Macroeconomía

y economía aplicada
Objetivos

1. Adquirir las herramientas básicas de análisis macroeconómico.

2. Comprender y analizar la realidad económica actual y el

entorno macroeconómico.

3. Analizar y entender las políticas económicas llevadas a cabo

por los entes públicos y cómo éstas pueden afectar a las
decisiones empresariales.

4. Anticiparse a las probables políticas económicas y tomar las

decisiones empresariales más adecuadas en consecuencia.

5. Comprender la importancia del entorno macroeconómico en

los procesos de internalización de una empresa.
INDICE
1. Introducción.

2. El PIB y sus componentes.

2.1. Consumo.
2.2. Inversión.
2.3. Gasto público.
2.4. Exportaciones netas.

3. Demanda y oferta agregadas.

3.1. Demanda agregada.
3.2. Oferta agregada.
3.3. Equilibro entre la oferta y la demanda agregadas.

4. Política Económica.
4.1. Objetivos de la política económica.
4.1.1. Pleno empleo.
4.1.2. Estabilidad de precios.
4.1.3. Crecimiento económico.
4.2. Instrumentos de política económica.
4.2.1. Política fiscal.
 4.2.2. Política monetaria.
4.3. Incompatibilidad de objetivos de la política económica.

5. Política económica y crecimiento: los ciclos económicos.

5.1. Shocks asimétricos en las uniones monetarias.
5.2. La política monetaria en la Unión Europea: el euro.

6. Macroeconomía y sistema financiero.

6.1. El mercado monetario.
6.2. Mercado de fondos prestables y efecto crowding out.
6.3. Sistema financiero internacional.
6.4. Relación entre la economía real y la economía financiera.
6.5. Las crisis financieras y su contagio.

07
Macroeconomía
y economía 1. Introducción.
aplicada
La economía es la ciencia que estudia la asignación
eficiente y equitativa de los recursos escasos.

1. Introducción. A su vez, podemos dividir el estudio de la economía en dos

grandes ramas: la microeconomía y la macroeconomía.

La microeconomía es el estudio del comportamiento de

los agentes económicos de manera individual mientras
que, por su parte, la macroeconomía estudia las variables
económicas de manera agregada.

Los agentes económicos son tres: consumidores,

empresas -de carácter privado- y sector público -de
carácter público-. Dentro del sector público englobamos
todo tipo de administraciones públicas, es decir, no
solamente el Estado, sino también ayuntamientos,
gobiernos regionales y locales, etc. La microeconomía,
por tanto estudiará las variables relativas a un único
consumidor y a una única empresa mientras que, por su
parte, la macroeconomía hará lo propio con el conjunto
de los consumidores y el conjunto de las empresas de
una determinada región, país o sociedad.

Asimismo, se puede estudiar la economía desde una

vertiente positiva o desde una vertiente normativa.
Si la estudiamos desde un punto de vista positivo,
entraremos en el campo de la economía política, es
decir, en el componente objetivo de la ciencia económica.
Las teorías económicas, por ejemplo formarían parte
de la economía política. Sin embargo, si la estudiamos
desde un punto de vista normativo, nos hallaremos
en el terreno de la política económica, es decir, en el
terreno de su componente subjetivo. Coloquialmente,
se suele decir que la economía política estudia “lo
que es”, mientras que la política económica estudia
“lo que debe ser”. Así, cuando existe una realidad que
debe corregirse, las autoridades públicas competentes
intervienen en la economía para cambiar esa realidad.
Estas intervenciones, por tanto, se hallarían dentro del
campo de estudio de la política económica.

09
Macroeconomía
y economía 2. El PIB y sus Componentes.
aplicada

El Producto Interior Bruto (PIB) es el valor total de

1. El PIB y sus Componentes.
los bienes y servicios producidos en una economía. Se
diferencia del Producto Nacional Bruto (PNB) en que
el PIB no tiene en cuenta la nacionalidad, es decir, el
PIB de un país es el valor total de los bienes y servicios
producidos en ese país con independencia de la
nacionalidad de las empresas que los hayan producido.
Sin embargo, si queremos saber el PNB de, por ejemplo,
España, debemos tener en cuenta tan sólo la producción
de las empresas españolas, con independencia de si
éstas operan en el interior del país o en el exterior. Por
supuesto, también habría que excluir del cálculo del
PNB la producción de aquellas empresas extranjeras
que operasen en España. El PIB, por definición, consta
de cuatro componentes: consumo, inversión, gasto
público y exportaciones netas -la diferencia entre
las exportaciones y las importaciones-. Cuando las
autoridades económicas intervienen en la economía a
corto plazo, tratan siempre de influir en alguno de esos
cuatro componentes. A continuación, estudiaremos algo
más en detalle cada uno de estos cuatro componentes.

2.1. Consumo.

Se trata del componente más importante del PIB

-aproximadamente el 60%-. Tradicionalmente, las
diferentes teorías económicas solían prescribir el
fomento del consumo para reactivar economías
en crisis. Éstas son las denominadas políticas
keynesianas.

Existen diferentes teorías económicas que explican

el comportamiento consumista de los ciudadanos
desde un punto de vista macroeconómico. Algunas
de las más importantes son la teoría del consumo
keynesiana, la teoría de la renta permanente de
Milton Friedman (1912 – 2006), la teoría del ciclo
vital de Franco Modigliani (1918 – 2003) y la teoría
de la renta relativa de James Duesenberry (1918
– 2009).
 La teoría del consumo keynesiana explica que las personas consumen siempre en función de la
renta disponible que tengan en cada momento. Sin embargo, el resto de teorías mencionadas
difieren en esa explicación. La teoría de la renta permanente de Friedman, por ejemplo, sostiene
que las personas suelen mantener un nivel de consumo aproximadamente homogéneo a lo
largo de toda su vida con independencia de los ingresos que éstos obtengan en un momento
determinado. Así, por lo general, las personas jóvenes suelen consumir más de lo que ingresan
y pedir préstamos, ya que tienen la esperanza de que en el futuro su nivel de ingresos sea
mayor. Por el contrario, en edades más avanzadas, el nivel de ahorro suele ser superior y, por
tanto, disminuye el consumo en relación a los ingresos.

Por su parte, la teoría del ciclo vital de Franco Modigliani es similar a la de Friedman. Según
Modigliani, un individuo pasará por etapas de su vida en las que gastará más de lo que ingresa
y por etapas en las que ahorrará más de lo que ingresa. Por tanto, los individuos consumen en
función de toda la renta acumulada que esperan obtener a lo largo de su ciclo vital -de ahí el
nombre de la teoría-, gastándolo todo y sin dejar deudas ni herencias.

Por lo que respecta a la teoría del consumo relativo de Duesenberry, ésta nos explica que las
personas tienen tendencia a consumir en función del consumo de quienes tienen a su alrededor.
Es lo que se vendría a llamar “efecto demostración” y, por tanto, el patrón de consumo es
también independiente de la renta que el consumidor esté obteniendo en un determinado
momento.

Es conveniente tener en cuenta aquí la denominada propensión marginal al consumo, concepto

introducido por Keynes que hace referencia a la cantidad de renta que los ciudadanos destinan
a consumir por cada unidad de renta adicional que perciben. Este concepto es extremadamente
importante a la hora de diseñar políticas económicas, ya que no todas las políticas destinadas
a fomentar el consumo y, por tanto, el PIB y la actividad económica, serán igualmente efectivas
en un país o en una región dependiendo de que la propensión marginal al consumo de éstos sea
mayor o menor. Complementariamente, podemos hablar también de la propensión marginal al
ahorro, que es la cantidad de renta que los ciudadanos ahorrarán -y, por tanto, no destinarán a
consumir- por cada unidad de renta adicional que perciban.

2.2. Inversión.

Desde el punto de vista de la terminología macroeconómica, el único agente económico que

lleva a cabo la acción de invertir son las empresas cuando adquieren nuevos bienes de capital.
Por tanto, es importante tener en cuenta que, en ese sentido, los consumidores siempre
consumen, nunca invierten -con la excepción de cuando adquieren una vivienda-. Las teorías
sobre las decisiones de inversión de los empresarios también difieren unas de otras.

Según las teorías liberales, la variable más importante a considerar en las decisiones de inversión
es el tipo de interés. A menor tipo de interés, más barato les supondrá a los empresarios la
financiación de nuevos equipos y, por tanto, mayor será la inversión. Por el contrario, si los tipos
de interés son altos, los empresarios estarán menos dispuestos a invertir, puesto que el coste
de financiación de dicha inversión será mayor.

Sin embargo, Keynes desafío también la doctrina liberal en el tema de la inversión. De hecho,
postuló que la inversión era independiente de cualquier tipo de variable económica y respondía
únicamente a lo que él denominó animal spirit, es decir, la tendencia por parte de los empresarios
a tomar sus decisiones de inversión respondiendo únicamente a criterios irracionales tales,
como su propio estado de ánimo.

11
“
Hoy día, se considera más acertado pensar
en términos de las dos teorías anteriormente
mencionadas. Es decir, resulta evidente que el tipo
de interés es una variable clave en las decisiones
de inversión de los empresarios. Sin embargo, no
es menos cierto que, por muy bajos que estén los
tipos de interés, los empresarios no invertirán si
no tienen unas mínimas expectativas de ventas
futuras. Por tanto, el consumo esperado es una
Keynes desafío variable igualmente decisiva en este tipo de
decisiones.
también la doctrina
liberal en el tema Por último, es importante señalar que, en
de la inversión. De una economía cerrada, la inversión equivale
hecho, postuló que exactamente al ahorro. Hay que tener en cuenta
que cuando los ciudadanos ahorran un dinero que
la inversión era no necesitan, éstos acuden al sistema financiero
independiente de a obtener una rentabilidad por ese dinero. Los
bancos comerciales, por ejemplo, tienen como
cualquier tipo de función pagar un tipo de interés a quienes vayan
variable económica allá a depositar su dinero para después cobrarle
y respondía un tipo de interés mayor a quienes necesiten
esos fondos para invertir. Esa es, por tanto, la
únicamente a lo que función del sistema financiero: la de actuar como
él denominó animal intermediario entre prestamistas y prestatarios,
spirit, es decir, la es decir, entre quienes tienen un dinero que en
ese momento no necesitan y quienes necesitan
tendencia por parte un dinero que no tienen. Además, a mayor ahorro
de los empresarios a mayor será también la oferta de fondos prestables,
tomar sus decisiones con lo que el tipo de interés disminuirá y la inversión
aumentará.
de inversión
respondiendo
únicamente a 2.3. Gasto público.
criterios irracionales
tales, como su propio Como veremos más adelante al hablar de la
estado de ánimo. política económica, el Estado tiene dos maneras
de intervenir en economía: mediante los ingresos –
impuestos- y mediante el gasto público. Todo aquel
gasto que realiza un Estado en infraestructuras,
educación, sanidad, prestaciones por desempleo,
etc. contribuye a aumentar el PIB de manera
directa. El economista que más abogó por el gasto
público como la principal vía para reactivar una
economía fue John Maynard Keynes, de quien a
continuación hablaremos más detenidamente.

John Maynard Keynes (1883 – 1946) está

considerado como el economista más influyente
de todo el siglo XX. Fue educado en la tradición
económica liberal, según la cual los mercados
operan siempre de manera eficiente y, en caso de
desajustes graves de la economía, la explicación
 hay que buscarla siempre en aquellos elementos
que no permiten que los mercados funcionen de
manera correcta. Sin embargo, Keynes desafió esta
visión en su famosa obra de 1936 Teoría general
del empleo, el interés y el dinero. Durante los años
30 del pasado siglo, la Gran Depresión sacudió
con gran virulencia a Reino Unido -de donde él
era originario- y la sociedad británica experimentó
tasas de paro muy elevadas. Por este motivo,
la gran obsesión de Keynes fue siempre poder
solucionar el problema del desempleo de su país
y, tratando de dar con una solución, observó que
los mecanismos de los que disponen los mercados
para regularse a sí mismos no son suficientes.
Así, en su obra, llegó a la conclusión de que el
postulado de la teoría liberal según la cual hay que
dejar actuar a los mercados por sí solos sin ningún
tipo de injerencia no siempre es correcto, ya que
únicamente es aplicable en casos muy concretos
de una una realidad mucho más amplia. Así si no se
cumplían determinadas circunstancias, las teorías
liberales no podían ser la solución a los problemas
de la sociedad de su época: cuando el mercado y
la iniciativa privada son insuficientes, el estímulo
económico debe realizarlo del Estado. Las teorías
keynesianas fueron aplicadas durante las décadas
de los años 50 y 60 del siglo XX y coincidieron
con la época de mayor prosperidad de toda la
historia de la humanidad. Sin embargo, a partir
Gasto público. de la crisis del petróleo de 1973, los postulados
de Keynes entraron en crisis al no ser capaces de
dar una respuesta eficaz a las circunstancias del
momento, quedando así patente que las políticas
keynesianas son eficaces únicamente si se cumplen
determinadas condiciones -que examinaremos más
adelante-. Aun así, los economistas continuadores
de su escuela -llamados poskeynesianos- siguen
considerando, a grandes rasgos, que la mejor
manera de combatir de una manera relativamente
rápida un período de crisis es interviniendo en la
economía a través del sector público y aumentar
el PIB a través del gasto del Estado.

Los Gobiernos de un país pueden presentar

superávit, si recaudan más en impuestos de lo que
gastan, o déficit, si gastan más de lo que recaudan
en impuestos. Es muy importante, en este sentido,
no confundir déficit con deuda: como acabamos de
decir, déficit es el desfase entre ingresos y gastos
mientras que la emisión de deuda pública es la
manera que tienen los Gobiernos de financiar ese
déficit. A su vez, también podemos distinguir entre
déficit cíclico y déficit estructural. El déficit cíclico
es aquel que se produce como consecuencia de la

13
 fase del ciclo económico en la que nos encontramos. Cuando un país está en crisis, hay menos
actividad económica, menos empleo y, por tanto, el Estado recauda menos impuestos. A su
vez, al haber más desempleados, el Estado debe aumentar también su partida de gasto social
destinada a subsidios por desempleo y otras ayudas similares. De esta manera, sin que el
Estado haya cambiado su política de gasto, se encuentra en una situación en la que ingresa
menos y debe gastar más y, por tanto, su déficit aumentará. Normalmente este déficit tiende a
corregirse solo ya que, cuando la economía se recupere y haya más ciudadanos trabajando que
paguen impuestos, el Estado recaudará más y, por tanto, necesitará gastar menos en ayudas
sociales por desempleo. De esta manera, el propio ciclo económico contribuirá a que ese déficit
público disminuya.1En cambio, cuando hablamos de déficit estructural, nos estamos refiriendo
a aquel déficit que es independiente de la fase del ciclo económico en la que nos encontremos
y que permanece incluso en épocas de bonanza económica.

2.4. Exportaciones netas.

Llamamos exportaciones a la diferencia entre las exportaciones y las importaciones de un

país. Por tanto, en la definición de PIB, las exportaciones suman y las importaciones restan.
Sin embargo, esto no debe inducirnos a error pensando que una nación debe preocuparse sólo
de fomentar sus exportaciones y considerar las importaciones como una actividad a evitar ya
que, de hecho, las exportaciones son el modo que tienen los países a través del cual consiguen
las divisas que necesitan para adquirir sus importaciones -que pueden llegar a ser vitales
para el correcto funcionamiento de un país, tal y como les ocurre con el petróleo a los países
dependientes de éste-. Es especialmente importante tener este hecho en cuenta al hablar
de países en desarrollo ya que, para éstos, es vital poder importar los bienes de capital y
la tecnología de los que carecen para progresar y desarrollarse. Aun así, cuando los países
quieren aumentar su PIB -es decir, experimentar crecimiento económico-, una de las maneras
mediante la cual pueden hacerlo es fomentar sus exportaciones.

1. Si observamos, cuando en una situación de crisis el Estado debe aumentar su gasto público como consecuencia del
desempleo, a su vez está contribuyendo a corregir la situación de crisis con ese aumento del gasto, ya que incrementa el PIB
y, por tanto, estimula la actividad económica. Al contrario, en una situación en la que la actividad económica es mayor que la
deseada, es decir, una economía recalentada que presenta tasas de paro muy bajas pero con altos niveles de inflación, ese
menor gasto público que el Estado debe realizar en prestaciones por desempleo contribuye a frenar la economía. A estos
mecanismos de ajuste se les denomina estabilizadores automáticos, ya que las propias características del ciclo económico
generan de manera automática este tipo de políticas anticíclicas.
Macroeconomía
y economía 3. Demanda y Oferta Agregadas.
aplicada
3.1. La demanda agregada.

Definimos la demanda agregada como la cantidad

3. Demanda y Oferta total de bienes demandados en una economía y, en
Agregadas. la práctica, equivale al PIB. En el siguiente gráfico,
podemos observar cómo, para un nivel de precios
dado, se obtiene un determinado nivel de renta -y,
por tanto, de actividad económica-.2

Gráfico 1
Demanda Agregada

2. Hemos de tener en cuenta que cuando hablemos de renta y de actividad

económica estaremos hablando de las dos caras de una misma moneda.
Si hay mayor consumo, las empresas producirán más para poder cubrir
ese aumento de la demanda y, por tanto, contratarán a más mano de
obra. Los beneficios de las empresas también serán mayores, con lo
que podrán pagar mejores sueldos a sus empleados. A su vez, estos
empleados utilizarán su sueldo –renta- en consumir más, cerrando de
esta manera el círculo económico. A este sencillo modelo se le conoce
con el nombre de modelo del flujo circular de la renta.

15
 En el siguiente gráfico vemos que, si la demanda agregada aumenta, la curva se desplaza
hacia la derecha. Por tanto, para un mismo nivel de precios, la renta aumenta. Sin embargo, en
el caso de una disminución de la demanda agregada, se puede observar como para el mismo
nivel de precios, el nivel de actividad económica será menor.

Gráfico 2
Desplazamiento de la Demanda Agregada

3.2. Oferta Agregada.

La oferta agregada es el total de bienes y servicios que los empresarios estarán dispuestos
a producir para un determinado nivel de precios de la economía. En el Gráfico 3 se observa
cómo variaciones en el nivel de precios produce movimientos a lo largo de la curva de oferta -a
mayor nivel de precios, mayor será la oferta, ya que mayores serán también los beneficios que
esperarán obtener las empresas y, por tanto, producirán más, y viceversa-. Tal y como ocurría
con la demanda agregada, variaciones de la cantidad ofertada -provocadas por cambios en el
nivel de precios- provocan desplazamientos a lo largo de la curva. Sin embargo, cambios en
la oferta provocan desplazamientos de la curva agregada, tal y como se puede observar en el
Gráfico 4.
 Gráfico 3
Oferta agregada

Gráfico 4
Desplazamiento de la Oferta agregada

17
 Variaciones de la oferta agregada que no sean producidas por cambios en el nivel de precios
-por ejemplo, variaciones en los niveles de productividad, cambios tecnológicos o variaciones en
los niveles salariales de los empleados o de los costes en general- provocan desplazamientos
de la curva de oferta. Si, por ejemplo, los cambios provocan un aumento de la oferta, la curva
se desplazará hacia la derecha -es decir, para el mismo nivel de precios, la renta o producción
será mayor-. Por el contrario, si se produce una disminución de la oferta agregada, la curva se
desplazará hacia la izquierda y, por consiguiente, para un mismo nivel de precios la producción
y el nivel de renta serán menores.

3.3. Equilibrio entre la oferta y la demanda agregadas.

El punto en el que se cruzan la curva de demanda agregada y la curva de oferta agregada se

llama punto de equilibrio y es el punto que nos indica el nivel de precios de producción de una
economía en el que no existen ni excedentes ni escasez. La demanda y la oferta agregadas,
por tanto, siempre tienden al equilibrio. Sin embargo, los desplazamientos de las curvas que
hemos visto anteriormente conllevan implicaciones trascendentales para nuestro análisis.

Consideremos una situación en la que la demanda agregada aumenta. Como comentamos

anteriormente, en este caso la curva de demanda agregada se desplazaría hacia la izquierda y,
ceteris paribus -es decir, manteniendo todo lo demás constante y, por lo tanto, permaneciendo
la oferta invariable- nos encontraríamos con un nuevo punto de equilibrio en el que la economía
tendría una mayor producción y, por tanto, más empleo. Además, también tendrá un nivel de
precios mayor -es decir, subirá la inflación-. En cambio, si la demanda agregada disminuyera,
también descendería el nivel de precios, aunque la producción y, por consiguiente, el empleo,
serían menores. En el Gráfico 5, observamos el nivel de renta y de inflación determinados por
el punto de equilibrio.

Gráfico 5
Equilibrio Entre la Demanda y la Oferta Agregadas
Vamos a analizar ahora qué ocurre cuando se producen desplazamientos de la curva de oferta
agregada. Si ésta aumenta y, por tanto, la curva se desplaza hacia la derecha -siempre aplicando
la cláusula ceteris paribus y suponiendo que todo lo demás se mantiene constante, por tanto,
la demanda agregada permanece invariable-, se observa cómo en el nuevo punto de equilibrio
el nivel de producción es mayor mientras que el nivel de precios es menor. En una situación
así, nos encontramos con que en la economía desciende tanto el nivel desempleo como el nivel
de inflación. Por el contrario, si la oferta agregada disminuye, nos encontramos con un nuevo
punto de equilibrio en el que el nivel de producción es menor -aumenta el desempleo- y existe
un nivel de precios mayor -aumenta la inflación-. En esta situación, se dice que la economía
está experimentando estanflación.

Gráfico 6
Modificación del Punto de Equilibrio por Desplazamiento de la Demanda Agregada

19
 Gráfico 7
Modificación del Punto de Equilibrio por Desplazamiento de la Oferta Agregada

A modo de resumen de todo lo analizado hasta ahora, se pueden establecer una serie de
conclusiones cuyas implicaciones en el diseño de políticas económicas son fundamentales:

1. Los cambios de la demanda agregada pueden provocar mejoras o bien en el desempleo o

bien en la inflación. Por tanto, las políticas económicas encaminadas a modificar la demanda
agregada no lograrán mejorar ambas variables a la vez, si bien tampoco empeorarán ambas
al mismo tiempo.

2. Los cambios en la oferta agregada no admiten medias tintas. O bien mejoran tanto la
inflación como el desempleo -situación ideal para una economía- o bien provocan una
situación de estanflación en la que tanto el desempleo como la inflación aumentan -se
trata de la peor de las combinaciones posibles-.

Aunque prestaremos mucha más atención a este tema cuando tratemos la política económica,
cabe reseñar que aquellas políticas encaminadas a variar la demanda agregada están
encaminadas a conseguir resultados en el corto plazo, ya que éstas inciden en las condiciones
coyunturales de la economía. Como comentamos anteriormente, Keynes fue el principal
valedor de este tipo de políticas -se hizo célebre su famosa frase de “a largo plazo, todos
muertos”- en cuanto a que sólo le preocuparon la mejora de las condiciones de la sociedad
de su época de manera inmediata. Por el contrario, las modificaciones en la oferta agregada
requieren cambios estructurales, de un mayor calado, cuyos efectos, al tener que ser más
profundos, son patentes únicamente a largo plazo.

Con todo lo visto hasta ahora ya estamos en condiciones de saber por qué las políticas
keynesianas -que, como ya sabemos, consisten en estimular la demanda agregada para
disminuir el desempleo- entraron en crisis a raíz de la crisis del petróleo de 1973. En aquella
época se vivió una situación de estanflación con los altos niveles de desempleo y elevados
 niveles de precios consecuencia del alza en los precios del petróleo. Como acabamos de
analizar, las políticas keynesianas pueden mejorar una de las dos variables, pero no las dos
al mismo tiempo. Por tanto, en una época en la que había que combatir tanto los elevados
niveles de inflación como de desempleo, las políticas de demanda agregada no eran la mejor
prescripción posible. Sin embargo, es muy importante resaltar que, el hecho de que las
políticas keynesianas no fueran adecuadas para aquella situación concreta, no significa que
no puedan serlo en otras situaciones. Tal y como ocurre con la ciencia médica, en economía
es necesario realizar un buen diagnóstico de la situación para conocer qué remedio aplicar en
cada momento. Este es el objeto de estudio de la política económica, que pasaremos a estudiar
con más detalle a continuación.

Demanda y Oferta Agregadas.

21
Macroeconomía
y economía 4. Política Económica.
aplicada
Tal y como se dijo en la Introducción, la política económica
estudia la economía desde el punto de vista de “lo que
debe ser” -economía normativa-, tratando de corregir
aquellas situaciones económicas que causan un perjuicio
4. Política Económica. a la sociedad. Por tanto, la capacidad del buen analista
económico -tal como la de un buen médico- consiste
en realizar un análisis certero y riguroso de la situación
diagnóstico y, una vez llevado a cabo ese diagnóstico,
saber qué política económica es la más adecuada para
ese caso concreto. A continuación, se examinarán los
principales objetivos de la política económica.

4.1. Objetivos de la política económica.

Los objetivos de la política económica son tres:

pleno empleo, estabilidad de precios y crecimiento
económico. En ocasiones se habla de un cuarto
objetivo que es el equilibrio de la balanza de
pagos.3 Sin embargo, no lo estudiaremos aquí
como objetivo de política económica –existe
cierta controversia entre los economistas sobre
si considerarlo realmente como tal- ya que hay
quienes defienden que un déficit permanente de
la balanza de pagos es insostenible y que ésta
termina equilibrándose por sí sola. En ese caso,
sería innecesaria la intervención de las autoridades
económicas para corregir sus desequilibrios. A
continuación, examinaremos con más detalle cada
uno de los tres objetivos mencionados.

3. Se alude a equilibrio en la balanza de pagos para referirnos al equilibrio

exterior de una economía, tanto en lo que se refiere a exportaciones e
importaciones como a las entradas y salidas de capital y divisas. En
definitiva, se trata de saber si la posición del país frente al exterior es
deudora o acreedora. Sin embargo, la balanza de pagos es un instrumento
contable que se divide, a su vez, en varias subbalanzas y que, como
instrumento contable que es, se encuentra siempre equilibrado tanto
por la parte del debe como por la parte del haber -que, en este caso,
se denominan pagos y cobros-. Así, al hablar, por ejemplo, de déficit de
la balanza de pagos, nos estaremos refiriendo al déficit en alguna de
sus subbalanzas -generalmente a la balanza comercial o a la balanza
por cuenta corriente- ya que la balanza de pagos como tal ha de estar
siempre equilibrada y sumar cero.
4.1.1. Pleno empleo.

El pleno empleo es aquella situación en la

que todos los miembros de una sociedad
que se encuentran en edad laboral
-población activa- y desean trabajar pueden
hacerlo. Para que exista desempleo, por
tanto, no debe cumplirse ninguna de estas
dos condiciones.

Existen diferentes tipos de desempleo.

Principalmente distinguiremos entre
empleo coyuntural, si se produce como
consecuencia de una recesión o de unas
determinadas circunstancias que provocan
una disminución de la actividad económica,
y paro estructural, que es aquel que persiste
incluso en épocas en las que la producción
y la actividad económica están en auge.
También existe otro tipo de paro, llamado
paro friccional, que es aquel que tiene lugar
en el escaso lapso temporal que transcurre
desde que una persona decide cambiar de
trabajo hasta que finalmente se incorpora
a un trabajo nuevo. Este paro friccional es
el motivo por el que una tasa de paro no
puede llegar a ser nunca del 0%, de manera
que se puede hablar ya de pleno empleo
cuando existen tasas de en torno al 4% o Demanda y Oferta Agregadas.
al 5% -aunque este dato varía sobremanera
de unos países a otros, tal y como veremos
más adelante-.

Simplemente a modo de consideración,

conviene señalar que existe también
una importante controversia acerca del
desempleo entre las distintas escuelas
económicas. Así, la escuela liberal afirma
que todo desempleo es siempre voluntario,
y éste está provocado como consecuencia
de salarios excesivamente altos. Para esta
escuela, los salarios son el mecanismo de
ajuste del mercado laboral y consideran
que, si estos se redijesen, es decir, si la mano
de obra estuviera dispuesta a trabajar por
un salario menor, no existiría desempleo.
Estos economistas están también en
contra del salario mínimo interprofesional
precisamente por considerar que, al no
poder los empresarios ofrecer un sueldo
inferior a ese salario mínimo, el mercado no
actuará a través de su mecanismo de ajuste
y no se creará más empleo. Por el contrario,

23
 la escuela keynesiana considera que existe paro involuntario, es decir, aquellas personas
que quieren trabajar y no lo logran, -con independencia del sueldo que éstas estén
dispuestas a percibir- sencillamente porque la producción de la economía no absorbe
toda la mano de obra existente.

4.1.2. Estabilidad de precios.

Definimos la inflación como el aumento generalizado y sostenido en el tiempo del nivel

de precios. La deflación se define como inflación negativa. Es decir, si una economía
tiene una inflación del 3% y en un período posterior experimenta una inflación del 2%,
ésta no se encuentra en deflación, ya que aunque los precios crezcan a un ritmo menor,
continúan creciendo. En este caso, se estaría produciendo una desaceleración o un
crecimiento negativo de la inflación.

Las causas de la inflación pueden ser muy diversas y no las trataremos aquí con excesivo
detalle. Aun así, sí cabe señalar que, como vimos con anterioridad, la inflación puede
ser debida a shocks de demanda -aumentos de la demanda como consecuencia de un
mayor poder adquisitivo de la ciudadanía- o shocks de oferta, generalmente ocasionados
por aumentos de los costes de materias primas o factores de producción que afectan
a la estructura productiva -aumentos del precio del petróleo, aumento de los salarios,
etc.-. Sin embargo, el aspecto más importante a considerar -al que dedicaremos mucha
atención cuando examinemos la política monetaria- es la inflación derivada de aumentos
en la masa -u oferta- monetaria, es decir, de la cantidad de dinero en circulación de
la economía. A mayor oferta monetaria, mayor será la inflación, y viceversa. Ese es
el motivo por el que las autoridades monetarias competentes, siempre que tratan de
incidir en el nivel de precios de una economía, utilizan instrumentos que les permiten
modificar la cantidad de dinero en circulación.

Asimismo, es muy importante señalar que, si bien los efectos de una inflación elevada
son perniciosos para la economía -muy especialmente al significar una erosión del poder
adquisitivo de los ciudadanos- la deflación es un fenómeno aún mucho peor. Paradójica
y contrariamente a lo que pudiera decirnos nuestro sentido común, una disminución
generalizada y sostenida en el tiempo del nivel de precios desincentiva el consumo.
Los ciudadanos, esperando a que los precios bajen cada vez más y más, aplazarán
constantemente sus decisiones de consumo. Así, las empresas también venderán
cada vez menos, motivo por el cual descenderán su producción y, por consiguiente,
contratarán a menos trabajadores e incluso despedirán a la mano de obra excedente. A
su vez, cuanto mayor sea el desempleo, menor será la capacidad de consumo que tendrá
la ciudadanía, con lo que los precios descenderán aún más y el desempleo continuará
aumentando, entrando así en una espiral deflacionista de la que es muy complicado
salir. Es por ello, por lo que las autoridades monetarias tratan siempre de mantener un
objetivo de inflación moderado, que no sea muy elevado pero que, a su vez, se encuentre
lo suficientemente alejado del 0% para evitar riesgos deflacionistas. Generalmente, una
tasa de inflación de en torno al 3% suele considerarse un incremento del nivel de precios
recomendable para el funcionamiento correcto de la economía.

Por último, hemos de considerar también la posibilidad de que se produzcan espirales

inflacionistas debido a la denominada indiciación salarial. La indiciación salarial
consiste en una subida automática de los sueldos en un porcentaje exactamente igual
al del aumento del coste de la vida -es decir, de la inflación-. Este tipo de práctica se
realiza para evitar la pérdida de poder adquisitivo de los trabajadores ya que, si éstos
continuaran percibiendo el mismo salario mientras el precio de los bienes y servicios
 “
que adquieren no cesa de aumentar, cada
vez podrían adquirir un número menor
de esos bienes y servicios. Sin embargo,
esta subida de sueldos para compensar
el aumento de la inflación aumenta, a su
vez, los costes salariales de las empresas,
que, por tanto, deberán vender los bienes
que producen y los servicios que prestan
a precios mayores. De esta manera, nos
encontramos con un nuevo aumento de la Crecimiento
inflación que, de nuevo, dará lugar a otra
indiciación salarial, generándose así una
económico:
espiral inflacionista contra la que deberán
combatir las autoridades económicas Se trata de un
pertinentes. objetivo más general
cuya meta es lograr
4.1.3. Crecimiento económico. la creación de empleo
y la generación de
Se trata de un objetivo más general cuya
riqueza. Se define
meta es lograr la creación de empleo el crecimiento
y la generación de riqueza. Se define económico como el
el crecimiento económico como el
incremento del PIB en porcentaje de un
incremento del PIB
período determinado respecto a un período en porcentaje de un
anterior ya que, al aumentar la producción período determinado
y, por tanto, la venta de bienes y servicios,
aumentarán también la renta y el bienestar
respecto a un
de una sociedad. período anterior ya
que, al aumentar la
Existen muchas y diversas teorías acerca
de cuáles son los factores clave en el
producción y, por
crecimiento económico: Sin embargo, hay tanto, la venta de
un consenso generalizado en considerar bienes y servicios,
los aumentos de productividad derivados
de la acumulación de capital –inversión-
aumentarán también
y el fomento de las nuevas tecnologías la renta y el bienestar
y formación del capital humano como de una sociedad.
factores determinantes. Además, no se
debe olvidar que el capital humano es,
precisamente, el principal activo con el que
cuenta un país.

4.2. Instrumentos de política económica.

Para intervenir en la economía y conseguir los

objetivos de pleno empleo, estabilidad de precios
y crecimiento económico antes mencionados, las
autoridades económicas competentes utilizan una
serie de instrumentos que les permitan incidir en

25
la economía. Los dos instrumentos principales que analizaremos a continuación son la política
fiscal y la política monetaria.

La política fiscal es la que llevan a cabo los gobiernos para conseguir, sobre todo, los objetivos
de crecimiento y pleno empleo. Para ello, se sirven de dos herramientas: el gasto público y
los impuestos. La política monetaria, por su parte, es el instrumento que utilizan los Bancos
Centrales de los respectivos países para controlar la inflación. Por su parte, las herramientas
de la política monetaria son básicamente tres: los tipos de interés, el coeficiente de caja y las
operaciones de mercado abierto. A continuación, vamos a hablar con más detalle de cada uno
de estos instrumentos.

4.2.1. La política fiscal.

Como acabamos de comentar, la política fiscal es la que emplean los gobiernos para
incidir en los niveles de empleo y de crecimiento económico de un país. La manera más
directa que tienen de hacerlo es mediante el gasto público. Como vimos anteriormente,
el gasto público es uno de los cuatro componentes del PIB por lo que, a mayor gasto
público, mayor PIB -lo que se traduce en una mayor demanda agregada y en un nivel
mayor de actividad económica y empleo-. Por el contrario, si un Gobierno quiere
contribuir a rebajar la inflación -ya que, aunque éste sea el principal cometido de la
política monetaria, ambos instrumentos pueden llegar a reforzarse mutuamente-
optará por disminuir el gasto público y, así, disminuir la demanda agregada.

Por el lado de los ingresos, los impuestos operan de una manera muy similar al gasto
público, si bien lo hacen de manera más indirecta. Si un Gobierno decide disminuir los
impuestos, los ciudadanos tendrán una mayor renta disponible que podrán utilizar
para consumir más. Al incrementarse el consumo, como éste es uno de los cuatro
componentes del PIB, también aumentará la demanda agregada. Sin embargo, el efecto
no es tan directo como en el caso del gasto público, ya que al operar a través del consumo,
puede ocurrir que esa mayor renta disponible que poseen ahora los ciudadanos no se
destine toda al consumo y parte de la misma se ahorre. Así, se perdería por el camino
parte de la eficacia de la política fiscal. De la misma manera, si un Gobierno quiere
evitar un sobrecalentamiento de la economía -altos niveles de inflación y bajos niveles
de desempleo-, puede aumentar impuestos para, así, disminuir el consumo y, por tanto,
también el PIB.

Cuando los Gobiernos llevan a cabo políticas para reactivar la economía decimos que
aplican políticas expansivas. Por el contrario, cuando aplican políticas encaminadas a
frenar el curso económico se dice que están llevando a cabo políticas restrictivas. En
el caso de la política fiscal -ya que los términos “expansiva” y “restrictiva” también
se utilizan al referirnos a la política monetaria- una política expansiva consistiría en
aumentar el gasto público y reducir los impuestos, mientras que una política fiscal
restrictiva se aplicaría en el caso de una subida de impuestos y una disminución del
gasto público.
4.2.2. La política monetaria.

La política monetaria es la que aplican los Bancos Centrales de cada país -o unión
monetaria, como en el caso de la eurozona- y, en los países desarrollados, éstos toman
sus decisiones de manera totalmente independiente del Gobierno. Generalmente, el
único objetivo de política económica que persiguen los Bancos Centrales es el de la
estabilidad de precios. Este es el caso del Banco Central Europeo, que tiene como
objetivo una inflación de en torno al 2% o incluso inferior -aunque no muy inferior, para
evitar el riesgo de deflación, lo que en la práctica supone una inflación objetivo del 1,8%
aproximadamente-. Sin embargo, en el caso de la Reserva Federal de Estados Unidos
-su Banco Central-, el objetivo es tanto el control de la inflación como la el pleno empleo
de la economía.

La incidencia de la política monetaria en la economía suele ser mucho menor que el de

la política fiscal, ya que ésta no actúa de manera tan directa en la actividad económica y,
por tanto, su eficacia suele ser menor. A continuación, analizaremos las tres principales
herramientas de política monetaria y veremos cómo el mecanismo de transmisión -es
decir, la secuencia de eventos que suceden desde que se aplica una determinada política
hasta que ésta surte efecto- es mucho mayor que en el de la política fiscal, con lo que
se trata de un instrumento mucho más limitado para conseguir el objetivo establecido.
Estas tres herramientas son el tipo de interés, el coeficiente de caja y las operaciones
de mercado abierto.

Lo primero que se debe de tener en cuenta al hablar del tipo de interés como herramienta
de política monetaria es que éste es determinado por el mercado en función de la oferta
y demanda en los mercado de dinero y de fondos prestables. Por tanto, el Banco Central
de un país no puede determinar el tipo de interés de manera directa. En realidad, la
herramienta que utiliza el Banco Central es un tipo de interés particular llamado
tipo de descuento, que es el tipo de interés que el Banco Central aplica a los bancos
comerciales privados por el dinero que les presta. A través del tipo de descuento, los
Bancos Centrales sí pueden influir indirectamente en el tipo de interés de mercado ya
que, cuanto mayor sea el tipo de descuento, mayor será también el coste de la obtención
de dinero para los bancos comerciales y, por tanto, éstos a su vez lo prestarán a un tipo
de interés mayor. Por el contrario, si los Bancos Centrales quieren que el tipo de interés
de mercado sea menor, aplicarán un tipo de descuento también menor a los bancos
comerciales para que, posteriormente, éstos pueden prestar dinero a tipos más bajos.

A través del tipo de interés, los Bancos Centrales pueden influir en las decisiones de
inversión de las empresas ya que, si los tipos son bajos, el coste de financiar la inversión
será menor y, por tanto, la inversión aumentará -y viceversa-. También pueden influir
-aunque en menor medida- en las decisiones de consumo, ya que si los tipos de interés
son bajos, los consumidores pueden pedir más préstamos para adquirir determinados
bienes -de consumo duradero, principalmente-, aumentando también de esta manera el
PIB, -y viceversa-. Por último, los tipos de interés también tienen su efecto en el comercio
exterior: si éstos disminuyen en un país, los activos denominados en la moneda de ese
país serán menos atractivos para los inversores internacionales, ya que su rentabilidad
será menor. Por tanto, disminuirá la demanda de esa moneda para poder comprar
dichos activos. A su vez, al disminuir la demanda de la moneda local, ésta se depreciará
respecto a otras divisas extranjeras, de manera que comprar bienes a ese país será más
atractivo. En este caso vemos como, al disminuir los tipos de interés, la moneda de ese
país se deprecia, y eso provoca un aumento de sus exportaciones y una disminución de
las importaciones. Por el contrario, si los tipos de interés aumentan, los activos de ese
país denominados en moneda local pasarán a ser más atractivos para los inversores

27
 internacionales, ya que su rentabilidad será mayor. Así, la demanda de la moneda local
aumentará, provocando una apreciación de ésta y, por consiguiente, una disminución de
las exportaciones y un aumento de las importaciones.

Otra herramienta de la que disponen los bancos centrales para aumentar o disminuir la
oferta de fondos prestables es el coeficiente legal de caja, que no es más que la reserva
de dinero que el Banco Central obliga a mantener a los bancos comerciales para que
éstos dispongan siempre de la suficiente liquidez. De esta manera, si el Banco Central
decide que los bancos comerciales deben aumentar sus reservas de dinero, aumentará
el coeficiente legal de caja para que éstos puedan prestar menos dinero y disminuir así
la oferta monetaria. Si, por el contrario, el Banco Central quisiera aumentar la oferta
monetaria -recordemos que a mayor cantidad de dinero en circulación en la economía,
mayor inflación-, debería reducir el coeficiente legal de caja para que así los bancos
comerciales dispusieran de más fondos para prestar.

Por lo que respecta a las operaciones de mercado abierto, éstas son operaciones de
compra y venta de activos que los Bancos Centrales llevan a cabo en los mercados
financieros. Cuando quieren inyectar liquidez en la economía -es decir, aumentar la
oferta monetaria-, compran activos mientras que, por el contrario, cuando quieren
detraer liquidez del sistema, lo que hacen es vender activos.

Ya comentamos anteriormente que la política monetaria -igual que ocurre con la fiscal-
puede ser expansiva o restrictiva. Una política monetaria expansiva que persiga estimular
la economía consistiría en bajadas de tipos de interés, disminución del coeficiente legal
de caja y compra de activos en las operaciones de mercado abierto. En cambio, una
política monetaria restrictiva que persiga frenar una economía recalentada, consistiría
en un incremento del tipo de interés, aumento del coeficiente legal de caja y venta de
activos en las operaciones de mercado abierto.

4.3. Incompatibilidad de Objetivos de la Política Económica.

Una vez establecidos el pleno empleo y la estabilidad de precios como los principales objetivos
que cualquier política económica debe perseguir -además del crecimiento económico- debemos
preguntarnos si es posible alcanzar ambos objetivos al mismo tiempo, ya que este tema es
objeto de un arduo debate desde que el famoso economista neozelandés William Philips (1914
– 1975) formuló su famosa curva en 1958.

La curva de Philips no es más que una descripción realizada por este economista de lo que
él mismo observó al analizar la relación entre el desempleo y la inflación en el Reino Unido
durante el período 1861 – 1957. Según este estudio, las épocas en las que la inflación es alta,
generalmente se corresponden con épocas en las que el empleo es mayor. Por el contrario,
aquellas épocas en las que la inflación es baja, adolecen de un desempleo más alto.

Tal y como vimos al hablar de la demanda agregada, la curva de Philips responde a un esquema
de corto plazo en el que, si queremos corregir una de las variables estimulando la demanda
agregada, no podremos también mejorar la otra. Sin embargo, ya observamos que esto no
ocurría cuando modificábamos la oferta agregada, en la que las dos variables empeoraban si
ésta disminuía o bien ambas mejoraban si ésta aumentaba. Además también debemos incluir
en el análisis la denominada “tasa natural de desempleo” o NAIRU -por sus siglas en inglés
de Non-accelerating inflation rate of unemployment-. La NAIRU es aquella tasa de desempleo
a partir de la cual la inflación aumenta de una manera muy significativa. Por ello, políticas
económicas que quieran empujar la tasa de desempleo por debajo de su tasa natural, suelen
conllevar aumentos de la inflación altos. Es entonces cuando hablamos de una economía
sobrecalentada, ya que está utilizando más recursos productivos de los que la estructura
económica permite sin que ésta se recaliente. Teniendo en cuenta que, a largo plazo, un país
siempre tiende a su tasa natural de desempleo, podemos distinguir entre una curva de Philips
a corto plazo -la clásica- y una curva de Philips a largo plazo. La NAIRU varía de unos países a
otros y puede reducirse mediante políticas estructurales a muy largo plazo.

29
Macroeconomía
y economía 5. Política Económica y Crecimiento: Los
Ciclos Económicos.
aplicada
El crecimiento económico no transcurre a lo largo del
tiempo de manera lineal, sino que responde a un patrón
de ciclos en el que existen unas etapas en las que el
5. Política Económica y PIB crece a tasas cada vez mayores -fase alcista del
Crecimiento: Los Ciclos ciclo- y otras fases en las que el crecimiento del PIB se
Económicos. desacelera, tal y como podemos ver en el Gráfico 8.

Gráfico 8
Evolución de la Actividad Económica

Para saber qué tipo de política económica han de aplicar

las autoridades pertinentes, no es suficiente con conocer
en qué fase del ciclo económico nos encontramos, sino
que también debemos conocer cuál es el crecimiento
potencial al que podemos aspirar4. Este crecimiento
potencial a largo plazo vendrá dado por la NAIRU -la
tasa natural de desempleo- y, por tanto, también podrá
variar a largo plazo debido a mejoras tecnológicas,
incrementos de la productividad, etc.

4. Podemos definir el crecimiento potencial como aquella situación en

la que una economía carece de recursos ociosos, ya que todos ellos se
encuentran empleados.
Como observamos en el Gráfico 9, es posible que nos encontremos en una fase del ciclo económico
que se encuentre por debajo de nuestro crecimiento potencial o, por el contrario, podemos
encontrarnos en fases del ciclo económico que se encuentren por encima de nuestro crecimiento
potencial teórico.

Gráfico 9
Brechas Inflacionarias y Brechas Recesivas

A la diferencia entre el crecimiento que está experimentando un país y su crecimiento potencial se

le denomina “brecha” o “output gap”. En el caso de que un país crezca por debajo de su potencial,
existirá una brecha recesiva mientras que, en el caso de que crezca por encima, habrá una brecha
inflacionaria. En el primero de los casos se dice que la economía está en crisis mientras que, en el
segundo de ellos, se dice que la economía está recalentada.

El objetivo de las autoridades económicas es tratar de conseguir un crecimiento sostenido a largo

plazo lo más uniforme posible, evitando así los ciclos y la incertidumbre que éstos generan. Por
tanto, cuando nos encontramos en una situación de brecha recesiva, éstas tratarán de impulsar la
economía hacia su potencial mediante políticas fiscales y monetarias expansivas. En cambio, si nos
hallamos en una economía recalentada, la política económica deberá fundamentarse en políticas
restrictivas que conduzcan la economía de nuevo hacia su crecimiento potencial.

Los conceptos de política expansiva y política restrictiva están orientados a determinadas actuaciones
por parte de las autoridades económicas que pretenden obtener resultados en el corto plazo, a
través de la modificación de la demanda agregada. De hecho, si observamos las características de
las brechas recesiva e inflacionaria, llegaremos a la conclusión de que ésta puede ser una solución
adecuada. Una brecha recesiva, en donde el desempleo es alto y la inflación baja, o una brecha
inflacionaria en donde existen niveles elevados de inflación y tasas de desempleo muy bajas, pueden
corregirse mediante la aplicación de políticas expansivas, en el primer caso, o de políticas restrictivas,
en el segundo. Sin embargo, estas políticas encaminadas a corregir desequilibrios coyunturales
del ciclo económico no serían válidas en una situación de estanflación. En ese caso, no quedaría
más remedio que aplicar políticas de oferta -aquellas que pretenden incidir en las decisiones de
producción de los empresarios a largo plazo-, es decir, políticas estructurales que tan sólo tienen
efecto en plazos de tiempo largos -inversión en I+D, cambios tecnológicos, inversión en formación y

31
en incrementos de la productividad, y cualquier tipo de
política que vaya encaminada hacia un aumento de la
producción a largo plazo-.

5.1. Shocks asimétricos en las uniones

monetarias.

El caso de la aplicación de políticas monetarias en

uniones aduaneras es muy particular, motivo por el
cual le dedicaremos un análisis más detallado. La
eurozona es un muy buen ejemplo para la situación
que vamos a examinar, ya que en ella todos los
países comparten una moneda común -el euro-
y, por este motivo, renunciaron a su soberanía
monetaria en favor del Banco Central Europeo
(BCE). El BCE aplica una única política monetaria
para todos los países de la zona euro y lo hace
analizando la media de las tasas de inflación de los
países pertenecientes a la eurozona. Así, lleva a
cabo una política expansiva o restrictiva, según se
requiera, en aras de conseguir ese objetivo de una
inflación cercana al 2%. Sin embargo, este sencillo
método de utilizar una inflación media ponderada
como guía de política monetaria implica unas
repercusiones de suma trascendencia.

Antes de continuar profundizando en este tema,

hemos de realizar un pequeño inciso para hablar
de la diferencia entre variables reales y variables
nominales. Las variables nominales son aquellas
variables expresadas en términos monetarios
actuales, mientras que las variables reales son
aquellas a las que se le resta la inflación, es decir,
la magnitud monetaria, para su cálculo. Conocer
esta diferencia es de vital importancia, ya que
los agentes económicos operan en la economía
teniendo en cuenta siempre las variables reales,
es decir, descontando la inflación. De esta manera,
cuando el Banco Central Europeo determina un
tipo de interés, está aplicando un tipo de interés
nominal. Pero, si a ese tipo de interés nominal
le restamos la inflación, obtendremos el tipo de
interés real, que es el que verdaderamente tiene
relevancia por las cuestiones que antes hemos
mencionado.

Continuando con el caso de la Unión Europea,

resulta obvio concluir que, al calcular la media
de la inflación, unos países tendrán una inflación
superior a esa media, mientras que otros países
se hallarán por debajo. Eso quiere decir que el
tipo de interés nominal será igual para todos los
miembros de la eurozona -el que determine el
 “
mercado, después de las diferentes intervenciones
que realice el BCE-. Sin embargo, el tipo de interés
real será diferente para cada uno de los países.
Este razonamiento lógico puede aplicarse también
a las diferentes zonas o regiones dentro de un
mismo país, ya que, en la práctica, un país con
soberanía monetaria y moneda propia también es
una unión monetaria compuesta por sus diferentes
regiones con un tipo nominal idéntico y con un
tipo de interés real también diferente entre cada El shock asimétrico
una de ellas -ya que cada región también tendrá
su propio nivel de inflación-. De hecho, dentro
es, pues, el término
de una zona que comparta la misma moneda, que hace referencia a
podemos establecer la frontera donde queramos los distintos efectos
y hacer regiones grandes o pequeñas de manera
totalmente arbitraria a la hora de calcular la que tiene sobre las
inflación -y, por tanto, su tipo de interés real- de diferentes regiones
una zona determinada. que componen una
En el caso de la eurozona, por tanto, con países
determinada zona
cuyas estructuras económicas son tan dispares, los la aplicación de
diferenciales de inflación también pueden llegar a una misma política
ser acusados. De esta manera, siendo el tipo de
interés nominal igual para todos, el tipo de interés
económica. Para
real variará tanto entre los diferentes países como evitar estos shocks
lo hagan sus distintos niveles de inflación. Así, la asimétricos es de
política monetaria del BCE sólo podrá ser efectiva
en aquellos países cuya inflación se sitúe en torno vital importancia
a la media. Si, pongamos por caso, la inflación que las regiones de
media de la eurozona es elevada y el BCE decide una unión monetaria
subir los tipos de interés para corregirla a la baja y
acercarla a su objetivo de situarla en torno al 2%, disfruten de un nivel
aquellos países que presentan niveles de inflación de desarrollo similar
ya bajos y a los que les convendría que éstos fueran
más altos se verán perjudicados por la política del
para presentar
BCE, ya que ésta provocará un mayor descenso de diferenciales de
sus tasas de inflación. En este caso, esta política inflación lo más bajos
ejercería sobre estos países un efecto procíclico -es
decir, a favor del ciclo- y las políticas económicas
posibles.
deben tener siempre una orientación anticíclica
-es decir, en contra del ciclo, precisamente para
poder corregir sus desequilibrios-. Es más, en
este mismo ejemplo que acabamos de exponer,
incluso en aquellos países con inflaciones muy
elevadas por encima de la media de la eurozona, la
política monetaria del BCE sí se encaminaría en la
dirección correcta al tratar de disminuir el nivel de
precios aunque, muy probablemente, no lo haría
con el suficiente vigor que esos países necesitarían
para reducir su inflación de manera más drástica.

El shock asimétrico es, pues, el término que

hace referencia a los distintos efectos que tiene
sobre las diferentes regiones que componen una

33
 determinada zona la aplicación de una misma política económica. Para evitar estos shocks
asimétricos es de vital importancia que las regiones de una unión monetaria disfruten de un
nivel de desarrollo similar para presentar diferenciales de inflación lo más bajos posibles.
Las diferencias en el nivel de desarrollo de las distintas regiones incide decisivamente en los
diferenciales de inflación ya que, aquellas zonas tecnológicamente más avanzadas y mejor
dotadas de capital, pueden producir la misma cantidad de bienes a precios menores y, de esta
manera, las tensiones inflacionistas son también menores.

En el caso concreto de la Unión Europea, se adjudicaron una serie de fondos a aquellos países
con un nivel de desarrollo menor – y también a aquellas regiones más desfavorecidas- para
solucionar este problema. Estos fondos fueron los llamados Fondos Estructurales y Fondos
de Cohesión. Los Fondos Estructurales tenían como objetivo favorecer el desarrollo de las
regiones europeas mientras que, los Fondos de Cohesión, iban destinados a países en lugar de
a regiones –concretamente a aquellos cuya renta per cápita no alcanzara el 90% de la renta
per cápita media de los países de la Unión Europea-. Los Fondos de Cohesión se crearon en
1993 y, en la práctica, los países que se beneficiaron de ellos fueron Portugal, Irlanda, Grecia
y España.

5.2. La política monetaria en la Unión Europea: el euro.

La Unión Europea constituye, muy probablemente, el mejor ejemplo de las dificultades que
entraña la aplicación de una misma política monetaria a una zona compuesta por regiones
con características económicas y sociales muy dispares. Por este motivo, es conveniente
detenernos a examinar con más detalle la política del Banco Central Europeo y el euro.

Los primeros intentos de crear una unión monetaria por parte de la Comisión Europea datan
de los años 60 y 70 del siglo XX. De hecho, en 1979 se creó el denominado Sistema Monetario
Europeo (SME), que establecía un sistema de tipos de cambio fijos para las monedas en él
participantes.5 El SME se creó, precisamente, como respuesta a los problemas generados por
la inestabilidad de los tipos de cambio a raíz de la crisis del petróleo de 1973. Esta inestabilidad
se debió, principalmente, a dos causas:

1. Los altos precios del petróleo derivados de aquella crisis provocaron desajustes muy
importantes en las balanzas de pagos. Para el correcto funcionamiento de las economías,
era imprescindible continuar importando petróleo –por muy alto que fuera su precio-
aunque ello provocase fuertes déficits en sus balanzas comerciales. La única manera de
que esos déficits terminaran por corregirse fue, precisamente, a través del tipo de cambio,
con la inestabilidad que ello conllevaba en los mercados cambiarios.

5. Hay que tener en cuenta que existen tres clases diferentes de tipos de cambio: los tipos de cambio fijos, los tipos de
cambio flotantes y los tipos de cambio de flotación sucia. Los tipos de cambio fijos son aquellos en los que la autoridad
monetaria pertinente determina un valor concreto de su moneda con respecto a las demás e interviene en los mercados
-bien comprando moneda propia y vendiendo moneda extranjera, bien comprando moneda extranjera y vendiendo moneda
propia- para conseguir que el valor de dicha moneda en los mercados sea siempre el que la propia autoridad monetaria ha
establecido. Los tipos de cambio flotantes son aquellos en los que el valor de la moneda fluctúa libremente en los mercados
cambiarios, sin ningún tipo de intervención por parte de las autoridades monetarias. Por último, los tipos de cambio flotantes
son aquellos en los que las autoridades monetarias establecen unos valores máximo y mínimo dentro de los cuales esa
moneda puede fluctuar libremente, interviniendo en el mercado únicamente para evitar que el valor de dicha moneda supere
los límites tanto superior como inferior establecidos.
2. Como consecuencia de la crisis, la tentación de recurrir a la devaluación de la moneda
para fomentar las exportaciones era bastante elevada y, con el SME, se evitaba el
riesgo que comportaba la manipulación de la moneda para incentivar, a corto plazo, la
actividad económica –vía aumento de las exportaciones-. Además, como al producirse
una devaluación las importaciones se encarecen, los desajustes por las importaciones de
petróleo continuarían siendo patentes.

A pesar de que, gracias al SME, se solventaba el problema de la volatilidad monetaria,

había que hacer frente a un nuevo problema: el denominado Trilema de Mundell-Fleming.

El Trilema de Mundell-Fleming es una teoría elaborada por los economistas Robert Mundell
y Marcus Fleming según la cual es imposible alcanzar, a la vez, estos tres objetivos:

1. Tipos de cambio de fijos.

2. Libertad de movimiento de capitales.

3. Independencia de la autoridad monetaria.

Ya que, al menos uno de esos objetivos es imposible de alcanzar al mismo tiempo que
tienen lugar los otros dos, únicamente quedaba una alternativa para solventar el problema
planteado por el Trilema de Mundell-Fleming: crear una moneda única, con una única
autoridad monetaria cuya su política fuera aplicable al conjunto de los países pertenecientes
a dicha unión monetaria. Así, con la entrada en vigor del Tratado de Maastricht el 1 de
noviembre de 1993, la Unión Económica y Monetaria (UEM) se convertía en realidad.

La creación de la UEM se llevó a cabo en tres etapas:

1. La primera etapa se inició en julio de 1990, fecha a partir de la cual se permitió la libre
circulación de capitales por todo el territorio de la, todavía, CEE -ya que el nombre
oficial de Unión Europea no comienza a aplicarse hasta 1993, con la entrada en vigor
del Tratado de Maastricht-.

2. La segunda etapa se inicia en 1994, momento a partir del cual comienzan a fijarse las
distintas paridades que tendrán cada una de las respectivas monedas nacionales con
la moneda común.

3. La última etapa tuvo lugar el 1 de enero de 1999, cuando el euro ya por fin se convierte
en una divisa internacional. Sin embargo, aún habría que esperar tres años, hasta el 1
de enero de 2002, para que éste comenzara a circular en forma de monedas y billetes.
Con anterioridad, se había creado ya el Banco Central Europeo.

Para poder acceder al euro, los países tenían que cumplir una serie de requisitos. Estos
requisitos fueron llamados los criterios de convergencia y consistían en:

1. No superar un déficit fiscal del 3% del PIB.

2. No superar la deuda pública en más de un 60% del PIB.

3. Una tasa de inflación que no superase en 1,5 puntos la inflación media de los tres países
con un menor nivel de precios.

35
4. Un tipo de interés nominal a largo plazo que no excediese en más de dos puntos el tipo
de interés nominal medio de los tres países con menor inflación.

Finalmente, en 1999 hubo 11 países que accedieron al euro. Estos fueron Alemania, Francia,
Italia, Bélgica, Países Bajos, Luxemburgo, España, Portugal, Austria, Finlandia e Irlanda.
Por voluntad propia, ya que cumplían con los requisitos de convergencia pero prefirieron
mantenerse al margen, no formaron parte de la eurozona Reino Unido, Dinamarca y Suecia.
Grecia fue el único país que, queriendo entrar en el euro, no pudo hacerlo de inicio, ya
que no cumplió con los criterios de convergencia en los plazos previstos. Finalmente, fue
admitido en 2001, aunque posteriormente se descubriría que Grecia manipuló sus cuentas
públicas para presentar ante la Comisión Europea unos datos acordes con los requisitos de
entrada, es decir, con los propios criterios de convergencia. Además, también se estableció
el llamado Pacto de Estabilidad y Crecimiento, un acuerdo que obligaba a todos los países
miembro de la eurozona a seguir cumpliendo con los criterios de convergencia una vez que
esos países ya habían adoptado el euro como moneda oficial. De esta manera, se pretendía
evitar que, una vez los países ya habían realizado el esfuerzo por cumplir con los criterios
de convergencia, éstos recurriesen a la indisciplina fiscal. Tal y como como dijimos en el
apartado anterior, para evitar shocks asimétricos es fundamental la convergencia entre los
países miembros de una unión monetaria.

Posteriormente, nuevos países que entraron a formar parte de la Unión Europea en fechas
posteriores a la de 2002, también han accedido al euro. Este ha sido el caso de Eslovenia
en 2007, Malta y Chipre en 2008, Eslovaquia en 2009, Estonia en 2011, Letonia en 2014
y Lituania, en 2015. En total, ya son 19 países los que comparten el euro como moneda
propia y está previsto que, en el futuro, adopten también el euro Rumanía y Croacia -en
2019- y Hungría, Polonia y República Checa -en 2020-.

El papel desempeñado por el euro en el mercado único es sumamente importante. Además

de resolver el Trilema de Mundell-Fleming –tal y como ya vimos anteriormente- se ha
eliminado de golpe la incertidumbre que generan las volátiles fluctuaciones de los tipos
de cambio de las respectivas monedas nacionales de cada uno de los miembros de la
eurozona. Así, el mercado único gana en eficiencia, ya que las empresas pueden llevar a
cabo sus decisiones de inversión de manera menos onerosa al eliminar, por un lado, los
costes asociados a los cambios de divisa y, por el otro, la incertidumbre derivada de los tipos
de cambio flotantes. Este menor coste al que pueden llevarse a cabo las transacciones
comerciales y las inversiones redunda en una mayor eficiencia y, por tanto, en un mayor
crecimiento económico.
Macroeconomía
y economía 6. Macroeconomía y Sistema Financiero.
aplicada
Hasta ahora, hemos centrado nuestros análisis en la
vertiente real de la economía, sin incorporar hasta el
momento la vertiente financiera. Sin embargo, ambas
están estrechamente tan relacionadas que, de hecho,
6. Macroeconomía y podemos considerarlas como dos caras de una misma
Sistema Financiero.. moneda. En los siguientes apartados, vamos a examinar
de manera más detallada la relación entre el lado real y
el lado financiero de la economía. Así, comprenderemos
mejor cómo, por ejemplo, una crisis financiera puede
afectar gravemente a la economía real, provocando una
disminución de la producción y, por tanto, del empleo y
de la actividad económica general (PIB).

6.1. El mercado monetario.

El mercado de dinero funciona exactamente igual

que el resto de mercados, tal y como se observa
en el Gráfico 10.

Gráfico 10
Brechas Inflacionarias y Brechas Recesivas

37
 “
Tal y como observamos, existen tanto una demanda
como una oferta de dinero que determinan un
punto de equilibrio, es decir, el tipo de interés y
la cantidad de dinero que habrá en la economía.
La curva de demanda de dinero tiene pendiente
negativa, exactamente igual que vimos hasta
ahora en otros mercados ya que, cuanto mayor
sea el tipo de interés, menos dinero se demandará
y, por el contrario, cuanto menor sea el tipo de
interés, mayor será la cantidad de dinero que se La política fiscal
demande. Sin embargo, sí encontramos una notoria
diferencia en la curva de oferta monetaria ya que,
que lleva a cabo
tal y como puede observarse en el Gráfico 10, ésta un Estado tiene
es completamente vertical -es decir, la oferta una influencia
monetaria es totalmente rígida o inelástica-. Este
hecho se debe a que las autoridades monetarias muy directa en
fijan la oferta de dinero con independencia de los mercados
cuál sea el tipo de interés, situándola allí donde financieros. Esto se
consideren más oportuno para cumplir con sus
objetivos de política monetaria. ve claramente, por
ejemplo, cuando un
Estado incurre en
6.2. Mercado de fondos prestables y efecto
crowding out. déficit y provoca el
denominado efecto
expulsión o efecto
La política fiscal que lleva a cabo un Estado
tiene una influencia muy directa en los mercados crowding out en el
financieros. Esto se ve claramente, por ejemplo, mercado de fondos
cuando un Estado incurre en déficit y provoca el
denominado efecto expulsión o efecto crowding
prestables.
out en el mercado de fondos prestables.

Tal y como vimos anteriormente, aquella parte

de la renta que no se consume, se ahorra. Sin
embargo, al hablar de ahorro podemos extender
el concepto y no tratarlo desde un punto de
vista exclusivo del consumidor. De esta manera,
también podríamos considerar que las empresas
ahorran cuando destinan parte de sus beneficios
a sus fondos de reserva en lugar de distribuirlo
como dividendos y, en ese mismo sentido, también
se podría decir que el Estado ahorra cuando sus
cuentas públicas presentan superávit. Por lo
tanto, se podría calcular el ahorro nacional total
como la suma del ahorro privado -procedente de
consumidores y de empresas- y el ahorro público
-procedente del Estado-, de manera que, cuando
el Estado incurre en déficit, disminuye el ahorro
nacional.

El mercado de fondos prestables es aquel mercado

en el que prestatarios y prestamistas -es decir,
ahorradores e inversores- interaccionan. La oferta
de fondos prestables estará formada por el monto total del ahorro nacional, mientras que la
demanda de fondos prestables estará compuesta por aquellos prestatarios que buscan fondos
para poder llevar a cabo sus decisiones de inversión. El precio de equilibrio de esos fondos
prestables determinará el tipo de interés. Cuanto mayor sea el tipo de interés, mayor será
la cantidad de dinero que los prestamistas querrán ahorrar para poder obtener una mayor
rentabilidad por ellos, y viceversa. Además, cuanto mayor sea el tipo de interés, menor será
también el incentivo que tendrán los inversores para pedir prestado, y viceversa. Así, tal y
como ocurre en cualquier otro mercado, el tipo de interés de equilibrio vendrá marcado por la
interacción entre oferta y demanda -en este caso, ahorro e inversión, respectivamente-.

Gráfico 11
Mercado de Fondos Prestables

El efecto crowding out es el efecto que produce un aumento de los tipos de interés en el
mercado de fondos prestables como consecuencia del déficit en el que incurre el Estado. Ese
déficit, genera una disminución de los fondos prestables y, por lo tanto, un desplazamiento de
la curva de oferta hacia la izquierda. Como consecuencia de ese desplazamiento, la cantidad de
fondos prestables disminuirá y el tipo de interés aumentará, tal y como podemos observar en el
Gráfico 12. Para llegar a esta conclusión, hemos de aplicar -como hemos hecho siempre hasta
ahora-, la cláusula ceteris paribus y considerar que todo lo demás, en este caso la demanda de
fondos prestables, permanece constante ya que, a priori, el déficit del Estado no debería influir
en la cantidad de fondos prestables deseada por los prestatarios para poder invertir.

Gráfico 12
Efecto Crowding Out

39
6.3. Sistema financiero internacional.

El sector de las finanzas ha experimentado un cambio radical desde la década de los años 70
del siglo XX como consecuencia del proceso de liberalización y de eliminación de trabas en los
mercados de capitales de los que ha sido objeto. Hasta entonces, el negocio de las entidades
financieras se restringía básicamente a sus respectivos mercados nacionales. Sin embargo, en
la actualidad, los bancos obtienen la mayor parte de sus beneficios en los mercados exteriores.
Además de esta eliminación de restricciones a la libre circulación del capital, también han
influido de manera decisiva en el auge de las transacciones financieras las nuevas tecnologías,
que permiten recabar información de manera instantánea a un coste menor y posibilitan la
realización de operaciones en cualquier mercado financiero del mundo prácticamente en
tiempo real.

Sin embargo, esta liberalización ha comportado tanto una serie de beneficios como de riesgos
y desventajas. Entre los primeros, podemos destacar los siguientes:

•• La principal función del sistema financiero es la de poner en contacto a prestamistas y

prestatarios -es decir, a ahorradores e inversores-, de manera que, si el ámbito de esa
puesta en contacto se amplía internacionalmente, las posibilidades de acceder a fondos o
de obtener una mayor rentabilidad por el dinero prestado prestados se amplían. Por tanto,
al poder circular el capital de manera libre, éste puede desplazarse allá donde sea más
eficiente -es decir, donde se obtenga una mayor rentabilidad por él-. En otras palabras, el
ahorro se asigna de manera mucho más eficiente.

•• Al tener acceso a otros mercados, se diversifica la oferta de productos financieros y

activos y, por lo tanto, disminuye el riesgo de los inversores. Uno de los principios básicos
de la inversión financiera es la de diversificar la cartera de activos para minimizar el riesgo
de pérdidas. De esta manera, gracias a la liberalización del mercado de capitales, esa
diversificación aumenta y, por tanto, disminuye el riesgo de las carteras de los ahorradores

•• Existe una mayor disponibilidad de recursos financieros para aquellos países con poco
ahorro nacional. Como ya sabemos, en una economía cerrada, el ahorro equivale a la
inversión. Por tanto, en el caso de que en un determinado país quisieran llevarse a cabo
más inversiones de las que el ahorro nacional permite, no quedaría más remedio que acudir
a los mercados financieros internacionales y, así, obtener en los países en los que hay
exceso de ahorro los fondos de los que carecen.

Por lo que respecta a las desventajas de la liberalización del mercado de capitales, las
principales que podemos enumerar son las siguientes:

•• Se fomentan las entradas masivas de capital que desestabilizan los mercados. Es el

denominado “dinero caliente” que consiste en capital meramente especulativo a muy
corto plazo y que produce una importante alza en el precio de los activos de un mercado
determinado. Una vez que el precio de los activos haya subido, los agentes financieros
tratarán de vender esos mismos activos para obtener grandes rentabilidades, provocando
de nuevo bajadas drásticas de los precios de esos mismos activos. Para evitar este efecto
altamente desestabilizador, el economista estadounidense James Tobin propuso la
aplicación de una tasa que desincentivara este tipo de movimientos especulativos. Es la
denominada Tasa Tobin, de la que en multitud de ocasiones ha llegado a proponerse que la
cuantía por ella recaudada sea destinada a proyectos sociales y de desarrollo. Sin embargo,
la introducción de esta tasa tan sólo tendría sentido si fuese aplicada a nivel global ya
 que, si únicamente la llevaran a cabo determinados países, debido a la propia libertad de
circulación de capitales existente, éstos podrían desplazarse a aquellos mercados donde
no fueran gravados y restar así efectividad a la Tasa Tobin.

•• Las reacciones de los mercados financieros a determinados estímulos pueden llegar a

ser verdaderamente exageradas. Así, pueden darse situaciones en las que, por ejemplo,
determinadas informaciones que el mercado perciba como negativas, pueden desembocar
en crisis graves incluso en el caso de que la importancia de dichas informaciones fuera
relativa. En ocasiones pueden darse también casos en los que, simplemente, un mal
diagnóstico por parte de algunos agentes financieros, o ciertas informaciones erróneas,
pueden provocar graves crisis en países cuyas economías estaban, a priori, sanas.

•• La liberalización de los mercados de capitales también puede contribuir a la pérdida de

efectividad de la política monetaria, ya que las entradas y salidas de capital en los mercados
cambiarios de divisas pueden llegar a afectar las variables sobre las que tratan de incidir
las autoridades monetarias.

Las principales diferencias del sistema financiero internacional respecto a los mercados
financieros nacionales, aparte de la obvia dimensión internacional del mismo, se halla en
la incertidumbre que generan los mercados de divisas. Estos mercados son altamente
especulativos y pueden afectar gravemente a los activos denominados en ciertas monedas.
De hecho, podríamos decir que el sistema financiero internacional está integrado por los
distintos mercados nacionales, por los denominados euromercados6 y por los mercados de
divisas. La función que cumplen los mercados de divisas es, precisamente, la de integrar a
los distintos mercados financieros nacionales, motivo por el cual las perturbaciones en los
mercados cambiarios pueden extenderse fácilmente.

6.4. Relación entre la economía real y la economía financiera.

En este apartado, vamos a explicar algunos ejemplos de cómo la economía real afecta a la
economía financiera y viceversa ya que, como se dijo anteriormente, son dos caras de una
misma moneda que se encuentran totalmente interconectadas entre sí.

Los mercados de deuda constituyen un muy buen ejemplo de cómo la economía financiera incide
directamente en la economía real ya que si, por ejemplo, los datos macroeconómicos de un
país presentan desequilibrios importantes, los inversores serán más reacios a prestarle dinero
a ese país –es decir, a comprar su deuda- o bien estarán dispuestos a prestárselo cobrándole
intereses más altos para compensar el riesgo de impago –al considerar que ese país ha perdido
solvencia-. Cuando un país tiene altas tasas de inflación, o un alto desempleo, o su crecimiento
económico no es lo suficientemente robusto, es muy probable que tenga que hacer frente,
por el motivo que comentábamos antes, a destinar una mayor parte de su presupuesto al
servicio de la deuda. Si a eso le añadimos que, ante determinadas coyunturas de desempleo
o recesión, el déficit del Estado puede ser cada vez mayor -ya que ha de hacer frente cada
vez a gastos más importantes y, al haber una menor actividad económica, recaudará a su vez
menos impuestos- el Estado se encontrará con un margen de actuación fiscal menguante para
contribuir a la recuperación económica, ya que tendrá que destinar los pocos recursos que le
quedan al pago de los intereses de la deuda. Se genera, así, un círculo vicioso difícil de atajar.

6. Los euromercados son aquellos en los que se realizan operaciones con activos denominados en divisas diferentes a las
monedas propias de la zona o país en el que se está efectuando la operación.

41
 “
Por el contrario, un ejemplo de cómo la
economía financiera afecta a la economía real lo
encontramos en los mercados cambiarios y en
cómo la apreciación o depreciación de las monedas
inciden directamente en las exportaciones netas
-que, como ya sabemos, es uno de los cuatro
componentes del PIB-. Para entender esta relación,
hemos de partir del papel que desempeña el tipo
de interés tanto en la economía real como en la
economía financiera. La devaluación de
una moneda, además,
Las variaciones en el tipo de interés afectan
a la economía real a través del consumo y, puede provocar
sobretodo, de la inversión, -tal y como ya vimos inflación aunque,
anteriormente-, pero también a través de la
exportaciones y de las importaciones. Cuando, por
para profundizar
ejemplo, aumenta el tipo de interés de un país, sobre este tema,
aumenta también la rentabilidad de los activos de hemos de incorporar
ese país, incrementándose, así, su demanda. Como,
para comprar esos activos, es necesaria la moneda
aquí el concepto de
en la que están denominados, consecuentemente elasticidad.
también aumentará la demanda de esta divisa. De
esta forma, dicha moneda se apreciará -es decir, se
producirá un aumento de su valor- y, al apreciarse,
disminuirán las exportaciones y aumentarán las
importaciones del país en cuestión. De igual manera
ocurriría en sentido contrario: si disminuye el tipo
de interés en un país, los activos denominados en
la moneda de ese país serán menos rentables para
los inversores y su demanda caerá, disminuyendo
también la demanda de la moneda en la que están
denominados. De esta forma, se producirá una
depreciación de esa divisa que, a su vez, provocará
un aumento de las exportaciones y una disminución
de las importaciones de ese país. Tanto en el
caso de que una moneda se aprecie como en el
caso de que se deprecie, observamos cómo los
movimientos en los mercados cambiarios pueden
llegar a incidir de manera directa en la economía
real de un país -es decir, en el PIB-, en este caso, a
través de las exportaciones netas.

La devaluación de una moneda, además, puede

provocar inflación aunque, para profundizar sobre
este tema, hemos de incorporar aquí el concepto de
elasticidad. Un bien se considera elástico cuando
pequeñas variaciones en su precio provocan
grandes cambios en su demanda. El clásico
ejemplo de bien elástico son los bienes de lujo.
Sin embargo, los bienes inelásticos o rígidos, son
aquellos en los que grandes variaciones en el precio
provocan cambios muy pequeños en la demanda.
Los bienes inelásticos típicos son los bienes de
primera necesidad -como los alimentos- ya que,
 por mucho que aumenten sus precios, éstos deben seguir consumiéndose y, por tanto, verán
reducida su demanda de manera muy escasa. Como vimos ya anteriormente, la devaluación
de una moneda fomenta las exportaciones -al resto de países les sale más barato comprar
bienes al país que devalúa- al mismo tiempo que disminuye las importaciones -ya que le sale
más caro comprar al exterior-. Sin embargo, en el caso de que un país importe, esencialmente,
bienes inelásticos -es decir, aquellos cuyo aumento de precio provoca variaciones pequeñas en
su demanda-, éste deberá seguir consumiéndolos y, por lo tanto, importándolos, a pesar del
encarecimiento que supondrá la devaluación en ese tipo de bienes. Esto ocurre, por ejemplo,
en aquellos países cuyas economías son muy dependientes de sus importaciones de petróleo,
ya que éste es un bien tan sumamente rígido que siempre se va a seguir importando con
independencia de su precio o del valor de la moneda local. Por tanto, la inflación en esos países
aumentará.

6.5. Las crisis financieras y su contagio.

Principalmente, podemos hablar de tres tipos de crisis financieras diferentes.

•• Crisis cambiaria. Se trata de ataques especulativos contra una divisa. Los agentes financieros
venden una determinada moneda en el mercado y obligan a la autoridad monetaria
competente a intervenir en el mismo para evitar una devaluación excesiva. En este caso,
el Banco Central en cuestión tratará de comprar su propia moneda –introduciendo en el
mercado, a su vez, moneda extranjera de sus reservas- intentando de esta manera sostener
su valor. Sin embargo, tal y como veremos más adelante, este tipo de comportamiento por
parte de la autoridad monetaria competente, lejos de frenar el proceso de crisis, tiende a
acelerarlo.

•• Crisis bancaria. La función de un banco comercial es la obtención de fondos por parte de

los prestamistas, a los que paga un determinado tipo de interés, y prestar dichos fondos
a los inversores, a los que les cobrará un tipo de interés más alto que el que paga a los
depositantes. En la diferencia entre el interés que paga a los ahorradores y el que percibe
de los prestatarios estará el beneficio del banco por su actividad de intermediación. Sin
embargo, tal y como vimos ya, el banco tan sólo tiene la obligación de disponer de tanto
dinero líquido como el que le obligue el coeficiente legal de caja de manera que, si todos
los depositantes quisieran retirar su dinero a la vez, la entidad bancaria no tendría manera
de hacer frente a todos los reintegros exigidos. Este hecho es el que tiene lugar en el
fenómeno conocido como “pánico bancario”. Cuando existe la preocupación de que un
determinado banco se está quedando sin liquidez y no va a poder devolver toda la cuantía
de sus depósitos, puede darse el caso de que todos los clientes de ese banco quieran retirar
su dinero al mismo tiempo, de manera que se acaban generando unas expectativas que se
autocumplen. Estas retiradas masivas de los depósitos bancarios pueden terminar incluso
con la negación, por parte del banco, de devolver los fondos a sus depositantes y, dado
que se trata de una cuestión de confianza, este tipo de crisis puede llegar fácilmente a
expandirse a otras entidades bancarias, en cuyo caso las consecuencias para la economía
real llegarían a ser realmente graves.

•• Crisis de deuda. La crisis de deuda es aquella que tiene lugar cuando un Estado no puede
hacer frente a la deuda contraída con terceros países o con instituciones económicas
internacionales. En este caso, generalmente, la crisis suele finalizar con el rescate de ese
país por parte de los prestamistas de última instancia -FMI, BCE y Comisión Europea en el
caso de la UE, etc…-.

43
 Una vez establecidos los diferentes tipos
de crisis financieras, analizaremos aquellos
mecanismos que más contribuyen tanto a la
propagación como a la retroalimentación de
éstas7:

1. Por un lado, el comportamiento de los

propios Bancos Centrales estimula el
contagio. En las crisis cambiarias, cuando
se produce un ataque especulativo contra
una divisa, el Banco Central responsable
de esa divisa puede tratar de actuar en los
mercados financieros para frenar el ataque.
Los especuladores venden masivamente
una determinada moneda extranjera para
obtener ganancias, con lo que el valor de
esa moneda desciende bruscamente -es
decir, se deprecia-. Para evitar esa excesiva
depreciación, los Bancos Centrales pueden
actuar en los mercados comprando
moneda propia y vendiendo moneda
extranjera de sus reservas, tratando así
de sostener el valor de la divisa nacional.
Por lo tanto, el Banco Central podrá frenar
el ataque especulativo mientras éste esté
en posesión de la suficiente cantidad de
reservas; cuando se quede sin reservas ya
no podrá seguir conteniendo el valor de su
moneda y ésta acabará por depreciarse. El
problema radica, pues, en que cuanto más Las crisis financieras y su contagio.
tiempo se prolongue el ataque especulativo,
menor será la reserva de divisas del Banco
Central en cuestión.

Los especuladores, sabedores de que

las reservas del Banco Central son
limitadas y siendo conscientes de que,
al ir disminuyendo éstas, será tan sólo
cuestión de tiempo que el Banco central en
cuestión ya no pueda seguir actuando en
el mercado cambiario, lejos de cejar en su
empeño mantendrán su comportamiento.
Así, cuantas más reservas utilice el Banco
Central para evitar la depreciación de su
moneda, más cerca estará de quedarse sin
reservas y, por tanto, de no poder evitar que
su moneda se deprecie. De esta manera,
cada vez más especuladores se unirán
al ataque, precipitando en el tiempo la
inevitable depreciación.

7. Las causas enumeradas a continuación fueron publicadas por Guillermo

de la Dehesa en un artículo publicado en El País, el 21 de septiembre de
1998, titulado ¿Por qué se autoalimentan las crisis financieras?
2. Otro motivo que propicia el contagio de las crisis financieras es la actuación de los
agentes que operan en los mercados. Actualmente, la información sobre los diferentes
mercados financieros es tan sumamente grande que es materialmente imposible
abarcar y procesar tan ingente cantidad de datos. Como consecuencia, los gestores
de fondos profesionales se especializan en unos mercados concretos, propiciando así
el denominado “efecto borrego” ya que, cuando un agente experto en un determinado
mercado decide retirar el dinero de ese mercado en el que se ha especializado -bien sea
porque posee una determinada información que los demás desconocen o, simplemente,
sin basarse en ningún tipo de información racional-, los demás agentes tenderán a
actuar en consecuencia e imitar su comportamiento, retirando también sus fondos del
mercado en cuestión -bajo la convicción de que el comportamiento del especialista
está basado en algún tipo de información desconocida para ellos-. De esta manera,
comienza un fenómeno en el que se debe tratar de actuar siempre a favor del mercado
y, de hecho, a actuar a favor del mercado lo antes posible, ya que el último en retirar
el dinero será quien pueda sufrir más pérdidas potenciales. En un proceso similar al
que comentábamos anteriormente, la misma naturaleza de los mercados financieros
favorece su propia inestabilidad.

3. Los ahorradores depositan su dinero en fondos de inversión para aprovechar las

economías de escala ya que, cuanto mayor es el monto total de capital invertido, mayor
es la rentabilidad que por él se puede obtener. Esos fondos, a su vez, están gestionados
por profesionales del mundo de las finanzas que, o bien cobran un sueldo fijo por la
labor que realizan, o bien perciben una comisión por la rentabilidad obtenida del fondo
que gestiona. En cualquiera de los dos casos, el gestor siempre debe tratar de invertir el
fondo allá donde pueda obtener la máxima rentabilidad posible, así como rendir cuentas
a los propietarios de dicho fondo por sus acciones. De esta manera, si el gestor actúa
siempre a favor del mercado, es decir, en el mismo sentido en el que lo hizo el gestor
experto en ese mercado, siempre podrá justificar su actuación.

4. En el caso de que los gestores de fondos experimenten pérdidas, tratarán de recuperar

el capital perdido en mercados seguros y propiciando así el contagio de la propia crisis.
Pongamos, por caso, un ataque especulativo contra una determinada moneda en el que,
finalmente, se produce una depreciación. Pongamos también, por caso, que determinados
gestores no pudieron vender esa parte de sus carteras a tiempo, incurriendo de esta
forma en pérdidas. Estos gestores, para tratar de recuperar la inversión y obtener
ganancias, comprarán divisas cuyo valor sea bajo en ese momento. Al aumentar la
demanda de éstas, su valor aumentará y cuando el valor de estas nuevas monedas haya
aumentado lo suficiente como para que los gestores hayan compensado las pérdidas
iniciales, empezarán a venderlas, provocando así un nuevo ataque especulativo, una
nueva intervención del Banco Central pertinente y, muy probablemente, una nueva
depreciación.

Un buen ejemplo de este proceso de contagio de las crisis financieras lo hallamos en

lo ocurrido en 1997 con la denominada “crisis de los dragones asiáticos”, una crisis
que comenzó con la devaluación del baht tailandés y que terminó por contagiarse a
diversas economías de la zona como Malasia, Indonesia y Filipinas -Taiwán, Hong
Kong y Corea del Sur también se vieron seriamente afectados-. Todos estos países
gozaban de economías saludables, sin desequilibrios macroeconómicos importantes
y eran mercados atrayentes para los inversores. Este hecho demuestra que las crisis
financieras pueden tanto iniciarse como propagarse en y hacia países que no padecen
problemas económicos relevantes. Sin embargo, las turbulencias de la economía
financiera repercutieron de tal manera en la economía real durante esa crisis que
millones de tailandeses e indonesios no tuvieron más remedio que comenzar a vivir por
debajo del umbral de la pobreza.

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EUDE. Escuela Europea de Dirección y Empresa
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