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LOS NUEVOS MÉTODOS DE VALORACIÓN DE CRIPTOACTIVOS (The New

Methods of Valuation of Cryptoassets)

Article  in  SSRN Electronic Journal · April 2021

DOI: 10.2139/ssrn.3817055

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Ismael Santiago Moreno

Universidad de Sevilla
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 Dr. Ismael Santiago Moreno

LOS NUEVOS MÉTODOS DE VALORACIÓN DE CRIPTOACTIVOS (THE NEW

METHODS OF VALUATION OF CRYPTOASSETS)

Dr. Ismael Santiago Moreno

Emails: isantiago@us.es; ismael.santiago.moreno@gmail.com

Fecha de elaboración: 1 de abril de 2021.

ABSTRACT

El mercado de la inversión de criptoactivos necesita todavía tiempo por madurar como

demuestra la importante volatilidad de precios que sufren estos, haciendo difícil todavía que
criptomonedas como bitcoin se conviertan el verdaderos y generalizados medios de
intercambio, capaces de competir en este aspecto con las monedas fíat (yen, euro, dólar, libra,
etc.). Lógicamente sin cumplirse plenamente esta funcionalidad del dinero indicada de la
propiedad de unidad de cuenta (significa que es la unidad de medida que se utiliza en una
economía para fijar los precios, ya que el dinero es un sistema de registro contable) ni hablamos,
quizás todo llegue a su tiempo. El creciente interés inversor institucional, además del
consolidado individual, hace necesario el contar con instrumentos y metodologías de valoración
que permitan evaluar el cambio de valor temporal que sufren los criptomonedas en los
criptomercados

Cada vez son más las voces reputadas que creen que el bitcoin y otros criptoactivos como
StableCoins van a forzar un nuevo patrón monetario, como vemos en las recientes reacciones
de los bancos centrales al proyectar la emisión, más pronto ya que tarde, de sus CBDCs o
monedas digitales emitidos por bancos centrales de curso legal. El problema que encontramos
en los tradicionales métodos de valoración a través del descuento de los flujos de caja no son
correctamente aplicables en este caso y debemos recurrir a un nuevo enfoque alternativo en los
métodos de valoración de criptoactivos. En este trabajo de investigación realizamos un análisis
de las variables fundamentales para determinar el valor de los criptoactivos.

Abstract in english:

The crypto-asset investment market still needs time to mature, as shown by the significant price
volatility suffered by these, making it difficult for cryptocurrencies such as bitcoin to become the
true and widespread means of exchange, capable of competing in this regard with fiat
currencies. (yen, euro, dollar, pound, etc.). Logically, this functionality of the indicated money of
the unit of account property is not fully fulfilled (it means that it is the unit of measurement that
is used in an economy to set prices, since money is an accounting record system) nor do we
speak, perhaps everything arrives in its time. The growing institutional investor interest, in
addition to the individual consolidated, makes it necessary to have instruments and valuation
methodologies that allow evaluating the change in time value suffered by cryptocurrencies in
crypto markets.

More and more reputable voices believe that bitcoin and other crypto assets such as StableCoins
are going to force a new monetary standard, as we see in the recent reactions of central banks
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when projecting the issuance, sooner rather than later, of their CBDCs or digital currencies
issued by legal tender central banks. The problem that we find in traditional valuation methods
through discounting of cash flows are not correctly applicable in this case and we must resort to
a new alternative approach in crypto asset valuation methods. In this research work we carry
out an analysis of the fundamental variables to determine the value of crypto assets.

Keywords: Blockchain, Criptoasset, Criptocurrency, CBDC, Smart Contract, DeFi, Token, ICO,
Gold, StableCoins, Bitcoin, Ethereum.

INTRODUCCIÓN

En la historia de los avances tecnológicos se suele observar una oposición importante a los
cambios por parte de la sociedad o las empresas existentes, como ocurrió con el ludismo inglés
en el siglo XIX al oponerse a la mecanización de procesos productivos. Pero como nos demuestra
la historia no se puede ignorar una tecnología demostradamente superior ya que el mercado la
terminará seleccionando si es la que genera mayores ventajas competitivas sostenibles y es la
más productiva. Estas transformaciones requieren también de un cambio en la demanda,
implicando nuevos hábitos y herramientas que permitan la facilidad y velocidad de uso, las
cuales suelen ser lideradas por generaciones que nacen con estas habilidades y no muestran
resistencia a realizar esta transición.

Además, estos nuevos paradigmas no solo tienen impacto en las compañías. Los entornos
regulatorios que mejor entienden estas oportunidades son las que ofrecen un espacio para
desarrollar estas nuevas empresas y su innovación, como se refleja en la actualidad con la
concentración de las grandes tecnológicas en áreas geográficas donde la regulación y la
inversión en tecnología han facilitado el desarrollo de estas actividades tecnoenómicas.
Actualmente, es cada vez más complejo y difícil imponer regulaciones a nivel global, por la
necesidad de coordinación entre países. Por tanto, imponer regulaciones específicas sin
coordinación acaba por convertirse en barreras locales que protegen a corto plazo al actual
sector productivo pero que lo retrasan en su adaptación a las necesidades cambiantes del
mercado, restándoles de entrada competitividad.

La velocidad de innovación es cada vez mayor y estamos asistiendo a la creación de un nuevo

paradigma de innovación que en el sector de las finanzas puede conceptualizarse como finanzas
descentralizadas (Decentralized finance, DeFi) y que se construye sobre las bases de Bitcoin y
blockchain.

La primera implementación de las finanzas descentralizadas fue Bitcoin. El 12 de enero de 2009

se realiza la primera transacción de dinero criptográfico, que se apoya en un sistema distribuido
de nodos, donde una arquitectura descentralizada sustituye a la tradicional arquitectura
centralizada de los sistemas financieros. Lo más relevante tecnológicamente es la arquitectura
descentralizada que presenta Bitcoin y que se asienta en la tecnología de cadena de bloques, y
en un importante apoyo de agentes sin relación, que en base a incentivos financieros, ponen a
disposición del proyecto infraestructura tecnológica por los procesos de minado para
incrementar la seguridad de la Red. Este fenómeno consolida una red de pagos sobre la que
emerge un bitcóin como criptoactivo que en diez años ha demostrado una solidez en cuanto a
disponibilidad y demostrando una inviolabilidad en la seguridad de sus datos.
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Por otra parte, la aparición en 2015 de la plataforma Ethereum y su protocolo de smart contracts
(ERC20) impulsaron la estandarización de la tecnología blockchain, permitiendo el crecimiento
exponencial de las emisiones y transacciones de criptomonedas y criptoactivos.

Una criptomoneda como el bitcoin o Ether no deja de ser un apunte contable que indica que en
una dirección electrónica hay dinero. Estos apuntes se inscriben en bloques que quedan
encadenados y son validados con la resolución de un acertijo matemático, mediante el
desarrollo y aplicación de cálculos por parte de unos terceros (mineros) que incrementan la
seguridad y “encadenan” los bloques de información.

Por otro lado, Ethereum ha permitido implementar nuevas funcionalidades gracias a la

tecnología de estandarización de los smart contracts aportada por esta plataforma, creando el
perfecto caldo de cultivo para el surgimiento de un novedoso tipo de financiación para proyectos
innovadores como son las ICOs u Ofertas de Moneda Inicial (Initial Coin Offering), que son un
medio no regulado de recaudación de fondos mediante el uso de criptoactivos.

Según el portal Fundera, en 2019 se lanzaron 3.782 ICOs de diferentes criptoactivos que
captaron 11.400 millones de dólares. Según el mismo portal, en el periodo 2015-2019 se
captaron 22.500 millones de dólares con este tipo de alternativa de financiación. Lógicamente
las cifras son modestas en comparación con los volúmenes de los mercados financieros
tradicionales, pero estamos convencidos del desarrollo de este tipo de instrumentos de
financiación como también lo estamos del desarrollo de las Finanzas Descentralizadas o DeFi,
que consisten en un conjunto de productos y servicios que sustituyen a instituciones que van
desde banca, seguros, bonos y mercados monetarios. Las DeFi dApps (aplicaciones
descentralizadas DeFi) permiten a los usuarios combinar sus servicios para obtener múltiples
posibilidades.

Para que las DeFi Dapps funcionen, generalmente requieren que las garantías estén bloqueadas
en contratos inteligentes. Las garantías acumuladas y bloqueadas en DeFi Dapps a menudo se
conoce como el valor total bloqueado (Total Value Locked.) Según DeFi Pulse, el valor total
bloqueado a principios de 2019 medía alrededor de $ 275 millones, pero en febrero de 2020,
alcanzó un máximo de $ 1.2 mil millones, en marzo de 2021 ya supera los $ 40 mil millones. El
gran crecimiento de Total Value Locked (total de criptoactivos bloqueados en Smart contracts
como garantía de operaciones DeFi) sirve como indicador del rápido crecimiento del ecosistema
DeFi. Concretamente, de $687 millones a 23 mil millones de dólares norteamericanos es un
crecimiento extraordinario. Esas fueron las cifras del valor total bloqueado (TVL) en los
protocolos DeFi de inicio a final del 2020 de acuerdo al ranking de Defipulse, lo que significó un
crecimiento del 3247%.

REVISIÓN DE LA LITERATURA DE LA INVESTIGACIÓN ACADÉMICA

De acuerdo con la revisión de la literatura sobre el documento publicado y de trabajo, se observa

que se ha realizado cierto número de artículos académicos sobre la nueva economía blockchain
y valoración de criptoactivos.

Sin embargo, solo se ha realizado un número limitado de investigaciones para estudiar la

valoración de criptoactivos. Se trata de Adam Hayes (2015), Emiliano S. Pagnotta y Andrea
Buraschi (2018), Jay Pazos (2018), J. Berengueres (2018), Luigi D'Onorio Demeo y Christopher
Young (2018), Willy Woo (2017), Liang (2019), Lamothe y Lamothe (2020), Alabi (2017), Burniske
(2017), PlanB (2019), Evans (2018),
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Sobre la nueva economía de blockchain destacamos los siguientes autores: Santiago (2019),
Mougayar (2018), Tapscott y Tapscott (2017) y Ammous (2018).

A continuación, procedemos a explicar los diversos métodos de valoración para criptoactivos.

PROPUESTAS EXISTENTES DE MÉTODOS DE VALORACIÓN DE CRIPTOACTIVOS

Se puede anticipar que las operaciones de criptoactivos van a aumentar de forma más que
considerable en los próximos años. Es por ello que en los últimos años nos estemos encontrando
con un interés creciente en la valoración de criptomonedas y criptoactivos por diversos motivos,
principalmente porque hay autores que manifiestan que bitcoin no tiene ningún valor,
comparándolo inclusive con la burbuja financiera que sufrieron los bulbos de tulipán en el siglo
XVII en Holanda.

Por otra parte, también existe un intenso debate sobre la propiedad de bitcoin como reserva de
valor y como esta sirve como inversión refugio, llegando algunos autores y firmas financieras
reputadas en el mercado a afirmar que la principal criptomoneda está restando protagonismo
al oro porque “bitcoin es oro digital y programable”, llegando a tener una capitalización en el
primer trimestre de 2021 que supera el billón de dólares norteamericanos, una valoración que
la hace codearse con las principales Big Tech del mercado.

Realmente, las criptomonedas no deberíamos llamarlas monedas porque no cumplen

perfectamente con las tres funcionalidades que tiene el dinero: medio de intercambio, unidad
de cuenta y reserva de valor. La alta volatilidad de este tipo de criptoactivos les impiden cumplir
correctamente con la funcionalidad de medio de intercambio y de unidad de cuenta. Tampoco
las criptomonedas son productos básicos, ya que no son necesariamente consumibles o
intercambiables. Y tampoco son títulos valores o acciones, ya que no generan un flujo de caja a
la inversión. Esto nos hace pensar que las criptomonedas son una clase de activos
completamente nueva y esto plantea una pregunta abierta: ¿cómo las valoramos?

Lo que parece evidente es que se necesitan nuevos modelos de valoración para estos
criptoactivos ya que encontramos problemas de aplicación en los tradicionales modelos de
valoración sobre descuentos de flujos de caja libre.

Por otra parte, para la exposición de las diversas metodologías y ejemplos que se exponen en
este artículo se han empleado las siguientes fuentes de datos: etherscan.io, blockchain.info y
coinmetrics.io.

A Continuación, procedemos a explicar los distintos métodos de valoración de criptoactivos

considerados en esta investigación:

MÉTODO DEL COSTE DE PRODUCCIÓN DE HAYES

Este método argumenta que el coste de producción sobre el precio de un solo bitcoin puede
representar un valor aproximado de mercado del precio de un bitcoin en os principales
exchanges.

La minería de Bitcoin requiere que los mineros dediquen poder computacional para poder llevar
a cabo con éxito el protocolo de prueba de trabajo (PoW) de Bitcoin; esto a su vez requerirá de
un consumo eléctrico para su funcionamiento. Se puede modelar la producción de bitcoins
como un mercado competitivo donde los mineros producen (o deberían producir) hasta llegar a
igualarse los costes marginales con la producción marginal. El incentivo de los mineros está
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impulsado por la expectativa de obtener beneficios en esta actividad. Para ello, compiten con
otros mineros que también buscan lucrarse con la misma actividad, de ahí que cuanto mayor es
el esfuerzo computacional aportado por un minero al sistema Bitcoin mayor es la probabilidad
de que un minero extraiga con éxito un bloque dado y sea recompensado con bitcoins, que es
la única forma de que se generen nuevos bitcoins en el mercado, existiendo un límite de emisión
de 21 millones de unidades y ninguna más, por eso se dice que este sistema es deflacionario y
comparable con el oro. Además, la probabilidad de que un minero extraiga con éxito un bloque
también depende de la dificultad minera existente en la red Bitcoin, ajustándose dinámicamente
cada 2016 bloques, para garantizar que un bloque se extraiga cada diez minutos de promedio.

El esfuerzo del proceso de minería tiene un coste fijo asociado con la compra, transporte e
instalación de un hardware específico de minería. Además, hay que añadirle el coste variable
del consumo de electricidad. Las variables importantes de este modelo son las siguientes, ya
que determinarán si un minero decide minar o no:

 Costo de la electricidad (céntimos por kilowatio-hora)

 Consumo de energía por unidad de esfuerzo minero (Watios por GH por segundo)
 El precio de mercado de bitcoin
 El nivel actual de dificultad minera

Modelo de beneficios diarios:

Un minero racional se encargará de la minería si el coste marginal por día (electricidad

consumo) es menor o igual que el producto marginal (número de bitcoins
acumulados y generados por día de promedio, multiplicado por el precio en dólares de
bitcoin). Si asumimos que la producción de bitcoins es un mercado de productos básicos
competitivo, entonces deberíamos esperar un coste marginal que iguale el producto marginal
de la minería. Este coste de producción lo podríamos considerar como el suelo o el límite inferior
del precio de mercado de bitcoin, por debajo del mismo un minero estaría obligado a dejar de
minar.

Este método modela la decisión económica que debe tomar un minero, donde los insumos son
los precios en dólares de la electricidad, el consumo de energía por unidad de potencia minera,
el precio en dólares de bitcoin y la producción esperada de bitcoins por día atendiendo a la
dificultad de minería. Concretamente, el modelo determinaba los bitcoins minados por día dada
la dificultad de minería y la recompensa por bloque según el poder computacional hash
(criptografía) del minero.

Donde:

 BTC / day * es la cantidad esperada de bitcoins que puede esperar ganar un minero por
día.
 β es la recompensa del bloque.
 ρ es el poder hash empleado por un minero.
 δ es la dificultad minera.
 3600 se refiere al número de segundos en una hora y 24 al número de horas en un día.
 2 32 se refiere a la probabilidad de que un solo hash resuelva el PoW para
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un bloque determinado.

Según la fuente https://bitinfocharts.com/, el valor que se tomará de ρ es de 14 terahashes por

segundo (TH/s); en comparación con el poder total de hash de la red Bitcoin es actualmente de
alrededor de 21.000.000 (TH /s). La recompensa del bloque actual es de 6,25 bitcoins por
bloque.

Podemos simplificar la fórmula resumiendo los tiempos diarios constantes y la probabilidad de

minado exitoso con el término θ:

θ = 24*232/3600 = 28.633.115,30667

Por lo tanto, podemos reescribir la fórmula de arriba como:

Y el costo de la minería por día, Eday, se puede expresar como:

El producto marginal de la minería debería teóricamente, según este modelo, ser igual a su costo
marginal en un mercado competitivo que, a su vez, debería igualar su precio de venta. El coste
por día se expresa como $ /día y la producción minera se expresa como BTC/día. Entonces el
precio $ /BTC es simplemente la proporción de los dos. Este precio, p *, sirve como límite
teóricamente más bajo para el precio de mercado, por debajo del cual un minero operaría con
una pérdida marginal. Por lo tanto, p * se puede expresar de la siguiente manera:

Supongamos que el costo medio de la electricidad en el mundo es de 11,5 centavos por

Kilowatio/ hora y la eficiencia energética promedio actual del hardware de minería ASIC
desplegado es 0,1 J/GH, para un AntMiner S9. Por lo tanto:

 El costo promedio por día de un AntMiner S9 sería de: (0.115 x 24 x 0.1) * (14000/1000)
que es 3,864 ($ /día).
 La cantidad de bitcoins que generarían 14.000 GH/s de minería en un promedio diario
sería de 0,00157483338 BTC/día.
 El valor límite inferior o suelo de un bitcoin debería estar alrededor de: 3,864 /
0,00157483338 que es 2453,59 $/BTC.

Según este modelo de valoración, si el precio de mercado cayera por debajo de este valor, los
mineros estarían operando con una pérdida marginal y sería normal que detuvieran su
producción minera de bitcoins.

Este análisis es un enfoque interesante para comprender los impulsores económicos

subyacente al precio de un bitcoin.
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Este método deja muy claro que la valoración de bitcoin nunca puede ser cero ya que el coste
de producción es superior a esta cantidad, lo que propicia una actividad mundial de minería que
refuerza exponencialmente la red Bitcoin en términos de ciberseguridad, luego entendemos que
el valor mínimo o suelo de la principal criptomoneda lo marca la aplicación de esta metodología
de producción aportada por Hayes.

LA TEORÍA CUANTITATIVA DEL DINERO AJUSTADA A LAS CRIPTOMONEDAS:

Según la Teoría cuantitativa del dinero de Irving Fisher, se establece una relación entre la
cantidad de dinero y las variables reales de la economía. Concretamente:

La cantidad de dinero (M1, M2, M3 o M4) por la velocidad de circulación del dinero será igual al
IPC por la renta nacional medida por el PIB real. Luego, la velocidad del dinero será igual: al
producto del IPC y la renta nacional medida por el PIB real, todo eso dividido por la cantidad de
dinero. Lo veremos con detenimiento más adelante.

La velocidad del dinero es la frecuencia con la que el dinero disponible en una economía se gasta
en bienes y servicios durante un periodo de tiempo. Es decir, cuantas veces cambia de manos
ese dinero.

Recordamos que la teoría cuantitativa del dinero intenta explicar la relación existente entre la
actividad productiva, oferta monetaria y el nivel de precios.

Atendiendo a lo indicado anteriormente, según la ecuación de cambio el valor de las

transacciones que se realizan en una economía ha de ser igual a la cantidad de dinero existente
por el número de veces que el dinero cambia de manos, variable que se denomina velocidad de
circulación del dinero. Analíticamente la ecuación se puede formular del siguiente modo: M * V
= P * Q, donde P es el nivel de precios, Q es el nivel de producción de bienes y servicios de la
economía, M es la cantidad de dinero (expresado en una divisa como el euro o el dólar) y V es
la velocidad de circulación del dinero.

A) MODELO DE ECUACIÓN DE CAMBIO DE BURNISKE

Para continuar desarrollando este método lo primero que hay que tener en cuenta con las
valoraciones de las criptomonedas es que estas no son empresas; no tienen flujos de efectivo.
Por lo tanto, no es adecuado utilizar un análisis de flujo de efectivo descontado (DCF). En cambio,
la valoración de los criptoactivos requiere la configuración de modelos estructuralmente
similares a cómo se vería un DCF, con una proyección para cada año, pero en lugar de ingresos,
márgenes y ganancias, utilizaremos la ecuación de intercambio para obtener el valor de utilidad
actual de cada año. Entonces, dado que los mercados valoran los activos en función de las
expectativas futuras, se debe descontar un valor de utilidad futuro al presente para obtener un
precio de mercado racional para cada año determinado.

Este método supone que las criptomonedas cumplen con las funcionalidades propias que tiene
el dinero: unidad de cuenta, medio de intercambio y unidad de cuenta. Entonces, por definición,
cada criptoactivo sirve como moneda en la economía de protocolo que soporta. Dado que la
ecuación de intercambio se utiliza para comprender el flujo de dinero necesario para respaldar
una economía, se convierte en la piedra angular de las valoraciones de los criptoactivos.

Como decíamos, la ecuación de intercambio es M*V = P*Q y cuando se aplica a la criptografía,

la interpretación que hace este modelo es el siguiente:
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 M = tamaño de la base de activos
 V = velocidad del activo
 P = precio del recurso digital que se aprovisiona
 Q = cantidad del recurso digital que se está aprovisionando

La valoración de un criptoactivo se compone principalmente de la obtención del valor de M,

donde M = P*Q / V*M es el tamaño de la base monetaria necesaria para sustentar una
criptoeconomía de tamaño P*Q, a una velocidad V.

En el ámbito de los criptoactivos se sustituye P*Q por el volumen de transacciones en el periodo

T por lo que la ecuación anterior se cambia a: M * V = T.

A su vez M debe ser igual a: M = N. Pu donde N es el número de criptomonedas o criptoactivos

emitidos y Pu es su precio unitario. Evidentemente, el interés está en averiguar cuál debe ser el
precio correcto de la criptodivisa, es decir la incógnita en el análisis es Pu. Aplicaremos este
análisis en un ejemplo:

El 9 de marzo de 2021, el número de bitcoins emitidos era de 18.649.243 (el número máximo de
bitcoins a emitir tendrá un límite de 21.000.000 de unidades de BTC) que cotizaban a un tipo de
cambio de a 1 bitcoin = 54.200 dólares (en adelante, USD), por lo que M tenía un valor de
1.010.788.970.600 (54200*18649243) de USD.

Gráfico 1. Fuente: https://www.blockchain.com/charts

En el gráfico queda representado el volumen diario de transacciones en bitcoins en los últimos

meses. El volumen diario medio de transacciones en la semana anterior fue de 619.696.424 de
dólares aproximadamente; esto implica que V era estimada por el mercado en torno a
0,000613081 que, considerando 365 días de mercado al año, supone una V en términos anuales
de 0,223774565 veces. Estos datos implican que la estimación del mercado, si el volumen medio
de transacciones se mantiene en valores parecidos, es que un bitcoin cambie de menos una vez
cada cuatro años y medio, aproximadamente (1/0,223774565 = 4,47 años).

Esta baja velocidad de circulación del bitcoin nos da indicios de que muchos propietarios de
bitcoins lo utilizan como inversión y reserva de valor por sus funcionalidades únicas de
trazabilidad, veracidad, incorruptibilidad, privacidad, anonimato y sobre todo porque
consideran que es “oro digital” y una inversión refugio por sus cualidades matemáticas
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deflacionarias. Todo esto contribuye a aumentar su valor a través de la reducción de la velocidad
de circulación.

Con este ejemplo podemos identificar factores clave para comprender cuál debe ser el valor de
mercado y por lo tanto el precio de un bitcoin: el papel de los hodlers es muy importante, ya
que su existencia y capacidad financiera contribuyen a reducir la velocidad de circulación al
acaparar bitcoins disminuyendo las posibilidades de transmisión de los mismos. El factor
número de bitcoins también contribuye a mantener su valor, ya que al estar su número limitado
a 21 millones y al ser creciente la dificultad programada de elaborar nuevos bitcoins, el valor
unitario no puede ser deteriorado por esta variable (que un bitcoin cambie de manos una vez
cada casi cuatro años y medio). Por lo tanto, al final, si aplicamos este enfoque al bitcoin, las
variables críticas de su precio son el volumen de pagos que se va a realizar en esta criptomoneda
y la propensión de los agentes económicos a acumular bitcoins como reserva de valor. Podemos
decir que holgadamente cumple con la funcionalidad de reserva de valor, el interés institucional
en invertir en bitcoins como forma de diversificar carteras de inversión, debido a la
descorrelación que aporta, puede que termine afectando positivamente al aumento que se haga
de esta principal criptomoneda como medio de intercambio, pero previamente se debe de pasar
por una reducción de su volatilidad en los criptomercados frente a las monedas convencionales
fíat, respecto a la unidad de cuenta es fundametal que se cumplan con claridad las dos
funcionalidades explicadas (reserva de valor y medio de intercambio).

B) MODELO VOLT DE EVANS

Alex Evans propone un marco para modelar la velocidad utilizando el modelo de Baumol-Tobin,
el cual relaciona la demanda de dinero de las transacciones con los costes de transacción y la
tasa de interés de las inversiones libres de riesgo. La pregunta básica que intenta resolver es la
siguiente: Supongamos que soy partícipe de una economía determinada en la que tengo un
ingreso mensual P y gasto todo ese dinero durante el mes. Puedo elegir entre:

 Mantener P en liquidez en efectivo todo el mes.

 Hacer un depósito de P en un banco que devenga intereses y luego hacer retiros
parciales cada vez que lo necesite.

La última opción me hace ganar algo de dinero con las inversiones, pero también me hace gastar
mucho dinero debido a los costes de transacción. Se puede intuir que la elección óptima debería
estar en algún punto intermedio. Entonces, ¿cuál es la cantidad óptima de retiros que debo
hacer para maximizar mis ganancias (o minimizar mis devoluciones perdidas)?

Modelando los costos de transacción en la red, y relacionando las inversiones libres de riesgo
con algún activo de reserva de valor, podemos predecir la cantidad óptima de transacciones que
hará cada participante en la red. A partir de eso, podemos calcular la velocidad del dinero como:

Donde R es la tasa de interés nominal libre de riesgo, Y son los pagos promedio por usuario por
año y C es el coste por transacción. Todos estos parámetros dependen del tiempo y así
obtenemos un modelo dinámico para la velocidad.

EL RATIO NETWORK VALUE-TO-TRANSACTIONS (NVT)

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El ratio Network Value-to-Transactions (NVT) viene a decirnos que el valor total de las
transacciones que fluyen a través de una red de criptoactivos es una aproximación de la utilidad
derivada de esta red (relación entre el valor de la red y las transacciones). Hay que tener en
cuenta que NVT solo considera las transacciones en la cadena de bloques, ya que la actividad
comercial en los intercambios es especulativa y, por lo tanto, no agrega utilidad a la red. Este
ratio fue elaborado por el analista de criptoactivos Willy Woo (2017) que nos indica que podría
servir como indicador para comprobar si el Bitcoin y otras criptodivisas está o no sobrevaloradas.
Willy Woo han argumentado que su ratio NVT se puede utilizar para detectar burbujas de
precios de bitcoin u otros criptoactivos.

La idea es relativamente sencilla, pero muy original. A diferencia de lo que ocurre con otros
activos financieros, como las acciones no se puede calcular un PER para un criptoactivo ya que,
aunque existe un precio para el token este no genera beneficios netos. Woo, sin embargo,
considera que como el Bitcoin es un medio de pago y un depósito de valor, el dinero que fluye
a través de su red podría ser una aproximación equivalente de sus ganancias, como una
representación de las ganancias de la empresa.

El valor transmitido en la cadena de bloques de Bitcoin está estrechamente relacionado con la

valoración de su red. La idea de que podemos usar el dinero que fluye a través de la red como
una aproximación para la valoración de la red es considerada válida por esta métrica NVT.

El término Valor de red o Valoración de red se define por el último precio negociado multiplicado
por el número total de tokens en circulación. Por lo general, el término capitalización de
mercado se ha utilizado para esto, sin embargo, para no confundir el término empleado en los
mercados de valores, en el campo de las criptomonedas se prefiere denominar como la
Valoración de red.

El ratio NVT nos permite comparar el uso relativo de la red a lo largo del tiempo. NVT se calcula
dividiendo el valor de la red (capitalización de mercado) por el volumen diario en dólares que se
transmite a través de la cadena de bloques:

NVT = M/T

donde M es la capitalización de mercado del criptoactivo y T es el volumen en dólares de las

transacciones diarias. Dado que M y T dependen del tiempo, NVT también depende del tiempo.

Cuando el NVT de Bitcoin es alto nos está indicando que la valoración de su red está superando
el valor que se transmite en su red de pago, esto puede suceder cuando la red está en alto
crecimiento y los inversores la valoran como una inversión de alto rendimiento, o
alternativamente cuando el precio está en una posible burbuja.

El NVT de Bitcoin se calcula dividiendo el valor de la red (capitalización de mercado) por el

volumen diario en USD transmitido a través de la cadena de bloques. Tenga en cuenta que este
es el equivalente al suministro de tokens de bitcoin dividido por el valor diario de BTC
transmitido a través de la cadena de bloques. Por tanto, técnicamente es una expresión de la
velocidad monetaria inversa.

¿Cómo utilizar el múltiplo comparable NVT?

1) Un alto índice de NVT puede indicar un alto valor especulativo. Podemos ver que en los
primeros años de la red Bitcoin, el crecimiento fue muy pronunciado. En los primeros
años de la red Bitcoin los mercados valoraban mucho la red en comparación con el valor
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real de la transacción. Esto resultó en que los mercados valoraran la red de Bitcoin en
un valor alto en comparación con el valor de transacción real que fluye a través de tal
red. En otras palabras, estamos viendo un crecimiento explosivo de la red que luego
exige una valoración superior basada en el potencial futuro. Esto es muy similar a lo que
vemos en los ratios de PER en las etapas de alto crecimiento de las start ups.
2) Por lo tanto, podemos usar la relación NVT para detectar burbujas. Predecir una burbuja
antes del hecho es bastante difícil de alcanzar, ya que una explosión de precios no
significa necesariamente que el activo esté en una burbuja. De manera similar, el ratio
NVT no puede determinar de manera confiable una burbuja antes de tiempo, pero es
muy útil para discernir entre un colapso o una consolidación después de que el precio
ha alcanzado su punto máximo. Esto lo puede determinar con relativa rapidez.
3) Utilizando la relación NVT podemos detectar la diferencia entre consolidación y
burbujas de forma muy visible. Si la relación NVT se mantiene dentro de un rango
normal, no estamos en territorio de burbujas. Si sube por encima del rango normal, es
una señal de que la actividad transaccional no está sosteniendo la nueva valoración y
podemos esperar una corrección de precios prolongada.
4) Solo se puede determinar una burbuja después del pico cuando el mercado reevalúa la
nueva valoración y vemos si el precio se consolida o cae. El índice NVT no es bueno para
determinar de manera confiable una burbuja ex ante, pero es muy útil para discernir
entre un colapso o una consolidación.

Gráfico 2. Fuente: https://woobull.com/introducing-nvt-ratio-bitcoins-pe-ratio-use-it-to-detect-bubbles/

El gráfico de arriba muestra la relación NVT en acción detectando dos de las burbujas históricas
de Bitcoin. En 2011 y principios de 2013, el precio de Bitcoin se disparó seguido de una relación
NVT que se elevó por encima del rango normal. Estos se consideraron burbujas según el análisis
de la relación NVT. Posteriormente, se vieron correcciones prolongadas del 92% y el 83% en el
precio de bitcoin (BTC).
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EL RATIO STOCK-TO-FLOW APLICADO A CRIPTOMONEDAS

El ratio Stock to Flow (llamado también SF) por PlanB (2019) es un modelo que nos permite
calcular la abundancia de un recurso en particular. Este nos devuelve un valor que hace
referencia a la cantidad de recursos que se tienen en reservas divididos por la cantidad que se
produce de forma anual. En este modelo el stock (inventario) mide el tamaño de las reservas
existentes de un recurso, mientras que el flow (flujo) indica la producción anual. Si ese modelo
se aplica a bitcoin, el inventario es el número de monedas en circulación mientras que el flujo
es el número de las que se produce al año.

Bitcoin es el primer activo del mundo que es digital y a la vez escaso. Es escaso como la plata y
el oro. Esta escasez digital tiene valor, pero, ¿cuánto? Este modelo permite medir la escasez
empleando la relación entre las reservas de Bitcoin y su producción. Se empleará esta relación
para modelar y calcular el valor de un Bitcoin. Modelo que se utiliza para valorar materias primas
y que se denomina “stock-to-flow”.

La definición de escasez la encontramos en los diccionarios normalmente como una situación

en la que algo es difícil de obtener o encontrar; una falta de algo.

Los metales preciosos disfrutan de esta escasez insustituible debido al alto coste necesario para
su producción. El oro es muy difícil que aumente su producción. Esta histórica característica de
baja disponibilidad del oro es lo que ha permitido que haya mantenido su status monetario
durante tantos años en la historia de la humanidad. Esto es lo que le dio valor al dinero durante
mucho tiempo cuando las monedas eran de oro. Sin embargo, no puedes pagar con oro por
Internet.

Bitcoin tiene escasez insustituible porque producirlos requiere de mucha electricidad y porque
su producción no puede ser falsificada fácilmente, en contraposición a lo que ocurre con el
dinero fiduciario que todos conocemos.

Volviendo a oro, el alto ratio de reservas/producción (SF) del oro hace que sea la mercancía con
la menor elasticidad de oferta. Esto significa que, ante aumentos del precio del oro, la
producción no aumenta más porque simplemente es muy difícil (escasez insustituible).

Las reservas existentes de Bitcoin en 2017 eran de alrededor de 25 veces la producción de

Bitcoins en 2017.

Por tanto, la escasez puede ser cuantificada mediante el ratio reservas/producción o stock/flow.

Las reservas o inventario al que se refiere aquí es a la cantidad total producida en la historia.
Con producción nos referimos a la cantidad de un bien que se puede crear en una unidad de
tiempo (normalmente un año). Además, la inversa de esa relación (producción/reservas) se
puede emplear para entender el ritmo al que aumenta la oferta.

Si nos centramos en el ejemplo que propone el autor del modelo en su trabajo en

https://medium.com/@100trillionUSD/modeling-bitcoins-value-with-scarcity-91fa0fc03e25,
nos encontramos algunos ejemplos del ratio reservas/producción o Stock-to-Flow (SF):
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El oro tiene el mayor ratio SF con 62. Es decir, deberíamos estar 62 años produciendo oro al
ritmo actual para llegar a tener el nivel de reservas actual. La plata es segunda, con un ratio de
22. Estos números se consideran altos, y es lo que les da a estos metales su valor y por tanto
condición de valores monetarios.

El paladio, platino y otras materias primas tienen un ratio que normalmente no llega a 1. Esto
significa que las reservas actuales son iguales o menores que la producción anual, convirtiendo
en estos casos a la producción en un factor clave: es prácticamente imposible que tengan un
ratio mayor porque al mínimo interés en esas materias primas que haga que su precio suba, su
producción también subirá (oferta elástica) y, tan pronto como los precios caigan, la producción
también caerá.

Respecto a bitcoin se han producido hasta el momento 18.649.243 de criptomonedas. Y

actualmente tiene una producción anual de 328.000 de criptoactivos. Esto nos da un ratio de
56,86. Instantáneamente, esto nos dice que el Bitcoin juega en la liga del oro y la plata en lo que
respecta a su ratio reservas/producción. Otro aspecto a considerar es que todos los años, a
medida que se incremente la cantidad circulante, y cada 4 cuando se produce un Halving, este
valor no hará más que crecer.

Una forma de resumir este modelo es el siguiente, cuanto más alto es este ratio, menor es la
cantidad en términos relativos que entran al mercado. Si es este el caso, estamos ante un activo
que en teoría retiene su valor a largo plazo, y quizás lo aumente. Por el contrario, los bienes
consumibles y los commodities industriales por lo general tienen un bajo SF, como hemos visto
en el cuadro de arriba.

La oferta del Bitcoin está fijada: nuevas criptomonedas se crean con cada nuevo bloque que, a
su vez, se generan cada 10 minutos de media. Esto ocurre cada vez que un “minero” encuentre
la solución al algoritmo de prueba de trabajo (PoW). La recompensa se compone de las nuevas
criptomonedas creadas con cada nuevo bloque minado. Estas recompensas empezaron en 50
bitcoins, pero el código establece que las recompensas descienden a la mitad (halving) con cada
210.000 bloques minados (cada 4 años aproximadamente). Este sistema es una de las claves de
bitcoin y la razón de que la producción de bitcoins cada vez sea menor. Además, por cómo está
diseñado el sistema, las bajadas en la producción son drásticas después de un bloque
determinado. Como se puede ver en los escalones de la gráfica de abajo.
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Fuente: https://chart-studio.plotly.com/~BashCo/5.embed

La hipótesis en este método es que la escasez, medida como el ratio SF, tiene un impacto directo
en el precio, donde el precio de un bitcoin es mayor cuanto mayor es el ratio SF. El siguiente
paso es recoger datos y crear un modelo estadístico.

En Bitcoin, el primer precio conocido al que se hizo un intercambio fue de 0,000076 BTC/USD en
octubre de 2009; la primera orden de compra/venta en un mercado se cruzó a 0.003 BTC/USD
en BitcoinMarket en marzo de 2010; en mayo de 2010 se compraron dos pizzas usando 10,000
Bitcoins, que al cambio eran 41 dólares.

Para comparar, tenemos los datos de los ratios del oro y la plata: 62 y 22, y sus capitalizaciones
de 8,5 billones (europeos) de dólares y 308.000 millones de dólares, respectivamente.

Si nos centramos en el modelo, el autor calcula el ratio SF mensual para bitcoin y valorado desde
diciembre de 2009 hasta febrero de 2019 (111 puntos en la gráfica en total). El número mensual
de bloques puede saberse consultando directamente la blockchain de bitcoin.

Para el autor, su primer mapa de dispersión del ratio SF respecto al mercado mostraba que era
mejor usar escalas logarítmicas porque el valor de mercado se extiende en 8 órdenes de
magnitud (desde 10.000 dólares hasta 100.000 millones de dólares). Esta escala revelaba una
notable relación lineal entre Ln(SF) y Ln(valor de mercado). Para ello se emplearon logaritmos
neperianos en lugar de logaritmos en base 10. La línea de regresión de los datos confirmaba una
relación estadística significativa entre el ratio SF y el valor de mercado (95% R2). La probabilidad
de que la relación entre el ratio SF y el valor de mercado sea casualidad es cercana a 0. Dicho
todo esto, el factor dominante parece ser la escasez, el ratio SF.

Lo que resultaba tan interesante en esta investigación es que el oro y la plata, que son mercados
totalmente diferentes, se presentaban alineados con el modelo SF para el bitcoin, añadiendo
una mayor confianza al modelo. Cabe destacar que, en diciembre de 2017, durante el pico del
mercado alcista de Bitcoin, el ratio SF era 22 y la capitalización total era de 230.000 millones de
dólares, muy cercano a los datos de la plata.

Además, este modelo también contempla la existencia de una relación con una ley potencial. La
función de la regresión lineal se presenta como: Ln(valor de mercado) = 3,3*Ln(SF)+14,6. Lo que
se puede escribir como una función de la ley potencial:

Valor de mercado = exp(14.6)*SF³,3.

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Las leyes potenciales nos indican una relación funcional entre dos cantidades, donde un cambio
relativo en una cantidad resulta en un cambio relativo proporcional en la otra cantidad,
independientemente del tamaño inicial de estas cantidades. Por ejemplo, en el caso de bitcoin,
con cada halving el ratio SF de bitcoin se dobla y la capitalización se incrementa 10 veces; es un
factor constante. Las leyes potenciales son escasas, no se encuentran muy a menudo. La
posibilidad de una ley potencial con un 95% R2 sobre 8 órdenes de magnitud añade confianza
de que el principal factor que conduce el precio de bitcoin es el ratio SF.

Los momentos en los que las recompensas de Bitcoin caen a la mitad (halvings) son cruciales. El
último evento de este tipo fue en mayo de 2020. Según el pronóstico de este modelo, ese evento
provocará que el ratio SF que actualmente es de 26,64, pase a ser de 50, acercándose al del oro.

Según este modelo aplicado por el autor, la predicción de valor de mercado de bitcoin después
del halving de mayo de 2020 es de un billón (europeo) de dólares, lo que significaría que cada
Bitcoin valdría 55.000 dólares en el mercado. Para el propio autor, lo más probable es que
viéramos esas cifras uno o dos años después del halving¸ en 2020 o 2021. Como realmente se
ha producido en 2021.

Para el autor de este modelo, la fuente de todo el dinero necesario para una capitalización de
un billón de dólares vendría: de los inversores en oro y la plata; de países y regiones con tipos
de interés negativos; de países con gobiernos autoritarios (Venezuela, China, Irán, Turquía, etc);
de billonarios y millonarios protegiéndose de las medidas de flexibilización cuantitativa (QE, por
sus siglas en inglés); y de inversores institucionales descubriendo el activo con el mejor
rendimiento en los últimos 10 años y con unas funcionalidades magníficas para la diversificación.
Todo esto también se estaría corroborando según a las últimas noticias que van apareciendo
sobre el criptomercado.

El autor del modelo demuestra en su artículo que la escasez digital tiene valor, cuantificando tal
escasez empleando la relación entre la cantidad almacenada de bitcoins y su producción,
utilizando esa relación para modelar y calcular el valor de un bitcoin, que sería de 55.000 dólares
en el mercado.

MÉTODOS DE VALORACIÓN CON BASE A LOS MODELOS DE RED DE METCALFE

La ley de Metcalfe establece que el valor de una red es proporcional al cuadrado de su tamaño,
es decir, para una red con “n” miembros, cada uno puede hacer “n-1” conexiones con los otros
miembros (Metcalfe, 1995). Si todas esas conexiones son igualmente valiosas, el total del valor
∗( )
de la red es: . Por ejemplo, si una red tiene 5 miembros, hay 10 conexiones posibles. Si
la red duplica su tamaño a 10 miembros, el número de conexiones se cuadruplica a 45.

Otro ejemplo más claro de esta ley sería que si fuéramos la única persona con un teléfono móvil
esa red no tendría ningún valor, pero si todo el mundo tiene un teléfono móvil la red se vuelve
extremadamente valiosa.

La ley de Metcalfe establece que cuanto mayor sea la red de usuarios, mayor será el valor de la
red. Esta tendencia de las redes a expandirse drásticamente nos lleva a la ley de los rendimientos
crecientes, donde ciclo de retroalimentación es positivo: cada miembro adicional incrementa el
valor de la red, que a su vez atrae a más miembros, iniciando una espiral de beneficios
exponenciales.
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Silicon Valley es el ejemplo de como las nuevas empresas que triunfan atraen a otras nuevas
empresas, que a su vez atraen más capital, talento y nuevas oportunidades. El mejor «producto»
de Silicon Valley es su arquitectura de red, creada en torno al dinamismo empresarial, la
disrupción tecnológica, las relaciones laborales y los ciclos de vida breves. Esto mismo es lo que
le está pasando, en la actualidad, al ecosistema del Bitcoin y a las criptomonedas, de ahí el
interés creciente y una capitalización a mediados de marzo de 2021 de más de 1,8 billones de
dólares norteamericanos.

Uno de los motivos por los que los rendimientos crecientes atraen tanto la atención es porque
tienden a crear “monopolios”, entendiéndose éstos como entidades que son tan buenas en lo
que hacen que ningún competidor puede ofertar un sustituto cercano. Por ejemplo, el Bitcoin
siempre ha supuesto más de un 50% del mercado de criptomonedas.

Además, el por qué que los efectos red son una ventaja competitiva lo encontramos en que
antes de que los usuarios viesen más valor en una nueva red y se cambiasen de la actual, un
competidor tendría que replicar la red, o al menos acercarse.

Las investigaciones de Alabi (2017) con redes blockchains permitieron validar la ley de Metcalfe,
para ello presentó un análisis de las redes blockchain seleccionadas y demostró que el
crecimiento en el valor de la red estaba relacionado con el número de direcciones únicas que
participan activamente en la red. La cantidad de direcciones únicas que participan diariamente
sugirió como una medida relativa de la cantidad de usuarios activos en las redes. Ley de valor
de red de Metcalfe, que correlaciona el valor de la red con el cuadrado de su número de usuarios
activos, demostró modelar bien las redes. También se propuso un nuevo modelo basado en una
exponencial de la raíz del número de usuarios activos. Se demostró que el modelo propuesto
también captura bien la tendencia entre el valor y el tamaño de los usuarios que participan en
la red. También fueron sugeridos condiciones para determinar el punto en el cual una red ha
alcanzado masa crítica.

Respecto a la metodología de Alabi (2017), los parámetros y las suposiciones de este análisis
fueron las siguientes:

 El valor de la red se modela por el precio de la criptomoneda establecida por la red. El

precio y la capitalización tienen una relación directa, por lo que se pueden usar sin
afectar la forma del modelo.

 Se seleccionó la cantidad de usuarios finales como la cantidad de direcciones únicas que

participan en la red por día. Esto fue en lugar de obtener la cantidad real de usuarios
activos en la red, que es difícil de descifrarlo debido a la privacidad de la propiedad de
las cuentas, y dado que un usuario puede establecer varias de ellas o billeteras, para
participar en la red. La suposición es que, dada una gran cantidad de usuarios
participantes, la relación entre el número de usuarios reales y el número de direcciones
únicas es más o menos consistente.

 Se supone que la curva real de precio en la red consiste en burbujas: ruido relacionado
con eventos de mediano y corto plazo que deben filtrarse para obtener el verdadero
modelo de crecimiento y valor de la red. Esto es ligeramente similar al filtrado de las
señales de turbulencia más pequeña o escalas de longitud en dinámica de fluidos para
derivar las principales escalas de longitud en un flujo de fluido. El número diario de
dirección única también se filtró para eliminar el ruido estadístico de los datos.
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 Se supone que el crecimiento de la red comienza desde el punto en que se alcanza la
masa crítica. La masa crítica es un número umbral de usuarios desde el cual la red
comienza a crecer o se vuelve viral. Debajo de este número, el valor de la red permanece
aproximadamente estancado y cerca de su punto de partida inicial. El crecimiento de la
red también se espera que tenga una desaceleración

Como se comentaba anteriormente, las posibles burbujas de precios del Bitcoin podrían
identificarse con la metodología de Alabi (2017) que modela el crecimiento de adopción de
usuarios, correlacionando el valor de la red Bitcoin con el cuadrado de las direcciones únicas que
participan activamente en esta red. La posibilidad de detectar burbujas de valor se sugirió en el
análisis de este modelo de crecimiento de la red. Esas burbujas se pueden detectar cuando el
valor de la red comienza a crecer rápidamente sin el acompañamiento del crecimiento en el
número de usuarios que participan en la red o de cualquier otro desarrollo que pueda resultar
en un valor mejorado para cualquier persona o usuario.

Si nos ceñimos al ratio, empleamos Daily Active Address (DAA) como el número de usuarios
conectados del sistema por día y la capitalización de mercado como el valor de la red, podemos
calcular el índice de Metcalfe (MET) como:

MET = M/(DAA)2

donde M es la capitalización de mercado del criptoactivo y DAAs on los usuarios activos diarios.
La ley de Metcalfe es útil para analizar el crecimiento del valor de la red en función de los
usuarios conectados.

Utilizando el modelo de Alabi (2017) podemos llegar al ratio Precio Bitcoin/ Valor Metcalfe. Este
análisis es análogo al ratio Price to book aplicado a empresas cotizadas en bolsa, en el sentido
de que un valor del ratio alto implica que los inversionistas esperan que una red determinada
genere más valor a partir de un número determinado de usuarios.

En resumen, Alabi (2017) demostró que el crecimiento del valor de las redes como Bitcoin
estaban relacionadas con el número de direcciones únicas, modelándose el valor de la red en
función del precio de la criptomoneda y del número de usuarios, representados éstos por las
direcciones únicas que participan diariamente en las transacciones. Esto concuerda
intuitivamente con nuestra comprensión de cómo debe funcionar el valor de Bitcoin: si usted es
el único poseedor de bitcoin no es muy valioso porque no hay nadie con quien intercambiarlos,
sin embargo, si muchas personas tienen bitcoins, el valor subirá considerablemente ya que
existen numerosas posibilidades de intercambio.

Esta ley también ha generado muchas controversias. Para Odlyzko y Tilly (2006), esta ley
sobreestimaba significativamente el valor de las conexiones añadidas ya que no todas las
conexiones en una red tienen el mismo valor, es por ello que el valor de una red con “n” nodos
no es el cuadrado de “n”, sino n veces el logaritmo de “n”. Por el contrario, la ley de Reed
entiende que la ley de Metcalfe minusvalora el valor de las conexiones añadidas, ya que la
utilidad de las redes sociales, escala exponencialmente con el tamaño de la red. La razón de
esto, es que el número posible de subgrupos de participantes de la red es 2N-N-1, donde N es
el número de participantes.

Ante estas críticas Robert Metcalfe (2013) demostró empíricamente su ley empleando los datos
de los últimos años de Facebook. Van Hove (2015) también la validó, añadiendo que el valor de
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una red social puede estar impulsado no solo por su tamaño, sino también por los aumentos en
la variedad y calidad de los servicios ofrecidos.

En definitiva, las burbujas en los precios de las criptomonedas aparecen cuando los incrementos
de valor extremadamente altos de éstas no van acompañados de un aumento acorde en el
número de usuarios participantes, o cualquier otro desarrollo que pueda generar un mayor
valor.

CONCLUSIONES

Actualmente, estamos en una fase de cambios profundos en la economía real y los mercados
financieros y los activos relacionados con la tecnología blockchain han venido para quedarse. El
número de operaciones de criptoactivos van a aumentar de forma más que considerable en los
próximos años. Es por ello que en los últimos años nos estemos encontrando con un interés
creciente en la valoración de criptomonedas y criptoactivos por diversos motivos,
principalmente porque hay autores que manifiestan que bitcoin no tiene ningún valor,
comparándolo inclusive con la burbuja financiera que sufrieron los bulbos de tulipán.

Hemos demostrado cuantitativamente que este tipo de afirmaciones no son correctas,

descartando claramente que la valoración de bitcoin nunca puede ser cero ya que el coste de
producción es superior a esta cantidad como se demuestra en el modelo de Hayes (2015), lo que
propicia una actividad mundial de minería que refuerza exponencialmente la red Bitcoin en
términos de ciberseguridad, luego entendemos que el valor mínimo o suelo de la principal
criptomoneda lo marca la aplicación de esta metodología de producción aportada por Hayes.

También queda demostrado, como se comprueban en los diversos métodos expuestos en este
trabajo de investigación, que bitcoin cumple la propiedad de dinero referente a la reserva de
valor y que, además, en la actualidad, está sirviendo como inversión refugio ante la previsible
inflación futura y como forma de protegerse del sobreendeudamiento que han propiciado los
bancos centrales.

Por otra parte, la Ley de Metcalfe, como se le conoce, establece que el valor de una red aumenta
exponencialmente con un aumento en el número de personas que la utilizan. Bitcoin funciona
de la misma manera. Hay miles de millones de personas que viven en el mundo que son
reprimidas por sus gobiernos de tal manera que no importa cuánto trabajen, no pueden generar
riqueza, ya que sus gobiernos inflan continuamente el valor de su moneda (piense en grandes
porciones de Asia, África y América Latina).

Ahora que se inventó bitcoin, los gobiernos no pueden controlarlo de manera efectiva y no
pueden imprimir dinero constantemente para hacer que el valor baje. Incluso los EE. UU. Y
Europa Occidental enfrentan incómodos cálculos con la deuda, de la cual ser propietario de
Bitcoin puede hacer que usted sea mayormente independiente.

Algunos de los movimientos bruscos recientes en bitcoin son especulativos, pero el aumento de
valor proviene del crecimiento del tamaño de la red, que aún se encuentra en las primeras
etapas de su ciclo de vida. La gente generalmente compra BTC porque quieren que sus ahorros
sean independientes de las decisiones fiscales y monetarias (según el país) de los políticos.
Además, bitcoin ha aumentado considerablemente de valor con el tiempo y esperan que siga
subiendo. El BTC/USD debería ser alcista a largo plazo debido a una mayor adopción
(aumentando el valor del numerador) y por los bancos centrales imprimiendo dinero
(disminuyendo el valor del denominador). Otro factor relevante a considerar es que algunas de
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las personas más ricas del mundo como Elon Musk, Paul Tudor Jones y Stanley Druckenmiller
son todos defensores públicos de BTC, llegando incluso a afirmar que esta principal
criptomoneda está restando protagonismo al oro porque “bitcoin es oro digital y programable”,
lo que le ha permitido tener una capitalización en el primer trimestre de 2021 que supera el
billón de dólares norteamericanos, una valoración que la hace codearse con las principales Big
Tech del mercado.

Por último, en relación a la introducción de la problemática de la valoración de los denominados

criptoactivos, categoría de activos de inversión que cada vez tendrán una mayor importancia en
los mercados e inversiones financieras internacionales. Hemos abordado el problema
atendiendo a las teorías clásicas como son la teoría cuantitativa del dinero y nuevos enfoques
derivados de la denominada Economía de las redes que nos permiten intentar realizar
valoraciones de este tipo de criptoactivos. A partir de modelos teóricos recientes, hemos
realizado un análisis de variables críticas para determinar el valor de los criptoactivos.
Estimamos que todavía se necesita mucha investigación sobre estos modelos para dar
conclusiones definitivas sobre los factores relevantes en el precio de las criptodivisas y los
criptoactivos.

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