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Nueva Mtrica de Desempeo: EVA

INFORME ESPECIAL INFORME ESPECIAL INFORME ESPECIAL INFORME ESPECIAL INFORME ESPECIAL
Nueva Mtrica de Desempeo: EVA

Valor Econmico ................................................................................. XI-1

C.P.C. Mario Apaza Meza
Miembro del Staff Tcnico Interno de la Revista Actualidad Empresarial / Experto en Finanzas y Tributacin
1. INTRODUCCIN
El EVA no slo es un indicador. Es un
incentivo para hacer las cosas bien, pues
no basta con mirar el estado de ganan-
cias y prdidas, sino que adems obliga
a los directivos de la empresa a mirar el
balance general. Es la mejor manera de
alinear los intereses de los directivos con
los de los inversionistas y asegurar que
haya motivacin para hacer las cosas
bien.
La cultura de generacin de valor, EVA
(por la sigla en ingles Economic Value
Added), es cada vez mas influyente en
mucha empresas, que hoy miden sus re-
sultados y desempeo de acuerdo con el
valor que han logrado generar a sus ac-
cionistas.
Aunque parezca abstracto, pues la tradi-
cin ha sido medir los resultados de acuer-
do con las ventas o utilidades, el EVA es
la nica medida que integra, adems de
los resultados operacionales, el costo que
tiene el uso del capital de los inversiones.
De ah que se convierta en la nica medi-
da real de generacin de valor, pues mide
la cantidad de ganancias que exceden o
se quedan cortas frente a las expectativas
de rendimientos de los inversionistas (cos-
to de capital)
Alfred Marshall fue el primero que expre-
s una nocin de EVA, en 1890, en su
obra capital The Principles of Economics:
Cuando un hombre se encuentra com-
prometido con un negocio, sus ganan-
cias para el ao son el exceso de ingresos
que recibi del negocio durante al ao
sobre sus desembolsos en el negocio. La
diferencia entre el valor de la planta, los
inventarios, etc., al final y al comienzo del
ao, es tomada como parte de sus entra-
das o como parte de sus desembolsos,
de acuerdo a si se ha presentado un in-
cremento o un decremento del valor. Lo
que queda de sus ganancias despus de
deducir los intereses sobre el capital a la
tasa corriente es llamado generalmente
su beneficio econmico o EVA.
Olvdese de las utilidades por accin, el
retorno sobre la inversin, la rentabili-
dad del patrimonio, la tasa interna del
retorno: todas ellas son medidas
obsoletas de desempeo y no miden la
generacin de riqueza.
Mucho ms all de las mediciones tradi-
cionales para evaluar la gestin o el des-
empeo global de una organizacin,
est la medicin de la generacin o des-
truccin de VALOR: valor econmico/so-
cial y/o valor econmico/financiero/pri-
vado.
2. EL MODELO DEL EVA
Toda empresa tiene diferentes objetivos
de carcter econmico - financiero. A
continuacin se enuncian los ms im-
portantes:
1. 1. 1. 1. 1. Aumentar el valor de la empresa y Aumentar el valor de la empresa y Aumentar el valor de la empresa y Aumentar el valor de la empresa y Aumentar el valor de la empresa y, ,, ,,
por lo tanto, la riqueza de los propie- por lo tanto, la riqueza de los propie- por lo tanto, la riqueza de los propie- por lo tanto, la riqueza de los propie- por lo tanto, la riqueza de los propie-
tarios. Este objetivo incluye las si- tarios. Este objetivo incluye las si- tarios. Este objetivo incluye las si- tarios. Este objetivo incluye las si- tarios. Este objetivo incluye las si-
GENERADORES DE EVA GENERADORES DE EVA GENERADORES DE EVA GENERADORES DE EVA GENERADORES DE EVA
guientes metas: guientes metas: guientes metas: guientes metas: guientes metas:
Obtener la mxima utilidad con la
mnima inversin de los accionis-
tas.
Lograr el mnimo costo de capi-
tal.
2. 2. 2. 2. 2. T TT TTrabajar con el mnimo riesgo. P rabajar con el mnimo riesgo. P rabajar con el mnimo riesgo. P rabajar con el mnimo riesgo. P rabajar con el mnimo riesgo. Para ara ara ara ara
cons cons cons cons conseguirlo, se deben lograr las si- eguirlo, se deben lograr las si- eguirlo, se deben lograr las si- eguirlo, se deben lograr las si- eguirlo, se deben lograr las si-
guientes metas: guientes metas: guientes metas: guientes metas: guientes metas:
Proporcin equilibrada entre el en-
deudamiento y la inversin de los
propietarios.
Proporcin equilibrada entre obli-
gaciones financieras de corto pla-
zo y las de largo plazo.
Cobertura de los diferentes ries-
gos: de cambio, de intereses del
crdito y de los valores burstiles.
3. Disponer de niveles ptimos de liqui- 3. Disponer de niveles ptimos de liqui- 3. Disponer de niveles ptimos de liqui- 3. Disponer de niveles ptimos de liqui- 3. Disponer de niveles ptimos de liqui-
dez. Para ello se tienen las siguientes dez. Para ello se tienen las siguientes dez. Para ello se tienen las siguientes dez. Para ello se tienen las siguientes dez. Para ello se tienen las siguientes
metas: metas: metas: metas: metas:
Financiamiento adecuado de los
activos corrientes.
Equilibrio entre el recaudo y los pa-
gos.
nimiento: ello implica cambiar justi-
ficadamente la mtrica y sobrellevar al-
gunos prejuicios contables y presupues-
tarios, que dificultan apreciar correcta-
mente la gestin funcional desde una
ptica econmico/financiera que mida
correctamente la contribucin a la ge-
neracin de riqueza. An cuando ello
no es imprescindible, el uso complemen-
tario de sistemas BSC, ABC facilita las
cosas.
El EVA, al no requerir clculos relativos
al flujo de caja propiamente tal, facilita
su aplicacin a cualquier rea funcional
a la que se quiera calcular su contribu-
cin: esto no significa que el EVA no
tome en debida consideracin la ges-
tin del capital de trabajo, o que no re-
suelva definitivamente lo relativo a pre-
cios de transferencia, sino todo lo con-
trario: simplemente lo hace de una ma-
nera distinta.
3. ATRIBUTOS DEL EVA
Uno de los mejores atributos del EVA es
la facilidad con que permite disgregar la
contribucin al valor econmico de una
corporacin, en sus partes componen-
tes. El EVA puede calcularse a nivel de
una divisin, de una empresa y/o una
funcin, y as determinar que unidad es
la que est contribuyendo en mayor pro-
porcin a la creacin de valor corporati-
vo: de all el extendido uso que se est
haciendo del EVA, al ligarlo a los incen-
tivos gerenciales peridicos que premian
un mejor desempeo (compensacin va- (compensacin va- (compensacin va- (compensacin va- (compensacin va-
riable) riable) riable) riable) riable): mirando hacia delante y hacia
atrs.
As por ejemplo la metodologa del cl-
culo del EVA permite resolver elegante-
mente el problema de determinar por
separado y con justicia la contribucin
al valor corporativo proveniente de las
reas de mercadeo y ventas, abasteci-
miento y compras, o produccin/mante-
Compara el funcionamiento de las operaciones con otras
empresas o reas o departamentos internos
Medicin del
funcionamiento
Anlisis y
diagnstico de
sensibilidad
Cuestiona las operaciones y planes de ne-
gocio para incrementar valor
Planeacin
estratgica
Evala el valor de los recursos para
proyecciones futuras
Benchmarking
Identifica las partidas clave que deter-
minan valor
Evala el funcionamiento histrico
de las operaciones
Evaluacin
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INFORME ESPECIAL
La frmula detrs del EVA La frmula detrs del EVA La frmula detrs del EVA La frmula detrs del EVA La frmula detrs del EVA
Decisiones operativas
(Nopat)
Decisiones de inversin
(Capital)
Decisiones de
financiamiento
(Costo del capital)
Combina el estado de ganancias y prdidas con el balance general.
Incluye el costo del capital.
Alinea los intereses de los directivos de la empresa con los de los
inversionistas.
Es un sistema que ayuda a garantizar el buen gobierno corporativo.
El uso de incentivos atados al EVA hace que el empleado acte,
piense y sea remunerado como un inversionista.
Promueve el trabajo en equipo.
Es la medida de valor por naturaleza.
(donde Nopat = Utilidad operacional despus de Impuestos)
La rentabilidad del negocio (Nopat/capital)
Para el 2002 lleg a 3,47%
Es el costo de financiar las actividades de
la empresa. Para el 2002 lleg a 15,02%
Retorno del capital Retorno del capital Retorno del capital Retorno del capital Retorno del capital Cargo por capital Cargo por capital Cargo por capital Cargo por capital Cargo por capital
EVA = EVA = EVA = EVA = EVA =
Nopat Nopat Nopat Nopat Nopat --- --- --- --- --- (Capital x Costo de capital) (Capital x Costo de capital) (Capital x Costo de capital) (Capital x Costo de capital) (Capital x Costo de capital)
Costo de la deuda
Es el inters que se paga
por las obligaciones finan-
cieras
Costo de los recursos
propios
La rentabilidad que exige el
inversionista.
Costo de ventas y gastos opera-
cionales.
Entre ms se logren reducir ambos
con las misma ventas, mayor es la
eficiencia operacional. De 2001 a
2002, el costo de ventas proporcio-
nal a las ventas se redujo de 71,38%
a 69,47%. Los gastos operacionales
en proporcin a las ventas, sin em-
bargo, aumentaron de 23,31% a
23,55% en el mismo perodo.
Capital de trabajo y propiedad,
planta y equipos.
Entre menos capital de trabajo y
propiedad, planta y equipos se re-
quieran para generar las mismas
ventas, mayor es la eficiencia en la
rotacin.
En 2002, se mejor en trminos de
rotacin de Inmuebles, maquinaria y
equipos (IME/ventas) pues pas de
48,19% a 45,47%. La rotacin del
capital de trabajo (Capital de tra-
bajo/ventas), sin embargo, desmejo-
r al aumentar de 27,60% a 29.76%.
Riesgo pas Riesgo pas Riesgo pas Riesgo pas Riesgo pas
Los inversionistas
exigen una prima
por invertir en un
pas que consideran
riesgoso.
En 2002 el promedio
de esa prima fue
6,6%.
T TT TTasa libre de riesgo asa libre de riesgo asa libre de riesgo asa libre de riesgo asa libre de riesgo
Por una inversin con
cero riesgo el inversio-
nista recibe una renta-
bilidad igual a la tasa
libre de riesgo (bonos
emitidos por el gobier-
no).
Un riesgo mayor a cero
implica entonces una
tasa mayor a la tasa li-
bre de riesgo que du-
rante 2002 fue 5,4%.
Riesgo del negocio Riesgo del negocio Riesgo del negocio Riesgo del negocio Riesgo del negocio
Para cada sector hay un
riesgo inherente asocia-
do a su naturaleza.
Un sector como el de
telecomunicaciones ge-
neralmente tiene un
mayor riesgo que un sec-
tor como el de alimen-
tos.
Ese riesgo se calcula con
base en un factor de
riesgo denominado
beta.
Margen Operacional Margen Operacional Margen Operacional Margen Operacional Margen Operacional
La eficiencia en el manejo de
costos y gastos (Nopat/ventas).
De 2001 al 2002 aument de
3,2% a 4,4%
Rotacin de capital Rotacin de capital Rotacin de capital Rotacin de capital Rotacin de capital
La eficiencia en el manejo de capital
(Ventas/Capital)
De 2001 a 2002
Aument de 0,77 a 0,79
4. EL EVA Y SU RELACIN CON OTROS
INDICADORES DE DESEMPEO
EVA es tambin llamado EP (Economic EP (Economic EP (Economic EP (Economic EP (Economic
Profit) Profit) Profit) Profit) Profit) o utilidad econmica, trmino
usado por otra firma consultora, Mc
Kinsey & Co. Otros trminos derivados
del Ingreso Residual son aproximados
a EVA, aunque no tengan las caracte-
rsticas de la marca registrada por Stern
Stewart. Simplemente cada consultora
ha desarrollado su propio concepto,
aunque todos se refieren a aspectos
semejantes.
La metodologa de EVA supone que el
xito empresarial est relacionado direc-
tamente con la generacin de valor eco-
nmico, que se calcula restando a las
utilidades operacionales el costo finan-
ciero por poseer los activos que se utili-
zaron en la generacin de dichas utilida-
des.
Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico
Estado de Estado de Estado de Estado de Estado de
ganancias y ganancias y ganancias y ganancias y ganancias y
prdidas prdidas prdidas prdidas prdidas
Balance Balance Balance Balance Balance
general general general general general
Ingresos
- gastos

EBITDA
- depreciacin
- amortizacin

EBIT
+ ingreso de intereses
- gasto de intereses
*(1 -tasa de impuestos)

Utilidad neta
Ingresos
- gastos

EBITDA
- depreciacin
- amortizacin

EBIT
*(1 - tasa de impuestos)

NOPAT*
Ingresos
- gastos

EBITDA
- depreciacin
- amortizacin

EBIT
*(1 - tasa de impuestos)

NOPAT*
+ depreciacin

GOPAT**
Ingresos
- gastos

EBITDA
- depreciacin
- amortizacin

EBIT
*(1 - tasa de impuestos)

NOPAT*
Ingresos
- gastos

EBITDA
- depreciacin
- amortizacin

EBIT
*(1 - tasa de impuestos)

NOPAT*
+ depreciacin

GOPAT**
Indicador Indicador Indicador Indicador Indicador
ROE ROE ROE ROE ROE
(retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el
patrimonio) patrimonio) patrimonio) patrimonio) patrimonio)
RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE
(retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los
activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre
elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado)
ROGA ROGA ROGA ROGA ROGA
(retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos
brutos) brutos) brutos) brutos) brutos)
EVA EVA EVA EVA EVA
Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado
CVA CVA CVA CVA CVA
(valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja)
Acciones en circulacin Total activos
-pasivos corrientes
improductivos

Activos netos
Total activos
- pasivos corrientes
improductivos
+ depreciacin
acumulada

Activos brutos
Total activos
- pasivos corrientes
improductivos

Activos netos
Total activos
- pasivos corrientes
improductivos
+ depreciacin
acumulada

Activos brutos
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Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Indicadores de retorno Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico Valor agregado S/. periodo especfico
Clculos Clculos Clculos Clculos Clculos
Ingresos netos /
acciones en circulacin

ROE
NOPAT /
activos netos

RONA / ROC
GOPAT **
activos brutos

ROGA
NOPAT
- (costo del capital
*activos neto)

Valor Econmico
Agregado
GOPAT**
-(costo del capital
*activos brutos)

CVA
Indicador Indicador Indicador Indicador Indicador
ROE ROE ROE ROE ROE
(retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el (retorno sobre el
patrimonio) patrimonio) patrimonio) patrimonio) patrimonio)
RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE RONA/ROCE
(retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los (retorno sobre los
activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre activosnetos)/(retorno sobre
elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado) elcapital utilizado)
ROGA ROGA ROGA ROGA ROGA
(retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos (retorno sobre los activos
brutos) brutos) brutos) brutos) brutos)
EVA EVA EVA EVA EVA
Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado Valor econmico agregado
CVA CVA CVA CVA CVA
(valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja) (valor agregado de caja)
* NOPAT (Utilidad operacional neta despus de impuestos) excluye ingresos y gastos no operacionales.
* * GOPAT (Utilidad operacional bruta despus de impuestos) igual a NOPAT + depreciacin.
5. MEDIDAS PROPUESTAS DE CREA-
CIN DE VALOR
La creacin de valor se puede medir a tra-
vs de:
EVA (economic value added).
BE (beneficio econmico).
MVA (market value added).
CVA (cash value added).
6. FORMAS DE CALCULAR EL EVA
EVA es igual al beneficio antes de intere-
ses menos el costo del capital necesario
para generar dicho Beneficio, existen dos
formas de calcular el EVA:
a) a) a) a) a) EVA = (ROIC WACC) x IC EVA = (ROIC WACC) x IC EVA = (ROIC WACC) x IC EVA = (ROIC WACC) x IC EVA = (ROIC WACC) x IC
Donde:
ROIC = retorno sobre el capital invertido
WACC = Costo promedio ponderado del ca-
pital
IC = Capital empleado o invertido
Nota: si el capital invertido coincide con el
activo total, ROA =ROIC
b) b) b) b) b) EV EV EV EV EVA = NOP A = NOP A = NOP A = NOP A = NOPA AA AAT ( T ( T ( T ( T (Dc Dc Dc Dc Dc + + + + + Ec Ec Ec Ec Ec) x W ) x W ) x W ) x W ) x WACC ACC ACC ACC ACC
Donde:
Dc = valor contable de la deuda financiera
Ec = valor contable del patrimonio neto y
NOPAT = ROIC x (Dc + Ec)
NOPAT: net operating profit adjusted taxes
Por ejemplo, si ROIC =
15 % y WACC = 10 %,
siendo el Capital Invertido (IC) =
S/. 100, luego el EVA sera:
EVA = (0,15-0,10) x 100 = 5
7. LA MEDICIN DEL VALOR
Tradicionalmente las empresas evalan su
desempeo mirando sus cifras de utili-
dades y ventas. El EVA, sin embargo, es
un manera muy diferente de entender el
verdadero objetivo de las empresas.
Esta metodologa desarrollada por Stern
Stewart y Co., firma lder de consultora
en el tema, ha establecido una medicin
que integra tanto el desempeo desde el
punto de vista tradicional como los resul-
tados en trminos de expectativas de los
inversionistas. Peter Drucker en el gur
del Management, define la filosofa de-
trs del EVA as: Si un negocio no gene-
ra una utilidad que supere el costo del
capital, opera bajo prdida, aunque pa-
gue impuestos como si realmente estu-
viera generando utilidad, la empresa est
retornndole a la economa menos de lo
que consume en recursos por lo cual en
vez de crear riqueza, la destruye.
Es la utilidad vista desde la perspectiva del
inversionista. Si los inversionistas esperan
recibir 15% de retorno por su inversin
(costo de capital), slo estarn realizando
utilidades en la medida e que la rentabili-
dad del negocio supere esas expectativas
del 15%. Cualquier resultado inferior a eso
es simplemente una compensacin in-
aceptable por su inversin. Un
EVA positivo indica que los inver-
sionistas estn recibiendo mayo-
res rentas a los que hubieran re-
cibido de haber destinado esos
recursos a otra actividad. Un EVA
negativo muestra que los
inversionistas estn perdiendo,
pues reciben menos de lo que
recibiran si hubieran destinado
su capital a otra actividad.
El principal beneficio del EVA
es que crea conciencia sobre el uso del
capital y el costo del capital invertido.
Crea una base mucho ms clara de
comparacin de rentabilidad en los ne-
gocios y adems es una garanta para
asegurar el buen manejo de la empre-
sa.
8. RENTABILIDAD DEL NEGOCIO
Para determinar la rentabilidad que otor-
ga el negocio (la parte positiva de la ecua-
cin que determina el EVA) hay que tener
en cuenta la utilidad operacional despus
del impuesto a la renta que genera. Esta
cifra indica la utilidad asociada nicamen-
te a la operacin de la empresa. Aspectos
como gastos financieros, por ejemplo, no
se tienen en cuenta. Cuanto ms eficien-
te logre ser la empresa en el manejo de
costos, gastos y capital mayor ser la uti-
lidad operacional y, por ende, mayor la
rentabilidad de los inversionistas. De esta
manera, uno de los motores generado-
res de valor para las empresas son las
mejoras en la eficiencia.
9. COSTO DE CAPITAL
Tras determinar la rentabilidad que ge-
nera el negocio, el siguiente paso es es-
tablecer el costo de capital que se utiliza
en l. Este costo incluye el costo de la
deuda y el costo de los recursos propios.
El costo de la deuda se define como el
inters de las obligaciones financieras y
el costo de los recursos propios, es la ren-
tabilidad que exigen los inversionistas.
COSTO DE
CAPITAL
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DESTRUCCIN
DE VALOR
CREACIN
DE VALOR
ROIC ROIC ROIC ROIC ROIC
TIEMPO
ESTRA ESTRA ESTRA ESTRA ESTRATEGIAS P TEGIAS P TEGIAS P TEGIAS P TEGIAS PARA LA CREACI ARA LA CREACI ARA LA CREACI ARA LA CREACI ARA LA CREACI N DE V N DE V N DE V N DE V N DE VAL AL AL AL ALOR OR OR OR OR
EVA
Establecer metas Establecer metas Establecer metas Establecer metas Establecer metas
Comunicar
Pagar incentivos
Evaluar estrategias
Medidas de actuacin
Revisar proyectos
de inversin
Valor adquisiciones Estndares consistentes
en metas y terminologas
10. CMO SE CALCULA EL EVA?
10.1 Modelo bsico de clculo del EVA 10.1 Modelo bsico de clculo del EVA 10.1 Modelo bsico de clculo del EVA 10.1 Modelo bsico de clculo del EVA 10.1 Modelo bsico de clculo del EVA
El clculo del EVA precisamente compara
las ganancias obtenidas con el costo de
los recursos utilizados (recursos propios y
recursos ajenos o deuda). Como medicin
de las ganancias obtenidas se utiliza el
NOPAT (net operating profit after taxes),
que es el beneficio neto obtenido antes
de los gastos financieros y despus de im-
puestos. Para medir el costo de los recur-
sos utilizados se utiliza el costo del capital
y el costo de la deuda ponderado por su
importancia (el WACC, weighted average
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INFORME ESPECIAL
(2b) (2b) (2b) (2b) (2b) El costo del capital parte del costo de la
deuda y el costo de los recursos propios.
Costo de la deuda Costo de la deuda Costo de la deuda Costo de la deuda Costo de la deuda: los intereses que se pa-
gan. En el ejemplo, se asume que ascien-
de a 12%.
Costo de los recursos propios: Costo de los recursos propios: Costo de los recursos propios: Costo de los recursos propios: Costo de los recursos propios: la rentabili-
dad que esperan recibir los accionistas.
Este costo se calcula con el modelo CAPM
(Capital Asset Pricing Model), cuya fr-
mula dice:
Rentabilidad esperada = T Rentabilidad esperada = T Rentabilidad esperada = T Rentabilidad esperada = T Rentabilidad esperada = Tasa libre de asa libre de asa libre de asa libre de asa libre de
riesgo + (Rentabilidad del mercado riesgo + (Rentabilidad del mercado riesgo + (Rentabilidad del mercado riesgo + (Rentabilidad del mercado riesgo + (Rentabilidad del mercado
- T - T - T - T - Tasa libre de riesgo) x asa libre de riesgo) x asa libre de riesgo) x asa libre de riesgo) x asa libre de riesgo) x
+ T + T + T + T + Tasa riesgo pas asa riesgo pas asa riesgo pas asa riesgo pas asa riesgo pas
T TT TTasa libre de riesgo: asa libre de riesgo: asa libre de riesgo: asa libre de riesgo: asa libre de riesgo: lo que rentaron en
2002 los bonos del Tesoro de EU a 20
aos: 5,4%.
Rentabilidad del mercado: Rentabilidad del mercado: Rentabilidad del mercado: Rentabilidad del mercado: Rentabilidad del mercado: el rendimiento
en promedio que ha otorgado el mer-
cado para inversiones riesgosas. Por
ejemplo, podra tomarse el promedio
del ndice S&P 500 de los ltimos 2
aos y determinar una tasa de retor-
no. Para el ejemplo, se asume que es
10,4%.
Beta ( Beta ( Beta ( Beta ( Beta () )) )): el nivel de riesgo asociado a la
naturaleza de la inversin. Para el ejem-
plo, se asume que la empresa opera en
el sector de las bebidas y su beta esti-
mada sera 1.28. Sin embargo, tambin
debe tenerse en cuenta el nivel de en-
deudamiento de la empresa para el
clculo del beta. Si asumimos que el
nivel de deuda de la empresa es 30%, el
beta sera: 0,70 x 1,28 que dara: 0,9.
Riesgo pas: Riesgo pas: Riesgo pas: Riesgo pas: Riesgo pas: la prima adicional que exigen
los inversionistas por operar en Per. En
2002 esta prima fue de 6,6%.
As, pues, el costo de los recursos pro-
pios sera:
Rentabilidad Esperada = 5,4% + Rentabilidad Esperada = 5,4% + Rentabilidad Esperada = 5,4% + Rentabilidad Esperada = 5,4% + Rentabilidad Esperada = 5,4% +
(10,4% - 5,4%) x 0,9 + 6,6% = 16,5% (10,4% - 5,4%) x 0,9 + 6,6% = 16,5% (10,4% - 5,4%) x 0,9 + 6,6% = 16,5% (10,4% - 5,4%) x 0,9 + 6,6% = 16,5% (10,4% - 5,4%) x 0,9 + 6,6% = 16,5%
Una vez se tiene estos datos con el WACC
(Costo promedio ponderado de capital),
se calcula el costo del capital.
WACC = WACC = WACC = WACC = WACC =
(Costo deuda x Participacin deuda) + (Costo deuda x Participacin deuda) + (Costo deuda x Participacin deuda) + (Costo deuda x Participacin deuda) + (Costo deuda x Participacin deuda) +
(Costo capital x Participacin capital) (Costo capital x Participacin capital) (Costo capital x Participacin capital) (Costo capital x Participacin capital) (Costo capital x Participacin capital)
Antes se mencion que la deuda era
de 30%, por lo cual el capital sera de
70%.
WACC = (12% x 30%) + WACC = (12% x 30%) + WACC = (12% x 30%) + WACC = (12% x 30%) + WACC = (12% x 30%) +
(16,5% x 70%) = 15,15% (16,5% x 70%) = 15,15% (16,5% x 70%) = 15,15% (16,5% x 70%) = 15,15% (16,5% x 70%) = 15,15%
De esta manera, ya se tienen todos los
datos para calcular el EVA:
EVA = EVA = EVA = EVA = EVA =
7.300 - (40.000 x 15,15%) = 1.240 7.300 - (40.000 x 15,15%) = 1.240 7.300 - (40.000 x 15,15%) = 1.240 7.300 - (40.000 x 15,15%) = 1.240 7.300 - (40.000 x 15,15%) = 1.240
La generacin de valor para el ejemplo
alcanz los S/. 1.240. Es decir, el negocio
excedi las expectativas de los inver-
sionistas en esa cifra.
cost of capital). As, el clculo del EVA es:
EV EV EV EV EVA = NOP A = NOP A = NOP A = NOP A = NOPA AA AAT - [(Recursos Propios + Deuda) T - [(Recursos Propios + Deuda) T - [(Recursos Propios + Deuda) T - [(Recursos Propios + Deuda) T - [(Recursos Propios + Deuda)
* WACC]=BAIT * (1-t)-[(Recursos * WACC]=BAIT * (1-t)-[(Recursos * WACC]=BAIT * (1-t)-[(Recursos * WACC]=BAIT * (1-t)-[(Recursos * WACC]=BAIT * (1-t)-[(Recursos Propios + Propios + Propios + Propios + Propios +
Deuda) * WACC] Deuda) * WACC] Deuda) * WACC] Deuda) * WACC] Deuda) * WACC]
El NOPAT -Net Operating Profit After
Taxes, en espaol, el UAII x (1- t).
UAII = Utilidad antes de intereses y des-
pus de impuestos.
W WW WWACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P./(R.P ./(R.P ./(R.P ./(R.P ./(R.P.+Deuda)*Costo .+Deuda)*Costo .+Deuda)*Costo .+Deuda)*Costo .+Deuda)*Costo
R.P]+[Deuda/(R.P R.P]+[Deuda/(R.P R.P]+[Deuda/(R.P R.P]+[Deuda/(R.P R.P]+[Deuda/(R.P.+Deuda)*Costo Deuda .+Deuda)*Costo Deuda .+Deuda)*Costo Deuda .+Deuda)*Costo Deuda .+Deuda)*Costo Deuda
despus Imptos despus Imptos despus Imptos despus Imptos despus Imptos
Una vez que hemos calculado el EVA para
un determinado ejercicio se puede decir
que si ste es positivo, la empresa ha ob-
tenido una rentabilidad por encima del
costo de los recursos utilizados, ha crea-
do valor. Si es cero, ha dado a los que han
aportado los recursos (accionistas y deu-
dores) lo que ellos esperaban. Si es nega-
tivo, su rentabilidad ha estado por deba-
jo de lo exigido por los dueos de los
recursos utilizados, y por lo tanto se pue-
de decir que ha destruido valor.
En el caso de la empresa Michell y Ca
S.A., el NOPAT es igual a:
NOP NOP NOP NOP NOPA AA AAT = BAIT * (1 - t) = 23,713 [1 - 0.27] = 17,310 T = BAIT * (1 - t) = 23,713 [1 - 0.27] = 17,310 T = BAIT * (1 - t) = 23,713 [1 - 0.27] = 17,310 T = BAIT * (1 - t) = 23,713 [1 - 0.27] = 17,310 T = BAIT * (1 - t) = 23,713 [1 - 0.27] = 17,310
Para el clculo del EVA necesitamos, ade-
ms, saber el costo de los recursos em-
pleados por la compaa. Para ello su-
pondremos que la rentabilidad exigida
por los accionistas para una empresa con
el riesgo de la nuestra es de un 15.00% y
que la deuda tiene un costo financiero de
un 12.50%. Dado que la empresa tiene
unos recursos propios de 70,000 y una
deuda de 60,000, el WACC es:
W WW WWACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P ACC=[R.P./(R.P ./(R.P ./(R.P ./(R.P ./(R.P.+Deuda)*Costo R.P]+[Deuda/ .+Deuda)*Costo R.P]+[Deuda/ .+Deuda)*Costo R.P]+[Deuda/ .+Deuda)*Costo R.P]+[Deuda/ .+Deuda)*Costo R.P]+[Deuda/
(R.P (R.P (R.P (R.P (R.P.+Deuda)*Costo Deuda despus Imptos] .+Deuda)*Costo Deuda despus Imptos] .+Deuda)*Costo Deuda despus Imptos] .+Deuda)*Costo Deuda despus Imptos] .+Deuda)*Costo Deuda despus Imptos]
= 70,000 / (70,000 + 60,000) x 0.15 + = 70,000 / (70,000 + 60,000) x 0.15 + = 70,000 / (70,000 + 60,000) x 0.15 + = 70,000 / (70,000 + 60,000) x 0.15 + = 70,000 / (70,000 + 60,000) x 0.15 + 60,000 60,000 60,000 60,000 60,000
/ (70,000 + 60,000) x 0.125 (1 - 0.27) = 12.29% / (70,000 + 60,000) x 0.125 (1 - 0.27) = 12.29% / (70,000 + 60,000) x 0.125 (1 - 0.27) = 12.29% / (70,000 + 60,000) x 0.125 (1 - 0.27) = 12.29% / (70,000 + 60,000) x 0.125 (1 - 0.27) = 12.29%
Y ahora podemos calcular el EVA:
EV EV EV EV EVA=NOP A=NOP A=NOP A=NOP A=NOPA AA AAT TT TT-[(Recursos Propios + Deuda) * -[(Recursos Propios + Deuda) * -[(Recursos Propios + Deuda) * -[(Recursos Propios + Deuda) * -[(Recursos Propios + Deuda) *
WACC] = BAIT*(1-t) - [(Recursos Propios + WACC] = BAIT*(1-t) - [(Recursos Propios + WACC] = BAIT*(1-t) - [(Recursos Propios + WACC] = BAIT*(1-t) - [(Recursos Propios + WACC] = BAIT*(1-t) - [(Recursos Propios +
Deuda)*WACC] = 17,310 - (130,000 x Deuda)*WACC] = 17,310 - (130,000 x Deuda)*WACC] = 17,310 - (130,000 x Deuda)*WACC] = 17,310 - (130,000 x Deuda)*WACC] = 17,310 - (130,000 x
0.1229) = S/.1,336 0.1229) = S/.1,336 0.1229) = S/.1,336 0.1229) = S/.1,336 0.1229) = S/.1,336
Estado de Ganancias y Prdidas Estado de Ganancias y Prdidas Estado de Ganancias y Prdidas Estado de Ganancias y Prdidas Estado de Ganancias y Prdidas
S/. Miles S/. Miles S/. Miles S/. Miles S/. Miles
2,000 2,000 2,000 2,000 2,000
+ Ventas netas 148,959
- Costo de ventas -112,449

= Resultado bruto 36,510 36,510 36,510 36,510 36,510

- Gasto de administrac. y ventas -12,797

= Resultado operativo 23,713 23,713 23,713 23,713 23,713

- Depreciacin

= Resultado neto operativo 23,713 23,713 23,713 23,713 23,713

+ Ingresos financieros 565
+ Otros ingresos 3,110
- Gastos financieros -11,175
- Otros egresos -12,858
+ - Result. por expos. a la inflacin -439

= Resultado antes de impuestos 2,916 2,916 2,916 2,916 2,916

- Participaciones -302
- Impuesto a la Renta 27% -817

= Resultado neto 1,797 1,797 1,797 1,797 1,797

ha tenido un EVA de S/. 1,336,000 soles,
es decir, ha obtenido 1,336,000 soles por
encima de lo exigido por parte de quie-
nes aportaron los recursos que ha utili-
zado para conseguirlo. Se puede decir que
la empresa ha creado valor para sus ac-
cionistas (los deudores obtendrn los in-
tereses y el principal contratado, no afec-
tndoles lo bien que lo haya podido ha-
cer la empresa, son los accionistas quie-
nes recibirn los resultados de la buena
gestin de la empresa).
El EVA tambin se puede calcular como:
EVA = Valor contable de los recursos x EVA = Valor contable de los recursos x EVA = Valor contable de los recursos x EVA = Valor contable de los recursos x EVA = Valor contable de los recursos x
[(NOP [(NOP [(NOP [(NOP [(NOPA AA AAT / valor contable recursos) - W T / valor contable recursos) - W T / valor contable recursos) - W T / valor contable recursos) - W T / valor contable recursos) - WACC] ACC] ACC] ACC] ACC]
EVA = 130,000 (13.32% - 12.29%) EVA = 130,000 (13.32% - 12.29%) EVA = 130,000 (13.32% - 12.29%) EVA = 130,000 (13.32% - 12.29%) EVA = 130,000 (13.32% - 12.29%)
EVA = S/.1,336 EVA = S/.1,336 EVA = S/.1,336 EVA = S/.1,336 EVA = S/.1,336
Operaciones para calcular el NOP Operaciones para calcular el NOP Operaciones para calcular el NOP Operaciones para calcular el NOP Operaciones para calcular el NOPA AA AAT econmico T econmico T econmico T econmico T econmico
Beneficios disponible para accionistas 1,797
+ Intereses (1 - Tasa Impto a la Rta.) 15,514
+ Dividendos preferentes 0
+ Intereses minoritarios (beneficios) 0

NOPAT 17,311
- Costo de los recursos utilizados
130,000 x 12.29% 15,975
EVA EVA EVA EVA EVA S/.1,336 S/.1,336 S/.1,336 S/.1,336 S/.1,336
10.2 Modelo avanzado de clculo del EVA 10.2 Modelo avanzado de clculo del EVA 10.2 Modelo avanzado de clculo del EVA 10.2 Modelo avanzado de clculo del EVA 10.2 Modelo avanzado de clculo del EVA
En este modelo intervienen el CAPM y el
beta para determinar el costo promedio
ponderado de capital.
A continuacin preparamos un ejemplo
para explicar de dnde sale el clculo del
EVA. Este clculo se hace a partir de las
cifras del Estado de Ganancias y Prdidas
y el Balance General. La frmula:
EV EV EV EV EVA = NOP A = NOP A = NOP A = NOP A = NOPA AA AAT - (capital x costo de capital) T - (capital x costo de capital) T - (capital x costo de capital) T - (capital x costo de capital) T - (capital x costo de capital)
(1) (1) (1) (1) (1) (2a) (2a) (2a) (2a) (2a) (2b) (2b) (2b) (2b) (2b)
(1) De dnde sale el NOP (1) De dnde sale el NOP (1) De dnde sale el NOP (1) De dnde sale el NOP (1) De dnde sale el NOPA AA AAT? T? T? T? T?
El NOPAT es la utilidad operacional des-
pus de impuestos. Esa utilidad se calcu-
la as:
Ingresos operacionales 100.000
- Costo de ventas 80.00

= Utilidad bruta 20.000

- Gastos operacionales de
administracin y ventas 10.000

= Utilidad operacional 10.000

- Impuestos operativos (27%
de la Utilidad operacional) 2.700

= == == Utilidad operacional despus Utilidad operacional despus Utilidad operacional despus Utilidad operacional despus Utilidad operacional despus
de impuestos (NOP de impuestos (NOP de impuestos (NOP de impuestos (NOP de impuestos (NOPA AA AAT) T) T) T) T) 7.300 7.300 7.300 7.300 7.300
= = = = =
(2) (2) (2) (2) (2) De dnde sale el cargo por capital? De dnde sale el cargo por capital? De dnde sale el cargo por capital? De dnde sale el cargo por capital? De dnde sale el cargo por capital?
(2a) (2a) (2a) (2a) (2a) Primero se calcula el capital operativo.
Este es el capital que se utiliza exclusiva-
mente para la operacin de la empresa.
Se asumi el capital operativo de las si-
guiente manera:
Total Activo corriente 30.000
- Total Pasivo corriente 20.000
= Capital de trabajo 10.000
+ Inmuebles, maquin. y equipo 30.000

= == == Capital operativo Capital operativo Capital operativo Capital operativo Capital operativo 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
= = = = =
En este ejemplo, la empresa ABC S.A.A.