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1810-8903
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OCASIONALES
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ElElSalvador:
Salvador:
Determinantes
Determinantesde delala
www.bcr.gob.sv
www.bcr.gob.svE-mail:
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info@bcr.gob.sv tasa
tasade
deinterés
interés
No.
No.2012-03
2012-03
Banco Central de Reserva
de El Salvador
Documentos Ocasionales
El Salvador:
Determinantes de la tasa de interés
Alirio Alfonso Hernández
Documentos Ocasionales No. 2012-03

2012
2012
Departamento de Investigación Económica y Financiera

Banco Central de Reserva de El Salvador
Alameda Juan Pablo II, entre 15 y 17 Avenida Norte
San Salvador, El Salvador, C. A.
El Banco Central al publicar esta serie de Documentos Ocasionales, pretende facilitar

ODGLIXVLyQGHHVWXGLRVHFRQyPLFRV\¿QDQFLHURVTXHFRQWULEX\DQ
al mejor conocimiento de la realidad salvadoreña.
Las interpretaciones, análisis y conclusiones de estos trabajos representan

las ideas de los autores y no coinciden necesariamente
con el criterio de este Banco Central.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento,

sin previa autorización del Departamento de Investigación Económica
y Financiera del Banco Central de Reserva de El Salvador.
ISSN 1813-6494
2
Resumen
/DWDVDGHLQWHUpVHVHOSUHFLRGHOGLQHURVXLPSRUWDQFLDUDGLFDHQTXHFRQVWLWX\HHOSDUiPHWURVREUH
el cual los agentes económicos deciden consumir hoy o transferir el consumo al futuro, ahorrar
RLQYHUWLU/DWDVDGHLQWHUpVFRQVWLWX\HHOYtQFXORHQWUHODVWUDQVDFFLRQHVUHDOHV\¿QDQFLHUDV/D
WDVDGHLQWHUpVSHUPLWHHYDOXDUODUHQWDELOLGDGGHODVLQYHUVLRQHVSRUPHGLRGHORVÀXMRVIXWXURV
TXH pVWD JHQHUDUi HQ HO WLHPSR OR TXH RULHQWD ODV GHFLVLRQHV GH ORV DJHQWHV HFRQyPLFRV HQ
FXDQWRDOFRQVXPRLQYHUVLyQ\DKRUURYDULDEOHVTXHVRQFODYHVSDUDHOFUHFLPLHQWRHFRQyPLFR
de mediano y largo plazo.
El trabajo analiza la evolución de las tasas de interés a préstamos hasta un año plazo, durante el
período 1974 - 2011, durante el cual el sistema monetario ha pasado por diferentes estadios como
son la liberalización, nacionalización, reprivatización, dolarización y compra de los principales
bancos por bancos extranjeros de primera línea.
ABSTRACT
The interest rate is the price of money and its importance is that is the parameter on which
economic agents choose to consume today or in the future, to save or invest. The rate of interest
LVWKHOLQNEHWZHHQWKHUHDODQG¿QDQFLDOWUDQVDFWLRQV7KHLQWHUHVWUDWHDOORZVXVWRHYDOXDWHWKH
UHWXUQRQLQYHVWPHQWWKURXJKIXWXUHFDVKÀRZVJHQHUDWHGRYHUWLPHZKLFKJXLGHVWKHGHFLVLRQV
of economic agents in terms of consumption, investment and savings, variables that are key to
medium and long term economic growth.
This paper analyzes the evolution of interest rates on up to one year loans for the period
1974 - 2011, when the monetary system went through several stages such as liberalization,
nationalization, re-privatization, dollarization and purchase of major banks by front line foreign
banks.
3
CONTENIDO
Introducción ..................................................................................................................... 5
I. Antecedentes sobre la Tasa de Interés de Préstamos .......................................... 5

A. Principales Aspectos Relevantes ......................................................................... 5
B. Importancia de las Tasas de Interés .................................................................... 10
II. Evidencia Empírica y Ajuste del Modelo ................................................................ 13

A. Evidencias sobre los Determinantes de las Tasas de Interés ............................. 13
% 0HWRGRORJtDSDUDODHVSHFL¿FDFLyQGHPRGHOR .................................................... 15
III. El Salvador, Determinantes de las Tasas de Interés de Préstamos ..................... 18

A. Conceptualización del Modelo ............................................................................. 18
% (VSHFL¿FDFLyQGHO0RGHOR9$5 ........................................................................... 19
C. Relación de largo plazo: Test de Cointegración de Johansen ............................. 22
D. Modelo de Largo Plazo ........................................................................................ 22
E. Relación de Exogenidad ...................................................................................... 23
F. Modelo de Corto plazo… ..................................................................................... 25
G. Pruebas de diagnóstico........................................................................................ 27
1. Normalidad ....................................................................................................... 27
2. Autocorrelación................................................................................................. 27
3. Heterocedasticidad........................................................................................... 29
4. Estabilidad de Estimadores.............................................................................. 30
H. Simulaciones ........................................................................................................ 31
IV. Conclusiones .............................................................................................................. 33
Bibliografía ....................................................................................................................... 34
4
INTRODUCCIÓN
En el trabajo “El Salvador: Determinantes de la Tasa de Interés” se analiza la evolución reportada

por las tasas de interés a préstamos hasta un año plazo, tomando de referencia el período
comprendido de 1974 a 2011, durante el cual el sistema monetario ha pasado por diferentes
estadios como son la liberalización, nacionalización, reprivatización, dolarización y compra de
los principales bancos por bancos extranjeros de primera línea.
(Q HO HVWXGLR VH GHVWDFD TXH HO FRPSRUWDPLHQWR GH ODV WDVDV GH LQWHUpV JXDUGD UHODFLyQ FRQ
HO UHVWR GH YDULDEOHV PDFURHFRQyPLFDV 6LQ HPEDUJR DO HODERUDU HO PRGHOR VH LGHQWL¿Fy TXH
ODV YDULDEOHV GH WDVD GH LQWHUpV GH ORV GHSyVLWRV D SOD]R GH GtDV OD LQÀDFLyQ GRPpVWLFD
\H[WHUQDODWDVDGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOVRQLPSRUWDQWHVSDUDFRPSUHQGHUHOYtQFXORTXHVH
WLHQHHQXQDHFRQRPtDDELHUWD\SHTXHxDGRQGHVRPRVWRPDGRUHVGHSUHFLRV(QHVWHFDVR
VHDMXVWDURQODVYDULDEOHVSDUDFRWHMDUORVDVSHFWRVTXHGLFWDQODWHRUtDHFRQyPLFD\ODHYLGHQFLD
empírica obtenida de los modelos.
El documento consta de tres capítulos, el primero está referido a los principales antecedentes
de la tasa de interés en El Salvador y se destaca la importancia de las tasas de interés y su
vinculación con el resto de variables relevantes de la economía. En el segundo, se revisan los
WUDEDMRVHODERUDGRVVREUHHOWHPD\ODHYLGHQFLDHPStULFDREWHQLGDGRQGHVHGHVWDFDTXHHQWUH
ODV YDULDEOHV TXH H[SOLFDQ HO FRPSRUWDPLHQWR GH ODV WDVDV GH LQWHUpV HVWiQ ORV PiUJHQHV GH
LQWHUPHGLDFLyQGHOVLVWHPDEDQFDULRODWDVDGHLQWHUpVGHGHSyVLWRVODLQÀDFLyQGRPpVWLFDHO
GLIHUHQFLDOGHLQÀDFLyQODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOHVHOULHVJRFUHGLWLFLR\ULHVJRSDtV6H
comenta la aplicación metodológica de la econometría para la elaboración de modelos.
En el capítulo tercero se presentan los resultados del modelo de tasas de interés de préstamos
SDUD (O 6DOYDGRU DVt FRPR ODV GLYHUVDV SUXHEDV GH GLDJQRVWLFR SDUD FRQVWUXLU XQ 9HFWRU
$XWRUHJUHVLYR 9$5 KDVWD OOHJDU DO PRGHOR GH ODUJR SOD]R FRQ OD DSOLFDFLyQ GHO PHFDQLVPR
de corrección de error y las variables con rezago de dos períodos se aplicó el método de lo
JHQHUDODORHVSHFL¿FRD¿QGHHOLPLQDUODVYDULDEOHVTXHHVWDGtVWLFDPHQWHQRFXPSOLHURQFRQ
la probabilidad del 5.0% hasta lograr la obtención de un modelo de corto plazo. Finalmente se
FRPHQWDQODVGLIHUHQWHVSUXHEDVDSOLFDGDVSDUDTXHHOPRGHORSXHGDVHUXWLOL]DGRFRQ¿QHVGH
pronósticos.
I. Antecedentes sobre la tasa de interes de préstamos
A. Principales aspectos relevantes
Para analizar los determinantes de las tasas de interés activas en el sistema bancario de El
Salvador, durante el período 1974-2011 es necesario considerar los cambios observados en la
RULHQWDFLyQGHODSROtWLFDHFRQyPLFD(VFRQYHQLHQWHGHVWDFDUTXHHQORV~OWLPRVWUHLQWD\VHLV
DxRVHOVLVWHPDEDQFDULRKDWUDQVLWDGRSRUGLYHUVRVHVTXHPDVTXHYDQGHVGHODEDQFDSULYDGD
QDFLRQDO EDQFD QDFLRQDOL]DGD UHSULYDWL]DFLyQ EDQFDULD GRODUL]DFLyQ \ DGTXLVLFLyQ GH EDQFRV
locales por parte de bancos extranjeros.
5
A continuación se describen brevemente los principales aspectos relevantes en cada uno de los
sub-períodos.
En el período de 1974 a 1980 el crecimiento económico fue estimulado por el alza de los precios
GH FDIp \ VX FRQVLJXLHQWH HIHFWR VREUH ODV H[SRUWDFLRQHV \ ORV ÀXMRV GH UHFXUVRV GHO H[WHULRU
TXHSHUPLWLy¿QDQFLDUHODXPHQWRHQODIRUPDFLyQEUXWDGHFDSLWDO¿MRWHQGHQFLDTXHVHUHYLUWLy
DO¿QDOGHOSHUtRGR/DLQÀDFLyQVHFRPSRUWyDODO]DVLQDIHFWDUODHVWDELOLGDGGHOWLSRGHFDPELR
Las importaciones aumentaron por la mayor actividad económica y el aumento en los precios de
SHWUyOHR/DPD\RUOLTXLGH]VHUHÀHMyHQODH[SDQVLyQGHORVGHSyVLWRV\ODFRQFHVLyQGHFUpGLWRV
en términos nominales. La Junta Monetaria determinaba las tasas de interés nominales para
RSHUDFLRQHVDFWLYDV\SDVLYDVGHORVEDQFRVHOHVTXHPDGHSROtWLFDGHWDVDVGHLQWHUpVEXVFDED
mantener bajos costos en el crédito para promover el crecimiento económico.
(O FRQÀLFWR DUPDGR OD UHIRUPD DJUDULD DVt FRPR OD QDFLRQDOL]DFLyQ GHO VLVWHPD EDQFDULR \ HO
FRPHUFLRH[WHULRUIXHURQORVHYHQWRVGHPD\RUUHOHYDQFLDTXHLQFLGLHURQHQHOFRPSRUWDPLHQWR
de las principales variables económicas en el período comprendido de 1981 a 1990, la cual
KD VLGR GHQRPLQDGD FRPR OD GpFDGD SpUGLGD TXH LQLFLD FRQ OD FRQWUDFFLyQ GH OD DFWLYLGDG
HFRQyPLFDGHORVSULPHURVGRVDxRV\TXHLQFLGLySDUDTXHODWDVDGHFUHFLPLHQWRSURPHGLRGH
HVWHSHUtRGRIXHVHQHJDWLYDHQODLQHVWDELOLGDGPDFURHFRQyPLFD VHUHÀHMyHQHOHYDGRV
QLYHOHVGHLQÀDFLyQ\GHYDOXDFLRQHVHQHOWLSRGHFDPELR
/D QDFLRQDOL]DFLyQ GHO FRPHUFLR H[WHULRU \ OD FDtGD HQ ORV SUHFLRV GH FDIp VH UHÀHMy HQ XQD
reducción en la capacidad de exportación. En contraste, pese a los menores precios de los
derivados de petróleo, las importaciones se mantuvieron crecientes, ampliando con ello la
brecha comercial. La autoridad monetaria determinaba el uso y destino de los fondos prestables
en el sistema bancario nacionalizado, así como el nivel de tasas de interés a operaciones
DFWLYDV\SDVLYDVTXHUHSRUWySRFRVFDPELRVGXUDQWHWRGRHOSHUtRGR/RVSUREOHPDVGHOLTXLGH]
FRQWULEX\HURQDOOHYHGLQDPLVPRREVHUYDGRHQORVGHSyVLWRV\HOFUpGLWRSULYDGRTXHHQWpUPLQRV
QRPLQDOHVVHPDQWXYLHURQFRQWDVDVSRVLWLYDVSHURSRUGHEDMRGHODLQÀDFLyQ(OVSUHDGGHWDVDV
de interés se ubicó en su menor nivel en términos nominales y negativo en términos reales. Los
diferenciales de tasas de interés activas y pasivas negativas, la mora bancaria y la ampliación
GHOULHVJRIXHURQORVSULQFLSDOHVVtQWRPDVGHOGHWHULRUyGHOVLVWHPDEDQFDULRYHUFXDGUR
6
Cuadro 1
Principales Variables Económicas
Variables 1974 - 1980 1981 - 1990 1991 - 2000 2001 - 2010
Tasas de crecimiento anual promedio
PIB Real 1.35 -0.29 4.62 1.91
FBCF 3.47 0.60 8.66 0.11
PIB Nominal 14.11 3.32 10.68 4.97
Inflación ES 14.90 19.26 7.91 3.35
Inflación USA 9.26 4.74 2.80 2.63
Diferencial de inflación 5.65 14.52 5.11 0.72
Depreciacion cambiaria 0.00 12.68 1.44 0.00

Precio de café 23.52 -3.13 5.83 6.35
Precio de petróleo 46.33 -1.57 4.78 12.97
Exportaciones 19.13 -4.94 18.13 4.79
Importaciones totales 15.80 3.04 15.04 6.29
Depósitos Nominal 14.12 7.09 18.38 3.46

Depósitos Real -0.78 -12.17 10.47 0.12
Crédito Privado Nominal 13.15 3.17 19.28 4.14
Crédito Privado Real -1.75 -16.09 11.37 0.80
Dep / Credi 1.22 4.57 -0.26 -0.39
Encaje legal -2.37 -0.16 -2.20 4.59
Intermediación financiera -0.71 -0.08 7.65 -0.82
Dep tot / PIB 0.21 3.92 7.00 -1.35
Porcentajes
TIBA 11.79 16.17 17.27 7.66
TIBP 7.64 13.93 12.70 3.97
TIBA Real -3.12 -3.09 9.35 4.31
TIBP Real -7.26 -5.33 4.78 0.62
Spread Nominal 4.14 2.24 4.57 3.69
Spread Real -10.76 -17.02 -3.34 0.34
Prime 9.90 11.32 7.90 5.38

LIBOR 9.47 9.87 5.26 2.82
Riesgo Nominal 1.88 4.85 9.37 2.28
Riesgo Real -13.02 -14.41 1.45 -1.07
Fuente: Elaboración propia.
El Salvador se destacó en el período de 1991 al 2000 por el crecimiento económico y la

HVWDELOLGDGGHSUHFLRVVHFDUDFWHUL]ySRUOD¿QDOL]DFLyQGHOFRQÀLFWRDUPDGR\HOLQLFLRGHXQD
HWDSDGHUHFRQVWUXFFLyQSRVWFRQÀLFWRODUHSULYDWL]DFLyQGHOVLVWHPDEDQFDULRHLPSOHPHQWDFLyQ
de reformas económicas orientadas a fortalecer el liberalismo económico.
La actividad económica creció en promedio a una tasa de 4.6% anual, destacando el aumento
en la formación de capital, la recuperación de los precios del café y la apertura de zonas francas
FRQWULEX\HURQDODH[SDQVLyQGHODVH[SRUWDFLRQHVTXHDFRPSDxDGRFRQORVÀXMRVGHLQYHUVLyQ
H[WUDQMHUD GLUHFWD \ ODV UHPHVDV IDPLOLDUHV FRQWULEX\HURQ D OD H[SDQVLyQ GH OD OLTXLGH] GH OD
HFRQRPtD PHMRUDQGR FRQ HOOR OD LQWHUPHGLDFLyQ ¿QDQFLHUD \ GRWDQGR GH ORV UHFXUVRV SDUD OD
expansión del crédito y la mayor captación de depósitos. Por su parte, el aumento en los precios
GHSHWUyOHR\ODPD\RUDFWLYLGDGHFRQyPLFDVHUHÀHMyHQXQLQFUHPHQWRHQODVLPSRUWDFLRQHV
En este período se liberalizaron las tasas de interés1TXHVHPDQWXYLHURQSRVLWLYDVHQWpUPLQRV
UHDOHVVHPHMRUDURQORVQLYHOHVGHLQWHUPHGLDFLyQ¿QDQFLHUD\VHSHUPLWLHURQODVRSHUDFLRQHV
en moneda extranjera2, se amplió el diferencial entre las tasas de interés domésticas y externas.
1 (QLQLFLyHOSURFHVRGHUHIRUPDV¿QDQFLHUDVGHQWURGHODVFXDOHVODUHSULYDWL]DFLyQGHOVLVWHPDEDQFDULRIXH
acompañado por la liberalización de las tasas de interés activas y pasivas.
2. En julio de 1996 se permitió a los bancos del sistema las operaciones activas y pasivas en moneda extranjera.
7
*Ui¿FD(O6DOYDGRU7DVDVGHLQWHUpV
Porcentajes
35
Préstamos
28
Depósitos
InŇación
21
14
0
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
-7
Previo a la dolarización, el Banco Central de Reserva por medio de la implementación de la

SROtWLFD PRQHWDULD DFWXDED HQ HO PHUFDGR GH GLQHUR DPSOLDQGR R UHVWULQJLHQGR OD OLTXLGH] GH
acuerdo al objetivo de estabilidad de precios, utilizando para ello instrumentos indirectos como
fueron las operaciones de mercado abierto, donde la tasa de interés de referencia incidió en el
comportamiento de las tasas de interés de mercado.
'H WDO PDQHUD TXH KDVWD GLFLHPEUH GH HO %DQFR &HQWUDO PHGLDQWH PHGLGDV GH SROtWLFD
monetaria tuvo herramientas para incidir sobre la tasa de interés de los préstamos por medio de
ORVFDPELRVLQGXFLGRVHQODRIHUWDGHGLQHUR(VWDLQÀXHQFLDIXHDFRWDGDSRUODFRH[LVWHQFLDGH
XQWLSRGHFDPELR¿MRGHIDFWRTXHUHVWDEDHIHFWLYLGDGDODSROtWLFDPRQHWDULD
Finalmente, en el período 2001–2010, con la implementación de la dolarización y libre movilidad

de capitales, el comportamiento de las tasas de interés domésticas están alineadas con las
WDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOGDGRTXHFXDOTXLHUFDPELRHQODGHPDQGDGHUHFXUVRVLQWHUQRV
HVFXELHUWRFRQFDPELRHQODSRVLFLyQGHDFWLYRV\SDVLYRVH[WHUQRVGHOVLVWHPD¿QDQFLHUR
En este período, la actividad económica se mantuvo con tasas de crecimiento positivas hasta
HO DGYHQLPLHQWR GH OD FULVLV ¿QDQFLHUD LQWHUQDFLRQDO /RV GHVDVWUHV QDWXUDOHV KDQ IUHQDGR OD
expansión económica y la destrucción en la infraestructura económica3, otros factores como los
shocks externos como la elevación de los precios de alimentos y derivados de petróleo, la crisis
¿QDQFLHUDLQWHUQDFLRQDO\ODUHFHVLyQHFRQyPLFDPXQGLDOLQFLGLHURQHQHOSREUHGHVHPSHxRGHOD
actividad económica, por lo cual en este período se ralentiza el crecimiento económico, aumentó
ODYRODWLOLGDGHQODLQÀDFLyQ\ODEDQFDKDSDVDGRDVHUSURSLHGDGGHEDQFRVLQWHUQDFLRQDOHV
3. En el 2001 los 2 terremotos, en el 2005 la erupción volcánica del Ilamatepec, así como los Huracanes IDA y Stan.
7RGRVHVWRVGHVDVWUHVQDWXUDOHVUHTXLULHURQGHUHFXUVRVSDUDODUHFRQVWUXFFLyQ
8
La dolarización facilitó las opciones de fondeo, además de la captación de depósitos y emisión

de títulos domésticos, permitió el acceso al mercado internacional de recursos en la forma de
REOLJDFLRQHVH[WHUQDVGHFRUWR\PHGLDQRSOD]RORTXHLPSOLFDFDPELRVHQODOLTXLGH]\FRVWRV
de intermediación4.
/DFRPSUDGHORVEDQFRVORFDOHVSRUEDQFRVH[WUDQMHURVGHSULPHUDOtQHDVHUHÀHMyHQQXHYDV
estrategias de captación y colocación de recursos, así como de valoración de los riesgos, por lo
cual se ha observado un alza en las tasas de interés activas y la reducción en las tasas pasivas,
ORFXDOVHKDUHÀHMDGRWDPELpQHQGHVDOLQHDPLHQWRHQWUHODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDVUHVSHFWR
DODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOORTXHSRGUtDUHVSRQGHUDXQDPD\RUSHUFHSFLyQGHULHVJR
También se observa una ampliación en los spread de tasas activas y pasivas y entre la tasa
DFWLYDGHFRUWRSOD]RORTXHHVWDUtDLQGLFDQGRODSpUGLGDGHH¿FLHQFLDHQHOVLVWHPDEDQFDULRGH
El Salvador.
Cuadro 2
Spread de tasas de interés internas y externas
En puntos básicos
TIBA-TIBP TIBA* -TIBP TIBA* -TIBA TIBp - LIBOR TIBA-PRIME TIBA* -PRIME EMBI
2007 I 271 433 162 -24 -47 115 156
II 277 408 131 -38 -48 83 127
III 350 479 129 -86 -1 128 175
IV 328 499 171 -57 32 203 199
2008 I 396 629 233 81 189 422 296
II 333 553 221 62 220 441 285
III 310 531 221 29 255 476 384
IV 420 508 88 241 597 685 854
2009 I 459 570 111 270 642 753 670
II 476 630 154 323 626 780 492
III 525 661 136 314 597 733 369
IV 477 668 191 300 517 708 326
2010 I 475 700 225 302 497 722 257
II 451 757 306 223 424 730 353
III 450 759 309 196 382 691 361
IV 479 746 267 124 334 601 302
Fuente: BCR, Federal Reserve bank
TIBA: Tasa de interés de Préstamos Hasta 1 año
TIBP: Tasa de interés de Depósitos a plazo 180 días
TIBA*: Tasa de interés de Préstamos más de 1 año
LIBOR: Tasa de interés Depósitos Eurodolares a 6 meses plazo, mercado de Londres
Prime: Tasas de interés préstamos de corto plazo en mercado de Estados Unidos
EMBI: Emerging Market Bonos Index El Salvador
En el cuadro 2 se presenta la evolución de los spread de tasas de interés internas y externas

aplicadas por el sistema bancario salvadoreño, de la cual se puede señalar:
(O%DQFR&HQWUDOGH5HVHUYDWLHQHSURKLELGRFRQFHGHUFUpGLWRDODVLQVWLWXFLRQHV¿QDQFLHUDV
9
Ampliación en los spreads de tasas de interés internas, debido al efecto de la reducción

en la remuneración a los depósitos y el alza en la tasa de interés a los préstamos hasta un
año y mayores a un año plazo.
Aumento en el diferencial de tasas de interés aplicado a los préstamos mayores a un año

SOD]RORTXHSRGUtDLQGLFDUXQDPD\RUSHUFHSFLyQGHULHVJRFUHGLWLFLR\GHLQÀDFLyQTXH
estaría acompañado por el incremento en la mora crediticia.
El desalineamiento en las tasas de interés internas, respecto a las tasas de interés

LQWHUQDFLRQDO35,0(\/,%25HVWDUtDUHÀHMDQGRPD\RUHVFRVWRVGHLQWHUPHGLDFLyQ\OD
percepción de mayor riesgo de pago de los préstamos.
Los spread de tasas de interés internas y externas, tienden a converger con el EMBI,
LQGLFDGRU TXH FDSWD OD SHUFHSFLyQ GH ULHVJR GH ORV PHUFDGRV LQWHUQDFLRQDOHV D ODV
RSHUDFLRQHV¿QDQFLHUDVGH(O6DOYDGRU
&RQ HO DGYHQLPLHQWR GH OD FULVLV ¿QDQFLHUD LQWHUQDFLRQDO \ OD UHFHVLyQ HFRQyPLFD PXQGLDO OD
SHUFHSFLyQ GH PD\RU ULHVJR FUHGLWLFLR \ FUHFLHQWH LQFHUWLGXPEUH IUHQy ORV ÀXMRV GH UHFXUVRV
H[WHUQRV(VWHIHQyPHQRQRIXHH[FOXVLYRGH(O6DOYDGRU\DTXHDIHFWyDODPD\RUtDGHSDtVHV
LQGHSHQGLHQWH GH VX VLVWHPD PRQHWDULR (Q HO FXDGUR VH PXHVWUD TXH ORV ÀXMRV GH FDSLWDO
privado mundial y en América Latina se redujeron en 65.7% y 39.1% durante el 2008.
Cuadro 3
Flujos Financiero Privados Netos
Billones de dólares Crecimiento anual

Años
Mundial AL Mundial AL
2003 167.9 17.0
2004 241.4 15.1 43.8 -11.2
2005 323.5 45.2 34.0 199.3
2006 302.5 38.0 -6.5 -15.9
2007 715.1 108.9 136.4 186.6
2008 245.6 66.3 -65.7 -39.1
2009 267.4 34.4 8.9 -48.1
2010 482.3 99.3 80.4 188.7
Fuente: FMI. WEO septiembre de 2011
En septiembre de 2011, se aprobó la Ley de Sistema Financiero de Fomento para el Desarrollo

\ VH FUHD OD %DQFD GH 'HVDUUROOR TXH GLVSRQH GH LQVWUXPHQWRV SDUD LPSOHPHQWDU OD SROtWLFD
FUHGLWLFLD GH OD PLFUR SHTXHxD \ PHGLDQD HPSUHVD OD FXDO HV DFRPSDxDGD SRU SROtWLFDV GH
WDVDVGHLQWHUpVTXHUHVSRQGDDODRIHUWD\GHPDQGDGHUHFXUVRVSUHVWDEOHVDVHULQWHUPHGLDGRV
B. Importancia de las tasas de interés
6LHQGR OD WDVD GH LQWHUpV HO SUHFLR GHO GLQHUR VX LPSRUWDQFLD UDGLFD HQ TXH FRQVWLWX\H HO
parámetro sobre el cual los agentes económicos deciden consumir hoy o transferir el consumo
al futuro, ahorrar o invertir. La tasa de interés constituye el vínculo entre las transacciones
10
UHDOHV \ ¿QDQFLHUDV /D WDVD GH LQWHUpV SHUPLWH HYDOXDU OD UHQWDELOLGDG GH ODV LQYHUVLRQHV SRU
PHGLRGHORVÀXMRVIXWXURVTXHpVWDJHQHUDUiHQHOWLHPSRORTXHRULHQWDODVGHFLVLRQHVGHORV
DJHQWHVHFRQyPLFRVHQFXDQWRDOFRQVXPRLQYHUVLyQ\DKRUURYDULDEOHVTXHVRQFODYHVSDUDHO
crecimiento económico de mediano y largo plazo.
El nivel de la tasa de interés afecta la relación de precios internos y externos, medidos por la
LQÀDFLyQ LQWHUQD \ HO WLSR GH FDPELR UHDO \ QRPLQDO /D LQWHUDFFLyQ GH OD RIHUWD \ GHPDQGD
GH IRQGRV SUHVWDEOHV GHWHUPLQD HO QLYHO GH HTXLOLEULR HO FXDO UHVSRQGH HQ IRUPD LQYHUVD FRQ
ODOLTXLGH]GHODHFRQRPtDORTXHHVXWLOL]DGRSRUODDXWRULGDGPRQHWDULDSDUDLQFLGLUVREUHHO
comportamiento de los activos internos y los objetivos de estabilidad y crecimiento económico.
/DWDVDGHLQWHUpVGHHTXLOLEULRVHGH¿QHFRPRDTXHOODWDVDGHLQWHUpVTXHHVFRQVLVWHQWHFRQ
la oferta y demanda de recursos prestables y no ejerce presiones sobre el resto de precios de
la economía, es afectada por diversos factores, siendo los principales, los relacionados con los
FDPELRV HQ OD RIHUWD GH GLQHUR ORV QLYHOHV GH Gp¿FLW ¿VFDOHV ODV SUHIHUHQFLDV GH OLTXLGH] SRU
individuos y empresas, así como por nuevas oportunidades de inversión.
Hasta enero de 2001, la autoridad monetaria de El Salvador, tenía como objetivo lograr la estabilidad
de precios internos, cuando se reportaba un des-alineamiento respecto al nivel esperado de
LQÀDFLyQ HQWRQFHV VH XWLOL]DEDQ GLYHUVRV LQVWUXPHQWRV GLUHFWRV H LQGLUHFWRV TXH DIHFWDEDQ OD
OLTXLGH]GHWDOPDQHUDTXHHOFDPELRHQHOSUHFLRGHOGLQHURWHQGUtDDPRGL¿FDUODGLVSRQLELOLGDG
de recursos de los bancos destinados a conceder préstamos y de esta manera se le restaba
SUHVLyQDORVSUHFLRV(QWUHORVLQVWUXPHQWRVXWLOL]DGRVHVWiHOHQFDMHOHJDOTXHVHXWLOL]DEDFRQ
¿QHVHVWULFWDPHQWHSDUDHOPDQHMRGHODOLTXLGH]HQIRUPDDOWHUQDWLYDHQXQDHFRQRPtDGRODUL]DGD
VHFXHQWDFRQXQLQVWUXPHQWRFRPRORVUHTXHULPLHQWRVGHUHVHUYDGHOLTXLGH]FX\DIXQFLyQHVGH
carácter prudencial, no obstante, tiene incidencia sobre el comportamiento de la tasa de interés, ya
TXHDIHFWDODOLTXLGH]GHORVEDQFRV/DWDVDGHLQWHUpVJXDUGDXQDUHODFLyQGLUHFWDFRQHOQLYHOGH
UHTXHULPLHQWRVGHUHVHUYDVGHOLTXLGH]DQWHVHQFDMHOHJDOODVRSHUDFLRQHVGHPHUFDGRDELHUWR
\RWURVPHFDQLVPRVXWLOL]DGRVSDUDHOFRQWUROGHODOLTXLGH]
(O SDQRUDPD VH PRGL¿FD HQ FRQGLFLRQHV GH GRODUL]DFLyQ \D TXH HQ HVWH FDVR OD OLTXLGH] OD
SURYHHQORVDJHQWHVHFRQyPLFRVUHVLGHQWHVSRUPHGLRGHODVWUDQVDFFLRQHVUHDOHV\¿QDQFLHUDV
FRQ ORV QR UHVLGHQWHV SRU OR FXDO OD WDVD GH LQWHUpV UHVSRQGH D ORV QLYHOHV GH OLTXLGH] GHO
PHUFDGR¿QDQFLHURFX\RVFDPELRVVHUHODFLRQDQFRQODRIHUWD\GHPDQGDGHIRQGRVSUHVWDEOHV
3DUDTXHXQDJHQWHHFRQyPLFRWRPHODGHFLVLyQGHGLIHULUHOFRQVXPRSUHVHQWH\DXPHQWDUVX
WHQHQFLDGHDFWLYRV¿QDQFLHURVHVSRUTXHWLHQHODH[SHFWDWLYDGHTXHHOQLYHOGHWDVDVGHLQWHUpV
SUHYDOHFLHQWHVHQHOPHUFDGRJHQHUDUiHQHOIXWXURXQÀXMRGHUHQGLPLHQWRVUHDOHVSRVLWLYRVTXH
compensan el grado de satisfacción de consumir en el presente, en caso contrario, no existirá
XQLQFHQWLYRDODKRUURORTXHDIHFWDUtDODFDSWDFLyQGHUHFXUVRVSDUDFDQDOL]DUORVDODH[SDQVLyQ
crediticia en el mediano y largo plazo.
Desde el punto de vista de los agentes demandantes de recursos, contratarán préstamos si

OD LQYHUVLyQ UHDO JHQHUDUi GXUDQWH VX YLGD ~WLO ÀXMRV GH LQJUHVRV TXH VXSHUDQ HO FRVWR GH OD
LQWHUPHGLDFLyQ(QRWUDVSDODEUDVODUDFLRQDOLGDGLQGLFDTXHODLQYHUVLyQVHUHDOL]DUiVRODPHQWH
cuando su rendimiento supera el pago de la tasas de interés de préstamos.
11
/DVH[SHFWDWLYDVGHLQÀDFLyQWDPELpQDIHFWDQDODWDVDGHLQWHUpVGHHTXLOLEULRSURYRFDQGRTXH
ORVDJHQWHVDKRUUDGRUHVGHPDQGHQPD\RUHVWDVDVGHLQWHUpVSDUDFXDOTXLHUQLYHOGHDKRUURV
/RV DJHQWHV HFRQyPLFRV KRJDUHV HPSUHVDV \ JRELHUQRV GHPDQGDQ IRQGRV SDUD ¿QDQFLDU HO
consumo o la inversión. La demanda de fondos tiene una relación positiva con la tasa de interés,
VXSRQLHQGRTXHHOLQJUHVR\RWUDVYDULDEOHVUHOHYDQWHVTXHH[SOLFDQHOFRPSRUWDPLHQWRGHODV
WDVDVGHLQWHUpVVHPDQWLHQHQVLQFDPELRVVHHVSHUDUtDTXHXQLQFUHPHQWRHQODGHPDQGDGH
FUpGLWRHOHYHHOFRVWRGHOGLQHUR\VHUHÀHMDUtDHQXQDPD\RUWDVDGHLQWHUpV\VXHIHFWRVHUtD
TXHODYLDELOLGDGGHORVSUR\HFWRVHVWDUtDDVRFLDGDSRUVXPD\RUUHQWDELOLGDG
La oferta de fondos prestables se genera en los hogares, las empresas, el gobierno y los bancos
TXHUHDOL]DQODLQWHUPHGLDFLyQ¿QDQFLHUD\GHSHQGHGHOQLYHOGHLQJUHVRHOGHVHRGHDKRUUDU\
HOSUHPLRGHGLIHULUHOFRQVXPRSUHVHQWHTXHSHUPLWD¿QDQFLDUHOFRQVXPRIXWXUR/DRIHUWDGH
fondos prestables se relaciona positivamente con el nivel de las tasas de interés en este caso de
ORVGHSyVLWRV(QXQDPELHQWHGHDEXQGDQWHOLTXLGH]HOSUHFLRGHOGLQHURWLHQGHDEDMDU\HVWR
LPSOLFD PHQRUHV WDVDV GH LQWHUpV \ SRVLELOLWD OD HMHFXFLyQ GH SUR\HFWRV TXH QR VHUtDQ YLDEOHV
FRQWDVDVGHLQWHUpVPD\RUHV%DMRFRQGLFLRQHVGHPD\RUOLTXLGH]HQODHFRQRPtDORVEDQFRV
podrían ampliar la cartera de préstamos a empresas e individuos.
Si en la economía se registra una expansión de los fondos disponibles, ya sea por la acción
de la autoridad monetaria, por mayor actividad económica o por entrada de recursos externos,
el efecto sería un abaratamiento en el precio del dinero, o sea se reduce la tasa de interés de
préstamos, en caso contrario, si prevalece una caída en los fondos prestables, es de esperar
TXHODWDVDGHLQWHUpVH[SHULPHQWHSUHVLRQHVDOFLVWDV3RUWDQWRHVWDVGRVYDULDEOHVWLHQHQXQD
relación negativa.
3DUDQRROYLGDUHOSDSHOTXHMXHJDHOWLSRGHFDPELRQRPLQDOHQFXDQWRDOFRPSRUWDPLHQWRGHOD
tasa de interés, existe una relación positiva entre ambas variables. Una depreciación cambiaria,
HOHYDHOFRVWRGHODPRQHGDH[WUDQMHUD\DTXHVHWLHQHTXHHQWUHJDUPD\RUFDQWLGDGGHGLQHUR
doméstico por unidad de moneda externa, esto eleva el precio del dinero y por ende el nivel de
tasas de interés.
La demanda de crédito mantiene una relación positiva con la tasa de interés de préstamos, ya
TXHXQDXPHQWRHQODGHPDQGDGHFUpGLWRHMHUFHSUHVLRQHVDODO]DHQHOSUHFLRGHOGLQHUROR
TXHVXFHGHHQODIDVHGHH[SDQVLyQGHOFLFORHFRQyPLFR(QHOFDVRFRQWUDULRODUHGXFFLyQHQ
ODGHPDQGDGHFUpGLWRJHQHUDHQODVLQVWLWXFLRQHV¿QDQFLHUDVH[FHVRGHUHFXUVRVRFLRVRVSRUOR
FXDOVHWLHQHTXHHVWLPXODUODGHPDQGDGHFUpGLWRPHGLDQWHODUHGXFFLyQGHODVWDVDVGHLQWHUpV
(Q XQ FRQWH[WR GH DSHUWXUD FRPHUFLDO \ ¿QDQFLHUD FRQ XQ DOWR JUDGR GH LQWHJUDFLyQ D ORV
mercados internacionales, la tasa de interés de préstamos mantiene una relación positiva con
las tasas de interés internacional –Prime- y el riesgo país, medido por el Indice de Bonos de
0HUFDGRV(PHUJHQWHV(0%,UHIHULGRD(O6DOYDGRU3RUVXSDUWHORVÀXMRVGHFDSLWDOPHGLGRV
por el saldo de las obligaciones externas de los bancos tienen una relación inversa, lo cual es
FRQVLVWHQWHFRQPD\RUHVQLYHOHVGHOLTXLGH]UHGXFHQODWDVDGHLQWHUpV\YLFHYHUVD
12
*Ui¿FD
Diagrama de Dispersión de Tasas de interés de préstamos
10
900
1,800
9 800
1,600
700
8 1,400
600
1,200
7
PRIME
EMBI
OECP
500
1,000
6
400
800
5 300
600
200
4 400
100
200
3 5 6 7 8 9 10 11 12
5 6 7 8 9 10 11 12
5 6 7 8 9 10 11 12
TI BA
TI BA
TIBA
II. Evidencia empirica y ajuste del modelo
A. Evidencias sobre los Determinantes de las Tasas de Interés
/D HYLGHQFLD HPStULFD REWHQLGD HQ GLYHUVRV WUDEDMRV UHODFLRQDGRV FRQ HO WHPD LQGLFD TXH
ORV SULQFLSDOHV GHWHUPLQDQWHV GH OD WDVD GH LQWHUpV GH SUpVWDPRV VH UH¿HUHQ D el rol de la
LQWHUPHGLDFLyQ ¿QDQFLHUD OD HVWUXFWXUD GH FRVWRV GH ORV EDQFRV OD LQÀDFLyQ HVSHUDGD OD
GHYDOXDFLyQHVSHUDGDODWDVDGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOHOQLYHOGHGp¿FLW¿VFDOHOULHVJRSDtV
OD WDVD GH HQFDMH OHJDO \ HO ULHVJR FUHGLWLFLR A continuación se comentan brevemente, los
resultados obtenidos en estudios recientes sobre los determinantes de las tasas de interés.
%ULQJDV3VRVWLHQHTXHHQ3HU~³ODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVJXDUGDXQDHVWUHFKD

UHODFLyQFRQODWDVDGHLQWHUpVLQWHUEDQFDULDODGHPDQGDGHFUpGLWR\ODOLTXLGH]GHODHFRQRPtD´
La tasa de interés interbancaria incide sobre los fondos prestables para atender la demanda de
ORVVHFWRUHVHFRQyPLFRV\DTXHFRQVWLWX\HXQDPHWDLQWHUPHGLDGHSROtWLFDPRQHWDULD\GHHVWD
PDQHUDLQFLGHVREUHODOLTXLGH]
00RQWHURHQVXHVWXGLRVREUHHOFRPSRUWDPLHQWRGHODVWDVDVGHLQWHUpVHQ%ROLYLD

HVWLPDTXHODWDVDGHLQWHUpVDFWLYDGHSHQGHGHODWDVDGHFDSWDFLyQGHUHFXUVRV\ODXWLOLGDG
HVSHUDGDGHODLQYHUVLyQGDGRTXHORVLQWHUPHGLDULRV¿QDQFLHURVEXVFDQPD[LPL]DUODUHQWDELOLGDG
esperada.
+HUUHUD2GHVWDFDTXHHQHOPHUFDGREDQFDULRGH*XDWHPDODODWDVDGHLQWHUpVDFWLYD

DSOLFDGDSRUORVEDQFRVGHSHQGHGHORVFRVWRVGHFDSWDFLyQ\GHRWUDVREOLJDFLRQHV¿QDQFLHUDV
(Q HO HVWXGLR SODQWHD TXH HQ HO PHUFDGR ¿QDQFLHUR GH *XDWHPDOD ORV FDPELRV HQ ODV WDVDV
pasivas afectan la estructura de costos y el nivel de tasas de interés de los préstamos.
13
5RFD 5 GHVWDFD TXH HQ 3HU~ ORV SULQFLSDOHV GHWHUPLQDQWHV GH OD WDVD GH LQWHUpV HQ
PRQHGDQDFLRQDOVRQODVH[SHFWDWLYDVGHLQÀDFLyQODGHYDOXDFLyQHVSHUDGDODWDVDGHLQWHUpV
LQWHUQDFLRQDOHOGp¿FLW¿VFDOHOULHVJRSDtVODWDVDGHHQFDMHOHJDO\HOULHVJRFUHGLWLFLR
0RUHQR9LOODOD] SODQWHD TXH HQ 3DQDPi ODV WDVDV GH LQWHUpV GH SUpVWDPRV HVWiQ
DOLQHDGDVFRQODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDODMXVWDGDV~QLFDPHQWHSRUFRVWRVGHWUDQVDFFLyQ
y una prima de riesgo. La tasa de interés de préstamos no es afectada por los desajustes
WHPSRUDOHVHQODRIHUWD\GHPDQGDGHIRQGRVSUHVWDEOHVTXHVHFXEUHQFRQHQWUDGD\VDOLGDGH
capitales(OGLIHUHQFLDOGHLQÀDFLyQLQWHUQD\H[WHUQDVHPDQWLHQHFHUFDQRDFHURODVH[SHFWDWLYDV
GH LQÀDFLyQ WLHQHQ SRFR LPSDFWR HQ OD WDVD GH LQWHUpV UHDO \ QRPLQDO \ PDQWLHQH HO SRGHU GH
paridad de las tasas de interés. El spread de tasas de interés interna se mantiene cerca del 4.0%
\ODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVVHVLW~DDOUHGHGRUGHVREUHODWDVDGHLQWHUpVSUHIHUHQFLDO
en Estados Unidos de América.
%XUEDQR6\)UHLUH0)UHLUHVRVWLHQHQTXHHQHOVLVWHPDEDQFDULRGH(FXDGRUEDMRHO

régimen de dolarización la tasa de interés activa depende la captación de recursos internos y de
ODSUHIHUHQFLDGHOLTXLGH]HQHOPDQHMRGHORVDFWLYRV8QDPD\RUOLTXLGH]LQGXFHDUHGXFFLRQHV
HQODWDVDGHLQWHUpV\YLFHYHUVD$GLFLRQDOPHQWHVRVWLHQHTXHODFDSWDFLyQGHUHFXUVRVLQWHUQRV
tiene efectos sobre la tasa de interés de préstamos.
En El Salvador entre los estudios realizados sobre el comportamiento de las tasas de interés
GH SUpVWDPRV +HUQiQGH] 5 \ *DUFtD - PHQFLRQDQ TXH ³OD SROtWLFD GH EDMDV WDVDV GH
interés a los préstamos, implementada en la década de los ochenta respondían a los objetivos:
PDQWHQHUEDMRVORVFRVWRV¿QDQFLHURVGHODVLQYHUVLRQHV\RHOVHUYLFLRGHODGHXGDGHOVHFWRU
S~EOLFR\VXEYHQFLRQDUHOFUpGLWRDJUXSRVHVSHFt¿FRV(VWRQRIXHVRVWHQLEOHSRUTXHODVWDVDV
de interés activas y pasivas en términos reales se mantuvieron negativas y afectó la hoja de
balance de los bancos”.
3RU VX SDUWH 6RUWR ) VRVWLHQH TXH HQ XQD HFRQRPtD GH EDMRV LQJUHVRV FRPR OD TXH
SUHYDOHFH HQ (O 6DOYDGRU ODV WDVDV GH LQWHUpV WLHQHQ OLPLWDGD FDSDFLGDG SDUD LQÀXLU VREUH OD
demanda de dinero, especialmente, si la economía está expuesta a shocks externos.
5LYHUD5(QHOWUDEDMR³/DHFRQRPtDVDOYDGRUHxDDO¿QDOGHOVLJORGHVDItRVSDUDHO

IXWXUR´LGHQWL¿FDTXHHOFRPSRUWDPLHQWRGHODWDVDGHLQWHUpVUHDOVHUHODFLRQDFRQODVUHPHVDV
IDPLOLDUHV OD LQÀDFLyQ GRPpVWLFD H LQWHUQDFLRQDO \ OD DSHUWXUD FRPHUFLDO (QWUH PiV FUHFHQ
ODV UHPHVDV IDPLOLDUHV PD\RU HV OD WDVD GH LQWHUpV UHDO /D LQÀDFLyQ PDQWLHQH XQD UHODFLyQ
negativa con la tasa de interés real. La apertura de la economía al comercio internacional
LQÀX\H HQ OD WDVD GH LQWHUpV UHDO SRU PHGLR GH GRV FDQDOHV FRPR FDQDO GH WUDQVPLVLyQ GH
OD LQÀDFLyQ LQWHUQDFLRQDO \ FRPR YtD GH HVFDSH GHO H[FHVR GH OLTXLGH] TXH SURYRFDQ ODV
UHPHVDV4XHODLQÀDFLyQLQWHUQDFLRQDOLQÀX\HVREUHODWDVDGHLQWHUpVUHDOSRUPHGLRGHGRV
FDQDOHV (O SULPHUR HV HO HIHFWR GH OD WUDQVPLVLyQ GH OD LQÀDFLyQ LQWHUQDFLRQDO TXH HOHYD OD
LQÀDFLyQGRPpVWLFD\TXHREOLJDDXQDPD\RUGHPDQGDGHOLTXLGH]SRUSDUWHGHORVDJHQWHV
HFRQyPLFRVUHVXOWDQGRHQODQHFHVLGDGGHHOHYDUHOUHQGLPLHQWRGHORVFHUWL¿FDGRVD¿QGH
FXPSOLUFRQODPHWDLQÀDFLRQDULD
14
)XHQWHV-HQHOHVWXGLRHVWUXFWXUDFRPSHWLWLYDGHOVLVWHPDEDQFDULRVDOYDGRUHxRGXUDQWH

ODGpFDGDGHORVQRYHQWDFRPHQWDTXH³HOFRPSRUWDPLHQWRSUHVHQWDGRSRUODVWDVDVGHLQWHUpV
suele ser atribuido a diversos factores tales como: los efectos de la política monetaria en el
PHUFDGR¿QDQFLHURHOFRVWRGHFDSWDFLyQGHUHFXUVRVXQDSULPDGHULHVJRLPSOtFLWDHQHOWLSR
de cambio, un porcentaje por riesgo país y la estructura del mercado bancario, entre otros”. Por
RWUDSDUWHGHVWDFDTXHHQHOSURFHVRGHOLEHUDOL]DFLyQJUDGXDOGHODVWDVDVGHLQWHUpVLQLFLDGRHQ
HQXQSULPHUPRPHQWRLPSOLFyGH¿QLUODWDVDSDJDGDSRUORVGHSyVLWRVDGtDV7,%3
XQQ~PHURGHWHUPLQDGRGHSXQWRVSRUFHQWXDOHVSRUDUULEDGHODLQÀDFLyQDMXVWDQGRDODYH]OD
WDVDGHLQWHUpVDFWLYDFREUDGDSRUORVFUpGLWRVKDVWDXQDxRSOD]R7,%$3DUDODVWDVDV
habían sido liberadas y además se contaba con tasas reales positivas.
% 0HWRGRORJtDSDUDODHVSHFL¿FDFLyQGHPRGHOR
En la estrategia metodológica para desarrollar el trabajo se utilizan técnicas econométricas

PRGHUQDVSDUDODREWHQFLyQGHOPRGHORTXHFXPSODFRQODVFDUDFWHUtVWLFDVGHVHUHVWDGtVWLFDPHQWH
VLJQL¿FDWLYRHQWRGDVODVSUXHEDV\WHQHUVXVWHQWRHFRQyPLFR\WHyULFRD¿QGHJDUDQWL]DUTXH
el modelo pueda ser utilizado para la elaboración de escenarios macroeconómicos y obtener
SURQyVWLFRVUHODWLYDPHQWHUD]RQDEOHV(QHVWHVHQWLGRVHWUDWDTXHHOPRGHORHFRQRPpWULFR¿QDO
de tasas de interés reproduzca lo más cercano posible a los datos históricos.
(O SURFHGLPLHQWR PHWRGROyJLFR GH OD HFRQRPHWUtD FRQVLGHUD TXH OD LQIRUPDFLyQ HFRQyPLFD
HV HO UHVXOWDGR GH SURFHVRV HVWRFiVWLFRV \ TXH SRU WDQWR WLHQH SURSLHGDGHV HVWDGtVWLFDV \
probabilísticas5, donde las propiedades del término de error son derivadas de las propias series
HFRQyPLFDV(QHVWHVHQWLGRODHFRQRPHWUtDPRGHUQDEXVFDHQFRQWUDUHOPRGHORTXHPHMRUVH
aproxime al proceso generador de la información a través de combinar la información teórica
\HPStULFDGLVSRQLEOH\GHHVWDPDQHUDVHHVSHUDUtDTXHODERQGDGGHSUHGLFFLyQGHOPRGHOR
permita reproducir los datos históricos observados de las tasas de interés.
La metodología para elaborar el modelo de tasas de interés de préstamos inicia con la

HVSHFL¿FDFLyQGHXQPRGHORGH9HFWRU$XWRUHJUHVLYR9$5TXHUHTXLHUHODDSOLFDFLyQSUHYLD
de pruebas de diagnostico para determinar la estacionariedad y el orden de integración de las
VHULHVLQFRUSRUDGDVDOPRGHOR3DUDHOORVHXWLOL]DUiQODVSUXHEDVGHUDtFHVXQLWDULDVVHJ~QHO
SURFHGLPLHQWRGH'LFNH\)XOOHU\GH3KLOOLSV3HUURQ
(Q HO 9$5 WRGDV ODV YDULDEOHV VH LQFRUSRUDQ FRPR HQGyJHQDV H[SUHVDGDV HQ ORJDULWPR
y rezagadas en al menos dos períodos, el intercepto y la dummy para el año de 2001, aparecen
como variables exógenas y al correrse el modelo sus resultados permiten el análisis y diagnóstico
de los residuos6.
La estimación de las ecuaciones de comportamiento se aplica la metodología propuesta por

-RKDQVHQTXHFRQVLVWHHQODDSOLFDFLyQGHOPpWRGRGHPtQLPRVFXDGUDGRVRUGLQDULRVOD
*DOLQGR&RPLVLyQ(FRQyPLFDSDUD$PpULFD/DWLQD&(3$/0RGHORVHFRQRPpWULFRVSDUDORVSDtVHVGH

Centroamérica.
(QHOGLDJQyVWLFRGHOPRGHOR9$5VHDSOLFDORVWHVWDUHVLGXRVUHIHULGRVDQRUPDOLGDGDXWRFRUUHODFLyQKHWHURFH-
dasticidad y exgoneidad débil y fuerte.
15
cual es complementada con un modelo de mecanismo de corrección de error sugerido por Engle
\*UDQJHUHVWRSHUPLWHXWLOL]DUHOYHFWRUGHFRLQWHJUDFLyQFRPRPHFDQLVPRGHFRUUHFFLyQ
GHHUURUHOFXDOHYDO~DODVLJQL¿FDQFLDHVWDGtVWLFDGHOPRGHORHQVXFRQMXQWR\GHODVYDULDEOHV
TXHLQFRUSRUDHQIRUPDLQGLYLGXDOHQRWUDVSDODEUDVHVWHSURFHGLPLHQWRHVHTXLYDOHQWHDDSOLFDU
DOPRGHORXQDSUXHEDDGLFLRQDOGHFRLQWHJUDFLyQ%HQHUMHH\+HQGU\PHGLDQWHHODQiOLVLV
de los residuos.
La prueba de cointegración de Johansen, permite evaluar si las variables incluidas en el modelo

tienen una relación de largo plazo, las pruebas de traza y máximo valor forman parte de la
SUXHEDGHFRLQWHJUDFLyQ\DTXHSHUPLWHQYDOLGDUODUHODFLyQGHODUJRSOD]RHQWUHODVYDULDEOHV
GHOPRGHORODVFXDOHVWLHQHTXHVHUHVWDGtVWLFDPHQWHVLJQL¿FDWLYD\FXPSOLUFRQORVSRVWXODGRV
de la teoría económica.
(O0RGHORGH&RUUHFFLyQGH(UURU0&(UHFRJHORVUHVLGXRVHQWUHHOYDORUREVHUYDGR\HVWLPDGR

GH OD WDVD GH LQWHUpV HVWH ~OWLPR SRQGHUDGRV SRU ORV HVWLPDGRUHV REWHQLGRV HQ OD SUXHED GH
co-integración.
El modelo de corto plazo se obtiene por medio de mínimos cuadrados ordinarios, el cual
incorpora las variables en diferencias y el MCE rezagado un período. En primera instancia se
GHEH YHUL¿FDU TXH HO FRH¿FLHQWH GHO 0&( VHD QHJDWLYR \ VHU HVWDGtVWLFDPHQWH VLJQL¿FDWLYR DO
5.0%. Se complementa con el proceso de eliminación de las variables irrelevantes, se utiliza el
SURFHGLPLHQWR GHQRPLQDGR GH OR JHQHUDO D OR HVSHFL¿FR UHFRPHQGDGR SRU +HQGU\ TXH
permite obtener una reparametrización y una reducción del espacio de parámetros, donde el
PRGHORHFRQRPpWULFRGHODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRV¿QDOPHQWHVHOHFFLRQDGRVHDSUR[LPD
de acuerdo con la información teórica y empírica disponible y cumple de manera satisfactoria
HOSURFHVRJHQHUDGRUGHLQIRUPDFLyQFXPSOLHQGRFRQORVFULWHULRVGHVFULWRVSRU6SDQRV
/DPHWRGRORJtDDSOLFDGDSDUDHODERUDUHOPRGHORUHFRQRFHTXHODVUHJUHVLRQHVFRQVHULHVQR
estacionarias están sujetas a la crítica de relación espurea, por lo cual se procedió a estimar
la presencia de vectores de cointegración entre la tasa de interés de préstamos y las variables
explicativas a utilizar en la relación de largo plazo.
8VXDOPHQWH VH REVHUYD TXH ODV YDULDEOHV HFRQyPLFDV HQ HO FRUWR SOD]R SUHVHQWDQ PXFKD
LQHVWDELOLGDG OR TXH GL¿FXOWD LGHQWL¿FDU UHODFLRQHV GH ODUJR SOD]R VLHQGR QHFHVDULR DSOLFDU
SUXHEDV GH -RKDQVHQ R GH 'LFNH\ )XOOHU (QJOH \ *UDQJHU \ FX\D ¿QDOLGDG HV
LGHQWL¿FDUODVUHODFLRQHVGHODUJRSOD]RHQWUHODVYDULDEOHVGHXQPRGHOR
Con los estimadores obtenidos de los vectores de cointegración se procedió a utilizar el teorema
GHUHSUHVHQWDFLyQGH(QJOH\*UDQJHUEXVFDQGRREWHQHUXQPHFDQLVPRGHFRUUHFFLyQGH
HUURUHVWDGtVWLFDPHQWHVLJQL¿FDWLYRFRPRHYLGHQFLDGHODSUHVHQFLDGHUHODFLRQHVGHODUJRSOD]R
%DQHUMHH\+HQGU\\3DWWHUVRQ
16
3RU PHGLR GHO PpWRGR GH 0tQLPRV &XDGUDGRV 2UGLQDULRV 0&2 VH FRUULy XQD UHJUHVLyQ
entre la tasa de interés y las variables explicativas en primeras diferencia y con al menos
dos rezagos, incorporando el mecanismo de corrección de error rezagado un período7. En la
HFXDFLyQ REWHQLGD GH 0&2 VH HVSHUDUtD TXH HO FRH¿FLHQWH GHO PHFDQLVPR GH FRUUHFFLyQ GH
HUURU VHD HQ VHQWLGR LQYHUVR QHJDWLYR \ VX HVWDGtVWLFR ³W´ VHD UHSUHVHQWDWLYR D XQ QLYHO GH
VLJQL¿FDQFLDGHO
&RPRVLJXLHQWHSDVRVHGHEHUHYLVDUTXHORVFRH¿FLHQWHVREWHQLGRVSDUDFDGDXQDGHODVYDULDEOHV
WHQJDQVHQWLGRHFRQyPLFR\GHQWURGHORVUDQJRVHVSHUDGRVHQHVWHFDVRVHHVSHUDUtDTXHODV
tasas de interés se relacionen positivamente con la tasa de interés de depósitos, percepción de
ULHVJR\GHPDQGDGHSUpVWDPRVS~EOLFRV\SULYDGRV
/D DSOLFDFLyQ GHO SURFHGLPLHQWR GH OR JHQHUDO D OR HVSHFt¿FR TXH FRQVLVWH HQ OD HOLPLQDFLyQ
GH ODV YDULDEOHV LUUHOHYDQWHV DO PRGHOR FRQVLGHUDQGR DTXHOOD YDULDEOH TXH UHSRUWD OD PD\RU
SUREDELOLGDGORTXHLQGLFDTXHQRVXSHUDODSUXHEDGHOWHVW³W´&XDQGRORVSDUiPHWURVGHWRGDV
las variables, incluido el mecanismo de corrección de error, cumplen con el signo esperado y
FRQXQ³W´HVWDGtVWLFDPHQWHVLJQL¿FDWLYRDOGHSUREDELOLGDGVHHVWLPDTXHVHKDORJUDGROD
PHMRUHVSHFL¿FDFLyQGHOPRGHORGHWDVDVGHLQWHUpVFRQVHULHVHVWDFLRQDULDV
&RQODHFXDFLyQGHOPRGHORGHFRUWRSOD]RGHWDVDVGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVVHYHUL¿FDUiTXH
cumplan con las principales pruebas para evaluar la estabilidad de los parámetros, la normalidad,
ausencia de autocorrelación, heterocedasticidad y cambio estructural.
7RPDQGR HQ FRQVLGHUDFLyQ OR H[SXHVWR SRU &OHPHQWV \ +HQGU\ TXH VXJLHUHQ TXH HO
SURQyVWLFR GH FXDOTXLHU YDULDEOH LQFOX\H L XQ FRPSRQHQWH GHWHUPLQtVWLFR UHSUHVHQWDGR SRU OD
FRQVWDQWH R SRU XQD WHQGHQFLD LL XQ FRPSRQHQWH HVWRFiVWLFR GH ODV YDULDEOHV H[yJHQDV \
HQGyJHQDVREVHUYDGDV\SURQRVWLFDGDV\LLLXQFRPSRQHQWHGHOWpUPLQRGHHUURU(QODHODERUDFLyQ
GHORVSURQyVWLFRVVHEXVFDTXHHOPRGHORVHOHFFLRQDGRUHSURGX]FDHOFRPSRUWDPLHQWRKLVWyULFR
de las tasas de interés de préstamos en sus componentes regular e irregular.
/DVLJXLHQWHIDVHGHODPHWRGRORJtDGHOPRGHOR9$5FRPSUHQGHODVROXFLyQVLPXOWiQHDGHORV
modelos, la realización de pronósticos de un escenario base, dentro y fuera de la muestra, lo
TXHSHUPLWLUiPHGLUHOJUDGRGHERQGDGTXHWLHQHQORVSURQyVWLFRVGHDFXHUGRDODYDULDQ]DGH
ORVGDWRVHVWLPDGRV\ORVGDWRVUHDOL]DGRVSDUD¿QDOPHQWHPHGLDQWHODDSOLFDFLyQGHVXSXHVWRV
a las variables exógenas se pueda realizar una simulación de shock para evaluar el impacto en
ODVWDVDVGHLQWHUpV(VFRQYHQLHQWHUHFDOFDUTXHHOXVRGHYDULDEOHVGXPP\8 puede ayudar a
FRQWDU FRQ SURQyVWLFRV HVWDGtVWLFDPHQWH VLJQL¿FDWLYRV GHQWUR GHO SHUtRGR GH OD PXHVWUD SHUR
H[LVWHODSRVLELOLGDGGHTXHODERQGDGGHORVSURQyVWLFRVIXHUDGHODPXHVWUDWLHQGDDGHELOLWDUVH
7. La metodología sugiere utilizar para series anuales dos rezagos, para series trimestrales cuatro rezagos y para
series mensuales ocho rezagos.
3DUDHODxRGHVHREVHUYDTXHORVUHVLGXRVSUHVHQWDQXQDPD\RUGLVSHUVLyQORTXHLQFLGHHQORVSURQyVWLFRV
dentro de la muestra, siendo necesario la inclusión de una variable dummy para corregir la desviación.
17
III. El Salvador: Determinantes de las tasas de interés de préstamos
A. Conceptualización del Modelo
(QHOSUHVHQWHWUDEDMRVHWUDWDUiGHHVWDEOHFHUODUHODFLyQTXHH[LVWHHQWUHODVWDVDVGHLQWHUpVGH
SUpVWDPRVFRQODWDVDGHLQÀDFLyQLQWHUQDODFDSWDFLyQGHGHSyVLWRVODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLR
QDOHVODGHPDQGDGHFUpGLWRODVQHFHVLGDGHVGH¿QDQFLDPLHQWRGHOVHFWRUS~EOLFR\HOULHVJRSDtV
3RU RWUD SDUWH DO LGHQWL¿FDU D (O 6DOYDGRU FRPR XQD HFRQRPtD SHTXHxD DELHUWD \ GRODUL]DGD
FRQOLEUHPRYLOLGDGGHFDSLWDOHVHVWRPDGRUDGHSUHFLRVSRUORTXHQRSXHGHLQFLGLUVREUHORV
SUHFLRV PXQGLDOHV QR SRVHH PRQHGD SURSLD \ FXDOTXLHU GHVHTXLOLEULR WHPSRUDO GH OLTXLGH] VH
DMXVWDFRQFDPELRVHQODSRVLFLyQGHDFWLYRVH[WHUQRV/RVQLYHOHVGHOLTXLGH]VRQH[yJHQRVDOD
HFRQRPtDHYROXFLRQDQGHDFXHUGRDOFRPSRUWDPLHQWRGHODVWUDQVDFFLRQHVUHDOHV\¿QDQFLHUDV
TXHVHHVWDEOHFHQHQWUHORVDJHQWHVUHVLGHQWHV\QRUHVLGHQWHV/RVEDQFRVDMXVWDQVXSRVLFLyQ
GHDFWLYRVH[WHUQRVGHDFXHUGRDORVUHTXHULPLHQWRVGHOLTXLGH]TXHDVXYH]UHVSRQGHQDORV
cambios en oferta y demanda de fondos prestables.
Las tasas de interés durante el período 1990–20009 fueron afectadas por los cambios observados
HQHOUpJLPHQPRQHWDULR\ODVUHIRUPDVGHOVLVWHPD¿QDQFLHURTXHLQÀX\HURQHQHOPDQHMRGHOD
LQÀDFLyQHOWLSRGHFDPELR\ORVDJUHJDGRVPRQHWDULRV(OFRPSRUWDPLHQWRGHODWDVDGHLQWHUpV
de préstamos responde a los cambios en la oferta y demanda de fondos prestables, representadas
en las variables: fondos prestables y préstamos bancarios al sector privado.
En el régimen de dolarización, vigente de 2001 a la fecha, se reporta un mayor vínculo entre las
tasas de interés internas y externas. El nivel de tasas de interés de préstamos depende de la
WDVDGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOODOLTXLGH]GHODHFRQRPtD\~OWLPDPHQWHGHORVOLQHDPLHQWRVTXH
reciben los bancos radicados de sus casas matrices.
6HSODQWHDTXHODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVHVWDUtDDOLQHDGDFRQODWDVDGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDO
representativa10 y en caso de existir diferencial de tasas de interés, esto respondería a los costos
de intermediación y a la percepción de riesgo.
/DKLSyWHVLVGHOWUDEDMRHVTXHHQXQDHFRQRPtDGRODUL]DGDFRQOLEUHPRYLOLGDGGHFDSLWDOHVOD
tasa de interés de préstamos depende de los costos de captación de recursos, la percepción
GH ULHVJR \ OD OLTXLGH] GH OD HFRQRPtD$GLFLRQDOPHQWH VH VXSRQH TXH OD WDVD GH LQWHUpV GH
préstamos está alineada con las tasas de interés internacional y en caso de existir diferencial
de tasas de interés, esto respondería a los costos de intermediación y la percepción de riesgo.
Para evaluar los determinantes de las tasas de interés aplicada a los préstamos por el sistema
bancario de El Salvador, el período de análisis para el estudio comprende datos anuales referidos
desde 1974 hasta 2011.
9. Hasta diciembre de 2000 se dispone y utiliza información de tasas de préstamos hasta un año plazo, en colones.
Las operaciones en moneda extranjera se autorizaron a partir de julio de 1996, pero los préstamos en dólares no
VXSHUDURQHOGHODFDUWHUDGHSUpVWDPRVSRUORTXHODVWDVDVGHLQWHUpVHQGyODUHVQRUHVXOWDEDUHSUHVHQWD-
tiva del mercado de crédito en el período pre-dolarización.
10. Esta referida a la tasa de interés de fondos federales a 6 meses plazo.
18
% (VSHFL¿FDFLyQGHO0RGHOR9$5
3DUDHVSHFL¿FDUHOPRGHOR9$5GHWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVVHHYDOXDURQGLIHUHQWHVYDULDEOHV
de acuerdo a la teoría y a la evidencia empírica obtenida de estudios realizados sobre el tema.
'HDFXHUGRDODVYDULDEOHVTXHVXSHUDURQODVSUXHEDVGHGLDJQRVWLFR11VHVHOHFFLRQyTXHHQ(O
Salvador, los determinantes de las tasas de interés de préstamos son las tasas de interés de
ORVGHSyVLWRVDGtDVSOD]RHOGLIHUHQFLDOGHLQÀDFLyQLQWHUQD\H[WHUQD\ODUHODFLyQHQWUHOD
tasas de interés de préstamos del mercado bancario salvadoreño respecto a la tasa de interés
/,%25DPHVHVGHSOD]RHVWD~OWLPDSDUDHYDOXDUHOLPSDFWRGHOFRVWRGHIRQGHRH[WHUQR
/D HVSHFL¿FDFLyQ GH OD HFXDFLyQ GH ODUJR SOD]R GHO PRGHOR GH WDVDV GH LQWHUpV EiVLFD DFWLYD
WRPD HQ FXHQWD TXH VX FRPSRUWDPLHQWR HVWi UHODFLRQDGD SRVLWLYDPHQWH FRQ HO GLIHUHQFLDO GH
WDVDVGHLQÀDFLyQLQWHUQD\H[WHUQDGHODFREHUWXUDGHODWDVDGHLQWHUpVGRPHVWLFDUHVSHFWRD
la tasa de interés internacional y la tasa de interés básica pasiva y un término de perturbación.
/DHFXDFLyQGHODUJRSOD]RHVWiGH¿QLGDSRUODVLJXLHQWHH[SUHVLyQHFXDFLyQ
IOU EOGLIFSLEOFREWLEDOLERUEOWLES

Donde:
/U ORJDULWPRGHODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRV
/GLIFSL /RJDULWPRGHGLIHUHQFLDOGHLQÀDFLyQ
/FREWLEDOLERU ORJDULWPRGHFREHUWXUDGHWDVDGHLQWHUpV
/WLES ORJDULWPRGHWDVDGHLQWHUpVGHGHSyVLWRVDSOD]RGtDV
7pUPLQRGHHUURU
3DUDODHVSHFL¿FDFLyQGHODHVWDFLRQDULHGDGGHWRGDVODVYDULDEOHVVHUHDOL]DURQSUXHEDVGHUDt]
XQLWDULD\ORVUHVXOWDGRVHQSULPHUDVGLIHUHQFLDVPXHVWUDQTXHODVYDULDEOHVVRQHVWDFLRQDULDV\
FRQHOORVHHVSHFL¿FyHOUHVSHFWLYR9$5SDUDODVWDVDVGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVYHUFXDGUR
Cuadro 4
Pruebas de Raíz Unitaria: Augmented Dickey-Fuller Test Statistic
t-Statistic Prob.*
D(LTIBA) has a unit root -4.136824 0.0027 con intercepto
D(LTIBP) has a unit root -4.425855 0.0012 con intercepto
D(LDIFCPI) has a unit root -1.971766 0.0478 sin nada
D(LCOBTIBP/LIBOR) has a unit root -4.103176 0.003 con intercepto
Pruebas en 1ra. diferencia y 1 rezago
11. 3UXHEDVSDUDLGHQWL¿FDUYDULDEOHVHVWDFLRQDULDV\UH]DJRVySWLPRV
19
3DUDGH¿QLUHOQ~PHURGHUH]DJRVySWLPRVGHOPRGHOR9$5VHDSOLFyODSUXHEDGHVHOHFFLyQGH
UH]DJRV /RV UHVXOWDGRV REWHQLGRV GH GLFKD SUXHED LQGLFDQ TXH GH DFXHUGR D ORV FULWHULRV GH
información de Akaike, Schwarz y Hannan –Quinn, la cantidad optima de rezagos para el modelo
de tasa de interés se logra con dos rezagos con una probabilidad del 5.0% y esto produce un
UHVXOWDGR ySWLPR HQ OD VHFXHQFLD \ HO HUURU ¿QDO GH SUHGLFFLyQ \D TXH OD FDQWLGDG ySWLPD GH
UH]DJRVLQGLFDHOSXQWRGRQGHVHPLQLPL]DHOYDORUGHOFULWHULRGHLQIRUPDFLyQYHUFXDGUR
Cuadro 5
Prueba “Selección de Rezagos Óptimos”
8QDYH]GH¿QLGDODHVWDFLRQDULHGDGGHODVYDULDEOHV\HVWLPDGRHOQ~PHURGHGRVUH]DJRVySWLPRV
VHSURFHGLyDODHVWLPDFLyQGHOPRGHOR9$5GRQGHVXVUHVLGXRVVHSUHVHQWDQHQODJUi¿FD
*Ui¿FD
Residuos del VAR de Tasas de Interés
(O 9$5 FXPSOH FRQ OD QRUPDOLGDG GH ORV UHVLGXRV \D TXH VXSHUD OD SUXHED GH 9$5 UHVLGXDO
1RUPDOLW\ WHVWV GH &KROHVN\ /XWNHSRKO SRU PHGLR GH VXV WHVW GH VHVJR \ NXUWRVLV DVt
FRPR OD SUXHED FRQMXQWD PXHVWUDQ XQ YDORU GH -DUTXH%HUD GH FRQ XQD SUREDELOLGDG
GHO&XDGUR
20
Cuadro 6
VAR Residual Normality Tests
Included observatons: 35
Component Skewness Chi-sq df Prob.
1 0.376047 0.824900 1 0.3638

2 0.057687 0.019412 1 0.8892
3 -0.015893 0.001473 1 0.9694
4 0.203801 0.242287 1 0.6226
Joint 1.088072 4 0.8962
Component Kurtosis Chi-sq df Prob.
1 2.478828 0.396113 1 0.5291

2 2.988163 0.000204 1 0.9886
3 4.030515 1.548693 1 0.2133
4 2.021703 1.395720 1 0.2374
Joint 3.340730 4 0.5025
Component Jarque-Bera df Prob.
1 1.221013 2 0.5431
2 0.019616 2 0.9902
3 1.550166 2 0.4607
4 1.638008 2 0.4409
$GLFLRQDOPHQWHHO9$5VXSHUyODVSUXHEDVGHDXWRFRUUHODFLyQ\KHWHURFHGDVWLFLGDGWDO\FRPR
VH DSUHFLD HQ ODV SUXHEDV GH 6HULDO &RUUHODWLRQ /0 7HVW \ 5HVLGXDO KHWHURFHGDVWLFLW\ TXH VH
presentan en el Cuadro 7.
Cuadro 7
VAR Residual Serial Correlation VAR Residual

LM Tests Heteroskedasticity
Null Hypothesis: no serial Tests: No Cross
correlation at lag order h Terms (only levels
Date: 11/17/11 Time: 16:08 and squares)
Sample: 1974 2010
Included observations: 35 Sample: 1974 2010
Included
Lags LM-Stat Prob observations: 35
1 11.90209 0.7507 Joint test:
2 23.61185 0.0983
3 16.14863 0.4426 Chi-sq df Prob.
Probs from chi-square with 16 df. 195.7950 180 0.1993
21
C. Relación de largo plazo: Test de Cointegración de Johansen12
6HUHDOL]yHODQiOLVLVGHFRLQWHJUDFLyQSDUDYHUL¿FDUTXHH[LVWHXQDUHODFLyQGHODUJRSOD]RHQWUH
las variables del modelo, en el caso particular. Para evaluar la relación de largo plazo entre la
tasa de interés de préstamos y las variables endógenas se aplicó el test propuesto por Johansen
\-XVHOLXV(OSURFHGLPLHQWRFRQVLVWHHQHVWLPDUXQPRGHORGHYHFWRUHVDXWRUUHJUHVLYRV
9$5SRUPHGLRGHODVSULPHUDVGLIHUHQFLDV\ORVQLYHOHVGHODVYDULDEOHVQRHVWDFLRQDULDVGH
WDOPDQHUDTXHHOFRQMXQWRGHYDULDEOHVHVWiFRLQWHJUDGRFXDQGRXQDFRPELQDFLyQOLQHDOGHHOODV
HVHVWDFLRQDULD,
&XDQGRXQDRPiVYDULDEOHVFRLQWHJUDQVHLQWHUSUHWDTXHpVWDVJXDUGDQXQDUHODFLyQGHHTXLOLEULR
GHODUJRSOD]RQRREVWDQWHHVSRVLEOHTXHGLFKDVYDULDEOHVVHSXHGDQGHVYLDUGHHVWDUHODFLyQ
HQHOFRUWRSOD]RSHURTXHVXDVRFLDFLyQVHUHDQXGHHQHOODUJRSOD]RHVWDGRHVWDFLRQDULR
(OPRGHOR9$5SHUPLWLyGH¿QLUODUHODFLyQGHODUJRSOD]RSDUDORFXDOVHDSOLFyODSUXHEDGH
FRLQWHJUDFLyQ GH -RKDQVHQ ORV UHVXOWDGRV REWHQLGRV PXHVWUDQ TXH VH VXSHUDURQ ORV WHVW GH
WUD]D\Pi[LPDYHURVLPLOLWXG/DSUXHEDGHFRLQWHJUDFLyQDSOLFDGDDOPRGHOR9$5PXHVWUDTXH
WDQWRHOWHVWGHWUD]DFRPRGHPi[LPDYHURVLPLOLWXGHVWDUtDQLQGLFDQGRTXHH[LVWHQDOPHQRV
YHFWRUHVTXHPDQWLHQHQXQDUHODFLyQGHODUJRSOD]RDOGHSUREDELOLGDG3RUORWDQWRVHSXHGH
continuar realizando las diferentes pruebas de consistencia al modelo de tasas de interés de
SUpVWDPRVYHUFXDGUR
Cuadro 8
Unrestricted Cointegration Rank
Test (Trace) Test (Maximum Eigenvalue)
Hypothesized Trace 5% Critical Hypothesized Max-Eigen 5% Critical
No. of CE(s) Eigenvalue Statistic Value Prob.** No. of CE(s) Eigenvalue Statistic Value Prob.**
None * 0.6004 68.199 40.175 0.0034 None * 0.6004 32.107 24.159 0.0034
At most 1 * 0.4695 36.092 24.276 0.0102 At most 1 * 0.4695 22.186 17.797 0.0102
At most 2 * 0.3104 13.906 12.321 0.0241 At most 2 * 0.3104 13.007 11.225 0.0241
At most 3 0.0253 0.899 4.13 0.3969 At most 3 0.0253 0.899 4.13 0.3969
Trace test indicates 3 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level Max-eigenvalue test indicates 3 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level
* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level * denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level
**MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values **MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values
D. Modelo de Largo Plazo
El modelo de largo plazo de la tasa de interés de préstamos, con los respectivos estimadores E
\HQWUHSDUpQWHVLVORVHUURUHVHVWiQGDUVHHVSHFL¿FDDFRQWLQXDFLyQHQODHFXDFLyQ
12. (ODQiOLVLVGHFRLQWHJUDFLyQHVXQDPHWRGRORJtDGHODHFRQRPHWUtDGLQiPLFDTXHFRPELQDHODQiOLVLVGHVHULHVGH
WLHPSRFRQHODQiOLVLVHFRQRPpWULFRWUDGLFLRQDOTXHEXVFDHVWDEOHFHUODVUHODFLRQHVH[LVWHQWHVHQWUHYDULDEOHVHQ
el largo plazo.
22
OWLED OGLIFSL OFREWLESOLERU OWLES

Donde:
OWLED 6HGH¿QHFRPRHOORJDULWPRGHODWDVDGHLQWHUpVSUpVWDPRVKDVWDXQ
año plazo, en términos nominales y promedio anual.
ldifcpi
13
ORJDULWPRGHOUDWLRGHOtQGLFHGHSUHFLRVDOFRQVXPLGRULQWHUQR\
externo
OFREWLESOLERU ORJDULWPRGHODFREHUWXUDGHWDVDGHLQWHUpVLQWHUQD\H[WHUQD15
14
OWLES 7DVD GH ,QWHUpV GHSyVLWRV D SOD]R GH GtDV HVWi UHIHULGD D OD WDVD
GHLQWHUpVEiVLFDSDVLYDnominal aplicada por el sistema bancario a los
depósitos a plazo de 180 días promedio anual.
E = los estimadores
U = Errores de estimación.
Los estimadores E VRQ HVWDGtVWLFDPHQWH VLJQL¿FDWLYRV FRQ VX VLJQR HVSHUDGR \ VX YDORU HVWi
GHQWURGHORVUDQJRVHVSHUDGRVORTXHIDFLOLWDVXLQWHUSUHWDFLyQHFRQyPLFDGRQGHXQFDPELRGH
HQHOGLIHUHQFLDOGHSUHFLRVLQWHUQRVH[WHUQRVHQODFREHUWXUDGHWDVDVLQWHUQDV\H[WHUQDV\
en la tasa de interés a los depósitos de 180 días plazo se traduce en un incremento de 12, 20 y
46 puntos básicos en la tasa de interés de préstamos de hasta un año plazo, respectivamente.
En otras palabras, si la tasa de interés de préstamos fuera de 5.50%, pasaría a 5.62%, 5.70% y
5.96% ante la simulación de los diversos shock en las variables explicativas.
'H¿QLGRHOPRGHORGHODUJRSOD]RGHWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVVHFRPSOHPHQWyODVSUXHEDV
de diagnósticos con la evaluación de la precedencia de variables y su grado de exogeneidad.
E. Relación de Exogenidad
Se analizó la relación de causalidad de las variables del modelo. Tal como lo plantea Granger
³HOIXWXURQRSXHGHFDXVDUHOSDVDGR´HVWRORH[SOLFD:LHQHUDVt³«$FDXVDD%VL$
SUHFHGHD%\HOFRQRFLPLHQWRGH$D\XGDDSUHGHFLUD%PLHQWUDVTXHHOFRQRFLPLHQWRGH%QR
ayuda a predecir a A”
'HDFXHUGRFRQ6LPV³«;HVHVWULFWDPHQWHH[yJHQDFRQUHVSHFWRDODYDULDEOH<VL<

QRFDXVDD;´
13. Estimado como la razón del índice de precios al consumidor de El Salvador respecto al IPC de Estados Unidos a
¿QGHHYLWDUORVGDWRVQHJDWLYRVVLVHRSWDUDSRUORVGLIHUHQFLDOHVGHWDVDVGHLQÀDFLyQ
14. Estimado como la cobertura de tasas de interés internas y externas, referidas al logaritmo de la tasa interés de
GHSyVLWRVDGtDVUHVSHFWRDODWDVDGHLQWHUpV/,%257,3%/,%256HGH¿QLyFRPRXQFRFLHQWHSDUDTXH
fuera positivo y de esta manera evitar la aplicación de diferenciales de tasas de interés negativas, las cuales no
tendrían solución por medio de logaritmos.
15. /DSDULGDGGHWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDV\H[WHUQDVHVWDEOHFHTXHHQXQDHFRQRPtDFRQOLEUHPRYLOLGDGGHFDSLWDOHV
\GRODUL]DGDDPEDVWDVDVGHLQWHUpVWLHQGHQDFRQYHUJHU\VXDOHMDPLHQWRWHQGUtDTXHVHUWHPSRUDOSDUDHYLWDUHO
arbitraje y respondería a la percepción de mayor riesgo e incertidumbre.
23
Sea la ecuación siguiente:
<W T;WE<WE;WHW
6LPVDUJXPHQWDTXHODHVWLPDFLyQGHODHFXDFLyQDQWHULRUGDHVWLPDFLRQHVFRQVLVWHQWHVGHT
VyORHQHOFDVRHQTXH<QRFDXVHD;
Para obtener estimaciones consistentes de T, E11 y EODVYDULDEOHV;W<W\;WQRGHEHQ

HVWDUFRUUHODFLRQDGDVFRQHOWpUPLQRGHHUURUHW6yORLPSRUWDTXHQRHVWpFRUUHODFLRQDGRHW
FRQ;W&RPRHWD\XGDDGHWHUPLQDUHOYDORUGH<WORUHOHYDQWHHVVL<WFDXVDD;WJ
3DUDYHUL¿FDUODH[LVWHQFLDHVWDUHODFLyQVHDSOLFDQORVVLJXLHQWHVFULWHULRV
Exogeneidad débil: La variable zt es exogena débil para un conjunto de parámetros de interés

(<VLHOSURFHVRPDUJLQDOGH]WQRFRQWLHQHLQIRUPDFLyQ~WLOSDUDODHVWLPDFLyQGH<. Esto es, la
inferencia de < puede realizarse condicional en zt y su proceso marginal no contiene ninguna
información relevante.
)RUPDLQYHUVD6SDQRV]WHVH[yJHQDGpELOGH< si el conocimiento de <QRVHUHTXLHUH

para hacer inferencia del proceso marginal de zt.
$O PRGHOR 9$5 VH DSOLFy HO 9HFWRU (UURU &RUUHFWLRQ 9(& FRQ XQ UH]DJR VLQ FRQVWDQWH QL
tendencia y de esta manera se obtuvo de manera alterna los estimadores del modelo de largo
SOD]R$O9(&VHOHLPSXVLHURQUHVWULFFLRQHVDFDGDXQRGHORVHVWLPDGRUHVE y los resultados
VHPXHVWUDQHQODFXDGURGRQGHVHGHVWDFDTXHGRVGHORVHVWLPDGRUHVVXSHUDQODSUXHED
de exogeneidad al 5.0% de probabilidad.
Cuadro 9
Pruebas de Exogeneidad Fuerte
Cointegration Restrictions:
A(2,1) = 0 A(3,1) = 0 A(4,1) = 0
Chi-square(1) 0.797965 1.41619 9.031
Probability 0.371702 0.234032 0.002654
Convergence achieved after 26 iteraciones 14 iteraciones 20 iteraciones
Para volver más robustos los resultados se aplicó un segundo criterio:
Exogeneidad Fuerte:
Def: Un vector de variables zt es exógeno fuerte con respecto a yt para los parámetros de interés < si:
24
1. zt es exogena débil para <.
2. yt-1 no causa en el sentido de Granger a zt.
$OPRGHOR9$5VHUHDOL]DURQODVSUXHEDVGHH[RJHQHLGDGIXHUWHSRUPHGLRGHODSUXHEDGH9$5
*UDQJHU&DXVDOLW\%ORFN([RJHQHLW\:DOGWHVWVUHVXOWDGRVTXHVHSUHVHQWDQDFRQWLQXDFLyQ
\ TXH GHVWDFDQ TXH ORV HVWLPDGRUHV GH ODV YDULDEOHV /')&3, \ /&2%7,%$35,0( VXSHUDQ OD
SUXHEDORFXDOLQGLFDTXHH[LVWHSUHFHGHQFLDHQWUHODVYDULDEOHV&XDGUR
Cuadro 10
Pruebas de exogeneidad
Excluded &KLVT Df Prob.
LDIFCPI 17.8041 2 0.0001

/&2%7,%3/,%25 5.928804 2 0.0516
LTIBP 0.141909 2 0.9315
F. Modelo de Corto plazo
Con el modelo de largo plazo se generó el mecanismo de corrección de errores16, con lo cual se
corrió el modelo en primeras diferencia y con al menos dos rezagos.
A partir de un modelo estadístico general adecuado y mediante el procedimiento de lo general a lo

HVSHFt¿FR+HQGU\VHREWXYRXQPRGHORHFRQRPpWULFR¿QDOTXHDSUR[LPDDGHFXDGDPHQWH
al proceso generador de información.
)LQDOPHQWHVHYHUL¿FyTXHORVUHVLGXRVGHOPRGHORFXPSOHQFRQORVWHVWVGHQRUPDOLGDGTXHQR
existe evidencia de autocorrelación, de heterocedasticidad ni de cambio estructural estabilidad
SDUDPpWULFD*LOEHUW\4XLQ
'HDFXHUGRFRQORDQWHULRUVHREWXYRHOPRGHORGHFRUWRSOD]RTXHVHGH¿QLyGHODVLJXLHQWH
PDQHUDYHUHFXDFLyQ
GOWLED GOWLESGOFREWLESOLERUHFP $

5ë
16. El mecanismo de corrección de error del modelo de tasas de interés se estima por medio de los residuos de la
HFXDFLyQ(&0 OWLED± OGLIFSL OFREWLESOLERU OWLSE
25
El modelo de corto plazo de las tasas de interés de préstamos indica de acuerdo el 89.2% de los
cambios observados se explican por una constante y el comportamiento observado en la tasa de
interés a los depósitos a plazo de 180 días, la cobertura de tasas de interés, el mecanismo de
FRUUHFFLyQGHHUURU\ODYDULDEOHGXPP\$(OGLIHUHQFLDOGHLQÀDFLyQLQWHUQD\H[WHUQDUHVXOWy
QRVLJQL¿FDWLYRHVWDGtVWLFDPHQWH
/RV UHVLGXRV GHO PRGHOR GH FRUWR SOD]R HQ ORV ~OWLPRV DxRV VXSHUDEDQ OD EDQGD SRU OR FXDO
fue necesario incorporar la dummy en el año de 2005, lo cual es consistente con los cambios
observados en la tasa de interés de préstamos, donde los bancos tienden a darle mayor
LPSRUWDQFLDDORVSUpVWDPRVPD\RUHVGHXQDxRSOD]RHVWUDWHJLDTXHVHSURIXQGL]yFRQODYHQWD
de los bancos locales a bancos internacionales de primera línea.
En el cuadro 11 se presentan los resultados obtenidos del modelo de tasas de interés de

préstamos, donde el 89.2% de su comportamiento está ligado a los cambios en las variables
H[SOLFDWLYDVTXHUHVXOWDURQHVWDGtVWLFDPHQWHVLJQL¿FDWLYDV
(O PHFDQLVPR GH FRUUHFFLyQ GH HUURU UHSUHVHQWDGR HQ HO PRGHOR SRU HFPBWLED TXH HV
HO UHVLGXDO GHO 9$5 WLHQH HO VLJQR FRUUHFWR \ UHVXOWy HVWDGtVWLFDPHQWH VLJQL¿FDWLYR DO GH
probabilidad.
Cuadro 11
Ecuación de Corto Plazo
Variable &RHI¿FLHQW Std. Error t-Statistic Prob.

C 0.137954 0.044500 3.100068 0.0041
'/&2%7,%3/,%25 0.046381 0.023021 2.014744 0.0527
DLTIBP 0.537471 0.041121 13.07055 0.0000
(&0B',)&2% -0.134783 0.044023 -3.061633 0.0045
A01 -0.084898 0.029045 -2.923015 0.0064
5VTXDUHG 0.892445 Mean dependent var -0.009559

$GMXVWHG5VTXDUHG 0.878567 S.D. dependent var 0.124204
S.E. of regression 0.043282 Akaike info criterion -3.313935
6XPVTXDUHGUHVLG 0.058072 Schwarz criterion -3.094002
Log likelihood 64.65083 Hannan-Quinn criter. -3.237173
F-statistic 64.30648 'XUELQ:DWVRQVWDW 2.190659
3URE)VWDWLVWLF 0.000000
Los resultados del modelo de corto plazo validaría la hipótesis de paridad de tasas de interés
HQXQDHFRQRPtDGRODUL]DGDGDGRTXHODYDULDEOHTXHHYDO~DODFREHUWXUDGHWDVDVGHLQWHUpV
UHVXOWD HVWDGtVWLFDPHQWH VLJQL¿FDWLYD (Q HVWH FDVR ORV GHVDMXVWHV TXH VH REVHUYDQ HQ ODV
tasas de interés internas y externas estarían asociada a diferentes costos de transacción y
OD SHUFHSFLyQ GH ULHVJRV HQWUH RWUDV YDULDEOHV (Q FDPELR HO GLIHUHQFLDO GH LQÀDFLyQ LQWHUQD \
26
H[WHUQDUHVXOWyQRVLJQL¿FDWLYDORTXHHVWDUtDLQGLFDQGRTXHODLQÀDFLyQGRPpVWLFDWLHQHRWURV
FDQDOHVTXHDIHFWDQHOFRPSRUWDPLHQWRGHORVSUHFLRVHQWUHORVFXDOHVSRGUtDHVWDUODRFXUUHQFLD
GHGHVDVWUHVQDWXUDOHVTXHDIHFWDQODSURGXFFLyQGHELHQHV\VHUYLFLRVODYRODWLOLGDGREVHUYDGD
en los precios internacionales de alimentos y petróleo y derivados afectando la formación de
precios domésticos.
G. Pruebas de diagnóstico
1. Normalidad
/DQRUPDOLGDGGHORVUHVLGXRVVHUHDOL]DSRUPHGLRGHOWHVWGH-DUTXH%HUD-%
; QN6..&GRQGH;HVXQDGLVWULEXFLyQVKLFXDGUDGDFRQGRVJUDGRV

GH OLEHUWDG \ N HV HO Q~PHUR GH YDULDEOHV FRQVLGHUDGDV /D SUXHED GH -% HVWi EDVDGR HQ
GRV PHGLGDV VHVJR \ NXUWRVLV GRQGH OD KLSyWHVLV QXOD SODQWHD TXH ORV HUURUHV VH GLVWULEX\HQ
QRUPDOPHQWHORTXHIRUWDOHFHODUHDOL]DFLyQGHRWUDVSUXHEDVHVWDGtVWLFDV
En el modelo de tasa de interés de préstamos los residuos se comportan como una distribución
QRUPDOGDGRTXHHOHVWDGtVWLFRGH-DUTXH%HUDHVUHVXOWDGRTXHVHXELFDSRUGHEDMR
GHOQLYHOFUtWLFRGHFRQXQDSUREDELOLGDGGHSRUORFXDOVHSXHGHD¿UPDUTXHORV
residuos se distribuyen como una normal, con una media igual a 0.3845 y una desviación
HVWiQGDUGH9HU*Ui¿FD\&XDGUR
*UD¿FD &XDGUR
Series residuals
8
Sample 1976 2010
7 Observations 35
6
Mean -0.003845
5 Median 0.003800
4 Maximum 0.075373
Minimum -0.078953
3 Std. Dev. 0.032210
2 Skewness -0.187406
.XUWRVLV
1
0 -DUTXH%HUD
-0.08 -0.06 -0.04 -0.02 0.00 0.02 0.04 0.06 0.08 Probability 0.839911
2. Autocorrelación
/DSUXHEDGHDXWRFRUUHODFLyQFRQVLGHUDTXHORVHUURUHVVRQLQGHSHQGLHQWHVGHWDOPDQHUDTXH
HOYHFWRU(XLXM VHFXPSOHSDUDWRGRLGLIHUHQWHGHM/DDXWRFRUUHODFLyQHVXQSUREOHPD
TXH VH SUHVHQWD GHELGR D OD RPLVLyQ GH YDULDEOHV UHOHYDQWHV HQ OD HFXDFLyQ HVWLPDGD SRU
27
transformaciones en las ecuaciones o por ajustes estacionales, además puede responder a la

SUHVHQFLDGHUH]DJRVHQHOSURFHVRGHDMXVWHTXHQRIXHURQFRQVLGHUDGRVHQODHFXDFLyQLQLFLDO
En presencia de autocorrelación, los estimadores no tienen varianza mínima. por lo cual la

HVWLPDFLyQGHOHUURUHVWiQGDUWLHQGHSRUORJHQHUDODVXEHVWLPDUHOYDORUUHDOGHOHVWLPDGRUORTXH
VHWUDGXFHHQODREWHQFLyQGHSUXHEDVWTXHUHFKD]DQODKLSyWHVLVQXOD\SDUD¿QHVGHSURQyVWLFRV
ODVSUHGLFFLRQHVPXHVWUDQSRUORJHQHUDOYDORUHVPiVHOHYDGRVTXHORVQRUPDOPHQWHHVSHUDGRV
A la ecuación de corto plazo se aplicó la prueba de correlación serial de los residuos y superó
la prueba al 5.0% de probabilidad, tal y como se aprecia en las pruebas de autocorrelación
parcial, donde los residuos se mantienen dentro de la banda y en la respectiva ecuación, todos
ORVHVWLPDGRUHVPXHVWUDQTXHVRQHVWDGtVWLFDPHQWHVLJQL¿FDWLYRVORTXHDVHJXUDTXHQRH[LVWH
DXWRFRUUHODFLyQYHU*Ui¿FD\&XDGUR
*Ui¿FD
Autocorrelación
Cuadro 13
Prueba de Autocorrelación
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test
)VWDWLVWLF 3URE)

2EV 5VTXDUHG 3URE&KL6TXDUH
28
3. Heterocedasticidad
/DKHWHURFHGDVWLFLGDGVHGH¿QHFRPRFDPELRVGHODYDULDQ]DGHOWpUPLQRGHHUURUGHODHFXDFLyQ
estimada:
E(e2t V2t
En presencia de este problema se rompe uno de los supuestos básicos de los mínimos cuadrados
TXHFRQVLVWHHQODYDULDQ]DFRQVWDQWH
(QWpUPLQRVJHQHUDOHVVHWLHQHTXH
E(ee¶ V2\
Donde \ no tiene elementos idénticos en la diagonal principal.
/D KHWHURVFHGDVWLFLGDG VH SUHVHQWD FXDQGR HO PRGHOR QR HVWi FRUUHFWDPHQWH HVSHFL¿FDGR
GDQGR FRPR UHVXOWDGR YDULDFLyQ HQ ORV FRH¿FLHQWHV HVWLPDGRV R HQ RWURV FDVRV FXDQGR VH
tienen problemas en la agrupación de los datos.
(QHOFXDGURVHREVHUYDTXHHQHOPRGHORGHWDVDVGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVHVWiDXVHQWH
el problema de heterocedasticidad, los resultados obtenidos de la prueba del test arch de
KHWRFHGDVWLFLGDGSUHVHQWDXQHVWDGtVWLFR)TXHWLHQHXQYDORUGHFRQXQDSUREDELOLGDGGH
19.1%, superando el nivel crítico del 5.0%.
Cuadro 14
Prueba de Heterocedasticidad
29
4. Estabilidad de Estimadores
Los cambios observados en la conducción de la política de tasas de interés tienen poca relevancia
en la estabilidad de los estimadores, tal y como se desprende al evaluar el comportamiento de
los test de CUSUM y CUSUM al cuadrado, donde los residuos se mantienen dentro del rango
HVSHUDGR DO GH VLJQL¿FDFLyQ 'H PDQHUD VLPLODU VH REVHUYD TXH ORV UHVLGXRV UHFXUVLYRV
tienen similar comportamiento.
(OWHVWGH&8680ORVYDORUHVFDOFXODGRVVHPDQWLHQHQGHQWURGHODEDQGDDOGHVLJQL¿FDQFLD
En cambio, el test de CUSUM al cuadrado supera las bandas, por lo cual fue necesario incorporar en
ODHFXDFLyQXQDGXPP\SDUDHODxRTXHFRUUHVSRQGHDODLPSOHPHQWDFLyQGHODGRODUL]DFLyQ
\TXHSURSLFLyXQFDPELRHVWUXFWXUDOHQHOFRPSRUWDPLHQWRGHODWDVDGHLQWHUpV*Ui¿FD
*Ui¿FD
Pruebas de CUSUM Y CUSUM al Cuadrado
16
1.6
12
8 1.2
4
0.8
0
-4 0.4
-8
0.0
-12
-16
82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 -0.4
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
CUSUM 5% Significance
CUSUM of Squares 5% Significance
3RUVXSDUWHORVFRH¿FLHQWHVUHFXUVLYRVHVXQJUi¿FRP~OWLSOHFRQXQDUHSUHVHQWDFLyQLQGLYLGXDO
GHFDGDXQRGHORVFRH¿FLHQWHVGHOPRGHORVLVHPDQWLHQHQGHQWURGHODEDQGDVXJLHUHTXHORV
SDUiPHWURVVRQHVWDEOHV1RREVWDQWHVHREVHUYDXQDWHQGHQFLDFUHFLHQWHHQ&ORTXHHVWDUtD
UHÀHMDQGRXQDXPHQWRHQODHODVWLFLGDGGHGLFKRFRH¿FLHQWHV*Ui¿FD
*Ui¿FD
Residuos recursivos
30
H. Simulaciones
(OPRGHORGHFRUWRSOD]RGHODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVPXHVWUDTXHHOSURQyVWLFRGHQWUR
de la muestra se ajusta al valor observado con una deviación estándar de 2.0%, donde el error
absoluto medio es de 2.38% y error cuadrático medio tiene un nivel de 3.19%
*Ui¿FR
Pronostico dentro de la muestra
.3
.2
.1
.0
-.1
-.2
-.3
-.4
1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
DLTIBA FFONFOS ± 2 S.E.
31
Para el escenario fuera de la muestra, los pronósticos se realizaron para el período de 2011 a
(QHOHVFHQDULREDVHORVVXSXHVWRVGHVWDFDQTXHODWDVDGHLQWHUpVGHORVGHSyVLWRVD
plazo se ajustan al alza con un incremento promedio anual de 5.0%. La tasa de interés LIBOR
se ajusta de acuerdo a los rendimientos de letras del Tesoro de Estados Unidos.
Cuadro 15
Supuestos Escenario Base de Mediano Plazo
LIBOR 1 2 3
TIBP *
Años 4 5/ Cob tibp/libor IPCes 5/ CPIusa 6/ DIFcpi Fondos 7/
2011 3.01 0.59 5.11 109.27 104.04 105.03 5.00
2012 3.16 0.70 4.52 114.29 104.97 108.88 5.80

2013 3.32 1.11 2.99 117.95 106.65 110.59 6.40
2014 3.49 1.52 2.30 121.02 108.36 111.68 6.75

2015 3.66 1.93 1.90 123.80 110.09 112.45 6.90
* / Crecen en promedio 5.0% anual.
1 / 2011 LIBOR A seis meses a la fecha. 2012 Market yield on U.S. Treasury securities at 2 - year
2/ 2013. Market yield on U.S. Treasury securities at 3-year constant maturity, quoted on investment basis
3/ 2014. Promedio de tasa de 3 y 5 años
4/ 2015. Market yield on U.S. Treasury securities at 5-year constant maturity, quoted on investment basis
5/ BCR. Proyecciones de mediano y largo plazo.
6/ FMI. WEO de septiembre de 2011
7/ BCR. Proyecciones de mediano y largo plazo. Tasas de crecimiento anual
Fuente: Elaboración propia
/DLQÀDFLyQHQ(O6DOYDGRU\ORVIRQGRVGLVSRQLEOHVHYROXFLRQDQGHDFXHUGRDORVSURQyVWLFRVGH
PHGLDQR\ODUJRSOD]R\ODLQÀDFLyQHQ(VWDGRV8QLGRVGH$PpULFDGHDFXHUGRDORVSURQyVWLFRV
GHO)RQGR0RQHWDULR,QWHUQDFLRQDO&XDGUR
3DUDHYDOXDUODERQGDGGHOPRGHORSDUD¿QHVGHVLPXODFLyQGHVKRFNVHHODERUDURQHVFHQDULRV
DOWHUQDWLYRVPRGL¿FDQGRODWDVDGHLQWHUpV/,%25ODWDVDGHLQWHUpVGHORVGHSyVLWRVDSOD]R
GHGtDV\ORVIRQGRVGLVSRQLEOHVGHORVEDQFRV&XDGUR
Cuadro 16
Escenario Alternativo de Mediano Plazo
Escenario 1 Escenario 2 Escenario 3
LIBOR
Años COBtibp/libor DLFONDOS Dltibp
Base Alternativo Base Alternativo Base Alternativo Base Alternativo
2011 0.59 1.00 5.11 3.01 5.00 20.00 5.00 10.00
2012 0.70 1.50 4.52 2.11 5.80 20.00 5.00 10.00

2013 1.11 2.00 2.99 1.66 6.40 20.00 5.00 10.00
2014 1.52 2.50 2.30 1.40 6.75 20.00 5.00 10.00
2015 1.93 3.00 1.90 1.22 6.90 20.00 5.00 10.00
Fuente: Elaboración propia
32
(QHOHVFHQDULRVHFRQVLGHUDTXHXQDXPHQWRDQXDOHQODWDVDLQWHUpV/,%2517 reduce el valor

del indicador de cobertura de la tasa de interés internas y externas y el resto de variables se
DVXPH TXH SHUPDQHFHQ FRQVWDQWHV /RV UHVXOWDGRV7,%$B LQGLFDQ TXH OD WDVD GH LQWHUpV GH
SUpVWDPRVWLHQGHDDMXVWDUVHDODEDMD\GHVSXpVVHGLOX\HHOHIHFWR*Ui¿FD\FXDGUR
*Ui¿FD Cuadro 17
Pronósticos tasa de interés de préstamos
8.80 Años TIBA_0 TIBA_1 TIBA_2 TIBA_3

TIBA_0 TIBA_1
TIBA_2 TIBA_3
2010 7.62 7.62 7.62 7.62
8.30 2011 7.46 7.31 7.36 7.71
2012 7.45 7.25 7.24 7.96
7.80 2013 7.44 7.27 7.10 8.18
2014 7.48 7.35 7.02 8.45
7.30 2015 7.57 7.46 6.99 8.76
6.80
2010 2011 2012 2013 2014 2015
El escenario 2 sugiere un mayor acceso a recursos externos por parte los bancos, con lo cual
los fondos disponibles aumentan a una tasa del 20.0% anual entre el 2011 al 2015 y tomando
HQ FXHQWD TXH HO UHVWR GH YDULDEOHV SHUPDQHFHQ FRQVWDQWHV VX HIHFWR REVHUYDGR HQ7,%$B
VREUHODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVVHUtDXQDUHGXFFLyQTXHSDVDGHDDO¿QDO
del período.
(O HVFHQDULR SODQWHD TXH OD WDVD GH LQWHUpV EiVLFD SDVLYD FUHFH DQXDO FRQ OR FXDO VH
esperaría un efecto al alza en tasa de interés de préstamos, la TIBA_3 pasa de 7.62% hasta
alcanzar 8.76% en el 2015.
IV. Comentarios Finales

/DWDVDGHLQWHUpVUHSUHVHQWDHOSUHFLRGHOGLQHUR\HVHOLQGLFDGRUTXHFRQVLGHUDQORVDJHQWHV
HFRQyPLFRV SDUD WRPDU GHFLVLRQHV VREUH HO FRQVXPR OD LQYHUVLyQ \ HO DKRUUR YDULDEOHV TXH
LQFLGHQVREUHHOFUHFLPLHQWRHFRQyPLFR\ODLQÀDFLyQ
(QXQDHFRQRPtDSHTXHxDDELHUWD\GRODUL]DGDQRWLHQHSRGHUSDUDDIHFWDUHOQLYHOGHSUHFLRV
internacionales, los precios internos son afectados por perturbaciones externas reales y
¿QDQFLHUDVQRSRVHHPRQHGDSURSLD/RVGHVDMXVWHVWHPSRUDOHVGHOLTXLGH]VHFRPSHQVDQFRQ
cambios en la posición de activos externos.
17. $OUHGXFLUVHODEUHFKDHQWUHODWDVDGHLQWHUpVLQWHUQD\H[WHUQDORTXHLQGXFLUtDDXQDSHUFHSFLyQGHXQPHQRU
ULHVJR\HVWRVHUHÀHMDUtDHQPHQRUHVWDVDVGHLQWHUpVGHSUpVWDPRV
33
En el período de dolarización, el comportamiento de las tasas de interés tienden a comportarse

GHDFXHUGRDORVFDPELRVREVHUYDGRVHQODVWDVDVGHLQWHUpVLQWHUQDFLRQDOORVGHVDMXVWHTXH
se observan entre las tasas de interés internas y externas responden a la percepción de riesgo
y otras costos de transacción.
3RURWUDSDUWHODOLTXLGH]GHODHFRQRPtDGHSHQGHGHODVWUDQVDFFLRQHVUHDOHV\¿QDQFLHUDVTXH
VHHVWDEOHFHQHQWUHORVDJHQWHVUHVLGHQWHV\QRUHVLGHQWHV/RVUHTXHULPLHQWRVGHUHVHUYDVGH
OLTXLGH]WLHQHQXQDIXQFLyQHPLQHQWHPHQWHSUXGHQFLDO
Los determinantes de las tasas de interés de préstamos hasta un año plazo se explican por
los cambios observados en la tasa de interés de los depósitos a plazo, el diferencial de tasas
de interés internas y externas, el mecanismo de corrección de error, un valor constante y una
variable dummy para el año de 2005.
/RVUHVXOWDGRVREWHQLGRVHQHOHVWXGLRPXHVWUDQTXHHQ(O6DOYDGRUGXUDQWHHOSHUtRGRGHOD
dolarización se cumple la hipótesis de la paridad de tasas de interés internas y externas. Los
GHVDMXVWHV HQ ODV WDVDV LQWHUQDV \ H[WHUQDV TXH VH REVHUYD HQ ORV ~OWLPRV DxRV VH H[SOLFDQ
principalmente a mayores costos de transacción interna, la percepción de un mayor riesgo y la
política de bajas tasas de interés adoptada por la Reserva Federal de Estados Unidos.
El modelo superó las diversas pruebas de consistencia relacionadas con la estabilidad de los
HVWLPDGRUHVORTXHSHUPLWHTXHHQHOIXWXURSXHGDXWLOL]DUVHFRPRLQVWUXPHQWRSDUDHOSURQyVWLFR
de las tasas de interés de préstamos.
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-RKDQVHQ60RGHOOLQJRIFRLQWHJUDWLRQLQWKHYHFWRUDXWRUHJUHVVLYHPRGHO
-RKDQVHQ 6 -XVHOLXV . 6WUXFWXUDO K\SRWKHVHV LQ D PXOWLYDULDWH FRLQWHJUDWLRQ
DQDO\VLVRIWKH333DQG8,3IRU8.-(FRQRP
.H\QHV-07KHJHQHUDO7KHRU\RI(PSOR\PHQW,QWHUHVWDQG0RQH\1XHYD<RUN

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0RUHQR ± 9LOODOD] - / /HVVRQV IURP WKH 0RQHWDU\ ([SHULHQFH RI 3DQDPD $
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HFRQRPtDDELHUWD\SHTXHxD$SOLFDGRDHFRQRPtDGH&RORPELD%DQFRGH*XDWHPDOD
3RVDGD 3 0LVDV 0 /D WDVD GH LQWHUpV HQ &RORPELD %DQFR GH OD
5HS~EOLFD6DQWD)pGH%RJRWDPDU]R
5LYHUD&5/DHFRQRPtD6DOYDGRUHxDDO¿QDOGHOVLJOR'HVDItRVSDUDHO)XWXUR

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5RFD5'HWHUPLQDQWHVGHODVWDVDVGHLQWHUpVGH3HU~,QVWLWXWRGH,QYHVWLJDFLRQHV

de Economía. Universidad Nacional Mayor de San Marcos, octubre.
6RUWR)(FRQRPtD$ELHUWD\3HTXHxD0RYLOLGDGGH&DSLWDOHV\6LQ0RQHGD
35
36
ISSN
ISSN
1810-8903
1810-8903
DOCUMENTOS
DOCUMENTOS
OCASIONALES
OCASIONALES
ElElSalvador:
Salvador:
Determinantes
Determinantesde delala
www.bcr.gob.sv
www.bcr.gob.svE-mail:
E-mail:info@bcr.gob.sv
info@bcr.gob.sv tasa
tasade
deinterés
interés
No.
No.2012-03
2012-03

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Alirio Alfonso Hernández

Documentos Ocasionales No. 2012-03

Departamento de Investigación Económica y Financiera

El Banco Central al publicar esta serie de Documentos Ocasionales, pretende facilitar

Las interpretaciones, análisis y conclusiones de estos trabajos representan

Prohibida la reproducción total o parcial de este documento,

I. Antecedentes sobre la Tasa de Interés de Préstamos .......................................... 5

II. Evidencia Empírica y Ajuste del Modelo ................................................................ 13

III. El Salvador, Determinantes de las Tasas de Interés de Préstamos ..................... 18

IV. Conclusiones .............................................................................................................. 33

En el trabajo “El Salvador: Determinantes de la Tasa de Interés” se analiza la evolución reportada

I. Antecedentes sobre la tasa de interes de préstamos

A. Principales aspectos relevantes

Depreciacion cambiaria 0.00 12.68 1.44 0.00

Depósitos Nominal 14.12 7.09 18.38 3.46

Prime 9.90 11.32 7.90 5.38

Fuente: Elaboración propia.

El Salvador se destacó en el período de 1991 al 2000 por el crecimiento económico y la

Previo a la dolarización, el Banco Central de Reserva por medio de la implementación de la

Finalmente, en el período 2001–2010, con la implementación de la dolarización y libre movilidad

La dolarización facilitó las opciones de fondeo, además de la captación de depósitos y emisión

En el cuadro 2 se presenta la evolución de los spread de tasas de interés internas y externas

Ampliación en los spreads de tasas de interés internas, debido al efecto de la reducción

Aumento en el diferencial de tasas de interés aplicado a los préstamos mayores a un año

El desalineamiento en las tasas de interés internas, respecto a las tasas de interés

Billones de dólares Crecimiento anual

En septiembre de 2011, se aprobó la Ley de Sistema Financiero de Fomento para el Desarrollo

B. Importancia de las tasas de interés

Desde el punto de vista de los agentes demandantes de recursos, contratarán préstamos si

II. Evidencia empirica y ajuste del modelo

A. Evidencias sobre los Determinantes de las Tasas de Interés

%ULQJDV3  VRVWLHQHTXHHQ3HU~³ODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVJXDUGDXQDHVWUHFKD

00RQWHUR  HQVXHVWXGLRVREUHHOFRPSRUWDPLHQWRGHODVWDVDVGHLQWHUpVHQ%ROLYLD

+HUUHUD2  GHVWDFDTXHHQHOPHUFDGREDQFDULRGH*XDWHPDODODWDVDGHLQWHUpVDFWLYD

%XUEDQR6\)UHLUH0)UHLUH  VRVWLHQHQTXHHQHOVLVWHPDEDQFDULRGH(FXDGRUEDMRHO

5LYHUD5  (QHOWUDEDMR³/DHFRQRPtDVDOYDGRUHxDDO¿QDOGHOVLJORGHVDItRVSDUDHO

)XHQWHV-  HQHOHVWXGLRHVWUXFWXUDFRPSHWLWLYDGHOVLVWHPDEDQFDULRVDOYDGRUHxRGXUDQWH

En la estrategia metodológica para desarrollar el trabajo se utilizan técnicas econométricas

La metodología para elaborar el modelo de tasas de interés de préstamos inicia con la

La estimación de las ecuaciones de comportamiento se aplica la metodología propuesta por

 *DOLQGR  &RPLVLyQ(FRQyPLFDSDUD$PpULFD/DWLQD &(3$/ 0RGHORVHFRQRPpWULFRVSDUDORVSDtVHVGH

La prueba de cointegración de Johansen, permite evaluar si las variables incluidas en el modelo

(O0RGHORGH&RUUHFFLyQGH(UURU 0&( UHFRJHORVUHVLGXRVHQWUHHOYDORUREVHUYDGR\HVWLPDGR

III. El Salvador: Determinantes de las tasas de interés de préstamos

A. Conceptualización del Modelo

I OU E OGLIFSL E OFREWLEDOLERU E OWLES  

Component Skewness Chi-sq df Prob.

1 0.376047 0.824900 1 0.3638

Joint 1.088072 4 0.8962

Component Kurtosis Chi-sq df Prob.

1 2.478828 0.396113 1 0.5291

Component Jarque-Bera df Prob.

VAR Residual Serial Correlation VAR Residual

C. Relación de largo plazo: Test de Cointegración de Johansen12

D. Modelo de Largo Plazo

OWLED  OGLIFSL OFREWLESOLERU OWLES 

'HDFXHUGRFRQ6LPV  ³«;HVHVWULFWDPHQWHH[yJHQDFRQUHVSHFWRDODYDULDEOH<VL<

Sea la ecuación siguiente:

Para obtener estimaciones consistentes de T, E11 y EODVYDULDEOHV;W<W\;WQRGHEHQ

Exogeneidad débil: La variable zt es exogena débil para un conjunto de parámetros de interés

)RUPDLQYHUVD6SDQRV  ]WHVH[yJHQDGpELOGH< si el conocimiento de <QRVHUHTXLHUH

Para volver más robustos los resultados se aplicó un segundo criterio:

%ULQJDV3VRVWLHQHTXHHQ3HU~³ODWDVDGHLQWHUpVGHSUpVWDPRVJXDUGDXQDHVWUHFKD

00RQWHURHQVXHVWXGLRVREUHHOFRPSRUWDPLHQWRGHODVWDVDVGHLQWHUpVHQ%ROLYLD

+HUUHUD2GHVWDFDTXHHQHOPHUFDGREDQFDULRGH*XDWHPDODODWDVDGHLQWHUpVDFWLYD

%XUEDQR6\)UHLUH0)UHLUHVRVWLHQHQTXHHQHOVLVWHPDEDQFDULRGH(FXDGRUEDMRHO

5LYHUD5(QHOWUDEDMR³/DHFRQRPtDVDOYDGRUHxDDO¿QDOGHOVLJORGHVDItRVSDUDHO

)XHQWHV-HQHOHVWXGLRHVWUXFWXUDFRPSHWLWLYDGHOVLVWHPDEDQFDULRVDOYDGRUHxRGXUDQWH

*DOLQGR&RPLVLyQ(FRQyPLFDSDUD$PpULFD/DWLQD&(3$/0RGHORVHFRQRPpWULFRVSDUDORVSDtVHVGH

(O0RGHORGH&RUUHFFLyQGH(UURU0&(UHFRJHORVUHVLGXRVHQWUHHOYDORUREVHUYDGR\HVWLPDGR

IOU EOGLIFSLEOFREWLEDOLERUEOWLES

OWLED OGLIFSL OFREWLESOLERU OWLES

'HDFXHUGRFRQ6LPV³«;HVHVWULFWDPHQWHH[yJHQDFRQUHVSHFWRDODYDULDEOH<VL<

Para obtener estimaciones consistentes de T, E11 y EODVYDULDEOHV;W<W\;WQRGHEHQ

)RUPDLQYHUVD6SDQRV]WHVH[yJHQDGpELOGH< si el conocimiento de <QRVHUHTXLHUH

Excluded &KLVT Df Prob.

GOWLED GOWLESGOFREWLESOLERUHFP $

5VTXDUHG 0.892445 Mean dependent var -0.009559

; QN6..&GRQGH;HVXQDGLVWULEXFLyQVKLFXDGUDGDFRQGRVJUDGRV

)VWDWLVWLF 3URE)

(QHOHVFHQDULRVHFRQVLGHUDTXHXQDXPHQWRDQXDOHQODWDVDLQWHUpV/,%2517 reduce el valor

)LFKHU,UYLQJ7KH7KHRU\RI,QWHUHVW5DWHV1XHYD<RUN0DFPLOODQ

)XHQWHV-(VWUXFWXUD&RPSHWLWLYDGHO0HUFDGR)LQDQFLHURGH(O6DOYDGRUPLPHR

*DOLQGR/0D0RGHORV(FRQRPpWULFRVSDUDORV3DtVHVGH&HQWURDPpULFD&RPLVLyQ

*DOLQGR/0E/DWDVDGHLQWHUpVUHDOHQ0p[LFR8Q$QiOLVLVGH5DtFHV8QLWDULDV

-RKDQVHQ65HFXUVLYHHVWLPDWLRQLQFRLQWHJUDWHG9$5PRGHOV7KH(FRQRPHWULF

-XVHOLXV.0DF'RQDOG5,QWHUHVWUDWHDQGSULFHOLQNDJHVEHWZHHQWKH86$DQG

.H\QHV-07KHJHQHUDO7KHRU\RI(PSOR\PHQW,QWHUHVWDQG0RQH\1XHYD<RUN

5LYHUD&5/DHFRQRPtD6DOYDGRUHxDDO¿QDOGHOVLJOR'HVDItRVSDUDHO)XWXUR

5RFD5'HWHUPLQDQWHVGHODVWDVDVGHLQWHUpVGH3HU~,QVWLWXWRGH,QYHVWLJDFLRQHV