MERCADO DE VALORES (I).

ASPECTOS INSTITUCIONALES JOSÉ LUIS SÁNCHEZ BARRIOS

MERCADO DE VALORES (I)

ASPECTOS INSTITUCIONALES
PROTECCIÓN INSTITUCIONAL
José Luis Sánchez Barrios
Profesor Titular de Derecho Mercantil EU
Universidad de Salamanca (jlsaba@usal.es)

VI. La protección institucional del mercado y del inversor.

1.1. El Departamento o servicio de atención al cliente. El Defensor del cliente.

34. Las empresas de servicios de inversión y las SGIIC están obligadas a atender y
resolver las quejas y reclamaciones que sus clientes puedan presentar, relacionados con sus
derechos legalmente reconocidos. A estos efectos, la Ley 44/2002, de Medidas de reforma
del sistema financiero, vino a establecer que deberán contar con un departamento o servicio
de atención al cliente encargado de atender y resolver tales quejas y reclamaciones sin
coste para el cliente. También puede haber un Defensor del Cliente, que deberá ser una
entidad o experto de reconocido prestigio, independiente de la entidad, siendo posible que
esté compartido para varias entidades. Estos servicios y Defensor se regulan en una Orden
de 11 de marzo de 2004.
Si la decisión o resolución sobre la reclamación formulada es favorable al cliente, la
misma será vinculante para la entidad, siempre y cuando la acepte el cliente. Si el cliente la
acepta, debe comunicarlo por escrito, lo que conlleva la renuncia a emprender otras vías de
reclamación. Si la resolución es desfavorable, o si la queja no se ha resuelto en el plazo de
dos meses, el cliente podrá acudir ante la Oficina de Atención al Inversor (OAI) de la CNMV
(vía administrativa) o ante los tribunales (vía judicial). Debe señalarse que el cliente podía
haber acudido a la vía judicial desde un principio, sin acudir al departamento o servicio de
atención al cliente, igual que podía haber acudido a un arbitraje o a una mediación, igual que
puede hacerlo sin acudir ante el OAI.

1.2. La Oficina de Atención al Inversor de la CNMV

35. La Oficina de Atención al Inversor (OAI) de la CNMV –que estuvo adscrita al

Comisionado para la Defensa del Inversor desde que éste se creó en 2002 hasta su
supresión en marzo de 2011-atiende las quejas o reclamaciones de los usuarios de servicios
de inversión cuando estos consideren que sus inversiones se han podido ver perjudicadas
por la conducta de personas o entidades sometidas a la supervisión de la CNMV. Las
reclamaciones pueden referirse al funcionamiento de los servicios prestados y a operaciones
y hechos concretos que perjudiquen los intereses o derechos del reclamante por
incumplimiento de contratos, de la normativa de transparencia y protección de la clientela, o
de las buenas prácticas y usos financieros. También pueden acudir a esta Oficina los
partícipes de fondos de inversión y los accionistas de sociedades de inversión que hayan
delegado la gestión en una sociedad gestora de instituciones de inversión colectiva.

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El procedimiento de presentación de reclamaciones ante la OAI se regula en la Orden

ECC/2502/2012, de 16 de noviembre, del Ministerio de Economía y Competitividad,
resultando aplicable supletoriamente la Ley 39/2015, de 1 de octubre, del Procedimiento
Administrativo Común de las Administraciones Públicas (que el 2 de octubre de 2016 derogó
la Ley 30/1992, de 26 de noviembre) (la Orden regula además la presentación de
reclamaciones ante los servicios de reclamaciones del Banco de España y la DG de Seguros
y Fondos de Pensiones). En desarrollo de dicha orden ministerial se dictó pocos meses
después la Circular 7/2013, de 25 de septiembre, de la CNMV, por la que se regula el
procedimiento de resolución de reclamaciones y quejas contra empresas que prestan
servicios de inversión y de atención a consultas en el ámbito del mercado de valores.
Para poder acudir a la Oficina de Atención al Inversor es necesario acreditar haber
formulado previamente la reclamación ante el defensor del cliente u órgano equivalente de la
empresa de servicio de inversión en cuestión y que haya ocurrido algunas de las siguientes
situaciones:
que fuera denegada la admisión de la reclamación,
que la decisión fuese desfavorable al cliente –total o parcialmente-,
que siendo favorable la entidad no hiciera caso de la misma,
o que hayan transcurrido dos meses desde la fecha de presentación de dicha
reclamación sin que se haya resuelto.
Recibida la reclamación con la documentación oportuna se abre un expediente –toda
la tramitación es gratuita-, dando traslado a la entidad para que conteste, finalizando con un
informe motivado que deberá contener unas conclusiones claras sobre si se desprende
quebrantamiento de normas de actuación y de las normas de conducta y si la entidad se ha
ajustado o no a las buenas prácticas y usos financieros.
Dicho informe no es vinculante jurídicamente, y no cabe recurso alguno contra el
mismo. No obstante, si es favorable al cliente vinculará de hecho (moralmente) a la entidad
de crédito. Si la entidad no hace caso de un informe favorable o si el informe es
desfavorable, el cliente podrá acudir ante los tribunales (podía haber acudido a éstos sin ir
por la OAI).

2. El Fondo de Garantía de Inversiones.

36. Todas las ESIs, a excepción de las EAF, deben adherirse y contribuir
anualmente a un Fondo de Garantía de Inversiones que se nutre con las aportaciones
realizadas por éstas. Este FGI fue creado a partir de la reforma de la LMV por la Ley
37/1998, de 16 de noviembre, con la que se vino a incorporar la Directiva 97/9/CE, sobre
sistema de indemnización de las inversiones. Es una figura similar a los FG de Depósitos
vistos en cuanto a la función de garantía que cumplen. No desarrolla funciones de gestión
de ESIs en crisis.
La finalidad del FGI no es cubrir el riesgo de pérdida del valor de la inversión por una
mala evolución en la cotización de los valores (lo que soporta el inversor, individual o como
partícipe en una IIC), sino proteger a los inversores hasta un máximo determinado
reglamentariamente (100.000 euros, como en los FGD), frente al “riesgo de indisponibilidad
de las cantidades o los valores que un inversor hubiera confiado” a una ESI ante
determinadas situaciones de crisis o dificultades económicas graves por las que ésta
atraviese. Además, cuando se trate de servicios de inversión prestados por entidades de
crédito autorizadas para ello, los inversores también van a contar con la garantía de los
FGD .
La regulación del FGI se contempla en los arts. 198 a 201 del TRLMV, estando
desarrollada en el RD 948/2001, de 3 de agosto, sobre sistemas de indemnización de los
inversores (mod. últ. diciembre 2018).

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3. La transparencia informativa.

37. El actual sistema de información general como vehículo de protección, en el que

se incluye la transparencia informativa, es el resultado de un proceso de transformación
operado respecto de la visión tradicional de la información económica y societaria como
resultado de la incorporación de la perspectiva del mercado de capitales. Este proceso tiene
que ser contemplado desde dos puntos de vista: de un lado, dicha transparencia es
resultado del tránsito operado desde la consideración tradicional de la información como
derecho subjetivo del accionista/inversor hacia su contemplación como deber a cargo de los
sujetos que actúan en los mercado de valores; además, la transparencia también se sitúa
dentro de otro fenómeno de transformación, cual es la consideración también (junto a la
perspectiva intrasocietaria) de la perspectiva extrasocietaria de la información, en la que se
reconoce la existencia de un interés en esa información por parte de otros sujetos diferentes
a los socios, como puede ser el público en general (inversores potenciales). Señalemos que
esta transparencia informativa a la que así nos referimos no debe confundirse con la
transparencia en la negociación y comunicación de operaciones a la que se refieren los art.s
85 a 92 del TRLMV.

La principal razón de ser de la exigencia de este deber de transparencia informativa,

materializado en deberes concretos de información, se encuentra en posibilitar que todos los
inversores (actuales o potenciales), cuenten con información suficiente de cara a poder
adoptar con mejor conocimiento de causa aquellas decisiones referentes a sus inversiones
actuales o potenciales en el mercado de valores. Por otra parte, la transparencia permite
alcanzar una paridad informativa entre todos los inversores, sin perjuicio, claro está, de que
luego cada uno sea capaz de interpretarla y de valorarla para adoptar decisiones. Los
inversores en acciones (inversores/accionistas actuales) cuentan así con una doble vía
informativa de protección: por un lado, con el derecho de información que como accionistas
tienen reconocido y, por otro, con este deber de transparencia en cuanto que inversores en
el mercado de valores.
En el Derecho español, como en otros ordenamientos jurídicos, este deber de
transparencia se manifiesta a través de deberes concretos de información a cargo de
aquellas sociedades que realizan una oferta pública de emisión o de venta de sus valores,
que solicitan la admisión a cotización de éstos en mercados secundarios oficiales, o que ya
se encuentran cotizando en los mismos.

38. Las sociedades cotizadas o bursátiles están sujetas a unos deberes especiales
de información. Por un lado, deben suministrar una información periódica (anual, semestral)
que, al igual que sucede en otros ordenamientos jurídicos, concentra fundamentalmente una
información de tipo económico-financiero, pues se materializa principalmente a través del
suministro de los estados contables -donde se contiene información sobre la situación
patrimonial, financiera y económica-, y de otros informes, como el informe de gestión o el
informe de auditoría. El destinatario inmediato de esta información es la CNMV, si bien el
destino último es el propio mercado, el público inversor en general, al ser dicha información
objeto de difusión pública. Junto a esa obligación de información periódica, especialmente
trascendente para observar la evolución y comparabilidad de las sociedades cotizadas, se
encuentra una obligación de información ocasional, que no es menos importante que la
anterior, todo lo contrario, pues la verdadera transparencia informativa en los mercados de
valores se completa a través de la comunicación de aquellos hechos relevantes que son
capaces de alterar el desenvolvimiento de las entidades cotizadas o la propia cotización de
los valores. Además, las sociedades cotizadas están sujetas al deber de comunicar la
adquisición o cesión de participaciones significativas en sociedades cotizadas, así como de
las adquisiciones por éstas de acciones propias (información sobre autocartera).

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4. Las ofertas públicas de adquisición.

39. Las conocidas como OPAs, son ofrecimientos realizados por una persona física o
jurídica a los accionistas de una sociedad cotizada para que éstos le vendan sus acciones
en los términos de la oferta. Se trata de una técnica que tiene como finalidad permitir la
participación de los accionistas minoritarios en la plusvalía o prima de control habitualmente
asociada a la toma de control de sociedades cotizadas, de ahí que pueda considerarse
como un mecanismo de protección de los inversores. En España, su regulación aparece
contenida en el TRLMV (arts. 128 a 137, dentro de la regulación de los mercados
secundarios oficiales de valores), estando desarrollado tal régimen en el RD 1066/2007, de
27 de julio (modif. última octubre 2014).

Debe señalarse que las OPAs pueden ser obligatorias o voluntarias, siguiendo el
mismo procedimiento en todo caso. Su formulación es obligatoria cuando se pretende
adquirir un “paquete de control” de una sociedad cotizada, ante una reducción del capital
social mediante la compra de sus propias acciones para su amortización, o en caso de
querer excluir las acciones de la negociación. Conforme al art. 137 TRLMV, si formulada
voluntariamente confiere directa o indirectamente derechos de voto en una sociedad
cotizada, la oferta también debe dirigirse a todos los accionistas y a todos los titulares de
otros valores que confieran tales derechos de voto, pudiendo realizarse por un número de
valores inferior al total.

5. Las Normas de actuación y las Normas de conducta.

40. Las normas de actuación están orientadas a dirigir el comportamiento,

principalmente, de los intermediarios del mercado de valores. En aras a fortalecer la
confianza de los inversores en los mercados y con la finalidad de contribuir al funcionamiento
y prestigio de los mercados de valores, los ordenamientos jurídicos han venido
estableciendo entre las normas reguladoras de sus respectivos mercados unas normas de
actuación, que comprenden las denominadas normas conducta y las normas de relación con
la clientela. Se trata de normas que están en relación con lo que ha venido en llamarse la
ética en los negocios, la moral financiera o la deontología de las actividades financieras.

41. Por lo que se refiere al Derecho español debe indicarse que las normas de
conducta en los mercados de valores aparecen recogidas en varios cuerpos normativos: en
el Título VII del TRLMV, artículos 202 a 232; en el RD 1464/2018, de 21 de diciembre, que
modifica la LMV y deroga el anterior RD 1333/2005, de 11 de noviembre, que desarrollaba
la LMV en materia de abuso de mercado; y en los arts. 58 a 81 del ya citado RD 217/2008,
de 15 de febrero, sobre el régimen jurídico de las ESIs y de las demás entidades que prestan
servicios de inversión.
El TRMV recoge las «Normas de conducta» que deben ser observadas por las
empresas de servicios de inversión, las entidades de crédito, las instituciones de inversión
colectiva, los emisores y, en general, por cuantas personas o entidades ejerzan actividades
relacionadas con los mercados de valores. Los principios informadores de las normas de
conducta que recoge el TRLMV son, entre otros, los siguientes: deber de dar prioridad a los
intereses de los clientes, prohibición de manipular las cotizaciones, deber de salvaguardia
sobre las informaciones relacionadas con el mercado de valores, prohibición de utilizar
información privilegiada, deber de transparencia frente al público, materializado en un deber
de informar sobre hechos relevantes, y deber de establecer las denominadas «murallas
chinas» entre departamentos de una entidad, para evitar que la información sensible de un
departamento o sección pase a otros.

42. Además, junto a estas normas recogidas sistemáticamente en el título VII de la

LMV, hay otras muchas que persiguen igualmente la protección del inversor y un

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funcionamiento eficaz de los mercados de valores, así como el prestigio de los mismos; se
trata de las denominadas «Normas de relación con la clientela» que también tienen su
reconocimiento jurídico normativo en el TRLMV y especialmente en el RD 217/2008, donde
los artículos 58 a 81 recogen esas normas de relación con la clientela, haciendo relación a
los siguientes aspectos: información a la clientela, tarifas aplicables a comisiones, evaluación
de idoneidad y conveniencia, documentos contractuales, tramitación de órdenes de clientes
y ejecución óptima (obtención del mejor resultado posible).
Por último, el RD 1464/2018, de 21 de diciembre, citado antes, modifica la LMV y
deroga el anterior RD 1333/2005, de 11 de noviembre, desarrollando la LMV en materia de
abuso de mercado, esto es: información privilegiada (insider trading), manipulación de
mercado y aceptación de las prácticas de mercado, obligaciones de los emisores en materia
de información relevante, comunicación de las transacciones de los administradores y
directivos, conflictos de interés y presentación imparcial de las recomendaciones de
inversión.

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