1

Costo de Capital y el Costo de Capital y el Costo de Capital y el Costo de Capital y el

Modelo CAPM Modelo CAPM Modelo CAPM Modelo CAPM
UNIDAD DE POSTGRADO UNIDAD DE POSTGRADO
FACULTAD DE AUDITORIA FINANCIERA FACULTAD DE AUDITORIA FINANCIERA
CONTADURIA P CONTADURIA P BLICA BLICA
Costo de Capital de una Empresa
El costo de capital de una empresa es la rentabilidad mnima que tiene que
generar para los inversionistas de la empresa
El costo de capital de una empresa es el retorno que debe generar para que el
valor de la empresa permanezca inalterado
El costo de capital de una empresa representa el costo de conseguir
financiamiento, ya sea a travs de capital propio o deuda
El costo de capital de una empresa representa el costo de utilizar los activos
de la empresa
El costo de capital de una empresa es la rentabilidad mnima que tiene que
generar para los inversionistas de la empresa
El costo de capital de una empresa es el retorno que debe generar para que el
valor de la empresa permanezca inalterado
El costo de capital de una empresa representa el costo de conseguir
financiamiento, ya sea a travs de capital propio o deuda
El costo de capital de una empresa representa el costo de utilizar los activos
de la empresa
2
Costo de Capital de una Empresa
COMPONENTES DEL COSTO DE CAPITAL
Inversionistas = Accionistas + Acreedores
COMPONENTES DEL COSTO DE CAPITAL
Inversionistas = Accionistas + Acreedores
Costo de Capital
Propio (r
E
)
Costo de Deuda
(r
D
)
Costo de los
Activos (r
A
)
Costo de Capital de una Empresa
Pasivos de Corto Plazo
COSTO
Proveedores (CxP)
Empleados (SxP)
Gobierno (IxP)
Bancos CP (DxP)
Pasivos de Corto Plazo
COSTO
Proveedores (CxP)
Empleados (SxP)
Gobierno (IxP)
Bancos CP (DxP)
Pasivos de Largo Plazo
COSTO
Bancos LP
Bonos
Pasivos de Largo Plazo
COSTO
Bancos LP
Bonos
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
3
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Mtodo mas usado de clculo:
El costo de los pasivos antes de impuestos (r
D
) es un promedio ponderado
de todos los costos individuales de cada pasivo
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Mtodo mas usado de clculo:
El costo de los pasivos antes de impuestos (r
D
) es un promedio ponderado
de todos los costos individuales de cada pasivo

=
j
j
j
j j

D
M
c M
r
M
j
= Monto pendiente del pasivo j
c
j
= costo del pasivo j
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El rendimiento de los bonos es el retorno que recibe el inversionista en la fecha
de vencimiento ya sea del cupn o del bono si este no emite cupn; el calculo
incluye el rendimiento de la ganancia de capital cuando hay variacin en el
precio; puede ser calculado de dos formas;
a) mtodo de rendimiento aproximado
r
D
= C + (P VA)/n)
(P + VA)/2
b) Mtodo del ensayo y error para hallar r
D
en la formula del Valor
Actual del Bono
VA(bono) = C [ (1 1/(1+ r)
n
] + P .
r (1 + r)
n
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El rendimiento de los bonos es el retorno que recibe el inversionista en la fecha
de vencimiento ya sea del cupn o del bono si este no emite cupn; el calculo
incluye el rendimiento de la ganancia de capital cuando hay variacin en el
precio; puede ser calculado de dos formas;
a) mtodo de rendimiento aproximado
r
D
= C + (P VA)/n)
(P + VA)/2
b) Mtodo del ensayo y error para hallar r
D
en la formula del Valor
Actual del Bono
VA(bono) = C [ (1 1/(1+ r)
n
] + P .
r (1 + r)
n
4
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Ejemplo:
La siguiente tabla muestra la estructura de endeudamiento de una
cierta empresa:
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Ejemplo:
La siguiente tabla muestra la estructura de endeudamiento de una
cierta empresa:
Deuda Monto Tasa Costo
Actual
Ptmo. Banco a 1 aos 100,000 10.0% 10.0%
Ptmo. Banco a 2 aos 50,000 9.0% 9.0%
Bonos a 3 aos 300,000 8.5% 8.5%
Bonos a 5 aos 500,000 8.7% 8.7%
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El costo de deuda antes de impuestos es:
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El costo de deuda antes de impuestos es:
088 . 0
500 300 50 100
087 . 500 085 . 300 09 . 50 10 . 100

=
+ + +
+ + +
=
D
r
5
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Mtodo alternativo:
El costo de los pasivos antes de impuestos (r
D
) resulta de calcular la TIR de
los pagos originados de la estructura de endeudamiento
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
Mtodo alternativo:
El costo de los pasivos antes de impuestos (r
D
) resulta de calcular la TIR de
los pagos originados de la estructura de endeudamiento
Ao Ptmo. a 1 ao Ptmo. a 2 aos Bono a 3 aos Bono a 5 aos Total
0 100,000.00 50,000.00 300,000.00 500,000.00 950,000.00
1 -110,000.00 -29,500.00 -25,500.00 -43,500.00 -208,500.00
2 -27,250.00 -25,500.00 -43,500.00 -96,250.00
3 -325,500.00 -43,500.00 -369,000.00
4 -43,500.00 -43,500.00
5 -543,500.00 -543,500.00
TIR 8.70%
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El costo de los pasivos relevante (r
D
) es un costo despus de impuestos, ya
que los intereses pagados son considerados un gasto que se puede deducir del
impuesto a la utilidad
r
D
= r
D
x (1-T)
COSTO DE LOS PASIVOS (r
D
)
El costo de los pasivos relevante (r
D
) es un costo despus de impuestos, ya
que los intereses pagados son considerados un gasto que se puede deducir del
impuesto a la utilidad
r
D
= r
D
x (1-T)
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Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE CAPITAL PROPIO (r
E
)
Retorno esperado del mercado:
COSTO DE CAPITAL PROPIO (r
E
)
Retorno esperado del mercado:
Retorno esperado del capital propio:
Mercado de Riesgo por Prima + =
F
M R R
) (
F
M
e F
e R R R R + =
Prima por Riesgo de Mercado
Esto se aplica a los valores mantenidos en cartera bien
diversificada.
Costo de Capital: Esquema de la distribucin de riesgo en
un portafolio diversificado
Riesgo no diversificable;
Riesgo sistemtico;
Riesgo de mercado
Riesgo diversificable;
Riesgo no sistemtico;
Riesgo especifico de la
empresa;
Unico riesgo
n

En una cartera la varianza es efectivamente
diversificada, pero no las covarianzas
Por tanto, la diversificacin puede eliminar alguno,
pero no todos los riesgos de una accin en particular.
Riesgo de una
cartera
7
Costo de Capital Propio (CAPM)
Esta formula es llamada Capital Asset Pricing
Model (CAPM)
Esta formula es llamada Capital Asset Pricing
Model (CAPM)
) (
F
M
e F
e R R R R
+ =
Si el
e
= 0, el retorno esperado sera R
F
.
Si el
e
= 1, entonces
M e R R
=
Retorno
esperado
de los
activos
=
Tasa
libre de
riesgo
+
Beta de las
acciones

Prima de
riesgo de
mercado
Modelo CAPM; relacin entre riesgo y retorno
esperado r
e
R
e
t
o
r
n
o

e
s
p
e
r
a
d
o

) (
F
M
e F
e R R R R
+ =
F
R
1.0
M
R
Lnea del Mercado
de Valores LMV
8
Modelo CAPM; relacin entre riesgo y retorno
esperado r
e
R
e
t
o
r
n
o

e
s
p
e
r
a
d
o

% 3
=
F
R
% 3
1.5
% 5 . 13
5 . 1 =
e % 10
=
M R
% 5 . 13 %) 3 % 10 ( 5 . 1 % 3 = + = e R
Lnea del Mercado
de Valores LMV
Riesgo de los inversores dentro de valores
Investigadores han demostrado que la mejor medida de riesgo de
una cartera o un ttulo es el beta ().
El Beta mide la variacin del rendimiento de un ttulo respecto la
variacin del rendimiento del mercado.
El clculo de el beta se lo realiza a travs de una regresin lineal
simple entre los rendimientos del ttulo y el ndice bursatil
tomado como referencia
Investigadores han demostrado que la mejor medida de riesgo de
una cartera o un ttulo es el beta ().
El Beta mide la variacin del rendimiento de un ttulo respecto la
variacin del rendimiento del mercado.
El clculo de el beta se lo realiza a travs de una regresin lineal
simple entre los rendimientos del ttulo y el ndice bursatil
tomado como referencia
) (
) (
2
,
M
M i
e
R
R R Cov

=
9
Estimacin de la mediante regresin
R
e
t
o
r
n
o

d
e

l
a
s

R
e
t
o
r
n
o

d
e

l
a
s

a
c
c
i
o
n
e
s
a
c
c
i
o
n
e
s
Return on Return on
market % market %
R R
e e
= =
e e
+ +
e e
R R
m m
+ + e e
e e
Pendiente Pendiente= =
e e
L L

n
e
a

c
a
r
a
c
t
e
r
n
e
a

c
a
r
a
c
t
e
r

s
t
i
c
a
s
t
i
c
a
Estimacin de de algunas acciones
0.49 Oracle, Inc.
0.20 Homestake Mining
0.55 Green Mountain
Power
1.05 Microsoft
0.90 Kimberly-Clark Corp.
1.00 Du Pont
1.65 Travelers, Inc.
2.35 Borland International
1.55 Bank of America
Beta Beta Stock Stock
10
Costo de Capital de una Empresa: Modelo de
crecimiento de dividendos para el calculo de re
COSTO DE CAPITAL PROPIO (re)
Adems de la LMV (modelo CAPM), se puede utilizar el modelo de
valuacin de dividendos para representar el costo de capital
propio r
e
:
P0 = Div1 + Div2 + Div3 + ..+ Divn +
1+r (1+r)
2
(1+r)
3
(1+r)
n
Donde r
e
es el retorno esperado de los accionistas. Si se esperan que
los dividendos crezcan a una tasa constante g:
P0 = Div1 re = Div1 + g
r g P0
COSTO DE CAPITAL PROPIO (re)
Adems de la LMV (modelo CAPM), se puede utilizar el modelo de
valuacin de dividendos para representar el costo de capital
propio r
e
:
P0 = Div1 + Div2 + Div3 + ..+ Divn +
1+r (1+r)
2
(1+r)
3
(1+r)
n
Donde r
e
es el retorno esperado de los accionistas. Si se esperan que
los dividendos crezcan a una tasa constante g:
P0 = Div1 re = Div1 + g
r g P0
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE CAPITAL PROPIO (r
E
)
Qu hacer cuando no hay datos de mercado para estimar el premio
por riesgo?
Comparaciones con empresas similares
Usar el Retorno en el Capital Invertido (RCI) histrico de la
empresa (largo plazo)
?
COSTO DE CAPITAL PROPIO (r
E
)
Qu hacer cuando no hay datos de mercado para estimar el premio
por riesgo?
Comparaciones con empresas similares
Usar el Retorno en el Capital Invertido (RCI) histrico de la
empresa (largo plazo)
?
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COSTO DE LOS ACTIVOS (r
A
)
Llamado el costo de capital ponderado (wacc).
Representa el retorno promedio que la empresa debe generar para todos sus
inversionistas.
E = valor de mercado del patrimonio
D = valor de mercado de la deuda
COSTO DE LOS ACTIVOS (r
A
)
Llamado el costo de capital ponderado (wacc).
Representa el retorno promedio que la empresa debe generar para todos sus
inversionistas.
E = valor de mercado del patrimonio
D = valor de mercado de la deuda
D E A
r
D E
D
r
D E
E
r

+
+

+
=
Costo de Capital de una Empresa
Costo de Capital de una Empresa
COSTO DE LOS ACTIVOS (r
A
)
En caso de existir acciones preferenciales:
P = valor de mercado de las acciones preferenciales
COSTO DE LOS ACTIVOS (r
A
)
En caso de existir acciones preferenciales:
P = valor de mercado de las acciones preferenciales
P D E A
r
P D E
P
r
P D E
D
r
P D E
E
r

+ +
+

+ +
+

+ +
=
12
Costo de Capital de una Empresa; Ejemplo
Eastman Chemical tiene 78.26 millones de acciones comunes
en circulacin. El valor en libros por accin es de $22.40 pero
en el mercado se venden por $58. El valor de mercado del
patrimonio estimado es $4.54 Mil millones de dlares. El beta
de las acciones de Eastman es 0.90 con una prima de riesgo de
mercado de 9.2%. Las letras del tesoro rinden aprox. 4.5%
La empresa tiene cuatro emisiones de bonos:
Cupon Book Value Market Value Yield-to-Maturity
6.375% $ 499m $ 501m 6.32%
7.250% 495m 463m 7.83%
7.635% 200m 221m 6.76%
7.600% 296m 289m 7.82%
Total $1,490m $1,474m
Costo de Capital de una Empresa; Ejemplo
Costo de Capital propio (LMV aproximacin):
Re = .045 + .90 (.092) = .045 + .0828 = .1278 o 12.8%
Costo de la deuda:
Multiplicado de manera proporcional al total de la deuda representada por
cada instrumento ponderando su costos = 7.15%
Market Value Yield-to-Maturity Ponderacin Valor de mercado
$ 499m 6.32% 0.34 2.15%
495m 7.83% 0.31 2.43%
200m 6.76% 0.15 1.01%
296m 7.82% 0.20 1.56%
Total $1,474m 1 Rd = 7.15%
13
Costo de Capital de una Empresa; Ejemplo
Calculo de la estructura de capital:
Valor de mercado accionario
78.26 millones $58 = $4.539 Mil millones
Valor de mercado de la deuda =
$501m + $463m + $221m + $289m = $1.474 Mil Millones
Costo de Capital de una Empresa; Ejemplo
D E A
r
D E
D
r
D E
E
r

+
+

+
=
V = $4.539 MM + $1.474 MM = $6.013 MM
D/V = $1.474MM/$6.013MM = .2451 o 25%
E/V = $4.539MM/$6.013MM = .7549 o 75%
WACC = .75 (.128) + .25 .0715(1 - .35) = .1076 o 10.76%