CAPITULO III

ANÁLISIS DE FINANCIAMIENTO DE PYMES EN

EL MERCADO DE CAPITALES.
A. Definición de financiamiento

[ CITATION Bol \l 6154 ] Define al financiamiento como la “Fuentes de recursos

de que dispone la empresa, tanto propios como ajenos, detallados en el pasivo

y materializados como inversiones en el activo. La clasificación de la

financiación se realiza dependiendo de que sean fondos aportados por los

propietarios de la empresa, tanto inicial como sucesivamente, así como los

beneficios retenidos, en el caso de recursos propios; o recibidos de personas

distintas a los propietarios, que solo mantienen interés en la empresa por la

rentabilidad de sus préstamos, es decir, son simplemente acreedores, si se trata

de recursos ajenos”.

Por tanto en virtud de la definición anterior, es que podemos sintetizar al

financiamiento como modo o formas por el cual una empresa constituye los

recursos financieros necesarios para poder desarrollar sus actividades,

pudiendo ser estos fondos propios o ajenos.

1. Estructura de financiamiento

Se han realizado variados estudios con respecto a las razones y en ciertos

casos los factores que determinarán las estructuras de financiamiento de las

empresas, llegando a determinar ciertas teorías realmente explicativas para

ciertos parámetros. Sin embargo, no existe aún una teoría que pueda explicar

de manera coherente y aceptada la Estructura de Financiamiento. El balance

de una sociedad anónima (abierta o cerrada) puede ser analizado de forma

simple, aunque no por ello es errada, desde el Angulo de la evaluación de

proyectos. Por un lado están los activos en donde se encuentra los diversos

proyectos que debieran significar ingresos a la empresa. Y en lado opuesto

están los pasivos en donde se sitúan las distintas formas en que la sociedad

anónima ha elegido para financiar dichos proyectos.

Concatenadamente a lo anterior, se puede mencionar que existen una

variedad de criterios o enfoques para el análisis de la estructura de

financiamiento. Los enfoques se establecen con la intención de encontrar

respuestas a objetivos y estrategias diferentes implantadas en las sociedades

anónimas.

Los enfoques que tradicionalmente suelen utilizarse son:

 Desde punto de vista del costo implicado:

 Financiación sin costo

 Financiación con consto

 Fuentes de financiamiento:

 Finanzas externas (deudas, fondos propios)

  Finanzas interna (reservas, provisiones, amortización)

 Temporal

 Corto plazo (con garantía, sin garantía)

 Largo plazo (deuda largo plazo, capital)

1.1 Definición de estructura de financiamiento

[ CITATION Wes95 \l 6154 ] Definen la estructura de financiamiento como “la

forma en la cual se financian los activos de una empresa. La estructura

financiera está representada por el lado derecho del balance general,

incluyendo las deudas a corto plazo y las deudas a largo plazo, así como el

capital contable de los accionistas”.

La estructura financiera debe contener todas las deudas que impliquen el

pago de intereses, sin importar el plazo de vencimiento de las mismas, es decir

"es la combinación de todas las fuentes financieras de la empresa, sea cual sea

su plazo o vencimiento". Finalmente y en virtud de los anteriores conceptos,

es que definiremos a la estructura de financiamiento como la combinación

entre recursos financieros propios y ajenos; es la obtención de recursos o

medios de pago, que se destinan a la adquisición de los bienes de capital y a la

inversión corriente que la empresa necesita, para el cumplimiento de sus

objetivos, lo cual se traduce en la forma en que se financian los activos de una

sociedad.

2. Fuetes de financiamiento

Una sociedad anónima, ya sea abierta o cerrada puede elegir entre diversas

formas de financiamiento. Las más sencillas e importantes fuentes de

financiamiento son la financiación externa, con fondos propios o la

financiación interna. Es importante indicar que la financiación con fondos

propios puede ser mediante el aumento del número de acciones, siendo estas

de la misma serie u otra serie. O por el aumento del valor de la acción de la

empresa.

Teniendo en consideración las formas de financiamiento, se puede dar una

clasificación de los tipos de financiamientos, dependiendo del punto de vista

desde donde se mire, por tanto: desde el punto de vista de la fuente de origen

del financiamiento, desde el punto de vista temporal y desde el punto de vista

del costo implicado.

Desde el punto de vista financiero se puede dividir en

 Financiación Interna o Autofinanciación: Proviene

principalmente de la parte no repartida de los ingresos que toma forma

de reservas y provisiones y de las amortizaciones. Puede hacerse una

diferenciación dentro de esta fuente de financiamiento y dividirla en tres

subgrupos fundamentales:

 Reservas: son una prolongación del capital permanente de la

empresa, tienen objetivos genéricos e inclusive específicos frente a

incertidumbre o ante riesgos posibles pero aún no conocidos, y se dotan

con cargo a los beneficios del período. Las reservas aseguran la

expansión sobre todo cuando resulta de gran dificultad la financiación

ajena para empresas pequeñas y medianas con escasas posibilidades de

acceso a los mercados de capital, o en otros casos en que el riesgo de la

inversión es muy grande para confiarlo a la financiación ajena,

generadora de un elevado costo.

 Provisiones: Que son también una prolongación del capital pero a

título provisional, con objetivos concretos y que pueden requerir una

materialización de los fondos. Se constituyen para hacer frente a riesgos

determinados aún no conocidos o pérdidas eventuales, y también se

dotan con cargo al beneficio del período.

 Amortización: Es la constatación contable de la pérdida

experimentada sobre el valor del activo de los inmovilizados que se

deprecian con el tiempo. Las cuotas de depreciación pueden ser

constantes o variables, crecientes o decrecientes.

 Financiación Externa: Proveniente del recurso de la actividad

ordinaria de la empresa o del uso del financiamiento ajeno con costo

explícito.

En este sentido, la fuente externa puede dividirse en cuatro grupos:

 Financiación Automática o vía Proveedores: Se genera mediante

la adquisición o compra de bienes o servicios que la empresa utiliza en

su operación a corto plazo. La magnitud de este financiamiento crece o

disminuye la oferta, debido a excesos de mercado competitivos y de

producción.

 Las características propias que tiene este tipo de financiamiento,

es que no tienen un costo explícito y su obtención es relativamente fácil,

se otorga fundamentalmente con base en la confianza y previo a un

trámite de crédito simple, ante el proveedor de los bienes o servicios.

 Financiación vía Entidades de Crédito: Es la aportada por

entidades de crédito, dentro de las cuales se ubican:

 Corto plazo: obtener financiación a corto plazo son los préstamos

no garantizados de los bancos. Un producto a corto plazo similar al

anterior es la financiación de existencias, que consiste en que el banco

presta una cierta cantidad de dinero contra la garantía de las existencias

de la empresa contenga en sus inventarios.

 Largo plazo: son aquellos cuya duración exceden un año, por

ejemplo, los préstamos. Los préstamos son deudas consolidadas, las

cuales se pactan generalmente en periodos que oscilan desde uno a tres

años (mediano plazo) y más de tres años (largo plazo), en general son

otorgados para sufragar las compras de bienes de capital.

 Financiación vía Mercados Organizados: En esta

clasificación se ubican los pagarés de empresas, que son instrumentos

negociables dirigidos de una persona a otra, firmada por el formulante

del pagaré, comprometiéndose a pagar a su presentación, o en una fecha

fija, cierta cantidad de dinero en unión de sus intereses a una tasa

especificada a la orden y al portador; y las obligaciones, que son títulos

de renta fija que pagan un tipo de interés periódico con un plazo de

vencimiento predeterminado.

 Fondos Propios: Es una operación jurídica por la que se

eleva la cifra del capital que figura en los estatutos. En principio, el

capital social es una cifra estable por el Principio de estabilidad, por lo

 que requiere para su alteración el cumplimiento de formalidades

rigurosas. Económicamente se justifica por varios motivos:

 Medio de incrementar los recursos de la sociedad, sin quedar

obligada ni al pago de intereses ni a la amortización de capital, o de

títulos de obligaciones.

 Para evitar la descapitalización de la sociedad, y adaptar el capital

al crecimiento de la sociedad.

 Para satisfacer a los socios mediante acciones “liberadas”, o

convenir obligaciones en acciones.

3. Factores que afectan la estructura financiera

 Tamaño

Por lo general las sociedades de mayor tamaño tienden a ser también más

conocidas, por lo tanto se le asocia a un mayor consolidación en el sector

industrial en el que se desarrolla.

Otro elemento importante que se relacionada con el tamaño de la empresa,

serían los costos de emisión de nuevo capital. Por lo general, estos costos son
mucho mayores para las pequeñas empresas que para las grandes empresas,

así como también los costos de la emisión de deuda a largo plazo, todo esto

conlleva a pensar de que las grandes empresas están relativamente más

endeudadas que las pequeñas, a la vez, que estas Últimas preferirán pedir

prestado a corto plazo y a instituciones financieras, dados los costos fijos

asociados a las otras alternativas.

 Estructura de Activos

La mayor utilización de costos fijos en el esquema productivo de las

empresas provoca que se aumente la variabilidad de las utilidades futuras de la

empresa, Ésta mayor variabilidad implica mayor riesgo y por lo tanto para ello

esperaríamos un menor grado de endeudamiento. Esto también se relaciona

con los montos de depreciación, sustituto del ahorro tributario para el

endeudamiento, se disminuye la capacidad de ahorrar impuestos por los pagos

de interés de la Deuda (menor posibilidad de usar el subsidio tributario) por lo

que también se esperará un menor endeudamiento.

No obstante lo anterior, el hecho de que las empresas puedan ofrecer deuda

garantizada con sus activos permite aumentar el valor del patrimonio, a través

de la expropiación de riqueza desde los antiguos acreedores. Las empresas

cuyos activos más importantes son los intangibles, se endeudaran

significativamente menos que las que tienen activos tangibles y activos fijos

de larga duración, especialmente cuando la demanda de su producción se

encuentra relativamente asegurada (compañas de servicios públicos hacen uso

de deudas hipotecarias a largo plazo).

 Estructura de Impuestos y Beneficios Fiscales.

Para dar entendimiento a este factor, debemos dar una descripción de que

es lo que se entiende como beneficios fiscales, ya que no es intención inducir

a error al lector. Pues bien, como beneficios fiscales entendemos a todos

aquellos gastos no desembolsables, que son los gastos que para fines de

tributación son deducibles, pero que no ocasionan salidas de cajas, como por

ejemplo: la depreciación, la amortización de los activos intangibles o el valor

libro de un activo que se venda, entre otros. Las estructuras de impuestos

pueden afectar sin lugar a dudas las decisiones de financiación de las empresas

a través de sus subsidios, sin embargo, la depreciación o créditos tributarios

por inversión, representan una deducción tributaria diferente del subsidio por

la deuda. Es por ello que cuando se está ante una mayor presencia de algún

tipo de sustitutos del ahorro por intereses que genera la deuda, se esperará que

se tomara menos deuda, dado que ahora ya no será tan atractivo el escudo
fiscal proveniente de esta alternativa, sino que este se verá más bien

desplazado por otros tipos de beneficios asociados a otros movimientos.

Existen diferentes tipos de impuestos para diferentes personas, y aquellas

empresas que vendan deuda a los inversionistas exentos de impuestos, serán

las beneficiadas. Pero una vez que los contribuyentes menos gravados han

invertidos en obligaciones y las migraciones desde el patrimonio a la deuda se

han detenido, ninguna empresa individual podrá obtener una ventaja de

endeudarse más o sufrir una penalización por endeudarse menos.

 Crecimiento

Este factor influye en la estructura de financiamiento debido

principalmente a que los costos asociados con estos costos de agencia tienden

a ser más altos para las sociedades anónimas que se encuentran en industrias

en crecimiento, dado que estas tendrán mayor flexibilidad para cambiar sus

estructuras financieras en inversiones futuras, por lo tanto, expectativas de

crecimiento futuras estarán negativamente relacionadas con los niveles de

deuda a largo plazo, no así con los niveles de deuda a corto plazo, ya que estos

costos de agencia serán reducidos si las sociedades anónimas emiten deuda

convertible, por lo que este Último tipo de deuda podrá estar relacionada

positivamente con las oportunidades de crecimiento. Las oportunidades de

crecimiento de las sociedades, se añaden valor a esta, sin embargo, no

generan ingresos circulantes imponibles, por esta razón que lo argumentado

propone una relación negativa entre deuda y oportunidades de crecimiento de

la sociedad e industria.

 Estabilidad del flujo de caja y remanente financiero

"La estabilidad del flujo de efectivo y las relaciones de endeudamiento se

encuentran directamente relacionadas. Con una mayor estabilidad de las

ventas y las Utilidades operativas, una empresa puede incurrir en los cargos

fijos de las deudas con un menor riesgo que cuando sus ventas y sus utilidades

se encuentran sujetas a disminuciones substanciales"[ CITATION wes95 \l 6154 ]

B. Financiación internacional

Actualmente producto de la globalización de los mercados financieros, las

empresas pueden cambiar entre las fuentes de financiamiento nacionales y las

extranjeras, de acuerdo a las expectativas sobre condiciones y regulaciones

fiscales de los tipos de cambio extranjeros. Los mercados financieros tienden

cada vez más a la globalización y aunque a veces es más conveniente

conseguir financiamiento nacional, en otras ocasiones la ventaja potencial se

encuentra afuera, en el mercado internacional. Las empresas que han logrado

financiamiento internacional, como la emisión de ADR, es porque cuentan con

la capacidad para emitir también deuda en el exterior. Los ADR representan

parte del patrimonio de la empresa, por lo tanto de esta manera aumentan su

valor.

La financiación de una operación de comercio exterior es similar, en sus

características básicas, a una financiación de circulante en la que los fondos se

aplican a financiar una exportación o una importación.

1. Existen dos modalidades de financiación internacional:

 Financiación de exportación. Se distinguen dos modalidades:

 Pre-financiación de exportación. Se concede un anticipo al

exportador para cubrir los costes del proceso de fabricación de una

mercancía destinada a la exportación, contando con un pedido en firme.

 Post-financiación de exportación. Una vez enviada la mercancía

al importador con aplazamiento en el pago, se anticipa al exportador,

total o parcialmente, el importe facturado.

 Financiación de importación. Permite al importador poder

financiarse durante el periodo de tiempo que transcurre entre la

importación de la mercancía y su posterior comercialización y cobro.

 2. Estructura Administrativa de la Empresa

Este factor puede afectar a la estructura de financiamiento principalmente

por el grado de burocracia de la organización, ya sea en cuanto a niveles y a

divisiones departamentales. Los organigramas definen la lentitud de las

decisiones y el grado de autonomía con que se pueden llevar a cabo. Las

divisiones por producto, cliente, o por departamento logran privilegiar

diferentes alternativas de financiación. La última tendencia por filiales, a la

cual se le exigen resultados, da una mayor autonomía a la misma, no así en la

división geográfica para la cual se tienen diferentes departamentos de finanzas

en cada zona, por tanto, las decisiones serán mucho más lentas que una

divisiÄn funcional que cuenta con una visión global inmediata. En virtud de lo

anterior es muy importante el grado de lejana de las personas claves, todo esto

se ve apoyado por la creciente ola de fusiones, adquisiciones empresariales y

actividades de reestructuración que se han observado en las últimas décadas,

para fomentar el crecimiento de las empresas.

 Estructura industrial: Se cree que el sector industrial es un

determinante importante de la estructura financiera, ya que está última

estará relacionada con los riesgos operativos de la empresa, los cuales

deberán ser parecidos para empresas de un mismo sector, dado que

producen bienes o servicios similares, emplean tecnologías parecidas y

 enfrentan costos de materiales y mano de obra similares. Otro punto a

mencionar es el ahorro tributario por inversión (depreciación), deberá

ser más homogéneo dentro de un sector industrial determinado, además,

la incertidumbre con respecto a los flujos de ingresos deberá ser

determinante para la aceptación de deuda, lo que conlleva a un

compromiso fijo y, por tanto, aumenta el riesgo total de la empresa, lo

que postula que habrá alguna asociación entre la estructura financiera y

su pertenencia a una clase de industria.

 Políticas de financiamiento: Como nos hemos podido ir dando

cuenta existen una serie de factores y situaciones que influyen de forma

directa o indirecta en la estructura de financiamiento. Pues bien, es

oportuno indicar ahora los distintos tipos de políticas de financiamiento

que se pueden encontrar en las sociedades anónimas abiertas y cerradas.

Existen 2 diferentes políticas de financiamiento:

 Política de Financiamiento Apalancado

 Política de Financiamiento Conservador

 Política de Financiamiento Apalancado: Este tipo de política supone el

hecho de que las sociedades anónimas utilizaron instrumentos o medios

 de financiación con un nivel de riesgo alto, es decir, buscan financiar

sus proyectos con deuda, sea está a corto o largo plazo. Por

consiguiente, esta estrategia será muy arriesgada. [ CITATION Git00 \l 6154 ]

Define el financiamiento agresivo como aquel mediante el cual la

empresa financia por lo menos sus necesidades temporales, y

posiblemente algunas de las permanentes, con fondos a corto plazo. El

saldo de sus necesidades permanentes se financia con fondos a largo

plazo.

Consideraciones del riesgo.

El Financiamiento Agresivo, suele ser peligroso no solamente por el hecho

de financiarse solamente con deuda, sino porque la empresa recurre, hasta

donde le sea posible, a sus fuentes de financiamiento a corto plazo para

hacerle frente a las fluctuaciones estaciónales de sus requerimientos de fondos

que también son de corto plazo. De esta forma, podemos encontrar dos tipos

de financiamiento apalancado dependiendo del grado de agresividad que tenga

el financiamiento en cuestión: - Financiamiento apalancado de Corto Plazo -

Financiamiento apalancado de Largo Plazo. Puede ser imposible obtener

fondos a más largo plazo con suficiente rapidez para satisfacer las necesidades
a corto plazo. Este aspecto de riesgo, respecto al sistema audaz, resulta del

hecho que una empresa tiene solamente una capacidad limitada de préstamos a

corto plazo, y si confía ciegamente en esta capacidad, puede resultar difícil

satisfacer necesidades imprevistas de fondos, lo que podría traer para la

empresa efectos perjudiciales.

 Política de Financiamiento Conservador: Este tipo de política supone

que las sociedades anónimas utilizarán aquellos medios de financiación

con un nivel de riesgo menor, es decir, buscan financiar sus proyectos

principalmente de dos maneras:

 A través de una reinversión de sus utilidades.

 Con una emisión de acciones.

Esto, ya que evidentemente implica un menor riesgo para la empresa y con

ello una estrategia menos arriesgada. En la estrategia de financiamiento

conservadora las empresas buscan financiar todos sus proyectos por

intermedio de aquellos recursos financieros que le implican tener la menor

exposición posible al riesgo, evitando con ello las embestidas que pudiese

provocar el entorno.

Consideraciones del riesgo.

 El riesgo debe disminuir en virtud de que la política de financiamiento no

requiere que la empresa se sirva de su capacidad para incorporar deuda a corto

plazo o largo plazo. En otras palabras; si el financiamiento total que requiere

la empresa realmente se encuentra en el nivel adecuado, debe haber

disponibilidad suficiente de préstamos a corto plazo para cubrir las

necesidades financieras imprevistas y evitar la insolvencia técnica.

C. Rentabilidad

La rentabilidad se define como aquella capacidad que tiene la empresa

para producir utilidades a partir de la inversión realizada por los accionistas

incluyendo las utilidades no distribuidas, de las cuales se han privado.

1. Relación Financiamiento – Rentabilidad

Existen diversas formas de financiarse y a su vez, cada forma tiene un

riesgo asociado distinto dependiendo del origen de la fuente de financiación.

En este sentido, el usar una mayor cantidad de deudas (financiamiento

apalancado) aumenta el grado de riesgo de la corriente de utilidades de la

empresa. Sin embargo, una razón de endeudamiento más alta generalmente

conduce a una más alta tasa de rendimiento esperado.

La rentabilidad mide la eficiencia con la cual una empresa utiliza sus

recursos financieros. Es decir que una empresa es eficiente es decir que no

desperdicia recursos. Cada empresa utiliza recursos financieros para obtener

beneficios. Estos recursos son, por un lado, el capital (que aportan los

accionistas) y, por otro, la deuda (que aportan los acreedores). A esto hay que

añadir las reservas: los beneficios que ha retenido la empresa en ejercicios

anteriores con el fin de autofinanciarse (estas reservas, junto con el capital,

constituyen los “Fondos Propios”).

Si una empresa utiliza unos recursos financieros muy elevados pero

obtiene unos beneficios pequeños, pensaremos que ha “desperdiciado”

recursos financieros: ha utilizado muchos recursos y ha obtenido poco

beneficio con ellos. Por el contrario, si una empresa ha utilizado pocos

recursos pero ha obtenido unos beneficios relativamente altos, podemos decir

que ha “aprovechado bien” sus recursos. Por ejemplo, puede que sea una

empresa muy pequeña que, pese a sus pocos recursos, está muy bien

gestionada y obtiene beneficios elevados.

Las dos medidas de rentabilidad más utilizadas son la rentabilidad

económica y la rentabilidad financiera, que definimos a continuación:

Rentabilidad económica: Calculamos la rentabilidad económica

utilizando el beneficio económico como medida de beneficios y el

Activo Total (o Pasivo Total) como medida de recursos utilizados:

 RE = BE / AT

BE = Beneficio Económico

AT = Activo Total

El beneficio económico es igual a los ingresos de la empresa menos todos

los costes no financieros. Es decir, para calcular esta medida de beneficios,

tomamos los ingresos totales de la empresa y restamos todos los costes

excepto los intereses de la deuda y otros costes financieros. Tampoco restamos

los impuestos. Por eso, el beneficio económico también se conoce como

“beneficio antes de intereses e impuestos”. Otros términos bastante comunes

son “beneficio operativo”, “beneficio de explotación” o “beneficio bruto”.

Rentabilidad financiera: Calculamos la rentabilidad financiera

utilizando el beneficio neto como medida de beneficios y los Fondos

Propios como medida de los recursos financieros utilizados:

RF = BN / K

BN = Beneficio Neto

K = Fondos Propios = Capital + Reservas

También se le llama rentabilidad neta o rentabilidad de los fondos propios.

 El beneficio neto (BN) es beneficio que ganan los propietarios de la

empresa, una vez pagados los intereses y otros gastos financieros y los

impuestos:

BN = BE – Intereses – Impuestos

En efecto, la primera obligación de una empresa es pagar los intereses de la

deuda y, a continuación, los impuestos. Si sobra dinero, ese remanente (que es

el beneficio neto) se utilizará para repartir dividendos.

Descomposición de las medidas de rentabilidad: Una de las ventajas de las

medidas de rentabilidad que acabamos de presentar es que las podemos

calcular muy fácilmente, porque los datos necesarios (BE, BN, AT y K) son

datos públicos (las empresas están obligadas a hacerlos públicos).

Una vez que hemos calculado la rentabilidad económica o financiera de

una empresa, querremos saber si es alta o baja, y por qué. Para entender por

qué una empresa obtiene una determinada rentabilidad, podemos descomponer

la rentabilidad en una serie de ratios que tienen un significado económico fácil

de entender. En el caso de la rentabilidad económica, podemos multiplicar y

dividir la fórmula por la cifra de ventas (V). Arreglando los términos,

podemos entonces escribir:

RE = (V/AT)*(BE/V)
 Lo único que hemos hecho es multiplicar y dividir por V, con lo cual la

fórmula de rentabilidad sigue siendo correcta.

La rentabilidad financiera se puede descomponer de la siguiente forma:

RF = (V/AT)*(BE/V)*(BAT/BE)*(AT/K)*(BN/BAT) = RE *

(BAT/BE)*(AT/K)*(BN/BAT)

BAT es el beneficio antes de impuestos (BAT = BE – Intereses). Hemos

descompuesto la rentabilidad financiera en tres partes:

La rentabilidad económica: RE = (V/AT)*(BE/V)

El efecto de apalancamiento financiero: (BAT/BE)*(AT/K).

El efecto fiscal: BN/BAT.

El efecto de apalancamiento financiero mide el efecto que tiene la deuda

sobre la RF de la empresa.

D. La estructura de capital de las Pyme.

El primer punto a considerar es el rol de las Pyme en nuestro país. Las

pequeñas y medianas empresas no deben ser consideradas como un modelo a

escala de una gran corporación. La mayor contribución a la economía de las

Pyme está dada por su flexibilidad, capacidad innovadora y su potencialidad

empleadora. La importancia de las finanzas, en particular de los fondos

propios, para el crecimiento de jóvenes y pequeñas empresas es bien

reconocido.

El tema de la flexibilidad financiera, por otro lado, es un tema

completamente ignorado. La necesidad de contar con financiamiento

disponible para aprovechar oportunidades comerciales inesperadas, o

reaccionar a shocks externos es particularmente importante para la vitalidad de

las Pyme.

Estas nuevas oportunidades para vender productos o servicios primero

afectan a los activos corrientes, y se asume que existirán varias maneras de

financiar estos activos, ya sea internas, a través de fondos propios, o externas,

principalmente a través de bancos.

Respecto de su rentabilidad, existen características distintivas para las

Pyme en comparación a las grandes compañías que trascienden su

nacionalidad. Las Pyme cuentan con una mayor eficiencia del capital

empleado y un mayor grado de transformación del producto

Consecuentemente, la rentabilidad de las Pyme medida por su producto

bruto sobre el capital empleado es mayor que para las grandes empresas. Sin

embargo, las Pyme soportan una tasa mayor de costo de personal y una mayor

tasa de requerimiento de capital de trabajo. De esta manera, para maximizar su

rentabilidad, las Pyme deben focalizarse en productos, tecnologías y tipos de

organización que incentiven una alta rotación del capital empleado.

Respecto al tipo de deuda, y consistentemente con el mayor requerimiento

de capital de trabajo, en la mayoría de los países, la importancia del

financiamiento de corto plazo es mayor para las Pyme que para las grandes

corporaciones. Asimismo, las pequeñas empresas deben soportar una mayor

prima de riesgo de insolvencia, principalmente por la falta de información

sobre el riesgo que representan.

A partir de estas observaciones, resulta vital para las Pyme mantener

buenas relaciones con bancos y otras entidades financieras, y estar insertas en

networks que contribuyan a mejorar estas relaciones.

1. Financiamiento Pyme en el mercado de capitales.

Antes y durante la crisis económica de 1999-2002, la dificultad del acceso

al financiamiento bancario para las Pyme, principalmente por el colapso del

sistema en 2001, pero anterior a ello por el rol del estado nacional como

competidor de las empresas en el acceso al crédito disponible, y la elevada

incertidumbre política e institucional que precedió a la negociación de la

deuda pública y privada, que en alguna medida aún persiste, han hecho casi

imposible la planificación financiera para las Pyme.

Paralelamente a esta situación, la necesidad de encontrar soluciones de

financiamiento para las empresas, seguida de un “aggiornamiento” de la

legislación, buenas oportunidades comerciales, gran liquidez del sistema

financiero e inversores institucionales y una “mutación” del mapa de bancos e

instituciones financieras locales, los instrumentos del mercado de capitales se

han convertido en una buena opción al alcance de las Pyme para satisfacer sus

necesidades de financiamiento.

El auge de estos instrumentos de financiamiento estructurado después de la

crisis obedece en gran medida a la necesidad de los prestamistas financieros

de mitigar el riesgo de prestar a empresas en un contexto de insolvencia

generado por las numerosas renegociaciones de deuda y la baja valuación de

sus activos físicos. Por lo tanto, una manera de lograr este objetivo es prestar

contra la garantía de activos con una liquidez mayor, es decir, flujos de fondos

futuros, aislándolos del riesgo empresa.

Si bien cada esquema presenta diferencias marcadas en cuanto a su

funcionamiento, en todos los casos existen interesantes ventajas frente a los

mecanismos usuales de crédito bancario. Básicamente:

  Un menor costo de financiamiento, específicamente en el caso de la

titularización de activos en donde se financian activos “fuera de

balance”, lo que evita la calificación del “riesgo empresa” (se

califica el “riesgo activo cedido”)

 Reducción del costo de intermediación, ya que negocian

directamente oferentes y demandantes.

 La flexibilidad del producto a las necesidades de la empresa y al

contexto macroeconómico.

 Aumenta la capacidad de financiamiento de la empresa, ya que al ser

fuera de balance no afecta los ratios de deuda / patrimonio.

 De alguna manera, mejora la imagen de la compañía, al mejorar la

transparencia de la información proveniente de la misma,

redundando en un mejoramiento de la calificación crediticia por

parte de las instituciones financieras.

Las ventajas son numerosas, pero no cualquiera puede acceder a este tipo

de financiamiento, ya que requiere asumir una posición de fuerte liderazgo y

compromiso empresarial, lo que de algún modo será transmitido e interpretado

por el sector financiero en general. Principales alternativas de financiamiento

en el mercado de capitales para las Pyme, sin incluir la emisión de acciones:

Obligaciones negociables. Titularización y fideicomisos. Negociación de

cheques de pago diferentes.Hacia un mejor entendimiento de la problemática

de financiamiento de las Pyme.

2. No existe vínculo entre la estructura financiera y la rentabilidad de las

Pyme.

Los indicadores de performance y rentabilidad no están correlacionados

con ningún patrón específico de financiamiento. Consecuentemente, las

medidas tomadas para mejorar el acceso de las Pyme a los mercados de

capitales no deberían perseguir un aumento de la rentabilidad de estas

empresas, pero una mejora de su solvencia. Queda entendido que estas

medidas son muy importantes para promover el desarrollo de Pyme

innovadoras de alto crecimiento.

Los grandes problemas de financiamiento para las Pyme pasan por su

necesidad de flexibilidad y capacidad de respuesta, lo que afecta su necesidad

de capital de trabajo estrictamente operativo (créditos por ventas – inventarios

– pago a proveedores). Este es un problema que muchas Pyme con una

importante capitalización también deben enfrentar. Por lo tanto, las entidades

de crédito y demás consultores financieros deben profundizar su análisis de las

variables y de la dinámica del negocio de las pequeñas empresas antes de

llegar a conclusiones erróneas sobre su funcionamiento y estructura de capital

óptima.

El financiamiento bancario de corto plazo es la opción más común para las

Pyme en Argentina y en la mayoría de los países del mundo. Como dijimos

inicialmente, es vital para las Pyme contar con una buena relación con los

bancos y otras entidades de financiamiento. Esta relación puede mejorarse de

diversas maneras, mejorando la información sobre las Pyme, a través de

mejoras en las garantías crediticias, etc. Es necesario desarrollar una red de

actores privados y entidades públicas que proveen fondos, proveyendo

garantías financieras e información adicional, evaluando la calidad crediticia

de la empresa y de esta manera reduciendo los costos de evaluación y rating, y

en definitiva, mejorando y ayudando al requerimiento de flexibilidad de las

Pyme.

El mercado de capitales, por otro lado, y el creciente interés en productos

de financiamiento estructurado, apunta a lograr una alternativa interesante en

línea con los objetivos de las Pyme. En los países desarrollados, el mercado de

capitales es la conclusión lógica de cualquier empresa para conseguir fondos.

También, desde el punto de vista social, es quien canaliza el ahorro de la

sociedad, invirtiéndolo en el sector productivo. En nuestro país no se produce

este ciclo virtuoso en su sentido más estricto. Sin embargo, es sumamente

interesante el avance en este sentido dado no solo por las entidades privadas

que operan en el mercado, sino también por las entidades reguladoras y

gubernamentales. Probablemente, de seguir avanzando en esta dirección algún

día logremos un mercado de capitales maduro, que apuntale el crecimiento

productivo de las Pyme, canalizando el ahorro de la población y consolidando

el crecimiento de nuestra economía.