Sesion 2 Criterios de Decision

Profesor : Dr (c).
Eduardo Noriega Febres

Finanzas
Criterios de Decisiones
Financieras

Eduardo Noriega - Finanzas - USMP

Aspectos a Tener en Cuenta
Revisin de los Conceptos Bsicos
El VAN y sus competidores
El Plazo de Recuperacin
El Tanto de Rentabilidad Contable
El Tanto Interno de Rentabilidad
Racionamiento de Capital
VAN y Transferencias de Tesorera
Cada posible mtodo de evaluacin de proyectos impacta
los flujos de tesorera de la empresa de la siguiente forma

Tesorera
Oportunidad de
inversin (activo
real)
Empresa Accionista
Oportunidades de
inversin
(activos financieros)
Inversin
Alternativa: pago
de dividendos a
los accionistas
Los accionistas invierten
por s mismos
Herramientas del Director Financiero
para la Toma de Decisiones

Datos de una Encuesta a Directores Financieros sobre las Tcnicas de Evaluacin
de Inversiones Utilizadas
ndice de
Rentabilidad, 12%
Tanto de
Rendimiento
Contable, 20%
Plazo de
Recuperacin, 57%
TIR, 76%
VAN, 75%
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%
Rentabilidad Contable

Rentabilidad Contable (%): Ingresos medios divididos por el valor
contable medio a lo largo de la vida del proyecto.

Los directivos no suelen utilizar esta medida en la toma de
decisiones. Sus componentes reflejan cifras contables y
fiscales, no valores de mercado o flujos de caja.
Plazo de Recuperacin

El plazo de recuperacin de un proyecto es el nmero
de aos necesarios para que los flujos de caja
presupuestados y acumulados igualen al desembolso
inicial

La regla del plazo de recuperacin indica que solo se
acepten los proyectos que devuelvan la inversin en el
margen de tiempo deseado.

Este mtodo es incorrecto, sobre todo porque ignora
los flujos de caja de los ltimos aos y el valor actual
de los flujos de caja futuros.

Plazo de Recuperacin

Ejemplo
Examinar los tres proyectos y observar el error que se producira si
insistieramos en aceptar nicamento proyectos con un plazo de
recuperacin igual o inferior a 2 aos.

50 2 0 500 1800 2000 - C
58 - 2 0 1800 500 2000 - B
2.624 3 5000 500 500 2000 - A
10% al VAN
n Recuperaci
de Plazo
C C C C Projecto
3 2 1 0

Tasa Interna de Retorno (tir)

Ejemplo
Podemos comprar una mquina a motor turbo por 4.000$.
La inversin generar 2.000$ y 4.000$ en flujos de caja
durante los prximos dos aos. Cul es el TIR de esta
inversin?

0
1
000 4
1
000 2
000 4
2 1

) TIR (
.
) TIR (
.
. VAN
% , TIR 08 28

-2000
-1500
-1000
-500
0
500
1000
1500
2000
2500
V
A
N

(
m
i
l
e
s
)

Tasa de corte o de descuento aplicada (%)

Defecto 1 - Prestar o Endeudarse?
Con algunos flujos de caja (como puede verse debajo) el VAN
del proyecto aumenta cuando aumenta la tasa de descuento o de
corte.
Este comportamiento es el opuesto a la relacin normal entre el
VAN y la tasa de descuento o de corte.
VAN
Proyecto C
0
C
1
TIR 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
A -1,000.00 1,500.00 50.0000% 363.64 250.00 153.85 71.43 0.00 -62.50 -117.65
B 1,000.00 -1,500.00 50.0000% -363.64 -250.00 -153.85 -71.43 0.00 62.50 117.65

Defecto 2 Mltiples Tantos de Rentabilidad
Algunos flujos de caja generan VAN=0 a dos tasas de corte o de
descuento diferentes.

El siguiente flujo de caja genera VAN=3,3 millones de dlares para
valores de TIR iguales a -44% y +11,6%.

C
0
C
1
C
2
C
3
C
4
C
5
C
6
C
7
C
8
C
9
C
10

-60 12 12 12 12 12 12 12 12 12 -15
TIR 1
11.5596%
TIR 2
-44.0141%

Defecto 2 Mltiples TIR
Algunos flujos de caja generan VAN=0 a dos tasas de corte o de descuento distintas.
El siguiente flujo de caja genera VAN=3,3 millones de dlares para valores de TIR
iguales a -44% y +11,6%.

600
300
0
-30
-600
Tasa de corte o
de descuento
(%)
TIR=11,6
%
TIR= -
44,0141%
V
A
N

Defecto 2 Mltiples TIR
Es posible obtener un TIR nulo y un VAN positivo

339 500 2 000 3 000 1
10
2 1 0
Ninguno . . . C
% al VAN TIR C C C Projecto
Se han ideado varios ajustes para la regla de la
TIR. No slo son inadecuados, sino tambin
innecesarios porque la solucin ms sencilla es
usar el VAN.
Tasa Interna de Retorno modificada (tirm)
Las empresas evitan el problema de las tasas
mltiples de rendimiento descontando los ltimos
flujos de efectivo al costo de capital hasta que
resulte slo un cambio de signo de los flujos de
efectivo. De ah que se calcule una tasa interna
de retorno modificada (TI RM) . Un ejemplo
sera el siguiente:

Flujos de efectivo (miles de soles)
C
0
C
1
C
9
C
10

- 600 120 - 150
1. Calcule el valor presente en el ao 8 de los flujos
de efectivo de los aos 9 y 10:
=
,
+
(, )
= ,
2. Sume al flujo de efectivo del ao 8 el valor
presente calculado anteriormente:
+ 120 14,8760 = + 105,1240
Con lo cual obtenemos una serie de flujos de
efectivo con un solo cambio de signo.

Flujos de efectivo (miles de soles)
C
0
C
1
C
7
C
8
TIRM
- 600 120 105,1240 11,5214%

Para esta serie hallamos la TIR:
Como la TIRM (11,5214%) es mayor que el
costo de capital, el proyecto genera un VAN
positivo. Por supuesto, en tales casos sera ms
fcil abandonar la regla de la TIR y
simplemente calcular el VAN del proyecto.
Defecto 3: Proyectos Mutuamente Excluyentes
El TIR a menudo ignora la magnitud del
proyecto.
Los dos ejemplos siguientes ilustran este
problema.

818 11 75 000 30 000 20
182 8 100 000 20 000 10
10
1 0
. % . . E
. % . . D
% al VAN TIR C C Projecto

Defecto 3: Proyectos Mutuamente Excluyentes

Defecto 4 Asumir la Estructura Temporal de los
Tipos de Interes
Se asume que las tasas de descuento o de corte
son estables durante la duracin del proyecto.
Esta hiptesis implica que todos los fondos son
reinvertidos al TIR.
Esta hiptesis es falsa.

ndice de Rentabilidad
Cuando los recursos estn limitados, el ndice de
rentabilidad (IR) proporciona una herramienta para
seleccionar entre varias combinaciones de proyectos
y alternativas

Un conjunto de recursos limitados y proyectos puede
proporcionar varias combinaciones.

El IR medio ponderado ms alto puede indicar qu
proyectos seleccionar.

Flujos de Caja (millones de dlares)

12 15 5 5
16 20 5 5
21 5 30 10
10
2 1 0

C
B
A
% al VAN C C C Projecto
Flujos de Caja (millones de dlares)

2,4 12 5 C
3,2 16 5 B
2,1 21 10 A
ad Rentabilid de ndice ($) VAN ($) Inversin Projecto
Inversin
VAN
ad Rentabilid de ndice
Proyecto VAN INVERSION IR
A 230,000.00 200,000.00 1.1500
B 141,250.00 125,000.00 1.1300
C 194,250.00 175,000.00 1.1100
D 162,000.00 150,000.00 1.0800
Ejemplo
Solo tenemos 300.000$ para invertir. Cul
elegimos?
Proyecto VAN INVERSION IR IR PONDER IR * IR POND PRI IR OBTENIDO
A 230,000.00 200,000.00 1.1500 0.30769231 0.353846154 1 1.13666667
B 141,250.00 125,000.00 1.1300 0.19230769 0.217307692 4
C 194,250.00 175,000.00 1.1100 0.26923077 0.298846154 2
D 162,000.00 150,000.00 1.0800 0.23076923 0.249230769 3
INVERSION 300,000.00 650,000.00 1.119230769
Que actualizar

Determinar los Flujos de Caja sobre una Base
Incremental
No confundir pagos medios con incrementales
Incluir todos los efectos adicionales
No olvidar las necesidades del fondo de maniobra
Incluir los costes de oportunidad
Olvidar los costes irrecuperables
Cuidado con la asignacin de gastos generales
Tratar la inflacin de forma consistente
Aspectos a Tener en Cuenta
inflacion

Regla de la I nflacin
!!Ser consistente en el tratamiento de la inflacin!!
Utilizar tipos de inters nominales para actualizar
flujos de caja nominales.
Utilizar tipos de inters reales para actualizar
flujos de caja reales.
Se obtendr el mismo resultado, tanto si se utilizan
cifras nominales como reales.

inflacion

Ejemplo
Tenemos un alquiler que nos costar 8.000
soles el ao que viene, con un aumento del 3% anual
(la tasa de inflacin estimada) durante 3 aos ms
(4 aos en total). Si la tasa de actualizacin es del
10% cul es el valor actual del coste del alquiler?

inflacion

Ejemplo cifras nominales

99 , 429 . 26
78 , 5970 8487,20 = 8000x1,03 4
56 , 6376 8240 = 8000x1,03 3
92 , 6809 8240 = 8000x1,03 2
73 , 7272 8000 1
10% al VA Caja de Fujo Ao
4
3
2
10 , 1
82 . 8741
3
10 , 1
20 . 8487
2
10 , 1
8240
1,10
8000

inflacion
Ejemplo cifras reales

99 , 429 . 26
78 , 5970
068 . 1
99 . 7766
7766,99 =
1,03
8741.82
4
56 , 6376
068 . 1
99 . 7766
7766,99 =
1,03
8487.20
3
92 , 6809
068 . 1
99 . 7766
7766,99 =
1,03
8240
2
73 , 7272
1.068
7766.99
7766,99 =
1,03
8000
1
6,7961% al VA Caj a de Fluj o Ao
4 4
3 3
2 2
=

Proyecto de Fertilizante de IM&C

Proyecciones revisadas (miles de dlares)
reflejando la inflacin

0 1 2 3 4 5 6 7
1 Inversin de Capital 10,000 (1,949)
2 Amortizacin Acumulada 1,583 3,167 4,750 6,333 7,917 9,500 -
3 Valor contable a fin ao 10,000 8,417 6,833 5,250 3,667 2,083 500 -
4 Fondo de Maniobra 550 1,289 3,261 4,890 3,583 2,002 -
5 Valor contable total (3+4) 10,000 8,967 8,122 8,511 8,557 5,666 2,502 -
6 Ventas 523 12,887 32,610 48,901 35,834 19,717
7 Coste de ventas 837 7,729 19,552 29,345 21,492 11,830
8 Otros costes 4,000 2,200 1,210 1,331 1,464 1,611 1,772
9 Amortizacin 1,583 1,583 1,583 1,583 1,583 1,583
10
Beneficio antes de impuestos (6-
7-8-9) (4,000) (4,097) 2,365 10,144 16,509 11,148 4,532 1,449
11 Impuestos al 35% (1,400) (1,434) 828 3,550 5,778 3,902 1,586 507
12
Beneficio despus de impuestos
(10-11) 2,600 (2,663) 1,537 6,595 10,731 7,246 2,946 942

VAN utilizando flujos de caja nominales

3.520.000 o 520 . 3
20 , 1
444 . 3
20 , 1
110 . 6

20 , 1
136 . 10
20 , 1
685 . 10
20 , 1
205 . 6
20 , 1
381 . 2
20 , 1
630 . 1
000 . 12
7 6
5 4 3 2

VAN

Anlisis de los Fujos de Caja (miles de dlares)

0 1 2 3 4 5 6 7
1 Ventas 523 12,887 32,610 48,901 35,834 19,717
2 Coste de ventas 837 7,729 19,552 29,345 21,492 11,830
3 Otros costes 4,000 2,200 1,210 1,331 1,464 1,611 1,772
4 Impuestos (1,400) (1,434) 828 3,550 5,778 3,902 1,586
5
Flujo de caja de la actividad
productiva (1-2-3-4) (2,600) (1,080) 3,120 8,177 12,314 8,829 4,529
6
Cambio en el fondo de
maniobra (550) (739) (1,972) (1,629) 1,307 1,581 2,002
7
Inversin y desinversin de
capital (10,000) 1,442
8 Flujo de caja neto (5+6+7) (12,600) (1,630) 2,381 6,205 10,685 10,136 6,110 3,444
9 Valor actual al 20% (12,600) (1,358) 1,654 3,591 5,153 4,074 2,046 961
Valor Actual Neto= +3520 (suma de 9)

Detalle de las previsiones del flujo de caja para el
ao 3 (miles de dlares)


Amortizacin fiscal permitida bajo el sistema modificado acelerado
de recuperacin del coste (MACRS) (Cifras en porcentaje sobre
la inversin amortizable)

Ao(s) 3-Aos 5-Aos 7-Aos 10-Aos 15-Aos 20-Aos
1 33.33 20.00 14.29 10.00 5.00 3.75
2 44.45 32.00 24.49 18.00 9.50 7.22
3 14.81 19.20 17.49 14.40 8.55 6.68
4 7.41 11.52 12.49 11.52 7.70 6.18
5 11.52 8.93 9.22 6.93 5.71
6 5.76 8.92 7.37 6.23 5.28
7 8.93 6.55 5.90 4.89
8 4.46 6.55 5.90 4.52
9 6.56 5.91 4.46
10 6.55 5.90 4.46
11 3.28 5.91 4.46
12 5.90 4.46
13 5.91 4.46
14 5.90 4.46
15 5.91 4.46
16 2.95 4.46
17-20 4.46
21 2.23
Planes de amortizacin fiscal por tipos de perodos de recuperacin

0 1 2 3 4 5 6 7
1 Ventas 523 12,887 32,610 48,901 35,834 19,717
2 Coste de ventas 837 7,729 19,552 29,345 21,492 11,830
3 Otros costes 4,000 2,200 1,210 1,331 1,464 1,611 1,772
4 Amortizacin fiscal 2,000 3,200 1,920 1,152 576
5
Beneficio antes de
impuestos (1-2-3-4) (4,000) (4,514) 748 9,807 16,940 11,579 5,539 1,949
6
Impuestos al 35%
(1,400) (1,580) 262 3,432 5,929 4,053 1,939 682
Periodo
Pagos de impuestos (miles de dlares)
Anlisis de los flujos de caja revisados (miles de dlares)
0 1 2 3 4 5 6 7
1 Ventas 523 12,887 32,610 48,901 35,834 19,717
2 Coste de ventas 837 7,729 19,552 29,345 21,492 11,830
3 Otros costes 4,000 2,200 1,210 1,331 1,464 1,611 1,772
4 Impuestos (1,400) (1,580) 262 3,432 5,929 4,053 1,939 682
5
Flujos de caja de la
actividad productiva (1-2-
3-4) (2,600) (934) 3,686 8,295 12,163 8,678 4,176 (682)
6
Cambio en el fondo de
maniobra (550) (739) (1,972) (1,629) 1,307 1,581 2,002
7
Inversin y desinversin
de capital (10,000) 1,949
8 Flujo de caja neto (5+6+7) (12,600) (1,484) 2,947 6,323 10,534 9,985 5,757 3,269
9
Valor Actual = +3802
(suma de 9) (12,600) (1,237) 2,047 3,659 5,080 4,013 1,928 912
Periodo
Valor actual neto = +3802 (suma de 9)
Costo anual uniforme equivalente
Coste Anual Equivalente El coste por
periodos con el mismo valor actual que el
coste de comprar y mantener en
funcionamiento una mquina.

Costo anual uniforme equivalente
Ejemplo
Dados los siguientes costes de funcionamiento de dos
mquinas y un coste de capital del 6%, seleccionar la
mquina con menor coste utilizando el mtodo del coste
anual equivalente.

Mquina 0 1 2 3 VA al 6% CAUE
A 15 5 5 5 28.37 10.61
B 10 6 6 21.00 11.45
Distribucion temporal
Incluso los proyectos con un VAN positivo
pueden ser ms valiosos si se posponen.
En ese caso el VAN actual es el valor actual del
valor futuro del proyecto pospuesto.

t
) r (
t momento el en futuro neto Valor
Actual VAN
1
Ejemplo
Podemos talar una plantacin de rboles en cualquier
momento dentro de los prximos 5 aos. Dado el VF de
retrasar la tala, cul es la fecha de tala que maximiza el
VAN actual?

9,4 11,9 15,4 20,3 28,8 valor en cambio %
109,4 100 89,4 77,5 64,4 50 $) (Miles neto VF
5 4 3 2 1 0
Tala Ao

5 58,
1,10
64,4
1 ao el en tala se si VAN
67,9 68,3 67,2 64,0 58,5 50 $) (MIles VAN
Tala Ao
5 4 3 2 1 0
Fluctuacin de los Niveles de
Carga de Trabajo
30.000 15,000 2 mquinas dos las de operativo coste VA
15.000 1,500/.10 mquina por operativo coste VA
1.500 750 2 mquina por operativo Coste
unidades 750 mquina por anual Produccin
viejas mquinas Dos

Carga de Trabajo
27.000 13.500 2 mquinas dos por operativo coste VA
13.500 750/0,10 6.000 mquina por operativo coste VA
750 750 1 mquina por operativo Coste
000 . 6 mquina por n adquisici de Coste
unidades 750 mquina por anual Produccin
nuevas mquinas Dos

Carga de Trabajo
000 . 26 .. .......... .......... .......... mquina dos las por operativo coste VA
16.000 10 , 0 / 000 . 1 6.000 $10.000 .000/0,10 1 mquina por operativo coste VA
1.000$ 1,000 1 1.000 500 2 mquina por operativo Coste
$ 000 . 6 0 mquina por n adquisici de Coste
unidades 1.000 unidades 500 mquina por anual Produccin
nueva mquina Una vieja mquina Una


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