TEORA Y POLTICA MONETARIA IV Edicin - 1990

Pacfico Huamn Soto

PRESENTACION .........................................................................................
CAPITULO I.- CONCEPTOS BASICOS ....................................................
1.- Concepto de Dinero ................................................................................
2.- Concepto de Teora y Poltica Monetaria ...............................................
3.- Funciones del Dinero .............................................................................
4.- Relaciones del Sector Monetario con el Resto de Sectores
de una economa .....................................................................................
4.1.- Relacin entre Sector Monetario y Sector Real .............................
4.2.- Relacin entre el Sector Monetario y el Sector Externo ................
4.3.- Relacin entre el Sector Monetario y el Sector Pblico ................
5.- Algunas Definiciones- 1ra Parte ............................................................
6.- Algunas Cifras sobre la liquidez de la Economa Peruana ....................
7.- Preguntas de Repaso ..............................................................................
8.- Bibliografa ............................................................................................

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CAPITULO II: LOS BANCOS Y LA INTERMEDIACION

FINANCIERA ....................................................................
Concepto de Intermediacin Financiera .................................................
Intermediacin Financiera Informal .......................................................
Intermediacin Financiera Directa .........................................................
Intermediacin Financiera Indirecta ......................................................
Funciones de los Principales Intermedios Financieros ..........................
Algunas Definiciones- 2da Parte ............................................................
Evolucin de las Principales Variables Monetarias ...............................
Preguntas de Repaso ..............................................................................
Bibliografa ............................................................................................

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CAPITULO III: LAS OFERTA DE DINERO ...........................................

1.- Conceptos de Oferta de Dinero ..............................................................
2.- Determinacin de la Oferta de Dinero ...................................................
3.- Cunto dinero necesita la economa? ...................................................
4.- Emisin Primaria y Expansin secundaria del Dinero ...........................
5.- Determinacin de la Base Monetaria .....................................................
6.- El Multiplicador de la Base Monetaria ..................................................
7.- Extensiones del modo Bsico del multiplicador ....................................
8.- Impacto de las Determinadas del Multiplicador ....................................
9.- Tasa de Encaje ........................................................................................
9.1.- Concepto de Tasa de Encaje ..........................................................
9.2.- Dficit y Exceso de Encaje ............................................................
9.3.- Encaje Bsico y Marginal ..............................................................
10.- El Tipo de Cambio .................................................................................
10.1.- Definicin ....................................................................................
10.2.- Clases de Tipos de Cambio ..........................................................
10.3.- Devaluacin, Revaluacin e Inflacin .........................................
10.4.- Tipo de Cambio de Paridad .........................................................
10.5.- Tipo de Cambio Real ...................................................................

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1.2.3.4.5.6.7.8.9.-

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11.- Algunas Definiciones- 3ra Parte ............................................................

12.- Preguntas de Repaso ..............................................................................
13.- Bibliografa ............................................................................................

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CAPITULO IV: LA DEMANDA DE DINERO .........................................

1.- Concepto de Demanda de Dinero ..........................................................
2.- Principales Teoras sobre la Demanda de Dinero ..................................
2.1.- Teora Cuantitativa de Fisher o enfoque de la velocidad de
transacciones (1,911) .....................................................................
2.2.- Teora Cuantitativa de Cambrigde o enfoque la velocidad
del ingreso (1,917 1,930) ...........................................................
2.3.- Teora Keynesiana (Teora General del Empleo, el Inters
y el Dinero, (1,936) .......................................................................
2.4.- Teora de la Cartera de Valores de Hicks (1,935) ..........................
2.5.- Teora Neo-Cuantitativa de Friedman (1,955) ...............................
2.6.- Modelos de Demanda de Dinero para Transacciones ....................
2.7.- Modelos de Represin Financiera ..................................................
2.8.- Modelos con Expectativas .............................................................
2.8.1.- Concepto de Expectativas .................................................
2.8.2.- Expectativas Adaptivas .....................................................
2.8.3.- Expectativas Racionales ....................................................
2.8.4.- Algebra de Expectativas ....................................................
3.- Modelos de Demanda de Dinero para el Per ........................................
3.1.- Un Modelo de Demanda de dinero del Ministerio de
Economa (1,972) ...........................................................................
3.2.- Un modelo de Demanda de Dinero del B.C.R.P. (1,986) ..............
4.- Tasas de Inters ......................................................................................
4.1.- Concepto de Tasa de Inters ..........................................................
4.2.- Diferentes Tipos de Inters ............................................................
4.2.1.- Tasas de Inters Reales y Nominales ................................
4.2.2.- Tasas de Inters Nominal y Efectiva ................................
4.2.3.- Tasas de Inters Activas y Pasivas ....................................
5.- Algunas Definiciones- 4ta Parte .............................................................
6.- Preguntas de Repaso ..............................................................................
7.- Bibliografa ............................................................................................

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CAPITULO V: POLITICA MONETARIA ................................................

1.- El Concepto de Poltica Economa y Poltica Monetaria .......................
2.- Los Instrumentos de la Poltica Monetaria .............................................
3.- Modelos de Poltica Monetaria ..............................................................
3.1.- Un Modelo cuyos objetivos son la Produccin y la
balanza de pagos ...........................................................................
3.2.- Anlisis Grfico del Modelo ..........................................................
4.- Canales de Transmisin de la Poltica Monetaria ..................................
4.1.- Teora del Costo de Capital ...........................................................
4.2.- Teora del Efecto Riqueza .............................................................
4.3.- Teora del Racionamiento del Crdito ...........................................
4.4.a.- Teora del Reajuste de Cartera Enfoque No Monetarista ........
4.4.b.- Teora del Reajuste de Cartera Enfoque Monetarista ..............
5.- Preguntas de Repaso .............................................................................

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6.-

Bibliografa ............................................................................................

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1.2.3.4.-

CAPITULO VI: EL PROGRAMA MONETARIO

Conceptos de Programa Monetario ........................................................
Un Ejercicio Sencillo sobre el Programa Monetario ..............................
Principales Clculos ...............................................................................
Bibliografa ............................................................................................

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1.2.3.-

4.5.6.7.8.-

CAPITULO VII: EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL

El Concepto de Sistema Monetario Internacional ..................................
Breve Historia del Sistema Monetario Internacional .............................
Principales Operaciones del F.M.I. ........................................................
3.1.- Prstamos relacionados con las cuotas de los pases
miembros ........................................................................................
3.2.- Prstamos Especiales .....................................................................
Otros Recursos del F.M.I. ......................................................................
Problemas del Sistema Monetario Internacional ...................................
El Problema de la Deuda Externa en el Per .........................................
Los Desequilibrios del Sector Externo ...................................................
Bibliografa ............................................................................................

ANEXO N 1: PROPUESTA PARA LA MODIFICACION DE

LA TASA DE ENCAJE .........................................................
ANEXO N 2: PROPUESTA PARA LA MODIFICACION DE
LAS TASAS DE INTERES ...................................................
ANEXO N 3: DISPOSICIONES SOBRE ENCAJE .....................................
ANEXO N 4: DISPOSICIONES SOBRE LAS TASAS DE INTERES .......
ANEXO N 5: TASAS DE INTERES LEGAL ..............................................

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PRESENTACION
Este libro est destinado principalmente a los estudiantes de los primeros aos de
una Facultad de Economa, quienes sin tener muchos conocimientos sobre esta
disciplina pueden llegar a entender los principios fundamentales en los que se basa la
Teora Monetaria y las recomendaciones de Poltica Monetaria que de ella se derivan.
La idea de la publicacin surgi en 1986 cuando un grupo de estudiantes de la
Facultad de Economa de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos, a quienes les
dictaba el curso, logr reproducir los apuntes que tomaban de mis clases. Por esta razn,
esta obra va dedicada a ellos, as como tambin al resto de mis alumnos, quienes con su
activa participacin en clases me han ayudado a mejorar y ampliar la edicin original
mimeografiada.
El contenido de la obra est redactado en trminos sencillos siendo su objetivo
estudiar el rol del dinero en una economa de mercado, as como las relaciones que
existen entre el dinero y todas las dems variables del sistema econmico. Se trata de
explicar los determinantes de la oferta y la demanda de dinero, definiendo previamente
las principales variables del sistema financiero, para terminar con el estudio del impacto
de la poltica monetaria en fenmenos tan importantes como la inflacin, el empleo, el
crecimiento, la produccin, la Balanza de Pagos, las finanzas pblicas, etc.; y con
algunas ideas sobre el Sistema Monetario Internacional.
Quiero recalcar el carcter didctico de la obra, motivo por el cual los temas
expuestos no constituyen necesariamente puntos de vista del autor, sino tan slo la
exposicin de conceptos y teoras existentes sobre la materia, que son necesarios
conocer. A los estudiantes se les advierte que esta obra es slo una gua de estudios y de
ninguna manera una obra completa. Desde este punto de vista se recomienda estudiar
seriamente la bibliografa que se indica al final de cada captulo terminar el semestre de
estudios con un conocimiento ms o menos adecuado del curso, y con la base suficiente
como para iniciar cursos avanzados sobre la materia.
Para finalizar quiero agradecer a todos los estudiantes, colegas y amigos que me
han dado sugerencias e ideas para mejorar las ediciones anteriores. Las debilidades y
errores que an puedan subsistir son de mi entera responsabilidad.
PACIFICO HUAMAN
LIMA, ENERO 1992
NOTA: Esta edicin estuvo preparada en Enero de 1992, pero por varios
acontecimientos que sucedieron en la Facultad de Ciencias Econmicas de la UNMSM
se suspendi su publicacin.
Durante 1992 ocurrieron hechos muy significativos en el Sistema Financiero
Peruano, relacionados con la quiebra de muchas empresas financieras y con la
reorientacin de la poltica monetaria, temas que lamentablemente no han podido ser
incluidos en esta edicin, pero que pueden leerse en varios artculos escritos por el autor
en las revistas MONEDA y LA BANCA.
PACIFICO HUAMAN
LIMA, MARZO 1993

CAPITULO I
CONCEPTOS BSICOS
1.

Concepto de Dinero

Gran parte del anlisis monetario gira en torno al concepto del DINERO. En una
primera aproximacin podemos decir que el Dinero, en una economa de mercado, es el
medio que permite la circulacin de mercancas.
Todo sistema econmicos es un continuo proceso de produccin consumoreproduccin, siendo necesario asignar los bienes y servicios producidos en la economa
entre los miembros de la colectividad. En una economa de mercado, esta asignacin se
hace a travs del dinero. Desde este punto de vista, el dinero es un objeto cualquiera que
asegura a su poseedor la propiedad de una parte de la produccin de la economa, cuyo
valor monetarios es precisamente igual al monto del dinero que posee.
A nivel macroeconmico, si en la economa se producen n bienes, entonces el
valor monetario de la produccin ser Y = PiQi para i = 1,2 ... n. En una economa de
mercado se requiere cierta cantidad de medios de pago (M) de tal forma que tosa esa
produccin pase de los productores a los consumidores sin ningn problema. Si la
velocidad de circulacin del dinero fuera V, entonces, los medios de pago requeridos
para que todos los bienes y servicios producidos circulen normalmente ser:
MV = PiQi = Y
que por simplificar escribiremos de aqu en adelante como:
MV = PQ
Esta identidad es conocida con el nombre de ECUACIN DE CAMBIOS y tan
slo nos indica que las compras son igual a las ventas.
Durante el proceso productivo, los factores reciben parte de ese M por sus
servicios prestados; pero, luego los devuelven cada vez que adquieren mercancas,
producindose un flujo circular que en ausencia de filtraciones, sera de la siguiente
manera.
Servicios de Factores (Real)
man
De

ercancas (Mo
netar
da de M
io)

PRODUCTORES

CONSUMIDORES
Venta de Mercancas (Real)
Pago
s

)
a Factores (Monetario

Como se observa hay cuatro flujos, 2 reales y 2 monetarios, ambos de sentido

contrario pero de igual magnitud. El circuito seria ideal si es que el flujo monetario se
traduce en demanda real; pero, esto generalmente no sucede porque parte del flujo
monetario se filtra hacia otros fines o tambin porque el flujo monetario puede ser
incrementado ms all de lo que realmente necesita la economa. En ambos casos se
producen desequilibrios entre el flujo real y el flujo monetario.
Si el pblico mantiene dinero en su poder es porque ha evaluado que los
beneficios obtenidos es superior a los costos. Los beneficios obtenidos es superior a los
costos. Los beneficios se derivan del uso del dinero si se usa en la adquisicin de bienes
y servicios, el beneficio est representado por la utilidad derivada de la satisfaccin de
necesidades; si se usa con otros fines, por la rentabilidad del uso alternativo. Los costos
se derivan principalmente de la prdida de poder adquisitivo ante aumentos del nivel de
precios, de modo que se deja de ganar ante la existencia de tasas de inters, y del riesgo
que implica mantener saldos en efectivo.
Estadsticamente se acostumbra identificar al DINERO como la suma de los
billetes y monedas que estn en circulacin ms los depsitos a la vista del Sistema
Bancario (MI). Existen otros activos menos lquidos que el dinero, que directamente no
pueden ser usados como medio de pago, a los cuales se les denomina CUASIDINERO.
Estos estn compuestos por los depsitos de ahorro depsitos a plazo, cdulas
hipotecarias, etc. A la suma de dinero y del cuasidinero se denomina LIQUIDEZ.
Resumiendo:
C

M1 =
M2 =
M3 =

Bi + Mo

C
Bi
Mo
C + DV
M1
DV
M1 + DA M2
DA
M2 + DP M3
DP

=
=
=
=
=
=
=
=
=

Circulante en poder del pblico

Billetes
Monedas
1ra. definicin de dinero
Depsitos a la vista
2da. Definicin de dinero
Depsitos de ahorro
3ra. Definicin de dinero
Depsitos de plazo

Y as sucesivamente se puede ir definiendo tantos conceptos de dinero como

cuasidineros existan. Sin embargo, el concepto ms utilizado para definir el dinero es el
M1, al que por simplicidad lo simbolizaremos como:
M=C+D
La liquidez de la economa se define como:
L = M + CD

2.

L
=
M =
CD =

Liquidez
Dinero o Masa Monetaria
Cuasidinero

Concepto de Teora y Poltica Monetaria

La Teora Monetaria se define como la ciencia que estudia la influencia del dinero
en el sistema econmico. La poltica Monetaria se refiere bsicamente a las decisiones

que toma la autoridad monetaria (BCR) para influir sobre a Oferta y Demanda de
dinero; es decir, al uso de los instrumentos ms adecuados para regular la cantidad de
dinero, de acuerdo a los objetivos de la Poltica Econmica.

3.

Funciones del Dinero

En una economa de mercado, el dinero cumple tres funciones bsicas:
a) Servir como medio de pago
b) Servir como depsito de valor (Reserva de valor)
c) Servir como unidad de cuenta (Unidad de medida)

Indudablemente que la primera de las funciones antes citadas es la ms importante

en una economa de mercado, ya que permite la circulacin de mercancas. Si una
persona o una empresa mantiene dinero en su poder (es decir, demanda dinero) es
porque tiene que comprar una serie de bienes y servicios que estn disponibles en la
economa y que le son necesarios. Esta es la principal razn por la que se demanda
dinero (MOTIVO TRANSACCIONES), aunque tambin existen otras razones
relacionadas con transacciones de carcter especulativo o con decisiones de carcter
precautorio.
La segunda funcin del dinero carece de importancia en la economa moderna,
aunque si fue importante durante la vigencia del patrn oro y del patrn de cambio oro.
Actualmente ya no se piensa que el dinero vale por la cantidad de oro, plata, o divisas
que le respaldan, sino por la cantidad de bienes y servicios que podamos adquirir con l.
El oro como unidad de medida del valor siempre ha tenido serios inconvenientes, pero
su fracaso definitivo ocurri en 1971 cuando Estados Unidos decidi devaluar el dlar
frente el oro.
La tercera funcin es vlida para cualquier tipo de organizacin econmica y est
relacionada con la medicin de la actividad econmica, para lo cual se necesita precios
expresados en alguna unidad monetaria.

4.

Relaciones del Sector Monetario con el Resto de Sectores de una

economa
4.1

Relacin entre Sector Monetario y Sector Real

Los economistas clsicos crean que los cambios producidos en el Sector

Monetario no afectaban para nada los niveles de produccin y de empleo (Sector Real),
mientras que los cambios del sector real si tenan una influencia directa en la cantidad
de dinero y en los niveles absolutos de precios, pero no en los precios relativos
(NEUTRALIDAD DEL DINERO). Los economistas keynesianos, por el contrario,
creen que los cambios del Sector Monetario si afectan al Sector Real (NO
NEUTRALIDAD DEL DINERO) debido a que los cambios en la tasa de inters afecta
tanto a la demanda de dinero como a la demanda de inversiones, existiendo de esta
manera fuerte vnculo entre ambos sectores. Ms concretamente:

a) Caso Clsico: Neutralidad del dinero

PQ

P1Qo
PoQo

Qo
f(K,L)

V PQ

Lo

Mo

M1

Po

P1

W/P
Ls

W1
W0

Wo
Ld
Lo

Supongamos que se duplica la cantidad de dinero Mo a MI. De acuerdo con los

supuestos clsicos, este hecho tan slo har subir los precios de Po a P1, ya que el nivel
de Q en el plazo, no puede aumentar. El alza de los precios produce una cada de los
salarios reales de tal forma que aparece un exceso de la demanda de trabajo sobre la
oferta, el cual se resuelve con una alza de los salarios nominales de la misma
proporcin, de tal forma que la economa vuelve a su equilibrio con el mismo nivel de
salarios reales, pero distintos niveles de precios absolutos, los que se han elevado de Po
a P1 y de Wo a W1. En resumen, el aumento de la cantidad de dinero tan slo ha
provocado el aumento de los precios absolutos pero no de los precios relativos (salarios
reales) de tal forma que su efecto en la produccin es nulo, ya que ste est determinado
por factores reales segn la funcin de produccin.
b) Caso Keynesiano: No Neutralidad del dinero
r

ro

ro

r1

r1
Io

I1

Mo

M1

Si se duplicara la cantidad de dinero, de Mo a M1, entonces se producira una baja

de la tasa de inters, lo cual hara aumentar las inversiones de Io a I1. El aumento de las
inversiones implica un aumento de la demanda agregada, la que constituye el elemento
fundamental para el aumento de la produccin. Se puede concluir diciendo que un

cambio en el sector monetario tiene una influencia casi directa en el sector real de la
economa.
Actualmente todos los tericos creen que efectivamente existe una estrecha
vinculacin entre los sectores real y monetario, aunque no existe uniformidad respecto a
la forma como un impulso monetario es trasmitido al resto de la economa (CANALES
DE TRASMISIN). En todo caso, el efecto de un cambio en la cantidad de dinero
sobre el sector real de la economa no es inmediato, sino que opera con algunos retrasos,
que en algunos casos puede extenderse hasta por ms de un ao.
Desde otro punto de vista, se dice que no es el dinero quien determina el nivel de
produccin, sino que son los niveles de produccin y de precios los que determinan la
cantidad de dinero que necesita la economa.
Este enfoque parte de la Ecuacin de Cambios y que puede ser cuantificada de la
siguiente manera:
1) MV = PQ
2) (M + M) (V + V) = (P + P) (Q + Q)
Restando la segunda ecuacin de la primera, dividiendo dicho resultado entre la
primera, y ordenndolos adecuadamente se tiene:
M P / P + Q / Q + (P / P)(Q / Q) V / V
=
M
1 + V / V
d=

p + y + py v
1+ v

El resultado anterior nos da la tasa de crecimiento de la cantidad del dinero,

teniendo en cuenta las tasas de crecimiento de la produccin, de los precios y de la
velocidad de circulacin del dinero, siendo las dos primeras metas de la Poltica
Econmica. De acuerdo con este criterio, primero se fijan las metas de produccin y de
inflacin y luego se estima la cantidad de dinero que se necesita en la economa para
alcanzar esas metas.
4.2

Relacin entre el Sector Monetario y el Sector Externo

La situacin del Sector Externo de una economa est reflejada en la Balanza de

Pagos. Como se sabe, la Balanza de Pagos en un registro sistemtico de todas las
transacciones que realizan los residentes de un pas con los residentes de los dems
pases durante cierto perodo de tiempo. Por lo general, toda transaccin econmica es
bilateral, en el sentido de que siempre hay dos flujos: uno real que consiste en la entrada
o salida de mercancas (bienes o servicios), y otro financiero, que est dado por la forma
como se ha pagado el flujo real. Desde este punto de vista, la contabilizacin terica de
estos flujos se basa en el principio de partida doble: es decir, cuando se carga a una
cuenta real (CUENTA CORRIENTE), tiene que abonarse por el mismo monto a una
cuenta financiera (CUENTA CAPITAL), y viceversa, de tal forma que el SALDO
TOTAL de la Balanza de Pagos siempre es cero. Teniendo en cuenta estos principios
elementales, cuando se habla del Saldo de la Balanza de Pagos, no nos referimos al

saldo total, sino al saldo de solo un grupo de cuentas seleccionadas, que generalmente
comprenden a todas las cuentas de la Cuenta Corriente y a los movimientos de la
Cuenca Capital, de corto y largo plazo. Este saldo es, por simple lgica, igual al saldo
de la Cuenta Divisas, pero con signo cambiado.
Supongamos que durante el ao tan slo hemos efectuado dos operaciones con el
resto del mundo:
1.

Hemos exportado por el valor de $100, y nos han pagado $20 con divisas y
$80 con un documento a dos aos.
2.
Hemos importado por el valor de $150, pagando $30 con divisas y $120 con
un documento a 180 das.
Nuestra Balanza de Pagos para el ao t ser la siguiente:
BALANZA DE PAGOS DEL AO t
(Millones de $)
Debe D
Haber H
1. Cuenta Corriente:
Export. de Bs. y Serv. (X)
0
100
Import. De Bs. y Serv. (M)
150
0
2. Cuenta Capital (K)
Deudas de largo plazo
80
0
Deudas a coto plazo
0
120
3. SALDO DE BALANZA
DE PAGO (BP)
230
220
Divisas
20
30
4. SALDO TOTAL
250
250

Saldo H-D
100
-150
-80
120
-10
10
cero

Segn el ejemplo, el Saldo de la Balanza de Pagos es 10 (BP = XM+K), lo cual

quiere decir que hemos perdido divisas por el valor de 10, o sea que el Banco Central ha
estado cambiando dlares por intis: ahora el banco central tiene mas intis extranjeros
parte de nuestras divisas. Esta es la relacin fundamental que existe entre el dinero y el
sector externo.
4.3

Relacin entre el Sector Monetarios y el Sector Pblico

Como se sabe, el Sector Pblico esta constituido por el Gobierno Central, por los
gobiernos locales, pro las instituciones pblicas y por las empresas del Estado. El
funcionamiento de los tres primeros depende fundamentalmente de los ingresos que
puedan captar el sector privado, mientras que el xito de las empresas pblicas depende
principalmente de la poltica de precios y subsidios que adopte el gobierno. Si los
ingresos son insuficientes para financiar el gasto pblico, entonces alguien tiene que
financiar ese dficit , y cuando ese alguien es el Banco Central, entonces encontramos
una relacin directa entre dinero y Sector Pblico.
Hablar del Sector Pblico es hablar bsicamente del Gobierno Central y de las
empresas pblicas, cuya gestin financiera aparece reflejada en el PRESUPUESTO
PUBLICO, interesndonos los resultados de la ejecucin presupuestal y la forma como
ha sido financiando en el caso de dficit. Sabemos que los ingresos fiscales provienen
de una serie de impuestos a los ingresos, al consumo, a la produccin, a la riqueza, etc.

que se puede sintetizar diciendo que: T = To + tY, mientras que los gastos son
fundamentalmente para pagar remuneraciones y algunos gastos de capital, todos los
cuales son generalmente exgenos, de tal forma que G = G*. Si G>T, entonces hay
dficit, en cuyo caso el gobierno buscar la forma de financiarlo, ya sea endeudndose
con el exterior (Deuda Externa), con el sector privado nacional (Bonos), o con el Banco
Central (Emisin Monetaria). Lo que interesa saber es la magnitud del dficit que es
financiado con emisin primaria, y si ese monto est o no est dentro de las previsiones
del Programa Monetario, ya que cualquier exceso implica alterar las metas de inflacin,
crecimiento, empleo, etc. previstas en la economa.

5.

Algunas Definiciones - 1ra. Parte

CIRCULANTE.- Billetes y monedas de curso legal emitidos por el BRC que se

encuentran en poder del pblico (Hay otra parte que se encuentra en poder de los
bancos, que por definicin no forman parte del circulante).
CUASIDINERO.- Sustitutos al dinero tales como depsitos a plazo, ahorro,
cdulas, etc., que a pesar de gozar de liquidez no resumen la cualidades de medio de
pago.
DEMANDA DE DINERO.- Monto de dinero que los agentes econmicos desean
mantener en efectivo, para determinados fines, de acuerdo con su nivel de ingresos y el
costo del dinero.
DINERO.- Activos que cumplen las funciones de medio de pago, reserva de valor
y unidad de medida. En sentido estricto, se refiere al circulante y los depsitos a la vista.
ECONOMIA MONETARIA.- Expresin genrica que sirve para diferenciar el
sector de una economa que utiliza el dinero de otro menos avanzado, que utiliza el
trueque o que es autobastecedor.
LIQUIDEZ.- Cualidad de un activo de ser o no aceptado universalmente como
medio de pago. Tambin se refiere a:
La facilidad de un activo para su conversin en dinero.
La capacidad de un sujeto para salda sus compromisos de pago a corto lazo.
Total de obligaciones del Sistema Financiero con el sector privado.
M1.- Definicin de oferta monetaria que comprende los billetes y monedas en
poder del pblico ms los depsitos a la vista del sector privado en el sistema bancario.
MEDIO CIRCULANTE.- Volumen de dinero de curso legal (billetes ms
monedas) que se encuentra en circulacin. Equivale al monto de la emisin neta menos
las tendencias de los bancos y dems instituciones de crdito.
MEDIO DE PAGO.- Comprende aquellos activos susceptibles de servir como
contrapartida de una transferencia econmica, en especial los que son aceptados
generalmente para la cancelacin de deudas y compromisos pendientes.
MONEDA FIDUCIARIA.- Aquella cuyo valor nominal es mayor que el valor
intrnseco del material con que est hecha. Aquella que tiene poco valor como bien,

pero que es aceptada a un valor ms alto, como medio de pago, debido a la exigencia de
la ley que la declara de curso legal y aceptacin forzosa.
OFERTA MONETARIA.- Monto de dinero existente en la economa. Incluye
billetes y monedas de curso legal y depsitos a la vista y, segn el concepto de dinero
que se utiliza puede incluir otros depsitos y activos financieros lquidos del pblico.
PATRON ORO.- Expresin que designa a los Sistemas Monetarios en la que se
establece una relacin fija y normalmente invariable entre su unidad monetaria base y
un peso determinado de oro. El banco emisor se comprometa a redimir en oro metlico,
en cualquier momento, los billetes que haba emitido.
PATRON DE CAMBIO DE ORO.- Sistema monetario en el que el Banco Central
de un pas se obliga a redimir su moneda no necesariamente en oro metlico sino en
cualquier otra divisa que sea convertible en oro.
POLITICA MONETARIA.- Rama de la Poltica econmica orientada a influir
sobre la economa nacional a travs del Sistema Monetario, para lograr ciertas metas
econmicas, mediante cambios en la liquidez, en las tasas de inters, y a travs de la
regulacin del crdito por el Banco Central.
PROGRAMA MONETARIO.- Proyeccin y ejecucin de las medidas necesarias
para la regularizacin de los recursos monetarios y crediticios de una economa por
parte de la autoridad monetaria, con el fin de alcanzar metas como pleno ejemplo, nivel
de precios estable y equilibrio externo.
VELOCIDAD DE DINERO.- Nmero de veces que una unidad monetaria cambia
de poseedor en un perodo dado.

6.

Algunas Cifras sobre la liquidez de la economa peruana

(millones de soles al 31-12-90)
Sistema
Financiero

I. ACTIVOS FINANCIEROS
1. Reservas Internacionales Netas (RIN)
2. Endeudamiento neto con el exterior (OX)
3. Crdito Interno Neto al Sector Pblico
(CINg)
4. Crdito Interno Neto al Sector privado
(CINp)
5. Otros
LIQUIDEZ
II. PASIVOS FINANCIEROS
1. Billetes y monedas en circulacin (C).
2. Depsitos a la vista (DV)
3. Otros depsitos en Moneda Nacional
4. Depsitos en Moneda Extranjera

Sistema
Bancario

Banco
Central

358
26

358
27

274
-21

230

179

-37

750
-210

615
-74

117
269

1153

105
+
289
141
156
519

602

288
105
220
540

289
130
183

FUENTE: BCR Nota Semanal

En el caso del BRC se refiere al crdito al Sistema Financiero.

7.

Preguntas de Repaso

Encierre en un crculo la respuesta correcta.

1.
Una persona que tiene una tarjeta vlida para los cajeros automticos es
como si tuviera:
Dinero
Cuasidinero
Ninguno de los dos
2.

La liquidez de la economa es igual al dinero que existe en la economa:

Verdadero

Falso

Incierto

3.
Antiguamente el dinero tena valor porque era de oro y plata. Ahora no vale
porque es puro papel:
Verdadero

Falso

Vlido a medidas

4.
El aumento de las tasas impositivas conduce inevitablemente a una
disminucin de la cantidad de dinero:
Verdadero
5.

Falso

Incierto

La devaluacin conduce finalmente a un aumento de la cantidad de dinero:

Verdadero

Falso

Incierto

6.
Si el ahorro interno es insuficiente para financiar las inversiones, entonces
una excelente solucin sera financiarlas con emisin primaria del Banco Central:
De acuerdo

En desacuerdo

Depende

7.
Si aumenta los precios y disminuye la produccin, entonces necesariamente
tiene que aumentar la cantidad de dinero:
Verdadero

Falso

Incierto

8.
El dinero siempre ha sido neutral en la economa puesto que slo sirve para
la circulacin de mercancas:
Verdadero

Falso

Incierto

9.
Cuando el Banco Central hace funcionar la maquinaria entonces se genera
inflacin debido a la sobre-produccin de billetes:
Verdadero

Falso

Incierto

10. Si el tipo de cambio es fijo, entonces el Banco Central puede controlar con
mucha eficacia la cantidad de dinero de la economa. El problema surge cuando el tipo
de cambio es variable:
Verdadero

Falso

Verdaderas Medidas

11. La normal circulacin de billetes falsificados; es decir, son tambin hechos

que no pueden ser detectados, traer como consecuencia un aumento de la cantidad de
dinero y de cuasidinero existente en la economa.
Verdadero

Falso

Depende

12. Si se comprasen todos los dlares falsificados con la totalidad de soles

falsificados, sin que las personas involucradas se den cuenta que son falsificados, es
como si nada hubiera pasado con la cantidad de dinero existente en la economa.
Verdadero

Falso

Depende

13. Si en la Facultad de Economa imprimisemos un billete muy parecido a los

nuevos soles, en el que diga: UNMSM- FACULTAD DE ECONOMIA DIEZ MIL
LUCAS 10.000 etc., etc. y ste fuera aceptado por todos los estudiantes san
marquinos como medio de pago, entonces podemos afirmar que hemos creado dinero.
Verdadero

Falso

Depende

14. Al reducirse las expectativas inflacionarias, entonces la economa necesita

menos dinero puesto que los precios estn bajando.
Verdadero

Falso

Depende

15. Con la poltica de minidevaluaciones la economa necesita menos dinero, ya

que el tipo de cambio pasa a ser controlado por la autoridad monetaria.
Verdadero

Falso

Depende

16. La subida de tipo de cambio hace que la economa necesite menos dinero,
ya que la Balanza de Pagos mejorar.
Verdadero

Falso

Depende

17. La existencia de dos mercados de divisas, uno controlado por el estado y el

otro libre, lleva finalmente a un aumento de la cantidad de dinero de la economa.
Verdadero

Falso

Depende

18. Si las tasas de inters estn por debajo de la inflacin, entonces el

cuasidinero tiende a disminuir debido a que las familias ahorran menos.
Verdadero

Falso

Depende

19. Todo aumento de la tasa de inters real desincentiva a las inversiones y hace
aumentar la demanda de dinero.
Verdadero

Falso

Depende

20. Un control estricto de la evasin tributaria y del contrabando har que la

cantidad de dinero existente en la economa se reduzca.
Verdadero

8.

Falso

Depende

Bibliografa
1.
2.
3.
4.
5.
6.

7.
8.
9.
10.

Antonio Argandoa, LA TEORIA MONETARIA MODERNA, Caps. IV y

V, Ariel, 1981.
Lester Chandler, INTRODUCCION A LA TEORIA MONETARIA, Cap. I,
FCE, 1940.
Alvin Hansen, TEORIA MONETARIA Y POLITICA FISCAL, Cap. 2,
FCE, 1949.
John Hicks, ENSAYOS CRITICOS SOBRE TEORIA MONETARIA,
Lecciones I, II y III, Ariel, 1970.
Thomas Havilesky, FUNCIONES DEL DINERO EN LA ECONOMIA
(resolver la parbola de Goldsmith).
Franco Modigliani, EL MECANISMO MONETARIO Y SU
INTERACCION CON EL FENOMENO REAL, traduccin disponible en
BCR.
Don Patinkin, DINERO, INTERESES Y PRECIOS, Cap. VII., Aguilar,
1956.
Milton Friedman, MARCO TEORICO DEL ANALISIS MONETARIO,
publicado por el CEMLA.
Harry Johnson, TEORIA Y POLITICA MONETARIA, Alianza
Universidad, 1970.
BCRP, Glosario de Trminos Econmicos.

CAPITULO II
LOS BANCOS Y LA
INTERMEDIACIN FINANCIERA
1.

Concepto de Intermediacin Financiera

En toda economa de mercado existen algunos agentes econmicos a quienes les

sobra el dinero, mientras que a otros les falta. Estos ltimos estaran dispuestos a pagar
algn precio con tal de conseguir el dinero que necesitan, mientras que los primeros
estaran dispuestos a proporcionar dichos recursos siempre que ganen algo. Frente a este
problema aparecen ciertos agentes econmicos cuyo objetivo es captar los recursos
financieros de quienes los tienen en exceso y colocarlos entre quienes los necesitan.
Estos agentes son conocidos como INTERMEDIARIOS FINANCIEROS.
Desde una visn ms amplia, los oferentes y demandantes de recursos financieros
que pueden conectarse entre si de la siguiente manera:
a)
A travs del mercado informal, recurriendo a intermediarios financieros que
realizan operaciones de intermediacin al margen de las disposiciones legales.
b)
A travs de los intermediarios formales, que son empresas financieras
legalmente constituidas, sujetos a leyes especficas, y que pueden relacionar a oferentes
y demandantes en forma directa, a travs de la Bolsa de Valores, o en forma indirecta, a
travs de las instituciones del sistema financiero, ya sea bancario o no bancario.
Esquemticamente.

Informal

No autorizados (Personas naturales o jurdicas)

Autorizados (Intermediarios formales)
Directa: Bolsa de Valores

Sistema
Bancario
Intermediacin
Financiera

Formal

BCR
Bco. Nacin
Bcos. Fomento
Bcos. Comerciales

Indirecta
Mutuales
Financieras
Sistema no Cas de Seguros
Bancario
Cooperativas
COFIDE

Nota: durante 1992 fueron declarados en estado de disolucin y liquidacin muchas

empresas financieras, entre ellas todos los Bancos de Fomento. Un anlisis de este
problema puede verse en MONEDA N 5.

2.

Intermediacin Financiera Informal

La intermediacin informal est dada por aquel conjunto de operaciones

financieras realizadas por intermediarios que sin estar autorizados para hacerlas, las
hacen habitualmente, o que estando autorizados, las realizan excediendo los lmites
fijados por la autoridad monetaria. Cuando este tipo de operaciones son propias de los
bancos, pero son realizadas por intermediarios informales, reciben el nombre de
operaciones de Banca Paralela. La intermediacin informal realizada por intermediarios
NO AUTORIZADOS se hace generalmente en aquellas zonas donde no existen
intermediarios formales, o hacia aquellas personas que no son sujetos de crdito de la
Banca Formal. La intermediacin informal realizada por intermediarios
AUTORIZADOS surge cuando las tasas de inters fijadas por la autoridad monetaria
son muy bajas en relacin con la inflacin (tasas de inters reales negativas) o cuando
existe inseguridad y desconfianza sobre el Sistema Financiero, especialmente en lo que
se refiere al tratamiento del rgimen de propiedad y de la disponibilidad de los depsitos
por parte del gobierno.
Los intermediarios financieros informales no autorizados pueden ser agrupados de
la siguiente manera.
a) Empresas comerciales, de produccin, o de servicios, legalmente constituidas
para realizar tales actividades, pero que se dedican a realizar operaciones de
intermediacin como un negocio colateral. Dentro de estas empresas son muy
importantes aquellas que surgen para servir exclusivamente a un determinado grupo de
poder econmico, operando igual que un Banco, pero con una cartera muy selecta de
clientes.
b) Grupos de personas que se asocian para financiar algn tipo de transacciones
econmicas, aportando cada uno de ellos una cuota, tal como por ejemplo los
panaderos, las juntas, las asociaciones de ahorro,, las organizaciones comunales, etc.
c) Personas individuales que, al margen de sus ocupaciones habituales
(agricultores, comerciantes, empleados, etc.), se dedican a colocar sus excedentes
financieros. Dentro de esta categora existe una gran cantidad de empresas, dirigidas
por una sola persona, que captan el dinero del pblico ofreciendo altas tasas de inters,
pero que luego desaparecen del mercado.
La intermediacin financiera informal realizada por agentes autorizados, est
constituida por operaciones que realizan los intermediarios formales, aparentemente
dentro de la ley, pero que no son as, ya que les permite remunerar a sus clientes con
tasas ms altas que las fijadas por la autoridad monetaria. Este tipo de operaciones surge
cuando existe represin financiera (tasas de inters reales fuertemente negativas y
desconfianza en el Sistema Financiero), en cuyo caso tan slo existen dos alternativas
para quien posee excedentes financieros: o deja de trabajar con el Sistema Financiero
formal y se pasa al Sistema Financiero Informal (BANCA PARALELA INFORMAL).
o sigue trabajando con el sistema formal pero mediante operaciones informales

(BANCA PARALELA FORMAL). Los bancos a su vez se ven obligados a realizar este
tipo de operaciones a fin de no perder a sus clientes.
Un ejemplo tpico de estas ltimas operaciones son las denominadas
OPERACIONES TRIANGULADAS de capital reajustable. De una manera muy
simplificada supongamos que la empresa A necesita 100 millones y que la empresa B
podra proporcionar dicha suma si es que le pagan una tasa de inters superior a la
oficial. Supongamos que la tasa de inters oficial por los ahorros es del 20% y por los
prstamos del 40 % mientras que las operaciones de capital reajustable son remuneradas
segn el factor de reajuste que es igual al 25%. La empresa A necesita dichos recursos y
est dispuesta a pagar una tasa superior a la oficial, razn por la cual solicita a su banco
un Certificado de Depsito Reajustable (CDR), contra la aceptacin de un Pagar por la
suma de 120 millones (obviamos el tiempo por simplicidad).
El Banco guarda el pagar y extiende un CDR cuyo valor nominal es de 120
millones, el cual es vendido a la empresa B al 90% de su valor nominal. El producto de
la venta, con una retencin de estilo es entregado a la empresa A. Veamos los
resultados:
Empresa A:
1. Monto del prstamo
Menos: Descuento CDR (10%)
Descuento de estilo (15%)
Monto neto recibido
2. Cancelacin del prstamo
Intereses oficiales (40%)
Menos: devolucin de retencin
Monto neto pagado
3. Tasa de inters pagada:
i=(150-90):90=60.7%

Mill. I/.
120
12
18
90
120
48
18
150

Empresa B:
1. compra del CDR bajo la par (90%)
2. Redencin del CDR
Reajuste de capital (25%)
Total ingresos
3. Tasa de inters cobrada:
i=(150-108):108=38.9%

Mill. I/.
108
120
30
150

Se deduce que frente a una tasa oficial del 20% sobre los ahorros, el prestamista
ha obtenido una tasa del 38.9% con una operacin de Banca Paralela Formal. De igual
forma, frente a una tasa oficial del 40% por los prstamos, el prestatario ha pagado el
66.7%

3.

Intermediacin Financiera Directa

Es un mecanismo a travs del cual algunas empresas (o instituciones) consiguen

los recursos financieros que necesitan vendiendo parte de sus acciones (o Bonos) en la

Bolsa de Valores. Para participar en la Bolsa, las empresas son previamente calificadas
por la Comisin Supervisora de Empresa y Valores (CONASEV) quien, despus de un
anlisis minucioso de la Empresa, la autoriza a colocar sus acciones mediante algn
Agente de Bolsa. De esta manera aparece en la Bolsa cierta forma de valores (acciones
y bonos) frente a la cual existen demandantes, formndose un mercado que finalmente
establece el precio de los valores. Este tipo de operaciones, el intermediario es el Agente
de bolsa, quien sirve de nexo entre oferentes y demandantes. El precio es fijado por el
libre juego de las fuerzas de este mercado, mientras que el agente tan slo cobra una
comisin por su trabajo realizado.
Es importante diferenciar entre las operaciones de bolsa que se hacen con la
finalidad de captar recursos financieros para ampliar la capacidad productiva de las
empresas, o para financiar gastos fundamentales de la actividad econmica, de aquellas
otras operaciones que son puramente especulativas, consistentes fundamentalmente en
la REVENTA DE VALORES..
Para que un demandante de valores se decida por tal o cual accin o bono,
previamente tendr que informarse sobre la situacin econmica y financiera de la
empresa o institucin que la emite, en el pasado, en el presente y en el futuro, todo lo
cual implica hacer consideraciones de riesgo e incertidumbre derivados de la situacin
econmica, social y poltica, no slo de la Empresa, sino tambin de la economa. Si se
trata de Bonos, comparar la rentabilidad de este activo frente a la rentabilidad de los
dems activos de la economa, as como tambin de las posibilidades econmicas, del
que emite el bono, para pagar los intereses y las amortizaciones. Como se sabe, las
acciones son ttulos de propiedad que dan derecho a dividendos, mientras que los bonos
son ttulos de deuda que tan slo dan derecho a percibir los intereses pactados, en el
monto y tiempo convenidos.

4.

Intermediacin Financiera Indirecta

Mediante este sistema, los intermediarios que son principalmente los bancos,
captan los recursos financieros excedentes bajo su entera responsabilidad y luego los
colocan entre sus clientes. El intermediario paga por los recursos captados (depsitos)
cierta remuneracin llamada TASA DE INTERES PASIVA; y cobra por los recursos
que presta (colocaciones) un porcentaje denominado TASA DE INTERES ACTIVA.
Estas tasas eran determinadas por la autoridad monetaria (BCR) de acuerdo a los
objetivos globales de poltica econmica, siendo la Superintendencia de Banca y
Seguros quien se encargaba de controlar el cumplimiento de tales disposiciones. Ahora
son determinadas por el mercado, que en realidad es manejado por la Asociacin de
Bancos.
La intermediacin es indirecta porque no existe una negociacin directa entre
oferentes y demandantes de recursos financieros tal como ocurre en la Bolsa, sino que
los intermediarios colocan los recursos financieros que han sido depositados por sus
clientes, dando la impresin que fueran los recursos del banco, de tal forma que las
obligaciones son de los deudores con el banco y del Banco con los depositantes.
Segn el tipo de operaciones que pueden realizarse, los intermediarios financieros
indirectos, principalmente los bancos, pueden clasificarse en:
- Banca Especializada

Banca Mltiple o Universal

Se llama Banca Especializada al sistema en el cual los intermediarios slo pueden

realizar determinado tipo de operaciones, mientras que en un sistema de Banca
Mltiple, los intermediarios pueden realizar todas las operaciones que deseen, dentro de
un esquema de igualdad de condiciones y de competencia. Cuando existe intervencin
del Estado en la Economa, entonces tambin existe Banca Especializada, ya que el
estado, con la finalidad de proteger a los Sectores que consideran prioritarios para el
desarrollo econmico y social, entonces direcciona la captacin y colocacin de los
recursos financieros.
As por ejemplo, existe un Banco Agrario, un Banco Industrial, un Banco Minero,
que colocan slo a los sectores que les corresponde, y una Banca Comercial que
financia slo operaciones comerciales menores de 360 das. Para operaciones de largo
plazo generalmente estn las financieras, las mutuales, COFIDE, etc.
Esta especializacin tambin se encuentra por el lado de la captacin de recursos,
pues existen algunos intermediarios que pueden captar, por ejemplo, slo depsitos a la
vista, otros slo depsitos de ahorro, y otros slo depsitos a plazos.
La captacin de recursos puede hacerse a travs de los depsitos en cuenta
corriente, de los depsitos a plazo, de los depsitos en ahorro, etc., tanto en moneda
nacional como en moneda extranjera. Las colocaciones se hacen generalmente a travs
de avances en cuenta corriente, pagars, sobregiros, etc. Cuando un cliente se decide por
depositar en tal o cual modalidad es porque ha evaluado las ventajas y desventajas de
los diferentes tipos de depsitos y ha llegado a la conclusin de que el tipo de depsito
que realiza es el que reporta la mejor utilidad. Indudablemente que esta utilidad no
depende exclusivamente de las tasa de inters que se puede ganar sino tambin de otros
factores tales como seguridad, garanta, comodidad, liquidez, rapidez, eficiencia, etc.
Por qu depositar en cuenta corriente, donde no se percibe ningn inters,
cuando en ahorros se puede ganar 20%, a plazos el 25% y en dlares el 5% ms la tasa
de devaluacin?
Por qu se deja de depositar en el Sistema Financiero, prefiriendo mantener todo
el dinero en la forma de circulante?
Las respuestas a estas preguntas dependen de una serie de consideraciones
relacionadas con los Bancos (seguridad, garanta, comodidad, etc.), con el pblico
(necesidades de liquidez, usos del dinero, etc.), y en general, con la apreciacin que se
tenga de la situacin econmica y poltica del pas, as como tambin de la poltica
econmica del gobierno.
La intermediacin financiera indirecta puede hacerse a travs de las instituciones
bancarias (BCR, Banco de la Nacin, Banca de Fomento y Banca Comercial), as como
tambin a travs de instituciones no bancarias tales como Mutuales, Empresas
Financieras, Compaas de Seguros, Cooperativas, etc. las diferencias entre ambos tipos
de instituciones son muchas, pero una muy importante est relacionada con la expansin
secundaria del dinero, que s pueden hacerlo las primeras pero no las segundas.

5.

Funciones de los Principales Intermediarios Financieros

Las disposiciones acerca de las funciones de los intermediarios financieros, su

constitucin, rganos de gobierno, etc., se encuentran ampliamente detalladas en el
Decreto Legislativo N 637, Ley General de Instituciones Bancarias, Financieras y de
Seguros.
a) Banco Central de Reserva (BCR)
Segn los arts. 148 y 149 de la Constitucin Poltica del Per, las funciones del
BCR son:
Regular la moneda y el crdito del Sistema Financiero.
Defender la estabilidad monetaria.
Administrar las reservas internacionales.
Emitir Billetes y monedas.
Por otro lado, el art. 1 de la Ley Orgnica del BCR establece que ste es la
institucin nacional encargada de la emisin de billetes y de la regulacin monetaria,
siendo sus finalidades las siguientes:
- Preservar la estabilidad monetaria, con el apoyo de polticas fiscales y
econmicas adecuadas.
- Promover condiciones crediticias y cambiarias que, al asegurar un desarrollo
ordenado de la economa nacional, generen una alta tasa de crecimiento de la
produccin y el ingreso rea, y un elevado nivel de empleo.
- Procurar el fortalecimiento y la solidez del sistema bancario y financiero.
- Regular el volumen y la orientacin del crdito bancario .
- Administrar las reservas internacionales del pas.
De una manera sencilla podemos afirmar que la funcin principal del BCR es
proporcionar la cantidad de medios de pago necesarios para que la economa funcione
normalmente, de acuerdo a los objetivos de poltica econmica previamente
establecidos. Para cumplir con estos objetivos el BCR tiene que estar determinando
continuamente la cantidad de dinero que necesita la economa a fin de poder determinar
el nivel de la emisin primaria y expandir la cantidad de dinero, ya sea incrementando
las reservas internacionales o el crdito interno, de acuerdo a un plan denominado
Programa Monetario. Las emisiones de dinero son un pasivo del Banco Central frente a
los tenedores de los billetes y monedas emitidos, mientras que sus activos estn
constituidos principalmente por los crditos otorgados (al gobierno y a los bancos), y
por el nivel de reservas internacionales, de tal forma que el Balance simplificado del
BCR, para fines de anlisis monetario es el siguiente:
Balance Simplificado del BCR
ACTIVOS
PASIVOS
1. Reservas Internacionales netas (RIN)
1. Billetes y Monedas emitidos (C)
2. Crdito Interno neto al sector pblico 2. Depsitos de los Bancos (R)
(CINg)
3. Crdito Interno neto al Sector Privado
(CINp)
TOTAL= RIN + CIN
TOTAL = C +R

b) Banco de la Nacin
Es el banco del Estado encargado principalmente de cobrar los tributos del
gobierno y de pagar sus gastos internos como internacionales, estando autorizados a
buscar las fuentes de financiamientos necesarios en el caso de que no tenga los recursos
suficientes.
c) Banca de Fomento
Fueron disueltos y liquidados en 1992 y eran instituciones estatales cuya finalidad
era maximizar ganancias sino financiar actividades que se consideraban fundamentales
para el desarrollo econmico, tales como la agricultura, la minera la industria, la
vivienda, etc. la colocacin de los recursos muchas veces se haca por debajo de su
costo de captacin y por lo general a mediano plazo. Actualmente existe un proyecto
para crear el banco Nacional de Fomento.
d) Banca Comercial
Estas instituciones financias bsicamente la circulacin de mercancas, mediante
operaciones de corto plazo (menores de un ao), siendo sus tasas activas, en promedio,
superiores a las tasas pasivas. Se acostumbra diferenciar entre la Banca Comercial de
Lima y la Banca Comercial Regional, as como tambin entre la banca Nacional y la
Banca Extranjera.
e) Instituciones no Bancarias
Son intermediarios financieros con funciones ms restringidas que las empresas
Bancarias, diferencindose fundamentalmente en que no pueden crear medios de pago a
travs de las cuentas corrientes. Se incluye dentro de este rubro a la Corporacin
Financiera de Desarrollo (COFIDE), a las Empresas Financieras, a las Compaas de
Seguros y a las Cooperativas de Crdito, Cajas Municipales de Ahorro y Crdito, Cajas
Rurales.

6.

Algunas Definiciones-2da. Parte

BANCO.- Empresa dedicada a operaciones de carcter financiero, que capta

recursos del pblico, concede prstamos y realiza inversiones por cuenta propia. Se
caracteriza principalmente por la creacin de dinero a travs de sus operaciones
crediticias.
BANCO CENTRAL DE RESERVA.- Autoridad monetaria encargada de emitir la
moneda nacional, administrar las reservas internacionales y regular las operaciones del
sistema financiero.
BANCA ASOCIADA.- En el Per, el grupo de instituciones financieras en las
cuales el Estado tiene participacin mayoritaria pero que funcionaron empresas privadas
tal fue el caso de: (Banco Continental, Banco Popular y Banco Internacional).
BANCA COMERCIAL.- Conjunto de instituciones financieras cuya funcin
principal reside en recibir depsitos y efectuar prstamos a corto plazo.
BANCA DE FOMENTO.- Instituciones financieras que estuvieron encargadas de
apoyar, mediante operaciones crediticias, a sectores especficos de la actividad
productiva.

BANCA EXTRANJERA.- Sucursales de bancos del exterior que realizan

actividades propias de la Banca Comercial, pero limitados en los que se refiere a la
captacin de ahorros.
BANCO DE LA NACION.- Agente bancario del Estado encargado de las
operaciones financieras del sector Pblico.
BONO.- Obligacin de renta fija que representa una deuda contraida por una
persona, empresa o entidad gubernamental, la que emite dicho valor con un periodo de
maduracin en el corto o mediano plazo.
CAMARA DE COMPENSACION.- Lugar de reunin de los bancos de una
comunidad donde se realiza el canje de cheques girados contra cada uno de ellos,
compensndose las diferencias mediante cargos y abonos en las cuentas corrientes.
CARTERA (PORTAFOLIO).- Inversiones de los Bancos y de instituciones
financieras en general. El trmino se emplea para indicar valores, acciones, bonos, etc.
CHEQUE.- orden de pago girada por el titular de una cuenta corriente bancaria
contra el banco en que se encuentra abierta sta. El cheque constituye una de las formas
de disposicin de los depsitos a la vista y es el medio ms importante de utilizacin del
dinero bancario.
COLOCACIONES.- Prstamos realizados por una institucin financiera a un
agente econmico. La forma ms comn es mediante un avance en cuenta corriente.
DEPOSITOS DE DINERIO.- Es el arreglo por el cual se entrega una suma de
dinero a otro a condicin que le sea restituida la misma cantidad ms los intereses
pactados.
INTERMEDIACION FINANCIERA.- Proceso por el cual las instituciones
financieras canalizan recursos financieros de sectores con saldos superavitados hacia
aquellos deficitarios, constituyendo as un mecanismo para la mejor movilizacin y el
uso ms eficiente de estos recursos.
INSTITUCIONES FINANCIERAS NO BANACARIAS.- Entidades que tienen
como caracterstica principal la intermediacin crediticia de mediano y largo plazo; no
crean dinero, definindose sus obligaciones como cuasidinero.
OBLIGACION.- Todo aquello que supone una deuda, compromiso o deber de
uno a favor de otro. En particular, los comportamientos de pago contrados por una
persona o institucin, y por extensin, los documentos que acreditan tales compromisos.
OPERACIONES BANCARIAS ACTIVAS.- Otorgamiento de crditos y dems
operaciones que realizan los bancos, por medio de los cuales se constituyen en
acreedores de los beneficiarios del crdito.
OPERACIONES BANCARIAS PASIVAS.- Aceptacin de depsitos y dems
operaciones por medio de las cuales los bancos se constituyen en deudores de sus
clientes.

OPERACIONES BURSATILES.- Compra y venta de valores a travs de la bolsa

de valores.
PRESTAMO.- Suma de dinero entregada al prestatario o usuario del crdito por
un plazo determinado, y que, generalmente, implica el pago de una cantidad adicional o
inters. La suma original se denomina principal. Prstamo a plazos inferiores a un ao
se consideran a corto plazo.
SISTEMA DE INTERMEDIACION FINANCIERA DIRECTA.- Parte del
Sistema de Intermediacin Financiera que canaliza recursos en forma directa a travs de
la utilizacin de los instrumentos financieros (bonos, acciones y otros valores), que
permiten poner en contacto inmediato a los sectores superavitarios con los deficitarios.
SISTEMA DE INTERMEDIACION FINANCIERA INDIRECTA.- Parte del
sistema de intermediacin financiera que moviliza recursos a travs de las instituciones
bancarias y no bancarias que fungen de intermediarios entre los otorgantes de recursos y
aquellos que han de utilizarlos.

7.

Evolucin de las Principales variables monetarias

(En millones de intis hasta 1985 y en millones de nuevos soles en 1990 y 1992)
1970
A. ESTADISTICAS DEL SISTEMA BANCARIO
1. Reservas Internacionales Netas
2. Endeudamiento neto con el exterior
3. Crd. Interno neto al Sector Pblico
4. Crd. Interno neto al Sector Privado
5. Otros
LIQUIDEZ DEL SISTEMA BANCARIO
1. Dinero
- Billetes y monedas en circulacin
- Depsitos a la vista
2. Cuasidinero
a) Depsitos en Moneda Nacional
- Ahorros
- Otros Depsitos
b) Depsitos en Moneda Extrangera
B. OTRAS ESTADISTICAS
1. PBI corriente
2. Deflactor implicito 1979=100
3. Velocidad circulacin implicita
4. Rotacin de los depsitos
5. Tipo de cambio utilizado
6. Emisin primaria
7. Multiplicador
8. Inflacin(Dic/Dic)
9. Devaluacin (Dic/Dic)

1975

1980

1985

1990

1992

16
-2
9
40
-8

5
-15
52
109
-22

438
-77
386
749
-264

19.278
-2594
-210
28.790
-4.259

358
27
179
615
-74

3.996
-3
-277
4.887
-1.502

55
33
16
17
22
21
8
13
1

130
80
43
37
50
49
15
34
1

1,230
542
273
269
690
315
138
177
375

33.322
16.451
8.133
8.319
16.87
11.335
5.900
5.435
13.216

1.105
430
289
141
675
156
110 46 519

7.1
1.619
1.095
524
844
632

236
0.67
4.29
2.94
0.039
24
1.7
5.6
0

557
0.72
4.28
2.27
0.045
53
1.6
24.0
16.3

4.972 159.259
1.35
43.8
4.04
4.78
7.50
13.44
0.390
13.9
536 22.094
1.6
1.26
60.8
158.3
36.6
144.8

7.586
6.096 6.86 23.81 0.51
419
1.4
7.650
3.752

4.638

212

1.63
1.350
1.82
56.7
162.3

8.

Preguntas de repaso
A. En menos de 5 lneas conteste cada una de las siguientes preguntas:
1. Qu diferencia existe entre la intermediacin financiera directa y la
intermediacin financiera indirecta?
2. Por qu al Banco Central se le considera como un intermediario financiero?
3. Qu diferencia existe entre la intermediacin financiera que realizan los
Bancos Comerciales, el Banco de la Nacin y el Banco Central?
4. Cul es la diferencia fundamental entre los intermediarios bancarios y los no
bancarios?
5. Cul es la diferencia entre una accin y un bono?
6. En qu consiste la emisin primaria y la expansin secundaria del dinero?
7. Por qu los intermediarios financieros no bancarios no pueden crear dinero
secundario?
B. Comente:
8. Una de las funciones del Banco Central es preservar la estabilidad monetaria
con el apoyo de polticas fiscales y econmicas adecuadas.
9. Una de las funciones del Banco Central es regular la moneda y el crdito del
Sistema Financiero.
C. Coloque un aspa al costado izquierdo de la respuesta correcta.
10. El financiamiento del dficit fiscal a travs de los bonos del Gobierno como
encaje, equivale a:
- Expandir el crdito del BCR.
- Reducir el multiplicador bancario
- Expandir la produccin debido al aumento del gasto
- Reducir el dficit fiscal
11. El Coeficiente de Monetizacin M/PBI es:
- Una relacin puramente matemtica
- Un indicador del aumento de la oferta monetaria
- Un indicador de la presin fiscal
- Un indicador de la velocidad de circulacin
12. Un incremento del crdito del BCR ser:
- Negativo si financia al dficit fiscal
- Negativo si finalmente va a la Banca Paralela
- Positivo si no aumenta la inflacin
13. La intermediacin financiera directa se da cuando:
- Los intermediarios otorgan crditos directamente a sus clientes.
- Oferentes y demandantes negocian directamente sus crditos

La intermediacin se hace a travs de la Bolsa

Los clientes acuden a sus Bancos sin intermediarios

14. La diferencia fundamental entre Intermediarios Bancarios (IB) y los no

bancarios (INB) consiste en que:
- Los IB pueden crear dinero giral; los INB no pueden
- Los IB son Empresas Financieras; los INB son empresas de Servicios.
- Las polticas del BCR afectan a los IB pero no a los INB
- Los IB otorgan crditos a plazos ms cortos que los INB

9.

Bibliografa
1. Juan Candela, LAS CUENTAS FINANCIERAS DEL PERU. BCR, 1976.
2. Sergio Mlaga, CONSOLIDACION Y ANALISIS DE LOS BALANCES DE
LAS EMPRESAS BANCARIAS, BCR, 1978.
3. BCR, APUNTES SOBRE
FINANCIERAS, 1983

LAS

CUENTAS

MONETARIAS

4. BOLSA Y FINANZAS, Revista bimensual producida por H & R Asociados,

Lima.
5. BCR, Nota Semanal (publicacin semanal)
6. BCR, Resea Econmica (publicacin trimestral)
7. BCR, Boletn Mensual (publicacin mensual)
8. BCR, Memoria (publicacin anual).

CAPITULLO III
LA OFERTA DE DINERO
1.

Concepto de Oferta de Dinero

Tericamente existe una curva de Oferta de Dinero que nos estara indicando la
cantidad de dinero que la autoridad Monetaria deseara mantener en circulacin en un
periodo determinado, de acuerdo a la evolucin de los principales indicadores
econmicos y a los objetivos de la poltica econmica. En la prctica, la OFERTA DE
DINERO se identifican con la MASA MONETARIA, que es la cantidad de dinero que
existe en la economa en un momento determinado. Ntese que el primer concepto es
una funcin de comportamiento, mientras que el segundo es una variable de Stock. La
diferencia entre estos conceptos puede verse en el grfico que sigue, en donde tambin
se ha dibujado la curva de Demanda de dinero.

Ms
r = Tasa de inters
Ms = Oferta de dinero
Md = Demanda de dinero
Me = Cantidad de dinero
De equilibrio
Mo = Masa monetaria

ro

Md
O

Me Mo

Segn el grfico, el mercado requiere tan slo OMe unidades monetarias; sin
embargo, en la economa existen OMo; es decir, hay un exceso que tiene que ser
resuelto por la autoridad monetaria. Expost, la Oferta Monetaria siempre ser igual a la
Masa Monetaria, motivo por el cual siempre se acostumbra identificarnos como
sinnimos en sus diferentes acepciones estadsticas conocidas como M1, M2, M3,...
etc., que no son funciones sino variables de Stock. Desde este punto de vista, la Oferta
Monetaria est dada dicen sus tericos, e inmediatamente la representan por una lnea
vertical. En realidad, la Oferta de Dinero es una funcin que depende tanto de variables
endgenas como exgenas, y si bien es cierto que la autoridad monetaria puede
regularla a travs de la poltica monetaria; sin embargo, la hace teniendo en cuenta el
comportamiento de dichas variables frente a la situacin econmica, social y poltica de
la economa.
Sea M = mB, donde

M = Oferta monetaria
M = Multiplicador monetario
B = Base monetaria

Como veremos ms adelante, tanto la Base como el Multiplicador dependen de

una serie de variables, endgenas y exgenas, de tal forma que podemos representarlas
de la siguiente manera:
M = f(m (Xi, Zj), B(Xi,Zj))
Xi = Conjunto de variables endgenas
Zj = Conjunto de variables exgenas
En algunas situaciones las Xi pueden ser ms influyentes que las Zj en la
determinacin de la oferta monetaria, mientras que en otros casos pueden ser al
contrario. En el supuesto extremo de que todas las variables fueran exgenas, entonces
podemos decir que la oferta monetaria est exgenamente determinada; y al revs, si
slo existieran las Xi, entonces la oferta monetaria estara endgenamente determinada.
Sea cual fuere el caso, la oferta monetaria siempre ser una funcin, mientras que la
masa monetaria es un dato, es un nmero, y por lo tanto puede ser representada siempre
por una lnea vertical.

2.

Determinacin de la Oferta de Dinero

Sabemos que una de las principales funciones del Banco Central de Reserva
(BCR) es defender la estabilidad monetaria del pas, lo cual implica tomar una serie de
medidas conducentes a eliminar los posibles desequilibrios que puedan presentarse entre
oferta y demanda de dinero, de tal forma que siempre exista en la economa una
cantidad adecuada de medios de pago para su normal desenvolvimiento.
Para lograr este objetivo, el BCR tiene que determinar, primero, cul es la
cantidad de dinero que necesita la economa en un futuro inmediato y, luego, cmo y
cundo darle ese dinero que necesita. El cmo inyectar dinero a la economa depende a
su vez de una serie de consideraciones relacionadas con los objetivos globales de
crecimiento y desarrollo, expresadas muchas veces en metas tcnicamente cuantificadas
o polticamente decididas, siendo necesario hacer coordinaciones con los otros sectores
de la economa, a fin de que los objetivos de la poltica monetaria sean coherentes con
los objetivos de la poltica econmica en general. El cundo, implica consideraciones de
tiempo y est relacionado con la evolucin de la economa y con las necesidades de
liquidez de los agentes econmicos.

3.

Cunto Dinero Necesita la Economa?

Este aspecto est relacionado con la Demanda de Dinero que estudiaremos ms

adelante; sin embargo, de una manera sencilla podemos determinarlo a partir de la
ecuacin de cambios que estudiamos en el Captulo I. All habamos deducido que:
D=

Y + p + py - v
1+ v

d = Tasa de crecimiento del dinero

y = Tasa de crecimiento de la produccin

Supongamos ahora que para 1991 no se esperan cambios en el multiplicador: es

decir m=0. Con toda esta informacin es posible determinar el aumento de la base
monetaria:
B =

4.

287.5 0
= 143.75
2+0

Emisin Primaria y Expansin Secundaria del Dinero

Conocida la cantidad de dinero que necesita la economa, el Banco Central est

obligado a drsela, y para ello tiene dos mecanismos bsicos:
-

Comprando divisas (Aumentando las reservas Internacionales).

Concediendo crdito (al gobierno y al Sistema Financiero)

Del ejemplo anterior se deduce que durante el ao 19XX, el BCR tendr que
emitir 144 unidades monetarias adicionales de acuerdo a un programa que elaborar
para tal efecto. Esta emisin es lo que se denomina EMISION PRIMARIA. Es un
pasivo exclusivo del BCR y se hace principalmente con cargo a las RESERVAS
INTERNACIONALES, CREDITO AL SECTOR PUBLICO Y CREDITO AL
SECTOR PRIVADO A TRAVES DEL SISTEMA FINANCIERO.
Supongamos que el BCR decide, en concordancia con su poltica cambiaria y de
pagos internacionales, acumular durante 1991 un saldo neto de divisas por un monto
equivalente a 44 unidades monetarias, y que adems, tiene que financiar el presupuesto
del gobierno por un monto de 40 unidades monetarias. De acuerdo con estos criterios
tan slo quedan disponibles 60 unidades monetarias para el sector privado. El balance
simplificado del BCR quedara de la siguiente manera:
ACTIVOS
BCR
PASIVOS
Reservas Internas Netas (RIN)
44 Emisin Primaria (B)
144
Crdito Neto Sec. Pblico (CINg) 40
Crdito Neto Sec. Privado (CINp) 60
Total Usos de la Base
144 Total Fuentes de la Base 144
===
===
Las nuevas unidades monetarias que estn en circulacin se transforman, en
ltima instancia, en depsitos que realizan los agentes econmicos en el sistema
financiero. Estos depsitos constituyen fuentes de las colocaciones del sistema
financiero, cuyo monto depende de la velocidad con que las colocaciones se
transforman nuevamente en depsitos y del porcentaje de depsitos que se colocan.
Todo este proceso da lugar a que en la economa aparezcan nuevos medios de pago,
pero esta vez creados a travs del crdito que otorga el sistema bancario. A todo este
proceso se denomina EXPANSION SECUNDARIA DEL DINERO.
Supongamos que la Emisin primaria del BCR es B, que la preferencia del
pblico por la liquidez es a y que los bancos mantienen como reservas el r% de los
depsitos. El proceso de expansin secundaria del dinero ser de la siguiente manera:

1vuelta

2vuelta

a) EL PUBLICO
Circulante C
aB
III. Depsitos D
(1-a)B
b) LOS BANCOS
Reservas R
Colocaciones P

3vuelta.............ensima vuelta

a(1-r) (1-a)B
a(1-r)2 (1-a)2B ......
2
2
(1-r) (1-a) B
(1-r) (1-a)3 B ......

r(1-a)B
r(1-r) (1-a) 2B
(t-r) (1-a)B r(1-r) (1-a)2B

r (1-r)2 (1-a) 3 B .....

r(1-r) 3 (1-a) 3B ......

Los depsitos generados por los bancos sern:

D=
(1-a)B + (1-r) (1-a)2B + (1-r) 2 (1-a) 3B + ......
sea b = (1-r) (1-a)
D=
(1-a)B (1+b+b2+b3+ ...........)
D = 1-a
1-b

Entonces:
D=

0.75
1 0.46875

x 144 =203.3

D=

0.80
1 0.5

x 144 =203.4

El circulante en poder del pblico ser:

C = aB + a(1-r) (1-a)B + a(1-r)2 (1-a)2 B+........
C = aB (1+b+b2+b3+...........)
C=

a
B
1 b

Entonces:
C=

0.25
1 0.46875

x144 =67.8

C=

0.20
1 0.5

x144 =57.6

Las reservas que mantienen los bancos son:

R = r(1-a)B + (1-r) r(1-a)2 B + r(1-r)2 + (1-a)3B+........
R = r(1-a)B (1+b+b2+b3+...........)
R=

r (1 a )
B
1 b

Entonces:
R=

0.28125
1 0.46875

x144 =76.2

R=

0.3
1 0.5

x144 =86.4

Las colocaciones (Prstamos) de los bancos sern:

P= (1-r) (1-a)B + (1-r)2 (1-a)2B + (1-r)3(1-a)3B+ ......
P= bB (1+b+b2+b3+ ..............)
P=

b
B
1 b

Entonces:
P=

0.46875__ x 144 = 127.1

1- 0.46875

P*=

0.5__ x 144 = 144

0.5

De esta manera, los resultados finales seran:

31/12/19XX
Circulante
Depsitos
Reservas
Prstamos
A
a*
r
m

100
400
150
250
0.25
0.20
0.375
2.000

Aumentos 19XI
Con a
Con a*
68
58
203
230
76
86
127
144
0.335
0.20
0375
0.375
1.880
2.00

31/12/XI
Con a
Con a*
168
158
603
630
226
236
377
394
0.28
0.20
0375
0.375
1.960
2.000

Tambin se puede decir que la expansin secundaria es igual a:

S= M-B
S= mB-B
S= (m-1)B
S= (2-1) 144 ) 144
Resumiendo, la economa necesitaba 287.5 unidades monetarias adicionales, motivo
por el cual el BCR hizo una emisin de 144. A travs de todo un proceso de expansin
secundaria del dinero, y suponiendo que las reservas de los bancos son depositados en
forma obligatoria en el BCR (EN CANJE o RESERVA OBLIGATORIA), la situacin
final de los incrementos final de los incrementos sera la siguiente:

BANCO CENTRAL
RIN
44
C
58
CINg 40
R
86_
CINg 60
144
144

5.

BANCOS COMERCIALES
R
86
D
230
P
144
___
230
230

Determinacin de la Base Monetaria

En trminos generales podemos decir que la Base Monetaria est compuesta por
todos los pasivos que tiene el Banco Central, con el pblico y con los Bancos, mientras
que la Oferta Monetaria est compuesta por todos los activos monetarios del pblico, y
que a su vez son pasivos del sistema bancario. Esquemticamente tendramos:

Pasivos del BCR

ACTIVOS DEL
ACTIVOS DE LOS TOTAL
PUBLICO
BANCOS
Billet. y Moned. En Circul. Billet. y Moned. En Caja Base Monetaria
Depsitos en el BCR
B

Pasivos de los Dep. a la vista

Bcos.
Otros Depsitos
TOTAL
OFERTA
MONETARIA
M

Depsitos en otros DEPOSITOS

Bcos.
ENCAJE BANCARIO
R

Del balance simplificado del BCR se tiene: RIN+CINg+CINp = C+R. De una

manera ms amplia se puede afirmar que el circulante est en poder del pblico (Cp) y
en poder de los bancos (Cb), mientras que las reservas son depsitos de los bancos (Db)
y del gobierno (Dg) en el Banco Central, existiendo adems otras obligaciones del BCR
con el Exterior (Ox). Con estas desagregaciones, la ecuacin anterior queda de la
siguiente manera:
RIN + CINg + CINp = Cp + Cb + Db + Dg + Ox
(RIN Ox) + (CINg Dg) + CINp = Cp + Cb + Db
X+G+P=B
X = Saldo de Balanza de Pagos (RIN Ox)
G= Deuda del Gobierno (CINg Dg)
P= Deuda del Sector Privado (CINp)
B= Base Monetaria (Cp + Cn + Db)
X + G + P = B

B X X G G P P
=
+
+
B
B X
B G B P

La relacin anterior nos indica que la tasa de crecimiento de la base monetaria es

un promedio ponderado de las tasas de crecimiento del saldo de la Balanza de Pagos, de
la Deuda neta del Gobierno y del Endeudamiento del Sector Privado, siendo los
ponderados la importancia relativa que tiene cada una de estas variables en la base
monetaria.

Otra forma de estudiar las relaciones que se dan entre la base monetaria y el resto
de variables de economa es la siguiente:
Bt Bt-1 = RIN + CIN
Bt RIN + (CINg + CINb + CINp+ Bt-1
RIN
=
(Xt- Saldo de balanzas de Pagos
Exportaciones
Mt+Kgt+Kbt+Kpt
Importaciones
Xt= X (Px,e,Y*,Px/Pm,u)
Endeudamiento externo del gobierno
Mt= M(Pm,e,Y,Px/Pm,u)
Endeudamiento externo de los bancos
Kgt= variable de poltica
Endeudamiento externo del sector privado
Kbt = t(i,i*,e,u)
Kpt= t(i,i*,e,u)
CINg = variable de poltica
CINb = variable de poltica
CINp = variable de poltica

Crdito Int. al gobierno

Crdito Int. a los bancos
Crdito Int. al Sect. privado

Como se aprecia, la Base Monetaria depende de muchas variables, algunas de las

cuales son endgenas y otras exgenas. Una de esas variables es el TIPO DE CAMBIO,
el cual es analizado ms adelante.

6.

El Multiplicador de la Base Monetaria

Podemos afirmar que la cantidad de dinero que existe en la economa en un

momento determinado es igual al nmero de veces que se expande (o multiplica) la
Base Monetaria; es decir:
M=mB

M = Base Monetaria
B = Base Monetaria
m = multiplicador
m=

M
B

Como M = C + D y B C + R, entonces:
m=

C / D +1
C+D
=
C + R C/D + R /D

Haciendo a=C/D y r=R/d, queda el MODELO BASICO DEL MULTIPLICADOR

MONETARIO, de la siguiente manera:
m=

a +1
a+r

donde a es el coeficiente que indica la preferencia del pblico sobre la

composicin de sus tenencias monetarias, o tasa de preferencia por el circulante,
mientras que r indica el monto de los depsitos que los bancos mantienen como
reservas. Estas reservas que mantienen los bancos son voluntarias (Rv) y obligatorias
(Ro), denominndose a estas ltimas ENCAJE; es decir:
R=Rv+Ro
m1 =

c +1
c + rv + ro

rv = tasa de reservas voluntarias (Rv/D)

ro = tasa de encaje (Ro/D)
Otra forma de estudiar el multiplicador es definiendo los coeficientes anteriores,
no en relacin a D, sino a M, siendo M = C + D. Desde este punto de vista se tiene:
m2 =

1
M
1
=
=
r
(
M C)
C+R C R D
a +
+
M
M D M
m2 =

1
a * + r (1 a*)

Esta es la frmula usada por el BCR en el cuadro N 8 de la nota semanal.

Tambin.
m2 =

1
1 (1 r )(1 a*)

Esto es, en esencia, toda la teora del multiplicador monetario, donde lo ms

importante es el estudio de los coeficientes a y r, los que en realidad pueden ser
tratados como relaciones de comportamiento del pblico y de los bancos,
respectivamente.
En efecto a puede variar por muchas razones, as por ejemplo, un aumento de la
tasa de inters puede hacer aumentar los depsitos, con lo cual a bajara, en cambio,
un aumento de la produccin hace aumentar tanto C como D con lo cual a puede
aumentar o disminuir.
De igual manera, r tambin puede variar por muchas razones. Un aumento de la
tasa de inters hace disminuir el monto de las reservas voluntarias, a la vez que hace
aumentar los prstamos, y con ello los depsitos producindose una variacin en r. En
cambio, si aumentara la tasa de inters externa, entonces se demandarn ms prstamos
del pas y no del extranjero, con lo cual se estn afectando los depsitos y en
consecuencia r.
En un estudio realizado en el BCR sobre Banca Paralela, se obtuvieron las
siguientes estimaciones:

a)

Para el perodo 1980.1 1984.4, series trimestrales:

Log C/D = 1.89 + 0.578 IPR 0.768 log TCR 2.118
Log CIN + 2.023 log GSP
t=6.0,2.5,-4.9,-8.2,3.1v respectivamente
R2 = 0.87; DW= 1.8; F=23.8

b)

Para el perodo 1985.1 1988.4,, series trimestrales:

logC/D = 0.068+0.799 IPR +1.948 log GSP + 0.612 log CIN
+0.196 log P
t=0.4,2.2,2.9,3.6,3.7 respectivamente
R2=0.82;DW=2.1,F=7.9

donde.

C
D
IPR
TCR
CIN
GPS
P

=
=
=
=
=
=
=

circulante
depsito a la vista
tasa de inters pasiva real
tipo de cambio real
% de crdito controlado por el Estado
Gasto pblico /PBI
tasa de inflacin

Otras formas alternativas de obtener el multiplicador de la base Monetaria son:

a)

Dividiendo al modelo bsico por r:

1 (a + 1)
r
m3 =
a 1
+
r

b)

Dividiendo m3 por a:
1
r (1 + 1 / a )
m4 =
1/ r + 1/ a

c)

Considerando dos tipos de depsitos D=D1-D2

C + D1
M
m5 =
C R1 D1 R 2 D2
+

M D1 M D2 M
m5 =

1
a * + rd1 + r 2d 2

m5 =

1
a * + rd1 + r 2(1 d1)

d)
Como M=C+D1+D2, entonces podemos sumar y restar M/M al
denominador del modelo m5
m6 =

1
C M C + D1 + D2 R1 D1 R 2 D2
+
+

M M
M
D1 M D2 M

En el denominador se puede hacer la siguiente agrupacin

M
C D1 R1 D1 D2 R 2 D2
+1

C
M M D1 M M D2 M

m6 =

1
1 d1(1 r1) d 2(1 r 2)

e)

Considerando dos tipos de depsitos pero dividiendo slo por uno de ellos

m7 =

C + D1 + D2
C + R1 + R 2

m7 =

a +1+ d * 2
a + r1 + r 2rd * 2

(D1):

m7 =

1+ a + d * 2
a + r1 + r 2(1 d * 1)

f)
En general, se puede obtener cualquier tipo de multiplicador de la Base.
Todo depende de cmo se definan M y b. As por ejemplo:
1.
Se puede considerar necesario distinguir entre depsitos del gobierno y del
sector privado. En este caso:
M = C + Dp + Dg
B = C + Rp + Rp
2.
Existen casos en que los bonos del gobierno forman parte de las reservas.
En este caso:
M=C+D
B = C + D + Bo
3.
Puede ser til distinguir entre los depsitos en el Sector bancario y los
depsitos en el sector no bancario. En este caso:
M = C + DB + Df
B = C + Rb + Rf

7.

Extensin del modelo bsico del multiplicador

El modelo bsico visto anteriormente puede ser ampliado teniendo en cuenta los
siguientes criterios:
a)
Por tipos de depsitos:
Di = D1 + D2 + D3 +.................+ Dn
Donde Di son los diferentes tipos de depsitos del pblico en el sistema
financiero, tales como, depsitos a la vista, de ahorro, a plazo, en moneda extranjera,
etc. A cada Di le corresponde un Ri. (i = 1,2,3,.............n). dividiendo entre M = C + D
se tiene:
m=

1
R D1
Rn Dn
a*+

+ .............. +

D1 M
Dn M
m8 =

1
a * + r1 + d1 + ............ + rndn

donde ri son las tasas de encaje por tipo de depsitos y di las ponderaciones que
tiene dichos depsitos en la liquidez total
b)

Por los tipos de depsitos y de bancos

D = D11 +............+ Dij +...............+ Dnm

Donde el subndice i indica los diferentes tipos de depsitos y el subndice j

los diferentes tipos de bancos. As por ejemplo. D25 puede indicar los depsitos de
ahorro en la banca de fomento. A cada Dij le corresponde un Rij, siendo
i = 1,2,3,.....n
j = 1,2,3,.....m
Dividiendo entre M = C + D
1

m9 =
a*+

R11 D11 D1
Rnm Dnm Dn

+ ................ +

D11 D1 M
Dnm Dn
M
m9 =

1
a * + r11( t11)d1 + .......... + rnm( tnm)dn

donde rij son las tasas de encaje para los depsitos de tipo i efectuadas en el
banco de tipo j; tij es la ponderacin que tiene el depsito del banco tipo j en el total
de depsitos de tipo i; y di son las ponderaciones de los depsitos de tipo i en la
liquidez total.
c)
En general, se puede hacer cualquier extensin al modelo bsico. Todo
depende de los objetivos de la poltica monetaria, sobre todo cuanto se est usando a la

TASA DE ENCAJE como instrumento para dar o quitar recursos financieros a

determinado sector de la economa. Entre las extensiones ms usuales, adems de las 2
anteriores, podemos distinguir:
c1.

Tasa de encaje diferenciados por zonas geogrficas, por tipo de bancos y por
tipo de depsitos.

c2.

Tasa de encaje bsicos y marginales. La primera se define sobre un cierto

nivel depsito D* definidos de acuerdo a algn criterio y la segunda se
aplica slo a los excesos de dicho nivel bsico
R = rD* + rm (D-D*)

8.

c3.

Los encajes bsicos y marginales a su vez pueden ser diferenciados por los
tipos de banco, por tipo de depsitos y por zonas geogrficas.

c4.

Tasas de encaje a los depsitos en moneda nacional y a los depsitos en

moneda extranjera. Estas a su vez pueden ser diferenciadas a nivel bsico y
marginal, por tipos de bancos, por tipos de depsitos y por zonas.

c5.

Tasa de encaje para los depsitos del Sector privado y del Sector gobierno,
distinguindolos de la siguiente manera:
- Depsitos en el sector bancario y en el sector no bancario
- Depsitos en moneda nacional y moneda extranjera
- Depsitos por tipos de bancos.
- Diferentes tipos de depsitos
- Depsitos por zonas

c6.

Para cada uno de estos casos se puede definir encajes bsicos y marginales.

Impacto de los Determinantes del Multiplicador Monetario

Sea m =
a)

a +1
a+r

Impacto de un cambio en a
m (a + r ) (a + 1) 1 m
=
=
a
a+r
(a + r ) 2

Si m = 1 el impacto es nulo; si m es mayor que uno el impacto ser negativo (caso

normal), mientras que si m es menor que uno el impacto ser positivo. En el caso de que
r = 1 entonces m = 1 con lo cual M = B, es decir, no hay expansin secundaria del
dinero.
b)

Impacto de un cambio en r
m (a + 1) m
=
=
r
(a + r ) 2 a + r

Si m = 0, entonces el impacto es nulo. Si m es mayor que cero, el impacto es

negativo y si m es menor que cero el impacto es positivo.
c)

Elasticidad de m ante cambios en a

1 =

d)

Elasticidad de m ante cambios en r

2 =

9.

m a a (m 1)
=
a m
a +1

m r rm
=
r m a + 1

Tasas de Encaje
9.1

Concepto de Tasa de Encaje

Anteriormente hemos dicho que R es el monto de los depsitos que los bancos
mantienen como reservas. Por lo general, todo banco siempre mantiene un cierto nivel
de reservas para garantizar a sus clientes sobre su solvencia y liquidez; sin embargo,
cuando existe alguna autoridad monetaria (Banco Central, por ejemplo), est obligada a
los bancos a mantener un nivel mnimo de R, a fin de proteger los depsitos de los
clientes y a su vez poder controlar la cantidad de dinero de la economa, ya que la
expansin secundaria del dinero depende del tamao de r = R/D.
De esta manera, podemos afirmar que las RESERVAS son obligatorias y
voluntarias. Las primeras son las mnimas exigidas por la autoridad monetaria,
impuestas coercitivamente y con penalidad, a la que ms comnmente se conoce con
el nombre de ENCAJE. Las segundas son las que los bancos deciden mantener de
acuerdo a sus propios objetivos, necesidades y disponibilidad de recursos.
R = Ro + Rv

Ro = reservas obligatorias
Rv = reservas voluntarias

La tasa de encaje es el porcentaje de los depsitos que las instituciones

financieras estn obligadas a guardar en la calidad de encaje, los que se encuentran a
disposicin del Banco Central. Estos porcentajes pueden variar desde el cero por
ciento hasta el 100% es decir, puede existir algn tipo de depsitos sobre los cuales
nos e exige encaje, mientras que para otros se exige guardarlos ntegramente. Al total
de obligaciones sujetas al encaje se le conoce con el nombre de TOSE, sobre cuyo
nivel se aplica la tasa de encaje. Los montos de encaje mantenidos en el Banco Central
por lo general son remunerados con tasas similares a la de los depsitos de ahorro.
9.2

Dficit y Exceso de Encaje

Si R0 = 100, R puede ser mayor que 100 o menor que 100. En el primer caso los
bancos han decidido mantener reservas voluntarias positivas (EXCESO DE ENCAJE)
posiblemente para presentar una imagen financieramente slida a sus clientes. En el
caso, si los bancos mantienen reservas voluntarias negativas (DEFICIT DE ENCAJE),

quiere decir que el uso que le dan al dinero que debe estar en el BCR, les proporciona
una rentabilidad superior al costo de la penalidad.
Esto sucede generalmente cuando la tasa de inters real es negativa, de tal forma
que obtener un crdito es obtener un subsidio. En esta situacin, los Bancos prefieren
otorgar el subsidio a las empresas vinculadas a los grupos de poder econmico, que en
ltima instancia son las dueas de los Bancos. Estas empresas estn dispuestas a pagar
la multa por dficit de encaje ya que sta siempre es inferior a la tasa de inflacin, con
lo cual an siguen subsidiadas.
9.3

Encaje Bsico y Marginal

Con la finalidad de regular las captaciones coyunturales de los depsitos, la

autoridad monetaria acostumbra fijar un periodo de tiempo ms o menos normal y
determinar para ese perodo el nivel de los depsitos y la tasa de encaje implcita para
cada una de las entidades del sistema financiero.
El Encaje Bsico (EB) resulta de aplicar la tasa de encaje implcita (ti) al nivel de
obligaciones sujetas a encaje de dicho perodo (TOSEN), mientras que el encaje
marginal (EM) resulta de aplicar una tasa determinada por el Banco Central (tm) a todo
exceso de depsitos superior al TOSEN.
E

EB + EM
EB + ti (TOSEN)
EM = tm (TOSE TOSEN)
ti (TOSEN) + tm (TOSE-TOSEN)

10. El tipo de cambio

10.1 Definicin
El tipo de cambio es el precio de una moneda extranjera, el que generalmente se
expresa en unidades de moneda nacional por cada unidad de moneda extranjera. Lo
simbolizaremos Et.
10.2 Clases de Tipos de Cambio
a)
Segn la cantidad de tipos de cambio que existen en la economa, puede
distinguirse entre economas que tienen un solo tipo de cambio y otros que tienen
muchos tipos de cambio, surgiendo entonces el concepto de TIPO DE CAMBIO
UNICO Y TIPO DE CAMBIO MULTIPLE, En el Per exista un sistema de tipos de
cambios mltiples, siendo los ms importantes los siguientes:
- MERCADO UNICO DE CAMBIOS (MUC), que es el tipo de cambio que se
aplicaba a las importaciones consideradas esenciales y a cierto porcentaje de
las exportaciones. Era un precio controlado por el Estado y el ms bajo de
todos los existentes.
- CERTIFICADOS BANCARIOS DE MOENDA EXTRANJERA (CBME), que
se expedan a cambio de una parte de las divisas generadas por las
exportaciones, y que podan ser negociadas a travs del sistema bancario.

- TIPO DE CAMBIO DE MERCADO, fijado por la oferta y demanda de

moneda extranjera, con ligeras diferencias de precios entre el mercado bancario
y el mercado callejero.
- TIPO DE CAMBIO PROMEDIO, que es un promedio ponderado de todos los
tipos de cambio existentes.
b)
Segn la poltica cambiaria adoptada por el gobierno, el tipo de cambio
puede ser FIJO, VARIABLE o CONTROLADO. Cuando se adopta una poltica de tipo
cambio fijo, el Banco Central tiene que tomar las medidas ms convenientes a fin de
mantener dicho precio estable, lo que a veces se torna imposible, tenindose que recurrir
a las devaluaciones cada cierto periodo de tiempo. En el caso del tipo de cambio
variable, el mercado es el que fija el tipo de cambio, pudiendo variar en cualquier
momento, hacia arriba o hacia abajo, segn las fuerzas de la oferta y la demanda. El tipo
de cambio controlado es aquel que peridicamente lo fija el Estado, de acuerdo a los
cambios en los precios relativos, siendo la modalidad ms conocida el caso de las
MINI-DEVALUACIONES, que viene a ser una devaluacin que se realiza todos los
das.
c)
Segn el nmero de pases involucrados en la poltica cambiaria, el tipo de
cambio se clasifica en: BILATERAL y MULTILATERAL, segn sea referido a un solo
pas o a todos los pases con los cuales se comercia.
d)
Segn el tipo de operaciones y segn el momento en que se realizan, se
acostumbra distinguir entre tipo de cambio para la compra y la venta , y tipo de cambio
de apertura y de cierre de mercado.
e)
Segn los ajustes hechos al tipo de cambio nominal, pueden distinguirse los
siguientes conceptos:
- TIPO DE CAMBIO DE PARIDAD, cuando al tipo de cambio nominal se le
hace el ajuste correspondiente a fin de mantener constante la capacidad
adquisitiva de una divisa.
- TIPO DE CAMBIO EFECTIVO, cuando al tipo de cambio nominal se le
agregan todos los costos correspondientes a la adquisicin de una divisa.
10.3 Devaluacin, Revaluacin e Inflacin
a)
La devaluacin consiste en un alza deliberada del tipo de cambio, mientras
que la REVALUACION se refiere a una baja deliberada. En ambos casos, tanto el alza
como la baja son decisiones de poltica econmica, en donde el tipo de cambio se
constituye en un instrumento para lograr objetivos claramente definidos. Estos
conceptos hay que diferenciarlos de la DEPREIACION y APRECIACION de una
divisa, los que estn referidos a la prdida o ganancia de valor, derivados de la situacin
econmica del pas en cuestin.
Habr devaluacin si Et > E, en cuyo caso el porcentaje de devaluacin ser:
d=

Et
1
Eo

b)
La INFLACION es el alza sostenida del nivel de precios. Si Pt > Po,
entonces la tasa de inflacin ser:

Pt
1
Po
c)
EL INDICE DE INFLACION RELATIVA, es la relacin que existe entre el
ndice de precios internos (IP) y el ndice de precios de los pases con los cuales
comerciamos (IP*).
=

P=

IP
IP

10.4 Tipo de cambios de paridad

Hace ms de tres dcadas, el economista sueco Gustavo Cassel deca que cuando
en un pas los precios internos (P) aumentan ms rpidamente que los precios externos
(P*), entonces hay una tendencia a importar ms y a exportar menos, provocando un
desequilibrio de la balanza de pagos. Por esta razn recomendada estimar un tipo de
cambio que refleje las variaciones de los precios relativos en todo par de pases, de tal
forma que se mantenga constante el poder adquisitivo de las divisas, idea de
algebraicamente se puede expresar de la siguiente manera:

Et Pt / P0
=
Eo Pt* / P0*
Et = Eo

IPt
IPt*

Supongamos que Eo = 100 y que los precios internos se duplican mientras que los
precios externos tan slo aumentan en 20%. El tipo de cambio de paridad ser:
E t = 100

2.0
= 167
1.2

Para entender correctamente el concepto de TIPO DE CAMBIO DE PARIDAD,

supongamos que un televisor en Alemania cuesta 1,000 marcos (P* o = 1,000) y que si
queremos importarlo, tenemos que pagar su precio en dlares, sabiendo que 2 marcos es
igual a 1 dlar (E10 = 2) y que a su vez el dlar se cotiza en 5.000 intis (E20 = 5,000).
Se deduce rpidamente que el importador peruano deber comprar 500 dlares para lo
cual debe disponer de I/. 2500,000. Para simplificar supongamos que no existe ningn
otro gasto y que por lo tanto Po = 2500,000.
Supongamos ahora que los precios en Alemania suben 10% (P* 1 = 1100) y que el
marco se devala frente al dlar en 25% (E11 = 2.5) permaneciendo constante E2
(E21=5,000). Ante esta nueva situacin el importador peruano necesita comprar 440
dlares, para lo cual debe disponer de slo I/. 2200,000, o sea que el precio del
televisor en el mercado peruano debe bajar de 2500,000 a 2200,000, creando de esta
manera una presin sobre la balanza de pagos, o sea, encarecer el precio de los
productos importados a travs de una devaluacin. Cul debe ser el nuevo tipo de
cambio?

Segn la frmula anterior y suponiendo que la tasa de inflacin interna es de 30%,

se tendra:
Et = 5,000

1.3
= 5,909
1.1

Con este tipo de cambio el televisor deber venderse en 440x 5,909 = I/. 2600,00,
sin embargo el importador tratar de venderlo en 2,500x 1.3 = I/. 3250,000 debido que
los precios internos han subido 30%. En realidad si no consideramos la devaluacin del
marco frente al dlar, el nuevo precio del televisor en dlares no sera 440 sino 550,
con lo cual se justificar el nuevo precio que desea el importador, siempre y cuando
hubiese comprado el dlar a 5,909 y no a 5,000 y el televisor a 550 y no a 440.
Siguiendo con nuestro ejemplo supongamos ahora que exportan textiles en
Alemania por el valor de 800 marcos, recibiendo el exportador I/. 2000,000 y que es el
equivalente de los 400 dlares que se est exportando. El exportador va a exigir que sus
400 dlares sean convertidos al tipo de cambio de paridad o sea I/. 2363,600 ya que de
otra manera estara perdiendo dinero debido al retraso cambiario, lo cual lo
desincentivara para seguir exportando, agravando de esta manera la balanza de pagos.
El problema se agravara cuando por la devaluacin del marco ya no recibira 400
dlares sino solamente 320. Estos argumentos no son totalmente ciertos debido a que
los contratos de exportacin no se hacen debido a que los contratos de exportacin no se
hacen en monedas que se devalan y que la demanda de importaciones del resto del
mundo no depende de nuestros precios en intis sino de su precio en dlares, los cuales
no son fijados por nuestros gobiernos sino por el mercado mundial. La oferta de
exportaciones no se deteriora en la medida que los exportadores obtengan tasas
atractivas de rentabilidad, las cuales no dependen slo del tipo de cambio sino tambin
de los otros precios que conforman el COSTO DE PRODUCCION. Si el costo de
produccin de los textiles ya mencionados incluida la tasa de ganancia fuera de I/.
1800,000 entonces el tipo de cambio debera ser 4,500 intis por dlar y no 5,000 menos
an 5,909 que es el tipo de cambio de paridad. Si el costo de produccin fuera superior
a I/. 2000,000 el exportador dejara de vender porque no puede darse el lujo de regalar
ingresos al resto del mundo, pero si est exportando es porque est ganando y el tipo de
cambio que desea es slo para aumentar su margen de ganancia. Desde este punto de
vista, el retraso cambiario, tan slo perjudica a los exportadores en la medida de que
dejan de ganar sobreutilidades.
10.5 Tipo de cambio real
Es el de cambio nominal deflactado por el ndice de inflacin relativa:
e=

E
IP *
=E=
P
IP

Aplicando logaritmos, luego derivadas y simbolizando las tasas de crecimiento

con un punto se tiene:
log e = log E + log IP* - log IP
1 de 1 dE
1 dIP * 1 dIP
=
+

IP dt
e dt E dt IP * dt

e = E + IP IP
De forma anloga se acostumbra definir a la tasa de crecimiento del tipo de
cambio real como:

E + IP IP
e=
1 + IP

11. Algunas Definiciones 3era Parte

BASE MONETARIA.- Aquella parte de las obligaciones del Banco Central
constituida por la emisin de billetes y monedas, y reservas bancarias de encaje, en
forma de depsitos, en moneda nacional, en el Banco Central.
EMISION PRIMARIA.- Base monetaria o dinero del Banco Central resultado de
las operaciones de crdito interno de esta institucin as como de sus movimientos de
reservas internacionales.
ENCAJE BANCARIO.- Reservas de dinero de curso legal que los bancos deben
mantener por disposicin de las autoridades pertinentes, para fines de regulacin
monetaria o para hacer frente a posibles retiros.
ENCAJE BASICO.- Parte del encaje legal que corresponde a un monto base de
depsito, sealado por el Banco Central, a partir del cual se aplica el encaje marginal.
ENCAJE LEGAL.- Parte de los depsitos fijados por e BCR que las instituciones
financieras estn obligadas a guardar como efectivo en caja y/o depsitos en el BCR. Se
le denomina tambin RESERVA LEGAL.
ENCAJE MARGINAL.- Es el canje correspondiente a los aumentos de depsitos
sobre una cantidad predeterminada o base.
MAQUINITA.- Referencia despectiva a la produccin de billetes. Alude al exceso
en la emisin de billetes y monedas por parte del BCR, sobre los niveles compatibles
con un desarrollo estable de la actividad econmica. Tambin se denomina EMISION
INORGANICA.
MULTIPLICADOR BANCARIO.- Coeficiente que relaciona la liquidez del
sistema bancario, en poder de las empresas y particulares, con la emisin primaria o
base monetaria.
MULTIPLICADOR FINANCIERO.- Coeficiente que indica la relacin existente
entre la liquidez del sistema financiero con la base monetaria.
MULTIPLICADOR IMPLICITO.- Multiplicador monetario que se obtiene en
forma directa al dividir el Stock de liquidez entre el Stock de emisin primaria.
MULTIPLICADOR MARGINAL.- Coeficiente que relaciona la variacin en la
liquidez total con la variacin experimental en la emisin primaria.

OFERTA MONETARIA.- Monto de dinero existente en la economa. Incluye

billetes y monedas de curso legal y depsitos a la vista y, segn el concepto de dinero
que se utiliza, puede incluir otros depsitos y activos financieros lquidos del pblico.
TASA DE ENCAJE.- Proporcin de los depsitos captados por las instituciones
financieras que debe ser mantenida como efectivo y/o depsitos en el Banco Central de
Reserva.
TASA DE ENCAJE EFECTIVA.- Coeficiente que indica la relacin entre los
fondos de encaje y el total de obligaciones sujetos a encajes.

12. Preguntas de Repaso

A.

En menos de 5 lneas conteste cada una de las siguientes preguntas.

1.
Diga si las siguientes afirmaciones son verdaderas, falsas o inciertas.
a)
La oferta monetaria est determinada por el Banco Central
b)
En una economa abierta, con tipo de cambio fijo, la oferta monetaria est
exgenamente determinada
c)
La falsificacin de intis aumenta la oferta monetaria
d)
El multiplicador de dinero amplio es siempre mayor que el multiplicador del
dinero restringido.

2. Qu diferencia existe entre la velocidad de circulacin del dinero y el

multiplicador de la base monetaria?
3. Explique la oferta monetaria puede ser endgenamente determinada. En esta
situacin, cmo se controlara la oferta monetaria?
4. Comente: Cuando las autoridades monetarias aumentan los coeficientes de
encaje entonces se produce una reduccin en la cantidad de dinero. Esta reduccin es
parcialmente compensada con el aumento que se produce en la base monetaria.
5. La distribucin del dinero entre efectivo, depsitos a la vista y otras clases de
depsitos depende de las decisiones del pblico y no puede ser afectada por las acciones
de los bancos comerciales o por las medidas del Banco Central. Comente.
6. Las fluctuaciones de la base monetaria son ms pronunciadas que las
fluctuaciones del multiplicador monetario debido a que los elementos componentes de
la base estn sujetos a perturbaciones de orden interno e interno, en cambio, los
elementos del multiplicador estn afectados por instrumentos de poltica y relaciones de
comportamiento de los bancos y del publico. Adems los movimientos del
multiplicador afectan a la base, pero los movimientos de la base no afectan al
multiplicador. Comente.
7. En una economa donde se permite libremente movimientos de capitales en
respuesta a las diferencias entre las tasas de inters internas y externas, la oferta
monetaria tendr una elasticidad positiva con respecto a la tasa de inters interna. Si se
prohben dichos movimientos de capital la elasticidad con respecto a la tasa interna se
reducir. Comente.

8. Suponga que la democratizacin de crdito implica que aquellos que antes de

la estatizacin del sistema bancario no tenan acceso al crdito, despus si la van a tener.
Si esto fuera as cmo se afectara la oferta monetaria?
9. Considere un Sistema Bancario donde el Banco Central posee activos externos
netos por 40, y pasivos por conceptos de efectivo en circulacin por 50. Los bancos
comerciales tienen depsitos por 100 contra los cuales debe mantener un encaje de 20%
a.
Calcule el multiplicador de la Base Monetaria
b.
Si los activos externos aumentan en 10. cul sera el monto de la cantidad
de dinero?
c.
Explique cmo el aumento de los activos externos modifica la cantidad de
dinero.
10. Considere un sistema bancario simplificado donde slo hay D=5, C=50 y
R=25. Suponga que el pblico decide modificar sus tenencias en efectivo de tal forma
que C/D se reduce a 0.5. Luego de esta modificacin diga si son validas o no las
siguientes afirmaciones. Fundamente su respuesta:
a) La cantidad de dinero, los depsitos y el multiplicador aumentaran, pero la
base monetaria no cambiar.
b) Si alguna parte del aumento de reserva se destinara a incrementar el Crdito
del Banco Central al Gobierno, ello provocara aumentos adicionales en la
cantidad de dinero y en la base monetaria.
B.

Coloque una aspa al costado izquierdo de la respuesta correcta.

11. En una economa abierta, con tipo de cambio variable, la oferta monetaria

est:

Exgenamente determinada
Endgenamente determinada
Fluctuando permanentemente
Incierta

12. Si aumenta la velocidad de circulacin entonces el multiplicador:

Aumenta
Disminuye
No se altera
No se ve afectado porque no hay ninguna relacin entre V y m.
13. Las reservas obligatorias a veces son negativas debido a que:
La remuneracin de los fondos de encaje es muy baja
La multa a los dficit de encaje es muy pequeo
El costo de oportunidad de dinero encaje es alto
Los banqueros son muy negligentes
14. Si C/D se reduce, entonces:
m aumenta
m disminuye
Aumento los D
Disminuye el C

15. Si la Base Monetaria es igual a la Masa Monetaria, entonces:

La tasa de encaje es 1
No hay intermediaciones financiera
El multiplicador es uno
Slo existe BCR

13. Bibliografa
1.

Adolfo Diz. OFERTA MONETARIA CEMLA

2.

Albert Burger, EL PROCESO DE OFERTA MONETARIA FMI, 1972

3.

Jos Cisneros, FUENTES DE CRECIMIENTO DE DINERO EN EL

PERU, Tesis UNMSM, 1973

4.

Elias Barrientos, EL MULTIPLICADOR DEL DINERO, BCR, 1976.

5.

Pedro Menndez, REDESCUENTOS Y CONCENTRACIN Tesis PUC,

1972

6.

Jorge Cauas, CREACIN DE DINERO Y POLTICA MONETARIA Y

CREDITICIA, BCR de Chile, 1968

7.

Ricardo French Davis, EL CREDITO BANCARIO Y SU COSTO, BCR

de Chile, 1970

8.

Julio Libre, EL ENCAJE LEGAL Y EL REDESCUENTO COMO

INSTRUMENTOS DE POLTICA CREDITICIA EN AMERICA LATINA,
publicado en la Revista Monetaria

9.

BCR. PROPUESTA PARA LA MODIFICACIN DEL SISTEMA DE

ENCAJE DE LA BANCA COMERCIAL LIMEA, 1976

10.

Vicente Galbis, MANEJO DE LAS TASAS DE INTERES, publicado en la

Revista Monetaria, Julio 1981.

CAPITULO IV
LA DEMANDA DE DINERO
1.

Concepto de Demanda de Dinero

Para una persona cualquiera, su demanda de dinero est dada por la cantidad de
dinero que mantiene en su poder, totalmente disponible para ser gastada en la compra de
bienes, servicios o cualquier otro bien que existe en la economa.
Supongamos que una persona percibe I/.3,000 de ingresos mensuales y que su
gasto es tan planificado que destina I/.100 por da a la compra de bienes y servicios
disponibles en la economa. Esta persona mantiene en su poder los siguientes saldos:
Da 30
Da 1
Da 2
Da 3
...
...
...
...
Da 28
Da 29
Da 30

I/.

3,000
2,900
2,800
2,700

En promedio mantiene:
M = 100 (30+29+......+2+1+0)
31
M = I/. 1,500

200
100
0

La demanda de dinero de esta persona ha sido, en promedio, I/. 1,500 al mes y ha

sido destinada exclusivamente a la compra de bienes y servicios, o sea que tan slo
demanda dinero por motivo de transacciones. Tambin ha podido demandar dinero por
otros motivos, tal como, por ejemplo, para comprar dlares o para comprar acciones, en
cuyo caso diremos que est demandando dinero por motivo de especulacin.
Para la economa en su conjunto, la demanda de dinero est dada por la cantidad
de dinero que el pblico desea mantener en su poder, y que puede ser explicada por
muchos factores, tales como la tasa de inters, los ingresos, la riqueza; es decir:
M = f (r, Y, R.........)
Hemos dicho anteriormente que una de las funciones del Banco Central es darle a
la economa el dinero que ella necesita a fin de que las mercancas producidas puedan
circular si ningn problema originado por la falta o exceso de liquidez.
Por esta razn, el Banco Central tiene que hacer estimaciones sobre la cantidad de
dinero que necesita la economa; es decir, tiene que estar estimando algn tipo de
funciones de demanda de dinero. Como el objetivo es utilizar dichas funciones en el
diseo de la poltica monetaria, entonces la funcin estimada debe poseer un alto grado

de estabilidad. Las funciones inestables obstaculizan la poltica monetaria, pues

dificultan el pronstico de las autoridades monetarias en cuanto al efecto de las
variaciones de la oferta de dinero.

2.

Principales Teoras Sobre la Demanda de Dinero

La demanda de dinero puede ser tratada como la demanda de un bien cualquiera

tal como se hace en la Microeconoma. Sin embargo, no se hace as por tratarse de un
bien especial que, adems de servir como medio de pago, tambin es una forma de
mantener riqueza y como tal tiene un costo y una rentabilidad.
Desde este punto de vista estudiaremos las siguientes teoras:
1. Teora Cuantitativa de Fisher
2. Teora Cuantitativa de Cambridge
3. Teora Keynesiana
4. Teora de la Cartera de Valores de Hicks
5. Teora Neo-Cuantitativa de Friedman
6. Modelos de Demanda para Transacciones
7. Modelos de Represin Financiera
8. Modelos con expectativas
2.1

Teora Cuantitativa de Fisher o enfoque de la Velocidad de las

Transacciones (1911)

Esta teora considera que el dinero es nicamente un medio de cambio, sin los
atributos de un activo rentable, y como tal circula pero no se guarda. Desde este punto
de vista interesa conocer la rapidez con que el dinero pasa de una mano a otra a travs
de las transacciones que se realiza en la economa.
Si durante cierto perodo de tiempo se realizan T transacciones, a un precio
promedio P cada una, siendo V la velocidad de circulacin del dinero, entonces:
MV = PT
M = 1 PT
V
De donde se puede decir que si V tiende al infinito, entonces M tiende a cero: o, lo
que es lo mismo, si la eficiencia de la velocidad de circulacin de un medio de cambio
es perfecta, entonces la demanda de dinero tiende a desaparecer. Como es lgico, se
reconoci que la perfecta eficiencia de la circulacin nunca podra lograrse y que, por lo
tanto, el pblico siempre mantiene saldos de dinero ocioso pero no con la finalidad de
maximizar utilidades, sino debido a fricciones institucionales del sistema econmico y
tambin por factores tecnolgicos, asociados principalmente al mecanismo general de
pagos.
En el ejemplo anterior, supongamos que se decide pagar a los trabajadores cada
15 das. En este caso la demanda de dinero ser:
Da 30
I/.
1,500
Da 1
1,400
En promedio la demanda es:

Da 2
Da 3
...
...
...
...
Da 13
Da 14
Da 15

1,300
1,200

M = 100(15+14+.........+2+1+0)
16
M = I/. 750

200
100
0

Cuando el pago era mensual, para realizar transacciones por el valor de

I/.3,000.00, el dinero circulaba 2 veces. Cuando el pago es quincenal, el dinero tiene que
circular 4 veces. El cambio en V se debe exclusivamente a un cambio en las frecuencias
de pago, o sea a un factor de tipo institucional.
Fisher consideraba que los cambios en los factores tecnolgicos e institucionales
capaces de producir un cambio en la velocidad de circulacin eran muy lentos, y por lo
tanto, al menos en el plazo corto, V es una constante. Bajo este supuesto, la demanda de
dinero ser completamente estable con lo cual se puede esperar una influencia poderosa
y previsible de la poltica monetaria sobre los precios y sobre el ingreso. Si a esto
agregamos una situacin de pleno empleo, donde T es una constante, entonces es fcil
deducir una relacin proporcional y constante entre los precios y la cantidad de dinero,
es decir, las variaciones en la cantidad de dinero tan slo afectaran al nivel de precios,
pero no al nivel de ingresos, lo cual constituye el fundamento de la teora monetarista de
la inflacin: los precios suben debido a los aumentos de la cantidad de dinero.
2.2

Teora Cuantitativa de Cambridge o enfoque de la Velocidad del

Ingreso (1917-1930)

Varios economistas de la Universidad de Cambridge empezaron a considerar al

dinero no tan slo como un objeto para gastar, sino tambin como un objeto
DESEABLE DE MANTENER, con lo cual se plante la posibilidad de concebir al
dinero como algo ms que un simple medio de cambio. Este enfoque es un
perfeccionamiento al enfoque de Fisher, pudindose distinguir 4 diferencias:
(a) La relacin no es entre dinero y volumen de transacciones sino entre el
dinero y el ingreso. Esta conclusin se deriva del hecho de que los economistas de
Cambridge se centraron en investigar cul es la proporcin del ingreso monetario que
las personas deseaban mantener en forma de dinero, surgiendo de esta forma la famosa
K de Cambridge, que no es sino la relacin entre el ingreso monetario y a cantidad de
dinero; es decir:
M = KY, donde Y = PQ
Llamado K = 1/Vy, y comparndolo con la formulacin de Fisher, se tiene:
CAMBRIDGE: M = 1
PQ
Vy
FISHER

M= 1

PT
Vt

Ambas formulaciones son idnticas desde el punto de vista algebraico, pero

conceptualmente son diferentes. Fisher consideraba el dinero como un medio que
circula, pero no se guarda; siendo muy importante estudiar la velocidad de circulacin
del dinero. En Cambridge se considera el dinero como medio de cambio y como un
activo deseable de mantener, perdiendo el inters por conocer la rapidez con que circula
el dinero y surgiendo ms bien el inters por conocer la proporcin del ingreso que la
comunidad desea mantener como dinero.
(b) Algebraicamente K = l/Vy, pero conceptualmente ambos trminos son
diferentes ya que K expresa las tenencias deseadas de saldos monetarios, mientras que
Vy expresa el ritmo de gasto del dinero. Esta diferencia es importante, puesto que con el
enfoque de Cambridge es posible concebir al dinero como un activo que rinde utilidad,
y a la demanda por dinero como la demanda de cualquier otro bien.
(c) La ecuacin de Cambridge debe interpretarse como la solucin de equilibrio
de un sistema de tres ecuaciones para la demanda y la oferta de dinero.
DEMANDA DE DINERO: Md = kPQ
OFERTA DE DINERO:
Ms = M
EQUILIBRIO:
M = kPQ, o tambin M = kY
(d) Los economista de Cambridge expresaron muy claramente una funcin
rudimentaria de la Demanda de dinero y trazaron la curva correspondiente:
M/P = kQ

M = Saldos nominales demandados

l/P = Valor de cambio de la unidad monetaria
k = Razn entre dinero e ingreso nominales
Q = Producto real
Esta funcin nos dice que si la comunidad deseara mantener una cantidad
constante de saldos efectivos reales, a plena capacidad de produccin, entonces la
funcin de demanda por dinero tiene la forma de un hiprbola regular descendente,
asinttica a los ejes:
1/P

KQ
M
De la funcin de demanda de dinero sealada se deduce que:
dM = kQ
dP
= dM . P
dP M

KPQ = 1
M

Es decir, bajo los supuestos antes mencionados, el dinero y los precios varan en
la misma proporcin (elasticidad unitaria) con lo cual el resultado es idntico al de
Fisher.
Supongamos que el k observado es l/4 y que el k deseado es l/5 siendo Q = 100 y
P=2
M Observado
M Deseado

M = 0.25x100x2 = 50
M* = 0.20x100x2 = 40

La comunidad desea 40 unidades monetarias, pero las autoridades han colocado

50. Hay un exceso de dinero que el pblico trata de deshacer. En una situacin de pleno
empleo, la nica forma de deshacerse de ese exceso es aumentando el valor nominal; es
decir, aumentando los precios de 2 a 2.50;
M = 0.20 x 100 x 2.50 = 50
2.3

Teora Keynesiana (Teora General del Empleo, el Inters y el Dinero,

1936).

Haciendo una analoga con las funciones ordinarias de demanda, se puede afirmar
que las ecuaciones de demanda de dinero de Cambridge faltan los precios relativos, que
en este caso podra estar representado por el coste de oportunidad de las tenencias en
efectivo; es decir, por el rendimiento de los otros activos no monetarios. Si los tenedores
de saldos en efectivo siguieran un comportamiento racional, cualquier subida de tasa de
inters har que el pblico disminuya sus tenencias de dinero (es decir, disminuya k) y
los sustituya por otros activos que devengan intereses.
Keynes rectific parcialmente esta omisin introduciendo un motivo ms que
explica la demanda por dinero: EL MOTIVO ESPECULACION. En resumen, Keynes
dividi la demanda por dinero en dos partes diferentes:
La demanda de dinero para transacciones y por precaucin, que dependen del
nivel de ingresos: Ll = g(y).
La demanda especulativa de dinero, relacionada con el rendimiento de los activos
que compiten con el dinero: L2 = f(r)
M = L1 + L 2
M = g(Y) + f(r)
M = M(Y,r)
Si en el mercado existen bonos que pagan cierta tasa de inters, entonces el coste
de mantener dinero estara dado por los intereses que dejaran de percibir los tenedores
de dinero, por el hecho de no invertir su dinero en la compra de bonos, al que
tendramos que agregar la ganancia o prdida de capital cuando los bonos se cotizan por
encima o por debajo de su valor nominal. Este ltimo aspecto depende de las
previsiones que hagan en cuanto a los precios de los bonos y al grado de certeza que
atribuyan a las expectativas.
Segn Keynes, esas expectativas se formulan mediante la comparacin del tipo de
inters corriente, con algn tipo de inters considerado nominal o estable.

Supongamos que un individuo a se deshace de sus tenencias de dinero y compra

un bono cuyo valor nominal es 100, y su tasa de inters 10% trimestral durante diez
aos. El valor actual de dicho bono ser;
VA =

10
10
10
+
+ ........ +
2
1 + 0.1 (1 + 0.1)
(1 + 0.1) 40

VA =

10
= 100
0.1

En general:

VA =

1
1
R 1
1
+

+
+ ......... +
2
n 1
1 + r 1 + r (1 + r )
(1 + r )

VA =

R
r

La tasa de inters normal es 10% trimestral, en cuyo caso el valor actual del
bono es igual a su valor nominal. Si el tipo de inters del mercado subiera al 20%,
entonces el valor actual del bono baja a 50. Esta subida de la tasa de inters es
anormal, motivo por el cual algunos esperan que baje a su nivel normal mientras que
otros esperan que todava siga subiendo. Fundados en estas expectativa, algunos
tenedores de bonos trataran de venderlos cuando suba de precio, o lo que es lo mismo,
cuando baja la tasa de inters, por cuanto segn la frmula anterior existe una relacin
inversa entre el precio de los bonos y la tasa de inters.
Frente a esta oferta de bonos, tambin existe una demanda de bonos: hay personas
que quieren deshacerse de su dinero y comprar bonos cuyo valor nominal es 100, pero
que ahora se venden por 50. Estos compradores indudablemente estn esperando una
cada de la tasa de inters, lo que les permitir una ganancia de capital. Otros tenedores
de dinero tambin quieren comprar bonos, pero no ahora, sino maana ya que ellos
esperan que maana todava baje ms el precio de los bonos (o sea, que suba todava
ms la tasa de inters). Este comportamiento de compradores y vendedores de bonos ha
creado un mercado cuyo comportamiento est basado en las expectativas que existan
sobre su precio; o lo que es lo mismo, sobre la tasa de inters.
El problema de este mercado est en que una parte del dinero que ha emitido la
autoridad monetaria para efectos de circulacin de mercancas, empieza a ser utilizada
en la compra y venta de papeles que tienen muy poco efecto en el lado de la produccin
y el empleo. En esto consiste lo que Keynes denomina DEMANDA ESPECULATIVA
DE DINERO, cuyo punto ms negativo para la economa se encuentra en la
denominada TRAMPA DE LA LIQUIDEZ, que es aquella situacin en que los precios
son tan altos que ya nadie espera que suban ms (o lo que es lo mismo, la tasa de inters
es tan baja que ya nadie espera que baje ms). En esta situacin, todo aumento de la
cantidad de dinero se mantendr ntegramente con fines especulativos, esperando que
baje el precio de los bonos para comprarlos, lo cual no tiene ningn efecto en la
produccin. Grficamente, la funcin de demanda de dinero segn Keynes es:

N
M

MP = Curva de demanda de dinero Keynesiana

MP = Demanda por motivos de transaccin y precaucin
L1 = g(Y) = kY
PN = Demanda especulativa
L2 = f(r)
QN = Trampa de la liquidez
La trampa de la liquidez surge en los perodos de grave depresin econmica; en
donde el dinero pasa a ser un sustituto perfecto de los bonos; todos prefieren tener
dinero en efectivo; la demanda por dinero se vuelve insaciable, es decir, es
infinitamente elstica a las variaciones de las tasas de inters. En esta situacin, todo
aumento de la oferta de dinero quedar completamente absorbido en SALDOS DE
DINERO OCIOSO, neutralizando completamente a la poltica monetaria, debido a la
inestabilidad de la funcin de demanda por dinero. Ante una funcin de demanda de
dinero voltil e imprevisible, las autoridades monetarias no podrn saber nunca si las
variaciones de la demanda ampliarn o anularn las variaciones de la oferta de dinero
inducidos por la poltica monetaria. Adems, an en el caso de que las autoridades
pudieran pronosticar el comportamiento de la demanda de dinero, la poltica monetaria
seguir siendo ineficaz en condiciones de trampa de liquidez. Keynes dira finalmente
que en esta ltima situacin la nica solucin al problema de la depresin econmica no
es la poltica monetaria sino ms bien la poltica fiscal. (Un anlisis acerca de los
efectos de la poltica monetaria y de la poltica fiscal en diferentes situaciones de la
economa puede encontrarse en cualquier texto de MACRO-ECONOMIA, en la parte
analtica de las denominadas curvas IS y LM). Hay que destacar que uno de los grandes
aportes de Keynes al anlisis econmico fue encontrar la interrelacin existente entre el
SECTOR REAL y el SECTOR MONETARIO de la economa, la que se da a travs de
la tasa de inters, o mejor dicho, a travs de la tasa de rentabilidad existente en la
economa. En efecto, en el sector real de la economa las decisiones de inversin las
toman los empresarios de acuerdo a las expectativas que tienen sobre la tasa de
rentabilidad de sus inversiones, mientras que en el sector monetario, la demanda por
dinero tambin depende de la rentabilidad de los otros activos sustitutos del dinero que
existen en la economa. Ambas rentabilidades son finalmente expresadas a travs de la

tasa de inters que se forma en el mercado del dinero: los inversionistas demandando
dinero para financiar sus inversiones reales y los especuladores demandando dinero
de acuerdo a sus expectativas sobre los precios de los bonos. Algebraicamente:
I = I(r)
donde:
M = M(r)

dI/dr < 0
dM/dr < 0

En esto consiste lo que en el primer captulo denominado la NO NEUTRALIDAD

DEL DINERO, concepto diametralmente opuesto al pensamiento clsico, quienes
crean en la neutralidad del dinero.
2.4

Teora de la Cartera de valores de Hicks (1935)

Hicks consideraba que en la economa existen una serie de activos que compiten
con el dinero. Lo que hace el pblico es comparar el rendimiento de esos activos, entre
los cuales est el dinero y luego seleccionar un conjunto de ellos (una CARTERA DE
VALORES) tratando de maximizar su utilidad. En esto consiste el mtodo de
EQUILIBRIO DE CARTERA para el anlisis monetario.
Un aspecto muy importante de este enfoque consiste en considerar al dinero no
slo como un medio de cambio sino tambin como un activo de capital, y como tal tiene
un rendimiento (r m). Supongamos que el rendimiento de los otros activos son r a , r b y
r c . Para maximizar la utilidad, dada la riqueza, las productividades marginales de los
diferentes activos que componen la riqueza deben ser iguale. Aplicando este principio
se tiene solucionado el problema de la CARTERA OPTIMA DE ACTIVOS que debe
poseer un individuo. Grficamente la solucin sera:
rn

ra

MO

rb

AO

rc

BO

CO C

CARTERA OPTIMA: Mo + Ao + Bo + Co = RIQUEZA

Otro aspecto importante que introduce Hicks en el anlisis monetario es la
variable restrictiva para la maximizacin de las utilidades, que en el caso de Keynes y
Cambridge era el ingreso, pero que con este nuevo enfoque es la riqueza. La primera
una variable de flujo, mientras que esta ltima es una variable de stock, con lo cual se
pone de relieve al dinero como almacn de riqueza; es decir, como un activo que rinde
utilidad y que, por lo tanto, compite con otros activos que tambin rinden utilidades.
Este enfoque permite introducir a la demanda de dinero en el anlisis ordinario de la
demanda, siendo un problema de maximizacin de utilidades, dada la restriccin de
riqueza (o tambin de minimizacin de costos), para determinar la composicin de la
cartera ptima de activos que debe poseer un individuo.

Por qu el pblico deseara mantener dinero para transacciones si es que en la

economa existen activos sin riesgo, rentables y de conversin inmediata a dinero?
Hicks deca que esto es posible si el costo de mantener dinero es menor al costo de
mantener los otros activos, entre los cuales habra que considerar el costo de conversin
en que se incurre cuando se transforma dinero en otros activos rentables, y viceversa,
surgiendo de esta manera la idea de minimizacin de costos, que posteriormente fueron
estudiados con ms profundidad por Baumol y Tobin (Ver punto 2.6)
2.5

Teora neo-cuantitativa de Friedman (1955)

Al igual que Hicks, Friedman plante la demanda de dinero como un problema de

seleccin de cartera, en donde el dinero es un activo como cualquier otro activo cuya
caracterstica fundamental es que rinde un flujo de servicios que lo hacen deseable. El
aporte de Friedman consiste en demostrar cmo se puede obtener una funcin de
demanda de dinero a partir del anlisis ordinario de la demanda. Friedman y muchos
otros economistas de la Universidad de Chicago reformulan la Teora Cuantitativa hasta
dejarla conectada e integrada con la teora general de los precios, convirtindola en un
instrumento flexible con sensibilidad para interpretar movimientos de la actividad
econmica agregada, as como para desarrollar prescripciones polticas relevantes.
Antes de desarrollar al funcin de demanda por dinero, Friedman aclara que la
teora cuantitativa no es una teora de la produccin, ni del ingreso, ni de los precios,
sino nicamente una teora de la demanda de dinero, la cual es un tpico especial de la
teora del capital, ya que para las empresas el dinero es un bien de capital, y para las
familias el dinero es un activo, una forma de mantener riqueza.
A.

Demanda de Dinero de las Familias

Friedman sostiene que el anlisis de la demanda de dinero de las familias puede

hacerse de modo idntico al anlisis de la demanda de un servicio, en que la que pueden
distinguirse tres conjuntos de factores.
(a) La riqueza total de las familias, que puede ser mantenida en diversas
formas: en dinero (M), en bonos (B), en acciones (A), en bienes fsicos (K) y en capital
humano (H).
(b) El precio y el rendimiento de cada una de las formas de mantener riqueza, y
de sus alternativas.
(c) Los gustos y preferencias de las familias.
M=

f (R, r m , r b , r a , r f , r h , u)

Respecto a la riqueza, Friedman sostiene que sta incluye todas las fuentes de
ingreso o servicios consumibles, pero que ese ingreso no es el que aparece en las
cuentas nacionales, que est afectado por elementos transitorios y que no considera los
ajustes por los gastos de mantenimiento del capital humano, sino ms bien por aquel
ingreso que mantiene estable el nivel de consumo a largo plazo, a lo que Friedman
denomina INGRESO PERMANENTE.
Supongamos que el ingreso permanente es Y. Entonces la riqueza total ser:

R = Y + Y + ......... +
1+r (1+r)2
(1+r)n

R= Y.
r
O tambin:

1
(1 + r ) T t

Rt =
t

dt

r (r t )

Ytdt

El ingreso permanente puede estimarse de diversas maneras, siendo muy frecuente

utilizar desarrollos algebraicos similares a los que se usan en la estimacin de las
expectativas adaptivas, tales como:
Y = aY 1 + a(1-a) Y t-1 + a(1 a)2 Y t-2 + ...........
Siendo 0<a<1
Respecto al rendimiento de cada uno de los activos que componen la riqueza,
Friedman sostiene que:
(a) El dinero puede proporcionar rendimientos en la forma de intereses sobre
depsitos, pero que es ms fcil suponer que el dinero no tiene rentabilidad monetaria
sino tan slo rendimiento en especie tales como comodidad, seguridad, etc., los que se
miden en trminos reales. Esto equivale a decir que la rentabilidad del dinero depende
del nivel de precios de la economa; si los precios suben, el poder adquisitivo de una
unidad monetaria baja; y si se quiere mantener el poder adquisitivo; entonces, se
necesita ms dinero. Esta es la razn por la cual los precios (o sea, la rentabilidad del
dinero) es una variable explicativa de la funcin de demanda por dinero, en ausencia de
ilusin monetaria y de irregularidades en la tasa de inflacin. Luego:
rm = P
(b) Los bonos son ttulos que indican endeudamiento de algn sujeto de la
economa. Sabemos que el valor actual o precio de mercado de un bono est
determinado por la tasa de inters del mercado, tal que VA = R/r
Un cambio de r, desde r o hasta r t hace cambiar el precio de mercado del bono de
B o a B t , de tal forma que:
Bo =

S
Ro

Bt

=
rt

En esta nueva situacin, el rendimiento de un bono tiene 2 componentes: el

rendimiento original o anualidad del bono (R) y el que se pierde (o se gana) por el
cambio del precio del bono; es decir:

R = r o B o + (B t B o )
Dividiendo entre B o y haciendo R = 1, por simplicidad, se tiene:
r b = r o + 1 (B)
Bo
rb = ro + 1 . d
Bo dt
rb = ro + ro d
dt

R
rt
1.
rt

rb = ro ro 1
drt
rt rt dt
Si r o = r t entonces
rb = ro - 1
rt

drt
dt

supongamos que R=5, ro=5% y que rt=6%. Se deduce que Bo=100 y que Bt=83.
Esto quiere decir que se gana 5 en intereses pero se pierde 20 en capital:
rb = 0.05

1 (0.01)
0.05

rb = 0.15 (Prdida neta de 15%)

(c) Las acciones son ttulos de propiedad sobre el capital del alguna unidad
productiva de la economa, y como tal, percibe dividendos (D) de acuerdo a las
utilidades de las empresas. El valor de estos dividendos, que deben generar un ingreso
real constante y perpetuo, puede ser descompuesto en dos partes:
- El valor normal de los dividendos ajustados por los precios;
El cambio del precio del mercado de las acciones, tambin ajustados por los
precios. Supongamos que los precios de mercado de las acciones han variado de la
siguiente manera:
Ao = D
ro

At = D
rt

El valor de los dividendos en el perodo t, sin el ajuste de precios, es:

D = r o A o + (A t A o )
Dividiendo por Ao y haciendo D = 1, por simplicidad, y se tiene:
ra

ro + 1 (A)
Ao

ra

ro + 1
d

Ao dt

D
rt

ro + ro + d 1
d t rt
Esta sera la rentabilidad de las acciones sin considerar ajustes en los precios,
introduciendo estos ajustes, se tiene:
ra

ra = ro

Pt
d
+ ro
Po
dt

ra = ro

Pt ro d
+
Po Po d t

Pt ro
+
ra = ro Po Po

ra = ro

Pt ro
+
Po rt

1 Pt
rt Po
Pt
ro

rt dPt
dt

Pt drt
dt

rt2

1
Po

Pt Pt 1 drt

dt Po rt dt

Haciendo P t = P o y r t = r o ; es decir, pequeas variaciones en la tasa de inflacin y

den la tasa de inters, se obtiene:
ra = ra +

1 dP 1 dr

9 dt r dt

Supongamos que r o =5%, r t =6% y que la tasa de inflacin es 3%. Se deduce que el
precio de las acciones en el momento cero es 20 y que la tasa de rentabilidad en el
perodo t es 12%. Esto se explica por la disminucin del precio de las acciones debido
al alza de la tasa de inters y por las ganancias que se obtienen por la inflacin:
ra = 0.05 + 0.03 +

1
(0.01)
0.05

r a = -0.12 (Prdida neta de 12%)

(d) Los bienes fsicos tienen una rentabilidad que depende de la tasa de
inflacin de la economa. Si sube la tasa de inflacin entonces aumenta la tasa de
rentabilidad de estos activos, lo que har aumentar su demanda, disminuyendo de esta
forma la demanda por dinero.
rf =

1 dP
P dt

(e) El capital humano tiene una rentabilidad que puede ser calculada
considerando los gastos en educacin en que ha incurrido la formacin del capital
humano, ajustado por depreciaciones y disersiones, y el flujo de ingresos que de dicha
inversin se obtiene durante la vida til del capital humano. El mtodo de clculo
puede ser similar a la forma cmo se calcula la tasa interna de retorno de las inversiones
reales. Sin embargo Friedman abrevia estas consideraciones y dice simplemente que la
rentabilidad de este activo es una cierta proporcin de la riqueza no humana tal que:
rh =

Rh
Rnoh

Supongamos que el ingreso de un profesional (alta inversin en capital humano)

es igual al ingreso de un campesino (poca inversin en capital humano). Se deduce que
ambos tienen la misma riqueza, pero que su composicin es distinta. Esta composicin
es lo que los diferencia es sus demandas por dinero: el que tiene menos riqueza fsica (el
profesional) es el que demanda ms dinero mientras que el que tiene ms riqueza fsica
(menos riqueza humana) es el que demanda menos dinero, ya que para el agricultor es
muy fcil llevar adelante su proceso productivo hipotecando sus bienes fsicos. De aqu
se deduce que un proceso de desarrollo implica necesariamente ms demanda de dinero
debido a que se requiere niveles ms desarrollados de capital humano.
(f) Finalmente, Friedman considera todo un conjunto de otras variables que
afectan la demanda por dinero, tales como los gustos y preferencias que los
simbolizamos por u, y que se suponen constantes.
B.

Demanda de Dinero de las Empresas y DEMANDA AGREGADA

Al hacer el anlisis de la demanda por dinero de las empresas, Friedman llega a la

conclusin de que las variables que la determinan no son diferentes a las de las familias,
por lo que se puede considerar las mismas variables y obtener de esta manera una
FUNCION AGREGADA DE LA DEMANDA POR DINERO, que sera:
M = f (R, rm, rb, ra, rf, r h , u)

1 drb
1 dP 1 dra 1 dP R n
, ra +
,
,

, u
M= f , P, rb
rb d t
P dt ra dt P dt Rnoh
r
Siendo:
M M M
,
,
R rm rh

> 0

M M M
,
,
ra rb rf

< 0

Para simplificar se puede suponer una sola tasa de inters (r), as como tambin
que la funcin anterior es homognea y de primer grado respecto a los precios y al
ingreso, tal que:

M= f (Y, P, r, r, P, h, u,)
(El punto indica tasa de crecimiento)
Multiplicando a esa funcin por 1/P se obtiene la funcin de DEMANDA POR
DINERO DE SALDOS REALES, que es una categora analtica muy importante para el
anlisis monetario, introducida por primera vez por Friedman. Esta funcin sera:
M = f Y, r, r, P, h, u
P
P
Tambin la podemos multiplicar por t/Y, obteniendo:
M = g P, r, r, P, h, u
Y
Y
Llamado v a la funcin inversa de g se tiene:
Mv Y, r, r, P, h, u = Y
P
Este ltimo resultado es la versin moderna de la Teora Cuantitativa clsica,
diferencindose en el concepto de velocidad, que a partir de Friedman ya no se
considera como una constante sino como una funcin estable determinada por las
mismas variables que determinan la demanda de dinero.
Es necesario resaltar que al considerar al dinero como un sustituto no solo de
bonos sino tambin de bienes reales y servicios, toda variacin de la cantidad de dinero
tendr un efectos fuerte y directo en la produccin y el consumo, concepcin que es
contra al pensamiento keynesiano, segn el cual, los aumentos de la cantidad de dinero
tendra un efecto dbil, e indirecto, a travs de los bonos. Friedman estim que la
cantidad demandada de dinero d es relativamente insensible a las variaciones en el
rendimiento de los bonos, motivo por el cual no se plantea el problema del
atesoramiento que estudia Keynes con la trampa de la liquidez. La relacin entre el
dinero y el ingreso es firme y relativamente estable, y las variaciones de la masa
monetarias tienen un impacto poderoso en la actividad econmica, segn Friedman.
2.6

Modelos de Demanda de dinero para transacciones

Hemos dicho que mantener dinero tiene un costo y que si existe un costo de
oportunidad del dinero, entonces se tratar de mantener la menor cantidad posible de
dinero para transacciones. Basados en esta idea, algunos economistas, tales como
Baumol y Tobin, han elaborado modelos que tratan de optimizar la cantidad de dinero
que un sujeto econmico demandara, para lo cual han aplicado la teora de los
inventarios ptimos, que no es otra cosa que la minimizacin de las funciones de costo.
Sea R la riqueza de un individuo, la que esta compuesta por sus tendencias de
dinero (M) y por bonos (B), siendo r la tasa de intereses.

Un primer costo (C1) de mantener dinero para este individuo tiene por los menos
dos componentes:
-

C1

El coste de oportunidad de dinero que esa determinado por la tasa de inters

aplicada a las tenencias promedio de dinero: rM.
El costo operativo de mantener bonos que podemos suponer es una funcin
lineal del monto de las transacciones: a + Bb.
r M + a + bB

Sabemos que si un individuo guarda M unidades monetarias para gastarlas en

partes iguales durante todo el tiempo que se mantiene, entonces M = 1/2M. Conociendo
adems que R=M+B, y ponderando el costo de oportunidad se tiene:
C1 = rM
2

M + a + bB
R

C1 = r M2 + a + bB
2R
C1 = r(R-B)2 + a + bB
2R
C1 = r R rB + rB2 + a + bB
2
2R
Adems de este primer costo tambin puede ser considerado un segundo costo
(C2) que surge cuando los individuos sustituyen sus bonos por dinero. Supongamos que
los individuos cambian regularmente N unidades monetarias de bonos por dinero, las
que tambin son gastadas regularmente durante el tiempo que se mantienen (N=N/2). El
costo de estos nuevos saldos monetarios tambin tiene dos componentes:
- El costo de oportunidad ponderado: (rN) B/R
- El costo operativo de cambiar bonos por dinero, que suponemos es una funcin
lineal del monto de la operacin, multiplicado por el nmero de veces que se cambian
bonos por dinero (B/N):
C2 = r N B + (a+bN) B
2 R
N
C2 = rNB + aB + bB
2R
N
EL COSTO TOTAL de mantener saldos ociosos ser:
C = C1 + C2
C=

rR
rB 2 rNB
aB
rB +
+
+ 2bB + a +
2
2R
2R
N

El N ptimo se encuentra minimizando la funcin de costo total; es decir:

C rB aB
=

N 2R N 2

= 0

De donde resulta que:

N=

2aR
r

De igual forma tambin se puede demostrar que:

M=

2aR 2bR
+
r
r

Estos resultados nos indican que el tamao ptimo del dinero que se mantiene es
directamente proporcional al valor d las transacciones e inversamente proporcional al
coste de oportunidad. Algunos autores han agregado el costo de mantener dinero por
motivo de precaucin, que estara dado por la probabilidad de no tener dinero en un
momento determinado. En resumen, la funcin de demanda de dinero ser:
Md = f(R, r, a, b)
2.7

Modelos de Represin Financiera.

Uno de los problemas mas serios de los pases subdesarrollados es su bajo nivel
de ahorro financiero, razn por la cual las autoridades monetarias imponen una serie de
controles y restricciones tanto a la tasa de inters como al nivel y distribucin del
crdito, interviniendo, en algunos casos, en la disponibilidad de los depsitos e incluso
en al propiedad de las Empresas Financieras. Cuando se dan estas situaciones, los
Agentes Econmicos huyen del Sistema Financiero Formal, producindose uno proceso
de Desintermediacin Financiera. A todo este fenmeno se conoce con el nombre de
REPRESION FINANCIERA.
Uno de los problemas originados por al existencia de Tasas de Inters controlada
es el exceso de la demanda sobre la oferta, especialmente cuando las tasas de inters
reales son negativas, de tal forma que el gobierno tiene que estar racionando el crdito,
tal como se explica con la ayuda del siguiente grfico:
A(r )
i1

i0
I( r )

A0

I0

A, I

De acuerdo al grfico, si el gobierno fija una tasa de inters inferior a la de

equilibrio (io), entonces se produce un exceso de la demanda de ahorros (Io-Ao), de tal
magnitud que los demandantes de crdito estaran dispuestos a pagar la tasas i1.
Mc Kinnon sostienen que la escasez de recursos lleva a un racionamiento del
crdito, producindose una ineficiente asignacin de recursos, ya que los prstamos no
se otorgan con el criterio de rentabilidad sino con criterios polticos, sociales, de
amistad, etc.
Desde este punto de vista, lo que determina la demanda de dinero no es la tasa de
inters nominal, sino la tasa de inters real esperada (i Pe), as como tambin la tasa de
rentabilidad de las inversiones (r). La funcin de demanda de dinero de Mc Kinnon esta
muy vinculada a la funcin de inversiones y pueden ser representadas de la siguiente
manera:
I = f(Q, r, i -Pe)
M = g(Q, r, i-Pe)

2.8

Q = Produccin
r = Tasa de Rentabilidad
i = Tasa de inters nominal
Pe = Tasa de inflacin esperada

Modelos con expectativas

2.8.1. Concepto de expectativas

En su concepcin mas elemental, expectativa es el resultado que los agentes
econmicos esperan acerca del comportamiento de las variables econmicas en el
futuro. As por ejemplo, los agentes econmicos pueden esperar que la tasa de inflacin
baje, que el tipo de cambio y la tasa de salarios, suban, etc.
En la formacin de estas expectativas intervienen una serie de factores, estando
referidos algunos de ellos a las experiencias del pasado y otros al anlisis de toda la
informacin existente en el presente. De esta forma, en la actualidad existen dos
tratamientos de las expectativas, uno denominado EXPECTATIVAS ADAPTIVAS y
otro EXPECTATIVAS RACIONALES.
2.8.2. Concepto de expectativas
De acuerdo a este enfoque, cuando los agentes econmicos predicen un resultado,
lo hacen segn su experiencia en el pasado, la cual es revisada a la luz de la nueva
informacin.
Si Xe t es el valor esperado de X en el momento t, de acuerdo a las expectativas
formadas en el periodo t-1, la hiptesis de las expectativas adaptivas dice que:
Xe t -

Xe t-1 =

(X t-1 -

Xe t-1 ), siendo 0<<1

Como se observa, el valor esperado de X en el periodo t es igual al valor que

habamos esperado en el periodo anterior (Xe t-1 ) mas la correccin de nuestros errores
del pasado (x-xe). Dicho de otra forma:
Xe t

X t-1 +

(1 - )Xe t-1

Xe t-1 =
Xe t-2 =

X t-2 +
X t-3 +

(1 - )Xe t-2
(1 - )Xe t-3

.
.
.

etc.
Y as sucesivamente hasta Xe t-n . Lo que sucede es que los agentes econmicos
recuerdan muy bien el pasado prximo, pero no recuerdan casi nada el pasado lejano,
razn por la cual son relevantes solo las primeras ecuaciones. Supongamos que solo es
necesario 2 retrazos:

X et = X t 1 + (1 ) X t 2 + (1 ) X t 3 + (1 )X et 3

Si X t 1 = X t 2 = X t 3 = X , entonces

X et = 1 + (1 ) + (1 + ) 2 X

Como se observa es el promedio de las ponderaciones de los valores actuales en

el pasado, y sigue una distribucin geomtrica declinante, la cual es conocida como
RETARDOS GEOMETRICOS DISTRIBUIDOS DE LOS VALORES PASADOS DE
X.- Resolviendo la suma de la serie geomtrica se tiene:
X et =

1
X=X
1 (1 )

Este el es caso del equilibrio esttico en el cual el valor de X no ha cambiado. Si

la economa ha estado en esta situacin por mucho tiempo, entonces los agentes
econmicos forman sus expectativas adaptivas y anticiparn correctamente el valor de
X en el futuro. Si la economa no esta en equilibrio esttico, la hiptesis de las
Expectativas Adaptivas lleva a los individuos a aprender de sus errores en el pasado, lo
cual puede ser estudiada de la siguiente forma:
Yt

= X et + Z t

Yt 1 = X et 1 + Z t 1

donde :

Y es una variables endgena

Z es una variable exgena
Xe es el valor esperado de la segunda variable exgena

Restando Y - Y t-1 se tiene:

Yt Yt 1 = (X et X et 1 ) + ( Z t Z t 1 )
Yt Yt 1 = (X t X et 1 ) + ( Z t Z t 1 )

Yt = X t 1 + (1 )Yt 1 ) + Z t + (1 ) Z t 1 )
Yt Yt 1 = (X et X et 1 ) + ( Z t Z t 1 )

De esta forma podemos obtener el valor de Yt, a partir de la correccin de

nuestros errores en el pasado.
2.8.3. Expectativas Racionales
La hiptesis de expectativas racionales se basa en que los individuos no cometen
errores sistemticos en la prediccin del futuro, ya que utilicen eficientemente toda la
informacin disponible. Esto no quiere decir que los individuos proyectan exactamente
el valor de las variables, sobre todo el un mundo en el cual algunos cambios aleatorios
son inevitables, sino nicamente que sus errores no son sistemticos sino aleatorios. As
por ejemplo, si los individuos desean conocer el nivel de precios del prximo ao,
conociendo el actual nivel de precios, entonces pueden usar un modelo que les permita
resolver el valor esperado de las variables endgenos que se relacionar con el nivel de
precios.
Pte = E (Pt / t 1 )
E (Pt / t 1 ) = Pt + e t1 siendo E (e t ) = 0
En general, la hiptesis de expectativas racionales nos lleva a considerar modelos
multiracionales de la forma:
Y1t = a 1t X 1t + a 12 X 2 t + ......a 1n X nt + h 1
.
.
.
Ynt = a nt X 1t + an n 2 X 2 t + ......a nn X nt + h n
Este sistema de ecuaciones e pueden representar como:
Y t = AX t + H
Para la solucin de este modelo puede utilizarse cualquier tcnica economtrica,
pero las mas importantes es que los parmetros estimados sean estables, a fin de
asegurar predicciones adecuadas.
2.8.4. Algebra de expectativas
(Basado en unos apuntes de clase del Dr. Jos Cisneros, economista del BCR).
a) Operadores lineales
Sean L y F dos operadores lineales tales que:
LY t =

Y t-1 (tambin LY t+1 = Y t )

FY t-1 =

Y t (tambin FY t = Y t+1 )

Llamemos DYt = Y t - Y t-1 se puede demostrar fcilmente que LF=1, que DnY t =
(1 L)n Y t y que Ln Y t = Y t-n
b) Modelo con expectativas adaptivas

1
X t + u t la ecuacin que se quiere estimar, siendo la
1 L
ecuacin de formacin de expectativas al siguiente:
Sea Y t

= o + 1

X et X et 1 = (1 )(X t X et 1
Aplicando operadores lineales se tiene:
X et LX et = (1 )X t (1 )LX et
(1 L + L L)X et = (1 )X t
1
X et =
Xt + ut
1 L

Reemplazando este resultado en la funcin objetivo se tiene:

Yt = o + 1 =

1
Xt + ut
1 L

Aqu ya se puede aplicar cualquier tcnica economtrica de estimacin de

parmetros, por ejemplos MINIMOS CUADRADO ORDINARIOS, pero no es posible
conocer 1.- Una solucin sera si multiplicamos a toda la ecuacin anterior por (1- L),
recordando que LY t = Y t-1
(1 L)Yt = O (1 L) + 1 (1 )X t + (1 L)u t
Yt = Yt 1 + o (1 L) + 1 (1 )X t + (1 L)u t
Aplicando por ejemplo mnimos cuadrados ordinarios se pueden estimar todos los
parmetros ya que siendo el coeficiente de Y t-1 es fcil obtener el valor 1
a)
Modelo con expectativas racionales
Sean las siguientes funciones:
Yt = (Pt Pte+1

Yt = M t Pt

CURVA IS
CURVA LM

M t Pt = (Pt Pte+1 EQUILIBRIO

Previamente, definamos el operador EXPECTATIVAS E, con las siguientes

propiedades:
EP t-1 = P t-1
ELP t+1 = LEP t-1
EPe t+1 = EP t+1
Para obtener el valor de Pe t+1 apliquemos operadores lineales y el operador
expectativas a la ecuacin de equilibrio:

M t + LPt +1 = LPt +1 Pte+1

EM t LEPt +1 = LEPt +1 EPt +1
EM t = (L + L)EPt +1
1
EM t
EPt +1 =
(1 + )L
Recordemos que la suma de los n primeros trminos de una progresin geomtrica
es:
1 + L + 2 L2 + 3 L3 + ...................... =

L
i

i =0

1
1 L

1
1 L

Observando el desarrollo del coeficiente de EM t es fcil deducir que se trata de la

suma de los n primeros trminos de una progresin geomtrica.
En efecto:

1
1
1
1
=
=
=
(1 + )L 1 +
1 L

i =0

1+ i
L

Luego:
1 1+ i
=
L EM t

i =0
i

EPt +1

Reemplazando este resultado en la ecuacin de equilibrio y recordando adems

que L M t = M t-1 y que EM t-1 = M t-1 entonces se obtiene el siguiente resultado:
t

1+
= Pt + Pt +
M t 1
i =1

Mt

Aplicando por ejemplo mnimos cuadrados ordinarios, y escogiendo hasta el

retraso mas relevante, se pueden estimar todos los parmetros de este modelos de
equilibrio general IS-LM.

3.

Modelos de Demanda de Dinero para el Per

3.1

Un modelo de demanda de dinero del Ministerio de Economa (1972)

Un grupo de economistas de MEF, encabezado por Jorge Rizo Patrn present en

1972 un trabajo titulado La Demanda de Dinero en el Per, en el cual estiman los
parmetros de la funcin:
log

M = a + b log Y + c dp e
P
Pe

Tericamente este modelo es muy parecido al elaborado en Chile por los

economistas HERNAN CORTES y DANIEL TAPIA, publicado en estudios monetarios
II del Banco Central de Chile (1970). Respecto a M toman los valores de M1 y M2
anuales de BCR para el perodo 1959/69 (10 observaciones); los valores de Y son los
del PNB a precios constantes para el mismo perodo; mientras que los precios esperados
son estimados aplicando un mtodo de retardos distribuidos, de la siguiente manera:
dPe = (dP/P) t + h (dP/P) t-1 + h2 (dp/P) t-2 + ...
pe
1 + h + h2 + ...
Los resultados obtenidos son:
a) . long
.
.
.
.
.

M1
P
t
R2
Dw
F

b) . Long
.
.
.
.
.

M2
P
t
R2
Dw
F

3.2

= -0.57 + 0.86 logY

-0.60 , 10.9
= 0.92
= 2.1
= 119
= -2.8 + 1.13logY 3.83 dPe
pe
= -3.2, 13.6, -4.1
= 0.96
= 1.6
= 133

Un modelo de demanda de dinero del BCR (1986)

Jorge Cortez, economista del BCR, desarrolla una metodologa para estimar una
funcin de demanda de dinero del Per, para lo cual primero fundamenta el modelo
terico, luego hace las estimaciones correspondientes y por ltimo lo somete a
diferentes pruebas de estabilidad. Tericamente, primero resuelve el problema de la
diferencia entre la cantidad deseada de dinero (M*) y la cantidad efectivamente
mantenida (M) de la siguiente manera:
1)

M *t = + + X t + u t
Xt =
Conjunto de variables explicativas

2)

M t M t 1 = m(M * t M t 1 )

1
1 m
Mt
M t 1
m
m
de (1) y (2) resulta:
M *t =

3)

M t = m + (1 m)M t 1 + m X t + U t

Luego resuelve el problema de la existencia de variables anticipadas, no

observables, para lo cual aplica el mtodo de las expectativas adaptivas:
4)

M t = a + b Xe t + ut
Xe t = Conjunto de variables anticipadas o esperadas.

5)

Xe t - Xe t = n (Xt - Xe t-1 )
Aplicando el operador lineal: L= Xe t-1 + Xe t se tiene
xe t =

n
1 (1 n)L

Xt

De (4) y (5) resultada:

6) ut = an + (1-n) M t-1 + n b X t + u t - (1 n) u t-1
A partir de estos resultados formula la siguiente funcin de demanda de dinero a
ser estimada:
M t = a + bYt + cC t + dM t-1 + u t
M = Logaritmo de la cantidad real de dinero
Y = Logaritmo del PBI real
C = Variable de costo seleccionada
Para seleccionar las variables de costo hace regresiones con la tasa de inters, con
la tasa de inflacin, con la tasa de devaluacin y con el coeficiente crdito interno neto
al sector privado sobre PBI, llegando a la conclusin de que la tasa de inflacin es la
variable ms recomendable. La tasa de inflacin se introduce en el modelo a travs de
su valor esperado, el que se supone est formado por un proceso de expectativas
adaptativas de la forma:

e et 1 = t et 1

Aplicando el operador lineal: L = et 1 + et , se tiene

et =

t
1 (1 )L

Bajo estas consideraciones, la funcin de demanda de dinero a ser estimada es:

Mt =

a + bYt bYt 1 + ct + (1 + d )M t 1
d (1 )M t 2 + ut (1 )u t 1 + u t + (1 )u t 1

Este es un modelo sobre-estimado y los estimadores no son ptimos debido a que

las perturbaciones siguen un proceso de promedios mviles. Por estas razones, primero
estimo el ** adecuado, el que se encuentra a un valor igual a 0.9 con rezagos. Con esta
informacin se estimaron las siguientes funciones de demanda de dinero:
M2
M2
e

a) Log
= 0.318 + 0.215LogYt 0.07 t + 0.80 log
P t
p t 1

t
R2
F
Dw
M2
b) Log M4
Pt
t
R2
F
Dw
M4

= -0.2, 1.4, --2.2, 8.0

= 0.9
= 110
= 1.6
= Circulante + Depsitos a la vista + Depsitos de Ahorro
= -0.701+0.135logYt+0.001 et +0.925log M4
P t-1
= -0.4, 1.0. 0.04, 14.1
= 0.9
= 85
= 1.0
= Totalidad de obligaciones del Sistema financiero.

El autor estudia a continuacin la estabilidad de las funciones estimadas,

aplicando los test de CHOW, CUSUM, FARLEY, de ESTABILIDAD TEMPORAL,
as como el mtodo grfico, llegando a la conclusin de que existen ciertos rasgos de
inestabilidad persistente y que se podran presentar algunas dificultades so se utiliza la
ecuacin con fines predictivos.

4.

Tasa de Inters
4.1 Concepto de Tasa de inters

La tasa de inters es el precio que se paga por el uso del dinero ajeno.
Supongamos que una persona solicita un prstamo por la suma Mo, ofreciendo devolver
la suma Mt despus de t meses, siendo Mt>Me. La tasa de inters que ofrece pagar esta
persona ser:
i
= (MtMo) + Mo
i
= (Mt+Mo) - 1
1 + 1 = Mt + Mo

4.2 Diferentes tipos de tasas de inters

4.2.1 Tasas de inters reales y nominales
En el ejemplo anterior, si el prestamista acepta privarse del uso de su dinero
durante un cierto perodo de tiempo, con la esperanza de ganar la diferencia Mt-Mo, es
porque al menos ha tenido en cuenta dos consideraciones:
a)

Que Mt tenga el mismo poder de compra de Mo; es decir, que por lo menos
mantiene el mismo nivel de saldos reales, todo lo cual implica que Mo tiene
que ser ajustado con la tasa de crecimiento de los precios
Mt a = Mo (1 + p), donde p = P + P

b)

Que, el hecho de no disponer de Mo durante T meses tiene un precio, que

puede ser estimado como un cierto porcentaje del dinero prestado (r):
Mt b = r (Mo)

Teniendo en cuenta estas consideraciones, la tasa de inters que deseara obtener

el prestamista ser:
Mt = Mta + Mtb
Mt = Mo (1+p) + r(Mo)
Mt = Mo (1+p+r)
Mt + Mo = 1+p+r
i = p+r

r=ip

donde: r = tasa de inters real

i = tasa de inters nominal
p = tasa de inflacin

Tambin se acostumbra decir que si r = **, entonces log r = log i log p, cuando
P 0, de donde se deduce que r = i-p.
De aqu surge una definicin muy utilizada que dice que la tasa de inters real (r)
es igual a la tasa de inters nominal (i) menos la tasa de inflacin (p).
El argumento b) puede ser modificado en el sentido de que el precio de no
disfrutar del dinero tiene que ser aplicado sobre Mt y no sobre Mo, sobre todo en pocas
de altas tasas de inflacin. De acuerdo a este criterio la tasa de inters que deseara
obtener el prestamista ser:
Mt = Mo (1+p) + r (Mo) (1+p)
Mt = Mo (1+p) (1+r)
(1+i) = (1+p) (1+r)
1 + r = (1 + i) + (1 + p) (2)
(3)
i = r + p + pr

Resumiendo, se entiende por tasa de inters nominal (i) aquel precio que se paga
por el uso de dinero ajeno sin tener en cuenta la tasa de inflacin, mientras que la tasa

de inters real (r) es el precio pagado teniendo en cuenta la tasa de inflacin. Si i=20% y
p=30%, entonces r=10% segn la frmula (1), y r=7.7% segn la frmula (2).
De acuerdo a las definiciones anteriores, r, puede ser positivo o negativo. Si es
negativo entonces se dice que la tasa de inters real es negativa, y positiva en el otro
caso. Si r<0 entonces no hay incentivos para hacer depsitos en el sistema financiero,
producindose un proceso de desintermediacin financiera.
4.2.2 Tasas de inters nominal y efectiva
La tasa de inters efectiva (ie) es aquella que realmente pagan los demandantes de
dinero diferencindose de la tasa de inters nominal por los siguientes conceptos:
a) Por el perodo de capitalizacin de intereses. As por ejemplo, si una persona
presta Mo durante 9 meses, al 1% anual, con perodos trimestrales de capitalizacin, no
es lo mismo que si prestara la misma suma, durante el mismo perodo, pero con
capitalizaciones mensuales. En efecto:
Primer caso:
Segundo caso:

Mt = Mo (1 + i/4)3
Mt = Mo (1 + i/12)9

b) Por las sumas que cobran o retienen los prestamistas cada vez que conceden un
crdito, al margen de la tasa de inters. As por ejemplo, si alguien obtiene un prstamo
de 100 y le retienen o cobran 10 por algn concepto, entonces Mo no es 100 sino 90, de
tal forma que la diferencia M t Mo se hace ms grande, o lo que es lo mismo, la tasa de
inters es ms alta.
Teniendo en cuenta estas consideraciones acerca de la tasa de inters efectiva, las
tasas de inters reales definidas en el punto anterior tienen que ser redefinidas
cambiando i por ie, e introduciendo las modificaciones necesarias.
4.2.3 Tasas de inters activas y pasivas
La tasa de inters activa es aquella que cobran los intermediarios financieros cada
vez que realizan un prstamo, mientras que la tasa de inters pasiva es aquella que
pagan a quienes les proporcionan dinero. Tratndose del sistema bancario la tasa de
inters activa es aquella que se cobra por las colocaciones y la tasa de inters pasiva es
aquella que se paga por los depsitos.

5.

Algunas Definiciones 4ta Parte

DEMANDA POR DINERO: Monto de dinero que los agentes econmicos desean
mantener en efectivo, para determinados fines, de acuerdo con su nivel de ingresos y el
costo del dinero. Se pueden identificar dos escuelas de pensamiento al respecto; la
Teora Keynesiana y la Teora Clsica.
ESPECULACION: Compra de bienes, valores o monedas con la esperanza de
revenderlos en un plazo muy corto, obteniendo utilidad a consecuencia de variaciones
en sus precios.

ILUSION MONETARIA: Sensacin errnea de riqueza producida por la

evaluacin de variables econmicas en base a sus valores nominales, sin tomar en
cuenta la variacin en los precios, que afectan a su valor real.
INFLACION: Aumento persistente del nivel general de precios con la
consecuente prdida del valor adquisitivo de la moneda.
INGRESO PERMANENTE: Monto que una unidad econmica espera recibir
constantemente durante un perodo largo y sobre el cual se ajusta el consumo
permanente.
INTERES: Renta que percibe el prestamista por sus crditos y el ahorrista por sus
depsitos. Se dice tambin que el inters es el precio por el uso del dinero o del capital.
MERCADO DE VALORES: Mercado en el cual los oferentes y demandantes de
ttulos accionarios u obligaciones realizan sus transacciones.
MOTIVO DE TRANSACCION: Segn Keynes, uno de los tres motivos de la
preferencia por liquidez, que refleja la necesidad de poseer reservas monetarias para
hacer frente a los gastos peridicos corrientes.
MOTIVO PRECAUCION: Segn Keynes, uno de los tres motivos de la
preferencia por liquidez, que surge del hecho de que, con independencia de los gastos
regulares, ms o menos peridicos de los sujetos econmicos, existen otros de carcter
imprevisible, para cuyo caso es necesario haber previsto reservas monetarias.
MOTIVO ESPECULACION: Segn Keynes, uno de los tres motivos de la
preferencia por la liquidez; se refiere al hecho de mantener dinero con el propsito de
adquirir activos alternativos al dinero (bonos) en el momento oportuno, de acuerdo a las
variaciones de la tasa de inters.
PORTAFOLIO: Conjunto de valores que mantiene un inversionista.
PREFERENCIA DE LIQUIDEZ: Disposicin de los agentes econmicos de
conservar en su poder dinero, en vez de bienes o inversiones a largo plazo.
TASA DE INTERES: Precio que se paga por el uso de dinero ajeno. Rendimiento
que se obtiene al prestar o hacer un depsito en dinero.
TASA DE INTERES ACTIVA: Precio que cobra una persona o institucin
crediticia por el dinero que presta.
TASA DE INTERES PASIVA: Precio que el depositario tiene que pagar por el
dinero que recibe en calidad de prstamo o depsito.
TEORIA CUANTITATIVA: Teora que sostiene que la velocidad del dinero es
relativamente constante en el corto plazo y por lo tanto, la calidad de dinero es lo
fundamental para las transacciones nominales y/o el ingreso nominal.

VELOCIDAD DEL DINERO: Nmero de veces que una cantidad monetaria

cambia de poseedor, en un perodo dado. Puede ser en relacin al ingreso (V=PY/M) o
en relacin al volumen de transacciones (V=PT/M).

6.

Preguntas de Repaso

1. Cules son las principales innovaciones de la Escuela de Cambridge a la

Teora de la Demanda por dinero?
2. Demuestre cmo en la Teora Cuantitativa Clsica, M y V son simples
nmeros relativos; mientras que P y Q son nmeros ndices.
3. Qu es demanda especulativa de dinero y cul es su relacin con la trampa de
la liquidez?
4. Qu importancia tiene la estabilidad de la funcin de demanda de dinero?
Qu diferencia existe entre una funcin de demanda de dinero estable y una velocidad
de ingreso constante?
5. Comnmente la demanda de dinero se expresa en trminos reales, en funcin
del ingreso real, y de la tasa de inters nominal
Diga:
a) Por qu demanda real y no nominal?
b) Por qu ingreso real y no nominal?
c) Por qu tasa de inters nominal y no real?
6. Una funcin estable de la demanda de dinero en trminos reales con respecto al
PBI real implica que la velocidad del dinero es tambin estable. Cmo se explica que
cuando se toman los datos del PBI de las cuentas nacionales de cualquier pas y se los
divide por la cantidad de dinero se observan fluctuaciones muy marcadas, inconsistentes
con la teora?
7. La demanda de dinero debe ser una funcin directamente proporcional con
respecto al nivel general de los precios. Adems la cantidad de dinero demandada se
reduce cuando aumentan los precios porque la gente quiere deshacerse de activos que
pierden poder adquisitivo. Ambos efectos, operando en sentido contrario pueden dar por
resultado una cantidad demandada constante cuando existe un proceso inflacionario.
Comente.
8. Que opina Ud. De la siguiente funcin de Demanda por dinero:
Log Mt = 0.7+0.14logYt+0.001pe+0.9logMt-1
t = 0.2, 1.4, -2.2 y 8.0 respectivamente
R2 = 0.9, F = 110 y DW = 1.6
Donde:
M
Y
Pe

= Dinero amplio en trminos reales

= PBI real
= Tasa de inflacin esperada.

9. Especifique un modelo cualquiera de demanda por dinero. Si Ud. Estuviera

estimando ese modelo para la economa peruana qu esperara Ud. encontrar,
econmicamente hablando, respecto a las principales variables explicativas de su
modelo? Cree Ud. que su modelo explicara correctamente la demanda de dinero para
el Per? Por qu?
10. Construya un modelo de demanda de dinero para una economa cuya tasa de
inflacin supera los tres dgitos, con tasas de inters reales negativas, con tasas
negativas de crecimiento del ingreso real, y que adems ha iniciado un proceso de
estatizacin de su sistema bancario. Puede Ud. agregar los supuestos que crea
convenientes.
11. Comente La funcin que representa a la velocidad-ingreso, depender, citeris
paribus, de la tasa esperada de cambio en el nivel de precios y no del nivel de precios
propiamente dicho.
12. Calcule la demanda monetaria real para transacciones, y el nmero de stas,
en base a los siguientes datos:
P=1, b=5/8, Y=100, i=5%
13. Comente: Puede existir casos en que se produzca una inflacin de costos o de
demanda, sin que se haya incrementado una sola unidad monetaria en exceso, bastando
para ello que la curva LM no sea vertical.
14. Haciendo un paralelo con Keynes, como explicara Ud. la demanda
especulativa de dinero en el Per. Recuerde que el mercado de valores peruano es muy
incipiente y que nuestra economa est fuertemente dolarizada.
15. Dada la siguiente funcin de Demanda de Dinero:
M = 0.005 Y 1.8LP
L
M = Stock de dinero
L = Poblacin
Y = Ingreso permanente
P = Precios esperados
a) Explique el marco terico, en que se sustent esta estimacin.
b) Que significado tendra una funcin similar para la economa peruana.
c) Como reformulara Ud. este modelo para aplicarlo al caso peruano.

7.

Bibliografa
1. Antonio Argadoa, LA TEORIA MONETARIA MODERNA, Caps. I, II y III.
Espaa, 1981.
2. David Laidler, LA DEMANDA POR DINERO, todo libro. Espaa, 1969.
3. Gardner Ackley, TEORIA MACROECONOMICA, Caps. V, VI y VII.
UTHEA, 1965.

4. Thomas Humphrey, EVOLUCION DEL CONCEPTO DE DEMANDA POR

DINERO, reproducido por el FMI, 1982.
5. John Keynes, TEORIA GENERAL DE LA OCUPACION, EL INTERES Y
EL DINERO, FCE, 1936.
6. John Hicks, ENSAYOS CRITICOS SOBRE TEORIA MONETARIA.
Leccin 4; Ariel, Espaa, 1970.
7. Milton Friedman, NUEVA FORMULACION DE LA TEORIA
CUANTITATIVA DEL DINERO, publicada en Lecturas de
Macroeconoma de Mueller, Editorial Continental, 1971.
8. William Baumol, LA DEMANDA DE DINERO PARA TRANSACCIONES,
Quartely Journal of Economics, 1952.
9. Ronald Mckinnon, DINERO Y CAPITAL EN EL DESARROLLO
ECONOMICO, CEMLA, 1974.
10. Hernn Corts y Daniel Tapia, LA DEMANDA DE DINERO EN CHILE,
publicado en Estudios Monetarios II del Banco Central de Chile, 1970.
11. Jorge Rizo Patrn, LA DEMANDA DE DINERO EN EL PERU, publicado
por el MEF Y CONASEV, 1972.
12. Jorge Cortez, ELEMENTOS PARA LA ESTIMACION DE UNA FUNCION
DE DEMANDA DE DINERO DE CORTO PLAZO. ESTABILIDAD DE
PARAMETROS, BCR, 1986.
13. Philip Cagan, LA DINAMICA MONETARIA DE LA HIPERINFLACION,
1956.
14. Lucas y Sargent, EXPECTATIVAS RACIONALES Y PRACTICA
ECONOMETRICA, 1980.
15. David Begg, LA REVOLUCION DE LAS EXPECTATIVAS RACIONALES
EN MACROECONOMIA, 1982.
16. Jos Cisneros, Algebra de Expectativas, apuntes de clase del curso de verano
de BCR de 1989.

CAPITULO V
POLTICA MONETARIA
1.

El Concepto de Poltica Econmica y Poltica Monetaria

La poltica econmica consiste en la aplicacin coherente, deliberada y consciente

de una serie de instrumentos de poltica econmica con la finalidad de resolver los
problemas econmicos de una sociedad.
Tericamente, primero se estudian los problemas econmicos de la sociedad fin
de determinar los factores que los originan y sus efectos en la economa. Conocidos los
principales problemas econmicos, se disean planes para solucionarlos de acuerdo a
objetivos y metas claramente definidos, los que son ejecutados por las autoridades
gubernamentales. Dicho en otras palabras, la ejecucin de un plan econmico es una
decisin fundamentalmente poltica, ya que son los polticos quienes fijan sus objetivos
generales de gobierno, y en funcin a esos objetivos generales de gobierno, y en funcin
a esos objetivos elaboran su plan de gobierno. Grficamente.
PROBLEMAS
ECONOMICOS
- Inflacin
- Desempleo
- Recesin
- Descapitalizacin
- Deterioro de la balanza
de pagos
- Pobreza
- Dficit Fiscal
- Etc., etc.

ESTUDIO TEORICO SOBRE EL

ORIGEN DE LOS PROBLEMAS
ECONOMICOS
TEORIAS ECONOMICAS
Por Ejm. Teora Estructuralista de la
Inflacin
POLITICAS ECONOMICAS
Por Ejm. Cambios estructurales

DESEADOS:
Baja la tasa de inflacin
RESULTADOS
NO DESADOS
Descapitalizacin

Debido a la poca investigacin que se hace en nuestros pases sobre el origen de

los problemas econmicos, generalmente se recurre a la adaptacin de las teoras
desarrolladas en otros pases, apareciendo de esta manera una serie de teoras para
explicar el mismo problema. As, por ejemplo, cuando un gobierno plantea como
objetivo combatir a la inflacin, aparecen una serie de recomendaciones, cada una de
ellas provenientes de teoras diferentes, y los polticos toman algunas de ellas, o alguna
combinacin, y las aplican al caso concreto de nuestra economa, obtenindose muchas
veces resultados no deseados. As, algunos dicen, que la inflacin es de demanda, otros

que es de costos, otros que es importada, otros que es estructural, etc. dando diferentes
recetas para combatirla, mientras que sta persiste y se agrava.
La Poltica Monetaria es tan slo una parte de la Poltica Econmica general, y
por lo tanto debe estar encuadrada en los lineamientos, objetivos y metas de sta. No se
puede concebir una poltica monetaria aislada del resto de la poltica econmica, tanto
de otro plazo como de largo plazo. Las polticas econmicas de mediano y largo plazo
son generalmente para resolver problemas estructurales. Mientras que la de corto plazo
(Poltica Monetaria, Poltica Fiscal, Poltica de Balanza de Pagos, etc.) se aplican para
resolver problemas coyunturales, pero dentro del esquema global de largo plazo. No se
puede aplicar poltica econmica de corto plazo con objetivos distintos a los de largo
plazo.
Lo que sucede en nuestras economas es que muchas veces los objetivos de
mediano y largo plazo no estn claramente definidos, o no existe un Plan Econmico
para lograrlo; o estndolos, no existe la voluntad poltica de ejecutar el plan, ya sea por
el costo econmico, social y poltico, o por la inestabilidad poltica que no asegura
cumplir estrictamente el plan deseado. Por estas razones, en la prctica, casi toda la
poltica econmica se identifica con la poltica econmica de corto plazo, construyendo
del largo plazo a travs de la suma de los cortos plazos, obtenindose resultados casi
siempre incoherentes, no deseados y carentes de toda lgica.
Hemos dicho que la Poltica Monetaria consiste en el control que hace el Banco
Central sobre la oferta monetaria, como instrumento para alcanzar los objetivos de
poltica econmica general .Lo que estamos discutiendo es la dificultad del control de
la oferta monetaria, debido a los problemas antes sealados, lo que ltima instancia
refleja la eficacia o ineficacia de la Poltica Monetaria. Los resultados de dicha
problemtica se van a ver reflejados en los saldos de la Balanza de Pagos, en el dficit
fiscal, en las bajas tasas de crecimiento, etc., que finalmente van a volver ineficientes a
los principales instrumentos de la Poltica Monetaria.

2.

Los Instrumentos de la Poltica Monetaria

En los Captulos III y IV hemos estudiado los principales determinantes de la

oferta y de la demanda de dinero. A partir de tales ideas podemos resumir que los
principales instrumentos de la poltica monetaria son:
(a)

Por el lado de la oferta:

- La tasa de encaje;
- La tasa de descuento y redescuento,
- El tipo de cambio;
- Operaciones de mercado abierto;
- Crdito interno
- Reservas internacionales

(b)

Por el lado de la Demanda:

- Las tasas de inters;
- La poltica de precios;
- La poltica de ingresos

Un aumento de la tasa de encaje reduce la disponibilidad de fondos prestables del

Sistema Bancario, mientras que una disminucin los aumenta. A travs de este
mecanismo, el Banco Central puede canalizar ms recursos financieros hacia aquellos
sectores, regiones o actividades que desee impulsar, de acuerdo a los objetivos del
gobierno.
Un aumento de la tasa de descuento encarece el crdito, lo cual puede frenar la
actividad econmica, mientras que una disminucin opera en sentido inverso,
constituyendo de esta manera un poderoso instrumento para desarrollar aquellas
actividades prioritarias dentro de un Plan de Desarrollo.
Respecto al tipo de cambio es necesario distinguir entre una poltica de tipo de
cambio fijo y una poltica de tipo de cambio variable. Si el objetivo del gobierno es, por
ejemplo, mantener el tipo de cambio fijo a fin de estabilizar una parte de los costos de
produccin y reducir de esta manera la tasa de inflacin, entonces el Banco Central debe
estar en la capacidad de darle a la economa todas las divisas que necesite a fin de que
no suba el tipo de cambio, todo lo cual implica un adecuado manejo de la Balanza de
Pagos. Si las polticas adoptadas sobre el sector externo son tales que llevan a un
continuo deterioro de la Balanza de Pagos, entonces el Banco Central estar perdiendo
divisas continuamente; o lo que es lo mismo, estar incrementando la emisin primaria
continuamente, perdiendo el control de la oferta monetaria. El deterioro de la Balanza
de Pagos puede deberse a factores internos controlables, o factores externos sobre los
cuales las autoridades gubernamentales no tienen ningn control. En el captulo II,
estudiamos las principales variables que determinan la oferta monetaria. Puede
deducirse que cuando el tipo de cambio es fijo, gran parte de ellas son exgenas, o sea
que la oferta est exgenamente determinada.
Si el objetivo del gobierno es mantener una poltica de tipo de cambio variable,
entonces el Banco Central puede decidir sobre el nivel de reservas que desea mantener,
o sea el nivel de emisin primaria por variaciones de las reservas internacionales. Las
fuerzas de oferta y demanda de divisas son las que determinan su precio, as como
tambin los resultados sobre el sector externo, afirmando por esta razn, que un tipo de
cambio variable, la oferta monetaria est endgenamente determinada.
Un aumento de la tasa de inters disminuye la demanda de dinero con fines
especulativos; pero, si la tasa de inters es mucho menor que la tasa de inflacin,
entonces se producir una gran demanda de crditos, y una disminucin de ahorros. De
igual manera, si se espera que los precios van a seguir subiendo entonces, las personas
prefieren comprar hoy y no maana, todo lo cual influye notablemente en la demanda
de dinero y de crdito. Del mismo modo se puede razonar respecto a los cambios en la
produccin y el ingreso, variables sobre las cuales las autoridades gubernamentales
tienen poco control, pero si un gran poder para dirigirlas hacia los objetivos del
gobierno.

3.

Modelos de la Poltica Monetaria

3.1 Un modelo cuyos objetivos son la produccin y la Balanza de Pagos

Siendo la Poltica Monetaria una parte de la Poltica Econmica, entonces su

tratamiento tiene que estar encuadrado dentro de un modelo global de Poltica

Econmica. Esto supone elaborar un modelo que contenga todas las principales
relaciones de la economa, estimar sus parmetros estructurales y hacer simulaciones
con diferentes cambios en las variables de poltica, que se supone son los objetivos del
gobierno.
Supongamos que las principales relaciones de la economa son las siguientes:
(a) Sector Real:
D=D(Y,r)
G=G
T = T(Y*,Y,e,p)
Y = D(Y,r)+G+T(Y*,Y,e,,P)
Pagos en Cta. Cte.

D = Demanda interna privada real

Y = Ingreso real del pas
r = Tasa de inters real del pas
T = Saldo de la Balanza de
G = Gastos reales del gobierno
Y`= Ingreso real del resto del mundo
e = Tipo de cambio
p = Precios relativos de las exportaciones e

importaciones
(b)

Sector Monetario

MO=M
MD=L(Y,i)
M = L(Y,r + p)

(c) Sector Externo

K =K (r-r*)
B = T(Y*,Y,e,p) +K(r-r*)

MO = Oferta de dinero
MD = Demanda de dinero
i = Tasa de inters nominal
p = Tasa de inflacin

K = Saldo de la Balanza de Pagos

r* = Tasa de inters del resto del mundo
B = Saldo de la Balanza de Pagos

L
D
= Lr.
= Dy, etc., y haciendo 1 Dy Ty = Sy
r
y
Se puede demostrar que.
S Y D r Te dY dG + A
L
Lr
O dr = dM B
Y
TY
Kr
Te de dB C

Llamado

En este modelo, dY, dr, de y dB son las variables endgenas, dG y dM las

variables de poltica (POLTICA FISCAL Y POLTICA MONETARIA) y A, B y C un
conjunto de variables exgenas. Para resolver el modelo, una de las variables endgenas
debe ser fijada exgenamente. Supongamos que nuestro inters est centrado en el
sector externo y deseamos saber qu es lo que sucede en la economa cuando adoptamos
una poltica de tipo de cambio fijo (de=0), o una poltica de tipo de cambio variable
(dB=0).

PRIMER CASO: TIPO DE CAMBIO FIJO

Si de = 0, entonces:
Lr Dr dG + A
dY
1
dr = s Lr + LyDr Ly Sy dM B

y
Ty Kr dy
dB =
dr + C

Suponiendo que dG = 0 (POLTICA MONETARIA PURA), entonces el impacto
de la poltica monetaria en el nivel de empleo, en la tasa de inters y en la Balanza de
Pagos ser:
dY
Dr
=
>0
dM SyLr + LyDr
dr
Sy
=
<0
dM SyLr + LyDr
dB TyDr + SyKr
=
<0
dM SyLr + LyDr
Suponiendo que dM = 0 (POLTICA FISCAL PURA), el impacto de la Poltica
Fiscal en el nivel de empleo, en la tasa de inters y en la Balanza de Pagos ser:
dY
Lr
=
>0
dG SyLr + LyDr
dr
Lr
=
>0
dG SyLr + LyDr
dB TyLr KrLy
=
>< 0
dG SyLr + LyDr
Se observa que los efectos de la Poltica Monetaria pura y de la Poltica Fiscal
pura no son los mismos: las dos aumentan la produccin pero su magnitud depende de
Dr y Lr, o sea de la sensibilidad de las inversiones y de la demanda de dinero frente a
cambios en la tasa de inters. La poltica monetaria hace bajar la tasa de inters y el
saldo de la Balanza de Pagos, mientras que la Poltica Fiscal hace aumentar la tasa de
inters y puede provocar efectos positivos o negativos en la Balanza de Pagos ,
dependiendo principalmente del efecto de los cambios en la tasa de inters sobre los
movimientos internacionales de capital.

SEGUNDO CASO: TIPO DE CAMBIO VARIABLE

Si dB = -0, entonces
dy
Lr Dr Kr dG + A
1
dr = SyLr + Ly(kr Dr ) Ly
Sy dM B

de =

1 TyKr dY C
dr Te
Te

En el caso de la poltica monetaria pura (dG = 0), el impacto ser:

dY
Dr Kr
=
>0
dM SyLr + Ly(Kr Dr )
dr
Sy
=
<0
dM SyLr + Ly(Kr Dr )
de
Ty(Dr Kr ) SyKr
=
>0
dM Te(SyLr + LyKr LyDr)
En el caso de la poltica fiscal pura (dM = 0), el impacto ser:
dY
Lr
=
>0
dG SyLr + Ly(Kr Dr )
dr
Lr
=
>0
dG SyLr + Ly(Kr Dr )
de
TyLr + KrLy
=
>< 0
dG Te(SyLr + LyKr LyDr)
Nuevamente encontramos que los resultados de la Poltica Monetaria pura y de la
Poltica Fiscal pura son diferentes, pero las razones tambin son diferentes. Desde el
punto de vista de la Poltica Econmica, la decisin es difcil y depende
fundamentalmente de los objetivos del gobierno, que en nuestro modelo estaran
representados por Y y por B; es decir, el nivel de ingreso real deseado (empleo,
produccin, precios, etc.) y el saldo de la Balanza de Pagos deseado (exportaciones,
importaciones, endeudamiento externo, etc.) Lo nico demostrable tericamente es que
cuando existe una Poltica de tipo de cambio variable, la Poltica Monetaria es ms
eficaz que la Poltica Fiscal, y a la inversa, que cuando existe una poltica de tipo de
cambio fijo, entonces, la poltica fiscal es ms efectiva que la poltica monetaria. En la
prctica, la poltica econmica de corto plazo es una combinacin de polticas fiscales y
polticas monetarias, muchas veces tambin combinadas con tipos de cambios fijos
flexibles y administrados.

3.2

Anlisis Grfico del Modelo

a) Formas de las curvas IS, LM Y BB

(a). Analizando las tres ecuaciones de equilibrio del Modelo anterior (Y, M y B),
podemos comprobar rpidamente que la ecuacin del equilibrio del Sector Real (Curva
IS) tiene pendiente negativa y que las otras dos ecuaciones de equilibrio (Curvas LM y
BB) tienen pendiente positiva, Graficando estas tres curvas en el plano (Y,r), en una
situacin de equilibrio general, se tiene:
r

BB con Kr=0

LM

Pend. LM = -Ly >0

Lr
Pend. B.B. = Ty > 0
Kr

BB con Kr =

Pend. IS = 1-DY-TY < 0

Dr

YS
Y

Grfico N 1

La curva BB puede estar por debajo o por encima de la curva LM, dependiendo
del grado de movilidad del capital. Si no hay perfecta movilidad de capital entonces la
curva BB es vertical debido a Kr=0. Si hay perfecta movilidad de capital, la curva BB
es horizontal a consecuencia de que Kr = estos son los dos lmites dentro de los
cuales puede desplazarse la curva BB.
Tambin se puede comprobar fcilmente que por encima de la curva IS hay
exceso de oferta en el mercado de bienes; a la izquierda de Lm hay exceso de oferta
monetaria y por debajo de BB hay dficit de la Balanza de Pagos.
b) Proceso de ajuste con tipo de cambio fijo
b.1) POLTICA MONETARIA: Estando en una situacin de equilibrio tal
como A, supongamos que el Banco Central aumenta la cantidad de dinero. Al M, la
curva Lm se desplaza a la derecha, de A a B. En un primer momento se observa que
Y, r y se produce un dficit en la Balanza de Pagos. (Ver grfico N 2)
r
LM

BB

B
IS
Grfico N 2

El dficit en la Balanza de Pagos implica que el Banco Central tiene que estar
vendiendo divisas a fin de poder mantener el tipo de cambio fijo, lo cual significa que la

oferta monetaria se contrae, salvo que exista alguna poltica de esterilizacin. La

contraccin de LM continuar hasta que el dficit externo sea eliminado y el sistema
retorne al punto inicial A.
En consecuencia, con este tipo de cambio fijo y en ausencia de esterilizacin, la
poltica monetaria no provoca ningn efecto ni en Y ni en r.
b.2) POLTICA FISCAL: De nuevo partamos de la situacin de equilibrio A y
supongamos que el Gobierno aumenta sus gastos al G, la curva IS se desplaza hacia
arriba, de A a B. En un primer momento Y, r, y vamos a suponer que hay perfecta
movilidad de capital de tal manera que entran capitales, producindose un supervit en
la Balanza de Pagos. (Ver grfico 3).
r

LM
B
C

BB

IS
Grfico N 3

El supervit de la Balanza de Pagos implica que el Banco Central est

comprobando divisas, o sea que est aumentando la oferta monetaria, de tal forma que
la curva LM se desplaza hacia la derecha. En ausencia de una poltica de esterilizacin,
LM seguir desplazndose hasta que el supervit de la Balanza de Pagos se a eliminado,
lo que ocurre en el punto C.
En consecuencia, con tipo de cambio fijo, con perfecta movilidad de capitales y en
ausencia de esterilizacin, la poltica fiscal Y y r.
c) Proceso de ajuste con tipo de cambio flexible
c.1) POLTICA MONETARIA: Igual que en casos anteriores, supongamos
que estamos en la situacin de equilibrio A y que el Banco Central aumenta la cantidad
de dinero. Al M, al curva LM se desplaza a la derecha de A a B. En un primer
momento y, r, y se produce un dficit en la Balanza de Pagos. (Ver Grfico N 4).
r

LM
BB

A
C
B
IS
Grfico N 4

El dficit de la Balanza de Pagos implica que la demanda de divisas supera a la

oferta, lo que har subir el tipo de cambio. Al subir el tipo de cambio, aumentar la
demanda interna por el encarecimiento relativo de las importaciones, lo que implica que
la curva IS se traslada hacia arriba. Por otra lado, la disminucin de r provocar salidas
de capital. Si suponemos perfecta movilidad de capitales, estas salidas continuarn hasta
que finalmente r quede en su nivel original, desplazndose la curva BB hacia abajo.
Supongamos que el equilibrio final es C. En este punto, con tipo de cambio flexible y
con perfecta movilidad de capitales, la poltica monetaria ha provocado un aumento del
nivel de produccin, una depreciacin del tipo de cambio y una salida de capitales.
c.2) POLTICA FISCAL: Nuevamente partamos de la situacin inicial A y
supongamos que aumentan los gastos del gobierno. Al G, la curva IS se desplaza
hacia arriba de A a B, aumentando Y, r, y producindose un supervit en la Balanza de
Pagos. Este supervit har bajar el tipo de cambio, producindose una desviacin de la
demanda interna, haciendo que la curva IS retroceda hacia su posicin original. Por otro
lado, la elevacin de r provocar una entrada de capitales y si suponemos perfecta
movilidad, esta entrada continuar hasta que la tasa de inters quede en su nivel
original. (ver grafico N 5).
En consecuencia, con tipo de cambio flexible, la poltica fiscal no provocar
ninguna variacin de Y ni de r; se producir una entrada de capitales y se apreciar el
tipo de cambio.
r

LM

IS
Grfico N 5
3.3

BB

Un modelo cuyos objetos son el desempleo y la inflacin

Sea U = f(P, Y, D) la funcin de bienestar de la economa, donde:

Y
P
D

=
=
=

Ingreso real
Nivel de precios
tasa de desempleo

Se sabe que las altas tasas de inflacin as como la inestabilidad de los precios
produce una serie de desequilibrios en la economa, razn por la cual muchos gobiernos
fijan como primera prioridad reducir la tasa de inflacin, o por lo menos estabilizarla en
algn nivel. Supongamos que se quiere diferenciar entre los precios de los bienes y
servicios producidos internamente (Pd valorados en moneda nacional). Unas relaciones
sencillas de precios sern:
P = a Pd + (1-a)Pf

e = Tipo de cambio de paridad

Pd = ePf c = parmetro que refleja la decisin poltica para mejorar la

posicin competitiva del pas.
e = Pd Pf + c a = Parmetro de dependencia (Los puntos indican tasas de
crecimiento).
Supongamos que el objetivo del gobierno es reducir la inflacin al 50% (P = 0.5),
sabiendo que a = 0.7 y que Pf = 10%. Rpidamente se deduce que los precios internos
subirn en 67.1%, (0.5 = 0.7Pd + 0.3 x 0.1) y que el tipo de cambio tendr que aumentar
en 62.1% (e = 0.671 - 0.1 + 0.05), suponiendo un c=5%.
Si paralelamente el gobierno desea que la economa crezca en 5%, manteniendo
fija la distribucin del ingreso entre capitalistas y asalariados, sabiendo que la poblacin
crece al 2% anual, que la tasa de desempleo estructural es 10% y que el producto real
corriente (Y) es slo el 90% del producto potencial (YP), entonces los resultados seran
los siguientes:
Y = wL+rK
PQ = wL(1+A)
P+Q = w+L
W = 0.5+0.05-0.02=53%
YP Y
D = De+

YP
Sea = 0.25 y Y = 90
100 90
D = 0.1 + 0.25
= 12.5%
100

Y = producto real corriente

w = tasa de salarios
r = tasa de rentabilidad
L =Trabajo
K = rK/wL (distribucin del ingreso
constante).
Q = cantidades producidas
DE = desempleo estructural
= constante de Okun
YP Y

= desempleo potencial
YP

Los objetivos del gobierno de aumentar la produccin en 5%, de tener una

inflacin de 50% y mantener constante la distribucin del ingreso, se traducen en una
inflacin domstica del 67.1%, en una devaluacin del 62.1% y en un aumento del
desempleo del 12.5%. Estos son los datos que debe recoger la autoridad monetaria para
elaborar su programa monetario, y, antes de ponerlo en ejecucin, pronunciarse si es
factible o si no es factible alcanzar tales objetivos, o por lo menos sealar el costo de
tales medidas.

4.

Canales de Transmisin de la Poltica Monetaria

Esta es la parte de la Teora Monetaria que estudia la forma como los cambios en
la cantidad de dinero (es decir, la poltica monetaria), influye en el sector real de la
economa, o sea, en los niveles de produccin, ingreso, consumo, empleo, etc. Al
respecto existen las siguientes teoras:
a) Teora del costo del capital (asociado a los modelos Keynesianos).
b) Teora del Efecto riqueza (asociado a Pigou, Haberler y Patikin).
c) Teora del racionamiento de crdito (asociado a Modigliani).
d) Teora del reajuste de cartera de valores, con dos subgrupos:
- Punto de vista no monetarista (Neo-Keynesianos y neo-Fisherianos, asociados
a Tobin).

Punto de vista monetarista (Escuela de Chicago, asociados a Friedman).

4.1 Teora del costo de capital

De acuerdo a esta teora, si aumenta M entonces bajar r, con lo cual aumentan las
inversiones, producindose de esta manera un aumento de la produccin, va
multiplicador. Sostienen que el indicar ms importante es la tasa de inters de corto
plazo, pero que r es muy baja, entonces la poltica monetaria se vuelve ineficaz, sobre
todo en el caso de la trampa de la liquidez.
4.2 Teora del efecto riqueza
Segn esta teora, un aumento de m efectivamente hace bajar r, pero tambin
aumenta la riqueza (R= Y/r), con lo cual aumenta el consumo, producindose un
aumento de la produccin, an en el caso de la trampa de la liquidez. Dicen que el
indicador ms apropiado es la tasa de inters de largo plazo y que la riqueza es un
concepto muy difcil de medir, recomendado utilizar el dinero primario BCR como el
indicador de riqueza. Sobre este punto existe mucha discusin sobre la consideracin de
la riqueza lquida como riqueza. Si esta riqueza figura en los pasivos del Sistema
Financiero entonces tiene su contrapartida en los Prstamos y en las reservas de encaje,
anulndose contablemente, excepto para el BCR, razn por la cual se recomienda
utilizar slo los pasivos del BCR.
4.3 Teora del racionamiento del crdito
Si existe racionamiento del crdito entonces r ser fijada por debajo de su nivel de
equilibrio. Ante esta situacin, si se aumenta M, no se afecta r, sino el crdito interno
destinado a financiar los gastos de produccin o de consumo. El indicador ms
apropiado es el crdito al sector privado.
4.4.a Teora del Reajuste de Cartera-Enfoque No Monetarista
Los Neokeynesianos sostienen que la oferta de dinero no es exgena sino
fundamentalmente endgena, motivo por el cual, cuando se analiza la amplitud de la
oferta, no slo se debe estudiar al BCR, sino tambin el resto del sistema financiero ya
que es a travs de ellos como se expande el dinero, principalmente mediante la compra
de acciones. Por lo tanto, un aumento de M implica que aumenta la compra de acciones,
elevando el precio de las acciones, lo cual incentiva a los empresarios para ampliar sus
fbricas, sobre todo porque los costos de ampliacin todava no han cambiado. Esa
discrepancia entre precios y costos es lo que determina la ampliacin de capacidad
productiva, y con ello el aumento de la produccin.
4.4.b Teora del reajuste de Cartera-Enfoque Monetarista
Consideran que el indicador ms importante de la Poltica Monetarista es la BASE
MONETARIA, la cual se puede controlar a travs de las reservas de los Bancos, tanto
obligatorias como voluntarias. Sostienen que la transmisin se da en 3 etapas:
Impacto en los precios y en las tasa de inters (EFECTO LIQUIDEZ)
Impacto en la produccin (EFECTO INGRESO)
Impacto en los precios (EFECTO PRECIO)
1ra Etapa: Una disminucin de la tasa de encaje origina una mayor
disponibilidad de fondos en el sistema bancario, el que ser canalizado hacia la compra
de aquellos activos cuyo costo de transaccin es ms bajo, tal como por ejemplo
BONOS. La mayor demanda de bonos origina un aumento de su precio, y por lo tanto,

una disminucin de su rentabilidad (PB= ANUALIDAD/rb); pero, la tasa de

rentabilidad hace que los bancos prefieran comprar acciones, cuyo aumento de la
demanda provoca un aumento de sus precios, o lo que es lo mismo una disminucin de
la tasa de rentabilidad de las acciones. Ante esta situacin el pblico tratar de ajustar su
cartera, pasando del mercado de bonos al mercado de acciones. En resumen, en esta
primera etapa tan slo se ha producido un aumento de los precios y una disminucin de
las tasas de inters.
2da Etapa: Al subir el precio de las acciones entonces los empresarios se ven
incentivados a la ampliacin de sus fbricas, sobre todo porque los costos de produccin
todava no han cambiado, pero si el valor de los activos. Esto lleva a un aumento de las
inversiones y con ello a un aumento de la produccin, el empleo, el ingreso, el
consumo, el ahorro, etc.
3ra Etapa: La mayor demanda de inversiones va a presionar sobre el mercado de
dinero, haciendo subir las tasas de inters, con lo cual suben los costos de produccin y
tambin los precios. Por otro lado, la ampliacin de la oferta puede ser a costos
constantes o a costos crecientes y con mayor o menor grado de desempleo de factores.
Esta variacin de costos finalmente se va a reflejar en una variacin de los precios y
tambin de las tasa de inters nominal, a fin de mantener constante la tasa de inters
real. En conclusin, de acuerdo a esta teora, un impulso monetario nunca viene solo,
sino ms bien acompaado de impulsos sucesivos, y a veces de sentido contrario e
intensidad diferente. Esto requiere decir que hay una serie de impactos y que el
mecanismo de transmisin es de complejidad tal que no se puede construir un modelo
apropiado, recomendndose ms bien hacer modelos sencillos que ignoren la
complejidad y que tan slo tomen el punto inicial (M) y los resultados finales (Y, P,
etc.).
Estudios para la economa norteamericana demuestran que el impactor de un M
sobre el PBI demora entre 6 y 12 meses, mientras que el impacto sobre los precios
demora entre 12 y 16 meses. Grficamente:
TASAS DE
CRECIMIENTO
Dinero
PBI
0

5.

12

Precios
18

Meses

Preguntas de Repaso:
1. Haga una lista de todos los instrumentos de Poltica Monetaria que Ud.
conozca y que hayan sido utilizados en el Per. A continuacin haga otra lista
de instrumentos an no utilizados, pero que Ud. recomendara utilizarlos.
2. Explique cada una de las etapas en que se produce la transmisin monetaria
desde el punto de vista monetaria.

3. Si el tipo de cambio es flexible y las tasas de inters no estn fijas, una

poltica monetaria continuamente expansiva producir tasas de inters altas
debido a la operacin de los llamados efectos de liquidez, ingreso, precios y
expectativas de precios. Cul es su opinin al respecto?
4. La diferencia entre la tasa de inters activa y la tasa de inters pasiva depende
del coeficiente de encaje sobre los depsitos, de la tasa de redescuento que
cobra el banco central a los bancos comerciales, de la tasa de inters sobre los
encajes, de la tasa inters externa a la cual los bancos comerciales pueden
conseguir fondos de fuera del pas, de las expectativas que haya respecto al
tipo de cambio en el futuro y de los costos de operacin de los bancos,
incluido en los costos la rentabilidad del capital invertido. Analice cmo cada
uno de estos factores afectan la diferencia entre tasa activas y pasivas.
5. Elabore un modelo sencillo de poltica monetaria para una economa que tiene
altas tasa de inflacin y desempleo y que adems presenta bajos nivele sde
ahorro/inversin. Tambin existen bajas tasa de crecimiento y una muy
desigual distribucin del ingreso. Defina con mucha precisin sus objetivos y
los instrumentos de poltica econmica que Ud. piensa utilizar para lograr sus
objetivos. Haga todos los supuestos que crea convenientes.
6. Qu entiende Ud. por Poltica Monetaria. De acuerdo a su definicin, cmo se
diferencias las polticas monetarias de tipo monetarista y Keynesiana de
aquellas que recomiendan FMI y los economistas revolucionarios.
7. Explique cmo interviene la Poltica Monetaria en el proceso de la poltica
econmica destinada a cerrar la brecha fiscal, la brecha externa y la brecha
social. Haga todos los supuestos que crea necesarios.
8. Cree Ud. que es compatible disear una Poltica Monetaria de tipo FMI, con
una poltica econmica destinada a combatir simultneamente la situacin de
pobreza? Explquelo tcnicamente.
9. Escoja dos instrumentos de Poltica Monetaria, uno de oferta y otro de
demanda, y explique el mecanismo a travs del cual es posible alcanzar los
objetivos deseados. Previamente especifique Ud. esos objetivos.
10. Explique cmo las expectativas de los agentes econmico influyen en la
Poltica Monetaria. Use un modelo sencillsimo de Formacin de
Expectativas, y explique cmo las expectativas de los agentes econmicos
peruanos acerca de la inflacin y del tipo de cambio han influido en el
comportamiento y tendencia de muchas otras variables de nuestra economa.

6.

Bibliografa
1. Milton Friedman, LA FUNCION DE LA POLITICA MONETARIA, Boletn
Mensual del CEMLA, Vol. XV N 4, 1969.
2. Milton Friedman, MONEDA Y DESARROLLO ECONOMICO, Edit. El
Ateneo, Bs. Aires, 1976.

3. Dante Simone, LA CONTROVERSIA ENTRE MONETARISTAS Y

KEYNESIANOS SOBRE LA FUNCION DE LA POLITICA MONETARIA,
publicado en el boletn de CEMLA N 5, Set. 1977.
4. James Tobin, LA CONTRARREVOLUCION MONETARISTA EN EL
MOMENTO ACTUAL, The Economic Journal N 361, marzo 1981,
publicado por el CEMLA
5. Roger Spencer, LOS CANALES DE INFLUENCIA MONETARIA, Boletn
Mensual del CEMLA, Feb. 1975.
6. Pacfico Huamn, EFECTOS DE LA POLITICA MONETARIA Y DE LA
POLITICA FISCAL CASO DE LA ECONOMIA PERUANA, Disponible
en la Biblioteca del BCRP, 1983.

CAPITULO VI
EL PROGRAMA MONETARIO
1.

Conceptos de Programa Monetario

Hemos dicho que una de las funciones fundamentales del Banco Central es darle a
la economa el dinero que ella necesita, a fin de que la circulacin de mercancas se
realice sin ningn problema. Para cumplir esta funcin, el Banco Central tiene que estar
estimado continuamente la cantidad de dinero adicional que necesita la economa y
estableciendo los mecanismos de cmo, cundo, a quin y bajo qu condiciones se dar
a la economa el dinero que necesita. Todo este mecanismo tiene que estar encuadrado
dentro del marco global de poltica econmica y ser coherente con los objetivos del
gobierno. Esto supone que previamente la autoridad monetaria tiene que coordinar con
las autoridades gubernamentales sobre aspectos fundamentales, tales como:
- La tasa de inflacin deseada.
- El nivel de produccin deseado.
- El dficit del sector pblico y su financiamiento
- La poltica respecto al tipo de cambio, las tasas de inters, los precios, los
salarios, etc.
Con todos estos datos, entonces se puede elaborar un Programa Monetario para un
perodo de tiempo determinado (a lo ms un ao), en el que se indique cul va a ser el
aumento de la cantidad de dinero en dicho perodo, cmo se va a distribuir dicho
aumento, cundo, a quin, para qu y bajo qu condiciones. En esto consiste, en forma
resumida, un Programa Monetario.

2.

Un Ejercicio Sencillo Sobre el Programa Monetario.

Para elaborar un programa monetario se necesita por lo menos tres insumos

fundamentales:
-

Los datos estadsticos del Sistema Financiero en un momento determinado

(ao t) con la desagregacin que ms se adapte a los fines de la poltica
econmica.
Los objetivos y las metas que se han propuesto las autoridades
gubernamentales para el prximo perodo (ao t+1) acerca de los resultados
esperados de las principales variables de la economa.
Los objetivos, metas y parmetros de las autoridades monetarias sobre la
poltica monetaria.

a) Datos estadsticos del Sistema Financiero

Supongamos que el estado de las Cuentas Monetarias al 31 de diciembre del ao t,
es el que aparece en el cuadro N 1. Para simplificar slo consideramos al Sistema
Bancario.

b) Objetivos y metas del gobierno para el ao t+1

1. Aumentar la produccin en 6%.
2. Reducir la inflacin al 40%.
3. Mejorar la Balanza de Pagos.
4. Financiar para el dficit del sector pblico a travs de los crditos que el
Banco Central debe otorgar al Banco de la Nacin.
c) Objetivos, metas y parmetros de la autoridad monetaria
1. El Banco Central acuerda seguir manteniendo la misma estructura de
participacin de cada banco dentro del total de la liquidez del sistema bancario
en moneda nacional.
2. Los tcnicos del Banco Central estiman que la velocidad de circulacin del
dinero permanecer inalterada durante el perodo t+1.
3. El Directorio del Banco Central acuerda no modificar las tasas de encaje en
moneda nacional durante el ao t+1.
4. Los tcnicos del Banco Central estiman que con las medidas adoptadas se va a
obtener una ganancia en las reservas internacionales netas por el valor de un
milln de unidades monetarias. El directorio toma medidas a fin de que estas
reservas sean absorbidas ntegramente por el Banco Central.
5. Tambin se estima que la liquidez en moneda extranjera ser de 200.000
unidades monetarias, depositadas 10,000 en el Banco de la Nacin y el resto
en los Bancos Comerciales. El Directorio acuerda de aplicar una tasa de encaje
del 100% sobre estos depsitos.
6. El saldo neto de las otras operaciones con el exterior se estima en 50,000,
imputables ntegramente a la Banca de Fomento.
7. De acuerdo con los recursos disponibles y con los objetivos del gobierno, el
Directorio del Banco Central acuerda los siguientes montos de crditos a la
Banca:
- A la Banca de Fomento
- A COFIDE
- Al Banco de la Nacin
- A la Banca Comercial

400,000 unidades monetarias

100,000 unidades monetarias
2500,000 unidades monetarias
0 unidades monetarias

Adicionalmente, acuerda financiar el dficit del sector pblico por un monto

de 3000,000 de unidades monetarias, a travs del Banco de la Nacin.
8. Los tcnicos del Banco Central estiman que las utilidades y dems cuentas del
Sistema Bancario arrojarn los siguientes saldos netos:
- Banco Central
- Banca Comercial
- Banca de Fomento
- Banco de la Nacin

-658,000 unidades monetarias

-500,000 unidades monetarias
-200,000 unidades monetarias
-435,000 unidades monetarias

CUADRO N 1: DATOS DEL SISTEMA BANCARIO AL 31 DE DICIEMBRE DEL AO t

(Miles de unidades monetarias)
BCO.
BCO.
BCOS.
BCOS
CENTRAL NACION COMERCIALES FOMENTO
RESERVAS
INT
2,300
-150
800
50
NETAS
II.
OTRAS OP. EXT. A
50
-100
-600
L.P.
III.
CREDITO
INT.
1,117
364
5,563
2,776
NETO
4,177
1.
Sector Pblico
500
4,000
2,000
2.
Sect. Privado
500
3.
COFIDE
877
-3,893
3,212
-196
4.
Op.
5,118
-4,018
-100
-1,000
Interbancarias
4,018
-4,018
Crditos
1,000
1,000
B. Nacin
100
100
B. Fomento
3,016
2,312
704
B. comerciales
1,225
125
1,000
100
Encaje M.N:
-200
-150
-1,649
972
Encaje M.E.
5.
Otras cuentas
IV.
LIQUIDEZ
3,527
384
6,363
2,226
1.
Circulante
3,477
2.
Depsito
en
134
4,363
2026
M.N.
50
50
2,000
200
3.
Depsito
en
M.E.
DATOS ADICIONALES
Tasa de encaje legal promedio de la Banca Comercial: 52.94%
Tasa de encaje promedio de la Banca de fomento: 34.77%
Tasa de encaje para el resto del Sistema bancario: 0%

SISTEMA
BANCARIO
3,000
-650
10,150
(4,177)
(6,500)
(500)
0
0
0
0
0
0
0
(-1,027)

12,500
3,477
6,523
2,500

CUADRO N 2: PRORAGAM MONETARIO PARA EL AO t+1

(Miles de unidades monetarias)
FUENTE
BCO.
BCO.
BCOS COBCOS
SISTEMA
CENTRAL NACIN MERCIALES FOMENTO BANCARIO
I.
RESERVAS
INT C.4
1,000
1,000
NETAS
II.
OTRAS OP. EXT. A C.6
-50
-50
L.P.
III.
CREDITO
INT. DIF
683
75
2,302
1,030
4,090
NETO
C.7
3,000
3,000
a. Sector Pblico
DIF.
1,494
1,289
2,78
b. Sect. Privado
C.7
100
100
c. COFIDE
SUMA1,241
-2,490
-1,308
-59
0
d. Op. Interbancarias
DIF
2,900
-2,500
-400
0
Crditos
SUMA
2,500
-2,500
0
B. Nacin
C.7
400
-400
0
B. Fomento
C.7
0
0
0
B. comerciales
C.7
-1,459
1,118
341
0
Encaje M.N:
C.5
-200
10
190
0
Encaje M.E.
C.8
-658
-435
-500
-200
-1,793
e. Otras cuentas
IV.
LIQUIDEZ
SUMA
1,638
75
2,302
980
5,040
a. Circulante
b.1.2 y
1,683
1,683
b. Depsito en M.N.
c.1.2
65
2,112
980
3,157
c. Depsito en M.E.
b.1.2 y c.1
10
190
200
c.5

d) Contabilizacin de las operaciones

Los objetivos, metas y parmetros indicados en los puntos b y c han sido
contabilizados en el cuadro N 2, contenindose de esta manera una estimacin de todos
los flujos monetarios para el ao t + 1. Es muy posible que estos resultados sean
revisados cuidadosamente, y si se detecta algn problema, tambin es muy posible
recomendar por su cambio que no es otra cosa recomendar por el cambio de algunos de
los objetivos y metas de las autoridades gubernamentales, incluidas, por su puesto, las
de las autoridades monetarias. Este cambio tiene un costo, que puede estar expresado
por mayores tasas de inflacin, menores niveles de produccin, desequilibrio ms
pronunciados en la balanza de Pagos o en las finanzas pblicas, etc., y nuevamente ser
la decisin poltica la que indique finalmente si se asume el costo o se mantiene en su
plan original.

3.

Principales Clculos
a)

Clculo del aumento de la liquidez

p + y + py v = 0.4 + 0.00 + 0.4 x 0.06 = 0.484
d=
1+ v
Lt=3,477+6,523=10,000
L=10,000x0.484=4,840

b)

Clculo de la estructura de la liquidez por Bancos:

3,477
134
4,363
2,026

Estructura
0.3477
0.0134
0.4363
0.2026

L
1,638
65
2,112
980

10,000

1000

4,840

Lt
Banco Central
Banco de la Nacin
Bcos. Comerciales
Bcos. Fomento
TOTAL

c)
Clculo de los montos de encaje:
Bancos Comerciales 2,112 x 0.5294 = 1,118
Bancos Fomento
980 x 0.3377 =
341
TOTAL
1,459
d)

Clculo del multiplicador:

m=

1
c RBC DBC RBF DBF
+
.
+
.
m DBC M
DBF M

m=

1
0.3477 + (0.5294)(0.4363 + (0.3477)(0.2026)

m=

1
= 1.5406
0.6491

e)
Clculo de la base monetaria:
B=C+R
B = 3,477 +3,016 = 6,593

4.

Bibliografa
1. Carlos Salto, LA PROGRAMACIN MONETAIA EN EL PERU, tesis
UNMSM, 1973.
2. Aldo Garibaldi, PROGRAMACIN MONETARIA, BCR, 1976.
3. Marylin COI, NOTAS SOBRE LA PROGRAMACIN MONTARIA EN EL
PERU, BCR, 1983.
4. Ricardo French-Davis, EL PROGRAMA MONETARIO Y LA EMISIN,
BCR, de Chile, 1986.
5. CEPAL-ILPES, PROGRAMACIN MONETARIO-FINANCIERO
CORTO PLAZO, Santiago de Chile, 1976.

DE

CAPITULO VII
EL SISTEMA MONETARIO
INTERNACIONAL
1.

El Concepto de Sistema Monetario Internacional.

Para un pas cualquiera el Sistema Monetario es el conjunto de normas legales e

instituciones que regulan la circulacin de dinero dentro de dicho pas. En este sentido,
un sistema monetario implica la existencia de:
a)

b)
c)

Una unidad monetaria a travs del cual se mide el valor de los bienes y
servicios producidos en la economa, y por lo tanto las relaciones de
intercambio. Cuando esta unidad monetaria se define en relacin a alguna
otra mercanca, entonces se habla de patrones. As por ejemplo si se define
en relacin al oro se habla del patrn oro, diciendo por ejemplo que cada
unidad monetaria contiene, o tienen un respaldo de tantos gramos monetaria
contiene, o tiene un respaldo de tantos gramos de oro fino. Histricamente
conocemos el patrn oro, el patrn plata, el patrn oro-dlar, etc.
Una institucin que norme la circulacin de dicha unidad monetaria, que en
nuestros pases es funcin de los bancos centrales.
Un conjunto de leyes, normas y procedimientos que deben observar las
autoridades monetarias con la finalidad de preservar la estabilidad
monetaria.

Estas mismas ideas referentes al Sistema Monetario de un pas pueden ser

trasladadas al Sistema Monetario para un conjunto de pases. La necesidad de un
sistema monetario internacional surge de las mltiples operaciones de compra y venta
que en todo momento realizan todos los pases del mundo, con la diferencia de que cada
pas tiene su propio sistema monetario y que nadie estara dispuesto a aceptar las
unidades monetarias de aquellos pases que muy poco conocemos, o que presentan
tendencias econmicas y financieras desfavorables. El problema est en determinar la
unidad monetaria prale conjunto de pases interrelacionados econmica y
financieramente, as como tambin el conjunto de leyes, normas y procedimientos que
todos los miembros estn dispuestos a aceptar y cumplir, y el organismo destinado a
normar el sistema de pagos internacionales.

2.

Breve Historia del Sistema Monetario Internacional

Terminada la Segunda Guerra Mundial, un grupo de pases con serios problemas

en pagos internacionales y otros con exceso de liquidez internacional se reunieron en
Bretn Woods, USA, con el auspicio de las Naciones Unidas, y firmaron el acuerdo de
Bretn Woods, cuyos objetivos son:

Promover la cooperacin monetaria internacional a travs de una institucin

que provea la maquinaria de consulta y colaboracin sobre problemas
monetarios internacionales.
Facilitar la expansin y el crecimiento balanceados del comercio
internacional y contribuir a la promocin y mantenimiento de los altos
niveles de empleo e ingreso real y el desarrollo de los recursos productivos
de todos los miembros.
Promover la estabilidad del tipo de cambio.
Asistir al establecimiento de un sistema multilateral de Pagos.

La Institucin en referencia fue denominada FONDO MONETARIO

INTERNACIONAL y como unidad monetaria de los pagos fue elegido el dlar
americano, debido al gran fortalecimiento de Estados Unidos despus de la Segunda
Guerra Mundial, estimndose que cerca del 80% del oro del mundo perteneca a Estados
Unidos en esa poca. Dentro del esquema del patrn oro, cada dlar americano tena un
equivalente de 0.888867 gramos de oro fino, lo que equivala a U.S. $35 por onza. Esta
equivalencia se mantuvo hasta fines de 1971, a partir de cuya fecha Estados Unidos
comenz a devaluar su moneda frente al oro debido principalmente a los fuertes
desequilibrios en sus finanzas pblicas, lo que oblig a todos los pases miembros a
cambiar la unidad monetaria internacional, adoptndose el DEG (Derecho especial de
giro) que no es sino un premio ponderado de los tipos de cambio de los principales
pases que intervienen en el comercio mundial. EL DEG sigue funcionando hasta la
fecha, pero slo como una unidad de cuenta, mientras que como unidad monetaria de
pagos internacionales son considerados muchas monedas, de los denominados pases
fuertes, tales como el dlar americano, el marco alemn, la libra esterlina, el franco
francs, el yen japons, el dlar canadiense, la lira italiana entre los ms importantes.
El Fondo Monetario Internacional empez a operar el 27-12-45, bajo las normas
establecidas en el CONVENIO CONSTITUTIVO del FMI, aprobado el 22-7-44, al que
se le han hecho enmiendas en 1968 y 1976. Originalmente el convenio fue firmado por
45 pases, contando actualmente con ms de 150 pases miembros. El capital del FMI
est constituido por las cuotas que suscriben los pases miembros, cuya evolucin en
millones de dlares, ha sido la siguiente

Estados Unidos
Reino Unido
Rusia
China
India
Francia
Canad
Blgica
Australia
Alemania Fed.
Japn
Per
Otros pases
TOTAL

1945

1970

1977

2,750
1,300
1,200
550
400
450
300
225
200
25
1,400
8,800

5,160
2,440
750
985
740
500
1,200
725
38
8,686
21,224

6,700
2,800
900
1,500
1,100
650
665
1,600
1,200
123
11,978
29,216

1987
(DEGS)
17,918
6,194
2,391
2,208
4,483
2,941
2,080
1,619
5,404
4,223
331
40,195
89,987

El 25% de la cuota suscrita debe pagarse con oro, o con divisas aceptables por el
FMI, o en DEGS, mientras que el 75% restante se paga en la propia moneda del pas
miembro. Para facilitar, en los Bancos Centrales de todos los pases miembros existen
cuentas corrientes del FMI, a las que se acreditan el monto de las suscripciones en
moneda nacional. De esta manera, el pasivo del FMI est compuesto casi enteramente
por suscripciones de capital de los pases miembros, mientras que sus activos estn
compuestos por oro y monedas de todos los pases miembros. Adems el FMI tiene
grandes activos y pasivos potenciales tales como el Acuerdo General de Prstamos
(AGP), los derechos especiales de giro (DEG), los prstamos petroleros, etc.
Cada pas miembros acredita ante el FMI un gobernador, constituyendo todos
ellos la Asamblea General, que es la mxima autoridad de FMI. Operativamente, existe
la Junta de Directores compuesta por un Presidente y 20 Directores Ejecutivos, los que
son nombrados en forma proporcional a las cuotas. Estados Unidos, Reuno Unido,
Alemania Federal, Francia y Japn tienen un Director Ejecutivo cada uno, mientras que
los dems pases tienen que agruparse para nombrar entre ellos un Director Ejecutivo
que lo represente. Administrativamente, existen un Director Gerente y 12
departamentos, encargndose cada uno de ellos del estudio de aquellos pases de
caractersticas similares y geogrficamente unidos.
Las decisiones en las Asambleas se toman por mayora de votos, asignndose a
cada pas 250 votos ms un voto adicional por cada 100,000 dlares de cuota o fraccin.

3.

Principales Operaciones del FMI

El FMI combina tres tipos de funciones: regulatorias, financieras y consultivas.

Las principales operaciones regulatorias se refieren a tasa de cambio y restricciones
cambiarias. Las funciones de consulta se realizan a travs del personal tcnico del
Fondo (Misiones, Representantes Residentes, etc.) incluyendo toda fuente de
informacin, as como tambin el entrenamiento de funcionarios de los pases
miembros. Las funciones financieras se refieren a la ayuda que da el Fondo a sus
miembros para sobreponerse de situaciones crticas.
En relacin a las funciones financieras, el FMI tiene 2 tipos de prstamos para sus
miembros:
1. Prstamos relacionados con las cuotas de los pases miembros, distinguindose
entre el TRAMO ORO y los TRAMOS DE CREDITO. El tramo oro es un prstamo
por el 25% de la cuota. Los tramos de crdito son 4, a razn del 25% de la cuota cada
uno.
2. Prstamos especiales:
Servicio ampliado
Servicio de financiamiento compensatorio
Servicio de financiamiento de existencias reguladoras
Servicio de petrleo
Cuenta subvencin
Servicio de financiamiento suplementario

3.1 Prstamos relacionados con las Cuotas de los pases miembros.

Cualquier miembro, una vez cancelada su suscripcin, adquiere derechos para
girar contra los recursos del Fondo. Los miembros que desean usar los recursos del
Fondo para efectuar pagos internacionales, le compran a FMI monedas extranjeras
pagndolas con su propia moneda, la cual es retenida por el Fondo (tendencia significa
un prstamo del FMI al pas girador): A la inversa, cuando un miembro quiere liquidar
su deuda con el Fondo efecta lo que se llama una recompra, es decir, adquiere su
propia moneda a cambio de oro o de alguna moneda aceptada por el Fondo (se puede
recomprar slo el exceso del 75% de la cuota).
Un pas autorizado para girar, no podr obtener durante cualquier ao un monto
superior al 25% de su cuota, o ms all del lmite que en las tendencias de su moneda en
el Fondo excedan al 200% su cuota. Adems cualquier miembro que efecta un giro,
especifica que efectuar la recompra entre 3 a 5 aos despus de dicho giro. Los giros
dentro del tramo oro son legalmente automticos. Los giros dentro del primer tramo
crediticio son prcticamente libres. Los giros dentro de los tramos superiores (2 al 4)
requieren una justificacin concluyente, expresada en una Carta de intenciones que
deber presentar el gobierno del pas solicitante al FMI. El tipo de inters, incluidos los
cargos es de 4.375% hasta un ao y va aumentando en 0.5% cada ao hasta un mximo
de 6.375 (5 aos). En el caso del Servicio ampliado (5 a 8 aos) el inters es de 6.875%.
Respecto a la utilizacin de dichos recursos, el Convenio Constitutivo en su Art. V,
Seccin 3 establece lo siguiente:
Todo pas miembro tendr derecho a comprar al Fondo la Moneda de otros
pases miembros, a cambio de una cantidad equivalente a su propia moneda, con
sujeccin a las condiciones siguientes:
Que la compra propuesta est comprendida en el tramo de reservas, o que no da
lugar a que las tendencias del Fondo en la moneda del pas comprador excedan del
20% de su cuota.
La suscripcin se considera como un crdito del pas al Fondo y las tenencias de
monedas del Fondo como un crdito del Fondo al pas. Al utilizar el tramo oro, el
crdito del Fondo sera igual al 100% de la cuota. El otro 100% se gira a travs de un
acuerdo Stand-By y por tramos (crdito cotingente). Cada tramo Crediticio es igual al
25% de la cuota.
3.2 Prstamos especiales
a. Servicio ampliado.- Creado el 13-9-74, es un programa a mediano plazo, para
superar desajustes temporales de la Balanza de Pagos. Puede sustituir o complementar a
los tramos crediticios superiores (2 al 4). Su ventaja est en el periodo ms largo de
uso (3 aos en vez de 12 meses de los servicios ordinarios de giro) y el monto mayor de
crdito (hasta 140% de la cuota frente al 75% del servicio ordinario).
Las compras pendientes en virtud de esta decisin no pueden exceder del 140% de
la cuota, ni elevar las tenencias del Fondo de la moneda del pas miembro por encima
del 276.25% de la cuota de ste (con el servicio ordinario sera 265%).

Se reembolsa tan pronto como se superen los problemas de Balanza de Pagos, y

en todo caso, en un periodo mximo de 4 a 8 aos despus de cada compra (16 pagos
trimestrales iguales).
b. Servicio de Financiamiento Compensatorio.- Es una decisin de 1966 a fin
de conceder apoyo del Fondo a la Balanza de Pagos de los pases miembros,
especialmente de produccin primaria, cuyos ingresos de exportacin sufren
fluctuaciones. Los giros al amparo de este servicio no pueden sobrepasar el 50% de la
cuota del pas miembro (era 25%) en un periodo de 12 meses, salvo en los casos de
catstrofes o situaciones crticas de emergencia, en cuyo caso puede ser hasta el 75%
(era 50%).
c. Servicio de Financiamiento de existencias reguladoras.- Es para aquellos
pases miembros que tienen problemas de balanza de pagos y que participan en
acuerdos sobre productos bsicos que se ajustan a principios de relaciones
intergubernamentales fijados por las NN.UU. en estos tipos de acuerdos. Los giros
pueden hacerse hasta el equivalente del 50% de la cuota, sin ningn lmite en cuanto al
monto girado, en cualquier periodo de 12 meses.
d. Servicio del petrleo.- Aprobado el 13-6-74 con la finalidad de financiar el
aumento del costo de las importaciones de petrleo y sus derivados, temporalmente,
habiendo concluido este servicio el 30-3-76. Para brindar este servicio el Fondo
concert prstamos con algunos de los principales pases exportadores de petrleo y
con pases que tenan fuertes posiciones externas, durante 1974 y 1975, poniendo a
disposicin de sus miembros alrededor de 8,000 millones DEG, habindose utilizado
6,900 millones DEG. El monto total que poda girar un pas miembro estuvo
determinado por una frmula, de modo que dicho importe no supere el 12.5% de la
cuota de ese pas en el Fondo (75% en 1974) o el 85% del aumento estimado del costo
de sus importaciones de petrleo, tomndose el menor. Para 1975, el aumento del costo
de las importaciones se determinan multiplicando por $7.50 cada barril de petrleo
importado durante 1972 1973. El reembolso debi haberse hecho tan pronto como se
superaron las dificultades de Balanza de pagos, comenzando a los 3.5 aos de la compra
y en un plazo mximo de 7 aos (8 cuotas semestrales). La tasa de inters, incluidos los
cargos, fue del 7.625% los tres primeros aos, 7.75% de 3 a 4 aos y 7.875% de 4 a 7
aos.
e. Cuenta Subvencin.- Creado en agosto de 1975 para subvencionar el pago de
los intereses por las compras al amparo del servicio del petrleo.
f. Servicio de financiamiento suplementario.- Fue una decisin del 29-8-77
segn la cual un pas miembro poda recurrir a este servicio slo en virtud de un acuerdo
de Derecho de Giro en los tramos de crditos superiores o de un acuerdo de servicio
ampliado temporalmente, hasta que entre en vigor la 2da, enmienda (1978). El
financiamiento suplementario era del 34% adicional en cada tramo crdito y
posteriormente 12.5% para el tramo 1 y 30% para los tramos superiores. Su monto no
poda superar el 140% de la cuota, obligndose que las compras de monedas extranjeras
se hagan con recursos ordinarios y con Financiamiento suplementario, en la proporcin
uno a uno.

4.

Otros Recursos del FMI

a. Acuerdo General de Prstamos, que es un Fondo establecido en octubre de

1962 por 10 pases industriales, miembros del FMI, con la finalidad de proporcionar
mayor liquidez al Fondo. Estos pases conocidos como el GRUPO DE LOS DIEZ, son
Estados Unidos, Alemania, Inglaterra, Francia, Italia, Japn, Canad, Pases Bajos,
Blgica y Suecia. El plazo original del AGP venca en 1966 pero se ha ido prorrogando
cada vez que se venca. La tasa de inters es del 4%.
b. Derechos especiales de giro establecidos con la primera enmienda del
Convenio Constitutivo (1969), tambin tienen por finalidad proporcionar liquidez
adicional al sistema pero su forma de funcionamiento es diferente, ya que stos pueden
ser creados deliberadamente y en la cantidad que se estime necesaria. Esto implica
establecer un activo cuya aceptabilidad deriva de una convencin internacional el que
puede ser usado incondicionalmente por los pases que la suscriben. Fue as como naci
un nuevo activo: DERECHO ESPECIAL DE GIRO (DEG) cuyo valor es equivalente a
0.8888671 gramos de oro fino, y fue as tambin como la idea de crear liquidez
adicional mediante una extensin del concepto de monedas de reserva qued
definitivamente desterrada.
La primera creacin de DEG por un valor de 9,500 millones DEG para ser
asignados en el trienio 1970-72. La asignacin es proporcional a las cuotas y hay dos
formas de transferirlas:
i) Cuando el usuario notifica al Fondo su intencin de usar DEG para comprar
divisas y es el Fondo que designa los pases que recibirn DEGS y
suministrarn monedas al usuario (Pases con slidas balanzas de pagos y
reservas).
ii) Cuando se establecen acuerdos directos entre usuarios y receptores
(normalmente los grandes pases industriales).
Hasta junio de 1987 el FMI ha hecho seis asignaciones de DEG, por un valor de
21,400 millones de DEG. El tipo de cambio de una moneda en relacin al DEG se
estableca de acuerdo a una canasta de monedas de 16 pases, cuyos tipos de cambios se
ponderaban por la importancia de esos pases en el comercio mundial, obtenindose de
esta forma un promedio ponderado. Al 31 de agosto de 1987 slo se usan una canasta de
5 monedas: dlar, franco francs, libra esterlina, marco alemn, y el yen japons,
obteniendo un tipo de cambio de 1.2931 dlares por DEG.
Segn el Boletn del FMI de septiembre de 1991, el Fondo ayuda a superar las
dificultades de financiamiento de la Balanza de Pagos, con los siguientes recursos:
1.- Poltica de tramos de crdito
Primer tramo de crdito. El pas miembro debe demostrar que lleva a cabo
esfuerzos razonables para superar las dificultades de financiamiento de la balanza de
pagos en el marco de un programa. No se aplican criterios de ejecucin ni el sistema de
compras escalonadas. Las recompras se efectan entre 3 y 5 aos.
Tramos superiores de crditos. El pas miembro debe aplicar un programa de gran
alcance y viable para superar sus dificultades de financiamiento de la balanza de pagos.
Normalmente se proporciona recursos en el marco de acuerdos de derecho de giro a los

cuales se aplican criterios de ejecucin y el sistema de compras escalonadas. Las

recompras se efectan 3 y 5 aos.
2.- Servicio ampliado del Fondo
Programa a medio plazo encaminado a superar desajustes estructurales de la
balanza de pagos. El programa es generalmente trienal, aunque puede prorrogarse a
cuatro aos si ello facilita la puesta en prctica de una poltica econmica sostenida y el
logro de una balanza de pagos viable a medio plazo. En el programa se establecen
detalladamente la poltica y las medidas que debern adoptarse en el primer periodo de
12 meses. Se proporcionan recursos en el marco de acuerdos del servicio ampliado a los
cuales se aplican criterios de ejecucin y el sistema de giros escalonados, las recompras
se efectan entre 4 y 10 aos.
3.- Poltica de mayor acceso
Incremento de los recursos disponibles en el marco de acuerdos de derecho de
giro y del servicio ampliado. Las normas sobre condicionalidad, giros escalonados y
criterios de ejecucin son similares a las que se aplican a los tramos de crdito y al
servicio ampliado del Fondo. Las recompras se efectan entre 3 y 7 aos, y los cargos
se basan en el costo que representa para el Fondo la obtencin de crdito.
4.- Servicio financiero de ajuste estructural (SAE)
Los recursos se otorgan en condiciones concesionarias a los pases miembros de
bajo ingreso confrontados por persistentes dificultades de financiamiento de la balanza
de pagos, en respaldo de programas de ajuste macroeconmico y estructural a medio
plazo. El pas elabora, y actualiza, con la asistencia del Fondo y el Banco Mundial, un
marco de poltica econmica a medio plazo para un periodo trienal. Las recompras se
efectan entre 5 y 10 aos.
5.- Servicio reforzado de ajuste estructural
Los objetivos, las normas que determinan qu pases estn habilitados para utilizar
el servicio, y las caractersticas bsicas de los programas son similares a los de SAE;
las diferencias residen en las normas sobre acceso, vigilancia y financiamiento. Cada
ao se elabora un documento sobre el marco de poltica econmica y un programa
anual de tallado. En los acuerdos se prevn puntos de referencia trimestrales, una
evaluacin semestral de los resultados obtenidos y, en la mayora de los casos,
revisiones de mediados de ao. Las medidas de ajuste adoptadas debe ser
especialmente estrictas y promover el crecimiento econmico y un considerable
afianzamiento de la balanza de pagos. Los prstamos se desembolsan semestralmente y
los reembolsos se efectan entre 5 y 10 aos.
6.- Servicio de financiamiento compensatorio y para contingencias
El financiamiento compensatorio proporciona recursos a los pases miembros que
se ven confrontados con una insuficiencia temporal de ingresos de exportacin o un
exceso de costo de la importacin de cereales, originados por factores que en gran
medida escapan a su control. El financiamiento para contingencias ayuda a los pases
miembros que aplican programas de ajuste respaldados por el Fondo a mantener el
impulso de estos programas de ajuste frente a una amplia gama de perturbaciones
externas imprevistas. Las recompras se efectan entre 3 y 5 aos.

7.- Servicio de financiamiento de existencias reguladoras

Estos recursos contribuyen a financiar los aportes de un pas miembro a
existencias reguladoras que cuenten con la aprobacin del Fondo. Las recompras se
efectan entre 3 y 5 aos.

5.

Problemas del Sistema Monetario Internacional

Mucho se discute en nuestros pases sobre el papel FMI en nuestras economas y

sobre la conveniencia de participar o no de sus disponibilidades crediticias. Muchos
pases vienen exigiendo desde hace mucho tiempo un cambio en la poltica del Fondo, y
una mayor canalizacin de recursos financieros hacia los pases subdesarrollados y con
serios problemas de Balanza de Pagos. Se puede resumir diciendo que el sistema
monetario internacional enfrenta por lo menos 3 tipos de problemas:
Un problemas de liquidez debido a las pocas reservas que tienen casi todos
los pases miembros.
Un problema de ajuste de la Balanza de Pagos que necesitan casi todos los
pases miembros, especialmente Estados Unidos, quien no siente el
problema porque l emite la unidad monetaria internacional, pero que sus
dficit externos crean problemas al resto del mundo.
Un problema de confianza en la unidad monetaria, o sea en el dlar, que se
ha venido agravando a partir de 1971, con la devaluacin del dlar frente
al oro y frente a las monedas de muchos otros pases.
Para solucionar estos problemas continuamente se vienen haciendo una serie de
recomendaciones, que van desde el manejo de instrumentos de uso comn tales como
aumentar el precio del oro para tener ms reservas, adoptar polticas de tipo de cambio
flexibles para resolver los problemas de la Balanza de Pagos, etc., hasta modificaciones
ms profundas, entre las cuales se destacan las siguientes:
Cambiar de unidad monetaria, debido a la desconfianza en el dlar y
adoptar una que no sea unidad monetaria de ningn pas, que bien podra ser
emitida por un Banco Central Mundial.
Crear organismos similares al FMI, pero que sirvan slo a grupos
determinados de pases, unidos por vnculos econmicos y geogrficos.
No permitir que el FMI ejerza un control y fiscalizacin sobre la conduccin
de las polticas econmicas de nuestros pases.
Reorganizacin del FMI y modificacin profunda del convenio constitutivo.
Finalmente, el problema ms serio que est enfrentando el FMI en los ltimos
tiempos es la imposibilidad de pago de sus deudas que tienen gran parte de sus
miembros, especialmente de aquellos pases denominados subdesarrollados, algunos de
los cuales solicitan continuamente refinanciamientos, mientras que otros se niegan a
pagar, solicitando una postergacin de sus deudas, la condonacin, o simplemente el
NO PAGO de la deuda.

6.

El problema de la Deuda Externa en el Per

Cuando en un pas las importaciones superan a las exportaciones, entonces el

exceso de importaciones ha tenido que ser pagada ya sea utilizando parte de las reservas
internacionales del pas o mediante alguna operacin de endeudamiento con el exterior.

En la prctica, cuando un agente financiero quiere realizar alguna importacin, sin tener
los recursos financieros suficientes, generalmente acude al sistema financiero
internacional en busca de dichos recursos. En el cuadro se puede apreciar que las
fuentes mas importantes de recursos financieros internacionales que ha tenido el Per
son loa proveedores; es decir, las mismas empresas que nos venden las importaciones
que requerimos, gran parte de las cuales vienen en una especie de crditos atados. La
segunda fuente lo constituye la banca internacional, siguindole en importancia las
agencias y gobiernos extranjeros y los organismos internacionales, integrados
principalmente por el AID, el FMI el Banco Mundial y el BID. Tambin se aprecia que
en los ltimos aos, alrededor del 90% de la deuda son crditos a largo plazo otorgados
al sector pblico, para financiar sus gastos de formacin de capital, de importacin de
alimentos y de defensa. En general se observa que, mientras la deuda externa del Per
ha crecido en un 71.9% de 1980 a 1988, las exportaciones y el PBI han decrecido en
32% y 30% en el mismo periodo, creando una brecha creciente que nos estara
indicando que cada vez se tornas mas difcil pagar la deuda externa. En efecto, mientras
que a comienzo de la dcada, la deuda era 2.5 veces las exportaciones y 20.8 veces los
ingresos del gobierno central, ahora son mas de 6 veces las exportaciones y cerca de 9
veces los ingresos del gobierno central, panorama que se complica si consideramos que
en 1980 solo debamos la mitad de nuestro PBI y que ahora debemos 1.2 veces el PBI,
frente a una presin tributaria que era del 17.1% y que se ha reducido al 8.7%, todo lo
cual hace imposible que el Per pueda pagar su deuda externa cindose a los contratos
originales sobre montos, plazos y tasas de inters.
Cuadro N 6.1
DEUDA EXTERNA DEL PER
(millones de dlares corrientes)
1980
1985
1986
1987
1988
1. LARGO PLAZO
8,121
12,629 13,200 14,017 14,744
a) Sector Privado
6,043
10,462 11,068 11,747 12,465
- Agencias y gobiernos
1,849
1,793
1,942
2,070 2,281
- Banca internacional
1,536
3,110
3,262
3,386 3,477
- Organismos internacin.
610
1,426
1,530
1,725 1,908
- Pases socialistas
985
1,026
987
1,022 1,040
- Proveedores
1,063
3,017
3,347
3,544 3,759
b) BCR
710
825
788
870
827
c) Sector Privado
1,373
1,342
1,344
1,400 1,452
2. CORTO PLAZO
1,469
1,092
1,277
1,356 1,749
a) Crditos comerciales
902
728
789
837
781
b) Sistema bancario
567
364
488
519
968
3. DEUDA TOTAL
9,5952
13,271 14,477 15,373 16,493
4. EXPORTACIONES FOB
3,916
2,978
2,531
2,605 2,663
5. PBI corriente
19,897
16,026 20,629 18,569 13,918
6. Ingresos del Gob. Central
3,397
2,242
2,540
1,653 1,214
7. SBP en Cta. Cte.
-102
125 -1,079 -1,495 -1,046
8. SBP
722
280
-517
-785
-363
9. Deuda /Export.
2.5
4.6
5.7
5.9
6.2
10. Deuda /PBI
0.5
0.9
0.7
0.8
1.2
11. Deuda /Ingresos Gob.
2.8
6.1
5.7
9.3
13.6
12. Ingresos Gob/PBI (%)
17.1
14.00
12.3
8.9
8.7
13. TC utilizado
0.30
12.47
17.79
40.18 314.82

Fuente:
MEF, Direccin general de Crdito Pblico
BCR, Compendio Estadstico de Comercio Exterior

7.

Los Desequilibrios del Sector Externo

Si los desequilibrios en el sector externo son persistentes y tienden a agravarse,

entonces se hace necesario tomar las medidas de poltica econmica ms adecuadas a
fin de revertir esta situacin, debido a que las economas de los pases subdesarrollados
son muy sensibles a los cambios del sector externo, por el fuerte grado de dependencia
de sus sistema econmico. La mayora de los problemas econmicos, sociales y
polticos de estos pases tienen su origen en el sector externo y en el conjunto de
relaciones econmicas internacionales en que se sustenta; razn por la cual, la solucin
no radica slo en el obtener saldos favorables en la balanza de pagos, sino en reducir y
modificar nuestro grado de dependencia con el exterior, cambiando las estructuras de
nuestro sector externo y modernizado las relaciones econmicas internacionales de tal
forma que nuestra insercin en el sistema econmico mundial no signifique extraccin
de excedentes o fugas de capital, sino ms bien flujos de ahorro externo que nos
permitan salir del subdesarrollo.
Se pueden presentar muchos argumentos a favor o en contra del capital extranjero,
pero lo que no se puede negar es que, para salir del subdesarrollo se requiere de la
tecnologa extranjera, y que esta tecnologa viene incorporada en los bienes de capital
que importamos y el conjunto de conocimientos cientficos y tecnolgicos que les son
inherentes.
La tecnologa, los mercados, los precios, las posibilidades de produccin para el
mercado externo, la dependencia externa de nuestra estructura productiva, la movilidad
internacional de capitales, etc. son slo algunos de los principales problemas
estructurales de nuestro sector externo, los que no se resuelven con instrumentos de
corto plazo, como la poltica cambiaria o la poltica de promocin de exportaciones,
sino mediante la aplicacin de polticas que transformen dichas estructuras. As por
ejemplo, una elevacin del tipo de cambio puede llevar a un aumento de las
exportaciones si es que existen mercados y capacidad productiva, pero puede resultar
estril, si es que no se dan tales condiciones, y, hasta negativa si es que disminuye la
demanda externa o bajan los precios internacionales.

8.

Bibliografa
1.
2.
3.
4.
5.
6.

James Ingram, PROBLEMAS ECONOMICOS INTERNACIONALES,

Amorrortu, Buenos Aires, 1970.
Juan Sard, LA CRISIS MONETARIA INTERNACIONAL, Ariel Espaa
1969.
Jorge Abadie, BALANZA DE PAGOS, SISTEMAS CAMBIARIOS Y EL
FMI, UNI, 1978.
FMI, CONVENIO CONSTITUTIVO, 1978.
FMI, INFORME ANUAL (especialmente 1980 y 1985)
FMI, BOLETIN DEL FMI (especialmente septiembre 1987 y septiembre de
1991).

ANEXO No. 1
PROPUESTA PARA LA MODIFICACIN DE LA TASA DE ENCAJE
ANEXO No. 2
PROPUESTA PARA LA MODIFICACIN DE LAS TASAS DE
INTERS
ANEXO No. 3
DISPOSICIONES SOBRE ENCAJE
ANEXO No. 4
DISPOSICIONES SOBRE TASAS DE INTERS
ANEXO No. 5
TASA DE INTERS LEGAL