Índice:

LA ESCUELA DE CHICAGO
La posición de Chicago en la gran depresión
Reglas vs. autoridad
Studies in the Quantity Theory of Money. El enfoque
empírico.
La “contrarrevolución” monetarista
Reservas totales
Subdesarrollo, dinero y crédito.
Estabilización en el Cono Sur y los “Chicago Boys”
Conclusiones
BIBLIOGRAFÍA
 LA ESCUELA DE CHICAGO

Valeriano F. García

Si imagináramos un seminario con. la participa-

ción de J. Viner, H. Simons, F. H. Knight, L. Mints, A.
Director, A. Wallis, M. Friedman, G. Lewis, A. Rees,
G. Stigler, G. Becker, R. Mundell, H. Johnson, A. Har-
berger, R. Lucas y Larry Sjaastad, para discutir lo que
fue y es la “escuela de Chicago” seguramente termina-
ría sin acuerdo alguno. Inclusive algunos miembros
egregios de esa escuela no la aceptarían como tal (¿Vi-
ner?). Probablemente la discusión giraría sobre lo que
caracteriza esa línea de investigación llamada escuela
de Chicago, o quizá sobre el “paradigma” implícito en
dicho linaje.

Se discutiría si había alguna forma particular

en que los “monetaristas” y los especialistas en orga-
nización industrial y en economía laboral de Chicago
abordaran sus problemas. Surgiría la pregunta de si lo
que caracteriza a la Escuela es su convencimiento de
la automaticidad del mercado cuando éste es más libre
de trabas o rigideces, impuestas por los burócratas o
por los sindicatos, sean éstos obreros, patronales o
profesionales. Naturalmente, también tratarían los
temas de las ventajas y desventajas de las “reglas” en
política monetaria en lugar de la “discreción” (¿fine
tuning?); las propuestas de reforma monetaria y ban-
caria; la existencia de una “tradición oral” y propia en
lo relativo al enfoque de la Teoría Cuantitativa como
una teoría de la demanda de dinero; el aporte de
Friedman (Friedman, 1956) para ofrecer por escrito el
“sabor” de dicha tradición, en lugar del enfoque me-
canicista derivado de Fisher (Fisher, 1911). También
se conversaría sobre las causas por las que Chicago
sigue un camino diferente de los cuantitativos rígidos
del estilo London School de los años 20 y 30 y per-
manece “inmune” a la revolución keynesiana. Otro
tema sería la caracterización como empírica de la es-
cuela como hecho relativamente nuevo.

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 La posición de Chicago en la gran depresión

La escuela de Chicago es considerada como la

mantenedora de las tradiciones “clásicas” y opuestas al
keynesianismo. Las causas por las que la revolución
keynesiana no tocó demasiado al “Faculty” de Chicago
parecen radicar en el enfoque de diagnóstico y cura de
la depresión de los años treinta que esa escuela preco-
nizaba. Contrario al monetarismo “rígido” de Snyder y
otros, Chicago era partidario de una política financiera
deficitaria y emisionista en la depresión de los años 30.
Esto nada tenía que ver con la “regla monetaria”, pues
no se trataba aquí de evitar las fluctuaciones cíclicas
sino de sacar al país (y al mundo) del estancamiento y
el desempleo masivo. Esto, teniendo en cuenta que la
situación se producía con quiebra masiva de bancos y
contracción en la razón de depósitos a efectivo, que
estaba causando un fuerte impacto negativo en la canti-
dad de dinero. A raíz de ello se comprende que la posi-
ción de Chicago fuera la de expandir la base monetaria
en forma considerable “dado” el hecho descripto.

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 La evidencia histórica parece indicar que la gran
mayoría de los teóricos cuantitativistas que no eran de
Chicago (J. Angell, M. Copeland, L. Edie, I. Fisher, E.
Kemmerer, W. Knight, A. Marget, H. Reed, J. Rogers,
C. Snyder, F. Taussig) no esgrimieron argumentos im-
portantes para una política fiscal expansiva durante la
severa recesión de los 30 y abrazaron la idea “mecani-
cista” de la teoría cuantitativa; asimismo para ellos la
recesión era consecuencia de la expansión (el boom)
provocada por políticas monetarias de sobreliquidez y
opinaban, además, que se había prolongado la recesión
por continuar con tal política (Tavlas,1982).

Aparentemente la gente de Chicago pensaba

también en aquella época que la causa de la recesión
no era la contracción de la oferta de dinero sino los
aumentos de demanda, es decir, una gran baja en la
velocidad de circulación de dinero (con excepción de
Douglas, quien pensaba que cambios en la velocidad
profundizaban el ciclo pero no lo causaban; Tavlas,
1977 b).

Libertas Nº 4 6
 Naturalmente, luego Keynes pondría énfasis
también en la velocidad como causante de serios pro-
blemas recesivos, pero mientras Chicago sostenía la
eficacia de los remedios monetarios los keynesianos
buscaban otro camino. Así, según Johnson (Johnson,
1979), “había un puñado de monetaristas, centrados en
la Universidad de Chicago y representados con particu-
lar lucidez por Henry Simons, que atribuían precisa-
mente las dificultades de los años 30 a 1a incapacidad
de la política monetaria norteamericana para mantener
la estabilidad de los precios e impedir el colapso de la
oferta de dinero en los Estados Unidos, así como de los
precios y la ocupación en este país. La escuela de Chi-
cago se diferencia así netamente del resto de los teóri-
cos cuantitativistas”.1

Fueron G. V. Cox, A. Director, H. Douglas, H.

Gideonse, F. H. Knight, H. Millis, L. W. Mints, H.
Schultz, H. C. Simons, J. Viner, C. W. Wright y T. Yn-
tema quienes firmaron el 26 de abril de 1932 un memo-
rándum dirigido al congresal Pettengill (Indiana) acon-

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sejando la emisión monetaria de un empréstito para
curar la depresión (Davis, 1968).

Ellos urgían la realización de una política activa

y vigorosa para terminar con la recesión más grave del
siglo. Sugerían un fuerte incremento en la cantidad de
dinero, sea a través del gasto público o del incremento
directo de la base monetaria mediante la emisión de
bonos con privilegio de circulación que podían ser can-
jeados por dinero. Poco le importaba a los economistas
de Chicago lo que esto podía implicar para el oro, ante
las “curas” propuestas por los sectores radicalizados
que demandaban políticas socializantes (éstos incluían
a otros Departamentos de la Universidad de Chicago).
El Departamento de Economía reclamaba con urgencia
una salida rápida del desempleo masivo, pero se distin-
guía nítidamente tanto de los “ortodoxos” (cuantitati-
vistas rígidos) como de los “radicales”.

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 Inclusive Viner –que en situaciones normales
preconizaba una regla fija de crecimiento en el dine-
ro–, en su conferencia sobre “Problemas de políticas
comerciales y financieras internacionales” en el Insti-
tuto de Política de Williamstown, Massachusetts, en
1931, criticó severamente la política del Tesoro. En
este punto aconsejó sin tapujos una política expansiva
en el período de depresión, es decir, un mayor gasto
del Tesoro, una reducción de impuestos y lo opuesto
en caso de inflación. Estas simples reglas de finanzas
públicas compensatorias parecen haber sido comparti-
das por la mayoría de los economistas de Chicago de
la época, tal como se desprende del referido memo-
rándum.2

Se tendría así un “Faculty” que nada debía

aprender de las recetas keynesianas de poco tiempo
después. Naturalmente que las discrepancias con Key-
nes quedarían planteadas en términos del “poder” que
tendría la emisión para detener la depresión y las cau-

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sas que la profundizaron, así como la posibilidad de
desempleo de “equilibrio”.

Volveremos luego sobre estos dos puntos que

son cruciales para entender la escuela de Chicago como
netamente diferenciada del keynesianismo.

De acuerdo con Friedman (Friedman, 1972) fue

precisamente la posición de Chicago respecto de las
finanzas compensatorias lo que la distinguió de la Lon-
don School of Economics. Esta última, fuertemente
influida por la Escuela Austríaca, pensaba que la rece-
sión de los años 30 debía seguir su curso, pues el en-
fermo saldría finalmente fortalecido al desprenderse de
sus partes más débiles. También suponían que la depre-
sión era resultado inevitable del auge anterior y que las
políticas que pretendieran evitar la caída de precios y
salarios solamente podrían profundizarla, mientras que
una política monetaria de dinero “fácil”, es decir de
amplia liquidez, tendería a prolongar la recesión en el
tiempo. Según Friedman, la London School en realidad

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era una prolongación de la Escuela Austríaca que se-
guía una teoría cuantitativa rígida.

Friedman expresaba: “El clima intelectual en

Chicago era totalmente diferente (de la London
School). Mis maestros pensaban que la depresión era en
gran parte el producto de políticas equivocadas del go-
bierno (o por lo menos fuertemente intensificada por
esas políticas). Ellos culpaban a las autoridades mone-
tarias y fiscales por permitir la quiebra de bancos y la
caída de los depósitos. Lejos de abogar porque la de-
presión y las quiebras continuaran su curso, ellos se
manifestaron repetidamente en favor de la intervención
estatal para detener la deflación” (Friedman, 1972).

Los monetaristas clásicos norteamericanos que

no eran de Chicago contrastaban también con este Cen-
tro porque no creían en el poder de la política moneta-
ria. Como prototipo de esa posición baste con citar a
James W. Angell (Patinkin, 1972) quien, en medio de la
depresión de los años 30 escribía: “Sin embargo, la

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evidencia examinada en este capítulo sugiere con fuer-
za que el forzar un aumento sustancial en la moneda o
los depósitos, por cualquier medio, previo al incremen-
to en la actividad económica, probablemente no será un
método efectivo para influir en forma deseable en la
actividad económica, o para motivar una recuperación
económica sólida.”

Reglas vs. autoridad

La escuela de Chicago no debe su existencia al

hecho de ser la “originaria” de las propuestas de políti-
ca que se le adjudican. En ese sentido, cabe mencionar
respecto del tema de “reglas vs. discreción en la políti-
ca monetaria” que la propuesta a favor de “reglas” pa-
rece remontarse a un ingeniero en minas, luego econo-
mista y luego historiador económico; se trata de
Alexander del Mar, quien fuera director del Bureau of
Statistics de los Estados Unidos en la década de 1860.
Escribió un libro titulado La ciencia del dinero, donde
arguyó que la cantidad de dinero debía expandirse al

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31/3 % anual, porque sus estudios estadísticos le indica-
ban que la producción crecía en el largo plazo a esa
tasa. En dicho libro, publicado en 1899, mostraba que
de esa manera la cantidad promedio de dinero hubiera
sido aproximadamente la misma, excepto que con mu-
chísima menor variabilidad.

Entre los partidarios de la regla fija de creci-

miento monetario debe incluirse también a Arthur Mar-
get de Harvard, y luego Minnesota, aunque lo hizo en
manuscrito no publicado. También Snyder diría que se
debía mantener un incremento constante de la cantidad
de dinero en el orden del 4% anual para compensar la
caída secular en la velocidad de transacción del dinero
(Tavlas, 1982). Igualmente otro “non-Chicagoan” como
Lionel Edie en los años 20 y en los 30 proponía un cre-
cimiento del 4 % como la única guía de la política mo-
netaria (Humphrey, 1971).

Libertas Nº 4 13
 Entre la gente de Chicago el único que aparen-
temente abogaba en esa época por una regla fija era
Paul Douglas; tal fue el caso a partir de su trabajo “The
Modern Technics of Mass Production”, de 1927, y en
otras ocasiones. Correspondería a H. Simons y a M.
Friedman continuar con la defensa de reglas para la
política monetaria en lugar de la discreción.3

Hacemos estas anotaciones para aclarar el ori-

gen de la idea; sin embargo, cabe hacer notar que discu-
tir la “paternidad” de determinadas posiciones de polí-
tica, o de teoría monetaria, puede tener un interés anec-
dótico si es que esta paternidad no tiene un impacto en
el pensamiento, de la misma manera que resultaría bi-
zantino discutir si fueron los españoles o los vikingos
quienes llegaron primero a América, porque la “dife-
rencia” la hizo Colón, haya sido o no el primero. Por
ello, cabe resaltar que el impacto en cuanto a las “re-
glas” de política –en lugar de la “autoridad”– lo tuvo
Chicago, a pesar de que un investigador cuidadoso

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pueda hacer remontar el origen de éstas, como de otros
aportes, a un pasado más remoto.

En términos generales la escuela de Chicago es

contraria al “fine tuning” de la política monetaria, esto
es, una política que pretende ser contracíclica y discre-
cional y que recomienda un incremento en la tasa de
crecimiento del dinero cuando comienza la recesión y
una contracción en la fase expansiva, pero a criterio del
Banco Central en cuanto al tiempo y magnitud de la
intervención, Friedman siempre propuso la “automati-
cidad”, aunque evolucionó: primero preconizó un sis-
tema impositivo que generara déficit financiado con
dinero en la contracción y lo contrario en el auge
(Friedman, 1948): “Los déficit o superávit en el presu-
puesto del gobierno se reflejarían, dólar por dólar, en
cambios en la cantidad de dinero; y a la inversa, la can-
tidad de dinero cambiaría solamente como consecuen-
cia de déficit o superávit. Un déficit significa un au-
mento en la cantidad de dinero, y un superávit una dis-
minución”. Con su propuesta de reforma impositiva los

Libertas Nº 4 15
déficit o superávit fiscales son consecuencias automáti-
cas del nivel de actividad económica. Posteriormente
Friedman (1959) preconiza un crecimiento constante en
la cantidad de dinero en forma automática e indepen-
diente de los ciclos económicos, en el orden del 4 %
anual. Este cambio se debe a su convencimiento de que
los mecanismos de transmisión de la política monetaria
implican demoras de reacción –lags–, y que además
estas demoras son grandes en los Estados Unidos y
muy variables (Friedman, 1961); si esto es así, una po-
lítica monetaria contracíclica podría en realidad acen-
tuar las fluctuaciones en lugar de morigerarlas, y en ese
sentido actuaría en forma perversa.

Para seguir con el pensamiento de Friedman ca-

be notar que evoluciona hacia una intervención cada
vez menor del Banco Central, quizá debido a su expe-
riencia de lo que ello significa. Ahora preconiza un
congelamiento de la base monetaria para “terminar el
poder arbitrario de determinar la cantidad de dinero que
tiene la Reserva Federal” (Friedman, 1984), esto como

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preludio a. otras reformas que incluirían la posibilidad
de que los bancos emitan dinero.

Studies in the Quantity Theory of Money.

El enfoque empírico.

Hoy ya es una “tradición” el enfoque empírico

de Chicago. Sin embargo, esto es un crédito para
Friedman, Stigler y Lewis a partir de los años 50, ya
que es conocido el desprecio de Knight y Simons por el
trabajo empírico, tal que al decir de Stigler (Stigler,
1982), “Nadie de la escuela (de Chicago) tenía ningún
interés en el trabajo cuantitativo”. Pienso que este cam-
bio es lo suficientemente importante como para consi-
derar que entre 1950 y 1970 se generó una “nueva”
escuela de Chicago que, si bien se nutrió del viejo tron-
co, hizo un cambio fundamental en lo que respecta a
metodología. Por ejemplo, para Friedman la distancia
fundamental entre lo postulado por Keynes y el mone-
tarismo se deriva de diferentes concepciones sobre la
estabilidad relativa de la demanda de dinero y de la
función consumo (Friedman y Meiselman, 1963). In-

Libertas Nº 4 17
clusive, se trata a la definición de dinero como una
cuestión empírica. Según este enfoque, “dinero es el
activo que, concentrando el poder general de compra,
tiene una relación estable, predecible e importante con
la demanda agregada, y por lo tanto con el ingreso y los
precios” (García y Saieh, 1985).

Probablemente uno de los libros que más han

influido en el pensamiento económico-monetario des-
pués de Keynes sea Studies in the Quantity Theory of
Money. Según Harry Johnson: “La aplicación que hace
Friedman a la teoría monetaria del principio básico de
la teoría del capital –que renta es el rendimiento del
capital y el capital es el valor presente de la renta– es
probablemente el avance más importante en la teoría
desde la aparición de la Teoría General de Keynes”
(Johnson, 1962). El enfoque del “Restatement...” es
muy general, tanto que pocos economistas podrían estar
en desacuerdo, pero esa generalidad no le quita profun-
didad ni implicancias. Las discrepancias surgirían res-
pecto de las siguientes cuestiones: a) la estabilidad e

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importancia de la demanda de dinero; b) la indepen-
dencia de los factores que afectan la demanda y la ofer-
ta, y c) la forma que tiene la función demanda de dine-
ro. Friedman sostiene que éstos son problemas de índo-
le fundamentalmente empírica y el libro, donde su
artículo sirve como introducción, es un intento para
demostrar la validez de esos postulados. Según este
autor la relación funcional entre el ingreso nominal y la
cantidad de dinero es una regularidad científica extra-
ordinaria y de ninguna manera esta regularidad implica
que la velocidad de circulación deba ser una “constan-
te”. El estudio de Philip Cagan en el “Restatement...” es
uno de los “clásicos” más importantes de este siglo y
precisamente trata de demostrar la regularidad y predic-
tibilidad de dicha cambiante magnitud en condiciones
de extrema inestabilidad monetaria y económica como
fueron las hiperinflaciones.

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 A partir de la aparición de esta colección de en-
sayos en 1956, se produce un vuelco definitivo en el
enfoque de Chicago en el sentido de que se convierte
en eminentemente empírico, al punto que ésta llega a
ser una característica distintiva; a ello se le suma la
influencia de H. Gregg Lewis y Albert Rees en el cam-
po de la economía laboral, de T. W. Schultz y D. Gale
Johnson en economía agrícola, Gary Becker en la nue-
va teoría del consumidor y el tiempo como insumo pro-
ductivo; George Stigler en Organización Industrial,
Arnold Harberger en Finanzas Públicas, L. Sjaastad en
problemas latinoamericanos de estabilidad y desarrollo,
Zvi Griliches en mediciones de productividad y rezagos
distribuidos; todos ellos definen una “nueva” escuela
de Chicago en el sentido ya comentado: sin dejar el
paradigma básico abrazan una metodología donde lo
empírico es lo que importa para validar tanto la exten-
sión como la refutación de hipótesis dentro del para-
digma original.

Libertas Nº 4 20
 Aparentemente Harry Johnson y Robert Mun-
dell serían una excepción a esta corriente “empiricista”.
Sin embargo, sus trabajos teóricos dan origen en Chi-
cago a un verdadero torrente de tesis con alto contenido
empírico, relacionadas con aspectos monetarios del
comercio internacional y en particular con el enfoque
monetario de la balanza de pagos del cual Mundell y
Johnson son responsables intelectuales, habida cuenta
de D. Hume en el siglo XVIII y Polak en el presente.
La gente de Chicago nombrada anteriormente, además
de enseñar dirige workshops que son en realidad el
“alma” de la escuela; allí se discuten los avances de
tesis y trabajos de investigación con un gran énfasis en
lo empírico.

Libertas Nº 4 21
 La “contrarrevolución” monetarista

La escuela de Chicago es en gran medida res-

ponsable del resurgimiento de las ideas monetaristas a
partir de la década de los 60; esto, a punto tal que se
puede hablar en términos de una “contrarrevolución”
monetarista.4

Las discrepancias entre keynesianos y moneta-

ristas pueden verse al principio en términos teóricos y
luego en términos empíricos. Desde el punto de vista
teórico el principal ataque de Keynes se refería a la
posibilidad de que no existiera un punto de equilibrio
con pleno empleo, y de que la deflación fuera una con-
secuencia de una deficiencia en la demanda agregada
para cualquier tasa de interés. Esto implicó un desafío
enorme. Se trataba de un ataque a las raíces mismas del
sistema clásico, pues aun con perfecta flexibilidad de
precios el sistema nunca encontraría su punto de equili-
brio.

Libertas Nº 4 22
 La respuesta “clásica” se conoce como el efecto
riqueza o de Haberler-Pigou, e implica que los saldos
monetarios reales son una parte de la riqueza y ésta es
una variable en la función consumo. En esta forma la
deflación aumentaría los saldos monetarios reales y la
riqueza y esto desplazaría a la demanda agregada, con
lo cual la baja en el nivel de precios encontraría un lí-
mite, es decir, el nivel de precios no sería indetermina-
do. Con esto se responde al ataque “formal” al sistema
clásico, pues este efecto es independiente del valor em-
pírico que pueda tener. Aquí se debería salvar una con-
fusión formal y terminológica. El efecto saldos moneta-
rios reales no es el mismo que el efecto riqueza de
Haberler-Pigou. Este último tiene que ver con un cam-
bio en la propensión marginal a consumir, es decir, un
cambio en la distribución entre ahorro y consumo. El
efecto saldos monetarios reales significa sólo una dife-
rencia entre los saldos monetarios deseados y los man-
tenidos, de tal manera que no implica ningún cambio
permanente en la propensión marginal a consumir.

Libertas Nº 4 23
 La siguiente crítica keynesiana tiene que ver
con la “trampa de liquidez” y la inestabilidad de la de-
manda de dinero. De allí el desafío de Friedman de que
estas cuestiones son eminentemente empíricas y que la
verdadera definición debe ser dada por los resultados
de los tests empíricos, de allí todos los estudios que se
generan sobre demanda de dinero para diferentes países
del mundo.

El monetarismo resurgente no sólo planteó que

las principales críticas keynesianas estaban equivoca-
das sino que hizo un “revisionismo histórico” a la luz
de los nuevos aportes a la teoría cuantitativa, incentiva-
dos precisamente por el ataque de Keynes. Aparecen
así estudios que explican la historia dentro de un nuevo
marco (o de uno viejo pero remozado). Después de
Keynes en 1936 fue creencia normal el hecho de que
durante la crisis de los años 30 el monetarismo había
fracasado. Que hubo una “plétora” de dinero que nada
pudo hacer, es decir que la política monetaria habría
sido como “una cuerda de la que se puede tirar pero que

Libertas Nº 4 24
no se puede empujar” o como “un caballo que se puede
llevar al agua pero que no puede obligárselo a beber”.
Estos y otros aforismos ofrecían el sabor de una posi-
ción crítica a la política monetaria. Sin embargo, el
revisionismo histórico de Friedman y Schwartz habría
de mostrar que lejos de ser impotente la política mone-
taria había sido contundente: hallaron que en realidad la
cantidad de dinero “disminuyó” un tercio, en los Esta-
dos Unidos, entre 1929-1933. Sin duda que, aun sin
causas “reales”, una drástica baja en el nivel absoluto
de dinero habría causado una recesión muy importante.
La reinterpretación monetaria de la historia de los ci-
clos económicos en los Estados Unidos desde 1870
hasta 1960 (Friedman y Schwartz, 1963) es una obra
monumental que seguramente servirá de modelo para
otros países en los que puedan encontrarse estadísticas
más o menos confiables o formas de construirlas.

Libertas Nº 4 25
 En América latina y en el mundo proliferaron
estudios empíricos sobre la demanda de dinero 5 y otros
que implican una revisión de la historia de los ciclos
económicos, lo que llevó quizás a un exceso de con-
fianza en cuanto al “poder” de la política monetaria.
Reconocido esto por Friedman, lo lleva a explicitar lo
que la política monetaria puede y no puede hacer en su
famoso trabajo “The Role of Monetary Policy” (Fried-
man, 1968). Del infinito mundo de la negación Fried-
man extrae dos proposiciones que todavía desconocen
algunos banqueros centrales, a saber: a) la política mo-
netaria no puede controlar las tasas de interés y b) tam-
poco puede determinar una tasa dada de desempleo. En
términos generales, podemos decir que la política mo-
netaria no puede afectar permanentemente las variables
reales de la economía, a menos que sea tan errática y
variable que vía incertidumbre y variabilidad del dinero
aumente la tasa real de interés y disminuya la efectivi-
dad de los precios relativos como transmisores de in-
formación, de tal manera que por estas vías se impacte
negativamente el ingreso real. Es decir que una buena

Libertas Nº 4 26
política monetaria debe ser como un buen referee: pasar
inadvertida. Esto no es fácil, pues para pasar inadverti-
do el Banco Central debe resignar gran parte de su po-
der, y se trata aquí de un poder realmente enorme. En la
percepción de la Escuela de Chicago, la política mone-
taria debe dar un marco estable a las fuerzas reales del
mercado, o, en las palabras de J. S. Mill, “mantener la
maquinaria bien aceitada”.

Reservas totales

De acuerdo con Friedman: “El problema central

respecto de arreglos monetarios y bancarios es el papel
que el gobierno debería desempeñar, las restricciones
que éste impondría a los individuos, los poderes que
habría que otorgar a las autoridades gubernamentales y
el criterio que debería guiar el uso de ese poder”.
(Friedman, 1959.)

Libertas Nº 4 27
 Congruente con la idea de que la cantidad de
dinero es una variable macroeconómica de importancia
la Escuela de Chicago es conocida por su posición, a
través de Simons y Friedman, de que el sistema banca-
rio debería tener 100 % de reservas. Cuando las reser-
vas son fraccionarias los bancos pueden afectar el co-
eficiente de reservas y por lo tanto el multiplicador.
Peor aun si, como es común, existen diferentes requisi-
tos legales, sea por tipo de depósito o por región geo-
gráfica (Argentina, 1985) pues esto significa que el
público también causará cambios en el coeficiente de
reservas agregado, ya que éste es un promedio ponde-
rado de los diferentes coeficientes legales y voluntarios,
y el público decide el valor de dichas ponderaciones.

La idea de Simons, a la que luego Friedman ad-

hiere y explicita, es que un sistema de 100% de reser-
vas, además de aislar la influencia de los bancos co-
merciales y el público en el multiplicador de la base
monetaria, separa el proceso de creación de dinero del
proceso de creación de crédito.

Libertas Nº 4 28
 Según esta propuesta se crearían dos tipos de
instituciones financieras, por un lado los bancos como
lugares de “depósito” donde el dinero allí confiado se-
ría totalmente inmovilizado y no se prestaría a nadie;
naturalmente que sería transferible mediante cheques;
habría una sola “relación técnica” y esto es que, por
cada peso de depósitos, los bancos deberían tener un
peso en efectivo o en depósitos en el Banco Central; de
esta manera la intervención del Estado en estas firmas
comerciales se reduciría a un mínimo. Por otro lado se
crearían otras instituciones con capital propio que emi-
tirían debentures y acciones y usarían estos fondos,
tanto los propios como los ajenos, para invertir en la
bolsa o en el mercado.

Los suscriptores no tendrían ya un “certificado

de plazo fijo” con interés cierto, sino una “cuota par-
te”, corriendo también un “riesgo empresario” y pu-
diendo elegir entre diferentes papeles y firmas. De
acuerdo con Roque Fernández (1983), “La propuesta
de Simons para la reforma bancaria propone un mer-

Libertas Nº 4 29
cado de capitales, suficientemente flexible, para ajus-
tar la economía a shocks reales. La idea fundamental
es presentar en forma dicotómica los activos como
dinero y acciones, eliminando los depósitos oficial-
mente asegurados y con valores nominales fijos, faci-
litando el proceso dinámico”.

El sistema de 100% de reservas evitaría también

el problema de la “piramidación” de depósitos y las
crisis que implican las “corridas” sobre el sistema. Es-
tas corridas han sido fruto en la historia de la falta de
confianza en algunos bancos, y tienden a multiplicarse
hacia otros en la medida en que dichos bancos cancelan
préstamos y afectan así a otros bancos. La solución
encontrada fue la garantía estatal de los depósitos (total
o parcial). Esto tiene efectos colaterales importantes y
es que los banqueros tienen “garantizados” sus pasivos,
y por lo tanto pueden ofrecer mayores tasas de interés
sin una contrapartida de mayor riesgo. La Argentina
tuvo una experiencia desastrosa con este sistema; ade-
más, como el estado “garantiza” los pasivos de estas

Libertas Nº 4 30
firmas comerciales –bancos–, se siente con derecho a
intervenir activamente en este negocio, estableciendo
complicadísimas relaciones técnicas que generalmente
tienen éxito en establecer diferencias inequitativas e
ineficientes entre bancos de diferentes tamaños y en
aumentar los “spreads” por los costos adicionales que
le imponen al sistema.

Subdesarrollo, dinero y crédito.

La escuela de Chicago ha puesto énfasis en la

cantidad de dinero y no, –como otras escuelas, en la
cantidad de crédito, o en las tasas de interés, o en la
inversión. Sin embargo se ha reconocido en Chicago
(V. García, 1973) que en los países que son subdesarro-
llados y que en particular tienen mercados de capitales
incipientes, la cantidad de crédito al sector privado
puede ser también una variable importante en la expli-
cación de los ciclos económicos. Cuando los mercados
de capitales son grandes y desarrollados el crédito ban-
cario tiene buenos sustitutos, por lo tanto no es una

Libertas Nº 4 31
variable clave. Si la tasa esperada de inflación sube la
gente querrá tener menos saldos monetarios reales. La
velocidad aumentará pero, en principio, esto no debería
afectar el flujo de ahorro-inversión (excepto cuando en
el proceso se mueva la tasa real de interés). Pero, en un
sistema de reservas fraccionarias, cambios en la oferta
de dinero están directamente conectados con cambios
en el crédito. Esto implica que cambios en oferta o de-
manda de dinero impactan al crédito bancario. Si este
crédito tiene buenos sustitutos, éstos le servirán de
“amortiguador”, pero si no es así, cambios exógenos en
la oferta de crédito tendrán efectos en la utilización de
los insumos productivos y, por lo tanto, tendrán efectos
reales.

Lo anterior es un motivo más para apoyar la

hipótesis de Simons-Friedman sobre la necesidad de
separar el mecanismo de creación de dinero del flujo
de ahorro-inversión. Esto sólo es posible con un sis-
tema. de reservas bancarias 100%; naturalmente que
no debe confundirse este sistema con la mal llamada

Libertas Nº 4 32
“nacionalización” de los depósitos implementada por
los diferentes regímenes peronistas en la Argentina. El
propósito de establecer un encaje del 100 % durante
dicho periodo no fue el de aislar a la oferta de dinero
de las cambiantes preferencias del público en cuanto a
la elección de su portafolio financiero, o de aislar de
la cantidad de dinero a las acciones de los bancos co-
merciales. Tampoco fue su propósito separar la crea-
ción de dinero de la creación de crédito. Su intención
fue la de mantener un control sobre la “distribución”
del crédito; dado que existían tasas de interés inferio-
res a las tasas de inflación, manejar el crédito impli-
caba controlar importantísimos subsidios y, por lo
tanto, detentar un enorme poder.

Tal como fue demostrado por nosotros en otro

trabajo (V. García, 1973), durante 1946-1955, si bien
existió formalmente un sistema de 100 % de reservas,
los redescuentos otorgados a los bancos en función del
crecimiento de sus depósitos tenían como consecuencia
la existencia de un “multiplicador implícito” mayor que

Libertas Nº 4 33
la unidad, y por lo tanto esto mostraba que el verdadero
propósito del sistema no era estabilizar la oferta, sino
controlar el crédito. De hecho, esto tampoco fue nunca
públicamente negado: por el contrario, el propósito
explicitado era el de “proveer una oferta ‘elástica’ que
sirviera a las necesidades del comercio y la industria”.

En resumen, puede afirmarse que el crédito al

sector privado de la economía es una variable impor-
tante al explicar las fluctuaciones cíclicas del ingreso
nominal, cuando no existen buenos canales de corto
plazo por el cual se pueda sustituir con facilidad crédito
bancario por no bancario.

Estabilización en el Cono Sur y los “Chicago Boys”

No podemos terminar este ensayo sin hacer re-

ferencia al supuesto impacto de las ideas monetaristas
en el Cono Sur de América latina, hacia fines de la dé-
cada de los 70 y principio de los 80.

Libertas Nº 4 34
 Según Sjaastad (1983), “El liberalismo econó-
mico que impactó al Cono Sur de América latina duran-
te los años 70 fue una clara reacción al fracaso obvio de
las filosofías económicas que le precedieron”.

Sin embargo, los nuevos planes de estabiliza-

ción y la nueva estrategia terminaron también en fraca-
so. Esto es particularmente cierto en el caso –argentino,
ya que allí no se logró ninguno de los objetivos, en par-
ticular reducir drásticamente la tasa de inflación y ob-
tener en el más largo plazo un crecimiento sostenido.
Tanto en Chile como en Uruguay se consiguieron re-
ducciones significativas en la tasa de inflación, pero
nada importante en términos del ingreso real. En parti-
cular Chile muestra un espectacular incremento en di-
cho ingreso hasta el año 1980, pero a partir de allí se
pierde gran parte de lo ganado en ese terreno.

Libertas Nº 4 35
 No se trata aquí de hacer un análisis de dichos
planes de estabilización 6 sino de determinar hasta qué
punto fueron “liberales” y hasta qué punto siguieron las
ideas “monetaristas” al modo de Chicago. De hecho,
algunas medidas tomadas pueden considerarse liberales
teniendo en cuenta que estaban reemplazando un tre-
mendo intervencionismo estatal, llámese Allende en
Chile o Perón en la Argentina. Sin embargo, algunos
hechos endógenos y otros exógenos determinan los
fracasos y ambos no tienen nada que ver con el libera-
lismo ni con las ideas de Chicago.

Entre los hechos endógenos, o sea propios de

los planes, puede mencionarse el uso del tipo de cam-
bio como instrumento de estabilización. Cuando se
lanza el plan en la Argentina, en enero de 1979, la in-
flación está en el orden del 150% anual y se comienza
pautando una devaluación anual del 75%. De esta ma-
nera comienza a generarse un “atraso cambiario” que
habrá de tener consecuencias deletéreas por los costos
de ajuste. Al elegirse un modelo de estabilización cuyo

Libertas Nº 4 36
pivote es un tipo de cambio fijado, mal puede hablarse
de modelo “monetarista”, pues en esta situación no
existe la política monetaria. Quienes hablan de política
monetarista en un contexto de tipo de cambio fijo, o
fijado, incurren en una contradicción, pues en esta si-
tuación la cantidad de dinero es endógena, es decir,
determinada por el público y no por el Banco Central,
el que sólo puede manipularla en el muy corto plazo.

Cuando el tipo de cambio es fijo un enfoque “a

la Chicago” diría que, si bien no puede haber política
monetaria, puede haber una política monetaria de la
balanza de pagos. De acuerdo con el enfoque monetario
de la balanza de pagos era posible predecir lo que acon-
tecería con esa magnitud en los países del Cono Sur y,
en ese sentido, el referido enfoque muestra una vez más
su utilidad. Si el tipo de cambio hubiese sido flotante
un enfoque a la Chicago hubiera usado los instrumentos
de oferta y demanda de dinero doméstico y mundial
para comprender las fluctuaciones de dicho tipo de
cambio, y además hubiera pensado que la tasa de infla-

Libertas Nº 4 37
ción respondía a una relación causal de la tasa de crea-
ción de dinero.

Nada tiene que ver el “Chicago approach” con

el (mal) uso del tipo de cambio como instrumento de
estabilización de precios. En particular en el caso ar-
gentino se usó el tipo de cambio fijado para forzar un
“atraso” cambiario (precios que suben a una mayor tasa
que la devaluación); pero el modelo hubiese exigido
luego una “compensación” (devaluación más alta que la
tasa de inflación para que el tipo real de cambio reto-
mara a su nivel de equilibrio). Esto significaba un
enorme costo de ajuste.

El esquema “explota” en Argentina porque el

enorme cambio en los precios relativos de bienes co-
merciables y no comerciables internacionalmente im-
pone altísimos costos en términos de reacomodamiento
de la estructura productiva. También “explota” por otra
causa endógena, a saber: incongruencia entre una polí-
tica de creación de crédito doméstico restrictiva y una

Libertas Nº 4 38
política fiscal expansiva. La restricción del crédito dio
el resultado predicho por el enfoque monetario del ba-
lance de pagos, es decir, un flujo neto positivo de re-
servas internacionales. La política fiscal expansiva
también dio como resultado lo predecible: falta de con-
fianza en el plan causando riesgo de devaluación que se
reflejó en altas tasas de interés real, fuga de capitales y
creciente deuda externa pública y privada.

Entre las causas “exógenas” de fracaso de los

planes de estabilización en el Cono Sur, que provoca-
ron importantes fuerzas recesivas en la economía, se
cuenta la caída en los términos del intercambio asocia-
da con la gran recuperación del valor del dólar a partir
de 1981.

La caída en los términos de intercambio fue

muy importante; esto puede observarse en el cuadro 1.

Libertas Nº 4 39
 Cuadro 1
Relación de intercambio
(1980= l00)

1981 1983
Argentina 102 91
Chile 79 90
Uruguay 91 81

Fuente: Banco Mundial, “Informe sobre el desa-

rrollo mundial 1985”

El efecto de la apreciación del dólar ha sido en-

fatizado por Sjaastad (1983). Según este autor, para
Chile “el sector real de la economía tuvo una buena
performance. Durante 1978, 1979 y 1980 la tasa de
crecimiento del ingreso real fue aproximadamente del
8% y el desempleo descendió hasta cerca del 10% por
primera vez desde el shock fiscal de 1975. La situación
externa cambió drásticamente hacia fines de 1980 con
la fuerte apreciación del dólar en relación con las otras
monedas fuertes [...] la inflación fue en verdad negativa

Libertas Nº 4 40
en 1981 comparada con el 28% en 1980 (cuarto trimes-
tre de 1980 vs. cuarto trimestre de 1979) y 58% en
1979 (cuarto trimestre de 1979 vs. cuarto trimestre de
1978).

La gran apreciación del dólar a fines de 1980 y

principios de 1981 ejerció una dramática presión hacia
abajo en el precio dólar de los bienes comerciables, en
particular las materias primas. A pesar de una tasa de
inflación dé aproximadamente 10% en los EE.UU. el
precio en dólares de muchos bienes primarios en reali-
dad cayó durante el período de apreciación del dólar.
De esta manera. el efecto de la apreciación se sintió
casi inmediatamente en Chile en forma de una declina-
ción espectacular en su inflación externa (por ejemplo,
bienes comerciables) que, a su turno, se transmitió in-
ternamente por el tipo de cambio fijo”.

Libertas Nº 4 41
 Poco tiene que ver la apreciación del dólar y su
efecto sobre las economías del Cono Sur de América
latina con la Escuela de Chicago y el “monetarismo”,
así como poco tienen que ver las causas “endógenas”
del fracaso que comentamos antes.

Conclusiones

Para terminar resumiremos las principales pos-

tulaciones de la Escuela de Chicago en el campo mone-
tario.

a) Si el tipo de cambio es flexible, la causalidad

corre de dinero a precios. Cambios en el stock de dine-
ro se transmiten al ingreso nominal y a los precios vía
la demanda de dinero. De acuerdo con esto la inflación
es un fenómeno monetario. Los monopolios y otras
rigideces “estructurales” pueden explicar sólo un pe-
queño porcentaje de los procesos inflacionarios.

Libertas Nº 4 42
 b) La demanda de dinero es una función de ex-
traordinaria regularidad empírica. La velocidad no es
necesaria ante una constante y cualquier monetarista a
la Chicago sospecharía si así lo fuera para algún país.
También la velocidad es una magnitud cuyo valor pue-
de discrepar de la velocidad “deseada”.

Esta última, la cantidad real de dinero deseada,

es el corazón de la teoría cuantitativa. Es una función
que puede estimarse empíricamente. Así se ha hecho
para la mayoría de los países del mundo, tanto ricos
como pobres, tanto estables como inestables o hiper-
inflacionarios. En todos los casos se ha identificado
como una función dependiente de pocas variables
económicas.

c) Los rezagos en el ingreso nominal ante cam-

bios en la cantidad de dinero son variables; conocemos
poco sobre su estructura. Por ello, la discrecionalidad
en el manejo de la política monetaria seguramente ten-

Libertas Nº 4 43
dería a ser perversa, aumentando la profundidad y va-
riabilidad de los ciclos.

Si a lo anterior se le suma un juicio de valor que

supone que la coerción estatal es mala y que la libertad
individual es buena, se tendrán los justificativos para
que tradicionalmente Chicago haya recomendado una
regla fija de crecimiento monetario. Actualmente
Friedman sugiere un congelamiento en la base moneta-
ria con abstención total por parte del Banco Central. En
este último caso, y suponiendo autorización para emitir
para los bancos comerciales, la opción no es “reglas vs.
autoridad” sino “mercado vs. autoridad” y, en ese sen-
tido, hay un acercamiento con la Escuela Austriaca.7

d) La política monetaria no puede alterar ningún

valor de equilibrio de las magnitudes reales (tasas de
interés, de desempleo, de tipo de crecimiento, de cam-
bio, etc.) a menos que aumente la incertidumbre for-
zando a cometer más errores a los agentes económicos
y deteriorando así la eficiencia de la economía; por lo

Libertas Nº 4 44
tanto, el pretender lo imposible sólo puede empobrecer
a todos.

La política monetaria puede cambiar variables

nominales tales como la tasa de inflación y el tipo de
cambio y puede proveer un marco de estabilidad para
que los precios relativos cumplan con su función de
informar eficientemente la escasez relativa. Esto último
sería una condición necesaria para el crecimiento.

e) Cuando el tipo de cambio es fijo, o fijado, la

política monetaria no puede existir, pues la oferta de
dinero es endógena. Inclusive el tradicional marco de
análisis monetarista del proceso de creación de dinero,
de Base Monetaria y Multiplicador, pierde importancia
analítica.8 En este caso, la variable control es el crédito
doméstico (crédito al sector público más crédito al sec-
tor privado) y, dada la demanda flujo de dinero, son
cambios en la oferta ex ante (crédito doméstico) los que
causan cambios en las reservas internacionales netas
(balance de pagos). En equilibrio, el nivel de precios

Libertas Nº 4 45
interno está directamente atado al nivel de precios in-
ternacional. La tasa de inflación puede ser explicada
por la inflación internacional y la tasa de devaluación,
cuando el tipo de cambio es fijado por “tablita”. En este
modelo la tasa de interés interna es igual a la tasa de
interés internacional más la devaluación esperada (si es
que hay movilidad internacional de capitales).

f) La. inflación es un impuesto a los saldos mo-

netarios reales. Es un impuesto regresivo que general-
mente, cuando excede cierto nivel, destruye los merca-
dos de capitales. El visualizar a la inflación como un
impuesto permite una mejor comprensión de este pro-
ceso y de las razones por las que resulta de difícil erra-
dicación en aquellos países con dificultades fiscales.
También permite ver con claridad que la inflación no
sólo produce redistribuciones dentro del sector privado
de la economía, sino también una transferencia de re-
cursos del sector privado al sector público. Esto permi-
te identificar al responsable de generar inflación evi-
tando el error de incluir en esa responsabilidad a los

Libertas Nº 4 46
sindicatos, a los empresarios, a la “estructura” de la
economía o a los monopolios.

Libertas Nº 4 47
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Libertas Nº 4 54
 Índice

1 Aunque los caminos se cruzan, pues los “mecanicistas”

como Snyder, por ejemplo, pensaban que la validez empí-
rica era el fundamento del análisis económico, mientras
que el Chicago de aquella época miraba con desprecio ta-
les propósitos. Sin embargo, las cosas cambiaban mucho,
tanto que la aproximación empírica y cuantitativa es un
ingrediente fundamental de la que hoy se considera la es-
cuela (¿el enfoque?) de Chicago.
2 Una buena crónica de la posición de los economistas de
Chicago en este período y respecto de la política de fi-
nanzas públicas puede encontrarse en J. Ronnie Davis:
“Chicago Economists, Deficit Budgets, and the Early
1930”, American Economic Review 58 (junio 1968):
476-82.
3 Curiosamente, P. Douglas fue quien más resistió la per-
manencia de Simons en Chicago. Knight logró que man-
tuviera su puesto, pero no impedir que recién en 1945
Simons fuera ascendido a profesor titular, un año antes de
su trágica muerte.
4 A esta contrarrevolución contribuyen otros centros e
investigadores, entre los cuales puede citarse a Brunner y
Metzler en la Universidad de Rochester, Anderson y Jor-
dan en el Banco de la Reserva Federal de St. Louis y Da-
vid Laidler, Tomás Mayer, James Duesenberry, Robert
Aliber, Ana Schwartz, Don Patinkin, R. Mc Kinnon, etcé-
tera, y el Departamento de Investigaciones del F.M.I. En
América latina se pone énfasis en Moneda y Banca en la
Universidad de Chile y Católica en Santiago, y la de Tu-
cumán y el CEMA, en la Argentina.
5 Son numerosísimos los estudios de demanda de dinero
para países de América latina. Sobré este punto puede
verse Cambiaso, Jorge, “La demanda de dinero en Améri-
ca latina”, CEMLA, Serie Ensayos, Nº 40, 1978.
6 Esto es explícitamente hecho en nuestro trabajo titulado
“Tasas de interés, política monetaria y gasto público. Una
visión global de los recientes casos de Argentina, Chile,
 México y Uruguay”, CEMLA, Serie Ensayos, Nº 49,
México, 1984. Sobre esto véase también R. Fernández y
C. Rodríguez (eds.), Inflación y estabilidad, Buenos Ai-
res, Macchi, 1981. Sjaastad, Larry, “Argentine Economic
Policy 1976-81”, preparado para la Segunda Conferencia
sobre Economía Política, Toledo, mayo 22-25, 1985, y
del mismo autor, “The Debt Problem and External
Shocks”, preparado para la conferencia sobre “Internatio-
nal Debt Problem - Lessons for the future”, World Eco-
nomics Institute, Kiel RFD, junio 26-28, 1985.
7 Sobre la cuestión de moneda libre y para una extensa
bibliografía véase Brown, Pamela, “¿Constitución o com-
petencia? Enfoques alternativos sobre reforma moneta-
ria”, Libertas N° 2, año II (mayo 1985).
8 Sobre este punto véase García, Valeriano, “Acerca de los
multiplicadores monetarios en economías abiertas: Co-
mentario”, Cuadernos de Economía, Universidad Católi-
ca de Chile (abril, 1981).

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