Wuolah Free Resumenes Mercados Financieros

SONIA GATA GARCÍA 3º DERECHO Y ADE
No se permite la explotación económica ni la transformación de esta obra. Queda permitida la impresión en su totalidad.
TEMA 1 ¿POR QUÉ ESTUDIAR EL DINERO, LA BANCA Y LOS MERCADOS FINANCIEROS?
1. ¿POR QUÉ ESTUDIAR LOS MERCADOS FINANCIEROS?

Los mercados financieros son aquellos donde se transfieren fondos desde individuos que tienen
un exceso de fondos disponibles, hacia personas o empresas que tienen escasez de los mismos.
Los mercados financieros, como los mercados de bonos y de acciones, son fundamentales para
promover mayor eficiencia económica al canalizar fondos desde quienes no los usan de manera
productiva, hacia quienes sí lo hacen.
1.1. El mercado de bonos y los tipos de interés

Un valor (también llamado instrumento financiero) es un derecho sobre el ingreso futuro del
emisor o sobre sus activos.
Reservados todos los derechos.

Un bono es un valor de deuda que promete realizar pagos periódicos durante un periodo
específico de tiempo. Permite a las corporaciones y los gobiernos solicitar préstamos para
financiar sus actividades y es ahí donde se determinan los tipos de interés.
El tipo de interés es el coste por solicitar préstamos, o bien, el precio pagado por el alquiler de
fondos. A nivel personal, los tipos de interés altos podrían desanimarlo de adquirir una vivienda
o un automóvil, porque el costo de financiarlo sería elevado. Por el contrario, los tipos de interés
altos podrían motivarlo a ahorrar, ya que percibiría más ingreso por intereses al colocar parte
de sus ganancias como ahorro. En un nivel más general, las tasas de interés tienen influencia
sobre la salud global de la economía, pues no solo afectan el deseo de los consumidores por
gastar o ahorrar, sino también las decisiones de inversión de las empresas. Las tasas de interés
altas, por ejemplo, harían que una corporación posponga construir una nueva planta que
ofrecerla más fuentes de trabajo.
1.2. El mercado de valores

Una acción común (conocida como acción) representa una participación en la propiedad de una
corporación. Es un valor que representa un derecho sobre los beneficios o utilidades y los activos
de la corporación. Emitir acciones y venderlas al público es una forma que tienen las
corporaciones para incrementar los fondos para financiar sus actividades.
El mercado de valores es un factor importante en las decisiones de inversión de las empresas,

ya que el precio de las acciones afecta la cantidad de fondos que pueden recaudarse al vender
acciones recién emitidas para financiar los gastos de inversión. Un precio más alto en las
acciones de una firma significa que puede recaudar una mayor cantidad de fondos, que pueden
usarse para comprar instalaciones y equipo de producción.
2. ¿POR QUÉ ESTUDIAR LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS Y LA BANCA?

Los intermediarios financieros son instituciones especializadas en la mediación entre las
unidades económicas que desean ahorrar o invertir sus fondos y aquellas unidades que quieren
tomar fondos prestados. Normalmente se captan fondos a corto plazo (a través de cuentas
corrientes, depósitos, etc.) y se ceden a largo plazo (concesión de préstamos, adquisición de
acciones, obligaciones, etc.). Pueden ser:
-Bancos: aceptan depósitos y hacen préstamos.
-Otras instituciones financieras: compañías aseguradoras, gestoras de fondos de pensiones,

cooperativas de crédito y sociedades de inversión.
Los bancos y otras instituciones financieras son quienes hacen funcionar los mercados
financieros. Sin ellos, los mercados financieros no serían capaces de mover fondos desde los
individuos que ahorran hasta quienes tienen oportunidades productivas de inversión.
La innovación financiera es el desarrollo de nuevos productos y servicios financieros. Puede

desempeñar una importante contribución al hacer más eficiente el sistema financiero.
2.1. Crisis financieras

Son grandes perturbaciones en los mercados financieros, que se caracterizan por fuertes caídas
en el precio de las acciones, así como por el fracaso de muchas empresas financieras y no
financieras.
3. ¿POR QUÉ ESTUDIAR EL DINERO Y LA POLÍTICA MONETARIA?

El dinero u oferta monetaria es cualquier cosa que generalmente se acepta en pago por bienes
o servicios o en el rembolso de deudas. Tiene un importante papel en la generación de ciclos de
negocios, que son los movimientos ascendente y descendente de la producción agregada
generada en la economía. Por tanto, las recesiones (desempleo) son periodos de declive en la
producción agregada y las expansiones nos afectan a todos.
La teoría monetaria relaciona cambios en la cantidad de dinero y la política monetaria con

cambios en la actividad económica agregada y el nivel de precios.

3.1. Dinero, ciclo de negocios e inflación
El nivel de precios agregado es el precio promedio de los bienes y servicios en una economía.
La inflación, que es un aumento continuo en el nivel de precios afecta a individuos, empresas y
gobiernos.
Los datos muestran que un aumento continuo en la oferta monetaria podría ser un factor
importante para provocar el aumento continuo en el nivel de precios.
La tasa de inflación es la tasa promedio de cambio del nivel de precios, generalmente medida
como cambio porcentual al año.
3.2. Dinero y tipos de interés

Los tipos de interés son el precio del dinero. Antes de 1980, la tasa de crecimiento del dinero y
el tipo de interés de los bonos de la tesorería a largo plazo estaban estrechamente relacionadas.
Desde entonces, la relación es menos clara, aunque la tasa de crecimiento del dinero es todavía
un determinante importante de los tipos de interés.
3.3. Política fiscal y política monetaria

La política monetaria es la administración de la oferta de dinero y de los tipos de interés. En
Estados Unidos la realiza el Sistema de la Reserva Federal (Fed) y en la zona euro, el BCE.
La política fiscal involucra decisiones acerca del gasto del gobierno y los impuestos. Un déficit
presupuestario es el exceso de gastos del gobierno sobre los ingresos fiscales para un periodo
de tiempo específico. Un superávit presupuestario surge cuando los ingresos fiscales superan
los gastos del gobierno. El gobierno debe financiar cualquier déficit solicitando préstamos.
4. EL MERCADO DE DIVISAS
Es donde los fondos convierten la moneda del país de origen a la moneda en el país en el que se
utilizan los fondos que se transfieren de un país a otro. También es donde se determina el tipo
de cambio, que es el precio de la moneda de un país en términos de la moneda de otro.
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4.1. El sistema financiero internacional

En todo el mundo los mercados se están volviendo cada vez más integrados. El sistema
financiero internacional tiene gran impacto sobre las economías nacionales :
-¿Cómo la decisión de un país por fijar su política de tipo de cambio afecta su política monetaria?
-¿Cuál es el impacto de los controles de capital sobre los sistemas financieros nacionales y el
desempeño de la economía?
-¿Qué papel deberían jugar las instituciones financieras internacionales como el Fondo
Monetario Internacional?
5. EL DINERO, LA BANCA Y LOS MERCADOS FINANCIEROS

Comprender la política monetaria contribuye a predecir qué puede suceder con los tipos de
interés y cuándo y, con ello, a la toma de decisiones sobre cuándo pedir un préstamo o realizar
inversiones.
A su vez, comprender cómo se administran los bancos y otras instituciones financieras permite
disponer de más y mejor información a la hora de solicitar préstamos o realizar inversiones tanto
a nivel personal como de empresas.
5.1. ¿Cómo se estudiarán el dinero, la banca y los mercados financieros?

• Un enfoque simplificado para la demanda de activos.

• El concepto de equilibrio.
• Oferta y demanda básicos para explicar el comportamiento de los mercados financieros.
• La búsqueda de beneficios.
• Un enfoque para la estructura financiera con base en costos de transacciones e información

asimétrica.
• Análisis de oferta y demanda agregadas.
6. LA MACROECONOMÍA Y SUS PARTICIPANTES

Demanda nacional. El Gobierno tiene la decisión sobre cuánto gastar. El gasto público es uno de
los integrantes de la demanda agregada. Por otro lado, también decide los impuestos y las
transferencias que influye sobre la renta disponible de las familias.
El sector exterior se vincula con el producto interior bruto a través de exportaciones e

importaciones y con los mercados financieros a través de los movimientos internacionales de
capitales que se recogen en la cuenta financiera del balance de pagos.
Las autoridades económicas pueden intentar influir sobre la situación de la economía

intentando tres objetivos fundamentales: el crecimiento, la estabilidad de precios y el empleo.
Para ello utiliza dos instrumentos: la política monetaria y la política fiscal expansiva o
contractiva.
En este contexto, la política fiscal se instrumenta a través de tres opciones:
-Gasto público. Afecta directamente a la demanda agregada y al PIB.
-Impuestos y transferencias. Afectan a la renta disponible.
En la medida en que el Gobierno quiera impulsar la actividad económica, emprende políticas

fiscales expansivas instrumentadas a través de un mayor gasto público, incremento de
transferencias o reducción de impuestos. Esta política la está llevando a cabo el Banco Central
en las economías de los distintos países tengan una reactivación lo antes posible.

Esa política fiscal repercute sobre alguno de los objetivos de segundo nivel que tiene que ver
con el saldo de presupuesto público o con el déficit público. La política fiscal expansiva afecta
negativamente al saldo del presupuesto y, por tanto, si el Gobierno tiene déficit lo verá
incrementado y tendrá que ver la forma de financiarlo. En el contexto de la Unión Monetaria
Europea la forma de financiar el déficit es a través de la deuda pública. Consiste en la emisión
de deuda que va a generar pago de interés en los próximos periodos y por lo tanto se va a añadir
un componente adicional de los gastos del sector público.
En principio, una política fiscal expansiva tiene que generar un aumento en la actividad
económica mayor. Ese multiplicador está accionado con el valor que tenga la propensión
marginal a consumir, y en su caso, por ejemplo, el impuesto del tipo impositivo sobre la renta.
Por otro lado, tenemos la política monetaria. En el caso europeo depende del Banco Central
Europeo y del Sistema de los Bancos Centrales, en el que está integrado el banco de España. Su
principal objetivo es la estabilidad de precios, pero también intenta contribuir a la política fiscal
en aquellas situaciones que sea necesario. En este contexto actual, la política del Banco Central
está siendo expansiva dado que hay un escaso riesgo de aumento de precios. Esa política
monetaria se instrumenta a través de diversas formas afectando a la oferta monetaria (a la
cantidad de dinero en circulación) y, por tanto, al tipo de interés.
Al modificar la política monetaria el tipo de interés repercute sobre los estados financieros que
radian esas variaciones en el tipo de interés. Una de las formas en que esas variaciones en el
tipo de interés afectan a la economía es:
-A las decisiones de consumo y ahorro del sector privado.
-A las decisiones de inversión por parte de las empresas. En este contexto la inversión se refiere
a la compra de bienes y servicios.

-Al sector público, dada las necesidades de financiación que puede tener y la emisión de deuda,
que está vinculada con el tipo de interés.
-A los movimientos internacionales de capitales. Si el tipo de interés cambia, puede ser más o
menos rentable invertir en el extranjero o endeudarse. Por tanto, tiene una repercusión sobre
el flujo internacional de capitales.
El tipo de cambio nominal es cuanto tenemos que entregar de una monada para comprar la de
otro país. Por ej: dólares por euros. Ese tipo de cambio nominal tiene una influencia sobre la
cantidad de bienes y servicios que se pueden importar y exportar. Esas importaciones y
exportaciones no solo dependen del tipo de interés nominal, sino también del comportamiento
de los precios en el país y en el extranjero.
La conjunción del tipo de cambio nominal y de los precios nacionales y extranjeros es lo que se
denomina tipo de cambio real, que está relacionado con la competitividad. En la medida en que
el país sea más competitivo, exportaremos más e importaremos menos. Esto afectará al saldo

de la cuenta de la cuenta corriente de la balanza de pagos. Esto también es un objetivo de
segundo nivel y que condiciona el mayor crecimiento posible con estabilidad de precios y el
menor desempleo.
Los bonos de c/p están menos influidos por las expectativas de lo que vaya a ocurrir, en
particular con la inflación. Los bonos de medio y l/p son mucho más sensibles a los cambios de
expectativas por el comportamiento de precios. En la medida en que hay expectativas de una
mayor inflación en un futuro, van a intentar recogerse en la rentabilidad de esos bonos.
En la medida en que la actividad económica tenga expectativas de que se recupere, eso genera
un repunte de ventas, ingresos y, por tanto, una recuperación de los beneficios de las empresas
y de los dividendos para que haya accionistas que pudiesen poseer acciones .
Los agentes económicos intentan anticipar lo que creen que van a ocurrir y en función de sus
expectativas toman decisiones.
En el caso de la valoración de activos financieros se entiende por fundamentales todas aquellas

variables que ayudan a poder determinar un valor teórico para un activo financiero, y en este
caso concreto de las acciones. En la medida de que a través de esas variables se puede calcular
el valor teórico, se puede evaluar si las cotizaciones de los mercados se acercan o se alejan de
forma importante sobre esos valores teóricos. Si se alejan demasiado, no estarían justificados
en esas variables dando lugar una burbuja. Cuando hay burbujas, los precios se distancian de
esos valores estimados que se habían estimado de las variables fundamentales.
7. RELACIÓN ENTRE INFLACIÓN Y RENDIMIENTO DE LOS BONOS

Cuando la inflación es mayor, el rendimiento de los bonos debería ser más alto, ya que sube el
nivel de precios, los valores que te dan, lo que te otorga a la hora de vender los bonos.
En principio si no hay inflación, exigimos una rentabilidad por sacrificar nuestro consumo
presente y ahorrar. Esa rentabilidad bajo inflación 0 es una rentabilidad real. Es decir, ese
rendimiento que obtendría es el tipo de interés real porque si la inflación es 0, eso que exijo por
tener el dinero durante un tiempo inmovilizado, asumiendo un riesgo de posible impago, como
no hay inflación el rendimiento que obtenga me va a permitir en un futuro comprar más bienes
y servicios de los que compraría hoy. Eso sería el rendimiento real del bono. Como no hay
inflación, el rendimiento real y nominal coinciden.
En la medida en el que hay un aumento de precios (inflación), vamos a exigir una compensación
adicional para cubrir ese incremento de precios. Por tanto, vamos a exigir tipo de interés o un
rendimiento más alto. Es decir, voy a exigir además de ese rendimiento inicial, que es el tipo de
interés nominal, una compensación por los que aumenta los precios. Por tanto, si hay más
inflación, voy a exigir un mayor rendimiento.
El tipo de interés nominal incluye el tipo de interés real y, si hay inflación, una compensación
por la inflación.
8. FUNCIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS: FINANCIAMIENTO DIRECTO
•Los mercados financieros realizan la función esencial de canalizar fondos desde los desde
hogares, empresas y gobiernos (agentes económicos) que tienen superávit de ahorros, al gastar
menos de lo que tienen como ingreso, hacia aquellos que tienen escasez de fondos.
En el financiamiento directo, los prestatarios solicitan fondos de manera directa a los

prestamistas en los mercados financieros, al venderles valores (también llamados instrumentos
financieros), que son derechos sobre el ingreso o los activos futuros de los prestatarios. Los
valores son activos para la persona que los compra, pero son pasivos (pagues o deudas) para el
individuo o la firma que los vende (emite).
•Favorecen la eficiencia para la economía generando una asignación eficiente de capital que
contribuye a mayor producción. Transfieren fondos de una persona que no tiene oportunidades

de inversión a una que si las tenga.
•Mejoran directamente el bienestar de los consumidores, al permitirles programar mejor sus

compras. Brindan fondos a las personas para que compren lo que necesitan y finalmente logren
solventarlo sin forzarlos a esperar hasta que ahorren todo el precio de compra.
Prestamistas-ahorradores: Quienes ahorraron y prestan fondos.
Prestatarios-gastadores: quienes deben solicitar fondos prestados para financiar su

gasto.
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8.1. Características de los mercados financieros:

•Amplitud: volumen de activos que se intercambian.
•Transparencia: accesibilidad a la información, mayor transparencia genera mayor confianza y

mejor funcionamiento.
•Libertad: inexistencia de limitaciones en las operaciones o de barreras en entrada al mercado

tanto para compradores como para vendedores.
•Profundidad: número de órdenes de compra y venta para cada activo financiero.
•Flexibilidad: rapidez con la que los agentes económicos reaccionan ante los cambios en los
precios de los productos financieros o ante los cambios en las condiciones del mercado. Mayor
rapidez en la reacción y, por tanto, una mayor flexibilidad.
2.2. Características que mejor definen a los activos financieros:

•Liquidez. Es la facilidad o capacidad para transformar un activo financiero en dinero sin sufrir
pérdidas. El dinero es el activo más líquido y luego, la liquidez de los diferentes activos
financieros estará en función de sus características y de los mercados en los que se negocian.
•Riesgo. Es el grado de incertidumbre asociado con el rendimiento sobre un activo en relación

con activos alternativos. Tanto las garantías que ofrece el vendedor como su solvencia inciden
sobre el riesgo. A mayor probabilidad de que el vendedor incumpla con su compromiso, mayor

rentabilidad del activo.
•Rentabilidad. Quien acepta ceder recursos (dinero) por un período de tiempo y asumir el riesgo
que conlleva exige una contraprestación un rendimiento (por ejemplo, intereses). Cuanto más
elevado sea dicho rendimiento, mayor será la rentabilidad del activo.
9. ESTRUCTURA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS

9.1. Mercados organizados y no organizados.
-Mercados organizados: son aquellos mercados regulados por normas específicas relacionadas
con los requisitos de cotización, fijación de precios, etc. Bolsas de valores: Bolsa de Madrid,
París o Nueva York.
-Mercados no organizados, mercados over-the-counter (OTC): operaciones “OTC” son aquellas

realizadas entre empresas y bancos fuera de los mercados organizados. Se realizan en función
de las necesidades las partes negociando las condiciones bilateralmente. El producto financiero
se crea “a medida”. Mercados OTC: mercados de divisas y de derivados. En los mercados no
organizados, las transacciones no están estandarizadas y las partes llegan a un acuerdo
intentando conciliar los intereses que cada una puede tener.
9.2. Mercados de dinero y de capitales

-Mercado de dinero o monetario: mercado financiero con alto grado de innovación donde se
negocian instrumentos de deuda a corto plazo (inferior a 24 meses). Mayor liquidez. Ejemplo:
Letras del Tesoro.
-Mercado de capitales: se negocian instrumentos de deuda a medio y largo plazo y acciones.

Ejemplos: bonos privados y públicos y acciones de empresas de diversas actividades.

9.3. Mercado Monetario en España

Se negocia dinero o activos de alta liquidez cuyo vencimiento es inferior a 24 meses.
-Mercado interbancario: las entidades de crédito (bancos) se prestan dinero entre sí a plazos
generalmente muy cortos y el tipo de interés se denomina Euribor.
-Mercado de deuda pública a corto plazo: Letras del Tesoro y el Banco de España es la
institución relacionada con su funcionamiento.
-Mercados de pagarés de empresa: es aquel en el que se emiten y negocian títulos de deuda
emitidos por grandes empresas y otras entidades con vencimientos que no exceden los 2 años.
9.4. Mercados primario y secundario

-Mercado primario: mercado financiero donde las instituciones acuden con el objetivo principal
de captar fondos mediante la emisión de nuevos valores. Es decir, los inversores obtienen títulos
recién creados que adquieren directamente del emisor y, por tanto, todos los instrumentos
tienen valor de primera emisión. Los bancos de inversión suelen respaldar los valores en el
mercado primario.
Incluye las OPV (oferta pública de venta) y OPS (oferta pública de suscripción asociada a una
ampliación de capital). En una OPV, uno o varios accionistas ofrecen sus acciones al público en
general. El capital social no varía, sólo cambia de manos (total o parcialmente).

-Mercado secundario: se negocian activos financieros ya emitidos. Ejemplo: bolsa de valores y
en España también la AIAF (Asociación de Intermediarios de Activos Financieros) de renta fija,
así como el MEFF (Mercado Español de Futuros Financieros) de futuros y derivados.
10. INTERNACIONALIZACIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS

•Bonos extranjeros: se venden en un país extranjero y se denominan en la moneda de dicho
país.
•Eurobono: Bono denominado en una moneda distinta de la del país donde se vende (bonos
emitidos en yenes por una empresa italiana negociados fuera de Japón).
•Euromonedas: son monedas extranjeras depositadas en bancos fuera del país de origen. La
más importante de las euromonedas son los eurodólares: depósitos en dólares
norteamericanos en bancos extranjeros fuera de Estados Unidos o en sucursales del extranjero
de bancos norteamericanos.
•Mercados de acciones mundiales. Además de su papel en sus respectivos países, también

contribuyen a financiar a empresas y a gobiernos de distintos países.
11. FUNCIÓN DE LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS: FINANCIAMIENTO INDIRECTO

Los fondos pueden moverse de prestamistas a prestatarios por un segundo mecanismo, llamado
financiamiento indirecto, ya que involucra a un intermediario financiero que se encuentra entre
el prestamista-ahorrador y el prestatario-gastador, y ayuda a transferir fondos de uno a otro.
Un intermediario financiero hace esto al solicitar préstamos de fondos del prestamista-
ahorrador y, luego, al utilizar tales fondos para hacer préstamos a los prestatarios-gastadores.
En los mercados financieros, puede haber información asimétrica que ocurre cuando una de las
partes de una transacción económica no sabe lo suficiente acerca de la otra parte para tomar
decisiones precisas. Esto suele manifestarse cuando el vendedor de un bien o servicio posee un
conocimiento mayor que el comprador.

La selección adversa es el problema creado por la información asimétrica antes de que ocurra
la transacción. La selección adversa en los mercados financieros ocurre cuando los potenciales
prestatarios que tienen más probabilidad de generar un resultado indeseable (adverso) — los
riesgos del crédito malo— son quienes buscan más activamente un préstamo y, por lo tanto,
tienen más probabilidad de resultar seleccionados, pueden resultar en una mala decisión al no
pagar, o tener problemas de pago con el préstamo. Puesto que la selección adversa hace más
probable que los préstamos puedan realizarse con riesgos de crédito malo, los prestamistas
quizás no efectúen préstamo alguno aun cuando en el mercado existan clientes con riesgos de
crédito bueno. Para evitar este riesgo es necesario recabar información acerca del prestatario
potencial.
El riesgo moral es el problema creado por la información asimétrica después de que ocurre la
transacción. El riesgo moral en los mercados financieros es el riesgo de que el prestatario se
involucre en actividades que son indeseables (inmorales) desde el punto de vista del
prestamista, porque hacen menos probable que el préstamo se rembolse. Como el riesgo moral

reduce la probabilidad de que el préstamo se rembolse, los prestamistas deciden que es mejor
no hacer préstamos. Para evitar este riesgo es necesario firmar contrato con cláusulas
restrictivas.
Con los intermediarios financieros en la economía, los pequeños ahorradores entregan sus
fondos a los mercados financieros al prestar dichos fondos a un intermediario confiable que, a
la vez, presta los fondos, o bien, al otorgar créditos o al adquirir valores como acciones o bonos.
12. INTERMEDIARIOS FINANCIEROS

12.1. Entidades de crédito
Están facultadas para desarrollar actividades de banca universal a través de la concesión de
préstamos y créditos además de prestar servicios parabancarios, de mercados de valores, banca
privada y de inversión.
-Bancos: sociedades anónimas y su función principal es la captación de fondos reembolsables

del público ya sea mediante depósitos, préstamos, cesión temporal de activos financieros u otra
formas similares.
-Instituto de Crédito Oficial (ICO): entidad de titularidad pública cuya función principal es ser la
agencia financiera de Estado, financiando por orden del gobierno, a los afectados por
situaciones graves de crisis económicas o catástrofes naturales y gestiona instrumentos de
financiación oficial a la exportación y al desarrollo.
-Cajas de ahorro: fundaciones de naturaleza privada y su principal función es social,

reinvirtiendo gran parte de sus beneficios obtenidos en sus obras sociales. En la actualidad se
han convertido en bancos.
-Cooperativas de crédito: entidades sin fines de lucro que aúnan la forma social de cooperativa
y la actividad y condición de entidad de crédito de ámbito operativo pleno. Sus miembros
aportan fondos para conceder préstamos preferentemente a sus socios mientras que los
excedentes se devuelven en forma de dividendos.
12.2. Auxiliares financieros.

Entidades cuya labor va orientada a facilitar o complementar la operativa de los intermediarios
financieros.
-Establecimientos financieros de crédito: son entidades especializadas en actividades de crédito

como, por ejemplo, el arrendamiento financiero y financiación, pero no pueden captar fondos
reembolsables del público. Productos financieros: leasing (arrendamiento financiero con opción
de compra), préstamos y créditos, factoring (cesión de una cartera de créditos), emisión de
avales y garantías, créditos hipotecarios.
-Entidades de pago: personas jurídicas autorizadas para prestar y ejecutar servicios de pago, es
decir, servicios que permiten el ingreso de efectivo en una cuenta de pago, retirada de efectivo,
ejecutar operaciones de pago, envío de dinero, etc., en euros como en otras monedas pero no
pueden captar fondos ni emitir dinero electrónico.
-Entidades de crédito electrónico: son entidades cuya función principal es emitir dinero
electrónico, es decir, el valor monetario almacenado por medios electrónicos o magnéticos que
represente un crédito exigible a su emisor y que es admitido como medio de pago por empresas
distintas a la entidad emisora.
-Sociedades de Garantía Recíproca y de Reafianzamiento: su función principal es financiar a

medio y a largo plazo a las pequeñas y medianas empresas concediendo garantías a través de
avales. Las sociedades de reafianzamiento son sociedades financieras cuyo objeto social es el
reaval de las operaciones de garantía realizadas por las sociedades de garantía recíproca.
La Sociedad de Garantía Recíproca (SGR) si por cualquier circunstancia la pyme no hace frente

a sus obligaciones de pago con la entidad prestamista, la hará en su nombre la SGR.
-Sociedades de tasación: su función es realizar valoraciones de bienes inmuebles para cierto

tipo de entidades financieras y, en particular, para las relacionadas con el mercado hipotecario.
12.3. Instituciones de Inversión Colectiva (IIC). SI
Tienen por objeto la captación de fondos, bienes o derechos del público para gestionarlos e
invertirlos en bienes, derechos, valores u otros instrumentos, financieros o no, siempre que el
rendimiento del inversor se establezca en función de los resultados colectivos. Pueden ser:
-De carácter financiero: tienen como actividad principal la inversión o gestión de valores
mobiliarios. Entre ellas se encuentran las sociedades y los fondos de inversión mobiliaria, los
fondos de inversión en activos del mercado monetario y demás instituciones cuyo objeto social
sea la inversión o gestión de activos financieros.
-De carácter no financiero: operan fundamentalmente sobre activos inmobiliarios para su

explotación. Entre ellas se encuentran las sociedades y los fondos de inversión inmobiliaria.
Resulta destacable la creación de Sociedades Anónimas Cotizadas de Inversión Colectiva en el
Mercado Inmobiliario (SOCIMI), que tienen como actividad principal la adquisición y promoción
de bienes inmuebles de naturaleza urbana para su arrendamiento.
-Sociedades gestoras de Instituciones de Inversión Colectiva: Son sociedades anónimas cuya
finalidad es la gestión de las inversiones, el control y la gestión de riesgos, la administración,
representación y gestión de las suscripciones y reembolsos de los fondos y sociedades de
inversión.
La sociedad gestora de un FI ejerce la administración y representación del fondo y se encarga

de invertir las aportaciones en distintos activos financieros, cuya evolución en los mercados
determina los resultados, positivos o negativos, obtenidos por los inversores o partícipes.

Los valores en los que invierte un fondo los custodia una sociedad depositaria -habitualmente
una entidad de crédito-, que además ejerce una cierta vigilancia de la gestora ante los partícipes.
12.3.1. Forma jurídica de las distintas instituciones. NO

-Sociedades de inversión (SI): IIC que adoptan la forma de sociedad anónima (tienen
personalidad jurídica) y cuyo objeto social es el de captar fondos, bienes o derechos del público
para gestionarlos e invertirlos en bienes, derechos, valores u otros instrumentos, financieros o
no, siempre que el rendimiento del inversor se establezca en función de los resultados
colectivos. Una SICAV es una SI colectiva de capital variable cuyo objeto es invertir fondos,
bienes o derechos de sus accionistas para optimizar su rendimiento y éstos pueden recuperar
su inversión a través de la venta de sus acciones y el número mínimo de accionistas es 100. En
España cotizan en el Mercado Alternativo Bursátil.
-Fondos de inversión (FI): son patrimonios sin personalidad jurídica propia constituido por las
aportaciones de múltiples inversores a través de un número de participaciones de iguales
características que tienen el carácter de valores negociables (pero que carecen de valor
nominal). La unidad mínima de inversión es la participación.
Según el activo en el que inviertan, hay fondos de renta fija, renta variable o mixtos. Dentro de
los de renta fija, los fondos de dinero o FIAMM invierten en activos del mercado monetario a
corto plazo (letras hasta 18 meses). En cambio, los fondos de inversión mobiliaria pueden
invertir tanto en renta variable como fija, sin límite en el plazo de vencimiento.

12.4. Empresas de servicios de inversión
Son empresas cuya actividad principal consiste en prestar servicios de inversión a terceros, con
carácter profesional, sobre instrumentos financieros sujetos a la normativa del Mercado de
valores.
-Sociedades de valores: operan por cuenta propia y ajena realizan todos los servicios de
inversión y servicios auxiliares.
-Agencias de valores: solo pueden operar por cuenta ajena y no pueden participar en el
aseguramiento de una emisión o de una colocación de instrumentos financieros ni conceder
préstamos a inversores.
-Sociedades gestoras de carteras: solo pueden gestionar carteras de inversión con arreglo a los
mandatos conferidos por los clientes y asesorar en materia de inversión y no pueden conceder
créditos o préstamos a inversores.
-Empresas de asesoramiento financiero: personas físicas o jurídicas que se dedican al
asesoramiento financiero.
12.5. Empresas de inversión colectiva de tipo cerrado

Entidades de inversión colectiva que, careciendo de un objetivo comercial o industrial, obtienen
capital de una serie de inversores, mediante una actividad de comercialización, para luego
invertirlo conforme a una política de inversión predefinida.
-Entidades de capital-riesgo (ECR): han de restringir su actividad de inversión a la toma de
participaciones temporales en el capital de empresas de naturaleza no inmobiliaria ni financiera
que, en el momento de la toma de participación, no coticen en el primer mercado de bolsas de
valores o en cualquier otro mercado regulado equivalente de la Unión Europea o del resto de

países miembros de la OCDE. Pueden adoptar la forma de fondos (“FCR”) o de sociedades

(“SCR”).
-Entidades de inversión colectiva de tipo cerrado (EICC): son como las ECR pero pueden invertir
en todo tipo de activos, financieros o no financieros. Pueden adoptar la forma de fondos (“FICC”)
o de sociedades (“SICC”).
-Sociedades Gestoras de Entidades de Inversión Colectiva de tipo Cerrado (SGEIC): son

sociedades anónimas cuyo objeto social es la gestión de las inversiones de una o varias ECR y/o
EICC, así como el control y gestión de sus riesgos. Cada ECR y EICC tendrá una sola gestora que
será una SGEIC. En el caso de las SCR y SICC, la propia sociedad podrá actuar como sociedad
gestora. Pueden realizar las siguientes actividades: gestión de carteras de inversión y control y
gestión de riesgos respecto de las entidades que gestionan, asesoramiento de inversión y
custodia y administración de participaciones y acciones de ECR y EICC.
12.6. Compañías de seguros y reaseguros y mediadores de seguros

-Las aseguradoras son sociedades anónimas, mutua de seguros, sociedad cooperativa y
mutualidad de previsión social que se dedican empresarialmente a realizar operaciones de
seguro directo.
-Las entidades reaseguradoras son aquellas entidades que se obligan a resarcir a los
aseguradores de las obligaciones que resulten a su cargo frente a terceros por contratos de

seguro que tengan concertados y que sean objeto de reaseguro.
-Mediadores de seguros son los profesionales que realizan la actividad de mediación entre los
tomadores de seguros y asegurados, de una parte, y las entidades aseguradoras o
reaseguradoras, de otra. Realizan actividades previas a la celebración del contrato de seguro, así
como la asistencia en la gestión y ejecución de dichos contratos, en particular en caso de
siniestro y la celebración de contratos. Tanto los agentes de seguros como los corredores de
seguros son mediadores.
12.7. Planes y fondos de pensiones

Los ahorradores invierten en fondos de pensiones. Al jubilarse o cuando se den otras
circunstancias, obtienen esos fondos capitalizados.
-Los planes de pensiones son instrumentos de ahorro-inversión a largo plazo cuyo fin principal
es el de complementar la pensión pública cubierta por la Seguridad Social.
-Los fondos de pensiones se pueden entender como un tipo particular de fondos de inversión
que se crea con el exclusivo fin de servir de instrumento de canalización de los derechos y
obligaciones monetarias establecidas por los planes que lo integren.
-Entidades Gestoras de fondos de pensiones: son sociedades anónimas que cuentan con la
autorización para asumir la función de administrar y gestionar los fondos de pensiones.
12.8. Fondos de titulización

La titulización consiste en transformar un derecho de crédito (préstamo hipotecario) en valores
de renta fija que sean homogéneos y también estandarizados. La finalidad es su negociación en
el mercado de valores de manera que sean susceptibles de ser adquiridos por los diferentes
inversores.
-Fondos de titulización: constituyen patrimonios separados, carentes de personalidad jurídica y

con valor patrimonial nulo, integrados, en cuanto a su activo, por los derechos de crédito,

presentes o futuros y en cuanto a su pasivo, por los valores de renta fija que emitan y por los
créditos concedidos por cualquier tercero.
-Sociedad Gestoras de fondos de titulización: su función principal es gestionar estos fondos en

cuanto a su constitución, administración y representación legal.

13. REGULACIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO
•Una de sus finalidades es aumentar la información disponible para los inversionistas:
-Reducir los problemas de selección adversa y de riesgo moral. La información asimétrica

dificultaría la operación eficiente de los mercados financieros.
-Disminuir el uso ilícito de información privilegiada.
•Para garantizar la solidez de los intermediarios financieros:
-Restricciones a la entrada. Los individuos o grupos que quieren ser un intermediario financiero
deben obtener una autorización del Estado o gobierno.
-Revelación de información al público y supervisión de estados contables .
-Restricciones sobre activos y actividades. Los intermediarios financieros están restringidos en

lo que se les permite hacer y en qué activos pueden poseer. Antes de poner sus fondos en un
banco o alguna otra institución, le gustaría saber que sus fondos estarán seguros y que el banco
u otro intermediario financiero será capaz de cumplir con sus obligaciones hacia usted Una
forma de hacer esto es restringir al intermediario financiero de que se involucre en ciertas
actividades riesgosas.
-Seguro de depósitos. El gobierno puede respaldar los depósitos de los usuarios, de modo que
no sufran una gran pérdida financiera si fracasa el intermediario financiero que posee tales
depósitos.

-Límites sobre competencia: en ocasiones se imponen restricciones para abrir nuevas

sucursales. La competencia también se ve inhibida por regulaciones que imponen restricciones
sobre las lasas de interés que deben pagar sobre los depósitos.
13.1. Regulación en España

-Banco de España: Entre las funciones de este encontramos la ejecución de la política monetaria
de acuerdo a las directrices del BCE, supervisar las entidades financieras del país (el control de
entidades de crédito) y la organización de los mercados financieros y de divisas.
-Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV): se ocupa de supervisar tanto los mercados
de valores como los organismos, empresas e instituciones que operan en ellos.
-Dirección general de Seguros: Es el órgano que ejerce la tutela y el control de las compañías
aseguradoras.
Flujos financieros: operación que da lugar a una variación del saldo de activos y pasivos
financieros de una unidad económica en un momento determinado.
13.2. Medidas protectoras de clientes de servicios financieros en España

-Fondo de Garantía de Depósitos (FGD): son entidades con personalidad jurídica pública a las
que obligatoriamente las entidades de crédito van ligadas. El patrimonio de los fondos está
constituido por las aportaciones anuales de entidades de crédito. La normativa reguladora del
FGD tiene como objetivo el reforzamiento de la solvencia y funcionamiento de las entidades.

-Fondo de Garantía de Inversiones (FOGAIN): su finalidad es ofrecer a los clientes de las
sociedades de valores, agencias de valores y sociedades gestoras de carteras, la cobertura de
una indemnización en caso de que alguna de estas entidades entre en una situación de concurso
de acreedores o declaración de insolvencia por parte de la CNMV.
14. DINERO U OFERTA DE DINERO

Es todo lo que se acepte generalmente en pago por bienes o servicios, o en el rembolso de
deudas. El dinero es diferente de:
•Riqueza: es la colección total de activos de propiedad que sirven como reserva de valor. No
incluye solo dinero, sino también otros activos como bonos, acciones comunes, obras de arte,
terrenos, mobiliario, automóviles y viviendas.
•Ingreso: es un flujo de ganancias por unidad de tiempo.
14.1. Funciones del dinero

•Medio de intercambio. El uso del dinero como medio de intercambio promueve la eficiencia
económica, al minimizar el tiempo que se usa en intercambiar bienes y servicios. El tiempo
utilizado al intentar intercambiar bienes o servicios se denomina costo de transacción. Evita el
problema de la doble coincidencia de necesidades al no tener que encontrar a alguien que tenga
el bien o servicio que busca y que quiera el bien o servicio que ofrece (como ocurría con el
trueque). Al reducir los costos de transacción se favorece la especialización.
Para que un medio de intercambio funcione eficazmente como dinero tiene que satisfacer varios
criterios:
-Debe estandarizarse con facilidad y hacer más sencillo determinar su valor.
-Tiene que ser ampliamente aceptado.

-Debe ser divisible, de modo que sea sencillo dar cambio.
-Tiene que ser fácil de transportar.
-No debe deteriorarse rápidamente.
•Unidad de cuenta: Se utiliza para medir el valor en la economía. usar dinero como unidad de
conteo reduce los costos de transacción en una economía al reducir el número de precios que
se necesita considerar.
•Reserva de valor: Sirve como depósito de poder adquisitivo a lo largo del tiempo. El dinero no
es único como almacén de valor; cualquier activo (ya sea dinero, acciones, bonos, terrenos,
casas, arte o joyería) puede utilizarse para almacenar riqueza. El dinero es el activo más líquido
de todos porque es el medio de intercambio; no tiene que convertirse en algo más para efectuar
compras. El dinero depende del nivel de precios. Por ejemplo, si los precios se duplicaran
significa que el valor del dinero cayó a la mitad; por el contrario, reducir todos los precios a la
mitad significa que el valor del dinero se duplicó. Durante la inflación, cuando el nivel de precios
aumenta rápidamente, el dinero pierde rápidamente su valor, y las personas tendrán más
reticencia para conservar su riqueza en esa forma.
14.1.1. Evolución del sistema de pagos

El sistema de pagos es el método para realizar transacciones en la economía. El sistema de pagos
ha evolucionado durante siglos.

•Dinero mercancía: Es el dinero hecho con metales preciosos u otro satisfactor valioso.
Mercancías valiosas fácilmente estandarizadas y divisibles (metales preciosos, cigarrillos).
•Dinero fiduciario: es el papel moneda decretado por los gobiernos como de curso legal.
•Cheques: Es una instrucción del emisor a su banco para transferir dinero de su cuenta a la
cuenta de alguien más, cuando este deposite el cheque. Los cheques permiten la realización de
transacciones sin la necesidad de transportar grandes cantidades de dinero físico.
•Pago electrónico. El desarrollo de computadoras accesibles y la difusión de Internet ahora

hacen más barato pagar las facturas de manera cica tónica (por ej., pago de facturas en línea).
•Dinero electrónico: es el dinero que solamente existe en forma electrónica como la tarjeta de
débito, la tarjeta de valor almacenado y el efectivo electrónico.
14.2. FYI ¿La humanidad se dirige hacia una sociedad sin efectivo?
Las predicciones de una sociedad sin efectivo han rondado durante décadas, sin embargo, no
han fructificado. Aunque el dinero electrónico puede ser más conveniente y eficiente que un
sistema de pagos basado en papel, pero distintos factores funcionan en contra de la
desaparición del sistema de papel.
-Es muy costoso montar la computadora, el lector de tarjeta y las redes de telecomunicaciones
necesarios para hacer al dinero electrónico la forma de pago dominante.
-Los medios electrónicos de pago elevan las preocupaciones de seguridad y privacidad.
14.3. Medición del dinero

Se definen los agregados monetarios usando el concepto de liquidez. El Eurosistema ha definido
tres agregados monetarios para la zona del euro:

-M1 compuesto por los activos más líquidos: billetes y monedas en circulación (efectivo en
circulación) y por los depósitos a la vista.
-M2 compuesto por los activos incluidos en M1 + los depósitos a plazo de hasta dos años y los
depósitos disponibles con preaviso de hasta tres meses.
-M3 comprende los activos incluidos en M2 + cesiones temporales + las participaciones en

fondos del mercado monetario e instrumentos del mercado monetario + los valores de renta fija
de hasta dos años emitidos por las instituciones financieras monetarias.
Cesión temporal: acuerdo por el cual, el vendedor, cuando vende un activo, obtiene
simultáneamente el derecho y la obligación de recomprarlo a un precio determinado en una
fecha futura o a solicitud de la otra parte. Estos acuerdos son similares a la toma de préstamos
con garantía, con la diferencia de que, en el caso de las cesiones, el vendedor no conserva la

propiedad de los valores.
14.4. Agregados monetarios

15. GRÁFICA DE LOS TIPOS DE INTERÉS SEGÚN TIPO DE BONO (PORCENTAJE ANUAL) EEUU,
1955-2020
-Corporate Baa bonds: bonos corporativos de empresas privadas
-Gubermment Logn-term bonds: bonos del Gobierno a l/p
-Theree month treasury bills: letras del tesoro de tres meses
Como se puede observar el gráfico, tenemos la rentabilidad de las del tesoro norteamericanas
a 3 meses, los bonos norteamericanos y los bonos de empresas privadas en el que existen
diferencias. El rendimiento de las letras del tesoro está por debajo de los bonos del Estado. A su
vez, los bonos del Estado están por debajo del rendimiento de los bonos de empresas privadas.
Estas rentabilidades siguen un movimiento muy similar. En la medida en que los tipos de interés
suben, suben todos y algo similar cuando descienden.
TEMA 2 a: COMPRENSIÓN DE LOS TIPOS DE INTERÉS
1. MEDICIÓN DE LOS TIPOS DE INTERÉS

1.1. Valor presente o valor actual
Sirve para medir el tipo de interés. Se basa en la noción de que un euro pagado a alguien dentro
de un año es menos valioso que un euro pagado el día de hoy. Esto es porque un euro depositado
hoy puede ganar interés y convertirse en €1 x (1 + i) dentro de un año siendo i el tipo de interés.
El proceso de calcular el valor actual de los dólares recibidos en el futuro se llama descontar el
futuro.
1.2. Descontar el futuro

En un préstamo simple, el prestamista ofrece al prestatario una cantidad de fondos (llamado
principad) que se debe rembolsar al prestamista en la fecha de vencimiento, junto con un pago
adicional por el interés. Por ejemplo, si hace a su amiga un préstamo simple de $100 durante un
año, le solicitarla reembolsar el principal de $100 en el plazo de un año. Junto con un pago
adicional por intereses, digamos, $ 10. En el caso de un préstamo simple así, el pago de intereses

dividido entre la cantidad del préstamo es una forma natural y sensible de medir la tasa de
$10
interés. Esta medida de la llamada tasa de interés simple, i, es i=$100=0,10=10%
Si realiza este préstamo de $100, al final del año tendría $110, lo cual se expresa
como→$100X(1+0,10 )= $110
Si luego presta los $110, al final del segundo año tendría→$110 X (1 +0,10 ) = $121
o, de manera equivalente, →$100 X (1 +0,10) X (1 + 0,10) = $100 X (1 + 0,1 0 )2 = $121
Si continúa con el préstamo nuevamente, al final del tercer año tendría→$121 X (1+0,10) =
$100X(1+0.10)3 = $133
En general, se observa que al final de n años, sus $100 se convertirían en $100 X( 1+i)n
1.1.1. Cronología

Los términos expresan el VA de cada uno de los flujos anual. Para
calcular el VA total se suman los términos.
1.2. Tipos de instrumentos del mercado de crédito en términos del plazo de sus pagos de flujo
de efectivo
•Préstamo simple: el prestamista ofrece al prestatario una cantidad de fondos, que se debe
rembolsar al prestamista en la fecha de vencimiento junto con un pago adicional por intereses.
Se asemeja a un bono cupón cero pues efectúan pagos tan solo en su fecha de vencimiento.
•Préstamo a pago fijo: el prestamista ofrece al prestatario cierta cantidad de fondos, que debe
reembolsar con importes iguales cada periodo (como cada mes), que consiste en parte del
principal e interés por cierto número de años. Se asemeja a un a un bono cupón pues tienen
pagos fijos periódicos hasta el vencimiento.
•Bono cupón o bono: paga al tenedor del bono un pago fijo de interés cada año hasta la fecha
de vencimiento (cupón del bono), momento en que también se rembolsa una cantidad final
especifica (valor nominal). El precio del bono en el momento de la emisión puede ser el valor
nominal, pero a medida que pasa el tiempo en el mercado, ese bono se va a negociar en el
mercado secundario y ese precio puede oscilar en función de lo que suceda en el mercado. Se
asemeja a un préstamo a pago fijo.
•Bono de descuento o bono cupón cero: es un bono a corto plazo que se compra a un precio
por debajo del valor nominal que se reembolsa en la fecha de vencimiento. A diferencia del bono
cupón, un bono de descuento no realiza pagos de intereses; únicamente paga el valor nominal
al final del periodo establecido.

1.3. Rendimiento a vencimiento, tasa interna de retorno o TIR

Es el tipo de interés que iguala el valor presente de los pagos del flujo de efectivo recibidos de
un instrumento de deuda con su valor actual, es decir, con su precio actual.
1.3.1. Préstamo simple

Para préstamos simples, el tipo de Interés del préstamo es igual al rendimiento al vencimiento.
Por consiguiente, el mismo término i se utiliza para denotar tanto el rendimiento al vencimiento
𝐂𝐅
como el tipo de interés simple. PV=(𝟏+𝐢) 𝐧
PV = valor de hoy del préstamo (presente) CF = flujo de efectivo futuro (pago)
i = tipo de interés n=número de años
Ej. Para un préstamo simple, el valor actual es $100, y el tipo de interés del 10%. Por tanto, los
pagos en un plazo de un año serían $110 (el rembolso de $100 más el pago de interés de $10).
Con esta información se resuelve el rendimiento al vencimiento i reconociendo que el valor
presente de los pagos futuros debe ser igual al valor actual de un préstamo.
$110 $110
$100 = ; (1+i) $100=$110; (1+i)= ; I=1,1-1=0,1=10%.
(1+i) (1+i)
1.3.2. Préstamo de pago fijo

Tiene el mismo pago de flujo de efectivo cada periodo, durante la vida del préstamo.

𝐅𝐏 𝑭𝑷 𝑭𝑷
LV=( + +⋯
𝟏+𝐢) (𝟏+𝒊)𝟐 (𝟏+𝒊)𝒏
PV = valor de hoy del préstamo (presente) FP = pago anual fijo
i = tipo de interés n=número de años
Siendo el mismo préstamo, cuanto mayor sea el pago, el valor de la TIR va a ser mayor porque
lo que está en el numerador del cálculo de la TIR es mayor y para que el VA sea igual a 1000, la
TIR necesariamente tiene que ser mayor.
1.3.3. Bono cupón

Se diferencia del préstamo a pago fijo en que en el año último en el que vence el bono se va a
pagar el cupón y se va a devolver el valor nominal del bono. Se calcula como el valor actual del
flujo futuro que ese bono generaba hasta su vencimiento. Es decir, los cupones que paga por
ejemplo anualmente y en el período de vencimiento, además del cupón pagaba el valor
𝟏 𝟐 𝑪 𝑪𝒏 𝑪 +𝑭
nominal. Por tanto, para calcular el precio del bono sería: 𝑷 = (𝟏+𝐢)
+ (𝟏+𝒊)𝟐
+ ⋯ + (𝟏+𝒊)𝒏
P = precio del bono cupón C = pagos cupón anuales (intereses periódicos que se pagan)
F = valor nominal del bono n=años a fecha de vencimiento
i = tasa de descuento (TIR)
Al igualar la ecuación al precio, nos daría el tipo de interés que hace que todo el flujo de fondos
tome el mismo valor que el precio del bono, es decir, la TIR.
-Si el precio del bono coincide con el valor nominal, la TIR (rendimiento al vencimiento) del
bono coincide con el tipo del interés del bono. Al comprar un bono en el momento de la emisión
y se mantiene hasta vencimiento, la TIR del bono y el tipo de interés con el que se emitió el bono
coincide.

-Si el precio del bono es mayor que el valor nominal, la TIR del bono es menor que el tipo del
interés del bono.
-Si el precio del bono es menor que el valor nominal, la TIR del bono es mayor que el tipo de
interés del bono.
Por tanto, el precio del bono cupón y la TIR tienen un comportamiento inverso. Se el precio del
bono sube, la TIR baja y si el precio del bono baja, la TIR sube.
1.3.3.1. Bono a perpetuidad

Es un bono sin fecha de vencimiento ni reembolso del principal, que realiza pagos de cupón fijos
para siempre. Los bonos cupón con vencimientos a 20 años o más se asemejan a uno a
perpetuidad. Esto es así porque los flujos de efectivo a más de veinte años en el futuro tienen
valores de descuento presentes tan pequeños que el valor de un bono cupón a largo plazo está
muy cerca del valor de una perpetuidad con la misma tasa cupón. Por lo tanto, ic estará muy
cerca del rendimiento a vencimiento para cualquier bono a largo plazo. Por ello, a i c se le dio el

nombre de rendimiento actual y se utiliza con frecuencia como una aproximación para estimar
el rendimiento de los bonos a largo plazo. El rendimiento a vencimiento de un bono a
𝐂 𝐂
perpetuidad es: Pc= → ic= Pc= precio del bono a perpetuidad C = pago anual
𝒊𝒄 𝑷𝒄
ic= rendimiento al vencimiento de la perpetuidad
En las perpetuidades conforme aumenta ic, el precio del bono disminuye.
1.3.4. Bono de descuento o bono cupón cero

El rendimiento a vencimiento de un bono cupón cero es:
𝐅−𝐏
i= F = valor nominal del bono de descuento P = precio actual del bono de descuento
𝑷
En otras palabras, el rendimiento al vencimiento es igual a la diferencia entre el precio y el valor

nominal a lo largo del año (F-P), dividido entre el precio inicial (P). Al igual que con un bono
cupón, el rendimiento al vencimiento tiene una relación negativa con el precio actual del bono.
1.2.4.1. La relación entre el precio de los bonos y el tipo de interés

Un bono cupón cero como es a corto plazo, son poco sensibles a cambios en el tipo de interés.
Si el periodo de posesión es de un año, el rendimiento sobre los bonos se conoce absolutamente
y es igual al tipo de interés medida por el rendimiento al vencimiento. Esto significa que el
rendimiento a vencimiento de un bono cupón cero es, por tanto, el tipo de interés y es igual al
𝐅−𝐏
rendimiento esperado: Re =i= .
𝑷
Para bonos con vencimientos a medio y largo plazo, el rendimiento esperado puede diferir del
tipo de interés.
Tipos de interés esperados para el próximo año más elevados que los previstos reducen el
rendimiento esperado de un bono a largo plazo.
2. DISTINCIÓN ENTRE TIPOS DE INTERÉS Y RENDIMIENTOS

•Tasa de rendimiento: son los pagos al tenedor del bono más el cambio en su valor expresado
como fracción de su precio de compra. El rendimiento sobre un bono no necesariamente será
igual al rendimiento al vencimiento sobre dicho bono.
𝐂 𝑷𝒕+𝟏−𝑷𝒕
R=𝑷 + R=rendimiento por la posesión del bono del tiempo t al tiempo t + 1
𝒕 𝑷𝒕
Pt = precio del bono en el tiempo t Pt-1 =precio del bono en el tiempo t + 1
C = pago cupón
Por tanto, la tasa de rendimiento de un bono es: R=𝒊𝒄 +g siendo ir el rendimiento del cupón sobre
el precio del bono y g la tasa de variación (ganancia) del capital.
𝐂
El primer término es el rendimiento actual ic (el pago cupón sobre el precio de compra): ic=
𝑷𝒄
El segundo término es la tasa de ganancia de capital, o el cambio en el precio del bono en
𝑷𝒕+𝟏−𝑷𝒕
relación con el precio de compra inicial: 𝒈 = 𝑷𝒕
2.1. Características que cumplen todos los bonos

•El rendimiento es igual al rendimiento al vencimiento solo si el periodo de posesión es igual
al tiempo al vencimiento.
•Un aumento en los tipos de interés se asocia con una caída en los precios de los bonos. Ello
resulta en pérdidas de capital si el tiempo al vencimiento es más largo que el periodo de
posesión.
•Cuanto más distante sea el vencimiento del bono, mayor será la magnitud del cambio
porcentual en el precio asociado con un cambio en el tipo de interés. Es decir, cuando cambia el

tipo de interés de mercado la variación de precios es mayor en los bonos a largo afectando
significativamente a la tasa de rendimiento.
•Cuanto más distante sea el vencimiento del bono, menor será la tasa de rendimiento que
ocurra como resultado del aumento en el tipo de interés. Es decir, mientras mayor sea el plazo
de vencimiento del bono, mayor es el efecto que tiene un cambio en la TIR sobre esa tasa de
rendimiento.
•Aun cuando un bono tenga un tipo de interés inicial sustancial, su rendimiento podría volverse
negativo si suben los tipos de interés.
2.2. Riesgo del tipo de interés

Los precios y los rendimientos para bonos a largo plazo son más volátiles que los de los bonos a
menor plazo. Los cambios de precio de + 20 y — 20% en un año, con las correspondientes
variaciones en rendimientos, son comunes para los bonos con más de veinte años para su
vencimiento. Aunque los instrumentos de deuda a largo plazo tienen un riesgo significativo en
la tasa de interés, los instrumentos de deuda a corto plazo no lo tienen. De hecho, no hay riesgo
de tipo de interés para cualquier bono cuyo tiempo al vencimiento coincida con el periodo de
posesión.
3. DISTINCIÓN ENTRE LOS TIPOS DE INTERÉS REAL Y NOMINAL

El tipo de interés nominal no considera los efectos de la inflación. El tipo de interés real se
ajusta a los cambios en el nivel de precios, de modo que refleje con más precisión el verdadero
coste de solicitar fondos en préstamo. Esta tasa de interés se conoce de forma más precisa como
tipo de interés real ex ante, ya que se ajusta a los cambios esperados en el nivel de precios. El
tipo de interés ajustado por cambios reales en el nivel de precios se le llama tipo de interés real
ex post, y describe cuán bien le resultó a un prestamista en términos reales después de los
hechos. La tasa de interés real se define con más precisión a partir de la ecuación de Fisher.
i ≈ ir + πe i= tipo de interés nominal ir= tipo de interés real

i = πe + ir + ir πe πe = tasa de inflación esperada.
Cuando el tipo de interés real es bajo, hay mayores incentivos para solicitar préstamos y menos
incentivos para prestar. El tipo de interés real es el mejor indicador de los incentivos que hay,
tanto para prestar fondos como para solicitarlos en préstamo.
3.1. Tasas de interés real y nominal (certificados de la Tesorería a tres meses), 1953-2011
Las tasas de interés nominal y real con frecuencia se mueven en direcciones opuestas. Cuando
las tasas nominales de EE.UU. eran altas en la década de los 70, las tasas reales eran
extremadamente bajas, con frecuencia negativas.
TEMA 2 b. EL COMPORTAMIENTO DE LOS TIPOS DE INTERÉS
1. DETERMINANTES DE LA DEMANDA DE ACTIVOS

•Riqueza: son los recursos totales que tiene una persona, es decir, todos sus activos. Si todo lo
demás se mantiene constante, un aumento en la riqueza eleva la cantidad demandada de un
activo.
•Rendimiento esperado: es el rendimiento esperado de un activo durante el siguiente periodo

en relación con el de los activos alternativos. Un aumento en el rendimiento esperado de un
activo en relación con el de un activo alternativo, si todo lo demás permanece sin cambios,
incrementa la cantidad demandada del activo.
•Riesgo: es el grado de incertidumbre asociado con el rendimiento de un activo en relación con

la de activos alternativos. Si todo lo demás se mantiene igual, y si el riesgo de un activo se
incrementa en relación con el de activos alternativos, su cantidad demandada disminuirá.
•Liquidez: es la facilidad y rapidez con la cual un activo se convierte en efectivo en relación con
activos alternativos. Si todo lo demás se mantiene igual, cuanto más liquido sea un activo en
relación con activos alternativos, más deseable será y mayor será la cantidad demandada.

1.1. Teoría de la selección del portafolio

Al mantener todos los demás factores constantes, la cantidad demanda de un activo se
relaciona:
-De manera positiva con la riqueza.
-De manera positiva con su rendimiento esperado en relación con el de los activos alternativos.
-De manera negativa con el riesgo asociado a su rendimiento en relación con el de los activos
alternativos.
-De manera positiva con su liquidez en relación con la de activos alternativos.
2. OFERTA Y DEMANDA EN EL MERCADO DE BONOS

El primer enfoque al análisis de la determinación de las tasas de interés examina la oferta y la
demanda en el mercado de bonos para saber cómo se determina el precio de los bonos.
El precio de bono se asocia con un nivel particular de los tipos de interés. Específicamente, la
relación negativa entre los precios de los bonos y los tipos de interés significa que cuando
aumenta el precio de un bono, disminuye su tasa de interés, y viceversa.
•A menores precios (tipos de interés más altos) y suponiendo que las restantes variables se
mantienen constantes (ceteris paribus), la cantidad demandada de bonos es mayor: una relación

inversa.
•A menores precios (tipos de interés más altos), ceteris paribus, la cantidad ofrecida de bonos
es menor: una relación positiva.
2.1. Curva de demanda de un bono

Muestra la relación entre la cantidad demandada y el precio cuando todas las demás variables
económicas se mantienen constantes (esto es: los valores de las otras variables se toman como
conocidos).
La curva Bd es la curva de demanda para bonos. Tiene la usual pendiente descendente, lo cual
indica que a menores precios del bono (si todo lo demás permanece igual), será mayor la
cantidad demandada.
2.2. Curva de oferta de un bono

Muestra la relación entre la cantidad ofertada y el precio, cuando todas las demás variables
económicas se mantienen constantes.
La curva Bs es la curva de la oferta para bonos. Tiene la usual pendiente ascendente que se
encuentra en las curvas de oferta, lo cual indica que conforme el precio aumenta (y todo lo
demás permanece igual), se incrementa la cantidad ofertada.
2.3. Equilibrio del mercado

Ocurre cuando la cantidad bonos que las personas que están dispuestas a comprar (demanda)
es igual a la cantidad que las personas están dispuestas a vender (oferta) a un precio
determinado. En el mercado de bonos, esto se logra cuando la cantidad de bonos demandada
es igual a la cantidad de bonos ofertada: Bd = Bs. En este punto, se define el precio de equilibrio
(de mercado) y el tipo de interés de equilibrio.
El precio de equilibrio o precio de equilibrio de mercado es el precio donde la cantidad

demandada de bonos es igual a la cantidad ofertada.

El tipo de interés de equilibrio o tipo de equilibrio de mercado es el precio donde la cantidad
demandada de bonos es igual a la cantidad ofertada.
-Exceso de demanda. Se da cuando la cantidad de bonos demandada supera la cantidad de

bonos demanda (Bd > Bs). Dado que las personas quieren comprar más bonos de los que otros
están dispuestos a vender, el precio de los bonos subirá, por lo que el tipo de interés disminuirá.
-Exceso de oferta. Se da cuando la cantidad de bonos ofertada supera la cantidad de bonos

demanda (Bd<Bs). Dado que las personas quieren vender más bonos de los que otras personas
quieren comprar, el precio de los bonos disminuirá, por lo que el tipo de interés subirá.
2.4. Oferta y demanda de bonos
Cantidades demandas y ofrecidas para un bono cupón cero con VN=1000 para diferentes precios
del bono.
El punto B muestra que la cantidad de bonos demandada al precio de $900 aumentó a $200 mil
millones. Si el precio del bono es $850 (tasa de interés y rendimiento esperado =17,6%), la
cantidad de bonos demandada (punto C) será mayor que en el punto B. De igual modo, a los
precios más bajos de $800 (tasa de interés=25%) y $750 (tasa de interés=33,3%), la cantidad de
bonos demandada será todavía mayor (puntos D y E). La curva Bd, que conecta esos puntos, es
la curva de demanda para bonos.
Cuando el precio de los bonos es de $750 (tasa de interés=33,3%), el punto F muestra que la
cantidad de bonos ofertada son $100 mil millones. Si el precio es de $800, la tasa de interés es
la tasa más baja de 25%. Puesto que a esa tasa de interés ahora es menos costoso solicitar
préstamos al emitir bonos, las firmas estarán dispuestas a pedir más prestado a través de la
emisión de bonos, y la cantidad de bonos ofertados estará en el nivel más alto de $200 mil
millones (punto G). Un precio todavía mayor de $850, que corresponde a una tasa de interés
más baja de 17,6%, resulta en una mayor cantidad de bonos ofertados de $300 mil millones
(punto C). Los precios más altos de $900 y $950 resultan en tipos de interés todavía menores e
incluso mayores cantidades de bonos ofertados (puntos H e I). La curva Bs que conecta tales
puntos, es la curva de la oferta para bonos.
El equilibrio de mercado ocurre en el punto C, donde las curvas de oferta y demanda se

intersecan a un precio de bono de $850 (tipo de interés de 17,6%) y una cantidad de bonos de
$300 mil millones. El precio de P =$850, donde la cantidad demandada es igual a la cantidad
ofertada, se llama precio de equilibrio o precio de equilibrio de mercado. De igual modo, la tasa
de interés de i*=17.6% que corresponde a este precio se conoce como tasa de interés de
equilibrio o tasa de equilibrio de mercado.
Cuando se tiene un precio de bono que está por arriba del precio de equilibrio en, por decir,

$950, la cantidad de bonos ofertada en el punto I es mayor que la cantidad de bonos demandada
en el punto A. Una situación como esta, donde la cantidad de bonos ofertada supera la cantidad
de bonos demandada, se llama condición de exceso de oferta. Dado que las personas quieren
vender más bonos de los que otras personas quieren comprar, el precio de los bonos caerá, por
lo que la flecha descendente se dibuja en la figura en el precio de bono de $950. En tanto el
precio del bono permanezca por arriba del precio de equilibrio, un exceso de oferta de bonos
continuará disponible, y el precio seguirá cayendo. Este declive solo se detendrá cuando el
precio alcance el precio de equilibrio de $850, donde se elimina el exceso de oferta de bonos.
Cuando el precio de los bonos está por debajo del precio de equilibrio, el precio de los bonos se
establece muy bajo en, por decir, $750. La cantidad demandada en el punto E es mayor que la
cantidad ofertada en el punto E. A esta condición se le llama exceso de demanda. Ahora las
personas quieren comprar más bonos de los que otros están dispuestos a vender, de modo que
el precio de los bonos irá al alza, como se ilustra con la flecha ascendente dibujada en la figura
en el precio de bono de $750. Únicamente cuando el exceso de demanda de bonos se elimina
por el precio al alza, hasta el nivel de equilibrio de $850, no hay más tendencia a que suba el
precio.
El concepto de precio de equilibrio es útil porque indica dónde se equilibrará el mercado.

Cuando el tipo de interés está por debajo de la tasa de interés de equilibrio, como cuando está
en 5,3%, el precio del bono estará por arriba del precio de equilibrio, y resultará en un exceso
de oferta de bonos. Luego caerá el precio del bono, lo que conduce a un aumento en el tipo de
interés hacia el nivel de equilibrio De igual forma, cuando el tipo de interés está por arriba del
nivel de equilibrio, como cuando se encuentra en 33,3%, ocurre un exceso de demanda de
bonos, y el precio del bono subirá, lo cual impulsará la tasa de interés de vuelta a la baja, hacia
el nivel de equilibrio de 17,6%.
El cambio en de cantidad demandada cuando se mueve del punto A al B al C es un movimiento

a lo largo de una curva de demanda.

3. CAMBIOS EN LAS TASAS DE INTERES DE EQUILIBRIO

-Movimiento a lo largo de la curva de demanda (o de oferta). Se da cuando la cantidad
demandada (u ofertada) cambia como resultado de un cambio en el precio del bono (o, de
manera equivalente, un cambio el tipo de interés).
-Desplazamiento en la curva de demanda (o de oferta). Se da cuando la cantidad demandada

(u ofertada) cambia en cada precio (o tasa de interés) dado para el bono, en respuesta a un
cambio en algún otro factor además del precio o el tipo de interés del bono. Cuando uno de
tales factores cambia, lo que produce un desplazamiento en la curva de demanda o de oferta,
habrá un nuevo valor de equilibrio para el tipo de interés.
3.1. Factores que desplazan la curva de demanda de bonos

Un cambio en cada uno de estos factores (si se mantienen constantes todos los demás factores)
puede desplazar la curva de demanda de bonos:
•Riqueza: en una expansión económica (expansión del ciclo de negocios) con riqueza creciente,
la demanda de bonos sube y la curva de demanda para bonos se desplaza hacia la derecha. Al
aplicar el mismo razonamiento, en una recesión, cuando el ingreso y la riqueza caen, la demanda
de bonos disminuye, y la curva de demanda se desplaza hacia la izquierda.
Otro factor que influye en la riqueza es la propensión del público hacia el ahorro. Si las familias
ahorran más, la riqueza aumenta y, como ya se vio, sube la demanda de bonos y la curva de

demanda de bonos se desplaza hacia la derecha. Por el contrario, si la gente ahorra menos, la
riqueza y la demanda de bonos caerán, en tanto que la curva de demanda se desplazará hacia
la izquierda.
•Rendimientos esperados sobre bonos en relación con activos alternativos: Para un bono de
descuento a un año y un periodo de posesión de un año, el rendimiento esperado y la tasa de
interés son idénticos, de modo que además de la tasa de interés actual, afecta el rendimiento
esperado. Para bonos con vencimientos mayores a un año, el rendimiento esperado puede
diferir de la tasa de interés.
Si las personas esperan que las tasas de interés sean más altas el próximo año de lo que
originalmente anticiparon, caería el rendimiento esperado actual sobre los bonos a largo plazo,
y la cantidad demandada bajaría a cada tasa de Interés. Tipos de interés esperadas más altas en
el futuro reducen el rendimiento esperado para los bonos a largo plazo, disminuyen la demanda
y desplazan la curva de demanda hacía la Izquierda.
En contraste, una revisión descendente de las expectativas de las tasas de interés futuras
significaría que se espera que los precios de los bonos a largo plazo suban más que lo
originalmente anticipado, y como resultado elevaría la cantidad demandada a cada precio de
bono y tasa de interés. La reducción en los tipos de Interés esperadas en el futuro aumenta la
demanda de bonos a largo plazo, y desplaza la curva de la demanda hacia la derecha.
Los cambios en los rendimientos esperados sobre otros activos también pueden desplazar la
curva de demanda de los bonos. Si las personas se vuelven más optimistas acerca del mercado
accionario y por lo mismo esperarían precios más altos de las acciones en el futuro, se elevarían
tanto las ganancias de capital esperadas como los rendimientos esperados sobre las acciones.
Con un rendimiento esperado constante sobre los bonos, caerá el rendimiento esperado sobre
los bonos hoy en relación con las acciones, lo cual reducirla la demanda de bonos y desplazarla
la curva de demanda hacia la izquierda.

?R•Inflación esperada: un aumento en la tasa de inflación esperada reduce el tipo de interés real
MI→ ↓
de los bonos y, con ello, el rendimiento esperado para los bonos, lo cual hace que su demanda
↓D disminuya y la curva de demanda se desplace hacia la Izquierda
•Riesgo de los bonos en relación con activos alternativos: Si los precios en el mercado de bonos
↑R se vuelven más volátiles, el riesgo asociado con los bonos aumenta, y los bonos se convierten
↓D en un activo menos atractivo. Un Incremento en el riesgo de los bonos hace que la demanda de
bonos caiga y la curva de demanda se desplace hacia la izquierda.
Por el contrario, un aumento en la volatilidad de los precios en otro mercado de activos, como
el mercado de valores, hace más atractivos los bonos. Un incremento en el riesgo de activos
alternativos hace que la demanda de bonos suba y la curva de demanda se desplace hacia la
derecha.
•Liquidez de los bonos en relación con activos alternativos: Si más personas comienzan a
negociar en el mercado de bonos, y como resultado se vuelve más sencillo vender bonos
rápidamente, el aumento en su liquidez provocarla el aumento en la cantidad de bonos
demandados a cada tipo de interés. Un aumento de liquidez de los bonos da como resultado un
aumento en la demanda de bonos, y la curva de demanda se desplaza hacia la derecha. De Igual
modo, el aumento en la liquidez de activos alternativos reduce la demanda de bonos y el
desplazamiento de la curva de demanda es hacia la izquierda.

Considere el punto B sobre la curva de demanda inicial para los bonos B1 d. Con mayor riqueza,
la cantidad de bonos demandada al mismo precio debe subir, hasta el punto B'. De igual forma,
para el punto D la mayor riqueza hace que la cantidad demandada al mismo precio de bono se
eleve al punto D’. Al seguir con este razonamiento para cada punto sobre la curva de demanda
inicial B1 d, se observa que la curva de demanda se desplaza hacia la derecha desde B1 d hasta B2d,
como indican las flechas.
3.2. Factores que desplazan la oferta de bonos

Un cambio en cada uno de estos factores (si se mantienen constantes todos los demás
factores) puede desplazar la curva de oferta de bonos:
•Rentabilidad esperada de las oportunidades de inversión: Cuanto más rentables sean las
inversiones en planta y equipo que una empresa espera realizar, más dispuesta estará a solicitar
préstamos para financiar dichas inversiones. Cuando la economía crece rápidamente, como en
que se espera sean rentables, y aumentará la cantidad de bonos que se oferta a cualquier precio
de bono dado. Por lo tanto, en una expansión económica, la oferta de bonos aumenta, y la curva
de la oferta se desplaza hacia la derecha al aumentar la rentabilidad de las inversiones. Del
mismo modo, en una recesión, cuando se esperan mucho menos oportunidades de Inversión, la
oferta de bonos cae, y la curva de la oferta se desplaza hacia la izquierda.
•Inflación esperada: el costo real de solicitar prestado se mide con más precisión mediante la
tasa de interés real, que es igual a la tasa de interés (nominal) menos la tasa de inflación
esperada Para cierta tasa de interés (y un precio de bono), cuando la inflación esperada
aumenta, el costo real de pedir prestado disminuye; en consecuencia, la cantidad de bonos que
se ofertan aumenta a cualquier precio de bono dado. Un incremento en la inflación esperada
_
hace que la oferta de bonos aumente y la curva de la oferta de bonos se desplaza hacia la
derecha al reducir el coste real de endeudarse.
•Déficit presupuestario público: El Gobierno emite bonos para financiar el déficit del gobierno,
que resulta del diferencial entre los gastos del gobierno y sus ingresos. Cuando ese déficit es
importante, vende más bonos (aumenta la oferta) y la cantidad de bonos que se oferta a cada
precio de bono aumenta. Mayores déficits presupuestales incrementan la oferta de bonos y
desplazan la curva de la oferta hacia la derecha. Por otro lado, los superávits del gobierno
reducen la oferta de bonos y desplazan la curva de la oferta hacia lo Izquierda.
Los gobiernos estatales y locales, y otras agencias gubernamentales, también emiten bonos para
financiar sus gastos, y esto también suele afectar la oferta de bonos.

3.4. Cambios en el tipo de interés debidos a inflación esperada: El efecto Fisher

En el análisis de la oferta y la demanda se observa que cuando la inflación esperada sube, los
tipos de Interés también suben. Este resultado se llama efecto Fisher, en honor a lrving Fisher,
el economista que señaló por primera vez la relación entre la inflación esperada y las lasas de
interés. Se puede comprobar con las dos graficas que se muestran a continuación:
3.4.1. Respuesta a un cambio en la inflación esperada sobre los tipos de interés.
Suponga que la inflación esperada inicialmente es de 5% y las curvas iniciales de oferta y
demanda B 1 d y B1 s se intersecan en el punto 1, donde el precio de equilibrio del bono es P 1 . Si la
inflación esperada se eleva a 10%, el rendimiento esperado sobre los bonos en relación con los
activos reales cae para algún precio de bono y tipo de interés dados. Como resultado, la
demanda de bonos cae y la curva de demanda se desplaza hacia la izquierda desde B1 d hasta B2d.
El aumento en la inflación esperada también desplaza la curva de la oferta. A cualquier precio
de bono y tasa de interés dados, disminuye el costo real de solicitar préstamos, lo cual hace que
la cantidad de bonos que se oferta aumente, en tanto que la curva de la oferta se desplaza hacia
la derecha, desde B1 s hasta B2 s .
Cuando la inflación esperada se eleva, la curva de la oferta se desplaza de B1 s hasta B 2 s y la curva

de la demanda se desplaza desde B1 d hasta B 2 d. El equilibrio se mueve desde el punto 1 hasta el
punto 2, con el resultado de que el precio de equilibrio del bono caiga de P1 , a P2 . Como el precio
del bono tiene relación negativa con la tasa de interés, esto significa que se incrementa el tipo
de interés de equilibrio, la intersección de B2 d y B2 s . Esto se conoce como efecto Fisher.
]
Observe que se trazó de modo que la cantidad de equilibrio de bonos permanezca igual para los
puntos 1 y 2. Sin embargo, dependiendo del tamaño de los desplazamientos en las curvas de
oferta y demanda, la cantidad de equilibrio de los bonos podría aumentar o disminuir cuando
suba la inflación esperada.
O → Derecha
☐ →
izquierda
↑ I.
esperada .
Sube y también
subeeleilnterés

3.4.2. Inflación esperada y tipos de interés 1953-2017 (letras del Tesoro a tres meses)
Debido al efecto Fisher, el tipo de interés sobre los certificados de la Tesorería a tres meses
generalmente se mueve en la misma dirección que la tasa de inflación esperada. En
consecuencia, es comprensible que muchos economistas recomienden que la inflación debiera
mantenerse baja, si se quieren mantener tasas de interés nominales bajas.

3.5. Cambios en el tipo de interés debidos a una expansión económica
3.5.1. Respuesta a una expansión del ciclo de negocios sobre los tipos de interés.
En una expansión económica, las cantidades de bienes y servicios producidos en la economía

aumenta, de modo que se incrementa el ingreso nacional. Cuando eso sucede, las empresas
estarán más dispuestas a solicitar préstamos, ya que es posible que tengan muchas
oportunidades de inversión rentables para las cuales necesitan financiamiento. En
consecuencia, a un precio de bono dado, aumentará la cantidad de bonos que las firmas quieren

vender (esto es, la oferta de bonos), lo cual significa que, en una expansión económica, la curva
de la oferta para los bonos se desplaza hacia la derecha, desde B1 s hasta B 2 s .
La expansión en la economía también afectará a la demanda de bonos. Conforme se expande la

economía, es probable que la riqueza aumente, y la teoría de la selección del portafolio indica
que la demanda de bonos también aumentará. Como se observa, la curva de demanda se
desplaza hacia la derecha, de B1 d hasta B 2 d.
Dado que las curvas de oferta y demanda se desplazaron hacia la derecha, se sabe que el nuevo
equilibrio alcanzado en la intersección de B2 d y B2 s también debe moverse hacia la derecha. Sin
embargo, dependiendo de si la curva de la oferta se desplaza más que la curva de la demanda,
o viceversa, la nueva tasa de interés de equilibrio puede aumentar o disminuir. Como el
desplazamiento en la curva de la oferta es mayor que el desplazamiento en la curva de demanda
hace que el precio de equilibrio del bono caiga a P2 , conduciendo a un incremento en el tipo de

interés de equilibrio.
4. OFERTA Y DEMANDA EN EL MERCADO DE DINERO: EL MARCO DE PREFERENCIA POR LA

LIQUIDEZ
En vez de determinar la tasa de interés de equilibrio usando la oferta y la demanda de bonos, el
modelo keynesiano del marco de preferencia por la liquidez determina el tipo de interés de
equilibrio en términos de la oferta y la demanda de dinero.
Keynes supone que hay dos categorías principales de activos que las personas utilizan para
almacenar su riqueza: dinero y bonos. Por consiguiente, la riqueza total en la economía debe ser
igual a la cantidad total de bonos más la cantidad total del dinero en la economía, que es igual
a la cantidad de bonos que se ofertan (B s ) más la cantidad de dinero que se oferta (M s ). La
cantidad de bonos (B d) y la de dinero (Md) que las personas quieren poseer y, en consecuencia,
demandan también debe ser igual a la cantidad total de riqueza, ya que los individuos no pueden
comprar más activos de los que permiten sus recursos disponibles. La conclusión es que la
cantidad de bonos y de dinero que se oferta tiene que ser igual a la cantidad de bonos y de
dinero demandada: Bs + Ms =Bd+ Md.
Al agrupar los términos de bonos en un lado de la ecuación y los términos de dinero en el otro
tenemos: Bs - Bd = Md - Ms .
La ecuación así escrita indica que, si el mercado de dinero está en equilibrio (Ms = Md), el lado
derecho de la ecuación 3 es igual a cero, lo cual implica que B s = Bd, que significa que el mercado
de bonos también está en equilibrio.
Entonces, es lo mismo pensar en la determinación de la tasa de interés de equilibrio al igualar la

oferta y la demanda de bonos, o al igualar la oferta y la demanda de dinero. En ese sentido, el
marco de preferencia por la liquidez, que analiza el mercado de dinero, es equivalente a un
marco de referencia que analiza la oferta y la demanda en el mercado de bonos.
El costo de oportunidad es la cantidad de interés (rendimiento esperado) sacrificado al no

mantener el activo alternativo — en este caso, un bono. Conforme aumenta el tipo de interés, se
incrementa el costo de oportunidad por poseer dinero, de modo que el dinero es menos
deseable, disminuye el rendimiento esperado relativo sobre el dinero y, por lo tanto, disminuye
la cantidad demandada de dinero.
4.1. Equilibrio en el mercado de dinero
Se muestra la cantidad de dinero demandada a algunos tipos de interés, donde todas las demás
variables económicas, como ingreso y nivel de precios, se mantienen constantes. A un tipo de
interés de 25%, el punto A muestra que la cantidad de dinero demandada es de S100 mil
millones. Si el tipo de interés está es del 20%, el costo de oportunidad de poseer dinero es
menor, y la cantidad de dinero demandada se eleva a $200 mil millones, como se indica al
moverse del punto A al punto B. Si el tipo de interés es todavía más bajo, la cantidad de dinero
demandada es aún mayor, como se indica con los puntos C, D y E. La curva Md que conecta tales
puntos es la curva de demanda de dinero y tiene pendiente descendente.
Se supondrá que un banco central controla la cantidad de dinero ofertada a una cantidad fija de
$300 mil millones, de modo que la cursa de la oferta de dinero Ms es una línea vertical en $300
mil millones. El equilibrio donde la cantidad de dinero demandada es igual a la cantidad de
dinero que se oferta ocurre en la intersección de las curvas de oferta y demanda en el punto C,
donde Md=Ms .
Cuando el tipo de interés es de 25%, la cantidad de dinero demandada en el punto A es de $100
mil millones, aunque la cantidad de dinero que se oferta son $300 mil millones. El exceso de
oferta de dinero significa que los individuos poseen más dinero del que desean y, por lo tanto,
intentarán deshacerse de sus saldos de dinero en exceso al intentar comprar bonos. En
concordancia, sus pujas subirán el precio de los bonos. Conforme el precio de los bonos se eleve,
el tipo de interés caerá al tipo de interés de equilibrio de 15%, cuya tendencia se muestra con la
flecha descendente trazada en el tipo de interés de 25%.

Si el tipo de interés es de 5%, la cantidad de dinero demandada en el punto E es de $500 mil

millones, pero la cantidad de dinero ofertada tan solo es de $300 mil millones. Ahora existe un
exceso de demanda de dinero porque la gente quiere poseer más dinero del que tiene
actualmente. Para tratar de obtener más dinero, venderán su único otro activo (bonos) y el
precio caerá. Conforme disminuye el precio de los bonos, el tipo de interés se elevará hacia la
tasa de equilibrio de 15%. Únicamente cuando el tipo de interés esté en su valor de equilibrio
no habrá tendencia para que se mueva más, y el tipo de interés se fijará en su valor de equilibrio.
5. CAMBIOS EN LOS TIPOS DE INTERÉS DE EQUILIBRIO EN EL MARCO DE PREFERENCIA POR LA
LIQUIDEZ
5.1. Factores que desplazan la demanda de dinero.
Un cambio en cada uno de estos factores (si se mantienen constantes todos los demás
factores) puede desplazar la curva de demanda de dinero:
•Efecto de la renta: un mayor nivel de renta manteniendo la oferta de dinero y otras variables
económicas constantes, hace que la demanda de dinero a cada tipo de interés aumente y la
curva de la demanda se desplaza hacia la derecha.
•Efecto del nivel de precios: un incremento en el nivel de precios manteniendo la oferta de

dinero y otras variables económicas constantes, hace que la demanda de dinero a cada tipo de
interés aumente desplazando la curva de la demanda se hacia la derecha.

5.1.1. Respuesta a un cambio en la renta o el nivel de precios
En una expansión económica, cuando la renta se eleva, o cuando aumenta el nivel de precios, la
demanda de dinero aumentará, con el desplazamiento hacia la derecha en la curva de demanda
desde M1 d hasta M2 d. El nuevo equilibrio se alcanza en el punto 2 en la intersección de la curva

M2 d con la curva de la oferta de dinero Ms . Como se observa, la tasa de interés de equilibrio se

eleva de i1 a i2 .
5.2. Factores que desplazan la oferta de dinero

Consideramos que la oferta de dinero está controlada por el Banco Central. Un aumento en la
oferta de dinero llevada a cabo por el Banco Central manteniendo otras variables económicas
constantes, desplazará la curva de la oferta de dinero hacia la derecha y el tipo de interés
disminuye.
5.2.1. Respuesta a un cambio en la oferta de dinero

Un aumento en la oferta de dinero debido a la política monetaria expansiva del Banco Central
implica que la curva de la oferta de dinero se desplaza hacia la derecha. Con el movimiento de
la curva de la oferta de M1 s hasta M2 s , el equilibrio se traslada desde el punto 1 hacia el punto 2,
donde la curva de la oferta M2 s se interseca con la curva de demanda Md y la tasa de interés de
equilibrio cae de i1 a i2 .

6. EFECTOS DE UNA EXPANSIÓN MONETARIA SOBRE EL TIPO DE INTERÉS
En el corto plazo, una expansión monetaria hace que el tipo de interés se reduce pero, la
disminución del tipo de interés incrementa la demanda agregada, la producción, la renta y la
riqueza. Un aumento de la renta conlleva una mayor demanda de dinero elevando el tipo de
interés.
La expansión monetaria puede dar lugar a un aumento del nivel de precios afectando a la
demanda de dinero y, por tanto, el tipo de interés aumenta.
A su vez, la mayor tasa de inflación incide sobre la tasa de inflación esperada. En el contexto del
mercado de bonos, una mayor tasa de inflación esperada da lugar a un tipo de interés más alto.
7. EFECTO DEL NIVEL DE PRECIOS Y EFECTO DE LA INFLACIÓN ESPERADA

¿Qué ocurre si tiene lugar un único aumento de la oferta monetaria hoy?
Este aumento conducirá a un incremento en los precios hasta un nivel permanentemente mayor
al siguiente año. El tipo de interés se elevará por el efecto del nivel de precios.
Por otra parte, el nivel de precios creciente elevará los tipos de interés ya que las personas
esperarán que la inflación sea mayor durante el año (mayor tasa de inflación esperada). Cuando
el nivel de precios se estabilice, la inflación y la inflación esperada serán iguales a cero y
desaparece el efecto de la tasa de inflación esperada sobre el tipo de interés.
El efecto del nivel de precios permanece incluso después de que los precios hayan dejado de
crecer.
El efecto de la inflación esperada persistirá únicamente si el nivel de precios continuara

creciendo.
7. ¿UNA MAYOR TASA DE CRECIMIENTO DE LA OFERTA DE DINERO REDUCIRÁ LOS TIPOS DE

INTERÉS?
En el marco de preferencia por la liquidez, de todos los efectos, solamente el efecto de liquidez
indica que un aumento en la oferta de dinero, manteniendo el resto de las variables constantes,
reducirá los tipos de interés. En contraste, el efecto de la renta, del nivel de precios y de la
inflación esperada indican que las tasas de interés se elevarán aun cuando el crecimiento del
dinero sea mayor.
El efecto de la renta conlleva tipos de interés crecientes porque aumentar la oferta de dinero
tiene una influencia expansionista sobre la economía. Predice que un aumento en la oferta de
dinero conduce a un incremento en los tipos de interés en respuesta al aumento en el nivel de
renta (la curva de demanda se desplaza hacia la derecha).
El efecto del nivel de precios predice que un aumento en la oferta de dinero conduce a un
incremento en los tipos de interés en respuesta al aumento en el nivel de precios (la curva de
demanda se desplaza hacia la derecha).
El efecto de la inflación esperada conlleva un aumento en los tipos de interés porque un

incremento en la oferta de dinero conduciría a que las personas esperen un mayor nivel de
precios en el futuro. Predice que un aumento en la oferta de dinero conduce a un incremento
en los tipos de interés en respuesta al aumento en la tasa de inflación esperada (la curva de
demanda se desplaza hacia la derecha).

7.1. ¿Cuál de estos efectos predomina?
Por lo general, el efecto de liquidez del mayor crecimiento de dinero tiene efecto inmediato, ya
que el aumento en la oferta de dinero conduce a un declive inmediato en el tipo de interés de
equilibrio. Los efectos del ingreso y del nivel de precios tardan más tiempo en reflejarse, porque
el tiempo es necesario para que la creciente oferta de dinero aumente el nivel de precios y el
ingreso que, a su vez, elevan los tipos de interés. El efecto de la inflación esperada, que también
aumenta los tipos de interés, puede ser lento o rápido, dependiendo de si los agentes
económicos ajustan sus expectativas de inflación lenta o rápidamcnte, cuando se incrementa la
oferta del dinero.
Los siguientes gráficos recogen las diferentes posibilidades y sus efectos sobre el tipo de
interés.
7.1.1. Respuesta a través del tiempo en los tipos de interés ante un incremento en el
crecimiento de la oferta de dinero

La gráfica a) muestra un caso donde el efecto de liquidez domina a los otros efectos, de modo
que el tipo de interés cae desde i1 , en el tiempo T hasta un nivel final de i2 . El efecto de liquidez
opera rápidamente para bajar el tipo de interés, pero conforme pasa el tiempo, los otros efectos
comienzan a revertir parte del declive. Sin embargo, puesto que el efecto de liquidez es mayor
que los otros, el tipo de interés nunca regresará a su nivel inicial.
La gráfica b) tiene un menor efecto de liquidez que los otros efectos, donde el efecto de la
inflación esperada opera más lentamente porque las expectativas de inflación son bajas para
ajustar al alza. Inicialmente, el efecto de liquidez impulsa el tipo de interés a la baja. Luego, los
efectos del ingreso, del nivel de precios y de la inflación esperada comienzan a elevarla. Puesto
que tales efectos son dominantes, con el tiempo el tipo de interés aumenta por arriba de su
nivel inicial a i2 . A corto plazo, la reducción en los tipos de interés resulta del aumento en el
crecimiento del dinero, pero a final de cuentas ter minan subiendo por arriba del nivel inicial.

La gráfica c) tiene un efecto de inflación esperada dominante, el cual opera rápidamente,

porque los individuos elevan sus expectativas de inflación en cuando aumenta la tasa de
crecimiento del dinero. El efecto de inflación esperada comienza a sobrecargar al efecto de
liquidez, y el tipo de interés comienza a ascender de inmediato. Con el tiempo, conforme los
efectos del ingreso y del nivel de precios comienzan a afirmarse, el tipo de interés se vuelve
todavía mayor, y el resultado final es una tasa de interés que es significativamente mayor que
la tasa de interés inicial. El resultado muestra que el aumento en el crecimiento de la oferta de
dinero no es la respuesta para reducir los tipos de interés, más bien, el crecimiento del dinero
deberla reducirse para disminuir las tasas de interés.
7.2. Crecimiento del dinero (M2, tasa anual) y tipos de interés (letras del Tesoro a tres meses),
1950-2017.

Cuando la tasa de crecimiento de la oferta de dinero comenzó a subir a mediados de la década
de 1960, se incrementaron los tipos de interés, lo cual indica que el efecto de liquidez estaba
dominado por los efectos de nivel de precios, ingreso e inflación esperada. Hacia la década de
1970, tanto los tipos de interés como el crecimiento del dinero alcanzaron niveles sin precedente
en el periodo posterior a la Segunda Guerra Mundial.
TEMA 2 c. LAS ESTRUCTURAS DE RIESGO Y DE PLAZOS DE LOS TIPOS DE INTERÉS
1. ESTRUCTURA DE RIESGO DE LOS TIPOS DE INTERÉS

Bonos con el mismo vencimiento pueden tener tipos de interés (rendimientos) diferentes a
causa de:
•Riesgo de incumplimiento. Es la probabilidad de que el emisor del bono no pueda o no quiera

realizar el pago de intereses cuando se promete o rembolsar el valor nominal cuando el bono
vence.
Una corporación que sufre grandes pérdidas tendría más probabilidad de suspender los pagos
de intereses sobre sus bonos. Por lo tanto, el riesgo de incumplimiento sobre sus bonos sería
muy alto. Sin embargo, los bonos de la Tesorería de Estados Unidos generalmente se consideran
libres de riesgo de incumplimiento, porque el gobierno puede aumentar los impuestos o
imprimir más dinero para cumplir con sus obligaciones. Se llaman bonos sin riesgo de
Incumplimiento. El diferencial entre el rendimiento (tipo de interés) sobre el bono con riesgo
de incumplimiento y el bono sin riesgo de incumplimiento (bono de referencia, en Europa es el

bono alemán), ambos con el mismo vencimiento se llama prima de riesgo. Conforme aumenta
el riesgo de incumplimiento de un bono, se incrementa la prima de riesgo sobre dicho bono.
•Liquidez. Es la facilidad relativa con la que un activo se convierte en efectivo con respecto a
otro. La liquidez del bono se refiere a:
-El coste de vender un bono. Se refiera al coste de pasar el bono a dinero. Cuanto mayor sea
ese coste, menor es la liquidez del bono, por lo que se tiene que pagar un mayor rendimiento
comparado con aquel bono que es más líquido. Cuanto más liquido sea un activo, más deseable
será (si todo lo demás permanece constante), siendo más fáciles de vender rápidamente y el
costo de venderlos es reducido por lo que sus tipos de interés son más bajas que la de los bonos
menos líquidos. Los bonos que no son tan líquidos, sería costoso vender dichos bonos en una
emergencia, pues sería difícil encontrar compradores rápidamente.
-Número de compradores y vendedores en un mercado de bonos. Se refiera a la profundidad

que tenga el mercado del bono, de la cantidad de participantes que compran y venden ese bono.

Mientras el bono tenga un mayor volumen de negociación, es un bono más líquido y tendrán
una menor rentabilidad.
•Consideraciones fiscales. Si un bono tiene un tratamiento fiscal favorable, cuyos pagos de

interés están exentos de impuestos sobre la renta del gobierno, su tipo de interés será más bajo.
En el caso español, las Letras del Tesoro no tiene retenciones sobre rendimientos de los
intereses. Sin embargo, los bonos del Gobierno sí.
1.1. Rendimientos de bonos a largo plazo, 1919-2017
Se muestra el comportamiento de los tipos de interés (rendimientos) al vencimiento de bonos

a largo plazo con el mismo vencimiento de diferentes emisores de 1919 a 2011. Por un lado, la
línea azul y roja muestra los bonos del sector privado, lo que ocurre que los bonos de la línea
azul tienen una calificación de riesgo diferente a los de la línea roja. Mientras más letras A tenga
un bono, menor será el riesgo de incumplimiento.
Por otro lado, tenemos bonos el Gobierno (Estado) y bonos locales (municipales), todo esto en
el contexto norteamericano. Como se observa, los bonos del Gobierno tienen un rendimiento
por debajo de los bonos privados, básicamente porque los bonos privados tienen un mayor
riesgo de incumplimiento. Ese riesgo de incumplimiento se suele cuantificar en relación de un
bono que se considera muy solvente, con bajo riesgo de incumplimiento. En el caso de Europa
es el bono alemán, que es el que se utiliza como referencia.
En Europa hay países periféricos y países centrales. Los países centrales son los países que son
más sólidos desde el punto de vista económico (Alemania, Holanda). Los países periféricos
suelen tener una prima de riesgo mayor (resto de países).
Los tipos de interés sobre los bonos municipales, por ejemplo, eran mayores que las de los bonos
del gobierno de EUA a finales de la década de 1930, pero de ahí en adelante fueron más bajas.
Además, el diferencial entre las tasas de interés sobre los bonos corporativos Baa (más riesgosos
que los bonos corporativos Aaa) y los bonos del gobierno estadounidense fue muy grande
durante los años de la Gran Depresión. 1930-1933, menor durante las décadas de 1940 a 1960
y, después, aumentó nuevamente.
Los bonos corporativos siempre tienen tasas de interés mayores que los bonos de la Tesorería
de Estados Unidos, ya que siempre llevan algo de riesgo asociado al incumplimiento, en tanto
que los bonos de la Tesorería no lo tienen. Dado que los bonos corporativos con calificación Baa
tienen un riesgo de incumplimiento mayor que los bonos Aaa con calificación más alta, su prima
de riesgo es más alta y, por lo tanto, la calificación Baa siempre supera la calificación Aaa. El
periodo de depresión vio una tasa muy alta de fracasos empresariales de incumplimientos. Tales

factores condujeron a un incremento significativo en el riesgo de incumplimiento para los bonos
emitidos por corporaciones vulnerables, mientras que la prima de riesgo para los bonos Baa
alcanzó niveles altos sin precedentes. Desde 1970 nuevamente se vieron niveles más altos de
colapsos e incumplimientos empresariales, aunque han estado m uy por abajo de los niveles de
la Gran Depresión. De nuevo, como se esperaba, se elevaron tanto los riesgos de incumplimiento
como las primas de riesgo para los bonos corporativos, lo cual ensanchó el diferencial entre las
tasas de interés sobre los bonos corporativos y los bonos de la Tesorería.
1.2. Respuesta a un aumento en el riesgo de incumplimiento sobre los tipos de interés
Cantidad de bonos españoles Cantidad de bonos alemanes

a) Mercado de bonos de España (mayor a) Mercado de bonos de Alemania (bono de referencia, sin riesgo
riesgo de incumplimiento) de incumplimiento o riesgo de incumplimiento bajo
Partimos de una situación de equilibro en la que inicialmente, los bonos de Alemania tienen el
mismo riesgo de incumplimiento que los bonos españoles. En este caso, los dos bonos tienen
los mismos atributos (riesgo y vencimiento idénticos). Sus precios de equilibrio y tipos de interés
inicialmente serán iguales (P1 C= P1 Ty i1 C=i1 T), y la prima de riesgo sobre los bonos corporativos
(i1 C-i1 T) será de cero.
Supongamos que actualmente el Gobierno español es un gobierno de coalición. Si esa coalición
se rompe, se añadiría incertidumbre. Habría que convocar elecciones, no se sabría si el partido

que gane tendría mayoría, si tendría que hacer una nueva coalición… esas incertidumbres
repercutirían en el rendimiento del bono del gobierno español en relación al bono alemán.
Este aumento de incertidumbre haría que el riesgo de incumplimiento sobre los bonos
españoles aumentará, en tanto que el rendimiento esperado sobre estos bonos disminuirá. La
teoría de la selección de portafolio predice que, dado que el rendimiento esperado sobre el
bono español cae en relación con el rendimiento esperado sobre el bono alemán, mientras
aumenta su riesgo relativo, el bono español es menos deseable (si todo lo demás permanece
igual) y su demanda cae. Esto hace que la curva de la demanda para bonos españoles se desplace
hacia la izquierda, de D 1 C a D 2 C. Al mismo tiempo, el rendimiento esperado sobre los bonos
alemanes aumenta en relación con el rendimiento esperado sobre los bonos españoles, en tanto
que disminuye su riesgo relativo. Por consiguiente, los inversores estarían dispuestos a
demandar más bonos alemanes, y la demanda sube, desplazándose hacia la derecha la curva de
la demanda para tales bonos, de D 1 T a D 2 T.
El precio de equilibrio para los bonos alemanes sube de P1 T, a P2 T y el tipo de interés de equilibrio
baja a i2 T. No obstante, al mismo tiempo, el precio de equilibrio para los bonos españoles baja
de P1 C a P2 C y dado que el precio del bono está negativamente relacionado con el tipo de interés
(rendimiento), el tipo de interés de equilibrio sobre los bonos españoles sube a i2 C.
El diferencial entre el rendimiento de los bonos españoles y de los bonos alemanes sería la prima
de riesgo sobre los bonos españoles, que se incrementa desde cero hasta i2 C-I 2 T. Como el

rendimiento del bono español sube y el rendimiento del bono alemán baja, la diferencia
aumenta. Ahora es posible concluir que un bono con riesgo de incumplimiento siempre tendrá
una prima de riesgo positiva, y un aumento en su riesgo de incumplimiento elevará la prima de
riesgo.
1.3. Calificaciones de bonos por Moody’s, Standard and Poor’s y Fitch

Son calificaciones de riesgo que hacen las
principales agencias internacionales:
Moody’s, Standard and Poor’s y Fitch. Las
que tienen triple A son aquellos bonos de
máxima solvencia. A partir de ahí, van
disminuyendo las letras A y van
apareciendo las letras B, C y D. Por
ejemplo, una BB para Standard and Poor’s
significa un bono con un elevado riesgo,
una inversión especulativa. Es decir, si el
bono tiene mucho riesgo va a ofrecer un
rendimiento más elevado.

1.4. Demostración de que a menor liquidez de los bonos corporativos en relación con los bonos
de la Tesorería aumenta el diferencial entre las tasas de interés sobre ambos bonos.
Suponemos que, inicialmente, los bonos corporativos y de la Tesorería tienen igual liquidez y
que todos los demás atributos son iguales. Sus precios y tipos de interés de equilibrio
inicialmente serán iguales: P1 C= P1 Ty i1 C=i1 T. Si el bono corporativo se vuelve menos líquido que
el bono de la Tesorería debido a que se negocia menos, entonces (como indica la teoría de la
elección del portafolios) caerá su demanda, lo cual desplaza su curva de demanda de D1 C a D2C,
como se ve en la gráfica a). Ahora el bono de la Tesorería se vuelve relativamente más líquido
en comparación con el bono corporativo, de modo que su curva de demanda se desplaza hada
la derecha, de D 1 T a D 2 T, como se ve en la gráfica b). Los desplazamientos en las curvas de
muestran que el precio del bono corporativo menos liquido cae y su tipo de interés se eleva, en
tanto que el precio del bono de la Tesorería más liquido aumenta y su tasa de interés disminuye.
El resultado es que se incrementa el diferencial entre las tasas de interés sobre los dos tipos de
bonos. Por consiguiente, las diferencias entre las tasas de interés sobre los b o nos corporativos
y los de la Tesorería (esto es, las primas de riesgo) reflejan no solo el riesgo de incumplimiento
de los bonos corporativos, sino también su liquidez. Por con siguiente, la prima de riesgo es más
precisamente una prima de riesgo y liquidez, aunque se le llame prima de riesgo.
1.5. Tipos de interés sobre bonos municipales y de la tesorería

Inicialmente suponga que los bonos municipales y los de la Tesorería poseen atributos idénticos,
Sus precios de equilibrio y tipos de interés inicialmente serán iguales (P1 C= P1 Ty i1 C=i1 T). Se les
otorga a los bonos municipales una ventaja fiscal de no pagar impuestos, mientras que los bonos
del Estado que si pagan.
Como los bonos no tributan, son más demandados por las personas por lo que la demanda por
el bono municipal se desplaza hacia la derecha de D1 m a D 2 m. El resultado es que su precio de
equilibrio se eleva de P1 m a P2 m, de modo que su tipo de interés de equilibrio (rendimiento) baja.
Por el contrario, como los bonos del Gobierno si pagan impuestos se vuelven menos deseables
en relación con los bonos municipales. La demanda por el bono de la Tesorería se desplaza hacia
la izquierda, de D 1 T a D 2 T, mientras que su precio de equilibrio disminuye de P1 T a P2 T y su tipo de
interés aumenta. Es decir, los bonos que pagan tienen que comenzar a sus compradores con un
rendimiento mayor por esos impuestos que tiene que pagar en comparación con los bonos

municipales. El resultado es que los bonos municipales terminan con rendimientos más bajos
que los de los bonos de la Tesorería.
2. ESTRUCTURA DE PLAZOS DE LOS TIPOS DE INTERÉS

Bonos con las mismas características (riesgo, liquidez y características fiscales) pueden tener
tipos de interés (rendimientos) diferentes si sus plazos restantes al vencimiento son distintos.
Una gráfica de los rendimientos sobre bonos con diferentes plazos de vencimiento, pero los
mismos riesgos, liquidez y consideraciones fiscales se llama curva de rendimiento o estructura
temporal de tipos de interés, y describe la estructura de plazos de los tipos de interés para tipos
particulares. Las curvas de rendimiento pueden ser:
-De pendiente ascendente o positiva: Cuando la curva de rendimiento tiene pendiente

ascendente, los tipos de interés a largo plazo están por encima (niveles más elevados) de los
tipos de interés a corto plazo. Refleja que a medida que aumenta el vencimiento de los bonos,
los rendimientos también aumentan. Ej: Los rendimientos de un bono a 5 años, son menores

que los rendimientos de un bono a 10 y los rendimientos de un bono a 10 años son menores de
los que se tendrían con un bono a 20 años.
Una curva de rendimientos con pendiente positiva indica que el mercado espera una política
monetaria contractiva en un futuro porque va a hacer que suban los tipos de interés.
-Plana u horizontal: Cuando las curvas de rendimiento son planas, los tipos de interés a corto y
a largo plazos son iguales, es decir, que los rendimientos se mantienen estables a pesar de que
el vencimiento de los bonos sea diferente.
-Invertida o negativa: Cuando las curvas de rendimiento están invertidas, los tipos de interés a
largo plazo están por debajo de los tipos de interés a corto plazo. Refleja que a medida que
aumenta el vencimiento de los bonos, los rendimientos bajan.
Una curva de rendimientos con pendiente negativa indica que el mercado espera una política
monetaria expansiva en un futuro en porque va a hacer que bajen los tipos de interés.
2.1. Movimientos en el tiempo de los tipos de interés sobre bonos gubernamentales con
diferentes vencimientos
Encontramos letras del tesoro a tres meses del Gobierno, bonos entre 3 y 5 años y bonos de 20
años. Es decir, bonos con diferente vencimiento, pero con las mismas características (mismo
riesgo, misma liquidez y mismo tratamiento fiscal), ya que es el mismo emisor (Gobierno
norteamericano). Como se observa, los tipos de interés sobre bonos con diferentes
vencimientos se mueven en forma conjunta a lo largo del tiempo.
Muestra que cuando suben los rendimientos, suben los de corto, medio y largo plazo y cuando
bajan, lo hacen los tres a la vez. Los movimientos de los bonos de corto plazo también se reflejan
en los bonos de medio y largo plazo. Cuando suben los rendimientos de los bonos a corto,
también suben los de los bonos a medio y largo plazo; y cuando bajan sucede lo mismo.
2.2. Evolución de la curva de tipos (Alemania)

Oct. Dic.
2019 2019

Se presenta los bonos de la deuda pública alemana. Muestra que la curva de tipos va cambiando
a medida que va pasando el tiempo y que los agentes económicos van modificando sus
expectativas de lo que va pasando. La curva de dic. 2018 tiene una pendiente positiva y bastante
más pronunciada que la de dic. de 2019. Por tanto, las curvas de tipos en función de lo que el
mercado vaya creyendo que va a ocurrir, va modificando su pendiente, e incluso su inclinación.
Los rendimientos que aparecen en las curvas son siempre anuales para que los podamos
comparar. Para interpretar los rendimientos anuales para diferentes bonos con vencimiento
distinto se muestra el rendimiento anual para un bono a 3 meses, para un bono a 6, para un
bono a un año, a 2, a 5, a 10 y a 30 años.
La línea amarilla indica que, en dic. de 2019, el rendimiento de un bono a 1 año estaba por
debajo que en dic. de 2019, que el rendimiento de un bono a 5 años estaba por encima del
rendimiento de un bono a 2 años… A medida que nos alejamos, las expectativas de una subida
son mayores. Por tanto, a corto plazo en dic. de 2019 no se esperaban cambios muy importantes
sobre los tipos de interés, pero a medio y largo plazo se preveía un repunte relativamente
importante de los tipos de interés.
2.3. Hechos que una teoría de la estructura de plazos de los tipos de interés debe explicar
La relación entre las tasas de interés sobre bonos con diferentes vencimientos reflejada en
patrones de curva de rendimiento.

-Los tipos de interés sobre bonos con diferentes vencimientos se mueven en forma conjunta
a lo largo del tiempo (hecho 1). Si los rendimientos de los bonos suben, los rendimientos de los
bonos a corto, medio y largo también suben. Cuando bajan también bajan los de corto, medio y
largo plazo.
-Cuando los tipos de interés a corto plazo hoy son bajos, el mercado espera que suban en el
futuro, por lo que las curvas de rendimiento tienen más probabilidad de presentar una
pendiente ascendente. Cuando los tipos de interés a corto plazo hoy son altos, el mercado
espera que bajen en el futuro, por lo que las curvas de rendimiento tienen más probabilidad de
pendiente descendente y de estar invertidas (hecho 2). Hay una política monetaria implícita. Si
los tipos de hoy son altos, la política monetaria es contractiva. Si es contractiva, posiblemente
sea porque la economía estaba creciendo a un ritmo muy fuerte, por lo que el mercado intenta
frenar el crecimiento de la economía. Una vez que lo frene, va a ir suavizando esa política. La
política deja de ser tan restrictiva y los tipos que están que están muy altos van a empezar a
bajar.
Si los tipos están muy bajos, es porque el Banco Central ha llevado a cabo una política monetaria
expansiva para impulsar la economía. Una vez que la economía empieza a crecer, los mercados
esperarán que en el futuro el Banco Central deje de hacer esa política tan expansiva y los tipos
van a empezar a recuperarse.
-Las curvas de rendimiento casi siempre tienen pendiente ascendente (hecho 3).

2.3.1. Teorías para explicar la estructura de plazos de vencimiento de los tipos de interés.
2.3.1.1. La teoría de las expectativas de la estructura de plazos
Explica los primeros dos hechos, pero no el tercero. Establece que el tipo de interés sobre un
bono a largo plazo igualará el promedio de los tipos de interés a corto plazo que las personas
esperan que se den durante la vida del bono a largo plazo.
La suposición de esta teoría es que los compradores de bonos no prefieren los bonos de un
vencimiento sobre otro, de modo que no poseerán cantidad alguna de un bono si su rendimiento
esperado es menor que el de otro bono con un vencimiento diferente. Se dice que los bonos a
corto con los bonos a largo son sustitutos perfectos, lo cual significa que, si bonos con diferentes
vencimientos son sustitutos perfectos, el rendimiento esperado sobre dichos bonos debe ser
igual en promedio. Así, si los poseedores de bonos consideran los bonos con diferentes
vencimientos como los sustitutos perfectos, les da igual tener un bono a corto plazo que de largo
plazo.
Ej. Supongamos que un bono a 2 años tiene un rendimiento del 6% anual y un bono a un 1 año
tiene un rendimiento del 5% anual. Compraríamos el bono a 2 años que tiene un rendimiento
del 6% anual. Si todos los inversores quisieran comprarlo, el precio del bono a 2 años y bajaría
su rendimiento hasta que se iguale al bono a 1 año. Por eso esta teoría sostiene que los
rendimientos tiendan a igualarse independientemente del plazo que tenga el bono porque los
considera sustitutos perfectos.
Para saber cómo la suposición de que los bonos con diferentes vencimientos son sustitutos
perfectos conduce a la teoría de las expectativas, considere las siguientes dos estrategias de
inversión:
1. Comprar un bono a un año y, a su vencimiento en un año, comprar otro bono a un año.
2. Comprar un bono a dos años y conservarlo hasta su vencimiento.

Puesto que ambas estrategias deben tener el mismo rendimiento esperado, si las personas
poseen bonos tanto a año como a dos años, el tipo de interés sobre el bono a dos años debe ser
igual al promedio de los dos tipos de interés a un año. Suponga, por ejemplo, que el tipo de
interés actual de un bono cupón cero a un año es de 6% y usted espera que el tipo de interés
(rendimiento) de un bono cupón cero a un año sea de 8% el año próximo. Si se espera que el
8−6
tipo de interés aumente un 2% más, significa un 33,33% de aumento. → 𝑥 100 = 33,33%.
6
Si sigue la primera estrategia de comprar los dos bonos a un año, el rendimiento esperado por
6%+8%
comprar dos bonos a un año deberá promediar = 7% al año. Si tuviera como alternativa
2
un bono cupón cero a 2 años que me diese el 7% anual, me sería indiferente comprar un bono
a un año que me de el 6% y luego comprar un bono a otro año que me de el 8%, que comprar
un bono a 2 años que me de el 7% anual. Por tanto, el tipo de interés anual de un bono a dos
años debe ser 7% para que estuviésemos dispuestos a comprarlo.
Para comprobarlo:
1. Comprar un bono a un año y, a su vencimiento en un año, comprar otro bono a un año. Si

invertimos 1€ al 6% el primer año y a vencimiento lo invertimos nuevamente por un año al tipo
de interés esperado (8%), al final del primer año tendríamos 1,06€. Con ese dinero, compro otro
bono para el año siguiente que me da el 1,08€. Restándole el euro que invertimos obtendríamos:
[(1,06)(1,08)]-1 = 0,145€ al cabo de los 2 años.

2. Comprar un bono a dos años y conservarlo hasta su vencimiento . Alternativamente, si
invirtiésemos 1€ en un bono a dos años cuyo tipo de interés (anual) fuese del 7% (en cada año)
y lo mantuviésemos hasta vencimiento, al final del primer año tendríamos 1,07€ y al final del
segundo año tendríamos 1,07€. Restándole el euro que invertimos obtendríamos: [(1,07)(1,07)]
- 1 =(1,07)2 - 1 = 0,145€
En este contexto, al inversor le sería indiferente cualquiera de las dos estrategias ya que el
rendimiento esperado coincide. Para ello, los rendimientos tienen que ser iguales.
Para una inversión de 1€, considere la opción de poseer, durante dos periodos, un bono a dos
periodos o dos bonos a un periodo. Con las definiciones
•it = tipo de interés hoy sobre un bono a un periodo (por ejemplo, un año)
•ie t+1 = tipo de interés esperado sobre un bono a un periodo para el siguiente periodo
•i2t = tipo de interés a un período (un año) hoy de un bono a dos periodos
el rendimiento esperado sobre los dos periodos por invertir 1€ en el bono a dos periodos, y
poseerlo durante los dos periodos, se calcula: (1+ i2t)(1+ i2t)-1=1+2i2t+(i2t)2 -1=2i2t+(i2t)2
Después del segundo periodo, la inversión de 1€ vale (1+ i2t)(1+ i2t). Al restar la inversión inicial
de 1€ de esta cantidad se obtiene la tasa de rendimiento calculada en la ecuación anterior.
Puesto que (i2t)2 es extremadamente pequeña i2t=7%=0,07, entonces (i2t)2 =0,0049, se simplifica
el rendimiento esperado por poseer el bono a dos periodos durante los dos periodos como 2i2t.
Si, alternativamente, con la misma inversión de 1€ compramos un bono a un periodo (un año) y
a su vencimiento pensamos adquirir otro a un periodo, esperado sobre la inversión de 1€
durante los dos periodos sería: (1+ it)(1+ ie t+1 )-1=1+ it+ ie t+1 + it (ie t+1 )-1= it+ ie t+1 + it (ie t+1 )

Este cálculo se deriva al reconocer que, después del primer periodo, la inversión de 1€ se
convierte en 1+ it, y esta se reinvierte en el bono a un periodo durante el siguiente periodo, lo
cual produce una cantidad de (1+ it)(1+ ie t+1 ). Luego, al restar la inversión inicial de 1€ de esta
cantidad se obtiene el rendimiento esperado para la estrategia de poseer bonos a un periodo
durante ambos periodos. Puesto que it (ie t+1 ) es extremadamente pequeño it=ie t+1=0,07, entonces
it (ie t+1 )=0,0049, esto se simplifica como it +ie t+1 .
Estaremos dispuestos a tener cualquiera de los 2 bonos (uno a dos años y otro a un año que
renovamos por otro año) tan solo si los rendimientos esperados son iguales: 2i2t+ it +ie t+1 . Si no
fuera así, los precios de los bonos fluctuarían hasta que los rendimientos se igualen.
𝒊 +𝒊𝒆
Al despejar i2t, en términos de los tipos a un periodo, 𝒊𝟐𝒕 = 𝒕 𝟐𝒕+𝟏 , que indica que tipo de interés
de un bono a dos periodos debe ser igual al promedio de los dos tipos de interés a un periodo

(el que conocemos hoy y el esperado dentro de un año). De manera gráfica, esto se demuestra
como:
Supusimos que el tipo de interés a un año que esperados que ocurra el año que viene era del
8%, pero en el mercado no se sabe cuánto vale. Hay que calcularlo. En el mercado se conoce el
rendimiento del bono a 2 años (7%) y el rendimiento de un bono a un año (6%). Si yo quiero
comprar un bono a 2 años voy a saber cuál es su rendimiento porque ese bono se está emitiendo
hoy, esa es su cotización actual. Además, conozco el rendimiento de un bono a 1 año, que
también se emite hoy. Como esos datos se saben, se puede deducir cuanto el mercado espera
𝒊 𝒕 +𝒊𝒆𝒕+𝟏 𝒆
que sea el tipo de interés a un año el año siguiente: 𝒊𝟐𝒕 = ; 𝒊𝒕+𝟏 = 𝟐𝒊𝟐𝒕 − 𝒊𝒕 .
𝟐
Resolviendo sería: 𝑖 𝑒𝑡+1 = 2 ∗ 7% − 6% = 8%. En este caso, el mercado estaba esperando que
los tipos subieran del 6% al 8%. Saldría una curva de rendimientos positiva.
Si nos despreciamos los términos que extremadamente pequeño al hacerse próximos a 0

tenemos que el tipo de interés esperado es:
(𝟏+𝒊𝟐𝒕)𝟐 (𝟏+𝒊𝒑𝒐 𝒅𝒆 𝒊𝒏𝒕𝒆𝒓é𝒔 𝒅𝒆𝒍 𝒃𝒐𝒏𝒐 𝒂 𝟐 𝒂ñ𝒐𝒔)𝟐
(1+ i2t)2 =(1+ it)(1+ ie t+1 ); 𝒊𝒆𝟏𝒕+𝟏 = − 𝟏. Sería, 𝒊𝒆𝟏𝒕+𝟏 = −𝟏
(𝟏+ 𝒊𝟏𝒕) (𝟏+ 𝐢𝐩𝐨 𝐝𝐞 𝐢𝐧𝐭𝐞𝐫é𝐬 𝐝𝐞𝐥 𝐛𝐨𝐧𝐨 𝐚 𝟏 𝐚ñ𝐨𝐬)
La teoría de las expectativas explica por qué la estructura de plazos de los tipos de interés
(representada por las curvas de rendimiento) cambia en diferentes momentos. Cuando la curva
de rendimiento tiene pendiente ascendente, la teoría de las expectativas sugiere que se espera
que los tipos de interés a corto plazo suban en el futuro. En tal situación, donde el tipo de interés
a largo plazo actualmente es más alto que el tipo a corto plazo, se espera que el promedio de
los tipos futuros a corto plazo sea más alto que el actual tipo a corto plazo, lo cual puede ocurrir
tan solo si se espera que aumenten los tipos de interés a corto plazo. Cuando la curva de
rendimiento se invierte (pendientes descendentes), se espera que el promedio de los tipos de
interés futuros a corto plazo sea menor que el actual tipo a corto plazo, lo cual implica que, en
el futuro, en promedio se espera que disminuyan los tipos de interés a corto plazo. Únicamente
cuando la curva de rendimiento es plana, la teoría de las expectativas sugiere que no se espera
que los tipos de interés a corto plazo cambien, en promedio, en el futuro.
Por ej, si cambia el rendimiento del bono a 2 años y cambia el rendimiento del bono a un año,
también va a cambiar el dato del tipo de interés esperado. Si el rendimiento del bono a 2 años
que era del 7% pasa a ser del 9% y el rendimiento de un bono a un año que era del 6% pasa a
ser el 7%, va a cambiar el tipo de interés esperado.
La teoría de las expectativas también explica por qué los tipos de interés de bonos con
diferentes vencimientos se mueven juntos con el tiempo (hecho 1). Históricamente, un aumento
de los tipos a corto ha estado acompañado de tipos más altos en el futuro. Por tanto, un
aumento de los tipos a corto modifica al alza las expectativas sobre los tipos de interés
esperados futuros a corto plazo y, por tanto, los tipos a corto y largo plazo se suelen mover en
la misma dirección.
Por ej, si los tipos del bono a 2 años y del bono a un año suben, también van a cambiar el tipo
de interés esperado.
Explica por qué las curvas de rendimiento suelen tener una pendiente ascendente cuando los
tipos de interés a corto plazo son bajos y se invierten cuando los tipos de interés a corto plazo
son altos (hecho 2). Cuando los tipos a corto son bajos, los agentes económicos esperan que
aumenten hasta cierto nivel “normal” (reversión a la media) en el futuro. Si los tipos son altos a
corto plazo, los agentes, por lo general, esperan que bajen en los próximos períodos. Dado que
el tipo a largo plazo es un promedio de los tipos futuros a corto, el tipo a largo tendrá menos
volatilidad que los tipos a corto.

La teoría de las expectativas no logra explicar por qué las curvas de rendimiento generalmente
tienen pendiente ascendente (hecho 3). La típica pendiente ascendente de las curvas de
rendimiento implica, por lo general, que se espera que los tipos interés a corto plazo suban en
el futuro. En la práctica, los tipos a corto tienen la misma probabilidad de disminuir como de
aumentar y, por tanto, la teoría de las expectativas sugiere que la curva de rendimiento debería
ser plana en lugar de tener pendiente positiva.
2.3.1.2. La teoría de los mercados segmentados de la estructura de plazos

Explica el hecho tres, pero no los otros dos. La teoría de los mercados segmentados de la
estructura de plazos supone que los bonos con diferentes vencimientos no son sustitutos
perfectos, de modo que el rendimiento esperado de un bono con un vencimiento no tiene
efecto sobre la demanda de un bono con otro vencimiento. El argumento de por qué no son
sustitutos perfectos es que los inversionistas tienen preferencias por bonos de un vencimiento,
pero no por otro, de modo que solo se preocuparán por los rendimientos esperados de los bonos
con el vencimiento que prefieren. Es decir, a los inversores no le da igual tener un bono de largo
que un bono de corto plazo.
Considera los mercados de bonos con diferentes vencimientos como totalmente separados y
segmentados. Por lo tanto, el tipo de interés para cada bono con un vencimiento diferente se
determina mediante la oferta y la demanda de dicho bono y ello se refleja en la curva de
rendimientos. Si, en general, los inversionistas prefieren bonos con vencimientos más cortos
que tienen menos riesgo en el tipo de interés, entonces, esto explica por qué las curvas de
rendimiento suelen tener pendiente ascendente (hecho 3).
Bajo esta teoría, la demanda de bonos a largo plazo es relativamente menor que la de los bonos
a corto plazo y, por tanto, los bonos a largo plazo tendrán precios más bajos y tipos más altos
que los de corto. Ello implica que la curva de rendimientos tendrá pendiente positiva.

2.3.1.3. La teoría de la prima de liquidez y del hábitat preferido

Combina las dos teorías anteriores para explicar los tres hechos. Afirma que el tipo de interés
sobre un bono a largo plazo igualará al promedio de tipos de interés a corto plazo que se espera
que ocurran durante la vida del bono a largo plazo más una prima de liquidez o prima de plazo.
La prima de liquidez responde a las condiciones de oferta y demanda de dicho bono.
Supone que los bonos con vencimientos diferentes son sustitutos parciales (no perfectos), lo
cual significa que el rendimiento esperado sobre un bono sí influye en el rendimiento esperado
sobre un bono con vencimiento diferente, pero permite los agentes económicos (inversores)
puedan preferir bonos con un vencimiento sobre otros. Los inversores suelen preferir bonos a
menor plazo, ya que dichos bonos tienen menos riesgo en el tipo de interés. Por tales razones,
a los inversores debe ofrecérseles una prima de liquidez positiva para inducirlos a poseer bonos
a plazo más largo. La teoría de la prima de liquidez se escribe como:
𝒊𝒕 +𝒊𝒆𝒕+𝟏 +𝒊𝒆𝒕+𝟐+⋯𝒊𝒆𝟏𝒕+(𝒏−𝟏)
𝒊𝒏𝒕 = 𝒏
+ 𝒍𝒏𝒕 donde 𝒍𝒏𝒕 es la prima de liquidez para el bono al periodo n en
el tiempo t, que siempre es positiva y se incrementa con el plazo al vencimiento del bono, n.
Estrechamente relacionada con la teoría de la prima de liquidez está la teoría del hábitat
preferido. Supone que los inversores tienen una preferencia por bonos con un vencimiento
sobre otros (hábitat preferido) donde prefieren invertir. Estarán dispuestos a comprar bonos
con vencimientos diferentes tan solo si ganan un rendimiento esperado un poco más alto. Dado

que es probable que los inversores prefieran los bonos a corto plazo sobre los bonos a mayor
plazo, estarán dispuestos a tener bonos a mayor plazo sólo si obtienen mayores rendimientos
esperados a través de una prima de plazo que aumenta con el vencimiento.
Las teorías de la prima de liquidez y del hábitat preferido explican que los tipos de interés sobre
bonos con diferentes vencimientos tienden a moverse juntos con el tiempo: un aumento en las
tasas de interés a corto plazo indica que las tasas de interés a corto plazo, en promedio, serán
más altas en el futuro, lo cual se explica con el primer término de la ecuación (hecho 1).
También explican que las curvas de rendimiento suelen tener pendiente ascendente cuando los
tipos a corto plazo son bajos y a invertirse cuando los tipos a corto plazo son altos (hecho 2), lo
cual se explica con el término de la prima de liquidez en el primer caso y con un promedio
esperado en el segundo caso al esperar que converjan hacia la media (los tipos deberían caer de
forma significativa para que, al sumar la prima de liquidez se sitúen por debajo de los de corto).
También explican que las curvas de rendimiento suelen tienen pendiente ascendente, lo cual se
explica por la mayor prima de liquidez conforme se eleva con el vencimiento de un bono, debido
a las preferencias de los inversionistas por bonos a corto plazo (hecho 3).
2.3.2. Curvas de rendimiento y expectativas del mercado de tipos de interés futuros a corto
plazo, según la teoría de la prima de liquidez y del hábitat preferido

Una curva de rendimiento con pendiente pronunciada, como en la gráfica a), indica que se
espera que los tipos de interés a corto plazo suban en el futuro. Una curva de rendimiento con
pendiente moderada, como la gráfica b), significa que no se espera que los tipos de interés a
corto plazo aumenten o disminuyan mucho en el futuro. Una curva con rendimiento plana,
como la gráfica c), indica que se espera que los tipos a corto plazo caigan moderadamente en el
futuro. Una curva de rendimiento invertida, como la gráfica d), señala que se espera que los
tipos de interés a corto plazo caigan notablemente en el futuro.
TEMA 2 D. LA BOLSA DE VALORES, LA TEORÍA DE LAS EXPECTATIVAS RACIONALES Y LA

HIPÓTESIS DE LOS MERCADOS EFICIENTES
1. CÓMO CALCULAR EL PRECIO DE LAS ACCIONES COMUNES

Tal como vimos para calcular el precio de un bono, el valor de cualquier inversión se obtiene a
través del cálculo del valor actual del flujo futuro que generará.
La diferencia que tiene una acción con respecto a un bono es que el flujo del bono está formado
por cupones que surgen del tipo de interés del bono y por el valor nominal que se cobra a
vencimiento. Si conocíamos el precio del bono se podía calcular la TIR. Si no conocemos el precio
del bono necesitamos utilizar algún tipo de interés para calcular ese valor actual. En el caso de
una acción, se reciben dividendos que dependen de los beneficios de las empresas. No es algo
que se conoce con certeza como es en el caso de los bonos. Tampoco va a haber un valor nominal
que se cobre a vencimiento. En las acciones se venden las acciones en un momento a un precio

que se desconoce. Aunque hay un flujo parecido al del bono, presenta diferencia pues hay que
estimar los dividendos y el precio futuro de venta. Por tanto, en el cálculo de las acciones
tendrán un papel fundamental el pago de dividendos (sería el cupón en el caso de un bono) y el
precio de venta esperados (sería el valor nominal en el flujo de un bono) conjuntamente con el
tipo de interés relevante (rendimiento requerido para inversiones en capital) para descontar
esos flujos.
Los accionistas pueden recibir dividendos por las ganancias netas de la corporación. Los
dividendos son un porcentaje de los beneficios que la empresa retribuye a sus accionistas.
1.1. El modelo de valuación de un periodo

Considera que se compra una acción, se mantiene en su poder durante un periodo para obtener
dividendos y luego se vende al final del año a un determinado precio en el mercado. Por tanto,
𝑫𝒊𝒗 𝑷
el precio actual (valor teórico) de la acción será: 𝑷𝟎 = (𝟏+𝒌𝟏) + (𝟏+𝒌𝟏 ) donde,
𝒆 𝒆

P0 = precio actual de la acción y el subíndice cero hace referencia al período de tiempo inicial o
presente.
Div1 = dividendo pagado al final del año 1.
ke = rendimiento requerido sobre las inversiones en capital. Es lo que se exige por invertir en un
activo financiero.
P1 = precio al final del primer período; el precio de venta predicho de la acción (precio futuro).
Si el valor teórico es mayor que precio al que cotiza en el mercado me conviene comprar porque
esa acción tendería a estabilizarse al valor de cotización del mercado. Estoy comprando una
acción más barata de lo que creo que va a valer.
1.2. El modelo generalizado de valuación de dividendos

Con el concepto de valor presente, se puede extender el modelo de valuación de dividendos a
un periodo hasta cualquier número de periodos. El valor de una acción hoy es el valor presente
de todos los flujos de efectivo futuros. Los únicos flujos de efectivo que recibirá un inversor son
dividendos durante todo el tiempo que cotiza y un precio de venta final, cuando la acción
𝑫𝒊𝒗 𝑫𝒊𝒗
finalmente se venda en el periodo n. El valor teórico de la acción es: 𝑷𝟎 = (𝟏+𝒌 𝟏)𝟏 + (𝟏+𝒌 𝟐)𝟐 +
𝒆 𝒆
𝑫𝒊𝒗 𝑷
⋯ + (𝟏 +𝒌 𝒏)𝒏 + (𝟏+𝒌𝒏 ) 𝒏.
𝒆 𝒆
Hay que saber Pn antes de determinar P0 . Sin embargo, si Pn está lejos en el futuro, no afectará
a P0 . Este razonamiento implica que el valor actual de la acción está determinado solamente por
el valor presente de los dividendos futuros, ya que el primer término va a ser tan pequeño que
va a tener una escasa influencia en el valor actual porque está muy alejado en el tiempo. El
modelo generalizado de valuación de dividendos es (calcular el valor teórico): 𝑷𝟎 =
𝑫𝒊𝒗𝒕
∑∞
𝒕=𝟏 .
(𝟏+𝒌𝒆 )𝒕
Se calcularía como la sumatoria del valor actual de los dividendos. Es decir, lo clave es estimar
los dividendos de los próximos años, no el precio futuro que va a tener esa acción.
Hay acciones que no pagan dividendos, y sin embargo tienen un valor de cotización en el
mercado de valores. Al no tener dividendos no se podría calcular el valor teórico. Hay un cálculo
proyectado hacia el futuro. En algún momento la empresa que no paga dividendos hoy obtendrá
beneficios y pagará dividendos. En el caso de una acción que no paga dividendos, la ganancia se
calcularía por variación de precio. En el caso de que reparta dividendos la empresa la ganancia
serían los dividendos que cobré más la variación de precios.
1.3. El modelo de crecimiento de Gordon

El modelo generalizado de valuación de dividendos requiere calcular el valor presente de un
flujo de dividendos infinito, un proceso que podría resultar difícil. Por lo tanto, se desarrollaron
modelos simplificados para hacer los cálculos más sencillos como es el modelo de crecimiento
de Gordon que supone crecimiento constante de dividendos cada año. El precio teórico de la
𝑫 𝟎𝒙(𝟏+𝒈) 𝑫𝟏
acción es: 𝑷𝟎 = =
(𝒌𝒆 −𝒈) (𝒌𝒆 −𝒈)
donde D 0 = el dividendo pagado más reciente (actualmente)
g = la tasa de crecimiento constante esperada en dividendos
ke =el rendimiento requerido sobre una inversión en capital
Tanto ke como g se expresan en tanto por uno (ejemplo: ke =0,07 si es un 7%).
-Se supone que los dividendos continúan creciendo a un ritmo constante por siempre.
-Se supone que la tasa de crecimiento (g) es menor que el rendimiento requerido sobre el
capital (ke ). Si no, el denominador sería negativo y el precio sería negativo.

2. CÓMO FIJA EL MERCADO EL PRECIO DE LAS ACCIONES
El precio lo establece el comprador que está dispuesto a pagar el mayor precio. El precio no
necesariamente es el precio más alto que podría tener el activo, pero es incrementalmente
mayor que el que cualquier otro comprador esté dispuesto a pagar.
El precio de mercado lo establecerá el comprador que logre sacar una mayor ventaja del activo.
La información juega un papel importante en la fijación de precios a los activos. Mejor
información acerca de un activo aumentaría su valor al reducir su riesgo percibido (tanto sobre
el nivel de los dividendos futuros o del riesgo de estos). Cuando usted considera comprar una
acción, los flujos de efectivo futuros tienen muchas incógnitas. El comprador que tenga mejor
información acerca de dichos flujos de efectivo los descontará a una tasa de interés más baja,
que un comprador que enfrenta mucha incertidumbre.
La información es importante para que los individuos valoren cada activo. Supuestamente los
precios recogen la información disponible y si aparece una información inesperada afectaría a
las cotizaciones al aparecer una información nueva que los precios no tenían recogida. Cuando
se conoce nueva información acerca de una empresa cambian las expectativas y los precios. Los
participantes en el mercado constantemente reciben información y revisan sus expectativas de
modo que los precios de las acciones cambian frecuentemente. Ej: una estabilidad política hace
que participantes incorporen en el modelo teórico del cálculo del valor de una acción y en
función de eso se toman decisiones.
La Teoría de los mercados eficientes considera que las cotizaciones del precio de las acciones
recejen toda la información disponible. No hay fórmula sistemática de ganarle al mercado. Las
personas con esa información tienen un modelo teórico y están comprando y vendiendo
acciones de forma tal que el precio recoge todos lo que podemos conocer: política fiscal,
monetaria…

2.1. Efectos que tiene la política monetaria en precio de las acciones

Una política monetaria expansiva implica que el Banco Central compra bonos, al subir el precio
de las acciones reduciría los tipos de interés a corto plazo y, a su vez, el rendimiento de los bonos
(un activo alternativo a las acciones). Al reducir el rendimiento de los bonos, es probable que los
inversores acepten rentabilidades más bajas sobre una inversión en capital (ke ) al ser activos
alternativos en decisiones de inversión. Si voy a invertir por ejemplo en acciones, le voy a exigir
como tipo de descuento en ese valor actual, al menos la rentabilidad del bono. Si la rentabilidad
del bono cae, va a influir sobre ke.
La disminución resultante en ke reduciría el denominador en el modelo de crecimiento de
Gordon, lo cual conduce a un valor más alto de Po e incrementa el precio de las acciones. Más
aún, una reducción de los tipos de interés es probable que estimule la economía, de modo que
la tasa de crecimiento en dividendos, g, quizá sea un poco más alta. Este aumento en g también
hace que el denominador disminuya, lo que también conduce a un Po más alto y a un incremento
en el precio de las acciones.
Es decir, si los tipos de interés se reducen por la política monetaria expansiva, va a impulsar la
economía. Al impulsar la economía afectará positivamente a la demanda agregada y a la
producción: las empresas van a vender más y van a tener mayores beneficios. Al tener mayores
beneficios van a pagar mayores dividendos y, por ende, probablemente a una mayor g.
El precio de las acciones subirá antes de que el Banco Central lleve a cabo la política monetaria

expansiva porque los agentes económicos están pensando que es lo que va a hacer dentro de
unos meses. Toda esa información la procesan y actúan hoy. Se anticipan a lo que va a ocurrir,
no esperan a que realmente haga la política monetaria. Solo si el Banco Central me sorprende
con algo que no esperaba va a cotizar en ese momento.
2.3. Aplicación: La crisis financiera global y la bolsa de valores

La crisis financiera que comenzó en agosto de 2007 condujo a uno de los peores mercados
bajistas de los últimos 50 años. La crisis derivó en una recesión económica. La recesión
económica implica menores ventas, menores beneficios, y menores dividendos. Es decir, una
revisión a la baja de los proyectos de crecimiento hace que reduzca g. Por otro lado, el aumento
en la incertidumbre hará que los inversores vendan bonos porque no saben qué va a ocurrir con
el precio de los bonos. Ante la incertidumbre se van a activos de reservas de valores en momento
de incertidumbre. Al desprenderse los inversores de los bonos produce una caída en el precio
de los bonos y sube la rentabilidad. Al subir la rentabilidad de los bonos aumenta ke . Por tanto,
la caída en los dividendos y la subida en la rentabilidad de los bonos haría que el valor teórico
de las acciones. Es decir, el modelo de Gordon predice la caída en los precios de las acciones.
3. TEORÍA DE LAS EXPECTATIVAS RACIONALES

Hay dos posibilidades para formar las expectativas de lo que va a ocurrir:
•Expectativas adaptativas. Las expectativas se forman únicamente a partir de la experiencia del

pasado. Sugiere que los cambios en las expectativas ocurrirán lentamente durante el tiempo,
conforme cambien los datos del pasado. Sin embargo, los individuos utilizan más información
que tan solo datos del pasado para formar sus expectativas y, en ocasiones, cambian sus
expectativas rápidamente a la luz de información nueva. De modo que si anteriormente la
inflación estuvo estacionaría en una tasa de 5%, las expectativas de la inflación futura también
serían de 5%. Al basarte únicamente del pasado te puedes equivocar.

•Expectativas racionales. Las expectativas serán idénticas a las predicciones óptimas (la mejor
suposición sobre el futuro) utilizando toda la información disponible. Aun cuando una
expectativa racional sea igual al pronóstico óptimo usando toda la información disponible, una
predicción basada en ella quizá no siempre sea perfectamente precisa.
En concordancia, una expectativa puede fallar en ser racional por dos razones:
-Las personas quizás estén al tanto de toda la información disponible, pero descubren que se
requiere demasiado esfuerzo para hacer que su expectativa sea la mejor suposición posible.
-La mejor suposición del futuro no será precisa, ya que los individuos quizá no estén al tanto de
alguna información relevante.
Los mercados van a tender a que los pronósticos se aproximen a un valor teórico. Ese valor
teórico surgiría de tener toda la información disponible. Por ejemplo, para valor actual de los
dividendos, tendríamos toda la información disponible para estimar los dividendos,
calcularíamos el valor actual y el mercado tendería a converger a ese valor actual. Si no fuera
así, rápidamente se producirían compras o ventas muy grandes de forma tal que el precio tienda
a ese valor de equilibrio, que sería al valor actual. Eso es lo que suponen las expectativas
racionales, que se traduce en que los mercados de acciones son eficientes y que no hay forma
sistemática de ganar siempre.
Si los mercaos funcionan así, no hay forma sistemática de ganarle al mercado. Esto no significa

que una persona se haya hecho millonaria comprado Bitcoin a 1000 dólares y ahora y ahora los
venda a 50000, pero en promedio eso que ganó alguien lo perdió otra. Por eso en promedio
esos resultados serán cero. No quiere decir que no haya personas que puedan ganar, pero g anar
sistemáticamente, que nunca se pierda y que los rendimientos esperados sean siempre positivos
en un mercado eficiente es muy difícil que ocurra porque la información está disponible para
todos, la gente aprende y ya no comete los mismos errores de forma sistemática. Por tanto, esta
teoría de las expectativas conduce a que los mercados sean eficientes. Lo que pasa que no
siempre son tan eficientes como la teoría predice.
3.1. Enunciado formal de la teoría

Si X representa la variable que se quiere predecir Xe la expectativa de la variable que se está
prediciendo y Xof el pronóstico óptimo utilizando toda la información disponible, la teoría de las
expectativas racionales establece que Xe = Xof. Esto es, la expectativa de X es igual al pronóstico
óptimo empleando toda la información disponible.
3.2. ¿Qué tan valiosos son los informes publicados por los asesores de inversiones?
La información en los periódicos y en los informes publicados por los asesores en inversiones
está fácilmente disponible para muchos participantes del mercado y ya se refleja en los precios
del mercado. De modo que actuar sobre esta información no producirá rendimientos
anormalmente altos (mayores que los de equilibrio) en promedio. La evidencia empírica
confirma que las recomendaciones de los asesores en inversiones no ayudan mucho a tomar
ventaja del mercado general.
3.3. Utilidad de la hipótesis del mercado eficiente para el inversionista

Las recomendaciones de los asesores de inversiones no pueden ayudar a un inversionista a
aventajar al mercado. Un buen dato quizá sea información que ya está recogida en el precio de
las acciones. El precio de las acciones responde a los anuncios solo cuando la información por

anunciar es nueva e inesperada. Una estrategia de “comprar y mantener” durante períodos
extensos de tiempo es la más sensata para un inversionista pequeño.
3.4. ¿Por qué la hipótesis de los mercados eficientes no implica que los mercados financieros
sean eficientes?
Algunos economistas financieros creen que todos los precios siempre son correctos y reflejan
los fundamentos de mercado (conceptos que tienen una influencia directa sobre los flujos de
ingresos futuros de los valores), es decir, su verdadero valor y, por lo tanto, los mercados
financieros son eficientes. Sin embargo, los precios en los mercados como la bolsa de valores
son impredecibles, lo cual proyecta serias dudas sobre la visión más fuerte de que los mercados
financieros son eficientes.
4. FINANZAS CONDUCTUALES
Ventas a corto: implica solicitar acciones en préstamo para venderlas en el mercado con la
finalidad de recomprarlas a un precio más bajo y obtener una ganancia. Las ventas a corto tienen

lugar cuando, por ejemplo, el precio de las acciones ha subido sin el respaldo de sus
fundamentales y se espera que tenga lugar una corrección.
Las finanzas conductuales tienen en cuenta aspectos sicológicos de los inversores. Si los
participantes en el mercado están más a disgusto cuando tienen pérdidas que contentos cuando
obtienen ganancias, tienen aversión a las pérdidas. No ponderan lo mismo cuando van ganando
que cuando van perdiendo. Cuando van perdiendo no ven que siguen perdiendo cada vez más
y ya cuando deciden vender ya han perdido casi todo. Creen que en algún momento se va
recuperar.
Las ventas a corto pueden dar lugar a importantes pérdidas si el precio de las acciones se mueve
en sentido opuesto al esperado y sube de manera significativa alejándose del precio al que se
hizo la venta a corto. La aversión a las pérdidas explicaría por qué se dan pocas ventas a corto.
Incluso las ventas a corto pueden restringirse por las autoridades reguladoras bajo determinadas
circunstancias (artículo de prensa “La CNMV prohíbe las ventas en corto sobre 69 compañías
por el coronavirus” que aborda las ventas a corto).
El hecho de que existan pocas ventas a corto puede explicar por qué, en ocasiones, las acciones
están sobrevaluadas y el precio no converge hacia el valor compatible con sus fundamentales.
Un volumen alto de negociaciones quizás se explique por la confianza excesiva del inversionista
en sus propios juicios (son “mejores” que los de otros inversionistas).
Las finanzas conductuales nos dicen que la gente actúa por imitación de otros. Las burbujas en
las bolsas de valores podrían explicarse por la confianza excesiva y el contagio social. Cuando el
precio de las acciones sube y se crea un “ambiente” alcista puede dar lugar a un ciclo alcista que
se retroalimenta
TEMA 4 A: LOS MERCADOS MONETARIOS.
1. MERCADO MONETARIO
Dentro de los activos financieros que vamos a tratar, son los del mercado monetario que son
instrumentos de deuda con vencimientos de corto plazo (inferior a 18 meses) como son:
-Las Letras del Tesoro. Son valores de deuda pública a corto plazo emitidos a descuento.
Actualmente en España los plazos de emisión son, tres, seis, nueve y doce meses
(eventualmente a 18 meses) y con un valor nominal de 1.000€.
-Pagarés de empresa. Son activos financieros emitidos por las empresas con la finalidad de
obtener financiación a corto plazo. Suelen emitirse sin garantías de reembolso por lo que solo
las grandes empresas con buen rating de calificación las emiten. Es decir, las empresas que
acuden a este tipo de financiación son empresas grandes con calificación de riesgo elevada.
-Repos (acuerdo de recompra), certificados de depósito, aceptaciones bancarias.
En el caso de los activos financieros suelen ser emitidos a descuento como son los bonos cupón
cero, la característica de este tipo de activos es que se compran a un precio inferior al valor
nominal y al vencimiento el inversor recibe el valor nominal al vencimiento. Se denomina
también valor facial (fase value) o principal. Junto al valor nominal se recibe el descuento o
interés, que es la diferencia entre el precio de compra y el valor nominal, es decir, los intereses
que percibimos por haber comprado ese activo financiero.
Este tipo de activos no tiene rentas o flujos a lo largo de su vida y, por tanto, el precio de compra
es menor que el valor nominal. A medida que transcurre el tiempo, el precio irá aumentando y
el descuento disminuyendo.
1.1. Gráfico de los activos financieros emitidos con descuento

Si por ejemplo tenemos una Letra
del Tesoro a un año, como se
observa, el precio es inferior al valor

nominal que vamos a recibir a
vencimiento y el cuadro amarillo
representa los intereses o el
rendimiento de ese inversor. La
diferencia entre el valor nominal y
el precio es lo que se llama
descuento.
𝐃𝐞𝐬𝐜𝐮𝐞𝐧𝐭𝐨 = 𝑽𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 − 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒓𝒂

𝑫𝒆𝒔𝒄𝒖𝒆𝒏𝒕𝒐
𝑹𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 = 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒓𝒂 . El rendimiento es el tipo de interés.
-En este contexto de activos financieros (por ejemplo, Letras del Tesoro) con vencimiento
inferior a un año (a menos de 365 días), se utiliza la capitalización simple, por lo que le
rendimiento anual sería:
𝟑𝟔𝟎 𝑫𝒆𝒔𝒄𝒖𝒆𝒏𝒕𝒐
𝑹𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 𝒑𝒓𝒐𝒑𝒐𝒓𝒄𝒊𝒐𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒏𝒖𝒂𝒍 = 𝑫𝒆𝒔𝒄𝒖𝒆𝒏𝒕𝒐 =
𝒕 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒓𝒂
𝑹𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 𝒙 𝒕
𝟑𝟔𝟎
t=Período de posesión del activo en días
-Si fuese activos financieros emitidos a más de 365 días, se utiliza capitalización compuesta:
𝟑𝟔𝟓
𝑽𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍
𝑹𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 = (𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒓𝒂 ) 𝒕 −𝟏

1.2. Gráfico de los activos financieros con cupón

En ocasiones, en el mercado monetario
hay activos financieros que pueden ser
emitidos a la par siendo el precio igual
al valor nominal (no son activos
financieros que se emiten con
descuento). En este caso, la
rentabilidad es explícita ya que existe el
pago de un único cupón (o pago de
intereses) al vencimiento. Es decir, al
final del periodo vamos a recibir el valor
nominal más el cupón o pago de
intereses.
-En este contexto de activos financieros

con vencimiento inferior a un año, se
utiliza la capitalización simple (interés
simple): 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 =
𝑽𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍+𝑪𝒖𝒑ó𝒏

𝒕
𝟏+𝒓𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 𝒙 𝟑𝟔𝟎
t=Período de posesión del activo en días
-Si fuese activos financieros emitidos a más de 365 días, se utiliza capitalización compuesta:
𝑽𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 +𝑪𝒖𝒑ó𝒏
𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 = 𝒕
(𝟏+𝒓𝒆𝒏𝒅𝒊𝒎𝒊𝒆𝒏𝒕𝒐 )𝟑𝟔𝟎
2. ¿CÓMO SE ADQUIEREN LAS LETRAS DEL TESORO (LT) MEDIANTE SUBASTA COMPETITIVA?
Siendo i=tipo de interés o rendimiento implícito de las Letras, N el valor nominal, P el precio de
compra y n plazo de vencimiento de la Letra del Tesoro, entonces:
𝒏
-Si las LT se emiten a menos de 365 días, se utiliza interés simple: 𝑵 = 𝑷 (𝟏 + 𝟑𝟔𝟎 𝒊) → 𝒊 =
𝑵 𝟑𝟔𝟎
( − 𝟏) . El ejercicio nos dice si ponemos base 360 o 365.
𝑷 𝒏
𝒏 𝒏
𝑵
-Si las LT se emitiesen a más de 365 días: 𝑵 = 𝑷(𝟏+𝒊)𝟑𝟔𝟎 → 𝒊 = (𝑷 )𝟑𝟔𝟎 − 𝟏
En las subastas competitivas, el Tesoro del Gobierno español, que es quien emite las LT va a
hacer una subasta de LT, especifica la cantidad a subastar en millones de euros y el plazo de
vencimiento de esas LT. Todos los inversores que estuvieran interesados en comprar esas LT
tienen que hacer ofertas en precios. Esos precios se expresan como porcentaje. Como
suponemos que ese precio es 100, ese valor nominal es 100. Las ofertas se expresan en
porcentaje sobre 100. Como hemos dicho que las LT se emiten a descuento, los precios
ofertados van a ser menores de 100.
Se llaman competitivas porque todos los que quieren comprar, van a hacer ofertas de precios
de compras expresados en porcentajes. Si se expresan como porcentaje sobre 100, a medida
que el precio de la oferta se aleja de 100, el tipo de interés implícito (rendimiento) será mayor
al precio de la oferta que está acerca de 100. (Al igual que había una relación inversa entre el
precio del bono y el rendimiento. Cuanto más bajo sea el precio del bono, mayor es el

rendimiento). Desde el punto de vista del Gobierno, le convienen precios más cercanos a 100
porque el tipo de interés que tendría que pagar sería menor.
2.1. Pasos a seguir en las subastas competitivas

1º) Los demandantes/inversores ofrecen un precio en porcentaje y el importe o nominal
solicitado (euros). Cada precio tiene un tipo de interés implícito.
2º) Las ofertas competitivas se ordenan de manera decreciente en función de precio y se van
adjudicando importes hasta alcanzar la cantidad subastada por el Tesoro.
3º) Calcular el tipo implícito para cada oferta. Teniendo en cuenta que el nominal de una Letra
𝑵 𝟑𝟔𝟎
es 1.000€, el tipo implícito de cada oferta surge de la siguiente expresión: 𝒊 = (𝑷 − 𝟏) 𝒏 . Se
multiplica por 100 para expresar el tipo implícito en %. En P se pone el precio de las peticiones,
𝒏
𝑵
que es el precio ofrecido. -Si las LT se emitiesen a más de 365 días: → 𝒊 = (𝑷 )𝟑𝟔𝟎 − 𝟏
Si las ofertas están expresadas en porcentaje, el valor nominal que ponemos es 100. Si nos
dieran el precio en € (ej, 985,2), se pondría de valor nominal 1000.
4º) Se adjudican las ofertas en función del precio hasta alcanzar el importe subastado. Con la
demanda de las ofertas y con lo que el Gobierno subasta se adjudican las LT. El Tesoro adjudica
de mayor a menor con el importe que ofrece cada oferta hasta llegar a la cantidad que subasta
el Gobierno.

5º) Determinar el tipo implícito marginal o precio marginal de la subasta. El precio marginal lo
determina el precio de la última oferta competida admitida en la subasta.
6º) Calcular el precio medio luego de haber adjudicado el importe subastado. El precio medio
surge de una media de los distintos precios aceptados ponderados por los millones de euros
adjudicados.
𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒎𝒆𝒅𝒊𝒐
( 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝟏ª 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒂 𝒙 𝑵𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐) + ⋯ + ( 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 ú𝒍𝒕𝒊𝒎𝒂 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒂 𝒙 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐)
=( )
𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐
7º) Criterios para asignar el precio adjudicado. Para ello hay que haber calculado antes el precio
marginal y el precio medio.
-Si el precio ofrecido (Pof) coincide con el precio marginal (Pma), el precio adjudicado es el precio
ofrecido. Pof = Pma → Pof.
-Si el precio ofrecido (Pof) es mayor que el precio marginal (Pma), pero es menor que el precio
medio (Pme ), el precio adjudicado coincide con el precio ofrecido. Pma < Pof < Pme → Pof.
-Si el precio ofrecido es mayor que el precio medio, el precio adjudicado coincide con el precio
medio. Pof > Pme → Pme.
𝑵 𝟑𝟔𝟎
8º) Calcular el tipo implícito de la adjudicación. 𝒊 = ( − 𝟏) . En P se pone el precio
𝑷 𝒏
adjudicado. Si coincide precio ofrecido con precio adjudicado, el precio implícito ofrecido es el
tipo implícito adjudicado.
El tipo medio siempre es más bajo que el tipo marginal. Lo mismo que el precio medio siempre
va a ser mayor que el precio marginal.
9º) Calcular el ratio de cobertura.

𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 (𝒒𝒖𝒆 𝒆𝒏𝒕𝒓𝒂 𝒆𝒏 𝒍𝒂 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒄𝒊ó𝒏)

𝑹𝒂𝒕𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒃𝒆𝒓𝒕𝒖𝒓𝒂 = ( )
𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐
Cuanto mayor sea el ratio de cobertura, hay un mayor exceso de demanda, es decir, un mayor
interés por comprar en esa subasta. Como hay un mayor interés de comprar LE en esa subasta,
habrá más posibilidades de quedarnos fuera si hacemos ofertas competitivas. Por ejemplo, 2,47
significa que se han demandado 2,47 veces más el importe adjudicado.
10º) Calcular el porcentaje de prorrateo.

𝑵𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐 𝒂𝒍 𝒑𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒎𝒂𝒓𝒈𝒊𝒏𝒂𝒍
𝑷𝒐𝒓𝒄𝒆𝒏𝒕𝒂𝒋𝒆 𝒅𝒆 𝒑𝒓𝒐𝒓𝒓𝒂𝒕𝒆𝒐 = ( )
𝑵𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒔𝒐𝒍𝒊𝒄𝒊𝒕𝒂𝒅𝒐 𝒂 𝒆𝒔𝒆 𝒑𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐
2.2. Pasos a seguir en las subastas competitivas y subastas no competitivas
En la subasta no competitiva, el inversor está dispuesto a comprar una cantidad de LT al precio
que salgan. En la oferta competitiva, existe riesgo de no entrar en la subasta porque si el inversor

ofrece un precio demasiado bajo, podría quedarse fuera. La forma de garantizar al inversor de
que va a recibir LT en esa subasta es haciendo ofertas no competitivas. El inversor está dispuesto
a comprar una cantidad de LT al precio que surja. Si se ofrece un precio, no sabe le inversor en
qué posición se va a quedar ya que depende de que el precio que ofrezcan sea mayor o no.
1º) Hay inversores que no ofrecen precio y otros inversores que frecen un precio en porcentaje
y el importe o nominal solicitado (euros). Cada precio tiene un tipo de interés implícito. En la
subasta no competitiva como no hay precio, no hay tipo implícito.
2º) Las ofertas no competitivas se ponen en primer lugar y las ofertas competitivas se ordenan
de manera decreciente en función de precio y se van adjudicando importes hasta alcanzar la
cantidad subastada por el Tesoro. Las no competitivas se adjudican en su totalidad y luego se
ordenan las competitivas en función del precio ofertado.
3º) Calcular el tipo implícito para cada oferta. Teniendo en cuenta que el nominal de una Letra
𝑵 𝟑𝟔𝟎
es 1.000€, el tipo implícito de cada oferta surge de la siguiente expresión: 𝒊 = ( − 𝟏) . Se
𝑷 𝒏
multiplica por 100 para expresar el tipo implícito en %. En P se pone el precio de las peticiones,
que es el precio ofrecido. La oferta competitiva como no tiene precio ofrecido no tiene precio
implícito.
Si las ofertas están expresadas en porcentaje, el valor nominal que ponemos es 100. Si nos
dieran el precio en € (ej, 985,2), se pondría de valor nominal 1000.
4º) Se adjudican las ofertas en función del precio hasta alcanzar el importe subastado. Con la
demanda de las ofertas y con lo que el Gobierno subasta se adjudican las LT. El Tesoro adjudica
de mayor a menor con el importe que ofrece cada oferta hasta llegar a la cantidad que subasta
el Gobierno. A las ofertas no competitivas se le adjudica todo y a partir de ahí se empieza a
sumar hasta llegar a la cantidad que el Gobierno subasta.
5º) Determinar el tipo implícito marginal o precio marginal de la subasta. El precio marginal lo
determina el precio de la última oferta competida admitida en la subasta.
6º) Calcular el precio medio luego de haber adjudicado el importe subastado. El precio medio
surge de una media de los distintos precios aceptados ponderados por los millones de euros
adjudicados. No se tiene en cuenta el nominal solicitado ni el nominal adjudicado de la oferta
no competitiva.
𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒎𝒆𝒅𝒊𝒐
( 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝟏ª 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒂 𝒙 𝑵𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐) + ⋯ + ( 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 ú𝒍𝒕𝒊𝒎𝒂 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒂 𝒙 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐)
=( )
𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐 𝒔𝒖𝒃𝒂𝒔𝒕𝒂𝒔 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒆𝒕𝒊𝒕𝒊𝒗𝒂𝒔
7º) Criterios para asignar el precio adjudicado. Para ello hay que haber calculado antes el precio
marginal y el precio medio. Las ofertas no competitivas van al precio medio, por lo que ese es el
precio adjudicado.
-Si el precio ofrecido (Pof) coincide con el precio marginal (Pma), el precio adjudicado es el precio
ofrecido. Pof = Pma → Pof.
-Si el precio ofrecido (Pof) es mayor que el precio marginal (Pma), pero es menor que el precio
medio (Pme ), el precio adjudicado coincide con el precio ofrecido. Pma < Pof < Pme → Pof.
-Si el precio ofrecido es mayor que el precio medio, el precio adjudicado coincide con el precio
medio. Pof > Pme → Pme.
𝑵 𝟑𝟔𝟎
8º) Calcular el tipo implícito de la adjudicación. 𝒊 = (𝑷 − 𝟏) 𝒏
. En P se pone el precio
adjudicado. Si coincide precio ofrecido con precio adjudicado, el precio implícito ofrecido es el
tipo implícito adjudicado.
9º) Calcular el ratio de cobertura.

𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 (𝒒𝒖𝒆 𝒆𝒏𝒕𝒓𝒂 𝒆𝒏 𝒍𝒂 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒄𝒊ó𝒏)
𝑹𝒂𝒕𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒃𝒆𝒓𝒕𝒖𝒓𝒂 = ( )
𝑻𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒏𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 𝒂𝒅𝒋𝒖𝒅𝒊𝒄𝒂𝒅𝒐
Cuanto mayor sea el ratio de cobertura, hay un mayor exceso de demanda, es decir, un mayor
interés por comprar en esa subasta. Como hay un mayor interés de comprar LE en esa subasta,
habrá más posibilidades de quedarnos fuera si hacemos ofertas competitivas. Por ejemplo, 2,47
significa que se han demandado 2,47 veces más el importe adjudicado.
10º) Calcular el porcentaje de prorrateo. El porcentaje de prorrateo es el cociente entre el

importe adjudicado al precio marginal sobre el total que se ha demandado a ese precio.
3. VENTA DE LA LT ANTES DE LA FECHA DE VENCIMINETO
3.1. Gráfico. ¿De qué depende la pendiente de cada recta en las LT?

En el momento de la emisión hay un precio que se paga en esa subasta, que está siempre por
debajo del valor nominal porque la LT es un bono cupón cero, salvo que el tipo de interés sea 0.
Y va a estar más distante del valor nominal mientras más elevado sea el tipo implícito de la
subasta. Es decir, si el tipo implícito de la subasta es más elevado, el precio estará más alejado
del valor nominal.
La línea azul tiene pendiente positiva y en el momento del vencimiento, el precio tiene que
coincidir con el valor nominal. Por eso la línea azul tiene pendiente positiva, y a medida que nos
vamos acercando al vencimiento, el precio es cada vez más próximo al valor nominal.
Si en un momento del tiempo decidimos vender la LT sería el momento s. ha transcurrido un
cierto tiempo, llega el momento s y aquí nos planteamos vender la LT. Puede ocurrir 3
posibilidades:
-Si el tipo de interés de mercado del momento de venta de la LT/precio de venta de la subasta
(im) coincide (se mantiene constante) con el tipo de interés de la subasta en el momento de la
emisión de la LT (is), el precio de venta de la LT en el momento de venta debería coincidir con el
precio de la LT en el momento de la emisión, lo único es que habría menos tiempo al vencimiento
ya que ha pasado un tiempo (con un tiempo más pequeño).
Si el tipo de interés de mercado se mantiene constante en relación al tipo de interés de la

subasta, a medida que nos acercamos a la fecha de vencimiento, el precio de la letra aumenta

(el precio de venta en el momento de venta tiene que ser mayor que el precio de venta inicial)
porque queda menos tiempo a vencimiento, pues a medida que el tiempo va transcurriendo el
precio va subiendo y cada vez se acerca más al valor nominal (nos moveríamos sobre la línea
azul hasta converger al valor nominal).
Sería la línea azul. Pv = precio de venta si el tipo de interés de mercado (im) es el mismo de la
subasta (is).
(im) es mayor al tipo de interés de la subasta en el momento de la emisión de la LT (is ) (aumento
de tipos), el precio de venta de la LT en el momento de venta es menor al precio de la LT en el
momento de la emisión. Si a partir de ese momento de venta, el tipo de interés de mercado del
momento de venta de la LT que es más alto se mantiene constante a lo largo del tiempo, el
precio iría subiendo hasta alcanzar en el momento de vencimiento el valor nominal (nos
moveríamos sobre la línea roja de hasta converger al valor nominal). Sería consecuencia de una
política monetaria contractiva.
Sería la línea roja. Pv1 = precio de venta si im > is (aumento de tipos) →P: Pv1 < Pv.
(im) es menor al tipo de interés de la subasta en el momento de la emisión de la LT (is)
(disminución de tipos), el precio de venta de la LT en el momento de venta es mayor al precio
de la LT en el momento de la emisión. Si a partir de ese momento de venta, el tipo de interés de
mercado del momento de venta de la LT que es más bajo se mantiene constante a lo largo del
tiempo, el precio iría subiendo hasta alcanzar en el momento de vencimiento el valor nominal
(nos moveríamos sobre la línea verde hasta converger al valor nominal). Sería consecuencia de
una política monetaria expansiva.
Sería la línea verde. Pv2 = precio de venta si im < is (disminución de tipos)→P: Pv2 > Pv.

Al igual que hay una relación negativa entre el tipo de interés del mercado y el precio de venta
los bonos de medio y largo plazo, se cumple para la LT. Es decir, si sube el tipo de interés de
mercado, el precio de venta de la LT tiene que bajar y si el tipo de interés mercado ha bajado, el
precio de la LT tiene que subir.
Si el tipo de interés del mercado ha subido, el Banco Central estaría realizando una política
monetaria contractiva con la finalidad de subir los tipos de interés, por ejemplo, porque la
economía está creciendo demasiado deprisa y los precios están empezando a subir. Cuando los
tipos de interés bajan, sería compatible con una política monetaria expansiva. La economía está
en recesión y el Banco Central intenta impulsar la economía a través de una política monetaria
expansiva.
3.2. Calcular precio de venta de las LT en el momento de venta

-Si la LT se valora cuando el tiempo restante fuese menor a 365 días hasta el vencimiento, su
(𝒏−𝒔) 𝑵
valor sería (capitalización simple): 𝑵 = 𝑷𝒗 (𝟏 + 𝒊𝒎 ) → 𝑷𝒗 = (𝒏−𝒔) .
𝟑𝟔𝟎 (𝟏+ 𝟑𝟔𝟎 𝒊 𝒎)
-Si la LT se valora cuando el tiempo restante fuese mayor a 365 días hasta el vencimiento, su
(𝒏−𝒔)
𝑵
valor sería (capitalización simple): 𝑵 = 𝑷𝒗 (𝟏+𝒊𝒎 ) 𝟑𝟔𝟎 →= 𝑷𝒗 = (𝒏−𝒔)
(𝟏+𝒊𝒎 ) 𝟑𝟔𝟎
3.3. Calcular el rendimiento que obtendría el vendedor y el comprador de la LT antes de su

vencimiento
Si el tipo de interés de mercado del momento de venta de la LT/precio de venta de la subasta
(im) se mantiene constante con tipo de interés de la subasta en el momento de la emisión de la
LT siendo los períodos iguales, el rendimiento del comprador y del vendedor tendría que ser el
mismo al no cambiar el tipo de interés.
Si el tipo de interés de mercado del momento de venta de la LT/precio de venta de la subasta

(im) es mayor al tipo de interés de la subasta en el momento de la emisión de la LT haciendo una
inversión por los mismos días, el rendimiento del comprador va a ser mayor porque compra la
LT a un tipo de interés mayor. Como el tipo de interés de la subasta en el momento de la emisión
de la LT era menor, el vendedor ha obtenido un rendimiento menor ya que durante el tiempo
que ha mantenido la letra, (que va a ser el mismo tiempo que la va a mantener el comprador) el
tipo de interés era menor. El rendimiento se calcula siempre anual y la base es siempre 365, no
se pone 360.
𝒔 𝟑𝟔𝟓
𝑷
-Para el vendedor de la LT el valor del rendimiento sería: 𝑷𝒗 = 𝑷𝒄 (𝟏+𝒊)𝟑𝟔𝟓 → 𝒊 = ( 𝒗) 𝒔 − 𝟏.
𝑷 𝒄
En la fórmula se eleva a una potencia porque estamos calculando como la tasa de efectivo, pese
a que la LT es a menos de un año. Para calcular el Pv se eleva a s porque son los días que han
transcurrido hasta el momento de la venta.
-Para el comprador de la LT, cuyo precio de adquisición es el Pv, el valor del rendimiento
(𝒏−𝒔) 𝟑𝟔𝟓
𝑵
sería: 𝑵 = 𝑷𝒗 (𝟏+𝒊) 𝟑𝟔𝟓 → 𝒊 = (𝑷 ) 𝒔 − 𝟏. Como la LT es como el bono cupón cero, que se
𝒗
emite a descuento quien compra la LT a vencimiento va a recibir el valor nominal. Pero además
de recibir el valor nominal, va a tener un Pc.
Para calcular el N se eleva a n-s porque son los días de LT menos los que han transcurrido hasta
el momento de la venta.

3.4. Calcular el rendimiento que obtendría el vendedor y el comprador de la hasta su
vencimiento
𝒏
𝑵 𝟑𝟔𝟓
-Rendimiento a vencimiento: 𝑵 = 𝑷𝒄 (𝟏+𝒊)𝟑𝟔𝟓 → 𝒊 = ( ) 𝒏 − 𝟏. Se eleva a n porque como la
𝑷𝒄
LT se mantiene a vencimiento, la LT se va a mantener en toda su vida.
-Si hubiese gastos como comisiones por compra u otros tipos de gastos o comisiones, el
𝒏 𝟑𝟔𝟓
𝑵
rendimiento sería: 𝑵 = (𝑷𝒄 + 𝒈𝒂𝒔𝒕𝒐𝒔)(𝟏+𝒊)𝟑𝟔𝟓 → 𝒊 = (𝑷 +𝒈𝒂𝒔𝒕𝒐𝒔 ) 𝒏 − 𝟏. Las comisiones o
𝒄
gastos que me cobre el banco a la hora de calcular el vencimiento se tienen que sumar al P c. si
por ejemplo me cobran el 0,5% de lo que compra, se calcula en euros y se suma al Pc. Por tanto,
al rendimiento está aumentando el Pc. Está saliendo más caro.
Si hubiera gastos de venta, los gastos de venta se restan al valor nominal.

De la misma manera deberíamos contemplar estos gastos si la venta se produce antes del
vencimiento.
4. REPO
Es otro tipo de instrumento financiero que se utiliza en el mercado financiero. Un Repo es una
transacción en la que el vendedor realiza una venta al contado de una LT y se compromete a
recomprarlas luego de un tiempo a un precio prefijado. Quien compra la LT, le entrega en ese
momento dinero. A su vez, también puede darse una compra de LT con un pacto de reventa por
parte del adquirente a un precio previamente establecido una vez cumplido un plazo
determinado.
Ejemplo de un Repo de venta de LT:
Por ejemplo, si un banco A tiene una LT y necesita efectivo, vende la LT a otro banco B y este
banco le da dinero efectivo. El banco A se compromete en un plazo determinado a volverle a
comprar la LT a un precio determinado junto con los intereses.
En un Repo, en el momento de la operación se determina el valor de la LT en el momento de la

venta (compra) que es el valor de mercado (Pm) que se obtiene con capitalización simple si a la
letra le quedan menos de 365 días y si no, con capitalización compuesta con un tipo de interés
de mercado. A su vez se fija el valor reventa (recompra) y que denominamos Pre a partir del tipo
de interés pactado entre el vendedor y comprador de la LT que puede que no coincida con el
tipo de interés de mercado. En la fórmula, n es el plazo en el que el vendedor se compromete a
comprar la LT.
-Si la LT se valora cuando el tiempo restante fuese menor a 365 días hasta el vencimiento, su
𝒏
valor sería (capitalización simple): 𝑷𝒓𝒆 = 𝑷𝒎 (𝟏 + 𝟑𝟔𝟎 𝒊)
-Si la LT se valora cuando el tiempo restante fuese mayor a 365 días hasta el vencimiento, su
𝒏
valor sería (capitalización simple): 𝑷𝒓𝒆 = 𝑷𝒎 (𝟏+𝒊)𝟑𝟔𝟎
TEMA 4 B: LOS MERCADOS DE BONOS
1. CARACTERÍSTICAS QUE CUMPLEN TODOS LOS BONOS
•El rendimiento es igual al rendimiento al vencimiento solo si el periodo de posesión es igual
al tiempo al vencimiento.
•Un aumento en los tipos de interés se asocia con una caída en los precios de los bonos . Ello
resulta en pérdidas de capital si el tiempo al vencimiento es más largo que el periodo de
posesión.
•Cuanto más distante sea el vencimiento del bono, mayor será la magnitud del cambio
porcentual en el precio asociado con un cambio en el tipo de interés. Es decir, cuando cambia el
tipo de interés de mercado la variación de precios es mayor en los bonos a largo afectando
significativamente a la tasa de rendimiento.
•Cuanto más distante sea el vencimiento del bono, menor será la tasa de rendimiento que

ocurra como resultado del aumento en el tipo de interés. Es decir, mientras mayor sea el plazo
de vencimiento del bono, mayor es el efecto que tiene un cambio en la TIR sobre esa tasa de
rendimiento.
•Aun cuando un bono tenga un tipo de interés inicial sustancial, su rendimiento podría volverse
negativo si suben los tipos de interés.
Como conclusión extraemos que, en los bonos de largo plazo, los precios y los rendimientos son
más volátiles (mayores cambios) porque tienen un mayor riesgo de tipos de interés. Esto se
vincula a la duración. Si tenemos expectativas de que los tipos de interés de mercado suban y
somos gestores de un fondo de inversión de renta fija, nos convendría comprar bonos con
menor duración y con una mayor convexidad para que el precio del bono bajara poco. Si
creemos que los tipos de interés van a bajar, nos convienen bonos con duración más elevada.
Sin embargo, no existe el riesgo de tipo de interés para cualquier bono cuyo vencimiento
coincida con el periodo de posesión.
2. ¿CÓMO MEDIR EL RIESGO DE UNA CARTERA DE BONOS?

2.1. La duración de un bono
El desconocimiento acerca de la evolución futura de los tipos de interés es una de las fuentes
de riesgo más importantes para los bonos dado que sus variaciones inciden sobre su
rentabilidad.
Uno de los principales problemas que hay en la gestión de fondos de inversión de renta fija es
el riesgo sobre variaciones en tipo de interés. Para medir este riesgo se utiliza el concepto de
duración (duración de Macaulay) y es una medida de la elasticidad precio de un bono ante
variaciones en el tipo de interés.

La duración d se define como la vida media ponderada de un bono y se calcula como la media
de los plazos de vencimiento, en años, de los flujos de caja del bono ponderados en función del
peso que representa el valor actual de cada flujo sobre su precio.
𝑭𝑪𝒕
∑𝒏
𝒕=𝟏((𝟏+𝒊)𝒕 )
Duración: 𝒅 = t = plazos de vencimientos de los flujos expresados en años
𝑷
FC t = flujos de caja asociados al bono expresados en valor actual (cupones y amortización del
principal) en el período t.
i = tasa de descuento (TIR)
P = precio actual del bono

𝟏 𝑪 𝑪𝟐 𝑪 +𝑭
𝒏
Previamente hay que calcular el precio del bono: 𝑷 = (𝟏+𝐢 + + ⋯ + (𝟏+𝒊)
) (𝟏+𝒊)𝟐 𝒏
La duración es distinta del vencimiento porque la duración contempla los flujos que están
asociados al vencimiento del bono. Por tanto, dos bonos con el mismo vencimiento pueden
tener una duración distinta en función del flujo que se genere en esos bonos. Mientras mayor
sea la duración de un bono, se está más expuesto a las variaciones en los tipos lo que afectarán
más. La duración siempre es menor que el vencimiento del bono, salvo en el caso de los bonos
cupón cero, en el que la duración coincide con el vencimiento puesto que carece de flujos de
fondos intermedios durante su vida útil. Es decir, los bonos cupón cero no pagan cupones,

simplemente se compran por debajo del valor nominal y al vencimiento recibimos el valor
nominal.
La duración de un bono está condicionada por:
-Vencimiento del bono: cuanto mayor sea el plazo de vencimiento del bono, mayor es su
duración.
-Cupón del bono: cuanto mayor sea su importe del cupón que genera el bono, menor será la
duración. La magnitud del cupón del bono lo determina el tipo de interés con el que se emite el
bono. Cuanto más elevado sea el tipo de interés del bono, mayor es el cupón. Al igual que cuanto
mayor sea el valor nominal, mayor será el cupón.
-TIR o rentabilidad exigida: cuanto mayor sea la TIR menor duración. Si es mayor la TIR, el
numerador es más pequeño y la duración va a disminuir.
La duración tiene una interpretación gráfica que es útil puesto que representaría un punto de
equilibrio o centro de gravedad en la vida de un bono, es decir, dentro del fujo de fondos que
genera un bono al dividir su valor financiero en dos mitades iguales en términos de su valor
efectivo. Este gráfico refleja la hipotética duración para un bono a cinco años con cupón anual:
Los cuadros pequeños
de los años 1 al 4
representan los
cupones anuales y el
rectángulo del año 5
sería el cupón anual
más el valor nominal.
La duración sería el
punto de equilibrio

para que esa balanza no se vaya ni para un lado ni para otro. Dependiendo del tamaño de los
cupones, el punto de equilibrio puede estar más a la izquierda o más a la derecha.
Mientras mayor sea el cupón del bono, los cuadros pequeños se harán más grandes y el valor
actual de los cupones que están más cerca del inicio del bono es más relevante que los que están
más alejados. Cuanto mayor sea la TIR, el valor actual de los cupones que están más cerca del
inicio del bono es más relevante que los que están más alejados.
Como vemos, la duración difiere del vencimiento y mientras mayor sean los cupones, va a
afectar a la duración.
2.2. La duración de una cartera
En un fondo de inversión hay arios bonos, por lo que hay que calcular la duración de la cartera.
La duración de una cartera de m activos es igual a la media de las duraciones de cada bono (di)
ponderada por el valor de mercado que cada bono tiene en relación con el valor de mercado de
la cartera (ω i): 𝒅𝒄 = ∑𝒏𝒊=𝟏 𝒘𝒊 𝒙𝒅𝒊. Se calcula con la sumatoria de multiplicar la duración de cada
bono por la ponderación que tenga el bono en el valor de la cartera expresado en tanto por uno
(sin %).
En un fondo de inversión de renta fija, el valor de la participación surge del valor del fondo entre
el número de participaciones.
Recordando que la elasticidad mide el cambio porcentual en una variable ante cambio

porcentual en otra, la duración está relacionada con este concepto. Definimos la sensibilidad
del precio de un bono ante variaciones en los tipos de interés a través de la primera derivada
del precio (valor actual de los flujos de caja) con respecto a la TIR.
𝑪 𝑪 𝑷 𝑭𝑪
Recordando que: 𝑷 = ∑𝒏𝒕=𝟏 + (𝟏+𝑻𝑰𝑹)
𝒕
𝒕
𝒏 𝒏
+ (𝟏+𝑻𝑰𝑹) 𝒏 =
∑𝒏𝒕=𝟏 𝒕
(𝟏+𝑻𝑰𝑹 )𝒕
siendo Pn el precio o amortización del bono en el momento n y FC el flujo de caja.

𝑑𝑃 𝐹𝐶𝑡
La derivada con respecto a la TIR es: = − ∑𝑛𝑡=1 𝑡𝑥
𝑑𝑇𝐼𝑅 (1+𝑇𝐼𝑅)𝑡+1
𝑑𝑃 1
Definimos la sensibilidad (S) como: 𝑆 = 𝑑𝑇𝐼𝑅 100. Mide en que medida va a verse afectado el
precio del bono cuando cambia la TIR.
𝐹𝐶𝑡
∑𝑛
𝑡=1 ( )
(1+𝑖) 𝑡
Recordando que la duración es 𝑑 = podemos expresar la sensibilidad de la siguiente
𝑃
𝑑𝑃 1 𝐹𝐶 1
forma: 𝑆 = 𝑑𝑇𝐼𝑅 100 = − ∑𝑛𝑡=1 (𝑡𝑥 (1+𝑇𝐼𝑅𝑡)𝑡+1) 100. La duración se divide entre P, y en esta
fórmula no tiene P, pero se parece salvo que no tiene la P y salvo que una está elevada a t y la
otra a t+1.
𝒅𝑷 𝟏 𝒅𝒖𝒓𝒂𝒄𝒊ó𝒏 𝟏
Si operamos tenemos que: 𝑺 = 𝒅𝑻𝑰𝑹 𝟏𝟎𝟎 = (𝟏+𝑻𝑰𝑹 )
𝑷 𝟏𝟎𝟎.
A partir de estos conceptos introducimos el de duración modificada que puede interpretarse

como el porcentaje de variación en el precio de un bono ante una variación de un punto
𝒅𝒖𝒓𝒂𝒄𝒊ó𝒏
porcentual en la rentabilidad exigida o TIR. La duración modificada es: 𝒅𝑴 = (𝟏+𝑻𝑰𝑹 )
La
duración modificada siempre es menor que la duración porque se está dividiendo entre (1+TIR)
𝒅𝑷 𝟏 𝒅𝒖𝒓𝒂𝒄𝒊ó𝒏 𝟏 𝟏
Por tanto, podemos expresar la sensibilidad como: 𝑆 = 𝒅𝑻𝑰𝑹 = 𝑷 𝟏𝟎𝟎 = 𝒅𝑴 𝑷 𝟏𝟎𝟎
𝟏𝟎𝟎 (𝟏+𝑻𝑰𝑹 )

Ello nos permite aproximar la variación del precio de un bono ante una variación de un punto
porcentual en la rentabilidad exigida (TIR) de la siguiente forma: 𝜟𝑷 = − 𝒅𝑴 𝒙𝜟𝑻𝑰𝑹.
Variación porcentual del precio motivado por la duración modificada: 𝜟𝑷 = −𝑺𝒙𝜟𝑻𝑰𝑹.

Para calcular el nuevo precio sería: 𝑷′ = 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒊𝒏𝒊𝒄𝒊𝒂𝒍 − 𝑺.
2.3. La sensibilidad
Es la pendiente de la recta tangente a la función que relaciona el precio del bono con la TIR. Por
tanto, no representa la variación real del precio sino solo una aproximación. A medida que la TIR
se incrementa, el precio del bono se va reduciendo en mayor proporción y viceversa dada la
convexidad de la función. Es decir, la relación no es lineal. La variación que se produce en el
precio de un bono cuando cambia la TIR tiene forma de una función convexa (línea azul).

Al utilizar el concepto de duración y de sensibilidad dijimos que era la derivada, y la derivada es
la tangente en un punto. La duración es la tangente a la función azul, que sería como como
cambia el precio de un bono cuando cambia la TIR, una función convexa. La duración mide la
tangente en un punto. Cuanto más nos alejamos del punto de tangencia, la diferencia entre la
tangencia y la verdadera variación del precio del bono (línea azul) aumenta. Por tanto, con la
duración no es suficiente para medir la variación del precio del bono, hay que utilizar el concepto
de convexidad. El error al estimar el precio mediante la duración es muy pequeño cuando las
variaciones en los tipos de interés o rentabilidad exigida (TIR) son pequeñas.
A la variación estimada que se produce a través de la duración hay que corregirla por la mayor
o menor convexidad que tenga el bono.
-Si la TIR disminuye, la estimación del precio mediante la duración subestima el incremento del
precio y el precio será mayor que el estimado.
Si la TIR aumenta, la estimación del precio mediante la duración sobrestima la reducción del
precio y el precio será más alto que el estimado.
Con los datos del bono a 4 años, la siguiente tabla recoge las diferencias debidas a la convexidad
(curvatura de la relación entre precio y TIR):
En la tabla se observa la variación de la TIR y cuanto estima ese precio a través de la duración.
La variación que estima la duración no coincide con la verdadera variación que tiene el precio.
Esa diferencia es lo que hay que corregir a través de la mayor o menor convexidad que tenga
ese bono.
En resumen, el precio no cambia en la misma proporción si la TIR pasa del 2% al 3% que si lo

hace del 10% al 11% y esto es lo que recoge la convexidad. La duración asume que el cambio en
el precio es constante mientras que la convexidad no.

𝟏 𝑪 𝐶
La expresión de la convexidad es: 𝑪𝒗 = 𝑷(𝟏+𝑻𝑰𝑹) 𝟐 ∑𝒏𝒕=𝟏 [(𝟏+𝑻𝑰𝑹
𝒕
)𝒕
(𝒕𝟐 + 𝒕)]. ∑𝑛𝑡=1 [( 𝑡 )𝑡] es la
1+𝑇𝐼𝑅
sumatoria del valor actual de los flujos.
𝟏
La variación del precio que surge de convexidad es: 𝜟𝑷 = 𝟐 𝑪𝒗 (𝜟𝑻𝑰𝑹)𝟐
El cambio en el precio, por tanto, resulta de la suma del cambio que surge de la duración más el
𝟏
de la convexidad: 𝜟𝑷 = (−𝑺𝒙𝜟𝑻𝑰𝑹) + ( 𝑪𝒗 (𝜟𝑻𝑰𝑹)𝟐 ). Esta es la forma correcta de calcular
𝟐
cuánto varía el precio del bono cuando cambia la TIR.
𝟏
Variación porcentual del precio: 𝜟𝑷 = (− 𝒅𝑴 𝒙𝜟𝑻𝑰𝑹) + (𝟐 𝑪𝒗 (𝜟𝑻𝑰𝑹)𝟐 ).
3. ¿PARA QUÉ SE UTILIZA LA DURACIÓN?

Una de sus utilidades es tratar de anticipar los movimientos de los tipos de interés. Por ejemplo,
en un entorno de subida de tipos, tendríamos que reducir la duración de la cartera de bonos lo
más posible para tratar de minimizar el impacto del alza de tipos. Si esperásemos una bajada de
tipos tendríamos que incrementar la duración con la finalidad de obtener los mayores beneficios
posibles producto de los recortes de tipos.
En el caso de fondos de renta fija o selección de bonos, al comparar diferentes bonos o fondos
con distintos vencimientos y rentabilidades, la duración permite de forma rápida saber con cuál
de estos bonos o fondos estaremos más expuestos a movimientos en los tipos de interés y en
qué grado.
4. ¿CUÁL ES LA UTILIDAD DE LA CONVEXIDAD?

La convexidad ayuda a analizar una cartera de renta fija. A igualdad de rentabilidad y duración,
se prefieren carteras más convexas a las que lo son menos. Ello se debe a que la convexidad
indica en qué medida se puede obtener beneficios de variaciones en los tipos.

Una mayor convexidad mejora la rentabilidad de la cartera si se produce una variación en los
tipos. Si bajan, el precio del bono se incrementará más y, si suben, disminuirá menos. En general,
a mayor duración mayor convexidad.
Por tanto, si tenemos que gestionar carteras de renta fija hay que tener en cuenta la duración
la sensibilidad y la convexidad. Si tenemos bonos que tienen igual duración y la misma
rentabilidad, mientras más convexa sea la cartera mejor.
4.1. Beneficios de la diversificación
La diversificación es casi siempre beneficiosa para el inversor reacio al riesgo.
La baja correlación significa una mayor reducción del riesgo de diversificación.
TEMA 4 C: MERCADO DE ACCIONES/MERCADO DE VALORES

1. ÍNDICES DE PRECIOS BURSÁTILES
Son indicadores que recogen la valoración de un grupo determinado de acciones en un
momento del tiempo y permite evaluar su evolución. Es decir, recogen la evolución del precio
de las acciones resumiendo lo que está sucediendo en el mercado. La selección de las acciones
que integran los distintos índices está en función de la relevancia que tienen en los respectivos
mercados en función de su liquidez, es decir, del volumen de contratación y la frecuencia de
cotización.

Existen varios criterios para seleccionar las acciones que integran los distintos índices. Uno de
los criterios es por capitalización bursátil que consiste en multiplicar el número de acciones que
cotiza en la bolsa por su precio. Para ello se cogen a las empresas que tienen mayor
capitalización y esas forman el índice. Otro criterio es incluir acciones en función del volumen
de contratación, es decir, de la cantidad de acciones que se negocian en el mercado.
Cada índice en función de la bolsa que sea especifica cómo se construye, que criterios utiliza y
periódicamente se revisan las acciones que integran el índice. Puede ser que algunas acciones
salgan y sean sustituidas por otras en función de la capitalización. Estos índices intentan reflejar
que está sucediendo entre la oferta y la demanda. Si el índice sube es porque la demanda está
predominando sobre la oferta. No obstante, el índice puede subir porque el precio de una acción
suba puntualmente al pagar dividendos.
Los índices pueden ajustarse para corregir variaciones en las cotizaciones que no estén
originadas en las fuerzas del mercado y así vigilar el efecto del pago de dividendos, ampliaciones
de capital y variaciones en el valor nominal de las acciones entre otras.
1.1. Índices conocidos en bolsa de New York

-Dow Jones: recoge el precio de las 64 principales empresas divididas en sector industrial,
transporte y servicios públicos. Usualmente, cuando se hace referencia al DJ es el Dow Jones
Industrial Average (DJIA) que incluye las 30 empresas más importantes de este sector.
-Standard and Poor´s 500 (S&P 500): incluye las 500 empresas de mayor capitalización (entre
otros requisitos) de la bolsa de New York (NYSE) y el Nasdaq y, por tanto, es uno de los más
representativos. Estas empresas representan aproximadamente el 80% de la capitalización
bursátil del mercado norteamericano. Lo integran empresas como Apple, Microsoft, Intel, Visa,
Amazon, Pfizer y Coca Cola entre otras.

-Nasdaq: es el acrónimo de National Association of Securities Dealers Automated Quotation y

es la segunda bolsa de valores electrónica automatizada más grande de Estados Unidos. Se
caracteriza por comprender las empresas de alta tecnología en electrónica, informática,
telecomunicaciones, biotecnología, etc. El Nasdaq no está ubicado en un parqué físico sino en
una red de telecomunicaciones.
-Índice NASDAQ-100: éste incluye cien de las empresas más grandes que se encuentran listadas
en esta bolsa basada en el volumen de venta que presentan las acciones de dichas compañías.
Este índice refleja a aquellas empresas dedicadas a las telecomunicaciones, hardware y
software.
-Índice NASDAQ Composite: es el grupo de acciones que se negocian en esta bolsa electrónica
e incluye más de 3 mil compañías sin importar el ámbito de su negocio. En éste se pueden incluir
compañías financieras y de inversiones, así como de tecnología en general.
1.2. Índices conocidos en Europa y otros países.

-Ibex 35. En España. Recoge a las 35 empresas con mayor capitalización.
-CAC 40. En Francia. -DAX. En Alemania): Recoge a las 35 empresas con mayor capitalización.
-IT 40. En Italia. -FTSE 100 (Footsie). En Inglaterra.
-Euro Stoxx 50: las principales empresas europeas. -Nikkei. En Japón. Recoge a 225 empresas.

2. VALORACIÓN DE ACCIONES
La valoración de acciones sirve para hacer sugerencias de inversión, recomendaciones de
inversión o en qué se basan los gestores de fondos de inversión de renta variable. Hay que
invertir en acciones cuando el beneficio esperado es mayor al coste oportunidad (activo sin
riesgo) más una prima por el riesgo.
Para el análisis para la toma de decisiones o recomendaciones de inversión se utilizan dos

herramientas fundamentalmente:
2.1. Análisis fundamental

Analiza los factores (fundamentales) que contribuyen a calcular el valor intrínseco (valor teórico)
de una empresa y, luego, compararlo con el precio de la acción en el mercado. Las cotizaciones
deben tender a reflejar su valor intrínseco. Este análisis se fundamenta en comparar el valor
intrínseco de una acción con la cotización del mercado, pero no implica una referencia temporal
de la convergencia de uno hacia el otro. Si el mercado es eficiente, las diferencias entre la
cotización de una acción y su valor intrínseco serán puntuales y el mercado las anula
rápidamente.
Una vez que se calculado el valor intrínseco, se pueden hacer recomendaciones. Ej: si el valor
intrínseco del BBVA del 20 y ahora cotiza a 15, se recomendaría comprar BBVA. El análisis
fundamental no dice en cuanto tiempo se va a llegar al valor teórico. Solo dice que si el valor
tórico es 20 y cotiza a 15 se recomienda comprar. Si el valor teórico es 15,5 y cotiza a 15 nos
diría mantener porque está muy cerca. Si el valor teórico es 13 y la acción cotiza a 15
recomendaría vender porque la acción va a ir de 15 a 13 por lo que sería mejor vender antes de
que baje.
Para determinar el valor intrínseco se emplea el análisis financiero y económico basado en la

teoría de la valoración de empresas o de inversiones y pueden utilizarse dos caminos:

-Análisis de rentas o dinámico. Estudia los beneficios y flujos de caja futuros que produce una
empresa. A partir de esos beneficios futuros se determina los dividendos para calcular el valor
intrínseco. Esto implica hacer predicciones de los costes, ventas, beneficios, dividendos del
futuro. El valor de una empresa surge del valor actual de los flujos que generará aplicando una
tasa de descuento.
-Análisis patrimonial o estático. Evalúa el patrimonio de la empresa a través de, por ejemplo,
su valor contable o de su valor liquidativo. Por tanto, valora los bienes, derechos y deudas que
posee una empresa. El valor contable o de su valor liquidativo se compara con el valor del
mercado y se hacen recomendaciones.
El análisis fundamental es particularmente apropiado para la toma de decisiones sobre la

composición de carteras. Presenta limitaciones para explicar los movimientos diarios de los
precios y para brindar recomendaciones de compra con la finalidad de obtener resultados en un
breve plazo de tiempo salvo que se produzca una información inesperada relacionada con los

estados financieros o económicos.
Los bancos que tiene fondos de inversión y analistas suelen trabajar sobre el análisis
fundamental y el análisis técnico para sacar sus conclusiones. Para un inversor individual el
análisis fundamental es difícil que lo pueda hacer porque tendría que calcular el valor intrínseco
de las empresas y compararlo con las cotizaciones y tomar decisiones. Sin embargo, el análisis
técnico les resulta más accesible porque con un programa de ordenador se hace un gráfico sobre
las cotizaciones de las acciones y con una herramienta te ayuda a interpretar para la toma de
decisiones.
2.1.1. Pasos para obtener el valor intrínseco.

2.1.1.1. El enfoque de arriba abajo (top down)
Incluye: 1) Un análisis del negocio de la empresa y ello implica el conocer la problemática del
sector en el que se desenvuelve. Ello requiere un análisis del entorno macroeconómico y
sectorial.
2) Un análisis de los estados financieros con la finalidad de determinar el valor intrínseco.
Por tanto, parte desde lo general (análisis macroeconómico y luego sectorial) hacia lo particular
que es el estudio de la empresa. A partir de ahí se puede calcular el flujo futuro de dividendos y
obtener un valor teórico.
-Análisis macroeconómico: aborda la coyuntura económica nacional e internacional y las

perspectivas prestando particular atención a las variables con mayor relevancia para los
mercados de valores. A su vez, incluye el análisis de la situación de los mercados de valores a
nivel agregado. En este contexto se contempla el crecimiento, el desempleo y la inflación y las
posibles opciones de política fiscal y monetaria prestando especial atención a variables como,
por ejemplo, el déficit público y los tipos de interés.
-Análisis sectorial: aborda el estudio de la situación del sector y sus perspectivas y brinda un
marco de referencia sobre la posible evolución de diversas variables asociadas a la actividad de
la empresa. Entre otros aspectos, se analiza el grado de madurez, de regulación y de
competencia, las barreras de entrada y salida, el perfil tecnológico, la estructura de costes y las
necesidades de inversión conjuntamente con la situación financiera y la composición accionarial.
-Análisis de la empresa: incluye tanto el estudio del negocio de la empresa como de sus estados
financieros que abarca la cuenta de resultados y previsiones sobre su evolución como también
del balance. En la cuenta de resultados se evalúan la actividad de explotación, los determinantes

de su comportamiento, su estructura y en el análisis del punto muerto entre otros. En el balance
se analizan las grandes partidas además de las necesidades de capital de trabajo, la liquidez de
activo, el endeudamiento y el estado de origen y aplicación de fondos.
2.1.1.2. La valoración a través del descuento de flujos

El siguiente paso se centra en determinar el precio de la acción. El cálculo del valor actual es la
herramienta utilizada. El descuento de flujos requiere estimarlos y para ello pueden utilizarse
los beneficios, los dividendos o los flujos de caja.
La tasa de descuento tiene que considerar el coste de oportunidad del dinero (rendimiento del
activo sin riesgo) y una prima de riesgo asociada al riesgo implícito de la empresa que
comprende el asociado a la actividad que desarrolla y el financiero.
1.1.1.3. El análisis mediante ratios

Nos vamos a centrar en los principales ratios bursátiles que se presentan en las instituciones
que publican información:
•PER (Price earning ratio). Relaciona el valor de una empresa con el beneficio que genera.
Refleja la valoración que realiza la bolsa sobre la capacidad de la empresa de generar beneficios.
Es decir, el precio de una acción en relación al beneficio (neto) por acción. El precio surge de la
cotización en el mercado y el beneficio de los estamos contables.

𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒖𝒏𝒂 𝒂𝒄𝒄𝒊ó𝒏 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍𝒊𝒛𝒂𝒄𝒊ó𝒏 𝒃𝒖𝒓𝒔á𝒕𝒊𝒍
𝑃𝑬𝑹 = 𝒐 𝑷𝑬𝑹 =
𝑩𝒆𝒏𝒆𝒇𝒊𝒄𝒊𝒐 (𝒏𝒆𝒕𝒐) 𝒑𝒐𝒓 𝒂𝒄𝒄𝒊ó𝒏 𝑩𝒆𝒏𝒆𝒇𝒊𝒄𝒊𝒐 𝒏𝒆𝒕𝒐 𝒕𝒐𝒕𝒂𝒍
𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑏𝑢𝑟𝑠á𝑡𝑖𝑙 = 𝑛 úmero de acciones x precio de la acción
Un PER elevado quiere decir que el precio que recoge expectativas futuras, a medida que el
precio sea mucho mayor que el beneficio actual indica que el mercado espera que las
expectativas futuras de la empresa son favorables sobre la capacidad de la empresa de obtener
beneficios en el futuro. Esto es porque el precio es el valor actual de lo que va a pasar.
Alternativamente, si el ratio es muy elevado puede indicar que la acción de empresa ha sufrido
un aumento de precios demasiado fuerte. Es decir, puede indicar una especulación sobre el
precio de la acción, que esté sobrevalorada.
-10<PER>17 suele considerarse adecuado.
17<PER>25 posible sobrevaloración o expectativas muy favorables sobre los beneficios futuros.
-PER>25 se acentúan las apreciaciones del rango anterior.
•Rentabilidad por dividendo (Dividend yield): Indicador del rendimiento de la inversión,

aunque no considera la posible evolución del dividendo.
𝑫𝒊𝒗𝒊𝒅𝒆𝒏𝒅𝒐 𝒑𝒐𝒓 𝒂𝒄𝒄𝒊ó𝒏
𝑅𝒆𝒏𝒕𝒂𝒃𝒊𝒍𝒊𝒅𝒂𝒅 𝒑𝒐𝒓 𝒅𝒊𝒗𝒊𝒅𝒆𝒏𝒅𝒐 = 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒅𝒆 𝒍𝒂 𝒂𝒄𝒄𝒊ó𝒏
. Cuanto mayor sea rentabilidad por
dividendo de la acción, mayor me interesa comprar la acción sobre todo si me interesa generar
un flujo estable en el tiempo que sean los dividendos. Una vez que se mira el PER o la
rentabilidad por dividendo hay que comparar que pasa con otras empresas del mismo sector.
•Pay out: Es el porcentaje de beneficios netos que se distribuye entre los accionistas en
dividendos. En empresas que cotizan en bolsa este tipo de acciones las toma la asamblea anual

en la que participan los accionistas. En la asamblea se aprueban las cuentas, se dicen los
beneficios y se dice la política de reparto de dividendos que propone el Consejo Directivo.
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑟 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛
𝑃𝑎𝑦 𝑜𝑢𝑡 = 𝑜 𝑃𝑎𝑦 𝑜𝑢𝑡 =
𝐵𝑒𝑛𝑒𝑓𝑖𝑐𝑖𝑜𝑠 𝐵𝑒𝑛𝑒𝑓𝑖𝑐𝑖𝑜𝑠 𝑝𝑜𝑟 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛
•Ratio Precio sobre el valor contable: Indicador patrimonial que refleja la relación entre el valor
de los recursos propios a precios de mercado (capitalización bursátil) y el que surge de los
estados contables (recursos propios/número de acciones). Trata de ver las expectativas son
favorables o no de cara al futuro.
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜
𝑹𝒂𝒕𝒊𝒐 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒔𝒐𝒃𝒓𝒆 𝒆𝒍 𝒗𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒄𝒐𝒏𝒕𝒂𝒃𝒍𝒆 = 𝑜
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒 𝑝𝑜𝑟 𝑎𝑐𝑐𝑖ó𝑛
𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑏𝑢𝑟𝑠á𝑡𝑖𝑙
𝑹𝒂𝒕𝒊𝒐 𝑷𝒓𝒆𝒄𝒊𝒐 𝒔𝒐𝒃𝒓𝒆 𝒆𝒍 𝒗𝒂𝒍𝒐𝒓 𝒄𝒐𝒏𝒕𝒂𝒃𝒍𝒆 =
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑏𝑙𝑒
•ROE: Indicador de rentabilidad que indica que rentabilidad que se saca con los recursos
𝐵𝑒𝑛𝑓𝑖𝑐𝑖𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑜
propios. 𝑅𝑂𝐸 = 𝑅𝑒𝑐𝑢𝑟𝑠𝑜𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑖𝑜𝑠 .
•EBITDA: 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴 = 𝐵𝑒𝑛𝑒𝑓𝑖𝑐𝑖𝑜𝑠 𝑎𝑛𝑡𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑒𝑠, 𝑖𝑚𝑝𝑢𝑒𝑠𝑡𝑜𝑠, 𝑎𝑚𝑜𝑟𝑡𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠.
1.1.1.1.1.1. Análisis fundacional Telefónica
El PER de 2017 estaba en 5,62 y se ha ido recuperando hasta el 8,30. El precio sobre el valor
contable el dividendo neto por accion es 0,4. La rentabilidad por dividendo es 4,73 en el 2020
y en el 2019 era 6,6. El ROE indica que la rentabildiad de Telefónica se ha ido deteriorando del
21,55 al 12,6 en el 2021. Esto puede deberse a una caída del beneficio neto que hace que la
rentailidad baje. Analizado el perído de 2017 a 2021 hay que compararlo con otra empresa del
sector.
2.2. Análisis técnico

Analiza el comportamiento del precio de la acción mediante el uso de gráficos y diversos
indicadores estadísticos con la finalidad de predecir su evolución. Asume que los precios recogen

toda la información disponible y que reflejan las fuerzas del mercado entre oferta y demanda
por lo que si el precio sube es porque predomina la demanda. Si baja predomina la oferta. Es
decir, el mercado proporciona la mejor información sobre la posible dirección del precio en el
futuro incluyendo los “sentimientos” de los participantes en el mercado. Por tanto, no estudia
las variables económicas ni los estados contables de las empresas sino solo la evolución de las
cotizaciones.
También asume que los movimientos de los precios siguen ciertos patrones que se reproducen
en el tiempo. En ello subyace la idea de que los inversores se comportan de una manera similar
ante situaciones parecidas. Por tanto, del análisis histórico (se hace a posteriori, cuando ha
pasado) de las cotizaciones se pueden inferir determinados patrones que sirven de base para
estudiar lo que podría ocurrir en otras circunstancias semejantes.
Este análisis busca identificar cambios de tendencias y predecir el comportamiento del precio
en un contexto temporal de corto, mediano o largo plazo.
En el contexto del análisis de la tendencia, en el análisis técnico se distingue (teoría de Dow):
-Primarias: está asociada a movimientos extensos y de varios años y que guardan relación con
un ciclo económico completo. Puede ser alcista (bull) o bajista (bear) e incluyen movimientos
secundarios bajistas en el primer caso y alcistas en el segundo.
-Secundarias: se integran dentro de una primaria, duran varias semanas o meses y pueden

reflejar correcciones de la tendencia principal. Su magnitud puede situarse entre uno y dos
tercios del nivel vigente en el momento de producirse.
-Menores: movimientos de escasa extensión que suelen durar días o semanas.
Las herramientas utilizadas por el análisis técnico son de aplicación a diversos mercados. Por
ejemplo, además del mercado de acciones, pueden emplearse para analizar los mercados de
divisas, de materias primas, metales preciosos como el oro o la plata, etc.
Mientras que en el análisis fundamental la variable relevante es el valor intrínseco, en el análisis

técnico lo es el de tendencia. Los precios de las acciones se mueven bajo tendencias alcistas,
bajistas y laterales. Las tendencias reflejan desequilibrios entre cantidades demandadas y
ofrecidas, es decir, de las fuerzas del mercado. La tendencia es la dirección en la que se mueven
los precios hasta que comienzan a hacerlo en sentido opuesto o lateral.
Adicionalmente a la observación de la tendencia que muestren los precios, también tiene que
producirse un comportamiento similar en los volúmenes de contratación.
Dado que las tendencias son manifestaciones de los desequilibrios entre las fuerzas del
mercado, ello también debe reflejarse en los volúmenes negociados.
Finalmente, la identificación de tendencias no permite anticiparse a un cambio en la evolución
de los precios sino q trata de saber si las hay con la menor dilación posible.
Si la tendencia de la acción es alcista, me conviene comprar hasta que rompa el

comportamiento.
Estrechamente vinculado al concepto de tendencia están los de:
•Resistencia: recoge aquellos precios en los que predomina la oferta y, por tanto, una vez que
las cotizaciones alcanzan esos niveles no los sobrepasan y descienden. Son límites superiores.

•Soporte: recoge aquellos precios en los que la demanda predomina sobre la oferta y una vez
que las cotizaciones toman estos valores, dejan de caer y revierten su comportamiento. Son
límites inferiores.
Tanto en las zonas de resistencia como de soporte, el volumen debe reflejar esas fuerzas
predominantes.
A partir de los conceptos de resistencia y soporte, una tendencia es:
•Alcista si los sucesivos soportes se sitúan en niveles cada vez más altos y, a su vez, las
cotizaciones superan las diferentes resistencias. Una línea de tendencia alcista surge de la unión
de los distintos soportes que se sitúan en niveles más elevados que sus predecesores, es decir,
se unen los mínimos que son crecientes al igual que los máximos.
•Bajista si cada resistencia se sitúa por debajo de la anterior y las cotizaciones perforan los
soportes. Una línea de tendencia bajista une las distintas resistencias que se sitúan por debajo

de las antecesoras, es decir, se unen los máximos que son decrecientes al igual que los mínimos.
•Una tendencia es lateral cuando tanto los máximos como los mínimos mantienen niveles
similares sin que se produzcan rupturas relevantes de las resistencias y soportes.
Una vez que un soporte es perforado pasa a ser una resistencia y cuando una resistencia es
superada por las cotizaciones, se convierte en un soporte.
En la medida que las cotizaciones no alcancen los niveles de una resistencia puede ser un indicio
de debilidad o fragilidad de una tendencia.
2.2.1. Líneas de tendencias alcista, bajista y lateral

Mientras mayor sea el número de mínimos o máximos que forman parte de la línea de tendencia
más relevante será y, a su vez, mientras mayor sea su longitud, la posibilidad de un cambio se
acrecienta.
Un canal está conformado por una línea de tendencia y su paralela que une los sucesivos
máximos crecientes (canal alcista) o los mínimos decrecientes (bajista) y ambas constituyen
resistencias y soportes. Cuando la cotización se acerca a la línea superior (resistencia) da lugar
a una señal de venta y de comprar cuando se aproxima a la línea inferior del canal (soporte).
Si una cotización rompe un soporte en una tendencia alcista con suficiente volumen sería una

señal de venta y, de compra, si la ruptura fuese de una resistencia en una bajista. Cuando el
máximo no llega a la resistencia, la paralela es un indicador de debilidad. Si esto ocurre es posible
que se produzca una ruptura a la baja. Si rompe la resistencia es un indicador de que puede
tener una tendencia alcista mayor a la que recogía el canal. Es decir, rompe el canal y crea un
canal más arriba.
2.2.2. Análisis gráfico de la acción de Apple de enero 2020 a finales 2020.
La acción de Apple cotizaba sobre 80$ antes de la pandemia. Se produce el reconocimiento

internacional de la pandemia y la acción baja de los 80$ que venía cotizando estables durante
febrero con una brusca caída hasta poco menos de 60$. La brusca caída se debe en principio a
un fenómeno puntual, no es algo específico de Apple. A partir de ahí empieza la recuperación
poco a poco. En mayo recupera la cotización que tenía antes de la pandemia y sigue subiendo

hasta los 130$ por acción. Vemos como se está produciendo un movimiento alcista de la acción.
Este movimiento alcista puede tener correcciones en períodos de tiempo ya que la acción llegó
a cotizar casi a 140$. En principio no hay una señal de que haya una corrección a la baja. Como
la tendencia es alcista y no hay nada que indique que no lo sea, conviene la acción.
En el gráfico se observa una tendencia de corto plazo bajista dentro de una tendencia genérica
alcista. Quien compró la acción de Apple a 60$ la acción en 2 meses la podría haber vendido a
80 y habría ganado un 30%. Quien compró a 60 y vendió a 130 duplicó lo que había invertido.
Todo esto en un año.
2.2.2. Análisis gráfico de la acción del BBVA.

Desde una perspectiva de medio-largo la cotización tiene una tendencia bajista. Se unen todos
los máximos que son decrecientes y nos da la tendencia bajista. En principio no conviene
comprar acciones del BBVA salvo que compre cuando toque el mínimo y venda cuando llega a
un máximo.
2.2.3. Análisis gráfico de la acción de INDRA.

INDRA es una empresa que se dedica a consultoría y tecnología. Desde una perspectiva de largo
plazo, se observa que tiene una tendencia bajista. Si se amplía la parte de la derecha del gráfico
(gráfico de abajo), desde una perspectiva a corto plazo se observa una tendencia alcista. Quien
compró a 8 podría haber vendido a 10. En la línea azul parece ser un precio que no rompe la
cotización, sería un soporte. En la línea roja parece ser un precio que no rompe la cotización,
sería una resistencia. Si rompe la resistencia, la demanda logró imponerse, el precio sube y va a
pegar una subida hasta la próxima resistencia.
Vemos como hay
precios que se
convierten en
resistencia. El
precio no ha podido
romper el 10,1. Se
trata de un límite
superior.

2.2.4. Análisis gráfico de la acción de BANKIA.
se observan los datos desde julio de 2020 a abril de 2021. Hay una tendencia alcista. Se unen los
mínimos para dibujar la línea de tendencia y se dibuja la paralela uniendo los máximos para
hacer un canal alcista.

2.2.4. Gráficos que se utilizan en el análisis técnico.

Las cotizaciones en un gráfico pueden visualizarse de distintas formas y recogen la información
de los precios de apertura, máximo, mínimo y cierre para un período de tiempo determinado.
-En el gráfico de barras, las barras rojas significan que el cierre de la cotización está por debajo
de la apertura y es siempre máximo, mínimo, apertura y cierre. Si es verde, el cierre está por
encima de la apertura por lo que se la tendencia es creciente se ve más verde que rojo.
-En las velas japonesas, en lugar de ser líneas rectas son como una especie de velas. Cuando son
rojas el cierre está por debajo de la apertura y cuando son verdes el cierre está por encima de
la apertura.
2.4.5. Herramientas de análisis

Se utilizan para la toma de decisiones de compra y venta.
•Medias móviles (moving average): constituyen indicadores de tendencia con retardo y si bien
no anticipan cambios en ellas, las reflejan y las confirman. Pueden emplearse para recoger
tendencias de corto, mediano o largo plazo y calcularse como una media aritmética simple o
exponencial (da mayor peso a las cotizaciones más actuales). Mientras más períodos se utilicen
en su cálculo, mayor será el retraso con respecto a la cotización actual. Si una cotización corta
una media móvil se interpreta como una señal de compra o de venta. A su vez, si se produce un
corte entre una media móvil de menos períodos con otra con más, puede indicar un posible
cambio de tendencia. Si el precio corta a una media móvil de arriba hacia abajo es un indicador
de que el precio va a caer. Si el precio carta a la media móvil de abajo hacia arriba es un indicador
de que el precio va a subir.
•Índice de fuerza relativa (RSI, Relative stregth index): refleja la fuerza relativa de los
movimientos alcista en relación con los bajistas y se utiliza para medir la dirección y fortaleza de
una tendencia e identificar cambios en su orientación.
-Fluctúa entre 0 y 100 y su representación suele incluir tres líneas en los niveles 30, 50 y 70.
Cuando el valor del RSI toma valores próximos a 30 indica sobreventa (exceso de oferta) con
precios que caen bruscamente y que el precio podría subir. En niveles de 70 refleja sobrecompra
(exceso de demanda) asociada a una significativa subida de precios y que podría corregirse a la
baja. Si el RSI se sitúa en torno al 50 no habría una tendencia definida ya que este valor separa
la zona alcista de la bajista.
-Si el RSI cruza de forma ascendente el nivel de 50 sería una señal de tendencia alcista y
viceversa.
-En su cálculo hay que especificar un número de períodos y si las cotizaciones son diarias, 14
implica el promedio de los últimos 14 días.
•Indicador MACD o de convergencia/divergencia de medias móviles (moving average
convergence divergence): es un indicador para identificar tendencias y para evaluar si hay
sobrecompra o sobreventa. Mide la convergencia o divergencia entre dos medias móviles
exponenciales obtenidas sobre diferentes períodos de cálculo. El MACD es la diferencia entre
una media móvil exponencial calculada sobre un período corto (más sensible a variaciones en el
precio) y otra sobre uno más largo. Estos períodos usualmente son 12 y 26 respectivamente.
Este indicador incluye tres elementos: la diferencia de las medias móviles (MACD), la línea de
señal (signal) y un histograma. La línea de señal es un promedio exponencial del MACD con un
período que se sitúa entre el de las dos medias móviles. Tanto el MACD como la línea de señal
fluctúan sobre el valor 0. El histograma es la diferencia entre el MACD y la línea señal. Si la línea
MACD corta de abajo hacia arriba a línea señal es una indicación de tendencia alcista y viceversa.

TEMA 4 D: EL MERCADO DE DIVISAS
1. TIPO DE CAMBIO
Es el precio de una moneda en términos de otra. Se puede definir como unidades de moneda
extranjera por una unidad de moneda doméstica (dólares por euro) o a la inversa (euros por
dólar). Puede ser:
1.1. Tipo de cambio nominal

Se puede definir como unidades de moneda extranjera que hay que entregar para comprar una
unidad de la moneda del país (dólares por euro). Ejemplo: cantidad de dólares que se necesita
para comprar 1€, 2$ por €. También se puede definir como la cantidad de euros que se necesitan
para comprar una unidad de moneda extranjera (euros por dólar). Ej: si se necesitan 2$ por €,
tendríamos que entregar 0,5€ por $.
Se trata de ver cómo se relaciona el tipo de cambio con la demanda agregada. Demanda
agregada= consumo+ inversión+ gasto público+ exportaciones- importaciones. La demanda
agregada incluye las exportaciones y deduce las importaciones. El tipo de cambio nominal está
relacionado con la cantidad que se exporta y se importa.
•Importaciones: Suponemos que el tipo de cambio inicial es 1 dólar por 1€. Importamos móviles
cuyo precio está expresado en dólares y el móvil cuesta 100 dólares. Por tanto, el móvil nos
costaría 100€. Si el tipo de cambio pasa a 2 dólares por 1€, el móvil seguiría costando 100$ pero
nos costaría 50€ (necesitamos menos € para comprar un móvil). Por tanto, compraríamos más
móviles (antes nos costaba 100 ahora 50), es decir, vamos a importar más al ser el producto más
barato. Como el tipo de cambio ha aumentado de 1 dólar a 2 dólares, el euro aumenta de valor,
es decir, el euro se aprecia respecto del dólar. Cuando una moneda se aprecia vamos a importar
más. Los importadores necesitan dólares para pagar.
•Exportaciones: Suponemos que el tipo de cambio inicial es 1 dólar por 1€. Exportamos aceite
y la garrafa de 5 l vale 10€. Por tanto, la garrafa le costaría a un norteamericano 10$. Si el tipo

de cambio pasa a 2 dólares por 1€, la garrafa le costaría a un norteamericano 20$. Por tanto, va
a comprar menos garrafas (antes le costaba 10 ahora 20), es decir, va a exportar menos. El
importador norteamericano nos va a pagar en dólares a partir de lo que exportamos.
Vamos a plantear qué efecto tendría la variación en el tipo de cambio sobre la inflación. Para
medir la inflación se utilizan dos indicadores del nivel de precios:
▪Índice de Precios al Consumo (IPC): recoge los bienes y servicios que consume una familia
representativa. Hemos dicho que si el tipo de cambio pasa a 2 dólares por 1€, el móvil seguiría
costando 100$ pero nos costaría 50€ (necesitamos menos € para comprar un móvil). Al bajar el
móvil de precio en euros, la inflación va a verse atenuada. Si tipo de cambio aumenta, el euro
se aprecia teniendo un efecto sobre la inflación. El efecto es que los productos importados salen
más baratos en euros. Al ser más barato en euros atenúa el aumento de precios.
▪Deflactor del PIB.
En resumen, si el tipo de cambio aumenta, el euro se aprecia. Al apreciarse la moneda influye:
-Demanda agregada. Si la moneda se aprecia, vamos a importar más y exportar menos lo cual
tiene un efecto negativo sobre la actividad económica vía demanda agregada.
-Inflación. Si la moneda se aprecia, los productos importados salen más baratos en euros. Al
ser más barato en euros tendríamos un efecto positivo atenuando el aumento de precios.

-Balanza de pagos. Recoge las transacciones con otros países.
Si la moneda se aprecia, vamos a importar más y exportar menos lo cual tiene un efecto
negativo en la balanza de pagos teniendo un déficit en la cuenta corriente de la balanza de
pagos.. Si un país tiene un déficit en la cuenta corriente de balanza de pagos, un país le tiene
que prestar para cubrir esa diferencia endeudándose con otros países. De ahí surge la deuda de
un país respecto a otros países, conocido como deuda externa.
Suponemos que el tipo de cambio inicial es 1 dólar por 1€. Si precio de los móviles pasan de 100
a 200 dólares, vamos a importar menos teléfonos. Por tanto, las importaciones no solo
dependen del tipo de cambio sino también del precio que tengan los productos extranjeros.
Suponemos que el tipo de cambio inicial es 1 dólar por 1€. Si precio de la garrafa de aceite de
pasa de 10€ a 20€, vamos a exportar menos garrafas. Por tanto, las exportaciones no solo
dependen del tipo de cambio sino también del precio de los bienes extranjeros y nacionales.
1.2. Tipo de cambio real

Tiene en cuenta el precio de los bienes extranjeros, el precio de los bienes nacionales y el tipo
de cambio nominal. Compara si los productos nacionales con respecto a los mismos productos
extranjeros son más baratos.
Suponemos que el tipo de cambio inicial es 1 dólar por 1€. La garrafa de aceite cuesta 10€
equivaldría a 10$. Si en California la garrafa cuesta 12 dólares y la nuestra cuesta 10 dólares
somos más competitivos. El tipo de cambio real mide la competitividad de una economía.
Cuanto más barato sea nuestros productos somos más competitivos. Para que sean más baratos
influye los precios nacionales y extranjeros y el tipo de cambio nominal.
Los países que están dentro de la zona euro como España Italia y Francia la competitividad solo
dependen de los precios de los productos españoles comparados con los precios de los
productos de los dos países de la zona euro. Esto es porque el tipo de cambio es el mismo y al

tener una moneda común. Por eso, el Gobierno español esté interesado en que el crecimiento
de los precios españoles no sea mucho mayor que en el resto de Europa. Como el tipo de cambio
del mismo, si los precios españoles suben mucho en relación a lo comenta en los otros países de
la zona euro, es decir, España es menos competitivo por lo que venderemos cada vez menos
producto dentro de la zona euro. Vamos a tener déficit en la cuenta corriente respecto a Italia,
Francia… Vamos aumentando nuestro endeudamiento y si vamos perdiendo cada vez más
competitividad podríamos tener problemas.
Si no estamos en una zona de moneda única depende precio de los bienes extranjeros, del precio
de los bienes nacionales y el tipo de cambio nominal.
2. MERCADO DE DIVISAS.
Es el mercado financiero donde se determinan los tipos de cambio. En el mercado de divisas
existe una oferta y una demanda de dólares; y una oferta y una demanda de €. Quién ofrece
dólares está demandando a euros y quién ofrece euros está demandando a dólares. Dentro del
mercado de divisas encontramos:
•Tipo de cambio al contado. Es el tipo de cambio para transacciones spot en el que hay un
intercambio inmediato (dos días) de las divisas o depósitos bancarios en monedas extranjeras
•Tipo de cambio a futuro. Es el tipo de cambio para transacciones a futuro en el que hay un
intercambio de divisas o depósitos bancarios en cierta fecha futura específica.

-Apreciación: una moneda aumenta su valor en relación con otra moneda (más dólares por euro
o menos euros por dólar).
-Depreciación: una moneda reduce su valor con respecto a otra.
Cuando la moneda de un país se aprecia, los bienes del país en el extranjero serán más costosos
(disminuyen las exportaciones) y los bienes extranjeros en dicho país serán más baratos
(aumentan las importaciones) si los precios nacionales se mantienen constantes en los dos
países. Por el contrario, cuando la moneda de un país se deprecia, sus bienes en el extranjero
se vuelven más baratos y los bienes extranjeros en dicho país se vuelven más costosos.
Los mercados de divisas son mercados over-the-counter (OTC) con varios operadores
financieros (principalmente bancos) que intercambian divisas o depósitos bancarios
denominados en diferentes monedas.
Sí quiero comprar una acción de Amazon y vivo en Europa tengo que buscar a un intermediario
financiero para cambiar los euros por dólares y así comprar la acción. Si después de un tiempo
quiero vender la acción tendría dólares y lo cambiaría por euros. No se pueden comprar acciones
de Amazon en euros porque en la bolsa de Nueva York se vende en dólares. Por tanto, cuando
se quiera hacer una compra de activos financieros en el exterior demando dólares y cuando
vendo el activo financiero después de un tiempo ofrezco dólares.
Para analizar los mercados de divisas hay que tener en cuenta los movimientos internacionales
que se gestan relacionadas con compra y venta de activos financieros.
Supongamos que tenemos dos opciones en el que el tipo de cambio es 1$ por 1€. Opción 1:
comprar acciones de telefónica en la Bolsa de Madrid con una expectativa revalorización del 5%
en 3 meses. Opción dos: comprar acciones de Amazon en la bolsa de Nueva York Madrid con
una expectativa revalorización del 5% en 3 meses. ¿Da lo mismo invertir la Bolsa de Madrid que
comprar acciones de Amazon desde el punto de vista del riesgo? No es lo mismo porque cuando

se invierte en el extranjero hay que tener en cuenta el riesgo del tipo de cambio que la Bolsa de
Madrid no existe. Si el tipo de cambio al cabo de los 3 meses pasará a 2 dólares por 1€ y
hubiésemos invertido en Amazon hubiéramos ganado menos del 5% porque cuando compramos
Amazon y esperamos los 3 meses, cuando tenemos esos dólares por haber vendido las acciones
de Amazon vamos a comprar euros, y ahora tenemos que dar 2 dólares por cada euro. Por tanto,
va a contrarrestar el 5% que habríamos ganado por Amazon y podría llegar a ser una inversión
con rentabilidad negativa. Esto no ocurriría si invertimos la Bolsa de Madrid.
Dicho esto, las inversiones en el exterior están sujetas al riesgo del tipo de cambio y tenemos
que tener una expectativa sobre cuál sería el valor del tipo de cambio para que una inversión en
el extranjero sea rentable. En el supuesto, para que fuera más rentable invertir en Amazon que
en telefónica el tipo de cambio si partimos de 1 dólar por 1€ debería depreciarse el euro para
qué obtengamos una rentabilidad superior al 5%.
Supongamos que el mercado estima que el tipo de cambio para el año que viene es de 1 dólar

por 1€ y nosotros creemos creamos que de aquí a 1 año la situación política dentro de la Unión
Europea va a empeorar. Esa inestabilidad política afectaría negativamente al euro por lo que el
tipo de cambio creamos que podría ser 0,5 dólares por 1€, es decir, que el euro va a perder valor
y va a ganar valor el dólar. Bajo ese contexto, nos convendría comprar hoy dólares a futuro,
decir, comprar hoy algo que creo que voy a poder vender más caro en el futuro.
2.1. Tipos de cambio dólar/euro y dólar/libra, 1999–2020
La línea azul muestra el tipo de cambio dólar-euro. La línea roja muestra el tipo de cambio libra-
dólar.
El gráfico va de 1999 a 2020. se ve como ha fluctuado el euro con respecto al dólar. En el 2003
estábamos en torno a 1 dólar por 1€. En el 2009 pasó de 1,6 dólar por 1€. Por lo que ha tenido
lugar una apreciación del euro de casi el 60% desde el 2003 al 2009. Al apreciarse el euro se
reducen las exportaciones netas porque exportamos menos e importamos más y ha perjudicado
al saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos.
El comportamiento del dólar con respecto a la libra es relativamente similar. cuando se aprecia
el euro también se aprecia la libra. y cuando se produce una corrección en el sentido inverso
desde el 2009 hacia la actualidad, también se ha movido en el mismo sentido. actualmente
estamos a 1,2 dólares por 1€.
3. TIPOS DE CAMBIO (TC) A LARGO PLAZO

3.1. Ley de un precio.
El punto de partida para entender cómo se determinan los tipos de cambio es la Ley de un
precio o ley de un solo precio sostiene que, si dos países producen un bien idéntico, y los costes
de transporte y las barreras comerciales son muy bajas, el precio del bien deberla ser el mismo
a lo largo del mundo sin importar cuál país lo produzca.
3.2. Teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo (TPPA)

3.2.1. Teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo en su versión absoluta
Es una de las teorías predominantes de cómo se determinan los tipos de cambio. Entonces, el
𝑷∗
tipo de cambio nominal de la TPPA en su versión absoluta surge de 𝑻𝑪 = , donde
𝑷
P*= Precio del bien en el extranjero. P= Precio de ese mismo bien en el país nacional.
La TPPA afirma que los tipos de cambio entre cualesquiera dos monedas se ajustarán para
reflejar los cambios en los niveles de precios de los dos países. Es una aplicación de la ley de un
precio a los niveles de precios nacionales, en lugar de utilizar precios individuales. La TPPA en
su versión absoluta indica cuál es el es el valor del tipo de cambio teórico, lo compara con el
tipo de cambio de mercado e indica hacia dónde debería moverse la cotización en el mercado.
Otra forma de pensar en la TPPA es a través del concepto de tipo de cambio real (TCR) que

recoge la tasa a la que se intercambian los bienes nacionales por bienes extranjeros. Es el precio
de los precios nacionales en relación con el precio de los bienes extranjeros denominados en
moneda nacional o doméstica y mide la competitividad.
Si el TC lo expresamos como dólares/euro, P es el nivel de precios domésticos y P* es el de

𝑷∗
Estados Unidos, el TCR es: 𝑻𝑪𝑹 = 𝑻𝑪 𝑷
.
Un aumento del TCR implica una pérdida de competitividad de los productos nacionales en
términos de los productos extranjeros y puede deberse a una apreciación del TC y/o a un
aumento del nivel de precios domésticos en relación con el nivel de precios extranjero. Una
disminución del TCR implica ganar competitividad de los productos nacionales en términos de
los productos extranjeros. Si el tipo TCR baja es porque nuestro producto es más barato en
términos de lo que cuesta en otro lugar, exportaríamos más e importaríamos menos impulsaría
la demanda agregada, aumentaría la cuenta corriente de balanza de pagos y tendría un efecto
negativo sobre los precios.
3.2.2. Teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo en su versión relativa

𝑷∗
A partir de la definición del TCR (𝑻𝑪𝑹 = 𝑻𝑪 𝑷 ), para que éste permanezca constante (su tasa
de variación (TV) sería igual a cero), el cambio en P/P* debería compensarse por el cambio en el
TC: 𝑻𝑽 (𝑻𝑪𝑹) = 𝑻𝑽 (𝑻𝑪) + 𝑻𝑽(𝑷)− 𝑻𝑽(𝑷∗). Es decir, la TV del TCR es igual a la TV del TC
más la TV de los precios nacionales (tasa de inflación de los precios nacionales) menos la tasa de
variación de los precios extranjeros.
Si suponemos que la competitividad se mantiene constante, si el tipo de cambio no cambia,

tendría que cumplirse: 𝑻𝑽(𝑻𝑪𝑹) = 𝟎→ 𝑻𝑽(𝑻𝑪) = 𝑻𝑽(𝑷∗) − 𝑻𝑽(𝑷). Esto es lo que se
denomina TPPA en su versión relativa y cuyo mensaje es que la variación el tipo de cambio
nominal debe reflejar el diferencial de tasas de inflación entre la inflación del país y la del
extranjero. Es decir, lo que importa no es el valor del tipo de cambio teórico, sino la variación

que debería experimentar. Interesa tener una referencia de cuánto debería depreciarse o
apreciarse una moneda.
Aquel país que tiene más inflación que otros, debería ver que su moneda se deprecia en el largo
plazo (la moneda pierde valor). Aquel país que tiene menos inflación que otros, debería ver que
su moneda se aprecia en el largo plazo.
Suponemos que la inflación en el extranjero del 5% y la inflación del país del 3%, esta teoría me
dice que la TV del tipo de cambio debería ser de 2 puntos porcentuales (5%-3%=2%). Como sale
positivo, el euro debería apreciarse un 2% con respecto al dólar. El tipo de cambio pasaría de 1
dólar por 1€, a 1,02 dólar por 1€. El tipo de cambio $/€ debería subir 2 puntos porcentuales. El
euro se apreciaría porque tiene menos inflación y el dólar se depreciaría porque tiene más
inflación.
Ahora tendría que ir al mercado y ver cómo se ha comportado el tipo de cambio $/€ para ver si
el euro se ha apreciado más o menos del 2%. Si el euro se aprecia en un 4%, me estaría indicando
que está excesivamente apreciado. Debería haberse apreciado un 2% y se ha apreciado 4%. El
euro debería ir perdiendo valor con respecto del dólar porque se apreció un 4% y debería
haberse apreciado un 2%. Si el euro se hubiera apreciado solo 1%, debería apreciarse más para
llegar al 2%.
Dado que muchos bienes y servicios no se comercian a través de las fronteras y que hay barreras

al comercio, la TPPA tiene una mayor relevancia a largo plazo y escaso poder predictivo a corto
plazo.
La TPPA ni en su versión absoluta ni en su versión relativa nos dice en cuánto tiempo se tiene
que corregir el tipo de cambio. Solo nos distinto al sería el tipo de cambio teórico y hacia dónde
se debería mover el tipo de cambio del mercado en función del tipo de cambio teórico y en qué
magnitud.
3.2.3. Paridad del poder adquisitivo, Estados Unidos (US)/Reino Unido (UK), 1973-2017
(índice: marzo de 1973 = 100)
La línea roja muestra la diferencia entre los precios de Inglaterra y Estados Unidos. Indica que
los precios en Inglaterra han estado por encima de los precios de Estados Unidos desde 1973 a
1983. La inflación en Inglaterra fue mayor que la inflación en Estados Unidos. El tipo de cambio

entre la libra y el dólar debería reflejar una apreciación del dólar. si los precios en Inglaterra
suben más que en Estados Unidos, el dólar debería depreciarse y la libra apreciarse. Cuando el
comportamiento de los precios relativos empieza a descender, el tipo de cambio los recoge.
La línea verde muestra el tipo de cambio entre la libra y el dólar.
Un aumento del nivel de precios del Reino Unido en relación con el de Estados Unidos está
asociado con un aumento del valor del dólar, tal como predice la teoría de la PPA, aunque esta
relación no se da en períodos de tiempo breves.
3.3. Factores que influyen en los tipos de cambio a largo plazo
A largo plazo, si un factor aumenta la demanda de bienes nacionales que se comercien en
relación con los extranjeros comercializados, la moneda nacional se apreciará ya que los bienes
nacionales seguirán vendiéndose de igual forma, aun cuando el valor de la moneda nacional sea
más alto. Si un factor disminuye la demanda relativa de bienes nacionales, la moneda nacional
se depreciará. Si un factor aumenta la demanda de bienes extranjeros que se comercien en
relación con los nacionales comercializados, la moneda nacional se depreciará ya que los bienes
nacionales seguirán vendiéndose, solo si el valor de la moneda nacional es menor.
Los factores más relevantes que pueden afectar a los TC a largo plazo son:
•Niveles de precios relativos: si aumentan los precios de los bienes nacionales en relación con
los extranjeros, la demanda de los bienes nacionales se reducirá y aumentará la de los

extranjeros y, por ende, la moneda del país se depreciará a largo plazo tal como predice la TPPA.
Y una caída en el nivel de precios relativo del país hace que su moneda se aprecie.
•Barreras comerciales: si los aranceles (impuestos sobre bienes importados) y cuotas

(restricciones sobre la cantidad de bienes extranjeros que pueden importarse) se elevan, los
productos extranjeros se encarecen y, consecuentemente, su demanda se reduce y la moneda
nacional se aprecia a largo plazo. Es decir, si se introducen aranceles, modifican los precios
relativos entre los bienes del país y los bienes extranjeros. Si se eleva los aranceles, se encarecen
los bienes importados y haría que la demanda de bienes importados se reduzca. Por tanto,
compraríamos menos bienes extranjeros, de mandaríamos menos dólares y eso haría que la
moneda del país se aprecie.
•Preferencias por bienes nacionales frente a los extranjeros: si aumentan las preferencias por
bienes nacionales, la creciente demanda por bienes nacionales (exportaciones) conducirá a una
menor demanda de bienes extranjeros y a una apreciación de la moneda nacional ya que los
bienes nacionales seguirán vendiéndose bien incluso con un valor más alto del euro. En el caso
de que aumenten las preferencias hacia los bienes extranjeros, la creciente demanda de bienes
extranjeros (importaciones) tiende a depreciar la moneda nacional a largo plazo.
•Productividad: cuando la productividad (números de unidades por hora de trabajo) de un país

aumenta suele hacerlo en sectores vinculados a bienes comerciables (sujetos al comercio
internacional) y, por tanto, el precio de estos bienes tiende a disminuir con respecto al mismo
tipo de bienes extranjeros. Ello conduce a que se incremente la demanda externa por estos
bienes y la moneda del país se aprecia. Por consiguiente, cuando la productividad de un país
aumenta en relación con otros países, su moneda se aprecia. Es decir, cuando la productividad
del país aumenta, al producir más por unidad de tiempo, los costes de producción unitarios se
reducen en comparación con los del extranjero. Por tanto, disminuiría la demanda de bienes
extranjeros y la moneda nacional tendería a apreciarse.

4. TIPOS DE CAMBIO (TC) A CORTO PLAZO
Para comprender el comportamiento del TC a corto plazo es necesario tener en cuenta que el
tipo de cambio es el precio de los activos nacionales (depósitos bancarios, bonos, acciones) en
términos de activos extranjeros. El análisis de la oferta y demanda de divisas nos ayuda a
comprender las causas que están detrás de las grandes oscilaciones de los TC en el corto plazo.
Este análisis se apoya en la teoría de la selección de cartera y un enfoque de mercado de activos.
Nos centramos entonces en el tipo de cambio al contado o spot.
A pesar de centrarnos en el corto plazo, algunos de los determinantes del TC a largo plazo
también influyen.
Las transacciones de exportaciones e importaciones de bienes y servicios son pequeñas en

relación con la magnitud que tienen las de activos y, por tanto, el análisis centrado en el mercado
de activos es más relevante.
4.1. Curva de oferta de activos nacionales

Por simplicidad, se usan dólares para representar la moneda de cualquier país extranjero, de
modo que los activos nacionales se denominan en dólares. La cantidad de activos en euros
ofertados es principalmente la cantidad de depósitos bancarios, bonos y participaciones de
capital en España y, para cualquier propósito práctico, este monto puede considerarse como fijo
con respecto al tipo de cambio. La cantidad ofertada de activos nacionales a cualquier tipo de
cambio es la misma, de modo que la curva de la oferta, S, es vertical.
Consideraremos el euro como la moneda del país y dólar como la moneda extranjera y el TC al
contado es dólar/euro y lo simbolizamos por E.
4.2. Curva de la demanda de activos nacionales

El determinante más importante es el rendimiento esperado relativo de los activos nacionales.
A menores valores del TC spot (menor valor del euro) y si todo lo demás se mantiene igual, será
mayor la cantidad demandada de activos en euros (son más baratos).
4.3. Equilibrio en el mercado de divisas

Tipo de cambio,
E (dólar/euro)
La cantidad ofertada de activos nacionales a
cualquier tipo de cambio es la misma, de
modo que la curva de la oferta, S, es vertical.
La demanda de los activos del país esta

inversamente relacionada con el tipo de
cambio, depende negativamente del tipo de
cambio. Mientras mayor sea el tipo de
cambio dólar por euro, los nacionales
demandarían menos activos financieros del
país porque le sale más caro comprarlos. Por
eso, la demanda de acivos financieros tiene
pendiente negativa en relación al tipo de
cambio. A medida que el tipo de cambio baja,
Cantidad de activos en euros la demanda aumenta.

El mercado de divisas está en equilibrio cuando la cantidad de activos en euros demandados es

igual a la cantidad ofertada El equilibrio ocurre en el punto B, la intersección de las curvas de la
demanda y oferta. Así, el tipo de TC (contado o spot) de equilibiro (E* punto B) es aquel para el
cual la cantidad ofrecida es igual a la cantidad demandada de activos en euros. Para un tipo de
cambio más elevado habría exceso de oferta. Para un tipo de cambio más bajo habría exceso de
demanda.
Suponga que el tipo de cambio está en EA, que es mayor que el tipo de cambio de equilibrio de
E*. La cantidad de activos en dóeuros ofertados es mayor entonces que la cantidad demandada,
exceso de oferta. Dado que más personas quieren vender activos en euros de los que quieren
comprar, el valor del euros caerá. En tanto el tipo de cambio permanezca por arriba del tipo de
cam bio de equilibrio, seguirá estando disponible un exceso de oferta de activos en euros, y el
euro caerá en valor hasta que alcance el tipo de cambio de equilibrio de E*.
De igual modo, si el tipo de cambio es menor que el tipo de cambio de equilibrio en Ec, la
cantidad de activos en euros demandados superará la cantidad ofertada, un exceso de
demanda. Dado que más personas quieren comprar activos en euros que las que quieren
venderlos, el valor del euro subirá hasta que desaparezca la demanda en exceso y el valor del
euro nuevamente está en el tipo de cambio de equ ilibrio de E*.
4.4. La Teoría de la Paridad de intereses.

Predice que los inversores deberían ser indiferente entre invertir en activos financieros del país

o invertir en activos financieros del extranjero. Para que sean indiferentes se tiene que cumplir
una serie de condiciones. Parte de la idea de que son activos financieros con idéntico riesgo y
que no hay ninguna traba en comprar y vender activos financieros en el extranjero.
Utilizaremos el siguiente contexto de análisis:
Los inversores comparan los rendimientos de invertir en activos nacionales en relación con lo
que obtendrían si invirtiesen en activos extranjeros en un horizonte de inversión que
supondremos de un año. Los activos objeto de inversión consideramos que son letras del Tesoro
que tiene igual riesgo para ambas opciones.
El rendimiento (rentabilidad) de invertir un euro en activos nacionales (letras del Tesoro de

Espñana) a un año tendría en cuenta el tipo de interés de las letras del tesoro del país (iD ) y sería:
1€(1+iD ). 1€ es el capital que no varía.
Alternativamente, para invertir en activos extranjeros (en dólares), primero debemos convertir
el euro en dólar. Es decir, comprar dólares y, por cada euro, obtendríamos tantos dólares como
nos indica el TC spot. Si, por ejemplo, E=2$/€, tendríamos 2$. Con esos dólares, compraríamos
activos extranjeros (por ejemplo, letras del Tesoro de EEUU) cuyo rendimiento en dólares a un
año vendría dado por el tipo de interés de la tera del tesoro de EEUU (iF): E(1+iF).
Sin embargo, el rendimiento de invertir en activos extranjeros E(1+iF) está en dólares y el de

invertir en activos nacionales en euros. Para poder compararlos necesitamos expresar el
primero también en euros. Para hacerlo, la cantidad de dólares que obtendríamos luego de un
año los tendríamos que convertir en euros y lo haríamos al TC esperado a esa fecha (Ee ). Como
hoy no conocemos el valor del TC dentro de un año es un TC esperado y el rendimiento en euros
[𝐸(1+𝑖 𝐹 ) ]
sería: 𝐸𝑒
. Es decir, la rentabilidad de invertir en el extranjero sería el tipo de cambio por
1 más el tipo de interés de las letras del tesoro de EEUU. todo eso dividido entre el tipo de
cambio esperado al final del año.

Al cabo de un año compraríamos euros con dólares y la cantidad de euros que obtendríamos
sería la cantidad de dólares divido por el TC esperado (dólares/Ee ).
Por tanto, en la rentabilidad de invertir en activos extranjeros influyen positivamente E e iF y

negativamente Ee .
Si el rendimiento de invertir en la letra del tesoro de Estados Unidos fuera mayor que la
rentabilidad que obtendríamos de invertir en las letras del tesoro española, los inversores
invertirían en Estados Unidos. Si masivamente empieza a comprar dólares para invertir en
Estados Unidos porque es más rentable, el $ ganaría valor con respecto del € y el tipo de cambio
$/€ debería bajar. Al comprar masivamente deuda pública de Estados Unidos, el precio de la
letra del tesoro de EEUU y bajaría su rendimiento. Al final del periodo del año cuando nos
deshacemos y vendemos la letra del tesoro tendríamos dólares que cambiaríamos por euros.
Aumentaría la demanda del euro y el tipo de cambio que es $/€ subiría al estar demandando
masivamente €. Por tanto, el tipo de cambio al contado baja, el rendimiento del bono de Estados
Unidos baja y el tipo de cambio esperado sube. Todo eso hace que el rendimiento de EEUU fuera
cada vez más pequeño hasta que se iguale a la rentabilidad de invertir En España. Es decir, si los
rendimientos no son iguales va a ganar a los movimientos de capitales hacia el lugar donde los
rendimientos son más altos, en este caso Estados Unidos.
Por tanto, la Teoría de la Paridad de intereses sostiene que, bajo bonos con el mismo riesgo, no
hay limitaciones en la movilidad de capitales. Las dos alternativas tienen que tener el mismo

rendimiento. Invertir en el país nos tiene que dar el mismo rendimiento que invertir en el
extranjero.
En resumen, la Teoría de la paridad de intereses (TPI) predice si el rendimiento de invertir en

activos nacionales expresado en moneda nacional: 1+iD , es igual al rendimiento de invertir en
[𝐸(1+𝑖 𝐹 ) ]
activos extranjeros expresado en moneda nacional: 𝐸𝑒
, y se cumplen las condiciones
de la TPI de que son activos financieros con idéntico riesgo y que no hay ninguna traba en
comprar y vender activos financieros en el extranjero tenemos:
[𝐸(1+𝑖 𝐹 ) ]
1 + 𝑖𝐷 = . En la fórmula, conocemos el tipo de interés de las letras del tesoro del país
𝐸𝑒
(tipo de interés nacinal, iD ) , tipo de cambio al contado (E) y tipo de interés de la Letra del tesoro
de EEUU (tipo de interés extranjero, iF). Lo único que no conocemos es el tipo de cambio
esperado (Ee ), que despejando la fórmula se puede conocer. Por tanto, a través de la Teoría de
la Paridad de intereses se puede conocer Ee , qué es el tipo de cambio que el mercado espera
que esté vigente dentro de un año bajo las condiciones habituales.
El Ee está relacionado positivamente iF y negativamente con iD . Cuanto mayor sea iF, mayor será
Ee ; y mientras más pequeño sea iD , mayor es Ee .
[𝐸(1+𝑖 𝐹 ) ] (𝑖 𝐹 +𝑖 𝐷 )
A partir de la fórmula, 1 + 𝑖𝐷 = 𝐸𝑒
llegamos a que 𝑇𝑉𝑒 𝐸 = (1+𝑖 𝐷 )
. La tasa de variación
esperada del tipo de cambio es igual al diferencial de tipos de interés partido por 1 más el tipo
de interés del país.
Si 𝑇𝑉𝑒 𝐸 𝑥 𝑖𝐷 ≈ 0→ 𝑖𝐷 ≈ 𝑖𝐹 − 𝑇𝑉𝑒 𝐸→𝑇𝑉𝑒 𝐸 ≈ 𝑖𝐹 − 𝑖𝐷 .
-Si iD >I F, la moneda del país cotiza con descuento a futuro porque tiene un tipo de interés más
alto que en el extranjero. Esto significa que la moneda del país va a cotizar a futuro una
depreciación, el euro se va a depreciar con respecto del dólar a futuro. Es decir, el valor de la

moneda nacional baja. Y, de esta forma, la rentabilidad de invertir en el extranjero proviene de

iF y de la apreciación de la moneda extranjera.
-Si iD <I F, la moneda del país cotiza con premio a futuro porque tiene un tipo de interés más bajo
que en el extranjero. Esto significa que la moneda del país va a cotizar a futuro una apreciación,
el euro se va a apreciar con respecto del dólar a futuro. Es decir, el valor de la moneda nacional
sube. Y, de esta forma, la rentabilidad de invertir en el extranjero proviene de i F y de la
depreciación de la moneda extranjera.
5. EXPLICACIÓN DE LOS AJUSTES EN LOS TIPOS DE CAMBIO
5.1. Desplazamientos en la demanda de activos nacionales.
5.1.1. Tipo de interés nacional (iD)
Tipo de A partir del tipo de cambio de equilibrio en el punto 1,
cambio, E suponga que los activos en euros (activos nacionales)
(dólar/euro)
pagan un tipo de interés de iD . Cuando el tipo de interés
nacional sobre los activos nacionales íD sube, y se
mantienen constantes el tipo de cambio actual E, y todo
lo demás, la rentabilidad de invertir en activos nacionales
aumenta en relación con los activos extranjeros, de modo
que las personas querrán poseer más activos nacionales.
La cantidad de activos nacionales demandados aumenta

el tipo de cambio dólar/euro desplazando la función de
demanda hacia la derecha de D1 a D 2 y hace que se aprecie
la moneda nacional y se deprecie la moneda extranjera
(aumenta E). El nuevo equilibrio se alcanza en el punto 2.
Cantidad de activos en euros
la intersección de D 2 y S, y el tipo de cambio de equilibrio
sube de E1 a E2 . Sería lo mismo al contrario si disminuye I D .
Si hay una política monetaria contractiva En España, el tipo de interés subirá. Hará más atractivo
invertir desde el tesoro españolas. La demanda de activos aumento y se desplaza hacia la
derecha. a corto plazo el tipo de cambio aumenta. se aprecia el euro y se deprecia el dólar.
5.1.2. Tipo de interés extranjero (iF)

Tipo de A partir del tipo de cambio de equilibrio en el punto 1,
cambio, E suponga que los activos en dólares (activos extranjeros)
(dólar/euro)
pagan un tipo de interés de iF. Cuando el tipo de interés
extranjero sobre los activos extranjeros íF sube, y se
mantienen constantes el tipo de cambio actual E, y todo
lo demás, la rentabilidad de invertir en activos
extranjeros aumenta en relación con los activos
nacionales, de modo que las personas querrán poseer
menos activos nacionales. La cantidad de activos
nacionales demandados disminuye el tipo de cambio
dólar/euro desplazando la función de demanda hacia la
izquierda de D 1 a D 2 y hace que se deprecie la moneda
nacional y se aprecie la moneda extranjera (disminuye
E). El Cantidad de activos en euros nuevo equilibrio se alcanza en el punto 2, la intersección
de D 2 y S, y el tipo de cambio de equilibrio baja de E1 a E2 . Sería lo mismo al contrario si disminuye
I F.

5.1.3. Tipo de cambio futuro esperado (E e ).
Tipo de A partir del tipo de cambio de equilibrio en el punto 1, si
cambio, E un factor provoca la subida del tipo de cambio
(dólar/euro)
esperado, Ee da lugar a una apreciación de la moneda
nacional (aumento del tipo de cambio dólar/euro). El
resultado es una mayor rentabilidad de invertir en
activos nacionales, lo cual aumenta la demanda de
activos nacionales en cada tipo de cambio y, en
consecuencia, desplaza la curva de la demanda hacia la
derecha, de D 1 a D 2 . El tipo de cambio de equilibrio se
eleva al punto 2 en la intersección de las funciones D2 y
S.
Cantidad de activos en euros

5.1.4. Factores que desplazan la curva de la demanda para activos nacionales y, por lo tanto,
afectan al tipo de cambio
-Si se espera que los precios nacionales suban más que los extranjeros, disminuye la rentabilidad
esperada sobre los activos nacionales, se reduce la cantidad demandada, la curva de la demanda
se desplaza hacia la izquierda. La moneda del país se depreciará a largo plazo y, por tanto, se
reducirá el tipo de cambio esperado.
-Si se espera que las barreras comerciales aumenten, los nacionales prefieren más bienes del
país y menos bines importados. Eso conduciría a una apreciación a largo plazo de la moneda del
país. La apreciación a largo plazo de la moneda del país hará que el tipo de cambio esperado
suba. Al aumentar el tipo de cambio esperado, reduce la rentabilidad de invertir en el extranjero
y hace más atractivo invertir en activos nacionales. La función de demanda de activos nacionales
se desplaza hacia la derecha y conduciría a una apreciación del tipo de cambio al contado.
-Una mayor preferencia por los bienes extranjeros (aumenta las importaciones) se espera que
depreciará la moneda nacional a largo plazo, de modo que se reduce la rentabilidad de invertir
en activos extranjeros. Por lo tanto, se reduce la cantidad demandada de activos extranjeros en
cada valor del tipo de cambio actual, la curva de la demanda se desplaza hacia la izquierda y
disminuye el tipo de cambio esperado.
-Cuando la demanda de exportaciones esperada sube, se espera que el tipo de cambio se aprecie
a largo plazo. El rendimiento esperado sobre los activos extranjeros sube, la curva de la demanda
se desplaza hacia la derecha y el tipo de cambio sube.
-Si se espera una menor productividad en relación con otros países afectará negativamente al
valor de la moneda doméstica a largo plazo y, por ende, se depreciará el tipo de cambio
esperado, de modo que el rendimiento esperado sobre los activos nacionales baja. Por ende, la
cantidad demandada con cada tipo de cambio disminuye, la curva de la demanda se desplaza
hacia la izquierda y el tipo de cambio baja.
6. EFECTOS DE LOS CAMBIOS EN LOS TIPOS DE INTERÉS SOBRE EL TIPO DE CAMBIO DE

EQUILIBRIO
Finalmente, es necesario distinguir las causas que pueden estar detrás de un cambio en el tipo
de interés nacional. Recordemos que la ecuación de Fischer establece que el tipo de interés
nominal es igual al tipo de interés real más la tasa de inflación esperada: i ≈ r + πe . Por lo tanto,
el efecto sobre el TC depende de cuál sea la causa de la variación del tipo de interés:
-Cuando los tipos de interés nacionales reales suben y, por ende, los tipos de interés nominales
iD , el aumento en iD incrementa el rendimiento esperado relativo sobre los activos nacionales,
eleva la cantidad de activos nacionales demandados en cada nivel del tipo de

cambio y desplaza la curva de la demanda hacia la derecha. Por tanto, la moneda nacional se
aprecia ya que se incrementa el rendimiento relativo de los activos nacionales.
Tipo de -Cuando los tipos de interés nominales nacionales suben debido a un

cambio, E aumento en la inflación esperada, el aumento de la inflación esperada
(dólar/euro)
hace que la moneda nacional se deprecia (se deprecia el tipo de
cambio) debido a que el efecto del incremento de la inflación sobre el
Ee predomina sobre el que tiene lugar por el mayor rendimiento de los
activos nacionales. El aumento de la inflación esperada desplaza la
curva de demanda hacia la izquierda lo que conduce a una caída del
Cantidad de activos en euros tipo de interés.
-Cuando los tipos de interés nominales nacionales suben debido a un aumento del tipo de
interés real, la moneda nacional se aprecia (se aprecia el tipo de cambio) debido a que el efecto
del aumento del tipo de interés real sobre el Ee predomina sobre el que tiene lugar por el mayor
rendimiento de los activos nacionales.
-Una mayor oferta de dinero nacional provoca que la moneda nacional se deprecie.
TEMA 4 E: EL MERCADO DE DERIVADOS
1. EL MERCADO DE DERIVADOS.

El mercado de derivados está asociado al concepto de riesgo. Por ejemplo, un fondo de
inversión de renta fija invierte en bonos de medio y largo plazo. Las letras del tesoro forman
parte de fondos de inversión del mercado monetario.
un gestor de fondos de inversión de renta fija que compre bonos a 20 y a 30 años tiene el riego
de que el tipo de interés del mercado cambie. Si el tipo de interés de mercado sube, el precio
de los bonos baja, por lo que el valor del fondo de inversión se reduce. Los que han comprado
participación en este fondo de inversión verían que la rentabilidad de la inversión baja.
Los mercados de derivados son instrumentos que ayudan a cubrir un determinado riesgo. Puede
ser el riesgo del tipo de interés si hablamos de bono o podría ser el riesgo del tipo de cambio si
analizamos desde la perspectiva del importador o exportador.
Un gestor de fondos de inversión de renta variable invierte en acciones. Si se producen

inestabilidades políticas y la bolsa baja, el valor de la participación del fondo de inversión va a
caer y la rentabilidad sería negativa. Por tanto, para un gestor de fondos de inversión de renta
variable existe el riesgo de que las cotizaciones bajen, con lo cual el valor del fondo de inversión
caería y habría pérdidas para los inversores que compraron participaciones.
2. INTRUMENTOS FINANCIEROS (DERIVADOS) QUE SE UTILIZAN PARA GESTIONAR EL RIESGO

Y REDUCIRLO.
2.1. La cobertura
Implica participar en una transacción (operación) financiera que reduce o elimina el riesgo.
Reduce el riesgo del tipo de interés, del tipo de cambio y de variaciones en el precio de los
mercados de acciones.
•Posición larga. Cuando una institución financiera ha comprado un activo financiero tiene una
posición larga y está expuesta a un riesgo si el rendimiento de dicho activo es incierto debido
tipo de interés puede variar. Si un gestor de fondos de inversión de renta fija tiene una posición

larga porque ha comprado bonos (compra de un activo financiero) y necesariamente debe tener
bonos en la cartera ya que no puede desprenderse de los bonos vendiéndolo porque tiene el
fondo y lo tiene que gestionar. Si sube los tipos de interés, tiene el riesgo. Si sube el tipo de
interés va a tener un efecto negativo sobre los precios de los bonos por lo que la cartera de
bonos va a perder valor y con ello el valor de las participaciones. Ante ese riego, un gestor de
ese fondo de inversión tiene una posición larga al tener bono, tendría que tomar la posición
corta en el mercado de futuro para vender bonos a futuro y cubrir el riesgo. En este caso
estaríamos ante una expectativa de disminución de precios al creer que los precios de los bonos
van a bajar, es decir, tenemos una expectativa bajista.
Si efectivamente los tipos de interés suben lo que se espera, lo que pierde por tener bonos en
su fondo de inversión lo compensa con lo que ganaría a futuro. Por tanto, el valor del fondo se
mantendría constante a pesar de subir el tipo de interés
•Posición corta. Cuando una institución financiera ha vendido un activo financiero que debe
entregar a un tercero en una fecha futura tiene una posición corta y ello puede exponer a la
empresa a un riesgo. Ej: no he cosechado todavía las fresas, pero las he vendido. Estoy
asumiendo un riesgo por qué he vendido algo que aún no he cosechado, por lo que podría tener
problemas si hay mal tiempo.
El riesgo de cobertura implica participar en una transacción financiera que compense una
posición larga al tomar una posición corta adicional, o compensa una posición corta tomando

una posición larga adicional.
Por ejemplo, si una institución financiera ha comprado un activo financiero y, por tanto, tiene
una posición larga, realizará una cobertura del riesgo vendiendo dicho activo (toma una posición
corta) en una fecha futura. Algo similar tiene lugar cuando una institución financiera vende un
activo a entregar en una fecha futura y cubre su riesgo comprando dicho activo (tomando una
posición larga) en una fecha futura.
Quien tiene una posición larga para cubrir el riesgo tomaría una posición corta vendiendo a
futuro (realiza una operación con derivados). El gestor de fondos de inversión que tiene una
posición larga al comprar bonos, para cubrir el riesgo de que los tipos de interés suban, toma
una posición corta vendiendo bonos a futuro.
Quien tiene una posición corta para cubrir el riesgo tomaría una posición larga comprando a
futuro.
Examinaremos cómo se logra específicamente en diferentes mercados financieros:
2.1.1. Mercados a plazo (forward).

Son mercados OTC, mercados no organizados. Son mercados que permiten comprar y vender a
un plazo futuro fijando las condiciones que a cada uno de los participantes les conviene, es decir,
realizan una operación a una fecha futura determinada con las características que les viene
mejor a cada una de las partes.
Los contratos a plazo son acuerdos entre dos partes para realizar una transacción financiera en
un momento futuro. Aunque el contrato se puede escribir como quieran las partes,
generalmente incluye:
•Los activos financieros perfectamente identificados, llamado activo subyacente (bonos,

acciones, oro…) que debe entregar una parte, incluida la ubicación de la entrega. En los

mercados a plazo se negocia sobre un activo financiero concreto llamado activo subyacente que
es el activo sobre el que se realiza esa operación financiera. Si no se encuentra una contraparte
que coincida con los intereses de quién quiere comprar los activos financieros, no se puede
realizar la operación.
•El precio que la otra parte pagará por el activo.
•La fecha en que el activo y el efectivo se intercambiarán.
En las operaciones a plazo no se produce intercambio de dinero al realizar el contrato y sólo se

liquida a vencimiento. Al no liquidarse hasta el vencimiento, se corre el riesgo manteniendo la
posición por si el activo subyacente empieza a moverse en sentido contrario al que se esperaba.
Ej: vendemos futuro bonos dentro de 3 meses y hoy no pagamos nada. Esperamos los 3 meses
y en ese momento en función de lo que pase con el precio, liquidamos la operación.

Ejemplo de un contrato a plazo por riesgo asociado al cambio de tipos de interés: un banco tiene
una posición larga porque ha comprado bonos y quiere cubrir ese riesgo por si los tipos de
interés suben, ya que si sube el precio de los bonos baja y pierde dinero. Para ello realiza una
operación en el mercado a plazos vendiendo bonos a futuro tomando una posición corta. Para
venderle un bono a alguien tiene que estar interesado a comprar bonos a futuro.
El banco acuerda entregar dentro de un año bonos del Tesoro con un valor nominal de $5
millones emitidos al 6% con vencimiento en 2037 que actualmente cotizan a la par (el
rendimiento del bono a vencimiento es, entonces, también del 6% que es el tipo de interés de
mercado). Como el bono cotiza a la par, cotiza a su valor nominal.
Una empresa está interesada en comprar esos bonos porque le interese el rendimiento del 6%
acordando pagar $5 millones por los bonos. Ambas partes acuerdan completar la transacción
dentro de un año en la sede central del FNB.
Ambas partes están interesadas en realizar este contrato a futuro porque:
-El banco compró en su momento los bonos públicos y, dado que son bonos a largo plazo, un
aumento en los tipos de interés reducirá los su precio con la consiguiente pérdida de capital. Por
tanto, tiene una posición larga en bonos y desea cubrir el riesgo de tipos de interés vendiéndolos
a futuro a un precio fijado.
-La empresa desea obtener una rentabilidad del 6% que conseguiría comprando a futuro estos
bonos. Evita así una rentabilidad menor si los tipos de interés bajasen durante el próximo año.
A través del contrato de compra a futuro se asegura esta rentabilidad.
Ambas partes pueden ganar o perder, ya que no sabemos por dónde irán los tipos de interés en
un año. Sin embargo, al eliminar el riesgo ambas partes están mejor ya que, con la cobertura, el
banco evita el riesgo de una caída en el precio de los bonos y la empresa financiera que compra
los bonos a plazo se está asegurando un tipo de interés evitando así el riesgo de una caída de
tipos en un futuro.
2.1.1.1. Gráfico del comportamiento de los beneficios en los contratos a futuro en mercados
a plazo o en mercados de futuros. Posición larga
Si el precio subyacente supera el valor de 100 el día del vencimiento, quien asumió comprarlo a
dicho valor obtendrá un beneficio y una pérdida si se sitúa por debajo. Por tanto, quien compra
un contrato de futuro asume una posición larga o alcista al beneficiarse del aumento del precio
del activo subyacente.
Suponemos que alguien ha comprado un activo financiero a un precio de 100 dentro de x

tiempo. Va a estar interesado en comprar a futuro un activo financiero a un precio de 100 dentro
de 3 meses quien cree que el precio se va a situar por encima de 100.
Si el precio del activo subyacente supera el valor de 100 el día del vencimiento (a los 3 meses),
quien lo compró a dicho valor a futuro obtendrá un beneficio. Si el precio del activo subyacente
quien se ha comprometido a comprarlo a 100, al vencimiento está a 130, la persona estaría
comprando el activo financiero al 100 pudiéndolo vender mediatamente 130. Por tanto, quién
está comprando un activo financiero a futuro tiene expectativas alcistas, al beneficiarse del
aumento del precio del activo subyacente pues cree que el precio va a subir. Si el precio sube,
por cada euro que vaya subiendo, su beneficio crece en forma lineal.
Si el precio del activo financiero está por debajo del valor de 100 el día del vencimiento (a los 3
meses), quien lo compró a dicho valor a futuro obtendrá una pérdida. Si el activo financiero
quien se ha comprometido a comprarlo a 100, al vencimiento está a 70, la persona estaría
perdiendo 30€. Si al vencimiento el precio del activo financiero es 100, el beneficio es 0.
Para un mercado a plazos, la función de beneficios es una línea recta y corta al eje horizontal
que sería el beneficio 0, en el precio al que se compromete la persona a comprar o vender el
activo financiero.
Si creo que el activo financiero va a bajar voy a venderlo a futuro. La persona que tenga una
perspectiva bajista asume que en los mercados a plazo a futuro una venta. Las personas que
tenga una perspectiva alcista de que va a subir el precio, asume que en los mercados a plazo a
futuro una compra.
Quien compra el activo financiero a futuro llamado activo subyacente es porque tiene una
perspectiva alcista, es decir, tiene expectativas alcistas. Se beneficiaría solo si el precio del
activo financiero subyacente cotiza al vencimiento por encima del precio del que se ha
comprometido a comprarlo (posición larga). Si el precio del activo financiero subyacente es
mayor al precio fijado en el contrato a vencimiento los beneficios crecerían linealmente. En el

caso de que el precio que se espera bajarse, las pérdidas aumentan linealmente a medida que
el precio se aleja más de lo que se ha fijado en el contrato.
2.1.1.2. Gráfico del comportamiento de los beneficios en los contratos a futuro en mercados
a plazo o en mercados de futuros. Posición corta
Si el precio subyacente supera el valor de 100 el día del vencimiento, quien asumió venderlo a
dicho valor obtendrá una pérdida y un beneficio si se sitúa por debajo. Por tanto, quien vende
un contrato de futuro asume una posición corta o bajista al beneficiarse de la caída del precio
del activo subyacente.
Quien vende el activo financiero a futuro tiene una perspectiva bajista. Se beneficiaría solo si el
precio del activo financiero subyacente cotiza al vencimiento por debajo del precio del que se
ha comprometido a venderlo. Cree que el precio se va a situar al vencimiento por debajo del
que se compromete a venderlo (posición corta).
Se realiza una operación a futuro en el que se venden bonos a un precio de 100. Como creemos
que el precio de los bonos va a bajar al subir los tipos de interés, al vender bonos a futuro, si
efectivamente el precio de los bonos se sitúa por debajo de 100 estaríamos ganando dinero. Si
el precio del subyacente a vencimiento se sitúa por debajo de 100, los beneficios serían
crecientes mientras más bajo sea el precio.
En el caso de que los tipos de interés bajaran, los precios de los bonos se incrementarían y a
medida que se aleje del valor de 100, las pérdidas también crecen linealmente. Por tanto, operar
en los mercados a plazo o en mercados de futuros implica que los beneficios pueden crecer o
disminuir en forma lineal dependiendo del precio del subyacente. En el caso de vender a futuro
si el precio del subyacente se sitúa por debajo del precio fijado en el contrato tendremos
beneficios. Si se sitúa por encima tendremos perdidas.
2.1.1.3. Ventajas y beneficios de los mercados a plazo

•Ventajas: -Tan flexible como las partes quieran. Las dos contrapartes llegan a un acuerdo que
cubre la necesidad de que cada uno tiene. Es decir, los contratos se hacen a medida.
•Inconvenientes: -Falta de liquidez: difícil de encontrar una contraparte que busque lo mismo
y que esté de acuerdo con el precio en un reducido o inexistente mercado secundario.

-Sujetos al riesgo de incumplimiento del compromiso y requiere de la información necesaria

para detectar riesgos altamente “peligrosos” y que permita cerciorarse de la solvencia de la
contraparte. No hay una institución que garantice los contratos. Ello puede implicar elevados
costes y volvemos a encontrarnos con los problemas de riesgo moral y la selección adversa por
lo que el riesgo de incumplimiento es la principal barrera para este tipo de contratos.
2.1.2. Mercados de futuros financieros

Los contratos de futuros financieros son similares a los contratos a plazo, ya que son un
acuerdo de dos partes para realizar una transacción financiera en un momento futuro. Sin
embargo, difieren de los contratos a plazo en varios aspectos significativos ya que, por ejemplo,
se negocian en mercados organizados y los contratos están estandarizados salvando los
problemas de liquidez y riesgo de incumplimiento de los mercados a plazo. Al ser
estandarizados, no se puede negociar un producto en función de las necesidades de los
participantes.
En España los futuros se negocian en el Mercado Oficial de Opciones y Futuros Financieros

(MEFF) que está regulado por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) y se
negocian futuros y opciones sobre bonos del Estado, sobre el IBEX-35 y sobre acciones.
En los contratos de futuros financieros incluye:
•Los activos financieros perfectamente identificados, llamado activo subyacente (bonos,

acciones, oro…) que debe entregar una parte en una fecha futura, incluida la ubicación de la
entrega. En los mercados a plazo se negocia sobre un activo financiero concreto llamado activo
subyacente que es el activo sobre el que se realiza esa operación financiera.
•Hay que cumplir una serie de garantías cuando se operan en estos mercados. Si compro o
Vendo a futuro me exigen que abra una cuenta en el banco para ir ingresando un saldo que
permita ser garantía sobre el total de operación que me he comprometido a realizar. Esa
cantidad de dinero se va ajustando en función del movimiento que se vaya produciendo sobre
el precio del activo subyacente. Si empiezo a perderme van a exigir una garantía mayor, si estoy
ganando la garantía se va reduciendo.
•Arbitraje: Existe una convergencia en el tiempo del precio fijado en el contrato al precio de
contado del subyacente. Es decir, en la fecha de vencimiento, el precio del contrato es igual al
precio del activo subyacente entregado. Esto es lo que se denomina arbitraje: cualquier
divergencia entre ambos precios sería aprovechada por los operadores del mercado de forma
tal que se eliminan las oportunidades de obtener beneficios sin riesgos y, con ello, se garantiza
que ambos precios sean iguales a vencimiento.
Supongamos que el precio del contrato de futuro se vendiese el día de vencimiento por 100 y el
día del vencimiento el precio del activo subyacente valiese 110. Estamos comprando un activo
a futuro. Convendría comprar dicho contrato y así se obtendría como beneficio la diferencia
entre ambos precios sin riesgo alguno. Esta oportunidad sería aprovechada por los operadores
del mercado lo que elevaría el precio del contrato hasta que fuese igual al del subyacente.
Es decir, como el precio del contrato el último día es 100 y el activo subyacente vale en el
mercado 110, compraríamos un contrato que nos permite comprarlo por 100, adquiríamos es
activo subyacente por un precio de 100 e inmediatamente lo venderíamos en el mercado a 110.
Ganaríamos 10€ por cada contrato sin ningún tipo de riesgo. Si todos compramos el activo a
futuro a un precio de 100 e inmediatamente se vende en el mercado a 110, aumentaría la oferta

en el mercado de ese activo subyacente. Al aumentar la oferta de ese activo financiero, el precio
bajaría. Como todos venderían ese activo financiero, su precio empezaría a bajar desde 110
hasta llegar a 100. Por tanto, esta situación de beneficiarse de esta diferencia daría lugar a que
se ajustará el precio del subyacente hasta coincidir con el precio del contrato.
Supongamos para ello que en febrero compramos un contrato de futuro (nos comprometemos
a comprar) de T-bonds con valor nominal de $100.000 con vencimiento en junio a un precio de
$115.000. El día del vencimiento, los tipos de interés de los bonos de largo plazo en el mercado
aumentan llevando el precio del subyacente (T-bond) a $110.000. Como hemos visto, en el día
del vencimiento el precio del contrato de futuro y el precio del subyacente deben coincidir. Por
tanto, también debe disminuir el precio del contrato de futuro alcanzando el mismo importe
que el subyacente. Quienes hayan adquirido un contrato de futuro de compra con un precio de
$115.000 perderían $5.000 ya que tendrían que pagar por los bonos $115.000 mientras que en
el mercado lo comprarían por solo $110.000. Por el contrario, quienes se han comprometido a
vender a $115.000 habrían ganado $5.000.

– Si, por ejemplo, los tipos de interés suben, las posiciones largas (comprador) tienen pérdidas
y las cortas (vendedor) beneficios.
– Cobertura similar a los contratos a plazo: cobertura micro versus macro (sobre un activo o una
cartera).
2.1.2.1. Ventajas y beneficios de los mercados de futuros

•Ventajas: -Liquidez. Soluciona los problemas de liquidez y de riesgo de incumplimiento de los
mercados a plazo ya que, al ser mercado organizado, hay una institución detrás del
funcionamiento de estos mercados.
-No están sujetos al riesgo de incumplimiento del compromiso porque los contratos se
negocian en mercados organizados y están estandarizados.
-Los contratos pueden ser comprados o vendidos en cualquier momento sin que sea necesario
esperar a la fecha de vencimiento, como acurre en los mercados a plazos.
-Los precios de los contratos cotizan en los mercados. Los contratos estandarizados van a tener
un precio de apertura y de cierre, un máximo y un mínimo.
•Inconvenientes: -No son flexibles, ya que no se puede llegar a un acuerdo específico en función
de las necesidades de las partes. Esto se debe a que los contratos están estandarizados.
Ejemplo de un contrato a futuro por riesgo asociado al cambio de tipos de interés: Un banco
tiene una posición larga porque ha comprado bonos y quiere cubrir ese riesgo por si los tipos de
interés suben, ya que si sube el precio de los bonos baja y pierde dinero. Para ello realiza una
cobertura en el mercado de futuros vendiendo bonos a futuro tomando una posición corta. El
cubrir el riesgo implica tomar la posición contraria en la marca del futuro.
Si el banco vende a futuro y sube el tipo de interés, el precio de los bonos baja, pero como vende
a futuro ganaría dinero. Ej: vendo a 100, sube los tipos de interés y el precio de los bonos baja a
80. Ganaría dinero porque estoy vendiendo a 100 lo que en el mercado vale 80. Por tanto, si
tengo bonos y suben los tipos de interés, al bajar el precio de los bonos perdería dinero, pero
en el futuro ganaría dinero. Por tanto, estoy compensando lo que yo pierdo por tener bonos con
lo que gano en la operación a futuro. De esa forma, se cubre riego de variaciones de los tipos de
interés. Lo que se perdería por tener bono en la cartera, lo está compensando al vender bonos
a futuro. La posición larga que se tenía por comprar bonos se contrarresta vendiendo bonos , es
decir, tomando una posición corta futuro. Si se da el miedo de que los tipos de interés suban, el
valor de la cartera pierde valor, pero la operación a futuro se gana dinero. Por tanto, lo que se
pierde por un lado se compensa por el otro.
Hay que determinar el número de contratos de futuro que hay que adquirir en los mercados de
futuros para cubrir el riego, para que lo que se pierde se compense exactamente con lo que se
gane en la operación a futuro.
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 (𝑝𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 ) 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑟𝑎
𝑵º 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒏𝒕𝒓𝒂𝒕𝒐𝒔 = .
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑑𝑎 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑎𝑡𝑜
También hay que calcular cuánto se pierde por la posición corta de venta de bonos en los
mercados de futuro y confirmar si efectivamente lo que se perdió por un lado se cubre con lo
que se gana por el otro lado.
Ej: El banco tiene una cartera de bonos del Tesoro con un valor nominal de $5 millones emitidos
al 6% que cotizan actualmente a la par con vencimiento en 2037 y desea cubrir el riesgo de
incrementos en los tipos de interés. Su cartera vale $5.000.000 en marzo de 2017 y se espera
que los tipos de interés permanezcan al 6% durante el próximo año por lo que los contratos a
futuro con vencimiento marzo de 2018 se venden a la par. Los contratos de futuros de T-bonds
vencimiento marzo 2018 tiene un valor nominal de $100.000 cada contrato y como cotizan a la
par, se venden por el mismo valor.

En este caso el banco tiene una posición larga en bonos del Tesoro de valor nominal $5.000.000
como cotizan a la par, el rendimiento del bono a vencimiento es también del 6%, que es el tipo
de interés de mercado. Como el bono cotiza a la par, cotiza a su valor nominal. Para cubrir el
riesgo de incrementos en los tipos de interés se utiliza los futuros de los bonos del Tesoro (T-
bonds) y tiene que tomar una posición corta (vender).
Se realiza una operación a futuro que se hace en el 2017 y con vencimiento para marzo de 2018.
En el 2018 al bono todavía le quedan 19 años vencimiento. Como el valor nominal de los bonos
es de $5 millones emitidos al 6%, el rendimiento sería 300000$ (5000000*0,06).
En el momento de hacer la transacción los contratos de futuro a marzo de 2018 valen 100000$
cada contrato. Eso cotiza en el mercado. Para el número de contratos a comprar por parte del
gerente del banco surge de dividir el valor del activo objeto de cobertura sobre el valor del
contrato: $5.000.000 / $100.000 = 50. Por tanto, el gerente tiene que adquirir 50 contratos con
vencimiento marzo de 2018 para cubrir el riesgo de tipo de interés.
Si suponemos que para los tipos de interés pasan del 6% al 8%, al subir el tipo de interés bajaría
el precio de los bonos y perdería dinero. Para saber cuánto se pierde por la posición larga en
bonos hay que calcular cuánto valdrían esos bonos con un tipo de interés del 8% con un
vencimiento 2037 sobre un valor nominal de 5 millones de dólares.
Supongamos que, luego de un año (momento de vencimiento que es marzo de 2018), los tipos
de interés suben y se sitúan en el 8% debido a un aumento de la inflación.
Con esta información lo primero que hay que calcular es el precio de esa cartera en marzo de
2018 (aumento del vencimiento del contrato).

=VA (Tipo de interés; Años;

Cupón; VN). Si fuera una
pregunta de examen, en
lugar de 19, se pondría por
ej. que al bono le quedan
de vencimiento 5 años.
Habría que calcular su
precio.
Con un tipo de interés de
mercado del 8%, el valor (precio) de los bonos que tiene el banco ahora es $4.039.640.
Dado que con un tipo de interés de mercado del 8%, el valor de los bonos que tiene el FNB es
ahora de $4.039.640, la pérdida por tener una posición larga es: $4.039.640-$5.000.000=-
$960.360. Sin embargo, al tener una posición corta con 50 contratos a futuro, el gerente del
banco cobra 5 millones en marzo de 2018 con una ganancia de (diferencia entre lo que recibe y
valor de los bonos que entrega con un tipo de mercado del 8%): $5.000.000-$4.039.640=
$960.360. Es decir, el gerente está vendiendo el momento de hacer el contrato de futuro a
$5.000.000 y los bonos que a vencimiento valen en el $4.039.640. Con la operación a futuro está
ganando $960.360 y por tener los bonos está perdiendo $960.360. De esta forma se está
cubriendo el riesgo. Por tanto, la ganancia neta para el banco es 0, reflejando que ha cubierto

así su riesgo de tipo de interés. Este es un ejemplo de cobertura micro al hacerse sobre un
activo específico. La cobertura macro es sobre una cartera.
Supongamos que, luego de un año (momento de vencimiento que es marzo de 2018), los tipos
de interés bajan y se sitúan en el 4% debido a una disminución de la inflación.
Se realiza una operación a futuro que se hace en el 2017 y con vencimiento para marzo de 2018.
Por un lado, se hubiera ganado por el aumento de la cartera de bonos que se tiene $960.360.
Por otro lado, se hubiera perdido $960.360 por haber vendido a futuro. Por tanto, la ganancia
neta para el banco es 0.
Dicho esto, tanto si los tipos de interés suben que es lo que se esperaba al hacer la operación a
futuro, como si los tipos de interés llegan a bajar que no es esperaba, si esto ocurre la pérdida
de un lado compensaría la ganancia del otro y se estaría cubriendo el riesgo. Esta cobertura del
riesgo implica que, si los tipos de interés bajan, el fondo de inversión no ganaría dinero. No sería
lógico que si el fondo del gestor tuviera expectativas de que los tipos de interés van a bajar,
hacer una operación de venta. Solo tendría sentido si los tipos de interés se esperan que suban,
sino estaría sacrificando los beneficios de una bajada de tipos de interés .
2.3. Riesgos del tipo de cambio
Los tipos de cambio están sujetos a importantes fluctuaciones y puedes dar lugar a importantes
ganancias o pérdidas a instituciones financieras y diversos agentes económicos. Por ello,
veremos cómo pueden cubrirse del riesgo del tipo de cambio. Los mercados a plazo y a futuro
sobre los tipos de cambio tienen un amplio desarrollo a través de diversas instituciones
financieras y entre ellos, las bancarias.
Supongamos que somos importadores y compramos algo del exterior que tenemos que pagar
dentro de un año 1000000$. Actualmente, el tipo de cambio es 1$ por €. Si compráramos los
dólares hoy, nos costaría 1000000€ al tipo de cambio es 1$ por €. Si dentro de un año el tipo de
cambio fuese 0,5$ por €, ese 1000000$ nos costaría 2000000€ (1000000$*1€/0,5$). Por tanto,

si el tipo de cambio dentro de un año fuese 0,5$ por €, perderíamos 1000000€. El importador
se vería perjudicado por una apreciación del dólar. Para evitar el riesgo del tipo de cambio de
que el dólar se aprecie dentro de 1 año, el importador podría cubrirlo recurriendo al mercado
de futuro haciendo un contrato a futuro comprando dólares a futuro dentro de un año al precio
que cotice en el mercado hoy ese dólar para esa operación a futuro. El valor de ese dólar a futuro
se puede determinar con la Teoría de la paridad de intereses, que sería el tipo de cambio
esperado dentro de un año en función de los tipos de interés vigentes y del tipo de cambio al
contado.
Supongamos que somos exportadores y vendemos algo al exterior que tenemos que recibir
dentro de un año 1000000$. Actualmente, el tipo de cambio es 1$ por €. Si vendemos los dólares
hoy, recibiríamos 1000000€ al tipo de cambio es 1$ por €. Si dentro de un año el tipo de cambio
fuese 1,2$ por €, ese 1000000$ cobraríamos 833333€ (1000000$*1€/1,2$). Por tanto, si el tipo
de cambio dentro de un año fuese 1,2$ por €, perderíamos 166666€. El exportador se vería
perjudicado por una depreciación del dólar pues recibiría 833333€ en lugar de 1000000€. Para
evitar el riesgo del tipo de cambio de que el dólar se deprecie dentro de 1 año, el exportador
podría cubrirlo recurriendo al mercado de futuro haciendo un contrato a futuro vendiendo
dólares a futuro dentro de un año al precio que cotice en el mercado hoy ese dólar para esa
operación a futuro. El valor de ese dólar a futuro se puede determinar con la Teoría de la paridad
de intereses, que sería el tipo de cambio esperado dentro de un año en función de los tipos de
interés vigentes y del tipo de cambio al contado.

2.4. Riesgos de variaciones en el precio de los mercados de acciones.
Un gestor de fondos de inversión de renta variable invierte en acciones por lo que tiene una
posición larga en acciones. Si tenemos expectativos de que las acciones bajen de precio en un
futuro puede desprenderse de las acciones vendiéndolas porque tiene el fondo y lo tiene que
gestionar. Si el mercado realmente empieza a bajar, las cotizaciones caen y el valor del fondo de
inversión se reduce por lo que la cartera de acciones va a perder valor y con ello el valor de la
participación de ese fondo. La rentabilidad del fondo de inversión sería negativa. El gestor de
fondos de inversión de renta variable puede tener una cartera compuesta por acciones de
diferentes empresas. Para cubrir el riesgo de una cartera formada por acciones de diferentes
empresas hay que tener en cuenta en qué medida es el fondo de inversión de renta variable
está correlacionado con el índice del mercado de acciones de Madrid que es el IBEX-35. Cuando
hablamos de correlación hacemos referencia así se mueve en el mismo sentido; y si además de
moverse en el mismo sentido si se mueve con la misma intensidad. Esto se conoce en el mercado
de acciones como un beta.
-Si β=1, las cotizaciones del fondo de inversión de inversión de renta variable se mueven igual
que el índice.
-Si β>1, las cotizaciones del fondo de inversión de inversión de renta variable suben más que el
índice o bajan más que el índice.
-Si β< 1, las cotizaciones del fondo de inversión de inversión de renta variable suben menos que
el índice o bajan menos que el índice.
En la medida en que la cartera tenga una correlación cercana a uno, el gestor podría vender a
futuro contratos sobre el IBEX-35 porque la cartera se mueve casi lo mismo o está muy
correlacionada con el IBEX-35.

Un gestor de fondos de inversión de renta variable invierte en acciones por lo que tiene una
posición larga en acciones. Si tenemos expectativos de que las acciones bajen de precio en un
futuro puede desprenderse de las acciones vendiéndolas porque tiene el fondo y lo tiene que
gestionar. Si el mercado realmente empieza a bajar, las cotizaciones caen y el valor del fondo de
inversión se reduce por lo que la cartera de acciones va a perder valor y con ello el valor de la
participación de ese fondo. La rentabilidad del fondo de inversión sería negativa. El gestor de
fondos de inversión de renta variable en el mercado de futuros tendría que tomar una posición
corta vendiendo contratos sobre el IBEX-35 a futuro de forma tal de que si efectivamente el
precio de las acciones baja, lo que se va a perder por tener acciones en el fondo de inversión, se
compensaría con las ganancias que se tendrían de haber vendido en el mercado de futuros
contratos sobre el IBEX-35.
Al igual que con los bonos, hay que determinar el número de contratos de futuro que hay que
adquirir en los mercados de futuros para cubrir el riego, para que lo que se pierde se compense
exactamente con lo que se gane en la operación a futuro.

𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 (𝑝𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜) 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑟𝑎
𝑵º 𝒅𝒆 𝒄𝒐𝒏𝒕𝒓𝒂𝒕𝒐𝒔 = .
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑑𝑎 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑎𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑓𝑢𝑡𝑢𝑟𝑜 𝑠𝑜𝑏𝑟𝑒 𝑒𝑙 𝐼𝐵𝐸𝑋−35
Con el número de contratos se cubriría la cartera de renta variable que se tiene en el fondo de
inversión. En este caso, no se hacen operaciones de futuro por cada de las acciones que se tienen
el fondo, sino que consideramos que el fondo de inversión está muy correlacionado con el IBEX-
35. Y entonces se puede hacer una operación a futuro sobre el IBEX-35.
También hay que calcular cuánto se pierde por la posición corta de venta de bonos en los
mercados de futuro y confirmar si efectivamente lo que se perdió por un lado se cubre con lo
que se gana por el otro lado.
3. MERCADO DE OPCIONES
Otra forma de cubrir los riesgos de tipo de interés y del mercado de acciones son los contratos
de opciones que son mercados organizados. En el mercado de futuros las pérdidas pueden ser
ilimitadas cuando el activo subyacente se mueve en el sentido contrario del que nosotros
esperamos. Con el mercado de opciones se limitan las pérdidas. Una opción consiste en comprar
un derecho sobre un activo subyacente. Esa compra sobre ese derecho del activo subyacente
puede ser comprar un derecho adquirir un activo subyacente o comprar un derecho a vender
un activo subyacente.
En el mercado de derivados cotizan las opciones de compra u opciones de venta a un precio

determinado.
3.1. Contrato de opciones

-Otorga el derecho a comprar o vender un instrumento financiero al precio de ejercicio hasta la
fecha de vencimiento o en la fecha de vencimiento.
-El vendedor de una opción está obligado a comprar o vender el activo financiero al comprador
si el dueño de la opción ejercita el derecho a vender o comprar.
-El comprador de una opción no tiene la obligación de ejercer su derecho a comprar o vender.
Dado que una opción da el derecho a comprar o vender un activo financiero a un precio
determinado, quien la compra debe pagar un importe que se denomina prima de opción.
Si compramos una opción de compra, es decir, un derecho a comprar un activo, somos alcistas
porque estamos comprando el derecho de comprar el activo pensando que el activo valdrá más
de lo que estoy bien pudiendo comprar en esa operación a futuro. Si compramos una opción de
venta, es decir, un derecho a vender un activo, somos bajistas.
Creemos que telefónica va a subir, somos alcista. Iríamos al mercado de derivados donde cotiza
una opción de compra de telefónica a 6 meses a un precio de 10€ y compraríamos un derecho
a adquirir telefónica a 10€. Por esa opción se tienen que pagar 1000€ de prima de opción. Es
decir, se paga la prima por comprar telefónica a 10€ dentro de 6 meses.
Si telefónica dentro de 6 meses vale 12, se ejerce la opción porque compraría a 10 lo que puedo
vender 12 en el mercado. Se está ejerciendo la opción y si tiene el derecho a ejercerla o a no
ejercerla. Si dentro de 6 meses a telefónica está a 9, no se ejercería la opción y se perderá 1000€
por la prima de opción. Si esto mismo se hubiera realizado en un mercado futuro, no se hubiera
perdido solo la prima, sino que se podría haber perdido mucho más porque en el mercado de
futuros las pérdidas son lineales y las ganancias también. De esta forma, las opciones permiten
limitar las pérdidas a lo que se paga por la opción.
Si tengo una participación en telefónica que vale 10 y hay expectativas de que valga 8, compraría
una opción de venta para vender dentro de 6 meses telefónica a 10 porque creo que va a ser
bajista. Si dentro de 6 meses telefónica está a 8, ejerzo la opción de venta y ganaría 2€ por
contrato. Si telefónica estuviera 12, no se ejerce la opción y se perdería la prima.

3.2. Ganancias y pérdidas en opciones frente a contratos de futuros. Expectativa alcista

La línea roja representa el comprar una opción de compra. La línea azul representa el comprar
a futuro. En ambas líneas representa expectativas alcistas de precios, lo único que la opción
limita las pérdidas a lo que se ha pagado por la prima.
En la línea azul, la parte de beneficios que es cuando la línea azul corta al eje horizontal se va a
dar para cuando el precio supera al precio del contrato. Al ser esta persona alcista, está haciendo
esta operación a futuro. Como es alcista, está comprando a 115 (punto B’) lo que cree que puede
valer 120 y 125. En la medida que el precio del subyacente supere 115, la persona obtendrá
beneficios.
Si el precio del subyacente en el momento del vencimiento se sitúa en 115 que es el precio del
contrato al que se hecho esta operación como una opción, nos es indiferente ejercer o no la
opción ya que no obtendríamos ganancias al hacerlo y perderíamos los 2000$ que se han pagado
por la prima (punto B).
Si el precio del subyacente en el momento del vencimiento se sitúa por debajo 115 que es el
precio del contrato al que se hecho esta operación como una opción, tampoco se ejerce la
opción de compra. Para cualquier precio igual o menor que 115 se perdería la prima al no ejercer
el derecho de compra. Pero para cualquier precio mayor que 115 se entraría en terreno positivo.
En la gráfica se observa que se entraría en terreno positivo cuando el precio del subyacente
fuera 117. A partir de ahí, ya se recupera la prima y cualquier precio mayor que 117 los beneficios
crecerían linealmente. Si por ejemplo, el día del vencimiento el precio del subyacente fuese 120,

si ejercemos la opción ya que nos permite obtener beneficios al comprar por 115 lo que luego
podemos vender por 120 (punto C del gráfico). El beneficio sería $5.000 y descontando la prima
de $2.000, tendríamos un beneficio neto de $3.000.
La línea azul es como en el mercado de futuro. Se estaría comprando a futuro a un precio de

115. Si el precio es mayor de 115 se ganaría y mientras más elevado sea el precio más ganaría.
Si el precio fuese menor que 115 se iría perdiendo cada vez más dinero, con lo cual las ganancias
son ilimitadas. Las ventajas de una opción es limitar las pérdidas. Si el precio fuera menor de
115, no se ejerce la opción y lo único que se pierde es los 2000$ que se pagaron por la prima.
Las pérdidas siempre están limitadas a la prima. Por tanto, con la opción se limitan las pérdidas,
pero los beneficios siguen siendo ilimitados. Una vez que el precio del subyacente supere al
fijado en el contrato, los beneficios crecen linealmente, aunque serán siempre menores que los
de un futuro en la magnitud de la prima, es decir, se entra en beneficio un poco más tarde de lo
que daría en un contrato de futuro. En el contrato de futuro se entra en beneficios cuando el
precio es mayor que 115, y en el contrato de opción entraría cuando el precio es mayor que 117.
Los contratos de futuro tienen una función de beneficios lineal: los beneficios crecen en una
cantidad constante por cada por cada punto que se incremente el precio del subyacente y a la
inversa. Sin embargo, la función de beneficios para una opción es no lineal puesto que una
opción protege de tener pérdidas que sean mayores que la prima, algo que no ocurre con un
futuro en el que las pérdidas aumentan en una cuantía constante por cada punto que baje el
precio del subyacente.

3.3. Ganancias y pérdidas en opciones frente a contratos de futuros. Expectativa bajista
La línea roja representa el comprar una opción de compra. La línea azul representa el comprar
a futuro. En ambas líneas representa expectativas bajistas de precios, lo único que la opción
limita las pérdidas a lo que se ha pagado por la prima.
En el mercado de futuros se ganaría siempre y cuando pero el precio se sitúe por debajo del que
se ha fijado en el contrato del futuro. Cómo estamos apostando a la baja, el precio bajaría.
En el mercado de opciones se estaría comprando una opción de venta. Si el día de vencimiento

el precio del subyacente fuese 115, es igual al precio fijado en el contrato (115), nos es
indiferente ejercer o no la opción ya que no obtendríamos ganancias al hacerlo y perderíamos
lo que hemos pagado por la prima (punto B).
Pero para cualquier precio menor que 115 se entraría en terreno positivo. En la gráfica se
observa que se entraría en terreno positivo cuando el precio del subyacente fuera 112,5. A partir
de ahí, ya se recupera la prima y cualquier precio menor que 112,5 los beneficios crecerían
linealmente. Por eso, los beneficios de la opción son una línea paralela a los beneficios de futuro,
pero las pérdidas en la opción de venta se limitan al valor de la prima mientras que en un futuro
las pérdidas son ilimitadas.

Si el día del vencimiento el precio del subyacente fuese inferior a 115, si se ejerciese la opción
ya que nos permite obtener beneficios al vender a 115 lo que ahora cuesta menos, por ejemplo,
110 (punto A). El beneficio sería $5.000 y descontando la prima de $2.000, tendríamos un
beneficio neto de $3.000.
3.4. Factores que afectan al valor de la prima.

-Plazo de vencimiento. A mayor precio de ejercicio menor prima en la opción.
-Volatilidad del activo subyacente. A mayor volatilidad de los precios del activo subyacente,
mayor prima en la opción.
-Precio de vencimiento. A mayor plazo de vencimiento, mayor prima en la opción ya que habrá
una mayor posibilidad que el precio del subyacente sea muy alto o muy bajo en el vencimiento.

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SONIA GATA GARCÍA 3º DERECHO Y ADE

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1.1. El mercado de bonos y los tipos de interés

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1.2. El mercado de valores

El mercado de valores es un factor importante en las decisiones de inversión de las empresas,

2. ¿POR QUÉ ESTUDIAR LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS Y LA BANCA?

-Bancos: aceptan depósitos y hacen préstamos.

-Otras instituciones financieras: compañías aseguradoras, gestoras de fondos de pensiones,

La innovación financiera es el desarrollo de nuevos productos y servicios financieros. Puede

2.1. Crisis financieras

3. ¿POR QUÉ ESTUDIAR EL DINERO Y LA POLÍTICA MONETARIA?

La teoría monetaria relaciona cambios en la cantidad de dinero y la política monetaria con

Reservados todos los derechos.

3.2. Dinero y tipos de interés

3.3. Política fiscal y política monetaria

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4.1. El sistema financiero internacional

5. EL DINERO, LA BANCA Y LOS MERCADOS FINANCIEROS

5.1. ¿Cómo se estudiarán el dinero, la banca y los mercados financieros?

Reservados todos los derechos.

• Oferta y demanda básicos para explicar el comportamiento de los mercados financieros.

• Un enfoque para la estructura financiera con base en costos de transacciones e información

• Análisis de oferta y demanda agregadas.

6. LA MACROECONOMÍA Y SUS PARTICIPANTES

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El sector exterior se vincula con el producto interior bruto a través de exportaciones e

Las autoridades económicas pueden intentar influir sobre la situación de la economía

En este contexto, la política fiscal se instrumenta a través de tres opciones:

-Gasto público. Afecta directamente a la demanda agregada y al PIB.

-Impuestos y transferencias. Afectan a la renta disponible.

En la medida en que el Gobierno quiera impulsar la actividad económica, emprende políticas

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-A las decisiones de consumo y ahorro del sector privado.

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En el caso de la valoración de activos financieros se entiende por fundamentales todas aquellas

7. RELACIÓN ENTRE INFLACIÓN Y RENDIMIENTO DE LOS BONOS

8. FUNCIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS: FINANCIAMIENTO DIRECTO

En el financiamiento directo, los prestatarios solicitan fondos de manera directa a los

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•Mejoran directamente el bienestar de los consumidores, al permitirles programar mejor sus

Prestamistas-ahorradores: Quienes ahorraron y prestan fondos.

Prestatarios-gastadores: quienes deben solicitar fondos prestados para financiar su

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8.1. Características de los mercados financieros:

•Transparencia: accesibilidad a la información, mayor transparencia genera mayor confianza y

•Libertad: inexistencia de limitaciones en las operaciones o de barreras en entrada al mercado

•Profundidad: número de órdenes de compra y venta para cada activo financiero.

2.2. Características que mejor definen a los activos financieros:

•Riesgo. Es el grado de incertidumbre asociado con el rendimiento sobre un activo en relación

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9. ESTRUCTURA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS

-Mercados no organizados, mercados over-the-counter (OTC): operaciones “OTC” son aquellas

9.2. Mercados de dinero y de capitales

-Mercado de capitales: se negocian instrumentos de deuda a medio y largo plazo y acciones.

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9.3. Mercado Monetario en España

-Mercados de pagarés de empresa: es aquel en el que se emiten y negocian títulos de deuda

9.4. Mercados primario y secundario

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10. INTERNACIONALIZACIÓN DE LOS MERCADOS FINANCIEROS

•Mercados de acciones mundiales. Además de su papel en sus respectivos países, también