Los objetivos que tiene un BC en los países es variado, pero todos los BC(s) persiguen la

estabilidad de precios o su equivalente la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda, un

segunda objetivo es la estabilidad financiera, esta es una nueva función, los bancos centrales
presuponen que tienen una responsabilidad política en materia de estabilidad financiera, para
el caso peruano no está involucrado en la ley de creación, por lo que se considera un objetivo
implícito, es más, este nuevo objetivo de la banca central, no existe un acuerdo general sobre
cómo medir dicha estabilidad, y “estabilidad financiera” resulta un tanto vago como para servir
de guía para medidas de política o de base para la rendición de cuentas, y lo más grave de
acuerdo al Banco Internacional De Pagos (2010) “los bancos centrales no han contado hasta la
fecha con instrumentos de política exclusivos para salvaguardar la estabilidad financiera”. Este
nuevo objetivo implica de acuerdo con el Banco Internacional de Pagos ob. cit. “Como mínimo,
esta función implica gestionar las reservas del sistema bancario sin perder de vista la
estabilidad y poder inyectar liquidez en caso de emergencia. Además, en muchos casos
también supone promover la estabilidad del sistema de pagos. Muchos bancos centrales
también ayudan a desarrollar las políticas prudenciales y la regulación y supervisión de
instituciones y mercados, a analizar y difundir información sobre tensiones financieras, y a
fomentar el desarrollo financiero”. Como se puede apreciar, para lograr estabilidad financiera
es necesaria la gestión de la liquidez del sistema financiero, y además el BC debe servir como
prestamista de última instancia, es decir inyectar cantidades inusuales de liquidez al sistema
bancario, a fin de evitar la insolvencia de las instituciones ilíquidas; en la última crisis financiera
mundial del año 2008 la mayor parte de los bancos centrales usó esta función para lograr el
objetivo de estabilidad. Los otros objetivos del BC sería el lograr la estabilidad del sistema de
pagos, la regulación financiera, la política prudencial y la supervisión, que en el caso peruano
esta último objetivo lo tiene la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP, en otros países esta
función esta dentro del ámbito del BC.

Cabe manifestar también que muchos bancos centrales incluido el Perú existe prohibición de
financiación monetaria al gobierno, este hecho ha tendido a disuadir la “dominancia fiscal”, y
sobre todo a asegurar un sano financiamiento del déficit de presupuesto público. También
cuando los gobiernos toman decisiones relacionadas directa o indirectamente que afecten el
régimen cambiario, sistema financiero, bancario tiene el derecho a ser consultado, a fin de
evitar problemas de inestabilidad de la economía y riesgo. Es función del BC, también elegir el
régimen cambiario, ya que está íntimamente relacionado con la política monetaria. Por otro
lado en estos últimos años se habla de la inflación de activos, que el BC debería de eliminar,
pero al respecto J. De Gregorio afirma (2010) “El aumento de la valorización de los activos en
estas economías normalmente obedece a una gran apreciación cambiaria que viene aparejada
con una abundante entrada de capitales. Un intento de estabilizar los precios de los activos vía
la política monetaria podría resultar contraproducente, ya que al aumentar la tasa de interés
para contener el alza de los precios de los activos podría atraer más entrada de capitales y
operaciones de carry trade que podría apreciar la moneda aun más.” Pero la existencia de la
inflación de activos es justamente por la presencia de dinero no deseado emitido por la
Reserva Federal, que infló el precio de los activos no solamente en USA sino en todo el mundo.
En nuestro país también la Bolsa de Valores de Lima aumentó sustancialmente el negocio de
los activos y sus valores, pero que después de pinchada la burbuja financiera (septiembre
2008), el valor de los activos cayeron alrededor del 30%. Pero lo que nos dice J. De Gregorio, a
estas alturas cuando la burbuja está creciendo, subir las tasas de interés es contra producente,
por la mayor apreciación del tipo de cambio, entonces la respuesta es obvia, “NO EMITIR MÁS
DINERO DEL QUE SE DESEA”, y esto vale no solo para el Perú sino también para los países
desarrollados, porque genera inflación de bienes y también de activos, ambas no tendrían
posibilidad de crecer sin el oxigeno necesario para su desarrollo, que es el crecimiento del
dinero no deseado.

I.1.- Los Determinantes de la Cantidad de Dinero

Cuando los países desean tener un dinero de curso forzoso, y se elige una reserva
fraccionaria de los depósitos, entonces el control de cantidad de dinero será más complicado,
ya que los bancos comerciales a través de la expansión simultanea de los depósitos crean
dinero, es decir expanden la base monetaria que controla el BC. Si la autoridad monetaria
exige una reserva monetaria del 100% de los depósitos y además puede controlar la base
monetaria entonces significa que el BC controla la oferta de dinero. Luego, la exigencia de
reservas o encaje fraccionario como el que tenemos en el Perú, la oferta de dinero es afectada
por tres tipos de agentes: el público, los bancos comerciales y el gobierno.

Antes de continuar, veamos utilizando la T de la contabilidad, para analizar las principales

cuentas de los agentes económicos involucrados, que son el banco central, los bancos
comerciales y de la conjunción de ambos tendremos el sistema monetario.

Las cuentas del Banco Central: Por el lado de los activos el BC otorga créditos al fisco (F),
al sector privado (P), a los bancos comerciales (Re) llamados también operaciones de
redescuento, y finalmente las operaciones de compra y venta de moneda extranjera, que se
denomina también las reservas internacionales netas RIN. La suma total de los activos del BC
se le denomina EMISIÓN PRIMARIA (E). Por el lado de los pasivos el BC, tiene los billetes y
monedas en circulación (C), es una deuda que tiene el BC con la sociedad, deuda que no se
paga nunca; además tiene los depósitos que hacen los bancos comerciales en el BC, por el
concepto de reservas (R) que generan los bancos, la suma total de los pasivos del BC se
denomina BASE MONETARIA. Las cuentas de los bancos comerciales; su negocio principal
es recibir depósitos del público (D) y del gobierno (Dg), por ello pagan tasas de interés

BANCO CENTRAL SISTEMA BANCARIO SISTEMA MONETARIO

F C Cr D Cr C

P R R Dg F D

Re Re P Dg

RIN U RIN U

EMISIÓN BASE LIQUIDEZ LIQUIDEZ

TOTAL TOTAL

Llamadas tasas pasivas de interés, también se registra en el pasivo la deuda que tienen con el
BC por los préstamos que éste les hace (Re), además se incluyen otros pasivos (U). Por el
lado de los activos los bancos comerciales, hacen préstamos u otorgan créditos al sector
privado (Cr), y por ello ellos cobran una tasa de interés llamada activa; también se registra las
reservas requeridas de los bancos (R) que están depositadas en el BC, que para éste, es un
pasivo ya que es dinero de los bancos comerciales separados como reservas requeridas y
excesivas. La diferencia entre la tasa activa menos la pasiva se denomina el spread bancario,
y esta diferencia cubre los costos operativos de los bancos, los pagos de interés que hacen y
las utilidades de estos. Para hallar las cuentas del sistema monetario hay que eliminar los
pasivos y los activos (compensación de cuentas) entre el BC y el sistema bancario, para éste
caso las reservas (R), los redescuentos (Re). Luego las cuentas del sistema monetario serían:

Cr+F+P+RIN= LIQUIDEZ TOTAL POR EL LADO DE LOS ACTIVOS

C+D+Dg+U= LIQUIDEZ TOTAL POR EL LADO DE LOS PASIVOS

Cabe mencionar que los depósitos (D) pueden ser desagregados, como depósitos a la vista
(D1), depósitos a plazo (D2), depósitos de ahorro (D3), y así sucesivamente, dando lugar a
generar diferentes definiciones de dinero. Por ejemplo la definición de dinero M1= C+D1, la
definición de dinero M2=C+D1+D2, la definición M3=C+D1+D2+D3, es decir se pueden
confeccionar diferentes definiciones de dinero, y el BC utilizará uno de ellos, seguramente
aquella definición que mayor impacto tenga en los objetivos que el BC se haya definido, que a
ciencia cierta va hacer lograr la estabilidad de precios y/o lograr que la producción esté en la
plena capacidad de uso de los factores.

I.2.- La Balanza de Pagos y el Tipo de Cambio, es un Fenómeno Monetario (una

aplicación).

Si descomponemos la liquidez total correspondiente al sistema monetario, por el lado de los

activos, se puede observar que EL CRÉDITO TOTAL= Cr + F + P = CT, luego la liquidez total
(M) del sistema, lo podemos juntar en dos cuentas:

1) M= CT + RIN
Ahora podemos definir la demanda de dinero real que depende del ingreso real (y) y de la tasa
de interés (i), la variable (P), es el nivel de precios, luego:

2) Md
= f ( y , i ) ⇒ Md = P f ( y , i )
P

Si suponemos que tenemos un país pequeño y usa tipo de cambio fijo, podemos explicar que
la balanza de pagos es un fenómeno monetario. Si utilizamos la Ley de un Solo Precio como:

3) P = X P∗¿ ¿

Donde, X es el tipo de cambio nominal y P*, es el nivel de precios del exterior, luego
reemplazando 3) en 2) tenemos:

4) M d = X P∗ f ( y , i )

Igualando el stock de la demanda de dinero con la oferta de dinero, y suponiendo que el

multiplicador monetario K=1, tenemos:

5) CT + RIN = X P f ( y , i )

Despejando RIN de 5)
6) RIN = X P∗ f ( y , i ) − CT

De esta ecuación, se desprende que las variaciones de las reservas internacionales dependen
del desequilibrio del mercado del dinero, de ahí que el Enfoque Monetario de la Balanza de
Pagos, dice que la causa de los desequilibrios de la balanza de pagos depende de los
desequilibrios del mercado del dinero o simplemente decir que la balanza de pagos es un
fenómeno monetario, ya que un incremento del crédito interno (CT) ceteris paribus lo demás,
debe provocar un disminución de la reservas internacionales netas (RIN), al revés, un
incremento en la demanda de dinero debe provocar un aumento en las RIN. Las variables
reales afectan al comportamiento de la balanza de pagos en la medida que afecten a la
demanda u oferta de dinero. Expresando en tasas de variación porcentual de cada una de las
variables 6), tenemos:

7) 1 1−γ 1−γ
g( RIN ) = ( g( P∗) + η y g( y ) − ηi g( i ) ) − g(CT ) + g( X )
γ γ γ

dj 1
g ( j ) = j̇/ j =
Donde dt j

RIN CT
γ= (1−γ )=
Además: RIN + CT RIN +CT

Dado que tenemos tipo de cambio fijo y país pequeño entonces: g(X)=0 y g(P*)=0

1 1−γ
8)
g( RIN) = ( η y g( y ) − ηi g( i ) ) − g(CT )
γ γ
Esta expresión nos visualiza que la balanza de pagos es un fenómeno monetario, ya que el
saldo que presente dependerá de los desequilibrios del mercado monetario. Entonces un país
que crece muy rápido como el caso peruano, aumentará la demanda de dinero, por lo tanto las
reservas internacionales netas tenderán a crecer. En estos últimos meses (enero-abril de
2011) el Banco Central de Reserva del Perú ha subido las tasas de interés por temor a que la
inflación aumente, ya que al mes de abril la tasa habría excedido el 3% que es el techo que el
banco tiene como meta, entonces de acuerdo a esta teoría debería de bajar la demanda de
dinero y con ello debe de disminuir las RIN, ceteris paribus lo demás. La única manera de que
las RIN puedan crecer es que la demanda de dinero sea mayor que la oferta de dinero, ya que
al necesitar más dinero, los individuos los traen del exterior, vía cuenta corriente o cuenta
capital de la balanza de pagos. Es más en este enfoque el dinero se hace endógeno, es decir
que el BC no puede controlar el nivel de la oferta de dinero, solamente puede controlar una
parte que es el crédito interno.

d
M = M = CT ↑+ RIN ↓

Si Controla No controla
el BC el BC

Luego, si suponemos que la oferta de dinero es igual a la demanda de dinero, el BC solamente

podrá controlar la composición de la oferta de dinero, es decir si se aumenta el crédito interno,
entonces esperaremos que bajen las reservas internacionales. Por tanto, si no se puede
controlar la oferta de dinero en éste enfoque, no hay política monetaria, ya que el dinero se
hizo endógeno, entonces esperaremos que tampoco se puede controlar la tasa de inflación, de
ahí que la inflación que tendrá éste país que usa el tipo de cambio fijo como ancla del sistema,
tendrá el equivalente de la tasa de inflación internacional. La principal recomendación que se
les puede hacer a los gobiernos que usan tipo de cambio fijo, es mantener mucha disciplina
fiscal, y del crédito interno, y no hacer lo que el gobierno de Alan García (1985 – 1990), hizo
expandir el crédito en cantidades inusuales vía bancos de fomento (Agrario, Industrial, de
Vivienda, de la Nación etc.), además de financiar los déficit fiscales y de las empresas
estatizadas con crédito del Banco Central de Reserva del Perú, sus efectos fueron que las
reservas internacionales al segundo año de gobierno casi se terminan, y cuando terminó su
gobierno en 1990 estas fueron negativas. US$ -360 millones de dólares.

Este enfoque es diferente al enfoque keynesiano en donde la balanza de pagos se la ve por

cuentas, se separa la cuenta corriente de la cuenta capital, y cada una de estas responde a
diferentes variables.

Si bien hemos visto el enfoque de la balanza de pagos con tipo de cambio fijo, los
desequilibrios del mercado del dinero se ajustan vía reservas internacionales (balanza de
pagos) es posible utilizar la ecuación 7), para analizar los desequilibrios del mercado del
dinero tanto sobre las reservas internacionales, como también sobre el tipo de cambio,
entonces podemos estar en presencia de un sistema cambiario flexible, para ello modificare
ésta ecuación:

1−γ 1 1−γ
9)
g( RIN ) − g( X )= ( g( P∗) +η y g( y ) − ηi g( i ) ) − g(CT )
γ γ γ

Entonces si se produce un incremento del crédito interno (CT), ceterís paribus lo demás,
disminuyen las reservas internacionales y se deprecia la moneda doméstica es decir se
devalúa la moneda. Si ocurre un incremento en la demanda de dinero, las RIN aumentan, pero
se aprecia la moneda doméstica. También, un incremento de los precios internacionales g(P*),
provocará un incremento en las reservas internacionales y una apreciación de la moneda
doméstica, este es el problema que el Perú está encarando desde 2004 – 2011 (con
excepción del año 2009) y muchos países de América Latina, con buen desempeño
macroeconómico. Dada la crisis internacional (2011 – 2012), para los próximos trimestres, si la
economía China entra en recesión (por mayor tasa de inflación), y también la de USA (por alto
déficit fiscal y deuda), la tasa de crecimiento del Perú también bajará, y junto a esto, el Banco
Central de Reserva del Perú seguirá aumentando las tasas de interés por mayores presiones
inflacionarias, además se espera que los precios internacionales (alimentos y conmodities)
bajen; entonces se esperaría de acuerdo a la ecuación 9), una depreciación del tipo de cambio
y una caída en las reservas internacionales. El tipo de cambio flexible para esta situación
operará como absolvedor de shocks.

I.3.- La Oferta de Dinero y el Multiplicador monetario (K).

La oferta de dinero está constituida por el multiplicador monetario (K) y la base monetaria (B) o
dinero de alto poder expansivo. En esta oportunidad trataré de especificar algunos modelos
lineales. Dado que participan tres tipos de agentes, BC, bancos comerciales y el público que
utiliza los servicios de los bancos, de ahí que daría la impresión de que el control de la
cantidad de dinero es un tanto difícil para la autoridad monetaria, ya que el público y los
bancos obedecen a sus propios intereses al maximizar sus beneficios.

Para explicar la oferta de dinero será necesario definir dinero, en esta oportunidad será M1
que incluye los billetes y monedas en circulación más los depósitos a la vista retirados
mediante cheques de los bancos comerciales, (M1=C+D1). Por otro lado será necesario

C
c=
M1
especificar la proporción de billetes y monedas (c) que las personas desean mantener como
proporción del dinero M1, es decir, a esta relación se le llamará la preferencia por billetes y
monedas en circulación.

9)

Por el lado de los bancos, estos mantendrán una proporción de sus depósitos en forma de
reservas requeridas o legales y excesivas (R), esta relación, reservas a depósitos totales (D)
son controladas por los bancos y también por el BC, mientras que la preferencia por billetes y
monedas son controladas por las personas. Entonces se podría expresar el coeficiente de de
reservas (r), como:

R
r=
10) D

Mientras mayores sean estos coeficientes, c y r menor será el stock monetario y viceversa, es
más, ambos coeficientes mantienen variabilidades en el transcurso del año, es probable que (c
) aumente en fiestas patrias, navidad y época de matrículas de los niños en los colegios, el
coeficiente (r ) puede sufrir variaciones según los clientes que el banco tenga, ya que la mayor
parte de los negocios tienen estacionalidad, por ejemplo si un banco está especializado en
atender al sector pesca, seguramente que cuando se levante la veda, podrán pescar más y
aumentar sus depósitos en los bancos y con ello el coeficiente de reservas baja. También los
gastos y los ingresos del gobierno introducen variabilidad en los depósitos, cuando se pagan
impuestos en el mes de marzo en el Perú, disminuyen los depósitos del sector privado y
aumentan los depósitos del gobierno, cuando el gobierno gasta sus ingresos, disminuye sus
depósitos y se incrementan los del sector privado, de ahí que las acciones del gobierno alteran
la cantidad de dinero. Se puede expresar el coeficiente de depósito del gobierno (dg), como:

11) Dg
dg=
M1
Luego, mientras más alto este coeficiente, menor será la liquidez disponible en la economía,
pero cuando gaste el gobierno este coeficiente baja la oferta de dinero aumenta. Por otro lado
la mantención de depósitos a plazo (D2) en los bancos causan impacto en la disponibilidad de
la liquidez, ya que al definir dinero como M1, los depósitos a la vista (D1) van hacer sustitutos
de los depósitos a plazo (D2), y viceversa, luego el coeficiente de depósitos a plazo con
respecto a M1, será:

12) D2
d2=
M1
Ahora para la derivación del multiplicador monetario, usaremos estos coeficientes, junto con la
definición de dinero. El multiplicador (K) tiene la capacidad de expandir la base monetaria, de
ahí que su valor es mayor que uno, y sus determinantes son los coeficientes que vimos líneas
arriba, que su control de parte del BC es un tanto difícil, ya que escapa a su manejo. Se ha
denominado modelo lineal en la medida de que K depende solamente de coeficientes fijos: c,
r, dg, d2. Luego la oferta monetaria está definida como el multiplicador monetario (K) por la
base monetaria (B), es decir:

M1
M1 = K B ⇒ K=
B

Definiendo dinero y la base monetaria como:

Definición de dinero M 1 = C + D1
Base Monetaria B=C + R

Luego utilizando los coeficientes encontrados, tenemos:

C
C =c M1 ⇒ c=
M1
R = r D = r ( D 1 + D 2 + Dg )
D2
D 2 = d2 M 1 ⇒ d 2 =
12) M1
Dg
Dg = dg M 1 ⇒ dg =
M1

Luego dividiendo la definición de dinero entre la base obtenemos y utilizando las expresiones
dadas en 12), tenemos:

C + D1
M 1 C + D1 M1 1 1
13) = = = =
B C+R C+ R C R R
+ c+
M1 M1 M1 M1
 R
Trabajando con la expresión M1 y reemplazando los coeficientes definidos, tenemos:

R ( D 1 + D 2 + Dg )
=r = r (1 − c + d2 + dg)
14) M1 M1

Luego reemplazando 14) en la expresión 13), tenemos:

M1 1
= arreglando esta expresión
B c + r ( 1−c + d2 + dg )
M1 1
15) =
B c (1 − r ) + r (1 + d2 + dg )
M1
el multiplicador monetario será: K =
B
Dado que la oferta de dinero se la definió como el producto del multiplicador monetario por la
base monetaria, entonces la oferta de dinero es:

1
16) M1 = B
c(1+r) + r (1+d 2+dg )
El multiplicador monetario varía en forma inversa con a las variaciones de c, r, d2 y dg, es decir
si existe un incremento en c, que es la preferencia por billetes y monedas de parte del público
implica que éstos están reteniendo dinero, por lo que el dinero no sale a los bancos para
expandirlo, lo que implica una reducción del multiplicador, de igual manera si aumenta las
reservas de los bancos (r), menos dinero saldrá a la economía, ya que se supone que los
bancos retienen el dinero. Estos dos coeficientes son altamente sensibles a las variaciones de
las tasas de interés, de las expectativas de devaluación del tipo de cambio, de los impuestos,
del grado de desarrollo tecnológico de los bancos, y últimamente de las crisis financieras
internacionales, normalmente cuando se producen estas, los bancos aumentan los coeficientes
de reservas, prestan menos porque no saben si recuperarán sus préstamos, ya que la
economía ingresa a una recesión, el público también aumenta la preferencia por billetes y
monedas porque no saben si sus ingresos continuaran en el futuro.