El APT

La Teoría del Arbitraje o en inglés Arbitrage pricing theory (APT)

desarrollada por Stephe Ross, es un modelo multifactorial que
relaciona el rendimiento de los activos con diferentes variables.
Cada una de esas variables afecta al rendimiento en una cierta
cantidad, representada por un coeficiente beta. El rendimiento del
activo es el que se utiliza para calcular el precio de equilibrio del
activo. En el caso de que el precio del activo en el mercado difiera
del precio de equilibrio, el arbitraje empujará a éste a su equilibrio
El rendimiento de los activos se calcula con la siguiente ecuación:
= + β1 + β2 + … + βn

Donde es el rendimiento del activo i, es la variable que explica el rendimiento por sí mismo y
el el factor i-simo. Cada uno de estos factores está multiplicado por β i que representa la
sensibilidad del rendimiento del activo a ese factor. Se considera que cada factor es una
variable aleatoria con media cero.
Para que esta teoría sea cierta, se debe dar competencia perfecta en el mercado y el número
de activos debe ser mayor que el número de factores
Bajo el APT, el inversor observará los valores identificando cuál de ellos está infravalorado y
cuál está sobrevalorado. Una vez identificados, el inversor comprará el que tenga menor
precio vendiendo el caro. El precio de equilibrio se define como el valor actual de los flujos
futuros descontados al rendimiento dado por el APT
El modelo APT, junto con el CAPM, es una de las dos teorías más influyentes en el estudio de la
fijación del precio de los activos. El modelo APT difiere del CAPM en que sus supuestos son
menos restrictivos; asume que cada inversor tendrá una cartera única con un vector único de
betas, contrario a la cartera idéntica al mercado que sugiere el modelo CAPM. En algunos
casos se puede considerar que el modelo CAPM es un caso especial del modelo APT con un
único factor, que es el mercado, en el β 1 = β y el resto de β i = 0.
Tal y como sucede con el modelo CAPM, los Betas se hallan vía una regresión lineal de los
retornos históricos del activo con respecto al factor en cuestión.
Ross no señala cuáles son los factores del modelo. Sin embargo, ha habido una gran cantidad
de investigaciones que han probado con una gran diversidad de los mismos: precio del
petróleo, mercado, PIB, precio de la vivienda, inflación, tipos de interés reales, cambios
inesperados en la producción industrial, … aunque con poco éxito. Cada empresa tendrá
diferentes coeficientes bi, lo que quiere decir que los factores afectan de distinto modo a la
rentabilidad de cada empresa.
En 1986, Chen, Roll y Ross presentaron un total de cuatro factores macroeconómicos con un
fuerte poder de predicción de rendimientos de los activos:

1. Inflación
2. Producto Nacional Bruto

1
 3. Confianza del inversor (en términos de medida de la prima de riesgo de bonos de
empresas respecto de las Obligaciones del Estado)
4. Cambios en la curva de tipos (se trata de los cambios no anticipados en el tiempo de
espera deseado de los inversores).

La explicación sobre la utilización de los anteriores factores como determinantes según la

teoría del APT radica en que los cuatro aparecen en la fórmula de valoración por Descuento de
Flujos de Caja: La inflación afecta tanto al numerador como al denominador; el PIB se refleja
en las proyecciones, según el crecimiento de la economía se establece una proyección de flujos
de caja u otra; la confianza del inversor se incorpora en el Descuento de Flujos de Caja en el
denominador, mediante la prima de riesgo; los cambios en la curva de tipos influyen en el
valor presente de los futuros flujos de caja para proyectos de flujos de caja múltiples.
El APT, al igual que el CAPM, también considera que el único riesgo relevante es el riesgo
sistemático.
Una de las ventajas del APT respecto del CAPM reside en el hecho de que el APT no necesita
definir la cartera de mercado, ni se hacen referencias a ella. Por el contrario, el principal
problema estriba en identificar los factores de los que depende.
En 1992 Eugene Fama y Kenneth French establecieron serias dudas en la aplicación de la beta y
del modelo CAPM en el cálculo del riesgo y predicción de los retornos de las acciones, por lo
que sugirieron que el APT podría predecir el riesgo de la empresa a partir del tamaño de la
misma, y su relación entre el valor en libros y valor de mercado, por lo que estas dos
características podrían interpretarse como definidoras del riesgo sistemático.
Dependiendo del tamaño o de la relación valor en libros/precio de mercado, el riesgo asociado
a la empresa puede ser mayor o menor: empresas con poco tamaño y una elevada relación
valor contable/valor de mercado tendrá un alto riesgo, y viceversa.
La hipótesis de la eficiencia del mercado implica que los activos influenciados por el ciclo
económico asumen mayor riesgo, esto se aprecia en mercados en recesión al decrecer la
capitalización de los mismos según el ratio tamaño y valor contable/valor de mercado.

Referencias
Chen, N. Roll, R. Ross, S. (1986). "Economic Forces and the Stock Market". Journal of Business
59 (3): 383-403.
Fama, E. French, K. (1992). "The Cross-Section of Expected Stock Returns". Journal of Finance
47 (2): 427–465
Roll, Richard; Ross, Stephen (1980). "An empirical investigation of the arbitrage pricing theory".
Journal of Finance 35: 1073–1103.
Ross, Stephen (1976). "The arbitrage theory of capital asset pricing". Journal of Economic
Theory 13 (3): 341–360.