S/.

Actividades Institucionales
Modificación del VI Foro de Política Económica y Mercado
de Capitales
DU 003 y el corte de Autor: Procapitales
la cadena de pagos
En febrero de 2017 el Ejecutivo emitió el Decreto de Urgencia que
asegura la continuidad de proyectos de inversión para la
prestación de servicios públicos y cautela el pago de la reparación
civil a favor del Estado en casos de corrupción (DU 003). Como su
6 Zoom Empresarial

nombre indica, con esa norma el Ejecutivo pretendía evitar que se

rompa la cadena de pagos de las empresas involucradas en hechos
de corrupción. El tema de la cadena de pagos es sumamente
importante para Procapitales pues la mayoría de empresas y/o
Mercados Internacionales
proyectos desarrollados por empresas presuntamente
involucradas en actos de corrupción se ha financiado a través del
mercado de capitales, sea con una participación accionaria de las
7 Perspectivas para inversiones en valores
mobiliarios en 2018
Autor: Axel Christensen
AFP o mediante la emisión de deuda adquirida por inversionistas
domiciliados y del extranjero.
Tras varios meses de su vigencia, las noticias revelan que los Artículo Central
proveedores están atravesando serios problemas para obtener sus
pagos y que no se ha logrado la transferencia de los activos a
empresas que garanticen la prestación de los servicios públicos
generando graves problemas financieros a los involucrados (i.e.,
8 La nueva agenda de regulación para el
mercado de valores
Autor: José Manuel Peschiera
bancos, accionistas, socios, fondos de inversión, afiliados del Sistema
Privado de Pensiones, trabajadores). Pese a conocerse estos
problemas, el Congreso de la República decidió incorporar dentro del
alcance de esta norma, a las empresas socias de las empresas Análisis Económico
corruptas, sin cambiar la mecánica que generó el efecto contrario al
deseado, es decir aquella que ha roto la cadena de pagos de los
proyectos de inversión.
10 ¿Qué podemos esperar de la economía
peruana en 2018?
Autor: Eduardo Jiménez
Más aun, el DU establece como mecanismo para salvaguardar el
dinero de los involucrados (empresas corruptas y sus socias y el Estado
peruano) la constitución de un fideicomiso administrado por el Banco Mercado de Valores

12
de la Nación; empero, de manera contradictoria, la propia norma Creación de un mercado de bonos VAC
desconoce los efectos jurídicos de las transferencias fiduciarias en el Perú
realizadas con anterioridad a la entrada en vigencia del DU y le impone a
Autor: Ricardo Reaño
los fiduciarios obligaciones más allá de las establecidas en la Ley de
Bancos y restringe los derechos de los fiduciarios generando inseguridad
jurídica en el fideicomiso.
Es impostergable atacar la corrupción en el país y penalizar a los Análisis Legal
involucrados, pero no debe permitirse que terceros ajenos a los actos
ilícitos paguen las consecuencias.
14 Cuota mínima obligatoria de mujeres
en directorios
Autora: Cecilia O'Neill
Paulo Comitre Berry
Presidente del Consejo Directivo

Evolución de Mercados
Año 10 Número 113 Diciembre 2017

Comité Editorial: Germán Alarco, Diego Castro, Freddy Escobar,

Aldo Fuertes, Francisco Paz, Carlos Rojas, Edgardo Suárez
16 Autores: Carlo Constantini /
Julio César Plácido
Director: Paulo Comitre Subdirector: Gerardo M. Gonzales
Editor: Allison Zarate Pre-Prensa e Impresión: GHG Publicidad SAC

Av. Canaval y Moreyra Nº 230, Oficina 5A, San Isidro (Lima 27) Columna de la SMV
S/.

Publicidad y suscripciones: 440-1080

El contenido de los artículos firmados es de responsabilidad exclusiva de los

autores y no necesariamente refleja la opinión institucional de Procapitales
17 Novedades Normativas
Autor: Procapitales
Hecho el Depósito Legal en la Biblioteca Nacional del Perú Nº 2008 - 09019
 Actividades Institucionales
En Foro público-privado de Procapitales:
DISCUTEN AGENDA PARA EL DESARROLLO
DEL MERCADO DE CAPITALES PERUANO
La Asociación de Empresas Promotoras del Mercado de
Capitales (Procapitales) realizó el 20 de noviembre de
2017 el VI Foro “Política económica y mercado de
capitales”, que discutió, con participación de
autoridades gubernamentales y agentes del sector
privado, iniciativas de política y normativas con
incidencia en el mercado de capitales. Se reseña a
continuación las principales ideas expuestas.
Política económica y de desarrollo del mercado de capitales
El viceministro de Economía, César Liendo, se refirió a la política
gubernamental para el desarrollo del mercado de capitales. Sostuvo
que el entorno internacional viene resultando favorable para el
crecimiento de las exportaciones, el producto, y el flujo de capitales,
destacando que la economía peruana es la única que ha mantenido su
calificación crediticia estable. En el frente interno, señaló que se viene
recuperando la inversión, tanto privada como pública, registrándose
mejores perspectivas de parte de los agentes económicos. Agregó que
la inversión pública continuará siendo el principal motor de
crecimiento en 2018. Señaló que el Gobierno viene implementando
una estrategia de competitividad y formalización basada en cuatro
ejes: (i) simplificación para la realización de negocios; (ii) comercio
exterior; (iii) profundización financiera; y (iv) simplificación tributaria.
Detalló los avances en un conjunto de mesas ejecutivas orientadas a
impulsar sectores económicos con alto potencial (e.g., acuícola,
turismo, forestal, agroexportación, entre otros); las medidas para
César Liendo, viceministro de Economía
2 Año 10 Número 113 Diciembre 2017
facilitar el comercio y avanzar gradualmente en la reforma de
protección social; y los retos en el ámbito tributario.
Sostuvo que el desarrollo del mercado de capitales es clave en la
estrategia de crecimiento económico, máxime en un contexto de
incremento significativo de la oferta de fondos prestables. Sin
embargo, en el caso peruano se advierte un significativo descalce
entre oferta y demanda de dichos fondos prestables que se traduce en
un bajo acceso al financiamiento para gran parte de las empresas
peruanas, un alto costo de financiamiento para algunos segmentos
empresariales y poca rentabilidad para las opciones de ahorro. Señaló
cuatro limitaciones del mercado de capitales: (i) descalce entre oferta
y demanda; (ii) baja competencia y altos costos de entrada; (iii)
fricciones tributarias; y (iv) baja integración internacional. Por ello, se
viene implementando una serie de nuevos instrumentos y
mecanismos de inversión (e.g., FIBRA, FIRBI, factoring, certificado
bursátil); introduciendo cambios normativos en la Ley del Mercado de
Valores y la Ley de Fondos de Inversión, para incrementar la
competencia y permitir la especialización en distintos segmentos del
mercado de capitales; procurando la homogeneización del sistema
tributario; y acelerando la integración internacional, sobre todo en el
ámbito de la Alianza del Pacífico (AP) (e.g., mediante el pasaporte de
fondos, la homologación tributaria para fondos de pensiones, etc.).
La agenda de desarrollo regulatorio para el mercado de valores
El superintendente adjunto de Investigación y Desarrollo de la
Superintendencia del Mercado de Valores (SMV), Carlos Rivero,
sostuvo que la regulación del mercado de valores debe facilitar la
formación de capital y el crecimiento económico y que una
regulación inadecuada puede imponer una carga injustificada a los
mercados inhibiendo su desarrollo. Afirmó que los objetivos básicos
de la regulación son la protección del inversionista; la formación de
mercados justos, eficientes y transparentes, y la reducción del
riesgo sistémico. Aseveró que corresponde al sector privado crear
mercado debiendo la regulación acompañar las iniciativas de los
agentes participantes. Agregó que la SMV viene promoviendo el
desarrollo de nuevos instrumentos y la incorporación de emisores e
inversionistas; la protección de los inversionistas mediante la
regulación, supervisión y educación; y el fortalecimiento del ente
regulador y supervisor, aludiendo a las principales normativas
impulsadas en el período 2011-2017.
Mostró algunos indicadores de la situación vigente que plantea retos a
encarar. En la última década, el monto colocado por oferta pública
primaria fue de USD 1,557 millones anuales, mientras que el saldo de
créditos del sistema financiero y el monto en circulación por oferta
pública primaria (OPP), ambos como proporción del PBI, revelan una
brecha entre sí de 19 puntos porcentuales (22.8% y 3.9%,
respectivamente). Asimismo, señaló que solo 10 emisores, de un total
de 72, concentran el 53.5% del monto en circulación de valores
colocados, mientras que solo cinco nuevos emisores en promedio por
año han colocado valores por OPP. En el mercado secundario, el
principal índice bursátil -SP/BVL Perú General Index- registra en los
últimos 10 años un retorno promedio de 12.6%, mientras que a
octubre de 2017, el monto negociado sumaba USD 6,861 millones,
equivalente a apenas el 2.8% del PBI como promedio anual entre 2012
y 2016, por debajo de los mercados de la AP. Así, es necesario
continuar promoviendo esquemas simplificados de inscripción,
revisar la regulación de titulización de activos, regular las plataformas
de financiamiento participativo (crowdfunding), desarrollar la
reglamentación en el marco del proyecto de Ley que promueve el
desarrollo del mercado de capitales, revisar el reglamento de oferta
pública de adquisición, y fortalecer el gobierno corporativo.
Señaló que a octubre de 2017, había 24 sociedades agentes de bolsa
(SAB), de las cuales cinco concentraban el 81% de la negociación de
renta variable, mientras que a septiembre de 2017, siete SAB
registraban resultados acumulados negativos. La agenda en este
ámbito incluye el desarrollo regulatorio necesario para implementar
un esquema modular de agentes de intermediación en el marco del
proyecto de ley arriba mencionado, la revelación de la estructura de
ingresos de dichos agentes, la revisión de los indicadores
prudenciales, y un énfasis en una supervisión basada en riesgos.
Respecto a la industria de fondos mutuos, el patrimonio administrado
representa apenas el 4% del PBI, el coeficiente más bajo en la región,
mientras que el 79% de los recursos está invertido en depósitos
bancarios y el 93% del patrimonio de los fondos es gestionado por
cuatro sociedades administradoras. Frente a ello, la agenda
regulatoria procurará fomentar una mayor competitividad,
desarrollando la reglamentación correspondiente al proyecto de ley
arriba mencionado, que haga posible la colocación de fondos mutuos
a través de programas, y también poniendo énfasis en una supervisión
basada en riesgos. Finalmente, se buscará fortalecer la labor de la SMV
en materia de regulación, supervisión, y educación y orientación,
sobre la base de procesos regulatorios claros y consistentes, la
dotación de poderes y recursos apropiados, la prevalencia de
autonomía operativa, el establecimiento de responsabilidades claras
y objetivas para el regulador, y el reclutamiento de funcionarios con
elevados estándares de profesionalismo.
El desarrollo futuro del mercado de valores
El gerente central de Desarrollo de Negocios de la Bolsa de Valores de
Lima (BVL), Miguel Zapatero, expuso un somero diagnóstico de la
evolución reciente y situación actual del mercado de valores,
destacando la poca profundidad del segmento de renta variable, y
remarcando que el flotante libre es poco significativo en relación con
la capitalización bursátil lo que limita las oportunidades de inversión;
el bajo número de emisiones de renta fija, y una baja participación de
inversionistas retail. Aunque el número de operaciones viene
recuperándose, los niveles aún se encuentran muy por debajo de los
correspondientes a países vecinos por lo que no se cumple el rol de
complementariedad con el sistema bancario. Señaló que la consulta
efectuada por MSCI para una eventual reclasificación del mercado
accionario peruano como mercado frontera marcó la necesidad de
cambio, impulsando un esfuerzo por forjar un mercado de valores
profundo, con buen número y variedad de alternativas, así como
facilidad de entrada y salida; eficiente, con costos bajos, operación
moderna, regulación amigable y buen gobierno corporativo; e
inclusivo, que permita el acceso a todo inversionista y dé facilidades
para para todo tipo de empresa.
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
Representantes de BVL, Cofide, EY y PPU participaron
en panel sobre el desarrollo futuro del mercado de valores
También reseñó las medidas tomadas en 2013-2014, antes de la
consulta de MSCI (e.g., la reducción de tarifas de negociación en 50%,
la creación del Mercado Alternativo de Valores-MAV, etc.),
precisamente a partir de dicha consulta en 2015-2016 (e.g., la
exoneración temporal del impuesto a las ganancias de capital en
acciones líquidas, facilidades para el market making, desarrollo de
nuevos instrumentos, etc.), y luego otras tomadas durante 2017, a
fin de afianzar y complementar las anteriores. El objetivo de la BVL
-sostuvo- es modernizar el mercado de valores, encaminándolo hacia
su conversión en un hub regional, sobre la base de un trabajo conjunto
con los reguladores para aumentar la oferta de instrumentos
invertibles. Luego, comentó algunos avances que se ha venido
observando, por ejemplo, el creciente número de empresas emisoras
que ya cuentan con un market maker, así como el creciente número de
acciones clasificadas con presencia bursátil. Finalmente, aludió a la
mayor exigencia para la conformación del Índice de Buen Gobierno
Corporativo, incluyendo el componente que refleja la percepción de
los inversionistas y el mercado en general; y a las medidas
contempladas dentro del proyecto de Ley que promueve el desarrollo
del mercado de capitales, con cambios que impactarían sobre el
quehacer de las industrias de fondos mutuos y de fondos de inversión.
El presidente del Directorio de la Corporación Financiera de Desarrollo
(Cofide), Pedro Grados, explicó el enfoque actual de su organización
en el ejercicio de su función de banco de desarrollo en apoyo de la
inversión productiva, la infraestructura, y el segmento de las MYPE,
sobre la base del rol subsidiario del Estado. Señaló las líneas de acción
propuestas para apoyar el desarrollo del mercado de valores, a partir
de una situación en la que la fracción de financiamiento de la actividad
empresarial que discurre a través del mercado de valores es mínima
comparada con la participación del crédito tradicional, indicando que
algo impide un funcionamiento adecuado del mercado de capitales.
Así, el reto del Perú es generar mecanismos que permitan a las
empresas acceder a los beneficios del mercado de capitales para
ampliar, diversificar y mejorar las condiciones de las fuentes de
financiamiento.
Así, esbozó los lineamientos de la estrategia de Cofide para incentivar
el financiamiento a través del mercado de valores sea participando
como inversionista institucional ancla en las emisiones de valores;
otorgando líneas de garantía adicionales; participando como
estructurador y/o underwriter de emisiones; y otorgando créditos
puente en el lapso que media entre la aprobación de una emisión y se
concreta su oferta pública. En particular, detalló un par de propuestas.
Como mejorador de emisiones, mediante el otorgamiento de una
garantía de crédito parcial, que alcanzaría hasta el 30% del principal de
los bonos en circulación , mientras que la contragarantía consistiría en
un fideicomiso en garantía sobre cartera por un valor de 1.3 veces el
3
monto garantizado, y la prima estaría en función del riesgo asociado al
emisor. Respecto a la creación de un fondo para el otorgamiento de
créditos puente para las empresas con ventas anuales del orden de
PEN 50-80 millones que participan en el MAV, detalló que estos
tendrían un plazo de 90 a 180 días y los recursos se destinarían a la
estructuración de las emisiones, la auditoría de estados financieros y
la clasificación de riesgo del emisor.
término, también hay diferencias respecto a si las pérdidas son
arrastrables o no; más aún, las pérdidas pueden derivarse no
solamente de la enajenación de valores sino también de la redención
o rescate de ellos. Mencionó que en el Perú, para fines tributarios, los
valores se clasifican en función del domicilio del emisor; mientras que
los ETF no están regulados en la ley tributaria para clasificarlos como
valor peruano o valor extranjero, lo cual debería subsanarse.

La socia de Gobernanza Corporativa de EY, Beatriz Boza, abordó la
arista de la adopción de buenas prácticas de gobierno corporativo,
sosteniendo que el mayor cuello de botella es cómo se hacen los
negocios y qué es lo que ocurre al interior de las organizaciones,
requiriéndose un profundo cambio cultural. Señaló que según la
encuesta La Voz del Mercado, existe un gran abismo entre lo que
esperan los inversionistas de las empresas y lo que en la práctica
perciben los agentes del mercado, en aspectos tales como ambiente
de control, gestión de la sostenibilidad y buen gobierno corporativo,
los cuales son considerados como muy importantes para la toma de
decisiones de inversión, pero la percepción generalizada es que la
calidad de gestión de estos y otros aspectos -e.g., el sistema de
prevención de delitos- es relativamente baja. Señaló que el mercado
está demandando mayor atención en cuatro frentes: (i) los
inversionistas demandan mayor transparencia de información de
parte de los emisores; (ii) los emisores deben mejorar la función de
relación con inversionistas; (iii) existe una exigencia por directores
más profesionales; y (iv) los inversionistas demandan evitar los
conflictos de interés, es decir, que no se tomen decisiones en función
de los intereses de los grupos de control.
Señaló que a partir de lo anterior uno podría pensar que la atención de
estas demandas es responsabilidad exclusiva de los emisores, pero
ello no es así pues lo que se advierte es la existencia de fallas en todo el
ecosistema del mercado de capitales, lo que se expresa en hechos
como que los inversionistas no necesariamente exigen buen gobierno
corporativo cuando invierten; los reguladores no exigen debidamente
la observancia de obligaciones (enforcement), mostrando a veces muy
poca voluntad de acción para investigar y sancionar prácticas
indebidas, particularmente en contra de los intereses de los
accionistas minoritarios; los intermediarios y la bolsa se muestran
muy complacientes y a veces con poca disposición para trabajar juntos
en el mejoramiento de los estándares; y un déficit en los esfuerzos por
desarrollar planes y programas de formación de directores
profesionales. Enfatizó que todos los agentes mencionados tienen
responsabilidades compartidas y un trabajo por hacer para mejorar
esta situación puesto que las fallas son institucionales. Concluyó
sosteniendo que existe un gran desafío para todos los agentes
participantes del mercado de capitales sobre la base de la hoja de ruta
esbozada que supone adoptar un mayor accountability.
Luego, abordó la falta de neutralidad en el régimen tributario,
considerando que cualquier renta de capital debería estar sujeta a la
misma tributación. Así, destacó la falta de dicha neutralidad entre
dividendos y ganancias de capital “peruanos” y del MILA; por ejemplo,
la venta de acciones MILA está sujeta a una tasa de 6.25% mientras
que los dividendos de acciones y los intereses de bonos MILA a una
tasa escalonada, lo cual promueve el arbitraje fiscal. También se refirió
a la falta de neutralidad entre las opciones de ahorro/inversión en el
mercado financiero frente al mercado de valores (e.g., los depósitos
bancarios están exonerados, los títulos de renta fija gubernamentales
están inafectos, etc.), sugiriendo que ello debe repensarse. Asimismo,
planteó revisar las reglas de imposición en el ámbito de los fondos de
inversión, que consideró complejas, sugiriendo igualarlas a las del
esquema aplicable para los fondos mutuos (el rendimiento es la renta
y tributa cuando se rescata). En el caso de nuevos vehículos creados,
como los FIRBI y los FIBRA, cuestionó las diferencias de plazos
establecidos para los incentivos tributarios, entre otros problemas.
Finalmente, en cuanto al IGV, señaló que si bien se ha avanzado con
valores como acciones y bonos cuya enajenación no está gravada
como es el caso de los intereses bancarios, permanecen algunas
complicaciones cuando están de por medio vehículos de inversión
(e.g., fondos de inversión).
Política monetaria, entorno económico y mercado de capitales
El presidente del Directorio del Banco Central de Reserva del Perú, Julio
Velarde, sostuvo que el entorno internacional favorable se refleja en
una recuperación de la actividad global, el alza en los precios de los
commodities, y el retorno de flujos de capitales hacia los países
emergentes. Las mejores perspectivas de crecimiento se basan en un
mayor dinamismo del comercio mundial, mientras que la creciente
fortaleza de la economía norteamericana ha influido sobre la
depreciación del dólar y los mejores precios de los commodities, en
particular de los metales. Estimó que la entrada de capitales hacia los
mercados emergentes continuaría creciendo en 2018 y, en este
contexto, el Perú tiene una de las menores tasas de interés de largo
plazo de la región por su baja inflación y buena posición fiscal. En el
frente interno, destacó un mayor dinamismo de la actividad económica,
el superávit de la balanza comercial, las señales de recuperación de la
inversión y el consumo, y la aceleración de los sectores no primarios que
liderarán el crecimiento en 2018. Destacó que el crecimiento de las
exportaciones peruanas es el mayor en la región, anotando que la

El socio del estudio Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría, Walker

Villanueva, incidió en una serie de aspectos del actual régimen
tributario aplicable al mercado de valores que debería modificarse
para establecer un régimen más justo y sencillo. En primer lugar,
considerando los tres compartimientos en los que podrían clasificarse
las ganancias de capital -renta de fuente peruana (RFP), renta de
fuente extranjera vinculada al MILA (RFE-MILA), y renta de fuente
extranjera en general (RFE)-, señaló que existen dudas y diferencias
respecto a la base imponible ya que en el caso de la RFP se paga
impuesto sobre la renta neta “legal”, sin deducción de gastos,
mientras en los otros dos casos es sobre la renta neta “real”, con
deducción de gastos, lo que no tiene mucho sentido, máxime que la
RFE es más difícil de fiscalizar, sugiriendo uniformar la base imponible
(renta neta “real”). En segundo lugar, tampoco existe uniformidad en
cuanto a los pagos a cuenta, solo aplicables cuando existen
intermediarios (Cavali, SAFI, SAF, AFP) de por medio. En tercer Julio Velarde, presidente del Directorio del BCRP

2
4 Año 10 Número 113 Diciembre 2017
producción de cobre se ha elevado desde 2016. Considerando el
repunte del consumo y de los índices de confianza, estimó que en 2018
la demanda interna crecería 4.2% impulsada por una mayor inversión y
un mayor crecimiento de los sectores no primarios, alcanzando el Perú
el crecimiento más alto en la región.
Sostuvo que la solidez macroeconómica facilita el crecimiento del
mercado de capitales. Detalló que el déficit fiscal se elevaría
temporalmente en 2018 por los gastos de la reconstrucción, pero los
niveles de deuda se encuentran entre los más bajos de la región.
Agregó que la inflación anual se ubica en el centro del rango meta, en
un contexto de reversión de los choques de oferta que afectaron los
precios de los alimentos. Comentó que el BCRP ha reducido su tasa de
interés de referencia y sus tasas de encaje, y que esta política
expansiva se ha reflejado en menores tasas de interés y un incremento
del crédito al sector privado. Por su parte, el financiamiento externo
de las empresas mediante bonos emitidos en el exterior se ha más que
duplicado respecto al año pasado, habiendo los inversionistas no
residentes también aumentado su demanda por bonos de deuda
soberana peruana. El tipo de cambio ha registrado presiones de
apreciación cambiaria, reflejadas en el menor saldo de venta de non
delivery forwards con no residentes, lo que revelaría que estos
inversionistas apuestan a que el dólar seguiría bajando a largo plazo.
La reforma previsional y el mercado de capitales
Este bloque se inició con una presentación a cargo del
superintendente adjunto de AFP de la Superintendencia de Banca,
Seguros y AFP (SBS), Jorge Mogrovejo, a propósito de la reciente
divulgación de la propuesta de reforma de los sistemas previsionales
elaborada por la Comisión de Protección Social (CPS) nombrada por el
Gobierno. Tras recordar los objetivos centrales que debiera tener una
reforma del sistema previsional (e.g, ampliar su cobertura, reducir los
costos, generar mejores pensiones, ser fiscalmente sostenible, cubrir
el riesgo de longevidad, entre otros), agregó que un proceso de
reforma previsional debe evaluar las tasas de aporte y los aspectos
demográficos en función de la población objetivo; contemplar un
proceso de transición que construya sobre lo ya existente; y reconocer
que los modelos exitosos de pensiones de un país no son fácilmente
trasplantables a otro. Luego, se refirió a dos aspectos del diagnóstico
formulado por la CPS: (i) una gestión de portafolios cortoplacista de las
AFP que es inconsistente con el objetivo de largo plazo de maximizar la
tasa de reemplazo; y (ii) la composición de los portafolios de los fondos
de pensiones debería cambiar con la edad de los afiliados, pasando
progresivamente desde una composición sesgada hacia inversiones
más rentables pero más riesgosas hacia una composición sesgada en
favor de inversiones menos rentables pero menos riesgosas. Objetó la
validez de ambas afirmaciones a la luz de la trayectoria y situación
actual del Sistema Privado de Pensiones (SPP).
Tras recordar las principales características de un fondo de corto plazo
Jorge Mogrovejo, superintendente adjunto de AFP de la SBS
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
(e.g., poca o nula inversión en renta variable, poca duración en la renta
fija, entre otros), sostuvo que tales características no se observan en
los fondos privados de pensiones, pues actualmente tienen una cuota
de inversión en renta variable cercana al 40%, por encima de sus
similares en la región; un componente de renta fija por debajo de sus
similares en la región; una reducida pero creciente cuota de
inversiones alternativas (3.9%); y un limitado componente de
inversión en depósitos (6.3%). Así, la asignación en instrumentos de
renta variable y en inversiones alternativas ha aumentado tanto a
nivel local como en el exterior en los últimos 20 años. Asimismo, los
fondos de pensiones registran rendimientos nominales mayores a los
de alternativas con horizonte de corto plazo (fondos mutuos,
depósitos bancarios), y la maduración de sus inversiones en renta fija
está concentrada en papeles entre 5 y 20 años plazo.
Sostuvo que los fondos privados de pensiones sí están ligadas al ciclo
de vida de los afiliados (según los límites de inversión, el fondo 3, que
es el más riesgoso, privilegia los componentes de renta variable e
inversiones alternativas, y la volatilidad en los fondos es creciente en
la medida que se pasa del fondo 0 al fondo 3). Incluso, los Target Funds
de Vanguard, que reducen (aumentan) la exposición a acciones
(bonos) a medida que se acerca la fecha de jubilación objetivo de cada
fondo, no muestran diferenciación en las fechas más alejadas de la
jubilación. Mostró que el fondo 2 presenta un mejor rendimiento
ajustado al riesgo comparado con la trayectoria del índice S&P 500,
desde 2005 en adelante. Los fondos privados de pensiones peruanos
también están más diversificados que sus similares de los países de la
OCDE y del MILA. Concluyó reseñando las próximas modificaciones
reglamentarias al régimen de inversiones de las AFP, destacando la
admisión de los FIBRA y FIRBI como inversiones elegibles y su
tratamiento como renta variable; la posibilidad de invertir en fondos
de infraestructura local y del exterior (posibilidad para fondos MILA);
la simplificación del proceso de elegibilidad para fondos mutuos
extranjeros; la posibilidad de emplear derivados de cobertura para
inversiones indirectas en fondos tradicionales y alternativos; entre
otros aspectos. Finalizó sosteniendo que como sociedad no hemos
tomado conciencia de lo que significa el riesgo de longevidad y que
debe tenerse presente la legitimidad del sistema previsional y hacer
que sea menos costoso.
A renglón seguido, el gerente general de AFP Integra, Aldo Ferrini,
cuestionó que el informe de la CPS no contenga un análisis más
profundo respecto a los temas que significativamente afectan al SPP.
Valoró la crítica a la medida que permite el retiro de hasta el 95.5% del
fondo al momento de la jubilación, pues ello desvirtúa la razón de ser
del SPP; y la propuesta de integrar los sistemas público y privado de
modo tal que el régimen se encamine a establecer cuentas
individuales de capitalización. Cuestionó que el informe no discuta
qué debe hacerse con variables paramétricas clave (e.g., monto y
recurrencia de los aportes y la eventual necesidad de aumentar la
edad de jubilación), que terminan definiendo el monto acumulado en
el fondo, la pensión y la tasa de reemplazo. Agregó que se ha hecho
mucho ruido mediático respecto a la organización industrial, sobre lo
cual gira la propuesta de establecer una entidad centralizadora, el
establecimiento de fondos ligados a la etapa de jubilación y la
reducción de costos, cuando la variable clave para aumentar la tasa de
reemplazo es el monto y la constancia de los aportes así como la
rentabilidad de las inversiones. Manifestó estar de acuerdo con la
necesidad de establecer una pensión mínima en el SPP y sugirió hablar
más de una modernización del SPP en lugar de una reforma, pues
consideró que el SPP funciona bien para el segmento de personas que
cumplen los requisitos, quedando por construir los esquemas que
permitan generar una pensión para aquellos que actualmente no
acceden al SPP. Concluyó señalando la necesidad de incentivar la
educación de los afiliados, y también dotar de una mayor posibilidad
5
para que el regulador, y no el Congreso, pueda adoptar cambios
normativos que permitan ajustar el funcionamiento del SPP ante la
evolución de las condiciones de mercado. Patrocinadores

Por su parte, el presidente de la Asociación Peruana de Empresas de

Seguros (Apeseg), Eduardo Morón, sostuvo que el referido informe no
ha puesto el énfasis en los aspectos más relevantes, destacando entre
estos el hecho que en las cuentas individuales de capitalización no
haya, en muchos casos, dinero suficiente para sostener pensiones que
se acerquen al objetivo original para la tasa de reemplazo, lo que da
pie a una casi permanente tentación a abolir el sistema. Antes bien, el
énfasis debe ponerse en cómo construir a lo largo de la vida laboral un
fondo cuyo monto, en base a los aportes y la rentabilidad, permita
definir una pensión razonable. Sostuvo que es necesario que el
sistema facilite un seguimiento de lo que el afiliado debería aportar a
lo largo de su vida laboral, y en la búsqueda de legitimar el sistema
previsional, para que el mayor número de personas cuente con una
pensión de un monto razonable, debe pensarse en un componente
de solidaridad (e.g, pensión mínima), acompañado de una regulación
que facilite la realización de aportes voluntarios, lo que significa
establecer una relación muy diferente a la que hoy se da entre
la AFP y los afiliados, privilegiando la búsqueda de aportes en
función de los objetivos de pensión. Concluyó señalando su Colaborador
conformidad con lo señalado en el informe en el hecho que no tiene
mayor sentido seguir contando con un sistema público que funcione a
la par del SPP.

El Foro fue inaugurado por el presidente del Consejo Directivo, Paulo

Comitre, y clausurado por el gerente general, Gerardo M. Gonzales.
Asistió un total de 100 participantes.

Zoom Empresarial
Nueva entidad miembro de Procapitales

Con sumo agrado, Procapitales anuncia la incorporación de Core Capital SAFI

SA como entidad miembro de la Asociación a partir del 15 de noviembre de
2017. Core Capital SAFI es una firma establecida a fines de 2016 cuyo objetivo
es dedicarse a las actividades de administración de fondos de inversión por
oferta pública o privada cuyo funcionamiento ha sido autorizado por la
Superintendencia del Mercado de Valores (SMV), teniendo como principal
enfoque la gestión de fondos sobre proyectos inmobiliarios. El presidente de
su directorio es Martín Bedoya Benavides y su gerente general es Aldo Fuertes
Anaya, quien será su representante ante Procapitales. Con la incorporación de
la referida empresa, Procapitales cuenta actualmente con un total de 65
empresas asociadas.

Estudio Rebaza incorpora nuevo oficial de cumplimiento

Rebaza, Alcázar & De las Casas, estudio de abogados miembro de

Procapitales, ha incorporado a Sheila Vargas como su oficial de
Cumplimiento. Sheila Vargas es graduada en administración de empresas
por la Pontificia Universidad Católica del Perú y cuenta con un posgrado en
implementación y auditoría de sistemas integrados de calidad.
Previamente trabajó en EY como supervisora del área de Risk
Management. Su objetivo principal será implementar un programa de
cumplimiento basado en procedimientos que aseguren el adecuado
diseño de actividades de cumplimiento normativo interno y externo.

4
2
6 Año 10 Número 113 Diciembre 2017
 Mercados Internacionales
Director de Estrategia de Inversiones para América Latina e Iberia
Un contexto optimista pero con cautela:
PERSPECTIVAS PARA INVERSIONES
EN VALORES MOBILIARIOS EN 2018
En el presente artículo, el autor analiza las perspectivas
de inversión en valores de renta fija y renta variable
para el próximo año en el marco de un previsible buen
panorama económico global, pero no exento de algunos
riesgos que deben ser debidamente tomados en cuenta.
En 2017 la economía global terminará en su mejor estado en años y
con un alto grado de sincronía entre la gran mayoría de los países del
mundo. Ello se explica por la confluencia de políticas monetarias, aún
bastante expansivas, las cuales estimulan tanto el consumo como la
inversión, en un entorno donde la inflación se mantiene contenida. El
buen desempeño de gran parte de los mercados financieros durante
este año -tanto renta fija como acciones, mercados desarrollados
como emergentes- ha sido el reflejo de este mejor panorama, y
también de las expectativas para el año entrante.
Así, el 2018 se vislumbra como un año que mantiene el buen
momentum de crecimiento, con la continuidad de la actividad
económica en países desarrollados y recuperación en los emergentes.
Al mismo tiempo, la inflación, mayor que en años anteriores, seguirá
estando en niveles que no cause acciones inesperadas por parte de los
bancos centrales. La resiliencia del crecimiento en China está al centro
de este escenario, permitiendo la estabilización de precios de varias
materias primas en los niveles más altos en varios años, dando un
sustento importante a las economías en vías de desarrollo.
Sin embargo, el próximo año no está exento de riesgos. La economía
de Estados Unidos se acerca a la fase final del ciclo de expansión,
mientras la economía de China enfrenta el desafío de controlar el
excesivo crecimiento del crédito de los últimos años, continuando la
desaceleración de su crecimiento iniciada a comienzos de esta
década. Por otro lado, ante el mejor panorama económico de la
Eurozona, el Banco Central Europeo empezará a retirar las medidas de
estímulo, siguiendo el camino de la normalización monetaria iniciado
hace algún tiempo por la Reserva Federal de Estados Unidos.
Finalmente, los riesgos de índole política probablemente tomen un
protagonismo significativo, particularmente en América Latina, que
vivirá varios procesos electorales en sus principales economías.
Perspectivas para la inversión en los mercados de valores
El equipo de estrategia de inversión de BlackRock apunta a un
posicionamiento que se cimienta en el buen panorama económico
global, pero también considera los posibles efectos negativos de los
riesgos antes mencionados. Por ello nos definimos como
inversionistas optimistas en 2018, pero cautelosos.
El escenario de la renta fija global requiere de un significativo nivel de
precaución. Por un lado, las medidas de los bancos centrales del
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
Axel Christensen
BlackRock
mundo han elevado los precios de muchos de estos instrumentos a
niveles que desafían todo criterio financiero (inclusión a tasas
nominales negativas como es el caso de varios bonos europeos). Por
otro lado, el mejor entorno económico global está llevando a estos
bancos centrales a disminuir sus estímulos, y normalizar las tasas de
interés. Ambos aspectos nos llevan a pensar que los mercados de
renta fija para 2018 presentarán un importante reto a los
inversionistas.
En el segmento de renta variable, las mejores oportunidades
aparecen con mayor claridad en mercados fuera de Estados Unidos,
como la Eurozona, Japón y los mercados emergentes, apoyados por
ciclos económicos con más espacio para crecer, y precios con
capacidad para seguir subiendo. En la inversión en acciones
estadounidense debe primar un mayor grado de sensatez y
discernimiento, dado el gran incremento de precios que ha
registrado en los últimos cinco años. En ese período, el índice
S&P 500 ha rendido un 15% anual en promedio, que se compara
con apenas 9% anual para el conjunto de los otros mercados
desarrollados (índice MSCI EAFE en dólares) y 5% anual para
mercados emergentes (índice MSCI Emerging Markets en dólares). De
esta forma, los indicadores bursátiles de Estados Unidos han
alcanzado niveles récord en sus valorizaciones, al tiempo que ha
aumentado la incertidumbre política. Por ello, resulta más
conveniente adoptar estrategias que privilegien acciones de
empresas cuyas valorizaciones sean más bajas y/o de mejor calidad y
predictibilidad de sus resultados.
Así como se sugiere cautela al momento de analizar la renta fija o las
acciones en Estados Unidos en 2018, el optimismo se manifiesta con
mayor fuerza en activos de mercados emergentes, tanto en renta
variable como renta fija. No solamente sus economías son las que más
se han visto beneficiadas por el buen entorno global, sino también sus
mercados han visto un creciente apetito por parte de los inversionistas
globales, atraídos por interesantes valorizaciones en relación con los
activos de mercados desarrollados, después de estar subinvertidos en
estos mercados por años. Dentro de los mercados emergentes,
destaca la preferencia por los mercados asiáticos, que combinan una
buena posición macroeconómica y valorizaciones accionarias más
atractivas que las de sus pares latinoamericanas o europeas. Entre los
mercados desarrollados, destacan para 2018 las oportunidades que
ofrece Japón, donde coinciden un mayor crecimiento económico,
atractivas valorizaciones y un positivo momentum político, tras el
respaldo que obtuvo el primer ministro Abe y su agenda de reformas
en las recientes elecciones de ese país.
En consecuencia, todo indica que 2018 tendrá un buen panorama
económico; sin embargo, es necesario tomar en cuenta los riesgos
antes expuestos y ser cautelosos.
 Artículo Central
Desafíos frente a la situación actual:
LA NUEVA AGENDA DE REGULACIÓN
PARA EL MERCADO DE VALORES
En el presente artículo, el actual titular de la
Superintendencia del Mercado de Valores, designado
para el cargo en octubre pasado para los próximos seis
años, expone los temas que recibirán atención
prioritaria en la agenda regulatoria para el mercado de
valores tomando en cuenta la situación actual y los
desafíos que esta plantea.
Quisiera reservar las primeras líneas de este artículo para destacar el
importante papel que cumple el gremio Procapitales en la promoción
del desarrollo del mercado de capitales en el Perú, tarea que
compartimos y que estamos convencidos nos llevará a materializar
una serie de iniciativas que contribuyan a alcanzar dicho objetivo en
un futuro cercano.
En esa dirección, reviste especial importancia que los diferentes
partícipes del mercado asuman el reto de identificar y concretar
iniciativas que contribuyan a imprimir un mayor impulso al mercado
público de valores como alternativa de financiamiento e inversión,
facilitando la formación de capital y el crecimiento económico, así
como impulsar acciones que fortalezcan el rol que le corresponde
cumplir a la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV) como
entidad reguladora y supervisora del mercado de valores. Dicho rol se
debe centrar, sobre todo, en proteger al inversionista; asegurar que
los mercados sean justos, eficientes y transparentes; y reducir el
riesgo sistémico, objetivos que son reconocidos en los Principios para
la regulación de los mercados de valores de la International
Organization of Securities Commissions (IOSCO).
Desde su ámbito de acción, la SMV debe procurar, en todo momento,
no imponer una carga injustificada a los mercados e inhibir su
crecimiento y desarrollo, así como debe asumir el desafío de lograr un
balance entre flexibilizar la regulación para facilitar el acceso al
mercado de nuevos emisores e inversionistas, y asegurar adecuados
niveles de transparencia y protección del inversionista. A los diversos
partícipes del mercado de valores les corresponde promover su
desarrollo e identificar inhibidores en la regulación o supervisión que
puedan eventualmente estar limitando el logro de dichos objetivos,
encontrando en la SMV la mayor disposición para apoyar toda
iniciativa que revierta en favor del desarrollo del mercado de valores.
En este contexto, los principales objetivos estratégicos que la SMV se
ha trazado para los siguientes meses son los siguientes: (i) facilitar la
incorporación de emisores e inversionistas al mercado de valores; (ii)
fortalecer la industria de agentes de intermediación, teniendo
presente su importancia en la infraestructura del mercado; (iii)
4
2
8 Año 10 Número 113 Diciembre 2017
José Manuel Peschiera
Superintendente
Superintendencia del Mercado de Valores (SMV)
promover una mayor competitividad de la industria de fondos
mutuos, la cual no solo ha venido mostrando un crecimiento
importante en los últimos años, sino que además se ha erigido como
uno de los principales vehículos de inversión para el acceso de nuevos
inversionistas; y (iv) fortalecer institucionalmente a la SMV, toda vez
que si queremos lograr un desarrollo sostenible de nuestro mercado,
es necesario que el regulador esté preparado para acompañar ese
crecimiento y responda rápida y eficientemente a su dinámica. (Véase
el gráfico 1.)
Gráfico 1
Principales líneas de acción de la SMV
SMV
SUPERINTENDENCIA
DEL MERCADO DE VALORES
FACILITAR LA FORTALECER LA MAYOR
INCORPORACIÓN INDUSTRIA DE COMPETITIVIDAD FORTALECER
DE EMISORES E SOCIEDADES DE LA INDUSTRIA INSTITUCIONALMENTE
INVERSIONISTAS - AGENTES DE FONDOS A LA SMV
OFERTA Y DEMANDA DE BOLSA MUTUOS
Fuente: SMV.
Principales indicadores del mercado de valores
Para cumplir las líneas de acción antes señaladas, debemos analizar,
en primer lugar, la situación actual del mercado de valores. Así, el
mercado primario de valores ha venido mostrando un importante
crecimiento en los últimos años, totalizando 72 emisiones por un
monto de USD 1,808 millones en lo que va de 2017 hasta octubre, lo
que representa un crecimiento del 10% con respecto a similar periodo
del año anterior. Dicho monto se encuentra por encima del promedio
anual de colocaciones registrado en la última década (USD 1,557
millones); no obstante, este mercado aún no se consolida como una
importante alternativa de financiamiento empresarial en la economía
nacional. En efecto, mientras que el saldo de créditos al sector privado
canalizado por empresas bancarias ha pasado de 14% a 23% del PBI en
la última década, el monto en circulación de los instrumentos de
deuda colocados por oferta pública primaria se ha mantenido
alrededor de 4% del PBI, es decir, la brecha entre ambas alternativas
de financiamiento se ha ampliado en el período señalado.
Por otro lado, en lo que corresponde al mercado secundario, hasta
octubre de 2017, el índice más representativo de la Bolsa de Valores
de Lima (BVL) acumulaba un rendimiento de 28%, mientras que el
monto negociado alcanzaba los USD 6,861 millones, monto 81%
mayor al negociado en similar periodo de 2016, y por encima del
promedio de negociación anual en la rueda de bolsa en los últimos 10
años (USD 6,769 millones). No obstante, pese a este comportamiento
favorable, la BVL aún presenta problemas de liquidez y profundidad,
observándose, por ejemplo, en los montos negociados una alta
concentración en pocos valores, donde solo 10 acciones acumulan
alrededor del 76% del monto total negociado.
Dicha situación repercute en la industria de agentes de
intermediación, la cual a fines de septiembre de 2017 registraba a solo
siete sociedades agentes de bolsa (SAB) con resultados acumulados
negativos, mientras que 12 SAB arrojaron resultados negativos en el
mismo periodo de 2016. Además, se debe anotar que de las 24 SAB,
solo cinco de ellas concentraban más del 81% de la negociación en
renta variable a octubre de 2017, dato que evidencia la necesidad de
asumir medidas que fortalezcan la competitividad de esta industria
tan importante para la infraestructura del mercado de valores.
Por su parte, a fines de octubre de 2017, el patrimonio administrado
por los fondos mutuos alcanzó los USD 8,757 millones con más de 441
mil partícipes, lo que representa un incremento aproximado, en
relación con similar periodo del año anterior, de 17% y 6%,
respectivamente. Es importante señalar que, a dicha fecha, la
industria de fondos mutuos estaba compuesta por un total de 146
fondos mutuos operativos y 10 sociedades administradoras de fondos
mutuos.
Si bien la industria de fondos mutuos muestra un panorama alentador,
existen algunos aspectos que hacen notar que aún falta potenciar su
desarrollo. Así, se observa una alta concentración de inversiones de
los fondos mutuos en depósitos del sistema financiero (alrededor del
79% de la cartera), estando el resto de la cartera invertido en otros
instrumentos como bonos y/o acciones. Por otra parte, el 93% del
patrimonio de los fondos es administrado por solo cuatro sociedades
administradoras que pertenecen a grupos financieros, lo cual refleja
una alta concentración de la industria y la necesidad de implementar
iniciativas que permitan una mayor masificación de esta importante
alternativa de inversión.
Líneas de acción y agenda regulatoria de la SMV
En dicho contexto, y en línea con similares iniciativas materializadas
en diversos mercados de valores de la región, la SMV continuará
promoviendo esquemas simplificados de inscripción de ofertas
públicas como una alternativa para facilitar el acceso de nuevos
emisores. Así, por ejemplo, desde su creación en 2012, el Mercado
Alternativo de Valores (MAV) ha facilitado que 11 empresas no
corporativas accedan al mercado de valores captando un total de USD
61 millones a través de 77 emisiones, colocaciones que han obtenido
en promedio una demanda de 1.6 mayor que la oferta, evidenciando
así el interés de los inversionistas por los valores ofertados en este
prometedor segmento de mercado.
En esa misma dirección, la SMV tiene previsto revisar la regulación de
titulización de activos, a fin de adecuarla al desarrollo del mercado y a
los estándares de exigencia necesarios para su correcto
funcionamiento; así como también contribuir a la construcción del
marco normativo que permita el desarrollo de nuevas estructuras
financieras basadas en fintech, como el crowdfunding, teniendo
presente la dinámica inherente a estas plataformas, pero
reconociendo, a su vez, parámetros adecuados de protección al
inversionista.
Por otro lado, la SMV continuará apoyando el perfeccionamiento de la
normativa del Fondo de Inversión en Renta de Bienes Inmuebles
(FIRBI) y del Fideicomiso de Titulización para Inversión en Renta de
Bienes Raíces (FIBRA), dado su potencial no solamente para el
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
desarrollo del sector inmobiliario en el país, sino también por su
impacto positivo sobre el mercado de valores.
Además, sin perder de vista que la integridad del mercado y la
protección de los inversionistas son objetivos estratégicos de la SMV,
se buscará fortalecer la regulación y supervisión en materia de
gobierno corporativo de los emisores, dada su relevancia para el
adecuado desarrollo del mercado de valores y la sostenibilidad de las
empresas participantes. En ese sentido, la SMV realizará las gestiones
necesarias que permitan la incorporación del Perú al Comité de
Gobierno Corporativo de la Organización para la Cooperación y el
Desarrollo Económicos (OCDE), en línea con la importancia que tiene
en la agenda del país su posible ingreso a dicho organismo de
cooperación internacional.
Es importante señalar que la agenda regulatoria de los próximos
meses estará marcada por el proyecto de Ley que promueve el
desarrollo del mercado de capitales, el cual recoge una serie de
iniciativas legislativas trabajadas por la SMV con el apoyo del
Ministerio de Economía y Finanzas (MEF). En ese contexto, se busca
otorgar facultades a la SMV para dotar de mayor flexibilidad al marco
legal que rige la industria de fondos mutuos, para que las sociedades
administradoras puedan contratar los servicios de terceros
especializados para realizar actividades de distribución de cuotas de
participación, gestión de activos y actividades operativas del fondo
mutuo, incorporándose la figura del distribuidor de cuotas de fondos
mutuos, siguiendo la experiencia de los mercados de otros países
como México y Colombia.
Asimismo, se busca facultar a la SMV para establecer requerimientos
prudenciales diferenciados a los agentes de intermediación según la
magnitud y complejidad de las operaciones y/o actividades que
puedan realizar, diferenciándolas por capital, garantías y/u otras
exigencias prudenciales. Así, podrá requerírseles un capital mínimo
distinto al previsto en la Ley de Mercado de Valores, a fin de reforzarlas
operativa y patrimonialmente, incentivando su competitividad y
promoviendo la innovación de operaciones, productos e
instrumentos financieros, y garantizando a su vez niveles adecuados
de protección a sus clientes en línea con los estándares
internacionales. De esta forma, las exigencias prudenciales de dichos
agentes podrán responder, por ejemplo, a si su actividad principal se
centra en la asesoría, estructuración, intermediación, entre otras
actividades. Además, se procura facultar a la SMV a exceptuar a las
SAB de la constitución de subsidiarias para la administración de
fondos o patrimonios titulizados, debiendo en este supuesto sujetarse
a mayores exigencias prudenciales.
Con el objetivo de seguir promoviendo el proceso de integración de
los mercados de valores en el ámbito de la Alianza del Pacifico, se tiene
previsto facultar a la SMV a desarrollar un marco normativo que haga
viable el reconocimiento de fondos extranjeros en el mercado
peruano en el marco de procesos de integración de mercados de
valores, lo que permitirá ampliar las alternativas de financiamiento e
inversión para los distintos agentes económicos, contribuyendo con el
desarrollo de nuestros mercados. Asumir todos estos desafíos
requiere el fortalecimiento de la SMV, y por ello identificaremos
aquellos cambios legislativos que permitan dotarla de una mayor
capacidad operativa y efectividad en sus procesos.
En conclusión, la reforma del mercado de capitales es un proceso
constante y estamos dispuestos a seguir recorriendo este camino en
compañía de los diversos partícipes del mercado de valores, para
colocar a nuestro mercado en el lugar que le corresponde en la
economía y, a su vez, ubicarlo en una posición expectante dentro
de la región. Aunque tenemos muchos retos por delante,
estamos convencidos que trabajando de manera conjunta y continua
con todos los partícipes del mercado lograremos alcanzar los
objetivos trazados.
9
 Análisis Ecónomico
Tendencias y factores influyentes:
¿QUÉ PODEMOS ESPERAR DE LA
ECONOMÍA PERUANA EN 2018?
El artículo analiza las perspectivas del desempeño de la
economía peruana para el año 2018, destacando los
factores de origen interno y externo que condicionarán
su evolución. En ese contexto, plantea consideraciones
en torno al desempeño de variables clave, como el
producto sectorial, la demanda, la inversión, la
inflación, el balance fiscal y el tipo de cambio.
Entre 2014 y la primera mitad de 2017 la economía peruana mostró un
crecimiento mediocre a pesar de haber puesto en marcha
importantes proyectos mineros. En particular, los sectores no
primarios, ligados a la demanda, mantuvieron un crecimiento
alrededor de 2% y fueron golpeados por el Fenómeno El Niño (FEN)
costero y las malas decisiones fiscales del gobierno. Sin embargo,
durante la segunda mitad de 2017, vemos algunos indicadores que
nos hacen pensar que la economía deja este crecimiento mediocre del
ciclo económico e inicia una nueva fase expansiva.
Contexto internacional
Una economía pequeña y abierta como la peruana depende en gran
medida de lo que suceda en las principales economías del mundo, las
cuales en la actualidad vienen mostrando un renovado dinamismo. En
efecto, el Fondo Monetario Internacional (FMI) ha revisado al alza las
proyecciones de crecimiento para Estados Unidos, la Eurozona y China.
En el caso de la economía estadounidense, a partir del segundo
trimestre de 2016 muestra una tendencia a la aceleración, desde 1.2%
en ese periodo a 2.3% en el tercer trimestre del presente año. Junto
con el buen desempeño del producto bruto interno (PBI), la tasa de
desempleo continúa con su tendencia a la baja, alcanzando para el
mes de octubre un valor de apenas 4.1%. En ese mismo mes la tasa de
inflación alcanzó 2.2%, superando de esta manera el objetivo de largo
plazo, de 2%, del Sistema de la Reserva Federal (FED). En
consecuencia, el crecimiento se ubicaría en 2.3% en 2018.
“Entre 2014 y la primera mitad de 2017 la economía
peruana mostró un crecimiento mediocre... Sin
embargo, durante la segunda mitad de 2017, vemos
algunos indicadores que nos hacen pensar que la
economía deja este crecimiento mediocre del ciclo
económico e inicia una nueva fase expansiva.”
10
Eduardo Jiménez
Analista Económico
Macroconsult
Debido al sólido crecimiento que muestra Estados Unidos, se espera
que la FED continúe con la elevación de su tasa de referencia en 2018
(tres subidas) y con la reducción de su hoja de balance. Asimismo, la
llegada del nuevo presidente de la FED, Jerome Powell, en reemplazo
de la actual presidenta Janet Yellen, no modificaría el accionar
anunciado en materia de política monetaria.
Los riesgos para Estados Unidos estarían más asociados a las medidas
que implementaría el presidente Donald Trump. De momento, una
gran cantidad de dólares ha salido de Estados Unidos y ha entrado a
economías emergentes como la peruana, buscando mayores
rentabilidades. No obstante, el mayor riesgo surge con la reforma
fiscal ya que, con base en una estimación conservadora, podría
significar una caída en recaudación de alrededor de USD 1 billón en los
siguientes 10 años. Esto significa un mayor déficit y deuda que puede
terminar con la confianza en el dólar y, así, elevar el costo de
financiamiento de largo plazo en todo el mundo.
En el ámbito de la Eurozona, las perspectivas de la economía han
mejorado desde que Mario Draghi, presidente del Banco Central
Europeo (BCE), implementó su programa de estímulo monetario el
cual implicaba la compra mensual de EUR 60 mil millones en bonos
soberanos y otros desde marzo de 2015. La reducción del monto de
compras a EUR 30 mil millones a partir de enero de 2018 no ha
producido mayor impacto en las expectativas de crecimiento, puesto
que no se ha precisado el fin de esta medida expansiva. Así, el BCE
mantendría esta postura por dificultades para elevar la inflación, que
fue de 1.4% en octubre.
Por último China muestra un mayor crecimiento al esperado hace un
año. Hoy se anticipa que crecería 6.5% en 2018 mientras que hace un
año se esperaba un crecimiento de solo 6%. Por esta razón, el precio
del cobre se ha mantenido al alza y hoy se cotiza a alrededor de USD
310 por libra. Según las propias palabras del presidente de China, Xi
Jinping, el buen desempeño de la economía se explicaría por el éxito
del proceso de recomposición, es decir, el consumo y la inversión
privados están ganando peso en el PBI de China. De momento, Xi
Jinping anunció grandes reformas las cuales buscan hacer que dicha
nación alcance el desarrollo en 2049, año en el que se cumplen 100
años de la Revolución.
La política económica y el plano político
Para 2018 se espera activismo en lo que respecta a la política fiscal.
Esta idea se apoya en tres factores: el primero tiene que ver con el
rebote de la inversión pública, sobre todo en el primer semestre de
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
2018 ya que la base de comparación (el mismo periodo de 2017) es construcción crecería 6%, impulsado por la inversión pública y
baja; el segundo factor está vinculado a las inversiones relacionadas privada; el sector comercio lo haría a 3.3%; y el de servicios se
con los Juegos Panamericanos, cuya mayor parte se llevaría a cabo expandiría en 4.3%, ambos impulsados por la aceleración del
durante 2018; y la tercera, aunque en menor medida, las obras consumo.
relacionadas a la reconstrucción luego del FEN costero. En
consecuencia, se espera que la inversión pública crezca alrededor de Gráfico 1
10.6% mientras que el consumo público lo haría a 4.4%. Tasas de crecimiento del PBI sectorial
(Variación porcentual anual)
En lo que respecta a la política monetaria no se esperan grandes PBI
cambios. Si bien el Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) 12.0 Sectores primarios
10.0
sorprendió al mercado con su decisión de recortar la tasa a 3.25%, no 10.0 Sectores no primarios
habría motivo para que haga un nuevo recorte en 2018, dado que la
8.0 6.9
inflación no tendría ningún razón para alejarse del centro de rango 6.0
6.0 5.8
meta (entre 1% y 3%), en vista de que la economía crecería a una tasa 5.3 4.0 3.7
4.0 3.7 3.3 3.1 3.6
alrededor de la de su potencial. 2.6
2.0 3.1
2.4 2.4 2.4 2.5
En cuanto al plano político, la situación, lejos de mejorar, se está 0.0
saliendo de control. Por un lado, se encuentran los enfrentamientos -2.2
-2.0
directos entre el Ejecutivo y el Congreso, por lo que es poco probable
-4.0
que el segundo apruebe el pedido de facultades legislativas que 2013 2014 2015 2016 2017p 2018p
anunció la primera ministra Mercedes Aráoz. Por otro lado, las
Fuente: BCRP. Elaboración y proyección: Macroconsult.
supuestas declaraciones de Marcelo Odebrecht (no hay una versión
oficial), las cuales vinculan al presidente Pedro Pablo Kuczynski (PPK)
con esta empresa agravan la situación de este, pero también la de la La inflación y el tipo de cambio
lideresa de la oposición, Keiko Fujimori, entre otros políticos. Sin Luego del impacto del FEN costero, la inflación regresó al centro del
embargo, a pesar de todos estos acontecimientos en el plano político, rango meta del BCRP. Sin embargo, como es habitual, la inflación sería
ellos no tendrían efectos de mayor magnitud sobre la economía levemente más alta en el mes de diciembre (por la campaña de
durante 2018. Navidad), con lo cual cerraría 2017 en 2.3%. Para 2018, dado que la
economía crecería alrededor de su potencial, no habría ninguna razón
La demanda interna y el desempeño sectorial para que la inflación se aleje del centro del rango meta, es decir, se
El consumo privado fue una de las variables más golpeadas durante ubicaría en 2%.
2017 debido al FEN costero ya que este creció apenas 2.2% en el
primer semestre. Por su parte, la inversión privada cayó algo más de En el mercado cambiario, el sol está sufriendo fuertes presiones al
4% en ese mismo periodo, la cual en parte es explicada por la caída de alza. Por un lado, la llegada de Donald Trump a la presidencia en
la inversión minera y la paralización del Gasoducto del Sur. Estados Unidos se tradujo en una salida de capitales de ese país los
cuales tuvieron como destino economías emergentes tales como la
No obstante, se empezaron a vislumbrar señales de mejora a partir del peruana. Por otro lado, la subida del precio de los metales ha
tercer trimestre. En primer lugar, las importaciones de bienes de ocasionado que el superávit comercial sea aún mayor al que ya se
consumo durables han comenzado a crecer, evidenciando así la registraba (debido a la entrada de los proyectos mineros antes
confianza de las familias sobre el crecimiento de sus ingresos futuros. mencionados). Por tal motivo, el BCRP decidió absorber esta gran
De esta manera, la importación de electrodomésticos creció en el mes disponibilidad de dólares y ha comprado más de USD 5 mil millones en
de agosto, en términos de medias móviles de 12 meses, 8.4% respecto lo que va del año logrando así que el tipo de cambio fluctúe alrededor
al mismo mes del año anterior, mientras que la importación de autos de PEN 3.25, nivel en el que cerraría el año. Para 2018, los precios de
lo hizo en 14.4% en el mismo periodo. En segundo lugar, las los metales se mantendrían estables, por lo que predominaría el
expectativas empresariales a tres meses vienen aumentando efecto de la reducción del estímulo monetario por parte del FED, que
sostenidamente y hoy se encuentran a un nivel similar al registrado en se traduciría en una pequeña salida de capitales de nuestro país y, en
el mes de marzo de 2013, meses antes de que se iniciara la fase de consecuencia, en una leve depreciación del tipo de cambio, cerrando
desaceleración que experimentó la economía peruana. Además, las en PEN 3.30 el próximo año.
expectativas a 12 meses son todavía más altas, indicando que se
espera una tendencia al alza en el crecimiento. En cuanto al déficit fiscal, la caída que se viene registrando en la
presión tributaria (la relación entre los ingresos tributarios y el PBI) es
Con todo ello, se espera que el consumo privado crezca 3.2% y la preocupante, puesto que muestra dicha tendencia desde 2014 y
inversión privada lo haga en 4.2% en 2018. En ese sentido, si sumamos cerraría 2017 en apenas 13.2%. Si a ello le sumamos el rebote de la
el buen desempeño del gasto público descrito en la sección anterior, la inversión pública durante el cuarto trimestre, el déficit fiscal superaría
demanda interna, la cual está muy relacionada con las ventas 3% al final de este año. En vista de que durante 2018 se espera
empresariales, crecería a una tasa de 4.4%. Debido a que las mayores gastos de inversión del gobierno y que no se revierta de
exportaciones no serían tan dinámicas como en 2017, ya que solo manera importante la tendencia de los ingresos fiscales, entonces el
crecerían 2.4%, el PBI avanzaría solo 3.6%, tasa similar al crecimiento déficit superaría la tasa de 3.5% indicada por el gobierno.
potencial.
En conclusión, si no se logra elevar de manera sostenida los ingresos
En el plano sectorial, tal y como se muestra en el gráfico 1, los sectores tributarios en los próximos años, el gobierno podría enfrentar serías
primarios dejarían de ser los protagonistas (dado que ya finalizó la restricciones para cumplir con su meta de 1% de déficit en 2021, por lo
entrada de los proyectos mineros de Las Bambas y la ampliación de cual se debería llevar a cabo una combinación de elevación de
Cerro Verde) y más bien los sectores no primarios pasarían a explicar impuestos y ajuste fiscal, teniendo ello consecuencias negativas sobre
el buen desempeño en 2018. Dentro de este grupo, el sector el crecimiento de la economía peruana.

Año 10 Número 113 Diciembre 2017 11

 Mercado de Valores
Antecedentes, retos y potencial:
CREACIÓN DE UN MERCADO
DE BONOS VAC EN EL PERÚ
El artículo aborda el desarrollo de un mercado de bonos
cuyo valor se ajusta según un índice relacionado con la
inflación (en el caso peruano, el Valor de Actualización
Constante-VAC), destacando su potencial de demanda y
desarrollo así como los proyectos que podrían
beneficiarse con mejores condiciones de
financiamiento.
Los bonos de Valor Adquisitivo Constante (VAC) son instrumentos de
deuda que tienen como principal característica que el valor nominal
del instrumento se ajusta en función de la tasa de inflación, siendo el
Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) el ente encargado de
publicar los factores de ajuste inflacionario cada mes. En el sistema de
seguros, los bonos VAC son utilizados con el fin de cubrir las
obligaciones de pago de pensiones generadas principalmente por las
rentas vitalicias y los seguros complementarios de trabajo de riesgo
(SCTR).
En el Perú no existe un mercado de bonos VAC desarrollado. Las pocas
emisiones que se emiten (véase el cuadro 1) son adquiridas
principalmente por las compañías de seguros y las administradoras de
fondos de pensiones. Las compañías de seguros normalmente
registran la inversión “A vencimiento”; es decir, el valor se registra a la
tasa interna de retorno de la compra, y las fluctuaciones en el precio
de mercado no afectan a los estados de resultados integrales (utilidad
del ejercicio y/o patrimonio) eliminando el riesgo de mercado del
activo (no se elimina el riesgo de reinversión). La particularidad de
registrar contablemente los bonos “A Vencimiento” es que estos no
pueden ser vendidos durante su vigencia, a menos que exista una
probabilidad de incumplimiento de pago por parte del emisor o se
justifique ante el regulador un descalce de duración de cartera u otro
estipulado por la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS).
Cuadro 1
Bolsa de Valores de Lima: Colocaciones de valores por
oferta pública primaria, 2010-noviembre 2017
(En miles de soles)
2010 2011 2012 2013 2014
Colocaciones en dólares* 1,715,876 1,567,145 819,720 1,940,781 421,466 1,106,100
Colocaciones en soles 1,771,110 2,506,174 3,967,703 2,754,430 2,892,765 3,268,826 5,899,760 5,497,029
Colocaciones en VAC 15,000 - 282,840 40,000
Porcentaje VAC/Soles 0.43% 0.00% 5.91% 0.85% 0.00%
Fuente: Bolsa de Valores de Lima.
* Al tipo de cambio nominal promedio interbancario (soles por dólar).
12
Ricardo Reaño 1
Jefe de Inversiones
MAPFRE Perú
Durante los últimos siete años, la empresa que más veces emitió
bonos VAC fue el Banco Interamericano de Finanzas con
PEN 85 millones distribuidos en cinco emisiones (en 2010 emitió
PEN 15 millones, en el año 2012 colocó en dos emisiones PEN 30
millones, y en 2013 en dos emisiones colocó PEN 40 millones).
Por monto de colocación el proyecto H2Olmos emitió PEN 252.9
millones en bonos VAC en 2012, y en lo que va de 2017 la empresa
Inmuebles Panamericana SA emitió en el mercado primario
PEN 65 millones. Se ha realizado algunas emisiones privadas
denominadas en VAC (e.g., Proyecto de planta de tratamiento de
aguas residuales Taboada, Proyecto trasvase de aguas Huascacocha,
Línea Amarilla).
El gobierno peruano, a través de la oficina del Tesoro público, desde el
año 2010 ha emitido un total de PEN 1,631 millones en bonos VAC
(entre los años 2013 y 2014) con los siguientes vencimientos: PEN 871
millones al año 2018, PEN 84.8 millones al año 2030, PEN 251.8
millones al año 2040 y PEN 424 millones al año 2051.
Principal reto para concretar emisiones de bonos VAC
El principal reto para concretar emisiones en bonos VAC es el
desconocimiento de los instrumentos. Los estructuradores de la
deuda, que son normalmente bancos de inversión, deberían evaluar
con sus clientes las ventajas que tiene emitir deuda en bonos VAC.
Como se mencionó anteriormente, las compañías de seguros deben
invertir en bonos VAC por regulación, lo que los convierten en un
demandante natural de estos. El proceso de inscripción de la emisión
de bonos VAC ante los entes reguladores es el mismo que al
presentarse para emitir un bono a tasa nominal.
Un obstáculo que es compartido por todos los emisores está en que las
compañías de seguros y las AFP se rigen por normas que limitan el
riesgo a adquirir en una emisión con clasificación de riesgo por debajo
de grado de inversión. Así, un emisor que pueda presentar
clasificación de riesgo crediticio de A- local o mejor, entonces no
debería tener mayores problemas al emitir en bonos VAC.
Emitir en bonos VAC normalmente es más barato que emitir en soles
sin ajuste por inflación. Los inversionistas estiman la tasa de
2015 2016 Nov. 2017
rentabilidad en base a flujos proyectados y tasas de referencia de la
544,014 414,163 curva de rendimiento de los bonos soberanos más un margen (spread)
por riesgo crediticio. En estos cálculos se incluye un estimado de la
- - - 65,000 tasa de inflación futura. Con estos datos se calcula una tasa de retorno
0.00% 0.00% 1.10% (costo financiero del emisor) que tendería a igualar a la tasa nominal
menos el factor de VAC al momento inicial de la emisión. Debido a la
escasez de bonos VAC los demandantes pagan una prima adicional.
Así tenemos:
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
 Rendimiento del bono soberano compensa en mayor medida los ajustes por inflación. En el Marco
= Rendimiento del bono VAC + Inflación proyectada + Prima por escasez Macroeconómico Multianual 2018-2021 se señala que de acuerdo
a la Asociación para el Fomento de la Infraestructura Nacional
El cuadro 2 presenta el cálculo de la prima por escasez que los
(AFIN), existe una brecha en el Perú de infraestructura ascendente
inversionistas están dispuestos a asumir por un menor rendimiento en
a USD 69 mil millones. Gran parte del financiamiento para llevar
la compra de bonos VAC. En dicho cuadro vemos los rendimientos del
a cabo estos proyectos puede darse a través de las compañías
Bono Soberano 2055 y VAC 2054 durante el último mes. La diferencia
de seguros y las AFP mediante la emisión de bonos VAC, por lo que
entre ambos es de 3% en promedio, y de acuerdo a las estimaciones
sería atractivo generar un programa de “Creadores de Mercado de
del Banco Central de Reserva del Perú, la inflación proyectada para
Bonos VAC”.
2019 es de 2% lo cual significa que los inversionistas pagan un 1% (100
puntos básicos) de prima debido a la escasez de bonos VAC en el
Creadores de mercado de bonos VAC
mercado. Observamos también que la inflación proyectada (según la
encuesta de expectativas a los analistas y entidades financieras) es de A inicios del nuevo milenio se puso en marcha el programa Creadores
2.7%, lo cual da una prima por escasez de 30 puntos básicos. Por lo de Mercado de Deuda Pública, el cual tenía como objetivo desarrollar
tanto, un emisor puede lograr un ahorro en la tasa de emisión entre 30 el mercado de instrumentos de bonos del gobierno y fomentar la
y 100 puntos básicos. transacción de bonos en el mercado secundario (darle profundidad al
mercado). En dicho proyecto jugaron un rol fundamental los
principales bancos del país como creadores de mercado. Este
Cuadro 2
programa tuvo bastante éxito y actualmente los bonos soberanos
Cálculo de la prima por escasez
12 de octubre de 2017 – 14 de noviembre de 2017 peruanos cuentan con un mercado activo y la curva de referencia de
tasas llega hasta los 40 años.
Fecha de Tasa de Tasa de Diferencia de Proyección de Inflación Prima por escasez Prima por escasez
negociación rendimiento de rendimiento de rendimientos inflación BCRP esperada BCRP por inflación por inflación
bonos soberanos bonos VAC soberanos y VAC 2018-2019 2019-2020 proyectada esperada
Una de las funciones de los creadores de mercado es brindar precios a
14/11/2017 6.4020 3.457 2.945 2.00 2.70 0.95 0.25
13/11/2017 6.4020 3.389 3.013 2.00 2.70 1.01 0.31
diversos inversionistas por los instrumentos adquiridos en el mercado
10/11/2017 6.4040 3.047 3.047 2.00 2.70 1.05 0.35 primario y, al mismo tiempo, realizar la transacción de venta de bonos
09/11/2017 6.4030 2.955 2.955 2.00 2.70 0.96 0.25 si al inversionista le parece que es un buen precio; en el caso contrario,
08/11/2017 6.4050 3.004 3.004 2.00 2.70 1.00 0.30
07/11/2017 6.4200 2.972 2.972 2.00 2.70 0.97 0.27 se trata de brindar un precio y realizar la operación de compra en el
06/11/2017 6.4090 2.996 2.996 2.00 2.70 1.00 0.30 mercado secundario. Por lo tanto, sería necesario que las compañías
03/11/2017 6.4130 2.928 2.928 2.00 2.70 0.93 0.23 de seguros mantengan parte de los bonos VAC que adquieren en el
02/11/2017 6.4150 2.949 2.949 2.00 2.70 0.95 0.25
31/10/2017 6.4330 2.926 2.926 2.00 2.70 0.93 0.23 mercado primario en la categoría contable “A valor razonable con
30/10/2017 6.4540 2.985 2.985 2.00 2.70 0.99 0.29 cambios en resultados” (valor razonable) y/o “Disponibles para la
27/10/2017 6.4220 2.970 2.970 2.00 2.70 0.97 0.27 venta” (DPV). Pero ¿qué quiere decir esto? Significa que el tenedor del
26/10/2017 6.3760 2.971 2.971 2.00 2.70 0.97 0.27
25/10/2017 6.3640 2.992 2.992 2.00 2.70 0.99 0.29 bono registra contablemente las fluctuaciones en el precio del
24/10/2017 6.3540 2.991 2.991 2.00 2.70 0.99 0.29 instrumento afectando al patrimonio de la empresa (aumentando o
23/10/2017 6.3470 3.031 3.031 2.00 2.70 1.03 0.33 disminuyendo) si está en DPV o a la utilidad del ejercicio si está a valor
20/10/2017 6.3470 3.042 3.042 2.00 2.70 1.04 0.34
19/10/2017 6.3470 3.072 3.072 2.00 2.70 1.07 0.37 razonable.
18/10/2017 6.6400 3.102 3.102 2.00 2.70 1.10 0.40
17/10/2017 6.6450 3.125 3.125 2.00 2.70 1.13 0.42
16/10/2017 6.3110 3.084 3.084 2.00 2.70 1.08 0.38
En el mediano plazo, según los parámetros de Solvencia II, las
13/10/2017 6.3280 3.125 3.128 2.00 2.70 1.13 0.43 compañías de seguros podrán registrar las inversiones en bonos
12/10/2017 6.3060 3.099 3.099 2.00 2.70 1.10 0.40 solamente en las categorías Valor razonable y DPV. A partir del
Fuente: Bloomberg, y BCRP, Reporte de Inflación, setiembre de 2017. año 2016 en la Unión Europea las compañías de seguros no pueden
registrar inversiones “A Vencimiento”. Este cambio debería
Demanda potencial por estos instrumentos y posibles beneficiarios fomentar que las compañías de seguros sean más activas en el
Los principales demandantes de bonos VAC son las compañías mercado secundario de bonos, dado que se elimina la obligación de
de seguros; actualmente existe un déficit para cubrir los mantener un bono hasta su vencimiento y se puede realizar
requerimientos de calce de aproximadamente PEN 1,200 millones y transacciones con este en la medida que le sea favorable a cada
anualmente se estaría generando un requerimiento adicional de PEN empresa.
460 millones.
El éxito de un programa de creadores de mercado para bonos VAC
Las primas de seguros del producto SCTR pasaron de PEN 538.3 radicaría en que los compradores estén dispuestos a mantener una
millones al cierre de diciembre de 2012 a PEN 764.5 millones al cierre negociación activa de estos instrumentos y si estos son por importes
de diciembre de 2016, con un incremento de 42% en cuatro años. significativos. Al darse una negociación activa, es posible que
Según información de la SBS, las primas por SCTR al mes de setiembre diferentes inversionistas, como fondos mutuos y wealth managers,
de 2017 sumaban PEN 921.9 millones, con un incremento de 20.6% entre otros, estén dispuestos a realizar transacciones con estos
respecto al cierre de 2016. El producto SCTR está ligado al desarrollo instrumentos pues los creadores de mercados darían “profundidad” a
de la economía nacional, y en la medida que esta se expanda, mayor la bolsa.
será la demanda por este seguro; por ende, aumentaría la necesidad
de cubrir las obligaciones técnicas con bonos VAC. Para concluir, cabe señalar que es necesario que se forme una cultura
de parte de los estructuradores de emitir en bonos VAC en vista que
Las empresas que pueden beneficiarse con una emisión en bonos VAC las condiciones les pueden resultar más favorables que emitir en tasa
son aquellas que tienen el poder de ajustar el precio de sus productos nominal. Dado que las compañías de seguros van a necesitar cubrir un
a la tasa de inflación; este perfil se ajusta a los sectores ligados a requerimiento del regulador (están obligadas a realizar y mantener
demanda interna (consumo interno). Asimismo, aquellos proyectos inversiones en VAC para el calce de obligaciones técnicas de los
que nacen con un project finance (contratos de venta que aseguran los productos rentas vitalicias y SCTR), los emisores podrían disminuir la
flujos de caja futuros de un proyecto previo a su puesta en marcha) se tasa de endeudamiento enfocando sus esfuerzos al comprador
verían beneficiados saliendo al mercado bursátil con bonos VAC. Los correcto.
proyectos con contratos de venta de largo plazo generalmente
estipulan incrementos en las tarifas del producto o servicio, con lo cual 1 El autor agradece a Andrés Uribe por su apoyo en el desarrollo del artículo.

Año 10 Número 113 Diciembre 2017 13

 Análisis Legal
¿Avance o atraso?:
CUOTA MÍNIMA OBLIGATORIA
DE MUJERES EN DIRECTORIOS
Este artículo analiza, a propósito de un proyecto de ley
que se encuentra en el Congreso de la República, la
pertinencia y efectividad en el logro de los objetivos que
se propone el eventual establecimiento de una cuota
mínima de mujeres en los directorios de las empresas
que cotizan en bolsa.
Empezaré citando a Flora Tristán en Peregrinaciones de una paria, en
la primera mitad del siglo XIX, quien afirmó que “… hay sufrimientos
donde hay opresión y opresión donde el poder para ejercitarla existe.
En Europa, como aquí, las mujeres están sometidas a los hombres y
tienen que sufrir aún más de su tiranía.”
Casi dos siglos después, si bien las cosas han cambiado, las mejoras no
han sido suficientes. La recurrente violencia contra las mujeres es la
peor evidencia de ello. Sin embargo, la disminución de los índices de
violencia no es la única tarea pendiente. Hay enormes brechas de
género pendientes de acortar.
Hace poco se conoció los resultados del Índice Global de la Brecha
de Género 2017 que produce anualmente el World Economic Forum,
con el propósito de medir la disparidad de oportunidades y acceso
entre hombres y mujeres en áreas de salud (esperanza de vida y
proporción hombre-mujer), educación (acceso a niveles básicos y
superiores de educación), economía (salarios, participación y
liderazgo) y política (representación en estructuras de toma de
decisiones).
El Perú ocupa el puesto 48 de 144 economías,2 mostrando una notable
mejora de 32 puestos respecto al año anterior (puesto 80).3 Como
señala Verónica Zavala en el diario El Comercio el 5 de noviembre de
2017, esta mejora se explica por la incorporación de mujeres a los
gabinetes ministeriales. Es bueno que ello ocurra, pues un gabinete
diverso, con mujeres y hombres talentosos, mejora la toma de
decisiones. Y, no menos importante, las mujeres tienen modelos a
partir de los cuales inspirarse.
Antecedentes y opiniones encontradas
Hasta allí todo bien; sin embargo, dado que las fuerzas del mercado no
habrían sido efectivas para avanzar a mayor velocidad en el cierre de
las brechas de género, mediante el Proyecto de Ley Nº 1024/2016-CR,
propiciado por el grupo parlamentario Peruanos por el Kambio (PpK),
se ha propuesto regular una cuota obligatoria mínima de mujeres en
los directorios de las empresas que cotizan en bolsa de valores. De
aprobarse la ley, las empresas que cotizan en bolsa estarían obligadas
14
Cecilia O'Neill
Vicedecana de Derecho
Universidad del Pacífico 1
a contar con al menos 30% de mujeres en sus directorios. Por un lado,
estoy de acuerdo con lo expresado en la exposición de motivos, donde
se señala que las políticas de igualdad de género son vitales para el
crecimiento económico, la prosperidad y la competitividad.
Sin embargo, no creo que el mejor camino para lograr dicho objetivo
que todos deseamos sea obligar a las empresas, listadas en bolsa o no,
a aumentar el número de mujeres en sus directorios. Coincido con que
este aumento de mujeres en directorios ocurra, pero siempre que el
talento y el mérito personal sean los que determinen la decisión de
hacerlo y, sobre todo, siempre que los accionistas y directivos hayan
interiorizado que incorporar a mujeres talentosas le va a hacer bien a
sus empresas y a la sociedad.
Como mujer, profesora, abogada, esposa y mamá, que busca el
equilibrio en todas las facetas de su vida, no estoy de acuerdo con las
cuotas obligatorias de mujeres en ninguna organización. No deseo, y
espero que ello no haya ocurrido, lograr metas personales,
académicas y profesionales por el hecho de ser mujer. Y créanme que
cada día trabajo en empoderar a mis alumnas y alumnos también para
que al terminar sus estudios universitarios y trabajar mucho, estén en
condiciones de demostrar al mundo que serán incorporados (as) en
diversas organizaciones por lo que pueden aportar y no por hacerles
un favor.
He revisado literatura en uno y otro sentido antes de escribir este
artículo, y puedo decir que hay prestigiosos académicos que apoyan la
inclusión de cuotas, así como hay prestigiosos académicos que dicen
justo todo lo contrario. Sin embargo, mi propósito es dejar establecida
mi posición no por razones que pueda contrastar con evidencia, sino
por un motivo más bien de fondo, que mira con suspicacia las medidas
paternalistas cuya conveniencia no sea demostrada con solidez. He
sostenido en otro lugar que en cualquier caso en el que se pretenda
justificar una medida paternalista, la carga de probar que es necesaria
para evitar daños importantes sin restringir severamente las
libertades básicas, recae en el Estado. Y creo que el proyecto de ley no
lo demuestra.
Existen argumentos a favor de estas cuotas obligatorias de mujeres
tales como: (i) que las mujeres en puestos top van a inspirar a otras; (ii)
que se va a enriquecer la toma de decisiones en los directorios; (iii)
que ello coadyuvaría a cerrar las brechas de género; (iv) que ello
propiciaría políticas laborales más empáticas; y (v) que se mejoraría
las condiciones para un buen gobierno corporativo. Cabe señalar que
simpatizo con todas esas afirmaciones, pero no creo que ninguna de
ellas vista por separado, o todas en conjunto, logre el objetivo que se
desea.
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
No piensan lo mismo quienes elaboran políticas públicas en algunos
países europeos, como Noruega, Italia, Francia y España, por ejemplo,
donde se ha establecido la obligatoriedad de las cuotas de mujeres en
los directorios de las empresas listadas en bolsa. Los resultados sobre
su eficacia son variados y la evidencia no es contundente sobre la
efectividad de las medidas.
Pensar que hay un sitio reservado para mujeres en el directorio no
solamente impedirá contratar a hombres que a lo mejor son más
talentosos para ocupar la posición deseada, sino, lo que es peor, esta
medida no garantiza que las mujeres seleccionadas estén calificadas
para dicha posición, lo cual exacerbaría los prejuicios existentes sobre
la capacidad de las mujeres para asumir posiciones de liderazgo
empresarial.
De hecho, hay diversos estudios, incluyendo uno elaborado por la
Universidad de Michigan, el cual revela que la existencia de cuotas
obligatorias de mujeres en Noruega terminó con la designación de
mujeres sin las capacidades requeridas para el puesto, y en un peor
desempeño de las firmas estudiadas. De otro lado, no hay evidencia
de que haya aumentado la cantidad de mujeres en los puestos
inmediatamente inferiores a los de directoras, lo cual debería ser
natural si la posición de las mujeres en directorio tuviese un origen
espontáneo y no obligatorio.
Promoción de la participación de mujeres en directorios
Creo que tener más mujeres en los directorios le haría bien a las
empresas; sin embargo, creo que mejor es acudir a métodos no
coercitivos para lograr el objetivo que queremos. En primer lugar, es
necesario promover el acceso a la educación de las mujeres, lo que
desafortunadamente en nuestro país es un propósito que enfrenta
muchas barreras culturales. Por otro lado, la tecnología y la
flexibilidad en el trabajo son también aspectos indispensables si las
empresas quieren atraer mujeres talentosas que además ayuden a la
sociedad a formar mejores personas.
Creo que hombres y mujeres son responsables de formar buenas
personas. Que no se me malinterprete, pero son mucho mayores las
probabilidades, por razones que exceden el tema que nos
convoca, para que las mujeres demanden mayor flexibilidad en la
ruta hacia sus metas profesionales, de modo que puedan
compatibilizarlas con una vida familiar plena. Esta compatibilización
es más fácil de conseguir dentro de un mundo más productivo, con
acceso a tecnología y con empresarios inteligentes que apuesten por
políticas laborales flexibles y por programas de mentoría bien
enfocados.
Asimismo, podría ser efectiva la adopción de un compromiso
autorregulatorio por parte de las empresas o un grupo de ellas,
teniendo en cuenta que los gremios cobran aquí especial relevancia,
con el genuino propósito de diseñar, aplicar y difundir políticas para
contribuir al cierre de la brecha de género en los puestos de liderazgo
en las empresas.
Puede ayudar también las mejoras en el acceso a información sobre
mujeres calificadas para ocupar posiciones profesionales clave, como
la de directoras de empresas. Esta idea no está terminada, pero a lo
mejor podría pensarse en trabajar en bases de datos con información
valiosa que pueda compartirse, la cual ayude a hacer visible la
existencia de candidatas talentosas y disponibles. En esta línea, se ha
lanzado iniciativas que valdría la pena estudiar como, por ejemplo,
Ready4board Women en Italia, o Global Board Ready Women
auspiciada por la Unión Europea, con el propósito de proveer y
difundir bases de datos sobre mujeres ejecutivas y profesionales que
cumplen estrictamente con requisitos vinculados a sus capacidades y
experiencia.
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
“Asimismo, podría ser efectiva la adopción de un
compromiso autorregulatorio por parte de las
empresas o un grupo de ellas, teniendo en cuenta
que los gremios cobran aquí especial relevancia, con
el genuino propósito de diseñar, aplicar y difundir
políticas para contribuir al cierre de la brecha de
género..."
De esta manera, aspiro a que el cierre de la brecha de género,
incluyendo la reversión del bajo número de mujeres en directorios, se
logre pero con medidas dignas, que potencien el talento de las
mujeres, que aumenten su capacidad de inspirar a otras y que les
permitan ocupar posiciones no por completar espacios sino porque
ambos -mujeres y empresas- se lo merecen.
Me temo que las cuotas mínimas obligatorias de mujeres, a la larga, no
serán vistas como el piso a partir del cual las mujeres en el mundo
empresarial puedan progresar, sino como un techo para ello. De
hecho, imponer un sistema de cuotas supone prestar atención a la
consecuencia y no a la causa del problema, que suele estar vinculada a
la necesidad de gozar con tranquilidad de una vida familiar plena.
Reflexiones finales
Decía líneas arriba que cuando se pretenda justificar una medida
paternalista, la carga de probar que es necesaria para evitar daños
importantes sin restringir severamente las libertades básicas, recae en
el Estado. Me temo que el proyecto de ley en discusión no lo ha hecho
y difícilmente podría hacerlo. El proyecto se limita a mencionar en el
acápite referido al análisis costo-beneficio que la propuesta “no
genera ningún costo al Estado peruano ni al Tesoro público, y que por
el contrario promueve una sociedad más igualitaria, digna y justa.”
El proyecto de ley referido además da por sentado que el incremento
de la presencia de mujeres en los consejos de administración de
empresas cotizadas en bolsa no solamente mejorará a las mujeres
nombradas en esos puestos, sino también atraerá a mujeres
calificadas, impactando positivamente sobre el cierre de las brechas
de género.
Sería ideal que tuviese todos estos impactos positivos; sin embargo,
no se ha demostrado razonablemente que la fijación obligatoria de
cuotas de mujeres en los directorios de las empresas listadas vaya a
generar mayores y mejores resultados financieros y sociales. En esa
línea, la carga probatoria que pesa en quienes proponen la ley no
solamente no ha sido superada, sino que además estimo que ello no
podría lograrse.
En efecto, aun cuando la evidencia fáctica fuese incontrastable, y
aunque hubiera evidencia razonable de que un sistema obligatorio de
cuotas tendría un impacto positivo, me temo que tal conclusión
excluiría un componente que en mi opinión es indispensable: la
dignidad.
Finalmente, cabe señalar que a menos que se adopten medidas que
promuevan la flexibilidad en lugar de la coacción, lo que va a seguir
pasando es lo que hace 200 años revelaba Flora Tristán. La mejor
manera de evitar la opresión que ella denunciaba es empoderando a
las mujeres, y esto se logra cuando ese poder sale desde nosotras
hacia el mundo; no a la inversa.
1 Este artículo recoge las opiniones personales de la autora.
2 http://www3.weforum.org/docs/WEF_GGGR_2017.pdf
3 http://www3.weforum.org/docs/WEF_GGGR_2016.pdf
15
 Evolución de Mercados
Renta fija
Carlo Constantini
Analista de Mercado de Capitales
COFIDE SA
En noviembre, los mercados de renta fija se enfocaron en tres
aspectos. Primero, la reunión de la Reserva Federal de Estados
Unidos (FED) donde se insistió en mantener la tasa de referencia
en 1.0%-1.25% pese a encontrarse con una tasa de desempleo
récord de 4.1% y una inflación ya en el target de 2%. Segundo, la
nominación de Jerome Powell como próximo presidente de la
FED, y su comparecencia en el Senado norteamericano, lo cual
confirma que se continuará con el perfil dovish en la política
monetaria (moderado incremento de tasas y normalización del
balance de la FED). Tercero, la aprobación de la reforma tributaria
más grande desde 1980, la cual inflaría en 10 años la deuda
norteamericana en USD 1.4 trillones.
En Europa el Banco Central Europeo reveló su estrategia de salida
de los estímulos monetarios. En el acta publicada recientemente,
acordó reducir sus compras de activos a EUR 30 mil millones
durante nueve meses más y darle un fin abierto al Quantitative
Easing porque confía en que la inflación subirá hasta el objetivo
de 2%.
En el mercado local, el Banco Central de Reserva del Perú (BCRP)
cumplió al reducir su tasa de referencia de 3.5% a 3.25% antes de
fin de año, algo que ya se había previsto en julio después de las
declaraciones de su presidente, Julio Velarde. La medida obedece
principalmente a la importante caída de la inflación anualizada
(2.94%, 2.04%, 1.54% en septiembre, octubre y noviembre,
respectivamente) comparable con 2008-2009. Este escenario
hace posible futuros recortes de tasa. Así, en promedio, a inicios
de noviembre la tasa de los certificados de depósitos a tres meses
era 3.50% y a fines de mes era 3.32%, mientras que la curva de
rendimiento se ha reducido aproximadamente 10 puntos
básicos.
Finalmente, el nuevo titular de la Superintendencia del Mercado
de Valores (SMV) mencionó que se auditará más estrictamente a
las sociedades agente de bolsa (SAB) y se mostró preocupado por
la concentración del mercado y las políticas de inversión de los
fondos mutuos. El rendimiento registrado mostrado en el año por
los fondos mutuos de deuda de corto plazo en soles y dólares fue
de +4.46% y +3.56%, mientras que para el mediano plazo, +5.69%
y +2.81% respectivamente.
Perú: Evolución del rendimiento de bonos soberanos,
noviembre de 2017
Peru 42 6.25
6.26
5.89
Peru 37 6.02
5.56
Peru 32 5.68
5.28
Peru 28 5.33
4.98
Peru 26 5.07
30-Nov 02-Nov
Fuente: Datatec. Elaboración propia.
16
Renta variable
Julio César Placido
Analista de Dirección de Mercados
BVL
El índice S&P Perú General Index cerró noviembre con una
rentabilidad de +26.51% acumulada en lo que va de 2017; sin
embargo, la rentabilidad mensual fue de -0.91%, anotando su
primer retroceso luego de seis meses en rally alcista.
El mes comenzó con una fuerte toma de ganancias en la zona de
los 20,150 puntos, consolidándose un piso técnico en torno a los
19,385 puntos. Ello tuvo un rebote técnico de corto plazo,
gatillando nuevas órdenes de compra e impulsando dicho índice
bursátil en busca de los 20,000 puntos. No obstante, presionó a la
baja la corrección del precio del cobre desde USD 3.23, máximo
de tres años, hasta USD 3.04 por libra, debido a factores técnicos
en el mercado de derivados y por el ruido respecto al crecimiento
de China.
Los eventos destacados de noviembre fueron: (i) el desplome de
las acciones Graña y Montero, que sufrieron uno de los peores
meses de su historia con un retroceso de -33.7% solo en
noviembre, debido a que el Congreso de la República aprobó la
reformulación de los alcances del Decreto de Urgencia 003,
ampliando las sanciones impuestas a Odebrecht a sus ex socias
en el Perú, entre ellas, Graña y Montero, y sumándose a ello la
orden de prisión preventiva contra tres ex directivos; (ii) el fin de
la transacción de compra por parte de IFS de Seguros Sura e
Hipotecaria Sura, con la adquisición del 98.01% de Negocios e
Inmuebles S.A perteneciente al Grupo Wiese; previamente, el 31
de octubre, IFS había anunciado que la transacción se cerraría en
USD 276.38 millones; y (iii) la inclusión de Compañía Minera
Atacocha en el iShares MSCI All Peru Capped (EPU) con un peso de
0.41%.
El retroceso de las acciones locales repercutió adversamente
sobre los fondos mutuos de renta variable los cuales terminaron
el mes en rojo, con pérdidas que van desde -1.31% del BCP
Acciones Cóndor Latam, al -6.9% de Scotia Fondo Acciones
Latam. Pese a este mal desempeño en noviembre de estos
fondos, este no parece ser más que una mala anécdota dentro de
un 2017 donde aún se mantienen como la opción más rentable
entre los diversos tipos de fondos mutuos.
Índice S&P Peru Select: potencial de apreciación y
depreciación de las acciones, 2013-2017
560 67.0%
500
49.0%
440
380 31.0%
+18.7%
320
13.0%
260
200 -5.0%
dic-13 dic-14 dic-15 dic-16 dic-17
Potencial de apreciación/depreciación (Eje derecho)
S&P Peru Select (Eje izquierdo)
Promedio potencial de apreciación/depreciación (Eje derecho)
Fuente: Bloomberg.
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
 Columna de la SMV
Marco Cabello
Analista Principal
Superintendencia Adjunta de Investigación y Desarrollo
AMPLIACIÓN DE VIGENCIA
DE TASA PROMOCIONAL
EN ALGUNAS OPERACIONES
Buscando incentivar la incorporación de más inversionistas en la
negociación de valores de deuda pública y generar una mayor
rotación de valores de renta variable, la Superintendencia del
Mercado de Valores (SMV) aprobó, mediante Resolución SMV
Nº 037-2017-SMV/01 del 6 de diciembre de 2017, ampliar hasta
el 31 de diciembre de 2018 la tasa de contribución mensual de
0% aplicable a comitentes en los casos de: (i) operaciones al
contado que se realicen con valores representativos de deuda o
crédito emitidos por el Gobierno Central; (ii) operaciones de
préstamos bursátiles de valores; y (iii) operaciones al contado
con valores de renta variable por cuenta propia que realicen los
agentes de intermediación, reforzando así su compromiso por
promover mayor liquidez y profundidad del mercado de valores.
La SMV considera que las condiciones que condujeron a fijar
dicha tasa se mantienen en la actualidad, siendo oportuno
extender su vigencia un año más. Al respecto, debe destacarse el
dinamismo adquirido por dichos segmentos del mercado en
términos de montos negociados y número de operaciones.
Respecto a la negociación de letras del Tesoro y bonos del sector
público se observa un crecimiento en los montos negociados del
31% a octubre de 2017 con respecto al mismo mes del año
pasado. Por su parte, las operaciones de préstamo bursátil
muestran un crecimiento del 19% en similar periodo.
En el caso de operaciones al contado realizadas por cuenta
propia por los agentes de intermediación con valores de renta
variable, se busca fortalecer el rol de los formadores de mercado,
promoviendo mayor liquidez en el mercado secundario y
mejorando la perspectiva de los inversionistas sobre el mercado
bursátil local. Existen actualmente tres formadores de mercado
respecto de 10 valores inscritos en la Rueda de Bolsa,
formulando diariamente propuestas de compra y venta y
manteniendo un spread máximo de acuerdo a la liquidez de cada
valor.
En esa misma dirección, la SMV decidió extender la tasa de cero
por ciento a comitentes en caso que realicen operaciones al
contado con unidades de participación de fondos bursátiles o
exchange traded funds (ETF) constituidos en el marco del
Reglamento de Fondos Mutuos de Inversión en Valores y
Sociedades Administradoras. Dichos fondos se caracterizan por
replicar el comportamiento de un índice bursátil. Así, no solo se
espera ampliar el universo de valores para diversificar los
portafolios de los inversionistas, sino también contribuir con la
liquidez del mercado al involucrar dicho instrumento con la
negociación de los valores subyacentes que componen la cartera
del fondo.
Año 10 Número 113 Diciembre 2017
Novedades Normativas
PROYECTO DE REPORTE SOBRE ESTRUCTURA
ACCIONARIA POR TIPO DE INVERSIONISTA
La Superintendencia de Mercado de Valores (SMV) autorizó la difusión
de un proyecto que propone que las sociedades cuyas acciones formen
parte del S&P/BVL Perú Select Index deban presentar un Reporte sobre
estructura accionaria por tipo de inversionista. Dicho reporte tendrá el
mismo plazo legal de la memoria anual y permitirá una mejor estimación
del free float de los valores de las empresas del mercado peruano.
[Resolución SMV N° 032-2017-SMV/01, 18 de noviembre 2017]
PROYECTO DE MODIFICACIÓN DEL REGLAMENTO DE
INSCRIPCIÓN Y EXCLUSIÓN DE VALORES MOBILIARIOS
EN EL RPMV Y EN LA RUEDA DE BOLSA
La SMV difundió un proyecto de norma que propone modificar el
Reglamento de Inscripción y Exclusión de Valores Mobiliarios en el
Registro Público de Mercado de Valores y en la Rueda de Bolsa,
aprobado por Resolución SMV N° 031-2012-SMV/01. Este proyecto
normativo propone permitir que los valores extranjeros objetos de
colocación privada y ofertados al amparo de la Regla 144-A y la
Regulación S de la SEC (Securities and Exchange Commission), por
emisores constituidos en el Perú que cuenten con valores nacionales
inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores (RPMV) y en el
Registro de Valores de la Bolsa (RVB), puedan ser inscritos en dichos
registros a solicitud del agente promotor a través de un procedimiento
de inscripción automático, siempre que dichos valores tengan una
clasificación de riesgo con grado de inversión y hayan sido emitidos
hasta el 31 de diciembre de 2017. También propone que una sociedad
agente de bolsa (SAB) pueda reemplazar en el cargo de agente
promotor de un valor a otra SAB que haya solicitado dejar dicha
posición, a efectos de evitar la excusión del valor del RPMV y del RVB.
[Resolución SMV N° 033-2017-SMV/01, 18 de noviembre 2017]
PROYECTO DE MODIFICACIÓN DE LOS REGLAMENTOS DE
LOS PROCESOS DE TITULIZACIÓN DE ACTIVOS Y DE FONDOS
DE INVERSIÓN Y SUS SOCIEDADES ADMINISTRADORAS
La SMV difundió un proyecto normativo que propone modificar tanto el
Reglamento de los Procesos de Titulización de Activos, aprobado por
Resolución Conasev N° 001-97-EF/94.10, como el Reglamento de
Fondos de Inversión y sus Sociedades Administradoras, aprobado por
Resolución SMV N° 029-2014-SMV/01. El mencionado proyecto plantea
que los Fideicomisos de Titulización para Inversión en Renta de Bienes
Raíces (FIBRA) incluyan un nuevo órgano encargado de las decisiones de
inversión; y precisa la base de cálculo del porcentaje de activos que
deben estar destinados al objetivo de la titulización; entre otras
disposiciones. También propone similares modificaciones a la
reglamentación de los Fondos de Inversión en Renta de Bienes Raíces
(FIRBI), con el fin de mantener una homogeneización, en lo que resulte
aplicable, entre ambos vehículos de inversión. [Resolución SMV N° 034-
2017-SMV/01, 18 de noviembre 2017]
PROYECTO DE MODIFICACIÓN DE LAS NORMAS RELATIVAS
A LA NEGOCIACIÓN FUERA DE RUEDA DE VALORES
INSCRITOS EN BOLSA
La SMV autorizó la difusión del proyecto de norma que propone
modificar las Normas Relativas a la Negociación Fuera de Rueda de
Valores inscritos en Bolsa, aprobadas mediante Resolución Conasev N°
027-95-EF/94.10.0. Este proyecto propone incluir un supuesto adicional
dentro de los casos en los que una sociedad agente de bolsa (SAB) no
interviene en el cambio de titularidad de valores inscritos en rueda de
bolsa. Así, cuando el cambio de titularidad en favor del beneficiario final
de valores se encuentre registrado en la institución de compensación y
liquidación de valores bajo titularidad de una entidad extranjera
(facultada por la regulación de su país de origen para mantener valores
a su nombre por cuenta de terceros) y cumpla con determinadas
condiciones que resguarden la legalidad del cambio de titularidad, no
será necesaria la intervención de una SAB en la transferencia.
[Resolución SMV N° 035-2017-SMV/01, 29 de noviembre 2017]
17
 Explica y desarrolla los principios del
Código de Buen Gobierno Corpora vo
para las Sociedades Peruanas como guía
para aproximarse hacia su cumplimiento.
Con ene cinco capítulos y un anexo estadís co
que desarrolla los principios rela vos a:
Derechos de los accionistas
Junta general de accionistas
Riesgo y cumplimiento / Transparencia de la información
Principios complementarios para empresas del Estado
Principios complementarios para sociedades familiares

S/.
45
(Inc. IGV)

Código de Buen Gobierno Corpora vo

para las Sociedades Peruanas:
el directorio y la alta gerencia
Explica y desarrolla los principios del pilar III del
Código sobre directorio y alta gerencia como
guía para su implementación y cumplimiento.

S/.
45
(Inc. IGV)

Código de Buen Gobierno Corpora vo para las

Sociedades Peruanas: contenido y alcances
Explica los alcances generales del Código (cinco
pilares y principios complementarios) así como
la norma SMV que regula la revelación de su
cumplimiento por las empresas emisoras.

S/.
35
(Inc. IGV)
PROMOCIÓN POR COMPRA SIMULTÁNEA:
Tres libros S/. 115.00 (inc. IGV)

PEDIDOS: 440-1080 anexos 101, 107 ó 108 info@procapitales.org

Av. Canaval y Moreyra 230, Oficina 5-A, San Isidro (Lima 27)