—

© Asturias Corporación Universitaria

1
Índice

1 Fusiones ................................................................................................................................................................................................................... 3
1.1 Concepto ............................................................................................................................................................................................... 3
1.2 Tipos ............................................................................................................................................................................................................ 3
1.3 Proc eso....................................................................................................................................................................................................6
1.4 Financi ación de Adquisiciones ..................................................................................................................................... 7
1.4.1 Financi ación corporativa ................................................................................................................................... 7
1.4.2 Financi ación sin recurs o ....................................................................................................................................8
1.4.3 Alternati vas de financiación ..........................................................................................................................8

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.
1 Fusiones

1.1 Concepto

Se denomina fusión al proceso mediante el cual una o varias sociedades transfieren a

otra (seguida de una disolución sin liquidación) el conjunto de su patrimonio, activo y
pasivo.

La sociedad absorbente será heredera universal de todos los derechos, bienes y

obligaciones de los que la absorbida fuera titular.

1.2 Tipos

Fusi ón propia
Supuesto de unión de empresas mediante la disolución de una o mas sociedades
preexistentes que participan en la fusión, propietaria íntegramente de la sociedad
absorbida. En este caso, muy habitual en situaciones de reordenación de grupos
empresariales, se simplifican los trámites en gran medida puesto que se incorporan la
totalidad del patrimonio y accionistas.

Fusi ón impropia
Una de las sociedades preexistentes que participan en la fusión actúa como
absorbente, procediendo, en consecuencia, a ampliar su capital mediante la entrega de
acciones a los accionistas de la(s) sociedad(es) absorbida(s) en proporción a su valor.
Este suele ser un caso habitual.

Un caso en concreto de la fusión impropia es aquel en el que la absorbente ya era,

previamente a la fusión, propietaria íntegramente del capital de la absorbida. En este
caso, bastante habitual en citaciones de reorganización de grupos empresariales, se
simplifican los trámites en gran medida, no siendo necesaria la valoración de las
sociedades intervinientes ya que no se realiza ampliación de capital alguna, por no
existir movimiento patrimonial.

Fusi ón por absorción

Se trata de una operación por la cual una compañía incorpora a su balance la tot alidad,
o parte de los activos y pasivos de la otra sociedad.

Ej emplo:

ESQUEMA DE FUSION POR ABSORCIÓN DEL 86% DE LA COMPAÑÍA ADQUIRIDA. En

este caso, los activos de la compañía adquirida, (inmuebles) se revalorizan en un 100 %.

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.
1- Balance inicial de c ada compañía:

2- El 86% del valor de los fondos propios de la c ompañía adquirida representa e l v a lo r

teórico de las acciones de esta:

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.
3- El ac tivo de la compañía absorbida, que son inmuebles ( 5.000), se revalorizan en u n
100%, es decir, s e anotan plusvalías por el mismo valor (5.000):

Vemos que el valor teórico pasa de 2.150 a 6.450 debido a esa revalorización de los
activos de la compañía absorbida.

El 14%, es decir, 100% - 86% que no se absorbe, se incluye en balance como Socios
Externos.

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.

La clave en las operaciones de fusiones
y adquisiciones es la generación de
valor futuro y la venta posterior de la
empresa.
1.3 Proceso
Para poder llevar a cabo una fusión, los administradores de cada una de las sociedades
intervinientes tendrán que llevar a cabo una serie de actuaciones:
• Tendrán que redactar y suscribir un proyecto de fusión que incluirá una serie de
informaciones entre las que destacan la fecha de validez de la fusión, el
procedimiento de canje y el tipo de canje de las acciones (ecuación de canje).
Este documento es el que se conoce como “Due Diligence”. El objetivo de este
documento es que el comprador de la empresa tenga un análisis de la situación
económica y financiera de la empresa (datos históricos y futuros), datos de
riesgo, datos de proyecciones futuras en diferentes escenarios, etc y pueda
tomar una decisión fundamentada en dichos datos. Se trata de un documento
que no está regulado de manera específica, es decir, no existe ninguna ley que
delimite el contenido de este documento, aunque en el caso de contener una
definición de la ecuación de canje, esta sí se encuentra sujeta a la legislación,
concretamente la Ley del 29/03/2007 que incorpora directivas europeas para
proteger al accionista minoritario de empresas cotizadas 1
• El tipo de canje se determinará sobre la base de valor real del patrimonio social y
la compensación complementaria, que en su caso, se prevea.
• Por lo tanto, para poder determinar la relación de canje, será necesario realizar
una valoración del capital de las distintas sociedades que intervienen en la fusión.
Ej emplo 1:
Creac ión de una nueva sociedad, C, mediante la fusión de dos socieda de s , A y B, l a s
c uales no tienen participaciones cruzadas. El capital de A se valorará en 100 y el capital
de B en 400.
Ambas compañías, A y B, tienen 100 acciones y C también tendrá 100 acciones.
Valor por acción:
A- 100 (valor de las acciones de A)/100 (número de acciones de A)=1
B- 400 (valor de las acciones de B)/100 (número de acciones de B)=4
C- 500 (valor total A+B)/100 (número de acciones que tendrá C)=5
1 http://www. elmundo. es/mund odinero/2007 /03 /29/ec onomi a/1 17517 7100.html
Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.

La financiación corporativa suele ser
más barata que la financiación sin
recurso, al tener menor riesgo “tanto
financiero como jurídico”.
Al no haber participaciones cruzadas, se tendrá que canjear el 100% de las
participaciones de A y B, por lo que el valor de C es igual a la suma de los valores de
ambas compañías.
La ecuación de canje será 5 acciones de A por cada acción de C y 5 acciones de B por
cada 4 acciones de C.
Los accionistas de A tendrán 100/5=20 acciones de C (20%) y los de B recibirán 100*4/5=
(80%).
Cuando se producen desajustes en el número de acciones las diferencias se suelen
compensar con pago en efectivo.
Ej emplo 2:
El mi smo caso anterior pero siendo B la sociedad absorbente.
Al no haber participaciones cruzadas, el valor de B se incrementa en 100, que es el
valor de A, por lo que habrá que emitir 100/4=25 acciones nuevas de B.
La ecuación de canje será 4 acciones de A por cada acción de B y el resultado final
seguirá siendo que los accionistas de A tiene un 20-5 de la sociedad resultante, y los de
B tienen un 80%, pero ahora, en lugar de tener 100 acciones con un valor por acción de
5 como en el punto anterior (valor total 100+400=500) tendremos 125 acciones (100
siguen en manos de los antiguos accionistas de B y las otras 25 en manos de los
antiguos accionistas de A) con un valor por acción de 4, aunque el valor total de la
compañía resultante seguirá siendo el mismo (500).
1.4 Financiación de Adquisiciones
Según los objetivos del comprador, suelen utilizarse dos esquemas de financiación
diferenciados:
1.4.1 Financiación corporativa
En este caso, el adquirente utiliza su propio balance para garantizar a los bancos el
repago de su deuda.
Se utiliza exclusivamente en el caso de compradores industriales.
Los niveles de apalancamiento suelen ser más bajos, para no poner en riesgo el
negocio principal.
Normalmente se contrata con los bancos habituales de la compañía, como cualquier
otro producto financiero.
Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.
 1.4.2 Financiación sin recurso

Utiliza exclusivamente el balance de la compañía adquirida mediante la creación de una

Se trata de un mecanismo utilizado Newco a la que se dotará con los fondos propios requeridos por los bancos y que será
principalmente por fondos de capital quien reciba la financiación de estos y realice la adquisición.
riesgo, que al realizar numerosas
adquisiciones en diferentes sectores, En un momento posterior, la Newco se fusionará con la compañía objetivo, tras lo cual
necesitan aislar los riesgos de las los bancos contarán con la garantía del negocio adquirido.
diferentes operaciones.
Cada vez más utilizada por industriales para no contaminar su propio negocio con un
endeudamiento elevado.

Los niveles de apalancamiento suelen ser altos, especialmente en las grandes

operaciones, donde hay una gran competencia entre las distintas entidades financieras.

Son operaciones de gran complejidad, por lo que se realizan por los bancos
especializados o departamentos específicos de los grandes bancos.

1.4.3 Alternativas de financiación

• D euda Seni or: Financiación a largo plazo principal para la adquisición.

Habitualmente a 5 o 7 años, con garantía de las acciones de la adquirida (que tras
una eventual fusión se convertirá en garantía de su balance).

• M ezzani e: deuda subordinada de bancos considerada intermedia entre el capital

y la deuda bancaria. La devolución del principal se condiciona a la total
amortización de la deuda senior.

• D euda s ubordi nada: del propio inversor. Los fondos e capital riesgo suelen
emplear parte de sus recursos como deuda subordinada de tal manera que
acompañan a su equity asegurando una rentabilidad en torno al 10% para su
deuda y convierten en más atractiva la operación a los socios que invierten
(normalmente el equipo directivo). Los intereses se suelen capitalizar y se pagan
junto con el principal a la salida.

• Bonos de alto rendi mi ento (High Yield): para compañías de un cierto tamaño. Se
emiten a través de un vehículo específico.

• Prés tamos parti c i pati vos : proporcionados por socios o entidades financieras. Su
retribución tiene que estar condicionada, total o parcialmente, a la consecución
de beneficios por parte de la empresa, por lo que a efectos legales, tiene la
consideración de fondos propios.

Si la compañía objetivo tiene i nmuebles en propiedad, para facilitar la financiación, se

suele optar por alguna de las siguientes alternativas:

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.
 • Sale and lease bac k de i nmuebles : venta del edificio a una entidad financiera y
posterior leasing a favor de la compañía. Al ser operaciones con garantía de un
inmueble, suelen realizarse a largo plazo ( 10-15 años):

- Ventajas: el leasing tiene una fiscalidad ventajosa al permitir una

deducción fiscal de los interese pagados y la amortización acelerada del
bien.

- EJEMPLO en la actualidad2: utilización del sale and lease back en las

finanzas públicas

El objetivo son edificios cuya titularidad corresponde a la Administración y ocupados

por servicios de la misma, cuya propiedad se transmitiría al tiempo que se suscribe un
contrato de alquiler para que sigan siendo utilizados por la Admi nistración. La ventaja
principal es que permiten obtener una liquidez inmediata.

La otra parte ha de ser un operador privado o público orientado a mercado. Es decir, el

capital comprometido debe ser privado, para evitar así que la Administración Pública
designe administradores de la sociedad u otorgue garantías a las deudas de la misma.
La otra opción es que debe tratarse de una entidad de capital público preexistente
cuyos ingresos sean mayoritariamente de mercado (incluso después de la operación) y
respecto de la que podría analizarse si obtiene préstamos, garantías, o inyecciones de
capital de la propia Administración para acometer la operación.

• Venta de inmuebles con posterior compromiso de alquiler: en muchos casos, son

los accionistas vendedores los que mantienen la propiedad del inmueble con un
acuerdo de alquiler del nuevo propietario:

- Los contratos de alquiler deben ser a largo plazo y con fuertes garantías
(normalmente entre uno y dos años de rentas avaladas).

- El futuro inquilino debe ofrecer rentabilidades de alquiler acordes con su

calidad crediticia y tipología del inmueble.

- Se puede enfocar la venta para conseguir un valor elevado (mayor

financiación) con un alto alquiler posterior o una menor plusvalía en la
venta pero un alquiler más asequible.

2 http://www.expansion.com/2011/08/05/j uridico/opinion/1312564 996.html

Nota Técnica preparada por Asturias Corporación Universitaria. Su difusión, reproducción o uso total o
parcial para cualquier otro propósito queda prohibida. Todos los derechos reservados.