Matemática aplicada al cálculo financiero 1

Material para uso de estudiantes 2020

507 Zacarías, Luis Alberto

CDD Matemática aplicada al cálculo financiero / Luis Alberto Zacarías ; prólogo de
María Mercedes Colombo. - 3a ed . - Paraná : Universidad Nacional de Entre Ríos.
UNER, 2018.
312 p. ; 24 x 17 cm. - (Cátedra)

ISBN 978-950-698-441-0

1. Matemática. 2. finanzas. 3. Matematica Financiera.

I. Colombo, María Mercedes , prolog. II. Título.

Primera edición, 300 ejemplares, 2015.

Segunda edición, 150 ejemplares, 2017.
Primera reimpresión, 150 ejemplares, 2018.

Coordinación de la edición: Gustavo Esteban Martínez

Corrección: María Candela Suárez
Diseño gráfico de la serie: Gabriela Resett
Diseño de interior: Cecilia Barrandegui
Arte de tapa en base a la idea de Gloria Soria

© ZACARÍAS, Luis Alberto.

© EDUNER. Editorial de la Universidad Nacional de Entre Ríos

Entre Ríos, Argentina, 2018.

Andrés Pazos 406 (e3100fhj), Paraná, Entre Ríos, Argentina

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www.eduner.uner.edu.ar

Facultad de Ciencias Económicas, Resolución c.d. nº 268/13

Queda hecho el depósito que marca la ley 11 723.

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transmisión o la transformación de este libro, en cualquier forma o por cualquier
medio, sea electrónico o mecánico, mediante fotocopias, digitalización u otros
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Su infracción está penada por las leyes 11 723 y 25 446.

Editado e impreso en Argentina

Colección Cátedra
ISBN 978-950-698-441-0
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Capítulo 8

Operaciones complejas. Valor de un conjunto de capitales

¶ Objetivos
Se pretende que el lector:
- Identifique la equivalencia financiera entre un capital único y varios otros disponibles
en diferentes momentos del tiempo.
- Reconozca en situaciones prácticas las equivalencias bajo determinadas leyes finan-
cieras.
- Pueda encontrar el valor de un conjunto de capitales a un momento partiendo del
valor del conjunto en otro.
- Conozca herramientas de análisis financiero de uso habitual en proyectos de inversión
o financiamiento con intercambios de múltiples capitales.

1. Introducción

En este capítulo nos referiremos a las operaciones financieras complejas que

habíamos definido en el Capítulo 1, como el intercambio de un capital por
varios otros o de varios por varios. Es muy frecuente en la actividad finan-
ciera de las empresas u organizaciones la existencia de operaciones que im-
plican el desembolso o la percepción de varios capitales en contraprestación
de otro único. Ejemplos de ello lo constituyen: la venta financiada de un
bien a cambio de 2 ó más documentos, los flujos de fondos en diferentes
momentos del tiempo de una determinada inversión, los cupones de renta
de un título público adquirido como inversión, etc.
El problema se presenta en la forma de valorizar financieramente el valor
del conjunto de capitales en determinado momento del tiempo. Este pro-
blema puede obedecer a la necesidad de dar un valor contable al conjunto
o para cerrar un negocio en el que se desean transferir los capitales que se
dispondrán en el futuro. Asimismo, ante diferentes alternativas de inversión
o financiamiento las personas deben tener herramientas que permitan lograr

Matemática aplicada al cálculo financiero 119

 Material para uso de estudiantes 2020

una medida de valoración entre conjuntos de capitales compuestos por capi-

tales con distinta cuantía y/o disponibles en diversos momentos del tiempo.

2. Valor de un conjunto de capitales

Las partes de una operación financiera que involucra el intercambio de va-

rios capitales fijan las condiciones del negocio, entre otras, en los siguien-
tes aspectos: a) Cuantía de los capitales. b) Momento de disposición de
los mismos. c) Condición de valoración o ley financiera que permite darle
valor a los capitales en el tiempo cuando se acuerda el adelantamiento o
aplazamiento de su disposición. Este último aspecto refiere al acuerdo de
una ley de valoración que implique el principio de equidad financiera acor-
dada entre las partes del negocio; y que además perfeccione la equivalencia
financiera entre el valor único del conjunto en determinado momento del
tiempo y el valor de cada uno de los capitales que lo componen disponibles
en otros momentos.
Véase la Figura 22 en donde un conjunto de capitales V₀ = {Cj; Ck; Cq}
disponibles en diferentes momentos del tiempo (equidistantes entre sí o
no) deben valorizarse en el momento t = 0, habiéndose definido determina-
da ley financiera de valoración.

Figura 22. Valor de conjunto de capitales. Valor actual

En términos generales se define como valor de un conjunto de capitales en

un momento del tiempo, en determinadas condiciones sustanciales de valoración,
a la suma de los valores capitales a ese mismo momento bajo la misma ley de
valoración.
En suma podemos expresarlo:

V0 {C j ; Ck ; Cq } = V0C j + V0Ck + V0Cq

Particularmente, en el caso propuesto se ha calculado el valor del conjun-

to al momento t = 0, por ello estamos ante el valor financiero actual del con-

120 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

junto, debiendo descontar el valor de cada capital a ese mismo momento. Es

necesario aclarar que no resulta expresamente vinculante hablar de valor actual
del conjunto solo cuando se procede a descontar capitales, ya que también esta-
mos ante valor actual (en términos de tiempo) en situaciones en las que debemos
capitalizar (tal el Caso 65 que se expone más adelante).
También podría ser necesario encontrar el valor del mismo conjunto al
momento t = q, en cuyo caso deberíamos capitalizar con la ley financiera
acordada todos los capitales disponibles (real o potencialmente) con ante-
rioridad (Figura 23).

Figura 23. Valor de conjunto de capitales. Valor final

En este caso estamos ante el valor financiero final del conjunto. Dicho mo-
mento, en este caso particular, coincide con la disponibilidad de último ca-
pital Cq; aunque podría valorizarse a un momento posterior al momento q.
Representando la equivalencia tenemos:

Vq {C j ; Ck ; Cq } = Vq C j + Vq Ck + Cq

Del mismo modo podemos llegar a obtener el valor del conjunto en cual-
quier momento del tiempo, el que puede ser intermedio entre los momen-
tos t = 0 y t = q para lo cual habrá que descontar unos y capitalizar otros.
Veremos a continuación cómo, según la ley financiera acordada por las
partes, se obtiene el valor del conjunto tomando como ejemplo el conjunto
propuesto {Cj; Ck; Cq}.

2.1. A tasas de interés efectivas constantes

Suponemos que la ley financiera a utilizar para darle valor al conjunto al
momento t = 0 es a una tasa efectiva de interés (iU) que permanece fija en
todo el intervalo de tiempo t[0;q]; es decir que estamos en el régimen com-
puesto. Con la finalidad de simplificar la simbología denominaremos al va-
lor actual del conjunto como V₀ {Ct}.

Matemática aplicada al cálculo financiero 121

 Material para uso de estudiantes 2020

Aplicando el concepto de valor actual de un conjunto de capitales bajo la

ley financiera definida en este punto tendremos:

Se ha obtenido el valor al momento cero de cada capital y luego se suman

obteniendo el valor del conjunto.
Si quisiéramos obtener el valor final deberíamos capitalizar cada capital
hasta el momento t = q y luego sumar.
t [ j ;q ] t [ k ;q ]

Vq {Ct } = C j (1 + iu ) U
+ Ck (1 + iu ) U
+ Cq

El lector ha encontrado el valor (actual o final) de un capital único que

financieramente resulta equivalente a los capitales disponibles en otros mo-
mentos del tiempo, de acuerdo a determinadas condiciones sustanciales de
valoración.

Caso 64. Una empresa tiene a cobrar 2 pagarés de $ 5.500 y 7.800 a los

90 y 135 días fecha firmados por el Sr. j.j.l; éste se presenta el día de hoy y
negocia cancelar los mismos acordando para la valoración una tna vencida
–para operaciones a 30 días– del 21,9 %. ¿Cuál será el importe de la cancela-
ción de los documentos?
Solución: en este caso debemos obtener el valor actual de los pagarés que
serán líquidos en el futuro.
90 135
− −
V0 =5.500(1, 018) 30
+ 7.800(1, 018) 30
=12.411, 67

Caso 65. Por razones contables debe obtenerse el valor de dos pagarés

vencidos hace 85 y 140 días atrás por $ 7.300 y $ 9.400 respectivamente y
aún no cobrados. La tasa de interés a utilizar coincide con la implícita en
el valor nominal de los documentos, siendo del 0,03 efectivo para 45 días.
Calcule el valor al día de hoy.
Solución: si bien se calcula el valor al día de hoy se trata de obtener el
valor del conjunto con posterioridad a la potencial disponibilidad de los pa-
garés vencidos. En este caso debemos capitalizar.
85 140
V0 =7.300(1, 03) 45 + 9.400(1, 03) 45 =18.024, 60

122 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

2.2. A tasas efectivas de descuento constantes

Del mismo modo que con las tasas de interés efectivas, podemos obtener
el valor del conjunto en cualquier momento usando tasas efectivas de des-
cuento. Resultando en la práctica más usual que se utilicen tasas de descuen-
to en los cálculos de valor financiero actual. No obstante, lo anterior nada
impide que se encuentren (por ej. por motivos contables) valores financie-
ros finales de un conjunto de capitales.
Veamos cómo se presenta el modelo propuesto en la Figura 22 bajo una
ley financiera con tasas de descuento efectivas constantes.

Asimismo, si quisiéramos valorizar en el momento t = q tendríamos:

t [ j ;q ] t [ k ;q ]
− −
Vq {Ct } = C j (1 − du ) U
+ Ck (1 − du ) U
+ Cq

Se puede apreciar que en este caso particular estamos capitalizando con

tasas de descuento, lo que matemáticamente implica multiplicar el capital
por el recíproco del factor de descuento comercial compuesto.

2.3. A tasas de interés simple constantes

Veamos el valor financiero actual del conjunto {Cj;Ck;Cq} con tasas de inte-
rés simple periódicas y constantes. En este caso debemos encontrar el valor
presente de cada capital utilizando el recíproco del factor de capitalización
a tasa de interés simple.

t [ 0; j ] t [ 0; k ] t [ 0; q ]
V0 {Ct } = C j (1 + iU( s ) ) −1 + Ck (1 + iU( s ) ) −1 + Cq (1 + iU( s ) ) −1
U U U

Para obtener el valor del conjunto al momento t = q aplicaríamos la si-

guiente equivalencia:
t [ j; q ] t [k; q]
Vq {Ct } = C j (1 + iU( s ) ) + Ck (1 + iU( s ) ) + Cq
U U

Caso 66. Un empresario tiene 3 cheques diferidos de $ 1.300; 1.550; y

$ 1.800 con vencimiento a los 60, 90 y 150 días respectivamente. El firmante

Matemática aplicada al cálculo financiero 123

 Material para uso de estudiantes 2020

de los documentos se presenta a cancelar los mismos en el día de la fecha

y acuerda una tasa de interés simple para 30 días del 3 %. ¿Cuánto dinero
deberá reclamar el beneficiario de los cheques?
Solución: aplicando el modelo de valor financiero actual tenemos:

60 −1 90 150 −1
V0 = 1.300(1 + 0, 03 ) + 1.550(1 + 0, 03 ) −1 + 1.800(1 + 0, 03 ) = 4.213, 66
30 30 30

2.4. A tasas de descuento simple constantes

En este caso el valor financiero actual del conjunto se obtiene aplicando la
tasa de descuento simple periódica para la unidad de tiempo U. El modelo
aplicado sobre el caso propuesto sería:
t [ 0; j ] t [ 0; k ] t [ 0; q ]
V0 {Ct } = C j (1 − dU( s ) ) + Ck (1 − dU( s ) ) + Cq (1 − dU( s ) )
U U U

CC 103-114

3. Desplazamiento del valor del conjunto

Un aspecto importante al valorizar un conjunto de capitales es poder encon-

trar el valor del conjunto en un momento del tiempo partiendo del valor del
mismo conjunto en otro momento. Así, si hemos encontrado el valor finan-
ciero actual, a partir de ese valor podemos encontrar el valor financiero final,
este desplazamiento del valor del conjunto produce valores financieramente
equivalentes sólo cuando se valoriza con tasas efectivas, es decir sólo en el
régimen compuesto. No ocurre lo mismo con las leyes financieras a tasas
de interés o descuento simple, ya que los valores que se encuentran a partir
del valor financiero del conjunto no resultan financieramente equivalentes.
De esta manera podemos afirmar que:
t [ j ;q ] t [ k ;q ] t [ 0; q ]

Vq {Ct } = C j (1 + iU ) U
+ Ck (1 + iU ) U
+ Cq = V0 {Ct } (1 + iU ) U

y que:
t [ 0; q ]
−
V0 {Ct } Vq {Ct } (1 + iU )
= U

Lo que se ha expresado es válido para cualquier momento en que se quie-

ra encontrar el valor del conjunto. Si queremos encontrar el valor en un pun-

124 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

to t = k intermedio entre el valor financiero actual y final bastará con capita-
lizar o descontar el valor del conjunto de los capitales con la ley financiera
utilizada hasta el momento k interesado.
Asimismo son aplicables los mismos conceptos de equivalencia financie-
ra para una ley de descuento comercial con tasas efectivas.
Vemos a continuación un caso que permite demostrar lo expresado cuan-
do se utilizan tasas efectivas y otro cuando se valoriza con una ley financiera
en el régimen simple.

Caso 67. Un proyecto de inversión se estima que generará los siguien-

tes flujos de fondos: a los 90 días $ 8.300 y a los 150 $ 10.600. Por razones
contables se necesita saber el valor en el día de la fecha utilizando una tasa
efectiva de interés para 30 días del 3 %. Ud. deberá: a) encontrar el valor fi-
nanciero actual de los ingresos. b) Encontrar en valor del conjunto a los 180
días partiendo de cada flujo de fondos. c) Determinar el valor del conjunto
a los 180 días partiendo del valor financiero actual.
Solución:
a) Aplicamos el concepto de valor de un conjunto de capitales:

b) Nuevamente aplicamos el valor del conjunto, pero calculamos al mo-

mento t = 180.
90 30
8.300(1, 03) 30 + 10.600(1, 03) 30 =
19.987, 63

c) Aplicamos el concepto de desplazamiento del valor del conjunto, ya

que valorizamos con tasas efectivas (en este caso de interés)
180
16.739,33(1, 03) 30 = 19.987, 63

Se demuestra que es posible encontrar el valor del conjunto en cualquier

momento a partir del valor en otro punto del tiempo. Se trata de valores
financieramente equivalentes.

Caso 68. Tomando la misma situación pero utilizando una tasa de inte-

rés simple para 30 días del 3 %.

Matemática aplicada al cálculo financiero 125

 Material para uso de estudiantes 2020

Solución:
a) Aplicamos el concepto de valor de un conjunto de capitales:

90 −1 150 −1
16.832, 07 =8.300(1 + 0, 03 ) + 10.600(1 + 0, 03 )
30 30

b) Obtenemos el valor al momento t = 180 partiendo de cada capital.

90 30
8.300(1 + 0, 03 ) + 10.600(1 + 0, 03 ) =19.965. −
30 30

c) Veremos que si capitalizamos los $ 16.832,07 (valor actual) durante los

180 días a la tasa de interés simple, tendremos:
180
16.832, 07(1 + 0, 03 )=
19.861,84
30
Se comprueba que bajo una ley financiera a tasas de interés o descuento
simple no puede aplicarse el concepto de desplazamiento, ya que el valor
encontrado no resulta financieramente equivalente al que resulta de aplicar
el concepto de valor de un conjunto de capitales.

Planteo 19. Diga si la siguiente afirmación es correcta o incorrecta y

fundamente: «El desplazamiento del valor de un conjunto de capitales sólo es
posible si se valoriza con tasas de interés o descuento efectivas.» (Respuesta en
página 307)

CC 115-118

4. Casos especiales: cajas de ahorro

Un caso interesante es analizar cómo las entidades financieras calculan los

intereses de las cajas de ahorro, ya sean en moneda nacional o extranjera. Es

126 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

frecuente que estos tipos de cuentas tengan múltiples movimientos durante

el mes, que es el período que habitualmente toman las entidades financieras
para realizar los cálculos a la hora de determinar los intereses que se deben
acreditar. Los bancos publican en sus pizarras las tasas nominales anuales
de interés –para operaciones mensuales– que se ofrecen para las colocacio-
nes en caja de ahorro y también las tasas efectivas mensuales que resulta de
aquélla. Vemos a continuación un caso poniendo bajo análisis un supuesto
corte de hoja de una caja de ahorros que reconoce una tna del 18 % para
operaciones mensuales.

Caso 69. Un corte de hoja de una cuenta de caja de ahorro en pesos

presenta los siguientes movimientos durante el mes de abril de 2012 (Fi-
gura 24).

Figura 24. Corte de hoja bancario de caja de ahorro –abril 2012

El saldo al 01/05/2012, antes de los gastos de mantenimiento, ha sido ob-

tenido por aplicación del concepto de valor de un conjunto de capitales en
el tiempo bajo una ley financiera a tasa efectiva periódica (tem 0,015) y res-
ponde a la siguiente expresión:
30 25 19 14 10 4
9.655.4(1, 015) 30 + 3.000(1, 015) 30 + 4.500(1, 015) 30 − 6.000(1, 015) 30 + 1.800(1, 015) 30 − 5.500(1, 015) 30 =
7.636,50

Por diferencias entre valores equivalentes de cada capital desde la fe-

cha de movimiento hasta el último día de cada mes (en el caso propuesto:
30/04/2012) se calculan los intereses generados (que incluyen los movi-
mientos negativos correspondientes a débitos por extracciones o gastos),
según el siguiente detalle:

Matemática aplicada al cálculo financiero 127

 Material para uso de estudiantes 2020
30
9.655, 40(1, 015) 30 − 9.655, 40 =
144,83
25
3.000, 00(1, 015) 30 − 3.000, 00 =
37, 44
19
4.500, 00(1, 015) 30 − 4.500, 00 =
42, 63
14
−6.000, 00(1, 015) 30 + 6.000, 00 =
−41,83
10
1.800, 00(1, 015) 30 − 1.800, 00 =
8,96
4
−5.500, 00(1, 015) 30 + 5.500, 00 = −10,93

Por sumatoria tenemos:

I[0;30]= 144,83 + 37, 44 + 42, 63 − 41,83 + 8,96 − 10,93= 181,10

Nótese, además, que para el cálculo en todos los casos de movimientos

entre saldos, la entidad aplica convención exponencial para la determina-
ción del capital equivalente en períodos fraccionarios de tiempo.

Caso  70. El siguiente es un corte de hoja de una caja de ahorro co-

rrespondiente al mes de setiembre de 2015. Los intereses se acreditan a la
0 (cero) hora del día inmediato siguiente a la finalización del mes, en este
caso a una tna –para operaciones de 30 días– del 23,1167 %. Se pide que
determine los intereses que se acreditarán por el mes de setiembre de 2015.

Fecha Detalle Débito Crédito Saldo

01/09/15 Saldo Inicio 33.155
07/09/15 Acreditación cheque n.º 0093336 7.500 40.655
10/09/15 Retiro Efectivo 15.000 25.655
14/09/15 Depósito Efectivo 11.000 36.655
23/09/15 Comisiones por gestión 100 36.555
26/09/15 Transferencia a otras cuentas 8.000 28.555
01/10/15 Intereses mes Setiembre

Respuesta: $  640 (redondeando centavos).

Caso 71. La hoja siguiente es el resumen de una caja de ahorro del mes

de noviembre de 2015. Los intereses acreditados el 01 de diciembre corres-

128 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

ponden al mes informado. Sabiendo que la tem que se aplica para el cálculo
de los intereses es del 2 %, determine el valor del retiro en efectivo por cajero
externo que se hizo el 18/11/2015 y complete el corte de hoja.

Fecha Detalle Débito Crédito Saldo

31/10/15 Saldo anterior 45.500
06/11/15 Acreditación cheque n.º 3356831-4 9.000 54.500
09/11/15 Depósito en efectivo 13.000 67.500
18/11/15 Retiro por cajero externo ¿?
18/11/15 Comisiones por gestión 100
24/11/15 Acreditación de valores 4.000
26/11/15 Retiro en efectivo 19.000
01/12/15 Intereses mes Noviembre ¿? 46.040,67

Respuesta: $  7.500 (redondeando centavos).

5. Vencimiento común y vencimiento medio

Una aplicación práctica de la valoración de un conjunto de capitales es la

determinación del vencimiento o valor nominal de un capital que resulta
financieramente equivalente a otros que tienen diferentes momentos de dis-
ponibilidad.
En la práctica comercial es frecuente que se renegocien documentos (pa-
garés o cheques diferidos) para fijarles nuevos vencimientos o valores, se-
gún la ley de valoración que deudor y acreedor acuerden.

Podemos definir al vencimiento común como el tiempo que debe transcurrir des-
de el momento de la valoración para que un capital único resulte financieramente
equivalente a varios otros bajo determinada ley financiera de valoración.

En términos prácticos, el problema se resume a dos tipos de incógnitas:

a) determinación del vencimiento del nuevo capital; b) determinación del
valor del nuevo capital. Veamos unos casos:

Caso 72. Un comerciante posee 2 cheques diferidos de $ 4.500 y 6.800

con vencimiento a los 90 y 135 días fecha. Hoy se presenta el deudor solici-
tando cambiar los mismos por un único pagaré de $ 13.500, acordando para

Matemática aplicada al cálculo financiero 129

 Material para uso de estudiantes 2020

la refinanciación una tasa de descuento efectiva para 30 días del 1,4 %. ¿A los
cuántos días debería vencer el nuevo pagaré?
Solución:
Se debe plantear la equivalencia al momento de cálculo (en este caso
hoy) bajo la ley financiera acordada dejando a t como incógnita.
t 90 135
13.500(1 − 0, 014)
= 30
4.500(1 − 0, 014) 30 + 6.800(1 − 0, 014) 30 ⇒ t ≅ 495dias
días

Caso 73. Un deudor le propone a su acreedor reemplazar dos pagarés

de $ 5.000 y 6.600, con vencimiento a los 70 y 120 días, por un único che-
que diferido que tenga vencimiento a los 150 días fecha. Si se acuerda una
tasa de interés simple anual del 16 % ¿Qué valor nominal tendrá el nuevo
documento?
Solución:

Un caso especial de vencimiento común lo constituye el vencimiento

medio, siendo el tiempo que debe transcurrir desde del momento de la valora-
ción para que un único capital, cuyo valor nominal resulta igual a la suma de
los valores nominales de varios otros, resulte financieramente equivalente a estos
últimos, bajo determinadas condiciones sustanciales de valoración. En este caso
se acuerda que el valor del capital reemplazante sea igual a la suma de los
reemplazados; por consiguiente, la única incógnita posible, una vez acorda-
da la ley financiera de valoración, es saber el vencimiento del primero. En
otras palabras, las partes acuerdan que la deuda en valores nominales no sea
modificada.

Caso 74. Un deudor ha firmado 2 pagarés, de $ 8.500 y 6.700, con ven-

cimiento a los 60 y 120 días fecha. Hoy le propone al acreedor renegociar
la deuda firmando un único pagaré que represente el vencimiento medio,
acordando una tasa de descuento simple del 3 % para 60 días. ¿A los cuántos
días vencerá el nuevo documento?
Solución: Se debe plantear la equivalencia bajo la ley financiera acordada
y resolver para calcular t.
t 60 120
15.200(1 − 0, 03= ) 8.500(1 − 0, 03 ) + 6.700(1 − 0, 03 ) ⇒ t ≅ 86días
60 60 60

130 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

Observación. El vencimiento de 86 días obtenido es intermedio a los

vencimientos de los pagarés que se reemplazarán (60 y 120 días). General-
mente así ocurre siempre, ya que el nuevo vencimiento estará entre medio
de los extremos de los capitales que se reemplazan, de allí el nombre de ven-
cimiento medio.

CC 119-123

6. Valor actual neto (van)

Sin pretender hacer un análisis minucioso y extensivo de algunas de las he-

rramientas de análisis financiero que son habitualmente usadas para selec-
cionar alternativas de proyectos de inversión (van y tir), creemos oportu-
no introducir en este capítulo los alcances conceptuales de las mismas, ya
que son aplicaciones concretas de la valoración de un conjunto de capitales.
Se denomina valor actual neto a la diferencia entre el capital correspon-
diente a una inversión inicial y la sumatoria de los flujos de fondos que la
misma genera, descontados a una tasa referencial llamada «tasa de corte» o
«tasa referencial», que es generada por una inversión de riesgo similar. De
la definición anterior podemos obtener la siguiente expresión:
n
F .F .J
− I .I .0 + ∑
V . A.N . =
j =1 (1 + i )
j

Donde:
I.I.₀ = Inversión Inicial
j = Momento de disposición del flujo de fondos generado
F.F.j = Flujo de Fondos generado por la inversión en el momento j
i = Tasa de corte que representa el costo de oportunidad de una inversión
alternativa.
Esta herramienta muestra en valores absolutos qué riqueza agrega el pro-
yecto bajo análisis a la unidad de negocios que lo intenta implementar.
Veamos un caso para luego seguir con otras consideraciones:

Caso 75. Un proyecto de expansión de mercado para una industria ali-

menticia insume una inversión inicial de $ 300.000, sabiendo que genera los
siguientes flujos de fondos (netos de todo gasto): al año: $ 130.000; al año
y medio: $ 110.000 y al final del año 2 (momento en que se termina el ne-

Matemática aplicada al cálculo financiero 131

 Material para uso de estudiantes 2020

gocio): $ 90.000. Asimismo, la compra de un proyecto similar a una empre-

sa competidora garantiza, según sus propios informes, una tasa de interés
anual del 4,5 %. Determine el van y analice su resultado.
Solución: Aplicamos la expresión anterior descontando los flujos de fon-
dos a una tasa anual del 4,5 %.
130.000 110.000 90.000
−300.000 + + 1,5
+ 9.789, 40
=
(1, 045) (1, 045) (1, 045) 2
Se observa que el van ha dado un valor mayor que cero, que nos indica
que a valores financieros del momento de la valoración (t = 0) la inversión
bajo análisis resulta conveniente respecto de la alternativa que rinde un
4,5 % anual.
En términos generales se puede expresar lo siguiente:
Si van 0 El proyecto de inversión debe aceptarse.
Si van 0 El proyecto de inversión debe rechazarse.

Algunos comentarios
- Debe tenerse en cuenta que la tasa para valorizar los flujos de fondos se
trata de una tasa periódica efectiva.
- Como consecuencia de lo anterior debe interpretarse que los flujos de
fondos del proyecto son reinvertidos a la misma tasa de corte utilizada para
el análisis. No obstante ello la herramienta es de mucha utilización para de-
cisiones financieras.
- El valor positivo del van indicaría un aumento del valor de los activos
de la empresa que analiza la inversión. Resulta interesante el comentario que
realiza el Dr. Guillermo López Dumrauf en su obra Cálculo Financiero Apli-
cado (2006: 309-314).
- El van también podría utilizarse para analizar una decisión de financia-
miento respecto de otras alternativas. En este caso el flujo de fondos tendría
signos opuestos al que se utiliza para analizar una decisión de inversión, ya
que en el momento t = 0 existe un ingreso por la entrada de los fondos reci-
bidos en préstamo y luego j egresos correspondientes a los pagos. La expre-
sión quedaría como sigue:
n
F .F .J
.N . I .I .0 − ∑
V . A=
j =1 (1 + i )
j

Donde:
I.I. = Ingreso Inicial por financiamiento recibido.

132 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

j = Momento de desembolso para atención de capital e intereses.

F.F.j = Monto del egreso correspondiente al pago del principal o intereses.
i = Tasa de interés efectiva correspondiente a una alternativa de financia-
miento de riesgo equivalente.
El criterio de aceptación o rechazo es el mismo que cuando se analiza una
decisión de inversión. Un van positivo representa que los flujos de fondos
correspondientes a los pagos del préstamo y descontados al momento t = 0
(utilizando la tasa alternativa) generan un aumento del valor activo por la
aplicación de los fondos recibidos en préstamo. De modo tal que:
Si van 0 El proyecto de financiamiento puede eventualmente acep-
tarse.
Si van 0 El proyecto de financiamiento debe rechazarse.
Está claro que para decidir sobre varias alternativas de financiamiento
bastará con comparar las distintas tasas de contratación del préstamo y,
mejor aún, los Costos Financieros Totales (cft), tema que abordaremos
más adelante. El van en este caso nos indica en valores absolutos cuánto
aportará al capital de la empresa la financiación bajo análisis, por ello es una
buena herramienta para aplicar a todos los proyectos de financiación de que
dispone la empresa.

Caso  76. Una empresa exportadora estudia abrir una nueva sucursal
en San Pablo. El gerente comercial estima que la inversión inicial será de
$ 590.000, esperando el siguiente flujo de fondos: a los 6 meses $ 150.000,
al año: $ 190.000, a los 18 meses: $ 200.000 y finalmente podrá venderse la
unidad completa a los dos años y medio en $ 200.000. Si la tasa de interés
en Brasil se proyecta en 8 % anual, analice el proyecto mediante la herra-
mienta van.
Respuesta: van $ 73.452,96.

Planteo 20. Diga si la siguiente afirmación es correcta o incorrecta y

fundamente: «El van obtenido en el Caso 76 representa el aumento del valor
de los activos, en términos absolutos, si finalmente se realiza la inversión analiza-
da.» (Respuesta en página 307)

Matemática aplicada al cálculo financiero 133

 Material para uso de estudiantes 2020

Caso 77. Una empresa solicita un préstamo al Banco Uruguay para la

compra e instalación de una maquinaria que cuesta $ 173.000. El banco pide
que se presente el flujo proyectado de fondos que generaría la incorporación
del bien. El mismo es calculado en forma mensual de la siguiente mane-
ra (incluyendo todas las erogaciones vinculadas): mes 1: $ 50.000, mes 2:
$ 60.000, mes 3: $ 70.000. El analista de préstamos manifiesta que la inver-
sión en la máquina resulta contraproducente, ya que las tasas para inversio-
nes a plazo fijo están en el 3 % mensual. ¿Podría determinar por medio del
van si el analista tiene razón?
Respuesta: El analista está acertado.

Caso 78. El Directorio de una sa estudia el informe financiero de un

proyecto de ampliación de planta que demandaría $ 1.800.000 y se espera
un retorno al año de $ 1.000.000. Si el van dio negativo en $ 90.721,06 ha-
biendo valuado con la tasa de interés anual del 18 % ¿Cuál será el retorno
esperado al 2º año del proyecto, siendo éste el horizonte final?
Respuesta: $ 1.200.000 aproximadamente.

7. Cálculo de la Tasa Interna de Retorno (tir)

En el Capítulo 7 analizamos cómo podíamos obtener la Tasa Interna de Re-

torno en las operaciones financieras simples, indicador de importancia que
demostraba el rendimiento efectivo y periódico de una inversión conside-
rando gastos adicionales a la tasa contractual o financieramente pura de una
inversión. El cálculo resultaba de aplicar la variación relativa a los dos capi-
tales involucrados considerando una operación de capitalización. Cuando
las operaciones financieras son complejas, esta forma de cálculo no puede
aplicarse. Hoy existen herramientas tecnológicas que facilitan el cálculo de
la tir cuando estamos ante una operación financiera compleja, tal el caso de
las calculadoras financieras o el aplicativo Excel del entorno Windows. No
obstante ello, abordaremos el tema conceptualmente e introducimos una
forma de cálculo manual por la que obtendremos una tasa aproximada que
puede considerarse como válida.
En el punto anterior vimos la forma en que deberíamos interpretar el van se-
gún su resultado sea positivo o negativo. Ahora bien, siguiendo el razonamiento
también podemos asumir que existe una tasa de interés que aplicada para des-
contar el flujo de fondos hace que éste al momento t = 0 sea igual a la inversión inicial,
de modo tal que el van sea igual a 0 (cero). Ésta sería otra definición de la tir.

134 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

Si:
n
F .F .J
V . A.N . = 0 ⇒ − I .I .0 + ∑ = 0 entonces i = T .I .R.
j =1 (1 + i )
j

Esta tasa vencida es la que indica cuál es rendimiento efectivo periódico

que arroja el proyecto o inversión bajo análisis considerando en los flujos de
fondos todos aquellos gastos que los afectan. De esta manera al armar los
flujos de fondos de la inversión se deben adicionar o deducir (según corres-
ponda) aquellos conceptos tales como: impuestos, gastos, retenciones, etc.,
que son necesarios para la inversión sea factible.
Ahora bien, sin la disponibilidad de una calculadora financiera o de una
computadora con programas especiales habrá que trabajar matemática-
mente por ensayo y error hasta encontrar una tasa i que haga 0 (cero) el
van Estos métodos llamados por tanteo requieren de varios cálculos para
aproximar una raíz que satisfaga la ecuación van = 0, pudiendo encontrar
entre ellos: interpolación lineal, interpolación parabólica, desarrollo en se-
ries, etc. En la práctica, los resultados que brinda la interpolación lineal son
generalmente aceptados como válidos y el procedimiento de cálculo resulta
más sencillo, es por ello que nos limitaremos a esta forma de aproximación
en el cálculo de la tir
Tomaremos el Caso 75 planteado anteriormente para determinar la tir
en ese proyecto de inversión. Recordamos que el van a una tasa efectiva
anual del 4,5 % arrojaba un valor positivo de $ 9.789,40.
130.000 110.000 90.000
−300.000 + + 1,5
+ 9.789, 40
=
(1, 045) (1, 045) (1, 045) 2
Como lo que necesitamos para calcular la tir es hacer cero el van de-
bemos probar con tasas de interés que se aproximen a ese valor por enci-
ma y por debajo del mismo (valor positivo y negativo respectivamente).
La ecuación para el cálculo de la tasa queda planteada como más abajo se
transcribe:
130.000 110.000 90.000
0=
−300.000 + + +
(1 + i ) (1 + i )1,5 (1 + i ) 2
Sabemos que la tasa del 4,5 % no es la tir porque no hace 0 (cero) el van
y también sabemos que si subimos la tasa de interés encontraremos un van
menor que se aproxima a ser nulo (a mayor tasa menor valor actual). Proba-
remos con una tasa del 5,5 %:

Matemática aplicada al cálculo financiero 135

 Material para uso de estudiantes 2020

130.000 110.000 90.000

−300.000 + + 1,5
+ 5.594, 67
=
(1, 055) (1, 055) (1, 055) 2
Como necesitamos encontrar ahora un valor por debajo de 0 (cero), se-
guimos probando con una tasa aún mayor. Tomaremos ahora el 6,5 %:
130.000 110.000 90.000
−300.000 + + + 1.499,90
=
(1, 065) (1, 065)1,5 (1, 065) 2
Se observa que descontando los flujos de fondos al 6,5 % anual seguimos
obteniendo un van positivo, por lo que debemos probar con una tasa ma-
yor aún, pero también nos permite descartar la tasa del 5,5 %, ya que con
el 6,5 % nos aproximamos más al valor nulo. Tomaremos ahora el 7 % de
interés anual.
130.000 110.000 90.000
−300.000 + + + −511, 05
=
(1, 07) (1, 07)1,5 (1, 07) 2
Estamos en condiciones de afirmar que la tir de la inversión estará en-
tre el 6,5 % y el 7 % anual, ya que con ambas tasas obtenemos una aproxi-
mación a un van nulo, por encima y por debajo de 0 (cero). Estamos en
situación de aplicar la fórmula que, por interpelación lineal, nos dará una
tasa aproximada a la que satisface la ecuación cuando el valor actual neto
es nulo.

Aplicando el modelo anterior al caso que estamos analizando podemos

definir lo siguiente:

i1 = 0,065 → f (i1 ) = 1.499,90
i2 = 0,07 → f (i2 ) = −511,05
T.I.R = ? → f (i) =  0

Entonces:

Podemos concluir que el proyecto analizado cuyo van era de $ 9.789,40

a una tasa de corte del 4,5 % anual arroja un rendimiento anual del 6,873 %.
Si bien esta tasa no es la que hace exactamente nulo el van se aproxima

136 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

bastante, y si siguiéramos acotando el valor de las i₁ e i₂ encontraríamos una

tir más exacta aún. Utilizando el aplicativo Excel obtenemos una tir se-
mestral del 0,03379 (ver Figura 25).

Figura 25. Cálculo de tir en Excel

La tasa es semestral, ya que el valor referido en cada celda se correspon-

de con un flujo de fondos cada 6 meses, recordemos que en el Caso 75 el
primer ingreso se produce al año de la inversión inicial, el segundo al año y
medio, y el tercero a los dos años; por ello la primera celda (correspondiente
al primer semestre) está en 0 (cero), ya que no hay ingresos.
Obtenida la tir semestral por equivalencia podemos encontrar la tir
anual que nos interesa:

T .I .R.anual = (1 + 0, 03379) 2 − 1 = 0, 068722

Ésta es la que podríamos considerar como la tasa exacta que hace 0 (cero)
el van.

Algunos comentarios
- La tir es una tasa periódica, constante y efectiva, por consiguiente debe
entenderse que los flujos de fondos que genera la inversión inicial se rein-
vierten a la misma tasa.
- Si no existieran gastos que afectan los flujos de fondos la tir es coinci-
dente con la tasa efectiva periódica de interés implícita en la operación. Esto
nos indica que para encontrar una tasa de interés efectiva implícita en una
operación compleja debemos necesariamente recurrir a métodos de inter-
polación o a calculadoras financieras.
- Por tratarse la tir de una tasa efectiva periódica podemos encontrar la
misma referida a otra unidad de tiempo igualando los factores de capitali-

Matemática aplicada al cálculo financiero 137

 Material para uso de estudiantes 2020

zación, tal como vimos al momento de calcular las tasas de interés efectivas
equivalentes.
- Cuando existen cambios de signos en la corriente de capitales pueden
aparecer más de una raíz que satisfaga la ecuación. En este caso habrá que
recurrir a métodos complementarios para determinar cuál es la raíz que re-
presenta la tir del proyecto analizado. No es el objetivo de este libro abor-
dar estos métodos.

Caso  79. Con los datos del Caso 78 determine, utilizando interpola-
ción lineal, la tasa interna de retorno anual que arroja el proyecto, y concluya
sobre la situación resultante.
Respuesta: 14,02 %.

Observación. Debe recordarse que el método de interpolación lineal

arroja una tasa aproximada que, en este caso, arroja un error por exceso por
tratarse de la determinación sobre una función de valor actual. Recordamos
la fórmula que nos permite aproximar la tasa una vez realizada las diferentes
pruebas:
f ( i ) − f ( i1)
T .I .R. =
i= i1 + (i2 − i1 )
f (i2 ) − f ( i1)

Caso  80. La empresa Rasadio sa estudia una inversión en bonos de

una compañía aérea. Los mismos pueden adquirirse en el mercado a $ 530,5
cada uno, más comisiones y aranceles del 1,4 %. Se cobrarán intereses por
cupón en 60 días de $ 10,10 cada uno y luego serán vendidos 60 días más
tarde a un precio estimado de $ 543,5, sobre lo que retendrían comisiones
del 1,1 %. Si se compraron 1000 bonos, se pide: a) ¿Qué tir anual (para 365
días) resulta de la inversión presentada? b) Si la tna –para operaciones de
30 días– al momento de realizar la compra de bonos era del 10,95 % ¿Qué
conclusión podría sacar?
Respuesta:
a) 5,64 %
b) Fue inconveniente la inversión en bonos

Caso 81. El Sr. Ramón J. invirtió dinero hace 90 días en acciones de ypf

sa. Compró 1500 acciones a $ 66,30 cada una, pagando además 1,3 % sobre
el total por comisiones y derechos de bolsa. La venta se hizo fraccionada de

138 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

la siguiente manera: a los 30 días 500 acciones a $ 69,30 cada una; a los 60
días 700 acciones a $ 71,8 y hoy las restantes a $ 70,55. En cada venta se re-
tuvieron comisiones y aranceles por 1,1 % y $ 150 de gastos administrativos.
Se solicita: a) Determine el rendimiento efectivo aparente para 30 días obte-
nido por el Sr. Ramón J. b) El rendimiento efectivo aparente para 30 días sin
considerar los gastos de entrada y salida. c) Si el índice que mide la inflación
minorista al momento de la inversión era 3,30150 y hoy es 3,598635 obten-
ga: c.1) La tasa media de inflación para 30 días por el período considerado y
c.2) La tasa de rendimiento real para 30 días de la inversión.
Respuesta:
a) 1,96 %
b) 3,52 %
c.1) 2, 91 % c.2) -0,92 %

Caso  82. Una franquicia de un local de comidas rápida es ofrecida

de la siguiente manera: La empresa se hace cargo de la inversión inicial de
$ 600.000 y el adquirente debe pagar durante 2 meses la suma de $ 130.000
y dos meses más de $ 200.000. Al quinto mes se vende a un precio que le
garantice al cedente una tir mensual del 15,39 %. Usted deberá determinar
el precio de venta de la franquicia al quinto mes.
Respuesta: Precio de venta: $ 300.137 aproximadamente.

Planteo 21. Diga si la siguiente afirmación es correcta o incorrecta y

fundamente: «Cualquier precio de venta inferior al obtenido en el Caso 82 dará
un van y una tir negativos.» (Respuesta en página 307)

Caso  83. Un inversor coloca la suma de $ 450.000 en una financiera

que le garantiza una tasa efectiva mensual del 4,4 %, pagándole intereses
mensuales y devolviendo al cuarto mes el capital más la última cuota de in-
terés. Si se sabe que por cada mes se retiene sobre los intereses a pagar la
suma de $ 1.000 por gastos de administración, se pide: a) Calcule los intere-
ses a cobrar al final de cada mes (neto de gastos). b) Determine tir mensual
de interés que genera la inversión.

Matemática aplicada al cálculo financiero 139

 Material para uso de estudiantes 2020

Respuesta:
a) $ 19.800
b) TEM: 4,178 %

Una vez calculados los intereses se deben restar los $ 1.000 mensuales y
calcular por interpolación (o Excel) la tir

Caso  84. Un proyecto para invertir en una maquinaria demanda la

suma de U$S 52.000. El gerente de producción informa que los retornos
netos del aumento de producción que produciría serían (en dólares): mes 1:
18.000; mes 2: 19.000; mes 3: 20.000. Sabiendo que invirtiendo en una fi-
nanciera se garantiza una tna –para colocaciones mensuales– del 36 % (to-
mar año de 360 días); se pide: a) Obtenga el van del proyecto. b) Calcule la
tir nominal anual (para 360 días) resultante de la compra de la maquinaria.
Respuesta:
a) U$S 1.687,88
b) 55,80 %

8. Costo Financiero Total (cft)

La tasa de interés que representa el costo total en una operación de finan-

ciamiento y que involucra, además de la tasa contractual del mismo, a todos
aquellos gastos que afectan a la operación, puede calcularse en forma similar
a la tir, con la particularidad de que la llamamos Costo Financiero Total.
En cualquier operación de financiamiento (adelanto, descuento de do-
cumentos, préstamos, emisión de obligaciones, compra financiada, etc.) las
partes negocian una tasa de interés o descuento (expresada como efectiva o
nominal) que representa el precio que debe pagar el deudor por usar un ca-
pital que no le pertenece. Es muy frecuente, además, que para que la opera-
ción pueda perfeccionarse el deudor deba hacerse cargo de otros conceptos
(impuestos, tasas, honorarios, seguros) que vienen asociados a la operación
y que repercuten en los flujos de fondos de la misma. Muchos de estos gastos
son retenidos al momento de recibir el capital obtenido en préstamo y otros
deben abonarse con cada pago de cancelación o amortización. De esta ma-
nera deben armarse los flujos de fondos incluyendo todos estos conceptos.
La tasa que iguala el Ingreso Inicial por financiación (I.I.₀) con los pagos
para amortización (F.F.j) en cada momento j es lo que se denomina Costo
Financiero Total. De este modo:

140 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

Si:
n
F .F .J
0 ⇒ I .I .0 − ∑
V . A.N . = 0 entonces: i = C.F .T .
=
j =1 (1 + i )
j

Donde:
I.I.₀ = Valor del préstamo menos gastos retenidos al momento de otorga-
miento.
j = Momento de desembolso para atención de capital, intereses y gastos.
F.F.j = Monto de cada capital correspondiente al pago del préstamo que
incluye todos los gastos asociados (seguros, impuestos, etc.). Veamos un
caso.

Caso 85. Una compañía con necesidad de fondos se presenta a descon-

tar 3 pagarés con vencimiento a los 30, 60 y 90 días de valores nominales
$ 5.300; $ 3.800 y $ 4.700 respectivamente. La entidad financiera aplica una
tasa de interés efectiva para 30 días del 1,8 %. Al momento del descuento se
retienen 2 % de sellados sobre el valor nominal de cada pagaré y $ 335 por
gastos administrativos. Determine el costo financiero anual resultante de la
operación propuesta.
Solución: Calculamos el importe de adelanto sin considerar los gastos
adicionales a la tasa de interés pactada:
5.300 3.800 4.700
30
+ 60
+ 90
13.328,17
=
(1, 018) 30
(1, 018) 30
(1, 018) 30

Luego determinamos el importe realmente obtenido por la financiación

neta de los gastos adicionales a la tasa aplicada.

13.328,17 − 276 − 335 =

12.717,17

Ahora planteamos la ecuación que nos permita encontrar la tasa que re-
presenta el cft del mismo modo que lo hacíamos para el cálculo de la tir,
considerando el ingreso recibido como un flujo positivo y los pagos de cada
pagaré como negativos.

Matemática aplicada al cálculo financiero 141

 Material para uso de estudiantes 2020

Nos queda ahora resolver la ecuación por los métodos ya vistos (inter-
polación, Excel, etc.). En el aplicativo Excel obtenemos un cft para 30 días
del 4,299 %.

Figura 26. Cálculo del C.F.T en Excel

Como el problema nos pedía el cft anual sólo debemos aplicar equivalen-
cias entre tasas de interés efectivas de la siguiente manera:
365
C.F .T .365 = (1 + 0, 042291) 30 − 1 = 0, 65526 ó 65,526 %

Algunos comentarios
- Son válidos los comentarios realizados cuando analizamos la herramien-
ta tir en el punto 7 del presente capítulo. Al tratarse de una tasa efectiva
periódica debemos asumir que la misma supone la toma de nuevos fondos
para financiarnos a la misma tasa que el cft También por equivalencia de
tasas podemos obtener el cft para cualquier unidad de tiempo, siendo el
más frecuentemente usado, en la práctica financiera, el cft anual.
- La comunicación «A» 3052 del Banco Central de la República Argen-
tina (bcra) define con claridad qué debe entenderse por cft a los efectos
de hacer más transparente al público en general los costos relativos de las
operaciones de créditos personales, hipotecarios o prendarios. En dicha
norma se establece que integran el costo financiero total, entre otros, los
siguientes gastos a cargo del prestatario: comisiones bancarias, i.v.a. sobre
los intereses, gastos de mantenimiento de cuentas corriente o de ahorro,
primas por seguros de vida o incendio, robo, etc., que deban estar a cargo
del deudor. Asimismo excluye del cálculo a impuestos nacionales o provin-
ciales que graven los préstamos, gastos de escribanía o cualquier otro que
represente una contraprestación directa de la entidad financiera o tercero
involucrado. 


142 Luis Alberto Zacarías

 Material para uso de estudiantes 2020

- Más allá de las limitaciones impuestas por el bcra en la norma citada en

el punto anterior, consideramos que todo gasto adicional a la tasa contrac-
tual pactada por el deudor en una operación de financiación debe incluirse
en el cálculo del cft a los efectos de hacer un correcto análisis entre alter-
nativas distintas.
- El cft puede expresarse en términos nominales como cualquier otra
tasa efectiva de interés, bastará con aplicar los conceptos de proporcionali-
dad vistos oportunamente (ver página 113).

CC 124-126

Matemática aplicada al cálculo financiero 143