menor pueden ser una manera de lograr este objetivo. Tambin ser importante disminuir el tamao del sector informal de la economa para aumentar el ahorro: a medida que ms trabajadores ingresen a la economa formal, tendrn mayor acceso a los bancos y aumentarn sus aportes a los fondos de pensin. Adems, frenar a la inflacin y mantener la estabilidad macroeconmica lograr reducir la fuga de capitales.

Los autores desean agradecer a Alexander N. Maasry por su importante contribucin a esta investigacin. Luis Andrade es director de McKinsey en Bogot y Diana Farrell es directora de McKinsey Global Institute, donde Susan Lund es consultora. Copyright 2007 McKinsey & Company. Todos los derechos reservados.