Decisiones de

Financiación a
Largo Plazo
 Decisiones de Financiación a Largo Plazo
Temario

• El Coste de Capital como rentabilidad exigida por el inversor.

• La Estructura de Capital de la empresa: Criterios para formular una política.
• Los Instrumentos de Financiación a largo plazo: Patrimonio neto y deuda.
• Política de Dividendos.
• Introducción a cómo valorar la empresa y medir la creación de valor.
La Estructura de Capital
de la empresa
La Estructura de Capital de la empresa

¿Cual es la combinación de recursos que

resulta optima para la empresa?
Es aquella que al minimizar el costo de los recursos maximizara el
valor de la empresa.

Minimiza el WACC
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Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958)

Preposición 1 sin impuestos: Irrelevancia de la estructura de capital

El valor de mercado de una compañía no se afecta por su estructura de capital

Valor compañía apalancada = Valor compañía desapalancada

𝑉  𝐿=𝑉 𝑈

Para considerar esta preposición como válida, se deben tomar los siguientes considerandos:
1. Deuda y acciones son transados en mercados perfectos, esto quiere decir que:
• No hay costos de transacción
• No existen impuestos
• No hay costos de bancarrota
• Existe simetría de información
• Los mercados son competitivos
• El acceso es idéntico para todos
2. Inversionistas pueden financiarse y financiar a la tasa libre de riesgo
3. No existen costos de agencia
4. El beneficio operativo no se ve afectado por el cambio en la estructura de capital
5. Expectativas son homogéneas
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Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958)

Preposición 1 sin impuestos: Irrelevancia de la estructura de capital

𝐸 0 𝐷
 
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐾𝑒 ∗ ( 𝐸+ 𝐷 )
+ 𝐾 𝐷 ∗(1 −𝑇 )
𝐸+ 𝐷 ( )
𝐸 𝐷
 
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐾𝑒 ∗ ( 𝐸+ 𝐷 )
+𝐾 𝐷∗
𝐸+𝐷 ( )
Para Modigliani-Miller; sin importar la composición de la estructura de capital, el WACC permanece
constante

𝑊𝐴𝐶𝐶
  =𝐶𝑜𝑛𝑠𝑡𝑎𝑛𝑡𝑒
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Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958)

Preposición 2 sin impuestos: El aumento del apalancamiento financiero incrementa el costo del patrimonio
El costo del patrimonio tiene una relación lineal contra el ratio deuda/patrimonio

Considerando que el valor de mercado de la empresa se explica como:

𝑉  Valor de la empresa

𝑉 𝐷  Deuda
  =𝐷+ 𝐸 𝐸  Patrimonio
Y que de acuerdo a la preposición de Modigliani-Miller:

 
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐾𝑒 ∗ ( 𝐸 +𝐸𝐷 )+ 𝐾 ∗ ( 𝐸 𝐷+ 𝐷 )
𝐷

 
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 = 𝐾 𝑒 ∗ ( 𝑉𝐸 )+ 𝐾 ∗( 𝐷𝑉 )
𝐷

  𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +( 𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗
𝐾 ( 𝐷𝐸 ) ¿
Intersección Coeficiente de la Ratio deuda/
pendiente patrimonio
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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1963)

Preposición 1 con impuestos: El aumento del apalancamiento financiero incrementa el costo del patrimonio
Modigliani y Miller publican en 1963 una corrección de sus preposiciones de 1958, donde habían despreciado la ventaja que genera el escudo fiscal
proveniente de la deuda.

Valor compañía apalancada = Valor compañía desapalancada + Deuda * tasa fiscal marginal
𝑉 𝐿= 𝑉 𝑈 +𝑡𝐷
 

 
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐾𝑒 ∗ ( 𝐸 +𝐸𝐷 )+ 𝐾 𝐷 ∗(1 − 𝑇 ) ( 𝐸 𝐷+ 𝐷 )
Con esta revisión a su teoría inicial, Modigliani y Miller afirman que la existencia de un ahorro fiscal al utilizar deuda, permite la
existencia de una estructura óptima de capital basada en la mayor cantidad de deuda que la empresa pueda sostener.

Adicional a ello, también agregaron los siguientes cuestionamientos:

• En la vida real por lo general las empresas hacen uso moderado de la deuda, por tanto no habría consistencia con lo propuesto.
• Los altos niveles de endeudamiento llevarían a asumir altos costos de bancarrota que las empresas no tendrían en cuenta.
• No dar pistas sobre los factores que influyen en la determinación de la estructura de capital en las empresas.
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Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1963)

Preposición 2 con impuestos

 
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐾𝑒 ∗ ( 𝐸 +𝐸𝐷 )+ 𝐾 𝐷 ∗ ( 1− 𝑡 ) ∗ ( 𝐸 𝐷+ 𝐷 )
 
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 = 𝐾 𝑒 ∗ ( 𝑉𝐸 )+ 𝐾 𝐷 ∗(1−𝑡 )∗ ( 𝑉𝐷 )

  𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +( 𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗(1 −𝑡 )∗

𝐾 ( 𝐷𝐸 )¿

¿Qué concluyen de la inclusión de este nuevo factor?

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958 y 1963)

Resumen

Sin impuestos Con impuestos

Preposición 1 𝑉  𝐿=𝑉 𝑈 𝑉 𝐿= 𝑉 𝑈 +𝑡𝐷

 

Preposición 2   𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +(𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗

𝐾 ( 𝐷𝐸 ) ¿   𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +( 𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗(1 −𝑡 )∗
𝐾 ( 𝐷𝐸 )¿

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958 y 1963)

Resumen: Preposición 2 sin impuestos

𝐾𝐸
 

Costo de Capital

WACC

𝐾𝐷
 

Deuda/Patrimonio

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958 y 1963)

Resumen: Preposición 2 con impuestos

𝐾𝐸
 

Costo de Capital

WACC
𝐾𝐷
 

Deuda/Patrimonio

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital: Modigliani-Miller (1958 y 1963)

Ejemplo
Una empresa financia la compra de terreno para su nueva planta. Su costo de capital actual (WACC) es de 10%, la emisión de deuda se estima a una tasa
de 7%. Si emite la deuda, su ratio deuda/patrimonio sería de 0.4. La tasa de IR es de 30%.

Hallar el costo del patrimonio con y sin impuestos

Sin impuestos

  𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +( 𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗
𝐾 ( 𝐷𝐸 ) ¿
Con impuestos

  𝑒 = 𝐾 𝑤𝑎𝑐𝑐 +( 𝐾 ¿ ¿ 𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝐾 𝐷 )∗(1 −𝑡 )∗

𝐾 ( 𝐷𝐸 )¿

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de estrés financiero y bancarrota

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de estrés financiero y bancarrota

Son aquellos costos que ocurren durante desaceleraciones económicas o cuando la empresa pasa por un momento donde sus ingresos se ven afectados.
Incluso antes de caer en bancarrota, la empresa puede perder clientes, prestamistas, proveedores y trabajadores clave.

Los costos de estrés financiero se puede clasificar en directos e indirectos:

Directos Indirectos

Costos asociados con el proceso de Costos de agencia durante periodos

bancarrota como gastos legales y malos o de bancarrota, pérdida de
administrativos oportunidades de inversión, etc.

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de agencia

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de agencia
Aquellos costos que conlleva el manejar una compañía por personas que no son propietarios. Estos son conflictos de interés entre gerentes, accionistas
y acreedores de deuda.

Los accionistas por lo tanto buscaran formas de minimizar estos costos de agencia, entre las medidas mas relevantes están:

1. Costos de monitoreo: gasto en reportes como memoria anual, gastos asociados a un directorio,el costo de junta general de accionistas,
contratación de firmas auditoras.
2. Costos de “compromiso”: Son aquellos costos que se usan como incentivo para asegurarse que el management actúa en beneficio de sus
accionistas
3. Costo residual: Son costos de control adicionales a los 2 previos mencionados. Surgen porque no son perfectos para asegurar la resolución
del conflicto de interés.

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de agencia

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La Estructura de Capital de la empresa

Teorías sobre la estructura de capital:

Costos de asimetría de información

La asimetría de información surge debido a que el management tiene mas información que los mismos accionistas y los acreedores de deuda. Esto suele
suceder con mayor frecuencia en compañías de productos complejos como empresas tecnológicas, empresas con poca transparencia
financiera/contable o compañías donde hay mas presencia de accionistas como personas naturales que institucionales.

La asimetría de información provoca que tanto los accionistas como los acreedores exijan un retorno mayor a la compañía (porque incrementa los costos
de agencia)

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La Estructura de Capital de la empresa

Apalancamiento operativo La tasa de crecimiento La rentabilidad

La estructura del activo Los impuestos

Ventas Escudo Tributario

Estructura “Óptima” de Capital

Flexibilidad financiera El control

Situación interna de la empresa Management

Condiciones del mercado Bancos y calificadoras de riesgo

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La Estructura de Capital de la empresa

Corporate Finance: The Big Picture

Fuente: Damodaran
La Estructura de Capital de la empresa

Trabajo Individual

Teorías sobre la estructura de capital:

1. Teoría del trade off
2. Teoría de jerarquía de preferencias

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Sistema de Evaluación

• Evaluación: 1 Examen (40%), 1 exposición (40%), Participación (20%).