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Cristopher Avalos Correa

Ingeniero Civil Industrial

1.1 Cálculo de la tasa costo oportunidad

En el estudio económico financiero desarrollado en los últimos años principalmente, existen múltiples
métodos para la “valorización” del costo oportunidad de un determinado proyecto, entre ellos podemos
encontrar el CAPM-Hamada, el WACC, el de valorización por múltiplos, etcétera. Si bien cada uno de
ellos poseen sus propias fortalezas y debilidades, todos presentan una “aproximación” a su manera de
la valorización propia del costo capital o costo oportunidad que le reporta a un inversionista la
realización de un proyecto a toda escala, y como tal entonces representa solo un supuesto ajustado de
la realidad en función de diversas variables económicas que enfrenta el empresario tanto propias como
en el mercado o entorno económico en el cual está inmerso. Por último, solo resta mencionar que para
el desarrollo del presente estudio se utilizará la valorización del costo oportunidad por medio del
método CAPM-Hamada.

2.1 Metodología CAPM-HAMADA

El modelo CAPM define la tasa de costo oportunidad que enfrenta una empresa en sus diversos
proyectos se puede obtener en función de variables como el premio por riesgo de un activo en un
portafolio de mercado, la correlación existente entre la variabilidad del rendimiento del activo financiero
con el rendimiento del mercado y la rentabilidad mínima que se puede retornar en los diferentes
instrumentos financieros libres de riesgo. Por su parte el método Hamada consiste en una herramienta
de ajuste al indicador de correlación que requiere el modelo CAPM, expresándolo como un indicador
en función de la relación deuda-patrimonio propio y la tasa de impuesto al rubro en el cual la empresa
se encuentra inmerso.
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Cristopher Avalos Correa
Ingeniero Civil Industrial

Primero que todo el modelo CAPM consiste en determinar la tasa de costo oportunidad en base a la
suma entre la tasa de rentabilidad de los activos financieros libres de riesgo de con la rentabilidad real
de los activos de mercado ajustado en función de la correlación en la variación de los activos de la
empresa con la variación del precio del portafolio de mercado. En términos matemáticos tenemos que:

E ( Ri ) =Rf + β ¿

E(R i) : Representa la tasa de retorno esperada de la empresa

Rf : Representa la tasa libre de riesgo

E(R m) : Representa la tasa de retorno esperada para el mercado

β : Representa el coeficiente de riesgo sistemático no diversificable

Se debe mencionar que, dentro de la industria y el mercado chileno, cada una de las variables que
requiere el modelo CAPM se puede obtener de diversos datos que ofrece el mercado. Primero que
todo para la tasa libre de riesgo (RL) es la rentabilidad ofrecida por los bonos del Estado (BCP) a 5
años, el cual al estar catalogado dentro de las diversas instituciones que clasifican estos instrumentos
con la calificación de A+, lo que es un respaldo a la seguridad que representan estos instrumentos de
deuda gubernamentales. Además, la “tasa de rendimiento del mercado” se puede obtener a través del
promedio de rentabilidad obtenido por el diverso portafolio del mercado que transa en la bolsa
(reflejado en el IPSA) para un periodo de tiempo determinado por los años 2010-2014. Por último el
“beta” se realizó una consulta mediante las tablas de “Damodaran 1” expresado por el beta de la
industria de los “materiales de construcción”.

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http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html
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El coeficiente de riesgo sistemático obtenido para la industria, considera la estructura de deuda de

misma y para poder comparar este coeficiente con el del proyecto en estudio es necesario apalancar el
beta de la industria por medio de la siguiente ecuación:
S

c/ d βd
β =
[ 1+(1−t )∙
D
C ]
Dónde:

S
βd: Es el coeficiente de riesgo sistemático o no diversificable de la empresa sin deuda, refleja sólo

aquella parte del riesgo que es de carácter operacional.

C: Capital de la empresa
D: Deuda de la empresa.
t: Es la tasa impositiva del país de origen de la empresa, en este caso Chile (26% “aproximado
mediante el promedio de los 5 años a evaluar el proyecto)
c/ d
β : Es el coeficiente de riego sistemático de carácter operacional y financiero.

1.2.1.Determinación de la Rentabilidad de Mercado Rm

Para esto se utilizará el modelo CAPM (explicado anteriormente), en el cual introduciremos el “beta” o
“coeficiente” determinado por nuestra tabla de Damodaran; la rentabilidad promedio anual del IPSA
para la rentabilidad del mercado y como tasa libre de riesgo la rentabilidad otorgada por los bonos de
gobierno a 1 año calendario.

Cabe mencionar que la razón por la cual se utilizará el rendimiento anual tanto para el mercado como
para los bonos libres de riesgo es debido a que dada la estructura de flujo de caja con la cual se ha
trabajado y que se presentará a continuación en donde la unidad de tiempo es expresada en términos
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de “años” calendario es que ambas rentabilidades deban ser concordantes con la unidad de tiempo del
flujo para una correcta evaluación del mismo.
Ahora bien, para el cálculo del rendimiento promedio anual del mercado se utilizaron los datos de
variación del precio del IPSA de los últimos 5 años los cuales se detallan a continuación:

Promedio de
Periodos Días bolsa
Variación
2010 0,1324% 250
2011 -0,0524% 252
2012 0,0176% 247
2013 -0,0540% 248
2014 0,0221% 249
Total general 0,0132% 1246
Promedio mes   20,77
Rentabilidad promedio
  0,0132%
día
Rentabilidad promedio
  0,2731%
mes
Rentabilidad promedio
  3,2770%
año
Fuente: Bolsa del comercio de Santiago.
Tabla 5. 1 Variación del IPSA 2010-2014.

Por otra parte, se sabe que los bonos del Estado de Chile otorgan una rentabilidad anual para bonos a
5 años (tiempo que durará la evaluación) en pesos es de un 4,24% anual, y que el coeficiente de
correlación para este proyecto corresponde a 0,88 aproximadamente por lo tanto se puede determinar
la tasa de costo oportunidad para el proyecto reemplazando todos los valores respectivos al modelo
CAPM, dando por resultado el siguiente:

E ( Ri ) =Rf + β ¿
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Por lo tanto, el costo oportunidad para la realización del presente proyecto es equivalente a un 3,39%
anual para los flujos monetarios proyectados en condiciones de proyecto con capital propio, en cambio
al evaluarlo con financiamiento es de 4,21%.

S
d
β 0,039
β c/ d = → β c/ d ≈ ≈2,26 %
[ 1+(1−t )∙
D
C ] [ 1+ (1−0,26 ) ∙
0,3
0,7 ]

E ( Ri ) =Rf + β ¿