Actualización de Proyecciones Económicas - 3T16. La Economía Colombiana en El Resto de 2016 - Hacia Un Ajuste Más Pronunciado

ACTUALIZACIÓN PROYECCIONES
ECONÓMICAS – 3T16
Análisis Bancolombia 27 de julio de 2016
• En medio de riesgos crecientes, la economía mundial seguiría Juan Pablo Espinosa Arango
expandiéndose de forma moderada Gerente de Investigaciones Económicas
Alexander Riveros Saavedra

• Revisamos a la baja nuestra expectativa de crecimiento
Economista Senior
económico hasta 2,4% este año y 2,7% el próximo
Arturo González Peña
• Pese a que se reduciría levemente, el déficit en cuenta corriente Analista de Banca Central y Sistema Financiero
seguirá representando una fuente de vulnerabilidad
Henry Alexander Otero Giraldo
• El entorno macro seguirá presionando al alza el déficit del Analista Internacional y de Mercados
Gobierno Nacional hasta el 3,9% del PIB este año. Para 2017, sin
ingresos adicionales, podría ampliarse hasta 4,1% del PIB Jorge Alexander Gómez Guarín
Estudiante en Práctica
• Seguimos previendo que el desempleo repunte levemente en lo
que resta del año Resumen de principales variables
4.9
• Ante la persistencia en el aumento de los precios, revisamos Crecim. del PIB (var.%) 4.6
3.1
nuestra proyección de inflación al anterior escenario alcista de 2.4
9.7
6,5% Desempleo urbano (% de la PEA) 9.3
9.8
10.3
• A pesar de que se está acercando a su culminación, el punto final Inflación (var. % IPC)
1.94
3.66
6.77
del ciclo alcista de la tasa repo estará definido por las lecturas de 6.50
inflación -2.4
-2.4
Balance total del GNC (% del PIB)
-3.0
-3.9
• La búsqueda de rentabilidad por parte de agentes internacionales -3.3

Balance en cta. corriente (% del PIB) -5.2
y los desafíos fiscales seguirán condicionando el desempeño del -6.4
-5.4
mercado de TES 3.25
Tasa repo BanRep (%, fin de año) 4.50
5.75
7.75
• Revisamos a la baja nuestra estimación de tasa de cambio 3.13
promedio para 2016 de $3.180 a $3.063 Tasa IBR overnight (%, fin de año) 4.36
5.79
7.55
4.6
Devaluación nominal promedio (var. % anual del 7.4
promedio de los cierres de cada mes) 37.5
11.7
2013 2014 2015 2016
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, Banco de la República.
1
ACTUALIZACIÓN DE PROYECCIONES ECONÓMICAS – 3T16
Julio de 2016
Durante el inicio de 2016 los principales riesgos externos a los que se

enfrenta la economía colombiana parecen estarse materializando. Es
así como las perspectivas de crecimiento global, y en particular las del
mundo emergente, se han revisado a la baja. Asimismo, la caída de
los precios de las materias primas se ha intensificado, siendo el
petróleo el producto más afectado. Además, las tasas de referencia en
EE.UU han empezado a aumentar y las primas de riesgo se han
ampliado, lo que conduce a un incremento del costo del financiamiento
externo. Finalmente, los flujos de capitales externos continúan en
tendencia descendente. La combinación de dichos factores llevaría a
que el proceso de ajuste por el que atraviesa nuestra economía se
torne más pronunciado e incierto. En virtud de ello, hemos hecho
varias revisiones a nuestros pronósticos.
Se redujo el crecimiento esperado para 2016 desde 2,6% hasta 2,4%,

con un rango entre 1,8% y 2,7%. Frente a lo contemplado hace tres
meses el proceso de ajuste en la actividad productiva será más
marcado. En efecto, las acciones de política monetaria y fiscal,
sumadas a un bajo desempeño de la inversión privada y a un consumo
menos sólido, llevarían a que la economía colombiana presente su
menor tasa de crecimiento desde 2009, la cual también estaría por
debajo tanto de su tasa potencial (entre 3% y 3,5%) y de su promedio
desde 1980 (3,6%).
Además, la recuperación prevista para 2017 sería menos pronunciada

que lo esperado anteriormente. Es así como se ajustó el escenario
base de crecimiento para el próximo año de 2,9% a 2,7%. Esto se
debe a que varios de los determinantes de la mayor desaceleración
económica durante este año seguirán operando en 2017.
Se revisó al alza la previsión de inflación para este año de 5,4% a

6,5%. Esta revisión se sustenta en el impacto de efectos de segunda
ronda, en particular la activación de mecanismos de indexación.
Además, la fuerte intensidad del fenómeno de El Niño ha implicado
que la normalización del ciclo productivo en la agricultura tome más
tiempo de lo previsto. Por último, el incremento en el uso de la
capacidad instalada por cuenta de la reactivación de la industria local
en un contexto de caída en la inversión privada mantendrá
presionados al alza los costos de los productores.
2
E
Julio de 2016
A pesar de que se está acercando a su culminación, el punto final del

ciclo alcista de la tasa repo estará definido por las lecturas de inflación.
El escenario base es que la tasa de referencia llegue a 7,75%, y que
se mantenga en este nivel hasta el cierre del año. Sin embargo, en los
meses venideros la Junta del Emisor será altamente dependiente de
los resultados de inflación. Esto, debido a que la persistencia del
fenómeno inflacionario y la activación de mecanismos de indexación
pueden poner en riesgo el cumplimiento de la meta de inflación el
próximo año.
En cualquier caso, las decisiones del Emisor en el segundo semestre

deberán balancear el objetivo de controlar la inflación con el de evitar
una desaceleración excesiva de la demanda y una afectación del
mercado laboral. Se trata de un panorama altamente desafiante para
la autoridad monetaria.
Gracias al descenso de las importaciones y a una caída menos fuerte

de los precios de las materias primas, se espera que el déficit
comercial colombiano pase de US$15.204 millones en 2015 a
US$12.777 millones este año. Esto permitirá que el déficit en cuenta
corriente se reduzca de 6,4% a 5,4% del PIB. No obstante, el déficit
proyectado para este año seguiría siendo muy superior al promedio
tanto de América Latina (que el FMI estima en 2,8% del PIB) como de
los soberanos con calificación similar (calculado por Fitch en 1,6% del
PIB).
Con respecto al dólar, se revisó a la baja la proyección de tasa de

cambio para el fin de este año de $3.250 a $3.100. Se espera que el
mercado cambiario siga inmerso en un régimen de alta volatilidad
debido a la incertidumbre en el entorno global y a eventuales
fluctuaciones en los flujos de capitales a mercados emergentes.
3
E
Julio de 2016
En medio de riesgos crecientes, la economía mundial seguiría Gráfica 1. Perspectivas de crecimiento del FMI por regiones
(var. % anual)
expandiéndose de forma moderada
Mundial Economías desarrolladas Economías emergentes
Por quinta vez consecutiva el FMI revisó a la baja su pronóstico 6%
de crecimiento mundial. En su más reciente informe de perspectivas 5.1% 5.0%

5% 4.6% 4.6%
económicas globales (WEO, por sus siglas en inglés) el Fondo 4.1%
4.0%
Monetario Internacional (FMI) redujo sus expectativas de crecimiento 4%
3.4% 3.4% 3.4% 3.4%
global, de 3,2% a 3,1% para este año y de 3,5% a 3,4% para 2017. 3.1% 3.1%
3%
Teniendo en cuenta que el PIB mundial creció 3,1% en 2015, estas
1.9% 1.9% 1.8% 1.8%
proyecciones implican que la actividad productiva no se aceleraría 2%
1.4%
1.2%
este año (ver gráfica 1). También es de resaltar que, pese a la 1%
recuperación prevista para 2017, el desempeño de la economía global
seguiría siendo modesto, si se tiene en cuenta que el crecimiento 0%
2012 2013 2014 2015 2016 2017
promedio en lo que va del siglo es 3,9%. Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.
El voto a favor de la salida del Reino Unido de la Unión Europea Gráfica 2. Escenarios de crecimiento del FMI a nivel global en
(Brexit) fue el principal factor que influyó en esta revisión. En el 2016 (var. % anual)
referendo llevado a cabo el 23 de junio en el Reino Unido la mayoría Base Adverso Muy adverso
del electorado votó por la salida de este país de la Unión Europea. 4.5 4.1 4
Desde entonces, las perspectivas para las economías europea y 3.9
4.0
mundial han estado marcadas por la incertidumbre en relación con el 3.5 3.1
2.9 2.8
proceso de salida y los efectos que el mecanismo acordado pueda 3.0
tener sobre el crecimiento económico. Este acontecimiento representa 2.5
2.0 1.8
un factor de riesgo a la baja, que se materializó en la revisión del 1.5 1.4
1.5
pronóstico.
1.0
0.5
El FMI hizo énfasis en que los riesgos al crecimiento mundial 0.0
están sesgados a la baja. Dada la alta incertidumbre política, Mundo Ec. Desarrolladas Ec. Emergentes
económica e institucional que el Brexit genera, el organismo Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.
multilateral contempla dos escenarios de crecimiento alternativos (ver

gráficas 2 y 3). El primero prevé un crecimiento económico mundial Gráfica 3. Escenarios de crecimiento a nivel global en 2017
de 2,9% en 2016 y de 3,1% en 2017, debido a unas condiciones (var. % anual)
financieras menos favorables y una menor confianza de los agentes Base Adverso Muy adverso
económicos. En el segundo escenario, el FMI proyecta un crecimiento 5.0 4.6
4.4
mundial de 2,8% para este y el próximo año, por cuenta de un episodio 4.5 4.2
4.0
de alto estrés financiero que tendría un impacto especialmente 3.4
3.5 3.1
marcado en Europa Occidental. 3.0 2.8
2.5
Las economías emergentes seguirán impulsando la actividad 2.0 1.8
1.5
1.5
productiva mundial. En la última actualización del FMI identificamos 1
1.0
una mayor diferenciación entre las expectativas de crecimiento del 0.5
mundo desarrollado y emergente. En efecto, la estimación de 0.0
crecimiento del PIB de las economías emergentes se mantuvo Mundo Ec. Desarrolladas Ec. Emergentes
Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.
inalterada en 4,1% para 2016 y 4,6% para 2017.
4
E
Julio de 2016
Sin embargo, la composición sufrió cambios importantes: la Tabla 1. Perspectivas de crecimiento del FMI
expectativa de África Subsahariana fue revisada a la baja (WEO abril de 2016, var. % anual)
Proyecciones Abr. 2016 Proyecciones Jul. 2016 Diferencia pronósticos
significativamente, por cuenta del mal momento que atraviesa Nigeria. Región Abril 2016 - Julio 2016
2015 2016 2017 2016 2017 2016 2017
Por su parte, se efectuaron revisiones al alza relevantes en Brasil y en Mundial 3.1% 3.2% 3.5% 3.1% 3.4% -0.1% -0.1%
Economías Avanzadas 1.9% 1.9% 2.0% 1.8% 1.8% -0.1% -0.2%
Rusia. Además, la expectativa de China para 2016 fue revisada al alza EE.UU 2.4% 2.4% 2.5% 2.2% 2.5% -0.2% 0.0%
Eurozona 1.7% 1.5% 1.6% 1.6% 1.4% 0.1% -0.2%
en 0,1%, como reflejo de las medidas de estímulo que han desplegado Alemania 1.5% 1.5% 1.6% 1.6% 1.2% 0.1% -0.4%
Francia 1.3% 1.1% 1.3% 1.5% 1.2% 0.4% -0.1%
las autoridades en el gigante asiático (ver tabla 1). Italia 0.8% 1.0% 1.1% 0.9% 1.0% -0.1% -0.1%
España 3.2% 2.6% 2.3% 2.6% 2.1% 0.0% -0.2%
Reino Unido 2.2% 1.9% 2.2% 1.7% 1.3% -0.2% -0.9%
Japón 0.5% 0.5% -0.1% 0.3% 0.1% -0.2% 0.2%
Por su parte, las economías avanzadas reducirían su aporte a la Emergentes y en Dllo 4.0% 4.1% 4.6% 4.1% 4.6% 0.0% 0.0%
China 6.9% 6.5% 6.2% 6.6% 6.2% 0.1% 0.0%
expansión global. De hecho, la proyección para este grupo de países India 7.6% 7.5% 7.5% 7.4% 7.4% -0.1% -0.1%
Latam y el Caribe 0.0% -0.5% 1.5% -0.4% 1.6% 0.1% 0.1%
fue revisado a la baja desde 1,9% a 1,8% en 2016 y desde 2% a 1,8% Brasil -3.8% -3.8% 0.0% -3.3% 0.5% 0.5% 0.5%
México 2.5% 2.4% 2.6% 2.5% 2.6% 0.1% 0.0%
para el próximo año. Este crecimiento de 1,8% previsto para este año África Subsahariana 3.3% 3.0% 4.0% 1.6% 3.3% -1.4% -0.7%
Nigeria 2.7% 2.3% 3.5% -1.8% 1.1% -4.1% -2.4%
representaría una desaceleración en relación con 2014 y 2015, Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.
cuando estas economías crecieron 1,9%.
A pesar de la moderación que experimentó en el 1T16, la

economía estadounidense seguiría liderando el crecimiento de
las economías avanzadas. La variación esperada del PIB de EE.UU
para 2016 fue revisada a la baja hasta 2,2%, mientras que la
expectativa de 2017 permaneció inalterada. Este desempeño estaría
relacionado con un impacto moderado de los acontecimientos en
Europa, un mercado laboral sólido, un mercado inmobiliario en
recuperación, menores presiones a la baja en inflación y una
normalización monetaria más gradual que lo previsto meses atrás.
Para la Zona Euro y Japón hubo revisiones mixtas. En el caso del

bloque europeo, las perspectivas para este año se ajustaron al alza
en 0,1%, en virtud del buen desempeño que mostraron los indicadores
líderes de la primera mitad del año. Sin embargo, la perspectiva para
2017 fue revisada a la baja en 0,2%, por cuenta del Brexit y de los
riesgos crecientes que está enfrentando el sector bancario europeo.
Para la economía japonesa las perspectivas para 2017 son más
constructivas, gracias al reciente anuncio del gobierno de posponer la
implementación del impuesto al consumo de abril de 2017 a octubre Gráfica 4. Crecimiento de los principales socios comerciales
de 2019. de Colombia (var.% anual)
5
4.1
El crecimiento promedio de los socios comerciales de Colombia 4 3.6
seguiría desacelerándose. Los pronósticos del FMI sugieren que en
3 2.7 2.8
las economías con las que Colombia tiene un mayor flujo de comercio
2.2
persistirá la tendencia de desaceleración que empezó en 2012 (ver 2
1.4 1.7
1.8
gráfica 4). Lo anterior lleva a prever que la demanda externa por 1
1.5 1.4
bienes colombianos seguirá débil, lo cual será un factor que contribuirá 0.8
1.0
0
a que el cierre del desequilibrio externo que presenta el país sea
apenas marginal. Además, un crecimiento más moderado de los -1
socios comerciales también afectará el ritmo de la actividad productiva -2 -1.6
del país, como lo detallaremos en la siguiente sección.

2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.
5
E
Julio de 2016
Las bajas presiones inflacionarias en el mundo desarrollado Gráfica 5. Inflación al consumidor de las principales
economías (var % anual)
persistirían, lo cual llevará a que las políticas monetarias
acomodaticias sigan a la orden del día. En efecto, las perspectivas IPC EE.UU IPC China IPC Zona Euro
de variación de los precios para la mayoría de economías avanzadas 6.5

y para China son modestas (ver gráfica 5). Esto se debe a que la
5.5
actividad productiva en el mundo sigue expandiéndose por debajo de
su potencial, y a que las bajas cotizaciones de las materias primas 4.5
continúan ejerciendo una presión a la baja en los índices de precios. 3.5
2.5
Con unas bajas expectativas de crecimiento y con una alta 1.9
1.5
incertidumbre que puede afectar el desempeño de los mercados 1
financieros, este entorno de baja inflación ha llevado a que las 0.5
autoridades monetarias no solo continúen desplegando políticas 0.1
-0.5
acomodaticias. La expectativa de los agentes de mercado es que los jun.-10 jun.-11 jun.-12 jun.-13 jun.-14 jun.-15 jun.-16
Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg.
bancos centrales de los países desarrollados implementen medidas
adicionales de expansión monetaria (ver gráfica 6).
En EE.UU, la continuación de las alzas en la tasa de referencia Gráfica 6. Expectativas de tasa de interés de referencia en
luce cada vez más lejana. A pesar de que el mercado laboral EE.UU y en la Zona Euro (% anual)
estadounidense mantiene su tendencia de fortalecimiento y reducción FED - 23/06/2016 FED - 24/06/2016
de capacidad ociosa y de que las medidas básicas de inflación en los BCE - 23/06/2016 BCE - 24/06/2016
últimos meses han repuntado, los factores externos y las condiciones 1
de los mercados financieros serían los principales determinantes de 0.8
las decisiones del FED. En particular, la renovada revisión a la baja en 0.6

las perspectivas de crecimiento global, las políticas ultra expansivas 0.4
desplegadas por otros bancos centrales en el mundo desarrollado y
0.2
un eventual aumento en la volatilidad en las cotizaciones de los activos
0
financieros llevarían a que el FED proceda con cautela en sus
decisiones frente al nivel de la tasa de los fondos federales. Al -0.2
balancear estos factores, en nuestro escenario base no -0.4

Actual 1 mes 3 meses 6 meses 1 año 2 años
contemplamos incrementos en la tasa de los fondos federales
este año. Esto va en línea con la expectativa implícita actual en los
mercados de derivados (ver gráfica 7).
Por su parte, se esperan mayores acciones expansivas del Banco Gráfica 7. Probabilidad implícita en el mercado OIS de rango
de Inglaterra, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón. en la tasa de los fondos federales por reunión del FOMC
Estas podrían incluir reducciones adicionales en las tasas de interés, 0.25% - 0.5% 0.5% - 0.75% 0.75% - 1.0%
modificaciones a los programas de compra de activos y recientemente 100%

92%
90%
la expectativa de que en Japón se implementen medidas fiscales
74%
80%
72%
conocidas como el dinero en helicóptero. 70%

55%
54%
60%
48%
Esperamos que en los mercados financieros continúen

46%
50%
40%
40%
40%
40%
40%
39%
39%
37%
37%
alternándose periodos de calma y turbulencia. Las políticas

35%
40%
25%
26%
25%
expansivas desplegadas en la última década por parte de las 30%

21%
20%
15%
13%
20%
autoridades monetarias de las economías avanzadas han generado
9%
8%
10%
2%
distorsiones en los precios de los activos financieros y una actitud de

2%
0%
complacencia por parte de los agentes de mercado, quienes están jul.-16 sep.-16 oct.-16 dic.-16 feb.-17 mar.-17 may.-17 jun.-17 jul.-17 sep.-17
exigiendo bajas rentabilidades por los riesgos que están asumiendo.
6
E
Julio de 2016
En tales condiciones, y con un entorno mundial lleno de fuentes de Gráfica 8. Activos totales de los principales bancos centrales
(% del PIB)
incertidumbre política, la posibilidad de que se den correcciones
FED BCE BOJ (eje. Der)
súbitas en los mercados financieros en nuestro horizonte de
35% 90%
proyección no es despreciable.
30% 80%
Existen numerosas fuentes de riesgo para la economía mundial. 25% 70%
El FMI hizo un listado de los factores que pueden amenazar la 20% 60%
estabilidad económica a nivel global en el corto y en el mediano plazo.
15% 50%
Entre estos se destacan los problemas financieros de la banca italiana
10% 40%
y portuguesa, el creciente endeudamiento del sector público y privado
de China y la posibilidad de un aterrizaje fuerte de la economía china. 5% 30%
Por otro lado, los eventos de carácter político y social también pueden 0% 20%
jun.-07 jun.-08 jun.-09 jun.-10 jun.-11 jun.-12 jun.-13 jun.-14 jun.-15 jun.-16
tener una incidencia negativa en la economía mundial. Entre ellos vale
la pena mencionar la amenaza terrorista en Europa y el Medio Oriente,
el auge de los movimientos separatistas y nacionalistas en la Zona
Euro y las elecciones presidenciales en EE.UU en noviembre. Gráfica 9. Precio promedio del petróleo WTI
(US$ por barril)
Revisamos nuestro escenario base de precio promedio del
70
petróleo WTI de US$35,6 a US$39,8 por barril. Después del
65
marcado descenso que sufrieron al comienzo del año, en los últimos 57.80
60
meses las cotizaciones del crudo han fluctuado entre los US$43 y los
55 53.27
US$50 para la referencia WTI. Sin embargo, la tendencia alcista que 50.5
50 46.6
imperó en el mercado del crudo hasta hace algunas semanas ha 45.6
45 41.9
perdido fuerza, ya que se ha hecho evidente que dicho repunte de los 47.60
46.40 40
precios ha propiciado un aumento de la producción mundial y que la 40 40
demanda no ha crecido de forma pronunciada. 35

35
30 33.5
30
Por lo anterior, nuestra perspectiva con respecto al comportamiento 25
de los precios del petróleo para el segundo semestre de 2016 sigue 20
dic.-14
dic.-15
dic.-16
mar.-15
mar.-16
jun.-15
sep.-15
jun.-16
sep.-16
marcada por la cautela (ver gráfica 9). De hecho, nuestras
proyecciones asumen que el promedio de la referencia WTI en el
Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg, AIE.
segundo semestre se ubicaría en US$40 por barril, que corresponde
a la parte baja del rango de estimaciones de los analistas consultados
por Bloomberg.
Gráfica 10. Índice de términos de intercambio para Colombia
y proyectado (según datos de IPP, 2000=100)
Con el nuevo escenario de precios del petróleo, el descenso en 170
los términos de intercambio sería un poco más moderado. Como
se aprecia en la gráfica 10, al actualizar las proyecciones de los 160
precios del petróleo y otras materias primas la caída prevista en el 150

índice de términos de intercambio en 2016 sería de 6,9% en el
escenario base. Con ello, el descenso acumulado de este indicador 140
132.1
desde el máximo observado a finales de 2011 sería de 27,8%. Esto 130
representa uno de los choques externos más pronunciados y 119.6
persistentes en la historia reciente de la economía colombiana. 120
118.6
110
119.5
100
dic.-10
dic.-11
dic.-12
dic.-13
dic.-14
dic.-15
dic.-16
jun.-11
jun.-12
jun.-13
jun.-14
jun.-15
jun.-16
Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República, Bloomberg.
7
E
Julio de 2016
Revisamos a la baja nuestra expectativa de crecimiento

económico hasta 2,4% este año y 2,7% el próximo
La economía colombiana empezó 2016 con un crecimiento

inferior a lo pronosticado. En el 1T16 el PIB se expandió a un ritmo
interanual de 2,5%. La cifra fue inferior al promedio de la expectativa
de los analistas consultados por Bloomberg (2,8%) y a nuestra
estimación de 3%. Esta tasa de crecimiento es la más baja para el
primer trimestre desde 2009, cuando se presentó una variación de
1,1%. No obstante, el crecimiento del PIB estuvo en línea con la
expectativa del Banco de la República, que a su vez prevé para todo
el año una expansión del 2,5%.
Gráfica 11. Crecimiento del PIB y del Indicador de

Los indicadores líderes sugieren que en el 2T16 persistió la senda Seguimiento a la Economía (var. % anual)
de desaceleración. En efecto, las cifras del crédito, el comercio, la 9% PIB YoY ISE (MA 3M)
demanda de energía y la confianza de los hogares sugieren que el 8%
ritmo de expansión de la actividad real en el 2T16 podría ser inferior a
7%
lo registrado en el primer cuarto del año. Lo anterior se ratifica con la
6%
evolución del Indicador de Seguimiento Económico (ISE) del DANE.
Este índice, que refleja la tendencia del crecimiento económico 5%
mensual y mantiene una alta correlación con el PIB, contabilizó un 4%

aumento de 0,6% anual en abril en su serie ajustada estacionalmente, 3% 2.5%
cuando un mes antes había sido 3,3% y un año atrás 3%. Esto podría 2% 2.3%
a su vez indicar que el efecto Semana Santa sería contrarrestado por 1%
un menor crecimiento en la producción de varios sectores (ver gráfica 0%
abr.-04
abr.-05
abr.-06
abr.-07
abr.-08
abr.-09
abr.-10
abr.-11
abr.-12
abr.-13
abr.-14
abr.-15
abr.-16
11).
Revisamos la expectativa de crecimiento para 2016 desde 2,6% Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
hasta 2,4%. Creemos que en el futuro previsible el país va a seguir
ajustándose de manera ordenada a un entorno externo sin vientos de
cola, así como a los efectos de segunda ronda que ha causado el
descenso en el ingreso nacional dada la reducción en los precios de
las materias primas. Sin embargo, frente a lo contemplado hace tres
meses este proceso de moderación en la actividad productiva será
más pronunciado. Debido a ello, esperamos que la economía de
nuestro país presente su menor tasa de crecimiento desde 2009, la
cual también estaría por debajo tanto de su tasa potencial (que
estimamos entre 3% y 3,5%) y de su promedio desde 1980 (3,6%).
Lo anterior es el resultado tanto de factores internacionales como

domésticos. Como describimos en la sección anterior, por cuenta del
menor crecimiento de los socios comerciales y la tendencia
decreciente de los términos de intercambio representan un contexto
global que será menos constructivo para el crecimiento de nuestra
economía. A pesar de ello, la revisión a la baja en la variación del PIB
está soportada principalmente en factores locales.
8
E
Julio de 2016
Las acciones de política monetaria y fiscal, sumadas a un bajo

desempeño de la inversión privada, llevarían a la economía a un
estadio de menor crecimiento. Ante las constantes sorpresas
inflacionarias el Banco de la República ha realizado incrementos en su
tasa de intervención superiores a lo previsto meses atrás.
A pesar de que estas alzas ya se han empezado a transmitir a las

tasas del mercado financiero, es de esperar que en los próximos
meses dicho proceso se acentúe. Por lo tanto, se prevé un mayor
endurecimiento de las condiciones financieras, el cual afectará la
dinámica de colocación de crédito y las decisiones de gasto de los
Gráfica 12. Crecimiento del PIB por componentes de
agentes locales.
demanda (var. % anual)
Así mismo, con el propósito de cumplir con las metas de déficit -2.1 4.2
Exportaciones Totales (15.5%)
estructural definidas en la regla fiscal en un contexto de menores 2.1
ingresos el Gobierno Nacional ha tenido que ajustar a la baja sus
4.7
niveles de gasto corriente y de inversión para este y el próximo año. Demanda Interna 2.5
1.3
Por consiguiente, la orientación de la política económica en la
actualidad y en el futuro previsible apuntará a una moderación 6.5
Formación Bruta de Capital (29.7%) 0.4
adicional de la actividad productiva. -3.7
1T15
2.2
Consumo Gobierno (17.2%) 3.8
Además, la inversión privada viene atravesando por una fase de 1.6
4T15
1T16
desaceleración que refleja la combinación de diferentes factores
4.7
desfavorables. De un lado, la caída de los precios de las materias Consumo hogares (65.1%) 3.0
3.5
primas ha implicado una notable reducción de la inversión en el sector
minero-energético, que en el pasado fue el principal impulsor del gasto 4.4
Consumo Final 3.3
de capital. Igualmente, la depreciación del peso frente al dólar ha 3.2
generado un encarecimiento de los bienes de capital, en particular la 11.7

Importaciones Totales (30%) -3.6
maquinaria y el equipo de transporte, que son en su mayoría -1.5
importados. Otro factor que ha afectado las decisiones de inversión es
2.7
el incremento de la carga impositiva del sector privado después de la PIB 3.4
2.5
reforma tributaria aprobada en 2014. A todo lo anterior se suma en el
corto plazo la incertidumbre acerca de la aprobación de la reforma Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
tributaria estructural, la cual puede llevar a que las decisiones de
inversión se pospongan a la espera de tener una perspectiva más
clara de las reglas de juego en materia impositiva.
Seguimos previendo que la demanda interna modere su

crecimiento frente a 2015. En esta actualización de proyecciones
revisamos el crecimiento de la demanda interna desde 2,8% hasta
2,4% para este año (ver tabla 2). Esta cifra representaría una
ralentización considerable frente al crecimiento observado en 2015.
Debido a lo mencionado arriba, esperamos que la formación bruta de
capital sea el componente de la demanda interna que exhiba la menor
tasa de variación este año (1,7%).
9
E
Julio de 2016
Mantenemos la perspectiva de crecimiento del consumo privado

en 2,7%, pero redujimos la del público. En el primer trimestre de
2016 las compras de los hogares crecieron 3,5% anual. Esto
representó una sorpresa positiva, debido a que preveíamos una menor
expansión. Sin embargo, continuamos esperando que el ritmo de
consumo de las familias se desacelere desde 3,9% en 2015 a 2,7%
en 2016.
Dicho comportamiento estaría condicionado la confianza de los

hogares, que en lo que va de 2016 ha permanecido en terreno
negativo. Tal resultado refleja que las decisiones de gasto de los
consumidores se han afectado por las mayores presiones
inflacionarias, el aumento en el costo del financiamiento y el menor
ingreso real. Conviene resaltar que el consumo estará jalonado por las
compras de artículos distintos a los bienes durables, los cuales han
resultado más afectados por la depreciación de tipo de cambio y el
encarecimiento del crédito. Tabla 2. Crecimiento del PIB trimestral – demanda
(var. % anual)
En el componente público del consumo prevemos que los ajustes de 2016
RUBRO 2014 1T15 2T15 3T15 4T15 2015 1T16 2016
gasto necesarios para el cumplimiento de la regla fiscal se reflejarán Ant.
en un crecimiento de 1,3%, revisado a la baja desde 1,5%, y menor a Producto Interno Bruto 4.4 2.7 3.1 3.1 3.4 3.1 2.6 2.5 2.4
Importaciones totales 7.8 11.7 0.3 8.0 -3.6 3.9 -3.5 -1.5 -2.3
lo observado en 2015 (2,8%). Hogares 4.2 4.7 3.8 4.4 3.0 3.9 2.7 3.5 2.7
Gobierno 4.7 2.2 2.3 3.1 3.8 2.8 1.5 1.6 1.3
Formación bruta de capital 11.6 6.5 0.6 3.2 0.4 2.6 2.9 -3.7 1.7
Con respecto a la inversión, que hace apenas dos años se Subtotal: demanda interna 6.0 4.7 3.1 4.1 2.5 3.6 2.8 1.3 2.4
Exportaciones totales -1.3 4.2 0.4 -4.8 -2.1 -0.7 1.8 2.1 1.8
expandía a tasas de dos dígitos, prevemos que pase de crecer Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
2,6% en 2015 a 1,7% en 2016. Revisamos a la baja este pronóstico
desde 2,9%, en la medida en que en el inicio del año los componentes
más impactados fueron el de inversión en equipo de transporte con
una caída interanual de 32,9% y el de maquinaria y equipo con un
retroceso de 10,1%. Así mismo, la ejecución de proyectos 4G reflejó
un aumento de la inversión en obras civiles durante el 1T16 de apenas
0,4%, compensado por las edificaciones (11,4%). Esperamos que el
repunte de la industria lleve a que los productores locales opten por
ampliar su capacidad productiva, lo cual compensaría los factores
negativos que han afectado la inversión y que describimos
anteriormente.
El sector externo tendría una contribución neutral al crecimiento

de la economía. A diferencia de lo observado durante la mayor parte
de los últimos cinco años, en los cuales la fortaleza de la demanda
interna condujo a un exceso de gasto frente al resto del mundo que se
tradujo en un aporte negativo de las exportaciones netas, para 2016
esperamos que este componente no reste al crecimiento total de la
economía en 2016. Esperamos que en las cuentas nacionales las
exportaciones crezcan 1,8%, lo cual corresponde a una variación de
COP 1,5 billones a precios constantes de 2005, mientras que las
importaciones disminuirán 2,3% (COP 3,5 billones).
10
E
Julio de 2016
A nivel sectorial, la industria jalonaría el crecimiento en 2016. El

año anterior el sector manufacturero creció 1,3%, gracias al impulso
que empezó a generar la reapertura de la Refinería de Cartagena
durante el último trimestre. Además, la depreciación del peso ha
contribuido a que la producción nacional gane atractivo frente a las
materias primas y los bienes de consumo e intermedios importados, lo
cual se ha traducido en una recuperación de varios segmentos
industriales. Por lo anterior, continuamos esperando que en 2016
lidere la expansión de la economía colombiana. No obstante, toda vez
que su crecimiento en el primer trimestre fue inferior al previsto (5,3%
frente a 8,1%) y a que el efecto positivo de Reficar tenderá a
suavizarse, ajustamos la expansión prevista de la industria de 6,9% a Gráfica 13. Crecimiento del PIB por componentes de oferta
(var. % anual)
6,4% (ver tabla 3).
1T15 4T15 1T16
La construcción crecería por encima del crecimiento de la PIB

2.7%
3.4%
2.5%
economía. Estimamos que, después de la industria, la construcción 4.1%
sea el sector productivo más dinámico este año. La expansión de la Impuestos 3.4%
2.3%
actividad edificadora llegaría a 3,4%, por cuenta de un aumento de 2.4%
Servicios no financieros 3.5%
3,1% en el componente de obras civiles y de 3,9% en el de 1.7%
4.8%
edificaciones. La desaceleración de este sector frente a 2015 (cuando Servicios financieros 4.3%
creció 4%) estaría explicada por la disminución en la disposición a 3.8%
2.6%
comprar vivienda, el deterioro del mercado laboral y los mayores Transporte y comunicaciones 0.7%
1.8%
costos de financiación. Entre tanto, las obras civiles estarían 4.6%
Comercio 3.8%
impulsadas por los proyectos de infraestructura correspondientes a la 2.7%
primera ola de 4G; sin embargo, la magnitud del aporte de estas obras Construcción
3.1%
4.6%
5.2%
sería menor al previsto al comienzo del año. 2.5%
Suministro de Energía, Gas, Agua 3.8%
2.9%
Diversos choques temporales afectarían el crecimiento de -2.0% 3.9%
Producción industrial
algunos sectores. La intensidad del fenómeno de El Niño que vivió el 5.3%
país a finales del año pasado y comienzos de este tuvo un efecto Explotación de minas y canteras -1.5%
0.4%
-4.6%
desfavorable en la expansión de algunos sectores productivos. En 2.2%
particular, la agricultura ha resultado afectada por el bajo régimen de Agricultura, ganadería, silvicult, pesca 5.8%
0.7%
lluvias. Como contrapeso a ello está el desempeño positivo el café, Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
cuya producción aumentó 8% en el 1T16 y 5,6% en los dos primeros
meses del 2T16, gracias a la depreciación cambiaria y la mayor
productividad de los nuevos cultivos. En el agregado, ajustamos
nuestro pronóstico de crecimiento de la agricultura de 1,8% a 1,4%.
Por su parte, prevemos que el sector transporte moderará su

expansión desde 1,4% en 2015 a 1,3% en 2016. Esta actividad
reflejará la desaceleración de los demás sectores productivos y el paro
camionero, el cual afectó de forma apreciable las actividades de este
sector durante un mes y medio.
Los servicios se mantendrán en desaceleración. Como lo

mencionamos en nuestro reporte anterior, en este grupo de
actividades productivas, que representa cerca del 35% del PIB, se
sentirán los efectos de la moderación de la demanda interna.
11
E
Julio de 2016
En concreto, pronosticamos que los servicios financieros pasen de

crecer 4,3% en 2015 a 3,2% en 2016, revisado a la baja desde 3,3%.
Esto se explica por un menor crecimiento del crédito, que se ve
parcialmente compensado por un incremento en el margen neto de
intereses. Por su parte, los servicios no financieros, en los que la
participación del gasto público es importante, pasarían de crecer 2,9%
en 2015 a 1,1% este año. Tal desaceleración sería congruente con el
aplazamiento del presupuesto de la Nación que fue anunciado a
comienzos del año.
Revisamos a la baja el crecimiento del comercio. La persistencia

de la confianza del consumidor en niveles negativos, la reducción en
la demanda de bienes durables y de productos importados, las alzas
en las tasas de interés de los créditos de consumo y los niveles
elevados de inflación son factores que afectarán el desempeño de las
actividades comerciales. Por ello, esperamos que después de
Tabla 3. Crecimiento del PIB trimestral – oferta
expandirse 4,1% en 2015 este sector se modere a 2,3% en 2016, (var % anual)
proyección que redujimos desde 2,4%. 2016
Dif py
RUBRO Part.% 2013 2014 2015 1T16 2016 actual -
ant
ant.
Agricultura, ganadería, caza, silvicultura y pesca 6.2% 6.5% 3.1% 3.3% 0.7% 1.8% 1.4% -0.4%
La minería es el único sector productivo que prevemos que se Explotación de minas y canteras 7.1% 5.0% -1.1% 0.7% -4.6% -0.7% -3.1% -2.4%
contraiga este año. En 2016 la explotación minera está reflejando en Industrias manufactureras 11.0% 0.9% 0.7% 1.3% 5.3% 6.9% 6.4% -0.5%
Suministro de electricidad, gas y agua 3.5% 3.0% 3.4% 2.9% 2.9% 1.5% 2.3% 0.8%
una mayor proporción la caída en la producción que se ha generado Construcción (incluye IOC y Edificaciones) 7.3% 11.5% 10.5% 4.0% 5.2% 3.6% 3.4% -0.2%
por cuenta de los bajos precios internacionales de estos productos y Comercio, reparación, restaurantes y hoteles
Transporte, almacenamiento y comunicaciones
12.2%
7.2%
4.5%
3.3%
5.1%
4.7%
4.1% 2.7%
1.4% 1.8%
2.4%
1.3%
2.3%
1.3%
-0.1%
0.0%
por el fuerte recorte de la inversión, que ha golpeado con fuerza la Establecimientos financieros, seguros, actividades
inmobiliarias y servicios a las empresas 20.2% 4.6% 5.7% 4.3% 3.8% 3.3% 3.2% -0.1%
actividad exploratoria petrolera. Como consecuencia, este sector se Servicios sociales, comunales y personales 15.4% 5.9% 5.2% 2.9% 1.7% 1.1% 1.1% 0.0%
contraería 3,1% en todo 2016, cifra que revisamos desde -0,7% Impuestos
PIB total
9.9% 4.0% 5.6% 4.0% 2.3% 2.4% 2.3% -0.1%
100% 4.9% 4.4% 3.1% 2.5% 2.6% 2.4% -0.2%
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
Los riesgos a la actividad productiva están sesgados a la baja.
Tal como lo mencionamos en el documento de actualización de
proyecciones del 1T16, mantenemos la caracterización del escenario
pesimista para la actividad productiva. En este el crecimiento del PIB
en 2016 podría reducirse hasta 1,8% (ver gráfica 14). Tal escenario
sería el resultado de un deterioro marcado en el tono en los mercados
internacionales, en el cual los precios del crudo reanuden sus caídas
y el peso vuelva a depreciarse. En tal contexto, el país podría ver
limitado el acceso al financiamiento externo, lo que conduciría a un
ajuste más drástico de la demanda interna. Además, el escenario
pesimista podría propiciarse por un deterioro del mercado laboral más
fuerte de lo previsto, un endurecimiento más pronunciado de las
condiciones financieras y por la incertidumbre que genere la discusión
en torno a la reforma tributaria estructural en los últimos meses del
año.
El escenario optimista contempla un crecimiento menor al

esperado hace tres meses. En efecto, en el escenario favorable la
economía podría expandirse 2,7%, cifra que sería inferior al 3,1%
observado en 2015.
12
E
Julio de 2016
La materialización de este escenario estaría condicionada, a nivel

externo, por la consolidación de las ganancias en los precios del
petróleo y por una persistente recuperación de las condiciones
financieras globales. A nivel interno, los supuestos de este escenario
serían una ejecución más acelerada de los proyectos 4G, una
recuperación más pronunciada de la industria, un menor deterioro del
mercado laboral y un repunte de la confianza de los consumidores
que acompañarían un mejor desempeño de la demanda interna. En
cualquier caso, creemos que la probabilidad de ocurrencia de dicho
escenario es hoy en día baja.
La recuperación prevista para 2017 sería menos pronunciada que

lo esperado anteriormente. En efecto, ajustamos el escenario base
de crecimiento para el próximo año de 2,9% a 2,7%. Esto se debe a
que consideramos que varios de los determinantes de la mayor Gráfica 14. Escenarios de crecimiento del PIB
desaceleración económica durante este año seguirán operando en (var.% anual)
2017. En particular, la transmisión de los incrementos de las tasas de
9 2015 2016 2017
referencia del Banco de la República continuará en los próximos 2,7% 3,7%
8
meses, y esto afectará el costo del dinero y la demanda por crédito el 3,1% 2,4% 2,7%
7 1,8% 2,0%
próximo año. Además, el recorte de la inversión del Gobierno Nacional
6
contemplado en el proyecto de presupuesto para el próximo año, 5
desde 1,9% hasta 1,1% del PIB, va a tener un impacto significativo 4
sobre la demanda interna. 3
2
A lo anterior se sumará los posibles efectos de la reforma 1
tributaria estructural. A pesar de que al momento de elaborarse este 0
dic.-08
dic.-16
dic.-01
dic.-02
dic.-03
dic.-04
dic.-05
dic.-06
dic.-07
dic.-09
dic.-10
dic.-11
dic.-12
dic.-13
dic.-14
dic.-15
dic.-17
informe no se conoce con certeza la propuesta que el Gobierno pondrá
a consideración del Congreso, un proyecto que eleve la carga
tributaria de los hogares, cuyo consumo representa dos terceras Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
partes del PIB, podría conducir a la economía a un crecimiento incluso

inferior al observado en 2016. Sin embargo, si la reforma incluye una
disminución de los gravámenes al sector productivo el impacto sobre
la actividad productiva sería menor. A ello hay que sumar un posible
incremento en la tarifa del IVA y una ampliación de su base, ya que
esto podría impactar el consumo de las familias.
Así mismo, como lo manifestamos en el informe anterior, la capacidad

de ejecución de las obras de infraestructura (especialmente la
segunda y tercera olas de los proyectos 4G), así como la contribución
al crecimiento de la eventual firma del acuerdo de paz y la
recomposición sectorial hacia actividades de mayor valor agregado,
permitirían que en el mediano plazo el crecimiento potencial de la
economía recupere parte del terreno perdido con la caída de los
términos de intercambio.
13
E
Julio de 2016
Pese a que se reduciría levemente, el déficit en cuenta corriente

seguirá representando una fuente de vulnerabilidad
Al inicio de 2016 el desbalance en cuenta corriente siguió

moderándose. En efecto, el resultado para el primer trimestre de este
año fue de -US$3.381 millones (5,6% del PIB), cifra que se compara Gráfica 15. Evolución trimestral de la cuenta corriente de la
favorablemente con los -US$5.190 millones (7% del PIB) observados balanza de pagos (US$ millones y % del PIB)
un año atrás y con los -US$4.104 millones (5,63% del PIB) del 4T15. US$ mn % del PIB (eje derecho)
La corrección en el desbalance externo al cierre del año pasado es mar-14 jun-14 sep-14 dic-14 mar-15 jun-15 sep-15 dic-15 mar-16
-2,000 -4.0%
atribuible a una reducción en el déficit de bienes y servicios, desde -
-2,500
-4.5%
US$4.564 millones en el 1T15 y –US$4.807 millones en el 4T15 a - -4.5%
-3,000
-4.3%
US$3.669 millones en el 1T16. -5.0% -5.0%
-3,500
-3,381
-5.5%
-4,000
Al igual que lo observado en periodos anteriores, la debilidad de las -4,500
-3,940
-4,180 -4,184 -4,104
-5.58%
-6.0%
exportaciones fue compensada por una menor dinámica de las -5,000
-5.6% -5.63%
-4,961 -6.5%
importaciones. De otro lado, a pesar de que los pagos netos de renta -5,500 -5,190 -5,278
factorial presentaron un descenso anual de US$762 millones, se -6,000 -6.7% -7%
-7.0%
recuperaron en US$407 millones frente a lo observado en el último -6,500

-7.5%
-6,408
trimestre de 2015. Finalmente, en el componente de transferencias -7,000 -7.7% -8.0%
corrientes (principalmente explicadas por remesas de trabajadores) se Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República, DANE.
presentaron en el 1T16 entradas netas por US$1.309 millones, cifra
similar a la del cuarto trimestre del año anterior.
Por su parte, las entradas de capital se desaceleraron. Es así como

la cuenta financiera (excluyendo activos de reserva) registró en el
1T16 entradas netas de capital por US$3.339 millones, lo que
Gráfica 16. Flujos trimestrales de inversión extranjera según
representa un descenso en términos anuales de US$2.019 millones y la balanza de pagos (US$ millones)
en términos trimestrales de US$581 millones.
Inversión directa Inversión de portafolio
7,000
6,423
Los resultados de la cuenta financiera en este periodo estuvieron 6,000
6,002
condicionados por la venta del 56,7% de las acciones de Isagen por 5,000
5,000
4,568
parte de la Nación a Brookfield, agente inversionista extranjero. Esta 4,231 4,060 3,901 4,009
4,000 3,815 3,724 3,786
transacción hizo que los flujos netos de inversión directa fueran de 3,160
3,000 2,699
US$3.594 millones, cuando un año y un trimestre atrás había llegado 2,334 2,181
2,169
2,004
a US$2.925 millones y US$1.859 millones, respectivamente. No 2,000
obstante lo anterior, estos flujos se compensaron en el rubro de 1,000
préstamos y otros créditos, en el cual se observó una salida neta de 0

recursos por US$2.250 millones, que representan depósitos en -1,000 -595
moneda extranjera por parte del sector público. mar-14 jun-14 sep-14 dic-14 mar-15 jun-15 sep-15 dic-15 mar-16
Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República.

Además de lo anterior, vale la pena mencionar que en el primer
trimestre del año se presentó una recuperación de los flujos netos de
inversión de portafolio. En este rubro ingresaron al país capitales por
US$1.805 millones, cifra superior a la observada hace un año (US$700
millones), así como en el 4T15 (US$273 millones).
14
E
Julio de 2016
Lo anterior obedece a la colocación de bonos de la Nación en el

mercado de euros y a la compra de TES por parte de inversionistas
externos.
En 2016 el déficit comercial sería un poco más pronunciado que

lo contemplado hace tres meses. Después de cerrar el año anterior
en US$15.460 millones (el más abultado en la historia del país)
proyectamos que en 2016 el déficit comercial será de US$12.777
millones, mayor a nuestro anterior pronóstico de US$12.331 millones.
Esto equivaldría a una reducción de 17,4%, cuando en nuestras
estimaciones anteriores el ajuste contemplado era de 20,2%.
Nuestro nuevo escenario asume que este año el valor de las

exportaciones seguirá cayendo, aunque a un menor ritmo. En
efecto, estimamos que las exportaciones tradicionales caerán este año
31,4% hasta US$14.851 millones, inferior a nuestro anterior pronóstico Tabla 4. Principales componentes de la balanza comercial
(US$15.631 millones). Esta revisión refleja un ajuste al alza en los (millones de dólares y var.% anual)
precios del petróleo, que se ve compensado por un menor volumen de Rubro 2013
2013
2014
2014
2015
2015
2016
2016
(Crec.%) (Crec.%) (Crec.%) (Crec.%)
producción de crudo. También recoge una mayor reducción en las ExportacionesTotales 58,824 -2.2% 54,795 -6.8% 35,584 -35.1% 28,621 -19.6%
ventas al exterior de carbón y ferroníquel, y una recuperación menos Tradicionales 41,735 -1.0% 38,851 -6.9% 21,649 -44.3% 14,851 -31.4%
pronunciada de las exportaciones de café (ver tabla 4). En lo que Café 1,884 -1.4% 2,473 31.3% 2,527 2.2% 2,572 1.8%
Petróleo 32,483 2.9% 28,927 -10.9% 14,133 -51.1% 8,395 -40.6%
respecta a las exportaciones no tradicionales, revisamos a la baja su Carbón 6,688 -14.3% 6,810 1.8% 4,560 -33.0% 3,506 -23.1%
variación para este año desde 2,4% hasta -1,2%. Ferroníquel 680 -22.8% 641 -5.8% 430 -32.9% 378 -12.0%
No tradicionales 17,089 -4.9% 15,945 -6.7% 13,935 -12.6% 13,770 -1.2%
Importaciones CIF 59,381 0.5% 64,029 7.8% 54,058 -15.6% 43,843 -18.9%
Nuestro escenario base supone que en la segunda parte del año Importaciones FOB 56,620 0.9% 61,088 7.9% 51,044 -16.4% 41,398 -18.9%
Balanza Comercial 2,203 -45.2% (6,293) -385.6% (15,460) 145.7% (12,777) -17.4%
el valor de las exportaciones tendrá una leve recuperación. De Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, Banco de la República.
hecho, mientras que entre enero y mayo el promedio mensual de las
exportaciones fue de US$2.308 millones, nuestras proyecciones
implican que de junio a diciembre esta cifra será de US$2.440
millones. Otra forma de apreciar esta recuperación es que la reducción
observada en los primeros cinco meses del año es de 28,2%, más
pronunciada que el descenso de 20% que esperamos para todo 2016.
Esta recuperación está sustentada en la estabilización de los precios
de las materias primas y la incipiente recuperación de las
exportaciones no tradicionales, las cuales se ven estimuladas por la
depreciación de la tasa de cambio real que ha ocurrido desde
mediados de 2014.
La sustitución por producción local y la moderación de la

demanda conducirán a la caída de las importaciones. Es así como
en nuestro escenario actualizado estimamos que el valor de las
compras del exterior en términos CIF llegue a US$43.843 millones en
2016. Esto equivaldría a un descenso anual de 18,9%, un poco más
pronunciado que el 17,3% que proyectamos hace tres meses.
15
E
Julio de 2016
Estas nuevas estimaciones ponen de manifiesto la debilidad en las

importaciones de bienes de consumo durables y de capital, lo que es
atribuible a la menor intención de compra de estos productos por parte Tabla 5. Principales componentes de la balanza de pagos
de los consumidores y la afectación de la inversión privada por el (millones de dólares)
incremento en los costos de financiamiento y la alta carga tributaria. Rubro
US$ millones
2012 2013 2014 2015 2016
Igualmente, la proyección refleja menores importaciones de I. CUENTA CORRIENTE -11,132 -12,326 -19,593 -18,925 -15,065
combustibles por la operación de la planta ampliada de Reficar. Bienes y servicios -861 -2,762 -11,313 -18,007 -15,682
Ingreso primario (Renta de los factores) -14,851 -14,157 -12,638 -5,989 -4,363
Ingreso secundario (Transferencias corrientes) 4,579 4,594 4,358 5,071 4,980
Entre junio y diciembre el monto promedio mensual de las II. CUENTA FINANCIERA 11,754 11,845 19,836 19,201 14,841
Inversión directa 15,646 8,557 12,426 7,890 6,065
importaciones sería ligeramente superior al de los primeros cinco a. Activos (Inversión de Colombia en el exterior) -606 7,652 3,899 4,218 3,935
meses del año. En efecto, en lo corrido de 2016 las importaciones b. Pasivos (Inversión en Colombia) 15,039 16,209 16,325 12,108 10,000
Inversión de cartera 5,690 6,978 11,654 9,686 7,316
han promediado US$3.572 millones y nuestro pronóstico central a. Activos (Inversión de Colombia en el exterior) 1,666 4,096 7,007 122 134
b. Pasivos (Inversión en Colombia) 7,356 11,073 18,661 9,807 7,450
asume que en los últimos meses del año será de US$3.712 millones.
Otra inversión (Préstamos y otros créditos) -4,890 3,225 461 3,567 2,100
Creemos que tal comportamiento sería el resultado de la recuperación a. Activos 2,656 1,826 1,820 -491 0
b. Pasivos -2,234 5,051 2,281 3,076 2,100
de los precios de las materias primas, ya que una parte sustancial de Activos de reserva 5,406 6,946 4,437 415 -160
la caída en el valor de las compras del exterior desde el año anterior III. ERRORES Y OMISIONES -622 480 -243 -276 224
Cuenta financiera excluyendo activos de reserva 17,160 18,792 24,273 19,617 14,681
ha estado causado por el efecto precio. También creemos que tendrá Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República.
incidencia la moderación en la depreciación del peso colombiano en
lo que resta del año.
El déficit en cuenta corriente como proporción del PIB de

Colombia sería menos amplio. En nuestro nuevo escenario central
el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos se torna
ligeramente menos negativo. Estimamos que frente a la cifra de Tabla 6. Principales componentes de la balanza de pagos
US$18.925 millones (6,4% del PIB) observada en 2015, se pasaría a (% del PIB)
% del PIB
US$15.065 millones (5,4% del PIB) este año. En valores absolutos se Rubro
2012 2013 2014 2015 2016
trata de un déficit un poco más alto que el previsto en abril (US$14.839 I. CUENTA CORRIENTE -3.0% -3.2% -5.2% -6.4% -5.4%
Bienes y servicios -0.2% -0.7% -3.0% -6.1% -5.6%
millones), pero como proporción del PIB resulta inferior al 5,5% Ingreso primario (Renta de los factores) -4.0% -3.7% -3.3% -2.0% -1.6%
estimado anteriormente. Ingreso secundario (Transferencias corrientes) 1.2% 1.2% 1.1% 1.7% 1.8%
II. CUENTA FINANCIERA 3.2% 3.1% 5.2% 6.5% 5.3%
Inversión directa 4.2% 2.3% 3.3% 2.7% 2.2%
La moderación de 1 pp del PIB en el desequilibrio externo entre a. Activos (Inversión de Colombia en el exterior) -0.2% 2.0% 1.0% 1.4% 1.4%
b. Pasivos (Inversión en Colombia) 4.1% 4.3% 4.3% 4.1% 3.6%
2015 y 2016 sería consecuencia de un menor saldo en rojo en el Inversión de cartera 1.5% 1.8% 3.1% 3.3% 2.6%
a. Activos (Inversión de Colombia en el exterior) 0.5% 1.1% 1.8% 0.0% 0.0%
rubro de bienes y servicios, dada la revisión en la dinámica de la b. Pasivos (Inversión en Colombia) 2.0% 2.9% 4.9% 3.3% 2.7%
balanza comercial que ya mencionamos. También prevemos una Otra inversión (Préstamos y otros créditos) -1.3% 0.8% 0.1% 1.2% 0.7%
a. Activos 0.7% 0.5% 0.5% -0.2% 0.0%
reducción en el giro de dividendos al exterior, en la medida en que la b. Pasivos -0.6% 1.3% 0.6% 1.0% 0.7%
menor actividad productiva se traduce en una moderación de la Activos de reserva 1.5% 1.8% 1.2% 0.1% -0.1%
III. ERRORES Y OMISIONES -0.2% 0.1% -0.1% -0.1% 0.1%
rentabilidad del sector privado. Como lo hemos explicado antes, la Cuenta financiera excluyendo activos de reserva 4.6% 4.9% 6.4% 6.7% 5.2%
tendencia antes descrita es indudablemente un desarrollo positivo Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República.
para la economía colombiana, ya que la ampliación del desequilibrio

externo hasta niveles superiores al 6% del PIB fue una de los mayores
efectos directos que generó el choque de los precios del petróleo.
16
E
Julio de 2016
No obstante, el déficit proyectado para este año seguiría siendo

muy superior al promedio tanto de América Latina (que el FMI
estima en 2,8% del PIB) como de los soberanos con calificación
similar (calculada por Fitch en 1,6% del PIB). Por lo tanto, esta sigue
siendo una fuente de vulnerabilidad para el país, que resulta
especialmente relevante dada la alta incertidumbre del contexto global Gráfica 17. Flujos anuales de inversión extranjera según la
y la importancia creciente de los flujos de portafolio como fuente de balanza de pagos (US$ millones)
financiamiento externo. Además, la modesta corrección del Inversión directa Inversión de portafolio
desequilibrio, a pesar de la gran depreciación real de los últimos años, 20,000 18,660
pone de manifiesto la baja elasticidad tanto de las exportaciones como 18,000
16,209 16,053
de las importaciones colombianas, lo que reduce la efectividad de la 16,000 15,039
flotación cambiaria como mecanismo de ajuste externo para nuestra 14,000
economía. 12,108
12,000 11,073
9,807 10,000
10,000
Esperamos una mayor desaceleración de los flujos de capitales 8,000 7,356 7,450
externos. Al igual que lo afirmamos en nuestro reporte anterior, 6,000
prevemos que el monto de la inversión extranjera directa (IED) se 4,000
reduzca frente a lo observado en 2015 hasta US$ 10 mil millones. 2012 2013 2014 2015 2016 (P)
Mientras tanto, el valor de los flujos netos de inversión de portafolio Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República.
permanecería en niveles similares a nuestra anterior estimación. En el

caso de la IED, su reducción reflejaría la combinación de factores que
inciden negativamente en la rentabilidad esperada de los proyectos
productivos en el país, entre los que se destacan la alta carga
tributaria, la moderación en el crecimiento potencial y las previsiones
de bajos precios de las materias primas.
Para la inversión de portafolio, prevemos que los flujos netos sigan Gráfica 18. Escenarios de balance en cuenta corriente
siendo relevantes, en la medida en que en el entorno de alta liquidez (% del PIB)
global la búsqueda de rentabilidades llevará a que los inversionistas 1.0 0.7 0.7
internacionales sigan demandando activos emergentes en montos 0.0

-0.8
considerables. Sin embargo, esta tendencia vendrá acompañada de -1.0
-1.2
-1.2
-1.6 -1.5
una alta volatilidad, la cual probablemente esté causada por cambios -2.0 -2.1
-2.0
súbitos en el apetito por riesgo de los participantes del mercado. -3.0 -2.7 -3.0 -2.9 -3.1
-3.2
-3.0
El rango de proyecciones del balance en cuenta corriente está -4.0 -5.2

-4.1
asociado con la disponibilidad de financiamiento externo y las -5.0 -4.5 -4.9
-5.4
condiciones financieras globales. Como lo muestra la gráfica 17, el -6.0 -5.8
-6.4
grado de ajuste del desequilibrio externo de la economía colombiana
-7.0
estaría asociado al monto de los flujos de capitales desde el resto del
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
mundo. Un escenario de menor volumen de estos recursos Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
(consecuente con un deterioro adicional de las variables globales)
conllevaría un descenso más acelerado en el déficit en cuenta
corriente, hasta 4,9% del PIB en 2016. Por el contrario, si los flujos de
capitales del exterior se acelerasen y los precios de las materias
primas sostuviesen sus aumentos recientes el ajuste de la demanda
agregada se postergaría. En última instancia, ello se traduciría en un
déficit en cuenta corriente de 5,8% del PIB para este año.
17
E
Julio de 2016
El entorno macro seguirá presionando al alza el déficit del

Gobierno Nacional hasta el 3,9% del PIB este año. Para 2017, sin
ingresos adicionales, podría ampliarse hasta 4,1% del PIB
Una inflación superior a la esperada, una menor producción de Gráfica 19. Crecimiento del recaudo tributario y del PIB
petróleo y un crecimiento económico más moderado conducirán (var. % anual)
a un mayor deterioro del balance de la Administración Central. En 35%

Crecimiento anual impuestos% Crecimiento del PIB (Eje Der.)
8.0%
efecto, el déficit previsto para este año pasó de 3,6% a 3,9% del PIB, 30% 7.0%
cifra consistente con el contenido del Marco Fiscal de Mediano Plazo 6.0%
25%
2016 (MFMP 2016). 5.0%
20%
3.1% 4.0%
15% 2.4% 3.0%
Por una parte, la aceleración del IPC presiona al alza los gastos
10%
corrientes del Gobierno Nacional Central (GNC) e incrementa el 2.0%
5% 8.2% 1.0%
servicio de la deuda interna que está indexada a la inflación. Por otro 4.3%
0% 0.0%
lado, la reducción en los precios y la producción esperada de crudo
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016 (P)
para este año llevarán a que el sector petrolero no genere ingresos
para la Nación. Finalmente, como se aprecia en la gráfica 18, hay una Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, DIAN.
alta correlación entre el recaudo tributario y el crecimiento de la
economía. En consecuencia, con la revisión a la baja en las
perspectivas de crecimiento para este año la expectativa de aumento Tabla 7. Supuestos macroeconómicos de las proyecciones de
en los ingresos corrientes del GNC pasa de 8,2% en 2015 a 4,3% en las finanzas del GNC
2016. Proyección de 2016 realizada en: Proy. 2017
Variable 2015 Proy. Py
jun-15 dic-15 jun-16 Bancolombia jun-16 Bancolombia
Los riesgos fiscales se acentuarían el próximo año. En la PIB (Crecimiento real % ) 3.1 3.8 3.0 3.0 2.4 3.5 2.7
Inflación (5) 6.6 3.0 5.5 6.5 6.5 4 3.73
publicación del MFMP 2016 se amplió la meta del déficit total de 2017 TRM (promedio periodo) 2745 2502 3200 3150 3063 3033 3168
desde -3,1% hasta -3,3%. Esta cifra resulta de lo aprobado por el Brent (precio promedio, US$/Barril) 53.7 64.6 35 42 ND 47.5 ND
Intereses ($ billones) 20.6 24.5 25.9 27 ND 28.6 ND
Comité Consultivo de la Regla Fiscal, ya que la aplicación textual de Producción de petróleo (kbpd) 1003 1000 92.1 921 916 913 900
los parámetros de la regla implicaba que el balance del GNC podría Ingreso petrolero GNC ($ billones) 8.8 3.3 1.3 -0.8 ND -0.1 ND
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, Ministerio de Hacienda, EIA.
llegar hasta -4% del PIB. Pues bien, nuestros análisis sugieren que el
próximo año el déficit del GNC se ampliaría hasta 4,1% del PIB. Dos
de los factores que explican un mayor deterioro en las cuentas fiscales
son el crecimiento de la economía este y el próximo año, que nuestras Gráfica 20. Balance del Gobierno Nacional Central
estimaciones son más conservadoras que las de las autoridades (ver (% del PIB)
Fiscal Scenario Total Balance Baseline Scenario
tabla 7). Así mismo, es importante resaltar que en nuestros supuestos Optimistic Scenario Negative Scenario
Fiscal Scenario (structural balance)
macroeconómicos esperamos que la producción de petróleo alcance -1.0%
un promedio de 916 kbpd en 2016 y 900 kbpd en 2017, niveles -1.5% -1.7%
-2.0%
-1.9%
-2.2% -2.2% -2.0%
inferiores a las estimaciones oficiales. -2.0% -2.4% -2.3%
-2.5% -2.8%
-3.0%
-3.1%
-3.0% -3.3%
Lo anterior pone de manifiesto la necesidad de que los ingresos -3.5% -3.7%
-3.6% -3.3%
-4.1%
adicionales que se busca obtener a través de la reforma tributaria -4.0% -4.2% -3.7%
-3.5%
-3.9%
-4.1%
-4.5%
estructural empiecen a recaudarse desde el próximo año. Pese a -4.5%
-5.0%-4.9%
-4.2% -4.4%
-5.0%
que el MFMP 2016 incorpora en las proyecciones oficiales estos
-5.5%
nuevos ingresos a partir de 2018, nuestras estimaciones ponen de
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
manifiesto que el cumplimiento de la meta de déficit de 3,3% del PIB Fuente: Grupo Bancolombia, DANE.
para el año entrante dependerá de que estos recursos empiecen a ser

incorporados desde 2017.
18
E
Julio de 2016
Por lo tanto, además de las advertencias hechas por las agencias

calificadoras, y en particular las perspectivas negativas sobre la
calificación soberana que han puesto Standard and Poor’s y Fitch, la
necesidad de recursos que planteamos es un nuevo factor que hace
indispensable que la reforma tributaria estructural sea discutida y
aprobada antes de finalizar el año. Por lo tanto, este será uno de los
desarrollos que mayor incidencia tendrá en el ambiente
económico del país en lo que resta de 2016.
Seguimos previendo que el desempleo repunte levemente en lo

que resta del año
Gráfica 21. Tasa de desempleo nacional y urbano observados
En el 1T16 la desocupación alcanzó niveles superiores a los a junio de cada año (% de la PEA)
observados en el mismo periodo de 2015. En efecto, en los tres 16.5

Total nacional
Trece ciudades
primeros meses de este año la tasa de desempleo a nivel urbano
14.7
resultó superior a lo contabilizado el año anterior, debido a que la tasa 13.8 13.8
12.9 13.1 12.8
de aumento de los desocupados superó la de los ocupados. Sin 12.3 11.9
11.511.3
11.7 12.512.0
11.7 11.0 11.9
11.2
embargo, en los dos primeros meses del 2T16 los niveles de 10.8 10.7 10.4
10.0
9.6 9.0
9.4
desempleo han sido inferiores a los alcanzados un año atrás. 8.8 8.9 8.8
Lo anterior podría estar explicado por la mayor cantidad de días

hábiles del 2T16 frente al 2T15 y también a la dinámica de sectores y 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
regiones que se han beneficiado de la depreciación cambiaria. Sin
embargo, otro factor relevante para que la tasa de desempleo no se
haya deteriorado es la marcada reducción en la tasa de participación,
lo que implica una menor oferta de mano de obra. Al cierre de mayo
esta descendió hasta 66,1%, que es el nivel más bajo desde agosto Gráfica 22. Tasa de desempleo nacional y urbano observado
de 2011 y está 0,5 pps por debajo de su promedio de la última década. en diciembre de cada año y proyección para 2015 y 2016
(% de la PEA)
Si bien las causas de este descenso no son claras en este momento, 13.0
12.3
la continuidad de una baja participación en el mercado laboral va a ser Nacional Urbano
12.0
un factor importante para que en los próximos meses la tasa de 11.3 11.111.3
desocupación no se deteriore. 11.0
10.4 10.2 10.3
9.8 9.8 9.9
10.0 9.6 9.7
9.3 9.4 9.3
En el resto del año prevemos que la demanda de mano de obra 9.0 8.7
8.4 8.6
formal siga creciendo, pero a una velocidad lenta. Debido a que
8.0
esperamos que el ritmo de crecimiento económico continúe
moderándose en los siguientes trimestres, estimamos que la 7.0
desocupación podría ubicarse en niveles superiores a los de 2015. Por 6.0

dic.-09 dic.-10 dic.-11 dic.-12 dic.-13 dic.-14 dic.-15 dic.-16 dic.-17
sectores, esperamos que la creación de puestos de trabajo se
mantenga alta en industria, agricultura, y actividades inmobiliarias. De
esta forma, prevemos que la tasa de desempleo urbano termine 2016
en 10,3%, con lo que aumentaría levemente frente al cierre de 2015
(9,8%). De forma similar, el desempleo nacional terminaría en 9,4%,
por encima del 8,6% observado un año atrás.
19
E
Julio de 2016
Ante la persistencia en el aumento de los precios, revisamos

nuestra proyección de inflación al anterior escenario alcista de
6,5%,
La aceleración de la inflación continuó durante el segundo

Gráfica 23. Medidas de inflación total y básica
trimestre de 2016. Después de las sorpresas inflacionarias que (var. % anual)
tuvieron lugar en los primeros meses del año causadas por la
Inflación total Inflación sin alimentos
intensificación del fenómeno de El Niño y la marcada depreciación de Meta Inflación Inflación sin alimentos y regulados
la tasa de cambio, en el 2T16 las presiones de precios siguieron 9%
8.60%
estando presentes. Como resultado, al cierre del primer semestre la 8%
inflación anual llegó a 8,6%, la cifra más alta en 16 años, muy por 7%
6.31%
encima de nuestra expectativa (ver gráfica 23). 6% 6.20%
5%
El deterioro de la inflación estuvo impulsado por el rubro de 4%
alimentos. Al igual que lo ocurrido durante el año anterior, este grupo 3%
de la canasta familiar estuvo a la cabeza de los aumentos de precios 2%
en el segundo trimestre de 2016. Las alteraciones climáticas que 1%

jun.-04 jun.-06 jun.-08 jun.-10 jun.-12 jun.-14 jun.-16
redujeron el caudal de lluvias generaron alternaciones importantes en
Fuente: Grupo Bancolombia. DANE.
la oferta de productos agropecuarios, lo que ha llevado a un fuerte
aumento de los precios de los alimentos perecederos. Además, la
depreciación de la tasa de cambio ha afectado los precios de los
alimentos procesados y ha aumentado el costo de los insumos
agrícolas. Finalmente, al cierre del primer semestre el paro camionero
afectó el suministro de alimentos en casi todo el país. Como resultado
de ello, en junio la variación 12 meses de los precios de esta categoría
llegó a 14,3%.
La inflación de las demás grupos de la canasta también se ha Gráfica 24. Contribución porcentual de componentes de la
acentuado. En efecto, lo más preocupante de la tendencia al alza de canasta a la inflación anual (% del total)
los precios es que no solo está limitada a los alimentos. En junio la Alimentos Transables No transables Regulados
100%
inflación anual de los bienes transables fue de 7,9%, la de los 90%
11,5%
regulados llegó a 6,7% y la de los no transables se ubicó en 5%. Los 80% 17,5%
dos determinantes de esta situación ha sido también el 70%
60% 24%
recrudecimiento del fenómeno de El Niño (que presionó las tarifas de 50%
los servicios públicos) y la depreciación del peso, la cual afecta los 40%
precios de los transables y los costos de todo el aparato productivo. 30%
47%
20%
10%
El promedio de las medidas de inflación básica completa un año 0%
por encima del techo del rango meta. Esto ha sido el resultado de
dic.-2011
dic.-2012
dic.-2013
mar.-2015
dic.-2015
jun.-2011
sep.-2011
jun.-2012
sep.-2012
jun.-2013
sep.-2013
jun.-2014
jun.-2015
sep.-2015
jun.-2016
mar.-2012
mar.-2013
mar.-2014
sep.-2014
dic.-2014
mar.-2016
las aceleraciones observadas en los precios de los bienes regulados,

los transables y los no transables. En particular, ha sido importante la
Fuente: Grupo Bancolombia. DANE.
contribución de las tarifas de los servicios públicos, especialmente la
energía eléctrica, el gas y el acueducto. Por su parte, a pesar de que
el traspaso de la devaluación a los precios de los bienes transables ha
sido moderado, la magnitud de la misma ha llevado a que este
fenómeno tenga una alta incidencia en el proceso inflacionario actual.
20
E
Julio de 2016
Nuestra nueva expectativa de inflación de 6,5% para 2016

incorpora presiones adicionales en el corto plazo y moderación
hacia final de año. Dado que los riesgos inflacionarios que
identificamos en el anterior informe de proyecciones se han
materializado, nuestra nueva proyección de inflación para este año
corresponde al escenario alcista que identificamos hace tres meses.
Esta revisión se sustenta en el impacto de efectos de segunda ronda,

en particular la activación de mecanismos de indexación, los cuales
tienen una creciente relevancia en la medida en que el fenómeno
inflacionario se torna más persistente. Además de ello, la fuerte
intensidad del fenómeno de El Niño ha implicado que la normalización
del ciclo productivo en la agricultura tome más tiempo de lo previsto
inicialmente. Por último, el incremento en el uso de la capacidad
instalada por cuenta de la reactivación de la industria local en un
contexto de caída en la inversión privada mantendrá presionados al Gráfica 25. Escenarios de inflación para el resto de 2016
alza los costos de los productores. (var. % anual)
10% Bajista Alcista

El ascenso de la inflación en la primera mitad del año afectó 9%
Base Meta Inflación
negativamente nuestra expectativa de moderación de la inflación 8%

para el segundo semestre. A pesar de que seguimos previendo que 7% 7.20%
6.50%
la variación de los precios cambie de tendencia en los próximos 6%
5.40%
5%
meses, gracias a la disipación de los choques de oferta y al efecto
4%
base, la magnitud de este ajuste será menor a lo que esperábamos 3%
antes. 2%
1%
mar.-2013
jun.-2015
jun.-2016
mar.-2014
mar.-2015
mar.-2016
jun.-2013
jun.-2014
dic.-2012
sep.-2013
dic.-2013
sep.-2014
dic.-2014
sep.-2015
dic.-2015
sep.-2016
dic.-2016
Los riesgos bajistas vienen por cuenta de una corrección fuerte
de los precios de los alimentos y de una mayor desaceleración de
la demanda interna. Un factor que puede jalonar a la baja la inflación Fuente: Grupo Bancolombia. DANE.
es una regularización más rápida de la oferta de alimentos, debido a
condiciones climáticas más favorables y al incentivo de los
productores a cultivar más dados los altos precios actuales. Además,
si como lo mencionamos en la segunda sección de este documento,
la economía se llegase a moderar más de lo previsto, las presiones de
precios podrían ceder. En tales circunstancias, la inflación podría
llegar a 5,4%.
En un escenario alcista, la inflación podría cerrar el año en 7,2%.

Tal resultado estaría causado por la persistencia de la inflación en un
contexto de plena operación de los mecanismos de indexación de
precios. Esto podría verse reforzado por un eventual incremento en el
grado de transmisión de la depreciación cambiaria a los precios de los
bienes transables y por un incremento más pronunciado de los costos
salariales ante las revisiones recientes al salario mínimo.
21
E
Julio de 2016
A pesar de que se está acercando a su culminación, el punto final

del ciclo alcista de la tasa repo estará definido por las lecturas de
inflación
El Emisor ha seguido aumentando su tasa de intervención. Ante

el persistente incremento de la inflación total y básica, el desanclaje
Gráfica 26. Tasa de referencia deflactada por distintas
de las expectativas de precios de los agentes económicos y la
medidas de inflación (% anual)
evidencia de una persistencia creciente de la inflación, en lo que va de
6% Con inflación observada
2016 la Junta Directiva del Banco de la Republica (JDBR) ha Con expectativas de fin de año
5%
mantenido la estrategia de incrementos progresivos de la tasa repo. Con expectativas a 12 meses
Con expectativas a 24 meses
Con ello, el incremento acumulado de este indicador desde septiembre 4%
3.69%
de 2015 es de 300 pbs, y previsiblemente en su reunión de este mes 3% 3.00%
se decida un nuevo aumento de 25 pbs. De ser así, la tasa repo 2%
cerraría julio en 7,75%.
1% 1.20%
Nuestro escenario base es que la tasa de referencia llegue a 0%
7,75%, y que se mantenga en este nivel hasta el cierre del año. -1%
-1.01%
Creemos que esta será la alternativa de política por la que se incline -2%
la mayoría de la JDBR, la cual ha optado por proceder con cautela en dic.-2006
dic.-2007
dic.-2008
dic.-2009
dic.-2010
dic.-2011
dic.-2012
dic.-2013
dic.-2014
dic.-2015
jun.-2006
jun.-2007
jun.-2008
jun.-2009
jun.-2010
jun.-2011
jun.-2012
jun.-2013
jun.-2014
jun.-2015
jun.-2016
este ciclo contraccionista. Tal aproximación está soportada en que la
economía ha venido ajustándose de forma ordenada a la caída en los Fuente: Grupo Bancolombia. DANE
términos de intercambio y que la desaceleración de la demanda

interna ha llevado a que el exceso de gasto en la economía haya
empezado a corregirse. Además, en la medida en que la variación de
los precios empiece a moderarse las expectativas inflacionarias se
corregirán rápidamente. Otras consideraciones que sustentan una
pronta finalización de los aumentos es que en este ciclo el traslado de
las decisiones del Emisor al costo del crédito ha sido rápido. También, Gráfica 27. Escenarios de pronóstico de tasa de referencia
del Banco de la República
que la tasa de intervención deflactada por las expectativas de inflación
9%
a mediano plazo ha aumentado considerablemente y está 8.25%
acercándose a un terreno neutral (ver gráfica 26). 8%
7.75%
7%
6.25%
Sin embargo, en los meses venideros la Junta del Emisor será 6%
altamente dependiente de los resultados de inflación. Esto, debido 5%
a que la persistencia de la inflación y la activación de mecanismos de 4%
indexación pueden poner en riesgo el cumplimiento de la inflación el
3%
próximo año. Por lo tanto, mientras que la inflación siga sorprendiendo
2%
al alza como lo hizo en junio, la respuesta de la autoridad monetaria
ene.-13
jul.-13
oct.-13
ene.-14
jul.-14
oct.-14
ene.-15
jul.-15
oct.-15
ene.-16
jul.-16
oct.-16
abr.-13
abr.-14
abr.-15
abr.-16
será continuar aumentando la tasa de intervención. En cualquier caso,

las decisiones del Emisor en el segundo semestre deberán balancear Fuente: Grupo Bancolombia. DANE
el objetivo de controlar la inflación con el de evitar una desaceleración
excesiva de la demanda y una afectación del mercado laboral. Se
trata, sin lugar a dudas, de un panorama muy desafiante para la
autoridad monetaria.
22
E
Julio de 2016
El rango de alternativas de política es función del desempeño de

Gráfica 28. Pronósticos tasas de interés del mercado
la inflación. Si los riesgos inflacionarios se incrementasen en los monetario
próximos meses hasta el escenario alcista que planteamos en la
9.0% IBR DTF Repo base
sección anterior, la autoridad monetaria tendría que extender los 7.80%
aumentos en la tasa repo hasta un nivel estimado de 8,25%. Por el 8.0% 7.75%
contrario, si la inflación se revirtiese rápidamente hacia la zona 7.55%
7.0%
contemplada en nuestro escenario bajista se abriría el espacio para
6.0%
que en los últimos meses del año cambie la tendencia de la política
monetaria. Así, la tasa repo terminaría 2016 en 6,25%. 5.0%
4.0%
Con la senda prevista de política monetaria, las tasas de
3.0%
referencia del mercado monetario seguirían su tendencia al alza.
dic.-14
dic.-12
dic.-13
dic.-15
dic.-16
jun.-13
jun.-14
jun.-15
jun.-16
mar.-13
sep.-13
mar.-14
sep.-14
mar.-15
sep.-15
mar.-16
sep.-16
En particular, en la medida en que la tasa repo se estabilice en 7,75%
la DTF tendería a ubicarse por encima de esta, hasta cerrar el año en Fuente: Grupo Bancolombia. DANE.
7,8%. Por su parte, esperamos que la IBR overnight se incremente
levemente en los meses siguientes, de forma que en promedio en el
segundo semestre se sitúe 20 pbs por debajo de la tasa de
intervención (ver gráfica 28).
La búsqueda de rentabilidad por parte de agentes internacionales

seguirá incidiendo en el mercado de TES
La curva de deuda pública sigue experimentando un positivo Gráfica 29. Evolución curva de TES Tasa Fija (% EA)
desempeño ante el favorable entorno global. Como se representa 9.7%
31-dic.-15 25-jul.-16
9.050%
en la gráfica 29 en lo corrido del año la curva de rendimientos de TES 9.2% 8.970%
tasa fija se ha valorizado en todos sus plazos y se ha aplanado
8.700%
considerablemente. Este comportamiento ha estado principalmente 8.7%
8.250%
influenciado por el creciente apetito por deuda emergente por parte de 8.2% 7.715%
8.120%
agentes internacionales. Si comparamos el spread actual entre la 7.550%

7.7% 7.70%
rentabilidad de los títulos con vencimiento en oct-18 y jul-24, con el 7.200%
7.350% 7.73%
contabilizado en el cierre de 2015 encontramos una reducción de 55 7.2%
7.24%
7.56%
7.13%
pbs, al pasar de 83 pbs a 28 pbs. 6.7%
6.94% 6.92% 6.96% 6.96%
sep-19
Ago-26
Abr-28
nov-18
may-22
oct-18
jul-20
jul-24
sep-30
Var pbs )
Es importante reconocer que este comportamiento ha coincidido con
-41 -28 -59 -76 -99 -101 -114 -125 -135
el momento que atraviesa la deuda soberana en el mundo. En este
contexto, las rentabilidades de los TES siguen siendo atractivas para Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg.
inversionistas de países donde las tasas de fondeo son muy bajas,
incluso negativas en algunos casos. En efecto, actualmente cerca del
35% de la deuda soberana en el mundo se cotiza a tasas de interés
negativas.
23
E
Julio de 2016
A pesar de este comportamiento, nuestro modelo fundamental Gráfica 30. Pendiente de la curva cero cupón de TES TF
(diferencial en la tasa del nodo de 7 y 1 año, dividido entre
sugiere correcciones en lo que resta del año. Las estimaciones del
la tasa del nodo de 1 año)
modelo sugieren que, incluso en las condiciones financieras 1.8
1,65
internacionales que rigen actualmente, las cotizaciones de los TES no
1.6
son consistentes con la realidad macroeconómica del país, en
1.4
particular con los desafíos que persisten en las cuentas fiscales. De
1.2
este modo, en el momento en que se disipe el favorable apetito por
riesgo en los mercados, la deuda pública experimentaría correcciones 1.0
hasta retornar a niveles compatibles con los fundamentales internos. 0.8
0.6
En esta línea, la revisión de la meta de déficit fiscal para este y el 0.4
próximo año es el principal componente que explica nuestro 0.2
ajuste sobre las expectativas de tasas de interés. En nuestro 0,074
0.0
escenario base esperamos que la curva de rendimientos se empine en jul.-04 jul.-06 0,019 jul.-08 jul.-10 jul.-12 jul.-14 jul.-16
relación con los niveles actuales (73 pbs en el spread sep-30– nov-18) Fuente: Grupo Bancolombia, Infovalmer.
hasta 127 pbs. Estos niveles representan una revisión a la baja de 40

pbs con respecto a nuestro informe de proyecciones previo (ver tabla
8).
Desde el punto de vista fundamental, los riesgos sobre las

Gráfica 31. Comportamiento esperado de la curva de TES
rentabilidades de la deuda soberana se encuentran sesgados al
tasa fija al cierre de 2016 (% EA)
alza. El viernes 22 de julio del presente año la agencia calificadora de
Jul - 16 Base Bajista Alcista
riesgo Fitch Ratings decidió reducir la perspectiva sobre la calificación
9.5%
crediticia de Colombia de estable a negativa y se constituyó como la
segunda agencia que toma esta decisión, después de que Standard 9.0%
and Poor´s lo hiciera algunos meses atrás. Entre las razones que
8.5%
destaca Fitch en el comunicado se identifica una preocupación
importante sobre Colombia: 8.0%
7.5%
 El desbalance externo del país sigue siendo una fuente
importante de vulnerabilidad. La expectativa de déficit en la 7.0%
cuenta corriente de Colombia es en promedio 5,3% del PIB 6.5%

entre 2016 y 2018, superior a la mediana de países con nov-18 jul-20 may-22 jul-24 ago-26 sep-30
calificación BBB (1,6%). Fuente: Grupo Bancolombia, Infovalmer, Bloomberg.
 El endeudamiento externo seguirá siendo elevado. El mayor
endeudamiento externo y la depreciación del peso
colombiano confluyeron en una deuda externa de 37% del
PIB en 2015, que podría incrementarse hasta 48% en 2016,
más del doble de la mediana de países con calificación BBB.
 El déficit fiscal del país presenta una tendencia de
ampliación. En la publicación del Marco Fiscal de Mediano Tabla 8. Tasas de rentabilidad proyectada de TES tasa fija al
Plazo 2016 el Gobierno revisó al alza la meta de déficit fiscal cierre de 2016 (% EA)
desde 3,6% hasta 3,9% en 2016 y desde 3,1% hasta 3,3% Vencimiento jul-16 Optimista Base (abril) Base (julio) Pesimista
en 2017. nov-18 6.92% 6.80% 7.57% 7.22% 7.52%
 Fitch señala que Colombia tiene un margen de maniobra jul-20 6.96% 6.82% 8.12% 7.40% 7.77%
fiscal estrecho, así como limitaciones estructurales en may-22 7.13% 6.91% 8.23% 7.47% 8.11%
términos de PIB per cápita y débiles indicadores de jul-24 7.24% 7.13% 8.53% 7.76% 8.44%
ago-26 7.56% 7.39% 9.04% 8.36% 8.97%
gobernabilidad.
sep-30 7.70% 7.54% 9.36% 8.57% 9.30%
Pendiente (Dif 30-18) 0.73% 0.69% 1.67% 1.27% 1.66%
Fuente: Grupo Bancolombia, Infovalmer, Bloomberg.
24
E
Julio de 2016
 A pesar el positivo marco de política que ha regido al país

en los últimos años, Fitch considera que la aceleración de la
inflación sigue siendo un factor de preocupación, y espera
que el Banco de la República continúe comprometido con la
convergencia de la misma hacia el rango meta (2% - 4%).
Tabla 9. Calificaciones de riesgo implícitas en el mercado de
CDS (escala de Fitch Ratings)
Lo anterior nos permite considerar que los riesgos de una
País Actual Implícita
reducción en la calificación del país se encuentran vigentes y su
Colombia BBB BBB-
materialización dependerá principalmente de las acciones de
Perú BBB+ BBB+
política económica en el frente fiscal, monetario y la corrección
Chile A+ A
del desbalance en cuenta corriente. En cualquier caso, de ocurrir Brasil BB BB
una revisión sobre el grado de inversión del país, lo más México BBB+ BBB
importante será la magnitud que esta pueda tener, toda vez que Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg, Fitch Ratings.
Colombia se encuentra actualmente en el segundo escalafón por
encima del umbral que separa el grado de especulación e
inversión.
No obstante, existen otros factores que podrían seguir

favoreciendo la demanda por deuda pública colombiana. Entre
ellos se encuentra que las condiciones financieras internacionales
sigan favoreciendo la deuda emergente, lo cual dependerá
principalmente de la alta liquidez global promovida por las acciones
expansivas de los bancos centrales en las economías desarrolladas.
Finalmente, los niveles de rentabilidad actuales incrementan la

posibilidad de que el Gobierno decida realizar algún manejo de
deuda en lo que resta del año. Al respecto, es importante subrayar
que el Gobierno fijó la meta de colocaciones para 2016 en COP$
22,63 billones y a la fecha el cumplimiento es del 70%
aproximadamente. Dadas las favorables condiciones de
financiamiento actuales, consideramos probable que después de
terminado el cronograma de colocaciones previsto para este año, el
Gobierno decida realizar emisiones adicionales con el fin de pre-
financiar parte de la vigencia 2017 (COP $26,19 billones).
Adicionalmente, podrían implementarse operaciones de canje de
deuda que permitan reducir el costo de la deuda vigente.
25
E
Julio de 2016
Gráfica 32. Índice de condiciones externas (ICE) de

Bancolombia y tasa de cambio USDCOP
ICE USDCOP (eje derecho, invertido)
2.5 1500
Nuestra expectativa del USDCOP contempla un nivel cercano al
2.0 1700
de equilibrio 1900
1.5
2100
1.0
En lo que va corrido del año la TRM (tasa representativa del 2300
0.5
mercado) ha fluctuado en un rango entre $3.434,89 y $2.833,78. 2500
-
En línea con los cambios súbitos de tendencia que han experimentado 2700
(0.5)
los mercados financieros internacionales en lo que va de 2016, la tasa 2900
(1.0) 3100
de cambio en Colombia ha registrado un desempeño altamente volátil.
(1.5) 3300
Una evidencia clara de este comportamiento ha sido la ampliación que
(2.0) 3500
ha tenido el rango de negociación en las últimas 2 semanas del
dic-09
dic-10
dic-11
dic-12
dic-13
dic-14
dic-15
jun-09
jun-10
jun-11
jun-12
jun-13
jun-14
jun-15
jun-16
USDCOP: desde $52 hasta $114. Además, la volatilidad realizada e
implícita en el mercado de opciones permanece en niveles entre el Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg.
17% y el 19%.
Este desempeño ha estado influenciado por: volatilidad en los precios Gráfica 33. Desempeño de monedas seleccionadas frente al
internacionales del petróleo, el ritmo del ajuste del desbalance externo dólar (año corrido)
del país, la corrección en los términos de intercambio y las cambiantes 20%
15.5%
12.8%
expectativas de los agentes sobre la normalización monetaria en 15%
Depreciación (+)
8.2%
EE.UU. a lo que se suma el impacto del Brexit. 10%
4.2%
2.8%
2.8%
1.8%
5%
1.3%
0.3%
0.1%
Revisamos nuestra expectativa de la tasa de cambio a la baja 0%
-0.5%
-0.5%
-0.6%
-0.8%
-1.3%
-1.5%
desde una TRM promedio para 2016 de $3.180 hasta $3.063. En
-2.4%
-2.6%
-5%
-3.0%
-3.1%
-3.2%
-3.6%
-3.9%
-4.4%
-4.7%
-5.3%
-6.6%
comparación con nuestro informe de abril, nuestra estimación de TRM

-7.3%
-10%
-9.6%
Apreciación (-)
promedio de los últimos tres trimestres fue revisada a la baja. Para el
Japón -13.1%
-15%
-17.2%
2T16 esperábamos una cotización promedio de $3.090 y finamente se -20%
Dinamarca
Suecia
Sudáfrica
Perú
Hungría
China
Inglaterra
Colombia
Korea del Sur
Australia
Nueva Zelanda
Euro
República Checa
Brasil
Rusia
Singapur
Israel
Polonia
Hong Kong
Suiza
India
Turquía
Argentina
Chile
Malasia
Canadá
Indonesia
Taiwán
Noruega
México
registró $2.995. Con respecto al tercer y cuarto trimestre del año
estimamos que el peso colombiano seguirá experimentando debilidad
y se negociará en promedio alrededor de $3.010 para el primer Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg.
trimestre y $3.100 para el cierre del año.
La revisión está asociada a los cambios al alza en nuestros

Gráfica 34. Sensibilidad de la tasa de cambio con respecto a
escenarios de precios del petróleo y de términos de intercambio. cambios en el precio del petróleo y precio WTI (US$)
A pesar de que en los últimos meses la sensibilidad de la tasa de Beta (PM 30) WTI (Eje der.)
cambio a los movimientos en los precios del petróleo se ha reducido, 0.10 150
la relación se mantiene estadísticamente significativa. De hecho, en 0.05
130
las últimas jornadas la renovada tendencia a la baja en los precios del 0.00
110
crudo ha influenciado la depreciación del tipo de cambio (ver gráfica -0.05
-0.10 90
34). Adicionalmente, la tasa de cambio sigue siendo más sensible a
-0.15
las desvalorizaciones del crudo (-0,23) que a las valorizaciones (- 70
-0.20
0,17). 50
-0.25
30
-0.30
-0.35 10
jul-06
jul-07
jul-08
jul-09
jul-10
jul-11
jul-12
jul-13
jul-14
jul-15
jul-16
26
E
Julio de 2016
La incidencia del buen desempeño de los flujos de capital Gráfica 35. Flujos de capital extranjero en países de América
Latina (USD millones)
extranjero a mercados emergentes. Los flujos de capital extranjero
Pasivos Activos Neto
a mercados emergentes se han recuperado gradualmente durante el
1S16 y se muestran resilientes después del Brexit. De acuerdo con los 125,499
120,000
datos del Instituto Internacional de Finanzas (IIF), se estima que en el
2T16 los flujos totales de no residentes hacia países emergentes 70,000 51,467
24,834 18,513
hayan aumentado hasta US$ 122 mil millones, US$ 74 mil millones 20,000
19,330
9,999 4,402
20,078
31,392
14,416
más que el trimestre anterior, impulsados por la recuperación en los -30,000
-5,504
-14,111
-5,662
-20,075
flujos de portafolio y la reducción en la salida de capitales por parte de
-80,000
los bancos de China. Se estima un total de flujos a mercados
emergentes en 2016 de US$ 550.000 millones, casi el doble de 2015 -130,000 -115,500
2015e
2015e
2015e
2015e
2015e
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2016py
2016py
2016py
2016py
2016py
(US$ 273.000 millones).
Argentina Brasil Chile Colombia México
Fuente: Grupo Bancolombia, IIF.
De este modo, los flujos hacia América Latina en 2016 tendrían una
recuperación con respecto a 2015, al pasar de US$ 197.868 millones
a US$ 220.820 millones. En caso de materializarse la tendencia
esperada, el importante flujo de capital extranjero hacia América Latina Gráfica 36. Proyecciones de tasa USDCOP
propiciaría un abaratamiento del dólar en estas economías, como (promedio trimestral)
consecuencia de la mayor oferta. 3300 3250
3200 3190
Una mayor gradualidad por parte del FED hace que nuestra 3100
expectativa de depreciación se reduzca. En nuestro escenario base 3100
3000
2995 3010
de pronóstico, consideramos que la autoridad monetaria en EE.UU 2900
podría no continuar con la normalización monetaria este año, lo cual 2800 2835 2860
reduce las presiones de depreciación de la tasa de cambio. Sin 2700
embargo, en caso de que las condiciones económicas de EE.UU sigan 2600
fortaleciéndose y se reduzca la incertidumbre en el entorno 2500
internacional, podría propiciarse un incremento de 25 pbs en la tasa 2400
dic-15
dic-16
mar-15
mar-16
jun-15
sep-15
jun-16
sep-16
de referencia de los fondos federales. Lo anterior, haría más probable
nuestra proyección alcista de $3.250 para el promedio del 4T16, nivel Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg, Banco de la República.
que en el informe previo correspondía a nuestro escenario base.
El desbalance externo del país sigue soportando nuestra

expectativa. A pesar de la revisión en la proyección de déficit en
cuenta corriente que describimos en la sección de sector externo de Gráfica 38. Índice de tasa de cambio real
este informe, las necesidades de financiación del mismo son (nivel y tendencia, 2004=100)
consistentes con un peso colombiano débil. En adelante, la velocidad ITCR100_2004 Tendencia_2004
110
de corrección de este desbalance va a ser fundamental para el
105
desempeño de la moneda. 100
95
Finalmente, nuestro modelo sugiere que nos encontramos en el 90
rango de equilibrio de la tasa de cambio. La estabilización de la 85
moneda en estos niveles dependerá de la disipación de los choques 80
externos y la menor demanda de dólares en la economía. En efecto 75
70
los resultados encontrados sugieren que la tasa de cambio nominal
65
equivalente a los niveles de equilibrio de la real se encuentra entre los
60
$3.000 y los $3.100. jun-89 jun-92 jun-95 jun-98 jun-01 jun-04 jun-07 jun-10 jun-13 jun-16
Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República.
27
E
Julio de 2016
Observado 2016 Diferencia 2015-

Indicador
2013 2014 2015 Anterior Nuevo 2016
PIB (Crec % anual) 4.9 4.6 3.1 2.6 2.4 -0.7
Componentes de demanda del PIB (Crec % anual)
Consumo privado 3.8 4.2 3.9 2.9 2.7 -1.2
Consumo del gobierno 9.2 4.7 2.8 1.5 1.3 -1.5
Inversión 5.6 11.6 2.6 2.8 1.7 -0.9
Importaciones 6.4 7.8 3.9 -3.1 -2.3 -6.2
Exportaciones 5.3 -1.3 -0.7 1.7 1.8 2.5
Componentes de oferta del PIB (Crec % anual)
Agricultura 6.5 3.1 3.3 1.8 1.4 -1.9
Minas y canteras 5.5 -0.1 0.7 -0.7 -3.1 -3.8
Industria 0.6 0.3 1.3 6.9 6.4 5.1
Electricidad, gas y agua 3.2 3.8 2.9 1.5 2.3 -0.6
Construcción 11.6 9.9 4.0 3.6 3.4 -0.6
Comercio 4.5 4.6 4.1 2.4 2.3 -1.8
Transporte y comunicaciones 3.6 4.2 1.4 1.3 1.3 -0.1
Establecimientos financieros 4.6 4.9 4.3 3.3 3.2 -1.1
Servicios sociales, comunales y personales 6.0 5.5 2.9 1.1 1.1 -1.8
Impuestos 3.9 7.8 4.0 2.4 2.3 -1.7
Desempleo (% Fin de año)
Urbano 9.7 9.3 9.8 10.3 10.3 0.5
Nacional 8.4 8.7 8.6 9.4 9.4 0.8
Inflación
IPC (variación % Anual fin de año) 1.94 3.66 6.77 5.40 6.50 -0.3
Tasas de interés
Tasa de referencia BanRep (Fin de año) 3.25 4.50 5.75 7.00 7.75 2.0
DTF Fin de año 4.06 4.34 5.25 7.25 7.80 2.6
IBR Overnight Fin de año 3.13 4.36 5.79 6.70 7.55 1.76
Tasa de cambio
Tasa USDCOP promedio año 1879 2018.55 2743 3180 3063 320.0
Depreciación nominal (promedio con el cierre de cada 4.60 7.40 37.5 14.60 11.67 -25.8
Sector Externo
Exportaciones FOB (Crec % anual) -2.2 -6.8 -35.1 -16.0 -19.6 15.5
Importaciones FOB (Crec % anual) 0.9 7.9 -16.4 -17.3 -18.9 -2.5
Balanza comercial (Millones USD) 2,203 -6,293 -15,460 -12,331 -12,777 2683.0
Cuenta corriente (% del PIB) -3.3 -5.2 -6.4 -5.5 -5.4 1.0
Sector Público
Balance total del GNC (% del PIB) -2.4 -2.4 -3.0 -3.6 -3.9 -0.9
28
E
Julio de 2016
Venta de Acciones Venta de Acciones Investigación en Acciones

Alejandro Peña Prieto Juliana Rodriguez Arévalo Jairo Julián Agudelo Restrepo
Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones Gerente de Investigaciones en Renta Variable
alepena@bancolombia.com.co jjagudel@bancolombia.com.co
+574 6045367
julianro@bancolombia.com.co +574 6047048
+571 3535234 - 7464300 ext. 37114
Esteban Posada Posada Juan Camilo Dauder Sánchez
Leonardo Gabriel Rueda Diaz
Gerente Comercial Acciones Analista Líder de Petróleo y Energía
Gerente Comercial Acciones
esposada@bancolombia.com.co jdauder@bancolombia.com.co
lgrueda@bancolombia.com.co
+574 6045170 +574 6049821
+571 3535237 - 4886000 ext. 37129
Julián David Gómez Duque Maria Paula Cortés Durán
Luis Eduardo Romero Sellares
Gerente Comercial Acciones Analista Líder del Sector Financiero y Small Caps
juligome@bancolombia.com.co mpcortes@bancolombia.com.co
leromero@bancolombia.com.co
+574 6045159 +571 353 6600 ext. 37387
+572 4852789 - 6440430
Juan Guillermo Hernández Hoyos Diego Alexander Buitrago Aguilar
William Cesar Ávila Romero
Gerente Comercial Acciones Analista de Energía
guhernan@bancolombia.com.co diebuit@bancolombia.com.co
wcavila@bancolombia.com.co
+574 6049811 +571 7463984 ext. 37307
575-3695203
Alejandro Escobar Escobar Germán Zúñiga Saavedra
Gerente Comercial Acciones Investigación Económica Analista de Infraestructura e Industria
aescobar@bancolombia.com.co gzuniga@bancolombia.com.co
+574 6045166 Juan Pablo Espinosa Arango +574 6047045
Gerente de Investigaciones Económicas
juespino@bancolombia.com.co Federico Pérez García
+571 7463991 ext. 37313 Analista de Petróleo y Gas
fedgarci@bancolombia.com.co
Alexander Riveros Saavedra +574 6048172
Economista Senior
egrivero@bancolombia.com.co Valeria Catalina Álvarez Morales
+571 7463980 ext. 37303 Estudiante en Práctica
vacalvar@bancolombia.com.co
Arturo Yesid González Peña +571 7463988 Ext. 37376
Analista de Banca Central y Sistema Financiero
arygonza@bancolombia.com.co Laura Castaño Herrón
+571 7463980 ext. 37385 Estudiante en Práctica
lacherro@bancolombia.com.co
Henry Alexander Otero Giraldo +574 6046496
Analista Internacional y de Mercados
haotero@bancolombia.com.co Asistente de Investigación
+571 7463980 ext. 37319
Claudia Restrepo Salazar
Jorge Alexander Gómez Guarín
Editora de Investigaciones
Estudiante en Práctica
claurest@bancolombia.com.co
joralgom@bancolombia.com.co
+574 404 3809
+571 7463988 ext. 37310
29
Julio de 2016
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En relación con tales conflictos de interés, declaramos que (i) durante los últimos 12 meses, Valores Bancolombia S.A. Comisionista de Bolsa y/o Banca de Inversión Bancolombia S.A.
Corporación Financiera han participado en la estructuración y/o colocación de valores de renta variable para Bancolombia S.A. y (ii) el Grupo Bancolombia es beneficiario real del 10% o
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mismo ha sido preparado por nuestra área de Análisis Bancolombia con base en estrictas políticas internas que nos exigen objetividad y neutralidad en su elaboración, así como
independencia frente a las actividades de intermediación de valores y de banca de inversión.
La información contenida en este reporte no se fundamenta, incluye o ha sido estructurada con base en información privilegiada o confidencial. Cualquier opinión o proyección contenida
en este documento es exclusivamente atribuible a su autor y ha sido preparada independiente y autónomamente a la luz de la información que hemos tenido disponible en el momento.
30
E

Actualización de Proyecciones Económicas - 3T16. La Economía Colombiana en El Resto de 2016 - Hacia Un Ajuste Más Pronunciado

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ACTUALIZACIÓN PROYECCIONES

Análisis Bancolombia 27 de julio de 2016

Alexander Riveros Saavedra

• La búsqueda de rentabilidad por parte de agentes internacionales -3.3

2013 2014 2015 2016

Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, Banco de la República.

Durante el inicio de 2016 los principales riesgos externos a los que se

Se redujo el crecimiento esperado para 2016 desde 2,6% hasta 2,4%,

Además, la recuperación prevista para 2017 sería menos pronunciada

Se revisó al alza la previsión de inflación para este año de 5,4% a

A pesar de que se está acercando a su culminación, el punto final del

En cualquier caso, las decisiones del Emisor en el segundo semestre

Gracias al descenso de las importaciones y a una caída menos fuerte

Con respecto al dólar, se revisó a la baja la proyección de tasa de

Por quinta vez consecutiva el FMI revisó a la baja su pronóstico 6%

de crecimiento mundial. En su más reciente informe de perspectivas 5.1% 5.0%

multilateral contempla dos escenarios de crecimiento alternativos (ver

A pesar de la moderación que experimentó en el 1T16, la

Para la Zona Euro y Japón hubo revisiones mixtas. En el caso del

socios comerciales también afectará el ritmo de la actividad productiva -2 -1.6

del país, como lo detallaremos en la siguiente sección.

Fuente: Grupo Bancolombia, FMI.

de variación de los precios para la mayoría de economías avanzadas 6.5

continúan ejerciendo una presión a la baja en los índices de precios. 3.5

últimos meses han repuntado, los factores externos y las condiciones 1

de los mercados financieros serían los principales determinantes de 0.8

las decisiones del FED. En particular, la renovada revisión a la baja en 0.6

balancear estos factores, en nuestro escenario base no -0.4

modificaciones a los programas de compra de activos y recientemente 100%

conocidas como el dinero en helicóptero. 70%

Esperamos que en los mercados financieros continúen

alternándose periodos de calma y turbulencia. Las políticas

expansivas desplegadas en la última década por parte de las 30%

distorsiones en los precios de los activos financieros y una actitud de

Existen numerosas fuentes de riesgo para la economía mundial. 25% 70%

demanda no ha crecido de forma pronunciada. 35

precios del petróleo y otras materias primas la caída prevista en el 150

Fuente: Grupo Bancolombia, Banco de la República, Bloomberg.

Revisamos a la baja nuestra expectativa de crecimiento

La economía colombiana empezó 2016 con un crecimiento

Gráfica 11. Crecimiento del PIB y del Indicador de

mensual y mantiene una alta correlación con el PIB, contabilizó un 4%

Lo anterior es el resultado tanto de factores internacionales como

Las acciones de política monetaria y fiscal, sumadas a un bajo

A pesar de que estas alzas ya se han empezado a transmitir a las

generado un encarecimiento de los bienes de capital, en particular la 11.7

Seguimos previendo que la demanda interna modere su

Mantenemos la perspectiva de crecimiento del consumo privado

Dicho comportamiento estaría condicionado la confianza de los

El sector externo tendría una contribución neutral al crecimiento

A nivel sectorial, la industria jalonaría el crecimiento en 2016. El

La construcción crecería por encima del crecimiento de la PIB

Por su parte, prevemos que el sector transporte moderará su

Los servicios se mantendrán en desaceleración. Como lo

En concreto, pronosticamos que los servicios financieros pasen de

Revisamos a la baja el crecimiento del comercio. La persistencia

El escenario optimista contempla un crecimiento menor al

La materialización de este escenario estaría condicionada, a nivel

La recuperación prevista para 2017 sería menos pronunciada que

partes del PIB, podría conducir a la economía a un crecimiento incluso

Así mismo, como lo manifestamos en el informe anterior, la capacidad

Pese a que se reduciría levemente, el déficit en cuenta corriente

Al inicio de 2016 el desbalance en cuenta corriente siguió