Unidad 3

1 //Escenario
Escenario25
Lectura fundamental
Fundamental

Métodos
Etapas degenerales
un plan dedecomunicación
valoración
estratégica

Contenido

1 Utilidad de una valoración

2 Métodos de valoración de empresas

3 Métodos basados en múltiplos de la cuenta de resultados

4 Métodos mixtos basados en el fondo de comercio o good will

Palabras clave: valoración, cuenta de resultados, good will, PER, múltiplos

1. Utilidad de una valoración
Los objetivos de la valoración de empresas en el mundo empresarial pueden estar orientados a la
toma de diferentes decisiones. Algunos ejemplos son: para la venta de un negocio, la valoración es
indispensable tanto para los vendedores como para los compradores; si se quiere traer un socio
estratégico o nuevo inversionista, se requiere la valoración con el fin de determinar el porcentaje de
su participación en caso de entrar al negocio; cuando dos o más empresas se quieren fusionar, ya sea
para integrarse en una sola o para aprovechar las sinergias que puedan presentarse entre firmas del
mismo sector, son comunes los casos de valoración; y, finalmente, también se requiere para conocer
el valor de la liquidación de un socio que quiere retirarse o vender su participación en un negocio.

Es fundamental aclarar dos aspectos. En primer lugar, el valor no se debe confundir con el precio, ya
que este último es la suma que acuerdan tanto comprador como vendedor para realizar la negociación
de una empresa. En segunda instancia, hay que decir que es diferente realizar la valoración de una
empresa que está consolidada en el mercado que la de una que apenas está empezando.

Una valoración se hace con los siguientes propósitos:

• Le enseña al comprador el precio máximo a pagar y al vendedor le permite determinar el precio

mínimo por el que va a vender y también proporciona una estimación de hasta cuánto pueden
estar dispuestos a ofrecer los distintos compradores.

• Permite analizar el valor de cotización de la acción y con ello determinar si es conveniente

comprar, vender o no entrar a negociar en el mercado.

• Es útil para establecer comparaciones entre empresas, por ejemplo, si un inversor cree que la
evolución futura de la cotización de BBVA será mejor que la de Bancolombia, puede comprar
acciones del BBVA y vender acciones de Bancolombia; con esta posición ganará siempre que la
cotización del BBVA evolucione mejor (suba) que la de Bancolombia.

• Sustenta la fijación de precios de las acciones que se ofrecen al público.

• Identifica los inductores de valor más relevantes, lo cual sirve para establecer las variables que
dan origen a la creación o la destrucción de valor.

• Permite tomar la decisión de continuar con la empresa, venderla, u optar por fusionarla, o
comprar otras empresas y expandirse.

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2. Métodos de valoración de empresas
Tabla 1. Métodos de valoración de empresas

PRINCIPALES MÉTODOS DE VALORACIÓN

Cuenta de Mixtos Descuento de Creación
Balance Opciones
resultados (Goodwill) flujos de valor
Black and
Free Cash Flow Scholes
Valor contable Múltiplos Clásico EVA
PER Cash flow Opción de
invertir
Valor contable Unión de Beneficio
ajustado Ventas Expertos Acciones económico
Contables Ampliar el
proyecto
Valor de EBITDA Europeos Dividendos Cash Value
liquidación
Added Aplazar la
Otros Renta Capital cash inversión
Valor sustancial múltiplos abreviada flow CFROI

APV
Usos alternativos
Fuente: elaboración propia

Este escenario aborda algunos de estos métodos, como son:

3. Métodos basados en múltiplos de la cuenta de resultados

Este método comprende, a su vez, otros basados en el PER, a saber:

• Valor de los beneficios, PER

Este método calcula el valor de las acciones con el producto del beneficio neto anual con un
coeficiente, denominado PER (price earnings ratio), que mide el tiempo que se va a tardar en
recuperar, vía beneficios, lo invertido.

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A su vez, el PER se calcula aplicando la siguiente fórmula:

PER = Capitalización bursátil

Beneficio neto

Ahora bien, la capitalización bursátil es la suma monetaria a pagar si se adquiriera una empresa al
precio en que está cotizando en bolsa actualmente.

Entonces, si CB = Pr. Acción x # acciones

Y BN = Beneficio por acción x # acciones,

La fórmula quedaría:

PER = Pr. Acción x # acciones

BN por acción x # acciones

Y así:

PER= Pr. Acción

Beneficio neto por acción (eliminando el # de acciones arriba y debajo de la división).

Ejemplo 1:

Una empresa en el año 2 tenía 1.058.752.117 acciones en circulación. El precio de cada acción
fue 22.61 euros y el precio de todas las acciones (capitalización bursátil) fue, por consiguiente,
23.938 millones de euros. El beneficio en el año 1 fue de 1.278 millones de euros y el beneficio
por acción 1.21 euros. Por tanto, el PER de esta empresa en el año 2 fue EUR 18.73.

Los resultados enunciados se determinan con los siguientes cálculos:

La capitalización bursátil de Endesa se calcula multiplicando el número de acciones por el precio

de cada acción:

No. acciones en circulación: 1.058.752.117

Precio de cada acción: EUR 22.61

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Capitalización bursátil: 1.058.752.117 x 22.61 = 23.938.385.365.37

Por su parte, el beneficio por acción se obtiene de dividir el beneficio del año 1 entre el número
de acciones año 2:

1.278.000.000.00

1.058.752.117.00

Beneficio por acción = EUR 1.2071

Por lo que el PER equivale a la capitalización bursátil dividida entre el beneficio del año 1:

23.938.385.365.37

1.278.000.000.00

PER = EUR 18.73

También se puede calcular tomando el precio por acción dividido por el beneficio por acción:

22.61

1.2071

PER = EUR 18.73

Ejemplo 2:

Cómo mejorar...
Revise la página https://www.endesa.com/es/inversores/a201610-informacion-
bursatil-historica.html de donde se han extraído las cifras de este segundo ejemplo.

Figura 1. Información bursátil de Endesa para el cálculo del PER

Fuente: Endesa (2014)

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El PER Endesa de EUR 5.25 se calcula dividiendo el capital bursátil por EUR 17.522.000.000 entre
el producto del número de acciones en circulación (1.058.752.117) por el beneficio por acción de
3.15, así:

PER = 17.522.000.000 = 17.522.000.000 = EUR 5.25

(1.058.752.117x3.15) 3.335.069.169

17.522.000.000,00
3.335.069.169
Resumiendo: 5,25

• Valor de los dividendos

Los dividendos equivalen a la parte de los beneficios que se distribuyen entre los accionistas. Este
método señala que el valor de una acción es el VNA de los dividendos esperados. Ahora, si una
empresa tiene la expectativa de obtener dividendos constantes a lo largo de los años, el valor se podría
calcular así:

Valor acción = DPA / Ke

Donde DPA es el dividendo por acción y Ke es la rentabilidad que se espera de las acciones; vale la
pena recordar aquí que esta tasa Ke se trata de la misma tasa calculada en el CAPM.

Otro panorama, si las expectativas van encaminadas a obtener un dividendo que aumente de forma
indefinida a un g (ritmo anual constante), es:

Valor acción = DPA1 / (Ke – g)

Donde DPA1 es el dividendo por acción del año siguiente y g la tasa de crecimiento anual del dividendo.

Las empresas que optan por pagar dividendos en mayor proporción no obtienen por ello un
incremento en la cotización de los valores (acciones), dado que cuando una empresa reparte más
dividendos apacigua su crecimiento porque es una salida de fondos con destino a los accionistas, en
lugar de dejarlos como utilidades retenidas y, con ello, ampliar su capacidad instalada.

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El costo de los recursos propios (Ke) puede calcularse así:

Ke = (D1 / EqV) + g

D1 es el dividendo en un año, EqV es la capitalización bursátil y g es la tasa de incremento de dividendos.

• Múltiplo de cotización

Estos métodos parten del supuesto de tomar algo que tiene la empresa y multiplicarlo por un
coeficiente, que se llama múltiplo, y, según el resultado de la operación, ese es el valor de la empresa.
Por tanto, es fundamental tener muy claro qué es lo que se va a tener como punto de referencia
dentro de la empresa y cuál es el valor del múltiplo, siendo dos los más usuales. Uno es el múltiplo de
las ventas de la compañía, que toma en cuenta el importe de los ingresos que esta obtiene única y
exclusivamente de su propia explotación; en este caso, el valor de la empresa se establece de acuerdo
con el volumen de ventas, al que se le aplica el múltiplo seleccionado.

El otro método es el múltiplo de los beneficios, tomando estos como referencia, a los que se les aplica
un múltiplo relacionado con ellos.

Hay tres alternativas a la hora de tomar los beneficios: una que da lugar a la peor valoración y es la que
incluye el beneficio neto, dado que incorpora resultados que no provienen de la operación propia; la
segunda alternativa es mejor que la anterior y consiste en usar el beneficio de la propia operación, es
decir, lo que se denomina el EBIT (beneficio antes de intereses e impuestos); y la tercera alternativa
se da actualmente con un progresivo paso del EBIT al EBITDA (beneficio antes de amortización,
depreciación, intereses e impuestos). La razón por la que se está adoptando el EBITDA como una
mejor medida que el EBIT es porque el EBITDA muestra la generación de efectivo de la compañía
y deja a un lado las partidas que no representan salidas de efectivo como son las depreciaciones y
amortizaciones, que son de tipo contable; adicional a esto, la amortización en el fondo es un tema
financiero y para muchos es la mejor financiación que puede tener una empresa porque, al final, si una
empresa amortiza mucho, genera menos beneficios, pero no supone salida de caja. De esta forma, la
amortización es un fondo que la empresa genera y puede utilizar como quiera (dejar en tesorería o lo
puede reinvertir en el propio negocio), con lo cual se está cambiando el sentido de esta como un tema
fiscal. Así, se debería tener en cuenta el aspecto real, económico y financiero que hay detrás de la
amortización.

Una gran propensión de valoradores tiende a acudir a múltiplos de otra empresa similar que esté en el
sector, pero es muy difícil encontrar una compañía parecida a la que se está valorando, que cotice en
bolsa y, más aún, como es lógico, cuando se trata de pymes.

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Así, como se ha mencionado, este método de múltiplo de cotización halla el valor de la empresa
partiendo del valor de mercado de empresas que sean comparables (de características parecidas
en cuanto a sector y productos), a través de un factor equivalente, por decir algo, utilidades, nivel
de ventas, entre otras.

La consigna aquí es hallar una empresa similar cuyo valor ya se conoce, debido, quizá, a que se
negoció recientemente y, dicho valor se compara con un factor de la propia empresa (utilidades,
nivel de ventas, entre otras). La razón valor/factor seleccionado se utiliza como múltiplo de la
empresa a valorar. De esta manera, el valor de la empresa se estima así:

Múltiplo = Valor de empresa que ya se conoce

Factor (utilidades, volumen de ventas)

Valor de empresa = Múltiplo x factor de la empresa que se va a valorar.

Entonces, este método lo que hace es hallar el valor de la empresa a través del producto de las ventas
por un índice representativo del sector. Smith Barney realizó un análisis para corroborar la validez del
mismo, que se basa en la relación entre la razón precio/ventas y la rentabilidad de la acción. Así, esta
razón se puede establecer de la siguiente manera

Precio/ventas = precio/beneficio (que es el PER mencionado anteriormente) x beneficio/ventas (que

es la rentabilidad sobre ventas)

Dentro de los múltiplos de cotización más usados encontramos:

A. PER = Capitalización bursátil / Beneficio neto o PPA / BPA

Posiblemente es el índice que tiene mayor relevancia; al calcularlo se obtiene el valor del capital de la
empresa. Sin embargo, es pertinente hacer una salvedad para dicho cálculo, en el sentido que el valor
del PER se puede ver afectado por el grado de financiamiento; entonces, si la empresa objetivo tiene
una financiación menor que las empresas con las cuales se está comparando, se obtendrá un menor
valor a capital. En este caso, se puede optar por adicionar a dicho valor una prima, ya que la compañía
posee un riesgo y una tasa de descuento inferiores y, por tanto, un valor mayor.

Por otra parte, si la empresa recibe recursos originados por actividades distintas a la que se dedica,
dichos recursos no se deben tener en cuenta en el PER.

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 A. PER Relativo

Su cálculo es: PER de la empresa / PER del país

Este indicador es recomendable para realizar comparaciones entre empresas ubicadas en países
diferentes; sin embargo, las diferencias entre sus economías pueden conducir a desviaciones.

B. VE / EBIT

Donde VE corresponde al valor de la empresa y EBIT a los beneficios antes de intereses e impuestos.
Este indicador tiene una ventaja respecto al PER, ya que este, en su análisis, puede dejar a un lado el
volumen de financiamiento al hacer el cálculo del múltiplo del EBIT. Pero, como sucede con el PER, es
necesario tener presente las políticas contables que cada empresa aplica al momento de hallar el EBIT.

C. VE / Cash flow operativo

Este múltiplo evita las desviaciones que se pueden presentar en las políticas de contabilidad, pero,
así mismo, puede no tener relevancia al utilizarlo en empresas que reflejan comportamientos con
crecimientos altos, toda vez que tiende a ser pequeño,

D. VE / Ventas = Valor de la empresa / ventas

Desde luego, este múltiplo es muy práctico para empresas con idénticos márgenes, pero, al contrario,
si las empresas que están siendo comparadas presentan una rentabilidad con tendencias variables, el
índice no es recomendable.

La metodología utilizada en este tipo de valoración comprende:

a. Estudio de la empresa objetivo.

b. Selección de empresas que se pueden comparar.

c. Cálculo de los múltiplos de cotización.

d. Uso de resultados en la empresa objetivo.

e. Elección del rango de valoración para la empresa objetivo.

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4. Métodos mixtos basados en el fondo de comercio o goodwill (GW)
El goodwill es el valor de la compañía que está más allá del valor contable de esta. El GW refleja
el valor de los intangibles que posee la compañía y, aunque en ocasiones no se ve en el estado de
la situación financiera, otorga fortalezas en relación con otras compañías y, como tal, es un valor
agregado al activo neto y que suma a la valoración de la empresa.

Estos métodos tienden a establecer el valor de la empresa estimando conjuntamente el patrimonio

más un excedente por concepto del valor de sus beneficios futuros.

• Método de valoración clásico

Expresa que el valor de una empresa se da por la sumatoria de los valores del activo neto y el goodwill.
Este último se calcula como n veces el beneficio neto de la compañía; su connotación matemática es
la siguiente:

V = A + (n x B), aplica para compañías industriales.

V = A + (z x F), aplica para el comercio minorista.

A = Valor del activo neto (patrimonio).

n = coeficiente comprendido entre 1.5 y 3.

B = beneficio neto.

z = porcentaje de la cifra de ventas.

F = facturación.

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 • Método de la Unión Europea de Expertos Contables (UEC) simplificado

Este procedimiento señala que el valor de una empresa se da por la siguiente fórmula:

V = A + an (B – iA)

A = valor del activo neto corregido

an = valor actual a un tipo t de n anualidades unitarias con n entre 5 y 8 años.

B = beneficio neto del último año o el esperado para el próximo

i = interés de colocación alternativa, por ejemplo el de créditos, rentabilidad de acciones u otras

inversiones luego del pago de la parte impositiva.

an (B – iA) = Goodwill

Esta fórmula podría explicarse así: el valor de la empresa es igual a la sumatoria de los valores tanto
del patrimonio neto ajustado como del goodwill, que se capitaliza por efecto del coeficiente an, que se
trata de un beneficio dado por la diferencia entre el beneficio neto y la inversión del activo neto “A” a
la tasa sin riesgo “i”.

• Método de la Unión Europea de Expertos Contables (UEC)

Su fórmula es:

V = (A + (an x B)) / (1 + ian)

Así, este procedimiento indica que el valor de una empresa corresponde al activo neto revaluado
sumado al goodwill, el cual se determina capitalizando a interés compuesto, teniendo en cuenta an, a
una tasa i (sin riesgo) y V, que se refiere a un capital igual al valor de la compañía

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Vale la pena mencionar que los métodos vistos hasta ahora son de muy poco uso actualmente, por
tanto no se ejemplifica cada uno de ellos.

De igual manera, como se explicó en el aparte correspondiente, el método por descuento de flujos
presenta mayor confiabilidad en su procedimiento y por esto es uno de los más utilizados hoy en día.
Este, junto con el EVA, se tratará en el Escenario 6.

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Referencias
Durbán, S. (2011). Finanzas corporativas. Madrid: Ediciones Pirámide.

Lacarte, J. M. (2012). Finanzas corporativas aplicadas. ¿Cuánto vale una empresa? United States:
Createspace.

Westerfield, R. (2010). Finanzas corporativas. México: McGraw Hill.

Endesa. (2014). Información Bursátil Histórica. Recuperado de https://www.endesa.com/es/

inversores/a201610-informacion-bursatil-historica.html

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 INFORMACIÓN TÉCNICA

Módulo: Finanzas Corporativas

Unidad 3: Métodos de valoración
Escenario 5: Métodos generales de valoración

Autor: Rubén Darío Martínez Amado

Asesor Pedagógico: Jeiner Leandro Velandia Sanabria

Diseñador Gráfico: Katherinne Pineda Rodríguez
Asistente: Alejandra Morales

Este material pertenece al Politécnico Grancolombiano.

Prohibida su reproducción total o parcial.

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