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Activo
Pasivo y capital
Egresos
Proveedores 24.012,4 32.357,0 39.828,5 48.904,1
Gastos de admón. y
ventas 10.706,8 14.154,0 17.569,8 21.622,4
Compra de activos 40.000,0
Pago de intereses 4.999,5 2.404,9 35,3
Utilidades repartidas 298,8 1.903,4 4.307,6
Impuestos 597,5 3.806,9 8.615,1
Total egresos 40.000,0 39.718,7 49.812,1 63.143,9 83.449,2
1
En este ejemplo se supone que los impuestos se pagan al año siguiente de efectuada la
provisión. Es necesario aclarar que esto no ocurre siempre así.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 239
El flujo de caja libre (FCL) que incluye los ingresos y egresos genera-
dos o producidos por el proyecto cuando ocurren, no obstante que se
excluyen algunos desembolsos (como los intereses y los pagos de los
préstamos) y que se incluyen rubros que no son desembolsos de dinero
sino recursos comprometidos, como es el caso del costo de oportunidad
de utilizar unas instalaciones físicas ya existentes. Este flujo de caja es
muy importante porque sirve para hacer los cálculos de VPN, utilizando
para ello la tasa de descuento estudiada en el capítulo 5 y para calcular
la TIR.
Este flujo de caja libre procede de los anteriores. Como se verá más
adelante, del flujo de tesorería. Al calcular el costo de oportunidad de
unos activos que se comprometen en un proyecto se debe considerar
su valor comercial. Sin embargo, puede suceder que al vender los acti-
vos se genere más competencia y pueda ocurrir una pérdida de merca-
do y pérdidas económicas debidas a los posibles beneficios que esos
activos le produzcan a su comprador. Esto explicaría la costumbre de
algunas empresas de recibir como parte de pago un equipo viejo para
destruirlo y evitar una disminución de su mercado potencial al entrar
ese equipo en el mercado del usado. Este hecho debe contemplarse al
calcular el FCL donde deberá incluirse, por supuesto, la disminución de
los ingresos por la pérdida de mercado. Otra alternativa sería deducir
del precio de mercado el valor presente de las pérdidas que se incurren
al generar más competencia.
El FCL está relacionado con los otros dos: el flujo de caja del accionis-
ta (FCA) y el flujo de caja de la financiación (FCF). Esta relación se da con
base en la misma ecuación contable, ya mencionada, que se encuentra
en el balance general: los fondos que se utilizan para comprar los acti-
vos tienen su origen en los pasivos y el patrimonio.
1. Aportes de socios
2. Ingresos por préstamos recibidos
3. Pagos o amortizaciones de préstamos
2
Hay un debate sobre lo adecuado del CPC para evaluar una inversión. Un método
alterno es el valor presente neto ajustado (VPNA) (o Adjusted Present Value, APV, en
inglés) (Myers, 1974) y el VPNAG (Generalized Adjusted Present Value, GAPV, Gallo y
Pecatti, 1993; y Prina della Tallia y Pattison, 1996). Este tema se estudiará más
adelante.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 241
Año Flujo
0 -1.000
1 1.500
Inversión $ 1.000
Costo del dinero $ 300
Remanente $ 200
Valor en Valor en
año 1 $ año 0 $
Inversión 1.000 769,23
Costo del dinero 300 230,77
Remanente 200 153,85
La inversión más el costo del dinero (los intereses) equivalen a $1.000
en el instante cero. Esto es, que el proceso de descuento lo que hizo fue
descontar los intereses y dejar sólo la inversión y el remanente. Este
remanente descontado –$153,85– al instante cero es precisamente el
VPN. Su valor indica que es un buen proyecto.
Si al flujo de caja de este ejemplo se le descontarán los $300 paga-
dos por intereses, el flujo sería:
Intereses
Año Flujo Flujo neto $
pagados $
0 -1.000 -1.000
1 1.500 -300 1.200
FIGURA 6.1
Costo de la deuda
Costo de capital
Costo de oportunidad de
los accionistas
Hay ciertos gastos que si bien no forman parte del FCL, sí inciden en
él debido a los ahorros en impuestos que se generan, como es el caso de
la depreciación.
La depreciación no entra en el FCL porque no es un movimiento de
dinero –no es un flujo de caja, es una asignación de costos pasados–.
Además, si a un proyecto se le carga el valor de la inversión en el año
cero y el valor de la depreciación en los años siguientes, se estaría
contando dos veces el valor de la inversión. Piense qué sucede si se
calcula el valor presente de los costos al 0%: se tendría dos veces el
valor de la inversión en el año cero.
Debe observarse también, que en el FCL los ingresos brutos corres-
ponden a los flujos verdaderos de dinero asociados al proyecto. Recuer-
de que si la venta de los bienes o servicios producidos por el proyecto se
hace a crédito, aunque ello representa un ingreso contable, la factura-
ción que registra el P y G no forma parte del FCL. Asimismo, aquellos
gastos que no ocasionan flujos de dinero, como son la depreciación y
reservas de pensiones aceptadas fiscalmente, etcétera, no deben consi-
derarse como gastos para efectos de determinar el FCL para evaluar una
alternativa de inversión. Sin embargo, son tenidos en cuenta indirecta-
mente al considerar su efecto sobre los impuestos.
Con los conceptos estudiados hasta ahora es claro que la deprecia-
ción disminuye la base gravable y por ende, los impuestos; de tal ma-
nera, que si se acelera la depreciación, esto es, si se deprecia más al
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 245
El FCL debe ser evaluado con la tasa de descuento. Esto es, que el VPN
se calcula con la tasa de descuento o la TIR se compara con esa tasa de
descuento. Esta tasa de descuento es de la firma y es el CPC.
3
Esto ocurre si se generan utilidades operacionales. Si la firma no paga impuestos
porque no está generando utilidades y no se pueden acumular pérdidas de un perío-
do para compensarlas en períodos futuros, esta afirmación no sería válida.
4
En Colombia se permite diferir o amortizar pérdidas por cinco años, según la reforma
tributaria de 1995.
246 IGNACIO VÉLEZ PAREJA
Pago de préstamos
Más pagos de intereses y arriendo6
menos aportes de capital en efectivo
Menos ingresos por préstamos recibidos
Menos ahorro en impuesto por pago de intereses y arriendos7
Menos «inversión» en saldo de caja del período
Más «recuperación» de saldo de caja anterior
Más utilidades o dividendos pagados
Menos inversión de los accionistas en especie en el proyecto
igual flujo de caja libre, FCL
9
Más adelante se presenta el enfoque del valor presente neto ajustado (VPA o Adjusted
Present Value APV, en inglés), que cambia esta forma de análisis, pero que es consis-
tente con la idea de considerar el efecto de la financiación por fuera de la evaluación
del proyecto.
10
En estas referencias hay un completo estudio del tema.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 249
11
El crecimiento se puede prever por etapas con diferentes tasas de crecimiento. En este
caso habrá que hacer los ajustes correspondientes y esta fórmula no aplicará.
250 IGNACIO VÉLEZ PAREJA
El valor proyectado del FCL debe hacerse a partir de las cifras del FT.
En particular, para calcular el FCL que se utilizará para calcular el
valor terminal se debe hacer un ajuste al FCLn. Este ajuste es el si-
guiente:
FCLn
Menos recuperación de inversiones a corto plazo
Menos interés en inversiones de corto plazo
Más inversiones a corto plazo de excedentes
Más “inversión” en saldo de caja
Menos “recuperación de saldo de caja
Más inversiones realizadas en el año n
igual a FCLn ajustado
EJEMPLO 1
Suponga que una firma realiza ventas de contado y que hace todos
sus pagos de contado, de manera que le generan un beneficio neto;
para operar recibió un aporte de capital de los socios de $1.000.000,
que es el monto necesario para la inversión. Los resultados de esa
operación antes de impuestos son como sigue:
252 IGNACIO VÉLEZ PAREJA
Ingresos 2.500.000
Egresos 900.000
Beneficio neto 1.600.000
En este caso la rentabilidad de la inversión fue del 60% y es la
misma tanto para el proyecto como para los socios. Si en lugar de reci-
bir la totalidad del dinero de los socios sólo hubiera recibido la mitad y
la otra mitad la hubiera obtenido de un prestamista al 30% la situación
sería la siguiente:
Ingresos $ 2.500.000
Egresos $ 900.000
Pago del préstamo $ 500.000
Intereses $ 150.000
Beneficio neto $ 950.000
En términos del proyecto el beneficio neto se calcula añadiendo los
intereses y el pago del préstamo al beneficio neto, o sea, que el benefi-
cio total es nuevamente $1.600.000, por lo tanto la rentabilidad del
proyecto sigue siendo del 60%. Sin embargo, como los accionistas sólo
aportaron $500.000 la rentabilidad de esos fondos es mucho mayor, en
este caso del 90%. En resumen se tiene lo siguiente:
Rentabilidad
Sin financiación Con financiación de
50%
Proyecto 60% 60%
Socios 60% 90%
Prestamista 30%
Como se puede observar si se confunde la rentabilidad del proyecto
con la de los fondos de los accionistas, se puede llegar al caso absurdo
de asignarle al proyecto una rentabilidad infinita, lo cual se presenta-
ría cuando el proyecto fuera financiado en su totalidad, ya que así los
fondos aportados por los accionistas serían cero.
Si se piensa en el inversionista (accionista de la firma), se deduce
que los movimientos de dinero asociados al proyecto son los aportes
que él realice, los excedentes o faltantes del flujo de tesorería después
de haber decidido la financiación o la reinversión, los dividendos o uti-
lidades que reciba. El flujo de caja del accionista (FCA) es igual a las
utilidades repartidas (para los períodos 1 a n-1) menos los aportes, para
el instante 0 es el total de aportes. En el último período (N) se calcula
como las utilidades repartidas, menos cualquier aporte en esa fecha,
más el valor terminal o de mercado. En forma esquemática:
EJEMPLO 2
Supóngase que se desea iniciar un negocio de comercialización y se
han elaborado algunas proyecciones de los estados financieros, tal y
como se presentaron en las secciones 6.3.1, 6.3.2 y 6.3.3. Con los
procedimientos ya mencionados en las secciones 6.5.1 a 6.5.5 calcula-
mos los flujos de caja y el valor terminal.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 255
EJEMPLO 3
Una granja tiene una producción de cerdos y un sembrado de pláta-
nos. El estiércol de los cerdos se utiliza para abonar el cultivo de pláta-
nos. Este sembrado requiere abono, de manera que si no se utiliza el
estiércol de los cerdos, habrá que comprarlo; por otro lado, el estiércol
se puede vender en el mercado, o sea, que tiene un costo de oportuni-
dad. Se puede suponer, para efectos de esta ilustración que el precio de
venta del estiércol es igual al precio de compra del abono. Los evaluadores
de proyectos agrarios preguntan cómo se debe incluir el insumo estiér-
col que se utiliza para abonar los plátanos. Algunos expertos han res-
pondido que en el FCL agrario integrado de este ejemplo no se debe
incluir el costo de oportunidad de ese estiércol.
13
En Vélez Pareja (1999 a y b) se encuentra un detallado análisis de las propuestas
alternas.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 257
CUADRO 6.2
Paso uno: contiene los datos iniciales con los cálculos15 de aumentos
del nivel de ventas y compras (unidades), precios, impuestos y políticas
de recaudos, pagos, inventarios y reparto de utilidades. Asimismo, se
estipula allí la política de préstamos y de reinversión de los excedentes.
Paso dos: toma los datos del paso uno y se determinan los valores de
las cifras proyectadas.
Paso tres: con base en estos datos proyectados se elaboran los BG y
los P y G. Allí se determina la utilidad, los impuestos y la utilidad neta.
Paso cuatro: teniendo en cuenta las cifras del P y G y las políticas
estipuladas en el paso uno, se elabora el FT.
Paso cinco: se determinan el FCL, el FCF y el FCA.
Con estos flujos de caja se puede evaluar el proyecto (calcular VPN,
TIR, etcétera) o medir la rentabilidad de los fondos aportados por el
accionista. A continuación se presenta el ejemplo que ilustra lo que se
ha dicho hasta ahora. Éste se encuentra en FLUJO.XLS y supone la crea-
ción de una empresa ficticia. Este ejemplo es el mismo ejemplo 2 desa-
rrollado en detalle.
En el capítulo uno se presentó la idea de trabajar la realidad por
medio de modelos que la simplifican en algún grado. El ejemplo que se
presenta a continuación es un modelo de una situación hipotética. Éste
es relativamente complejo comparado con los que tradicionalmente se
presentan en los libros de textos de finanzas, pero mucho más simple
que los modelos que el autor ha trabajado en situaciones reales. Aquí,
por ejemplo, se utilizan algunas relaciones matemáticas para simular
14
Aquí se expresan como pasos secuenciales. Los estados financieros están
interrelacionados y no es posible elaborar uno sin el otro o los otros; cuando este
ejercicio se hace en una hoja electrónica se aclara muy bien esta idea. Por ejemplo,
el saldo en caja y bancos del BG y las utilidades del P y G no se pueden determinar
sino después de haber construido el FT, cuando se decide si se debe financiar un
déficit o si hay excedentes para invertir. Se sugiere el estudio de un texto muy claro
y sencillo: PURCELL, JR., W.C., Cómo comprender las finanzas de una compañía. Un
enfoque gráfico, Editorial Norma, Bogotá, 1984.
15
Pocos se resisten a proponer y a utilizar métodos estadísticos de proyección de datos. La
mayoría de las veces se sugiere utilizar regresión lineal para hacer estas proyecciones.
Asimismo, la mayoría de las veces, en la realidad, estos métodos no son los adecuados
por diversas razones: ausencia de información suficiente, incumplimiento de las con-
diciones que llevan implícitas estos modelos de pronóstico, etc. Aquí se ha preferido
sugerir hacer cálculos disciplinados, que en últimas siempre se podrán modificar y los
resultados, en una hoja de cálculo, se obtienen de una manera casi instantánea.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 259
EJEMPLO DETALLADO
Mercado Precio
Máximo 8.200 Mínimo 2,71
Mínimo 7.200 Máximo 5,82
15
El cálculo debe hacerse con precios de mercado. En este ejemplo se ha elaborado con
valor en libros por hacer menos complejo el ejemplo.
262 IGNACIO VÉLEZ PAREJA
El cálculo del VPN debe hacerse teniendo en cuenta que las tasas de
descuento no son constantes. Esto significa que las funciones tradiciona-
les del VPN (incluidas las de Excel) no pueden utilizarse. (Véase capítulo 4)
El cálculo del VPN se hace multiplicando cada flujo de caja por el
respectivo factor de valor presente. Este factor se calcula como
1/((1+i1) x (1+i2)...(1+in)). Este proyecto debe ser aceptado.
Si se observan el flujo de caja y el flujo de tesorería, se concluye que
hay unos fondos que aparecen como excedentes en el FCL y que al aplicar
el cálculo del VPN van a quedar implícitamente reinvertidos a las tasas de
descuento. Sin embargo, esto no es cierto, ya que esos valores se en-
cuentran allí debido a que se pagaron unas utilidades. Esto es, los fon-
dos ya salieron de la firma. Entonces, no se puede suponer que se
reinvierten y es por esta razón que se construye un FCL con reinversión
de estos fondos al 0% hasta el año 4. Más aún, como se definió una
política de mantener un colchón de seguridad de efectivo en caja y ban-
cos, allí hay unos fondos congelados que no pueden reinvertirse. Y esto
hay que reflejarlo en el modelo, pues de otra forma estaría generando, de
manera implícita unos beneficios por reinversión que no ocurren en la
realidad, lo cual sobrestima la bondad del proyecto. Algunos pueden
objetar este planteamiento diciendo que eso ya no es un beneficio del
proyecto. Esto es cierto en parte, pero lo que sí debe quedar claro es que
el modelo debe reflejar lo mejor posible la realidad y la realidad no es que
los fondos que ya salieron de la firma están disponibles para ser reinver-
tidos por el tesorero o gerente financiero como excedentes.
El supuesto del VPN sobre reinversión de los fondos se refiere a los
fondos del FCL, sin embargo, lo que ocurre en la realidad es la reinversión
de los excedentes del FT. Todo lo anterior indica que el supuesto de
reinversión de los fondos liberados por el proyecto al calcular el VPN no
es cierto en rigor. Se puede observar que los fondos que se reinvierten
(en el FT) corresponden al sobrante después de haber considerado unos
ingresos y egresos que no entran en el FCL y por lo tanto las sumas son
diferentes. Entonces, el VPN verdadero será:
Aæo 0 Aæo 1 Aæo 2 Aæo 3 Aæo 4
Flujo de caja con "reinversi n" al 0% $ -40.110,00 0.00 0,00 0,00 145.357,7
vpn (tasa(s) de descuento) despuØs de impuesto $ 12.732,5
Igualmente se acepta.
Se puede verificar que el FCL sea igual a la suma del flujo del
inversionista más el flujo de la financiación.
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4
fclp $ -40.110,00 13.272,98 8.544,39 1.157,91 122.382,42
Flujo de caja de la financiación $ -16.110,00 13.272,98 8.245,64 -745,53 -13,24
FCA $ -24.000,00 0,00 298,75 1.903,45 122.395,66
Suma financiación + inversionista $ -40.110,00 13.272,98 8.544,39 1.157,91 122.382,42
Este ejemplo se puede examinar en el archivo FLUJO.XLS . Se en-
cuentra en la página web del curso Decisiones de inversión en la
dirección: http://www.poligran.edu.co/decisiones
Retomando los ejemplos anteriores, al hacer cambios en las políti-
cas, sólo después de hacer explícitos los supuestos de recaudos o de
aplicar una tasa de descuento uniforme durante toda la vida del pro-
yecto se puede evaluar el impacto de eliminar esas condiciones. Sin
embargo, si se hace el ejercicio de calcular un FT con base en cierta
meta de recaudo y de pagos a proveedores y de un comportamiento de
la tasa de descuento (de la inflación) es una tontería descartar esta
posibilidad y suponer gratuitamente, para todos los casos, que se vende
y compra de contado. Ahora bien, cuando no existían los computado-
res, hace cuarenta años, era razonable, en aras de la sencillez y de la
práctica, hacer estos supuestos restrictivos, pero hoy con una hoja de
cálculo se pueden simular todos los escenarios que se deseen y, en
segundos, obtener los resultados.
16
De hecho, en el capítulo 10 se presenta de manera sucinta el tema del riesgo e incer-
tidumbre, lo cual implica aceptar niveles de variación en las variables que compo-
nen el modelo.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 271
EJEMPLO 4
Sensibilidad del VPN
E JEMPLO 5
Del ejemplo detallado, se construye el siguiente escenario:
VPNA = VPN
suponiendo financiación total con fondos propios
más efectos adicionales por la financiación con deuda.
E JEMPLO 6
Una firma tiene un endeudamiento de 50%, esto es, se financia
mitad con capital propio y mitad con pasivos y se plantea un proyec-
to de inversión que vale 150 millones de pesos y que genera 45 mi-
llones anuales a perpetuidad a partir del año 1. La tasa de impuestos
es de 37,5% y el costo de los fondos propios es de 30% anual. Si la
firma puede prestar 75 millones al 30%, ¿Cuál sería el VPN ajustado?
Observe que el costo promedio de capital (CPC) es 30%.
Si el proyecto se financia con sólo fondos propios, el VPN será:
$45
VPN = −$150 + =0
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 273
VPNA = VPN descontado a una tasa que supone financiación total con
fondos propios más efectos adicionales por externalidades en valor
presente.
E JEMPLO 7
Un préstamo a un año al 30% se convertiría en un préstamo al 18% si la
tasa de impuestos fuera de 40%, pero si se calcula el efecto de los ahorros
en impuestos al año siguiente y no en el mismo año, el resultado sería:
Año Flujo $
0 1.000
1 -1.300
2 120
La tasa después de impuestos sería de 20% y no de 18%. Aunque
todos estos detalles son manejables con una hoja de cálculo, el uso
en la práctica y en libros de texto recientes (ediciones de 1997), to-
davía reposan en el ajuste de la tasa de interés por el factor (1-T). Se
está creando un cierto consenso entre los expertos sobre lo obsoleto
del enfoque que descuenta los flujos de caja con el CPC18.
Una de las ventajas del VPNA es permitir un análisis de las alternativas
de inversión, más allá de responder la pregunta de si el VPN es mayor o
menor que cero. Permite desagregar las actividades que producen valor
y calcular qué tanto valor produce cada una de ellas. Todo ello le propor-
ciona al gerente una visión más integral de la situación y un conocimien-
to detallado de ciertos elementos que permitirán una mejor negociación,
en casos de fusiones, adquisiciones o venta de firmas o proyectos.
E JEMPLO 8
El FCL del ejemplo detallado con sólo aportes de los accionistas es:
Aæo 0 Aæo 1 Aæo 2 Aæo 3 Aæo 4
fcl despuØs de impuestos $ -40.110,0 13.272,98 8.544,39 1.157,91 122.382,42
Tasas de descuento despuØs de
impuestos % 31,55 33,53 31,92 31,06
Factores de valor presente 1,00 0,7602 0,5693 0,4315 0,3293
vpn (tasa(s) de descuento) despuØs de
impuesto $ 15.641,14
17
Aparte del artículo clásico de Myers ya citado, se recomienda la lectura de dos de los
muchos que se encuentran en la literatura sobre el tema: Luehrman, Timothy A.,
What´s It Worth? A General Manager´s Guide to Valuation, Harvard Business Review,
Mayo-Junio, p. 132-142, 1997 y Luehrman, Timothy A., Using APV: A Better Tool for
Valuing Operations, Harvard Business Review, mayo-junio, p. 145-154.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 275
6.13 RESUMEN
Se ha estudiado la relación entre los diferentes estados financieros y
cómo, a partir de ellos y en particular del FT o de fondos, se puede dedu-
cir el flujo de caja libre. Se han determinado qué rubros no entran en el
FCL y se ha enfatizado en la diferencia entre el FCL y el del accionista. No
se deben confundir. Se ha presentado también el concepto del VPNA.
19
Los interesados en el cálculo con valores de mercado pueden consultar a Vélez-Pareja,
Ignacio y Joseph Tham, Nota sobre el costo promedio de capital en Social Science Research
Network, (www.ssrn.com) Noviembre 2000. También en www.5campus.com, Universidad
de Zaragoza, España. Versión en ingles: A Note on the Weighted Average Cost of Capital
WACC en SSRN, Social Science Research Network (www.ssrn.com), February , 2001.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 277
Alternativas
Primeros diez aæos A B
($miles)
Ingresos 650,00 650,00
Gastos de operaci n y 200,00 120,00
Seguros e impuestos 50,00 20,00
Gastos totales 250,00 140,00
Depreciaci n20 80,00 120,00
Intereses 108,00
Utilidad antes de impuestos 320,00 282,00
Impuesto 96,00 84,60
Utilidad despuØs de impuestos 224,00 197,40
ltimos cinco aæos
Ingresos 650 650
Gastos de operaci n y 200 120
Seguros e impuestos 50 20
Gastos totales 250 140
Utilidad antes de impuestos 400 510
Renta gravable 400 510
Impuesto 120 153
Utilidad despuØs de impuestos 280 357
20
Aquí debe observarse que, aunque los costos históricos se consideran costos muertos,
los efectos de la depreciación basados en el costo histórico del equipo viejo se mantie-
nen. El costo muerto está relacionado con el valor de la inversión, y para ese propósito
no deben ser tenidos en cuenta.
280 IGNACIO VÉLEZ PAREJA
Alternativas
A B
Primeros diez años
($miles)
Ingresos 650 650
Total ingresos 650 650
Egresos
Gastos de operación y mantenimiento 200 120
Seguros e impuestos 50 20
Intereses 108
Impuesto 96 84.60
Total egresos 346 332.60
Saldo 304 317.40
Últimos cinco años
Ingresos 650 650
Total ingresos 650 650
Egresos
Gastos de operación y mantenimiento 200 120
Seguros e impuestos 50 20
Impuesto 120 153
Egresos totales 370 293
Saldo 280 357
* (317,40 + 108,00 - 108,00 x 0,30) Esto es: saldo del flujo de fondos
más los intereses menos los ahorros en impuestos por intereses.
Alternativa A $ Alternativa B $
0 -1.090,00 -1.200,00
1 304,00 393,00
2 304,00 393,00
3 304,00 393,00
4 304,00 393,00
5 304,00 393,00
6 304,00 393,00
7 304,00 393,00
8 304,00 393,00
9 304,00 393,00
10 304,00 393,00
11 280,00 357,00
12 280,00 357,00
13 280,00 357,00
14 280,00 357,00
15 467,50 432,00
VPN 1.232,06 1.754,53
Alternativa A $ Alternativa B $
0 -1.090,00 -1.200,00
1 -346,00 -257,00
2 -346,00 -257,00
3 -346,00 -257,00
4 -346,00 -257,00
5 -346,00 -257,00
6 -346,00 -257,00
7 -346,00 -257,00
8 -346,00 -257,00
9 -346,00 -257,00
10 -346,00 -257,00
11 -370,00 -293,00
12 -370,00 -293,00
13 -370,00 -293,00
14 -370,00 -293,00
15 -182,50 -218,00
VPN -3.711,89 -3.189,42
6.17 EJERCICIOS
1. Indique con las operaciones aritméticas necesarias de los rubros
listados abajo cómo se determina el flujo de caja libre de un pro-
yecto.
Indique su respuesta así: a+b+c-d
1.1 Depreciación de la inversión del proyecto.
1.2 Ventas del estado de pérdidas y ganancias o de resultado
del proyecto.
1.3 Las utilidades del estado de pérdidas y ganancias o de re-
sultado del proyecto.
1.4 El saldo neto del período que se obtiene en el FT del proyecto.
1.5 Los ingresos de cartera.
DECISIONES DE INVERSIÓN. ENFOCADO A LA VALORACIÓN DE EMPRESAS 283
Balance General
APACHE
1 de enero de 1997 ($000)
Balance General
La Lechera
($000)
Diciembre 31 de 1998
Inversiones Financiaci n
Inversiones corrientes Financiaci n corriente
Disponible 7.626 Proveedores 1.800
Inventarios 1.800 Pasivos laborales 800
Cuentas por cobrar 1.500 Obligaciones bancarias 2.000
Total inversiones
10.926 Impuestos por pagar 400
corrientes
Total financiaci n
Inversiones Fijas 5.000
corriente
Veh culos 8.000 Financiaci n a largo plazo 17.683
Instalaciones 15.000 Total financiaci n externa 22.683
Capital social suscrito y
Terreno 10.000 30.000
pagado
Prima en colocaci n de
Maquinaria y equipo 10.000 1.500
acciones
Maquinas y equipos de
6.500 Utilidades del per odo 669
oficina
Total inversiones fijas 49.500 Reserva legal 74
Gran total inversiones 60.426 Total Patrimonio 32.243
Gran total Financiaci n 54.926
Gastos de administración y
Ventas 50.000 ventas. No incluye cesantías ni 15.700
depreciación.
Compra de mercancía
Se paga de contado $6.924 29.500 Pago de intereses 1.249
Balance General
Compañía de Autocares La Macarena
(miles)